区块链公司的盈利模式范文

导语：如何才能写好一篇区块链公司的盈利模式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

【关键词】无法表示意见案例分析审计技术创新

【中图分类号】F239

一、引言

根据中注协的统计数据，2016年1月1日～4月30日，40家证券资格会计师事务所（以下简称事务所）共为2 842家上市公司出具了财务报表审计报告，其中标准审计报告2 738份，带强调事项段的无保留意见审计报告82份，保留意见审计报告16份，无法表示意见的审计报告6份。笔者通过分析无法表示意见审计报告的有关事项，发现对持续经营能力的重大不确定性无法获取审计证据的1份，明确表明审计证据之间存在相互矛盾以及不确定性而无法实施进一步审计程序的1份，对重大异常事项无法获取审计证据的4份。6家被审计单位，只有1家主业属于典型的传统制造行业，其余5家均不同程度的涉及新兴产业，如电子信息、新材料等。目前国内学者多从上市公司盈余管理、注册会计师执业质量以及对相关利益者的影响方面进行分析，少有从技术层面论述与非标审计意见的关系。本文从一个具体案例展开，分析审计实践给注册会计师行业带来哪些新的启示。

二、发表无法表示审计意见的条件

根据《中国注册会计师审计准则第1501号――对财务报表形成审计意见和出具审计报告》（以下简称“1501号审计准则”）的要求，如果审计范围受到限制可能产生的影响非常重大和广泛，不能获取充分、适当的审计证据，以至于无法对财务报表发表审计意见，注册会计师应当出具无法表示意见的审计报告。在极其特殊的情况下，可能存在多个不确定事项，尽管注册会计师对每个单独的不确定事项获取了充分、适当的审计证据，但由于不确定事项之间可能存在相互影响，以及可能对财务报表产生累积影响，注册会计师不可能对财务报表形成审计意见。在这种情况下，注册会计师也应当发表无法表示意见。“1501号审计准则”指南明确区分了无法表示意见与否定意见的差异：前者通常仅仅适用于注册会计师不能获取充分、适当的审计证据；而注册会计师发表否定意见必须获得充分、适当的审计证据。无论是无法表示意见还是否定意见都只有在非常严重的情形下采用。

对于审计范围受到限制的情形，准则指南列举了两种情况：一是客观环境造成的限制，例如由于被审计单位存货的性质或位置特殊等原因导致注册会计师无法实施存货监盘；二是管理层造成的限制，例如管理层不允许注册会计师观察存货盘点或者不允许对特定账户余额实施函证。第一种限制实际上是审计技术的限制或者说是专业胜任能力的限制，第二种限制主要责任在于管理层。除了客观环境以外，管理层的“不作为”也可能形成第一种限制，因为审计毕竟不是“跳独舞”。仅通过阅读审计意见报告正文投资者很难分辨出是哪种原因，市场参与者通常会主观地将责任归咎于上市公司本身。

三、审计案例介绍

（一）被审计单位背景资料

某股份有限公司股票于1996年在深交所挂牌交易，2014年重组前以房地产开发为主业，重组后主营业务变更为集成电路芯片设计。2015年12月，上市公司聘请A事务所作为年度财务报表和内部控制审计机构。A事务所历时长达5个月的审计，最终对其财务报表出具了无法表示意见的审计报告，对重大资产重组时承诺的盈利预测实现情况发表了无法表示意见，对内部控制的有效性发表了否定意见。

（二）审计意见引发市场连锁反应

2016年上市公司财务报表审计报告中，无法表示意见占全部审计意见的比例只有0.21%；被出具否定意见内控审计报告的16家上市公司占1530家披露了内控审计报告的上市公司的比例为1.05%。而且这两个比例均少于2015年。这说明极少数的上市公司被出具这样的审计报告，因此在市场上引起了极高的关注。相关利益者各方的分歧也使这家上市公司充满了争议。该事件给上市公司、监管方和投资者带来一系列连锁反应。首先是市场方面：根据《深圳证券交易所股票上市规则》等有关规定，交易所对上市公司股票实行“退市风险警示”，自2016年5月3日开始，上市公司股票简称变为*ST，实施风险警示后股票价格的日涨跌幅限制为5%；因上市公司2016年1月业绩预告和2016年4月的业绩快报都公告收入大幅增长和持续盈利，而注册会计师却无法表示审计意见，年报公告后股票发生了异常波动，交易所要求股票自5月1日开始停牌1个月。投资者损失惨重：年报公告后股价大幅下滑，两个月后的股价与业绩快报公告时相比几乎腰斩，大量资金出逃。上市公司健康、快速发展也受到较大影响：若上市公司下一年度的财务会计报告继续被出具无法表示意见或者否定意见的审计报告，股票将自下一年度报告披露之日起暂停上市；按照《上市公司证券发行管理办法》的规定，上市公司最近三年及最近一期的财务报表，被注册会计师出具保留意见、否定意见或无法表示意见的审计报告，就会失去公开增发、配股、发行可转换债券的资格。该上市公司正在进行的非公开发行，因而收到证监会终止审查通知而停滞。该事件引起监管方的高度关注：深圳交易所向上市公司发出年报关注函并要求回复和公告；当地证监局向上市公司发出监管关注函，并约谈上市公司高管，要求聘请具备较高专业能力的会计师事务所对2015年盈利预测的实现情况进行专项核查。

（三）相关利益者产生的重大分歧

上市公司年报中披露了上市公司董事会与会计师的重大分歧，这种情况在市场上极为罕见。2015年度上市公司承接技术服务业务――数据中心维护运营服务和场地租赁服务。注册会计师认为未获取充分、适当的审计证据，因此无法对该项交易实质做出判断，因此发表了无法表示意见的审计报告。上市公司董事会却认为，在审计机构审计期间，公司积极配合现场审计人员工作的开展，详细介绍公司的业务模式，提供审计机构各项资料包括但不限于公司的所有采购销售合同、会计凭证和单证、银行水单和对账单、行业分析资料、供应商往来资料等，同时配合审计机构现场走访客户、供应商等。因此上市公司董事会对注册会计师的审计意见持保留态度。上市公司监事会同意董事会的意见。但监事长和独立董事们却认为鉴于注册会计师无法发表意见，因此无法对此事做出合理判断。看来各方当事人就此事件展开过一轮异常激烈的博弈。这无疑给市场监管者和投资者做出正确判断出了难题。通过阅读上市公司年报和公告，可以看出各方的主要分歧主要表现在以下两个方面：

1.审计范围受到限制的程度是否广泛到对整个报表发表无法表示意见

上市公司的该笔交易通过境外子公司实施。而注册会计师恰恰认为上市公司未对境外子公司实施有效的内部控制，比如存在未签订合同或协议且未履行必要的资金管理审批程序下支付资金的情况等。内部控制缺陷导致注册会计师实施了更多的实质性测试程序以发现被审计单位的财务报表是否存在真正的重大错报。但对于重大异常交易，注册会计师认为即使实施了包括盘点、实地走访等审计程序仍然无法获取令其满意的审计证据，且对财务报表的影响具有广泛性。而上市公司董事会认为自始至终积极配合，审计范围未受到任何限制。

2.重大异常交易的真实性

从上市公司公告的会计报表可以看出其客户高度集中。2015年收入3.75亿，前5名客户收入比例占总收入的74.87%，其中对第一名的客户收入占24.01%。上市公司与第一名客户只发生了一笔交易即“数据中心的租赁服务”。因此，注册会计师判断该笔交易属于重大交易。上市公司数据中心的运营模式为建设+租赁，但建设现场未见混凝土大楼和空调系统，而只有若干集装箱机柜。注册会计师认为在境外建造如此规模的数据运营中心，并未采用惯常建设方法，且只有一个租赁客户，当属于异常交易。交易背景是否符合正常商业逻辑，是消除注册会计师对其真实性怀疑的焦点。

上市公司的解释是，公司“数据中心的租赁服务”属于主营业务中比较新兴的业务，公司采用的模式与传统常规的数据中心运营模式不一致，属于定制化的一个数据中心，公司承担的是硬件设施的建设租赁服务，数据服务器的购置和运营等由客户自行负责，同时公司没有采用常规的建设混凝土大楼和空调系统，而是采用目前世界比较新的集装箱式机柜模式，同时采用了风冷技术，两种数据中心比较，公司模式比传统模式下大幅节约成本。显然，上市公司董事会的解释未能说服注册会计师，而注册会计师又实施了哪些有针对性的审计程序呢？

（四）审计过程分析

自2015年12月注册会计师进驻现场审计，至2016年4月底出具审计报告，历时长达5个月。2016年2月注册会计师赴境外子公司进行现场审计并进行了盘点，发现上市公司客户拟在数据中心放置并运行25200个服务器，2015年度只正常运行了2520个服务器，占总服务器的10%，而收入确认按照合同约定全额确认，与仅为正常运行的10%服务器所提供的服务严重不匹配。项目组内部讨论后立即向事务所风控部门汇报情况。注册会计师就收入的确认问题与被审计单位管理层进行沟通，却发生了重大分歧。管理层认为公司在2015年已经按照客户需求准备了客户服务器需要的所有机柜，随时可以满足客户的满负荷运营，但客户因其自身原因在2015年内只启用了一部分服务器，并非公司原因导致，公司已经实际履行了与客户的合同约定；公司提供的是租赁与运营维护，其收费模式与客户启用多少机柜无关，因此公司2015年的收入确认是按照合同约定的全额进行确认。该分歧一直持续至2015年4月。在此期间，注册会计师补充了针对舞弊的审计程序，如调查上市公司客户的背景，实地走访等，但通过访谈得到的信息不足。上市公司原定于2016年4月下旬同时披露2015年度报告及2016年第一季度报告，因重大分歧未解决，披露时间推迟至2016年4月底。临近公告日，注册会计师正式向上市公司通报，拟出具无法表示意见的审计报告。上市公司表示可以根据注册会计师已取得的审计证据调整会计报表，注册会计师认为未取得关于收入和相关资产的充分证据，拒绝了被审计单位的调整要求。2016年4月底，上市公司召开董事会，未通过注册会计师的审计意见并在年报中披露。独立董事和监事长表示无法做出合理判断。他们认为，公司应当在业务真实性的前提下基于会计谨慎性原则确认收入，并一致要求公司立即启动相关解决方案（包括但不限于重新聘请会计事务所对2015年年报进行审计），积极、有效和稳妥地消除上述事项及其后果。

四、透视分歧原因

2015年该上市公司业务发生重大变化，其芯片开发和销售市场遇到前所未有的困难，因此主营业务转变为数据中心出租业务。上市公司客户背景扑朔迷离，数据中心出租收入的商业逻辑未得到合理解释，是注册会计师无法给出明确鉴证意见的主要原因。在市场各方压力下，上市公司终于在年报后披露了数据中心业务与区块链技术有关。但审计期间，公司管理层向注册会计师的解释与后来公开披露信息不完全一致。而区块链技术的具体应用，注册会计师也并不熟悉。这是造成双方重大分歧，僵持不下的重要原因。

2016年区块链技术的概念和题材逐步升温，这与2016年1月20日人民银行召开数字货币研讨会有关系，与会专家提出争取早日推出央行发行的数字货币。以比特币为代表的数字货币在2009年诞生以来就充满了争议。区块链技术的本质是去中心化，而区块链研究工作组组长、中国银行前行长李礼辉在“2016年全球第二届区块链峰会”上所指出的，区块链完全“去中心化”的特性在金融领域并不适用。完全“去中心化”的结构只适用于比特币这类流量很低、每秒几笔的低频次交易，而在金融应用场景中，高频次是常态，因此“去中心化”并不适用。假设人们对未来区块链技术的应用粗略地划分为三个阶段，“区块链技术1.0”货币阶段、“区块链技术2.0”可编程金融阶段、“区块链技术3.0”广泛应用阶段，那么比特币只是区块链技术最底层的应用。虽然区块链技术最终可运用于身份认证、物流、医疗，甚至是审计等，对社会生活的方方面面将会产生变革性的影响。然而那个时代的到来毕竟还有些遥远。世界上本没有比特币这样一种货币，自从一个被称为“中本聪”的神秘人物发明了比特币算法以后，有无数投机者们开始了狂欢。而生产比特币被人们形象的称为“挖矿”，属于比特币产业链的最底层。上市公司究竟在做些什么，注册会计师凭借自身的那点外行知识，很难做出准确判断。

五、启示和建议

（一）重新审视审计成功与失败

注册会计师遵循了审计准则未发表错误的审计意见，是否与审计成功划等号？财务报表审计的总体目标是要对财务报表整体是否不存在由于舞弊或错误导致的重大错报获取合理保证。从市场和投资者需求的角度上讲，明确的鉴证意见才有意义。

实践中，注册会计师在无法获取充分、适当证据时，首先考虑解除业务约定的可能性，如果在出具审计报告之前解除业务约定被禁止或不可行的情况下才会选择发表无法表示意见。从主观讲，无法表示意见是一种态度而不是一种鉴证意见，是注册会计师免除法律责任的一种保护措施。客观上讲，注册会计师无法给投资者一个明确的鉴证意见时，对资本市场和上市公司可能会造成严重的负面影响。社会审计体现的是一种委托关系，或者说非对称信息条件下的一种契约关系，注册会计师没有给投资者提供充分的信息以进行决策，审计的总体目标就没有实现。实务中，美国SEC甚至对无法表示意见的审计报告采取限制的态度。本文案例中上市公司与注册会计师谁是谁非，笔者仅根据公开披露信息无法做出判断，但至少当地证监局和独立董事都表明了将事情彻底查清楚的态度。否则上市公司是否完成了重大资产组中的盈利预测和业绩承诺将成为一个悬案，无法给投资者进行交代。所幸的是年报公告后的6日内，上市公司控股股东及实际控制人即根据当地监管局关注函的要求，先行履行了业绩补偿义务，并表明待盈利预测实现情况的专项核查结果确定后再补偿与年报披露金额之间的差额，多出的部分则无偿赠与上市公司。

（二）传统审计技术面对企业的“创新”很无奈

企业的“创新”包括技术、产品、管理、营销等各方面的创新，在市场经济中表现为新技术、新产品、新的盈利模式、甚至是新业态等。当然也包括披着“创新”的外衣，实际是舞弊的情况。传统审计技术已经远远跟不上企业创新的脚步，解决不了企业创新带来的一系列困惑。

上述案例中，注册会计师遵循了审计准则，执行了可以执行的所有审计程序，穷尽了教科书中所有的审计方法，包括观察、检查、函证、盘点、访谈、调查、分析性复核等传统方法，并针对舞弊执行了有针对性的审计程序，比如在工商征信系统网站、香港注册处核查上市公司客户及供应商的信用情况、对客户及供应商进行实地走访、检查交易合同和交易资金流水、检查证据链中原始单据的完整性、真实性及逻辑性、咨询IDC行业专家关于境外业务商业合理性、技术可行性和收费方式是否符合行业惯例、聘请IT专家重点关注相关资产的存在性、服务器正常运转所需的物理环境以及动力、数据存储及传输方式的可行性、在网上向境外托管服务器的商家进行了解和询价以佐证其合理性等等。执行这一切审计程序历时长达5个月，注册会计师仍无法取得令人满意的审计证据。这引发了我们一些深深思索。

（三）审计实践对新技术的需求是推动审计技术创新发展的根本动力

就注册会计师而言，社会需要其发现重大舞弊，这种根本性的导向影响着审计目标，进而催促着审计能力的提高。审计行业正面临技术革命。未来的竞争，是审计技术的竞争和人才的竞争。

2011～2013年由审计署审计科研所牵头首次组织实施了审计机关审计技术创新情况的专题调研活动，对2006～2011年期间审计机关审计技术创新情况进行了调查和分析，印发了《审计机关审计技术创新情况专题调研报告》，2013年后续印发了《审计机关审计技术创新发展报告》。后者指出：目前审计技术创新活动面临的最为突出的困难和问题有：一是缺乏技术创新人才，人才是技术创新的关键；二是审计成果考核机制需要进一步完善，技术创新不同于一般的审计项目，它是一种探索性活动，有成功也有失败，需要制定不同于一般审计项目的成果考核机制；三是审计技术创新带来了一系列的审计证据问题，在取证、认定、归档保存等方面，目前还没有制定统一的规范，在一定程度上阻碍了技术创新活动的进一步开展；四是缺乏专门的审计技术创新的交流平台和定期交流机制。

目前社会审计尚未有较高级别的组织出面或牵头进行审计技术创新方面的研究。呼吁理论界和实务界，在审计技术方面加强合作和研究。在审计技术创新研究方面做些脚踏实地的尝试。比如研究持续审计、研究审计信息化和利用大数据、研究审计的立体思维模式、研究一些与新业态相关的审计方法等。

（四）提高审计报告价值是资本市场的迫切需求

上市公司年报中将关键沟通事项公开披露的情况较为罕见，说明公司治理水平在不断提高。年报后期，上市公司管理层与注册会计师的重大分歧以及分歧的解决过程由监管方敦促上市公司进行披露，也具有非常重要的现实意义。这与中注协在2016年初征求意见拟对审计报告相关准则的改革不谋而合。现行审计报告具有格式统一、要素一致、内容简洁、意见明确等优点，但也存在着信息含量低、相关性差等缺陷。审计报告改革要求披露关键沟通事项，即通过描述审计重点难点和审计工作的特定信息，提高审计报告的相关性和决策有用性，客观上会提高审计报告的沟通价值，增强审计工作的透明度。这次改革将会强化注册会计师的责任，对注册会计师提出了更高的要求，必然会增加审计成本。审计成本与获得社会效益之间的再平衡考验政策制定者的智慧。投资者、监管者以及其他市场参与者共同亟待，选择恰当时机使审计准则改革的政策尽快落地。

篇2

摘要：文章从金融科技的企业属性入手，以众安保险为例，从金融属性出发，以收入、成本、风控和产品等财务数据为基础，定量分析企业现状；并从科技属性出发，以用户服务、技术创新、组织构架、运行流程等角度定性评判企业未来的发展趋势。对于金融科技企业的估值，需要综合考虑金融属性和科技属性，最终目标是反映金融科技企业的合理价值。

关键词：估值；金融科技；企业属性

金融科技是指通过技术手段推动金融创新，形成对金融市场、机构及金融服务产生重大影响的业务模式、技术应用以及流程和产品（FSB，2016）。而金融科技企业作为金融科技的主体，在未来的社会经济发展中发挥越来越重要的作用，诸如蚂蚁金服、陆金所、京东金融、众安保险等企业已完全能与传统金融企业相媲美，甚至成为引领行业发展的中坚力量。据艾瑞咨询的报告预测，2025年国内的互联网经济规模将超过10万亿元人民币。以保险行业为例，预计到2019年，通过互联网成交的传统保险产品和纯互联网保险产品的规模将达到7500亿元。随着金融科技公司的跨越式发展，伴随很多新情况新问题的产生。在2017年7月全国金融工作会议上，对于互联网金融问题，主席提出“加强互联网金融监管，强化金融机构防范风险主体责任”，这预示着防范互联网金融风险的重要性。对于互联网金融中的主体———金融科技企业，如何正确对其进行价值评估，以体现其价值而又避免出现泡沫，在防范互联网金融风险方面具有重要意义。估值上市既能为优质的金融科技企业正名，又能让一些估值虚高的平台挤出泡沫。2015年宜信旗下的网络P2P平台宜人贷在美国纽交所上市，成为纽交所中国互联网金融第一股。2017年4月，互金平台信而富也在美国纽交所挂牌上市交易。与此同时，作为中国最大P2P银行及网上理财公司，由平安保险控股的陆金所推迟了备受期待的首次公开招股，同时金融科技巨头蚂蚁金服也推迟上市，预计最早在2018年四季度启动。作为互联网金融企业领军者的陆金所和蚂蚁金服，不约而同的推迟了上市时间，唯独众安保险当年6月在港交所提交了上市申请材料，JP摩根、瑞信、瑞银集团、招银国际为其联席保荐人，无论从商业模式、用户数量，还是业务体量、估值规模等维度来看，众安保险的此次IPO对于金融科技行业的影响深远。一方面，从标的稀缺性看，众安已成为中国乃至全球互联网保险中的独角兽企业，并在不断尝试“重构”中引领互联网保险的发展趋势；另一方面，众安已经拥有自己的可行发展模式和稳定员工队伍，使得众安在互联网保险领域的每一步探索与发展，对于其他保险企业及整个保险行业都有巨大的启示作用。据此，本文以众安保险为例，从金融属性和科技属性两方面入手，探究金融科技企业估值时如何找到合理和公允的评估标准，从而实现金融科技企业的真正价值。

一、金融科技公司估值的逻辑框架

目前对于金融科技公司的估值并没有一个权威的标准，除了常用的市盈率模型之外，刘冰和杨明国（2009）以永乐案例分析了并购企业的估值，高锡荣和杨建（2017）提出实物期权模型估算互联网资产价值，计算结果与有效市场理论算法一致；杨洁等（2017）提出基于现金流折现模型的互联网公司估值分析。而软银亚洲投资基金首席合伙人阎焱（2016）认为互联网企业估值是很大的难题，但可以通过同类公司比较，估值与增长性的关系和供求关系来确定大体的区间。而已经上市的金融科技企业，包括宜信旗下的网络P2P平台宜人贷和互金平台信而富，两家金融科技企业均在纽交所挂牌上市，无论从商业模式、用户数量、业务体量、融资额度和影响程度来看，二者尚无法成为金融科技企业的风向标。此外，虽然它们也一再强调自身的科技基因，但由于P2P平台在估值方面，更多的还是依据信贷的标准进行。但就众安保险来说，其更倾向于科技企业的定位，是一家“披着保险外衣”的互联网公司，其本质是技术革新带动金融创新的科技公司。而从估值的角度，众安保险更倾向于是互联网性质的金融机构。2016年7月艾瑞咨询报告显示，众安保险估值为76.3亿美元，而蚂蚁金服为600亿美元，陆金所为185亿美元，京东金融为71.8亿美元。那么回到最初的问题，很难去衡量众安保险的估值是不是存在泡沫。按照业内人士的分析，对快速发展中的公司用每股收益和市盈率指标看，会有一定程度失真。同理，众安保险也很难用传统金融企业或者纯互联网企业的单一标准来衡量。由于各种机构估值差距，恰恰反映出业界对处于风口之上的金融科技概念股的定位和认知上的分歧（俞燕，2017），据此，本文从金融科技企业的金融属性何科技属性来分析公司的价值，具体框架如图1所示。

二、金融科技企业众安保险的初步估值分析

2013年11月，众安保险由阿里旗下的蚂蚁金服、腾讯、中国平安等企业发起成立，并获得保险会审批的全球第一个网络保险牌照。2015年6月，众安保险完成A轮融资，摩根士丹利等5家投资机构共出资57.75亿元人民币，认购外资股2.4亿股，相当于每股人民币24元，按照当时12.4亿股的总股本计算，众安估值达到297.6亿元人民币，据此计算出众安2015年~2016年的市盈率，如表1所示。在以A论融资24元的认购价为基础的情况下，众安保险2015年的市盈率达到672.27倍。2016年，由于净利润大幅减少，市盈率更是高达3178.81倍。若以目前在香港上市的人保财险为例，港股总市值尚不足1800亿元，市盈率则在10倍以下。相对而言，传统保险公司的盈利模式和增长区间都比较固定，而众安具有较大的发展空间，成长性高。

三、基于金融科技企业的金融属性的估值分析

从收入角度来看，2014年~2015年众安保险净利润分别实现3698.1万元和4425.7万元，而2016年实现净利润937.2万元，与2015年同比下滑78.8%。表2显示，除了净利润之外，从总资产、总收入和原保费收入的角度看，2016年都出现了增速下滑的趋势。另外，在体现公司自有资本使用效率的ROE值上，众安保险一直在4%以下，并呈现一种降低的趋势。相较于中国平安的16%，腾讯的20%以上的数值，众安保险的ROE值未来是否可以得到增长，是对其进行估值的一个重要指标。从成本角度来看，2014年~2016年，众安保险赔付率从73.4%下降至42.0%，但费用率从35.2%上升至62.7%。综合成本率一直在104%以上，其中2014年为108.6%，2015年为126.6%，2016年为104.7%，如表3所示。众安保险综合成本率一直处于高位，也就是承保亏损。而其费用率大幅上升，主要是由于众安保险增加销售，且主要生态系统合作伙伴提高其咨询及服务费率所导致。除了咨询与服务费，手续费及佣金也成为众安保险成本中的主要项目，这些其实也可以说是给各大互联网平台的推广费，或者说流量成本。从风控角度来看，作为保险企业来说，风险控制是企业运作的核心要素。众安保险的保险属性，也决定其必须严格遵循保监会的要求，特别是在风险控制方面，必须符合保监会第二代偿付能力的要求。众安保险的现金流一直为正，与其它类型的互联网金融企业不同，并没有进入互联网企业“烧钱”扩张的惯用模式中。2014年底的现金流量为1.41亿元，2015年底的现金流量为13.74亿元，2016年底的现金流量为11.53亿元。从产品角度而言，2016年众安保险保费收入最高的险种为退货运费险，2014年~2016三年产生的保费分别占同期整体总保费的77.2%，56.9%及35.0%。虽然比例呈下降趋势，仍依然是众安保险的支柱险种，但退运险的开发已较为成熟，遇到一定的增长瓶颈，单价低且投诉率相对较高。相比较前两年，2016年健康险、意外伤害险的保费收入增长较快，意外伤害险的销售比例达到28.8%，对于众安保险来说，其险种的销售比例已经发生了结构性变化。

四、基于金融科技企业的科技属性的估值分析

从用户服务角度而言，金融科技公司估值的一大重要因素是用户数据，例如服务的客户数，每位客户能够带来的价值等。梅特卡夫定律（王青华，2016）认为互联网的价值在于将节点连接起来，节点越多潜在存在的连接数越多。根据招股书中的数据，截至2016年12月31日，众安保险已累计向超过4.92亿客户销售超过72亿份保单，两者相除，即平均每个用户与众安有约14张保单的交互。在这段时间内，众安保险的累计服务客户和售出保单数量在国内保险公司中排名第一，每位客户的年保费也由由2014年3.9元增长至2016年的9.3元，一直维持增长态势。从技术创新角度而言，技术是科技公司的核心竞争力，对于金融科技公司来说也是如此，持续的技术积淀可以形成技术壁垒和行业优势。与传统企业不一样的地方是，金融科技公司完成每一笔业务都是一个数据积累、能力提升的过程。而数字化正在改变保险产品和服务的交付方式，并将不断地改变这些产品和服务的本质，甚至改变保险业务模式本身。行动果断迅速的公司将可能迎来蓬勃发展，而众安保险清晰看到了这一点，尽管其产品模式和业务模式并不复杂，容易被模仿复制，但众安保险通过积累的用户、技术的积淀，其先发优势形成了行业“壁垒”。2014年~2016年间，众安保险的研发投入分别为2240万元、6390万元及2.144亿元，分别占同期总保费的2.8%、2.8%及6.3%，无论是绝对数量，还是相对占比量，都呈现逐步加大的趋势。此外，众安保险的技术能力是动态的。在金融圈内，众安保险是第一家在云上搭建去IOE核心系统的公司，全球首家将核心系统建立在云计算平台上的金融机构。2016年7月，众安保险成立全资附属公司众安科技，众安科技着力于金融科技解决方案的研究与开发，并将众安保险积累并运用的相关技术输出到保险行业其他企业，并在区块链、人工智能在保险的应用方面处于领先地位。

从组织构架而言，与传统保险公司不同，众安保险组织的核心是产品经理制，内部是以产品经理为主导。除了中后台的支持部门，最高层领导下面直接就是产品经理。纵向来看，目前众安保险分为信用保证保险、直营产品、通用产品、传统财险等多个产品线，以及阿里和腾讯两个事业部；横向来看，则有包括运营、财务、营销、法务等中后台支持部门。每个产品都有自己的产品经理，以产品经理为核心，由其牵头组成项目组，从市场调研、产品开发再到后续迭代，全面负责并一跟到底，从产品设计到生产、销售，审批一条线全部下来，总部有运营、核保、理赔和信息技术部门；各事业部也有自己的运营、核保、理赔和信息技术部门。在这种内部架构下，业务方向而不是由公司领导层来决定，而是由一线的产品经理自己来寻找。产品经理提出方案后，各个部门可以通过简单连接迅速地整合在一起，围绕产品以灵活小团队的方式开展工作，以发挥更大的效能。从运行流程的角度来看，传统保险公司的盈利模式和增长都比较确定，而众安保险有较大的增长空间，成长性较高。传统的保险产品运行流程通常包括市场调查、可行性分析、产品设计和审核批准等多重程序，这期间手续繁琐，程序漫长。而金融科技企业的产品要求快速迭代，众安保险在产品设计的早期就安排审批、财务等职能部门员工充分介入，不仅可以强化了员工对于产品的熟悉程度，还可以在审批阶段较早发现问题、解决问题，大大提高了协同效率。虽然互联网经济已经如火如荼，但众安保险的竞争策略已经走在了其他保险企业甚至整个保险行业的前面。不同于传统保险公司，众安保险的产品设计流程是：了解用户需求———开发初次产品———投放运营———收集数据———开发迭代产品———投放运营。

五、结论

作为兼具互联网和金融属性的金融科技企业，在估值时也面临双重标准的考验。而对于金融科技企业自身来说，其更倾向于科技企业的定位，从企业的技术、组织架构和流程上看，金融科技企业与传统的金融企业确实不同，科技基因可以给投资人更多的想象空间，从而有可能带来更高的估值。与之不同的是，无论从监管的模式、经营的模式，还是盈利的方式来看，金融科技企业的本质属性更多兼顾金融属性和科技属性。对于金融科技企业的估值，需要综合考虑这两方面属性，最终目标是反映金融科技企业的合理价值。以众安保险为例，从金融属性出发，以收入、成本、风控和产品等财务数据为基础，定量分析企业现状；并从科技属性出发，以用户服务、技术创新、组织构架、运行流程等角度定性评判企业未来的发展趋势。不同机构对于金融科技企业的巨大差异，正反映出市场对于金融科技公司的定位和认知上的差异和分歧，是基于金融的定位还是基于科技的定位存在较大的差异。

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