公司并购的风险范文

导语：如何才能写好一篇公司并购的风险，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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【关键词】并购；财务风险；影响因素；防范

公司并购是公司之间的兼并与收购行为。近年来，我国企业间并购规模和层次不断扩大。作为资本扩张的重要手段，并购是一项充满风险的活动，并购对企业财务带来较大风险。如何控制并购财务风险，成为主并购企业必须考虑的因素。

一、公司并购财务风险概述

公司并购财务风险有广义和狭义之分。狭义的财务风险是指企业因举债利用财务杠杆而导致财务成果的不确定性。广义的财务风险是指企业在各项财务活动过程中，由于各种难以预料或控制的因素，使财务状况具有不确定性，从而使企业有蒙受损失的可能性。并购中的诸多环节，如目标企业价值评估、融资以及整合等环节都有财务风险的存在。

（一）目标企业价值评估风险

目标公司价值的确定对企业兼并出资额的确定至关重要，而出资额的确定又直接影响兼并的成败，因此对目标公司价值的评估是企业兼并核心工作。目前我国目标企业的价值评估是遵循资产评估程序作出的估算，它的合理性受到诸多因素影响：信息不对称可引起并购公司估价风险；企业价值评估体系不健全；缺乏服务于并购的中介组织。

（二）流动性风险

流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。该风险在采用现金支付方式的并购企业中表现尤为突出。如果自有资金投入不足，企业必然采用举债方式，通常目标企业的资产负债率过高，使得并购后的企业负债比率和长期负债大幅上升，资本的安全性降低；若并购方的融资能力较差，现金流量安排不当，则影响其短期偿债能力，给并购方带来资产流动性风险。

（三）整合过程中的财务风险

企业实施并购后，原企业的人力资源、物力资源、财务资源、企业文化等都需及时迅速地进行整合，以实现并购目标。整合期间的财务风险主要是财务组织机制风险，即并购企业在整合期内，由于相关的企业财务机构设置、财务职能、财务管理制度等因素的影响，使财务收益与预期发生背离的可能性，从而产生财务风险。财务风险贯穿于企业并购活动全过程，只有建立健全财务风险防范机制，才能统筹全局，实现对并购风险的整体管理，控制各种风险爆发的“多米诺骨牌效应”，确保整体并购目标的实现。

二、并购中的财务风险因素分析

企业并购面临着多种多样的风险，如财务风险、经营风险、整合风险、偿债风险等。风险的产生主要是由于并购中因素的不确定性和过程的信息不对称性造成的。

（一）不确定性

企业并购过程中的不确定性因素很多。从宏观上看，有国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动等；从微观上看，有并购方经营环境、筹资和资金状况变化，也有被收购方反收购和收购价格变化等。这些变化都会影响公司并购的各种预期与结果发生偏离。同时，企业并购所涉及的专业领域比较宽，涵盖法律、财务、转有技术、环境等。这些领域都可能形成并购财务风险的不确定性。

（二）信息不对称性

在企业并购过程中，信息不对称性普遍存在。例如，当目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时，并购方往往对其财务状况好坏、财务报表的真实性、资产抵押担保等情况估计不足，无法准确地判断目标企业的资产价值和盈利能力，从而导致价值风险。即使目标企业是上市公司，也会因对其资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率等情况了解不够，导致并购后的整合难度大，从而导致整合失败。而当收购方采取要约收购时，目标企业的高管人员有时为达到“私人目的”则会有意隐瞒事实，让收购方无法了解企业潜亏、巨额或有负债、技术专利真实价值等，使收购方的决策人基于错误的信息、错误的估价而做出错误的决策，致使并购成本增加，最终导致并购失败。

三、公司并购财务风险的防范措施

（一）合理确定目标企业价值

并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，捕捉目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力作出合理的预期。在此基础上作出的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低估值风险。并购公司可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。并购公司也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间内确定协商价格作为并购价格。

（二）努力降低不确定性和信息不对称

为减少并购可能产生的风险与损失，并购方在决定并购目标企业前，要对企业的外部环境和内部情况进行审慎的调查与评估，发现和了解已知情况以外的其他情况，特别是一些可能限制并购进行的政府行为、政策法规等潜在的风险，以减少并购过程的不确定性。例如，由并购方聘请经验丰富的中介机构（经纪人、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等）对信息进一步证实、并扩大调查取证范围；签定相关法律协议，对并购过程中可能出现的未尽事宜明确其相关法律责任，对因既往事实而追加的并购成本要签订补偿协议；充分利用公司内外信息，包括对财务报告附注及重要协议的关注。

（三）及时筹措资金，降低融资风险

在实施并购前，应对并购制定全面资金预算，着手筹集资金，制定融资决策。并购方应将不同融资渠道相结合，以确保目标企业一经评估确定，即可实施并购行为，顺利推进重组和整合。合理确定融资结构首先应遵循“资本成本最小化原则”，既要将自有资本、权益资本和债务资本的筹资成本进行比较，也要对三者分别分析其边际收益和边际成本；其次要使自有资本、权益资本和债务资本保持适当的比例；最后对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流入和偿付债务等流出按期限组合匹配，找出企业未来资金流动性的薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整，以保证及时足额筹得并购所需资金，以降低融资风险。

（四）加强流动性资产管理

由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，很难在市场上化解，必须通过调整资产负债匹配关系来解决。并购企业可通过分析资产负债的期限结构，将未来的现金流入与流出按期限进行分装组合，不断调整自身资产负债结构来防范流动性风险。例如，建立流动性资产组合，将一部分资金运用到信用度高，流动性好的有价证券资产组合中，尽管这类资产名义期限相对较长，但其变现力强，可弥补目标企业和并购企业自身债务到期的资金需求。

（五）迅捷、有效地开展财务整合

并购容易整合难。并购企业在实现战略整合，人力资本整合与文化整合的同时，必须进行及时有效的财务整合。因为财务管理是企业管理体系的核心与中枢，它不仅关系到并购战略意图能否贯彻，而且关系到并购方能否对目标企业实施有效控制以及并购目的的最终实现。

参考文献：

[1]李曜.公司并购与重组导论[M].上海:上海财经大学出版社,2006.

[2]蒋泽中.企业收购与兼并[M].北京:中国人民大学出版社,2004.

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【关键词】股权并购 风险 防避措施

公司并购投资是指投资公司通过对业已存在的目标公司实行股权并购或资产并购，使投资公司成为目标公司的控股股东或者接管目标公司的资产和业务，进而取代目标公司市场在位的投资行为。从法律关系的本质上说，公司并购只有两种：股权并购和资产并购。股权并购是指投资公司作为并购方通过与目标公司股东进行有关目标公司权益的交易，使投资公司成为目标公司控股股东的行为。这种投资行为可以表现为股权受让、增资入股、公司合并等具体操作模式。资产并购是投资公司通过受让目标公司资产的方式，取得目标公司的业务，取代目标公司的市场地位，从而实现并购目标公司的一种投资模式。前者交易标的是股东持有的目标公司的股权，后者的交易标的是目标公司的资产。二者交易标的、交易主体、交易程序都不同，并购中的风险也有差别。股权并购程序复杂、风险大，不仅有一般投资具有的投资风险，而且并购过程有其独有的风险。从实务看，并购投资是公司对外投资的主要形式，而股权并购又是并购投资的主要方式。[1]因此，发现并防避公司股权并购投资中的各项风险意义重大。

一、公司股权并购中的主要风险

（一）并购准备阶段

1.目标市场和目标企业选择失误风险。目标市场由行业和地域组成，任何投资并购都应当从选择目标市场开始，没有好的目标市场就不会有成功的并购。目标企业是投资公司并购的对象，虽然并购后可以对目标企业进行改造，但是目标企业选择的好坏，也直接影响并购的成败。从并购实践看，目标市场和目标企业选择上的失误，是根本的失误，是难于弥补的失误。[2]

2.融资风险。企业并购通常需要大量资金，如果筹资不当，就会对企业的资本结构和财务杠杆产生不利影响，增加企业的财务风险。同时，只有及时足额的筹集到资金才能保证并购的顺利进行[3]。按筹资的方式不同，融资模式可分两种情况：债务性融资和权益性融资。企业一般通过负债筹资方式筹集长期借款，但是由于银行信贷资金没有进行企业并购的信贷项目，因此，难以得到商业银行支持。另一种负债务性融资方式是发行企业债券，该方式融资成本较低，但有筹资时间长，筹资额有限的不足。权益性融资，如发行普通股，是企业筹集大量资金的一种基本方式，由于没有固定利息负担，因而筹资风险小。但资金成本高，且无法享受纳税利益。如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金是关系到并购成功与否的关键。

（二）并购实施阶段[4]

1.股东权利瑕疵风险。股权并购交易应当以股东拥有完整的权利为前提。如果股东的权利存在瑕疵，势必影响股权并购损及投资公司的利益，有的引讼，甚至导致并购合同无效。目标公司股东权利瑕疵主要表现为：

一是国企改制员工持股，股份分配及以后股权变更不规范引起的股东权利瑕疵。如，在最初确定职工持股份额时，随意性太大，导致员工对持股比例有意见；转股手续不健全，使股权出让方的权利受到质疑；企业改制时，虚设股东名称挂股待售等现象。一旦股权转让，职工获得的收益相差悬殊，就会引发或者诉讼。二是有限责任公司利润增资股权分配有瑕疵，目标公司股东之间的矛盾和争议殃及投资公司股权并购。三是集资和募集股份不分，股东人数和持股份额难以确定。当投资公司对目标公司进行股权并购时，员工与公司之间到底是投资关系，还是借贷关系，无法认定，使并购陷入困境。

2.股东财产权益虚增的风险。股东虚增对公司财产权益的方式通常有如下几种：一是评估虚增股东权益。在股权并购中，股东对公司享有的财产权益通常需借助评估工具进行科学的估值。但实务中，有些股权出让方却通过评估虚增目标公司的股东权益，从而抬高股权并购价格。二是应当报废的资产未报废虚增股东权益。三是应当提取减值准备的未提取虚增股东权益。四是应当提取坏账准备的未提取，从而将坏账损失转嫁给投资公司。五是销售返利、让利等未作预提虚增股东权益。

3.目标公司固定交易风险。固定交易是指目标公司不能因并购而终止的交易。这类交易有的是目标公司生产经营的客观需要，也有的是人为设计的，明知会损及目标公司的利益故意所为的。而后者便会给并购带来风险。如，目标公司的水、电、气长期由母体转供形成的固定交易；目标公司使用母体的配套件、技术、专用设备形成固定交易；目标公司的产品销售渠道或品牌受母体控制等情形。这些固定交易的形成可能有其历史原因，在并购前很多这样的安排不存在什么问题，但是投资公司通过并购加入目标公司后情况就不同了，可能会使投资公司处于不用不行，用的话条件太苛刻、要价太高的尴尬境地。

4.目标公司劳动用工风险。劳动合同关系是一种复杂的合同关系。目标公司劳动用工方面的问题也会给投资公司带来风险，导致企业完成并购后，可能并不会产生协同效应，且并购方往往会被要求安置被收购企业员工或者支付相关成本。如果公司处理不当，往往会因此而背上沉重的包袱。比如，国企改制职工未得到经济补偿而在并购过程中或并购后借机发难；目标公司冗员，拖欠员工加班费和工资；关键岗位员工集体调职等问题，这些都可能构成并购后目标企业的额外负担，给投资公司带来不小的风险。

5.目标公司税务方面的风险。在股权并购的情况下，如果目标公司并购前在纳税方面存在问题，就有可能在并购后遭受追究，从而引发投资公司的并购风险。税务方面可能导致风险的具体情况有：目标公司进口免税设备在监管期转让被追补税款；目标公司实物促销视同销售补缴税款；目标公司出借包装物超期被认定为销售而补缴税款；目标公司欠税滞纳金以及目标公司偷税等问题。在股权并购的情况下，如果目标公司有上述类似情形，并购后投资公司就面临被迫缴税款或其他处罚的风险。

（三）整合运营阶段

1.管理权移交风险。投资公司并购目标公司不仅要取得目标公司的财产权，还要取得目标公司的管理权。如果并购后管理权移交不顺畅也会对投资公司构成风险。从公司并购的实践看，主要有以下情形会导致管理权移交方面的问题：一是股权出让方依据公司章程对目标公司不具有管理权。如果公司章程没有赋予控股股东单独行使的管理权，并购后，投资公司也就不能行使。二是在并购时没有与目标公司存续股东就目标公司的管理权问题达成一致。在股权转让的情况下，出让方退出目标公司，投资公司对目标公司的管理权受制于目标公司的存续股东。三是小股东利用与员工的关系控制公司。小股东与目标公司的员工抱成团，投资公司作为外来者，初来乍到，拿他没办法。这些都会使投资公司对目标公司管理权的行使自始不顺利。

2.企业文化冲突。企业并购后，由于两种文化的差异，若不能及时融合，就会造成双方冲突，造成目标企业员工产生排斥和对抗的心理，拒绝沟通。[4]从企业并购实践看，企业文化和冲突是投资公司对目标公司行使管理权，并购后企业整合的难点。如何用新的企业文化代替目标公司原有的企业文化，是投资公司对目标公司行使管理权必须解决的问题。在企业并购后新老企业文化冲突方面，国企比民企顽固和激烈，文化整合的难度也大。

二、防范股权并购风险的应对措施

（一）制定企业发展规划，重视并购前的可行性研究

首先，制定好企业的发展规划。管理者的非理性是上市公司并购风险的重大来源之一[5]。许多企业在选择目标市场和目标企业上之所以出现失误，主要在于他们没有本企业的发展规划，选择目标市场和目标企业缺乏理性，没有依据，这就增大了并购的盲目性和随意性，容易在选择目标市场上和目标企业上犯错误。

其次，作好目标市场和目标企业的调查工作并充分采信调查研究的结果。从实践经验看，导致投资公司在选择目标市场和目标企业上犯错误的另一个原因，就是不重视对目标市场和目标企业的调查工作，领导先入为主，未经充分的调查研究，就拍板决策，或者只将调查研究作为形式。投资并购是企业的重大决策，应当充分采信调查研究的结果，在周密调研的基础上，通过充分论证后作出。

（二）尽职调查应充分详尽

从企业并购的实践经验看，投资公司遭受目标公司股东权利瑕疵、财产权益瑕疵等风险的，大多是由于尽职调查匆忙、草率、不细致，使本应被发现的问题未被发现，酿成了风险。因此，细致充分的尽职调查是防避此类风险的最好方法。目标公司在劳动用工方面的风险发现更是这样，需要通过尽职调查、走访员工、公示公告等才能发现。管理权移交方面的问题同样如此，因此，投资公司一定要根据目标公司的历史和现状，有侧重和意识地详尽充分地去做尽职调查，力争尽早发现问题解决问题。

（三）谨慎报价，及时、有效地处理好尽职调查中发现的问题和风险

目标公司虚增股东权益的目的就是虚抬股权转让的价格。为此，投资公司在并购过程中，一定要谨慎报价。报价、议价必须在充分详尽的尽职调查之后。对尽职调查中发现的各种问题，凡是能作处理的应当要求目标公司在并购前及时处理。如，对非必要的固定交易在并购谈判中要求解除其合同，变固定交易为非固定交易。目标公司劳动用工方面的风险主要是目标公司对员工的欠账，投资公司可以要求目标公司在并购作价前一并还清。不能清还的作预提处理。此外，投资公司还可以在并购谈判中要求交易对方对已经披露以外的可能风险，包括税收风险等作出保证，并将这类保证纳入并购合同条款，同时将违反保证给投资公司造成的损失纳入或然负债的赔偿范围，以便在遭受损失时获得赔偿。

（四）细化并购流程

并购流程的细致、完善对投资公司与目标公司管理权的顺利交接意义重大。管理权的移交需要必要的形式，比如员工大会、管理班干部大会、更换公章、宣布更换法定代表人、宣布过渡期间、委派总经理和财务负责人等等。这些流程的设计是必要的，且执行也应到位。另外，投资公司还可将对目标公司决策权、管理权的移交与支付并购款相联系以确保管理权的顺利交接。

（五）组织强有力的接受班子，强化一体化的整合思想，高效整合企业及文化

实施并购后，投资公司通常都会组织接受班子，在管理权移交时代表投资公司对目标公司行使管理权。如果投资公司组织的班子力量比较强，投资公司对目标公司的管理权行使就会比较顺畅，反之，就会被目标公司的员工特别是管理干部看不起，使投资公司在目标公司管理权的行使遭受很多阻碍。同时，投资公司还须在目标公司员工中培养自己的骨干队伍，并对其他员工做好引导说明教育工作，强化一体化的整合思想[6]，以使投资公司进入目标公司后指令有呼应，让并购后的企业迅速高效地整合运作起来。

参考文献

[1][2][4]张远堂.公司并购实务操作[M].中国法制出版社，2012.24，394，412.

[3]辛茂荀，范年茂.公司并购风险的形成与防范[J].东北财经大学学报，2003（5）：90.

[4]唐文宏.企业并购及其风险研究以群达、力达并购案为例[D].西南交通大学硕士学位论文，2011.11.

[5]崔蓓.基于资本市场误定价理论的公司并购风险探讨[J].商业时代，2012（15）：75.

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【关键词】跨国并购；财务风险；风险防范

一、前言

跨国并购是对外投资的重要方式之一，其基本运作方式是财产权与股权的交换。跨国并购是一项高风险与高收益并存的国际企业之间的博弈。这就要求企业在实施并购时谨慎地防控并购中的风险。本文主要以财务风险为视角，对跨国公司并购做出风险分析和防范措施。

二、企业跨国并购中的财务风险分析

1.关于评估风险的分析

所谓评估风险是指企业在并购的前期，对目标企业进行评估的过程中所蕴含的风险。导致评估风险的主要原因是信息的不对称，具体表现为：

（1）因投资者偏好的不同而引起的风险。这种风险源于投资者对不同风险的种类、程度的偏好，而导致的结果就是投资者会在不同的风险中选择与其偏好相一致的风险。因而，可以认定导致这种风险的核心逻辑就是以人为评判代替了科学评估。以TCL并购为例，TCL早期的并购失败与企业负责人李东升的个人偏好有一定的联系。李东升的勇士精神对向越南的投资起到了关键的作用。而这也成为研究投资者偏好对跨国并购中企业财务的影响的经典案例。

（2）因评估机构或评估人员引发的风险。这种风险源于评估人员与评估机构的专业胜任能力。概括来说就是：评估机构的能力不足，缺乏专业的评估人才。评估机构也是由评估人才构成的，这个问题的核心原因在于评估人才的缺失。一个优秀的评估人才，不仅要具备充足的理论知识，还要具备丰富的实践经验。前者可以通过学习而获得，后者却要在实践中总结。但对于跨国并购而言，其所涉及的事物较复杂，资金额度大，涉及财务背景复杂，而这些问题都可能导致企业对年轻的评估人员不信任，而这样的“死循环”也加剧了评估人才不足的问题。

（3）过分依赖财务报表的风险。这种源于财务报表自身的局限性。财务报表是企业财务状况与经营成果最直接的体现。在跨国并购中对目标企业的调查与接触难度大，因而财务报表自然成为判断目标企业价值的核心依据。但需要强调的是：财务报表的局限性就在于难以准确反应“或有损失”与“期后事项”，而这也是判断企业财务状况的重要指标。

2.关于融资的风险分析

跨国并购中企业的融资风险主要体现在3个方面：一是资本配置的风险；二是汇率波动的风险；三是目标公司信用的风险.

（1）资本配置风险。资本配置的风险主要源于因配置资本而导致的交易成本的损失。可以从融资模式与资本结构两个角度进行分析。从融资结构的角度分析：超前融资与滞后融资都会导致企业的交易成本上升。从超前融资的角度讲：在进行超前融资时，企业需要支付额外的利息，多支付的利息会转化为企业并购的交易成本。从滞后融资的角度讲：滞后融资中企业的交易成本体现在因资金供应而导致的时间与资金的损失。从资本结构的角度分析，自有资金占总资金的比例也会影响企业的交易成本。

（2）汇率风险。并购期间的汇率波动也会增加企业的融资风险。以我公司并购东南亚某国水电厂的案例进行分析。目标企业的收到的电费是当地货币，而我公司在并购时使用的是美元，这种币种之间的差距，在电价与汇率不存在联动调整机制的情况下，就存在汇率风险。同时由于目标企业所在国美元储备并不充沛，受汇率的影响，可能导致并购企业最终无法将红利或者资本的利得兑换美元而汇出。

（3）目标公司信用风险。在我公司并购东南亚某电力公司的过程中，由于目标公司的信用存在问题，中国出口信用保险公司（以下简称中信保）在为本项目提供保险时，存在疑虑。这就有可能导致无法从国内获得贷款、迟延获得贷款或要求增加抵押物，使得公司存在并购失败的风险或资金成本过高的风险。

3.关于财务整合风险的分析

跨国并购中的财务整合风险主要体现在两个方面：一是财务体系风险；二财务运行风险。

（1）财务体系风险。这种风险主要来自于各个地区财务体系的不同。我国的财务体系一般包括：财务基础体系，财务预算体系、财务核算体系以及财务报表体系。与国际不同，这种财务体系的划分是以财务的合规运行为前提的。而在跨国并购中由于被收购方与收购方的财务体系设置的不同与可能引发财务整合的风险。

（2）财务运行风险。这种风险主要体现为：目标企业财务运营不规范。以我公司并购东南压某国电力公司案例为例：在财务整合时，我公司发现，目标企业曾拖欠支付电费。经过沟通，目标企业拒绝支付因拖欠电费而发生的利息。目前目标企业此商业纠纷尚未解决，就这一问题尚在沟通中。由于目标企业的财务运营不善，给我公司的收购带来了风险。

4.税务风险

企业跨国并购中的税务风险主要体现在两点：一是股权结构不合理引发的风险；二是目标企业纳税合规定性风险。

（1）股权结构不合理引发的风险

股权结构不合理所导致的风险主要体现在税收协定、目标企业所在国的资本利得免税差异。以并购美国某企业为例，我国公司投资首先投资到香港，以香港为海外投资平台进行对外并购。经过调查：综合考虑联邦税率与州税率，目标企业平均税负为30%，其余70%的利润可汇出美国。以香港为资金汇入地，但香港与美国之间不存在税收协定。在这种情况下，从美国汇出的税后70%的利润需要交付香港目公司30%，也就意味着70%*30%=21%，21%的预提所得所，同样要交给美国政府，这也就意味着有50%的税将留在美国，造成我国公司的税收损失。

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摘要：随着我国经济体制的不断完善和市场经济的蓬勃发展，越来越多的企业开始实施以并购为主的外延增长模式。但许多企业在并购过程中，由于忽视了财务风险问题而导致失败。本文试图对企业并购中的财务风险及其形成的原因进行探讨，并针对存在的问题，寻求解决方案。

关键词 ：企业并购；财务风险；战略整合

随着经济全球化的发展，各国企业掀起了并购的浪潮。并购是企业通过市场开发各种资源，扩大市场份额的重要形式，是企业主动和选择有偿性的合并，可以使企业走上多元化发展之路。但是，一些企业并购的效果，却并不都尽如人意。虽然有许多原因导致并购的失败，但财务风险是一个非常重要的因素。

一、企业并购财务风险的内容

对企业并购财务风险的内容，不同的专业人士有不同的标准，对企业并购的财务风险定义的内容当然也有所不同。本文将企业并购的财务风险的主要内容分为：定价财务风险，融资财务风险，支付财务风险，财务整合风险等四个类型。

1.定价财务风险

定价是指目标公司并购交易的价值评估方法，确定并购出价和进行并购竞价等一系列活动过程的统称。在企业并购中，并购的定价部分是双方共同关心的核心问题。定价越高，财务风险越大；定价越低，财务风险越少。定价风险控制是企业并购风险控制实施的第一步，因为所有的企业并购财务决策行为都是基于购买价格。

2.融资财务风险

融资风险主要是指并购融资渠道和数量，以及改变资本结构多引入的风险。具体来说，包括融资方式是否与企业并购的动因一致，货币数量和时间是否可以确保并购成功，融资结构是否合理等。不同的融资方式存在不同的融资风险。并购活动所需资金往往是非常大的，大量的企业如何利用内部和外部融资渠道，在短期内筹集资金是并购成功的关键因素之一。因此，如果融资方式的选择不恰当，会导致企业并购的财务风险，甚至导致整个并购活动失败。外部融资是企业并购应用越来越多的融资方式，主要包括债务融资和股权融资，杠杆收购融资和递延支付融资等。

2.支付财务风险

支付财务风险主要是并购资本的使用风险。支付方式一般包括现金支付，换股并购、杠杆支付和混合支付等，不同付款方式的选择有不同的风险收益分配效果。影响支付方式的主要因素有：并购方融资能力、现金持有量、控制权与公司的并购股价水平的高低以及目标公司对付款方式的购买偏好等。

4.财务整合风险

企业进行并购交易后，还需要对目标企业的经营控制权进行并购整合。在整合过程中，并购企业将面临财务整合风险。因为不适当的整合，会暴露以前隐藏的金融风险，这将使企业难以应对，不能达到预期的协同效应。

二、企业并购中财务风险的影响因素

1.定价风险的影响因素

从本质上讲，企业并购价值评估是一种主观的判断，但不能自由定价，而是需要根据具体的科学方法和长期的经验。然而，当前我国企业价值评估方法不够完善，缺乏一个系统的分析框架。国内企业协议收购的惯例是以净资产价值或加上一定量的优质资产或股权的转让价格，这种做法不仅没有考虑资产的时间价值，也没有考虑整体寿命期间的现金流量。此外，对各种因素的评估，我国企业的并购缺乏一系列有效的评价指标体系，有关的规定大多数为原则性的内容，操作起来比较困难。

2.融资风险的影响因素

⑴融资结构。融资结构主要由债务资本和权益资本组成。企业的融资结构是否合理成为影响融资风险的一个主要因素。并购的债务融资方式可以分为银行贷款、发行债券，其影响因素在于不同的并购动机和并购前目标企业的资本结构不同，使并购对短期资金和长期资金、债务资金和自有资金的投入比例存在一定的差异。

⑵付款方式。企业并购所需资金渠道来源及数额的大小与并购方企业所采取的支付方式有关。支付的常用方式主要包括：现金支付，换股并购，卖方融资和混合支付等几种方式。在信息不对称情况下，付款方式的不同，将不同的消息传递给市场投资者，是影响企业并购财务风险的重要因素。

⑶筹集资金的能力。影响企业并购融资的最重要的因素就是筹集资金的能力。企业如何通过内部和外部的渠道按时足额筹集到所需的资金，是企业并购活动成功的一个重要因素。内部融资和外部融资是衡量企业筹措资金的能力。企业内部募集资金能力主要取决于企业的相关因素。比如，税收折旧政策和企业的盈利能力；而外部募集资金能力主要取决于企业的盈利能力与资本结构。

3.支付风险的影响因素

⑴企业的财务结构和现金流量水平。付款方式将受到企业真实的财务状况的影响，如果收购公司杠杆比例较高，一般不使用现金购买或发行债券，可能会倾向于股权融资。如收购公司有充裕的现金流，可考虑用现金支付，增加债务水平；如收购公司筹集的现金流量不宽裕，可考虑用分期付款或股权收购。事实上，只有每股净现金流量大于每股收益，企业才有充足的能力进行扩张。否则就会通过融资、举债或发行股票对问题进行解决。

⑵支付金额大小与融资方式。并购支付方式的选择与付款金额多少和融资方式直接相关。如果并购金额小，股票支付方式不划算。因为发行股票需要通过证券交易所和其他相关部门批准与审批，耗时且费力，所以通常用现金支付；如果并购方规模较大，并购金额也较大，一般会采用股票或混合支付方式。如果应用的是现金付款方式，公司的现金压力就会很大，从而对并购后公司整合和运营的资金需求及运用会有较大程度影响。

⑶融资成本。选择付款方法时，应该从成本收益角度进行比较资本成本。需要充分考虑银行贷款的贷款成本，发行股票的发行成本，同时考虑到，即使是公司的自有资金，也有资本成本，至少会存在机会成本。

4.财务整合风险的影响因素

⑴并购企业的财务风险。导致企业并购的理财风险主要有并购企业的内外部两个原因。外部原因可能是并购企业政企不分，使得企业缺乏科学的企业战略和经营策略；内部的原因，比如，并购企业应收账款过高，将大大增加坏账损失。如果并购企业的财务信息不足、不及时、不完整甚至失真，再加上财务预测环节薄弱或没有健全的监督机制，都可能会引发理财风险。

⑵并购企业财务行为人的影响。并购企业的财务行为人是影响企业并购的财务整合风险的主要因素。财务行为人是财务一体化的实施者，再好的制度系统也需要由人来实践。所以人的素质与行为特征直接决定了财务制度效能。由于财务行为人在素质与能力方面具有不确定性，也给财务整合带来了诸多风险。

三、企业并购财务风险的防范与解决

1.定价财务风险策略

目标企业价值的确定是企业并购中非常重要的环节，能否找到合适的市场价格是并购成功的关键。公司资产可分为有形资产和无形资产。有形资产评估是相对简单的，各种估价方法的数值相差不会太大。但人力资源、管理经验等无形资产的价值，不同的评估方法测量出来的数据差异较大。选择正确的评估方法，全面系统地确定目标公司未来的定价，融资和支付都具有十分重要的意义。评价的主要方法有：贴现现金流流估价法、换股估价法及成本法等。

2.融资财务风险策略

⑴扩大并购融资渠道，降低资金成本。如何利用多种融资渠道，迅速和有效提高并购所需的资金是顺利实施并购活动的关键。同时，企业以不同的融资方式筹集到的资金，其资本成本是不同的。由于各种原因，企业不能只从一个单一的来源采用单一的融资方式获取全部融资。企业通常从多个渠道以多元化的融资方式获取资金，例如，短期贷款、应收账款融资方式来弥补目标公司的日常运作所需的流动性缺口，用长期负债和股东权益筹集到的资金满足企业所需的其他资金投入。

⑵选择合适的融资方式，确保融资结构的合理化。并购企业应当合理评估自己的资金实力和融资能力，合理设置财务分析指标体系，建立长期和短期的财务预警系统，并结合实际选择合适的融资方式。选择融资方式时应注意择优顺序。首先是合理使用自有资金；然后是准确测量它们的短期和长期偿债能力，并据此确定融资风险临界规模，做到负债额度适当合理；最后是要确定并购的股权融资规模，适度降低融资成本，这对优化融资结构具有十分重要的意义。

3.支付财务风险策略

每一种企业并购支付方式都有一定的财务风险。比如，现金支付的最大风险是资金流动性风险以及由此产生的债务风险，股权支付的最大风险是股权稀释风险，杠杆支付的最大风险是偿债风险。并购企业可以根据其财务状况和目标公司的意向，设计不同的付款方式，对现金、债务和股权进行合理组合，以分散单一支付风险的基础上降低收购成本。比如，在安排公共收购模式时，可以采用两层出价模式：第一层出价模式承诺以现金支付；第二层出价模式采用支付混合型证券支付方式。这不仅可以降低并购企业并购后的还款压力，又利于鼓励目标公司股东尽快签约出售，使并购企业在第一时间取得目标公司控制权。

4.财务整合风险策略

一是必须建立一个融资、投资等财务活动的科学决策过程，确保并购管理层拥有一定的权限，充分集结有关专家的智慧，有效发挥科学程序的监控作用。二是建立并购企业跟踪机制和财务风险预警系统，跟踪识别并购企业在并购整合期内的财务因素及其所引起的财务风险。三是对财务风险的活动实行责任制度，明确责任，严格考核相关风险承担者。四是对合同条款的约束防范和解决财务风险进行合理利用，这正是保护并购方利益最有效的措施。

企业并购必须更新观念，力求使目标公司与自身的经营业务起到互相补充的作用。并购后，应该从公司的财务经营理念出发，及时迅速地对目标企业的经营战略进行整合，通过对资源的优化配置，充分发挥并购双方的优势，实现企业价值最大化。

参考文献

[1]孟舒.浅析企业并购中的财务问题及执行对策[J].商业经济,2013（02）.

[2]陈玲.企业并购中财务风险及其防范[J].现代商业,2010 (15).

[3]尹红艳,张为民.企业并购的财务风险、成因及对策[J].企业导报,2009(7).

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一、企业并购中财务风险的表现

一个完整的并购活动通常包括目标企业的选择、目标企业价值评估的可行性分析，并购融资、收购方式的确定等。确认后，目标企业并购价格是并购双方最关心的问题，也是并购成功的重要基础。

（一）目标企业的估价取决于并购企业对自己的未来现金流和时间的预测。评估目标企业的价值可能是由于不适当或不够准确的预测，从而产生并购公司的估值风险。它的大小取决于并购企业所用信息的质量，而信息的质量又取决于下列因素：目标公司是上市公司还是非上市公司，收购公司是友好或敌意收购；准备并购时间，审计距离并购时间的长短等。在收集这些信息时，通常很难完全准确地把握信息，使企业价值评价有一定的难度。并购过程中人的主观性对并购影响大，并购不能根据市场价值规律来实现，否则将不可避免地导致国有资产流失，或为了避免国有资产流失而高估目标企业价值导致并购不能进行。

（二）支付风险主要是指流动性和稀释的并购资金使用风险，它与融资风险密切相关。目前，我国企业并购有三个主要的付款方式：现金、股票和混合支付。现金并购是指并购企业以现金为主要支付工具，支付一定数量的现金给目标公司的股东以实现收购目标公司的目的。现金收购是并购活动中的一个最明显和快速的付款方式，在各种付款方式中占据很高比例。

（三）破产风险存在于企业债务收购之中，特别是杠杆收购。杠杆并购中，并购公司不需要大量资金，旨在通过衡量收购债务来解决资金问题，并期望获得并购后的财务杠杆利益。通常采用这种方式时，并购企业只需拥有占总额10%的自有资金，投资银行贷款约占资金总额的50%至70%，投资者发行较高利息的风险债券占收购金额的20%到40%。由于高风险债券基金的成本非常高，而收购目标企业未来现金流量具有不确定性，所以杠杆收购必须要实现高回报率才能造福收购者。否则，公司的收购可能因资本结构恶化、债务比率过高而无法支付本金和利息。因此，杠杆收购债务风险在很大程度上取决于目标企业整合与稳定后是否有足额的现金流。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。

二、企业并购中财务风险的防范对策

（一）完善价值评估体系

由于并购双方信息不对称是目标企业价值评估风险的基本原因，企业应尽量避免敌意收购，所以在并购前应对并购目标公司进行详细审查和评估。首先，对于目标公司的资产负债表，应注意是否有夸大资产，削减债务以及出现频繁的关联交易的现象。对于目标公司的损益表，则应该注意是否高抬或低报相关费用，注意非经常性收益所隐含的不稳定的业务。其次，并购方应核实目标公司的规模和结构，如果目标公司股本规模较大，则建议采用场外协议收购的并购方式，同时关注目标公司的控股股东的实际情况，调查是否存在大股东同属于一个造系公司实际控制。最后，应当对并购目标企业股价有一个明确的认识，因为股价估值过高不仅会直接影响并购的成本，同时也会影响并购收益，所以收购方要合理地期望目标公司未来的盈利能力，以减少风险的估值。

（二）灵活运用支付方式

并购过程中可以采取灵活的方式，根据实际情况尽量减少现金支付。采用支付股权方式，一方面，可以减少大量的资金流出给并购企业带来的压力，也可以避免在后续整合过程中对企业生产经营活动的影响。此外，通过这种方式，并购企业还可以享受税收优惠。可转换债券具有债券的安全性和和股票增值的双重性质。上市公司并购，根据预期的可转换债券的二级市场波动和灵活使用基本的财务指标，在其增长率，最初的价格溢价率，转股价格的修正条款、赎回，回售和利率赔偿或按浮动利率补偿等方面进行灵活设计，降低并购财务风险。

（三）制定合理的整合计划

整合前的财务审查是保证财务整合成功的前提，整合财务控制是有效实施财务整合成功的基础。通过整合并购后财务控制实现并购财务整合的两个基本任务：一是最大限度地避免控制企业并购的财务风险、整合风险可以采取的预防措施有：

（1）现金流预算的整合。现金流的质量关系的整个企业资金利用效率水平，因此，需要对其有效控制。因为不同的公司有不同的控制程度，并购企业必须整合，明确相应的系统，定时分析。收购公司还应针对被收购企业实现全面预算，动态监测，内部审计，预防和控制财务和经营风险。在全面预算的基础上，以现金流、信息流为依据，进行对财务活动和经营活动的全过程的动态监控，全面预防和控制财务风险和管理风险。

（2）财务管理的整合。并购可以实现金融认证，通过亲自对并购企业负责人实施严格的选择，任命，主管企业财务评价和奖惩系统，并给出了足够的职责，可以使监督落实到企业日常活动和财务收支中。财务总监，作为所有者权益的代表，只有进行财务监管，加强产权约束，财务负责人向母公司和被并购方负双重责任。

（3）会计系统的整合。统一的财务体系、会计系统的整合是一个系统的保证，也是公司及时、准确获取被并购方的信息的重要手段，也是绩效评价统一口径的基础。

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企业并购是企业兼并和收购的简称。企业的财务风险通常指筹资决策带来的风险。筹资渠道的不同选择、筹资数额的多少必然会引起企业的资本结构发生变化和财务状况的不确定性。并购本身就是一项财务活动，并购的成功与否对企业的财务状况影响很大。并购财务风险是企业由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业的财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。［1］

2．企业并购财务风险类型

本文以最近某国内家电巨头(H公司)拟以54亿美元收购通用电气家电业务(GE家电)全部资产(包括GE品牌40年的全球许可权)为例，讨论企业并购中涉及的主要存务风险。

2．1目标公司的价值评估风险。GE家电的财务报表存在风险。在并购过程中，H公司主要依据GE家电的年度报告、财务报表等确定GE家电的并购价格，辅以现场考察GE的研发团队、研发产品及改造后具有现代化能力的工厂，以及和GE管理层、营销、研发和物流的团队进行交流。但GE家电可能有选择性的向外透露对自身有利的财务信息，或对影响价格的信息不作充分准确的披露，从而影响到H公司对并购价格合理性的判断，形成并购财务风险。对GE家电的估价是并购交易的核心内容，成功并购的关键离不开恰当的交易价格。由于企业并购中双方的动机和考虑因素不同，采用的价值评估方法也不同，使得定价异常复杂。采用不同的估值方法对GE家电进行评估，很可能会得到不同的并购价格。

2．2融资风险。融资风险是指筹资活动中由于筹资的规划而引起的收益变动的风险。影响并购公司的融资财务风险有两大因素:融资能力和融资结构。融资能力是影响企业并购融资最重要的因素，如何利用企业内、外部的资金渠道按时足额的筹集到资金，是关系到企业并购活动能否成功的关键所在。融资结构是影响融资风险的主要因素。若并购后的实际经营利润率小于负债利息率时，就可能产生利息支付风险和按期还本风险。在以股权资本为主的融资结构中，对外发行新股意味着将企业的部分控制权转移给了新股东，如果普通股发行过多，原股东可能丧失控制权，并购方反而面临被收购的危险，而且当并购后的实际效果达不到预期时，会使股东利益受损。外部融资主要方式有债务融资和权益融资。债务融资需支付债务利息从而形成企业的固定负担。资金总量中债务资金的比例即资本结构的变化会对公司治理产生较大的影响。但是支付的利息进入财务费用，可以在税前扣除具有抵税作用。股票支付方式筹措资金，可以避免大量现金流出，并且并购后能够保持良好的现金支付能力，减少财务风险;但是新股东分享公司未发行新股前积累的盈余，导致公司控制权分散同时降低普通股的净收益，从而可能引起股价的下跌。

2．3企业并购的支付风险。支付风险主要是指与资金流动性和股权稀释有关的并购资金使用风险，它与融资风险、债务风险有密切联系。主要有以下几类:现金支付风险。现金支付工具的使用使公司承受的较大的现金压力，可能会限制交易规模。股权支付的股权稀释风险。领导层可能通过多次售股、配股集资，进行证券投资和兼并收购，稀释原有股权，另一方面也为其资本运营带来风险。杠杆支付的债务风险。杠杆支付能以较少的资本取得较大资产的控制权，但却将并购后的公司置于高杠杆、高负债的风险境地，增加了并购后运营整合的难度。

3．企业并购财务风险应对

3．1并购前的评估风险分析及防范。谨慎选择并购GE家电，才能保证有预期的现金流。因此，必须对GE家电的产业环境、财务运行状况等指标进行全面分析和系统的评价，进行可行性分析。根据企业自身的发展战略，以此确定是否实行并购。H公司的此次收购具有很高的战略意义，项目是在H集团把整个海外资产并到上市公司之后战略实施的继续，通过收购GE家电，能够快速提升全球品牌布局:1．GE具有优秀的品牌资源，拥有超过100年历史，在北美有忠诚的用户群;2．GE有非常强的产品线、研发技术实力;3．GE最具特点的是物流分销能力，在安装渠道方面具有独特的差异化优势。因此，H公司考核GE家电时全面了解被并购企业的产业环境和经营状况，详细分析被并购企业的财务报表相关资料，合理预测未来可能产生的现金流量。企业必须在收益和风险权衡之下采用恰当的收购估价模型，在此基础上做出的GE家电估价才能接近其真实价值。

3．2并购过程的融资风险分析及防范。企业并购的融资风险，是指企业能否在最短时间内筹集到并购资金，并且还要充分考虑所筹集到的资金对于并购以后的企业产生的运营风险。企业并购可以以自有资金完成，也可以通过发行股票、对外举债融资。一般来说企业内部的自有资金数量都较有限，往往以外部融资为主。H公司也不例外，收购通过自有资金和并购贷款(60%)完成，同时H公司通过如下方式极大降低了融资风险:贷款通过银行融资方式，初步考量使用3－5年期限融资，在海外操作;由于整个资产是美元资产，交易也是美元交易，若以美元进行融资，还款时也用现金流美元来还款，可以规避美元和人民币汇率变动的影响。融资后上市公司和标的公司合并资产负债表后，整个资产负债率没有超过70%;短期内不会发行股份，没有考虑在股票市场进行融资。标的公司2013、2014、2015Q1－Q3营业收入实现稳定增长，EBIT分别为1．76、2．00、2．23亿美元，具有稳定的盈利能力和良好增长预期，收入规模和利润水平均有提升。H公司财务费用有一定程度提升，但是标的公司盈利对EPS有贡献，整体考量来看，此次收购会增厚公司EPS。所以，企业在选择并购融资方式时，必须进行加权平均资本成本的分析，争取以最低的成本获得最优的融资组合，合理确定短期债务成本与长期债务成本的比例关系，在保证并购目标实现的前提下，选择财务风险较小的方案。同时鼓励金融创新为企业提供多样化的支付方式和融资渠道。

3．3并购过程支付风险分析及防范。并购支付是企业并购交易活动的最后环节，关系到并购双方的利益。支付方式一般有现金支付、股票支付、资产置换支付及杠杆支付等。标的公司(如GE家电)通常希望的支付方式是现金支付。不同方式对并购方业来说有不同的风险:采用现金支付的方式会使得企业的资金流变差;使用股权支付方式通常会导致股权稀释，造成控制权减弱;杠杆支付则产生债务风险。同时，并购的支付方式与税收待遇是相关的，不同的支付方式会导致不同的税收待遇。目前，现金支付方式是我国企业并购的主要支付方式。本例并购综合考虑了H公司的财务状况、资本结构、融资成本以及股东和管理层的要求等。对于H公司而言，以借款或发行债券的方式筹集资金来支付并购价款，其利息的成本可以在税前列支，且标的公司盈利对EPS有贡献，整体考量来看，该收购会增厚公司EPS。因此，企业应该遵循获得最佳并购效益为原则，合理选择支付方式。

3．4并购后整合风险分析及防范。财务风险随着企业的发展可能长期存在，贯穿于整个并购活动过程，影响着企业发展。并购企业如何把双方的资产和负债进行整合发挥生产要素的效益，如何发挥企业并购协同效应是企业实现并购战略的重要保证。H公司将对GE家电首先进行如下方面的整合:1．收入方面，中国、美国市场对接;2．产品资源，产品团队进行对接;3．供应链、采购、成本＆质量控制均有完善体系，双方会有更大的协同效应。与此同时，对GE团队保持独立运转，保证公司独立性，另外会设立独立的董事会进行监督和指导，与收购斐雪派克模式一致。H公司将根据收购斐雪派克的经验，最大可能发挥GE团队的积极性和经验。综上，企业并购是个极其复杂的“联姻”过程，而财务风险贯穿其中的决定性风险因素，对其应对方式除借鉴行业惯例，更应依据企业的不同情况进行有针对性的分析和防范。

参考文献:

［1］陈共荣、艾志群:论企业并购的财务风险［J］．财经理论与实践，2002(2)

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关键词:中国企业 海外并购 风险

一、海外并购风险研究的紧迫性

改革开放以后,随着中国经济的快速增长,我国的综合国力和国际经济影响力不断提高,中国企业的实力也越来越强;但是相对于国外企业,中国企业还显得较弱。因此对于中国企业来说,想要迅速做大并走向海外市场,海外并购成为企业成长的主要途径,“走出去”已成为我国企业适应经济全球化发展的必然选择。近年来,中国企业的海外收购呈风起云涌之势:TCL先后收购施耐德、汤姆逊的彩电部门和阿尔卡特的手机部门;联想集团收购IBM个人电脑事业部;上汽集团并购韩国双龙和大宇公司;明基收购德国西门子手机子公司等等。 这些国内大型企业海外并购的案例向我们展示了这么一个现实,国内企业海外并购成功率偏低,海外业务陷入困境,甚至会连累到国内母公司的正常经营,这些均说明了中国企业在海外并购过程中面临着很多的风险,应该予以认真研究,并采取有效的管控措施加以规避。

二、海外并购风险的分类

根据统计资料显示,并购失败的原因30%来自于并购战略失误及并购目标企业的情报调查疏忽,17%为并购具体策略不当,而53%则是整合风险;研究发现并购失败可归结于目标对象选取失误、收购价格不妥和交易时间不当等诸多因素,并且许多并购就失败在交易的构想和执行阶段。从宏、微观层次来看,当前中国企业海外并购过程面临的主要风险可以分为外部环境风险和企业内部风险,前者包括国家风险、法律风险、利率、汇率风险和产业风险;后者包括决策风险、融资风险和整合风险。

1.政治风险和政策风险

在海外并购发生之前,首先是对政治风险和政策风险的充分估计。政治风险主要是指东道国的政局稳定性、政策连续性等发生变化,从而造成投资环境的变化而产生的风险。政策风险主要体现在受资国的外资政策、税收政策以及利率汇率政策等方面。政府在许多跨国并购中扮演着重要角色,政府对跨国并购的态度,反映在其制定的相关政策与法规中。中国企业在跨国并购中,面临的最大环境风险就是东道国的政治风险以及法律风险。政治风险具有不可预见性和可控性差等特点,一旦发生往往无法挽救,常常使投资者血本无归,后果严重。在“走出去”的过程中,特别要注意化解这方面风险。

由于中国与一些国家的政治、经济制度差异,从而将普通交易上升到政治高度看待,进行最为严格的审批,甚至对交易进行阻挠。近年来,中国在西方颇为流行,中国企业在海外的收购难免会遭遇敌视的目光,尤其是在资源领域的收购,更是引起了被并购企业所在国政府的谨慎甚至恐慌。例如,加拿大国会正在修改投资法,将对在国家军事、经济安全等方面存在威胁的并购活动,以及其他敏感项目的并购行为进行审查,而其中最为引人注目的规定就是将对其他国家国有企业在加的并购行为重点审查。如果与相关国家的政府部门沟通不利,原本简单的并购交易被附加上政治、外交等各种复杂因素,随时有可能招致大麻烦。

当然也有外国企业的员工及当地民众由于对中国企业不了解,而形成不信任,担心自己的工作岗位、福利等问题,从而驱使当地工会等组织出面干预交易。

跨国并购往往会引起很大的经济震动和社会震动,因此,需要采取灵活的策略。在并购东道国的目标公司时,可以采取渐进的方式,先以合资或合作的方式,树立起良好的企业形象,再考虑并购问题;也可以先不全资并购,而是控股性并购或接近于控股性并购,待条件成熟后再进一步并购;还可以利用目标公司所在国的一家合资企业作为跨国并购的者,以避免东道国政府或当地政府干预。要采取多种渠道对东道国政府、公众和媒体进行适度的沟通和游说,使之充分了解中国企业的并购动机、背景,尽量消除误解和偏见。如通过外交渠道、两国的民间友好机构或在目标公司所在国的有影响力的政治人物牵线搭桥等,取得东道国政府的理解和支持,并尽可能在社会就业方面适应东道国政府的要求,同时争取目标公司的友好合作,使当地政府从工业发展及社会发展出发,给予跨国并购方以宽松的政治环境。

2.融资风险

并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金,保证并购顺利进行。如果并购公司资本结构不合理,流动负债过多,以流动负债支持长期投资,抑制短期内产生偿债的紧迫性,一旦现金流量不足和融资市场利率变动,将导致企业发生偿付困难甚至并购失败。目前国际上跨国并购通常的方式是使股票置换、债券互换、现金收购以及这三种方式的混合使用,其中运用最多的是股票置换,即并购公司发行股票替换目标公司原有的股票,从而完成股票收购。其特点是目标公司的股东不会因此失去所有权,而是被转移到了并购公司,成为并购公司的新股东。我国由于资本市场,尤其是证券市场发育水平低,企业发行股票和债券受到限制太多,进程太慢,无法适应海外并购的需要。目前中国企业海外并购大多数都采取现金交易或国际银行短期贷款的方式,增加了交易成本,为并购后的整合和公司有效经营设置了巨大的财务障碍。

3. 文化的冲突

中国本土企业并购海外企业,首先面临着如何协调和融合东西方企业文化的问题。据估计,70%的并购没有实现预期的商业价值,其中70%的并购失败源于并购后的文化整合。一般而言,中国本土企业与海外成熟企业之间存在着巨大的企业文化鸿沟,如何吸收西方企业文化的积极方面,保留本土企业的文化优势,成为考验中国海外并购企业家智慧和能力的难题。

企业文化是基于共同的价值观之上,企业全体员工共同遵循的目标、行为规范和价值观的组合,是企业在长期发展过程中通过不断的尝试和探索逐步形成的,是维系企业稳定和发展的基础。各国企业文化差异很大,如美国企业崇尚自由、锐意革新,德国企业遵循严格的等级制度和僵化的管理制度,如果不正视企业文化的差异,必然会引起企业文化的冲突,进而影响并购后的企业运行效率。

目前,中国企业跨国并购的目标多是欧美成熟企业,而这些企业对自身的文化有着很高的认同度并希望保持自身的文化。中国企业则倾向于“企业家化”,企业文化以强大的家长制和强调个人忠诚为特征,这与大多数西方企业强调“专业化”的文化难以在短时间内实现完美融合。中国企业在海外并购后应当把实现被并购企业对其的能力、风格和愿景认同作为文化整合的重点。若处理不当,显性文化、制度文化和价值文化方面的冲突将严重影响企业发展。东西方员工的思维模式和忠诚度有着极大的差异:西方成熟的市场环境造就了企业注重制度和流程的模式,而中国企业则更显多变灵活。

在整合的第一阶段,中国企业应当积极参与到被并购企业的运作中,以提高被并购企业对其的能力认同作为其文化整合的重点。中国企业在并购前应当充分调查被并购企业的经营情况和文化,在并购后对其进行调整,提高企业的运营效率。这一阶段,中国企业在文化方面应当加强相互的理解,同时尽可能避免文化冲突。

在整合的第二阶段,面对双方文化冲突的增多,中国企业应当尽可能包容文化差异,强调双方文化的共性,把提高被并购企业对其的风格认同作为其文化整合的重点。在文化冲突增多的情况下,中国企业应从双方共同利益出发,尽可能缓和冲突。中国企业不应把自身作为被并购企业的对立面,采取压制的方式应对管理风格冲突。这一阶段,运营相关的整合应当减缓,因为业务整合往往会加剧文化冲突

在整合的第三阶段,由于双方对彼此文化理解的增进,中国企业应当在这一阶段应当建立完善的发展计划,确立能够得到被并购企业认同的发展愿景。文化冲突的缓和为企业全面的业务调整提供了契机,企业应当建立良好的发展愿景,并全面整合双方的业务。

4.公关的缺乏

中国企业在公关和传播能力上的普遍欠缺,也是整合成功的一大要害。中国企业在进行收购的过程中,对媒体通常采用比较低调甚至是沉默的做法。以海尔为例,对公众沉默是海尔跨国并购美泰克失利的主要原因——无论中外媒体如何轰炸,海尔始终以沉默示人,这一招秉持的是中国传统的中庸思想与谨慎作风,但在美国公众看来却是海尔在逃避问题。这不但导致了海尔的最终败北,也丧失了一次向世界宣传与推广的良好机会。

5.国际化人才的缺乏

还有一个至关重要的问题,就是中国企业的国际化管理人才的极度缺乏。跨国并购最大的瓶颈是人才问题。目前,中国企业海外并购的失败案例,大部分问题都出在人才方面。海外并购和去海外新建工厂不同,新建工厂可以自己控制速度,可以招收符合自己期望的员工。而并购完成之后,马上面临的就是运营,尤其是对于知识密集型的产业,人才问题显得尤为重要。并购对于人才的要求,不同行业的差别很大。资源密集型或劳动密集型的企业,对人才方面的要求相对低一些。尽管如此,中国的大型国有石油企业进行海外并购之前,在人才培养方面还是花了很大力气。中石油、中石化很早就选拔英语好的员工,一批批派往欧美学习企业管理,然后去实习海外业务。现在中国几大石油公司主持海外并购的人,基本上都是在海外留学并实习过的。

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【关键词】 跨国并购; 财务风险; 财务管理

一、跨国并购的财务风险

跨国并购财务风险是指企业在跨国并购活动中客观存在的导致资金损失的可能性。也可以说跨国并购财务风险是指由于多种因素的作用,使企业不能实现预期财务收益,从而产生损失的可能性。跨国并购是现代企业面对市场竞争的必然产物,它的存在会对企业生产经营产生重大影响。因此,如何客观地分析和认识跨国并购财务风险,采取各种措施控制和避免跨国并购财务风险的发生,对现代企业的生存和发展具有十分重要的意义。企业跨国并购财务风险,实质是一种微观经济风险,是企业理财活动风险的具体体现,同时也是现代企业所面临的一个重要问题。跨国并购财务风险在跨国并购中大量存在,需要高度关注并有可靠的风险管理措施,否则跨国并购失败的可能性是极高的。

目前我国许多企业想开展跨国并购活动,利用西方国家经济危机的机会去国外“抄底”。但对跨国并购的财务风险认识不足。跨国并购是在境外进行并购,并购方往往对境外并购市场的熟悉程度比国内低,因此跨国并购的风险比国内大。这些风险主要以财务风险的形式表现出来。现阶段,随着经济全球化和一体化的发展,跨国公司进行跨国并购的行为增多,如何更好地控制跨国并购中的财务风险,成为跨国公司财务管理中的新问题。跨国公司除了要考虑国家战略利益外,还应当仔细分析企业各种财务风险,将未来的财务风险可能造成的损失控制在一定范围内。

比如,中钢集团曾经在澳洲矿石生产商――中西部公司拥有54.16%的股权,中西部公司的4位董事也承诺将他们持有的4.1%股份出售给中钢。事实上中钢集团已经绝对控股。在铁矿石价格节节攀升之际,这对中钢集团似乎是很有利的。但业内人士一致认为,当时并非是一个“合适的并购时机”。因为中钢集团在并购过程中支付了历史高位价格,未来面临较大的财务风险。2007年初,中西部公司的股价仅为1澳元,2008年7月28日收盘价为6.5澳元,而中钢在收购中付出的6.38澳元/股的现金要约收购价格,显然不低,而这一切都要中钢集团在未来承受。另外,中西部公司的矿石也不够好,中钢高成本收购后,能否收回投资还是个问号。中西部公司的矿石只属于中低品位,加上矿石的开采成本和投资成本大涨,中钢集团的财务风险明显增加。因为中钢集团的并购成本高,而中西部公司的铁矿还需要三年才能有些产出,并且还需要在港口和铁路上加大投入,届时铁矿石价格很可能回落,所以中钢集团的财务风险会很大。任何一项长期投资决策都要仔细研究,否则灾难迟早会发生。这次西方的经济危机给我们上了生动的一课,后来的实践情况也证明了在很长时间内,国内钢铁企业的日子会不好过,而这一切是中钢集团当初是没有想到的。

二、跨国并购财务风险的影响因素

跨国并购财务风险的影响因素众多。概括起来分为三大部分:一是国家风险,主要包括风险、政治风险和文化风险;二是经济和管理风险(商业风险),主要包括外汇风险、利率风险、利润风险、税务风险、经营管理风险和包括通货膨胀在内的其他风险;三是自然风险。企业跨国并购,由于并购双方无法相互适应造成财务失败的非常普遍,这也是跨国并购财务风险的影响因素的具体表现。跨国并购动机不正确,对各种信息了解不充分,资金不能够及时到位,并购后不能够正常运营等都会带来财务风险。

跨国并购活动以复杂的全球市场为背景从事财务管理活动,既要谋求经营效益,又要重视社会效益,而且其被并购公司在其它国家,不同国家和地区的环境与条件相差较大,其经济状况、政治气候、法律环境、文化习俗及社会背景与本国不同。背景的不同在带来更多机会的同时也会产生更大的财务风险,因此,财务风险的不确定性比国内来说更甚。

三、跨国并购财务风险的防范途径

一要加强跨国并购的筹资管理。跨国并购往往需要筹资。企业如果采用负债筹资,可能到期不能偿还债务的本息,引起净资产收益率的波动,从而产生筹资风险。不同的筹资方式,企业偿债压力的大小并不相同,给企业带来的危害也不相同,从而筹资风险大小也不同。股权资本属于企业长期占用的资金,不存在还本付息的压力,从而其偿债压力不存在。而债务资本需还本付息,且不同期限、不同金额的负债压力也不相同。因此,筹资管理的首要任务是认识不同的筹资风险带来的危害并据此进行风险管理。

跨国并购筹资渠道具有速度快、弹性大、资金量大等特点,因此开展跨国并购的企业,其资金筹集具有更多的可选择性,筹资方式也呈现多元化的特征。例如跨国公司既可以利用母公司的资金,也可以利用子公司东道国的资金,还可以利用国际专业银行信贷资金、非金融机构筹资,以及国外的其他企业资金,因此可供选择的范围很广泛。为了降低本企业的筹资成本,企业应当利用多方融资渠道,选择最有利的资金来源,增强企业的竞争力。企业高层在筹资决策之前,必须对各种筹资渠道和方式进行认真的调查、预测、比较和分析,以便提高决策的正确性和及时性。

二要加强跨国并购的投资管理。跨国并购活动的不可预见性相当大,这是由于企业不仅要了解本国的投资环境,更需要关注被并购国家的投资环境问题,特别是对被并购国的市场化影响。例如所在国经济发展水平、经济发展战略、经济体制、基础设施、市场的完善程度、产业结构、外汇管制和经济物价的稳定程度等。只有在全方位、多层次、宽领域了解了被并购国家的投资环境的基础上,跨国并购活动成功的概率才有可能提高。

三要加强跨国并购的外汇风险管理。由于跨国并购活动经营环境更加复杂,它不仅从事国际生产、国际贸易甚至涉及国际金融领域,而且需要经受更多汇率变化的影响。特别是经营跨国金融业务的行业,如跨国银行、跨国投资公司,会面临不同程度的外汇风险。汇率的不稳定给跨国并购公司的投资和经营活动带来收益的同时,也会产生一定的风险。因此要警惕,汇率的冲击既可以给跨国并购公司带来巨大的利益,也会使跨国并购公司的经营受到一定的挑战和压力。跨国并购活动的财务管理针对汇率的研究是至关重要的,规避汇率风险也是主要课题之一。

四要加强跨国并购的国际税收管理。跨国并购经营造成税收关系出现错综复杂的局面,由于国际税收所涉及的征收和缴纳关系到各跨国公司的自身利益,因此跨国公司对国家间的税收政策问题十分重视。一些跨国公司还利用各国税制的不同,进行避税、逃税。各国政府为了维护本国的经济利益,近来也重点关注国际间的税额分配等问题。所以,国际税务问题越来越受到跨国公司的重视,并成为跨国并购财务管理不可分割的一部分。

【参考文献】

[1] 王美涵,王方明.跨国公司财务[M].上海:上海财经大学出版社,2005.

[2] 夏乐书.国际财务管理[M].北京:中国财政经济出版社,2001.

篇9

【关键词】 石油企业 并购 财务风险

我国石油企业很早开始探索国际化经营的道路，到了21世纪，我国石油企业探索的道路一直延伸到了苏丹、委内瑞拉、哈萨克斯坦、加拿大、泰国等30余个国家和地区。可是目前我国石油企业的跨国并购处于初级阶段，无论规模、渠道、市场、经验、国际化人才等，还是企业国际竞争力，均无法与世界大石油公司相抗衡，那么对于中国正在进行海外扩张的石油企业而言，在海外并购高速进行的同时，如何应对并购带来的财务风险，成为石油企业必须面对的课题和所要思考的问题。

一、并购财务风险的定义

一般来说，企业的财务风险指筹资决策所带来的风险。筹资决策的不同选择，筹资数额的多少，必然会引起企业的资本结构发生变化，由此而产生企业财务状况的不确定性。这里的筹资通常指举债，因此狭义的财务风险可以定义为企业因举债利用财务杠杆而导致财务成果的不确定性。广义的财务风险指企业在各项财务活动过程中，由于难以预料或控制的因素的影响，财务状况的不确定从而使企业蒙受损失的可能性。企业并购是企业为获得目标企业的部分或全部控制权而运用自身可控制的资产去购买目标企业的资产并因此使目标企业法人地位消失或引起法人实体改变的行为。因此并购本身就是一项财务活动，并购的成功与否对企业的财务状况影响很大。

二、石油企业并购财务风险的识别

企业海外并购过程主要包括并购可行性分析、目标企业（油气资产）价值的评估、支付方式的选择、收购资金的筹措、收购后的整合和债务的偿还等，上述各环节都可能产生一定的财务风险，并购过程中的财务风险主要有以下方面。

1、目标企业价值评估风险。在确定目标企业后，并购双方最关心的问题莫过于以持续经营的观点合理地估算目标企业的价值并作为成交的底价，这是并购成功的基础。目标企业的估价取决于并购企业对未来收益的大小和时间的预期，对目标企业的价值估价可能因预测不当而不够准确。这就产生了并购公司的估价风险。其大小取决于并购企业和被并购企业之间是否信息对称、并购企业是否有合理的并购评估方式、评估体系是否健全、准备并购的时间等因素。

2、流动性风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。流动性风险在采用现金支付方式的并购企业中表现尤为突出。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，流动资产和速动资产的质量越高即流动比率和速动比率越高，变现能力就越高，企业就越能迅速、顺利地获取收购资金。这同时也说明并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反应和调节能力，增加了企业的经营风险。

3、融资风险。并购的融资风险主要指能否按时足额的筹集到资金并保证并购顺利进行。如何利用企业内部和外部资金渠道在短期内筹到所需的资金，是关系到并购活动能否成功的关键。并购对资金的需要决定了企业必须综合考虑各种融资渠道和方式。常规的融资方式包括内部融资和外部融资，通过融资渠道和融资方式的搭配可以有多种融资方法，在资金获取的难易程度、成本大小、风险大小上其各有不同。选择适合自己企业的融资方法是降低融资风险的关键，根据融资的时间和结构，融资风险又可以分为以下两种。

（1）融资时间风险。海外并购的融资时间风险是指并购企业能否按时足额地筹集到资金，保证并购顺利进行。融资安排是企业并购计划中非常重要的一环，在整个并购链条中处于非常重要的地位，如果融资安排不当或前后不衔接都有可能产生财务风险，融资提前会造成利息损失，融资滞后则会直接影响到整个并购计划的顺利实施，导致并购失败。

（2）融资结构风险。企业并购所需的巨额资金很难以单一的融资方式解决，因此在多渠道筹集并购资金的情况下，企业还面临着融资结构风险。融资结构包括企业资本中债务资本与股权资本结构。融资方式的不同组合会给并购公司带来融资结构风险。企业并购可以自有资金完成，也可以通过发行股票、债券，贷款等融资方式进行筹资，满足并购的资金需求。因此，具体融资结构风险体现在：一是以自有资金进行并购虽然可以降低融资风险，但是抽调本企业宝贵的流动资金用于并购，很可能导致企业正常周转困难。二是在以债务资本为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还本风险。三是在以股权资本为主的融资结构中，公司不能只考虑股权筹资的长期性和无偿性，高速扩张股本，如果业绩跟不上股本的扩张，会使每股收益不断下降，影响企业的市场形象；如果并购后的实际效果达不到预期目标，会使股东利益受损，从而为敌意收购者提供机会。

4、支付风险。在海外并购活动中，支付是完成并购交易的最后一个环节。支付风险主要是指并购后新企业的未来现金流量不稳定导致新企业缺乏足够的现金还债，导致资本结构恶化或破产的可能性后果。并购的支付方式主要是现金支付、股权支付和混合支付方式，而支付风险的产生主要源于并购方选择了错误的支付方式。并购方在采用现金支付方式时，如果并购方融资能力差，现金流的使用不当导致流动比率下降，会影响企业的偿债能力。支付方式的选择对并购的成功与否有着重大影响。

5、盈余管理风险。盈余管理与调控或操纵利润在表现形式上往往难以区分，所以符合会计制度并且适度的盈余管理被认为是有益无害和可以接受的，如利润平滑可以向股东传递企业经营稳定的良好形象、公正评价管理业绩、稳定股价、保护股东利益以及防止公司被恶意收购，但过度的利润调控或操纵往往会给报表使用者和整个集团带来巨大的风险。因而过度的盈余管理既有悖于公认会计原则，而且还会受到证券监管部门的严厉监管。

6、表外融资风险。表外融资可以避免债务融资在会计报表表内反映，相对降低负债比率，有效地改善财务指标，维持企业再融资能力，因而表外融资现象在我国企业中大量存在。担保方由此而产生的或有负债依据会计准则之规定勿需在资产负债表表内披露，当然也不会体现在负债比率等财务指标当中。表外融资使担保方的债务负担隐性化，从而加大财务风险。

三、石油企业并购财务风险的规避对策

1、慎重选择目标企业，合理评估企业价值。对目标企业的过高定价或过高评估企业价值是因为信息的不对称，因此企业应尽职调查，全面了解目标企业的信息，不盲目相信目标公司的财务报告，对目标企业的表外信息资源多加重视。有条件的企业可以聘用专门的投资银行对目标的企业的诸如财务状况、获利能力、现金流量水平以及所处的产业环境等详细信息做全面分析。并以此为依据，再采用多种方法综合评价企业的价值，以充分估计并购带来的财务风险和综合效益。同时也应该建立并逐步完善目标油气资产价值评估体系。评估的不确定性一方面源于评估方式自身的缺陷，另一方面在于并购方企业主观因素的影响，对目标油气资产的不了解以及并购过程中的激进情绪都会导致评估结果的偏离。因此加强对目标油气资产的审查具有一定的防范效果。建立长期评估，有利于把握目标油气资产的发展方向和未来前景，对并购目标的确定以及未来收益的预期都有很大的帮助，可以有效减少评估本身的不确定性影响。

2、拓展融资渠道，保证融资结构合理化。并购企业在选择融资渠道时应综合考虑两方面的因素：首先，选择的融资渠道和依据现有的融资环境能否为企业并购提供足额、及时的资金保证。其次，选择的融资渠道必须成本最低而且风险在企业可控制范围之内，同时还要尽可能的优化资本结构。从根本上看融资风险的控制主要表现在融资成本的控制，因此并购方企业需从以下两个步骤选择融资渠道：一是先对各种融资渠道的成本进行综合比较，包括不同融资方式的个别成本和混合融资方式下的综合成本；二是选择融资方式时，要综合考虑融资成本、不同融资方式给企业带来的风险以及对资本结构的冲击等因素的基础上，本着先内后外、先快后慢的原则选择融资渠道。

3、合理选择支付方式，实现支付方式多样化。并购的支付方式主要现金支付、股票支付和混合支付三种方式，不同的支付方式有不同的风险分散和收益分配效果。现金支付能迅速完成交易，降低交易的不确定性，但偿债的风险是最高的；而股票支付是成本较低，还能使目标公司的股东共同承担新企业的发展风险，大大降低了偿债风险，但程序较现金支付要复杂；混合支付的偿债风险介于前两者之间，而且企业可以根据能获得的流动性资产、股价的不确定性、股权结构的变动既要目标企业的税收等状况进行调整。企业应结合自身财务状况，采用多种支付组合的方式防范支付风险。

4、有效进行财务整合，实现企业价值最大化。并购完成后，应及时对新企业的资产进行优化组合，通过整合被并购企业的资本结构以及负债的期限结构，降低债务成本，减轻还债压力，优化资本结构。同时，并购企业必须按并购企业的财务管理模式对目标企业进行整合，调整目标企业的经营策略，将其纳入企业整体的营运轨道，提高企业整体的共同业绩，实现企业价值最大化的目标。

5、大力发展油气行业中介机构。中介公司在国际油气资产并购中十分重要，事关目标公司的诸多指标和细节，比如企业的财务状况、发展前景、关联交易、市场份额、员工素质，以及当地产业政策法规等，都需要由中介公司来提供，它们提供的这些信息直接影响并购企业的决策取向和绩效。中介机构有专业的人才、科学的程序和方法，在并购中主要履行服务和监督职能，其服务和监督渗透到并购的全过程。我国应加快建立和完善社会中介服务体系，积极培育金融、法律、会计、咨询等市场中介组织，为企业海外并购提供规范的中介服务。政府和驻外机构可利用各种资源，为国内企业寻求境外合作伙伴搭建信息平台。

6、建立产业并购基金。为了规范并购行为，贯彻落实国有大型石油企业既定的并购方针，建议在集团公司层面建立产业并购基金，明确该基金的投资决策流程和管理办法，确保其主要使用方向是与企业发展战略紧密结合的并购活动，提高并购活动的效率。

7、风险转移。风险转移是指国际化经营企业通过某种方式将风险损失转嫁给他人来承担。即使是世界著名的跨国公司，其抵御风险的能力也不是无限的。风险转移最常用的方法是向保险公司投保。虽然由于中国石油企业对外投资尚处在起步阶段，中国保险公司对境外投资风险的承保业务开展较少。但是随着中国金融市场开放的深化，外国保险公司的进入及中国对外直接投资步伐的加快，中国石油企业可以在将来通过办理保险来转移海外油气资产并购的风险，把被保险人的并购风险转移给保险人，从而减小损失。

【参考文献】

[1] 李军：浅析我国企业并购及其财务风险控制[J].商场现代化，2010（11）.

[2] 李晓晶：中国石油企业海外并购面临的财务风险及对策研

究[J].财会研究，2009（24）.

[3] 曲宁：企业并购财务风险的识别[J].决策探索，2007（22）.

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关键词：企业并购 财务动机 财务风险 成因 控制

一、企业并购的财务风险

企业并购的财务风险，是指在一定时期内，为并购融资或因兼并背负债务，而使企业发生财务危机的可能性。从风险结果看，这的确概括了企业并购财务风险的最核心部分，即“由融资决策引起的偿债风险”。但从风险来源来看，融资决策并不是引起财务风险的惟一原因，因为在企业并购活动中，与财务结果有关的决策行为还包括定价决策和支付决策。

首先，企业并购是一种投资行为，然后才是一种融资行为，投资和融资决策共同影响着并购后的企业财务状况。其次，企业并购是一种特殊的投资行为，从策划设计到交易完成，各种价值因素并不能马上在短期财务指标上得到体现，而必须经过一定的整合和运营期，才能实现价值目标。再次，企业并购的价值目标下限也决不仅仅是保证没有债务上的风险，而是要获取一种远远超过债务范畴的价值预期目标，实现价值增值。

因此，如果仅用融资风险作为衡量财务风险的标准，在一定意义上降低了并购的价值动机。从公司理财的角度看，企业并购的财务风险还应该包括“由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性”。即企业并购的财务风险应该指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，使并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。

    二、并购财务风险的界定及其成因分析

一项完整的并购活动通常包括目标企业的选择、目标企业价值的评估、并购的可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合等。而这些环节中都可能产生风险。并购过程中的财务风险主要源于以下几个方面：

(一)并购方对目标企业进行价值评估时产生的财务风险。

企业并购的基础是对目标企业的价值评估，即通过对并购标的(股权或资产)所作的价值判断，为并购双方的讨价还价提供基点和依据。目前我国目标企业的价值评估是遵循资产评估的基本原则和方法程序作出的估算，其合理性受到诸多因素的影响。

1．评估指标体系不健全。我国企业并购缺乏一系列行之有效的评估指标体系，相关的规定多为原则性的，操作性不强。并购过程中人的主观性对并购影响大，不能按市场的价值规律来实施，难免会导致“国有资产流失”，或者出现为避免国有资产流失而高估目标企业价值所导致的并购无法进行。

2．缺乏服务于并购的中介组织。由于缺乏独立的为并购提供准确信息和咨询服务的中介组织，所以无法降低并购双方的信息成本，也无法对并购行为提供指导和监督，增加并购的交易成本和风险。

3．并购中政府干预太多。有的地方政府“拉郎配”，甚至出现以不合理的交易价格强行将劣势企业并入优势企业最终将优势企业拖跨的现象。政府的干预不仅使交易价格严重偏离价值，还给并购方造成巨大的经营负担。

(二)并购方融资活动带来的财务风险。

1．不同融资方式的影响。并购融资通常包括内部融资和外部融资。内部融资资金企业可以自由支配，筹资压力小，且无须偿还，无筹资成本费用，可以降低财务风险。但是仅依赖内部融资，又会产生新的财务风险。一方面，由于我国企业普遍规模小，盈利水平低，依靠自身积累很难按计划迅速筹足所需资金；另一方面，如果大量采用内部融资，占用企业宝贵的流动资金，将降低企业对外部环境变化的快速反映和调适能力，一旦企业自有资金用于并购，重新融资又出现困难，就会危及企业的正常营运，增加财务风险。外部融资包括权益融资和债务融资。权益融资有其局限性：首先，我国对股票融资要求比较苛刻，所耗时问长，不利于抢占并购先机。其次，股票融资不可避免地会改变企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，甚至可能出现并购方大股东丧失控股权的风险。债务融资相对于权益融资而言，成本要低一些，但是就我国目前而言，一是企业本身负债率已经很高，再借款能力有限，或即使举债成功，并购后企业由于负债过多，资本结构恶化，在竞争中处于不利地位。二是债务到期要还本付息，企业财务负担较重，如果安排不当，企业就会陷入财务危机。  

的短期借款方式，但还本付息的负担较重，企业若届时安排不当，就会陷入财务危机。如果为了长期持有目标公司，就要根据日标企业的资本结构及其持续经营的需要，来确定收购资金的具体筹集方式。因此并购企业应针对日标企业负债偿还期限的长短，维持正常的营运资金，使投资回收期与借款种类相配合，合理安排资本结构。

(三)并购整合中的财务风险。

在企业的并购活动中，由于并购企业与目标企业之间经营理念、组织结构、管理体制和财务运作方式的不同，在整合过程中不可避免地会出现摩擦，如果未能妥当处理将不仅抵销并购所带来的利益甚至会侵蚀原有企业的竞争优势。特别是在购买方缺乏经验和买卖双方信息不对称的情况下，卖方叮能有意或无意地隐瞒一些对买方非常重要的信息，而买方如果没有对此进行充分洞察的能力，则可能在并购后的整合中尝到“苦果”。

(四)其他来源的财务风险。

企业并购中存在制度性风险、固有风险和操作性风险。制定制度的目的是为了减少与决策相关的预期的不确定性进而降低风险。然而，正是由于制度相对稳定，影响期长，一旦制度制订与客观规律相违背则会对风险产生较大影响。我们把由制度而引发的财务风险称为制度性财务风险。

企业固有的财务风险来自财务管理本身固有的局限性和财务管理依据的信息的局限性两个方面。财务管理作为一门经济学科和管理手段，其本身具有很大的不成熟性，一些重要的财务理论都是建立在一些假设基础之上的，这些假设与现实存在着一定的差距，是对不确定的客观经济环境所作的一种估计，可以说这些理论本身都面临着一定的风险。同时，会计信息作为财务管理依据的主要信息来源也不是完美无缺的，其依据的一些假设同样不总是能够成立的。

操作性风险是指财务管理的相关人员在进行财务管理过程中由于操作失误或是对具体的财务方法把握不准确而造成工作上的失误给企业带来的财务风险。

三、企业并购财务风险的控制

(一)企业并购财务风险的事前控制：谨慎选择并购目标企业。

1．明确自己的实力和立场。企业除了要重视对目标企业价值的评估外，还应当对自身实力，特别是资金实力进行客观分析和评价，减少不现实的盲目乐观和对自身实力的夸大。另外，应该意识到业并购活动是一种战略行为，也是一种经济行为，企业应遵循市场化原则，不能以行政命令的方式，或为了获得政治资本，兼并一些债务负担重、冗员多或历史包袱尚未解决的企业。领导者应站在促进企业发展的立场，从理性角度来进行决策。

2．合理评估目标企业价值。并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽地审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，捕捉目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力作出合理的预期。在此基础上作出的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低估值风险。另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格。并购公司可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。并购公司也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的目标企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区问内确定协商价格作为并购价格。

(二)企业并购财务风险的事中控制。

1．采取多种融资手段。企业在制定融资决策时，应视野开阔，积极开拓不同的融资渠道，做到内外兼顾，以确保目标企业一经评估确定，即可实施并购行为，顺利推进重组和整合。同时注意将资本结构控制在一个相对合理的范围内，既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系合理，也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系合理等，在这个前提下，再对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流人和偿付债务等流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整，力求资本成本最小化。

2．采取混合支付。企业应在支付方式上采用现金、债务和股权等方式的不同组合。如果并购方预期并购后通过有效地整合可以获得较大的赢利空间，则可以采用以债务支付为主的混合支付方式，利用债务的抵税作用，还可以降低资本成本；如果并购方自有资金充足，资金流人量稳定，且发行股票代价较大或市场上企业的股票价值被低估，则可选择以自有资金为主的混合支付方式；如果主并方财务状况不佳，资产负债率高，企业资产流动性差，则可采取换股方式，以优化资本结构。

3．采用灵活的并购方式，以减少现金支出。主要方式包括：(1)抵押式并购。将被并购方作为抵押，向银行申请相当数量的可用于并购的贷款。(2)承债控股并购。当被并购方的债务主要 

2．融资方式是否与并购动机相适应。这里的“并购动机”仪指并购企业打算暂时持有还是长期持有目标企业。如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，以赚取其中的差价，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的。这时可以选择资本成本相对较低来自银行贷款，并且其无力偿还的条件下，通过与银行商定，由并购方独立承担偿还的义务，银行还允许把债务作为资本金划转到被并购方的股本之中，从而达到控股地位。(3)折股分红式并购。当被并购方的资产大于债务时，并购方不需要购买被并购方的剩余资产，而是通过与被并购方的所有者或资产管理机构进行协商，以人股形式把被并购方的剩余资产加入到并购方中去，并根据所占份额分取相应的利润。

(三)企业并购财务风险的事后控制。