上市公司收购审计范文

导语：如何才能写好一篇上市公司收购审计，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

反向并购（又称买壳上市）是指非上市公司股东通过收购一家壳公司（即上市公司）的股份控制该公司，再由该上市公司反向收购非上市公司的资产和业务，使之成为上市公司的子公司，原非上市公司的股东一般可以获得上市公司的控制权，从而达到间接上市的目的。

反向收购属于公司收购合并的一种正常方式，在美国已经有较长的历史，是公司股票上市的捷径。这种方式与直接的首次公开募股（IPO）相比，顾问、法律和会计成本更低，具有快捷和低成本的优势，所以受到众多拟赴美上市的中国中小企业的青睐。

中国企业采用反向收购方式，通过与美国上市的壳公司合并，进入美国资本市场。这种方式使新的私营企业可以更快地募集资金，也可实现对合并企业的经营和管理的控制。由于国内交易所上市要求严格，部分中国公司选择通过反向并购的方式在海外上市融资。与此同时，国外投资者也看中中国经济的高速发展，希望从中分享。

多数反向收购公司都是一些小盘公司，中介机构使得这些公司的市值保持在1亿美元以下。市值小就不会引起公众的关注，以避免严肃和彻底的检查。

美国上市公司会计监督委员会的一项调查显示，2007年初至2010年3月间，美国资本市场一共有603家企业通过反向并购上市，其中159家为中国公司。同期通过反向并购在美上市中国公司的数量，是通过传统方式在美上市公司数量的3倍。

随着投资者对新兴市场股票兴趣不断上升，赴美上市的中国企业不断受到关注，但却同时暴露出了全球资本市场会计披露及其透明度没有达到应有标准等问题。

美国媒体报道指出，反向并购赴美上市的中国公司规模小，成长性好，但很多公司收入微薄，做账方式令人怀疑，治理状况神秘莫测。

问题部分源于中国中小公司接受审计的方式。在美国股票交易所上市的公司必须由在美国上市公司会计监督委员会注册的审计机构进行审计，但中国公司都在使用几乎不知名的小型美国审计公司进行审计，这些公司又将项目承包给中国本地审计公司。由于距离问题和语言障碍，一些公司未能运用专业怀疑的态度和应有的职业谨慎，有些工作报告是中文的，美国审计师连看都看不懂，因此审计师不可能进行审查或对员工进行监督。

美国证券交易委员会已经提醒投资者，注意防范通过实行反向收购进入美国资本市场的中国中小企业，称这些企业未受过正规上市培训，存在财务流程不规范、信息披露不及时等问题。

很多中国企业是通过在海外注册一家离岸公司作为进行反向收购的平台，而在海外注册的公司既不受中国监管，也不受美国监管，因而在财务信息曝露和公司性质以及规模等信息方面有空子可钻。

美国证监会近期的一份投资者公告称，部分反向并购公司存在财务造假以及其他一些违规行为，投资者应特别谨慎。

这份公告并非直接针对在美上市的中国公司，但事实显示，通过反向并购在美上市的中国公司股票波动剧烈，其中多数都出现了财务问题。

目前，纳斯达克交易所已经对反向收购公司提出更加严格的上市要求。交易所要求反向收购公司必须在其他地方交易至少6个月，在被交易所同意上市交易之前，提供所有要求出具的相关上市文件，还要达到最低股价要求。该交易所提出的对上市企业的要求得到美国证券交易所委员会的批准。

篇2

一、理论发展路径

针对现代企业所有权和经营权分离而产生的成本问题，Jensen~llMeeldlng(1976)已经对其有深刻的论述。根据自由现金流假说的基本观点可以看出，自由现金流假说是就现金“冗余”而导致企业成本产生并提出相关解决方案的研究理论。由于自由现金流假说是理论的一个重要分支，同时也是建立在成本理论的基础之上的，因此有必要对理论发展路径进行梳理。以便更好地理解相关理论和研究。

(一)理论的提出Jensen(1983)将理论分为规范理论和实证理论。前者被称为委托理论，其追求特定形式的契约设计的数学模型，从效用函数。不确定性信息和报酬契约出发，安排一个适当的风险分担契约，其代表学者有Berle和Means(1932)、Spence和Zeckhayser(1971)、Ross(1973)及Mirrlees(1976)；后者即是成本理论，着重研究表明委托人和人关系的均衡契约形式的决定因素和双方面临的激励问题，侧重点在于以最小的成本构造可观察的契约关系的办法，其主要学者是J∞sen~lMekHng(1976)。 作为自由现金假说建立的基础之一的成本理论是Jensen和Meckling于1976年在《厂商理论：管理行为、成本和所有权结构》中提出的，它是对理论的一次重大开拓。他们于成本的资本结构模型进行开创性研究并识别了两类冲突，第一类是股东和管理者间的冲突，第二类是股东和债权人间的冲突。此外，有相当多的学者吸收和发展了成本理论。 (二)自由现金流假说的提出基于对委托理论与成本学说的研究，同时借鉴crrosall和Hartford(1980)的财务契约论及Easterbmok(1984)的“股利的两种成本解释”等研究，Jensen(1986)在《自由现金流的成本、公司财务与收购》一文中正式提出自由现金流假说(Hypothesis ofFree Cash Flow)。该假说提出后，各国学者积极参与该假说的研究验证并不断地丰富和完善该假说。该假说是建立在成本研究的基础之上，也是对委托理论叉一次重大拓展，迄今已成为公司财务理论的核心概念之一。 对理论路径的阐释可用图1简要概括：

二、自由现金流问题及其约束机制研究现状

从Berle和Means全面论述委托理论到Jensen和Meckling提出成本学说，再到由Jensen在前人研究的基础上对成本学说的发展，并建立一个重要分支――自由现金流假说。可以说自由现金流假说的提出建立在充分的理论发展和实践支撑的基础之上。同时，后续研究在Jensen的自由现金流假说的基础还在不断地拓展。学者们从不同的角度出发研究和检验自由现金流假说。但后续的研究并不拘泥于对自由现金流假说的简单检验，而是在很多方面对詹森的自由现金流假说作了进一步的充实和发展。

(一)国外学者对自由现金流问题及其约束机制的研究自Jensen提出自由现金流假说以来，便引起了学术界和实务界的广泛关注。而Guffin(1988)则是较早对该假说进行研究的学者之一，他构建了新古典模型、纯粹的自由现金流量模型及嫁接的自由现金流量模型，并以1979～1985年间25家石油企业为研究样本，实证结果显示该行业存在自由现金流问题。 Lehn和Poulsen(1989)从公司非股份化交易(Going privale)角度出发来检验收购与自由现金流之间的关系。所谓非股份化交易是指将一家向公众发行可自由流通股票的公司转化为私人持股公司的行为。他们以1980―1987年中263次成功进行非股份化交易的公司为样本，同时也建立了一组同样本公司权益规模相匹配的未进行非股份化交易的配对样本。实证结果表明：在公司样本中大量的未分配现金流与相对较低的成长性相联系；同时也发现衡量问题严重程度的一个替代指标是管理层持股比例。

根据Jens~n的观点，拥有大量自由现金流的公司有很强的过度投资倾向，以至于接受一些NPV

Mann和siche珊肌(1991)分别以1983～1985年间241家发行股票的上市公司和122家发行债券的公司为样本，通过事件研究法分析股票发行和债券发行前后两天内公司股票平均累积超常收益率的变化发现：投资者对股票发行呈现出消极反映，一定程度上反映了存在负债的“控制效应”。

Lang、Smlz和Walking(1991)从收购方的收购收益的角度进行研究。低O高FCF的收购方公司收益最低。他们通过回归还发现：收购方收益与现金流显著负相关且该关系基本不受其他因素影响。同时，他们发现收购方的FCF不影响目标方的收益，说明了FCF不会导致收购方与被收购方之间财富的重新分配。总体来说，Lang等人的研究结果支持JeDsen在自由现金流假说中有关收购的观点。

Hanson(1992)从收购方收益角度对自由现金流假说进行了研究和检验。检验结果显示：被收购方收益和总收益显著不为零，而收购方收益几乎为零，且被收购方获得大部分收益；当被收购方问题较小时，其收益较高，反之收益较低。这也同样支持Jensen的观点。

StevenB(1995)研究发现，自由现金流问题是否存在实际要受到众多条件的限制，自由现金流假说有效与否取决于O值，对于长期Q值，其没能找到支持该假说的证据；而对于短期的Q值，则找到了支持该假说的相关证据。

Gul(1995)通过实证研究发现，高负债公司的管理者比低负债

公司的管理者更愿意选择后进先出法，因为高负债公司的管理者受到外部债权人的约束，更倾向于选择有利于企业利润最大化的选择。

Gulg和Tsui(1998)第一次将自由现金流和审计费用联系了起来。研究发现，FCF和审计费用正相关，并且高负债公司具有更强的债务监控作用，使得管理层减少非最优化投资和费用，从而减少审计风险，审计费用随之降低。他们在2001年对该研究做了进一步拓展，将管理层持股计划引进了审计费用模型，研究结果显示，管理层持股有利于缓解自由现金流问题，从而降低审计费用。

Nohel(1998)的研究发现，股份重购者不会纯粹的去改变公司的资本结构，而是部分的降低公司资产，并且自由现金流假说很好地解释了积极的投资者对股份重购的反应。

Jaggi和Gul(1999)提出低成长性公司的负债与FCF正相关；负债与FCF的正相关关系在大公司中更显著。其理由是：高FCF公司应使用较多的负债来降低成本，尤其是在公司的投资机会较少时；另外小公司由于借款能力受限，不容易发行债券，并且其股权相对集中，比较容易控制管理层的行为，而大公司需要一个强有力的控制机制来限制管理层的行为。

Opler et al(1999)在对美国上市公司现金持有的决定因素进行研究后认为自由现金流存在的原因是管理者会通过持有现金来追求自身的目标。具体而言，第一，管理者可以因为防范风险而持有额外现金；第二，管理者为可能存在的投资机会而持有额外的现金等。他的论述并没有涉及自由现金流问题的存在。

Richard Chung(2005)发现低成长高FCF的企业会利用收入增加获得操控性应计来弥补由于NPV(0的投资项目带来的低盈利状况。他们还指出：机构投资者和高效审计能够有教限制这种高自由现金流导致的操控性应计增加的现象。

Griffin、Lont和Sun(2008)的研究突破了先前的研究假设，认为不仅高FCF低成长性公司具有自由现金流成本会导致审计费用的提高，而且高FcF高成长性公司由于缺乏有效的资本市场的监管，同时管理层进行正的NPv项目的投资决策时透明度的缺乏，其增加了对公司成长性的衡量复杂程度，这些都可能使得问题存在于公司从而导致审计费用的提高。实证结果也证实了这一点。

(二)国内学者对自由现金流及其约束机制的研究周立(2002)对委托理论与公司财务理论进行交叉研究，分析了自由现金流的问题出现的行业特征以及公司红利政策、投资政策。并利用自有现金流充裕的白酒行业的上市公司作为调查对象，验证了我国白酒行业同样存在因自由现金流产生的成本问题。 沈洪涛、沈艺峰和杨熠(2002)研究发现增发A股的上市公司，在公告增发新股的当天以及公告日后的两天，增发公司股票的平均超常收益率显著为负，说明市场对股票增发反映消极。同时自由现金流问题较为严重的公司即高自由现金流低成长性的公司，其公告期市场表现显著不佳。该实证结果支持了自由现金流假说。 刘翰林、丁丽华(2002)基于Simunie模型对自由现金流、债务和审计费用之间的关系进行研究，实证结果并不支持负债的控制效应假说。肖作平(2006)应用混合回归和固定效应回归实证也从审计收费的角度对自由现金流量假说进行检验，实证结果表明自由现金流问题存在于我国上市公司之中。但另一方面，与刘翰林等的研究一样，债务控制效应在中国没有得到实现。随后，丁丽华在2004年对上市公司并购绩效和自由现金流的关系做了研究，表明我国上市公司中存在自由现金流问题。

王满四(2004)研究发现，我国上市公司中破产机制和公司重组中的债权人并未发挥其应有的作用，债权人对公司的约束属于软约束，负债的控制效应并没有像Jerisen自由现金流假说中那样得以发挥。 廖理和方芳(2004)研究检验了管理层持股计划是否有利于缓解公司自由现金流问题，实证结果表明管理层持股计划对高成本的公司的现金股利支付有着明显的提高作用，但对于相对较低成本的公司缓解作用不够明显。

田利辉(2004、2005)通过研究表明，银行贷款较多的企业管理层的成本反而较高，企业业绩也较低，反映了我国企业银行贷款的增加给企业管理层的腐败和浪费打开了便利之门。而银行则并没有起到债权人应有的监控作用。这种反常现象的出现或许是源于政府对于银行和企业的双重产权所导致的扭曲的银企关系。

曾亚敏和张俊生(2005)以我国1998～2000年进行股权并购的上市公司为样本进行研究。结果表明，公司收购前后的会计业绩变动和市场业绩变动都与公司收购前的自由现金流显著负相关而与公司的融资约束程度基本无关，结果支持了自由现金流假说。

谢军(2006)以763家上市公司2003年的横截面数据为样本，研究发现企业成长性机会能够弱化第一大股东分配现金股利的激励，并促使公司保留更多的现金用于有价值的投资机会。经验研究的结果支持自由现金流理论：第一大股东能够迫使公司吐出多余的自由现金流，并能根据企业的成长性机会调整股利政策。

过度投资行为是指将自由现金流投资于负NPV项目，当企业自由现金流丰富时．过度投资问题更加严重(Jensen，1986)。唐雪松、周晓苏和马如静(2007)利用上市公司2000年一2002年数据研究上市公司是否存在过度投资行为以及相关制约机制是否有效，结果显示：我国上市公司存在过度投资行为；现金股利、举借债务是过度投资行为的有效制约机制；公司治理机制在制约过度投资行为中基本有效，但独立董事并未发挥作用。 李鑫(2008)对上市公司滥用自由现金流的过度投资行为进行的实证研究发现，自由现金流充足的上市公司更易发生过度投资；“过度投资”在国有控股上市公司中更为普遍的存在，程度也更为严重；随着大股东持股比例的增加，上市公司过度投资程度加剧；机构投资者持股比例的增加不仅没有缓解上市公司的过度投资状况，反而有加剧的倾向。

三、结论

相对于国外对自由现金流问题及其约束机制的研究来说，我国起步相对较晚。但通过对已有研究文献的梳理，仍可为我国上市公司治理提供一些理论支持。

(一)自由现金流问题度其约束机制研究述评 第一，对自由现金流问题的存在性及对股利政策影响的探讨，如Guflln(1988)、StevenB(1995)、周立(2002)、沈洪涛、沈艺峰和杨熠(2002)及谢军(2006)等。第二，基于Jensen的负债控制效应进行检验，研究自由现金流因素对资本结构的影响及其作用方式。如Griffn、Lont和Sun(2008)、王满四(2004)及肖作平(2006)等。第三，自由现金流量是挟定公司收购决策的重要因素之一，因此自由现金流问题和并购行为之间关系的研究是自由现金流研究的重要内容，如Lang、Stulz和Walking(1991)、Hanson(1992)、曾亚敏和张俊生(2005)等。第四，已有研究不拘泥自由现金流假说，而是在其基础上对自由现金流假说有着进一步充实和发展，如GulTsui(2001)、Gri~n、Lont和Sun(2008)、廖理和方芳(2004)及李鑫(2008)等。第五，已有研究也不完全信奉自由现金流假说，也有不少学者对自由现金流假说提出了质疑，如Hafford(1994)的最佳储备假说，Lang~Litzenherger(1989)的现金流信号假说，Denis和Sarin(1994)从实证上也否定了自由现金流假说，同时Opler et al(1999)的论述认为自由现金流的存在是出于企业所需，不一定会导致问题。

(二)自由现金流问题及其约束机制研究的现实意义 自由现金流问题及其约束机制在我国的研究存在时间和深度的不足，大部分研究仍是处于对国外已有研究的模仿式的试探性研究。上市公司中不同程度地存在着由于持有大量现金流而导致管理层与股东之间发生冲突产生的成本问题，即自由现金流问题。管理层由于对自身利益的考虑，在没有好的投资项目的情况下，并没有将大量自由现金流返还给股东，而是盲目地进行跨行业多元化的经营活动，结果导致经营收益下降，损害了股东利益。对自由现金流问题及其约束机制的研究有助于深刻理解我国企业尤其是上市公司的成本问题，也能为解决成本问题提供良好的思路与对策。

篇3

1.目的：为公司资产收购规范化，特制定本指导意见。

2.适用范围：本规定适用于公司。

3.总则：

3.1资产收购指用公司的资金进行的一种投资活动，包括购买无形资产，收购其它企业的股权、净资产或其它资产的活动。

3.2资产收购要遵循公司章程的规定，并按决策程序经过严格的审查。

3.2.1资产收购总额在公司当年规定的总经理审批权限以内的一般性资产收购，经有关部门论证后报总经理批准后执行；

3.2.2年度内拟用不超过公司最近经审计的净资产30%的资金收购资产，应经过公司总经理及有关部门论证后提出议案报董事会审议批准后进行；

3.2.3重大收购项目：拟用资金超过公司最近经审计的净资产30%的、或购买的资产总价较所购买资产经审计的账面净值溢价达到或超过20%的，应事先组织有关专家、专业人员进行评审，经董事会进行可行性研究审议并形成决议再报股东大会批准后才能实施。

4.资产收购工作必须按有关法规要求履行必要的程序

4.1收购单项资产（包括无形资产和有形资产），应聘请有证券从业资格的中介机构对该项资产进行评估，以确定其公允价值，并在此基础上确定收购价格。

4.2收购其它企业的净资产或股权，应聘请有证券从业资格的中介机构对收购基准日的会计报表进行审计（如属重大资产收购应对其连续两个会计年度的财务状况和经营业绩进行审计），并对其整体资产进行评估。如果作为战略投资者购买其它上市公司的流通股股权，则不需进行审计和评估。

5.资产收购必须签有书面合同。合同书在未签订前应征求公司的法律顾问的意见或由其代拟。

6.按规定及时办理资产过户手续和财产交接手续。

7.资产收购要按规定及时履行信息披露义务。

资产收购工作要按中国证监会关于上市公司有关信息披露的规定及时在指定报刊上披露有关信息。

8.附则：

8.1本制度由公司财务部负责解释。

篇4

管理层收购（Management　Buy-Outs，MBO）是在传统并购基础上发展起来的一种新型并购方式。在我国，从1998年大众交通和大众科创公司被管理层收购以来，至今已有十多年的历史。在非上市公司中，则历史更长一些，我国绝大部分非上市的国有中小企业都是通过管理层收购完成产权改革的。对于MBO，理论界一直不能达成一致意见，其中讨论最多的问题之一就是其是否对公司发展起到推动作用，也就是说管理层收购后能否为公司股东带来更多的利益。管理层收购是否能为公司股东创造更多的利益，是评价管理层收购有效性的重要指标之一，同时也是衡量管理层收购成功与否的关键所在，所以它一直受到经济学界的高度重视。同时，研究管理层收购对于推动我国国有大型企业的产权改革具有十分重要的现实意义。

二　文献回顾

国外经济学家对企业的管理层收购做了实证研究，这些实证研究主要是围绕MBO是否改善企业的经营效率，是否具有财富效应等问题展开的.国外经济学家的大部分实证研究是采用计算累计超常收益率的方法进行的，如DeAngelo&　Rice（1984），Lowenstein（1985），等都是运用CAR的方法对管理层收购是否能给股东带来利益进行了实证研究，得出了管理层收购后公司绩效即股东利益获得非常明显的改善，管理层收购会给公司股东带来更多的经济利益，管理层收购对公司发展起到推动作用。但也有部分学者，如Williamson（1988）、Paine（1988）、East-wood　et　a.l（1989）等认为逆向选择，管理层力求自保等因素的存在使得管理层收购只是公司财富转移的一种手段，这结论跟之前提到的学者通过实证得出的结论不太一致，说明了理论界对管理层收购所产生的效应没能达成一致意见.

国内对MBO的公司绩效状况也进行了一些实证分析，但有影响的研究比较少。一些学者的实证研究支持管理层收购的财富效应，如张卫国、葛春辉（2004）对24个管理层收购研究样本的经营绩效进行了实证分析，结果发现管理层收购是一种提高企业绩效的有效手段；廖理、罗洪涛（2005）对2002年年底前16家MBO公司的CARS进行了计算，得出了管理层收购的短期财富效应显著的结论；朱等（2006）在对宇通客车的案例分析中提到其会计业绩，认为宇通客车的MBO可能在一定程度上促进了其业绩改善，产生了一些激励作用。另外一些学者则认为，管理层收购后公司业绩没有显著变化，甚至出现下降，MBO在我国不具有财富效应，至少还没有令人信服的证据。如毛道维等人（2003）通过对1999～2002年间8家实施MBO的中国上市公司从财务绩效、行为、定价等多方面进行了实证研究，提出MBO并不是“国退民进”的重要途径，成功实施MBO的企业需要一系列重要的条件，MBO可以作为从企业层面解决国有企业产权改革公正性和合法性的一种制度性安排；益智（2003）对1999～2002年10月实施（或准备实施）MBO的l8家上市公司从财富变化效应和公司绩效两方面进行了实证分析，结论是MBO给流通股股东带来财富效应不显著，公司绩效也并未提高，MBO应该慎行；林海涛（2004）通过对2000～2003年l5家上市公司MBO的实证研究，从财富效应和会计绩效两个方面检验其实际效果，得出国内的MBO未能为股东创造价值，MBO对公司的会计绩效也缺乏积极的影响.

从上述我国对MBO所进行的一些主要实证研究来看，我国上市公司MBO是否具有财富效应目前还没有形成定论也难以形成有说服力的结论.因此，管理层收购对公司财务绩效的问题，还需要更多的研究对象、更长的研究区间、更多方面综合指标的综合考察，才能真正地说明MBO好不好？因此我们可以从有实证数据的上市公司入手，运用财务管理学中的杜邦财务分析体系对我国上市公司管理层收购前后公司财务绩效水平进行分析，据此对我国管理层收购提出建议.

参考文献

［1］廖洪、张娟.我国上市公司MBO的财务绩效分析来自证券市场的经验证据［J］.审计研究，2004（4）

［2］毛道维、蔡雷、任佩瑜1999～2002年中国上市公司MBO实证研究兼论EMBO对国有企业改革的意义［J］.中国工业经济，2003（10）

［3］魏建.投资者保护视角下的管理层收购新理论［J］.中国工业经济，2003（5）

［4］杨咸月、何光辉。上市公司管理层收购的绩效出现结构性变化［J］.中国工业经济，2007（1）

［5］汪伟，金祥荣，汪淼军.激励扭曲下的管理层收购［J］.经济研究，2006（3）

［6］张卫国、纪杰，葛春辉.上市公司管理层收购（MBO）经营绩效实证分析［J］.贵州财经学院学报，2004（6）

［7］廖理、罗洪涛、赵锋.我国MBO事件市场反应实证分析［J］.统计研究，2005（7）

［8］朱，陈继云，喻立勇.中央政府、地方政府和国有企业利益分歧下的多重博弈与管制失效―――宇通客车管理层收购案例研究［J］.管理世界，2006（4）

［9］林海涛.我国上市公司管理层收购的实证研究―――兼论对国有企业改革的意义［J］.经济学家，2005（1）

［10］益智.中国上市公司MBO的实证研究［J］.财经研究，2003（5）

篇5

一、上市的好处可以归结为以下五点

1.更容易引人资本投入

（1）因为，无论业绩好坏，所有上市公司必须定期向美国证券交易委员会（SEC）和公众详细披露财务和其他重要事项。对信息披露的要求建立了投资者对上市公司的信任。

（2）投资者的投资更容易变现。

（3）上市公司投资者对公司行为和决策的限制较少：一般来说，即使能够吸收到私人股权投资和风险投资的私人公司，也经常要接受私人股权投资者和风险投资者的限制和约束。

（4）公司上市后再融资时，市场对其估值更高，也更容易融资。

2.使公司拥有更大的流动性；

通过将投资变现，流动性为所有投资者提供了更好的退出战略。

3.可以以收购或战略合作的方式带动公司成长：

上市公司常常可以使用其股份作为货币支付给那些被收购或合作的公司员工。

还可以用股票进行收购而不必筹集现金，使得公司可以把现金用于其他方面。

4.可以以股票期权吸引、挽留高级经理：

由市场评判的上市公司的业绩和管理层的激励制度融为一体，期权持有人为了使股价上升，会竭尽全力提高公司的业绩。因为行权的时间表取决于其为公司效力的年限，也有利于激励员工长期为公司服务。

5.可以增加股东对管理层的信任：

美国证券交易委员会（SEC）要求公司定期报告财务状况、管理层薪酬、关联交易、重大合同、流动性、资本来源等。这就可以让股东对公司的运营及遇到的挑战更加了然于心。

二、上市也有五大显而易见的坏处

1.为讨好市场而强调短期业绩：

每个季度公布报表时，公司管理层都必须关注公司的业绩增长是否达到和超出了市场预期，在这种压力下，公司短期业绩的重要性超出了长期业绩，而后者才是每个公司必须关注以建立股东价值的着眼点。

2.必须公开披露公司信息，不易藏拙。公司的所有问题都必须及时向外界公布，如果主要客户流失了，公众立刻就会发现，而且，也使得重要信息更易落入竞争对手手中。

3.因为市场对公司业绩的压力，上市公司比一般公司更难克服造假的诱惑；

4.为履行美国证券交易委员会报告和审计的要求，上市公司需要的审计费等开支比较高；

与上市有关的重大额外成本如下：

（1）聘请律师和美国证券交易委员会（以下简称：SEC）打交道，基本年服务费约5万到15万美金。

（2）组建内部团队，以合乎SOX404条款

（3）聘用审计师进行年度审计并评估每季度的财务报表。

（4）扩大公司队伍，尤其是财务和股东关系团队，以处理增加的需求

（5）聘用公关公司或投资者关系公司（起码每年15万美元）

（6）支付与华尔街联系相关的出差和招待费

这些费用中，既包括软件也包括硬件，就算是最小的公司，一旦上市，也会发现年度开支陡然上升30万到70万美元，对某些公司来说，这些额外的支出就关系到净收入是正数还是负数。

尤其是我国目前大多数企业中，既懂英语、又懂US GAAP、了解SEC上市及披露报告的各种程序、有能力准备相关法律文件和财务报告的专业人士非常非常少，上市的大部分工作只能委托一些中介公司。这些中介公司，很少关心企业的长期发展，利用我国企业缺乏有关经验和知识的漏洞，收费非常高，动辄几十万美金，甚至上百万美金。而它们目前采用的上市方法通常是反向并购：一般是把它们控股的已经上市的低价“壳公司”高价卖给国内企业，从中获利。这样，国内企业上市后，股票最终是在OTC BB（即：柜台外公告板）交易。而且，上市后，因为还要继续接受SEC的审计要求，按期上交有关报告，把上市公司的资格维持下去，这些国内企业，如果还是委托中介公司完成报告，那么高昂的费用，会使企业的经营业绩受到很大的负面影响，甚至将原本盈利的企业拖垮。而且，在OTC BB 交易的公司，一般股价较低，流动性也不是很强，企业客观上还需要继续发展，需要想办法转到主板市场或是更大的交易所交易。后续的各项工作还会层出不穷……

5.美国SOX法案和相对严苛的法律环境，使公司更容易卷入诉讼

为了消除对股价造成的动荡，消除负面的公众影响，公司遇到不利事件都会及时处理，这就会增加法律成本，而且，目前美国的上市公司作为被告时，经常很难胜诉。

可见，国内企业到美国上市，可以得到资本，实现企业经营计划，扩大发展。但是，如果一个企业上市的唯一目的就是圈钱，既没有投资项目，也不想进行收购，更没有成长战略，那就会涉及到上市的额外成本，有可能减少相当部分的企业受益，还会使企业面临诉讼风险和季度业绩审查，还得增加财务人员，这样，上市结束后，企业不会从上市中得到其他的好处，还得承担维持上市公司资格的成本和负担。结果，这种公司中，有相当一部分最终不得不退市。

所以，每个企业都需要根据各自的情形权衡利弊，再做决定。不能为了上市而上市，要找好切实可行的投资项目和上市时机，尽量从上市中获得收益最大化。

篇6

至此，历经半年多的股权纷争终于告一段落。但随之而来新的悬疑渐次浮出水面――国美是否将重组上市公司、三联商社未进入上市公司的其他业务资产包括三联品牌将最终何去何从，以及上市公司高管团队面临怎样的境遇?

重组路径

近日，国美重组三联商社的传闻不胫而走。有消息称，国美拟将收购来的大中电器装入上市公司。

国美集团副总裁何阳青说：“这个传闻并不属实。国美将每年盈利2亿元左右的原大中电器的资产装入在香港上市的国美电器是早已确定的事。等今年9月最后一笔收购款项付清后，重组程序就会启动。”

根据国美电器2007年12月14日在香港联交所披露的信息公告显示，国美电器收购资金由兴业银行北京分行向北京战圣投资有限公司提供委托贷款，由战圣投资出面收购大中的全部股权。收购完成后，战圣投资委托国美以独家专营的形式管理及经营大中的业务，直到国美正式收购大中全部股权。当时的公告显示，国美的贷款期限为期一年，其间战圣公司向国美按照6.561％的年利率支付利息。

按照协议，国美对战圣投资的36亿元委托贷款将分五次提供：2007年12月17日贷出7亿元，12月20日贷出4亿元，12月21日贷出4亿元，2008年1月10日贷出15亿元，9月1日贷出6亿元。

对于三联商社，何阳青表示，“现在要做的还只是先完成上市公司的审计，把原先的问题搞清楚之后再确定下一步行动。”

此前，国美一直声称三联商社与三联集团存在关联交易等诸多问题。国美总裁陈晓更直截了当的称上市公司是个“烂公司”。

但据国美高层透露，国美私下仍有重组的想法。

3月4日，三联商社详细权益变动报告书，其中：“龙脊岛建设及控股股东、实际控制人称，此前没有通过任何其他方式在三联商社拥有股份，并表示目前无在未来12个月进一步增持上市公司股份的安排；在未来12个月内，不会对三联商社主营业务进行改变或重大调整；不会对上市公司实施重大资产重组或进行重大处置。”

国美高层透露，当时承诺不重组是为入主计，并不表明真的没有重组意图。

据透露，国美的重组设想是将国美电器未得到批准装入香港上市公司的约300家国美电器连锁店在时机成熟后装入三联商社。这部分资产估值将超过100亿元人民币。

静观其变

国美高层做如此明确的表示一方面有为上市公司造利好的嫌疑；另一方面则意在打压三联品牌的含金量。

现在更有言之凿凿的传闻称：国美重组方案为以每股3.48元的价格，定向增发不超过100亿A股(锁定期为36个月)，用于收购国美未上市零售性资产以及三联集团零售性资产。

三联商社目前的资产总额为8.474911亿元，扣除5.3亿的债务后，股东权益为3.174517亿元(2008年一季报)，传闻显然将对等待复牌的二级市场股价起到不小的震动。

但传闻即便成行，还将面临同业竞争等诸多问题的困扰，远不能一蹴而就。业内人士提醒投资者冷静对待。

中建投证券分析师陈乐华说：“如果装入新的资产对上市公司确实是一个利好，但在没有公开明确的消息之前无法做出定量的分析。”他告诉记者，此前他很少关注三联商社这家上市公司，因为没有投资价值。

面对汹汹而来的传闻，三联集团表示现在已置身事外，静观其变。

此前，陈晓曾表示，三联集团应将上市公司的相关业务内容及三联品牌无条件、无偿的转入上市公司。三联集团高层称，国美并未和三联集团正面接触也从未当面提出这些要求。

篇7

证券市场首例要约收购案

2003年6月12日，南钢股份（600282）新东家南京钢铁联合有限公司了《南京钢铁有限公司要约收购报告书》，中国证券市场首例要约收购案正式亮相。在此之前，南京钢铁有限公司2003年4月9日曾在证券报上刊登《要约收购报告书摘要》。收购人南京钢铁联合有限公司4月7日召开股东会通过决议：同意南京钢铁集团有限公司以其所持有的南钢股份35760万股国有股（占南钢股份总股本的70.95%）以及其他资产、负债对南钢联合公司进行增资。

鉴于接受南京钢铁集团有限公司以其所持有的南钢股份国有股35760万股（占南钢股份总股本的70.95%）作为出资投入，其实质为上市公司收购行为，且依法已触发要约收购义务，因此，南京钢铁联合有限公司将按照《证券法》和中国证监会的《上市公司收购管理办法》规定，履行要约收购义务，向南钢股份除南京钢铁集团有限公司外的所有股东发出全面收购要约。

根据要约价格测算，如全部实施将动用资金85298.4万元。在《要约收购报告书摘要》发出前，南京钢铁联合有限公司已经将17059.68万元（相当于收购资金总额的20%）存入指定银行作为履约保证金。由于中国证监会对要约收购文件未提出异议，要约收购报告书全文于6月12日刊登于《上海证券报》、《中国证券报》。要约收购的有效期限为要约收购公告日（含公告当日）之后的30个日。南钢联合4月14日刊登公告称，要约收购南钢股份，不以终止南钢股份上市为目的。

要约收购摘要公告前一日即4月8日，南钢股份的流通股价为7元，至4月16日收盘价已达9.32元，涨幅33.14%.南钢股份2002年底每股净资产为3.46元，每股净利润为0.48元。法人股的要约收购价为3.81元，为每股净资产溢价10%.在确定该溢价比例时，很可能南钢股份非流通股的重置成本评估价。严格意义上说，南钢股份应在收购报告书中披露其，供法人股东参考。而流通股的要约收购价格仅为5.86元，远低于当前市价，由此可判断此次要约收购应以非流通股为目标。

要约收购在千呼万唤后始出台，在引起各方广泛关注的同时，却仍让人有意犹未尽的感觉，毕竟这起要约收购案和我们所熟知的香港市场类似“包玉刚与置地争购九龙仓”的经典要约收购案相差甚远。

要约收购制度的历程回顾

1997年出台的《证券法》第81条规定：通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约。但经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。

很长时期内，证券监管机构未能有关上市公司收购的具体细则，要约收购的具体条件、程序等长期空白，上市公司无从实施要约收购，只能争取义务豁免。但是，即便是要约收购豁免也没有具体的操作标准。从各种公开披露的信息看，国有股权划拨及国有股权转让给国有，一般可以豁免发出收购要约，如一汽集团收购一汽夏利（000927）国有股（占公司总股份的50.98%）案等。

为避免履行要约义务，很多机构（尤其是民营机构）将收购上市公司股权的比例牢牢地限定在29%，大批制造了“29%现象”；或为了巩固控制权，迂回动用表面不关联的其他机构收购29％以外的股权。

可以肯定的是，“29%现象”既不利于监管，也不利于上市公司治理结构的规范。形式上非关联的机构在关联交易表决时未回避表决，很有可能侵犯中小股东权益。

2002年10月7日，《上市公司收购管理办法》（下称办法）、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》正式颁布，自2002年12月1日起实施。这是中国证券市场发展的新里程碑，比较适合中国国情。《办法》对不同股份规定了不同的要约收购价格：挂牌交易股票参照市价；未挂牌交易股票参照净资产；放宽了可豁免范围，不限于受让方为国有股东，以统一的判断标准平等对待各类主体；要约价格的支付手段除现金外，还包括依法可以转让的证券以及法律、行政法规规定的其他支付方式。

《上市公司收购管理办法》第34条规定：收购人确定要约收购价格，应遵循以下原则：

1.要约收购挂牌交易的同一种类股票的价格不低于下列价格中较高者：（1）在提示性公告日前6个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格；（2）在提示性公告日前30个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的90%.

2.要约收购未挂牌交易股票的价格不低于下列价格中较高者：（1）在提示性公告日前6个月内，收购人取得被收购公司未挂牌交易股票所支付的最高价格；（2）被收购公司最近一期经审计的每股净资产值。特殊情况下需要对上述价格确定原则做调整执行的，收购人应当事先征得中国证监会同意。收购人提出的收购价格显失公平的，中国证监会可以要求其做出调整。

正是依据以上规定，南钢联合确定法人股要约收购价为每股3.81元（高于净资产3.46元）；流通股要约收购价为每股5.86元（公告日前30个交易日内，每日加权平均价格的算术平均值的90%）。但南钢股份流通股要约收购价格远低于市价，只能将其理解为非实质的、被动型的要约收购。

被动型的流通股要约收购对证券市场的负面

南钢股份流通股要约收购价格为5.84元，而4月16日的流通股收盘价已达9.32元。可以判断，除非近期市场出现大幅度波动，否则将不会有任何流通股股东愿意接受要约。大体上判断，低于市价的流通股要约收购行动，结局早已在各方意料之中。

为什么会出现这种流于形式、非真心标购流通股的个案呢？大体可将其理解为当事人在现行法规要求下的被动、无奈的选择。南钢股份是为了回避漫长的3个月苦苦等待期而直接发出全面收购要约。

事实上，公司的新股东已取得足够的控制权，收购流通股的意义不大。由此，公司的流通股要约收购价低于市价，表明新股东“醉翁之意不在此”。

站在法律制定者的立场来说，要求持股超过30%得履行全面要约收购义务的出发点是保护中小股东利益。当大股东变更时，中小股东有权出售股票，新股东则有义务以合理价格买入中小股东准备出售的股票，实际是给中小股东的一种选择权。

如果新股东在公告日前6个月内曾买入被收购公司的流通股，其支付的最高价格可视为新股东认可的收购价格，因此以等于或大于该价格的价格发出收购要约相对合理些。当然如果在6个月之内市场波动很大，也会造成要约价与市场价背离。

假如新股东在公告日前6个月内没有买过流通股，也不准备收购流通股，要求按“公告日前30个交易日内，该股票的每日加权平均价格的算术平均值的90%”向全体流通股东发出收购要约，就极有可能造成被动型的流通股要约收购，实际对保护中小股东的作用并不大，甚至有可能对证券市场造成一定的负面影响：

一是推迟了上市公司的实质性重组进程，影响上市公司经营业绩。向中国证监会上报《要约收购报告书》、等候通过审查、再发出要约，一系列程序至少需要45天甚至更长，新股东在万般无奈下，因顾虑结果难测，一般会推迟上市公司后续实质性重组的时间。这对于很多需要尽快输血的上市公司而言，负面影响很大。

二是将造成要约方大量资金在一定时期内的闲置。要约收购期间，要约人必须将收购所需资金的20%存入银行冻结，作为履约保证金。要约人只得很不情愿地筹措巨额收购资金来应付法律要求，造成巨额资金的闲置，影响要约人的正常生产经营。

三是履行全面要约收购需巨额资金作为保证，无异于提高收购门槛。如果上市公司流通股比例高、股价高，履行全面要约收购，需巨额资金作为保证，并要实际冻结20%资金，等于提高收购门槛。部分实质性、有利于上市公司的收购可能因为资金不足而被迫放弃；而低于市价、纯粹被动式的流通股要约收购，实际履约的可能性较小，但为了完成“不可能完成的任务”，反而影响实质性的股权转让及资产重组，显然不利于上市公司和广大中小股东的长远利益。

四是不利于保护新股东的合法权益。本着公平的原则，法律应保护所有股东的合法权益；之所以强调保护中小股东权益，乃顾虑中小股东是弱势群体，其合法权益往往受到侵害。但“保护中小股东权益”也应当在合理限度内，不能损害新大股东的合法权益。上市公司流通股、非流通股定价差异很大，新股东认同非流通股的价格（参考每股净资产），并不表示也认同流通股的价格。如果硬性要求新股东以无法认同的价格购买流通股，无疑将侵害新大股东的合法权益。

五是被动型的要约收购一旦在市场突变情况下需实际履行，后果可能更为严重。如果证券市场因突发因素大幅下跌，被要约收购的上市公司流通股市价就有可能低于要约价。流通股东因担心股市持续下挫，会选择接受要约，新股东便会被迫履行要约收购义务。显而易见，原计划的资金安排、持股计划、资产重组方案都会受到影响，连锁反应波及的主体可能更广。如果新股东持股比例过高，公司股票甚至会被迫终止上市。因此，与公司价值低估的主动型要约收购不同，被动地履行要约收购义务并非是解决的良方。

为有效节省资源，推动上市公司股权的合理流动及实质性资产重组，如果新股东在公告日前6个月内未买入流通股，也不准备收购流通股；监管机构也未发现新股东对上市公司或其他中小股东有明显侵害的情况下（必要时可要求独立董事或独立财务顾问出具专业意见），建议中国证监会原则上应豁免新股东的流通股要约收购义务，并将审查豁免申请时间从3个月缩短到20日左右。

市场呼唤主动型、竞争型流通股要约收购

主动型流通股要约收购指高于市场价的流通股要约收购，目的在于实际取得流通股份，属于实质性收购，在香港及国外证券市场很普遍。竞争型流通股要约收购（也称“争购”）指两个以上机构以不同条件发出收购要约，争夺流通股份。它能充分发掘流通股的真实价值，流通股东也有更多的选择机会，权益可以得到最大保障。“包玉刚与置地争购九龙仓”就是“争购”的经典案例。

证券市场尚未出现真正主动型流通股要约收购案，但在法人股交易市场，曾发生轰动一时的主动型流通法人股要约收购案例——广西玉柴法人股要约收购。由于广西玉柴法人股价格长期低迷，远低于其长期投资价值，1994年光大国际信托投资公司在STAQ系统公开标购广西玉柴法人股。短短3天标购期，光大以不超过6.3元/股的价格购得玉柴17.84%法人股。随后光大以所持广西玉柴股权海外上市，获得丰厚回报。

主动型流通股要约收购长期未出现，主要是因为：

1.大部分上市公司国有股“一股独大”，持股比例超过50％，收购方单单要约收购流通股对争夺公司控制权的意义不大；

2.上市公司流通股价格高，使得收购方的收购成本高企；

3.收购资金缺少融资渠道；

4.《上市公司收购管理办法》等法规未出台前，缺乏实际操作依据。

而主动型流通股要约收购对证券市场具有深远的积极意义：

一是说明流通股东的股权价值提升，流通股东的选择将决定公司命运。一股独大的上市公司，收购方只要协议受让非流通股即可控制公司，最多发出被动型流通股收购要约，流通股东基本没有选择余地。随着上市公司治理结构的完善，股权多元化、大股东持股比例下降或第一、第二大股东持股比例相差较小的情况时有发生，收购方就必须通过主动型流通股要约收购，购入一定比例的流通股，方能取得上市公司控股权。这说明流通股东的价值增大，流通股东成为决定上市公司命运的主要力量之一。

二是增加收购行为的透明度，有效降低成本，减少市场波动。，股权协议转让容易受原股东、政府、管理层的意愿，往往不够透明、不够市场化。主动型流通股要约收购，收购方可一次性从市场上购得足够股权，取得上市公司控制权。该方式较协议转让透明，较二级市场分批买入简捷、时间可控、成本可控，并可以减少市场波动。

三是具有价格发现、价格引导及优化资源配置功能。要约收购价格应当是收购方认同的价格。主动型要约收购通常发生在股价低估时，要约价格一般高于股票的当前市场价格，因此具有价格发现及价格引导功能。竞争型流通股要约收购，能最大程度地发掘流通股的真实价值及重组后的潜在价值，从而给予流通股东更多的选择机会，流通股东权益可以得到最充分的体现和保护。竞争型流通股要约收购的结果往往是“价高者得”，出价高者表明其有能力有信心经过重组及整合将上市公司内在价值提升到要约价以上，这需要收购方充分发挥收购的协同效应，对各项资源按照市场化原则进行优化配置。

主动要约及争购的价值，无疑远大于被动要约。中国证券市场更需要主动要约。设想，如果南钢联合按高于每股7元市价的价格向流通股东发出要约，将表明其认可的南钢股份流通股价值高于当前市价，也意味着公司价值被低估，由此可能会引发一场公司价值的发现革命，对中国证券市场的影响将比现在更为深远。

最有可能发生主动要约的上市公司

《上市公司收购管理办法》等法规出台后，主动要约甚至“争购”有可能在近期内成为现实。《上市公司收购管理办法》第6条规定：上市公司收购可以采用现金、依法可以转让的证券以及、行政法规规定的其他支付方式进行。该条规定的最大意义在于增加了融资渠道，为大规模要约收购创造了条件。

当上市公司价值被低估时，以下类型公司最有可能发生主动型要约收购：

1.第一大股东持股比例低于20%的公司；

2.第一大股东与第二大股东持股比例差距小于5%的公司，甚至可能发生争购；

3.流通股比例高于50%的公司。

丽珠集团就属于以上三种情况的结合型代表，公司的非流通股、A股、B股各占总股本的三分之一；原第一大股东光大集团所持12%股份托管给东盛药业；原第二大股东丽士投资所持7%股份转让给太太药业。为争夺控制权，双方只能增持流通股。

我们可以设想，如果东盛药业资金雄厚，对流通股的争购肯定会发生；但遗憾的是东盛药业明显资金不足，太太药业仅依靠增持的流通A股及B股，最终持股22%左右，就取得了丽珠集团控制权。我们的证券市场失去了一次发生精彩的争购大战的机会。

要约收购的趋势

《上市公司收购管理办法》规定挂牌交易股份和非挂牌交易股份可以有不同的收购价格，其根源在于中国的类别股份结构。上市公司股份分为可流通部分与不可流通部分，不同类别股份有不同的定价基础，因此必须有不同的价格。客观地说，这是符合中国实际国情的规定，也是《上市公司收购管理办法》最有价值的突。但从证券市场的长远发展方向看，股份全流通是大势所趋，分类要约收购与全面要约收购必将逐步趋同。届时，要约收购将是基于“上市公司真实价值或重组后潜在价值”基础上的对所有股份按同一价格的全面要约收购。

还以南钢股份为例，投资者目前仅关心其流通股定价，事实上公司的法人股定价远低于公司的真实价值，更低于重组后的潜在价值。南钢股份2002年底每股净资产3.46元，每股净利润0.48元。法人股的要约收购价为3.81元，可能是南钢股份股权的重置成本评估价，但从市盈率角度，法人股收购价市盈率不足8倍。按目前平均回报率6%，南钢股份的法人股定价应为8元；考虑业绩增长因素更应高于8元。复星实业成为南钢股份新的实际控制人后，南钢股份潜在价值可能会更高。因此，南钢股份的每股真实价值不仅远高于法人股的要约价3.81元，也高于流通股要约价5.86元。南钢联合之所以出价远低于公司真实价值，主要是因为南钢联合已经以3.81元以下价格取得了70.95%股权，剩余股权不具备战略价值；且高于市价收购流通股可能导致南钢股份终止上市，这将是南钢联合及复星实业最不愿意见到的结果。

假设南钢股份是全流通公司，在成熟的资本市场上，南钢股份要约价应在8元以上，否则极可能引起“争购”。华能国际（600011）2000年对山东华能的要约收购，就是基于山东华能“真实价值”基础上的对所有股份按同一价格进行的全面要约收购。这也将成为中国证券市场未来发展的趋势。

篇8

8月25日，创业软件（300451.SZ）收购草案修订稿，拟通过发行股份及支付现金购买资产的方式向鑫粟投资、铜粟投资购买其所持有的杭州博泰信息技术服务有限公司（下称“博泰服务”）100%股权，交易作价为12.38亿元。

上市公司称，通过此次交易将进一步契合推进社区公共卫生医疗及健康服务的业务方向，实现博泰服务IT运维服务领域的扩展，整合资源、增加经营协同效应并打造新的利润增长点，从而提升上市公司盈利能力。

创业软件还进行了另一次股权收购，这不禁让人生出疑问，这些并购真的能提升上市公司的盈利能力吗？

股权激励致净利润亏损？

创业软件于2015年5月14日在深圳证券交易所挂牌交易，其2014年、2015年、2016年的中报显示，上市公司当期营业收入分别为1.67亿元、1.7亿元、1.96亿元，呈增长趋势，其中，2015年上半年同比增长398万元，2016年上半年同比增长2566万元。

另一方面，上市公司当期归属净利润却分别为725万元、738万元、-310万元。上市仅一年，创业软件业绩即出现大幅下滑。然而，创业软件业绩大幅下滑的原因并非是营业成本大增，因为当期营业成本分别为8693万元、8729万元、1.09亿元，其中2015年上半年同比增长36万元，2016年上半年同比增长2138万元，均不及营业收入增长幅度。

《证券市场周刊》记者注意到，创业软件当期销售费用分别为2487万元、2460万元、3282万元，其中2015年上半年同比减少27万元，但2016年上半年却同比增长822万元；当期管理费用分别为5056万元、5014万元、6843万元，其中2015年上半年同比减少42万元，2016年上半年同比增长1829万元。

由此可见，2016年上半年上市公司销售费用与管理费用合计同比增长2651万元，这或许正是业绩大幅下滑的一个主要原因。

创业软件董秘董祖琰对《证券市场周刊》记者表示，这主要是摊销股权支付所致。

2016年中报显示，上市公司股票期权与限制性股票首次权益授予日为2015年11月30日，下一轮授予日则为2016年4月29日。然而截至2016年6月15日，由于原激励对象中7人因离职等个人原因主动放弃拟向其授予的预留部分限制性股票共计2.4万股（2015年年度权益分派后数量调整为7.2万股），故依据公司激励计划，公司对激励对象名单和授予数量进行调整：首次授予的限制性股票数量由原206.75万（每10股转增20股）股调整为620.25万股，预留部分授予总数由29.10万股调整为26.70万股，考虑到2015年年度权益分派后，预留部分授予数量最终调整为80.10万股；首次授予的限制性股票价格由原50.18元/股调整为16.68元/股，预留部分授予的限制性股票价格由原74.83元/股调整为24.89元/股。由此可计算得出预留部分授予的限制性股票合计为1994万元。

另一方面，2016年中报显示，创业软件本期增加的其他资本公积2531万元，本期减少为零，但该数据与期初余额2987万元和期末余额7432万元并不吻合。

董祖琰表示，草案中关于其他资本公积的数据录入有误。

管理费用、其他资本公积都与股权激励相关，2016年上半年发生的股权激励计划究竟对净利润造成何等影响？

估值大增 客户存疑

以2016年4月30日为基准日，博泰服务净资产账面价值为1.86亿元，评估值为12.98亿元，增值率为598.63%，扣减期后分配的利润6000万元，并经交易双方协商，博泰服务100%股权的交易价格为12.38亿元，其中股份支付11.76亿元，现金支付6190万元。

同时，上市公司拟通过向配套融资认购方葛航、周建新非公开发行股份募集配套资金8190万元。

博泰服务成立于2000年5月31日，主要出资人浙江建达电子有限公司出资80万元，占注册资本的80%，后者是浙江建达科技股份有限公司（下称“建达科技”）的前身，也是博泰服务实际控制人周建新控制的企业。

至2007年5月28日，经过四次股权转让后，建达科技不再持有博泰服务股份，而在2007年11月21日，博泰服务的第六次股权转让中，建达科技再度成为博泰服务唯一股东。直到2015年11月11日，建达科技将其拥有的全部股份分别转让给杭州鑫粟投资管理有限公司和杭州铜粟投资管理有限公司。

根据草案，2014年末、2015年末、2016年4月末，博泰服务应收账款账面价值分别为7207万元、1亿元、1.66亿元，呈上升趋势。其中，截至2016年4月末，博泰服务应收账款余额为1.8亿元，而建达科技高居应收账款期末余额榜首，为2308万元，占应收账款期末余额的比例为12.84%，坏账准备期末余额为486万元，坏账比例达21.05%。

然而，同期博泰服务应收账款第二名至第四名均为各银行分行，期末余额分别为1622万元、1540万元、1350万元、1332万元，对应的坏账准备分别为81万元、77万元、68万元、67万元，坏账比例均为5%。为什么建达科技的坏账比例远高于各大银行分行呢？

与此同时，博泰服务的应付账款对象也包括建达科技，截至2016年4月末应付账款为3039万元，其他应付款为657万元，合计3696万元。

从历次股权转让以及应收账款、应付账款数额的角度来看，建达科技与博泰服务的关系不可谓不密切。在标的公司估值大幅提升之际，建达科技又在其中起到什么样的作用呢？

“不出彩”的另一项并购

事实上，早在7月18日，创业软件就了一则公告，以2100万元收购浙江创源环境科技股份有限公司（下称“创源环境”）35%的股权（下称“第一次交易”）。9月5日，创业软件再度公告，以750万元再度购买创源环境12.5%的股权（下称“第二次交易”）。以此二次收购情况来看，上市公司对于创源环境的估值均为6000万元。

相比于博泰服务获得的高估值而言，创源环境显然并没有那么“幸运”。在第一次交易中，创源环境股权评估截止日为2016年5月31日，截至该日的净资产为3443万元；在第二次交易中，股权评估截止日为2016年6月30日，净资产为3540万元。显然，这两次交易时创源环境的估值尚不到净资产的两倍。

另一方面，第一次交易中披露创源环境2015年净利润为501万元，而第二次交易中却变为568万元。但是无论采用哪种数据，这两次交易时创源环境的估值均不到上一年度净利润的12倍。

另外，从创业软件两次收购创源环境时披露财务数据有出入的角度来看，上市公司对收购标的财务数据的审计准确度还有待商榷。除2015年度净利润出现不一致以外，还有多项数据出现小幅出入。

在第一次交易中，创源环境截至2015年度的资产总额、负债总额、净资产经审计后分别为5999万元、2651万元、3348万元；在第二次交易中，创源环境截至2015年度的资产总额、负债总额、净资产经审计后却分别为6022万元、2650万元、3372万元。为何相差仅一个半月的两次收购却披露出不同的财务数据数值呢？究竟哪一次披露的数据才是真实的数据？

对此，董祖琰表示，第一次交易是由创业软件委托的天健会计师事务所审计，第二次交易是由创源环境聘请的会计师事务所进行审计。

创业软件主营医疗卫生行业的信息化建设业务，主要分为医疗卫生信息化应用软件和基于信息技术的系统集成业务。其中，前者是将信息技术运用到医院与公共卫生的管理系统和各项业务功能系统中，而后者主要包含计算机信息设备系统集成业务、智能化网络布线工程集成业务。

创源环境则是从事环保监测运维服务、环保在线监控系统产品的研发和销售。其中，前者主要通过公司与环保局通过招投标的方式签订运维合同，为环保局提供在线监测的运营和维护，而后者是面向企事业单位配备的环境指标监测系统，对环境监测的数据进行采样传输，为环境监测数据需求单位提供环境监测数据及解决方案。

篇9

一、研究背景

自1993年的宝延事件以来，我国上市公司的并购行为数量增长迅速，并购市场和并购动因均具有一定的特殊性，带有鲜明的中国特色。从并购市场来看，由于我国的资本市场起步较晚，发展还不成熟，上市公司并购市场缺乏充分竞争和秩序规范。从并购动因来看，与西方企业并购主要受微观利益的驱动不同，中国企业并购受政府干预的影响较深，大量并购重组事件实际都属于各级政府部门之间的权力和利益再分配。顾勇、吴冲锋（2002）发现国有股划拨仍是当前我国资本市场中最主要的并购方式之一。

即便属于企业自主行为的并购活动，也往往受短期因素的影响较大，如利用优惠政策、盈余操纵、合法避税等。学术界的大量实证研究成果均支持这一结论：张田余、李增泉和姜秀华（2000）发现资产重组不会提高公司价值，只能在短期内影响会计报表的结果。冯根福和吴林江（2001）发现上市公司并购绩效整体上是先升后降。张新（2003）发现并购后公司的整体收益不显著。陈收、罗永恒和舒彤（2004）发现收购企业的长期超额收益为负。

这一方面是公司为了实现利益的最大化和满足自身的各种需要，如配股增发和业绩考核等，利用并购进行盈余操纵的动机比较充分；另一方面由于市场极不完善，而并购过程中的会计处理又比较复杂，企业实施会计造假和盈余操纵的机会较多，如调整合并范围、选择会计报表合并方法以及长期投资的处理方法等。

作为证券市场诚信、公平和公正的捍卫者，同时又是上市公司的利益相关者之一，注册会计师能否正确履行自己的职责，在一定程度上揭示企业并购过程中出现的盈余操纵和会计造假行为呢？这正是笔者所要研究的内容。

二、相关文献综述

学术界对中国上市公司的审计意见进行了大量的分析和研究，成果非常丰富。其中，有关审计意见的实证研究主要集中在两个方面：其一是研究审计意见与盈余管理之间的关系；其二是对审计意见的变通行为进行研究。

陈晓、常睿（2002）对1998-2001年A股上市公司的经营状况及被出具的非标准无保留审计意见进行研究,发现注册会计师在一定程度上揭示了微利公司和重亏公司的盈余操纵。Chen&Su(2001)对1995-1997年上市公司盈余管理与非标准审计意见间的关系进行研究，发现存在显著的正相关。但夏立军、杨海斌(2002)发现具有边际ROE的公司被出具非标准无保留意见的可能性不大。李东平、黄德华、王振林(2001)发现公司盈余管理导致的潜在诉讼风险未引起注册会计师的足够重视。

李爽、吴溪(2002)研究了注册会计师在带说明段无保留意见和保留意见之间选择时的影响因素,发现了变通审计意见行为的存在以及审计意见的改善与审计师变更之间的关系。陈关亭（2005）研究发现注册会计师可能利用带说明段无保留意见代替保留意见的变通行为,并倾向于对重亏公司和应收账款比重较高的公司出具保留意见。雷光勇（2004）也对审计合谋与财务报告舞弊进行了研究。

通过文献回顾，笔者尚未发现有关并购前后审计意见变更的理论和实证研究。

三、并购前后审计意见变更的实证研究

（一）数据来源

本文选取2003年深沪两市发生并购行为的442家上市公司为样本，以2002年和2003年的财务报表为研究对象，对并购前后注册会计师发表的审计意见类型的变动状况进行研究，考察、分析并购对意见变更的影响。样本囊括石油钢铁、航运、房地产和网络等各行业，具有广泛的代表性，数据主要来源于CSMAR数据库和巨浪资讯网站。

（二）数据分析

1.并购前后审计意见的类型分布

2002年并购前，被出具标准无保留意见的公司共387家，带说明段无保留意见的共41家，保留意见的共11家，拒绝表示意见的只有3家。而2003年并购后，被出具标准无保留意见的公司上升至408家，带说明段无保留意见降到21家，保留意见的数量变化不大，有12家，拒绝表示意见只有1家，如表1所示。

2.并购前后审计意见的变更情况

并购前后意见不变的公司为386家，占总数的87.33%。其中，保持标准无保留意见的有374家，占96.89%；带说明段无保留意见的有8家，占2.07%；保留意见的有4家，占1.04%；拒绝表示意见为0。可见，并购总体上不会造成意见的大幅度变动，尤其是主体部分――标准无保留意见的稳定性很强，变动率仅为13/387（0.034），而其余几种意见变动率都超过了60%。

并购后审计意见得到改善的公司达40家，占总数的9.05%，主要是由带说明段无保留意见变成标准无保留意见，有30家之多，改善率达73.17%。而由保留意见变为标准无保留意见和带说明段无保留意见分别只有3和4家。并购后审计意见变差的公司只有16家，仅占总数的3.62%，而且其中有一半是从标准无保留意见调整为带说明段无保留意见，具体情况如表2所示。

因此，并购基本不会造成审计意见的恶化，反而更有利于审计意见的改善。意见类型变动的跨度也不大，主要在标准无保留意见和带说明段无保留意见区间内。并购后被出具标准无保留意见的公司明显增多，除保留意见有轻微增长外，带说明段无保留意见和拒绝表示意见都有所下降，带说明段无保留意见有向两侧（标准无保留意见和有保留意见）移动的迹象，向标准无保留意见左移的趋势更为明显。

3.审计意见分布的描述性统计

2002年收购企业审计意见的分布方差为0.2721，2003年的分布方差为0.1800，说明并购后的审计意见更集中地趋向于某种类型，即标准无保留意见。2002年审计意见分布曲线的峰度为21.36235，偏度为4.120066，而2003年审计意见分布曲线的峰度为24.85704，偏度为4.575306。因此并购后审计意见分布曲线更为尖峭，但偏离主体意见的趋势不如并购前明显。此外，并购前后审计意见的相关系数为0.426，为中度正相关。可见，并购后的审计意见在一定程度上受到并购前审计意见的影响。

四、结论分析与建议

通过上述统计分析，可以发现实证研究的结论与预期结果相悖，即并购后审计意见得到改善。可能的原因包括以下四点：

（一）政府并购政策的引导

2002年下半年出台的一系列法律法规对并购市场起到了一定的指导作用。2003年4月国资委对中央和地方国有资产进行分级管理，10月又批评全盘出售国有资产的行为，给地方国企的并购重组降温。这些措施在一定程度上鼓励了符合市场规律的并购活动，有利于并购后企业业绩的提高及审计意见的改善。

（二）审计意见变通空间的缩窄

财政部2003年4月《独立审计具体准则第7号――审计报告》，规定除强调持续经营不确定性和其他重大不确定事项外，注册会计师不得添加其他任何强调事项段或解释说明。因此，当公司采用不恰当的会计处理时，审计师不得出具带说明段无保留意见，可供选择减少到两种（非无保留意见和标准无保留意见）。而2003年并购企业带说明段无保留意见的显著改善似乎表明：审计师在两种选择中更倾向于出具标准无保留意见。

（三）存在审计合谋

由于审计意见对上市公司有重大影响，因此当上市公司面临着被出具非标准审计意见的危险时，就会通过变更会计师事务所来进行意见购买。因为意见购买本身隐蔽性很强，而企业经过并购重组后情况更为复杂，使得上市公司管理当局和事务所存在一定的侥幸心理，加之我国对审计合谋的处罚力度又相对较轻，因此并购过程中出现审计合谋就不足为奇了。

（四）注册会计师专业素质存在欠缺

篇10

自2013年以来，沃森生物（300142.SZ）先后斥资11.13亿元，以极高的溢价收购了四家生物疫苗批发企业，这四家企业的实际控制人均指向了神秘自然人苏李红和李冲。神秘人套现后，上市公司如今却不得不吞掉高溢价并购的苦果，巨额商誉遭减值。

除此之外，沃森生物还是关联方、政府单位的唐僧肉，巨额资金遭长期占用，涉嫌侵害上市公司的利益。

巨额投资风险暴露

沃森生物4月30日2015年年报，当年实现收入10.06亿元，同比增长39.92%；净利润为亏损8.41亿元，同比下降686.3%。

沃森生物2015年大幅亏损，主要是因为巨额减值损失所致。上市公司4月27日的业绩修正预告称，2016年3月，山东非法疫苗经营案曝光，沃森生物卷入其中。事件发生后，公司子公司山东实杰生物科技股份有限公司（下称“山东实杰”）和圣泰莆田药业有限公司（下称“圣泰莆田”）被当地药监部门撤销和收回了《药品经营质量管理规范认证证书》（GSP证书），并拟进一步采取吊销《药品经营许可证》的行政处罚。

受上述事件影响，按《企业会计准则》相关要求，公司聘请专业评估机构，进行以财务报告为目的的商誉减值测试，决定对商誉计提减值准备，金额为4.81亿元；无形资产计提减值准备，金额为2839.17万元，计提上述两项资产减值准备合计5.1亿元。

2015年年报显示，沃森生物对山东实杰、圣泰莆田、宁波普诺、重庆倍宁计提的商誉减值准备，分别为1.91亿元、9035.65万元、8268.6万元、1.17亿元，合计4.81亿元。

这四家企业均主营生物疫苗批发，也都是上市公司收购而来，支付对价合计11.13亿元。资料显示，2013年7月份，沃森生物公告称，公司拟以7.63亿元收购山东实杰、圣泰莆田、宁波普诺各100%的股权；2014年11月，公司收购重庆倍宁100%股权，收购对价3.5亿元。2015年4月，沃森生物将圣泰莆田、宁波普诺、重庆倍宁注入到山东实杰。

沃森生物为收购这四家企业，支付了非常高的对价。公告显示，上市公司收购上述四家企业支付的对价，较净资产账面值增值率分别为860%、1102%、847%、917%。

《证券市场周刊》记者翻阅以往公告发现，这四家企业在被沃森生物收购之前，控股股东均是石河子隆臣投资合伙企业（有限合伙）（下称“隆臣投资”），持股比例均为 51%。而且，隆臣投资每次都是先知先觉、在被收购前突击成为这四家企业的控股股东，短短几个月实现财富暴增，从上市公司身上套取了巨额真金白银。

资料显示，隆臣投资成立于2012年8月13日，股东是苏李红和李冲，二人成为上述一系列交易的最大受益方，背景神秘。

山东实杰、圣泰莆田、宁波普诺在被收购时均给出了业绩承诺，《证券市场周刊》记者发现，这三家公司2013年、2014年的实际净利润均超过业绩承诺，但仅多出几十万元而已，属于踩线精准达标。

资料显示，2013-2014年，山东实杰承诺净利润分别不低于2400万元、2730万元；宁波普诺承诺分别不低于2400万元、2730万元；莆田圣泰分别不低于1300万元、1480万元。而依据年报，2013-2014年，山东实杰实际净利润分别为2435.72万元、2758.48万元；宁波普诺分别为2417.42万元、2757.16万元；圣泰莆田分别为1353.97万元、1528.05万元。

《证券市场周刊》记者还注意到，上述三家企业业绩承诺精准达标背后，存在调控业绩之嫌。

2015年12月17日，山东实杰（834981.OC）挂牌新三板。财务审计报告显示，山东实杰母公司报表数据与沃森生物披露的数据是一致的。依据这份审计报告，《证券市场周刊》记者注意到，2014年，山东实杰母公司收入同比下降9.9%至1.82亿元，但净利润却同比增加13.25%至2758.48万元，这主要得益于销售费用下降430.8万元至2932.91万元。此外，在收入下降的情况下，母公司2014年年末应收账款较期初增加30.47%至7239.22万元。如果没有合理的解释，山东实杰恐怕存在粉饰业绩的嫌疑。

如今，上述企业被吊销执照，沃森生物巨额真金白银收购来的企业要打水漂了。对此，有投资者质疑，上市公司当初高溢价收购时，难道没有充分考虑经营方面的风险吗？

上市公司成唐僧肉

截至2015年12月31日，沃森生物其他应收款账面余额为5.82亿元，其中最大的一笔金额为3.75亿元，欠款对象为关联方河北大安制药有限公司（下称“河北大安”），账龄在1年以内、1-2年，款项性质为“关联方资金拆借”。

2015年年报显示，河北大安是上市公司的参股子公司，被列入长期股权投资，期末余额为4.8亿元。

2012年，沃森生物通过并购取得河北大安90%股权；2014年，沃森生物将河北大安46%股权转让给自然人杜江涛。自2012年取得河北大安控股权后沃森生物陆续向其提供借款，至2014年底累计6.19亿元；截至2015年底，剩余债权余额3.76亿元。

除此之外，另外四大欠款对象分别是玉溪市财政局、新余方略德合投资管理中心（有限合伙）、上海丰茂生物技术有限公司、上海市规划和国土资源管理局，欠款额分别为9850万元、5000万元、2000万元、270万元，账龄分别为2-3年及3年以上、1-2年、3年以上、3年以上。

对于这些资金被长期无偿占用的原因，上市公司没有给出任何解释。

除此之外，沃森生物还是上市公司高管及普通员工的唐僧肉。

2015年，沃森生物推出第一期员工持股计划，计划金额合计不超过1.32亿元，该员工持股计划参加人员总人数不超过500人，参加对象认购持股计划份额的款项来源于参加对象的合法薪酬及其他合法方式自筹资金。

沃森生物2015年12月10日公告称，截至2015年12月8日，该员工持股计划已实施完毕，合计买入2340万股股票，初始买入价格为33.88元/股，占公司总股本的5%。

员工持股计划草案已经明确规定，款项来源于参加对象的合法薪酬及其他合法方式自筹资金。然而蹊跷的是，上市公司2015年管理费用科目中，却突然多出了1.06亿元的“持股计划”费用。

值得注意的是，沃森生物自身的资金链并不宽裕。依据财报，截至2015年12月31日，上市公司短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券分别为8.65亿元、4.98亿元、1亿元、4.95亿元，有息负债合计19.58亿元。

巨额的有息负债导致公司财务费用高企，严重侵蚀利润。财报显示，上市公司2014年、2015年财务费用分别为1.54亿元、1.47亿元，占当期收入的比例分别为21.44%、14.64%。

巨额开发支出

截至2015年12月31日，沃森生物开发支出账面价值为9.23亿元。

目前，A股共有2851家上市公司，沃森生物开发支出账面价值金额位列第六名。依据申万一级行业划分，医药类上市公司共有211家，沃森生物无疑夺得“冠军”位置，比第二名华北制药（600812.SH）要高出4.63亿元。

由此可见，从绝对金额上来看，沃森生物账面上的开发支出遥遥领先于绝大多数上市公司。

《证券市场周刊》记者注意到，从2013年开始，沃森生物开发支出大幅增加，当年末，账面价值为2.41亿元，较期初增长676.82%。之后，其开发支出继续大幅攀升，2014年年末、2015年年末分别达到8.88亿元、9.23亿元。

伴随着开发支出额的一路攀升，沃森生物开发支出资本化率也是大幅提升。财报显示，上市公司开发支出占本年研究开发项目支出总额的比例，2010-2011年分别为12.31%、18.63%，2012-2014年则分别大幅提高至56.48%、60.28%、58.11%，2015年年报对此项数据未再做披露。

按照会计政策，企业内部研究开发项目的支出区分为研究阶段与开发阶段并分别处理，研究阶段的支出应当在发生时费用化计入当期损益，即列为“研发费用”，计入管理费用；开发阶段的支出应在满足技术可行性等条件时时进行资本化，即列为“开发支出”，计入无形资产。