简述资本市场的功能范文

导语：如何才能写好一篇简述资本市场的功能，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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[关键词] 资本市场 货币市场 协调发展

货币市场与资本市场的发展在不同国家、不同的经济发展阶段具有非均衡性。从欧美及亚洲其他国家发展金融市场的情况来看，由于各国在不同时期有着不同的经济发展背景，在货币市场与资本市场的发展策略上也有不同表现。我国从改革开放至今，客观上采取了“先资本市场后货币市场”的发展策略。不可否认地，这样的发展策略在当时的政治经济条件下解决了建设资金短缺的问题，为经济的高速发展筹集了大量的资金，但在现阶段的社会经济条件下，这种发展思路的缺陷却日益突出。

一、1978年以来我国货币市场和资本市场发展历程及现状简述

改革开放后的1981年，我国开始发行国库券，这标志着我国货币市场的起步，而同业拆借市场是在1986年才开始发展的。从总体上看，货币市场的发展在1995年之前几乎是处于一个相对停滞的状态，1995年之后监管部门陆续颁布了相关的政策法规，货币市场才逐渐发展起来。

现阶段我国货币市场主要工具有银行间同业拆借、债券（含国债、政策性金融债、一般金融债券、企业债券、企业短期融资债券等）、票据（商业汇票和银行承兑汇票）和银行间外汇市场四大类。我国货币市场总体上发展不完善，这不仅仅体现在货币市场每年的交易总量上，还体现在货币市场各子市场发展的不平衡性。在上述四大类子市场中，银行间同业拆借市场发展相对完善，但其他三类市场发展却很滞后。以票据市场为例，其发展过程中存在诸多问题，如不规范操作行为增多（滚动签发承兑汇票进行长期融资等）；严格的授权管理制约票据市场发展；票据市场工具单一；过高的门槛将众多中小企业挡在票据市场门外；再贴现利率水平偏高，既不利于引导和促进票据市场的发展，也不利于再贴现利率准确传导央行的货币政策意图等等。

1978年资本市场发展至今可谓得到了迅猛的发展，这不仅仅有经济高速发展急需长期借贷资金的原因，还由于我国客观上采取的“先资本市场后货币市场”的资本市场优先发展思路。简单地讲，我们可以将1978年至今的资本市场的发展划分为四个阶段。1978年～1990年为第一阶段，这一时期资本市场的主要特征有：国库券是证券市场的主流产品；股票虽然公开发行，但制度尚不规范。1991年～1996年是中国资本市场发展的第二个阶段，这个阶段股票的发行和交易在全国范围内展开，出现了早期的证券投资基金，证券经营机构和其他证券中介机构得到快速的发展。1997年～2005年是中国证券市场发展的第三个阶段，《证券法》的相关法律法规的颁布标志我国证券市场监管的规范性，股权分置改革是这一阶段改革最重要的成果。2005年至今是中国资本市场发展的第四个阶段，这一阶段资本市场在上一时期制度建设的基础上得到了迅猛的发展，主要体现在沪深两个股票市场的发展上。

2007年1月～9月A股市场融资约4779亿元，日均交易额超过2000亿元，均为市场建立以来新高；截至2007年9月底，上市公司1517家，股票市场市值达到约25万亿元，股票市场市值为GDP的120.39％，资本市场在经济生活中的影响日益显现。此外，我国资本市场投资产品不断丰富，权益类、固定收益类品种不断推出，为投资者提供了更多更广泛的投资机会。目前资本市场拥有了股票、债券、基金、权证、资产证券化产品、债券回购、可转债等证券类产品，同时也推出了铜、铝、燃料油、大豆等15种商品期货，较大程度上满足了不同风险偏好投资者的投资需求。

对比我国货币市场和资本市场的发展历程和现状，我们发现我国货币市场的发展远滞后于资本市场。

二、在当时的政治经济条件下选择“先资本市场后货币市场”发展思路的理由

纵观欧美国家和亚洲其他国家金融市场的发展历史，我们会发现在不同国家、不同的发展阶段，货币市场和资本市场的发展具有非均衡性。以欧美金融市场的发展历程为例，19世纪中叶到19世纪末，欧美资本市场的发展速度均大大快于货币市场。货币市场在这一时期处于发育阶段，交易工具单一，交易余额较小；而资本市场却得到迅速的建立和发展，主要表现为企业股票和政府中长期公债等有价证券发行量的剧增、股票交易所的建立及交易量的猛增等。19世纪末至上世纪60年代，欧美货币市场和资本市场均迅速发展，证券法规等制度逐渐完善。上世纪70年代以后，欧美货币市场的发展略快于资本市场，这主要表现在政府政策倾斜和货币市场的规模上。

仔细查看世界各国金融市场的发展历史，我们会发现往往在一国经济高速发展、需要大量资本作为依托时，该国就偏重于发展资本市场，而一国货币市场的发达程度，则与该国中央银行制度的完善程度等因素有关。此外，政府的政策主张和态度也会对这两个市场的发展产生很大影响。

我国改革开放以来客观上采取“先资本市场后货币市场”的发展策略，主要也是基于在当时特定的如建设资金严重匮乏等社会经济条件的原因，因为资本市场最主要的功能之一便是资金的筹集。

从资金筹集的角度看，以下两个原因使得资本市场的发展要优先于货币市场：在货币市场上融资的成本较资本市场高，这不仅因为存贷款之间的期限结构不同，企业还必须还本付息，而企业在资本市场上筹集的资金却能够长期占用；资本市场上的大量交易印花税有助于增加政府财政收入。

三、在现阶段政治经济条件下，资本市场与货币市场需要协调发展

随着社会经济条件的发展尤其是我国经济市场化程度的加深，“先资本市场后货币市场”的诸多弊端显得越来越明显，其中一点就是央行货币政策的传导机制问题。众所周知，市场经济国家中央银行对宏观经济的调控主要通过再贴现率、公开市场业务和法定存款准备金率三大货币政策实现，而货币市场就是这些调控措施得以贯彻的一个市场环境。以再贴现率为例，从现阶段我国商业票据市场仅44480.9亿元发生额（2005年全年合计数据）的发展水平看，何言通过再贴现率实现对宏观经济的调控？

此外，货币市场与资本市场发展的严重不均衡性还会影响资本市场的长期健康发展。上世纪90年代以来,我国资本市场发展迅猛,以致在管理上几度出现滞后的问题。受利益因素驱动,货币市场资金便通过各种渠道流向资本市场,货币市场资金转化为资本市场长期资金,既导致货币市场资金风险,同时也助长了资本市场的不正常波动,不利于两大市场的规范和市场的稳定发展。

事实上，货币市场解决的是简单再生产过程中所需要的短期周转资金，而资本市场解决的是扩大再生产过程中所需的资金。扩大再生产是建立在简单再生产基础上的再生产，从这个角度看，资本市场也应是建立在货币市场基础上的资金市场。我国在改革开放之初由于特定的社会经济条件选择了“先资本市场后货币市场”的发展思路，在当时有其合理性，但从现实的情况看，这样的发展思路显然已经不适应经济发展的需求了。为保障金融市场的有序运行，我们需要确保货币市场和资本市场的协调发展，具体来讲要做到以下几点：

1.注重发展货币市场，确保央行宏观调控的效率。具体来讲，对货币市场的发展要不仅仅体现在对市场总体规模的壮大上，还应注意对货币市场各子市场的均衡发展上。我国现阶段的货币市场以银行间同业拆借为主，票据市场的发展速度很有限。货币市场内各子市场得到均衡的发展才能保证货币市场的长期健康发展。

2.完善相应的法律法规，保证货币市场与资本市场的有效连接。我国银行业实行的是分业经营制度，监管机构对银行信贷资金进入资本市场有非常严格的限制，这从一定程度上导致了我国货币市场与资本市场的长期分割。但作为金融市场的两个有机组成部分，货币市场和资本市场的连接性却是不得不考虑的问题，过于严格的限制反而会导致削弱金融资产的流动性等诸多不利影响。

3.进一步健全资本市场的各项制度。客观地讲，自上世纪80年代我国开始大力发展资本市场以来，资本市场得到了迅猛地发展，尤其是2006年股权分置改革完成至今我国股票市场的发展。2007年10月9日中国神华A股上市后，使得上海证券交易所跃居为世界第六大证券交易所，但正如2007年10月11日中国证监会主席尚福林在“中法基金业发展与监管高层论坛”上指出的那样：“总的看来，我国资本市场仍处在发展的初级阶段。”我国资本市场仍旧面临着诸多问题，各项制度还需要进一步完善。

参考文献:

[1]票据市场发展的现状与问题[N].中国科学技术部网页most.省略/kjjr/jyjl/200307/t20030717_9603.htm.

[2]马庆泉:中国证券史[M].中信出版社,2003

[3]李雅珍:货币市场与资本市场发展的历史考察及其启示[J].杭州金融管理干部学院学报,2001(2)

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关键词：金融市场 金融市场结构 融资工具 适配性

我国企业融资方式大多是间接融资，主要是通过银行中介的融资方式，银行类金融机构在我国金融市场占有主导地位，是最主要的资金中介和资金组织方，控制着金融市场中的绝大部分资金资源的配置权限。同时，在资金需求方，我国亟需贷款支持的大部分都是中小企业以及处于发展阶段的企业，他们缺乏抵押质押资产，而银行更乐于贷款给大型国企，这就出现了金融市场资金供求双方的不对称。因此，我国企业必须根据金融市场结构选择合适的融资方式和融资工具。

一、我国金融市场结构

经历了进四十年的改革开放，社会主义市场经济得到了全面深入的发展，同时形成了以央行中国人民银行为中心的银行体系，多种金融机构并存的金融市场。

首先，从我国金融市场的子市场结构来看，目前已经形成了较为完善的货币市场、资本市场、保险市场和外汇市场等。其次，从市场参与主体构成来看，活跃在我国金融市场的投资者不断增多，基金公司、社保及公积金的参与，都成为了新兴的市场主体，同时随着资本市场的放开，外资金融机构逐步进入我国金融市场。再次，从金融制度和产品创新来看，我国金融市场上的原生工具和组合工具种类大幅增加，规模不断扩张，投资方和融资方都有较多选择。

从静动态角度来讲，静态方面：我国金融体系中银行类金融机构占据了绝对的优势地位，控制着大部分的资金配给，是最主要的资金供给方；动态方面：我国金融市场正在不断发展，增加新的参与者，尤其是资本市场的政府管制放松，外资银行和机构投资者不断涌入。

二、企业主要融资工具

所谓企业融资工具，即是指在企业融资过程中产生的证明债权债务关系的凭证。金融市场中有各种各样的融资工具，企业应当如何选择，这是一个非常复杂而艰巨的任务。企业应当结合自身发展需要，对融资风险和成本进行详细的考虑和计算。下面介绍我国企业常用的几种融资工具：

（一）银行贷款

本文中所说的银行贷款是指企业向银行及银行类金融机构借贷的，并需要还本付息的款项。在间接融资方式下，银行是重要的金融中介，银行贷款也是主要的间接融资方式。银行贷款的类型主要分为一年期以内的短期和一年期以上的长期两种方式。相较而言，短期贷款的融资成本更低，但是需要及时还款，筹资风险稍高；长期贷款有充足的使用期限，不必担心资金归还的信用危机，但是因为期限增加需要承担更高的利率。一般而言，短期贷款是属于自发性负债，用以解决短期资金供应，长期贷款主要是用于公司长期建设项目或者研发投入，是长期资金供应的方式。在我国企业中，短期贷款是较通常使用的方式。

（二）股权融资

股权融资是指企业的股东愿意出让部分企业所有权，通过增资的方式引进新股东的融资方式。企业通过股权融资获得的资金，没有还本付息的负担，但是新股东根据其持有股份的比重可能对企业有一定的话语权，稀释了原有股东对企业的控制权，并且新进入的股东会以其持有股份与老股东共同分享企业的盈利和增长。目前，我国的证券市场还是较为公开透明，拥有较为严格和完善的市场监督制度，选择股份化，走上市的路线，通过一级市场发行股票也是很多优质大型企业融资的一条重要途径。

（三）债权融资

与股权融资一样，债权融资也是企业直接融资方式之一。所谓债权融资就是指企业利用举债的方式借入资金实现融资目的，获得的资金需要支付利息，到期需要向债权人偿还本金。债权融资获得资金的使用权，对此支付利息作为代价，保留了企业的控制权，比如常见的发行债券；同时，债权融资有利于提高资金回报率，具有明显的财务杠杆效应。此外，因为债务支付的利息是在所得税前扣除，因此债权融资还有较好的税盾作用，故而也是较多企业所钟情的融资方式之一。

（四）杠杆融资

所谓杠杆融资，也就是杠杆收购融资，这是一种以企业并购案为背景的融资活动，是指企业计划收购其他企业以进行企业结构调整和资产重组时，以目标企业资产和未来收益作为抵押，向银行申请部分资金用于该收购活动的融资行为。一般而言，向银行申请贷款金额约占整个并购案资金总额的80%左右，企业另自筹部分资金，由此便可有望完成并购目标企业或者达到控制效果的部分股权。在当前市场经济条件下，企业的发展趋向集约化和大型化，经济规模性是企业应对激烈竞争的重要获胜手段之一。利用杠杆融资，不仅可以快速解决资金需求，而且收购一个成熟的企业要远比新建要节省时间，而时间就是抢占市场的一个关键，并且某些特殊行业有限制准入条件，现有的成熟的企业已经具备这种从业资格。

三、我国金融市场结构与企业融资工具选择的问题

在前文中，已经介绍了一些企业常用的融资工具，但是在目前实际操作中，金融市场中的资金供应方总是有一些投资方向偏好，同时企业也有自身的融资工具偏好，这些选择有的是处于融资成本的考虑，有的则是因为融资过程的繁琐程度。很明显，这些选择还存在有待优化的空间，下面就讨论一下目前企业融资工具选择的问题。

（一）间接融资比例过大

在我国，企业内部融资是极少的，所以资金的来源主要是依靠外源融资，而入前文提到的，我国金融市场主要的资金配置权限掌握在银行类金融机构手中，其中银行占有九成以上，因此银行贷款成为了企业的主要融资来源，金融公司和其他贷款机构仅为一个补充部分，企业融资高度依赖于银行。间接融资比例过大对于市场稳定是非常不利的，企业背负了较高的负债成本，加大了银行类金融中介机构的资金风险。一旦出现国际经济形势变化的影响，某一个行业出现衰退，极有可能出现金融市场的资金断裂，进而引发整个市场的崩盘。

（二）货币市场内部不匹配

我国金融市场毕竟还是处在不断发展完善的过程中，各种子市场发展存在明显的不平衡现象，同业拆借和票据市场的发展滞后，明显落后于债券回购市场。高度发达的同业拆借市场对于调节金融机构头寸，满足其流动性需求有重要作用，并且能够迅速准确传达央行货币政策的动向，但是我国发展相对落后的同业拆借和票据市场不利于商业信用的发展和货币政策发挥作用，不能较准确清晰表达管理层对于经济走势的判断和调整意图。

（三）资本市场内部不匹配

在一个结构合理的金融市场中，资本市场是企业融资的主要平台，但是我国资本市场的子市场中，债券市场发展严重落后与股票市场，尽管近几年有了一个快速发展的时期，但是无论从规模和质量上都还不能与我国金融市场整体匹配。也正是因此，我国股票市场上数万亿的资金只能在沪深两市炒作这不足3000只股票，导致大部分股票市盈率畸高不下，股市风险在无形中被放大了数倍，这也是今年股市在年初迅速拉高后又被炒作快速跌落的一个原因，这也是资本市场不够成熟完善的一个表现。

四、优化我国金融市场结构的建议

（一）提高直接融资比重

作为资本子市场中发展最好的股票市场，主板市场、中小板和创业板应该协同发展，逐步形成一个多层次的资本市场结构，鼓励更多企业通过股票市场出让股权融资。同时，内源融资也是一个可行的途径，但是要加强管理，防范和杜绝非法融资。为了保护投资者的利益和财产安全，应该对直接融资的企业有一定的审核标准，建立全社会性质的诚信备案制度，提高失信的成本，净化资本市场环境。此外，随着互联网+时代的到来，可以充分利用互联网思维创新直接融资方式，增加直接融资比重。

（二）优化资本市场结构

目前我国资本子市场内部发展不平衡，亟需建立一个运行高效安全，结构科学合理，功能健全完善，监督透明有效的资本市场。在企业融资选择的时候，更多选择通过资本市场运作，充分利用资本市场的功能，通过发行股票和债券等方式进行直接融资，解决企业发展中遇到的资金困难，重视在二级票据市场上进行融资活动，活跃票据市场和同业拆借市场，企业间相互的资金流动也是很好的融资方式选择。此举同时有助于缓解企业对于银行的依赖性，降低银行业资金风险，一定程度上有利于整个社会的经济安全运行。

（三）扩大金融市场化程度

目前我国的利率结构还是实行的管制利率和市场利率并存的，这与经济自由化和全球化是相矛盾的。优化我国金融市场结构，其中重要的一环就是要逐步放开对于金融的官方管制，市场需要的是监管，不是管制，要适应市场经济体制，就需要一个自由的市场化的金融体制与之匹配，减少政府的不必要管制。另外，还应当继续鼓励外资进入国内，进入我国金融市场参与流动，或者直接对我国企业投资，这都是可以从分利用的；同时鼓励国内企业通过境外上市、境外债券和跨国经营等方式利用国际资本。此外，金融市场的管理层也应该积极参与国际性或者地区性的金融组织，加强国际交流学习与合作，促进国内金融改革和开放。

（四）完善金融创新机制

纵观发达国家的金融市场发展历史，不难发现金融创新与金融监管就像是互相博弈的左右手。金融创新不仅是丰富金融工具的手段，也是新的子市场出现的关键契机和活跃市场的重要途径，而且更重要的是金融创新还可以在于监管的博弈中找寻监管漏洞，促进金融监管的完善，最终有助于整个金融市场结构优化。在技术与产品创新方面，我国金融产品的国际竞争力明显弱于国外，很多金融工具产品都还处于对国外市场借鉴模仿阶段，需要具有自己独创性的产品与工具，从而扩大对周边金融市场的影响，也是增强国际竞争力的途径。而要实现这些目标，培养和吸引金融类专业人才和进行技术革新是必不可少。

五、结束语

面对激烈的市场竞争，融资是企业发展的一个重要环节，而金融市场工具五花八门，如何进行融资方式的选择，这是所有大中型企业都正在面临的重大课题。而我国金融市场的结构还有待完善，内部子市场发展不均衡，金融工具及衍生产品缺乏创新性。一方面，企业要认真分析中长期自身发展目标，明确企业在行业中的定位，比较分析多种融资方式，尽可能选择符合企业的融资工具。另一方面，我国金融市场需要进行结构化调整，深化体制改革和扩大金融开放，提供更多符合国内实际，满足企业需求的金融产品。

参考文献：

[1]徐平.我国企业债务融资工具选择的影响因素分析[D].江西财经大学，2014

[2]严晓虎.中国金融市场结构与企业融资工具适配性研究[J].现代经济信息，2015

[3]巩建荣.浅析集团企业融资工具的选择[J].中国集体经济，2013

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关键词：明星资本化；估值调整机制；企业收购

中图分类号：DF411.91 文献标识码：A 文章编号：1009 ― 2234（2017）01 ― 0088 ― 03

一、估值调整机制简述

估值调整机制，即Valuation Adjustment Mechanism，简称VAM，是指投资方与融资方进行私募股权投资时，就被投资企业估值难以确定时，共同设定企业未来的目标，主要包括未来业绩等，以此调整对企业的估值与控股比例的约定。当企业达成约定目标时，融资方可行使相应权利，弥补因企业价值被低估造成的损失；反之，投资方可行权弥补其高估企业价值所带来之损失。〔1〕因估值调整机制具有不确定性，在我国又俗称为“对赌协议”。然估值调整机制并非一种具有赌博性质的协议，VAM机制之本质是对被投资企业价值的重新评估。

由于在私募股权当中，投资方与融资方之间的信息具有不对称性，企业价值和未来收益难以确定，导致其估值具有天然弹性需要适时对该估值进行调整，同时基于对被投资企业经营的激励和对投资方一定限度保护的必要〔2〕，构成了估值调整机制形成的三大动因。因此VAM机制在发展前景较为广阔，在资金短缺且融资困难或即将重组上市的企业中得到广泛的运用。

二、明星资本化中VAM机制之运用――以暴风科技收购稻草熊影业为例

近年来，国内资本市场热衷于追逐各类IP，作为重中之重的人才资源，明星IP更是备受追捧，除了传统的经纪合约等形式外，资本市场内出现了明星资本化的模式，以实现企业绑定明星IP并将明星价值提前变现的目的。〔3〕其最常见的形式为，明星成立影视公司，然后由上市公司进行并购，最后上市公司再通过资本市场进行利益的增值。而明星所成立的影视公司属于轻资产企业，在企业并购进行资产评估时，一般采取收益法进行估值。收益法的计算强调企业的整体预期盈利能力，其估值的主观预测性极强，加上一线明星IP的稀缺性，往往会出现极高估值，此时就形成上市公司高溢价并购的情形。针对这种未来业绩不确定的高溢价并购，引入VAM机制将能在一定程度上缓和高溢价并购所产生的高风险。

暴风科技收购稻草熊影业即为明星资本化中的典型案例。2015年12月22日，明星刘诗施、赵丽颖分别以200万、10万的出资受让江苏稻草熊影业有限公司20%、1%的股权。2016年3月26日，暴风科技以10.8亿的价格收购稻草熊影业60%的股权，以30%现金加70%暴风科技股票的方式支付。而从稻草熊影业的相关资料可得，其注册资本为1000万，截至2015年年底，稻草熊影业的所有者权益只有3835.47万元，2015年全年净利润只有2852.08万元，该次收购的溢价高_38.8倍，且截至被收购时，稻草熊影业仅投资拍摄了《剑侠传奇》和《不可能完成的任务》两部电视剧。〔4〕

对于如此高的估值，刘诗施等股东亦与暴风科技签订了《业绩补偿协议》，承诺稻草熊影业2016年净利润不低于1亿，2016年和2017年净利润合计不低于2.4亿，2016年至2018年净利润合计不低于4.36亿。根据协议中的补偿公式到2018年结束，如稻草熊影业2016至2018年累计净利润为负数（亏损）或者0，刘诗施等需要将因收购而获得的现金和股份全部还给暴风科技；如稻草熊影业2016至2018年累计净利润高于0，低于4.36亿元，则需要补足不足的部分。假设稻草熊3年净利润之和为2.18亿元（相当于完成了业绩承诺4.36亿元的一半），则刘诗施等需要向暴风科技补足2.18亿元的差额（用所持暴风科技的股份补偿，不足部分用现金补偿）。这一业绩补偿协议即是暴风科技与稻草熊影业股东之间的对赌协议，正是由于影视行业企业，尤其是其背后的明星IP估值的困难性与未来收益的高度不确定性，估值调整机制的引入，可以激励被投资企业原股东与管理层积极完成所制定的业绩承诺，同时又对高溢价收购的上市企业提供底线的保护。例如，在本案例中，刘诗施的丈夫、稻草熊集团的创始人，明星吴奇隆，为保证稻草熊影业能达成目标，担任稻草熊影业的艺术总监，并且在2016年至2018年期间每年至少出演一部由稻草熊影业制作发行的影视剧作品。

如此高溢价的收购亦引起了有关部门的关注，3月17日，深交所对暴风科技收购稻草熊影业等公司问询函称，被收购标的公司经营历史较短，而盈利预测的金额大幅增长。据此，深交所要求暴风科技就标的公司盈利预测的可实现性进行重大风险提示。6月7日，证监会并购重组委2016年第41次会议审核结果公告显示，暴风科技此次重组因“标的公司盈利能力具有较大不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定”被叫停。

三、估值调整机制在明星资本化中存在的问题分析

（一）高估值与高业绩承诺的对赌协议问题

从华谊兄弟收购众多明星持股的浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司和冯小刚的浙江东阳美拉传媒有限公司，到暴风科技收购稻草熊影业，唐德影视收购范冰冰持股的无锡爱美神影视文化有限公司，这些案例中都有一个共同特点，即上市公司均是以数十倍以上的高溢价收购这些影视公司，同时影视公司的明星股东们也会作出高业绩承诺的对赌协议。在估值调整机制当中，高业绩承诺是高估值的基础和保障。但在这种高估值和高业绩承诺的对赌协议背后仍然隐藏着不少问题。

在暴风科技收购稻草熊影业的案例中，虽刘诗施等股东在业绩不足时需以现金补足，但根据收购当时的市场价格计算，仅刘诗施一人30%现金及70%暴风科技股票的价值就高达两亿；而在华谊兄弟收购东阳浩瀚和东阳美拉两家公司的案例中，即使这两家公司不能完成对赌的业绩承诺，其明星股东以仍可获得数亿的收益。这种无法完成业绩承诺时，融资方股东却仍可获得巨额收益的情形与传统的估值调整机制相差甚远。在传统估值调整机制中，融资方若不能完成业绩承诺，往往将不得不通过割让大额股权等方式补偿投资方，导致严重的损失乃至丧失公司控制权。

明星资本化虽是将明星的未来价值提前变现的方式，然这种旱涝保收情形的出现实难以符合估值调整机制激励融资方积极经营完成业绩承诺和降低投资方的风险的功能。

而实际上，明星IP（Intellectual Property，知识产权）作为资本市场上热捧的对象，高估值与高业绩承诺还有刺激二级市场股价的作用。这种热门领域的高业绩承诺虽存在不能实现的风险，但可以刺激其股价大幅上涨，如暴风科技在宣布重组方案复牌后，两天内股价大涨近15%。而承诺到期后，未实现业绩虽会影响股价，但只要不出现极端情形，如被收购企业亏损或盈利严重低于业绩承诺，也不会对股价构成重大影响，不会严重影响投资方的利益。而如上文所言，融资方在对业绩承诺进行补偿之后，往往还有较大的盈利空间，因此在遇到这种情况时，融资方一般也愿意补偿。

所以这种对赌协议真正的风险是在二级市场上，大量的高估值并购会产生资本泡沫，若对赌失败，会影响上市公司的业绩和利润，甚至会造成亏损。如果这种非理性高估值对赌失败集中爆发，容易造成泡沫破裂，所产生的风险将可能扩散，乃至形成系统性风险。此时除了上市公司遭受损失外，市场上的中小投资者也会受到严重损失。

（二）双方股东利害关系问题

在上述明星资本化的案例中，还有另一个突出的问题，即是收购方股东同时亦是被收购方股东，或者二者之间存在相当的利害关系。在暴风科技收购稻草熊当中，吴奇隆与暴风科技关系匪浅，同时他也是稻草熊的创始人，而稻草熊的股东刘诗施正是其妻子，因此这笔收购亦被民众戏称为吴奇隆的聘礼；而在唐德影视收购爱美神一例中，范冰冰兼为唐德影视的前十大股东（截止至2016年6月30日）和爱美神的实际控制人。虽然这表面上并未构成关联交易，但实际上可能涉及到一定的利害关系，更易产生估价虚高的问题，继而引发上述高估值、高业绩承诺所带来的风险。

但于收购后，明星持有收购企业的股票对于对赌协议的履行而言却有一定的好处。当明星持有收购企业的股票并设定一定的行权期间后，明星在前期套现后，还有股权利益的驱动，为使自身获利的最大化，明星将更积极地对其业务进行经营以刺激收购企业股价的上升，双方利益捆绑更为紧密，收购方可以深度绑定该明星的价值，加强在业务层面上的合作。〔5〕

四、对明星资本化中的估值调整机制有关法律及相关制度完善

通过上述三点分析，本文认为，估值调整机制在明星资本化当中运用能够解决明星影视公司估值难以确定的问题，并且通过合理的业绩承诺和补偿方式，可实现投资方获得热门IP，明星将其不确定未来收益提前变现的双赢局面。且明星资本化中多为与投资方与融资公司股东之间的对赌协议，可以避免因最高院暂不承认与融资公司对赌效力的问题。但对于将估值调整机制更好地运用在明星资本化之上，我国相关法律制度仍有需要完善之处。

（一）我国公司法未设类别股制度

在上述明星资本化的案例中，有一个共同的特点，就是上市公司都获得了被收购公司的控制权。虽上市公司收购这类影视壳公司之目的在于控制相应的明星IP，但本文认为，其欲达到的“控制”效果并非控制该影视公司之运作，而是就该明星IP的未来价值获得最大收益，因此双方的控股比例可看作是双方协议后就未来利润的分配比例所作的安排，即上市公司看中的是股权当中的剩余索取权。但我国公司法目前基于同股同权之形式公平的理念，就有限公司的类别股制度未有规定，在对赌协议中尚无法通过设定优先股的形式赋予优先分红权等权利〔6〕，只能购买更高比例的股权，无形中增大了投Y者收购的成本。因此，在未来的公司法修订过程中，如何引入有限公司的类别股制度是一个重要的议题。

（二）我国法律对风险的接纳能力不足

上述案例还存在对赌协议模式过于单一的显著问题。在华谊兄弟和唐德影视案例中，均是通过现金进行收购和补偿，而暴风科技案例中虽以现金加股票的形式收购，但仍以现金补偿不足业绩。这种单一的对赌模式容易使双方的对赌结果具有可预见性，一旦出现一方旱涝保收的结果，则不利于激励融资方经营与保障投资方。而这种单一模式的出现与我国当前法律制度的滞后性以及缺乏一定的风险承受能力有关。〔7〕如我国公司法规定公司回购股权只能在特定少数情形下进行，因此与公司对赌并约定回购的条款将被认定无效；另外根据当前法律法规，我国股票期权的用途似只限于激励公司高管、员工等，因此对赌双方是否能够设定股票期权作为对赌协议的部分存有争议。〔8〕上述原因均限制了我国估值调整机制模式的结构化，不利于充分实现其目标与价值。故如何逐步提高我国公司法等法律制度对于商事风险的接纳程度亦是我国金融行业发展的面临的一大问题。

（三）证监会等部门监管与引导之平衡

从证监会叫停暴风科技的并购以及其近来对游戏、VR等领域的监管力度加强，可见，有关部门对这类高估值、高业绩承诺和高风险的对赌协议的控制。诚然，当前资本市场一味追逐热门领域进行并购，部分企业纯粹借机炒作推高股价，容易带来泡沫。在这种缺少理性估值的情形下，盲目炒作固不可取，但是有关部门恣意叫停亦不符合私法自治、市场发展的要求。实际上，不少明星资本化案例中，若得到有关部门或行业标准等的指引，形成合理的估值调整结构和模式，确实有利于投资方、融资方与资本市场的三赢，从而刺激经济的发展。然因为我国相关法律制度与有关部门对商事和金融风险的接受程度仍然不足，故对于这种看似高风险的投资项目往往矫枉过正。如何完善当前以收益法为主导的评估机制以及制定如美国创业风险投资协会（National Venture Capital Association）起草的创业风险投资合同等行业标准〔9〕正是有关部门的当务之急。有关部门决不能仅看到投资高风险的方面就轻易进行干预与否定，如何作出监管与引导二者的平衡才是资本市场发展的关键所在。

〔参 考 文 献〕

〔1〕谢海霞.对赌协议的法律性质探析〔J〕.法学杂志，2010，（01）：73.

〔2〕傅穹.对赌协议的法律构造与定性观察〔J〕.政法论丛，2011，（06）：67.

〔3〕周伊雪.影视明星证券化调查：各取所需背后的风险隐忧〔N〕.21世纪经济报道，2016-04-28（13）.

〔4〕卢扬，郑蕊.稻草熊影业缘何受资本青睐北京商报〔N〕.2016-03-21（04）.

〔5〕刘慎良.众明星合演股市捞金秀〔N〕.北京青年报，2016-4-8（A15）.

〔6〕朱慈蕴，沈朝晖.类别股与中国公司法的演进〔J〕.中国社会科学，2013，（09）：148-149.

〔7〕李有星，冯泽良.对赌协议的中国制度环境思考〔J〕.浙江大学学报人文社会科学版，2014，（01）：164.

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作者简介：魏子明（1986―） 女，汉族中央财经大学会计学院研究方向：财务管理；

杨志茂（1981―） 男汉族 中国科学院理化技术研究所 13693653428研究方向：国防财务。

股利信号传递假说，是指股利可以传递公司未来盈利信息，会改变投资者对公司未来价值的预期值，最终通过在市场上的交易引起股价的变动。国外经过40多年的发展，关于股利信号假说实证研究的文献己经非常之多。而我国建市较晚，发展时间短。相关研究则相对较少。而随着我国证券市场的发展，对股利政策理论的研究也从无到有，渐渐成为财务经济学中的一个热点话题。

最早的研究是1997年张水泉、韩德宗以上海股市1992-1996年间的350次现金股利、股票股利和配股时间的公告效应为样本进行的实证研究。发现市场对三种信息的反应不同，市场对现金股利的反应最为敏感，股票股利其次，配股最不敏感。

陈晓，陈小悦和倪凡(1998)以1995年以前上市的86家首次支付股利的公司为样本，检验市场对于现金股利、股票股利与混合股利在分配方案公告前后的市场反应，发现现金股利效应的显着性水平及超额收益均低于股票股利和混合股利，虽然这三类首次支付股利公告均能导致大于零的超额收益，具有信号传递效应。但在考虑交易成本后，现金股利信号传递效应所带来的超额收益几乎消失，这意味着市场对于上市公司发放股票股利的行为更为欢迎。

魏刚（1998）根据1997年度的股利分配预案将260家样本公司分为分红、不分红两组，并将分红的公司又分为派现组和送股组，不分红的公司分为进行解释和不解释两组。通过比较各组内的累计异常报酬率发现，在公告前后5个交易日内，分配股利的公司平均超额报酬率显著高于不分配的公司，对于不分配预案给与解释的公司平均超额报酬率显著高于不解释的公司；派现组的平均超额报酬率显着低于送股组。反映出市场确实欢迎送红股，而比较反感派送现金。

吕长江、王克敏(1999)运用改进后的林特股利信号模型对1997、1998年支付现金股利的316家上市公司检验了中国股利信号传递假设，发现公司的股利支付水平主要取决于公司前期股利支付额和当期盈利水平及其变化，而与未来盈利能力相关性较差。

陈浪南、姚正春（2000）通过以ROE为依据将403家样本公司分为四组，再在各组内按不同的股利分配方案分组并比较累计超额收益，首次在控制盈利公告影响的基础上研究了股利政策的市场反应，结果发现仍然不能支持现金股利能够传递信号，而送股、配股具有明显的信号传递效应。

俞乔、程滢（2001）以1992-2000年所有上市公司发放红利的事件作为研究样本，首次除了研究我国上市公司年度红利公告对股价的影响外，还研究了红利公告对交易量的影响。研究结果指出不论是首次分红还是一般的年度分红，现金股利所引起的股价异常收益显着小于股票股利和混合股利。而且，现金股利作为首次分红支付方式不受市场欢迎，其异常收益显着为负。

何涛、陈晓（2002）在严格控制了盈余信息、年度因素、流通股比例、行业因素、B股、审计意见和公司规模等因素后，对1997-1999期间的383家样本公司的现金股利信息所导致的市场反应进行研究。结果指出，相比于送股和配股等方案，现金股利的改变并不会对投资者的投资决策产生显着的影响，即对股票的超额回报没有显着影响。也不能显着提高企业的市场价值。

孔小文、于笑坤（2003）认为： 2001年以前的研究都只局限于对股利宣告引起的市场反应，没有进一步探讨股利宣告与公司未来收益之间的关系。于是选取1997年底以前上市交易的321家公司为研究样本，从股利宣告的市场反应及股利信息内涵两个方面分析股利政策信号传递效应。前者的实证结果表明，表明我国存在股利的信号传递效应，不分配公司的CAR最高，分配股票股利的CAR高于分配现金股利，混合股利最不受欢迎。后者的结果表明分配股利的上市公司的未来盈利情况好于不分配股利的上市公司，但不同的股利类型对未来盈利的预期没有差别。

曹媛媛、冯东辉（2004）对1994-2001年所有的股利支付事件采用林特的经典模型来研究股利政策的稳定性。研究发现，无论是从支付形式上还是从支付数量上，我国上市公司的股利政策都非常不稳定，这就导致我国股利政策变动的信息内涵可能与成熟市场上市公司股利变动的信息内涵存在一定的差别，交叉列联表分析的结果显示我国上市公司当年股利变动与下年盈余变动无关，这说明我国股利政策的变动并不能够传递未来盈余信息。

许施智、张峥(2007)以1997―2004年的我国上海证券交易所上市的A股股票数据为样本，检验上市公司股利政策信息传递效应，发现：①在我国，上市公司的股利政策可以向市场传递信息；股利变动公告可以向市场传递有关公司盈利的信息，特别是当期收益的变动状况；③现金股利变动与累计超额收益及当期收益变动的变动呈现同向，而股票股利和资本金转增股本的变动与累计超额收益率以及当期收益变动的变动呈现反向。

以上研究主要分为两类：一类是研究股利公告以及各种股利支付形式所引起的市场反应，如陈晓、魏刚、陈浪南、俞乔、何涛等的研究。“一鸟在手”理论认为，股票的收益包括股利和资本利得，前者是稳定的收益，后者有一定的风险。在西方较成熟的证券市场中，投资者大都关心的是能够拿到手中的现金股利，并不重视股票股利。稳定的现金股利政策，意味着公司的经营进入成熟期，也有利于用现金流量折现模型评估公司的价值。而从上述文献综述中可以看到我国证券市场却偏爱股票股利和包含股票股利的混合股利，这说明投资者偏好风险，偏好投资于成长性的公司。但市场也不是对所有现金股利都排斥，从上述简述中可以看到，06年以前的研究都反映出市场更欢迎股票股利，现金股利几乎不能带来超额收益，而06年之后则反映出现金股利开始被市场接受，尤其是对高额现金股利表现出了欢迎，这说明我国资本市场的有效性得到了提高，投资者开始关注现金股利，投资理性正趋于成熟。

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关键词：非货币性资产交换　会计准则　公允价值

一、非货币性资产交换准则演变的简要回顾

非货币性资产交换是指交易双方主要以存货、固定资产、无形资产和长期股权投资等非货币性资产进行的交换。交换不涉及或只涉及少量的货币性资产(即补价)。非货币性资产交换与通常意义上的货币易相比，无论在会计确认、计量上，还是从报表列报与信息披露而言都有较大的区别。因此，有必要制定相关的会计准则对非货币性资产交换的会计核算和相关信息披露加以规范。1996年财政部了《企业会计准则―非货币易(征求意见稿)》并于1998年开始草拟该准则草案。经过充分的调查、论证和多次修改，1999年6月，我国首部《企业会计准则――非货币易》(以下简称“1999年原准则”)颁发，并于2000年1月1日起在所有企业实施。由于当时部分上市公司利用对换人资产公允价值的确定来操纵非货币易所产生的利润，财政部于2001年对1999年的准则进行了修订，颁布了《企业会计准则――非货币易(2001年修订)》(以下简称“2001年修订准则”)，要求一律以换出资产的账面价值计价，且不涉及补价的非货币易不确认损益；在涉及补价的非货币易中，收到补价一方确认的损益，也仅以收到的补价所含的损益为限。2006年财政部又在2001年修订准则的基础上，了《企业会计准则第7号――非货币性资产交换》(以下简称“2006年新准则”)并自2007年1月1日起暂时在上市公司正式实施。与1999年原准则和2001年修订准则相比，2006年新准则用“非货币性资产交换”名称取代“非货币易”名称，引入“商业实质”概念，重新明确了公允价值的地位和作用，保留了账面价值计价模式，恢复并发展了公允价值计量模式。

二、非货币性资产交换准则的规范研究述评

(一)2006年新准则颁发前研究述评　在2006年新准则颁发前，关于非货币易准则的研究文献主要分为以下类别：

(1)公允价值在非货币易准则中运用研究简述。对于公允价值计量属性在非货币易准则中运用的合理性与可能性研究文献中，有学者认为，1999年原准则首次明确了公允价值的确定方法，不但能够真实地反映非货币易的资产计价，而且也是我国会计准则与国际会计惯例接轨的具体体现。也有学者对于2001年修订准则有意回避公允价值存有异议，认为公允价值在我国会计中的运用是大势所趋，强调公允价值的适度使用。徐丽盈认为，鉴于公允价值在我国会计实务中曾一度被严重滥用，成为企业操纵损益工具的原因，修订后的非货币易准则规定换入资产的入账价值应以换出资产的账面价值作为入账基础，其目的在于避开公允价值的使用，避免了公允价值的主观性，选择了账面价值的相对客观性，是基于我国实际情况出发的不得已而为之的权宜之计，但是这种做法违背了经济交易的实质和原则。

(2)非货币易准则比较研究简述。对于非货币易准则进行比较研究文献中，邵毅平主要从准则涵盖范围、非货币易分类标准、会计处理等方面对我国修订前后的非货币易准则与美国的非货币易准则进行了比较分析，对我国有关部门淡化公允价值在2001年修订准则中应用的理由提出质疑。邵文引用国际会计准则委员会和美国财务会计准则委员会对公允价值计量属性研究的成果，认为即使不存在活跃市场，同样可以使用公允价值。为此，我国要正确认识公允价值，积极倡导和引导公允价值这一计量属性的正确使用，从而顺应会计准则国际化的潮流。程克群等也作了大致相同的比较分析，认为我国非货币易准则与美国的准则基本是一致的。但由于两国市场经济的发育程度不一致，在非货币易范围上，我国准则远比美国准则界定的要小，使得那些避开该准则，通过资产重组、债务重组来操纵利润的现象依然存在，理论的严密性有所欠缺，有待进一步规范。周丽等则借用霍夫斯特德的文化价值观和葛雷的会计亚文化价值观，从中美文化环境差异这一独特视角解读中美非货币易准则差异形成的原因。2004年美国财务会计准则委员会了并于2005年6月开始实施的财务会计准则公告第153号《非货币性资产交换》(FAS153)。贾博颖、付玉来分析了FAS153与我国2001年修订准则之间的差异，认为：由于我国市场还不健全，公允价值难以取得，故应谨慎运用。借鉴并结合我国具体国情，建议可对我国非货币易准则的交易计价原则作如下改进，将一项非货币易区分为具有商业实质的交易和不具有商业实质的交易分别进行处理。商业实质的具体判断标准可借鉴FAS153有关规定。

(3)从经济学等其他学科视角研究非货币易准则理论问题简述。有些学者独辟蹊径，从经济学、财务学以及盈余管理等视角探寻非货币易准则相关理论问题，为非货币性资产交换或非货币易准则研究提供了新的研究思路。胡志颖从经济学的角度分析了1999年原准则计价原则的合理性，认为待售资产是处于接近变现的企业与市场的临界之点的资产；非待售资产则是处于远离变现点的生产领域内的资产，生产领域之内的交换无异于企业内部的资产形态的转换，相当于企业家在企业之内的生产调度，不可能产生损益，所以用换出资产的账面价值对换人资产进行计量是合理的计量标准；非待售资产和待售资产之间的交换，资产的变现能力发生了变化，资产价值的实现阶段发生了变化，这相当于将该项交易置于市场中，以市场价值对换人资产进行计量则是合理的。黄学敏则结合公司理财和财务会计理论的观点，重新反思公允价值在新形势下的定位，探讨了如何正确认识公允价值的定义、作用及其所提供的会计信息的可靠性问题，对比分析了传统计量属性的内在逻辑关系；并且对我国会计准则今后如何运用公允价值提出自己的意见，并建议增加一张全面收益表作为过渡，指出公允价值的表内确认与计量是大势所趋。

(二)2006年新准则颁发后研究述评由于2006年新准则实施时间较短，关于非货币性资产交换准则的研究文献基本上都属规范研究，主要集中在以下方面：

(1)通过解读2006年新准则主要内容，研究新准则与旧准则的差异及其对企业权益、损益及资产结构等方面的影响。基本上都是从准则框架、非货币性资产交换的确认和计量及其披露等方面对新旧准则进行比较研究，认为与2001年修订准则相比，2006年新准则增加了公允价值计量模式。在以换出资产账面价值计量的条件下，2006年新准则不确认损益，而2001年修订准则规定收到补价一方应确认损益，且损益仅以收到的补价所含的损益为限。新旧准则采用不同的计量方法确认换人资产的成本与非货币性资产交换损益，从而对企业权益、损益及资产结构等方面造成了很大影响。在非货币性资产交换的会计处理上，有的学者从新旧准

则会计处理差异进行分析，将非货币性资产交换的会计处理分为具有商业实质的非货币性资产交换会计处理和不具有非货币性资产交换会计处理两类并辅之以例解。同时，在介绍非货币性资产交换准则变迁背景的基础上，通过图表和案例方式较为详细地解释了新旧准则的异同点，分析了新准则对企业会计的正面影响和负面影响。一方面，新准则对于确保我国会计准则顺应会计国际趋同和经济发展的需要，推动中国经济进一步市场化和国际化等均有重要的理论意义和现实意义；另一方面，会计准则的修改本身并不能完全消除企业的盈余管理。如新准则全面引入公允价值计量属性，并且给予公司更大的自根据对公司经济预期的改变来调整会计政策，这可能会带来新的盈余管理手段。另外，新准则对企业信息披露提出了更高的要求，这对于提高上市公司财务报告的使用价值，增强上市公司业绩的可预测性，促进资本市场的健康发展都具有十分重要的意义。但是由于新会计准则更强调公司的会计政策需要反映企业的经济实质，并赋予企业很大的调整会计政策的权力，这会在一定程度上加大投资者分析的难度。

(2)研究公允价值计量属性在2006年新准则的应用。王春雨、马娓娓认为新准则中公允价值的重新应用具有理论进步性和客观适用性，提高了财务信息的相关性，符合我国当前的市场经济环境。刘泉军、张政伟对公允价值在非货币性资产交换准则中的重新使用，认为与国际财务报告准则相比，我国企业会计准则体系在确定公允价值的应用范围时，更充分地考虑了我国的国情，作了审慎的改进。如在非货币交易中对于公允价值的运用，新准则规定了在非货币性资产交换时，公允价值与换出资产账面价值的差额计入当期损益的两个前提条件，即该项交换必须具有商业实质，并且换入资产或换出资产的公允价值能够可靠计量。新准则还规定在确定是否具有商业实质时，企业应当关注交易各方之间是否存在关联方关系，关联方关系的存在可能导致发生的非货币性资产交换不具有商业实质。这些前提条件，将有效制约以非货币性资产交换的方式操纵收益的行为。

(3)非货币性资产交换准则的理论基础进行研究。余玉苗、龚长艳在分析非货币性资产交换准则特征的基础上，从会计目标的演变出发，认为非货币性资产交换准则很好地融合了受托责任观和决策有用观，克服了两者的局限性；并运用“经济后果”学说对该准则制定的理论机理进行阐述，结合案例对如何合理地应用该准则进行了分析。刘朋从准则制定导向的角度观察，认为此次新准则的变化具有规则导向转向原则导向的特征。转向除了会计理论本身外，还包括国际上会计准则发展的趋势、我国资本市场发展的基本政策、上市公司操纵利润的现状以及注册会计师的技术和职业道德水准。李琳、胡静从高质量会计准则的衡量标准方面对我国非货币性资产交换准则的变迁过程作了评价，认为在与国际惯例趋同的必然趋势下，制定高质量的会计准则应以改善会计环境为切入点，在良好的会计环境中才能实现。魏舜芬从加强和完善我国会计准则和会计制度建设，以避免出现准则和制度的不稳定性和理论基础的不一致性出发，对我国新准则与国际会计准则、美国非货币易准则在主要方面进行比较分析。

三、非货币性资产交换准则的实证研究述评

(一)会计准则国际趋同成为趋势 自2001年4月国际会计准则委员会(IASC)改组为国际会计准则理事会(IASB)并宣称制定“全球会计准则”以来，会计准则国际趋同的步伐明显加快。会计准则的国际趋同是对会计国际协调的更恰当表述。然而，会计准则在体例和形式上的国际趋同并不等于会计准则在实质和实务上的国际趋同。趋同不是等同；趋同是进步和方向，是一种互动，更是一个过程。因此，无论从规范研究还是从实证研究视角来看，会计准则的国际协调乃至全球趋同是国内外会计界近年的热点问题。迄今为止，全世界已经有96个国家和地区不同程度采用国际财务报告准则。我国作为以国际财务报告准则为基础制定本国会计准则的国家，会计改革的进程迫切需要借助来自市场的实验数据准确把握我国会计准则国际协调的具体效果。科学客观地回答这一问题，对我国会计理论的创新和会计实务的发展具有十分重要的现实意义，也具有深远的历史意义。

(二)非货币会计准则效果研究缺乏从现有的文献资料可以看出，对非货币性资产交换会计准则制定及其效果进行的实证研究很少。有少许国内学者对非货币易制定及其效果进行过实证研究，取得了一些研究成果。但是这些研究成果只是一些大课题的“副产品”，是依附于会计准则国际化、协调化和趋同化及其效应研究而展开的，还没有形成气候。面对我国当前会计准则制定的困惑与矛盾，王建新从宏观和微观两个角度把准则制定与效果评价相结合，通过效果评价来反思和优化准则制定。首先，对基于国情准则修订的总体效果进行检验，然后以2001年修订的非货币易准则为例，从会计信息可靠性的角度进行定量研究，对其修订效果做出实证性的评价，藉此观察该准则修订的合理性。从总体情况和单项准则两个方面来寻找基于国情准则修订的经验证据。并认为，尽管大多数国际会计准则制定团体，如美国财务会计准则委员会(FASB)、国际会计准则理事会(IASB)等，更强调会计信息的相关性，但可靠性是相关性的基础，在我国目前会计信息失真较普遍的环境条件下，研究会计信息可靠性更具有现实意义。学术界对会计信息的失真问题也给予了极大的关注，但研究大多局限于如何规范会计行为，对会计管制的效果则缺乏定量研究，因此无法对会计信息失真的治理结果提供证据，由此也难以给政府管理机构提供具有说服力的政策建议。

(三)会计准则差异分析郭永清、高伟在分析2002年度财务报告的基础上，通过比较我国会计标准与国际会计标准间存在的差异进行了分类，并对我国会计标准与国际会计标准间存在的每一个差异进行详细分析，考察其产生的深层次背景，思考其是实质性的差异还是技术性的差异，然后把存在的差异归入到不同的差异类别中并采用不同的国际趋同策略，毫无疑问是非常积极和有意义的做法。这将有助于国际会计准则理事会了解我国会计改革所面临的特殊会计问题，进一步促使其在概念框架下制定国际财务报告准则时考虑到我国的特殊会计问题并作出一些特别的规定，从而在降低我国会计制度的转换成本的情况下实现我国会计标准与国际会计标准的趋同。同时，两位学者以111家B股公司和7家金融类公司2003年度报告中的国内、国际两份财务报告为基础分析非货币易收益。研究表明：国内外会计标准对于非货币易(包括重大资产置换)差别很大，对净利润和净资产的影响相当显著。该影响是长期的，在换入资产的使用年限内，由于初始计量依据不同，折旧、摊销费用和营业成本的差别也很大。

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关键词：公有领域；知识产权；互联网金融；限制

一、互联网金融信息服务业公有领域保护中的问题简述

近来，随着我国资本市场的不断发展，随着网络技术的不断发展与传播，互联网金融信息服务业得到了迅速的发展。互联网以其技术上、商业模式上的创新优势，给金融信息服务业注入新的血液，带动了金融信息服务业的迅猛发展。一时之间，互联网金融成为炙手可热的话题。然而，行业的迅速发展刺激企业之间竞争加剧，由此带来了一系列新问题——其中，一些企业利用行业内共同积累与创造的成果进行软件登记等，阻碍了金融信息服务行业的公平竞争，具体而言：

其一，对金融信息服务行业及行业内的公司而言，目前国内金融软件产品的功能模块以及信息的组织形式是由整个行业内的各个公司共同努力总结、创造，并根据客户的意见和需求进行不断修改和完善而形成的。近来，部分汇集了大家共同努力的信息成果被某些公司进行登记，这对其他公司是极大的不公平。而且，这也严重削弱了行业各种创新成果产生的基础，阻碍创新的竞争产品的推出，不利于行业内公司集中精力进行技术和服务创新，以满足客户不断增长的需求。

其二，对上游数据供应商而言，在金融信息服务企业使用的数据和信息中，证券信息主要来自上交所、深交所等单位，行业信息主要来自统计部门。金融信息服务企业对这些数据并没有独创性，也即没有对这些数据享有著作权的基础。

其三，对金融信息软件用户而言，某些公司利用行业内共同积累与创造的成果进行软件登记，通过设置知识产权壁垒而排斥市场竞争，限制金融信息软件用户的选择权，会损害广大用户和整个资本市场的利益。

二、知识产权法对公有领域的界定

关于我国知识产权法对公有领域的界定，需要从以下两个维度进行考量。

（一）理论上公有领域的界定

关于公有领域的含义，在我国学者之间存在非常广泛的争议，主要分为狭义和广义两种。狭义的知识产权法中的公有领域是指原来受法律保护但后来因过期而不再受保护的知识产权客体。这种解释主要是从保护期限的角度论述了公有领域的特征，并强调处于公有领域的智慧成果是不受保护的。广义上的公有领域则不限于此，还包括其他内容。例如，有学者认为，公有领域是知识产权法不予保护的思想及其他智慧成果。比如，政府文件等不受著作权法保护的作品，作品中不受保护的思想内容，不符合双边条约或多边条约规定的保护要件的外国作品等等，都处于公有领域。在我国，学者们比较倾向于广义的解释，如有学者认为，“公有领域基本上指不受知识产权（包括著作权、专利权、商标权等知识产权）保护或者知识产权效力所不及的材料方面”，还有学者认为，“公有领域是从专有权中剥离出的可以为公众自由利用的部分”。

因此，在对“公有领域”这一概念作解释时应注意把握如下特征：第一，从知识产权人的权利角度而言，公有领域是不受知识产权法保护的领域；第二，从公众的权利角度而言，公有领域是社会公众可以自由利用的领域；第三，就客体而言，知识产权法中的公有领域是针对智慧成果而言，而不是针对土地、房屋等有形财产；第四，从范围上而言，公有领域包括已超过知识产权保护期限的智慧成果以及不符合法律保护要求的智慧成果等。因此，在此我们可以将公有领域定义为：公有领域是指不受知识产权法保护、可以为社会公众自由利用的智慧成果的集合。

（二）实在法上公有领域的界定

在立法上，我国对知识产权法的公有领域的界定在不同的法律中有不同的表现，具体包括如下几个方面：

第一，著作权法中的公有领域。我国著作权法规定，著作权法不适用于法律、法规，国家机关的决议、决定、命令和其他具有立法、行政、司法性质的文件，及其官方正式译文，通过报纸、期刊、广播电台、电视台、网络等媒体报道的单纯事实消息，历法、通用数表、通用表格和公式，规定著作权的保护“延及表达

不延及思想、过程、原理、数学概念、操作方法等”。这些规定将法律法规等纳入著作权法中的公有领域，并且思想、原理等也被界定为著作权法中的公有领域，公众可以自由利用。除此之外，超过著作权法保护期限的作品也即进入了公有领域。

第二，专利法中的公有领域。我国专利法规定，对科学发现、智力活动的规则和方法、疾病的诊断和治疗方法、动物和植物品种、用原子核变换方法获得的物质、对平面印刷品的图案、色彩或者二者的结合作出的主要起标识作用的设计不授予专利权。因此，在专利法中，科学发现、智力活动的规则和方法、动植物品种、疾病的诊断和治疗方法、用原子核变换方法获得的物质不能获得专利权而不受保护；超过保护期限的发明专利不受保护；不符合创造性、新颖性、实用性等条件的发明成果不受保护；不按规定办理专利申请手续的发明不受保护；不符合国际公约或双边条约规定的保护条件的发明不能受到保护。这些规定都属于对专利法中的公有领域的表述。

第三，商标法中的公有领域。我国商标法第十条规定，同中华人民共和国的国家名称、国旗、国徽、国歌、军旗、军徽、军歌、勋章等相同或者近似的，以及同中央国家机关的名称、标志、所在地特定地点的名称或者标志性建筑物的名称、图形相同的，同外国的国家名称、国旗、国徽、军旗等相同或者近似的，但经该国政府同意的除外，同政府间国际组织的名称、旗帜、徽记等相同或者近似的，但经该组织同意或者不易误导公众的除外，与表明实施控制、予以保证的官方标志、检验印记相同或者近似的，但经授权的除外，同“红十字”、“红新月”的名称、标志相同或者近似的，带有民族歧视性的，带有欺骗性，容易使公众对商品的质量等特点或者产地产生误认的，有害于社会主义道德风尚或者有其他不良影响的标志不得作为商标使用。县级以上行政区划的地名或者公众知晓的外国地名，不得作为商标。但是，地名具有其他含义或者作为集体商标、证明商标组成部分的除外，已经注册的使用地名的商标继续有效；第十一条规定，仅有本商品的通用名称、图形、型号的；仅直接表示商品的质量、主要原料、功能、用途、重量、数量及其他特点的；其他缺乏显著特征的标志不得作为商标注册，但以上标志经过使用取得显著特征，并便于识别的，可以作为商标注册；第十二条规定，以三维标志申请注册商标的，仅由商品自身的性质产生的形状、为获得技术效果而需有的商品形状或者使商品具有实质性价值的形状，不得注册。第十一条、第十二条中规定的不得注册商标的情形，其原则恰恰是因为侵犯了商品或服务的公有领域，如果对仅有本商品的通用名称、图形、型号等注册，则除该注册商标持有人外的其他企业被剥夺了使用本商品的通用名称、图形、型号等的权利，有悖于法律的公平正义理念。因此，未注册的商标一般不受商标法保护；不具备显著性的或者后来显著性退化的普通词汇及图形不受商标法保护；未依法办理注册手续的商标不受商标法保护；不符合国际公约或双边条约规定的保护条件的商标不受商标法保护；超过保护期限而未续展的商标不受商标法保护。

此外，在商业秘密、集成电路布图设计权等其他领域，法律也对公有领域作了具体的规定。值得注意的是，以上法律对公有领域的界定是列举式的规定，必然存在一些法律漏洞或随着社会发展出现法律空白。因此，在判断特定标的是否属于公有领域时，还需结合公有领域的概念、特征等理论，具体情况具体分析。

三、对于上述软件登记行为是否构成侵占公有领域的分析

如前所述，公有领域是指不受知识产权法保护的领域，处于该领域的智慧成果可以为社会公众自由利用。公有领域是社会公众可以自由利用的领域，它不受知识产权法保护，一般包括已经超过知识产权保护期限的智慧成果以及不符合知识产权法保护要求的智慧成果等。

判断上述利用行业内共同积累与创造的成果进行软件登记的行为，是否入侵了知识产权法的公共领域，首先要看是否属于法律明确规定不属于知识产权保护的范围。表面上看，该种软件不属于著作权法第五条规定的不具有著作权的客体。但是，著作权法保护的客体是作品，而构成作品的核心是具有独创性。而该金融软件产品的信息组织形式和功能模块是由行业内各公司共同努力总结和创造，根据客户的需求长时间不断完善而形成的，并不是某些公司独立创造的结果，所以并不

具有独创性。如果其进行登记的软件的某些功能模块、软件表现形式与行业内其他公司的作品具有差异，并且系其独立创造的结果，那么可以就该功能模块、软件表现形式进行保护，而不应就软件整体进行著作权登记。否则，将限制行业内其他公司的使用权，是对其他公司的不公平，这将对整个行业的发展构成障碍，也不利于保护软件的消费者即证券、信托等中介机构以及个体消费者的合法利益。

目前，部分公有领域的知识和信息被某些公司进行著作权登记、计算机软件登记，严重削弱了行业各种创新成果产生的基础，阻碍创新的竞争产品的推出，不利于行业内公司集中精力进行技术和服务创新，也不利于满足客户不断增长的需求，对整个行业发展构成了极大阻碍。

四、关于加强对互联网金融信息服务业公有领域保护的建议

在互联网与资本市场的蓬勃发展以及由此催生的互联网金融迅速发展的背景下，保护知识产权法的公有领域，维护整个互联网金融信息服务业的公共利益，达到公有知识与知识产权的平衡，这些显得尤为重要。

（一）加强公有领域的保护

作为不受知识产权法保护、智慧成果可以为社会公众自由利用的领域，公有领域的保护，是保护人们的创作之源，以及保护社会公众的文化权利的基础。维护公有领域不受知识产权法入侵，方能使社会公众能够合理利用社会文明成果，从社会文化的进步中分享福利。尽管在知识产权法中公有领域的保护具有非常重要的理论价值和显示意义，但目前在国内外的相关事件中，侵占公有领域的行为比比皆是，这些都严重地损害了社会公众的利（下转第54页）（上接第52页）益，使公有领域陷入空前的危机。因此必须明确公有领域与知识产权的界定与界限，维护公有领域与知识产权的平衡。

（二）维护公有领域与知识产权的平衡

知识产权与公有领域，是针对人类的智慧创作物而言的两个方面。知识产权就是由智力劳动者在公有领域的元素上施加智力劳动后产生的具有新价值的成果，而依法获得的专有权利；公有领域则是公众依据法律规定可以自由使用的智慧创作物所组成的集合。知识产权与公有领域，是既对立又统一的两个领域。正确认识并正确处理二者之间的关系，不仅关系到知识产权制度能否得到更多支持的问题，而且也关系到知识产权制度如何完善的问题。一方面，知识产权是从公有领域中分离出来的，就是对公有领域的圈占，知识产权所有人从中获得独占利益，就是对社会公众利益的侵占。另一方面，知识产权保护对公有领域的贡献减少了，使许多本应当为公众共享的智慧创作物在很长的时间内被私人独占。

长期以来，我国比较侧重对知识产权的保护；相比之下，对公有领域的关注则比较少。随着经济文化的不断发展以及知识时代、信息时代的到来，知识产权的保护确实更加重要。但是公有领域关系到整个社会的经济文化权利、以及整个社会的经济文化发展，对公有领域的保护是万万不可忽略的。而且在新时代背景下，公有领域更加容易受到知识产权入侵，金融信息软件登记的事件就是很好的例子。

（三）保护互联网金融信息服务业中的公有领域

互联网背景下的金融信息服务业，呈现出公有领域更易遭受知识产权入侵的特点，因此更应加强保护互联网金融信息服务业中的公有领域，维护公有领域与知识产权的平衡。

第一，在理念上，纠正长期以来注重知识产权保护而忽略公有领域保护的观念，重视对公有领域的保护。之前只强调保护知识产权，没有保护容易被知识产权入侵的公有领域。由于知识产权是私权，权利人必然积极维护自己的合法权益；而公有领域是公共利益，没有特定的受益人，因此，在公有领域受到侵犯时一般很少有人会站出来施以维护。

第二，在立法上，进一步地完善知识产权制度，最大限度地限制或者减少人们将公有领域的元素直接地或者只是作少许加工后获得知识产权，以排除普通社会公众使用而达到独占利益的目的，平衡保护知识产权与维护公有领域之间的关系。

第三，在司法上，从司法观念上纠正片面强调知识产权的“强保护”理念，切实根据现行法律进行案件审理，不随意扩大对知识产权的保护范围的解释，维护知识产权与公有领域的在司法上的平衡。

作为我国七个战略性新兴产业之一的信息技术业，与作为率先开始数字化的行业的金融业，信息服务行业在金融业具有明显的优势

，金融信息服务业产业的发展空间无限广阔。在此背景下，在互联网金融信息服务业的发展中，平衡知识产权与公有领域的利益，既能保护知识产权人的合法权益，又维护行业内的公共利益，才能形成技术创新和服务创新的良好氛围，使行业内企业各尽其能，公平竞争，锐意创新，切实提高用户满意度，更好地服务资本市场和服务投资者。

参考文献：

[1]来小鹏.知识产权法学[m].北京：中国政法大学出版社，2011，02.

[2]郑成思，朱谢群.信息与知识产权[j].西南科技大学学报（哲学社会科学版），2006，01：1-14+20.

[3]曹新明.知识产权与公有领域之关系研究[j].法治研究，2013，03：30-41.

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【关键词】 电网企业 融资模式 融资困境

按照国家电网公司制定的《国家电网“十一五”规划及2020年远景规划》，“十一五”期间，国家电网公司电网建设和改造需要投入资金总规模超过1万亿元，平均每年需投入2000亿元左右的资金，按目前电网建设投资的资本金与贷款比例为2∶8的惯例推断，电网公司每年需筹措自有资金约400亿元，外部资金约1600亿元。庞大规模的投资对于进一步加快电网建设，消除电网发展瓶颈，提升电网建设整体水平起到了至关重要的作用。然而，“厂网分开”后，随着电力格局的变化，电网企业失去电源项目收益的支持，国家也没有出台相关的政策对电网环节发生的成本费用进行补偿，使其盈利能力减弱，负债较为严重，积累的资金难以满足还贷和建设投资的需求，融资面临巨大困难。因此，积极寻求符合电网企业发展需要的融资模式，以较低的成本进行融资，以合理的回报率吸引投资者，对于电网的可持续发展具有重要的现实意义。

本文的结构安排如下：论文的第一部分对电网企业融资方面存在的问题如自有资金严重不足、融资渠道狭窄、电价机制不合理导致投资积极性不高等进行概述，然后对银行贷款、发行债券、资产证券化与股权多元化等多种融资模式进行比较分析，最后总结出解决电网企业融资困境的一些建议。

一、电网企业融资问题分析

从电网企业建设的投融资实践来看，电网企业融资存在的主要问题为：电网建设自有资金严重不足；融资渠道较为狭窄；输配电价不合理，导致资产的回报率偏低，难以吸引所需的社会资金。这些问题的存在，制约着电网建设资金的持续投入，使得电网建设严重滞后于电源建设，电网发展面临严峻的融资问题。

1、自有资本金严重不足

现阶段，电网公司自有资金的不足是电网建设融资的重大障碍。电网企业对外融资时，债务方是企业而不是某个具体的项目，因此，整个企业的现金流与资产都可用于偿还债务或者提供担保。从电网建设投融资的实际情况出发，只要电网企业的资产负债率保持在一个合理的范围内，要取得银行贷款并不难，关键是自有资金的增长能跟上新建项目的资本金要求。根据项目资本金制度的规定，企业在新建项目时，需要投入占项目总投资20%以上的自有资金。但“厂网分开”后，以往来自电源的交叉补贴已不再存在，部分电网企业已出现亏损的情况，造成电网企业自有资金的严重不足。

2、融资渠道狭窄

现阶段，电网建设的资金来源主要为企业负债、利润与折旧资金。随着电网投资规模的不断加大，财务费用与运行维护费用等成本费用不断增加，企业运营压力也在不断增大，按现有的资产回报率和折旧产生的资金远远不能满足电网建设的资金需要；目前电网企业的外部融资方式主要以银行借款为主，债券等融资方式的利用程度不高，而银行借款比例过高会造成资产负债率攀升，增大财务风险，造成企业财务状况的恶化。电网企业融资渠道过于狭窄加大其持续融资的难度。

3、输配电价不合理

我国输配电价是由销售电价扣除上网电价形成的，其中销售电价由发改委确定，上网电价与煤价联动。近年来由于电煤等燃料价格上涨，引起发电成本持续攀升，上网电价逐步升高，因此输配电价两头受挤，使得电网企业的合理利润不能得到保证。此外，现行输配电价占销售电价的比例偏低，我国输配电价占销售电价的比重仅为26%左右，而国外输配电价一般为销售电价的60%左右，国内输配电价水平远低于德国、日本等国家，导致输配电资产的回报率偏低，难以吸引电网建设所需的社会资金。最后，电网的建设投资并不符合严格意义上的商业自主原则，电网企业仍然是被动执行各种政策性投资。在现有电价体制下，电网企业投资金额越大，还本付息的负担就越大，盈利空间也就越小，因此缺乏进一步投资的积极性。

二、电网企业融资模式分析

因自然垄断和社会公益性质的特性，电网企业主要按国有独资形式设置。面对如此庞大的资金需求，继续依靠国有资本的扩张是不现实的，必须不断拓宽融资渠道。随着我国经济的快速发展，资金来源灵活多样，电网建设融资渠道也不断拓宽。目前，电网企业可采用的融资方式主要有银行贷款、发行债券、资产证券化与股权多元化等。

1、银行贷款

电网企业作为国民经济的支柱企业，其建设融资离不开国有商业银行的支撑。作为传统的融资渠道，商业银行贷款是电网企业最主要也是最可靠的融资方式。而电网企业以其良好的信誉、经营发展稳定、信用级别高等优势，成为银行争相投放贷款的优质客户。但是商业银行贷款需要相应的自有资金到位，因此仅靠商业银行的贷款无法从根本上解决电网建设的融资需求。

目前国内电网企业融资以银行贷款为主，增加了财务风险，不利于债务结构的稳定和资本结构优化。金鑫在2008年《电网企业融资模式研究》一文中对部分国外电网（或电力）企业债券、银行借款、票据占负债总额的比例进行对比分析后（详见表1）发现，银行借款在国外电网（或电力）企业中所占比例不高，日本中部电力（Chubu Electric Power）银行借款占负债总额的比例最高，但也仅占32.78%。与此同时，英国国家电力供应公司（National Grid Transco）、日本中部电力（Chubu Electric Power）和韩国电力公司（Korea Electric Power）债券占负债总额的比例较高，均超过30%。针对国内电网企业银行贷款比例偏高的情况，笔者认为，国内企业应不断拓宽其他融资渠道，降低银行贷款的占比，使企业的财务风险维持在一个合理的水平。

2、电网企业债券

电网企业债券的发行，既可以将利率设定在国债和其他企业债券之间，又可以利用电网债券具有用途明确、信用等级高、回报稳定的特点，树立电网债券品牌，使其成为民间投资组合的必要组成部分。在人民币升值的预期下，择机发行国外债券还可以减少未来还本付息的费用支出，并有利于树立良好的企业形象，增强其社会影响力。国家电网公司于2003年和2005年分别成功发行了50亿元10年期和40亿元10年期企业债券，为全国的重点电网项目建设起到了重要作用。但是，已发行的电网债券在发行频率与规模上并未充分利用债券强大的融资功能。电网企业可尝试建立滚动发债机制，逐步加大债券在企业资本中的比重。

据统计，全球大型电力企业中属于电力（包括电网）行业的公司共25家。其中，9家（包括国家电网公司）为非上市公司，16家为上市公司。国内有学者选择了其中的主要上市公司进行筹资分析，得出债券筹资在国外电网（或电力）企业中所占的比重很大，是国外电网（或电力）上市公司资金的主要来源之一。英国国家电力供应公司债券筹资是借款的主要来源，占借款（包括银行贷款及透支、商业本票及其他贷款）的比例最高，为80.11%。韩国电力公司债券占长期借款的68.35%。西班牙电力公司债券及其他债务类有价证券占负债总额的37.18%，是金融机构借款的2倍左右。日本中部电力债券占长期负债的49.89%。债券筹资方式在国外电网（或电力）公司中具有极其重要的战略地位，相比之下国内电网公司的债券筹资所占比重很小。债券融资方式具有成本低、风险小、减轻税费与调整财务结构等优势，同时不影响企业的控股权，发行债券应成为国内电网企业重要的融资方式。因此，电网企业在未来筹资方式选择上应继续加大债券融资力度。

3、电网资产证券化

资产证券化的核心原理在于其以资产可预期的现金流为支持而发行证券进行融资的过程。资产证券化成为最近中国证券市场上一个十分引人关注的话题。资产证券化作为一种金融创新，具有很多融资方面的优势。电网资产具备资产证券化的基本条件：基础资产信誉良好、现金流回报稳定、发行人资信高。我国电网公司资产规模巨大，门类繁多，但是综合利用效率不高，以至于许多资产处于闲置状态，将这一部分资产证券化进行有效利用是电网融资的一个安全且有效的渠道。资产证券化有助于改善电网企业的财务指标并降低风险，进一步提升企业的融资能力。当前与资产证券化相关的法规尚未健全，前期基础工作投入成本较高，并受到现行会计准则、税收制度以及资产证券化产品技术等因素的影响和制约。但因其融资成本低，并可解决电网企业巨额应收账款的问题，以资产证券化的方式进行融资一般比直接发行国际债券成本低，并可通过结构安排转化为表外融资，不计入公司负债，不会影响财务指标和放大财务风险，值得进一步研究与推广。

4、股权多元化

大多数国外电网（或电力）企业公开发行股票进行筹资，全球主要的25 家电力公司已有16家上市，占64%。公开发行股票筹资是国外电网（或电力）企业常见的筹资方式之一。国内电网企业可在适当时机开展股票筹资方式。针对电网企业存在资本结构简单、资产负债率高、资金需求量大、时间长的特点，利用资本市场进行直接融资，是优化资本结构、有效控制风险、降低资金成本的有效手段。国发〔2002〕5号与国发〔2004〕20号等文件为电网企业实现投资主体多元化、发展股权融资提供了政策支持和法律保障。电网企业可通过市场化运作，开创股权融资途径。

随着国家农村电网“两改一同价”政策的贯彻实施，大多数县级电网公司按照《公司法》向有限责任公司和股份有限公司方面改制。城乡电网建设出现投资主体多元化和产权结构多元化的趋势，县级配电网的单一产权结构已逐步被多元化产权结构代替。随着电力市场化改革和国家对电力投资政策的调整，输配电网将对市场逐步开放，外国资本、民营资本和其他社会资本也将会通过直接或间接投资的方式进入输配电网领域。当前，县（市）级电网公司改制步伐明显加快，其产权结构已呈多元化趋势，这也为国家、网、省（市）级企业电网产权结构调整提供了有益的经验。

除上述提及的融资方式之外，还有一些其他融资方式也在研究和推广中。例如：资金信托、产业投资基金、以设施使用协议为基础的项目融资模式、BOT融资方式等。

三、解决电网企业融资困境的建议

1、积极拓宽融资渠道，促进企业可持续发展

电网企业应该抓住机会不断拓宽融资渠道，改变传统的以银行信贷为主的融资模式，逐步采用发行债券、资产证券化、资金信托、产业投资基金与股权多元化等创新融资模式。从市场经济发达国家的融资情况来看，企业融资方式主要分为两类：一种以银行融资为主；另一种以证券融资为主。从我国的市场经济发展情况来看，电网企业的融资模式应考虑近期和远期的实际需要与相关的政策支持。初期应采取银行融资模式；而随着市场的成熟与发展的需要，电网企业的融资模式应转向以证券融资为主。在远期融资模式中，除了继续发行电网建设债券之外、电网企业还应该积极争取上市。因电网项目具有投资低风险、收益稳定的特点，电网企业还应积极开拓新的融资方式，如资金信托、投资基金等。同时，国家也应制订、完善相应的法律法规，促进电网建设融资方式的转变，为电网公司拓宽电网建设的融资渠道、转变融资方式清除障碍，保证电网企业的可持续发展。

2、完善电价机制改革，充分发挥其融资牵引作用

合理的输配电价是实现投资多元化的突破点。长期而言，建立独立、规范的输配电价机制，使输配电价真正能够反映输配电真实成本，给子以合理回报，是理顺电价、改善电价结构的核心和根本，也是解决融资困难问题的关键。理顺输配电价不仅有利于电网企业效率的提高，也符合投资者和消费者的预期需求。电价改革应结合区域电力市场的建立，增加主电网还本付息的电价立项权，完善电价形成机制。在厂网分开的基础上，初步建立有利于促进电网健康发展的输配电价格机制，以合理成本、合理利润的原则核定好电网输配电价，尤其是大区、跨区送电输电电价，力争电网还本付息电价在电价方案中得到全面体现。在现阶段，尤其要注重输配电价对电网建设融资的牵引作用。

3、股权多元化以实现电网企业股权融资

电网企业通过股市融资，必将对中国股市带来深远影响，为电网经营企业融资开拓崭新前景。从我国实际出发，为了满足社会对电力的需求，电网公司必须加大电力建设投入力度。但在投资主体单一的情况下，已如前面所述，电网公司已面临资金严重短缺的问题，如果完全依靠举债筹集建设资金，那么电网公司的财务状况会迅速恶化，经营会陷入不稳定的状态之中。随着电力市场化改革的不断深化和市场体制的日趋完善，电网投资主体多元化的格局必将逐步形成。电网企业实现产权多元化的途径之一就是减持国家股，吸收多元主体的投资。由于电网企业资产规模庞大，若整体上市，市场难以承受，可以考虑将部分优良资产组合后分拆上市。

选择地方电网入市，主要原因是电网企业具有国家垄断和社会公益性质，将电网企业的股份出售给社会公众需要特别谨慎，必须确保国家对电网的控制不受影响。2004年作为首家上市的电网类企业——重庆涪陵电力实业股份有限公司（以下简称“涪陵电力”）正是通过分拆上市这一方式筹集资金，实现其持续发展。2004年2月17日涪陵电力向二级市场投资者定价配售发行5200万股股票，募集资金2.5亿元，用于电网项目收购和建设，成为沪、深两市首家电网类上市公司。

综上所述，电网企业要克服自有资本不足的劣势，突破融资方面的困境，跟上电网建设的资金需求，在拓宽融资渠道、增加资金投入时应综合考虑三个方面的影响：首先在选择融资方式时，应综合考虑国家政策与资本市场的实际情况，匹配融资规模与融资方式，以较低的成本筹集所需资金。其次要加快理顺电网输配电价体系，促进电价机制改革，充分发挥价格信号对电网建设融资的牵引作用，吸引社会资金的投资。最后是实现电网企业股权多元化会涉及经济利益最大化与投资安全的矛盾，因此现阶段可考虑将部分优良资产组合后分拆上市进行融资，在扩大融资规模的同时保证国家对电网行业的话语权。

【参考文献】

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[5] 林立新：我国电网企业资本运作策略探讨[J].电力技术经济，2007（2）.

篇8

文献标识码： A 文章编号：

摘要：为有效地规范土地市场、盘活和最大效率地利用土地，就必须结合国家及各个地区的城市总体规划、土地利用总体规划，在此基础上对土地开发、出让、利用等各个环节进行有效地调控和管理。

关键词：土地一级开发开发意义 开发模式

Abstract: in order to effectively regulate the land market, dish vivid and maximum efficiency in the use of land, must be combined with the national and the various regions of the city overall planning, the overall planning of land use, on the basis of land development, transfer, use and other aspects of effective control and management.

Keywords: land development development development mode

一、土地一级开发简述

土地一级开发，是指由政府或其授权委托的企业，对一定区域范围内的城市国有土地（毛地）或乡村集体土地（生地）进行统一的征地、拆迁、安置、补偿，并进行适当的市政配套设施建设，使该区域范围内的土地达到“三通一平”、“五通一平”或“七通一平”的建设条件（熟地），再对熟地进行有偿出让或转让的过程。

土地一级开发是按照国民经济和社会发展规划、城市总体规划、土地利用总体规划和城市土地储备供应计划的要求，将列入城市土地储备开发、土地供应计划的项目，在确定土地开发实施方案后，由政府委托或者通过公开招投标的方式确立土地一级开发主体。

土地一级开发，就是一种“政府主导、市场化运作”的土地开发新模式。它强调城市规划的前提下，把原有的“生地”直接出让开发模式转变为首先把“生地”开发成“熟地”，然后再进入土地市场进行交易。

土地一级开发权的土地一级开发主体根据“政府主导、统一规划、市场化运作”的原则，组织实施土地开发项目中的征地、拆迁、规划设计、市政基础设施建设、配套建设、交通建设、环境建设和投资融资等具体环节，并提供土地开发项目完成后的经营管理方案，为土地二级开发服务。

总之，通过土地一级开发，政府可以全过程地把握和控制土地开发项目的实施速度、品质、成本，努力达到土地开发项目社会效益、环境效益、经济效益三者的高度统一。

土地一级开发权的获取是房地产开发企业进入土地一级开发领域的第一道门槛，也是建立健全规范的土地一级开发市场的关键之一。土地开发权的设立具有非常重要的现实意义，它将有利于明确政府和土地一级开发主体的权利和义务、风险和收益，有利于进一步完善土地一级开发体系，有利于土地市场与资本市场的对接，有利于政府构建完整的土地一级开发项目的审批、管理体制。

二、土地一级开发的意义

1、有效地制止了政府国有土地资产及财政收入的流失，降低了城市发展的成本。

2、优化城市后备资源，保证城市可持续发展。

3、有效解决土地开发过程中的环境问题、社会问题。

三、各城市土地开发模式

（一）上海土地储备运作模式

(1)组织机构

第一层次是决策层面—市土地管理工作领导小组；

第二层次是管理层面，分为上海市房屋土地资源管理局和区(县)土地管理部门两级；

第三层次是执行、操作层面，也分为两级—上海市土地储备中心与各区(县)政府设立的土地储备机构、经市政府批准在特定区域范围内设立的其他土地储备专门机构，在各职能范围内实施土地储备。

(2)运作方式

上海市土地储备中心与上海地产集团两块牌子、两个独立法人、一套班子管理运作； “政府主导、市场运作”。

(3)模式特点

这一模式的特点是：土地储备机构据市政府的要求和相关的收购计划，通过与被收购单位协商，确定土地收购价格和约定土地收益分成，取得土地并按现行规定办理土地过户手续后，储备机构要对土地进行拆迁、平整和相关基础设施配套，随后再由土地管理机构出让给新的用地者。

从中可以看出影响土地储备的主要力量不在政府而在市场和用地企业，土地储备中心成功收储土地的关键在于与用地者的谈判协商能力以及自身的信誉和实力。

该模式侧重于调控市场供求功能，但由于政府不能真正实现一级土地市场的垄断供应，加之土地发展中心运作资金有限，因而实际操作中收购阻力较大、收购力度有限，收购功能难以有效发挥。

（二）杭州土地储备运作模式

杭州土地储备运作模式属于政府主导型。

(1)组织机构

杭州在土地储备机构设置上，属于双结构模式：城市土地收购储备委员会和土地收购储备中心，实行分层次两级管理的体制模式。

第一层次是宏观管理机构和决策机构—市土地收购储备管理委员会。

第二层次是土地储备体系的业务指导机构—市土地管理局。

第三层次是执行机构—市土地储备中心。

(2)运作方式

杭州土地储备运作模式的具体运作方式是：通过土地收购(收回)——土地储备——土地出让这三个环节实现了对市区土地一级市场的政府垄断。

具体内容是： “统一收购权”， “统一供应权”，。

杭州土地储备运作模式的特点是：收购土地的范围由政府行政法规规定，此范围内的土地由土地储备机构按计划收购、开发，土地管理部门根据用地需求用招标、拍卖等方式对储备土地实行统一出让。

杭州模式的优势是土地储备机构有政府的行政授权，具有行政职能，运作效率高，能保障一级市场的垄断。

而不足是统一收购，待收购土地面积过大，土地储备量也大，土地储备机构开发整理土地的资金压力重，若土地储备周期长，会产生较大的财务风险，影响土地储备机构的信用和生存。

（三）北京土地储备运作模式

(1)组织机构

北京在土地储备机构设置上，属于多层次分级组织模式，即市政府——市国土资源局——土地储备机构。

第一层是市政府，负责土地储备相关决策；

第二层国土资源局，负责本市土地储备开发管理工作，并委托土地储备机构组织实施；

第三层土地储备机构指北京市土地储备整理中心，及各区县、重点功能区设立的分中心，共同负责土地收购、整理、储备和供应的计划拟定和具体实施，承办土地一级市场事务性和经营性工作。

(2)运作方式

北京土地储备运行方式为：把土地所有权与土地开发权分离，坚持以政府主导、市场化运作的原则，可以由土地储备机构承担或者通过招标方式选择有相应资质等级的房地产开发企业（以下简称开发企业）承担。

(3)模式特点

北京土地储备开发的市场化方式，可以广泛吸纳社会的资金，减轻政府的压力，并且对开发企业的管理费用和开发利润都作了明确界定，这样可以对土地储备的成本进行有效控制。房地产价格形成的土地开发环节通过市场完成，公开、透明，土地开发成本可以正常传导至最终产品，有利于价格机制发挥作用，有利于房地产价格的形成，也有利于提高土地开发效率。

四、各种开发模式的比较

政府是土地储备决策与执行机构的主要构成，同时也说明了土地储备的产生是作为一个国家及一个城市的宏观调控政策而来的，而不是以单一项目为目标的。我国的三种代表性城市土地储备运作模式——市场主导的上海土地储备运作模式、政府主导的杭州土地储备运作模式、政府市场相结合的武汉土地储备运作模式、土地所有权与土地开发权相分离的北京模式进行了分析：

上海对于需要储备的土地缺乏强制力，对于大量存量土地非法进入市场的问题很难解决，不能有效地抑制隐形土地市场，宏观调控市场的能力差，不能够有效调控土地市场的运行。鉴于此，上海市正向着“政府主导、市场运作”的方向发展。

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关键词：上海自贸区;定位;发展

本文是浙江外国语学院2014年度学生专业应用能力培养立项项目“关于中国（上海）自由贸易试验区的定位与发展研究”（编号：1）;指导老师：钱晨

中图分类号：F7 文献标识码：A

收录日期：2014年10月13日

经济是国家命脉，改革开放将中国经济推向制高点，随之而来则面临经济转型升级的窗口期。在经济全球化背景下，国家间关系日益密切，经济合作更显重要，自贸区建设问题显现。当前，大力推进上海自由贸易试验区建设是中国加入WTO后在扩大开放方面迈出的更重要一步。作为国内首个在中国境内设立的自由贸易园区，上海自贸区是一块试金石，它的发展将直接影响未来自贸区规划，因此发展与定位成为探究上海自贸区的主要内容。

一、中国经济发展现状及自贸区建设

（一）背景简述。自21世纪以来，中国经济保持迅猛增长的态势，对外贸易和跨国投资快速发展，但拨开现象究其本质，我国经济社会发展中各种问题日益突出，社会内部矛盾加剧，对外贸易纷争显现，为保证经济持续健康发展，保持与各国间的友好关系，新一轮改革迫在眉睫，焦点将聚集在我国自贸区建设上。

历经十来年的发展，我国自贸区建设已取得初步成就，在建自贸区18个，涉及31个国家和地区，而其中绝大部分是与发展中国家和周边国家（地区）签订贸易协定，且相对规则概念陈旧，难以跟上国际经贸规则发展的大潮流，面临被边缘化的风险。

2013年9月29日，经国务院正式批准设立的中国（上海）自由贸易试验区正式挂牌开张，成为国内首个符合国际惯例的海关特殊监管区。试验区范围涵盖上海市东外滩保税区、东外滩保税物流园区、洋山保税港区和上海浦东机场综合保税区等4个海关特殊监管区域，总面积为28.78平方公里。中国（上海）自由贸易试验区的建立标志着一个新纪元的开端，加速了国际间贸易投资的便利化和自由化，开启了中国对外开放的新进程。

（二）自贸区一年成就。中国（上海）自由贸易试验区2013年9月29日举行挂牌仪式，当天首批入驻自贸区的包括25家企业和11家金融机构，经过一年发展，上海自贸区取得了重要的阶段性成果。

1、制度创新，提高贸易自由度。从改革开放到社会主义市场经济，中国经济固然发展，但社会矛盾加剧，外向型经济愈演愈烈，区内制度改革有望升级发展模式，提高市场效率。“负面清单”创新了中国境内投资管理模式，将行政重点从审批转移至监管，大幅度提高工作效率。检验检疫新制度开启行政许可特殊程序，放宽审批条件，降低准入门槛，进一步提升自贸区对外开放程度和贸易便利化水平，诸如医药类产业发展前景可观。

2、金融改革，推动市场国际化。上海金融地位是其主要特色，金融作为国际贸易中不可忽视的部分，其改革备受关注。放开区内人民币管理制度，方便区内货币自由兑换与跨境投资是推进外汇制度改革的重要内容，逐步将人民币带向国际化。除制度创新外，金融服务行业成果显著，87家有金融牌照的机构和一批金融服务企业入驻区内，同时，面向国际的金融市场平台建设有序推进，上海国际能源交易中心、国际黄金交易中心已批准成立。

（三）研究重点

1、以制度创新倒逼政治体制改革。中国现有政治制度根深蒂固，转变政府职能并非易事。上层建筑的政治体制改革需要多方面的助力，其中经济改革就是关键动力。其中，经济改革需要内外双重催化剂，外部靠经贸环境的倒逼，内部通过自贸区倒逼经济制度革新。

2、以金融地位区别其他自贸区。上海自贸区成立为天津、厦门等地带来曙光，未来规划中的其他自贸区建设规模都远超上海自贸区。与其他自贸区相比较，上海地位主要体现在金融上，以金融融资等业务彰显竞争优势。

二、上海自贸区预期定位

中国自由港、保税区等建设已有十多年历史，但上海自贸区是首个自由贸易区，此为一种本质上的创新。在缺乏经验却又急需改革的情况下，该大胆举措能否使中国经济实现健康稳步发展，将牵引至当下上海自贸区的定位问题研究。

上海自贸区并非传统意义上的自由贸易区，是单个国家圈定其内某一地区供特殊国际经济交流的区域性经济特区，就如同大国内藏有一小国，充分体现经贸全球化的世界格局。理念差异决定固有思想无法用于新一轮自贸区建设，作为改革的试验田，避免用错误的思想定位上海自贸区。

（一）国内定位：试点改革经验，提升上海金融地位。中国（上海）自由贸易试验区的定位着力于中国发展，彰显中国特色。北京，中国之首都，一国之重地，上海自贸区前冠以“中国”二字，对后续建设的自贸区而言，其地位就如同北京之于中国，上海自贸区作为先行者承起标杆作用，以点到面的发展，改革经验尤为宝贵。首先，制度改革是主要内容，我国的经济金融体制对比国际市场经济机制仍有差距，以上海自贸区为试点，大力开展金融融资等业务，以自贸区定位提升上海金融地位，同时，在投资、贸易、金融方面进行经济制度改革倒逼政府职能转变与政治体制改革;其次，上海自贸区的功能定位也将超越传统自由贸易园区，改变传统的单一产品贸易流转模式，促进文化类、技术类等新型贸易流通，如民族文化交流，虽然上海地区没有对制造业的容纳力，但与周边地区的相互合作和融合是产业布局的关键因素。

（二）国际定位：国际金融中心，将人民币带向国际化。建设中国（上海）自由贸易试验区，是顺应全球经贸发展新趋势，更加积极主动对外开放的重大举措，国内外媒体评论其为前瞻性的工程。上海自贸区的更高定位必然面向国际，短期内帮助上海建成贸易中心、航运中心、跨国公司投资管理和资金运作中心，最终致力于发展成为与中国整体经济实力相适应的国际金融中心。2010年，中国作为一个发展中国家取代日本成为世界第二大经济体，中国经济实力得以体现，构建国际金融中心思路开始显现。上海自贸区在金融领域扩大开放意在与国际接轨，择机推进人民币国际化，提升国家经济软实力。中国国际地位虽已强势不可撼动，但人民币并未在资本市场形成规模，仍然无法与美元、欧元和英镑等货币抗衡，望以上海自贸区扩大金融开放政策为契机，使人民币成为世界性货币。

上海的目标永远都是全世界，它的定位与突破决定本质上的区别。

三、上海自贸区对比科隆自贸区：四角度显两者差异，取经验促良性发展

上海自贸区作为东方新秀，仍需探究已成规模的世界知名自由贸易区，以巴拿马科隆自由贸易区为例。科隆自贸区成立于1948年，位于巴拿马运河的大西洋入海口处，初建面积为49公顷，商品贸易以轻纺、服装、工艺、日用品和家电产品为主，年贸易额可达三百多亿美元，为拉美贸易的集散地、转口中心，是西半球最大的自由贸易区。拉美国家与中国贸易往来日渐密切，巴拿马是中国在拉美具有代表性的重要贸易伙伴，科隆自贸区作为贸易枢纽，值得与上海自贸易进行对比。从四个角度对比上海自贸区与科隆自贸区各自特点：

1、地理位置角度。两者都占据国家最佳优势，港口城市，为物流提供最大便利，但从巴拿马到拉美和加勒比各地区的交通运输网是任何地区都难以与其媲美的，科隆地理优势辐射大地域能更大限度地辅助其发展。

2、贸易角度。上海自贸区商品交易同样以服装等大宗商品为主，与科隆自贸区商品交易种类极大程度相似，其本质上的区别为上海以出口贸易为主，而科隆以过境贸易为主，两者间存在货物流通链。

3、政策角度。前者开放政策力度未及后者，免税收政策是科隆自贸区商业活动最大亮点，金融政策使投资者免于货币升贬值之忧，为保安全，上海自贸区各方面政策相对“严厉”。

4、功能角度。上海部分致力于金融改革，推进中国金融自由化，包括利率汇率市场化，人民币国际化和资本账户的开放，而科隆部分则以服务拉美全地区为主，其主体功能定位为转口贸易。

自金融危机以来，科隆自贸区面临低谷期，经济低迷、商业模式单一、犯罪问题成为阻碍其发展的主要原因，此类传统自贸区的被动格局在经济全球化背景下难以快速复苏，总结其弊端，上海自贸区可规避风险，良性发展。就未来发展而言，上海自贸区踩在“巨人的肩膀”上，其发展潜力，形成规模将远超科隆自贸区。

四、上海自贸区未来发展路径

从计划到实施，上海自贸区建设实属不易，当前滞后的中国经济发展模式敦促了自贸区发展脚步，未来发展路径将以国内经济局势为重，结合国际经验，打造中国经济新模式。

（一）安全环境建设。走私是困扰多数自贸区的重要难题，便利的进出口贸易环境不该为非法牟利铺路，上海自贸区内还需加强法律建设，保障安全，杜绝区内犯罪。现阶段，上海自贸区已吸引全球眼球，为保证绿色健康发展，营造区内安全氛围，需采取规范工作流程，定期检查，加强培养教育等措施。

（二）国际金融中心建设。作为国际大都市，上海有坚实的基础打造国际金融中心，这是上海自贸区建设的大目标。近年内，区内需继续聚集大量金融机构和相关服务产业，不断完善金融制度，构造便利国际资本借贷、外汇交易等服务的大平台。

（三）国际交流。中国已建自贸区涉及的国家与地区相对落后，均为发展中或欠发达地区，经济实力较差，故中国贡献力远大于对方，这无法有效推动中国经济发展。上海自贸区有着优越的地理位置，且上海经济本就繁荣，借此与发达国家或地区合作，建筑沟通桥梁，汲取经验，利于建设，例如与韩国、新加坡等地建交，以减少诸国恐地位撼动之忧。

通过对上海自贸区进行横向与纵向综合分析，符合我国国情的自贸区建设有路可循。外界普遍认为，设立上海自贸区的意义不亚于当年中国在深圳设立特区，由此可见，上海自贸区地位无可取代，现有定位与未来发展至关重要，但辉煌无法复制，上海自贸区建设对中国经济影响自成一派。

主要参考文献：

[1]夏善晨.中国上海自由贸易区理念和功能定位[J].研究与探讨，2013.NO.7.

篇10

关键词：货币政策传导 基层央行 营业部门

一、理论观点：货币政策传导机制的研究评述

（一）国内外研究简述

20世纪80年代以来，传导机制方面的进展是关于货币政策研究中最丰富和多样化的。国外的研究不仅修改和扩展了原有的货币传导渠道，信贷传导渠道也深人到了定量研究阶段。与此同时，汇率渠道被纳人了开放经济中的货币政策资产价格传导机制分析，预期等因素也被纳人到了新凯恩斯主义宏观经济学的货币政策利率传导机制研究之中。西方有关货币政策传导的理论研究是市场经济中的普遍规律，是长期市场经济实践经验的总结，对于我国有着重要的借鉴价值。但西方理论是基于一定制度基础的，而这些假设和背景，往往在我国的现实经济中并不能得到满足，因此国外的研究成果与中国实际是不相符合的。

国内对货币政策传导机制的研究主要集中在传导渠道效力研究、货币政策传导效果研究、影响货币政策传导的因素研究和存在的问题及完善措施研究几个方面。国内对传导效力的研究大都基于信贷渠道和利率渠道的比较，对其他渠道研究较少,在信贷渠道的主渠道作用问题上已基本达成共识。同时国内许多学者都承认我国货币政策效果的弱化，并在研究中将其作为前提。总体来看，国内的研究大多基于中国的经济特点，学者们的分析在许多方面已达成共识，为进一步的研究奠定了基础。

（二）我国现实情况总结

具体来说，通过对货币政策传导的理论文献追踪和梳理，以及在国内外的实践中进行对比，我们得到了以下几点认识：

一是我国货币政策的传导渠道仍以信贷渠道为主。纵观我国的实际情况，随着经济体制改革的深化和金融市场的发展，货币市场、资本市场的发展和利率杠杆的运用，我国货币政策传导开始从单纯的直接信贷传导向信贷、利率和资产价格多渠道传导过渡，但这一过渡仍未完成。资本市场直接融资占比较小，银行贷款在新增贷款余额中占有绝对比重，这说明信贷渠道，特别是以中央银行与商业银行间的相互作用为主的信贷渠道，是我国货币政策传导所依赖的经济金融环境中占主导。

二是我国的货币政策传导效果有待进一步强化。在现阶段，我国金融结构和体制因素决定了货币政策传导主要依靠信贷渠道。在这种制度条件下，我国货币政策面临“多目标约束”，迫使中央银行在多目标之间寻找平衡，这必然会降低货币政策的有效性。近年来由于国有商业银行改革与整个金融体制改革不协调，在新的利率和资产价格等传导渠道没有完全建立起来之前，原有的信贷渠道已开始阻塞或萎缩，致使货币政策的传导有效性受到一定程度的影响。

三是货币政策传导的强化主抓环节应为金融领域。由于近期内我国经济金融运行的宏微观环境不会有根本性改变，信贷渠道的主导地位仍将继续。信贷渠道的货币政策传导实际大体包括两个环节：金融领域环节，即“中央银行-商业银行”；实体经济领域环节，即“商业银行-企业和居民”。这其中任一环的微观传导主题出现问题，都会影响到货币政策的传导效率。因此完善货币政策传导机制的当务之急不仅仅是改革经济体制、发展金融市场这些系统工程，更直接和有效的，是研究货币政策的微观传导主体的行为效果。

二、履职视角：营业部门在货币政策传导中的作用

目前，我国人民银行货币政策的传导是按“总行-分行-基层人行”三个层次开展的，总行主要负责货币政策的制定，其他二级分支机构则主要负责传导并执行货币政策。基层货币政策传导，主要是从中央银行分支机构到商业银行分支机构，由其通过一定方式将货币政策传导到实体经济并最终产生影响。营业部门作为下达总行货币政策意图、履行货币政策职能的最前沿部门，直接承担着具体运用货币政策工具、实施货币政策操作的职能，是中央银行与金融机构之间传导货币政策的中间节点。营业部门结合部门实际，可以为货币政策在地方的贯彻执行找到相应的切入点，发挥重要的传导职能作用。

（一）落实货币政策操作的一线阵地

随着近年金融经济市场的重大变革和人民银行履职方式和重点的发展更新，货币政策的内涵方式越来越丰富、操作层次越来越复杂、要求越来越高，基层央行营业部门的服务领域和工作层次发生了变化，其作为货币政策具体操作者的职能占据了越来越重要的位置。可以说基层央行的大部分货币政策职能的具体执行都集中在营业部门，营业部门是基层央行与商业银行间的业务纽带，是商业银行按照人民银行规定接受货币政策调控的操作平台。只有基层央行营业部门的工作人员准确地把握了总行确定的货币政策操作目标和调控趋势，认真解读政策规定、及时了解政策变化、认真执行调控手段、规范办理核算业务，货币政策才能得以顺利地向商业银行贯彻落实，这是货币政策有效传导的基础条件。

（二）解读货币政策信息的前沿窗口

基层央行营业部门作为人民银行连接金融机构的一线机构，以各种有效方式向金融机构广泛宣传货币政策、传达政策信号，使其更好地理解和接受当前中央银行货币政策的调控方向、目标意图，同时树立人民银行与货币政策的权威性，为货币政策功能的有效发挥创造先决条件，是营业部门的职能之一。同时，营业部门可把货币政策条款转化为具体的业务操作要求，引导其按照要求准确无误地落实货币政策规定。营业部门能将货币政策正确、及时、完整、详尽地向商业银行进行了传达，消除时滞和误解，使得商业银行正确理解和规范执行政策要求，这是货币政策有效传导的辅助条件。

（三）督导货币政策执行的业务基地

营业部门在与商业银行办理资金清算的各类核算业务的同时，可以把执行货币政策与提供金融服务有机统一起来，加强对货币政策执行情况的监督和研究，督促金融机构按规定把货币政策落实到经营决策和经营行为中，为货币政策的顺利实施起保驾护航的作用。只有商业银行真正切实将货币政策的意图落实到其经营行为中，及时调整信贷投放总量和优化信贷结构，才能保证从商业银行到企业和居民的传导环节得以存在，从而使货币政策能够更好地发挥作用，实现预期的政策目标。这是货币政策有效传导的必要条件。

（四）观测货币政策效果的神经末梢

营业部门是会计核算一线部门，在日常业务办理以及货币政策执行过程中，掌握了大量的金融机构的账户资金信息、数据和资料，能通过剖析商业银行的资金运行，及时反映货币政策对金融机构资金管理的影响。特别是遇重大金融政策出台，营业部门能及时调查了解金融机构的反应，反馈货币政策在区域实施的效能，为管理部门及上级行正确决策提供重要参考依据，及时调整和控制政策执行力度和方式，使得货币政策的制定和执行更符合不同时期经济发展的需要和金融机构发展的现实需求，对基层央行科学贯彻货币政策具有重要的现实意义。

三、现状剖析：营业部门在货币政策传导中的问题

（一）操作部门定位局限，工作沟通存在角色冲突

营业部门在基层央行的定位是会计核算操作部门，货币政策的制定集中在人民银行总行，重大货币政策的审批也主要靠本级行管理部门组织和推动，基层央行营业部门只负责具体核算，导致工作产生了一定的阻碍。

一是工作层次不高。目前，基层央行营业部门员工对部门在执行和传导货币政策时,没有意识到自己所做工作在货币政策层面上的效果和作用。另外加之基层央行营业部门日常事务性的工作较多，对自己所承担的贯彻实施货币政策工作的关注较少，把工作重点放在货币政策业务办理的规范程度提升上，而没有在向商业银行宣传政策意图、深化政策理解上挖掘更深层次的职能拓展，工作水平没有得到更高的提升。二是管理权限缺位。政策实施经常存在细微调整，需要营业部门工作人员与商业银行进行沟通说明，由于营业部门缺乏必要的部门文件或管理权限作为辅助手段，只能过多依靠劝说和口头通知的办法与商业银行进行沟通。在没有管理和检查手段进行约束的条件下，仅仅依靠单一的通知和劝说，对商业银行贯彻执行货币信贷政策的激励作用和约束作用不强，反而容易使得人民银行权威下降而影响了商业银行等金融机构贯彻执行货币政策的积极性，导致工作被动、效果不好。

（二）资源共享程度不高，履职能力有待整合挖掘

信息沟通和共享是货币政策传导机制正常运转的必要条件。目前，我国基层央行的货币政策执行工作是在货币信贷部门统一管理下涵盖营业部门的核算操作和会计部门的业务监督的多部门联合系统。而目前检查、管理部门与操作部门间缺乏更加深入了解和共同改进的平台，信息的横向沟通和共享有待加强。

基层央行货币信贷部门和会计部门作为货币政策实施和监督的主要部门，对货币政策的意图和规定掌握程度更高，对于政策执行前半段的理解更透彻。而营业部门作为货币政策实施的操作部门，掌握着金融机构在货币政策调控之下的金融运行数据和情况，对货币政策传导的效果了解程度更高。货币信贷部门、会计部门与营业部门之间在执行货币政策与银行监管的协调、现场检查的联动、信息资源的共享、金融机构的风险预警等方面存在大量需要协调的工作，目前却没有建立起长期有效的协调机制，容易导致信息成本和协调成本上升，造成大量数据资源的浪费或重复劳动，这对货币政策的有效贯彻执行显然是不利的，使得几部门贯彻执行货币政策的职能都难以深化更高的层次。

（三）商业银行管理集中，货币政策效果难控

面向市场的商业化运作的银行，追逐盈利是其经营的根本，货币政策的传导并不是其法定职能，因此，货币政策意图和实际操作在从基层央行向商业银行传导的过程中，往往存在一定的偏差和漏失。商业银行运营理念和管理体制的现状，也是近年来影响我国货币政策调控效果原因之一。

一是目前基层商业银行信贷管理权限上收、资金上存贷款集中化趋势明显，直接制约了基层银行有效信贷供给，商业银行的地方分支机构无权限办理货币政策业务，货币政策传导环节在基层有时会呈现真空状态，使货币政策不能按照宏观控制者的意愿实施。二是基层商业银行对存款准备金缴存等货币政策相关业务重视程度不够，业务不熟悉，部分金融机构在电话通知催缴的情况下仍然出现漏缴或迟缴现象，影响了货币政策的权威性与严肃性，也对货币政策执行的效果产生了影响。这些问题的存在影响了货币政策传导的理想状态，并最终成为制约货币政策有效传导的重要因素。

四、对策探讨：营业部门货币政策传导职能的完善

（一）深化部门工作理念,强化货币政策传导的操作性

营业部门自身的定位不准、认识不够，是制约营业部门货币政策执行效果的人力资源瓶颈约束。针对目前工作重点不明、专业知识不深、思想观念不清的情况，基层央行营业部门必须以优化结构、提高素质为中心，采取有力措施，对现有人力资源进行有效整合和优化。一是完善部门文化，将深化货币政策传导职能这一任务，作为营业部门工作重点写入年度工作计划加以落实，着力培养优良的工作氛围和思想作风，提高营业部门员工对货币政策传导职能的认识和理解及重视，以充分调动柜台员工进行规范货币政策操作和传导货币政策意图的责任心和积极性；第二，建立和完善人才专业知识培养制度，通过加强系统培训，训练员工全面系统地掌握贯彻货币政策所需要的经济金融理论知识，不断提高货币政策相关业务的操作人员的理论水平和工作能力，全面提升营业部门货币政策传导的能力和水平。

（二）加快建立货币政策协调机制,强化货币政策传导的权威性

一是以货币政策业务培训或金融机构联系会议为载体，搭建与商业银行、货币信贷部门的交流平台，及时收集、反馈货币政策执行效果，协调解决货币政策执行中存在的突出问题，实现整体联动，确保货币政策实施效果。二是搭建金融机构交流平台，建立全面的数据监测机制。定期发送调查问卷了解货币政策执行情况，确保问卷调查真实、客观，并将分析结果向各金融机构反馈，促进其经营行为与人民银行货币政策合拍，并为货币政策决策提供参考依据。三是强化营业部门业务指导和督查职能。可通过抽调营业部门员工参与相关业务检查、定期进行情况通报等形式，适当赋予营业部门业务检查职能，促进营业部门的工作范围和形象由单纯操作型向管理和操作兼顾型转变，提高其在商业银行的话语权和权威度，有效引导商业银行对货币政策实施的配合度。

（三）加快建立政策传导校正机制，强化货币政策传导的有效性

货币政策传导的工作实践证明，没有良好的沟通和督促，就没有货币政策的权威性和影响力；没有货币政策的权威和影响，其政策意图就得不到很好的贯彻落实。强化和提升基层央行货币政策的效率，需要进一步加强营业部门对商业银行在货币政策落实过程中对相关业务办理的规范度和科学性。一是要强化货币政策宣传和引导，在深入了解金融机构货币政策执行效果的基础之上，规范其业务行为，督促其按时、自觉、准确完成货币政策要求的规定动作；二是建立对金融机构负责人执行货币政策约见谈话制度。基层央行营业部门根据对货币政策执行的检查通报情况，不定期地约见金融机构负责人进行面对面的谈话，传递央行调控意图，指出问题、提出指导性意见，维护货币政策的权威性和统一性。

参考文献：

1、.“央村央行能动实施稳健货币政策的实践思考”，《浙江金融》，2003年，第6期，4-5。

2、何凌云、刘传哲.“货币政策传导的国内外研究述评”，《金融教学与研究》，2005年6月，25-27。

3、张翔.“货币政策的微观层面:基层央行职能与绩效”，《金融研究》，2002年5期，106-112。