招商证券时期的市场特征范文

导语：如何才能写好一篇招商证券时期的市场特征，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

关键词：股票市场 相关系数 中心性分析 影响力

一、社会网络方法

社会网络是指社会行动者及其间关系的集合。一个社会网络由很多节点（Node）和连接这些节点的链接（Link）所组成。其中点（nodes）可以是社会分析的任何单位，如个人、群体、组织和社区等。连接（hnkage）表示点与点之间的某种关系。因此，社会网络分析就是包括测量与调查社会系统中各部分（“点”）的特征与相互之间的关系（“连接”），将其用网络的形式表示出来，然后分析其关系的模式与特征这一全过程的一套理论、方法和技术。

二、网络模型的建立

（一）相关系数的定义

如果我们把股票价格定义为一个网络，每个节点则对应着不同的股票，同时，连接两个节点的边则表示两支股票之间的关系。在同一节点上出发和到达的边，称为节点的“度”，度的数量，通常由k表示。所以，对整个网络都有一个平均的度。

我们把研究对象锁定为上证A股中951支股票，研究时期为2009年1月到2011年6月，研究对象为所选时间段中每支股票的周收盘价格。网络中每个节点对应着一支股票，股票之间的距离即为两支股票的相互关系。

首先，我们定义，pi（t）表示股票i在t天的最近收盘价格，vi（t）表示股票i在t天的股票交易量。ri（t）表示股票i在t天的价格回报率，其计算公式为：

■

xi（t）和xj（j）表示股票i和j在t天的股票价格（如，表示成收盘价格、成交量或价格回报率），假设所选的时间段是t=0到t=N-1，则xi和xj为股票i和j在所选的时间段中的价格平均数，对于股票i与j间的相关系数，cij的定义为：

■

∑表示所选时期内相应数值的求和。

在定义连接一对节点的准则中，相关性是衡量两者的相似性程度，其值在0和1之间，0表示两者没有相关性。为了表明两支股票的相关或相似程度，我们需要一个极值ρ来表示两者的相关程度，则股票xi与xj与相关程度可写成cij>ρ。我们研究的就是两支股票间的相互关系，相互关系越高，ρ值也越大。

（二）数据收集整理

我们用CSMAR数据库查询系统选出上述期间上证股票的证券代码、交易周份、周收盘日期、周收盘价格等信息。将所得数据储存在Excel数据表格中。为了计算出任意两支股票价格的相关系数，我们编写了相应的程序代码，得到所有两支股票间的相关数据，并储存为Excel表格。

计算完所有相关系数后，我们将数据不全或者公司财务状况不全的股票删除，基于ρ>0.85的参数值中，将有联系的股票选出，并从上证A股六大类中分别选取具有代表性的股票，总共154支股票，作为本文的研究对象。

三、股票网络的中心性分析

（一）度数中心度分析

股票市场网络中结点的度属性表示的是该股票在整个股票市场中，这个结点所代表的企业与其他企业的社会关系的多少，数值越大，说明这个企业与其他企业结点的关系越多，反之则是越少。为了考察网络结构中哪些结点处于重要位置，我们对ρ>0.85时的数据进行分析。

由数据分析结果，我们知道，度的中心度最大的是600999（招商证券），其次分别为601688（华泰证券）、601588（北辰实业）、601618（中国中冶），其度的中心度数远远大于平均度的中心度数16.003。就整个股票市场的网络结构图而言，600999（招商证券）度数最大，其相对度数中心度与关系份额也领先于其它股票，其在整个网络图中，也占据着中间的位置。

为了说明各个行业所占份额的比重，我们对ρ>0.85的数据，并对比ρ>0.80、ρ>0.90、ρ>0.95的数据分别进行了统计。为了更直观地看出ρ取不同值的情况下各类股票所占的权重，我们绘制了增长曲线并且很直观地看到，在参数ρ取不同值的情况下，各类股票所占份额的大小是不一样的。随着ρ值从0.80到0.95，金融类股票所占的份额从最开始的17.3%增长到45.7%，平均增长53.44%，增长显著。这说明，随着ρ值的变大，金融类股票在整个股票市场的度数中心性逐渐变大，尤其是在ρ值为0.95的情况下，金融类股票其中心性总份额高达45.7%，将近占了整个份额市场的一半。也就是说，在高度相关的股票市场中，金融类股票的优势地位逐渐凸显，与其它股票的关系也最为密切。相关度越高的股票，金融类股票的影响力关及关系也越高。

（二）中间中心度分析

中间中心度测量的是行动者对资源控制的程度，如果一个点处于许多其它点对的捷径上，我们就说该点具有较高的中间中心度。中间中心度的分析可以帮助找到网络中处于比较关键位置的结点，虽然可能这些结点连接的其他结点不会太多，但是如果失去这些结点，网络可能分散。在股票市场网络中结点的中间中心度指标反映的是网络中某些股票结点在整个股票市场影响中的重要作用。

通过分析得到，在ρ>0.85和ρ>0.95的情况下，600999（招商证券）和601688（华泰证券）在中间中心度的值上都远远大于其它股票，说明这两支股票在整个网络中处于许多其他点对的最短途径上，被依赖程度最高。结合前面我们分析的度数中心度情况来看，600999（招商证券）和601688（华泰证券）与其他结点连接最多，建立的相互关系最多，同时其他结点对它的依赖性最高，说明600999（招商证券）和601688（华泰证券）在整个股票网络中居于重要位置，对整个网络的控制程度也最高。

五、结论

就上述分析而言，在参数为ρ>0.85的网络中，金融类股票有7家，而在ρ>0.95的网络中，金融类股票多达9家，中间中心度较高的，基本为金融类股票。ρ值越大，金融类股票在整个市场中的相关度越高，由此可见，金融类股票是高度相关的。

而且，金融类股票在整个股票网络中的影响力最大，对整个网络的控制程度，占有举足轻重的作用。整个股票市场受少数股票的影响，而这少数的股票，大多数为金融股票。而且随着ρ值的增加，金融类股票在整个网络中的被依赖程度也随之明显。高度相关的股票市场中，我们有理由推测，金融类股票的影响作用是不容忽略的，而且在整个网络中居于核心地位。越是高度相关的股票，金融类股票的作用越是明显。

参考文献：

①OTTEE， ROUSSEAU R. Social network analysis： a powerful strategy， also for the information science [J]. Journal of Information Science， 2002， 28 （6）： 441-453

②BIH-RU L，et al. Enhancing business networks using social network based virtual communities [J]. IndustrialManagement & Data Systems， 2006， 106：121-138

③刘军.社会网络分析方法导论[M].北京：这会科学文献出版社，2004

篇2

银行股的崛起是意味着大盘还将进一步走高，还是在快速冲顶中的最后疯狂?机构对此看法不一，分歧较大。

市场比较普遍的看法是，银行股的上涨主要是机构在为股指期货的推出做准备，因为市场中的大机构，只有吸足了市场中能调控指数的这些超级大盘股的筹码，才能在股指期货推出后适度调控指数的运行。为了防止指数期货推出后暴涨暴跌，就必须有相当的指标股筹码，这样才能有利于市场稳定。

招商证券：重新审视银行股

招商证券认为，从银行股的整体走势和成交量来看，应该说超出了常规的反弹力度，也显示有新资金大举建仓，市场有必要对银行股的中期走势给予重新预期。几只银行股经过几个月的调整，近期连续上攻都接近或超过了前期高点，预计在高点附近会有回落确认，近期将带动大盘有所回调。

如果经过几天的整理能够有效突破的话，将带动大盘站上一个新的高度；如果银行股走势疲软，再度大幅下挫的话，将对大盘产生很大的负面影响。

东方证券：大盘蓝筹股行情还将延续

东方证券对大盘股行情表示乐观。以游资和私募基金为主导的低价题材股行情经疯狂炒作后已接近极至，难以为继。在行情再度面临结构性调整时，大盘蓝筹股适时挺身而出，将行情推向了一个新的阶段。

大盘蓝筹股的走强有其内在必然性。市场热点从低价题材股转移到大盘蓝筹股的这一市场格局的深刻变化，必然会对市场短期走势带来较大冲击，新老热点的激烈交锋是导致近期市场剧烈震荡的重要原因。

在股指期货预期逐步明朗、经济超预期增长、年报行情不断深化、人民币汇率有望再次加速上升的大背景下，买入蓝筹股的胜算远大于低价题材绩差股。综合各方面因素来看，近两天开始的以金融、石化为代表的大盘蓝筹股行情在4月份年报和2007年一季报披露高峰期结束之前，仍有望得到维系。

乐观的观点认为，目前股指在反复夯实底部，后期向上的可能性较大，短期内不存在系统性风险。预计短期趋势仍会保持向上的格局，在关键点位附近多空还会有反复争夺，但不会形成头部。因此，短期指数在权重股带动下继续走强的可能性较大。

海通证券：中期调整要求越来越强烈

在看好的气氛中，也有对银行股上涨担忧的看法。众多银行股已经临近前期高点，尤其是中国银行股价已经到了1月4日的天价附近，很可能将遭遇获利盘和解套盘的双重阻击。工行、中行、平安保险、国寿的A股股价大大超过其H股股价，风险加大。总之，银行股长期看好但中短期面临严重高估的局面。从投资的角度看，银行股仍然风险较大。

海通证券表示，银行股的快速拉升意味着大盘随着银行股的上涨，做多力量不断被消耗，同时没有新的板块能够吸引投资者买入，大盘中期调整的要求也越来越强烈。不管短期大盘走势如何，大盘中期调整仍将来临。同时提醒投资者，银行股快速拉升后的大盘更加脆弱，短期内发生变盘的可能性更大了。建议阶段性减仓，抛出高估值股票。

招商证券建议，在即将面临低价股年报公布的高峰期之际，投资人一定要注意防范踩到地雷。接下去的行情一定是在权重股、绩优股和真正基本面有突变的股票上，投资者近期要紧密关注银行股的走势，决定操作方向，控制仓位，以免在剧烈的震荡和结构性调整中造成损失。

兴业基金：寻求业绩超预期公司

在股指创出新高后，一些基金经理相信牛市的路还很长。

兴业基金认为，此轮牛市的根基依然存在，如经济形势依然向好，企业利润的增速依然很快；人民币升值和市场的财富效应，使得市场的资金供给依然非常宽裕。因此，市场向好的格局不变。

就估值而言，目前沪深300指数2007年的平均PE在25～30倍左右的水平，部分龙头公司的估值水平更是达到40～50倍，A股相比较H股也出现明显的溢价。从这个角度来看，市场整体低估的因素已经消除，市场估值水平要再大幅度提升有一定的困难。

向好的市场是否还存在负面因素?兴业基金认为，负面因素的存在决定着2007年中国股市很难一帆风顺，前进中将伴随波折。这些负面因素包括，估值整体上不便宜使选股相对变得困难，对成长性过度追逐也会面临期望落空的风险；新股、大小非减持、频繁的定向增发考验着市场的承受力；央行加息以及国家外汇投资公司成立将减少市场上过度的流动性；普通投资者赎回基金可能引致的负向循环；等等。

波折的行情中该如何进行投资?

兴业基金指出，经济快速增长和上市公司利润快速成长仍旧使得国内股市充满宝藏。在这种情况下，寻求业绩超过预期的公司和能够获得外延式变化的公司成为市场的热点。外延式变化主要是重组、资产注入和集团的整体上市。股权分置改革后，非流通股股东对市值的关注是空前的。因此，这种外延式变化的公司将成为市场的热点有其合理性。但是，随着对“大非”、“小非”禁售期的结束，参与没有基本面支持的重组是比较危险的，毕竟天下没有免费的午餐。

兴业基金认为，对于绩优的蓝筹公司，买入并持有，以时间换空间，依然是主要的投资策略。股市投资主要就是要分享优秀企业的成长。“虽然阶段性的热点在不断切换，但是我们坚信，坚定的持有这些优秀公司必然会给我们带来丰厚的回报”。

兴业基金表示，将积极寻找具有全球竞争优势的产业和公司，或者是具有中国特色的产业和公司进行投资。同时，对于一些主题投资，如奥运、3G、节能、央企的整体上市等进行适度参与。

巨田基金：看好资源行业

巨田基金在对下一轮行情的展望中，十分看好资源行业蕴含的投资机会。

巨田基金投资副总监、巨田资源基金经理冀洪涛认为，从长期来看，中国对自然资源的需求非常巨大，中国需要以占世界2.3％的石油、1.2％的天然气、11％的煤炭来养活占世界21％的人口。而在今后很长一段时间内，我国的能源、矿石、土地、水、煤炭、电力等资源都将面临着很大的缺口。

数据显示，在过去的20多年中，中国能源消费总量增长2.6倍。而国际能源机构预测，我国2010年和2015年原油缺口将分别达到1.8亿吨和2亿吨。正是中国经济发展对资源的巨大需求，使得自然资源变得越来越稀缺，也使得资源行业受到了众多投资者的关注。

同时，从上市公司2006年的年报也可以看出，资源类股票的表现令市场刮目相看。在目前已公布年报的上市公司中，每股收益排名前20位的股票有6只是资源行业，还有8只是与资源行业有密切关系的地产、重工等行业。

对基金投资而言，在良好的市场前景下，关注资源行业可为未来赢取可观的收益。

易方达基金：牛股不可复制

易方达基金表示，最近一个时期，基金重仓股跌幅居前，而低价股、重组股涨幅居前，仿佛市场的价值评判尺度又回到了“低价唯美、垃圾唯美”。

由于大部分基金管理公司的风险控制体系，决定了基金不太可能参与到这种行情中，大部分基金净值已有长达一个多月的盘整，因此已经有部分基金持有人按捺不住，开始赎回基金，转身冲入个股投机行情之中。

当前的市场特征与基金长期以来倡导的价值投资、与上市公司共同成长的理念是完全不同的，市场呈现明显的交易性机会特征。既然获利主要来源于交易，那么就看谁接了最后一棒。

如何才能在当前震荡行情中寻找到牛股呢?易方达价值成长基金经理潘峰认为，从长期来看，市场上通常涨幅最大、走势最牛的牛股一般都是具有其独特优势的，而且这些优势往往具有一个相同的特点，那就是不可复制。

篇3

截至2010年5月11日，共有52只新股及次新股（这里指2009年6月IPO重启后上市的个股）破发过。在始于4月中旬的这波调整中，已经有23只该类股。

《投资者报》数据研究部经过分析后发现，发行规模较大的新股及次新股破发的概率较大，因此主板破发的比例远大于创业板及中小板。发行市盈率较高的个股，破发的可能性也更大。此外，股指走势也是一个重要的影响因素，破发潮通常出现在市场低迷时期。

至5月11日收盘，有11只个股离发行价只有不到5%的空间，破发近在咫尺。

首发规模较大的个股易破发

截至5月11日，2009年IPO重新开闸以来上市的个股共有229只，超过两成共52只个股一度破发。有9只个股在上市首日便一度跌破发行价，5只个股在上市次日破发。

上述个股最低价较发行价的跌幅普遍在5%以上，平均达到10%。招商证券跌幅最大，5月11日该股最低只有21.48元，与发行价相比下跌了近31%;中国中冶的跌幅也在20%以上。

这些上市不到一年的个股中，主板个股破发的比例远远超过创业板及中小板个股。

2009年中以来上市的主板个股共有22只，其中13只一度破发，所占比例接近60%。创业板曾破发的个股共有17只，在创业板所有新股中仅占22%。中小板新股虽然破发的数量最多，达到了22只，但中小板新股及次新股的数量较多，因此破发比例最小，只有17%。

从发行规模来看，发行数量较大的新股及次新股，破发的可能性也较大。虽然在52只破发股中绝大多数首发数量在1亿股以下，但并不能说明发行规模小的个股更容易破发，因为2009年中以来发行的个股，规模普遍较小。

事实上，首发数量在1亿股以下的新股及次新股，破发的比例只有19%；而首发数量在1亿股以上的则过半破发；首发数量在10亿股以上的个股破发比例更是接近八成。

从首发募集金额的规模上来看亦是如此。在2009年中以来发行的个股中，募集金额在10亿元以下的个股破发比例为17%，10亿元以上的40%， 50亿元以上的则是百分百。

这很大程度上与市场上板块的表现有关。此前很长的一段时间内，大盘股的表现不及中小盘股。

发行市盈率高则破发可能性大

发行市盈率较高，也是破发股的一大特征。高市盈率意味着较大的泡沫和风险。

A股市场上，所有个股首发市盈率平均只有31倍左右，而52只曾破发的新股及次新股首发市盈率平均达到59倍，远高于市场平均。其中超过50倍的共有40只，占比达到77%，最高的超过91倍。一度因高发行市盈率而遭受诟病的光大证券也在破发之列。

低于50倍的新股及次新股中，破发的概率只有13%左右。而高于50倍的136只新股及次新股中，一度破发的个股共有40只，概率近30%，比前者高出1倍多。

破发集中在市场低迷时期

这些新股及次新股首次破发的时间，主要集中在两个时段：今年1月下旬至2月10日，以及4月中下旬至今。

对照同期大盘的走势发现，破发潮往往出现在市场低迷时期，也就是说，市场一旦出现调整，新股及次新股也难免受到殃及。今年1月20日，上证指数下跌近3%，掀开了一轮调整的序幕，一直到2月9日，调整才结束。1月20日~2月10日期间，首次破发的新股及次新股共有26只。

4月16日起，在多项房地产调控政策出台及股指期货推出等因素的影响下，股指再次下跌，至5月11日已跌去近17%，在此期间，破发的新股及次新股再次涌现，共有23只。其中，5月11日上市的嘉欣丝绸在首日便跌破发行价，跌幅最大时达到2.14%。

除上述两个突出的时间段外，2009年12月中下旬也曾出现破发股，当时大盘同样处于回调之中。可见，在市场不振的背景下，新股并非躲避亏损的绝对避风港，打新也面临着破发的风险。

11只股离破发不足5%距离

截至5月11日收盘，部分新股及次新股虽未跌破发行价，但离破发也仅一步之遥。

收盘价（考虑到除权除息的因素，按复权价计算）只比发行价高10%以内的个股共有25只，其中不足5%的共有11只，分别是：雅致股份、中联电气、南国置业、九洲电气、鲁丰股份、中青宝、陕鼓动力、罗普斯金、豫金刚石、双象股份以及万顺股份。一旦继续下跌，这些股票破发的可能性较大。

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关键词：互联网 金融 发展趋势

一、互联网金融在我国的发展现状

1.对互联网金融的界定

互联网金融是最初的金融行业结合于互联网精神的新颖领域。网络浸透进"开放、平等、协作、分享"的精神，从本质上改变了人类金融途径，宽泛而言，具有互联网精神的金融业态统被定义为互联网金融。

2.我国互联网金融的发展模式

（1）构建网络平台融入金融和网络

从征询机构2013年前三月国内网络购物市场数据可看出，这三个月中国网络购物市场成交规模是3520.8亿元，比去年同比增长36.6%。在这样庞大的市场规模和需要“引诱”下，券商们也着手于构建网络商城。但是，不论设立网上商城或进驻天猫商城，此等券商所做的革新举动，都可糅合金融与互联网。拿2013年3月13日做例子，方正证券所管辖网店完全进入天猫商城。方正证券“泉友会旗舰店”当前大多处于业务显现和服务产品营销的进度。日前网店每月最高销量的是一个被称作“方正泉友会投资决策主力版单月股票软件”的产品，定价500元，现销量133件。同于另外一些天猫网店，此网店多数商品也于6月中下旬开展感恩父亲节优惠行动，以此吸取投资人的目光。

时常于淘宝和天猫在线消费的人群关于店铺的“动态评分”极为关切，换言之即大家经常论及的店铺信用级别，通常包含三个标准：宝贝与形容吻合、商家服务语气、卖家出货速率。

（2）移动终端发扬“一站式”金融管理产业

目前，饭馆、轻轨和路口等地点四处可望的“低头族”，已然证明了消费者极度信赖和追捧平板电脑、移动电话等便携式终端。也有日益增多的投资人根据此等移动终端来在任何时点任何地点开展投资和采纳理财任事。可是移动互联的隐秘、按期、便携特点也决定了移动终端将会是投资者认识证券公司最便捷的方式。

就美国网络经纪商TD Ameritrade而言，1998年此公司每日成交1.8万笔订单，可是在2012年每日成交量增加到了36万笔，大于1998年的19倍。根据行内总括数据，经过移动贸易终端成交量已然占有证券公司场外成交的15%或更多，像日韩这类拥有发达网络连接的国家甚至超过了30%这一比例。可想而知，随着移动网络手段的进展和运用普遍，这等比重在世界领域内还将依旧提升。

然而，需要关注的是，基金券、证券投资者在运用终端软件方面，受限思量的依旧是软件的可靠性，然后才是隐秘性、按期性和方便性。因此，对风险的掌控应该放在核心的部位。

（3）网上开户助推经纪业务转型

网上开户或许为券商在进入网络诸多革新测试中，当前是最为受追捧、易于开展的一个。先前已在市场中茁长成长的大券商早已开班了某些客户的开户服务。根据实情，中信建投和招商证券是首批得到进行发扬场外开户服务的券商，可少数小微券商就在焦急中观察时局变换。

我国证券经纪业务目前正是出于由传统经纪过渡到网络经纪业务的时期，对比由美国网络经纪业务导致的 “佣金自由化后的服务升级”，拿国嘉信理财距离，他们看重互联网变革基于，出色地转变于角逐之中。

（4）与银行连接分业经营下的混杂服务方式

“财富管理业务和理财业务的角逐会是证券业里面和每个金融态势之间在顾客、商品、服务和投资绩效之间的恶斗，其实这是产生于分业经营下的糅杂服务方式。”在《金融e时代》有这么一段话，描绘了金融机构之间既角逐又协助的巧妙联系。

行内人士认为：“在讯息、投资等方面，券商很擅长，银行专项于清算、放贷等方面。往远处看去，两方正在开发协作模式和范围。”长久以来，银行开发的理财产品尽管面临着来源于券商、信托等机构的残酷角逐，“总是被追逐，从没有被赶超”，其老大的位置一直难以撼动。本身据点掠夺是银行的一个角逐优势强处，如今，银行正以这一强处频繁给另外金融机构代销理财产品。

二、互联网金融目前在我国存在的问题

虽然近几年以来，我国的互联网在金融领域的应用已经初具规模和成效，但互联网金融在总体交易中所占比例尚小，具体来说是，客户范围小，交易额小，风险小等特点。原因在于我国尚未完全建立支持互联网金融发展的宏观环境，金融界对互联网金融业务的风险缺乏充足意识，相关法律体系并未与之接轨配套。传统金融业务的支柱是支付和信用，其核心分别为钱和信息，如今这些都可以通过网络平成操作。

三、对我国互联网金融发展所提出的建议对策

互联网金融属于新型业务，虽然成长时间尚早，可是趋势迅猛。关于此业务的执行特征，面对的危机，成长势头，特别是感染着中国金融轨制，短期内难以判断准确，还需费时日加以考察分析。

具体而言，有如下建议：1.密切关注，防止互联网金融业务风险蔓延；2.科学引导，推动形成互联网金融行业自律，提高行业透明度；3.分流疏导，提高正规金融机构普惠金融服务能力。

参考文献：

[1]刘亮.互联网金融现状及趋势研究[J].时代金融，2013；7

[2]李博，董亮.互联网金融的模式与发展[J].2013；10

【作者简介】

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宏观经济｜中信证券 研究小组

机构投资者评价：经济形势把握到位，对国内外形势判断均有领先性，分析全面翔实，框架清晰，对《开辟蓝色的疆域：海洋经济跨越式发展》、《关于当前经济形势的几个估计》等报告印象深刻。

研究领域评述：

2012经济走势前低后高，GDP增长8.5%

2012年经济的焦点将转向增长。由于欧债危机蔓延，发达国家将陷于低增长，欧元区可能陷于衰退，全球经济复苏艰难。中国外需将出现下降，中国经济回落的趋势将延续至2012年一季度末或二季度初，经济走势前低后高，预计2012年GDP增长8.5%。通胀将明显回落，预计回落至3.2%。货币政策方面，信贷将放松，新增贷款规模略增，央行将下调存款准备金率，人民币升值幅度将放缓，货币增速将回升。财政政策重在促使经济转型，继续推进结构性减税，加大对新兴产业和服务业的支持。

诸建芳/男/中信证券首席经济学家，中国社科院经济学博士，华盛顿州立大学高级访问学者，1988-1998年任职社科院经济所，1998-2007年3月任职华夏证券研究部，2007年5月至今任职于中信证券研究部。“新财富最佳分析师”2009年宏观经济第1名，2007、2008、2010年第2名，2006年第3名。

张忆东、吴峰、李彦霖、蒋仕卿、刘晓清

策略研究｜兴业证券 研究小组

机构投资者评价：策略把握精准，逻辑连贯，灵活，从博弈角度分析A股市场，善于准确把握行情关键点，能够及时挖掘投资机会和提示重大风险。

研究领域评述：

消耗•黎明之前

如果用“抗战”来勾画，2012年的行情是处于底部区域的消耗战、持久战，最终会惨胜，构造出黎明之前的启明星。2012年多数时间仍是股市存量资金的博弈、消耗，岁末年初，利空因素多，下行风险大；春节后，政策、流动性边际改善，有望反弹；之后向下“磨”；下半年利好累积、赚钱效应显现，行情向上“磨”。

资产配置方面，宜保存实力，耐心寻找穿越“牛熊”的中长期成长力量，筑底阶段是中长期择股的好时光。可以立足防御，配置债券和金融、家电、交运及设备等低估值“蓝筹”；进攻点为具有成长性的产业链，如现代消费服务业（信息技术、医疗、节能环保、旅游、文化传媒、安防）、制造业升级概念（通信设备、能源装备、新能源汽车、电力设备、航天军工）。

张忆东/男/复旦大学国际金融硕士，兴业证券首席策略分析师、研究所总经理助理。证券从业经验10年，其中4年在外资券商研究部工作，从事A股、港股策略研究及行业配置。2006年加盟兴业证券研究所。2010年“新财富最佳分析师”策略研究第4名。

徐小庆、张继强、姬江帆、陈健恒、徐寒飞、李一硕、许艳、张莉

固定收益｜中金公司 研究小组

机构投资者评价：研究具有一贯性，观点清晰，策略务实，既有基础研究又贴近市场。对《中国信用策略周报：回售权的信用保护价值凸显》、《巨轮转债上市定价分析》等报告印象深刻。

研究领域评述：

债券表现看好，信用债仍两级分化

我们看好2012年债券市场的表现，其收益率曲线呈现陡峭化下行的特征，长端和短端降幅分别有望达到50和100基点。支撑这一牛市基础的主要推动力来自于“宽货币、紧信贷”。一方面，人民币结束单边升值导致外汇占款的大幅下降，会倒逼央行通过持续下调存款准备金率来保证国内货币的平稳增长；另一方面，银行信贷投放总量受到贷存比、资本充足率和贷款不良率等因素的制约，难以明显超过2011年，这使得宽松的流动性大部分将转向债券投资。同时，由于M2增速维持在低位，经济的复苏将十分缓慢，而通胀压力也会大幅缓解，CPI全年同比均值将降至2.5%左右，基本面对债市也十分有利。信用债仍将呈两级分化特征，高等级信用债收益率将随基准利率同步回落，且信用利差会逐步缩小，而低等级信用债出现违约事件的概率在上升，仍将面临较大的估值风险。

徐小庆/男/清华大学金融学硕士，2002年起就职于中金公司，现为固定收益研究团队负责人，“新财富最佳分析师”2007、2009、2010年固定收益领域第1名，2008年第2名。

葛新元、董艺婷、焦健、戴军、阳璀、周琦、黄志文、徐左乾等

金融工程｜国信证券 研究小组

机构投资者评价：观点具有实战价值，研究覆盖广，创新多。对《基于投资者异质信念的市场情绪指数研究》、《股指期货运行回顾：期现套利亟待精化，对冲基金崭露头角》等报告印象深刻。

研究领域评述：

量化投资全面铺开，

颠覆A股市场生态

2012年将是中国量化投资全面铺开实践的一年，众多采用量化方法进行指数增强、对冲的产品将展开全面的竞争。这些产品对市场产生的影响将是颠覆性的。它们将提高A股市场的有效性，降低市场的非理性波动，提高流动性；同时也将促进机构投资者全面优化投资流程，降低投资的隐含成本，注重组合管理、风险控制和严格的投资流程建设。这种变化将在未来几年中以超过预期的强度和速度改变这个行业的生态，我们对此产生的机遇和挑战十分期待。

葛新元/男/北京师范大学系统科学博士，南京大学经济学博士后，副教授，2004年至今任国信证券首席金融工程分析师。“新财富最佳分析师”2005、2010年金融工程领域第1名、2009年第2名。

贺平鸽、丁丹等

医药生物｜国信证券 研究小组

机构投资者评价：行业走向判断准确，长期坚持专业、客观、及时的研究，勤奋严谨，对《医药：机遇远大于挑战》、《医药：乍暖微寒时，积极备战业绩分化》等报告印象深刻。

研究领域评述：

医药:长线牛股的摇篮

中国医疗药品市场是未来10年全球最具增长潜力的市场，是催生长线牛股的摇篮，因此，我们必须乐观看待医药行业的中长期战略性机会。但同时，这一行业又受强力产业政策的影响，这决定了在蛋糕扩大的同时，结构性机会的演绎有曲折性。新医改已步入深水区，改革的复杂性加大了政策的不确定性，而试错代价被迫由药企承担，2011年所面临的“两降一升”压力可能持续，因此我们判断，未来3年行业增长景气度依然强劲，但效益景气度再次转弱，这意味上市公司业绩继续分化在所难免。而经过2011年大幅调整，医药板块已回归理性，各类公司估值层次分明，这为2012年奠定了一个相对好的基础―再次聚焦细分领域龙头，追寻“资源＋创新”类公司，以时间换空间。

贺平鸽/女/中山大学生物工程硕士，药企工作4年，医药分析师11年，2004年至今供职于国信证券经济研究所。“新财富最佳分析师”医药生物行业2010年第4名、2009年第3名、2006年第5名。

陈志坚

通信（通信设备/通信服务）｜

长江证券

机构投资者评价：行业和个股把握到位，数据翔实，逻辑性强，对《通信：流量经营，光通信与网优并举》、《宽带建设：大幕刚刚开启，尚未来到》等报告印象深刻。

研究领域评述：

通信业核心主题是宽带

通信业近期有两大事件，一是有关部门正在酝酿出台国家级的宽带战略，二是发改委前期展开了针对宽带领域的反垄断调查。这两件事情表明，政府已经充分意识到宽带网络对于整个ICT产业和国民经济的重要性。基于此，我们预测，政府出于积极推进三网融合、实施国家宽带战略的考量，可能会给中国移动颁发固网宽带直营牌照，此外，国家级的广电网络公司也有望加速成立。循此逻辑，我们密切关注宽带设备制造业和宽带运营业在2012年的投资机会。

陈志坚/男/华中理工大学通信工程学士，清华大学工商管理硕士。1999-2001年就职于烽火通信科技股份有限公司，2004年至今就职于长江证券研究部，任通信行业、电子行业研究员，7年证券从业经验。“新财富最佳分析师”2010年通信行业第2名、2009年第5名。

孙建平、李品科

房地产｜国泰君安证券 研究小组

机构投资者评价：对行业投资机会把握准确，对公司跟踪紧密，及时掌握动态并与投资者交流，对《地产+X 模式新标的，销售、业绩拐点到来》、《政策决定论》等报告印象深刻。

研究领域评述：

房地产市场平衡再生

2012年的房地产市场，将是平衡再生的一年：政策面从失衡回归平衡，基本面也将从调整走向平衡，继而再生。我们对行业评级为增持，未来最敏感因素是政策面变化，基本面居次。预判2011年四季度到2012年上半年政策及基本面仍为矛盾关系，之后将建立平衡、重归一致，从而创造超配机会。选股上，高周转、低估值龙头进入中期选股时期，持有必将制胜，2012年四季度前将获超30%的绝对收益，包括保利地产、招商地产、万科、金科集团、首开股份、荣盛发展、金地集团、中南建设、苏宁环球。在四阶段中的房价下降I阶段，建议侧重估值安全、兑现能力强地产+X：华侨城、北京城建、中国宝安、新湖中宝、华业地产、中天城投、建发股份。

孙建平/男/南开大学经济学硕士，从业8年，2004年7月加盟国泰君安证券研究所，先后从事宏观经济和房地产业研究，2007-2011年连续5届“新财富最佳分析师”房地产行业第1名。

李婕等

纺织和服装｜光大证券 研究小组

机构投资者评价：对纺织服装行业研究多年，理解深刻，用国际化和长期眼光观察分析行业与公司价值，重点公司研究细致、深入。对《优选细分行业，精选企业模式》、《小荷才露尖尖角，品牌家纺谁立上头》等报告印象深刻。

研究领域评述：

品牌服饰扩张远未触天花板

品牌服饰短期面临着前期提价对终端消费产生挤出效应、暖冬使冬装销售承压、商场数据呈现放缓迹象等不确定因素的干扰，需密切关注销量变化，预计2012年收入增速将放缓，但毛利率提升可期。受益于国内消费升级，短期谨慎不改品牌服饰长期向好趋势。通过人均消费量及龙头公司市占率的国际比较判断，品牌服饰各细分行业在规模扩张和提升市占率上离天花板仍较远，未来发展潜力和增长空间广阔。看好产业生命周期位前、增长确定性强的公司，如富安娜、七匹狼、报喜鸟、罗莱家纺、探路者、美邦服饰等。以出口为主的制造型企业2012年仍面临人民币升值、人工成本上升、外需疲软、出口受压的影响，建议关注估值低、对负面因素消化能力强的龙头公司，如鲁泰A等。

李婕/女/东华大学（原中国纺织大学）博士，拥有近10年从业经验。2008年起任职基金公司研究副总监，2010年10月重新加盟光大证券研究所，兼具纺织服装背景及买方经验。“新财富最佳分析师”2006、2007年纺织和服装行业第3名。

赵晓光

电子｜中金公司

机构投资者评价：准确把握电子行业走势，个股跟踪紧密，投资机构把握及时准确，对《电子：V型周期的两部曲，抗周期+精密制造》、《电子元器件：劳动力成本上升推进产业机械化、自动化、智能化之智能化篇，物联网助推智能化进程》等报告印象深刻。

研究领域评述：

换机周期展开，消费电子持续高成长

消费电子行业进入换机周期，2012年开始，笔记本电脑和液晶电视有望复制智能手机过去两年的发展路径，Ultrabook和智能电视上的输入和输出创新将触发换机需求。坚持输入输出创新、具备垂直一体化能力和大客户的厂商将受益。从行业景气判断，目前库存低水平，随着换机周期的展开，2012年一季度将开始补库存的向上周期，最受益的产业链是精密制造，消费电子和军工电子领域的公司都会持续高成长。

赵晓光/男/2010年加盟中金公司，“新财富最佳分析师”2010年电子行业第1名、2008年第3名团队成员。

杨涛

建筑和工程｜中信证券

机构投资者评价：行业报告很有启发性，在市场复杂多变的背景下，对策略解析及时准确，《建筑工程行业2011年专题研究报告之三――三重受益保障性住房建设》、《建筑装饰行业跟踪报告――需求仍然旺盛，回款风险可控》等报告令人印象深刻。

研究领域评述：

增配建筑板块，须待地产政策放松

2012年上半年，房地产及基建投资面临一个低谷，因此，可以等待地产政策放松信号出现时，加大建筑板块配置。当前看好受益煤化工投资及海外扩张的化学工程板块，以及政策鼓励的建筑智能节能新兴产业。

杨涛/男/复旦大学经济学硕士，2004-2008年任中国建筑工程总公司财务部业务经理，2008年至今就职于中信证券研究部，“新财富最佳分析师”2010年建筑和工程行业第1名团队成员。

胡雅丽、廖欣宇

家电｜中信证券 研究小组

机构投资者评价：对行业格局作出准确判断，报告及时，主题明确，对《家电行业重大事项点评――美债危机下出口前景或存隐忧，子行业影响有别》、《家电行业2011年下半年投资策略――“后政策”时代，空调刚需保景气》等报告印象深刻。

研究领域评述：

彩电业竞争格局或存变数

展望2012年，所有行业都面临压力，之前支撑家电业快速增长的农村普及需求、城镇新增与更新需求、出口需求均面临一定压力，行业低迷态势可能在下半年随宏观经济形势好转改观。政策逐步退出之后，行业运行将更服从于各类产品的生命周期规律，普及率是景气保障的刚性指标。市场可能忽略成本下降对龙头公司的利润支撑，龙头公司市占率提升的优势明确增加。在彩电行业，2012年随内容提供与监管的完备，3D电视与智能电视的阶梯型推广有助于拉升更新需求并维持企业盈利空间，主要品牌杀价动力不足但杀价能力提升，竞争格局或存变数。

胡雅丽/女/中信证券研究部家电行业首席分析师，证券从业8年，武汉大学管理学硕士，2003年7月进入招商证券研发中心从事家电行业研究，2007年4月加盟中信证券。2005-2011年蝉联“新财富最佳分析师”家电行业第1名，第二届新财富白金分析师。

詹凌燕等

煤炭开采｜申银万国 研究小组

机构投资者评价：研究深入，紧扣行业政策热点，及时分析跟踪报道，敬业，对《煤炭行业周报：迎峰度夏动力煤价仍坚挺，秦港调出上升库存下降》、《煤炭开采：资源税改革从价计征条件尚不成熟》等报告印象深刻。

研究领域评述：

三大不平衡助煤业高景气多飞几年

十二五期间，中国煤电利用将面临三大不平衡―发电结构不平衡、资源分布不平衡、区域发展不平衡。未来几年，随着极端气候加剧、铁路建设降速、中西部发展加速，煤炭的调配利用体系将不断面临挑战，区域煤电紧张加剧。展望2012年，中国煤炭产销量将冲击40亿吨大关，存量效应对于煤价的支撑将进一步显现。供应方面，山西小矿产能释放仍将低于预期，当地运能增量较2011年也有所下降；但需求方面，短期经济仍处下滑通道，旺季过后煤价仍有下滑风险，未来1-2个季度，投资者需等待价格下滑预期转向。个股方面分化继续加剧，可重点关注煤种优势、成长性、区域投资、主题投资四大逻辑，依次推荐中煤能源、兰花科创、中国神华、国投新集、山煤国际。

詹凌燕/女/上海财经大学会计学硕士，5年煤炭行业研究经验，申银万国证券研究所首席分析师。“新财富最佳分析师”2010年、2008年煤炭开采第3名。

周海晨

造纸印刷｜申银万国

机构投资者评价：行业跟踪紧密，研究深入，业绩预测准确，推荐时机好。对《造纸：产能释放+销售淡季，静待盈利拐点，造纸“中性”，“看好”轻工》、《造纸轻工周报：纸种走势初现差异，国内浆价回升》等报告印象深刻。

研究领域评述：

静待造纸业盈利拐点

宏观经济前景不明及旺季不旺造成造纸企业库存偏高，加之新增产能集中释放，令这一行业2011年四季度盈利压力仍在，而随着稳定回升的经济拉动纸张需求及产能释放告一段落，中期看，企业盈利将逐渐好转（预计在2012年一二季度环比改善），回升幅度依赖于产能约束力度及宏观恢复程度。从估值看，部分公司已低于或接近1倍PB，渐具安全边际，暂维持“中性”评级，可静待盈利拐点。相对看好太阳纸业、岳阳林纸及晨鸣纸业。近期推荐受经济波动影响较小、销量可稳定增长，价格有黏性、能受益于原材料价格回落且具有盈利弹性的大众消费品及包装印刷企业，推荐上海绿新、永新股份，主题关注中顺洁柔、恒丰纸业等。

周海晨/男/华东师范大学硕士，证券从业5年，2006年至今就职于申银万国证券研究所，“新财富最佳分析师”造纸印刷行业2010年第1名、2009年第2名、2008年第3名。

赵雪芹、姜娅

社会服务业（酒店、餐饮和休闲）｜

中信证券 研究小组

机构投资者评价：对行业发展规律和运行特征研究深入，对上市公司跟踪密切，研究条理清晰，对《旅游行业2011年下半年投资策略―估值不是瓶颈，成长创造价值》等报告印象深刻。

研究领域评述：

景区、经济型酒店、免税业看好

在2012年不确定的经济环境中，不论从行业增长内在需求还是政策拉动效应看，旅游业都具有较高的成长确定性，预计当年中国旅游行业收入增速在15%以上，建议对旅游行业进行战略性配置。目前中国旅游消费需求呈现观光、休闲并存的特征，在此背景下，符合大众化消费需求和部分满足高端升级消费需求的旅游产品将显著受益，而资源将成为保证成长空间和盈利能力体现的首要要素。在此逻辑下，看好景区、经济型酒店及免税子行业。

赵雪芹/女/复旦大学经济学博士，高级经济师。1991-1999年任山东经济学院讲师，2002-2006年任海通证券社会服务业首席分析师，2006年至今担任中信证券商业零售、旅游行业首席分析师，2005-2011年7届蝉联“新财富最佳分析师”社会服务业第1名，第二届新财富白金分析师。

裘孝锋

石油化工｜招商证券（现任职于中国银河证券）

机构投资者评价：研究客观、有深度，数据翔实可靠，敬业，较好地推荐了主题投资品种，对《化工：涤纶价格稳步上涨，制冷剂价格持续下滑》、《化工：需求淡季，产品价格普遍弱势》等报告印象深刻。

研究领域评述：

石油化工迎来政策春天

2012将是石油化工行业的政策春天。我们预期国内成品油将进一步出现实质性的改革，这将显著改善炼油行业的盈利和估值。同时，国内为了促进天然气消费比例从4%上升到8%，也将出台一系列的促进政策，尤其是价格政策。这将对天然气生产企业、相关设备制造企业及下游管输企业形成利好。此外也特别看好二甲苯（PX）这个子行业，随着下游精对苯二甲酸（PTA）的大规模投产，对PX的需求将大增，同时PX的供应受制于石脑油裂解产能增长的制约，增长有限。

裘孝锋/男/复旦大学理学学士、管理学硕士，2005年7月至2007年3月在光大证券研究所任职，2007年3月至2011年3月在招商证券研发中心任职，现供职于中国银河证券。“新财富最佳分析师”2007-2010年石油化工行业第2名。

路颖、潘鹤、汪立亭

批发和零售贸易｜海通证券 研究小组

机构投资者评价：对公司的内在价值理解深刻，行业覆盖广，荐股具备长期的投资价值，对《中国超市主要上市公司经营指标分析》、《批发和零售：受益通胀，区域百货弹性更大》等报告印象深刻。

研究领域评述：

零售业四大投资看点

2012年，零售业仍相对乐观，投资看点主要包括：1、好区域的龙头零售企业外延、内生增长仍将继续，好区域可容纳一个市值100-200亿元的零售龙头；在中国这样区域结构、收入结构、消费偏好结构极度复杂的大国，渠道下沉等机会仍巨大；2、2011年因各种原因业绩低迷但开始或即将出现向上拐点、2012年业绩弹性大的公司是我们重点跟踪的对象（主要关注其有无业绩释放能力和动力）；3、各种方式的资产整合；4、治理结构和激励机制完善仍是最大看点。2012年，我们重点关注的零售板块投资指标包括：市值对应的销售规模，未来业务发展空间对应的市值空间；拥有自有物业的百货公司的资产价值及资本开支进程；旗下门店店龄等。建议重点关注小市值区域零售龙头业绩弹性和空间。

路颖/女/复旦大学经济学博士，CFA。2000年7月加入海通证券研究所，现任批发和零售贸易行业首席分析师兼副所长，“新财富最佳分析师”2008-2010年批发和零售贸易行业第1名。

吴非、 王海旭

电力、煤气及水等公用事业｜

中信证券 研究小组

机构投资者评价：逻辑清晰，行业数据点评及时，见解独到，紧扣政策方向，服务到位，对《电力行业重大事项点评―近期行业热点问题讨论》、《电力行业近期热点问题讨论之二（供求篇）―紧张持续，行情延续》等报告印象深刻。

研究领域评述：

火电板块活跃度提高

从中期看，火电行业面临的大环境与以往几年正在悄然发生变化，一方面，供求由2004-2009年的持续宽松，转为2011年开始的逐步偏紧（这一点在2011年上半年电力板块的行情中已经得到市场多数的认同）；另一方面，煤价在经历了近十年的持续上涨后，正在接近本轮顶部；此外，为弥补历史问题的资源品价格改革外部条件也已成熟，行业盈利在2011年触底后逐步回升的趋势基本确立，这也将使板块中期的活跃程度进一步提高。

吴非/男/上海交通大学热能工程、金融学双学位，上海财经大学金融学硕士；2001-2002年华北电科院助理工程师，2004-2006年国信证券电力行业分析师，2006年加盟中信证券研究部。“新财富最佳分析师”2008年、2010年电力、煤气及水等公用事业第1名团队成员。

朱琰、肖斐斐、

程、王一峰

银行|中信证券 研究小组

机构投资者评价：对重大事件跟踪到位，反馈及时，观点鲜明新颖，服务态度认真。对《银行业资金业务专题研究―紧缩催升资金价格，息差提振行业盈利》、《银行业重大事项点评―新资本监管下行业融资缺口及融资周期测算》等报告印象深刻。

研究领域评述：

银行业面临风险周期拐点

2012年，银行业应注重宽松趋势下的差异化投资。预计全年信贷增长8万亿元、增速14.6%，货币条件具有放松的必要，存款准备金率存在多次下调可能，利率调整较为审慎。银行收入端总体增速20%：信贷仍重点投放中小企业，息差将于一季度见顶，全年2.6%，与2011年基本持平；手续费净收入增速放缓至25%。行业面临风险周期拐点，不良贷款温和反弹，信用成本0.5%，行业盈利增速18%。看好2012年一季度投资机会，优选盈利性与安全性兼备的招商银行、民生银行和南京银行。

朱琰/女/复旦•香港大学MBA，日本庆应大学金融学博士。2004年加入国信证券研究所，2008年6月加入中信证券。“新财富最佳分析师”2010、2009年银行业第1名、2008年第5名，2007年非银行金融业第2名、银行业第3名。

彭波

有色金属｜国信证券

机构投资者评价：分析深入要害，数据更新及时，观点标新立异，研究体系完善，对《有色金属行业2011下半年投资策略：压力依旧，机会依旧》、《有色金属行业并购重组投资机会初探》等报告印象深刻。

研究领域评述：

政策红利下，战略性布局小金属板块

不容乐观的全球宏观经济背景之下，遭流动性泛滥所挟持，涨速大幅超越实体经济复苏步伐的有色大宗金属已然展开“金融属性退位，商品属性回归”的痛苦历程。2012年的大宗金属板块，呈现的将主要是超跌反弹式的交易性投资机会。如若全球各主要经济体最终陷入“高通胀，低增长”的漩涡中，作为避险保值圣品的黄金及黄金股仍将是较好的投资选择。虽然产品价格短期的暴涨暴跌导致了以稀土为代表的部分战略性小金属品种未来发展的不确定性加大，但我们相信，符合国情的小金属板块的投资将是战略性的，政策红利下将迎来横跨“十二五”的行情。

彭波/女/湖南大学金融学硕士，英国雷丁大学ISMA CENTRE证券投资学硕士，12年证券从业经验，2009年3月至今任国信证券经济研究所有色金属行业分析师。“新财富最佳分析师”2010年有色金属第2名，2009、2008年第4名。

毛长青、施亮

农林牧渔｜中信证券 研究小组

机构投资者评价：对行业整体把握较好，对公司长期价值判断准确，研究覆盖面广。对《中国种业开辟新纪元》、《饲料行业深度研究报告―行业加速转型，景气持续回升》等报告印象深刻。

研究领域评述：

农业景气度从高位下调

由于供给出现较快增长，以及需求增速相对放缓，2012年全球农产品价格进入周期性震荡回落通道。国内粮价任将保持稳中趋涨格局，其他农产品价格将逐步回落。2012年农业科技发展等扶持政策将陆续出台，农业发展仍处于快速转型期，但行业景气将从高位逐步进入调整期。建议选择转型快、抗周期、低估值的板块和个股，重点关注种子、饲料和水产等子行业，看好登海种业等种业龙头企业，以及新希望、大北农、海大集团、獐子岛、中牧股份等个股。

毛长青/男/中信证券农林牧渔行业首席分析师。北京大学MBA、中国农业大学学士。曾任职于农业部政策法规司等机构，10年证券从业经历。“新财富最佳分析师”2010年农林牧渔行业第1名；2008、2009年第3名；2006、2007年第2名。

曾旭、纪云涛、

王爽、朱峰

交通运输仓储｜

兴业证券 研究小组

机构投资者评价：建立了翔实有效的数据库体系，及时更新分析数据的变化，个股跟踪紧密，对《交运兵法，运筹帷幄》、《交通运输：张弛有道看航空，政策春风吹物流》等报告印象深刻。

研究领域评述：

四大交运子行业可望获超额收益

2012年，转型的中国面临着贸易保护之困境、物流费用之痛楚、破除垄断之迫切、消费升级之契机、技术替代之希望。此时，以下交运子行业有望获得超额收益：其一，物流政策红利下，具备供应链管理理念的网络化和专业化物流公司将持续受益，并有望迎来难得的历史发展机遇；其二，铁路市场化改革中，站在最前沿的铁路上市公司将被赋予历史重任，兼并收购的外延扩张之路和多元化经营的内生增长之路有望齐头并进；其三，人均可支配收入持续提升和人民币持续升值，航空消费升级渐行渐近，机场广告商业带动机场的估值水平向消费股靠拢，国际航线的边际改善有望一扫航空股的盈利和估值阴霾；其四，中国高端装备制造业正从进口替代向出口导向转变，通用航空产业链公司在开放的低空中冉冉升起，承载中国高端设备出口的特种船公司正高速驶向广阔蓝海。

曾旭/男/兴业证券研究所所长助理、首席交通运输行业分析师。美国城市大学工商管理硕士，中国民航大学管理学院客座教授，2008-2010年分别在国金证券、中信证券担任交通运输行业分析师，“新财富最佳分析师”2010年交通运输仓储第1名团队成员。

易欢欢

计算机 | 国金证券

机构投资者评价：个股把握深入，服务周到，研究缜密，条理清晰，对《软件与服务：产业基金扶持北斗，行业发展节奏加速》、《信息技术行业日常报告：建筑信息化规划引爆项目管理百亿市场》等报告印象深刻。

研究领域评述：

软件业产品类公司看好

从收入看，软件业依旧维持高景气，但由于一季度是传统淡季，建议2011年年报出台前后谨慎，但要密切关注下半年的投资机会。软件业在TMT中非常独特，其长期看“类消费”、短期看“强周期”，历年增长非常稳定，上下半年又极其不稳定，展望2012年，增值税及营业税对行业业绩的明确影响也在中报后。我们更看好产品类公司，建议慎对外包类公司的费用上升趋势。我们最看好北斗地图板块、公共安全板块、民生信息化板块。选股上，对百亿级大企业，可聚焦自由现金流、创新壁垒、客户年度；对中小市值企业，可密切关注超募资金使用带来的业绩增长及上市后地位的变化。推荐榕基软件、超图软件、广联达、易华录、新北洋、用友软件、威创股份。

易欢欢/男/北京大学信息与通信系统硕士，应用数学、经济学本科，4年工作经验，曾任甲骨文软件系统有限公司战略咨询顾问、和君资本分析员，两年半证券从业经验。

李春波、许英博

汽车和汽车零部件｜中信证券 研究小组

机构投资者评价：准确把握行业发展趋势，数据及时，研究观点新颖独特，令人深受启发。对《日本地震对中国汽车行业影响点评之二―日本汽车业陆续复产，零部件供应有望缓解》、《汽车行业2011年中报业绩前瞻―优势乘用车、客车企业值得关注》等印象深刻。

研究领域评述：

汽车股投资应兼顾优势公司和阶段性机会

走过汽车消费政策和宏观经济双紧缩的2011年，汽车销量增速有望在2012年恢复至10%左右。因产能利用率趋降，低端经济型车依然面临压力，市场地位稳定的乘用车中高端优势公司盈利持续增长。伴随宏观经济走出底部，商用车销量和业绩有望在2012年二季度后逐步改善。汽车股投资应兼顾市场地位提升的优势个股机会和行业阶段性表现。宏观和市场走势不明朗期，中高端乘用车、大中型客车和中重卡零部件优势公司是稳健的投资品种；宏观预期改善，则销量、业绩弹性较大的公司具有阶段性投资机会。

李春波/男/中信证券研究部汽车行业首席分析师，证券从业11年。清华大学汽车工程专业毕业，管理学博士候选人，2001年加入中信证券，“新财富最佳分析师”2008-2010年汽车和汽车零部件行业第1名。

韩其成

非金属类建材（水泥、玻璃等）｜国泰君安证券

机构投资者评价：准确把握行业动向，投资主线清晰，分析透彻，对《水泥制造：确立未来3月底部，临近旺季震荡向上》、《水泥：淘汰落后夯实边际为正，股价震荡向上》等报告印象深刻。

研究领域评述：

宏观和地产政策决定建材业拐点

建材行业2012年投资策略定位于“着眼需求分析、紧盯政策变化”。地产开工、CPI、贷款增速与水泥需求及盈利大体方向一致，错位在于供给端价格协同，宏观和地产政策最终决定拐点，2012年一季度是关键观察期。水泥需求增速或最快当年6月、最慢10月转暖回升，盈利下半年好于上半年。2012年上半年地产开工销售有变差趋向，关键看供给端和宏观政策能起多大反冲作用。从供给端看，东三省、湖北、河北、宁夏2012年新增产能少。2012年PE低于10倍的有海螺水泥、江西水泥、冀东水泥、亚泰集团、华新水泥，2012年吨市值最低为冀东水泥、江西水泥、祁连山、华新水泥、赛马实业，冀东水泥2012年吨EV为429元，几近重置成本，估值跌幅有限。

韩其成/男/上海财经大学投资经济学硕士，2005年供职国泰君安证券研究所至今，现任建材、建筑行业首席研究员。“新财富最佳分析师”非金属类建材2010年第1名，2009、2008年第3名；建筑与工程行业2009-2011年第2名。

董亚光

机械｜国金证券

机构投资者评价：准确判断行业趋势，对关键子行业研究深入，敬业，对《机械：投资好转需待信贷放松，产业升级势在必行》、《工程机械：公司1季报简评》等报告印象深刻。

研究领域评述：

机械投资冷中有热

随着4万亿经济刺激计划影响的消退和限购等严厉的房地产调控措施作用显现，预计2012年固定资产投资增速惯性下滑，投资呈现冷中有热的状况。在机械行业下游需求中，预计能源/资源投资领域将保持较高景气度，而基建、房地产和制造业投资领域将经历调整、企稳的过程。在行业配置上，看好工业气体服务、煤炭机械、石油（气）机械设备及冷链设备等子行业在2012年的表现，可适时把握工程机械、铁路设备和核电设备等子行业在政策刺激下的投资机会。

董亚光/男/港大-复旦MBA，机械工程师，曾任职于戚墅堰机车车辆厂、金信研究，“新财富最佳分析师”2010年机械行业第3名、2009年第2名、2008年第1名。

皮舜

传播与文化｜中信证券

机构投资者评价：观点清晰，服务周到，研究方法独特，逻辑性强，对《静静的调整在黎明》、《传媒文化行业2011年投资策略―十二五的开始 踏上黄金征程》等报告印象深刻。

研究领域评述：

传媒业调整蓄势，未来仍是主流

中线看好传媒文化行业，这基于传媒文化发展具有三大需求：第一，国家需要；第二，人民需求；第三，经济转型。根据“十二五”规划提出的文化将成为国民经济支柱产业、GDP占比将从2.5%提升到5%，预计文化产业增长速度未来至少达到22-25%。但从即期来看，传媒文化通过前期快速上涨，估值相较于市场与历史处在相对高位，我们认为，适当调整有利于传媒行业未来的行情表现。因此，中线看好具有“细分行业龙头＋独特商业模式＋市场化程度高”基因的公司，认为它们能够跨越周期波动，分享传媒文化中线繁荣。

皮舜/男/清华大学经济学博士，证券从业6年，2009年开始研究传播与文化。

刘元瑞

钢铁｜长江证券

机构投资者评价：见解独到，条理清晰，行业数据及时全面，对《7月国际钢价回落，但出口环比小幅增长略超预期》、《钢铁行业周报：现货涨期货跌，长材库存首次上涨》等报告印象深刻。

研究领域评述：

钢铁行业表现取决政策转变力度

2012年，钢铁行业面临的是需求预期的下滑及产能投放的惯性：地产投资难以避免的回落对钢铁需求的直接与间接影响，很难通过其他领域的增长来弥补，从这个角度来说，建筑材的表现将会弱于板材。行内产能投放在2012年有放缓的势头，但惯性仍在，在对钢价表现造成负面影响的同时，也会导致矿价虽有回落但依然会维持在相对高位震荡。整体来看，行业表现取决于政策转变的力度，因此，至少在2012年一季度，我们依然需要保持相对谨慎的态度。

刘元瑞/男/华中科技大学财务金融硕士，2007年7月加盟长江证券研究部，从事钢铁、非金属材料行业研究。“新财富最佳分析师”2010年钢铁行业第3名、2011年非金属类建材行业第3名。

李聪、张黎、丁文韬

非银行金融｜

华泰联合证券 研究小组

机构投资者评价：逻辑性强，思维缜密，分析完整，点评及时，态度敬业，基本功扎实。对《一枝独秀不是春，百花齐放才是锦》、《加息累计效应逐步体现》等报告印象深刻。

研究领域评述：

金融业多点开花

分子行业看，金融租赁业呈多点开花局面，预计航运等子行业将获更快发展，推荐渤海租赁。保险业保费和投资均已见底，寿险保费2012年有望平稳增长，投资收益将改善。目前保险板块已具投资吸引力，建议积极配置，但趋势性机会还需流动性配合。信托业报酬率在紧缩的货币环境下持续享有溢价，但行业估值受到地产信托违约担忧的压制。展望2012年，地产信托出现系统性风险概率较小，被压制的估值有望逐渐获得修复，看好借壳后的中信信托。证券行业龙头海通证券、中信证券的PB安全边际开始显露，一旦股指反弹，券商股的高弹性特征将展现无遗，转融通、新三板启动等提供了诸多催化剂，但仍以波段机会为主。

李聪/男/英国Cass 商学院精算学硕士。2010年1月加入华泰联合证券，2008-2010年任职于长江证券，2005-2008年任职于普华永道精算部，“新财富最佳分析师”2010年非银行金融业第3名。

郑方镳、毛伟

基础化工｜兴业证券 研究小组

机构投资者评价：对化工行业运行周期有深刻理解，对子行业有深入研究。在发掘成长股方面有深厚积淀，重点公司研究深入细致。对《化学原料：硝酸铵供应偏紧，景气有望持续》、《化工行业周报：尿素价格小幅上涨，硝酸价格上涨明显》等报告印象深刻。

研究领域评述：

化工投资立足三条主线

展望2012年，从产能周期看，基础化工行业处于上升早期阶段，但经济复苏疲软制约大宗化学品的下游需求以及行业景气，因此，投资上以结构性机会为主。结合供需两方面的视角，我们建议重点立足三条主线，进行战略性布局：一是资源主线，资源集中化进入政策加速期，带来行业产能的持续优化，重点子行业为磷化工、钾肥等；二是环保主线，环保标准提升、执行力度加大，可关注高污染子行业集中度提升的进程，其中农药行业是一个代表；三是精细化工与新材料主线，需求持续增长、全球产业转移，行业快速发展的驱动力依然充沛。

郑方镳/男/清华大学工学学士，厦门大学管理学博士，兴业证券化工行业首席分析师，12年工作经验，证券从业4年。2007年加入兴业证券，从事基础化工行业研究工作。“新财富最佳分析师”2010年基础化工行业第4名。

童驯等

食品饮料｜申银万国 研究小组

机构投资者评价：观点具有长期参考价值，覆盖面广，坚持对板块和个股的持续推荐和时点把握给人印象深刻。对《食品饮料：中报有望刺激板块继续走强》、《食品饮料：把握消费升级，分享板块机会》等报告印象深刻。

研究领域评述：

食品饮料板块将继续跑赢大盘

2011年食品饮料行业表现一枝独秀，是所有行业中唯一获得正绝对收益的板块。长远看，中国庞大的人口基数、偏低的食品饮料人均消费量和独特的面子文化、酒桌文化等因素将共同催生世界级的食品饮料企业。展望2012年，食品饮料板块将继续跑赢大盘，消费升级和成本回落是2012年该行业的两条投资主线。我们继续看好兼具产品力、品牌力和渠道力的超高端、次高端酒水企业，也阶段性看好原料成本回落带来盈利弹性的大众品龙头企业。

童驯/男/上海财经大学经济学硕士，2002年加盟申银万国证券研究所，9年证券从业经验。“新财富最佳分析师”2008-2010年食品饮料行业第1名。

张帅

电力设备与新能源｜国金证券

机构投资者评价：拥有深厚行业经验，对新能源行业理解深刻，报告令人受益颇多，对《输配电及控制：把握时点，寻找增量―智能电网调研纪要》、《太阳能：历史性的机会逐渐降临》等报告印象深刻。

研究领域评述：

光伏产业可能反弹，

输配电设备仍须谨慎

篇6

政策

国泰君安证券研究所 吴坚雄

制度变迁的最大机会来自于解决股权分置的突破

现有的股权分置是一种双输的格局，如何营造出一种双赢的格局，在股权分置问题的解决上需要务实的金融创新和协调。目前已有落实“国九条”的六个小组，其中之一为“积极稳妥解决股权分置”小组，由证监会牵头，财政部、国资委参加，从搏弈能力和制度建设上来说，解决股权分置的道路将十分曲折和艰难，但如果流通股能参与进来，这次制度变革就会构成重大的利好。我们预计05年内将有解决股权分置的试点方案出台，如果推出的是有利于市场稳定的方案，将引发整个市场估值水平的重新定位，导致A股股价与国际市场价格接轨的路径发生实质性变化，整个市场价格重构的过程中将会孕育巨大的投资机会。

央企重组大幕初开、05年央企龙头上市公司将孕育众多机会

截至2003年底，央企直接和间接控股的上市公司有112家，所有112家上市公司的主营业务收入和净利润占沪深市场所有上市公司主营业务收入和净利润的比例分别为38.6%和45%。央企下属上市公司显示出明显高出市场平均水平一筹的盈利能力。2002年底国资委成立后，03年和04年央企改革处于定规章、打基础、小范围试点阶段，可以预见05年央企将拉开重组的大幕，央企下属上市公司要么是所属企业重点扶持的龙头，进一步壮大规模，要么因主营业务属于集团公司辅业范畴，而需要进行重组，由此将诞生大量的投资和投机的波段机会。

发行制度变革将带来的一级市场的超额收益

国际化进程中，政策变动导致定价基础的不可测，使得二级市场的股价表现疲弱，同时随着二级市场参与者性质的机构化，大盘震幅也逐年收窄，二级市场低风险套利难度加大。9月《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》颁布后，我们预期05年一级市场投资者将迎来一个很好的低风险收益机会。经过对历史数据的统计和比较，我们推断战略配售的年度收益率将介于5%至7.5%之间，远高于市场同期的资金平均成本。

趋势

招商证券研究发展中心 景志钟

中国经济在2004年面临众多困扰经济发展的因素，即使在这种条件下，全年GDP增长率仍高达9.5％，为8年以来的新高，而与此同时，所谓经济晴雨表的证券市场却连创新低，成份相对稳定的深圳综指又回到了1996年前。展望已经到来的2005年，除了在策略上把握经济软着陆背景下能够保持持续稳定增长的细分行业龙头公司外，还应把握2005年可能出现的人民币升值预期、数字电视、3G、IPV6等投资热点。

从国际经验来看，经济大国在经济高速增长时期会遇到汇率升值的内、外部压力，中国也不例外。美元的持续贬值，使人民币的小幅升值成为可能。人民币升值将对原材料或设备依赖外国采购为主，或有大额外债的行业构成利好，如航空、房地产、化纤、造纸和电力等行业的部分公司将可能存在较好的投资机会。

数字电视、3G、IPv6虽然处于电视、电信和互联网等不同领域，其共同特点是对现有系统质的升级，投资大，也为未来业务的互联互通准备了条件。DTV、3G、IPV6等概念在年初市场上已有预演，互联互通的大网络时代将给人类生活再一次带来质的变化，未来有广阔的发展空间。网络时代普及初期，受纳斯达克的影响，国内有著名的519行情，目前又有不少机构投资者重提主题投资而非仅仅是价值投资策略，这意味着我们更有信心对这些概念看好。但也要特别关注制约这些产业发展的因数，如目前制约中国DTV产业发展的瓶颈是内容与应用的缺乏依然没有解决。如果主管部门能够采取实质性措施推动，包括放松引进、收看境外节目的限制，采取措施鼓励发展自制节目内容，大力改革广电管理体制和运营机制，以及机顶盒成本的下降等，将使2005年成为中国DTV真正开始大发展的一年，相关传媒类公司将带来机会。建设基于IPv6的下一代网络已列为国家重要的战略发展方向，其概念主要包括设备供应商和网络运营商两类，上市公司中都有涉及，我们应把握其中的机会。

热点

国信证券 肖建军

3G和数字电视可能出现的重大突破，使得相关上市公司具有较大的价值挖掘空间。

海外3G 商业应用在04 年已经出现爆发性增长，为国内3G 产业运营提供了可以借鉴的运作经验。国内电信业经过数年的快速增长，投资增速及业务拓展放缓，急需业务模式的突破以摆脱窘境。国内的3G 场外测试已经基本结束，后期测试在今年年初完成，测试结果已经证明了3G 商用的成熟性。国内TD-SCDMA 标准，2 季度将会推出成熟的系列化产品。从技术成熟性及国外商用的情况来看，颁发牌照的时机已经成熟，市场预期下半年3G 牌照将会发放。

3G相关产业由系统设备商、电信运营商、终端制造商、系统集成商、内容与服务提供商(NGSP)，软件与应用平台开发商等环节构成，而3G 网络的铺设需要6～9 个月的时间，网络的成功运行需要1～2 两年，商业模式的开发与客户规模拓展、运营商实现盈利需要5～6 年的时间。因此，3G产业启动和投资价值体现的顺序是设备制造商－终端制造商－系统集成商－电信运营商－内容提供商。

从市长的角度来看，预计05 年上半年3G 相关产业的投资机会就会出现，初期更多体现为业绩增长预期和概念炒做，建议首先关注率先启动的设备制造商，相关上市公司有中兴通讯、烽火通信等。

国内数字电视方面，地面标准将在05年上半年出台，市场预测2005年我国广电行业将进入数字电视整体平移高峰年，这意味着有线网络数字化升级改造将带有线网络系统软硬件设备提供商和终端设备厂商可观的市场机会。

数字电视的投资机会还有两方面：一是对数字机顶盒的巨大需求，给相关上市公司带来的商机，一是数字电视用户的显著增长，数字用户基本收视费提高，以及数字有线付费电视的收费价格体系日渐清晰。相关上市公司值得关注。

节奏

申银万国曹琛

毫无疑问，在过去的2004年，机构投资者的壮大使得估值理念成为投资主线。“结构性调整”成为2004年的热点特征，也令众多投资者无所适从。那么，在已经到来的2005年，市场热点将如何演绎？我们在此不妨作一展望。

在第一季度和第二季度之初，“绩优成长”仍然会成为市场的中坚力量。这一阶段是2004年年报和2005年第一季度季报的披露期，而根据主流研究机构的普遍预测，2004年业绩的增速将是多年以来的高峰，而增长惯性延续到一季度也几成定局。由于目前市场正处于筑底的关键时期，择优选择一些业绩增长突出的品种或者是绝对估值水平极低的品种，在操作策略上握有防御为主、伺机进攻的主动。当然，在这一阶段，业绩出现大幅增长且未能被市场所提前预期的品种能够获得的超额收益最为可观。

而在二季度末到三季度初之间，主题性投资会成为焦点，其中市场普遍预计的3G牌照发放将可能进入到实质性阶段。从去年9月底国内3G大规模外场测试结束，到三大电信运营商高管互调，再到今年1月中旬信息产业部部长王旭东首次在公开场合称将适时提出我国发展3G的决策建议，3G的确已经越来越近了，同时电信业以3G建设为契机的新一轮体制改革大幕正在开启。由此，IT行业中的网络设备商和运营商大多将获得良机，前者可能是新增订单带来的利润增厚，而后者则受益于业内重组。

篇7

一季度A股市场震荡回调，期间各类偏股型基金净值普跌。目前经济基本面数据整体较好．加息可能性较小。市场中期有望震荡回升，结构分化出现缓和，基金组合仍应以偏股型基金为主要配置。基金投资者可选择善于甄选个股的中小规模基金，同时关注近期配置了周期性行业和成长性行业，组合系统风险适中的基金。

一季度市场明显分化

一季度A股市场走势先抑后扬，从市场特征看，成长性股票、非周期性股票、小盘股表现较强，而传统性、周期性行业、大盘股表现相对较弱。中小盘股相对于大盘股的估值已接近历史最高水平。市场呈现出比较明显的结构分化特征。

对于一季度市场的这种结构分化表现可以从两个层面理解：从表面看，市场的结构分化反映了短期内对经济运行趋势的不确定，对政府宏观调控的反应，也体现了对部分行业(如电子产业)复苏的积极态度。更深层的，结构分化反映了市场对传统经济增长模式和传统行业的怀疑，对未来创新周期和经济新增长点的寻找和试探，这在对国家经济结构调整和政策导向的响应中得到了充分反映。

经济结构调整长期存在

长期来看，城市化过程一般会经历三个阶段：起步阶段(城市化率一般在30％之前)、以集中化城市化为主导的加速过程(城市化率一般位于30％～45％)、以城市化扩散为特征的加速过程(城市化率一般位于45％～70％)。

我国目前总体城市化水平看刚好达到45％左右，恰好要从城市化集中阶段步入城市化扩散阶段。这一阶段从特征上看，是大中城市的城市化向中小城市城市化扩散的阶段。这个阶段的主要特征是区域城市化水平差异巨大。这种巨大差异决定了在未来较长的时期内，中国经济仍然可以通过产业转移和城市化扩散拉动中国经济增长，也意味着传统的投资品行业尚未达到退出历史舞台的阶段。

而从新兴行业发展的规律来看。新兴产业的发展和经济结构调整不可能在短期内完成。传统增长模式和传统产业仍会继续控制和决定中国经济增长很多年。未来的中国经济增长必然是传统模式的延续和新兴模式的建立相结合的模式，这种模式也可能要过渡很长时间。这正是中国经济转型时代的标志，市场的估值判断在这个转型期内很可能会反复表现出较大分歧，从而引起持续反复的市场振荡。

基于我们对国内经济发展阶段的认识，在城市化扩散阶段，劳动力成本上升，未来提高劳动生产率的专用设备行业的需求将大大增加，这些行业包括农业机械设备、采掘业机械设备等等。

另一方面，随着东部城市化率高达60％以上，未来东部的城市化速度必将放缓，城市化发展从过去的硬件建设转型为环境改善等软件的建设，这会增加城市绿化、公共交通和环境卫生等方面的需求，也必将伴随这些类型的生产型服务业快速发展。

市场振荡回升　结构分化缓和

从中短期经济基本面数据来看，3月份，CFLP中国制造业采购经理指数(PMI)为55．1％，比上月上升3．1个百分点。该指数已持续13个月保持在50％以上，反映出中国经济已走向稳定较快增长的轨道。

在PM1分项指数中，新订单指数为58．1％，比上月上升4．4个百分点。固定资产投资继续保持快速增长，特别是其中民间投资趋于活跃。居民消费也继续保持较快增长基本态势，说明社会需求在持续上升。

其他值得关注的分项数据显示，3月份新出口订单指数上升，达到了54．5％，当月出口数据上升。3月份，生产指数为58．4％，比上月上升4．1个百分点。3月份从业人员指数为52．9％，比上月上升3．0个百分点。说明当前出口当月数据上升。工业生产提速，而就业也显示回升迹象。

目前市场对CPI普遍预期是两头低中间高，一季度尤其是12月份和2月份的CPI超预期以及货币政策提前紧缩给市场带来了压力，但我们认为二季度通胀的实际情况很可能会低于市场的高通胀预期，从而货币政策的密集紧缩可能会告一段落，市场的担忧也有望缓解，从而出现市场对悲观预期的修复。

中期有几个问题值得关注，一是出口指数的走势并不稳定。波动性较大。3月出口数据上升是否具有趋势性和可持续性还有待观察。二是通胀有可能在6到7月份起来，4月份的货币政策和遥胀数据对于决定中期投资的调整是很重要的。

我们认为目前经济基本面数据整体较好，而通胀又不是很迫切的情况下，近期加息的可能性也较小。市场反弹仍有支撑，从中期来看，市场可能出现振荡回升、结构分化缓和的情况。建议提高周期性行业配置、坚持持有成长性行业。超配建材、煤炭、专用机械、医药，标配金融地产，主题投资关注升值预期下的航空、造纸等。

二季度进入加息时间窗

3月份CPI小幅回落，尚不足以继续支撑债券市场收益率进一步下行。随着二季度CPI翘尾因素加速上升，CPI上行压力将进一步凸显，预计6月份CPI同比将跃升至4％左右，突破今年全年CPI调控目标，二季度将进入央行升息时间窗，央票发行利率将进一步调升。此外，二季度到期资金大幅下降，资金面弱化也将制约现券收益率的进一步下行空间。

在通胀加速回升的二季度，收益率曲线将从一季度的平坦化下移变为陡峭化上移，中长债收益率上行风险将继续凸显，建议配置型机构放慢长债配置节奏，交易型机构继续采取短久期防御策略。

我们认为在二季度加息之前，信用产品不会有较大的利率风险，可以继续积极关注高票息信用债，及近期央票发行利率持平带来的利率产品交易性机会。

基金配置仍以偏股型为主

从对基础A股市场和债券市场未来走势的分析，若仅从预期收益的角度来看，中短期权益类证券的预期收益仍然高于固定收益类证券，因而我们建议对于一个标准组合而言，仍然应该以偏股型基金为主，固定收益类基金为辅。

偏股型基金中，应以主动投资偏股型基金为主要配置。但在结构分化的振荡特征市场中，主动投资管理基金的业绩分化通常会比较大，因而如何选择个别基金是个挑战。

对于长期投资而言，指数化投资仍然有其有效性，但在短期振荡较大的市场上仅能获得市场平均收益。投资者也可部分投资指数基金获得市场平均收益水平，再抓住时机博取短期交易性机会以增加收益。

(作者单位：招商证券)

专家称可借分级基金抢反弹

进退自如有望实现收益升级

多家基金公司的二季度策略报告显示，

“震荡向上”成为二季度A股市场的关键词。市场波动中，投资者选择基金的难度进一步增加。对此，业内专家建议，分级基金同时含有杠杆份额和类固定收益份额，其杠杆份额在市场反弹期，可获得超越市场平均水平的收益，对于风险承受力高的投资者可适当参与；而稳健投资者则可选择类固定收益份额，在震荡市拥有“安心”收益。

篇8

展望2009年，中国经济面临内外部需求加速回落、内外部资产泡沫相续破裂等多重冲击的叠加。同时，政府为保增长出台了一系列的宽松财政货币政策并有望在09继续超预期实施，这在一定程度上缓解了经济基本面恶化的趋势，也增加了市场的流动性。面对09年政策与经济周期的博弈，我们需要作出的投资抉择将会很困难，因此通过对十家主流券商的观点的整理，希望能为投资者带来清晰的投资思路，从而有效规避风险，积极把握机会。

中金：有20%以上的下行空间

市场判断：

A股指数从07年10月开始步入下行通道，持续时间超过13个月，最大调整幅度已逾70%，不过由于实体经济及企业盈利仍在加速放缓，国际金融系统性风险仍有待稳定及回到正常水平，尽管可能出现阶段性的反弹，大盘在现阶段难言见底。

大盘虽经历一年的大幅下跌，市值由高点蒸发超过60%，但是A股当前估值水平仍难言具备安全边际。从市盈率角度来看，A股当前静态市盈率为15.6倍，离底部平均13倍尚有超过15%的下行空间；如果以市净率角度来看，上海综指当前市净率2.11倍远高于05年6月底部的1.6倍；沪深300指数当前市净率1.97倍高于05年12月的1.53倍，考虑到现在仍处于盈利（ROE）周期高点，更有20%以上的下行空间。

投资策略

基于大市盈利预测仍有被大幅下调及估值下移的可能性，我们投资组合仍然维持较高的防御性，建议注意仓位控制，超配盈利与现金流可见性较强、受惠于政策支出、成本下降等行业。A股超配石油石化、电力、必需消费品与房地产；低配金融、基础材料、煤炭、可选或耐用消费品及航空航运。港股超配电讯服务、石油石化电力、必需消费品，低配的板块与A股相同。政府刺激经济措施成效可能在下半年出现，带动大市触底，历史上看，大宗原材料、交通运输、资本品的盈利见底较早；股价上大宗原材料、工业、公用事业先于大盘见底；金融及可选消费一般滞后；但大盘见底后六个月以金融、工业、科技行业的反弹力最强。

海通证券：1300点安全边际显现

市场判断：

2008年，A股估值基本上呈现出单边下滑的状态，整体A股的市盈率从43倍附近的高位回落到13倍附近。单纯从静态市盈率的水平来看，已经和998点时的水平相近了。不过，由于未来的宏观经济走向变数重重，上市公司盈利的不确定性大大增加，这使得PE的估值方法遇到了困难；相比较而言，净资产要比盈利的可确定性大一些。因此，在目前指数点位所对应的PB估值仍明显高于上证综指处998点时对应PB估值的状况下，意味着当前市场并不具备足够的安全边际。

2009年A股市场将面临着空前的供给压力，大量限售股解禁，从非流通状态进入可流通状态。A公司2009年业绩增速将呈现“前低后高”态势。从静态水平来看，到达1300点附近时1.5倍的PB水平下很多行业将逼近净资产边界，除了净资产可能含水量较高的行业不会受到产业资本的认同之外，其他绝大部分逼近净资产的行业可能会得到产业资本的认可，这一区域的安全边际将显现出来。

投资策略

对于2009年的资产配置，我们的基本思路是：从收入端着手，紧紧把握住政府投资这个2009年我国投资领域最大亮点带来的投资品领域的结构性投资机会；同时也是从收入端着手，重点配置在2009年里需求增速不会随GDP增速回落而下滑，而能够继续保持快速增长的中低档消费品行业。同时，我们也关注煤价下跌和可能推出的成品油定价机制改革带来的投资机会。

就具体结构性和交易性机会主要存在于：受益于政府加大投资力度的部分投资品行业，包括铁路相关行业、水泥、工程机械、电力设备、3G设备及计算机服务子行业等；受益于煤价下跌的电力行业和可能推出成品油定价机制改革的部分化工子行业等；增速受GDP回落影响微小的部分消费品行业，包括医药生物制品、中低档的食品饮料、传媒与文化、零售百货等。

华泰：市场回暖有待基本面好转

市场判断：

A股市场从07年10月的高位下调以来，累计跌幅已达70%左右。在这个痛苦的过程中，市场泡沫被迅速挤压，估值水平也回归到历史的低位。05、06年期间市场的静态PE一直保持在13-15倍之间，目前的PE水平也已接近这个历史最低水平。根据12月19日市场收盘价计算，目前全部A股的静态市盈率为17.2倍，08年市场动态市盈率是14.26倍，09年为12.01倍，市场PB水平在2.4倍左右。从具体行业看，黑色金属、金融服务、轻工制造、房地产和交通运输行业的估值低于市场平均水平。但是从隐含的增长率看，09年业绩增长预期为18.73％，在宏观经济处于下降周期、企业业绩增速大幅下滑的环境下，这显然是过于乐观的盈利预期。再考虑到大小非减持的压力，我们认为尽管目前市值估值已回归到历史低位，但绝对吸引力的出现仍有待于经济环境和市场环境的进一步好转。

投资策略

今年四季度以来，随着全球经济放缓、国内经济下滑风险加大的情况下，中央政府密集出台了一系列扩大内需、刺激经济增长的政策。我们认为“受益扩大内需政策”将成为贯穿09全年的一个重要的投资主题。

从投资需求拉动来看，铁路建筑受益最大，行业结构决定了公司受益程度；钢铁行业明显受到投资需求拉动，但整体的行业运行格局难以改变；水泥行业方面，新增需求将拉动区域市场景气；随着铁路设备投资增长进入快车道，作为铁路设备行业龙头企业的中国南车未来两年收入的确定性比较强。从消费需求拉动来看，家电行业受“家电下乡”政策影响将激活农村市场，打开发展空间；医药行业方面由于市场结构面临变化，常规医疗器械、普药、中成药需求将增加；食品行业的防御性显现，奶类、啤酒及肉类加工子行业面临发展机遇；零售行业尽管整体增速放缓，但超市和家电连锁子行业受益刺激政策明显；房地产行业由于多项政策支持住宅消费，住宅开发行业领头羊应受重点关注。

广发证券：通胀酝酿反弹

市场判断：

历史经验显示，股价因危机冲击而大幅下挫之后，往往会迎来较佳的长期回报。从长期来看，市场能否持续上升行情取决于通胀阶段能否持续，而产能过剩压力、大规模重复建设与低回报投资构成更长时间内需要关注的风险。

我们预测2009年上市公司业绩将下跌10%，主要因净利润率与销售收入增速都出现下滑所致。在此基础上，估计出A股的合理估值水平，悲观情形下A股距离底部还有20%的下跌空间，但2009年末较现在的潜在回报也将达到20%。

投资策略

在明年上半年的通缩环境中，配置组合仍应保持一定的防御性，超配需求下滑但成本下滑更快的行业，比如电力、食品饮料；超配需求与成本保持刚性的行业，比如医药、电信；而在下半年的再通胀预期中，可以提高周期类行业的配置比重。考虑财政扩张的刺激效果，以及业绩走过低点，我们认为钢铁、水泥、工程机械等投资品在下半年存在交易性机会，但趋势性机会仍待房地产市场回暖。政策扩张方向是明年重要的投资方向，由于基础设施建设是未来的投资重点，因此是我们的投资标的，此外还包括建筑业、节能环保等；标配银行、保险和房地产，但考虑到明年政策可能不断放松，房地产存在交易性机会；鉴于PPI走低与居民实际收入水平下滑，重点回避能源与可选消费品。此外，历史上看经济较为困难时期往往并购较多，并且有助于提升业绩与回报，我们建议投资者关注。

中信建投：振荡中布局三大平衡机会

市场判断：

从一个经济运行的长周期来看，经济危机、股市危机、金融危机往往相运而生，三者所体现出的周期性也可以归结为经济周期、股市周期与流动性周期。股市历来被称作经济的晴雨表，其相关关系不言而喻，而随着全球虚拟经济规模日益扩大，流动性周期与股市周期结合越发紧密，流动性对市场的影响也逐步加大。就中国而言，股市周期与流动性周期同样具有极高的关联性。股市的上涨往往伴随着流动性的同步提高，其时间差大概在3-12月不等。而在市场筑底的过程中，M2增速通常比M1快6%-13%，最新的统计数据显示，我国10月份M1与M2增速缺口为6.17%，显示出流动性正在复苏，市场进入筑底阶段。

2009年的市场将结束2008年单边下行的局面，迎来宽幅震荡和结构性机会，指数运行区间为1200-2700点；

投资策略

市场将在三大平衡中出现投资机会：

在中国经济平衡过程中，紧跟政府投资，找寻受益于国家保增长政策的企业成为一条可行的思路。在“国十条”政策中，涉及的方面主要有基础设施建设、安居工程、教育医疗、自主创新等，而从受益板块来看，主要集中在建筑建材、工程施工和机械设备方面，对于医药、节能环保和科技创新等板块投资者也应给予足够重视。

在流动性平衡过程中，货币政策放松和经济预期回稳给市场提供了资金来源，但真正影响资金需求的因素是二级市场的大小非减持。从时间上来看，2009年的大小非解禁在前5个月和10月份的规模相对较大。从行业构成上来看，材料、能源、资本货物、技术硬件与设备和汽车与汽车零部件占比相对较高。

在价值与成长的选择中，应当寻找绝对价值与确定性成长类股票。我们认为09年中，确定性成长类股票主要分布在非周期和高景气度的行业中。非周期行业中的医药、科技、教育、公用事业和必需消费品值得关注。而在高景气度行业中，我们建议投资者关注农业、新能源、铁路设备和工程机械等。

在主线方面选择上，我们看好以下四大主线：一是紧跟政府投资；二是投资绝对价值，关注大幅跌破重置成本的个股；三是寻找确定性成长；四是市场大幅下跌以后，并购重组将会迎来黄金时期。

申银万国：周期性风险正在过去

市场判断：

我们对A股市场的长期回报持乐观态度，认为A股资产的战略配置价值已经体现。信心来自于：1、中国经济长期仍具有充分的增长空间，动力来自于新农村改革和P.R.C模式的支持；2、低估值决定未来高收益，根据隐含股权成本估计，未来5-10年A股资产长期回报在10%以上。3、全球流动性在不断积累中，而中国资产未来仍会是其重要指向。

战略乐观的同时，我们更倾向于采取现实主义的态度面对2009年A股市场。周期性风险的集中性冲击正在过去，但市场趋势性回升还需要长周期风险的消化以及新增长动力的积累，这些都需要时间。基于DDM估计，我们认为2009年沪深300指数的合理波动区域为（1600，2600）

投资策略

我们的投资主题关注两个方向：

1、基于经济“W”型波动特征，进行顺周期的行业转换。08年4季度以来是对投资品冲击最大的第一波下行阶段，投资品无论在业绩预期还是在估值反应上都要提前于消费品，故我们认为在09上半年主要由财政投资驱动的经济上行阶段投资品会具有超额收益；但经济底部仍需要酝酿，经济敏感型行业趋势性回升要等到09年4季度。

2，逆周期寻找在经济下滑阶段能够进行有效扩张和整合的优势企业，历史经验告诉我们这些企业能够受益于经济衰退。政策催化剂（国企整合和节能环保），估值催化剂（实体投资回报低于历史平均，接近隐含股权成本），财务催化剂（行业内部的财务情况分化大，少数企业能够保持良好的资产负债情况和现金流情况），是我们进行逆周期整合优选的三个方向。

中信证券：长线建仓机会来临

市场判断：

2009年中国经济仍处于下行通道，需求回落使企业的利润率水平继续下降，上市公司业绩增速将进一步放缓至3%,但估值已经低于15倍的合理水平，流动性状况也有所好转，市场总体将是振荡反弹，投资机会明显多于08年。

从本轮政策实施效果来看将好于98年，短期有望延续政策推动的估值反弹行情，政策受益板块成为市场反弹的领头羊，周期性和高贝塔行业明显超越市场；中期市场将受制于业绩担忧而再度回调，并在09年中报披露期间完成二次探底，防御性行业将表现出较好的抗跌性；随着经济增速在明年下半年企稳，市场预期将趋于好转，业绩复苏推动市场展开中期反弹，股市将迎来长线建仓机会。

09年A股市场整体判断

评价原因

经济面负面经济运行“双下降”，矛盾转向需求回落。

业绩面负面需求打击赢利能力，业绩增速继续放缓。

估值面正面估值已处较低水平，反弹空间明显增大。

资金面中性减持压力有所减轻，供需状况趋于好转。

政策面正面政策粒度前所未有，市场信心得以提振。

总体判断中性业绩复苏尚需时日，信心恢复提升估值。

投资策略

针对不同阶段的市场特征，我们的投资策略是：

(l）针对近期密集出台的宏观政策，短期关注政策投资主题，包括扩大基建、出口退税、医疗改革、刺激消费等；

(2）针对09年振荡反弹的市场特征，在市场反弹中投资周期性和高贝塔行业；

(3）针对09年需求回落的经济环境，在市场筑底中配置需求相对稳定和业绩先期见底的行业。

行业配置建议。当前市场仍处于政策刺激下的估值反弹期，从政策主题与反弹策略角度出发，我们建议未来三个月重点关注电力设备、工程机械、建筑建材、房地产、医药、家电、纺织服装和通讯设备等行业的投资机会。

招商证券：反弹与调整交替出现

市场判断：

A股估值已调整至历史低点，相对金融危机后全球股市极低的估值仍偏高，其基础在于中国相对良好的经济基本面和资产供需关系。可能的挑战在于，内外需急剧放缓加大了中国经济波动风险，资产供需失衡因全流通后巨量限售股解禁而加快改变。应用估值模型的情景分析表明，A股估值对负面因素已经具有较强的抗性，而对正面因素则具备较强的弹性；若非常时期估值调整到非常水平，则意味着非常机遇。预计2009年沪深300指数核心波动区间[1600，2300]，中等级别的反弹与调整将交替出现。

投资策略

政府刺激内需将为09年上半年最大的投资主题。政府全面刺激内需，配合信贷的全面放松将催生局部的流动性过剩，受益于政府内需的板块可能获得全面的反弹机会。具体到行业配置将以“内需+现金”主题为主。信贷全面放松的同时政府全面刺激内需，建议增持铁路设备与电力设备等受益政府投资拉动的行业，并关注阶段性受益政策刺激的消费品行业，如汽车、房地产、家电等。同时，考虑到盈利全面加速下滑的趋势，建议相对均衡配置，在关注内需的同时，重点配置现金流充裕、盈利相对稳定的行业，譬如基础消费和受益政府投资的板块。当下半年企业盈利增速见底后，建议增持机械、金融、可选消费等可能率先复苏的下游周期性行业，并关注上游原材料行业的并购重组。

我们建议超配电气设备、建筑工程、零售、农业食品、保险、医药、软件与服务、通信设备、电信服务、电力。在局部板块中，建议关注机场公路、机床、公共交通、中低端品牌服饰以及超市等细分子行业。

中国银河：下半年踏上价值回归

市场判断：

股市目前处于暴涨暴跌模型的暴跌后期，价格明显低估，进入产业资本可接受的价值区，与国际市场相比不再昂贵。在国际资本流动新兴化、国内流动性宽松、A股供求关系改善以及资产配置困境的共同影响下，市场已被低估，A股吸引力正在增强。

我们测算2009年A股市场回报率将达到35.9%，上证指数合理估值中枢2548点，波动区域2500-3000点。此外，考虑到如果央行超预期注入流动性、平准基金推出等情况出现，市场的无风险利率和风险溢价会降低，合理的估值中枢会上移至20.6倍附近，上证指数将回到2900点以上。从运行轨迹来看，预计09年上半年股市脉冲式波动，下半年踏上价值回归之路。

投资策略

伴随经济“L”型、股市“S”型的演进轨迹，国际金融市场与商品市场、经济政策、股市政策都会发生相应变化，应紧紧把握新一轮经济增长动力、反周期经济政策、全球金融危机和全流通三条主线下的八类投资机遇：宽货币政策下的盈利改善、商品牛市终结下的利润回升、行业景气率先回暖、新一轮经济增长动力、加速城镇化进程、熊市后期防御性投资、全流通下的并购重组、全球金融危机下中国企业国际化所带来的投资机遇。

而投资机遇可以归结为三条资产配置主线：一是新一轮经济增长动力带来的长期投资机遇。主要行业有医药、家电、军工机械、食品饮料、信息、传媒、商业零售、纺织服装等。对这些行业给予“超配”或“标配”的投资建议。二是反周期政策作用下的中期投资机遇。主要行业有水泥、建筑、银行、证券、地产、铁路、公路等。作为政策刺激下的投资机会，行业实际业绩表现有赖于政策实施节奏和效果显现的影响，应注重配置时机的选择。三是在全球金融危机和全流通下的策略性投资机遇。除了石油石化因受益于高油价外，电力、汽车、煤炭、造纸、钢铁、有色金属基本面不太乐观，总体投资机会有限，但应注重细分子行业的选择。此外，应特别重视上述行业并购重组、国际化收购等策略性的交易机会。

根据上述八类投资机遇，以及三条投资主线，我们建议超配医药、家电、食品饮料、建筑、建材、银行、石化等行业。

国信证券：价值中枢在2000点

市场判断：

我们预计08年A股可比公司盈利趋于零增长，09年的净资产收益率从07年的17%和08年的15%回归到10-12%水平，盈利将下滑10-20%，远低于市场+10%的预期。A/H股整体溢价重新回到50%以上，尤其是上游资源类权重股的溢价率达到1倍制约着A股市场短期回升空间。

上证综指在1500点位的估值低于3年前千点时水平，其中09年动态PB为1.5

倍；而2500点以下“大小非”问题并不是市场的主要矛盾。从股市提前经济见底的规律、从长期国债收益率下降幅度、M1/M2“剪刀差”变化、CPI/PPI止跌企稳以及房地产与整个经济筑底企稳的多个视角判断，企业盈利同比增速的下滑势头有望在09年下半年开始缓和，从而成为支持市场转向的重要力量。我们预计09年A股市场的价值中枢在2000点一带。

篇9

家族财富管理的目标是基业长青，如将企业命运与家族财富深度捆绑，即使李兆会炒股浮盈40亿，行业衰退时也一样坠落；不过在飞速增长的行业中，分散投资固然可以分散风险，收益则可能不如集中持股本身，马化腾多年通过出售腾讯股票套现超200亿元，但若持股不动至今，他将拥有2527亿元身家，比当前财富还要高出550亿元。

传承则是另一重大问题，当创一代逐渐老去，而子女不愿接班，明智如王健林、何享健扶持子女进军金融投资市场，家族办公室雏形渐显，既能尊重子女兴趣，也能有效分离家族企业与家族财富的裙带风险。而红豆集团主动谋局传承与转型之变，开拓了生机。

家族企业走向公司化的规范治理是另一要义，这样可以最大程度降低企业家自身安危对于企业命运的影响。至于巨量财富背后的意义和对应的社会责任，中国的富豪需要学习的更多。踏过七问，有人见招拆招，有人翻了小船。时代里留下故事，任人评说。

财富，是这个时代畅通无阻的通行证，是中国人欲望集合里的最高共识，是支离破碎价值观里的中流砥柱。今天，中国已是全球新增富人的最高产出地，瑞银联合普华永道的报告显示，2015年，亚洲平均每三天便诞生一名新的亿万富豪，而中国占到了其中八成，相比之下，美国只净新增了5名。

私人银行、资产管理公司、家族办公室、家族信托等在15年前绝少听闻，而今，这些财富管理机构已获得巨大的市场容量和前景。数据显示，招商银行私人银行成立8年来，客户人数和资产管理规模保持年均30%-40%的增速，截至2016年上半年，其私人银行客户数达5.4万户，管理资产规模达1.42万亿元。“宇宙行”工行私人银行客户数达7.62万户，管理的资产达1.23万亿元，尽管资管规模相比全球最大私人银行瑞银2015年底管理的私人财富1.74万亿美元还差距巨大，但其2015年44.3%的增速却让后者无法企及。诺亚财富（NOAH.NYSE）则宣称拥有超过11万高净值客户，人均可投资资产基本在3000万元以上。

然而，一个家族要持续地创造、管理财富并将其延续下去，是一件极其困难的事情。2003年新财富首次推出富人榜时，那些当年40岁以下的天团高富帅，年纪轻轻便已闯下广阔天地，不少人日后成为一方霸主。如果一切正常，今年50岁左右的他们更应是资本江湖中的风云人物。然而，当初这批风华正茂生力军，至今仍活跃在榜单上的的富豪不到1/3。

历史的车轮碾过，命运岂止是唏嘘？顶富阶层尽管手握巨量财富，但同样要面对各种难题：维持巨富地位，需要何种增速？行业衰退，该怎样避免家族财富被拖下水？行业增长，自身判断失误，有没有第二扇窗？泱泱财富，子女却不愿意接班该怎么办？所有财富都集中在一只股票上，这只股票还涨得挺不错，又要怎么办？当财富只是一个数字符号，该如何追求更高的价值实现？一个巨富家族，该跨过多少道关坎，才能称之为家族？新财富连续钻研了14年的富人榜数据库中，藏着各种魔鬼般的细节。

一问：如何不被新财富榜单抛弃？

不被抛弃的前提是需要留在榜单上，这意味着一个富人，需要富到身家能淘汰全中国1367820000人中除了500人之外的所有人。新财富将给出实证分析，让你知道维持巨富地位，在中国需要什么样的极限增速。

时光返回2003年，新财富首份富人榜的入榜门槛是2亿元，当年拥有2亿元身家的中国人，就是中国最有钱的400人之一；2016年，入榜门槛抬升至65亿元。也就是说，如果一个富豪2003、2016年都恰好刚刚上榜，其这13年间财富复合增长的速度要达到年化30.71%，这是一个相当惊人的数字，股神巴菲特的业绩也没有超过年化20%。

而想要维持住财富保持全中国前100名的地位，又需要怎样的财富增长速度？2003年新财富富人榜第100名华茂集团的徐万茂（当年57岁）的财富为8.7亿元；2016年并列第100名的包括许多赫赫有名的家族（包括南山集团宋作文、香江集团刘志强/翟美卿、盛大陈天桥、涌金系陈金霞、新华都陈发树等），他们的财富均为200亿元。按年龄算，徐万茂今年已有70岁，但其家族早已消失在榜单中，如果他要维持2003年时的排名，这13年间年化复合增长率需要达到27.27%。

2003年首富荣智健的财富为61.1亿元，2016年首富王健林/王思聪的财富达到了1982.6亿元，荣智健若要维持首富地位，其财富的年化复合增长需要达到30.69%（和上榜门槛的增速惊人一致）。事实上，2003年时首富的财富是榜单最后一名的30倍，2016年时还是30倍。2003年的首富如果其财富只是维持不变，2016年已经排不上榜单了，当然，荣智健的经历比这更糟，他的家族在外汇交易中触礁了。

无论是30.71%、27.27%，还是30.69%，都是一个惊人的年化增长数字，其不仅远远超过同期中国GDP增速，连所谓房价暴涨的“罪魁祸首”M2（广义货币供应量）都自叹不如。2003年末中国M2为22.12万亿元，2015年末M2为139.23万亿元，12年间增长了6.29倍，期间的复合增长率为16.57%。相比之下，首富及入榜富豪的门槛提高了30倍，且复合增长率几乎为同期M2增速的2倍（表1）。所有学金融的人都知道，复合增速的指数级增长是有多厉害，GDP这12年间的年化增速仅仅比M2少了2个多百分点，但两者差额从2003年的8.46万亿元扩大到了2016年的71.56万亿元。

上榜不易，久居更难。如果GDP增速代表了社会整体财富的增速，而M2增速代表了房价的增速，那么新财富榜单富人财富的增速就清晰地显示出，富人愈富、差距扩大的社会现实。当然，从这个角度来看，富人的财富增长并未依赖于货币发行的水涨船高，而体现了真正的财富创造。

跑赢GDP、跑赢M2的财富增速的要求足够说明，对于家族而言，长年跻身新财富富人榜绝非易事。从历年榜单中我们挑选了一些极富代表性的家族―比如，现在依旧活跃在榜单上的老钱家族，因互联网崛起而势如破竹的IT新贵，更有那些在风吹浪打的经济大潮中最终翻船的折戟者―探究他们遭遇了哪些共性问题？不同的家族采取了何种不同的解决方案？现实问题从来没有重新回答一次的自由，一道错误回答就会给家族带来不同的结局。财富鼎盛与湮灭之间，有没有一条明确的“可为，不可为”的分界线？

二问：家族主业遭遇困局，怎么办？

跑赢社会平均财富增速，只是第一道关卡。财富的持续增长多数来自持股企业的基业长青，但宏观形势三年一变，谁知道曾被顶级投行预言永远不会跌破100美元/桶的石油价格会回到30美元/桶？谁能预料那个刚刚风光嫁女的山西煤老板邢利斌过了一两年就破产？

若论行业衰退引发家族财富的崩塌，山西李兆会家族是富人榜上最鲜明的代表。2003年时李兆会家族财富排名富人榜第22位，其主要财富为李氏家族控股99.3%的海鑫钢铁（图1）。海鑫曾连续两年为全国纳税额第一的创收大户，山西闻喜县40%财税收入的来源。然而，好景不长，钢铁行业因产能过剩引起整体衰落，海鑫钢铁身处内陆存在成本上的原发劣势，创始人李海仓被枪杀后年轻的富二代李兆会中断学业匆忙接班，管理混乱致使“过磅员月灰色收入十几万”，种种不利因素夹击，这家繁盛一时的钢铁企业最终走向了不可避免的破产局面。2014年，海鑫钢铁一笔30亿元的贷款逾期未还，高炉齐齐熄火，6月海鑫钢铁提交了破产重整的预案。

在实业维艰的情形下，李兆会曾经试图趟出另一条出路，却落下一个玩资本“败家”的名声。但实际并非如此。新财富此前详尽统计了其炒股的盈亏，仅仅在民生银行、兴业证券、山西证券三只金股上，李兆会就豪赚了30余亿元，整体投资浮盈更是超过40亿元。不过，尽管进行了多元化投资及布局，最终李兆会家族还是从榜单上消失（表2），其中最主要的原因当然是企业遭遇困境，实业黑洞吞噬了投资利润。不过，从家族财富来考虑，其行为仍有可反思之处。

其一，海鑫钢铁大溃败之前，李兆会已经发现自身对实业的兴趣逐渐淡薄，转而对投资产生浓厚兴趣，但他却一边将实业治理大权握在手里，一边疏于打理放任企业各种乱象横生。中国职业经理人职群的空缺，以及家族传承无奈的责任感，是这一矛盾局面出现的根由。

其二，李兆会的投资尽管产生了巨额盈利，但他这些赚了大钱的投资都是以海鑫钢铁及其控股90.93%的山西海鑫实业股份有限公司为主体展开。实业与投资收益混为一体，企业命运就与家族财富密不可分，企业崩溃吞噬了投资收益，也吞噬了家族财富。如果李兆会谙熟财富管理之道，当初另立家族控股平台进行投资运作，将家族企业和家族财富管理放在不同平台上进行分割运作，当家族企业遭遇困境时能果断出售或者聘请CEO打理，当不至于此。

相比海鑫，老牌服装企业红豆股份（600400）的安排更见心思。红豆股份2001年上市时，其创始人周耀庭已经58岁了。尽管其手握实际控制权，但家族的多个子辈均已在上市平台上进行历练。

周耀庭的两个儿子周海江、周鸣江都曾担任上市公司董事长一职，其中，周海江任期长达10年（1998-2008），周鸣江4年（2008-2012）。但纺织服装行业整体竞争趋于激烈，企业经营每况愈下，于是周耀庭又起用了侄子周宏江担任过一年时间董事长（2012-2013），但效果依然平平。从Z值预警模型的数据来测算，红豆股份2011-2013年的Z值分数一直都在1.1左右徘徊，这远远低于2. 675的安全标准。

行业不景气、财务风险高企，周家最终决定让媳妇上场当主力。2013年9月，具有金融、财务背景的刘连红（周海江妻子）当选红豆股份董事长，这之后，红豆股份气质有了很大变化。其一，业务上向金融、高科技拓展，投入3亿元设立上海红豆骏达资产管理有限公司，并涉足智能可穿戴设备；其二，积极从资本市场筹措资金，2015、2016年红豆股份连续两次进行增发，两次净募资额合计达25.6亿元，并将进一步扩大智慧红豆的建设；其三，整体业绩快速增长，2013-2015年间净利润从4391万元增长到8895万元，经营预警系统的Z值已经复苏至3.175，企业状况评估从“堪忧”恢复到了“良好”。市场也高度认可了这一转型，刘连红上任以来，红豆股份相对上证指数的超额收益达到了178.59%。

上市公司之外，红豆集团还进行了多元化布局，2012年，其传统的服装和橡胶板块营业毛利率仅为15.16%和10.36%，而生物医药和房地产却拥有58.65%和44.05%的毛利率。此外，红豆集团还大量参股金融机构，如投资江苏银行（600919）、广发银行、无锡农商行、无锡西联投资发展、利安人寿保险等在内的10家公司，涉足商业银行、投资管理、人寿保险、担保增信、私募基金等多个领域。

三问：行业没有衰退，你却落伍了？

不是说站在风口，就能飞上天。即使行业急速前行，也不乏先行者落伍。1959年出生的朱孟依在上世纪90年代拿到香港身份，在港创立合生创展及珠江投资，以外资身份回内地发展地产事业。其中，合生创展（00754.HK）于1998年在港交所上市，更在2004年就率先成为国内首家销售额过百亿的民营地产企业，这在当时让万科、恒大等地产巨头都甘拜下风。

然而，在这种先发优势下，朱孟依却看走了眼，在地产主业上失去了黄金十年―万科第一个突破千亿元销售规模，而恒大2016年的销售额据称将超过3000亿元，昔日小弟成带头大哥。同时期中国房地产业成为了第一大支柱行业，但曾经的霸主合生创展却沦为陪跑。媒体分析，其主要败于耗资高达200亿元的“京津新城”项目，尽管朱孟依力排众议上马该项目是因为看中京津一体化的前景，但他的预期无疑太过超前了。2014年时，该项目的上千套别墅小区还长满了野草，成为报道中的著名“鬼城”。

冒险精神和超前意识是巨富们的共同特征，然而盈亏同源，失败也往往源于这两点。直到今天，合生创展依然在百亿俱乐部中来回辗转―2010年至2015年间，合生创展的销售额始终在100亿元上下徘徊。2013年，朱孟依将合生创展副董事长之位交由女儿朱桔榕，差点让外界误以为他要隐退归山。

幸运的是，朱孟依不止地产这一手牌。2002年，珠江投资切入能源领域，并收购诸多电厂，两年后，其成为上海电气集团的战略投资者。要知道，2004年可是合生创展在地产上称王称霸的一年，但这种多元化的长远布局，在十年后赢取了巨额回报。2015年，朱孟依家族控制的企业在上海电气（601727）上一举套现82亿元，成为当年A股的套现之王。

这笔大额套现也让千亿隐形旗舰珠江投资浮出水面，其作为朱孟依家族投资控股公司，控股地产、基建、能源、医药、保险、教育、医疗、科技、文化等多家公司。如2011年获批筹建的珠江人寿，目前已实现盈利，民营企业拿下保险牌照的巨大好处，在今年的宝万之争中已有目共睹。

没有抓住爆发的主业财富当然令人扼腕，但及时从身处困境的业务中抽身，提前布局其他类别的投资，也有望为家族带来新的财富源泉，从而实现长盛不衰。十多年来，朱孟依家族由于“把鸡蛋放在不同篮子”，一直稳踞新财富富人榜榜单上。2003年，朱孟依家族以7.8亿元（第123名）财富首次上榜新财富，2006年更一度跻身前三（当年第三名，100亿元）；2016年，一度熬不过2008年的恒大许家印成为地产界财富担当（第10名），而朱孟依家族排名虽略有下滑，但仍稳居前100名（第72位，240亿元）。

如果说房地产+IT是中国经济这些年的双龙，恐怕没人会反对，与朱孟依家族类似的财富故事在互联网领域里也有演绎，如果你错失了主场的风，是否寻到了另一条生存之道？曾经作为中国首富的陈天桥家族，已从盛大网络、盛大游戏中完全抽身，彻底淡出比肩迪斯尼做大娱乐“六驾马车”的设想，而是各种卖卖卖，套现上市资产，再各种买买买，即使没有在互联网领域笑到最后，却以广泛的投资布局见长。

四问：子女不想接班，家业如何传承？

从富人榜历年变迁来看，和这个社会一样，老龄化的趋势越来越明显。在2013年“新财富500富人榜”上，50岁以上富豪占比为60.6%（表3），这意味着，6成以上的中国富人须直面接班人问题，两万亿民间财富掌控者未来10-20年将会易主，中国民营企业正式迎来交接高峰。3年后，我们再次统计该数据，发现进展比我们想象的快多了，2016年新财富榜单上50岁以上的富豪占比高达近7成，3年时间老龄化的比例抬升了10%，富人榜上的传承问题格外突出（表4）。

再对比下13年前我们首度的榜单，那时的富人榜堪称小鲜肉当道，40岁以下富人占比达到了16.25%，而50岁以上者合计只占27.25%，不到三成富人需要思考传承问题（表5）。

创一代逐渐老去，家族二代（G2）愿不愿意接班，就是最迫在眉睫的问题。财富的征程从长跑演变成接力赛时，G2是否有G1一样的果敢和执行力？他们的意愿是否与长辈相合？巨富家族又该如何应对？

对于愿意接班的，当然事情轻松了一大半。但是你要保证二代对家族事业有一代一样的责任心。比如那个著名的海翔药业的故事，创始人历经30年将企业做上市，二代3年就匆忙出售，传闻是欠下巨额赌债。这种关系到接班人的培养问题，楷模可参照李嘉诚与李泽钜、李泽楷父子。

很多时候，传承并不意味着儿女就必须接班。对于众多二代来说，家族企业方方面面的关系实难维护，监管部门、产业上下游、同业竞争对手，更遑论自身企业里动辄数万的员工，能在此中做到游刃有余，需要全身心的智慧和精力投入，这种功力绝非去顶级名校拿一个学位就能锻就。对于许多富二代而言，管实业、管人的乐趣，远远抵不上管钱的兴趣。如果子女不愿意接班，富人怎么办？

明理的家族长者会更加尊重下一代的内心意愿，并支持下一代做自己真正有兴趣的事情。2016年的首富王健林就说过，“我跟思聪探讨过几次，他没兴趣接我的班，管十几万人他觉得太辛苦。我本身也是很有现代意识的，将来不一定他接班，职业经理人谁好就谁来”。

有这样的认识难能可贵，毕竟王思聪是王健林的独子。论社会影响力，王思聪的风头并不亚于王健林，2000万微博粉丝，率直敢言，首席网红兼国民老公，随便买个桌子、吃个麻辣烫都能上头条。作为最著名的富二代，他的志趣偏偏并不在于接过父亲高达1920亿元的身家（父子俩1982.6亿元的总身家里包括王思聪的63亿）。

尽管目前王思聪的身家组成里，主要财富还是来自持有万达集团2%股权及500万股万达院线股票，但人们更感兴趣的是其独立运作的普思资本（图2）。成立于2009年的普思资本由王思聪100%控股，定位于私募股权投资，且不投地产与矿业，目前来看，整体回报不俗。截至2016年5月，普思资本已披露的22个投资项目中，6个已上市， 1家借壳中，1家已实现并购退出，退出率在45%；剩余的12家项目里，1家提交过上市申请，另有7家在最近两年都有活跃的融资行为，其中包含人人车、乐视体育、大众点评、Palantir、瑞尔齿科等知名项目。

普思资本的投资项目，一方面体现出王思聪的个人兴趣，如乐逗游戏、网鱼网咖、英雄互娱、云游控股、ImbaTV、钛度智能等都是围绕其所热爱的电竞、直播等泛娱乐行业展开；另一方面，其投资的那些最顶级项目如乐视体育、大众点评、Palantir等，或是借了其父亲的名望和地位而得以入股。

王思聪5亿元的启动资金，只是王健林给儿子交个实战学费而已。大牌如王健林还会尝试做直播，给儿子投资的直播平台站台。谈及父子间的合作时，王健林笑称，“我跟他的合作就是给他投钱啊”。但又岂止是钱呢？天下父母心其实大同小异，给了钱还希望能协助结识人脉，帮衬资源，即使儿女要做自己想做的事，也难免会想要“扶上马，帮一程”。

曾经的四川首富刘汉通过期货攫取第一桶金，并涉足机场、公路、白酒、水电等实业投资，旗下汉龙集团曾拥有两家上市公司股权，但不曾想，其多年经营的政商沃土一夕倾覆，自身及家族则遭遇灭顶之灾。2015年2月，刘汉因犯组织、领导、参加黑社会性质组织罪、故意杀人罪等被执行死刑，时年其仅50岁。他在法庭上嚎啕大哭的身影，和临刑前“后悔自己想要的太多，野心太大”的忏悔，正印证了那句古话，“身后有余忘缩手，眼前无路想回头”。

这样的例子已然太多，金螳螂实际控制人朱兴良于2014年因涉嫌行贿被批捕，而此前与其关系匪浅的原南京市长季建业被确认因涉嫌严重违规违纪而接受调查。在季建业掌权之时，金螳螂承接了江苏省众多国企业务，获取了很多重大工程的装修装饰订单；而事发之后这一特殊优势消失，金螳螂2015年年报显示，其营收同比下降9.83%，而净利润同比下滑14.65%，与此前收入、利润两位数的高速增长对比鲜明。

如果灵魂人物被禁锢或消失了，家族及企业如何继续发展？涌金系创始人魏东的配偶陈金霞延续家族财富的故事，可为参照。

在金融圈证券圈里，魏东被视作天纵奇才，2008年4月9日纵身一跃之前，他只给妻子陈金霞留下一纸遗书：“你重任在肩”。

寥寥数字，圈定了陈金霞下半辈子的人生主题。2016年，陈金霞家族仍在富人榜榜单，以200亿元财富排第92位。在激烈的巨富末位淘汰赛中，这个名次很不容易。

陈之智慧，在于扬长避短。魏东猝然离世后，陈金霞接手了通过涌金投资及长沙九芝堂控股的九芝堂、国金证券股权（图4）。但涌金系在陈接手后的主要动作是退出。2013年前后，国金证券董事长雷波、副董事长王晋勇、总经理张峥、董事廖军等涌金系旧将先后离开国金证券。而在2015年底，李振国入主九芝堂，陈金霞顺势退守第三大股东，其转让给李振国8350万股，套现了15亿元。之后，涌金系在九芝堂的剩余持股下降到了4.84%，剩余股权价值约9.15亿元。

与淡出上市公司相对应的是，涌金系近年成立了众多股权投资平台，包括涌金投资控股、祥禾投资、祥禾泓安、上海泓成投资、涌金中富、上海涌铧投资、北京知金科技投资等。而这些公司出现在大量IPO、重组和定增项目中。

2014年8月，蓝宝石生产商奥瑞德宣布借壳西南药业（600666），后者迎来7个涨停，而涌金系旗下的祥和投资、上海泓成投资在奥瑞德投资4141万元，该借壳交易使得这笔投资瞬间升值至10亿元。

陈金霞能接手涌金系还能延续家族财富的血脉，一方面需要高超的内部沟通技巧，毕竟魏东辞世之时，多半人更看好其弟弟魏峰接任，但最终商讨的结果是由陈金霞来掌控这艘巨轮；另一方面，掌控两家上市平台恐需花费巨大心血，对于企业管理并不太熟悉的陈金霞，选择了股权投资，避开短板，实现了更简洁的财富增值模式。

六问：如果一切安好，你愿意所有鸡蛋放在一个篮子里？

一切安好，是指既没有转型的问题―企业仍在高速增长；又没有传承之忧―已建立了良好的公司治理结构，创始人是不是大股东不再影响企业的正常运转。如果做到这样，就没有了忧愁吗？

然而，如果所有身家系于一只股票、一个篮子，哪天遭遇一次系统性风险―比如金融危机呢？对于当前接班压力不大的富人家族，重心更多在于财富管理的安排。分散投资、将财富在不同行业、不同区域间搭配管理可能是他们的共同选择。

马化腾和马云是新贵中的翘楚，足够有钱，公司治理也非常完善，在腾讯控股（00700.HK）中，马化腾不是大股东；在阿里巴巴（BABA.NYSE）中，马云也不是大股东，他们如何管理自身的财富呢？

这些年来，马化腾累计套现了214.6亿港元。从时间线上看，2014年之前，马化腾的财富集中于腾讯股票上，其10年时间一共才减持套现了35.88亿元，相对于其千亿持股市值只是毛毛雨。但是，自2014年12月起，马化腾的财富配置风格似乎发生了较大的转换，仅2015年一年就套现103亿港元，两年不到的时间里分五次大额套现了逾177亿元，占这些年总套现的8成（表6、表7）。

即使到今天，每年上榜新财富富人榜的中国百亿级富豪不过数百人，且大多为账面上的股权财富，真正通过套现获取了百亿元真金白银者，可谓凤毛麟角。关于富人如何掌控庞大规模的财富，普通人的想象力普遍都很贫瘠。

马化腾本人曾经说过，“有钱了生活上也没什么变化，只是房子大些而已”，其在三亚、深圳华侨城、香港等多处购置了豪宅。其中，深圳波托菲诺纯水岸的别墅购入价约千万元；在三亚的豪宅占地约2400平米，耗资5000万元；在香港也拥有2套过亿豪宅。在已披露的艺术品投资中，马化腾也很务实，他曾在2013年以1700万拍得徐悲鸿的《四马图》，2015年10月以1000万元拍得李可染作品《蜀山春雨》，260万元拍下黄胄的《小品》，750万元拍下林风眠《丛林小鸟》，650万元拍下傅抱石《深山访友图》。以上林林总总加起来不过十亿元之内，2014年之后百亿规模的套现实在难以用“改善生活”一言以蔽之。