资本市场的主要特征范文

导语：如何才能写好一篇资本市场的主要特征，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

1、提高资产赢利水平，强化企业自我积累能力：企业债务不断沉淀的一个主要原因就是资产盈利水平低下、缺乏效率，企业自我积累机制严重弱化。为此，要增强内部融资的能力，就必须努力提高企业资产盈利水平，增加企业的自我积累。

2、实现股权的多元化，完善财务风险管理：我国企业依靠以银行贷款为主的高负债发展模式具有很大的财务风险，潜在的融资成本必将提高，从而影响企业价值的最大化。

3、充分发挥债券市场的功能，提高资本市场效率：我国资本市场的主要特征为股票市场发展迅速，企业债券市场的发展相对迟滞，这不利于企业融资成本的降低。

4、完善公司治理结构，建立资本结构动态优化机制：在完善的市场经济条件下， 通过出资者的财务约束及资本市场、经理市场、银行机构等多种约束机制的共同作用， 实行两权分离条件下对公司经营者行为的控制， 保证出资者的根本利益。

（来源：文章屋网 ）

篇2

看好新兴产业真成长股

短期而言，政府做活蓝筹的政策倾向明显，例如沪港直通、《优先股试点管理办法》的出台以及A 股纳入MSCI 新兴指数等，在相关政策预期的带动下，低估值的蓝筹股一定会有所表现，但我们认为这只是阶段性的投资机会。

在政策预期热度过后，市场必将回归原本的平静。泰信基金认为，目前A股市值结构仍然以传统行业为主导，而从日本、韩国等国的经验来看，在转型期股票市场的行业市值结构都会发生明显的变化，传统行业的市值占比会逐渐下降，而新兴行业的市值占比则会不断提高。

万家基金：

投资以绝对收益为主

虽然经济会继续向下，但是市场短期跌太多并不现实。一方面，终端需求并没有出现断崖式下跌，目前来看需求面短暂企稳，且库存不高，有助于生产面稳定。另一方面，在2000之下的任何大跌、急跌牵涉到对国家有没有信心的问题。市场前期下跌，股票型基金的仓位从高点回调至82%左右，为2013年中性偏低的水平，市场急跌的阶段已经过去。

万家基金认为，眼下投资还是以绝对收益为主，关注一些合理的行业，如电力设备、清洁能源、Led、奶、调味品、白电医疗设备和服务等。新增对国防军工行业的关注。

华商基金：

稳定大类资产配置

华商基金认为投资者在目前市场环境下，应着重选股，稳定仓位。在实际投资中，应采用稳定大类资产配置的策略。

就全球来讲，新的工业革命本质上是构建起了以低碳为主要特征的能源网和以大数据化为主要特征的信息网，基于能源利用模式和信息沟通方式的大变革刚刚开始，各个行业所基于的外部环境在快速发生变化，利用这两大新网改造甚至改变人类的生活方式和企业的盈利模式，未来资本市场的发展基本上会顺应这个趋势。

另外，中国改革进入实质阶段，国企改革可能带来社会存量资产的效率改善，这也将是未来一段时间资本市场追捧的热点所在。

前海开源基金：

市场低迷 保持观望

篇3

【关键词】经济转型 并购 敌意收购

一、经济转型促进新一轮并购潮

中国经济的高增长一去不复返，增速的下降迫使实体经济进行转型。2015年前三季度，国内生产总值487774亿元，按可比价格计算，同比增长6.9%，跌破年初预计的7%增长目标，并且创下近25年来的新低。

资本市场的并购成为促进实体经济转型升级的重要手段。回顾美国的五次并购浪潮，经济转型是推动并购重组的主要内在动力，也是并购重组高发期。资本市场的并购重组对宏观经济的稳增长、调结构发挥重要作用。首先，适当缓解产能过剩问题。根据托宾Q理论，高Q值公司并购低Q值公司能实现整体Q值的合理回归，一定程度上降低行业总产能；其次，有利于培养新兴产业及新增长点。新兴产业的企业有望通过并购重组整合产业链、提升竞争力，传统企业通过并购向服务业转型有助于推动产业升级。

二、当前我国并购市场的主要特征

从1993年我国第一例以控制权转移为目的的上市公司并购案例以来，经历20余年的发展，我国的并购市场已经日趋繁荣，尤其是最近几年取得了爆发式发展，在政策完善、热点聚焦、工具丰富、跨境扩展等方面形成了明显的特征和趋势。

（一）交易案例及交易额迅速攀升

中国并购市场宣布交易规模过去几年呈现出明显上升趋势。2015年前11个月宣布交易的案例数量就达8704起，比2014年全年上升11.66%；交易规模由五年前的1977.7亿美元增至6199.9亿美元，累计增幅213.49%。2008年单笔交易额约5000万美元，到2015年则达到约9000万美元。

（二）相关政策不断完善

在并购监管政策上，近两年国务院及相关部门集中出台了促进并购重组的鼓励措施，形成了较为完整的政策体系。2014年3月24日，国务院公布《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，从行政审批、交易机制、金融支持、支付手段、产业引导等方面进行梳理调整，全面推进并购重组市场化改革；同年7月11日，证监会《上市公司重大资产重组管理办法》和《上市公司收购管理办法》取消除借壳上市之外的重大资产重组行政审批。2015年1月，财政部、国家税务总局发出通知，对兼并重组过程中享受企业所得税递延处理特殊政策的条件进行调整；同年4月24日，证监会公告了对《第十三条、第四十三条的适用意见――证券期货法律适用意见第12号》的修订，将发行股份购买资产中的募集配套资金比例由25%提升至100%。

（三）新兴产业并购热度持续，传统行业大力整合

相较于传统行业，以TMT（数字、媒体和通讯）为代表的新兴行业，对并购等外延式增长的依赖性更强，也持续占据着中国并购市场案例排名的前列。从2007年至2015年，信息技术行业并购数量占比从8%提升到20%以上。

与之相比，传统行业正在大力整合。以房地产业为代表，并购完成数从2013年的144起、下降到2015年不足100起，并购完成额从2013年的66亿美元，位列第五，上升到2015年的602亿美元，位列第一。并购数量减少、并购完成额猛增，反应了行业的不断集中。另一方面，随着行业竞争加剧和增速回落，房地产公司正成为了大型财团和金融机构的并购对象。

（四）并购工具不断创新

长期以来，受国内金融体系不健全、资本市场不成熟等因素的制约，我国企业在并购中应用的融资主要靠自有资金和银行贷款。但是近年来，在国际经济复苏缓慢，PE/VC发展空间受挤压以及IPO暂停的背景下，上市公司或者券商通过直司与产业资本合作，丰富了并购金融工具。在2014年全年，仅有40家上市公司参与设立并购基金，2015年截止到10月份，就有125家上市公司设立约130只并购基金，是2014年的3倍多。

（五）并购全球化的特征日趋明显

2014年我国成为第二大对外投资国，从资本输入国转变为资本输出国，世界经济仍处在金融危机后的调整期，各国与中国合作意愿明显增强，中国企业正在成为激活跨境并购的活跃因素之一。2015年中国大陆企业海外并购交易数量和交易金额均创下历史新高，仅前11个月就完成出境并购36639亿美元，是2008年104亿美元的352倍。年度规模最大的一起进行中的并购就是紫光集团以230亿美元收购美光科技100%股权的海外并购。

（六）“敌意收购”将成常态

2015年即将收官之际上演的“宝万”股权争夺战，其规模之大、手法之新颖、股权攻防之激烈、影响之深远，对中国并购市场而言都是空前的标志性事件。经此一役，可以预见在中国未来逐渐成熟的资本市场上，将会有越来越多的资本聚焦于投资机会的挖掘和守候，它们不但眼光独到、动作迅速而且动用的资金额度也会空前浩大；目标公司也不再是市值较小的公司，千亿市值的公司遭到伏击也将成为可能。资本对于公司控制权的抢夺，实质上是一种资源配置的角逐，尽管可能争议不断，但这种“敌意并购”在未来中国的资本市场上将成为常态。

三、结论

随着经济转型的深入，各领域对通过并购实现扩张式发展的需求不断增强，加上政策的不断完善，并购作为一种促进资源市场化配置的工具，与经济转型、产业整合的关系将密不可分。在中国经济进入新常态之际，中国资本市场也将迎来并购重组的大时代，特别是在“互联网+”、国企改革等主题的推动下，并购重组所释放的投资机遇也蔚为可观，中国并购的黄金时代已经开启，那些善于借助并购手段、抓住转型机遇、发挥资本市场与实业经营双线优势、持续进行产业整合的投资者将成为最大的受益者。

参考文献

[1]朱宝宪.《公司并购与重组》.北京：清华大学出版社，2006.2.

篇4

关键词：国际资本流动国际金融危机应对策略

国际资本流动是指资本在国际范围内的不同国家或地区之间的流动，可以用国际收支平衡表的资本帐户反映，资本流动分资本流入和资本流出两种情况。国际资本流动可以采取很多形式，最常见的有国际直接投资、国际融资和国际负债三种。

进入20世纪70年代以后，资本的国际流动日益活跃，成为许多重大经济事件背后的关键影响因素，这同国际资本市场的发展和完善有着密切关系。这些情况其实也不外乎一种非常简单的需求与供给的平衡关系。从需求角度来看，一是发达国家的老龄人口增加推动了养老金规模的逐步扩大，国际资本市场成为其投资和获取增值收益的主要场所；二是中产阶层人口增加，他们的经济实力强，对投资的需求旺盛，又理解而且愿意为获取更高投资收益而承担更高的风险，于是，其收入积蓄从传统的银行储蓄流向更高收益的股票市场，从而推动了共同基金的迅速发展；此外，世界各主要金融市场的管制从80年代中期以来逐渐放松，客观上推动了国际资本市场，非凡是衍生金融产品市场的快速发展。

国际资本市场的现状

资本市场的组成不外乎两个方面：市场的参与者和市场上的产品。20年前，商业银行构成了整个金融市场的主体部分，而今天，尽管银行类机构仍然是清算体系的使用者和主要治理者，但是从资产规模来看已经远远低于投资类机构，如养老金和共同基金等。

国际资本市场的参与者和产品两方面同20年前相比已经大大丰富，从组成模式来看当前的国际资本市场呈现出一种部分之间相互联系紧密的格局，也就是说网络化。在这种日益凸现的网络化趋势中，一个重要的现象引起人们的高度警惕，这就是一些传统的风险监测和治理手段受到严重的挑战，非凡是所谓的对银行8%最低资本充足比率的要求，现在看来并不“充分”，因为银行仅仅有8%的“垫底资本”并不足以抗御日益增加的资本市场风险和信用风险。后果就是：实际生产部门所面临的一些困境对银行领域的“波及效应”被网络大大放大了。另外一个因素：电子交易手段的成熟和不断更新带来了更复杂的资本流动形式和更大的市场波动性，大大提高了全球资本市场的资本流动速度。更多的资金以短期获利为目的，导致市场波动性不断增加。70年代因为石油危机导致全球发生债务危机时，假如人们对当时全球各个分割的市场之间的连锁反应还有惊诧的话，那么，在21世纪，假如由于全球资本市场体系中的某一个市场发生问题而导致整个体系陷入危机，估计大家不会再惊诧了。因为全球经济和金融一体化已经是一个不争的事实，没有哪一个市场会在全球危机的状态下而再独善其身。

导致国际资本市场资本流动加快的另一方面原因还在于进入90年代以来开始的放松管制策略的流行。各国放松金融管制造成的直接效应就是交易成本降低，跨境资本流动大幅度增加，最直接的后果之一就是全球各地市场上的金融资产价格的剧烈波动。

对于中国而言，虽然仍然处于社会主义初级阶段，资本市场的开放程度很低而且市场规模很小，但已经能够非常明显地感觉到外部市场变化的波及效应。随着中国加入世界贸易组织和介入全球经济一体化程度的加深，资本流动壁垒和保护墙将逐步减少直到最终消失，这些波动的影响将变得更为直接和明显。所以国际资本流动可能引发的问题从现在起就应该引起我们的高度重视。

国际金融危机及其成因

国际资本流动和国际资本市场对推动全球经济发展，促进资本和技术在各个地区之间的合理配置做出了很大的贡献，但是随之而来的波动和因此而导致的国际金融危机的风险也日益增加。全球化、网络化和信息化的国际资本流动以全球金融市场的急剧动荡为主要特征，金融资产价格波幅之大，传播范围之广，为前所未见，这种剧烈的波动及其附带的扩散效应就是国际金融危机产生的根源。

国际金融危机一般有3种表现形式。货币危机指一国货币在外汇市场面临大规模的抛压，从而导致该种货币的急剧贬值，或者迫使货币当局花费大量的外汇储备和大幅度提高利率以维护现行汇率；外债危机是指一国不能履约偿还到期对外债务的本金和利息，包括私人部门的债务和政府债务；银行危机是指由于对银行体系丧失信心导致个人和公司大量从银行提取存款的挤兑现象。

国际金融危机离中国并不远。从历史上看，上个世纪末是金融危机多发时期：从最早的1992年欧洲金融危机到1994年的墨西哥金融危机，再到1997年的亚洲金融危机；最近的有2000年的南美金融危机。其中以1997年爆发的亚洲金融危机最具备国际金融危机的特点，当然破坏力也最具全球性质。

作为现代经济的血液传导输送系统，国际资本市场的安全性和效率非常令人关注。亚洲金融危机及其触发的全球范围的市场动荡不安给世界经济造成巨大的破坏，直到今天其影响仍在继续，这足以说明国际资本流动而引发的金融危机应该引起我们的高度关注。对它的成因以及对策的研究是关系到国家乃至世界经济稳定和发展的重大问题。

国际金融危机的成因假如简单的列举，可以归结为以下几点：经济过热导致生产过剩；贸易收支巨额逆差；外资的过度流入；缺乏弹性的汇率制度和不当的汇率水平；过早的金融开放。但是在实际中这些因素往往是综合起来起作用的。以亚洲金融危机为例子来具体分析就不难看出，是内部和外部的多种因素共同作用结果导致了金融危机的总爆发。具体的原因可以归结如下：

经济发展过热，结构不合理，资源效益不佳。东南亚国家的经济从70年代开始相继起飞，增长很快。但长年的高速增长也积累了严重的结构问题，这些国家都注重于推动经济的新一轮的增长，忽略了对结构问题的解决。

“地产泡沫”破裂后造成银行坏帐呆帐严重。东南亚各国在过去十几年的经济高速增长期间房地产价格暴涨，吸引银行向房地产大量投资，银行呆帐的增加大大影响了东南亚金融体系的稳定，在危机之前一些金融机构已经濒临破产。

从外部看，其它资本市场，如日本股市的复苏和美元的持续走强，都使得一部分原来流入东南亚的外资撤离，构成了对这些亚洲国家货币的强大压力。在这种形势下，巨额国际资本的高流动性和高投机性终于搅起了这场空前的金融动荡。

国际金融危机具有广泛和巨大的影响。以亚洲金融危机为例子，它对各国都产生了程度不同的负面影响。由于在进行向市场经济转变的过程中中国政府的调控和治理得当，那次亚洲金融危机并没有对中国造成直接影响。但是不管如何，我国仍然感受到亚洲金融危机的种种间接影响。

我国防范未来金融危机的策略

六年后的今天亚洲金融危机的影响已经减弱了很多，但是其余波仍未完全消除，国际经济仍然在为成功摆脱衰退回归繁荣而努力。另一方面国际资本市场的波动性和不可猜测性仍然存在，地区发展的不平衡性，不同国家金融、经济乃至政治上的缺陷都可能造成下一次金融危机的爆发。对于成功抵御了亚洲金融危机直接波及的中国而言，分析其产生原因我们可以从中得到不少有益的启示。同时如何抓住机遇调整结构制订策略，防范甚至提前化解下一次金融危机也是我国金融业今后发展的重要课题。

笔者认为，我国防范和化解未来金融危机的策略可以归结如下：

防范金融风险的最佳途径是优化本国经济结构，强化本国经济。各次金融危机的教训表明，发展中国家只有优化国内经济结构，才能真正改善长期国际收支的状况，确实保护自身不受国际资本流动无常变化的影响。

有计划有步骤的开放资本市场。对发展中国家来说，资本项目对外开放要慎之又慎。发展中国家追求经济快速发展，为了吸引外资流入，往往在条件不具备或者预备不充分的情况下，贸然实行资本项目的自由兑换。殊不知当答应国外资金自由流入本国时，同样也必须答应自由流出。当国际游资流入时，假如运用不当将使本国经济陷入困难，假如一有风吹草动，大量资金外流时本国将面临对外支付的困难。因此我国今后资本项目实行自由兑换应放慢步伐，慎之又慎，待条件比较充分时再实行资本项目自由兑换。

中国的开放必须是在保证国家经济安全的条件下的开放。国家经济安全是在世界经济越来越融合的情况下很多国家必须考虑的问题。国家经济安全是指大国、小国共同地融在一个大的市场经济环境中，它们的地位是不同的，抵御越来越一体化的世界经济风浪冲击的能力也是不一样的，这种保卫自己的能力就是一国的经济安全度。经济安全的保卫需要本国一整套的系统，既要开放，又要在金融的管制、进出口资金的治理方面使本国的企业、政府和银行人员的经营能力与发达国家拉平，有在治理、经营、投资各方面和发达国家同等素质的人才、系统、制度。

开放金融市场要做好预备和试点，应该采取谨慎的步骤和策略。即使在加入WTO的今天也要清楚熟悉到我国与发达国家处于不同的发展阶段，我国的情况不能与发达国家进行简单对比。发达国家在实现资本自由流动方面也经历了若干历程。发达国家的资本自由流动是与其经济发展水平、市场完善程度和金融监管水平相适应的。同时，也是金融创新和技术进步的产物。我国由于市场基础和市场规范还很不完善，金融监管水平也需要在开放中的动态博弈中逐步提高，对于资本自由流动这把双刃剑，在带来利益的同时也包藏着巨大风险，因此在目前我国不能像发达国家那样，让资本自由流动。但是资本全球化、资本自由流动是大势所趋，因此在目前我们就应该积极进行预备，有步骤地有计划地实现金融市场和金融制度的调整，为中国安全、成功的融入全球资本市场打下坚实的基础。

为了促进经济的进一步发展，中国融入全球化市场是历史的必然。如何在这个过程中既享受国际资本市场和资本自由流动带来的种种好处，又同时防范和化解由此产生的金融危机风险就成为中国的金融界乃至政府需要关注的重大问题，它给中国金融机构、中心银行和政府都提出了许多政策上的挑战。对此，只有未雨绸缪早作预备才是应对挑战的正确策略。通过制定正确的政策措施，笔者相信中国一定能够健康、顺利地实现经济的更大发展。

参考资料：

姜波克，《国际金融新编》第三版，August，2001

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关键词：证券市场；现状分析；发展构想

Abstract：Openinganddevelopingthefinancialmarket,especiallythestockmarketwillplayaveryimportantroleinthereformofthecityeconomicsystemandthedevelopmentofthesocialistmarketeconomicsystem.Inthepastfewyears,stockmarkethasbeendevelopingvigorouslyinChina,butmanyproblemsareexposedinthecourseofitsdevelopmentbecauseoflatestarting.Thispaperlaysaspecialemphasisontheanalysisofthecurrentsituationsandmainproblemsofstockmarket,onthebasisofwhichthispapersuggeststhedevelopingpatternsofstockmarketinChina.

Keywords:stockmarket;analysisofcurrentsituation;developingpattern

1证券市场的现状分析

作为资本市场的核心，证券市场在我国的建立和发展始于改革开放初期。1981年到1987年国债年均发行规模仅为59.5亿元，进入90年代以来国债发行数额年均达到千亿元。而1997年已达到2412亿元。在股票市场上，迄今沪、深两地上市公司已达900余家，上市股票市价总值达2万亿元。我国资本市场在短短十几年，达到了许多国家几十年甚至上百年才实现的规模，取得了不少成功经验；但也存在如下一些问题，严重制约了证券市场自身功能的发挥，阻碍了证券市场的健康发展。这些问题主要是：

1)证券市场规模过小。以股票市场为例，虽然发展速度较快，但是从总体规模看，与国外还有相当大差距，参与股票投资的人数占总人数的比例，全世界平均为8%左右，发达国家的比例则更高，如英、美均在20%以上。我国目前股市投资者为3300万人，仅占全国总人口的2.7%。另外，从股市总市值占国内生产总值(GDP)的比重看，世界平均为30%左右，美、日、英等国均在80%以上，而我国为24.2%，况且在总市值中还包括大部分不流通的市值，如果扣除这一部分，我国股市总值占GDP的比重就更低了。由此可见，我国股市规模较小，与国民经济发展的客观要求有较大差距，同时也可以看出在我国扩大股市规模有很大的潜力可挖。

2)资本市场主体缺位。在市场经济条件下，企业是资本市场的重要主体。而目前我国企业主体地位非常脆弱。政企不分、产权不清、权责不明、约束无力、活力不足仍然是我国企业的主要特征，企业主体地位残缺。另外，我国资本市场主体残缺还表现在投资主体主要是个人，其投资的质和量均较低，以投资基金为代表的机构投资者比重明显不足。相比之下美国等发达国家，机构投资者成为资本市场的重要主体，其机构投资者主要有年金基金、商业银行信托部、保险公司、共同基金等。由于机构投资者是专业性金融中介机构，其投资活动具有投资量大、交易费用低、交易风险小的特点，很受大众投资者的欢迎。如美国，每4户人家就有1户向投资基金投资。由于我国资本市场机构性投资者发展滞后，这使得仅靠若干家大机构和数以万计的小股民散户所支撑的股市投机盛行，股价暴涨暴跌难以避免，阻碍了股市的健康发展。

3)市场分割，整体性差。首先，一级市场的发行仍然按地区分配额度，限制企业进入资本市场，债券地区性发行市场也是按省分派额度(企业债券发行)和按银行分支机构分派额度(政府债券发行)。至于二级市场分割则更为明显，把股票市场划分为A股、B股和H股，构成中国股票市场发展中的一个非常显著的特征；即使在A股中，国家股流通与转让只限于极少部分，而且A股不允许在沪、深两个交易所交叉挂牌，限制了全国性市场的发展。在股票市场中呈现出A股与B股、H股分割；个人股、内部社会个人股与内部职工股分割，个人股市场与法人股市场分割。如此繁杂的分割，不但不利于经济体制改革，也不利于我国资本市场与国际惯例接轨。

4)市场中介机构不完善。证券中介机构从广义上讲就是在证券市场上为参与各方提供服务的机构。我国目前的中介机构主要包括证券公司、信托投资公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、证券投资咨询公司等，虽然其业务已涉足证券的承购包销、发行、交易、自营、财务顾问等内容，但与国外投资银行业务相比，还存在着较大的功能缺陷，例如投资银行核心任务之一的购并业务对于我国中介机构来说几乎还未曾涉及。西方国家的公司购并活动大多由投资银行策划完成，投资银行起着搭桥牵线、筹划交易过程、为交易筹措资金和参与交易谈判等重要作用。我国目前还没有这样的中介机构，这就严重制约了我国企业重组活动的顺利开展。

5)流动性不足。流动性是指市场中存在大量的流通性强的金融工具，同时又有大量参加流通的主体。检验市场流动性通常可从交易量和成交价的关系入手，二者的关系越密切，流动性就越差。美国股市中二者变化的关系指数为0.01，而我国沪、深A股市场的关系指数分别为0.52和0.40，说明我国股市整体流动性是比较差的。造成股市流动性差，一方面与资本市场中介机构投资者参与不足有关，另一方面与国家股不能进行交易、法人股在STAQ和NETS市场交易微弱有很大关系。流动不足使股票价格扭曲，资本流动失去了动力和方向，资源配置功能受到抑制。另外，由于国有股不能流通，这将对国有资产的结构调整产生不利影响。

6)资本市场交易工具品种单一、结构残缺。在发达的资本市场中，资本市场工具保持多样化趋势。以香港资本市场为例，目前国际市场上的金融衍生工具中80%以上已被其采用；在股票市场上，不仅出现了期指、期权、认股权证等投资品种，而且这类衍生工具的交投大有超过现货市场之势。香港上市公司在债券市场上的集资形式更为多样化，在债券、票据和存款证3种形式的基础上，先后出现了浮息工具、变息工具、可换投股债券、信用卡应收债券等多种形式，目前在联交所挂牌买卖的债务工具已增至129种。相比之下，我国大陆的资本市场除股票外，5年以上的交易工具几乎没有，而1～5年的交易工具又受到种种限制，这不利于资源的有效配置。

7)证券市场制度不健全。证券市场制度是支撑证券市场高效、公平运转的基础，包括信息披露制度和利益保障与实现制度等。我国证券市场的信息披露制度无论从制度本身还是从执行上看都存在信息公开不够的问题，表现在一些重大信息披露带有很大的随意性和主观性，极大挫伤了股民、债券投资者的信心。利益保障与实现制度是指证券投资者在获取有关信息后，被给予证券投资期收益以必要的保障和实现的制度。我国证券市场的利益保障与实现制度很不健全，使投资者面临的市场风险过大，严重措伤了股民的投资积极性。

近年来我国已制定了《公司法》、《股票发行与交易暂行条例》、《证券交易所管理办法》、《证券投资基金管理暂行办法》等。然而证券交易的基本法规《证券交易法》尚未制定，证券法规没有形成完整体系，导致证券交易的某些环节无法可依，加之对已颁布的法规执行不力，证券交易的违规和不规范行为时有发生，我国1995年发生的“三.二七”国债期货的严重事件，主要原因就是证券法规不健全、监管不严造成的。

2证券市场的发展构想

2.1提高上市公司质量，推进资本市场主体发展

证券市场主体质量的高低，对我国证券市场能否健康发展起着至关重要的作用。应从以下几个方面推进资本市场主体的发展。

1)取消额度管理代之以核准制。股票和债券市场的额度管理是一种典型的计划经济手段，由于对证券发行标准制定较低，这给行政部门行使权力提供了较大空间，政府为企业包装上市，后患无穷。为此，国家主管部门应该严格上市公司审批，提高上市标准，取消或减少行政干预，将证券市场的额度管理换之以核准制，使符合上市标准的企业都能通过竞争达到上市的目的。这样既增强了市场参与的公平性，又能提高上市公司质量，促使企业经营者把精力真正放在如何转换经营机制、提高企业效益上，而不是通过旁门左道达到上市的目的。国家可以对不同行业制定不同的上市标准，以促进产业结构的调整。在提高上市公司质量的前提下，增加上市公司的数量，实现股市的扩容，促进经济快速协调发展。

2)强化上市公司淘汰制度，提高上市公司质量。股份公司，特别是上市公司不但要转轨，更要转制。而目前有些股份公司上市后不思进取，“穿新鞋，走老路”，把股市看作“圈钱”场所，效益下降甚至亏损。1997年有11.8%的上市公司每股收益小于0.05元，如此低的回报会打击股民参与二级市场的积极性，也不利于股市的扩容。因此，建议对于那些业绩长期不佳的上市公司，证券管理部门应给予警告、停牌直至摘牌，形成优胜劣汰的机制。只有上市公司质量提高了，我国证券市场的稳定和扩容才会有保障。

2.2增加资本市场的交易品种

随着我国市场经济的发展，应根据居民、政府、金融机构、企业之间的不同投资与筹资需求，在考虑流动性、安全性、盈利性不同组合的基础上，发展并完善门类齐全的资本市场交易工具。特别是可通过发行可转换债券增加证券品种，拓宽融资渠道，完善资本市场结构。可转换债券是具有双重身份的证券，它首先作为一种债券，享有一定的利息收入，同时能以一定条件换成股票，兼备了债券和股权证两种证券的性质。可转换债券的双重性质决定了它对活跃证券市场的特殊作用与独特地位是其它证券品种无法替代的。应该说，可转换债券对于处于起步阶段的我国资本市场具有更大的激活作用，可以丰富证券品种，扼制过度投机。除可转换债券外，还可考虑进一步发展期货、认股权证等其它金融衍生工具。因为随市场经济体制的建立，价格风险将会突出，必然要求金融市场提供风险转移机制和价格发现机制，而传统金融工具难以完成，只有引入衍生金融工具才可达到转移风险、重新分配的目的，进而满足市场需要。衍生金融工具还能促进相关基础市场的流动性，形成均衡价格，合理安排资源配置。在发展金融衍生工具时应立足国情，着重发展以规避风险和保值为主的衍生金融工具，而且要做到立法与监管先行，对于投机性过强的诸如股票指数期货等可暂缓发展。

2.3大力发展以投资基金为代表的机构投资者

发展投资基金，增加机构投资者是改善当前投资主体结构失衡、提高市场活动水平、使资本市场逐步趋于规范的重要措施。这对于扩大证券市场规模、强化投资功能、减少投机性和盲目性，使我国股市长期稳定发展有着极其重要的意义。为了更好地推动投资基金的发展，应做好以下工作：

1)扩大投资基金的发行数量。我国目前的投资基金仅一百多亿元，在股市中所占比例还很小，远不能起到稳定股市、优化资源配置的功能。目前，我国城乡居民储蓄存款余额已高达近5万亿元，如果有10%用于基金投资，就会给证券市场注入近5000亿元的资金，这将极大缓解股市的扩容压力，又能化解一部分银行风险，可谓一举两得。同时，投资于基金的风险较股票小，收益又较债券高，是一种较为理想的投资工具。

2)增加投资基金的种类。在今后基金的发行中，可以开设多种不同投资方向、不同投资风险的基金品种。例如，可设立企业重组基金为企业重组提供资金支持，也可设立专门投资于高科技产业的基金来支持国家产业政策，还可设立在债券与股票市场有不同投资比例要求的基金。这样可以使广大投资者根据自身喜好，选择不同风险基金，从而大力推动投资基金的发展。

3)逐步发展其它机构投资者。目前可对保险公司开展证券投资进行试点。在总结经验，完善法规的基础上，进一步引导养老基金等进行证券投资，以起到基金保值增值的目的。

2.4逐步解决国有股上市流通问题

国有股上市流通是我国证券市场进一步规范发展的客观要求。这是因为，第一，国有股作为股份资金本身就要求具有资本的流动性，这是市场条件下进行资源配置的基础。第二，国家作为国有股的股东常常因为需要调节财政收支平衡或调整产业结构而收回投资，可是国家股不能上市流通，以上目标就无法实现。有人认为国家股上市流通，会造成国有资产的流失。其实，资产与资金只是形态上的改变，不存在流失问题，资产不流动、不能发挥效益才是国有资产的最大流失。此外，国家也需要通过国有股上市流通来回避或降低投资风险。第三，国有股上市流通也是我国证券市场进一步开放发展并与国际接轨的要求。当前国有股上市可以采取以下两种模式：

1)国有股单独设市流通。这种方式可以满足国有企业实现战略性改组的需要，同时由于未与A股、个股并轨流通，也不会对A股、个股市场形成直接冲击。将国有股单独设市流通还可使国企间的收购、兼并等重组活动公开化、市场化，促进国企增强危机感和紧迫感，以自觉努力增强竞争力，加快国企改革步伐。

2)国有股与A股个股合并流通。可以根据上市公司每股净资产额来对国家股、法人股和内部职工股进行缩股，从而大大缩小上市公司中的国家股、法人股和内部职工股的规模，以便在缩股后分阶段上市，这样可以大大减小对个股的冲击，同时也不会对新股发行造成过大压力。否则按现在的路走下去，每上市100亿新股，市场的总面值就会增加400亿，这样，矛盾的累积会越来越多，一旦经济形势发生大的变化，股市就会有崩盘的危险。

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自从美国学者莫迪利亚尼(Modigliani)和米勒(Miller )提出了著名的“MM理论”以来,人们对企业的价值管理进行了深入的研究。20世纪80年代以来,以价值创造为导向的管理思想在西方企业大受欢迎,许多企业通过实施价值管理,取得了很大的成功。随着我国企业现代企业制度的建立,中国资本市场的发展,价值管理越来越得到理论界和实务界的重视。财务管理在企业投融资管理、资金管理、预算管理、风险控制、决策支持等企业运营的每一个环节都发挥着越来越重要的作用,成为企业管理的核心。那么,财务管理的核心是什么?笔者认为,财务管理的目标应是企业价值最大化,财务活动要围绕着企业价值最大化展开,价值管理也就成为财务管理的核心,基于价值管理的财务管理将公司财务管理推向新的境界。

企业价值及价值管理

企业价值

从传统会计的角度,企业价值指企业资产的账面价值,在企业资产负债表上列示,包括现金、运营资产、非运营资产。这些资产都是以历史成本计价,没有考虑通货膨胀、资产贬值、风险等一些重要因素的影响,没有从可能产生的未来收益考虑资产的价值,也不考虑权益资本成本,所以企业的账面价值可能与企业的真实价值相差甚远。从现代财务管理的角度看,企业价值是企业未来现金流量的折现值,产生未来预期现金流入是其主要特征,通常使用现金流贴现法对企业进行估值,将企业未来运营产生的现金流以一定的贴现率贴现到当前,即为企业价值,通常的表达公式:企业价值=∑(自由现金流FCF/ (1+贴现系数)n)。现代财务管理的企业价值概念,考虑了取得资产收益的时间因素,并用货币时间价值的原理进行科学的计量,反映了企业潜在或预期的获利能力,从而考虑了资金的时间价值和风险问题,有利于统筹安排长短期规划、合理选择投资方案、有效筹措资金、合理制定股利政策等。

价值管理的特征

价值管理(Value-based Management,VBM)是指以价值评估为基础、以价值增长为目的一种综合管理模式。它强调以创造价值、实现价值增长为目标,在企业的经营管理中遵循价值理念和价值增长规律,其核心内容是进行价值衡量,通过对价值驱动因素的分析和评估,挖掘企业生产、采购、销售、研发、投资、财务等经营环节的价值增值潜力。因此,整个企业管理就是价值管理,而销售、市场、财务、生产管理均是围绕实现企业价值的职能活动,价值管理除了财务管理之外还需要几乎企业所有部门的管理活动来支撑,它强调的是一种整体视角和观念,与传统的财务管理区别显著。其主要特征如下:(1)奉行“ 现金流量至上原则”。企业价值的概念不是基于已经获得的市场份额和利润数据,而是基于与适度风险相匹配的已经获得和可能获得的自由现金流量(FCF, Free Cash Flow)。自由现金流量的变化代表着企业实际的、可控制支配的财富的变化。企业价值本质上是投资者对公司自由现金流量追索权的大小,企业价值也当然取决于公司在当期以至未来创造自由现金流量的能力。(2)企业价值由多因素驱动。按照拉帕波特的价值模型,影响企业价值的因素可以归纳为自由现金流量和资本成本两大类因素,包括销售增长率、销售利润率、所得税税率、固定资本增长率、营运资本增长率、现金流量时间分布和加权平均资本成本等,其中构成企业价值的关键因素有:资本回报率(Return on Capital)、收入与利润的增长(Growth)、自由现金流(FCF, Free Cash Flow)。(3)价值管理以“过程”为导向。价值管理强调管理是一个过程,要将价值评估和管理的方法引入管理过程的各个方面,包括战略、组织、计划、控制、评价等,特别关注如何运用价值观念进行战略和日常经营决策。(4)人的价值实现是企业价值管理的实质内涵。在企业价值管理模式下,企业的各项价值管理工作需要通过具体价值驱动因素指标的分解,落实到各个车间、职能部门、团队直至个人才能实现,成功的价值管理需要整个组织所有成员(从管理层到基层员工)的认可和支持。

企业价值与财务管理的关系

企业价值最大化是现代财务管理的目标

财务管理作为企业管理的重要组成部分,是实现企业目标的重要保证。财务管理的目标大致经历了以下几个阶段或观点:产值最大化、利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化。产值最大化只有在产品是卖方市场的条件下才有意义。利润是企业一定时期内全部收入和全部费用的差额,体现了企业的经济效益,企业获得利润的多少意味着企业竞争能力的大小,决定了企业的生存和发展。所以,把利润最大化作为财务管理的目标比较直观且有现实意义。但利润最大化作为财务管理的目标有其局限性:对于所有者来说,利润是实现其投资回报最大化的基础,也是承担投资风险的回报;对于其他相关者来说,利润最大化可能使其承担更大的风险,面临更大的不确定性,但获得的收益并不会相应增加,同时以一个时期的利润作为财务管理的目标往往会使企业决策带有短期行为的倾向。同样,股东财富最大化考虑的范围仅局限于股东的利益,有时甚至于主要是控股股东的局部利益,而忽略了债权人、经理管理人、员工及社会等相关利益者的效益,而这些相关利益者的效益却对股东财富最大化产生了重要的影响。企业价值最大化是通过企业财务上的合理经营,采用最优的财务政策,在保持企业长期稳定发展的基础上,使企业总价值达到最大。它要求企业在生产经营过程中,不仅要重视短期利益,更要追求企业长期持续的健康发展;不仅追求企业本身发展,还要为股东、用户、员工、供应商以及社会等利益相关者创造更多价值。因此,以企业价值最大化作为企业的发展目标,既考虑了利润最大的因素,又考虑了企业风险的因素,有利于企业获得长远利益。所以说,企业价值最大化是企业利益相关者利益的最佳体现,企业价值最大化是现代财务管理的目标。

有效的财务管理提升企业价值

财务管理的过程实际上就是一个对企业的价值造成影响的过程。现代企业财务管理的核心就是通过财务决策,来实现企业价值最大化的理财目标。具体来说,财务管理提升企业价值主要体现在三大方面:(1)创造企业价值的活动,包括税收筹划、集中化管理(尤其是资金)、盈余管理、融资管理、投资并购、成本控制等;(2)支持企业价值的活动,包括全面预算管理、财务流程再造、运营资本管理、利润管理、绩效管理、薪酬管理、风险管理等;(3)保持企业价值的活动,包括财务管理系统建设、会计管理、会计信息管理、会计制度与组织管理等。

公司内部运营的价值管理

现代公司内部管理更加贴近公司价值最大化的要求,公司内部运营管理需要从以规模、收入或利润为目标的理念转变为以价值为目标的理念,要求企业在内部运营的各个方面创造价值、支持价值、保持价值。财务管理要上升到更高层次的价值管理,预算管理、绩效评价、财务战略等要突出现金流、价值回报以及价值创造和价值增长,以价值目标为指引配置财务资源,规划财务活动。

强化以现金流为核心的全面预算管理

预算管理是财务管理的基本职能,在价值管理的理念下,预算管理要以现金流为核心。不强调现金流的预算管理,不仅不能体现公司的价值,还使全面预算管理失去方法和手段。现金流是公司正常运转的“血液”,要判断公司的一项活动是否创造了价值就要以是否为公司创造了现金流量来衡量。

建立以企业价值为导向的绩效评价模式

建立一套富有挑战性和操作性的绩效评估系统,使之更好地为实现企业的长期战略目标和企业价值服务,是现代财务管理职能上的拓展。在价值管理理念下,价值增值成为公司追求的目标,对绩效的衡量转变为对价值增值的衡量。公司每一项作业都会产生一定的价值,扣除各种成本后,各项作业最终累计为公司价值的增值。现代财务管理要求绩效考核体系中更加注重对占用资本和回报率的考核,如经济增加值(EVA)的考核。

资本分配管理

从财务管理的职能来看,资本分配管理是财务管理的重要方面。资本分配主要指投资,没有投资就没有增长,投资体现了公司价值追求的方向和形式。驱动公司价值增长的主要因素是有正现金流的盈利,是通过合理的资本分配实现的。运营资金结余要么用于股利分配,要么用于扩大再生产。扩大再生产集中体现在增加投入上,增加投入可以扩大规模和能力。在公司价值管理中,资本支出计划要匹配公司的长期价值管理方向,公司整体的价值增值是通过公司长期的价值增值活动实现的。资本支出可以获得规模增长、成本节约、科技进步、新盈利模式创新。资本投资要强调价值回报,都要以提高公司价值为目标进行有效管理。

资本结构管理

资本结构是指公司长期的资金来源和构成的比例关系,即长期债务资金和权益资金的比例关系。价值创造由投资资本回报率和资本成本来决定,在一定条件下,加权平均资本成本越低,则意味着创造的价值越大。资本结构对公司价值有重大影响,通过改变资本结构,调整资本成本,利用财务杠杆作用可以影响公司价值;通过债务资本的“税盾”作用影响公司价值(见图1)。

公司的资信评级决定公司的债务成本,上市公司在资本市场上获得投资级的资信评级,有利于公司通过正常渠道融资,降低融资成本。但是资信评级不是越高越好,过高的资信评级是通过增加公司的资本成本而获得的,其结果是降低了公司价值。资信等级越高说明资产负债率越低,过低的债务不能有效利用“税盾”;公司的自有资本过高,不能有效利用财务杠杆增加公司价值。比如,金融公司标准普尔500高级债券评级分布,“AAA”只占3.7%,“A”为最佳资本结构;非金融公司的最佳资本结构为“BBB”(见图2)。公司可以通过调整股本、债务的比例,普通股、优先股的结构,银行借款、债券的结构,银行借款利率的谈判,发行债券利率的谈判,其他各种金融工具的运用(信托产品、资产出售回租等)途径完善资本结构,以达到资金成本最优,公司价值最大。

现金流动性管理

流动性管理对于公司价值管理有着非常重要的功能,较短的现金转换周期对应着更好的运营绩效,积极的流动性管理有助于提高上市公司的价值。现金流动性管理需要合理规划现金结余量,包括运营现金需求、安全资金量以及危机资金量的合理控制。

风险管理

风险是损失发生的可能性或不确定性,风险与公司价值紧密相关。风险对公司价值的影响表现为实际行为的结果可能与我们预定的目标之间存在的差距。这种差距可能不仅表现在最终结果的差距(如盈利额的差距、损益值),还可能表现为实现路径的差距,即如何实现预定目标同样存在不确定性。

资本市场的价值管理

公司上市以后,其价值就表现为其市值,是总股本与股票市价的乘积。公司要面对资本市场,就要对公司的市值进行有效管理。所谓市值管理, 就是上市公司基于公司市值信号, 综合运用多种科学、合规的价值经营方法和手段, 以达到公司价值创造最大化、价值实现最优化的战略管理行为。市值管理就是要使价值创造最大化、价值实现最优化和价值经营最优化, 最终实现股东价值最大化。市值管理的理论基础是价值管理,通过对上市公司市值的管理实现市值的持续、稳定和健康成长,是公司价值管理的重要方面。

公司首次公开发行(IPO)的价值管理

IPO过程需要制定公司中长期商业计划(BP),公司计划部门和业务部门从业务角度提出计划,通过公司CFO以及财务部门的整合,根据业务计划找到公司价值,最终把商业计划变成公司价值形式。周密的商业计划能够反映公司的价值,是公司走向资本市场的重要条件,IPO过程就是公司价值发现的过程。商业计划包含业务计划的同时还要考虑资本计划、融资安排、成本、费用、现金流量以及盈利预期等因素,这些因素需要通过财务管理来进行综合协调。在IPO过程中,需要公司CFO从公司价值的角度与监管机构和中介机构协调,设计出最有利于企业价值体现和提高的方案。发行路演后,需要公司CFO向资本市场推介公司价值,合理确定市场定价,明确公司市场价值。

IPO之后的价值管理

有效管理市场预期

资本市场通常对上市公司的股价、未来盈利增长,对重大投资、并购行为等都有预期。上市公司对这些市场预期不能放任自流,否则可能会给公司带来不利的影响。需要对市场的预期进行有效的管理,该放的时候放,该收的时候收。当市场的预期与公司的实际相差很远的时候,要通过适当的方式和恰当的渠道,透露一些信息来纠偏。

维护有限透明的市场形象

上市公司需要与基金经理、投行、市场研究机构有效沟通,因为基金经理的态度在很大程度上引导市场买入还是卖出公司股票,是做战略持有还是暂时买入,而这些都直接决定公司的股价,对公司的价值有重大影响。除了对话以外,上市公司还要采取措施使公司的形象有限透明。公司要尽可能保证信息披露的充分性、完整性、真实性,市场要求公司非常清晰地披露信息,但是公司非常清晰地披露信息又有所限制,要做到有限透明。有限透明要做到持续真实披露,透明到什么程度,有限到什么程度,取决于公司对市场的判断。

促进公司市场价值相对稳定

稳定的公司价值增长,持续的公司发展预期,有吸引力的分配政策,这些因素将最终变成推动公司价值增长的动力,有助于促进公司市场价值相对稳定。例如公司可以通过利用股票分割降低每股市价吸引更多的投资者购买公司发行在外的普通股股票;利用股票分割,公司可以控制股票价格处在某个范围内,在这个范围内股票价格与股票发行数的乘积达到最大值,从而实现公司价值最大化的目标。

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关键词：社保基金 风险 管理

随着我国社保基金投资项目日益增多，其投资范围除了银行存款、买卖国债等以外，还有上市流通的证券投资基金、股票、信用等级比投资等级高的企业债、金融债等有价证券。从最开始的银行存款、股票、国债等逐步拓宽到股权投资、实业投资。现阶段社保基金投资项目日益增多，风险也越来越大，需要根据实际情况加强管理。

一、社保基金入市后的风险分析

（一）系统风险

资本市场中所有参与者都要面对系统风险，主要取决于国家政治、经济、国际贸易等形势，无法以投资组合的方式分散。社保基金入市以后，在绩优蓝筹股少、投资品种选择范围窄、市场投机等影响下，会直接面对系统风险，增加了社保基金在安全性、盈利性等选择的难度。当前，国内证券市场的市场换手率较高，可见投资者长期持股投资理念不强，市场投机氛围浓，导致股市变化很大，不利于社保投资基金的保值增值。此外，国内市盈率也较高，说明股票价格与本有价值严重不符，证券市场有着泡沫情况。随着我国股票市场改革的深入，将推行国有股减持，需要进一步优化上市公司治理结构，政府政策将继续影响股市，并且无法预料，从而增加了社保基金入市后的系统风险。

（二）非系统风险

资金在不断运作时容易出现非系统风险，资金投资管理公司能够通过操作防范并化解风险。因为国内基金公司发展时间很短，缺乏较为完善的运营机制，导致社保基金运营时易出现各种非系统风险，如偿付能力风险、投资管理风险、流动性风险、投资项目风险等。此外，各种社保基金风险会相互影响，资金投资、支付、收缴等风险的传递性较强，极易集中并加剧风险，严重影响社保保障资金财务收支的平衡，对此需要加大风险防范与管理力度。

二、社保基金入市后的管理措施

（一）科学合理控制入市规模

因为国内证券市场还处于发展阶段，与发达国家相比风险更大，由于上市公司业绩不高、蓝筹股少、防范措施不到位，缺乏健全的证券市场价格形成机制，甚至存在人为操纵证券行市的情况，所以需要进一步规范和完善证券市场。对此，要合理控制社保基金入市规模，与现阶段证券市场相适应，并对社保基金入市进程作出调整。

（二）选择多种投资品种

股票、债券是当前证券市场主要投资品种，虽然股票投资能够获得较大的收益，然而风险很高，安全对社保基金来说尤为重要，因此需要合理控制投资比例。要选择业绩稳定、流通盘子适中、股价波动小的蓝筹绩优股，如公路、能源和电力等。为更好的应对系统风险，社保基金所选投资品种以基金、股票、金融债、企业债、国债等为主，合理进行搭配，最大限度控制好投资风险。

（三）长期投资与短期投资相结合

长期投资品种以国债、金融债、部分蓝筹股等为主，短期投资品种为购进可以随时变现，同时持有时间在一年以下的有价证券，如基金、债券、股票等。长期投资品种属于价值投资，稳定性强，通过选择长期投资品种，能够有效保障社保基金投资的安全性，在保值的基础上实现增值。然而在资本市场火爆时期，股票市场失去本身价值而快速上涨，能够实现巨大收益，不过风险很大，对此，社保基金应选择短期投资品种，将风险控制在最小，保证社保基金收益的稳定。

（四）加强社保基金投资运营管理

现阶段国际上有三种社保基金管理模式，分别为政府机构直接管理、基金会管理、基金管理公司管理，而我国主要以政府机构直接管理为主，由国家劳动保障部负责管理。但是政府管理机构的金融管理能力一般不强，管理效率很低，对此要学习并吸取发达国家的成功经验，加大社保基金管理模式的改革力度，采取政府机构统筹，证券公司、银行、基金管理公司等专业金融机构运营的管理模式，这样有利于在整体上作出合理规划，实现盈利能力的提升。

（五）健全最低收益保证制度

对于社保基金而言，投资的稳定和安全尤为重要，然而在社保基金入市以后，会面对很多的风险。收益高、风险高时资本市场的主要特征，社保基金在入市后也要面对资本市场较高的风险。对此，要在控制社保基金入市风险的同时，实行最低收益保证制度，对风险进行补偿，从而实现社保基金的增值保值。现阶段我国还缺少较为完善的社保基金最低收益保证制度，实际实施过程中有很多问题，需要进一步完善最低收益保证制度，这样不仅能够促进资本市场稳定发展，还能实现社保基金的保值增值。

（六）加强社保基金投资监督力度

在社保基金投资过程中，通常委托专业的机构来操作。但是从当前的情况来看，基金公司容易出现各种违规行为，从而对社保基金利益造成损害，应该采取有效措施，防止被委托机构出现违规行为，避免因为违规操作导致出现风险。对此，要实行健全的外部监督机制，加大社保基金投资监督力度，不仅要通过社保基金理事会、中国证监会、银监会等部门的监督，还要加强证券交易所、证券业协会、基金投资公司等被委托投资人管理力度，这样才能真正规模不合理、不规范的操作，减少操作投资风险，确保社保基金入市后的安全。

三、结束语

总之，为减少社保基金入市后的风险，首先要不断加大对投资者的风险教育力度，改变投资者的非理性投资观念，指导投资者正确合理进行投资。其次，要提升上市公司治理，让股票市场的功能逐步转变为优化资源配置、评估企业价值。最后，完善价格波动分析体系，引导投资者理性预期。培育理性投资者有利于规范其行为、规避市场风险，是控制社保基金入市风险的有效手段。

参考文献：

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【论文关键词】海峡西岸经济区；福建经济；海西

一、海西建设的含义

海峡西岸经济区，简称“海西”，是指台湾海峡西岸，以福建为主体包括周边地区，南北与珠三角、长三角两个经济区衔接，东与台湾岛、西与江西的广大内陆腹地贯通，具有对台工作、统一祖国，并进一步带动全国经济走向世界的特点和独特优势的地域经济综合体。它是一个涵盖经济、政治、文化、社会等各个领域的综合性概念。经济区以福建为主体涵盖浙江、广东、江西3省的部分地区，人口约为6000～8000万人，预计建成后的经济区年经济规模在17000亿元以上。它面对台湾，毗邻台湾海峡，地处海峡西岸，是一个肩任促进祖国统一大业历史使命的特殊地域经济综合体，因此海峡西岸经济区的建设有着重要的意义。

二、海西建设对福建经济发展的积极影响

福建处于海峡经济区的地理中心，具有山海人文优势，又有丰富的港口资源，还有广阔的腹地，发展潜力很大。这几年来，经济快速发展，基础设施逐步完善，社会事业发展较快，城市布局趋于合理，是一个相对独立的经济区域。随着海西建设步伐的前进，在各方面都取得了不错的成果。

（一）外贸增长的可持续力

今年初以来福建省外经贸在保持较快增长的同时，加快结构调整步伐，进一步带动了外经贸各项指标的快速增长。拉动出口增长的动力不仅来自于传统商品和传统市场，也来自于新兴市场和高新技术产品。在传统市场方面，除了对美国、欧盟出口同比增长33.1%和42.1%外，更抓住中国—东盟自贸区建成带来的零关税机遇，对东盟国家出口同比增长了50.7%，高于全国平均增幅4个百分点。在新兴市场方面，对拉美、中东、非洲、南亚、独联体、澳新等新兴市场总体出口33.39亿美元，同比增长59.2%。

（二）外商投资步伐快

随着海西影响力的不断扩大，国外资本在后危机时代看好这块热土，加速在福建省投资布局的步伐。来自省外经贸厅的统计数据表明，一季度，全省共新批外商投资项目250项，同比增长33.7%；合同外资按历史可比口径为27.1亿美元，同比增长66.2%，按验资口径为17.3亿美元，同比增长87%。

今年初以来福建省各地引进外资形势喜人，不少地方合同外资同比实现了3位数的增长，有的地方一季度就已超额完成全年计划任务。福建省外资的迅速增长，主要得益于海西建设的扎实推进，海西效应的不断拓展。福建省各级各部门抓住国家鼓励东部地区率先发展、支持海西建设和国际经济回升向好的有利契机，完善招商引资奖惩机制，创新招商引资工作，强化专业招商队伍，加大招商引资力度。

（三）加宽金融服务的范围

福建将积极引进台湾金融机构来闽设立分支机构或参股福建企业，推动福建地方性金融机构赴台设立分支机构，促进两地金融机构互设。推动设立两岸合资的海峡投资基金和两岸股权柜台交易市场。争取扩大两岸货币双向兑换范围，从原有沿海一线5市扩大到全省。推动两岸银联卡联网和通用，积极开办新台币离岸金融业务。

三、海西建设对福建经济发展的消极影响

（一）经济转变发展方式的缓慢

长期以来，基于经济发展所处的历史阶段及整体技术水平的限制，福建经济增长主要依靠增加生产要素的投入和物质消耗来推动，经济的发展也因此一贯呈现出高投入、高增长、低效益、高污染的典型粗放式增长特征。随着海西建设步伐的前进，对于经济发展方式的转变已刻不容缓，遗憾的是，尽管福建在转变发展方式上也做过不少努力，也取得了一些成就，但由于海西建设破在眉睫，正处于工业化和城市化加快的经济发展阶段，有些政府和企业求好心切，往往顾虑不周，和以往一样，想通过高投入、高消耗、高污染来换取高增长的发展惯性依然严重，从思想上忽视经济增长质量、忽视生态环境成本，经济增长过度依赖投资、出口，过度依赖工业特别是重化工业发展，过度依赖物质投入的问题还十分突出。从投入和消耗来看，投入大、消耗多仍是当今福建经济增长的主要特征。

（二）资本市场利用的不足

福建省在利用资本市场方面，与加快建设海峡西岸经济区的大开发、大战略、大格局相比，与上海、广东等省市资本市场的发展态势相比，仍然相对薄弱。突出表现在：一是项目储备和融资能力有待提高。二是控股地位和竞争力有待加强。三是资本运作能力较弱，对外扩张能力有待提高。我省企业上市多年，除紫金矿业、兴业银行、厦门建发、永安林业、龙溪股份等公司进行资本运作并取得较好的收益外，大部分公司特别是国有企业偏居一偶，基本没有对外扩张的案例，不利于企业整合有效资源和做大做强。

（三）闽台经贸失衡

对于“海西”能否吸引台商形成群聚效应、蔚为风潮，台湾有人并不乐观或持保守看法。他们认为，尽管福建省相对于长三角和珠三角在地理位置上更接近台湾，亲族关系也更密切和普遍，但始终受限于腹地纵深、交通和基础建设相对落后等因素。福建一向是战备最前线，故在基建和城市化等各方面都落后于长三角、珠三角，除了生产领域配套不足外，还缺乏广大腹地和市场。此外，从台商目前的投资取向和趋势，以及对在大陆的角色与布局的转变，“海西”对广大台商的诱因并不突出；随著大陆工资水平和购买力提升，除了高科技产业之外，许多台商的市场主攻点已逐渐转移至大陆内部，而非在国际市场竞争，尤其是民生用品制造业、服务业和零售业，因而闽台经贸交流合作在两岸经贸发展的全局上看，难以取得显著的优势。

四、如何进一步加快福建经济的影响

（一）加快转变经济发展方式

加快经济发展方式转变是抵御国际市场风险、保持福建省经济平稳较快发展的迫切要求，是谋求后危机时期增强我省发展竞争力的迫切要求，是突破资源环境制约、提高可持续发展水平的迫切要求，也是建设海峡西岸经济区，使之更好更快发展的迫切需要。

（二）区域经济共同发展

进一步推进山海协作，加快山区发展步伐，缩小山海发展差距，利于沿海和内地山区按照生产力合理布局的要求；有利于冲破旧体制的束缚，克服条块分割、地区封锁的弊端，发展大生产、促进大流通，使山区和沿海各种生产要素顺畅流动，不断调整优化山海经济结构，拓展山海经济发展空间；有利于从整体上提高小康建设水平，加快海西建设进程，同时促进福建经济的进一步发展。

1、积极调整、优化山区经济结构

利用海西建设现阶段中福建对于经济体制改革的机会，要加快山区结构调整步伐，努力改造传统产业，继续淘汰落后生产能力，着力培育、扶持、壮大优势产业，提高山区企业的竞争能力。加强基础产业开发。根据国家对于海西经济区建设的产业政策，加大对山区矿产资源调查评价、勘查、开发、保护与合理利用的政策支持力度。大力发展高产、优质、高效农业，省级各项涉农资金要重点扶持农业结构调整并向山区倾斜。

2、切实加快山区基础设施建设

在海西建设规划中要优先安排山区基础设施建设项目，提高山区基础设施项目在全省项目规划中的比重。加大对山区项目前期工作的指导和投资力度。省级海西建设投资前期工作经费优先对符合条件的山区基础设施项目予以支持。公路建设要以高速公路、省级干线公路网和国防入闽通道建设为重点，全面提高山区交通运输能力。

3、扩大山区对外开放

在海西“热效应”中，趁机进一步加大山区对外招商引资力度，鼓励外商向山区投资。对外商在山区投资生产性企业项目建设用地，可采取协议出让方式提供土地使用权，并在出让价格上给予优惠，但出让价格在政府公布的基准价格浮动幅度内按低限确定。

（三）大力发展资本市场

福建经济社会发展战略向更高层次、更广范围的转变客观上要求福建资本市场在定位上的相应提升，即上升为海西资本市场。只有这样福建资本市场才能在更大范围内实现资源配置，更好地为海西经济区建设服务。

海西战略上升为国家战略为辖区资本市场加快发展提供了难得的历史契机，资本市场要增强支撑和推动海西建设的能力，市场主体要积极呼应和主动融入海西建设。一是紧紧抓住国家完善资本市场结构的发展机遇，增强服务海西经济的能力。稳妥推进闽港闽台证券业交流合作。二是全面推进市场组织力建设，健全市场体制机制。三是加强常规监管，夯实规范发展基础。四是全力做好维稳工作，保障市场安全稳定运行。强化证券期货行业信息安全工作。应积极鼓励和支持经营规范、业绩良好的上市公司充分运用新的融资工具和方式拓宽融资渠道，筹措发展资金；积极鼓励控股股东通过收购兼并、定向增发、资产重组等方式，向上市公司注入优质资产或实现整体上市[12]。

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关键词　战略性新兴产业　培育　发展　金融支持

中图分类号　F830.9　文献标识码　A　文章编号　1004-6623(2012)04-0071-04

培育和发展战略性新兴产业是一个包括金融支持、资源支持、技术支持和管理支持等多方面支持因素的综合性系统工程。金融作为现代经济发展的核心，在培育战略性新兴产业过程中起着基础性的核心支持作用。金融支持是战略性新兴产业繁荣发展的基础，因此，基于金融发展思路，构建良好的金融支持体系及政策，将成为决定战略性新兴产业发展与繁荣程度的关键因素。

一、战略性新兴产业演进的金融支持过程及体系

任何产业的演进过程都围绕产业生命周期理论而展开，战略性新兴产业也不例外。基于生命周期理论的战略性新兴产业，从一般性产业的遴选开始，分别经历培育期业态(新兴性产业)、发展期业态(主导性产业)、成熟期业态(支柱性产业)的演进过程，因此，针对处于培育、发展、成熟等各期业态的战略性新兴产业分别实施金融支持，才能实现金融对战略性新兴产业的支持目标。战略性新兴产业培育的金融支持过程，就是通过金融资源的初次优化配置来实现战略性新兴产业的培育目标。战略性新兴产业发展的金融支持过程，也就是通过金融资源的二次优化配置来实现战略性新兴产业的发展目标。战略性新兴产业升级的金融支持过程，也就是通过金融资源的三次优化配置来实现战略性新兴产业的升级目标。因此，战略性新兴产业演进的过程就是战略性新兴产业培育、发展、升级的依次实施。战略性新兴产业的培育过程是实现战略性新兴产业演进目标的重要基础，战略性新兴产业的发展过程是实现战略性新兴产业演进目标的重要环节，战略性新兴产业的升级过程是实现战略性新兴产业演进目标的重要保障。

本研究构建的战略性新兴产业演进的金融支持体系，主要由以信贷市场为主导的间接金融体系(子体系)、以资本市场为主导的直接金融体系(子体系)、政策性金融支持机制、市场性金融支持机制四个部分组成，简称为“两体两制”。其中，两体包括以信贷市场为主导的间接金融体系和以资本市场为主导的直接金融体系；两制包括政策性金融支持机制和市场性金融支持机制。“两体两制”框架下的金融支持体系，立足于以信贷市场为主导的间接金融体系，和以资本市场为主导的直接金融体系的金融支持路径，注重于政策性金融支持机制和市场性金融支持机制的相互协调作用，通过实施金融资源的优化配置，来共同致力于金融支持战略性新兴产业的培育、发展与升级目标的顺利实现。

二、间接金融支持战略性新兴产业培育与发展的政策设计

下面以上海为例，设计以银行信贷为主导的间接金融体系支持战略性新兴产业培育与发展的金融支持政策。具体政策如下：

1　鉴于战略性新兴产业培育与发展过程中的高风险性，难以获得商业银行的商业性信贷支持，应加快组建与发展由政府财政出资的政策性担保公司，发挥政策性担保在战略性新兴产业方面的融资担保作用，同时引导由民间出资的商业性担保公司和互担保公司，积极开展战略性新兴产业方面的融资担保业务，尽快建立与完善“以政策性担保为主、商业性担保公司和互担保公司为辅”的“一体两翼”模式的多层次融资担保体系，为上海市战略性新兴产业的培育与发展提供融资担保支持。

2　应采取财政补贴或贴息方式，引导商业银行体系参与战略性新兴产业培育与发展的支持活动。由于战略性新兴产业在培育与发展初期所表现出的低产值状态，战略性新兴产业的载体企业难以满足以利益最大化为目标的商业银行的信贷要求，如果信贷利率过低，则损害商业银行的利益，如果信贷利率过高，则载体企业难以接受高启的融资成本。政府应通过财政补贴或贴息方式，通过补偿市场利率与商业性金融机构发放给载体企业的实际贷款利率之间的差异部分，来引导商业银行体系积极参与战略性新兴产业培育与发展的信贷活动。

3　引导国家开发银行、中国进出口银行等政策性金融机构的上海分支机构，在现行政策性信贷业务模式下，通过信贷业务创新，将政策性金融机构的信贷支持领域扩充到战略性新兴产业的培育与发展层面，通过低利率的政策性信贷支持，为承担培育与发展任务的战略性新兴产业的载体企业降低资金成本，以有利于战略性新兴产业培育与发展目标的实现。

4　仿效“三农建设”的做法，基于金融发展视角实施金融组织创新，加快组建专门服务于战略性新兴产业载体企业的，类似于“战略性新兴产业小额贷款公司”等专业性贷款机构和新型金融机构，为战略性新兴产业的培育与发展提供专业性信贷服务。战略性新兴产业小额贷款机构的股权模式可以采用政府与民营资本合作出资模式，采用市场性与政策性相结合的运作机制。

5　充分发挥地方政府融资平台的功能，仿效地方政府融资平台对于支持城市基础建设的成功经验，构建基于战略性新兴产业的地方政府融资平台，利用政府融资平台的规模融资效应，推进战略性新兴产业的培育与发展进程。

6　充分发挥上海市商业银行、上海信托投资公司等市属金融机构在战略性新兴产业培育与发展中的金融支持作用，鼓励其在现行业务模式下，通过金融业务创新方式，尽快设置专业服务于战略性新兴产业载体企业的战略性新兴产业信贷部，并利用市属金融机构在战略性新兴产业培育与发展过程中的示范性信贷支持活动，引导国有商业银行的上海分支机构，积极开展战略性新兴产业方面的信贷支持活动。

7　引导商业银行体系积极开展信贷管理和贷款评审制度等方面的信贷创新，尽快建立适应战略性新兴产业特征的信贷管理和贷款评审制度，推出知识产权质押融资、产业链融资等信贷创新产品。战略性新兴产业主要分布于高新技术产业，“重知识产权、轻资产”是战略性新兴产业发展初期的主要特征，商业银行信贷管理的现行模式和贷款评审制度注重于财务报表中传统意义上的“净资产项”科目，这样的信贷模式往往使得战略性新兴产业难以符合“净资产项”贷款标准。

8　专门设立战略性新兴产业培育与发展基金，该基金的资金来源应以政府财政为主、政府各项规费为辅的资金组成模式，每年以一定比例注入到该基金中。该基金的功能是主要为承担战略性新兴产业培育与发展任务的载体企业每年提供一定数量的资金，以扶持载体企业顺利实现对战略性新兴产业的培育与发展目标。

9　出台相关优惠措施，鼓励与引导以民间借贷为主导的非正规信贷体系，作为以银行信贷为主导的正规信贷体系的重要补充部分，逐步进入战略性新兴产业的资金借贷领域，为载体企业提供资金融通。

10　实施金融生态环境优化战略，强化社会信用体系建设，并建立商业银行体系与战略性新兴产业载体企业之间的良好协作机制。良好的金融生态环境有利于战略性新兴产业载体企业获得商业银行的信贷支持。因为信贷风险的发生，不仅仅取决于产业本身，还取决于产业载体企业的信用状况及社会诚信环境。应强化社会信用体系建设，通过优化金融生态环境，使得战略性新兴产业载体企业更易获得信贷支持。此外，构建商业银行与载体企业之间良好的协作机制，以有利于降低商业银行与载体企业之间的信息不对称程度，从而有利于载体企业获得商业银行在市场化原则下的信贷支持。

三、直接金融支持战略性新兴产业培育与发展的政策设计

1　努力创造条件，鼓励本地上市公司通过对项目或企业股权实施并购，快速进入战略性新兴产业领域，并利用上市公司在资本市场的强大融资优势，通过配发、增发、发行可转债等融资方式进行资金募集。

2　战略性新兴产业所呈现高增长潜力特征，符合登录创业板的基本条件，政府可适当干预资本市场，对创业板市场设定地方性准入机制，优先推荐战略性新兴产业载体企业进入创业板上市融资，并为载体企业登录创业板上市之前的重组、改制、审批等一系列工作提供便利。

3　应仿效北京中关村高科技园区非上市股份有限公司进入代办股份转让系统的做法，利用国家对新三板市场实施扩容的历史机遇，尽快推进“上海张江高科技产业园区”等进入新三板试点。

4　尽快构建以国有控股公司为投资主体，国有参股公司与民营公司为投资两翼，面向战略性新兴产业领域实施投资的战略性新兴产业投资体系。这种“一体两翼”模式的战略性新兴产业投资体系，应定位于战略性新兴产业领域的长期性战略投资，坚持以政策性与市场性相结合的运作原则，对战略性新兴产业培育与发展提供重要的资金支持。

5　因上市公司实际投资额与融资计划书之间存在一定的差异，部分留存募集资金滞留在上市公司资本公积金科目中。对此，政府应鼓励与引导本地上市公司集合资本市场数量巨大的留存募集资金，加快组建与发展私募股权基金(PE)、风险投资基金(VC)等投资基金。

6　尽快建立与完善地方产权交易市场，提升地方产权交易市场的股权交易效能。地方产权交易市场属于场外交易模式，考虑到战略性新兴产业载体企业进入资本市场的有限性，通过提升地方产权交易市场的股权交易效能，战略性新兴产业载体企业可以在地方产权交易市场实现载体企业控股权的转移，使资金实力雄厚的新股东成为载体企业的控股股东，从而为战略性新兴产业培育与发展目标的顺利实现提供资金保障。

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摘要：现金股利与股票股利是公司进行股利分配最主要的两种分配方式。本文通过比较现金股利与股票股利的区别及影响，分析中美上市公司对两种股利分配方式的不同选择的现状及原因，据此分别从投资者、公司治理、资本市场三个角度提出思考与建议，以期对改善我国上市公司股利分配行为提供指导。

关键词：股利分配现金股利股票股利

一、现金股利与股票股利的比较

(一)股利支付形式不同

现金股利是公司以现金资产来支付股东股利的股利支付方式，是公司进行股利分配最常用的形式。股票股利是公司用无偿增发新股的方式代替货币资金，按股东股份的比例分发给股东作为股息的股利支付方式。

(二)适用条件不同

现金股利只有在公司有足够多的累计盈余以保证再投资的资金需求，并有足够的现金用于股利支付的情况下才适宜发放。股票股利只要在符合股利分配条件的情况下，即公司不管是否实际收到现金，只要账上可以盈利，就可以发放。

(三)对投资者的影响不同

现金股利最容易被投资者所接受。远期收到的股利对投资者来说具有更大的不确定性，现金股利的发放可以消除股东对未来收入不确定性的疑虑，增强他们对公司的信心，更加支持公司的发展与壮大股票股利并不直接增加股东财富，但是利用税法对现金股利与股票股利的不同征收方式，可以达到避税和提高流通股股东实际收益的目的。我国现行税法中对资本利得税不予征收，给股东带来节税好处。如果公司在发放股票股利后同时发放现金股利，股东就会因为所持股份数量的增加而得到更多的现金股东也可以通过二级市场将股票变现，以获得更高的实际收益，满足自身需求，并可以滋生获得意外收入的满意情绪

(四)对公司的影响不同

根据信号传递理论，在信息不对称的情况下，现金股利可以向市场传递这样的信息：公司过去一个经营周期经营良好，能产生丰富的现金流，满足投资项目需求并足以支付现金；公司管理层对公司未来经营充满信心，并显示了其良好的经营决策和管理能力；公司管理层对投资者的负责态度。股票股利则会被认为是公司资金周转不灵的征兆，从而降低投资者对公司的信心，引起股票下跌。但是，在我国，股票股利也可能向投资者传递这样一种信息：公司有新的投资项目需要留存现金，以满足长期发展的要求；公司具有良好的成长性及光明前景。这样就会增强投资者信心，在一定程度上又可以起到稳定股价甚至提高股价的作用。此外，现金股利的支付会减少管理层可供支配的自由现金流量，对管理层造成经营上的压力，以避免其因为自身利益最大化而做出损害股东利益的行为，从而降低成本。

(五)对资本市场的影响不同

较多的派发现金股利，就使得公司减少了内部融资，而不得不进入资本市场寻求外部融资，从而便于接受资本市场的有效监督，达到减少成本的目的经常通过金融市场筹集资金的公司更可能按照投资者利益进行决策。发放股票股利，公司便利用了内源融资的低成本优势，同时债权人也希望公司将现金留存，以增强后续发展和盈利能力，从而获得债务偿还的良好保证。

二、现金股利与股票股利的选择

(一)美国上市公司的选择

1．以高支付率的现金股利为主

美国公司将每年盈余的大部分用于向投资者派现，主要原因是美国公司股权结构长期以来具有分散化的特点，使得投资者和管理者之间存在较严重的问题，成本较高于是投资者对红利十分偏好，同时对股价的涨跌也十分敏感。出于保持公司每股收益稳定增长和公司股价稳定性的考虑，公司管理层不得不采用较高的现金股利支付形式。一家公司支付现金股利的数量和这种支付的稳定程度，成为衡量该公司经营管理水平和成长性的重要标志。

2．股票股利不受青睐

美国上市公司并不经常采取发放股票股利作为股利分配方式，他们把高比例的送红股认做股票分割，而不认为是对股东的回报。纽约证券交易所规定，当用累积盈利向现有股东派发股票的数量不超过现发行在外股票数量的25％时，称为股票股利；超过25％时，称为股票分割。将这一规定描述成我国投资者熟悉的表达方式就是：法律允许上市公司发放股票股利的最高比例是l0送2．5。而美国对于25％以下的股票股利采用市价法，高于25％采用面值法；这种会计处理方法就对上市公司提出了更高的要求。这样只有在具备较高的盈利能力、有较多未分配利润时，上市公司才可能具备高比例送股的能力。因此美国上市公司较少采用股票股利的分配方式。

(二)我国上市公司的选择

1．2000年以前：多股票股利，少现金股利

我国上市公司的股利分配从一开始就带有浓厚的中国特色，主要表现为”三多一少”一股票股利多、转增股本多、不分配多、现金股利少。这与美国股利分配行为形成了鲜明对比。比较中美差异，主要原因在股权结构上。与美国股票市场全流通的情况不同，我国有着独特的股权分置问题。20世纪90年代我国上市公司主要是国有企业通过改制，将一些好的企业包装上市。在当时高达70％以上的国有股和法人股不能上市流通的情况下，非流通股与流通股的定价机制严重不对等：非流通股的价格是按每股净资产来计量，而流通股的价值则是按市价来计量而上市公司”一股独大”的股权结构使大股东没有必要担心控制权问题，其高度关注的是如何实现股本扩张和将来的再筹资机会，而可能忽视上市公司的真实业绩的增长。在迎合中小股东的投资偏好又不损害自身利益的情况下，他们选择了多送股，多转增，少派现的方式。

2．2000年后：现金股利比例增长，象征性分红出现

为了改善上市公司不分配现金股利的状况，证监会2001年在《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》中，把分红派息作为上市公司再筹资的必要条件。自此之后，上市公司发放现金股利的比例有了很大提高然而证监会只是将分红与再融资挂钩起来，却没有规定发放现金股利的比例，于是很多上市公司只是象征性地分红以达到再融资的目的。这样一来，强制性的分红政策并未从实质上改善上市公司股利分配状况，反而对上市公司股利分配方式的选择起到了一定的限制对于处于高速成长期的公司，由于良好的投资项目需要留存现金，并且同时需要再融资的时候，管理层在股票股利和现金股利的选择上便面临难题。除了股票股利与现金股利的区别影响公司管理层做出不同的股利分配决策外，影响我国股利分配现状的原因还有以下几点：

(1)公司治理不完善在英美法系的国家中，较为彻底的所有权与经营权的分离使得公司治理的主要矛盾是管理层与外部分散股东之间的利益冲突，解决矛盾的主要方法就是大量派发现金股利，减少管理层可供支配的自由现金流，避免其做出损害股东利益的行为，从而降低成本。而大陆法系下的我国，结构上安排了国有股、法人股和社会公众股，存在严重的”一股独大”和股权分置问题。冯根福(2004)认为，在以股权相对集中为主要特征的上市公司，实际上存在着双重委托问题：一种是大股东与经营者之间的委托问题，一种是中小股东与其人之间的委托问题。在股权高度集中的上市公司中，呈现出大股东强而经营者弱的特征，可以有效减少大股东与经营者之间的成本；但由于中小股东分散持股，大股东实际成为了中小股东的人①。大股东出于自身利益考虑，凭借实际控制权就很可能做出损害中小股东利益的行为。

(2)股东非理性投资。目前我国证券市场尚未成熟，现金股利的号传递作用没有十分明显地发挥出来，市场往往对派现作出不明智的反应。而投资者投机心理严重，他们对于股票价格走势的关心甚至多于对公司经营状况的关心，这就导致投资者非理性投资。而不完善的资本市场又使投资者的这一愿望得以实现。

3．股权分置改革后的变化

股权结构是影响我国股利分配方式的重要因素之一。自2005年4月29日，中国证监会《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布起动股权分置改革试点工作以来，我国股利分配状况得到了一定改善。根据有关统计数据显示，2005年、2006年、2007年派发股票股利的上市公司合计数分别为l56家、173家、353家，所占比例分别为1341％、1408％、2244％，较历史情况下降显著，并且比例不高；派发现金股利的上市公司合计数为615家、685家、785家，所占比例分别为5288％、5574％、4990％，接近或超过一半，上升势头明显。由此看出，股权分置改革的顺利进行，对上市公司分红派现起到了很好的提振作用。由于可全流通后，非流通股股东与流通股股东之间不平等的定价机制消除，全部按市场价格来计算，业绩好的公司将在市场上受到追捧，而业绩差甚至亏损的公司将会受到抛弃。这样有利于使上市公司更加注意提高公司业绩，将公司做强做大，维护公司的良好形象，重视对投资者的回报。

三、关于现金股利与股票股利选择的思考与建议

股利分配方式的选择受到来自公司治理结构、投资者偏好和资本市场成熟度三方面因素的影响，现分别从这三个方面提出一些建议，以对我国上市公司股利分配现状得到改善提供帮助。

(一)完善公司治理结构，保护中小投资者利益

股权分置改革的成功使得控股大股东的股份也成为流通股，可以在二级市场上获得资本利得，有助于股权的分散化，有利于完善公司治理结构，从而提升我国上市公司分红派现的倾向。但也应看到，我国上市公司第一大股东持有的是国有股和法人股，远远超过其他股东，股权分置改革后仍处于控股地位，甚至是绝对控股地位，对公司控制仍然很强，这就并未从根本上改变他们的股利政策倾向，也不能从根本上抑制大股东对中小股东利益侵占的行为。因此，我们仍然需要不断改善公司治理结构，健全内部治理与外部法理的制度规范，对控股股东与经理人进行严格监控，降低成本，切实保护中小投资者的利益。

(二)转变投资者投资理念，引导理性投资

我国投资者重投机、轻现金回报的投资理念，成为上市公司采取合理股利政策的障碍。只有在股价与公司业绩和股利分配方式密切相关，大多数投资者更关注股利回报时，我国证券市场中的投机行为才能减少，从而促进资本市场的健康发展。因此，要通过加强投资者的风险教育，培养投资者的投资理念，使得投资者真正关注上市公司的经营业绩和发展前景，抑制股市的过度投机，并促使公司管理层制定出合理的股利政策。