企业并购中的融资方式范文

导语：如何才能写好一篇企业并购中的融资方式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词：并购；融资；创新

外资并购在国内的盛行，引起人们对国家经济安全和行业垄断的担心，同时，也给予我们更多的启示和反思。企业并购需要巨额的资金支持，一个健全的并购融资体制要解决两个问题：为收购方提供充足的资金和多元化的融资渠道。与外资收购的竞争中，我国企业在可以得到的资金数量和资金来源渠道上都处于劣势，无法与外资机构同时竞价。外资机构背靠发达的国际金融市场，不仅能够得到充足的资金，而且可以选择最有利的融资结构，资金成本较低。

从我国企业并购实践来看，并购的资金来源问题已成为制约大规模战略性并购交易的因素之一。因此，企业必须进行多元化的融资，进一步拓宽并购融资的渠道。

一、我国企业并购融资的主要渠道

由于现阶段我国资本市场发育尚不成熟，企业可以选择的并购融资方式还十分有限，对于西方发达国家企业并购中常用的混合性融资工具和一些特殊的融资方式我国几乎没有应用到(表二)。我国企业并购融资渠道不畅，融资工具品种单一(表三)，更为突出的是，我国企业在并购融资过程中存在着一种严重的偏向，即偏好于股权融资而轻视债权融资，与发达国家，内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序恰恰相反。目前，我国企业并购运用较多的融资方式和融资途径主要有内部留存、增资扩股、股权置换、金融机构信贷、发行企业债券、卖方融资、杠杆收购等。这里，笔者对几种主要的融资方式作个简单分析。

1、增资扩股。并购方选择增资扩股方式取得现金来收购目标公司时，最重要的是要考虑到股东对现金增资意向的强弱。就上市公司而言，拥有经营权的大股东在考虑其自身认购资金的成本、小股东的认购愿望等因素的同时还会考虑增资扩股对其控制权、每股收益、资产收益率、每股净资产等财务指标产生的不利影响。

2、股权置换(换股)。在企业并购活动中，并购方若将自身的股票作为现金支付给目标公司股东，可以通过两种方式来实现：一是由买方出资收购卖方全部股权或部分股权，卖方股东取得资金后以现金认购买方股权以增加股份，这种并购方式表现为双方股东不需另筹资金即可实现资本集中；二是由买方收购卖方全部资产或部分资产，而由卖方股东认购买方的增资股，这样也可以达到集中资本的目的。股权置换完成以后，新公司的股东由并购方和目标公司的原有股东共同构成，其中没有改变的是并购方的原有股东继续保持对公司的控制权，但是由于股权结构的改变，这种控制权会被稀释。

3、金融机构信贷。这种贷款不同于一般的商业贷款，要求并购方提前向可能提供贷款的金融机构提出申请。并就各种可能出现的情况进行磋商，而且需要在收购初期就向金融机构提出融资要求。这是因为这种贷款与一般的商业贷款相比具有金额大、偿债期长、风险高等特点，故需较长的商讨时间。

4、卖方融资(推迟支付)。在许多时候，并购双方在谈判时会涉及并购方推迟支付部分或全部款项的情形。这是在国外因某公司或企业经营状况不佳、卖方急于脱手的情况下新产生的有利于并购方的支付方式，与通常的“分期付款”方式相类似。不过在这种情况下并购方要有极佳的经营计划才能取得“卖方融资”。这种方式对卖方的好处在于，因为款项分期支付，税负自然也分段支付，使其享有税负延后的好处，而且还可以要求并购方支付较高的利息。

5、杠杆收购。杠杆收购是指并购方为筹集收购所需要的资金而大量向银行或金融机构举债，或通过发行高利率、高风险债券来完成并购交易的行为。这些债务的安全性以目标公司的资产或将来的现金流入作担保，杠杆收购在提高财务效益的同时也带来了高风险。这是因为这种收购方式的大部分资金依赖于债务，需要按期偿付本金和利息，沉重的债务偿还负担可能令并购方不堪重负而被压垮。收购后公司只有经过重组，提高经营效益与偿债能力，并使资产收益率和股权回报率有所增长，并购活动才算真正成功。

二、我国企业并购融资渠道的拓展

我们必须结合企业的具体情况，借鉴西方发达国家的成功经验，充分调动一切有利因素，努力拓宽我国企业并购的融资渠道，并使之顺畅。当前，拓宽我国企业的融资渠道、实现融资方式的多元化可以考虑以下几种方式：

1、知识产权担保融资。知识产权担保融资是以企业资产的未来收益作为债务清偿的资金来源和保障的一种直接融资方式。近年来，我国资产证券化的运作机制已经逐渐为国内业界人士所熟悉，但是知识产权担保融资在国内仍然是一种鲜为人知的新型融资方式。知识产权通常包括工业产权和著作权等，而工业产权又可以细分为专利权、实用新型权、商标权等。对金融机构来说，知识产权担保融资属于债权融资，其本金和利息的亏损不能依靠成功创业企业的资本获利来进行补偿，而必须考虑获得一定利息以上的收益，并寻求本金安全回收的保障手段，因此必须考虑作为担保的权利是否具有担保性。

2、票据融资。随着市场经济的不断发展，票据交易渐渐脱离了实际的商品交易，公司也不再是为了某一笔具体的商品交易而签发票据，而纯粹是为了筹措短期资金而签发票据。票据融资自20世纪60年代以来有了很大的发展，已成为发达国家企业筹措短期资金的重要工具。我国的一些企业自20世纪80年代后期也开始使用这一短期融资方式，但是我国的票据融资功能有较大的局限性，其功能主要体现在票据贴现上。票据的贴现是企业为了解决资金困难而进行的票据融通活动，而且主要是向银行进行贴现。虽然我国目前企业并购交易中通过票据融资的情况还不多见，但是票据融资为企业开辟了一条新的融资渠道，扩大了融资的范围，使企业在银行借款以外多了一种可以利用的融资方式。

3、租赁融资。融资租赁又称资本性租赁，是一种以融资为目的的租赁形式。与欧美国家的20％～30％设备租赁市场渗透相比，我国租赁业的发展还不是很完善，而且我国租赁业务大多发生在关联企业之间，不少关联方交易难免有调控利润之嫌。由于融资租赁具有迅速获得所需设备、承受的风险较低、限制性条款比较少、可以获得减税利益、可以保存企业的借款能力等优点，相信我国的上市公司在并购融资中将会越来越多地运用这种融资方式。

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关键词：并购融资 融资成本 融资风险

中图分类号:F275 文献标识码:A

文章编号:1004-4914（2011）08-266-02

企业并购的资金来源主要有两个渠道，内源融资和外源融资。内源融资是指公司经营活动所产生的现金，主要由自有资金、留存收益、折旧等构成。外源融资指企业的外部资金来源，主要包括直接融资和间接融资两类方式。直接融资是指并购企业发行证券如普通股股票、优先股股票、公司债券等方式进行融资；间接融资是指并购企业从银行、非银行金融机构获得贷款等方式进行的债券融资，也称债务融资。

一、企业并购融资方式的比较分析

企业在进行并购活动时，常用的融资方式可以分为两大类：内源融资和外源融资。

（一）内源融资

按照融资优序理论分析，内源融资应该是企业并购融资的首选，从企业内部筹集并支付并购对价是实现低成本并购的有效途径。内源融资的优点是资金调度迅速，保密性强，而且不需要对外支付利息或股息，不会减少企业的现金流量，同时可以使股东获得免税利益。由于资金来源于企业内部，不会发生融资费用，使内源融资的成本远远低于外源融资。如果企业有充足的自有资金或是有以短期投资为目的持有的可随时变现的有价证券，可以直接用自有资金或变卖有价证券所得资金支付并购款，这是一种速度最快、最简便、最容易被目标公司股东接受的方法（周卉，2005）。但是使用自有资金进行内源融资也有很大的局限性。首先，企业必须要有充裕的流动资金和流动资产以及完善的资金结构。如果企业流量资金不足，那么使用内源融资则有可能导致企业资金链断裂，从而无法保证企业日常生产经营活动的正常开展。内源融资的另一个缺陷是筹资金额有限，而一般来说企业并购活动所需要的资金规模都比较大，单凭企业内部资金很难满足要求，因此内源融资方式主要适用于目标企业规模不大的并购活动中。

（二）外源融资

外源融资是指向企业以外的经营主体筹措资金支付并购对价的方式，可分为债务融资、权益融资、混合融资和特殊融资方式。

1.债务融资。这是一种常用的融资方法，并购企业一般可以选择向金融机构贷款、发行有价债券等方式进行。

金融机构贷款是企业融资的重要渠道，也是企业并购融资的重要融资方式。在西方国家和地区，金融机构借贷一直是外援融资的主要来源，这里所指的金融机构包括银行、保险公司、投资银行以及其他贷款机构，他们可以提供包括信用贷款、抵押贷款、担保贷款、贷款组合等各种贷款产品，以形成完整的贷款产品体系，从而满足不同融资主体的不同融资偏好。利用银行贷款融资的优点体现在融资速度快、融资成本较低、融资灵活性较大以及企业可以利用财务杠杆利益。但是银行贷款融资也存在一定的缺陷，比如会提高企业的财务风险及筹资数量有限等。

债券是企业为筹措债务资本而发行的，约定在一定期限内向债权人还本付息的有价证券。企业并购中常用的债券融资方式包括企业债券和垃圾债券。与其他融资方式相比，发行企业债券筹措并购资金有以下优点：融资的资本成本较低，还款期限较长、不会影响企业的所有权结构及可以享受财务杠杆利益。但是发行企业债券的缺陷也很明显：发行手续复杂，对企业的要求比较严格，同时附有资产质押权的债券以及法律条款中的一些限制性条款也可能会降低企业之后的再融资能力。利用债券融资企业还要承担还本付息的义务，在企业经营不景气时向债权人还本付息会增加企业的负担和加大企业财务风险。

2.权益融资。权益融资可以提高公司的信誉，降低融资风险及举债成本，增强企业融资能力。但也会给企业带来一些不利因素，如分散企业控制权、稀释每股收益、资金成本较高。

3.混合融资工具。该工具的特点是既带有权益特征又带有债务特征的特殊融资工具。主要有可转换债券融资、认股权证融资两种。

可转换债券融资可以降低债券融资的资本成本，既为企业提供了一种以高于当期股价发行普通股融资的方法，又减少股本扩张对公司权益的稀释程度（相对于增发新股而言），但是也有缺点，即牛市时，发行股票进行融资比发行转债更为直接；熊市时，若转债不能强迫转股，公司的还债压力会很大。

认股权证是一种以特定的认购价格购买规定数量普通股的一种买入期权。它规定以实现约定的价格购买一定数量普通股的权利。认股权证对并购企业而言有双重优点：一是避免了使被收购企业股东在并购后整合初期成为普通股东，从而拥有获得信息和参加股东大会的权利；二是认股权证融资的资本成本较低，有利于吸引投资者向企业投资，有利于调整资本结构，扩大股东权益。发行认股权证的不利之处在于认股权证行使时如果普通股股价高于认股权证约定价格较多，企业就会因为发行认股权证而损失股东利益。

4.特殊融资方式，主要包括杠杆收购和买方融资两种。杠杆收购，是企业并购的一种特殊模式，指并购方以目标公司的资产作为抵押向银行借入收购所需资金，并购成功后再发行债券偿还贷款，用目标公司未来的收益偿还债券本息。它的实质在于举债收购，通过信贷融通资本，运用财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入融得数倍的资金，对企业进行收购、重组，并以所收购的企业未来的利润和现金流偿还负债。最大的优点是收购方只需投入少量的自有资金就能获得大量借款完成收购活动。这种融资方式债务比率较高，股东权益比率下降，使企业的资本结构发生了重大的变化，财务杠杆效应提高了企业的股权回报率。另一方面，杠杆收购可以带来税收优惠，高杠杆率可以产生大量的利息避税。但是杠杆收购融资方式使企业的负债比例过高从而会增加企业的偿债风险，如果企业在收购前筹划不周或收购后经营不善，可能会出现严重的财务危机，甚至会导致企业破产倒闭。

二、并购融资成本分析

融资成本是选择融资方式须考虑的重要因素，既包括资金的利息成本，还包括融资费用和不确定的风险成本。其一般计量公式为：

并购融资成本=并购融资额×加权平均融资成本

因为企业并购活动中并购企业会选择多种融资方式进行并购融资，而不同融资方式的融资成本各不相同，为了测算并购融资成本，需要计算出多种融资方式的加权平均融资成本。具体测算方法是以各种融资方式融资金额占融资总额的比例为权数Wt，乘以各种融资方式的个别融资成本Rt，然后求和即得出加权平均融资成本WACC。计算公式可以表示为：

一般来说加权平均融资成本低的融资结构财务风险相对较高；反之，加权平均融资成本高的融资结构财务风险相对较低。因此并购企业在选择融资方式时既要考虑降低融资成本，又必须在融资成本和财务风险之间进行权衡，寻求一种合理的均衡以作出最佳的融资方式选择决策。

三、并购融资方式选择

企业并购融资方式的决策在分析了影响并购融资方式选择的各种主要因素之后可以按照以下程序进行：第一，融资方式的可行性分析。可行性分析是在不考虑融资成本、融资规模和融资期限等条件下，根据并购企业自身情况及并购动机，结合目标公司的股东要求而筛选出可行的融资方式。第二，各种融资方式的融资规模和融资期限的预测。根据可行性分析筛选出的可行的融资方式，并购企业需要比较分析各种融资方式所能筹集到的资金额度及融资期限，然后进一步进行筛选和总体规划。第三，计算融资成本及财务风险。融资方式不同其融资成本也不同，企业必须根据自身情况及并购活动的规模大小进行融资方式的成本测算，然后确定一个成本最小的融资结构，在此基础上还要考虑所选融资方式给企业带来的总体风险，在资本成本较低的情况下尽量降低企业整体的财务风险。第四，融资方式的选择及融资方案的制定。一般而言，综合考虑融资成本、融资风险以及资本结构等因素之后，并购企业倾向于先内后外、先简后繁、先快后慢的融资原则。

在债券融资方式中也有优先序，企业一般首先选择发行普通债券，其次是可转换债券等混合融资工具，然后考虑优先股融资，最后才会选择发行普通股。

不同的并购主体、不同的行业及并购规模都会有不同的融资方式的决策方案，因此在选择并购融资方式时，必须要对并购活动的具体情况进行深入分析，综合考虑各方利益主体及其他影响因素后作出最佳的并购融资决策。

参考文献：

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2.邱魏魏,马兵.我国企业并购融资方式.中国乡镇企业会计

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4.李琛.中国移动（香港）并购融资安排及其启示.北京市经济管理干部学院学报，2005(1)

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关键词：企业并购 价值评估 融资方式 改善对策

近年来我国企业纷纷通过并购来提高市场竞争力，然而很多企业过分强调并购和重组是企业进行低成本扩张的途径，而忽视了并购前对目标企业的选择和价值评估，以及并购后融资支付方式的选择和财务整合等财务问题，导致并购效果并不理想。因此，我国企业并购所面临的财务问题及改善对策是一个值得深入研究和探讨的课题。

一、我国企业并购所面临的财务问题

（一）企业并购定价方式所面临的财务问题

1、并购信息不对称

在并购中，信息是否完整、及时和真实直接关系到并购能够成功，然而目前并购信息不对称的现象是普遍存在的，尤其是对于并购企业来说，处于掌握信息的劣势地位。导致并购信息不对称的原因是多样且复杂的，但归纳起来主要是由于目标企业可以隐瞒或粉饰财务信息、信息披露制度不够完善、以及并购企业对并购缺乏相关经验。

2、定价方法比较单一

不同的定价方式其侧重点不同，因此企业要根据自身的实际情况来选择恰当的定价方法，有时甚至要采用多种估值方式来克服单一定价方法的局限性。然而我国多数是采用重置成本法或账面价值法来对企业整体价值进行评估，忽略了目标企业的经营方向、整体价值、未来收益和面临的不确定性，导致难以对目标企业的价值进行客观反映。

3、无形资产价值失真

当今时代，商标权和专利权等无形资产对企业价值的影响越来越大，然而无论是采取重置成本法还是账面价值法，均只是考虑了企业资产的价值而忽略了无形资产的价值，导致对目标企业价值评估的不准确。

（二）企业并购支付方式所面临的财务问题

目前企业并购支付方式主要有现金支付方式、混合并购方式、换股方式和杠杆收购方式等，我国企业并购支付方式所面临的财务问题是支付方式单一。据统计，目前我国企业并购支付方式以现金支付为主，在每年的并购中均占到85%以上，此种方式虽然操作简单，但要求企业必须拥有足够的现金流，沉重的现金负担会给企业的未来发展埋下隐患，影响并购市场的健康发展。

（三）企业并购融资方式所面临的财务问题

1、企业内部融资非常有限

我国企业的发展历程较短，内部积累资金较少，同时由于企业的盈利水平较低，导致企业通过挖掘内部融资来实现并购是非常有限的。

2、 企业融资方式比较单一

目前我国企业并购的融资渠道比较狭窄，多以股权置换和资产置换为主，并且企业在实际并购融资操作中可供选择的工具极其有限（多为发行股票和银行贷款），这极大地影响了企业的成功并购。

3、 不规范操作现象比较严重

由于法律法规限制和市场监管等原因，企业并购融资正常渠道的困难重重，企业无法通过正常渠道来获得并购所需的资金，导致不规范操作现象比比皆是，严重扰乱了资本市场的正常秩序。

4、 融资方式的限制较多

无论是贷款融资、股票融资还是债券融资方式，其限制都较多，使得我国企业在效益不佳的情况下能够获得的资金非常有限。

二、我国企业并购所面临财务问题的改善对策

（一）改善企业并购的宏观环境

1、对政府的角色进行合理定位

政府要通过制定科学合理的并购政策，创造高效秩序井然的并购环境，积极引导企业的并购行为，充分发挥企业并购的宏观和微观经济功能；政府要对市场各种关系进行综合协调，弥补市场作用的不足之处，有效发挥自身的宏观调控能力；政府要对企业并购行为实施有效监督，将企业并购引入规范化的法制轨道，维护市场经济公平竞争的秩序。

2、对并购制度与规范进行完善

根据我国的国情，建立一整套企业并购相关的法律法规，既能对企业的并购行为进行约束，又能在法律允许的范围内最大限度地发挥并购主体的创新意识和自主性。

（二）完善企业并购的微观环境

1、要选择恰当的价值评估方法

企业所处的客观经营环境和自身经营管理方式的差别，决定了企业必须有针对性地选择价值评估方法。而且由于目标企业的价值评估是一项复杂的系统工程，往往难以依靠一种评估方法来得出准确的结果，因此要根据并购的具体特点来选择更适合的价值评估方法和模型，确保客观反映企业的真实价值。

2、要选择适当的融资方式

不同融资渠道都有自己的适用范围和优缺点，企业要选择恰当的融资方式和融资渠道，如吉利收购沃尔沃时就采用了“国内融资+国外融资”、“地方融资+资本市场”的融资方式，成功解决了并购融资，这位我国其他民营企业的并购融资提供了有益的参考。

3、要避免盲目并购行为的发生

企业并购是一项高风险的行为，因此企业在并购前要进行可行性分析，聘请专业机构来进行全方位的调查，防止并购信息不对称所造成的风险；对目标企业的财务指标和财务报表进行全面分析，建立完善的目标企业价值评估体系；拓宽融资渠道，采用混合使用多种支付方式，确保企业保持良好的资本结构。

三、结束语

作为企业进行直接投资和增强实力的一种方式，并购活动有着很多的优势，因此近年来我国企业并购的数量和规模日益扩大。但目前我国企业并购的效果却不尽人意，并购所面临的各种财务问题严重制约了我国企业并购行为的快速健康发展，这就要求我们从企业并购的宏观和微观环境入手，寻找相应的解决对策。

参考文献：

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关键词：现金并购 融资风险 企业并购

一、现金并购的资金来源及筹资方式

现金并购融资方式是多种多样的。现金并购融资按资金的来源不同一般可分为两大类融资方式,即内源融资方式和外源融资方式。内源融资是指从企业内部开辟资金来源,筹措所需资金。但由于并购活动所需的资金数额往往是非常巨大的,而企业内部资金毕竟是有限的,利用并购企业的营运资金流进行融资对于并购企业而言有很大的局限性,因为一般不作为企业并购融资的主要方式。

现金并购中应用较多的融资方式是外源融资,指企业从外边有开辟资金来源,向企业以外的经济主体筹措资金。外源融资作为企业筹集资金的一条重要渠道,对企业扩大经营规模、增加资本的收益具有直接作用。

二、不同融资方式的风险分析

1.债务性融资风险。采取债务性融资的企业,可能出现不能按时支付利息、到期不能归还本金的风险。另外负债具有财务杠杆的作用,当投资报酬率高于利率时,就能提高股东的收益。反之,就会降低股东收益,甚至危及股东资本,因此债务性融资还包括使普通股收益变动的风险。债务性融资因必须按时还本付息,刚性很强,筹资风险最大。

2.普通股融资风险。权益性融资不存在还本付息,故无财务风险。但筹资使用不当,会降低普通股收益,因此存在使股东收益变动的风险。如果完全使用股票进行交易,主要会涉及两个因素。首先是由于股权数额的增加,交易期间可能会引起股东每股盈余被稀释。第二个因素是使用股票交易可能使投资者认为是并购企业的股票价格高于其价值的信号。这两种可能就能解释为什么使用股票融资不如使用债务融资的交易对企业的财务状况及股票价值更为有利。

3.优先股融资风险。优先股股东对公司的资产与盈余拥有优先于普通股股东受偿的权利,并取得固定的股息,具有债券者的特征。在正常经营的环境下,运用优先股筹集长期资金来源不会构成企业的财务风险,而避免财务风险的代价则表现为有限股的股息要在税后利润中支付,从而失去所得税的抵减效应。

三、中国现金并购中融资风险问题的防范措施

1.制定正确的融资决策

要制定正确的融资决策,必须考虑到企业现有的资本结构和融资后的资本结构的变动,—方面尽量利用债务资本的财务杠杆利益,另—方面又要尽量避免债务资本带来的财务风险。

(1)债务融资方式。采用债务融资方式,很可能导致企业权益负债率过高,使权益资本的风险增大,从而可能会对股票的价格产生负面的影响,这就使得并购企业希望是用债务融资避免股权价值稀释的愿望相违背。因此,在利用债务融资方式时,并购融资企业应当特别重视在杠杆利益发挥与负债比率升高两者之间寻求一个平衡点。

(2)权益融资方式。采用权益性融资方式,由于股权数额的增加,将有可能会导致股权价值被稀释。影响这种情况发生与否的因素主要在于支付给被并购企业股票的数量与这部分股票能为合并后企业增加的盈利的价值比较。另一方面,权益融资中除了要关注EPS与市盈率等指标的影响以外,还需要考虑的一个重要因素即企业控制权的分散程度的影响,必须合理设定一个可以放弃的股权数额的限额,以避免控制权又落入他人之手的风险。

2.拓展融资渠道,保证融资结构合理化

企业在制定融资决策时,应视野开阔,积极开拓不同的融资渠道,通过将不同的融资渠道相结合,做到内外兼顾,以确保目标企业一经评估确定,即可实施并购行为,顺利推进重组和整合。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道,如完善资本市场,建立各类投资银行、并购基金等。

(1)优化企业的融资结构。融资结构既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系,也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。优化融资结构必须是在融资方式选择的基础上,将融资风险与成本综合考虑。

(2)以优先债务、从属债务和股权部分形成的倒三角图形可以扼要地说明融资的结构安排。在倒三角的并购融资安排中,最上层为优先债务,第二层为从属债务,最后是优先股和普通股。对于企业来说融资成本由上到下越来越高,而风险由下到上越来越大。因此,不同融资方式所占的比重也是由上到下逐渐减少。这样的结构安排,对于整个并购融资项目而言是比较稳健的,使得资金成本尽量减少,融资风险得到合理的控制。合理确定融资结构还应遵循以下原则:一要遵循资本成本最小化原则,既要将自有资本、权益资本和债务资本的筹资成本进行比较,也要对三者分别分析其边际收益和边际成本;二是自有资本、权益资本和债务资本要保持适当的比例,在这个前提下,再对债务资本组成及其期限结构进行分析,将企业未来的现金流入和偿付债务等流出按期限组合匹配,找出企业未来资金的流动性薄弱点,然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。

3.合理规划并购融资的资本成本

资本成本一般指企业筹集和使用长期资金而付出的代价,它包括资金筹集费和资金占用费两部分。融资决策与资本结构管理是实现并购融资优化的重要一环。因此,在确定完融资类型后,企业应进一步根据金融市场变化趋势,运用金融工程技术,通过融资方案专业设计,不断降低融资成本。

4.借鉴杠杆收购融资

尽管杠杆收购具有高风险性,但伴随而来的也是其具有高收益性。它的强势财务杠杆效应,能带来极高的股权回报率,使之成为一种颇为有效的融资方式。我国目前的资本市场环境以及企业自身状况的限制,杠杆收购在我国还不具备条件。但是由于我国目前并购融资方式还很有限,债务融资仍是主要的方式之一,许多并购融资活动中债务比例都比较高,因此,借鉴杠杆收购融资的经验具有很强的现实意义。

参考文献:

[1]王辉.股权分置条件下的并购动机与绩效变化之关系.现代财经,2006,(5).

[2]张琰,崔瑛.企业并购中的财务风险及规避探析.全国商情(经济理论研究),2006,(5).

[3]黄丽萍.企业并购的财务动因分析.财会通讯,2006,(5).

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一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。

篇6

摘要财务人员的专业优势决定了其在企业并购中的角色重要性。如果其角色定位不准将会影响到并购的成功进行。本文分析了财务人员在企业并购中角色定位存在的问题及其原因，并提出了针对性的建议，以便财务人员更为有效地发挥其角色作用。

关键词财务人员并购角色对策

企业并购是资本运作的主要方式，是企业实现快速扩张的重要途径。企业并购，会面临各种财务风险，因而离不开科学的财务预测和分析，财务人员做为企业并购的参与者，全程参与并购的整个过程，因此，财务人员的职能作用和角色定位是否正确，对企业并购成功与否是至关重要的。

一、财务人员在企业并购中的一般工作职责

1．在前期准备阶段。参与可行性分析论证，对重组后企业的财务状况作出预测和分析，提出可行性的意见和建议，作为决策层并购决策的参考。

2．并购实施阶段。基于上一阶段论证所取得的一手资料，参与对并购企业并购模式选择评价，进行相应的资产评估、融资、支付、财税、法律等方面的事务安排。

3．谈判签约阶段。确定并购方案之后，以此为基础制定并购意向书，就并购价格和方式等核心内容参与协商和谈判，最后签订并购合同。

4．整合阶段。双方签约后，进行产权交割，账务合并处理等，参与在战略、业务、制度、组织人事和企业文化等方面对企业进行整合。

二、财务人员在并购中的角色定位

财务人员承担着控制并购风险和使并购企业价值最大化的重任，为了完成这项重任，必须突出三个方面的角色定位：

第一、预测者。好的财务人员首要的职责，就是要将企业并购后的财务状况准确地预测出来，将企业未来的经营趋势可靠、准确、完整地呈现给并购决策者，让他们依据并购目标和发展方向，进行科学的决策。

第二、预防者。出色的财务人员突出的能力，要在预测的基础上，找出病根，对症下药，制定应对策略，采取预防措施对并购中存在的瑕疵和不确定因素进行纠正和防范，使企业并购风险可防。

第三、预警者。优秀的财务人员关键的价值，要在做好预防的同时，对于重大风险或突发的事项能够及时准确的发现和预警，而不仅仅是事后诸葛亮，从而让决策者有时间和机会提前进行应对，避免发生更大的失误导致并购失败，使企业并购风险可控。

三、并购中财务人员角色定位容易出现的问题

作为并购的参与者，财务人员常常埋头于并购的一般本职工作，忽略了自身的价值，角色定位不准确，主要表现在：

第一，只是机械的按照财务的一般工作职责开展工作，忽视了对并购中各项信息的分析和评价，预测者的职责发挥不到位，这样很可能造成风险因素的遗漏，产生后患。

第二，只是关注并购过程中的具体业务问题，对于并购风险没有制定预防策略，没有采控制和规避的措施，不能发挥预防者的作用，轻则造成损失，重则很可能导致并购失败。

第三，只是单纯的执行各项决策和命令，对于在并购中即将发生的风险和不利因素不能及时和主动向决策者发出预警信息，造成应对延误，很可能会错过化解风险的时机，没有尽到预警者的责任。

四、并购中财务人员定位不准的原因

（一）观念认识不到位

一是自身观念问题，认为财务人员的职责就是参与和执行，按照公司的安排做好就可以了，未去履行预测、预防和预警的角色定位；二是公司决策层认识问题，忽视财务人员在并购中的重要作用，对财务人员反应的问题和提出的建议不重视，这也是长期以来都是把财务人员当作帐房先生来看待造成的结果。

（二）沟通能力不强

大多数财务人员只会埋头工作，不善于沟通，性格内向，沟通过程中缺乏技巧，沟通方式简单，沟通重点表达不清晰，结果造成并购中发出的风险提示得不到认同，提出的预防措施得不到采纳，也就发挥不出自身的价值。

（三）综合技能欠缺

并购的过程中陷阱重重，稍不注意企业就陷入困境。其中陷阱最多的就是财务陷阱，而发现其中的陷阱又不是仅靠财务会计知识能解决的，财务人员必须具备综合的知识和技能，比如对经济法知识就要相当熟悉，甚至在实体法熟悉程度上要超过企业的律师，这样才能掌握和发现并购陷阱，否则，很难发挥预防的作用。

五、财务人员在并购过程中正确进行角色定位的策略

（一）关注被并购方的实际情形选择正确定位策略

第一，财务人员应关注并购方的经营理念和市场导向，分析判断是否与我方的市场和产品的形成优势互补关系，应注重预测是否存在并购完成后发生争夺资源和挤占资金的情况，力争在协议中限制或剔除可能影响经营协同的条款和内容，使并购双方的经营理念和市场导向保持一致。

第二，财务人员还应关注并购方的管理模式和价值取向，注重预防在并购协议中出现影响公司治理结构的约定和条款，积极促使并购双方按照现代企业制度的要求建立科学的法人治理结构和有效的约束和激励机制，使未来的企业健康发展。

（二）关注融资方式选择正确定位策略

第一，企业并购融资方式会影响到企业的资本结构，并购融资方式会通过资本结构影响公司治理结构，因而并购中财务人员应该注重预防，分析判断所选择的融资方式能否达到较好的资本结构，防止因股权与债权的配置不合理，造成公司治理结构不完善，增加委托成本，以致影响并购后企业的正常运转。

第二，融资风险是企业并购融资过程中不可忽视的因素，并购融资方式不同，面临的风险也不同。在并购融资中，应分析各项融资方式下的并购收益率是否能弥补融资成本，如果企业并购后，投资收益率小于融资成本，则并购活动只会损害企业价值。因此，在谋划并购活动时，财务人员必须注重预警，发现融资风险时，及时采取措施，改变融资方式，保证并购后企业的整体收益达到预期目标。

（三）关注并购整合，选择正确定位策略

企业并购的目的是快速实现战略目标和经营目标，扩大市场份额、补充或获得资源与能力，实现企业的价值最大化，而通过一系列程序完成了企业的并购，只是完成了并购目标的一半。在并购完成后，企业战略目标、人文环境、固有习惯、财务状况、行业地位等元素与并购前都不同，都需要进行整合，整合是整个并购程序的最后环节，也是决定并购能否成功的关键环节。整合的目标就是要发挥协同效应，作为财务人员，应密切关注和参与整合的各个方面，采用正确的定位策略，推动整合发挥协同效应。

1．在战略整合中的定位策略

企业并购中的发展战略整合是对企业的方向性调整，是对企业未来发展方向的定位。在调整和定位过程中，难免会存在矛盾，应采取策略，在战略目标上“求同”，而在策略和战术上“存异”，做到“求同”与“存异”两者的平衡，只有这样才处理好企业内部存在的各种矛盾，发挥战略协同效应。

2．在业务整合中的定位策略

在业务整合中，目的是发挥经营协同效应，要以企业价值最大化为目标，采用市场导向策略，推动并购企业生产经营流程的整合和协同。同时，应通过节约经营流程的费用、提高资产使用效率、创新营销方式、优化资源配置以及业绩评价等手段，为公司创造最大的价值。

3．在制度整合中的定位策略

在制度整合中，目标是发挥管理和财务等协同效应，推行价值管理策略，财务人员应广泛参与公司人、财、物及信息资源的管理，使公司的各项资源得以有效利用，达到降低管理成本，提高管理效率，加快资金周转，降低资金成本的协同效应，这实际上也是实现价值管理的一个重要方面。

4．在组织人事整合中的定位策略

组织是企业的骨架和血脉，是企业得以安全顺畅运转的基础，人才是企业的第一资源，是企业发展的原动力，因此，组织人事整合是关系到并购最终成败的关键。在这方面，财务人员可以根据战略目标采用适当划分利润中心和成本费用中心的策略，促进组织变革，明确责任目标，发挥规模和人才优势，降低成本费用，使企业的效率不断提高，盈利水平快速提升。

5．在企业文化整合中的定位策略

企业文化是企业经营中最基本、最核心的部分，企业文化影响着企业运作的各个方面。企业文化的形成是长期性的，具有很强的独立性和差异性，财务人员要注重理念融合的策略，通过引导，吸收双方的优点，摈弃各自缺点，不断融合双方优秀的企业文化理念，这样可以能使并购后的企业文化真正融合为一体，实现企业不断创新和发展的共同理想。

总之，财务人员作为并购的参与者，价值不只是体现在财务的一般职能方面，应注重自身角色定位，充分发挥预测、预防和预警的角色作用，在企业并购和整合的各个方面，采取恰当的应对策略，充分发挥专业优势，预防和化解并购和整合中可能遇到的矛盾和难题，保证企业并购后的健康发展，实现企业的战略目标，只有这样才能充分展示出财务人员自身的价值。

参考文献：

[1]肖.我国企业并购中存在的问题和对策.中小企业管理与科技.2008(10).

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论文关键词：并购融资信托融资资产证券化

企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的～项重要决策。从中国上市公司的融资情况看，与美国等发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序正好相反，中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性，表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。

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论文摘要：中国企业并购融资中忽视内部融资、对股权融资相对偏好、对债务融资轻视。融资渠道狭窄，融资方式单一；资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用没有效发挥。可继续定向增发新股和进行信托融资。还需引入资产证券化融资，分期付款下的或有支付卖方融资，设立企业并购基金，以及完善企业并购融资的外部环境。

企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的～项重要决策。从中国上市公司的融资情况看，与美国等发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序正好相反，中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性，表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。

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一、我国企业并购的主要融资方式

1、内源融资。内源融资是指企业通过自身生产经营活动获利并积累所得的资金。内源融资主要指企业提取的折旧基金、无形资产摊销和企业的留存收益。内源融资是企业在生产经营活动中取得并留存在企业内可供使用的“免费”资金,资金成本低,但是内部供给的资金金额有限,很难满足企业并购所需大额资金。

2、外源融资。外源融资是指企业通过一定方式从企业外部筹集所需的资金,外源融资根据资金性质又分为债务融资和权益融资。

(1)债务融资。债务融资是指企业为取得所需资金通过对外举债方式获得的资金。债务融资包括商业银行贷款和发行公司债券、可转换公司债券。债务融资相对于权益性融资来说,债务融资不会稀释股权,不会威胁控股股东的控制权,债务融资还具有财务杠杆效益,但债务融资具有还本付息的刚性约束,具有很高的财务风险,风险控制不好会直接影响企业生存。在债务融资方式中,商业银行贷款是我国企业并购时获取资金的主要方式,这主要是由于我国金融市场不发达,其他融资渠道不畅或融资成本太高,此外,并购活动也往往是政府“引导”下的市场行为,解决国有企业产权问题,比较容易获取国有商业银行的贷款。(2)权益融资。权益融资是指企业通过吸收直接投资、发行普通股、优先股等方式取得的资金。权益性融资具有资金可供长期使用,不存在还本付息的压力,但权益融资容易稀释股权,威胁控股股东控制权,而且以税后收益支付投资者利润,融资成本较高。

二、我国企业并购融资存在的问题

1、 并购融资渠道狭窄,融资方式单一。中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资,贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说,可以减少融资成本及并购风险,但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下,融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行,但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易),一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动,由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。

2、商业银行贷款融资不充足。从商业银行贷款可以弥补企业内部融资的不足,但从商业银行贷款也非易事,通常商业银行需对拟贷款的企业进行严格的审查和控制,包括对并购企业的财务状况、信用状况、发展前景的审查,甚至还约定了一些限制性条款,只有那些实力强的企业才能得到商业银行的支持。但现实中商业银行在并购企业融资中未能发挥应有的促进作用。

3、 债券筹资受阻。债券需要有较大的吸引力,以吸引投资者。但债券的发行受制于国家控制的规模,企业无法根据环境和自身的需要决定融资行为。国家对债券发行有严格的准入条件和审批程序,如《企业债券管理条例》规定:“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄存款利率的40%。”当银行利率下降,购买债券的吸引力也将下降。

4、 资本市场体系不完善。影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善,对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约,除了立法限制以外,还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小,资金供给充裕,使得股价规模过高,因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价,股权交易难以实现。

三、我国企业并购融资中存在问题的对策

l、 完善相关法规、产业政策。就我国当前的现实情况而言,企业并购融资困难首要在于外部约束,为促进企业并购,更广地拓展融资渠道,应努力为融资创造良好的环境。在前面论述过我国有关的法规对并购融资的影响,特别是对增发新股和发行股票的限制,致使一些企业被排除在外,《证券法》、《公司法》以及相关的条例、通知等为并购提供了基础,随着并购在我国的发展,其法规仍有不足之处,需进一步完善,相应放松对并购融资的限制。

2、 加快我国资本市场的结构调整。目前证券市场结构失衡,企业(上市公司)偏好权益性融资,债券市场发展缓慢,特别是企业债券出现发行难、交易清淡等问题。因此,有必要从制度上推进债券市场的发展,为企业并购开拓更多的融资渠道。人们可以直接通过证券市场的运作,达到接管某一企业管理的目的。这比通过中介机构评估和审查,再与被并购企业的主要股东和管理层进行艰苦的讨价还价相比,已是天壤之别。

3、 发挥并购基金在并购中的作用。企业并购基金是共同基金的创新品种,在20世纪80年代美国企业的并购中发挥了作用它既具有共同基金所共有的“集体投资、专家经营、分散风险、共同收益”的特征,又因具有明确的投资方向而独具特色,表现出高收益、筹资快、并能为企业并购服务的特点。基金业务在我国证券市场的发展刚刚起步,而并购专项基金更是空白,但这一组织形式更能为我国企业所理解和接受。

4、 优化融资支付方式。资金的筹集方式与支付方式有关,以现金支付的资金筹集方式压力最大,通常可采取分期付款方式以缓解资金紧张的局面。并购企业可以根据自身的情况对支付方式进行设计,合理安排融资方式的组合,比如:公开收购中的两层出价,第一层以现金支付,第二层以混合证券为支付方式。采用这种形式是出于对交易规模大、买方支付现金能力有限的考虑,可以维持合理的资本结构,减轻巨额还贷压力,以降低风险。同时可诱使目标企业股东尽快承诺出售,从而使并购方在第一层出价时,就达到获取目标企业控制权的目的。

5、 扩大债券融资比例。债券市场往往是容量最大的证券市场,目前我国正在对企业债券市场进行相关调研,而且相关管理办法的修改也将出台。可以预期新办法将就公司债的一些基本原则,以及相应的发债主体资格问题,发债额度限制问题,发债审批程序问题等做出突破,以加速整个债券市场的发展。这不仅可以为并购活动提供融资市场,同时为整个证券市场的融资提供有效的基准利率和风险溢价。

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关键词：企业并购 财务风险类型 原因 控制措施

在全球并购浪潮的推动下，我国企业并购也从无到有的发展起来。我国的并购出现于改革开放之后，始于1984年7月保定纺织机械厂和保定市锅炉厂以承担全部债务的形式分别兼并了保定市针织器材厂和保定市鼓风机厂。2010年3月28日，吉利控股集团宣布在沃尔沃所在地瑞典哥德堡与福特汽车签署最终股权收购协议，以18亿美元的代价获得沃尔沃轿车公司100%的股权以及包括知识产权在内的相关资产。作为中国汽车业最大规模的海外收购案，吉利上演了一出中国车企“蛇吞象”的完美大戏。最近，美国史密斯菲尔德食品公司和中国双汇国际控股有限公司发表一份联合声明，证实双汇-史密斯菲尔德收购案已获美国外国投资委员会批准。双方定于2013年9月24日举行特别董事会，以最终敲定这一涉资71亿美元的交易，这将是中国至今最大的一笔海外并购。并购先后经历了三次并购浪潮，逐步发展完善起来，已经成为现代企业发展扩张的一种主要方式。

企业并购作为一种企业发展方式，必然存在风险，特别是财务方面的风险不容小觑。从广义上来说，企业并购的财务风险应该包含更宽泛的涵义，包括“由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性”。具体来讲，企业并购财务风险有不确定性、决策向光性、价值性、动态性、可预测性与可控性等方面的特征。

一、企业并购中存在的财务风险类型及原因分析

（一）企业并购价值评估风险

企业并购价值评估是企业实施并购的基础，对整个并购过程中来说非常重要，评估过高可能导致企业丧失并购的机会，评估过低风险显而易见。企业价值评估过程中，因为信息不对称，方法不科学，评估体系不健全，甚至政治经济因素等都容易导致风险产生。

（二）企业并购的融资风险

企业并购中需要大量的资金支付对价，手头有大量现金的企业少之又少，也不符合现金管理的原则，因而大部分并购企业都需要大量融资，并购融资渠道包括内部融资渠道和外部融资渠道。并购融资方式有债务融资、权益融资、混合融资还有诸如杠杆收购、过桥贷款、卖方融资、信托、资产证券化等其他特殊融资方式。融资风险主要是指在进行并购时，为确保并购资金充足而进行融资，引起企业负债率过高，资金周转困难、收到经济政策影响所导致的融资失败、企业资本结构发生变化而带来的风险等。譬如，商业银行开展并购贷款业务应符合多项苛刻条件，缺一不可。发行企业债券更是需要多项财务指标达标。权益融资容易分散企业的控制权、发行成本较高，企业税负较重。

（三）企业并购的支付风险

并购对价支付是企业并购中十分重要的一环，选择合理的支付方式，不仅关系到并购能否成功，而且关系到并购双方的收益、企业权益结构的变化及财务安排。企业并购涉及的支付方式主要有现金支付、股权支付、混合支付等等。企业并购的支付风险是并购企业为完成目标企业的收购，采用某种方式或某几种方式支付对价带来的风险，主要来自资金流动性和股权稀释相关的风险。企业并购支付方式若选择不恰当，则会给企业带来财务风险：1.现金支付带来的风险。现金支付会给企业带来资金负担，降低并购企业对外部环境变化的调整能力，产生资金流动性风险；2.股票支付带来的风险。采用股票支付，并购企业就需要发行新股票，虽然在一定程度上减轻了并购企业的资金压力，获得税收价值，但新股的发行会增加并购企业的成本、稀释股权，同时分散了对目标企业的控制权；3.混合支付带来的风险。采用混合支付企业资本结构很难达到最―种最佳状态，多种支付方式同时使用容易出现间断性，企业并购后会增加财务整合的难度。

（四）企业并购的财务整合风险

财务整合，是指并购企业对被并购企业的财务制度体系、会计核算体系统一管理和监控，使被并购企业按并购企业的财务制度运营，最终达到对并购后企业经营、投资、融资等财务活动实施有效管理和收益最大化。企业并购的财务整合风险是指当企业并购完成后，由于并购过程中的某些因素作用到一定程度时，由某一事件的发生从中起到主导作用而导致的财务风险。主要包括以下几种风险：（1）财务管理目标、会计人员及组织机构、会计政策及会计核算体系、财务管理制度、业绩考核体系不同而产生的财务整合风险以及存量资产、现金流量等整合风险。

二、控制企业并购财务风险的对策

（一）企业价值评估风险的控制

首先，要正确理解目标企业价值评估的主要内容。目标企业价值应由四个部分构成：（1）评估并购企业价值；（2）评估被并购企业价值；（3）评估并购后整体企业价值；（4）评估并购净收益（NAV）。

其次，选择正确的企业并购价值评估方法：（1）收益法 是通过将被评估企业预期收益资本化或折现来确定被评估企业价值，其主要方法就是现金流量折现法。（2）市场法 是将评估企业与参考企业、在市场上已经有交易案例的企业、股权权益、证券等权益性资产进行比较，以确定被评估企业价值。这其中常用的两种方法是可比企业分析法和可比企业分析法。（3）成本法 也叫资产基础法，是在合理评估目标企业各项资产价值和负债的基础上确定目标企业的价值。

通过上述评估活动，可以就是否需要进行并购过程的下一步提供决策依据，虽然，并购有市场、资源等多种考量指标，但是，“有利可图”依然是中心指标，是决定性因素。

（二）并购融资风险的控制

要控制并购中的融资风险，首先要选择正确的融资渠道，内部融资渠道与外部融资渠道要兼顾。通常内部融资风险小于外部。就内部融资渠道而言，企业自有资金和应付税款、应付账款等，在这种方式下，企业不必对外支付借款成本，风险很小。在并购交易中，企业一般应尽可能选择内部渠道，企业短时期内如果能够在内部筹集大量资金，融资财务风险就很低了。就外部融资而言，应根据企业实际情况，选择由企业面向社会融资的直接融资或贷款等间接融资模式。如果企业财务指标符合相关政策，那么直接融资，发行股票、企业债券等方式无疑是首选。否则，只有选择间接融资，但其风险稍高。

其次，在融资方式的选择上，如果企业不担心控制权分散、财务指标又符合相关政策，应优先选择以权益融资为主的混合融资方式。有条件的话，可以选择杠杆收购的融资方式。

（三）并购支付风险的控制

第一，加强并购支付的财务风险管理。企业应加强融资支付的财务风险管理。首先要深入了解企业的财务状况与经营成果，对企业自身的财务有全面的认识，对企业的融资能力有个全面的认识；再者，在并购开始前对并购资金的可能规模进行合理估计，帮助企业合理安排资金，这样可以降低财务风险。第二，选择合适的并购支付方式。在确定支付方式时，企业可以结合自身的实际情况，充分权衡现金、股权、混合支付方式的利弊，来规避风险。

（四）财务整合风险的控制

企业并购完成只是并购成功的第一步，能否真正成功，还要靠并购后的整合，整合成功才意味着并购真正成功。财务整合是并购后整合的重要组成部分，其风险也影响并购的成败。

财务整合涉及企业经营管理的各个方面，需要运用策略，刚柔并济。其规避风险的运作策略如下：（1）刚性处理：一是规范法人治理结构，实现集团财务控制，明确企业的财务关系，保证母公司对子公司的控制权；二是在财务组织结构的调整、财务负责人的委派和会计人员的任用方面，必须采取强有力措施，保障财务组织运行的畅通；三是对被并购企业实施严格的财务管理控制，建立一系列相关制度；四是实施全面预算管理，严格经营风险和管理风险控制，实施动态监控。（2）柔性处理：对涉及职工个人方面的福利待遇、岗位薪酬、考核指标、费用标准等方面的财务整合内容，需要人性化处理，做到规则无情，人有情，以期获得多数员工的接受和支持，为顺利整合增添正能量。

三、结论

风险与机遇是并存的。企业在遇到并购这一能为企业带来巨大发展的机遇时，也需认识到在不同政治、经济环境下以及因为并购项目的性质不同时，各种风险对并购活动的影响程度也不一样，但在任何情况下，财务风险都占据了不可忽视的地位，体现在并购过程的每一个环节，分析各环节的财务风险并及时做好控制措施是企业并购成功的关键因素之一。