私募基金的盈利模式范文

导语：如何才能写好一篇私募基金的盈利模式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词 私募股权基金 要约 非公开

一、私募股权基金的概述

私募股权投资基金（Private Equity Fund），是指面向少数机构投资者或者个人投资者提出要约，通过“私下”即非公开的形式所募集的基金。它是一种私下募集的证券发行方式的一种，其不需要证券监管部门的审批或者备案，也不需要像公募基金那样采取媒体广告、宣传资料等方式进行宣传，相较于公募基金，程序相对简便，这就为私募股权基金的发展提供了有利的环境。

（一）私募股权基金的特点

第一、私募股权基金的募集方式主要是定向募集，其募集的对象是少数有实力和有经验的“富人”，而 广大“普通公众投资者”才是公墓的对象。

第二、私募股权的投资是一种循环投资，即“投资——管理——退出——再投资”的循环过程，其每一个环节都是由专业的基金管理人控制的，充分突出其专业性。

第三、私募股权投资极少涉及债权债务关系，投资人的投资相当于股权融资，不需要基金该企业提供担保，投资即取得在该企业的股权。

（二）私募股权基金的盈利模式

私募股权基金由基金的投资者、基金管理人、和投资标的企业或项目三部分组成。下面分为两个板块，分别论述“基金”本身的盈利和“基金管理人”盈利：

“基金”本身盈利模式：任何产业的投资都是由“项目、产品、企业”三者组成的五种组合，即：买项目、卖项目；买项目、卖产品；买企业、卖产品；买项目、卖企业；买企业、卖企业。买项目、卖企业是对项目或企业进行投资。

私募股权基金管理人的盈利模式：基金的“管理费”和基金运作的“收益奖励”是基金管理人的两大收入来源。管理费通常为基金数额的1%～2.5%，而收益奖励没有固定的标准，通常的是在私募投资基金约定一定数额后，按20%和80%g进行分配，这样更能鼓励基金管理人尽职尽责。

二、 有限合伙制私募股权基金与公司制私募股权基金的比较及存在的问题

（一）私募股权基金的组织形式

关于私募股权基金的组织形式主要有三种，即：公司制、有限合伙制、信托制。2006年，新《合伙企业法》为有限合伙制在我国的存在提供了法律保障，它有很多优势，如：在治理结构上，在有限合伙企业里，基金的管理人可以完全摆脱投资方对基金管理的干扰，而公司制往往要受到资金方的限制，因此，在公司制上就不利于专业的基金管理人很好的管理基金；在分工上，有限合伙企业是按照合伙协议约定的分配制度，而合伙企业中的“二八定律”又能很好的解决激励问题，促使基金管理人的尽职尽责。相反的，公司制是大股东说了算，管理和投资不分离，所以公司制的问题在于一个经济实力十分强大的投资者并不一定是一个优秀的管理者，这就很可能造成决策的盲目性或者决策权受到阻碍。虽然，有限合伙制体现了比公司制更强的优越性，但目前在我国，公司制仍然是我国私募股权基金组织形式的主流，这可能主要取决于我国《合伙企业法》关于有限合伙制规定的许多空白所致。

（二）私募股权基金不同组织形式的注册程序

公司制与有限合伙制的注册程序很大的不同在于是否需要验资，按照《公司法》规定：企业的投资者需按各自的出资比例，提供相关的注册资金证明，通过审计部门审计并出具“验资报告”。也就是说，公司制需要资金到位并经过验资才能注册公司。而对于有限合伙制的企业，合伙人的出资是承诺制及分期缴付制，其不要立即支付。这主要取决于主体的不同所致，公司制的公司是独立的法人，在名义、财产、责任上都需要独立，如果没有足够的资金，公司如同空壳，在将来公司破产时要其偿还债务更是无从谈起；而有限合伙制企业不同，除有限合伙人承担与公司股东相同的有限责任外，还有普通合伙人承担无限责任，这就导致了不同组织形式下注册程序的不同。

三、完善我国有限合伙制私募股权基金的法律问题

（一）完善《合伙企业法》中关于有限合伙制度的规定

目前，我国还没有一部完整的《有限合伙企业法》，关于有限合伙制度的规定，也只是在《合伙企业法》中的部分章节描述，但描述的并没有涵盖有限合伙企业可能涉及的问题，有法律意味着有保护，因此，我国应该制定一系列与有限合伙企业相配套的法律法规。

（二）完善有限合伙企业的注册程序

有限合伙制企业相较于公司制而言，其注册程序较为简便。公司制企业需要验资，资金到位才予以注册，《公司法》中关于首次出资和货币出资比例都有明确的规定；而合伙制企业却刚好相反，其不需要验资也未规定首次出资和货币出资比例，再加上有限合伙人可以以除劳务以外的其他出资方式出资，还可以自由转让财产等。两者截然不同的注册程序，有限合伙制企业虽然简便，但也同时隐藏着很大的风险，因此，应完善有限合伙制企业的注册程序。

本文为贵州民族大学科研基金资助项目。

参考文献：

[1]投中集团.中国私募股权投资（PE年度报告.2012）[M].江苏：江苏人民出版社，2012（9）.

[2]隋平，董梅.私募股权投资基金：操作细节与核心范本[M]，北京：中国经济出版社，2012（1）.

[3]吉门，马玉美.罪与非民间借贷、股权私募、知识盘点、热门案例、法律引导[M].中国政法大学出版社.

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“新国五条细则及各地方版的细则的出台，更趋向于为今后以税费调节为主的长效性调控机制逐渐形成和出台提供时间窗口。”潘媛分析认为，“从中长期来看，以新型城镇化为载体的内需释放，固定资产投资，尤其是房地产投资，有继续发挥应有作用的需要，稳中求进的经济指导方针更容不得房地产调控矫枉过正。这是导致政府调控留存空间的内在原因。”

政策继续实施对房地产行业不放松的宏观调控，继续打压地产市场。种种不利因素导致房地产行业原有的住宅地产发展计划略显窘态，而商业、旅游和养老地产正为房企提供新的发展契机，私募房地产投资基金已展开掘金尝试。

“房企应摆脱单纯的房地产开发模式，结合自身能力，审视市场定位，成为城市综合运营商和细分市场领导者。”罗兰贝格咨询公司在一份最新的研究报告中提出。

房企融资新渠道

房地产市场调控依旧严格，新开工项目融资渠道变窄，开发商回笼资金压力增大，而房地产信托产品几近停发，银行也调高对房企的信贷风险，这些都加剧了房企社会融资的难度。近些年，私募房地产投资基金在国内发展迅速，作为一种融资途径开始深受房企的青睐，其投资方式呈现多样化发展。

清科研究中心数据显示，2012年中国私募房地产投资基金共发生80起投资案例。在披露投资方式的案例中，股权与债权结合的投资方式为房地产基金的首选。

股权投资是一种权益性投资，注重被投资企业未来发展前景和资本增值，且参与企业经营管理和重大决策，投资风险相对较大，投资期长，借助退出机制出售持股获利。房地产基金在实施股权投资时通常要对房企项目进行市场调研分析、土地竞标观察和未来前景估值等，期间委托成本高，市场风险难以把握，退出难度较大，直接影响投资回报率。此外，在期限短收益率高的各类债权投资方式前，房地产基金如何得到LP（有限合伙人）对股权投资的认同，也是其进行股权投资的一大难点。私募房地产基金通过股权投资参与房企项目运作，共担盈亏，为房地产市场注入长期发展资金，股权投资作为一种战略投资，将是私募房地产基金未来发展趋势。清科研究中心注意到，近年私募房地产基金股权投资比例上升，未来会逐渐淡化“明股暗债”的阴影，以明晰的股权投资方式完善房地产市场的可持续发展。

警惕商业地产泡沫

商业地产是以经营商业活动为主题的房地产细分行业，涉及商场、娱乐场所、休闲场所和其他消费场所的一个综合商业经营市场。据仲量联行统计，中国新兴城市50强城镇人口达2.6亿，辐射人口3.7亿。预计到2020年，甲级办公楼存量将新增3，000万平方米，现代零售物业将超过1亿平方米，广阔的发展空间推动商业地产迅猛增长。国内房企对商业地产开发的典型模式多采用“租售结合”，将一层出租，其余出售，这种经营模式符合目前房企发展现状。房地产限购政策的出台一定程度上抑制了炒作住宅房价的现象，迫使部分投资者转向商业地产，而地方政府也积极地推崇商业地产的开发，这就加快了商业地产的发展，2012年全国商业地产新增供应量较上年上涨22%。

商业地产未来发展前景可观，私募房地产投资基金已尝试介入。据清科研究中心不完全统计，2012年在商业地产领域私募房地产投资基金共有14起投资案例，涉及金额7.44亿美元。当前，房企对商业地产的开发多数是转移住宅地产投资风险，不排除部分为投机性投资。清科研究中心认为，商业地产回报期长，占用资金量大，新增商业地产迅猛增加，容易导致市场定位不清、空置率上升、多数项目缺乏配套的管理和人才，盈利模式是否奏效有待时间检验。此外部分开发商怀揣投机心理，易产生商业地产泡沫。

养老地产尚缺发展模式

养老地产是介于住宅地产、商业地产和养老服务之间，以专门服务老年市场为主题而打造的一类高端住宅场所，它对配套设施和居住环境要求更高，集合了护理、医疗、餐饮和康复等功能为一体的综合型地产。2013年北京率先开启养老地产“元年”，将养老用地纳入北京市国有建设用地范畴，这与当前社会老龄化速度加快和房地产行业转型紧密相关。养老地产为房企带来前景广阔的投资机会，私募房地产基金可以布局有清晰发展思路的项目，着眼长期的投资回报。日本医护型养老院以小规模多功能服务设施深受老年群体的欢迎，台湾老年公寓满足老年人多样化需求的基础上创新经营方式，美国CCRC社区通过自费方式选取不同的养老套餐，这三类是国际上运营成功的养老地产范例。国内养老地产尚未发展成形，目前多以敬老院为主，这是政府公办、私人经营的养老机构，另有家庭住宅养老小区和综合养老社区，这类由房地产公司开发，不提供专业的养老服务，但配备部分老年活动场所和娱乐休闲项目。

面对庞大的老年市场，养老地产发展前景不可忽视。然而，养老地产在国内仍处于起步阶段，已经实施的项目较少，想要做好养老地产并，还需要整合多行业间资源优势。投资期长，回报低，更重要是发展模式不清晰。清科研究中心建议，私募房地产基金可以借鉴国外成功的投资案例，探索适合在国内环境下运作养老地产的盈利途径，协助房企做大、做强养老地产市场。

旅游地产防虚热

2012年房地产行业仍处于“寒潮”之中，但旅游地产呈现快速发展。据多家机构统计报告显示，年内旅游地产的投资额突破万亿关口，涉及的旅游项目达到3000多个，甚至出现华谊兄弟、新华联、华东电器和盛大网络等企业跨行业投资旅游地产，以谋求新的投资机会。

旅游地产是依托于旅游资源的优势，集休闲、度假、养生和观光为一体的新型地产开发项目。目前，旅游地产的投资模式大致分为依托自然资源的“寄生”模式、人为建造的娱乐休闲模式和陈述历史人文为核心的城市主题模式，第一种模式借助自然资源的优势，通过发展旅游来促进地产项目的开发，后续地产开发反哺旅游，实现旅游和地产的优势结合，新加坡克拉码头是典型的成功范例；第二种模式经由开发商建立大型娱乐和休闲场所，营造出一种愉悦和放松的气氛，以PGA国家度假村的高尔夫球场项目为核心代表；第三种模式仅在受历史和文化熏陶的特点地区，重塑历史文化景象，满足人民的憧憬和向往，代表项目以古镇开发、风俗节庆演出和旅游城市再规划等，日本豪华登堡主题乐园为运作典范。

篇3

10月底，加拿大总理克雷蒂安访华期间，加拿大某大型基金公司与德隆国际战略投资有限公司多有接触。这家公司很有可能成爲德隆新近在美国注册的基金公司的一个重要机构投资者。

《财经时报》获知，德隆在美国注册的这家公司的使命就是吸引主要来自美国和加拿大的资金，投向中国国内一些成长性高的産业。上亿美元的资金可能将从这个通道涌入中国，这是德隆迄今爲止最大规模的资産管理专案。

“新基金将在年内啓动，可能达到几亿美元的规模。”德隆国际战略投资有限公司执行总裁邵治近日接受《财经时报》专访时说。

德隆生意经

从公司治理结构看，德隆在美注册的基金公司有两个普通合夥人──德隆和一家美国本土的资産管理公司，双方持股各占一半。作爲私募基金，募集物件主要是特定的机构投资者。基金的管理结构中，决策委员会由7人组成，其中德隆派出2人，美国公司派出2人，独立管理人2人，投资人派出1人；监事会由5人组成，全部由投资人派出。没有基金托管人。

分析师认爲，这实际上意味着德隆对於基金的投资决策具有强大的影响力。

在邵治看来，在海外发起基金的主要考虑是一种盈利模式，而非针对德隆的融资方式。他介绍，德隆在美设立的基金公司有一个明确的商业定位，就是募集海外资金，投向国内産业链。由於基金发起人不能在未经投资人同意的情况下有倾向性地投资本公司旗下産业，实际上，现金流很难通过基金进入“德隆系”。在发起基金的时候，作爲普通合夥人，德隆必须将资金投向明确告知投资人。在整个运作过程中，由於美国基金公司制度健全、管理规范，基金的运作对於机构投资者是高度透明的。

“实际上这是一种商业模式，就是出卖资産管理经验，帮企业管理资産。”邵治说。

在这一模式下，德隆只需用几百万美元就能撬动至少上亿美金。按照美国惯例，基金发起人出资额下限是所募资金的1％～5％，但募集资金没有上限。事实上，德隆此次出资额就是几百万美元。

虽然出资额并不大，但德隆可借此获得巨额的投资回报。根据测算，基金公司普通合夥人的回报率在20％以上。这意味着，投资几百万美元，可获得用几亿美元投资所得回报的20％。

进军资産管理业

据透露，德隆在美基金公司已开始积极接触投资人，目前已有数笔资金进账。第一笔投资将在今年内或明年初投放。

在德隆内部，一支由专业人才构成的资産管理队伍已经组建。在德隆的规划中，这是一个长期专案，如果前期运作效果好，集资规模还将扩大。因爲一般来说，此类私募基金一般可达到几十亿美元的规模。

“事实上，这个专案早在三年前就开始筹备了。”邵治说。

“资産管理是德隆战略发展的第四个阶段。”邵治这样评价这个项目的地位。前三个阶段他归纳爲：创业、资本市场、国内和国际的産业整合。“资産管理”的内涵则是：用人家的钱，代人理财，出卖资産管理经验，将外资吸收到中国来。资産管理与前三个战略阶段的主要区别是：以前做産业整合是自己掏钱买单，而做産业投资基金是分享管理经验，帮人理财，获取额外回报。

对於德隆而言，资産管理战略至少有六个好处：其一，以小搏大，回报率高；其二，风险控制加强。投资

代人理财”志向基金的风险由基金公司承担，産业整合的风险则波及旗下衆多公司；其三，从机构投资者角度来看，基金公司明文定责、管理规范、制度健全，比上市公司更具透明度。这也促使德隆的内部管理制度更加规范化、国际化；其四，在考察基金投资专案的同时，也增进了德隆对更多産业和整体经济环境的了解和判断；其五，有助於提升德隆在国内外投资银行界的信誉和名气；其六，有助於锻炼和凝聚一帮有经验的资産管理专家。

业内分析师认爲，上述思路目前在国内还“比较超前”，也体现了德隆作爲“资本大家”的风范。而德隆之所以绕过合作、合资方式，直接到国外注册基金公司，一个比较合理的解释是──这样引资更方便。因爲对産业投资基金而言，自己到国外“借钱”，并不比在国内等外资“投钱”具有更多政策限制。

坊间浮想

正如德隆担心“私募”二字可能引起某种敏感，坊间对於德隆此番动作的争论和猜测难以回避。

“如果作爲産业投资基金进来，对於国内産业发展是一件好事。”中国社科院金融研究所易宪容研究员对《财经时报》说，国外有很多金融机构想进入中国，但是都害怕风险太高。德隆到海外募集基金，可以弭补沟通挢梁的空缺。不过他指出，由於监管层对於私募基金监管薄弱，一定要保证基金运作规范透明，并且警惕这些资金流入股市。

胡立峰向《财经时报》分析，只有从面向“特定投资人”这一意义上说，德隆在海外募集的基金可以称作私募基金。但是，在证券投资基金之外，并不存在市场所谓“私募”和“公募”概念。“私募基金”是一种民事约定，并非基金。

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私募基金的背景多与企业有关，是财富成功后的延伸。因而，谈论私募基金的种种，总是绕不开企业家人格这个话题。契约精神、盈利模式、市场竞争等，构成企业家精神的底色。一旦延及公益领域，仍需一问：企业家人格与公益家情怀，何以精粹融合？

在近代史上，与私募大佬们有着相似经历、甚至足以构成此一脉络传统的人当属张謇。他办企业，办养老院，办地方自治，深度涉足公民社会之所有方面，集企业家与公益家之大成于一身。《易经》云“天地之大德曰生”，张謇以“大生”之思融通社会、企业之道。

对比私募的行事与理想，张謇的事业即便没有私募之名，也实有私募之洋洋大观。显然他的私募版图不限于一事一地，有国有民，包含着巨大的家国愿景。由是观之，现在的私募“金主”可以借鉴的非常多。概括为一点，则是私募的公共性是否与社会相匹配？

私募基金的优势在于生财的经验，企业化运作固然是长处所在，但在处理公民社会急需时，也需自省创富观、市场观与价值观的短处。私募基金的问题，有多少折射了掌门人的“三观”缺陷？有多少是公心不够使然？私募的自以为“意”，也许并非优势。

迄今为止，私募基金的环境当然不如所愿。政策、税收等国家干预时刻都在。可如果私募永远不可能全改成公募，是否就只能坐等政府松绑？即使在私募最发达的美国，国家也通过完善法规来体现防备，如果国家对私募的戒心永远都在，是否私募就有了保守的理由？

实际上，私募基金所自夸的企业家优势，不正是体现在对旧格局的改变上吗？创富时可以，为何在效劳公益社会时反倒没了志气？企业家群体对政策的影响力仅次于政客，为何不能独辟蹊径？看来企业家在市场启蒙中收获财富后，也许仍需再次启蒙，以收获社会资本。

私募基金会的优点不用赘言，甚至其不足之处已有前文详加描绘。如果说私募的自我启蒙首先依赖其掌门人的自我启蒙，沿袭张謇式传统，根本的问题就在于，你的“大生之道”是什么？你能不能跳脱企业家的局限，反观公益家人格与社会人格去查漏补缺？

如果总结私募的处境，可用两句话形容：国家不放心，公益界不满意。在一个相当羸弱的社会建设框架里，私募本是最有希望的领域，却也只能如此、只好如此。敢问私募掌门诸公，是否真的要在惊喜于规模增长之外，多一份开放的心态、多一份兼容于他者的情怀？

具体而言，私募基金的核心竞争力，或者说百年基金会的要诀，并非在于资金规模有多庞大。保育私募基金会的生命力，其方向不在于把自身搞成一个模拟科层化的巨大公司，而在于建基在NGO、公益人士及其网络上。私募要以公共化为导向，开枝散叶。

就像我们深知并且为之感到无力之处，如果把公民社会比作家国未来的版图，其空白处相当多，其薄弱处相当多。与空白的版图相对应，是公益人因为资源匮乏的疲累，以及因挫折而断绝职业生涯的不堪。对此，私募可有过念想？建设社会之前，可曾建设公益界？

按照企业家牟利的考量，公益界所发生的这些挫折与失败，恰恰是市场法则的结果，不值得同情。如此，在公益界日日发生崩塌之下，私募大佬能否节制盈利的度量衡？能够善用专业行动，其实也是自我启蒙的内容。这一块，还需要积累更多的经验与成果。

另一个与企业家人格相悖的是，公益、社会等建设尤其需要耐心，需要相当长的时间才能有所小成。私募掌门人或可思量：你有多少时间成本可供耗费？你的基金规则又在多大的尺度上支持长线重建？你的基金与社会的结合，能否提供与拓展空间相适应的时限？

私募需要专业化，此言不虚。然而，若以私募之心，成全公益之事，最终漫卷公民社会之势，非得站在更广阔的立场上。“一个人办一县事，要有一省的眼光；办一省事，要有一国之眼光；办一国事，要有世界的眼光。”张謇所言，蕴含了实业辅佐社会的要义。

先有大格局的全盘考虑，而后有对地方的深耕，或许是私募在平衡企业家人格与公益家之惑时不错的选择。地方保全，则公益保全；公益保全，则公民有望。张謇一辈子在南通及东南一带“精耕细作”，比同时代的公益家沈敦和更有社区观念，卓越成果惠及今世。

私募基金的方法论，圈内圈外的论坛多有集中论述，合作与分享日盛。而今的公益转型，早就不再是单个NGO单个社会组织的转型，而是体现为公益的结构性变迁。私募基金作为转型的一极，不像官办公募那样有原罪，也不像草根NGO那样困顿，理应对转型有实质性的正向推进。

篇5

与此同时，温州资本正在紧锣密鼓地进军私募股权投资领域。6000亿元高密度民间资本在炒房、炒煤、炒油之后，把目光瞄准了最需要资金支持的创投行业，甚至将其看作是一片广阔无垠的“新蓝海”，抱团成立创司，进而摸索21世纪的“新温州模式”……

可见，私募股权基金成为最炙手可热的明星。但中国私募的发展，迥然于美国顶级私募的发展路径。私募只是“空手套白狼”的投机者，还是能成为革新一代企业的民族栋梁？

PE蓝海眨眼变红海？

几年来，整个中国如同一块磁石，吸引着全世界的股权投资者。其中，2 0 0 5年被称为中国“风险投资元年”。这一年，中国风险投资（VC）募集额达到了40亿美元，接近2002年、2003年、2004年的募资总和的2倍。最早来中国的是风险投资，他们瞄准那些拥有高技术或创新商业模式的创业者进行投资，捧红了携程、盛大、分众、百度、尚德太阳能，并迅速获得了丰厚回报。百度上市首日，股价狂飙354%，可谓是石破天惊！

看到外国风险投资的财富神话，本土VC闻风而动，如雨后春笋般诞生。中国商人第一次想清楚一点：过去，看到项目就自己做；如今，最安逸的办法就是投资让别人做。大大小小的企业有点闲钱，就拿来做风险投资，其数量难以估算。

可就在短短一两年之后，风向再次转变，VC的声音小了，而私募股权基金（PE）异军突起。说起来，两者本是同根生，但不同在于，VC着眼于初创期和扩张期的公司，而PE的投资对象是已经形成一定规模、产生稳定现金流的成熟企业。

显然，项目处于早期时，创业者基本上只有一个理念，具体怎么做都未必清楚，模式不清晰、现金流也看不到，风险不言而喻，对VC的眼光要求非常高，投10个项目可能成功一两个。到了中晚期，这些企业的商业模式、收入来源已经成型，看得见摸得着，风险小得多，10个项目可以成7、8个。虽说风险与收益成正比，越是早期，回报可能越高，但国内70%-80%的股权投资者还是选择了进入中后期的企业，一批VC摇身一变，干脆做起了PE，希望以此来规避风险，告别早期投资。至于那些没多少投资学问、摸不清方向的PE新手，更是等着捡现成项目，特别是基本具备上市条件的Pre-IPO项目。为此，PE已经挤破头！

各路资金追捧Pre-IPO项目，直接导致价格一路推高。据业内人士介绍，一般Pre-IPO的股权投资价格，通常以IPO预发价打折。过去，通常是打5折左右。如今，一些成熟的好项目，要价抬高到7至8折。深圳一家大型PE的合伙人直言不讳地说：“Pre-IPO的价格虽然相对于前期投资高，但风险更小，成功退出的可能性更大。只是目前出现这种扎堆现象，显示出一些人急功近利的心态。”

溯源“门口的野蛮人”

原本一片可以让投资额翻倍的“蓝海”，短短两三年就变成了充满竞争的“红海”。私募股权基金在中国的野蛮生长，依旧延续了几十年的中国产业路径：一窝蜂。而私募股权投资的本质，常常被企业家称之为“空手套白狼”。上海一家民营高压电气集团的总裁对记者说：“我们做了几十年的产业，辛辛苦苦赚来的钱，可能还不如别人玩一次股权投资赚得多！”

难道金融投资天生就是“空手套白狼”？当我们把视线投向美国，投向私募股权基金的发源地，就会看到另外一番场景。三山公司创始合伙人李山博士曾担任美国雷曼兄弟公司中国董事总经理、中银国际控股有限公司首席执行官，他明确告诉记者：“中国私募和美国私募的盈利模式截然不同。”

私募股权基金产生于上世纪70年代和80年代的美国。那时，美国产业界出现了多元化的浪潮，每一个企业都希望成为商业帝国。诸如石油公司购买了电影厂，业务几乎没什么协同效应。于是乎，合并浪潮导致了大量的浪费，大部分企业多元化失败。这时候，以KKR等私募基金为代表的金融家出现了，或许他们本身没有太多的钱，但是通过金融的力量，他们把社会闲散资金汇集起来，通过杠杆收购（Leveraged Buyout），以大股东的身份出现，重新回到董事会上；然后聘请最好的分析员，分析公司的哪些部分可以拿去还债，哪些部分可以合并；然后解雇不好的管理层，给优秀的管理层股权激励，从而大大促进了企业制度的完善和效率的提升。李山说：“私募股权基金让美国发生了翻天覆地的变化，让美国经济得以重新超越日本。”

所以， 私募基金有“ 门口的野蛮人”之称，是因为他们开创了“ 控制企业、改造企业、卖掉企业”的路径。值得注意的是，美国私募是通过自己的专业能力，改变了被收购企业的运营状况、企业架构、甚至盈利模式，大大提高了企业附加值，从而获得了相应的回报。然而，中国私募股权基金与美国不同，一些私募凭借关系，或者利用企业创始人的无知，以便宜的价格拿到了即将上市的公司股权，然后在上市后想方设法套现，获得很高的收益。这个过程中，他们没有创造价值，没有改善企业的运作，却获得了超越巴菲特的回报。难怪大家认为金融家不创造财富，而是瓜分财富。这样的模式，注定不会持久，企业股权会越来越贵，竞争会越来越激烈。毕竟，这是低水平的竞争。

中国私募还需苦练内功

“门口的野蛮人”虽名副其实，但私募基金遵守了最基本的商业规则，那就是效率优先，资源应该得到最大化利用。

去年，美国三大汽车公司之一的克莱斯勒被Cerberus私募股权基金收购。著名私募KKR与德州太平洋、高盛等投行一起，开出450亿美元的报价，收购了德州公用事业公司。私募基金让全球产业界感到：别说是出现任何的财务漏洞，就算是业绩平平、还有改进的余地，都可能被收购拆分。

显然，中国目前的私募股权基金还处于非常初级的阶段。世界级的私募基金都拥有完善的团队，深厚的产业经验以及高超的金融、财务经验。从人员背景看，中国的私募大多是做财务、金融出身，最多在互联网热潮中积累了一些经验，并没有多么深厚的产业背景，所以没法对一个企业动手术。而美国的私募当中，人才济济，IBM的郭士纳加入了凯雷基金，G E的前C E O 杰克• 韦尔奇加入了Dublier & Rice。美国的优秀经理人已经从管理一线退出，而中国的商业精英还处在事业高峰期，自己的事业还没彻底成功，根本来不及加入私募基金。

据李山分析，中国的私募股权基金有三大机会：第一个机会就是民营企业的高速增长。这为私募基金提供了好的投资机会，但私募基金要想清楚，自己作为投资人到底可以为企业带来什么价值。尽管他们没有获取对企业的控制权，但私募可以通过派驻董事，派出财务总监，或者通过一些小股东保护性条款，帮助企业良好运作做大做强。同时，私募还可以根据自身的资源和专业优势，帮助企业更好地利用资本市场，或者寻求国内外的战略合作伙伴。

第二个机会是国有企业改革。这个过程当中有很多创造价值的机会，从帮助制定企业发展战略、改进公司治理结构到优化激励机制。当然，这需要私募对国有企业实际情况有相当的了解。

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这个世界上几乎所有能够风靡起来的活动都存在一些共同的特点，这些特点决定了这些活动可以适合更广泛的人群并能很快流行起来。如果总结一下，这些特点可能包括了规则简单易懂、趣味性与不确定性强，活动过程是对智力及心态的一种挑战等等。从这个角度上来讲，近两年来风靡全国的网络游戏德州扑克与投资这回事儿，其实颇有些相似之处。这些相似之处包括：上手简单、精通极难、都存在一定的运气成分、主要现象是老手在挣新手的钱、只有找到匹配自己性格的策略和拥有良好的心态，并一直坚持下去才可能保持长期盈利等等。

投资在二级市场从某种意义来说包含了一定的赌博比例，在某些时候，这个比例甚至会很高。比如，投资者持有价值被低估的股票是在赌企业业绩反转，在赌市场情绪转向；而持有高价位的成长股则是在赌市场热点会持续，在赌政策会继续支持。因此，在赌运占相当比例的投资行为中，如何降低运气在组合业绩表现中所占的比重，尽可能的减少投资行为中的运气成分，中长期保持收益的确定性则成为了专业投资者所需要思考的核心课题之一。在这一点上，我们或许可以借鉴德州扑克中的某些特定的行为模式。

在德州扑克中，可以形成长期盈利的策略有很多，但有些原则是优秀的玩家们必须坚持的，比如尽可能的用最少的筹码看更多的底牌，只在获胜概率极高的情况下ALL IN等等。同时，为了降低运气在牌局中的所发挥的作用，很多资深的德州扑克玩家都会采用同一种策略，就是尽可能的减少出手的次数，理由是出手的次数越多，运气的成分越大，犯错的概率也越大，而通过出手次数的减少显然可以极大的降低牌局中犯大错的比例。有意思的是，类似的行为模式，我们在很多私募基金中也能观察得到。

为了尽可能的减少投资行为中的不确定性，许多以风险控制著称的私募基金都会尽可能的将出手的次数降到最低。这种方式的基本逻辑可以归纳为，投资者无法预测市场的上涨或下跌，但却可以预测犯错误时所需承受损失的大小。这种策略中最为典型的，当属“只做大概率事件”的北京星石资产管理公司了，如下图所示：

星石1期历史净值走势

数据来源：好买基金研究中心

由上图可看出，除了在2007年下半年有一定仓位外，星石在从2008年至今的三年多时间内只2009年上半年出手过一次（如图中黄圈所示），出手率之低在私募行业内也算是数一数二的了。可即便是如此，星石1期的年化收益率在可比范围内依然排在许多私募之前，这对于一只风险偏好非常小的产品来说，实属难能可贵。

具有类似行为模式的私募还有很多，比如成都的中睿合银，如下图所示：

中铁中睿合银二期历史净值走势

数据来源：好买基金研究中心

从2009年11月至今，中睿合银比较明显的出手仅为一次，即在去年10月的那波指数大幅拉升时，而这次出手也使得中睿合银二期在去年十月的单月净值增长率接近20%。这次净值的上涨结合其余大部分时间的低仓位操作也让中睿合银稳稳的挤入了去年私募整体表现的前四分之一。

相对于中睿合银，去年颇受投资者关注的深圳展博投资在这一点上表现的更为明显，如下图所示：

展博1期历史净值走势

数据来源：好买基金研究中心

从2009年10月至今，展博较为明显的出手也只有去年10月加11月这一次，这两月的累积收益超过了30%，同时，展博在去年二季度的市场调整中表现的极为稳健，因此展博在去年全年的私募收益排行榜中也进入了前十。显然，无论是星石、中睿合银、展博，或是其他使用类似操作思路的私募，我们可以观察到这种策略是具有一定的有效性的，至少在2010的这类震荡市或结构性行情中具有一定的优势。

当然，这种一年吃一口，一口吃一年的策略成功的前提是市场给予这样的机会（如去年十月的指数大幅拉升），同时基金经理可以快速做出反应来把握这类机会。而太执迷于风险控制，导致出手频率过低在以年为考量单位的私募行业中也并不总是一帆风顺，如星石在2010年全年都保持了较低的仓位，年度业绩平平。

当然，对于本文所阐述的这种操作策略，我们并无特别偏好之处，这只是私募基金众多盈利模式中的一种而已，或许勉强能算作一个流派。

篇7

［关键词］ 中小企业；融资；创新；私募基金

doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2012 . 09. 039

［中图分类号］ F832.5 ［文献标识码］ A ［文章编号］ 1673 - 0194（2012）09- 0054- 03

改革开放30多年来，在我国经济发展过程中，中小企业所发挥的作用是毋庸置疑的。据统计，目前我国中小企业对GDP增长的贡献率占60％以上，已在很大程度上决定着国民经济的发展。但是从发展的态势看，中小企业目前还处于“强位弱势”。所谓“强位”是指中小企业在我国经济和社会发展稳定中具有重要地位；所谓“弱势”是指中小企业由于规模小、产品市场占有率低、技术装备水平低、劳动生产率总体水平偏低、缺乏担保等原因，造成在与大企业的激烈竞争中处于劣势，是弱势群体。中小企业在得到不断发展的同时，其所获得的金融资源与其在国民经济和社会发展中的地位作用却是极不相称的。融资难，越来越成为制约中小企业发展的瓶颈。

1 中小企业融资的现状

目前中小企业融资方式主要是内部融资，依靠自身积累。但是，企业内部留存收益的积累是有限的，随着企业不断扩大再生产，内部融资已制约企业的快速发展和做强做大。外部融资虽有多种方式，比如传统的银行贷款、股权融资和债券融资，但是由于中小企业规模相对较小、经营变数多、风险大、信用能力较低等一系列原因，使得中小企业外部融资约束强于大企业。而约高出银行贷款率40％以上的高融资成本对中小企业融资造成了一定的影响。证券市场的门槛较高，上市成本较高，市场风险大使得中小企业通过有价证券方式获得外源性资金的比例下降，根本不能满足中小企业发展的需要。为此国家采取了一系列措施，出台了《中小企业促进法》、《中小企业信用担保法》、《中小企业融资法》、《中小金融机构法》等法律、法规，以便规范中小企业融资主体的责任范围、融资办法和保障措施。同时大胆尝试股权和债券融资，为中小企业直接融资提供可能。根据我国的国情，借鉴国外的研究成果，从中小企业自身考虑，在改善传统融资方式和融资环境的同时，尝试利用国外先进的动产融资、典当融资、天使投资和供应链融资等方式来缓解中小企业融资难的问题。

“天使投资”是指具有一定财富的有钱个人，对具有巨大发展潜力的初创企业进行早期的直接投资，属于一种自发而又分散的民间投资方式。在欧美，它已经成为一种较为成熟的投资模式。但在我国，由于社会体系和人们的消费习惯等因素的影响，导致我国储蓄率高，致使“天使投资”发展缓慢。实际上，高居民储蓄使得我国的民间资本充裕，尤其在是经济发达的沿海地区，如浙江、广东，民间借贷市场十分活跃，在某种程度上取代了银行的功能。但是，民间融资活动基本上处于地下或半地下状态，缺少法律和制度的规范，高利贷等违法活动相对普遍。因此，民间融资有待规范，从而真正发展市场化的融资活动。天使投资具有发展潜力。它可以有效利用民间资本，拓宽中小企业融资渠道。“天使投资”是私募股权基金的一种表现形式。

2 私募股权基金

2.1 概念

2.1.1 PE（Private Equity）

私募股权投资是指专业投资管理机构以私募的方式，将客户投资资金集中起来，以客户名义注册投资主体并以该投资主体名义投资于成长型未上市企业，持有该企业股份，由专业投资管理机构为被投资企业提供各项增值服务，帮助被投资企业发展，之后通过被投资企业上市或者以并购股权转让等方式，实现增值退出的投资模式。投资者的兴趣在于退出后实现投资收益。

2.1.2 PE概念的认识误区

PE（Private Equity），国内的翻译多种多样，如“私募股权投资”、“私募股本投资”、 “私人股本投资”、“未上市股权投资” 、“私有权益投资”等 。

（1）“private”并非绝对“私募”。私募（Private Placement），指的是资金募集形式，如国内有很多的私募证券基金。PE也有公募的，如KKR公司2006年4月在阿姆斯特丹通过IPO的方式募集了主要从事Buyout的PE基金。

（2）“private”并非指“私有” ，在我国，“私有”与“公有”相对，把PE翻译成私有权益，会限制PE投资的范围，把国有权益排除在外，而目前国企改制正是海外PE和国内PE十分青睐的投资方向之一。

（3）“equity”不只包括“股权” ，在成熟市场，“equity（权益）”不仅包括普通股权，也包括优先股、可转换优先股、可转换债券等，甚至包括房地产产权等其他财产权益。

（4）PE并不只投“PRE-IPO”，PE投资的领域以上市前企业股权为主，但国外许多PE也喜欢投资已上市公司的股权，这类投资叫PIPE（Private Investments in Public Equity），即“对上市公司非公开发行股权的投资”。

2.2 私募股权基金与风险投资的区别

私募股权基金行业起源于风险投资，二者主要区别在投资领域上。风险投资基金投资范围限于以高新技术为主的中小公司的初创期和扩张期融资，私募股权基金的投资对象主要是那些已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业，这是其与风险投资基金最大的区别。

2.3 私募股权基金与公募基金的区别

2.3.1 募集方式

私募基金通过非公开方式募集资金。在美国，共同基金和退休金基金等公募基金，一般通过公开媒体做广告来招徕客户，而按有关规定，私募基金则不得利用任何传播媒体做广告宣传，其参加者主要通过获得的所谓“投资可靠消息”，或者直接认识基金管理者的形式加入。

2.3.2 募集对象

私募基金的对象只是少数特定的投资者，圈子虽小，门槛却不低。如在美国，对冲基金对参与者有非常严格的规定：若以个人名义参加，最近两年其个人年收入至少在20万美元以上；若以家庭名义参加，家庭近两年的收入至少在30万美元以上；若以机构名义参加，其净资产至少在100万美元以上，而且对参与人数也有相应的限制。因此，私募基金具有针对性较强的投资目标，它更像为中产阶级投资者量身定做的投资服务产品。

2.3.3 信息披露

私募基金这方面的要求低得多，加之政府监管也相应比较宽松，因此私募基金的投资更具隐蔽性，运作也更为灵活，相应获得高收益回报的机会也更大。

此外，私募基金一个显著的特点就是基金发起人、管理人必须以自有资金投入基金管理公司，基金运作的成功与否与他们的自身利益紧密相关。从国际目前通行的做法来看，基金管理者一般要持有基金3％~ 5％的股份，一旦发生亏损，管理者拥有的股份将首先被用来支付参与者，因此，私募基金的发起人、管理人与基金是一个唇齿相依、荣辱与共的利益共同体，这也在一定程度上较好地解决了公募基金与生俱来的经理人利益约束弱化、激励机制不够等弊端。

2.4 私募股权基金分类

（1）按投资性质分类：创业风险投资基金、并购基金（MBO／LBO）、产业投资基金、重整基金（秃鹫基金）、过桥基金（夹层基金）。

（2）按被投资企业发展阶段分类：种子期基金（天使基金、VC）、初创期基金、成长期基金（扩展期）、PRE-IPO基金。

（3）按基金的组织形态分类：信托制、有限合伙制、公司制。

2.5 PE 资金来源

（1）个人资本。主要来自创业者朋友间的援助和被称为“天使投资者”（Angel Capitalist）的个体创业投资家的投资。

（2）机构投资者资金。在西方国家，投资公司、保险公司、各种福利基金、大学基金、养老基金及金融财团等，一般被称为机构投资者。

（3）银行资金。非主流。

（4）保险公司。为追求投资回报，保险公司也愿意为创业投资机构提供资金。

（5）政府资金。有些国家的政府在预算中安排一定的资金，扶持中小企业，促进投资。

（6）大公司资本。不少大公司出于战略考虑，以合资和联营等方式投资于与自身战略利益相关的风险企业，或者设立子公司性质的投资公司。

2.6 PE 盈利模式――价值增值

盈利公式：企业估值增值＝企业盈利的增长×市盈率的提高

对处于高速成长期的优质企业进行股权投资，凭借资金和管理团队经验，提升被投资企业盈利水平，获得企业成长的收益。推动被投资企业IPO，获得一、二级市场的市盈率差。只要被投资企业盈利持续稳定增长，无论上市与否，投资者均可获得投资收益。

其增值服务的内容可概括为：①履行股东职责、帮助企业规范运作，包括财务独立与关联交易、明晰产权（国有集体资产及权益处理）、税收优惠及减免、社会保障／职工福利薪酬、老股东出资及验证；②协助企业制定和实施发展战略；③帮助企业整合资源、开拓市场渠道，如产业链的资源整合、新市场的开拓；④为企业进行诊断，帮助企业解决疑难杂症；⑤帮助企业改善公共关系（政府、投资者、消费者、同行企业、上下游企业）；⑥为企业进行资本运作，实现企业价值，如上市、并购、重组、后续融资。

3 PE的意义

私募股权基金在经济发展中具有积极作用。PE不仅仅可以带来金钱，还可以帮助企业完善公司治理结构，建立激励机制；帮助企业拓展潜在业务，增加股东价值；帮助企业吸引优秀人才，完善管理团队；提高企业在市场上的国际化知名度与公信力；上市过程的全程参与，为最终实现股东价值创造条件。

（1）私募股权基金的发展有助于促进国家大产业结构的调整。发达国家重化工业在发展的最顶峰时期占工业产值的比重为65％，而中国重化工业比重已达70％。重化工业具有自循环或自我加强的性质。因为这个行业以大中型国有企业为主，而现有金融渠道也主要向大中型国有企业敞开。而急需发展的现代服务业、高新技术产业、各类消费品制造业和消费服务业大都以中小企业和民营企业为主，但现有的金融体系却没有为他们提供相应的融资渠道。这就是私募股权基金大有作为的领域。私募股权基金的优势在于它是真正市场化的。基金管理者完全以企业成长潜力和效率作为投资选择原则。投资者用自己的资金作为选票，将社会稀缺生产资源使用权投给社会最需要发展的产业，投给这个行业中最有效率的企业，只要产品有市场、发展有潜力，不管这个企业是小企业还是民营企业。这样整个社会的稀缺生产资源的配置效率可以大幅度提高。

（2）私募股权基金在传统竞争性行业中的一个十分重要功能是促进行业的整合。中国最稀缺的资源是优秀企业家和有效的企业组织。最成功的企业就是优秀企业家与有效企业组织的有机结合。让优秀企业去并购和整合整个行业，能最大限度地发挥优秀企业家人才与有效企业组织对社会的积极贡献。因此，私募股权基金中的并购融资对于中国产业的整合和发展具有极为重要的战略意义。

（3）私募股权基金专业化的管理可以帮助投资者更好地分享中国的经济成长。私募股权基金的发展拓宽了投资渠道，可能疏导流动性进入抵补风险后收益更高的投资领域，一方面可减缓股市房地产领域的泡沫生成压力，另一方面可培育更多更好的上市企业，供投资者选择，使投资者通过可持续投资高收益领域来分享中国经济的高成长。

（4）私募股权基金作为一种重要的市场约束力量，可以补充政府监管之不足。私募股权基金作为主要投资者可以向企业派财务总监和董事，甚至作为大股东可直接选派总经理到企业去。在这种情况下，私募股权基金作为一种市场监控力量，对公司治理结构的完善有重要的推动作用。为以后的上市企业在内部治理结构和内控机制方面创造良好的条件。

（5）私募股权基金可以促进多层次资本市场的发展。可以为股票市场培育好的企业，私募股权基金壮大以后，可以推动我国创业板和中小企业板市场的发展。

当前我国私募股权基金的发展还处在起步阶段，有许多问题需要研究：一是大力发展本土私募股权基金还是加快引进国外基金。从国内流动性过剩和分享经济增长成果的优先权看，应该优先发展本土基金。但是海外基金在企业境外上市、招聘优秀企业经理人、企业估值技术与基金管理经验方面比本土基金具有更大优势。当然国内多层次市场发展后，境外基金的第一个优势将不再存在。二是发展本土私募股权基金和培育经理人市场之间的关系。以往私募股权企业投资失败的一个很重要原因是企业总经理不尽如人意。企业家、经理人市场和我国私募股权基金的发展有很重要的依存关系。三是私募股权基金和地方政府的关系。

同时，在经历了金融危机冲击后，由于PE的利益驱动，尤其是创业板的高溢价，使得VC机构对PE化趋之若鹜。不过，伴随市场回暖的并非是VC在相关企业创业初期便早早介入，VC青睐的是已经粗具规模，即将上市的企业。可是如果一家企业质地优良，每年利润稳定在3 000万元以上，它还需要风投资金吗？难道不能轻松地从银行取得贷款吗？VC一窝蜂地涌向拟上市企业，如果一旦上市遇阻，钱基本上就死掉了。各类资金涌入使得投资数量和金额迅速增多，除了政府引导性基金外，个人风投资金也在介入。相对于个人风投资金介入，更令人担心的是PE“关系化”，即利用个人特殊资源在募集和投资过程中发挥着决定性作用。这些具有特殊关系的私人没有参与任何前期的项目发掘和培育过程，显然不是真正的VC。这种私人化和关系化投资行为已让VC在中国变形，不但加剧了资本市场的泡沫，也扭曲了市场的资源配置。据ChinaVenture投中集团最新统计显示，仅2010年3月中国市场获得融资的企业就达13家之多，融资金额达18．02亿美元。投资案例数量和投资金额环比增幅分别达116．7％和360．3％。业界人士普遍认为，创投PE化、PE关系化将成为未来行业发展的隐忧。

综上所述，中小企业的出现和发展是经济创新力量的重要源泉，以支持中小型科技企业创立和发展并实现资本增值为目的的PE投融资模式，顺应了中小企业的发展要求，消除了银行间融资和金融市场直接融资对中小企业支持的盲点，是一种独特的“企业家式”的新型投融资模式。从发展的总体趋势看，未来私募股权投资基金的价值更多的将是“雪中送炭”，而不是“锦上添花” ，它必将对中小企业的发展和壮大起到不可估量的作用。

主要参考文献

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公募基金经理进入私募基金并非一片坦途，公募基金经理需要一个适应期，虽然不用面对公募基金的排名压力，但面对的业绩压力可能更大。

基金经理离职潮暗涌

继工银瑞信投资总监江晖、长盛基金投资总监闵昱等离职之后，公募基金经理们再次涌动离职潮。北京、上海、深圳等地的个别基金管理有限公司近期都出现基金经理离职的问题。进入2007年以来，基于对公募基金的赎回压力以及强调短期排名的不满，越来越多的明星基金经理开始转战私募基金。

基金经理炫目的光环背后，是年均30％左右的淘汰率和年均54.3％的变动率。近年众多明星基金经理转投私募，更使基金经理的流动性为投资者所关注。每年基金经理离职人数不断增加，平均任职期限不长于一年半。在美国，基金经理平均任职期一般超过5年。

2000-2006年的7年间，职位更换最频繁的基金经理，是现任信达澳银基金管理公司的信达澳银领先增长的基金经理曾昭雄，自2003年4月起，他曾先后任职于泰达荷银、景顺长城、招商等3家基金管理公司的8只基金。

从基金分类看，66只基金中，封闭式基金11只，其余均为开放式基金。在开放式基金中，股票型基金的基金经理变动率相对较高，有22只基金的基金经理发生变动，占40％。此外，货币型、混合型、保本型和债券型基金经理的变动率分别为24％、22％、7％、7％。

“金钱”和“游戏规则”导致离职

分析人士认为，基金经理抛弃公募基金原因较为复杂，但其中公募基金关于基金经理收入分配制度及个人投资限制是无法回避的一个原因。

调查显示，公募基金经理在收入上属于当之无愧的“金领”。国内基金经理现在的收入因所在公司规模大小而有所不同，规模较小的公司，基金经理年收入数十万元；规模较大的公司，基金经理收入可能超过100万元。但这样的高薪酬也并不能让基金经理满意。去年以来，随着基金规模的井喷式增长，基金公司提取的管理费也与日俱增，可公募基金经理们并未获得更多的收益，这使他们创造的价值与得到的回报显得不成比例。

与公募基金封顶的年薪制相比，私募基金的激励机制更为灵活。由于不受仓位比例限制，也不披露投资状况，私募基金在去年的市场行情中通常能获取2～3倍的收益。如此一来，私募基金惯用的收益分成模式，把公募基金经理远远甩在了身后。

此外，公募基金经理个人不能为自己买卖股票、基金公司的员工持股计划无法开展、基金经理不能购买自己管理的基金等，这些限制虽然具有一定的合理性，但也对基金经理的个人价值的货币实现构成了障碍。于是，不少公募基金经理只得通过私下建“老鼠仓”来堤内损失堤外补。然而，“老鼠仓”也让人胆战心惊。越来越多的公募基金经理在积累了一定名气或客户资源后，选择了转入私募基金，甚至自立门户组建私募基金。

事实上，公募基金经理目前坚定看好中国资本市场的长期增长，中国资本市场制度性变革和中国经济的强大增长潜力使他们相信，这一轮牛市是自己一生中难得的机遇，因此希望抓住时机尽快实现个人价值最大化。而私募基金个人参股或者按比例分红的分配制度，最契合公募基金经理的心理，这也是为什么这么多公募基金经理集中投奔私募的原因。

当然，金钱并非是基金经理“出走”的唯一理由。公募基金业绩考核的残酷众所周知，短期排名的“游戏规则”让众多基金经理感觉时刻如坐针毡。

由于公募基金公司追求的是相对收益，基金经理只要跑赢基准指数和大多数同行，就可以称之为成功，而基金公司又是以收取1％左右的管理费为盈利模式，所以拼命做大基金规模成了基金公司的经营目标，客户盈利的最大化就退居其次了。因此，才有了每周每月每年的基金经理排名，排名靠前才能为下一次基金发行吸引更多资金申购，才能收取更多的管理费。而一些新基金经理只要一个季度或半年业绩排名不好，公司老总就没耐心了。

这种排名机制迫使基金经理不能按照一个中长期的方式去思考问题和进行操作，更难以坚守自己的风格，而每个基金公司几乎雷同的股票池，也限制了基金经理投资智慧的发挥。

在这一点上，私募基金就灵活许多。私募基金永远追求绝对收益，收益越高越稳定越能吸引客户，未必需要很大的资金规模，管理几亿元的私募的收益不亚于管理几十亿元的公募的收益，而且收益大部分都属于私募基金经理所有，付出与回报成正比。

“公”转“私”的日子并不好过

公募基金选择批量离开，多位基金公司投资总监表示是制度使然，但对于公募基金经理的杀入，一些私募基金经理的看法却大不相同。

已经“公”转“私”一段时间的张旭扬认为，公募基金经理进入私募基金并非一片坦途，公募基金经理需要一个适应期，虽然不用面对公募的排名压力，但面对的业绩压力可能更大。

张旭扬解释说，绝大多数私募客户都是追求高回报的，他们不会考虑市场是在高位还是低位，资金随时都可能交给你，投资期也有长有短，或者3个月，或者一年，这些都是操作的难点。但大多数客户并不关心，他们只关心两个问题，一是最终能赚多少钱，二是你用多长时间赚了这些钱。张旭扬表示，适应这些都需要时间，去年那种单边上扬行情很难重现了，而客户的思维却依然停留在暴利的记忆中，说服他们降低预期很难，让他们长期投资同样很难。

即使遇到了一个大客户，他愿意长期投资，也只是初步成功。在私募基金圈内，有一种情况时常会发生，就是私募基金经理为客户赚了大钱，但对方却不按谈好的条件支付管理费。因为钱在客户账户上，他可以说是自己操作的，即使你去告他，私募基金这种形式也不受法律保护，多半赢不了官司，他去年就有一个账户从400万做到了1200万，结果一分钱没拿到，最后也只有不了了之。

在许多关于基金经理弃“公”投“私”的原因分析中，报酬较少是公转私的重要原因。但相当多人士持“私募公募的薪酬根本不能相比较”的观点。“两者的制度相差太远，很多私募基金的管理人是拿了自己的钱出来的，和投资人的钱放在一个锅里投资，也就是他自己也承担投资风险，更不要说还要负责管理费用这些固定开支了。”

据称，虽然同样是做投资，“公转私”也并不是外界想象的那么水到渠成，由公开募集转到私下募集，能否吸引到足够的资金，这是不少拟“转私”基金经理关心的焦点。

一位两年前就考虑过转做私募的基金经理分析，私募的风险还不仅仅在要承担投资风险上。今年以来，转投私募的人多起来，这是2006年行情催化所致，早两年行情清淡的时候却没有人敢跨出这一步。原因很简单，行情不好的时候，投资人纷纷收回投资款，私募基金无米下锅，只有喝西北风的份――这是一些公募基金经理迟迟没有下决心离开公募基金的原因之一。

可以看出，私募基金的所谓高报酬符合一个最简单的投资法则“高风险高收益”，而公募基金基金经理则有旱涝保收的优势。不过，相对于私募基金的“高风险高收益”，公募基金的“低风险低收益”的特征还表现得不明显。有知情人士非常坦白地说，就是以现在的行情，一些公募基金经理也不见得比私募基金的管理人挣得少。现在好多公募基金经理在外面都管了一些资金，也就是俗称的“老鼠仓”。这些资金给基金经理带来的收益堪比私募基金。

篇9

另外，美国的股市和期货市场与国内市场有些区别，主力操盘的手法也很有趣，希望这篇小文，对未来考虑操作美国股票和期货的朋友起到些许帮助。

美国的市场主力绝对是机构，各大养老基金、对冲基金盘踞，还有些类似国内私募的小机构投资者。这些机构规模不同，操作标的不同，盈利模式也不同。笔者一直认为不管玩什么，都得搞清楚盈利模式，说白了，是搞清楚准备赚谁的钱。如果有人玩了半天，还没弄明白自己要赚的是谁的钱，那多半已经或即将成为别人的盈利对象。

大股票怎么玩?

美国大机构主要玩大股票，当然不是一概而论，但像微软(MSFT，NASDAQ)、沃尔玛(WMT，NYSE)这样的大股票，以养老基金为首的大机构多数都还是配置着的。每年伴随着这些大股票的财务报告披露时亮相，股价难免会有些起伏，但只要其公司基本面不发生大的变化，股价基本还是围绕着一个价值区间波动的，这个价值区间很好判断，华尔街少说也有几百个分析师跟踪着这些个股票。以微软为例，自2001年至2008年金融危机前，股价基本就在21～30美元这个箱体里面荡来荡去，价值中枢大概就是25美元／股，这也意味着一个可行的盈利模式，就是等微软跌到25美元以下(大约22美元左右)的时候买进，等涨到27美元左右就卖掉。美国市场的手续费比较低，一年做个两三次来回收益也不错。当然前提是微软基本面没大的变化，不妨经常买些研究报告看看。

美国市场上像微软这样的大股票还是比较多的。对于此类股票，如果某日出现跳空缺口，就要引起高度重视了。记得2006年有一次，微软因为产品方面的一个因素被一位分析师怀疑，结果居然导致当日股价从27美元左右向下跳空了10％开盘，这时候就要引起高度关注了，应随时跟踪，一旦判断实际情况没那么糟糕就要果断买入，因为像微软这种股票是很多巨型机构很喜欢的，股价不会偏离其价值中枢很远。后来微软股价果然下跌至21美元时止跌反转，直至30美元才回调。

激进的对冲基金

对冲基金的操盘手法一般比较激进，很爱玩原油期货和指数期货，而且喜欢搞单边市，不像国内期货市场总搞些上下震荡的小把戏，一看就是些小机构在折腾。很多对冲基金的盈利模式其实很简单，他们和投资者的关系是赚了大钱就有巨额分红，亏了大钱也没啥责任，大不了换个公司，所以在这种风险收益极其不对称的情况下，他们的盈利模式就是拿客户的钱去玩命。比如说选择做多石油，就会倾向于高杠杆，搞单边。搞对方向就是发大财，搞错了，最坏结果也就是离开华尔街。对冲基金的高额律师费不是白花的，早就把风险责任从自己身上剥离得一干二净，客户输了钱只能自认倒霉。

小的私募机构玩法就比较多样了，除了跟庄大机构或对冲基金，很多垃圾股概念股他们也玩，比如当时禽流感发生时，好几家连年亏损的做治疗禽流感的药品的公司短期内被拉高2倍；还有肉涨价时，美国的生猪生产企业股价也被暴拉。大批生物制药企业每天都在烧钱，但一有点进展，也常常会被暴炒。这类机构的玩法有点像我们国内的涨停板“敢死队”，主要赚的是即日交易员(day trader)、放空者，以及一些希望一夜暴富的投资者的钱。他们一般是对那种长期低迷、放空率比较高的股票下手，轧空(short squeeze)是主要手法，通常会以一到两根20％左右幅度的大阳线加上暴量就开始了轧空，然后瞅准机会趁空头被迫回补时，主力就跑了；但有时候他也会做上去，把股价炒翻个一两倍。

圣诞攻势、黑色三月与“度假牛皮糖”

在市场中，这些大大小小的各类机构每日搏杀，也会有一些共同利益，在经济发展相对平稳的时期形成一些独特的走势，挺有意思。比女如2008年金融海啸前，每年10―12月基本会出现一波上攻行情，上攻力度视当年经济情况而定，这个被称为“圣诞攻势”。原因很简单，圣诞节快到了，各个机构及其操盘人员接近了年底分红时间，大家都努力把业绩向上做一做，好多分点钱。另外因为美国收资本利得税。大家的获利盘舍不得在年前获利了结，挺一挺到次年一月再卖掉，将税收递延到下一年，相当于再白用一年，这样抛压也比较轻。

而一年的低点往往会在3月左右出现，一是因为这是第一季度出报表的时间，业绩好的公司被获利了结，业绩坏的公司被调仓，左右都是个“抛”字；二是前一年的获利盘留到年头会慢慢了结出来；三是要想年尾有行情。3月正好借机会洗一洗盘、建一建仓。这样又有了“黑色三月”的说法。

六、七月份往往走得像牛皮糖，原因也很简单，那帮基金经理和交易员全都去度假了，满世界地玩乐，交易量下来了，波动也相对较小。我一度怀疑只要美国经济每年能保持4％左右的速度稳定增长，那这个市场的走势可能会一直这样重复，因为这种走势保证了玩钱的这些人利益最大化了。当然随着这两年美国经济下行，很多玩法会发生变化。

天气左右行情?

很多中国投资者觉得中国股市上有许多奇谈怪论，其实美国市场上各种奇怪的说法比中国还多。比如说有人根据天气来判断一天的走势，如果是晴天股市就会涨，如果是阴天股市就会跌，还有人真的做了统计，发现吻合率很高。笔者住的地方离纽约很近，天气差不多，我刻意观察了一段时间，还真是挺准的。对此的一种解释是，如果天气好，那些交易员比较愉快，往往做多欲望强烈，下雨天比较郁闷，往往抛售股票愿望强烈。而每天中午12点到1点之间，股指往往是走平或跳水的，后来琢磨出来原来大家都吃饭去了，股指没人买入自然腿软……这样的小趣闻在美国股市挺多的，也算是无聊而无情的职业交易生活之外的一点点缀吧。

指数期货中的期现差套利

美国指数期货一般和现货联系得非常紧密，所以搞明白了现货走势，就可以用指数期货来谋利了。展开说会很长，这里主要讲一个借助期现差套利的机会。

一般来说，标普500指数期货主力合约的期货价格和现货价格走势是一致的，即期现差是稳定的。在交割月到来前，如果因为某些原因，期现差短期出现非常大的背离，则意味着短线机会的到来。下面是2007年8月1日笔者的一个行情及心得记录：

昨日标普500指数暴跌约15点，盘后期指居然离奇地继续下行17点。这样一天的总跌幅，足以让比较贫心的做多者，惨痛爆仓。

可预见的，在昨日盘后从天而降的大笔空单，在完成彻底打爆多头结束任务后在次日将悄然回补。而被突袭来不及追缴保证金被爆仓的多头，在次日不甘心失败，补仓卷土重来的可能性极大。

于是今日早盘8点跌幅收窄至10个点，9点15收窄至3个点，开盘后息速上攻最高至5个点。昨日被打爆者若想重新建仓，成本需至少拉高10个点以上，而昨日趁乱在跌幅17点建多仓的有心人，已经可以悄然获利了结。

只有有定力冷眼旁观的人，才能在空头逼死多头的时候从容抓住机会。想抓住每一个机会赚钱者，往往错失真正的良机。同时作为空方，也应该牢记穷寇莫追，以免孤军深入，被原本的中立者趁火打劫。

篇10

直投业务将有效改善券商的盈利模式

直接投资(Private Equity，PE)作为一种新型的买方业务，其实质是对非上市公司进行股权投资，通过运作企业公开上市或收购后退出并获得超额回报。为获取高额的投资回报，直接投资已成为西方投资银行自营投资的重要领域，以及最重要的买方业务之一，无论是就投资规模、还是收益水平而言，直接投资都贡献甚巨。以高盛为例，2006年直接投资业务净收入高达28.2亿美元，仅投资工商银行和三井住友，获益就达14.64亿美元，直接投资业务对公司净收益的贡献为15.4％；2006年末，高盛的直接投资余额高达33亿美元(不包括对工商银行和三井住友的投资)，在自营投资中占比77％。高盛在我国境内的直投业务也早就开始布局，如2006年7月，高盛以3元/股收购了西部矿业3205万股股权，随着后者的大比例送转增以及派现，每股投资成本摊薄至0.34元。随着西部矿业成功上市，高盛的投资收益也暴增，按照西部矿业今年8月7日56.28元的收盘价计算，高盛的投资回报高达160多倍。

直接投资的开闸对于我国券商而言，其重要性不言而喻。首先是拓展了新的业务来源，提升了投资回报水平。统计表明，英美等成熟市场的直接投资年收益率一般在15％－40％之间。证券公司在承销、并购、投资管理等方面具备其他投资者所不具备的项目筛选、项目管理和资本运作能力，得益于此，证券公司从事直接投资业务，其投资回收期、投资回报水平要高于市场平均水平，因而保守预期券商开展直接投资业务的年收益率在30％－40％，对于投资能力和投行实力较强的券商而言，其收益率会更高。其次是提高了券商的投资能力，完善了投行产业链条，改善了券商的盈利结构。从投资业务来看，券商可以将投资领域扩充到非上市公司，能够分享非上市企业的高速成长，从而提升自有资金投资的回报率，分散投资风险：从投行业务来看，可以将产业链条延伸至私募股权融资，并介入到投资对象的公开发行、后续的再融资和并购等持续服务，从而打造横跨私募、IPO、再融资在内的完整的产业链，真正形成以客户为核心的投行业务模式，从投资对象开始起步时就提供全方位的金融服务，并随着投资对象的成长深层次地发掘和延伸客户潜在价值，从而成功实现从传统投行业务向新型投行业务的转型。

券商在直接投资方面有独特的竞争优势

券商作为资本市场的主要中介，其业务范围横跨资本市场的各个领域，是连接投融资双方的纽带和桥梁，这使得券商能够为企业的各个发展阶段提供综合性的证券市场中介服务。从这一点看，券商从事直接投资业务将具备其他机构无法替代的竞争优势。

首先，券商在直投项目储备和筛选上具备先天优势。自我国证券市场成立以来，国内券商共承销了1500多家企业的境内外发行上市，绝大多数券商都建立了研究部门，其业务涉及到国民经济的各个产业领域，在产业投资方面积累了丰富的产业研究、项目筛选和上市承销经验，建立了高素质专业人才队伍，在发掘项目资源上具备较强的专业优势；同时，建立了与客户广泛而深入的联系，储备了一大批优质的投行和并购项目资源，这样，凭借对行业和企业的深刻理解以及丰富的项目储备，券商能够在尽可能短的时间内切入直投业务。

其次，券商能够利用自身的优势资源以及综合能力为直投对象提供全方位的投融资服务。从事直接投资业务不是单纯地为企业提供资金，而是要通过提供包括经营管理、公司治理与资本运作等在内的综合，加速企业的成长，而这些都是券商的业务范围，也恰恰都是券商所擅长的。这因为：第一，券商是资本密集型企业，而且拥有广泛的信息网络和资金渠道，积累了丰富的客户资源，其中不乏对直接投资项目有强烈偏好的投资者，既可以利用自身的资金优势开展直接投资，又可以通过引入其他机构投资者，为项目提供充裕的后续资金来源；第二，券商熟悉资本运营，能够为企业提供财务顾问、发行上市等金融服务，在公司的发展中，券商还可以持续利用其所有的客户资源，帮助企业寻找并购机会，协助企业以更有效的方式、更低的成本实现并购扩张：第三，券商还可以充当企业发展的战略顾问，帮助企业制定战略规划，健全公司治理，协助企业建立良好的内部控制体系。这种一体化、全方位的金融服务，既能加速投资对象的成长，提升投资对象的盈利能力，又能缩短自身的投资周期，提升投资回报率。

券商参与直接投资形式灵活多样

从境内外的经验来看，券商参与直接投资可采取子公司或基金的方式，形式较为灵活。首先，是设立控股子公司，以自有资金为基础进行直接投资。可以是全资控股或者是相对控股，或者是仅仅处于参股地位，而在证券公司层面，可以设立直接投资部负责直接投资业务的管理。由于子公司具有高度的独立性，与证券公司的风险隔离最彻底，将是券商目前开展直投业务的主要形式之一：其次，是发行产业投资基金，如以集合理财产品的形式发行标准化的投资品种，主要面向资金实力雄厚的产业投资机构以及保险公司等大型机构投资者私募发行，证券公司可以以自有资金认购部分份额并担任投资管理人，在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进投资对象发展的过程中谋求基金收益的最大化，最终通过IPO或并购转让等方式择机退出：第三，设立有限合伙公司，有限合伙制的优势在于能够充分调动管理层的积极性，使得管理层和股东之间的利益高度统一，有利推动企业发展。为此，券商开展直投业务也可以采用有限合伙公司形式。在有限合伙公司中，主要管理人员作为一般合伙人持有部分股份(如10％－20％)，承担无限责任，负责管理整个基金，并按约定的比例(一般30－40％)参与收益分配；券商自身作为有限合伙人，持股比例占80％－90％，是主要出资人，但只承担有限责任，分享60％－70％收益。这样，既实现了风险的完全隔离，又可以鼓励管理层使用各种风险杠杆获得高额收益。