再融资方式范文

导语：如何才能写好一篇再融资方式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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【关键词】上市公司；再融资；主要因素；组合融资

0 引言

再融资指的是企业为了维持自身在市场内的竞争实力，通过在公开市场上进行首发融资后，再次通过公开市场开展融资工作，当前上市公司可以通过配股、增发、企业债券和可转换债券的四种方式进行再融资。本文在这里指的再融资是在我国主板上市的公司通过证券市场发行证券，再次进行筹集资金的活动，主要有三种再融资的方式：配股、增发和发行可转换债券。上市公司通过再融资筹集到的资金对其发展做出了重要的贡献，有关各方越来越关注证券市场的再融资作用。上市公司发展进步的内在要求就需要进行再融资，优化资源配置是证券市场主要功能，让具有发展潜力的企业在证券市场通过融资实现发展壮大的目标。同时，就上市公司而言，为了获取持续发展的动力，满足自身发展的需求，就需要通过证券市场进行科学合理的再融资。

1 选择上市公司再融资方式的发展趋势

一直以来，我国上市公司进行再融资的一种普遍方式是配股，而在国际市场上以增发进行再融资的主要方式为主，很少用配股进行再融资，只有当公司难以吸引新的投资者来认购的境况中，陷入经营困难，才运用这种方法。从上世纪九十年代末增发新股成功实施以来，从规模、发行数目上来看取得了不小的成就。但由于企业融资渠道在不断拓宽，同时上市公司在盈利、分红方面的压力与日俱增，股权融资已经不再是低廉的成本，从长远的角度看，作为股权融资方式的增发和配股，其市场地位在不断下降。

在国际资本市场中最重要的一种融资方式就是发行可转换债券，其在我国证券市场中的运用前景将会非常宽阔。从未来的发展趋势看，以后上市公司需要综合自身条件、环境特点、发展需要等因素来制定融资计划，在未来一段时期中进行融资时会综合多种融资方式实现组合融资。根据相关法规规定上市公司在发行可转换债券前的审核条件比较严格，只有少部分公司能够满足其要求运用这种融资方式。从正常理论来看，一般符合发行可转换债券要求的公司，就能满足配股、增发的条件，可以将配股、增发当作备用方式，融资方式的选择空间比较大，但是满足配股、增发要求的公司就不一定能发行可转换债券。然而有的公司即便满足了相关条件要求，但其发行可转换债券的总量也会受到资产负债水平的制约。所以对于资金需求量大的公司将增发和配股、银行贷款及可转换债券等方式相结合形成组合融资具有重大现实意义。

2 影响选择上市公司再融资方式的主要因素

2.1公司内部股权结构

公司各个利益相关者之间的关系是由其股权结构来决定的，公司的战略方向直接受到股权结构的影响。在大部分公司里其再融资方案的选择经常是拥有控制权的控股股东来决定的，所以在配置时控制权的重要性就突显出来。因增发方式没有受到发行比例的影响，所以当前流通股与非流通股之间不合理的持股比例，就可以通过大量增发来改善，这样证监会等相关管理层也比较容易认可。因配股融资受到比例限制的影响，要想取得大量融资资金，只能在流通股所占比例比较大时才可以实现，而增发融资与其相比，即便是小比例也可以满足融资需求。要想改善非流通股的不合理比例可以通过大比例增发来实现，证监会相关管理层也容易批准，管理层会因上市公司的流通股比例低而支持其获取增发资格，而上市公司的流通股比例高时就可以选择配股方式。

2.2市盈率的浮动影响

个体投资者是我国流通股的持股主体，可见我国证券市场是以个体证券投资行为为主，这是我国证券市场的明显特征。在现实的市场环境中，信息不对称的现象会在上市公司与投资者之间产生，造成投资者处在劣势位置。有时投资者对得到的信息会有自己正确的判断，从而形成一些成功的经验，这样就会容易形成依赖经验的想法，出现对自身信心满满、过度自信等情况，养成了种种非理性的行为。由于投资者存在的非理造成了证券市场机制的失效，导致市场产生不理想的波动，使得股票的真实价值不能被其市场价格反映出来，结果导致高估股票的市场价格。当高估了股票的价格时，同时公司的价值也会被高估，在这样的情况下上市公司肯定会想法设法进行最大限度的融资，增发方式既不受发行量的限制，发行的折扣又小，这样就能最大限度的进行资金筹集。由于市盈率越高，上市公司通过增发方式进行融资的获益能力就越大，这样上市公司就会为了获取增发资格而竭尽全力，所以，当上市公司的市盈率高时会更多的选择增发方式进行再融资，而市盈率低的多运用配股方式进行融资。

2.3公司综合实力情况

公司综合实力同样是影响上市公司选择再融资方式的一个重要因素。上述增发方式能给私人创造较高的收益，所以增发方式已经成为上市公司再融资的优先选择。但是与配股发行的条件相比，增发的发行条件较高，综合实力强的上市公司比综合实力弱的上市公司更具有优势，所以综合实力弱的上市公司在这方面竞争力不足，因此它们会以配股方式进行再融资为主，原因主要在于配股方式既能在证监会更容易获得批准，其发行的成功率又会偏高。综上所述，综合实力弱的上市公司会选择以配股方式为主，而综合实力强的上市公司就会积极争取增发资格。

3 完善上市公司再融资过程的措施

3.1实行组合融资，把多种融资方式相结合

我们可以将资本市场体系划分为：股票市场、债券市场和长期借贷市场。如果多样化的融资工具在资本市场上存在，那么企业的资本结构就会通过运用多种融资方式进行优化配置。一旦缺乏融资工具，资本市场的培育不完善，那就必然阻碍企业开拓融资渠道，进而造成融资行为存在缺陷。

第一，把长期和短期融资相结合的组合融资。就资本市场长远发展的角度看，以后上市公司需要综合自身条件、环境特点、发展需要等因素来制定融资计划，在上市公司进行融资时运用多种融资方式来组合融资，对组合融资方案精心设计，把长期和短期融资结合起来，增强融资的灵活度，使得上市公司的融资成本、融资风险大大降低。同时把上市公司的资产负债结构进行优化，创造最好的融资效益。

第二，运用多种融资方式。当今资本市场已经有了各种各样的融资方式，上市公司必须把自身发展状况和宏观环境结合起来充分考虑，选择出最佳的融资方式。有的上市公司符合发行股票条件，但不一定就符合发行债券，如有的上市公司属于高增长型的，很有发展前景和潜力，在未来股票一定会升值，但因暂时没有富余的资金去还本付息，大量资金都投入到上市公司的经营发展中，所以这种情况就不适合发债。对于上市公司而言存有大量的应收账款，可以对应收账款进行增信，然后对增信后的应收账款债权进行流转，通过债权流转实现融资这也是一种比较好的方式。应收账款债权流转不仅能迅速筹集的短期资金，对临时性资金缺口进行弥补，并且在融资实现的同时并没有增加任何负债，而是通过对债权进行转让来提高资金周转速度，从而增加收益，此外还节约了大量融资的费用，其实际成本要比银行贷款还要低廉。

3.2完善资本市场体系。

健全由多个子市场组成的互动机制的金融市场，从而完善整个市场体系。整个资本市场体系是由股票市场、债券市场和长期借贷市场组成的。我国是从上世纪八十年代才开始建立债券市场的，相对来说还很不发达，在债券市场内除了国债以外，其他债券发行规模较小且流动性差，造成了债券流动性差、参与者少的不良循环。长期以来尚未健全的商业银行功能，造成长期贷款的风险偏高，所以金融机构对长期贷款并不偏好。正是这两个原因造成了债权融资市场的融资渠道不通畅，使得上市公司在融资市场上股权融资偏好增强，进而让其优化资本结构、发挥融资能力受到影响。从现实中看，结构失衡现象在我国资本市场中一直存在，所以管理层要注意以下两个方面：一是加快发展债券市场、明确目标。首先从企业债券的结构、品种上进行调整，建立多样化的企业债券市场；其次要通过加大培养机构投资者的力度，提高投资基金发展速度，强化在债券市场上的理性投资，对具有发展潜力的优质上市公司要积极引导投资者对其进行中长期投资，对企业债券市场要减少一些不需要的行政干预，完善法律法规体系等方面推动企业债券市场的完善，使资本市场走向均衡发展方向。二是为了让商业银行等金融机构更多的参与到资本市场和企业债券市场的运作中，就需要清除那些不必要的障碍。

4 结论

综上所述，资本是维持上市公司经济活动的动力源泉，从上市公司的组建到生存、发展，必须要经历一次次的融资——投资——再融资的循环过程，这样上市公司才能不断发展壮大。确定最优化的资本结构是融资决策的关键，以便让融资成本与融资风险相匹配，控制住融资的风险，寻求成本与最大收益间达到一种均衡。上市公司以后融资的趋势是，将多种融资方式结合成组合融资，对各种情况综合考虑，确定一种最优化的再融资方式，为上市公司实现最大化利益和长远发展奠定基础。

【参考文献】

[1]周频 我国上市公司融资方式优序分析[J]当代经济.2007（11）

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[关键词] 股票增发 分离交易可转债 资金成本 财务风险

2008年，对于中国的证券市场而言注定是不平凡的一年。中国人民币在2008年加速升值，而世界经济正由于美国次级债问题出现了衰退迹象，全球经济正面临通货膨胀的挑战。中国的证券市场在牛市里也经历着严峻的考验，高通货膨胀率正考验着中国经济的发展。正在这种背景下，一些上市公司进行巨额再融资，一时引发了牛市的大回调。

据Wind数据统计显示，自2007年6月以来，剔除增发预案未被通过和已公布方案停止实施的公司，一年来，沪深两市共有220家A股公司计划实施定向增发177次、公募增发43次。以6月12日的收盘价计算，剔除4家尚处停牌的公司，在99家公布了增发价格的公司中，目前已有70家公司的收盘价跌破了预计增发价，占比高达70.71%。资本市场的融资功能在这样的状况下，无法发挥其应有的作用，同时，不仅给投资者带来了巨大的损失，也给上市公司带来了损失。为什么上市公司更乐于选择股票增发，而极少采用分离交易可转债方式进行资金筹集，这种现象的背后值得我们进行思考。

本文仅从股票增发和分离交易可转债这两种上市公司再融资方式的财务利弊进行探讨，进而提出对融资风险的防范思考。

一、再融资两种方式的优点分析

目前我国再融资有配股、增发和发行可转换债券等方式。股票增发和分离交易可转债这两种方式在上市公司再融资中占绝大多数。以下分别分析股票增发和分离交易可转债的优点：

1.股票增发

股票增发是向包括原有股东在内的全体社会公众投资者发售股票的一种权益类融资方式。

股票增发的优点有如下几方面：

(1)不需要支付利息和偿还本金，发行股票筹集的资金是公司的永久性资金，股利只有在盈利的情况下需要支付，不是公司的法定费用支出，因而可以改善公司的财务状况，增加公司的偿债能力；

(2)增发股票，可以提高公司信誉等级，提高公司的信用价值，降低债券筹资的风险，如果此时发行债券，利率就可以适当降低，从而降低债券的筹资成本。

2.分离交易可转债

分离交易可转债的全称是“认股权和债券分离交易的可转换公司债券”，它是债券和股票的混合融资品种。分离交易可转债由两大部分组成，一是可转换债券，二是股票权证。可转换债券是上市公司发行的一种特殊的债券，债券在发行的时候规定了到期转换的价格，债权人可以根据市场行情把债券转换成股票，也可以把债券持有到期归还本金并获得利息。股票权证是指在未来规定的期限内，按照规定的协议价买卖股票的选择权证明。分离交易可转债是一个双方共赢的创新投融资品种。

分离交易可转债的的优点有如下几方面：

（1）分离交易可转债可以降低资金成本及降低财务风险。由于分离交易可转债具有权证可交易，以及债券可转换的双重特征，对投资人而言潜在获利的可能性大，而风险相对小，因而，企业发行的债券利率会较低，企业以此方式获取资金的资金成本相对低。同时，在债券转换成股票前，因债券的利息在税前扣除，可获得税收方面的好处。可转换债券的发行费也低于股票的发行费用。如果，可转换债券到期转换为股票，企业无需归还本金，减轻企业债务负担，从而有效降低企业的财务风险。

（2） 避免股票发行的股本迅速扩张造成每股收益摊薄的问题，减轻企业业绩压力。可转债避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降。

（3）分离交易可转换债券融资可以优化财务结构。由于可转换债券具有债券和股票双重特征，因而可成为公司股权比重和债务比重的调节器。在资本市场利率很高或企业收益暂时欠佳的情况下，可以使企业实现低成本融资。而当企业发展，可转换债券将完成转换过程，企业不需要还本付息，以权益资本代替了负债资本。

二、两种融资方式的财务风险的分析

我们在认识两种融资方式有优点的同时，也需要充分认识其可能带来的财务风险:

1.股票增发融资的风险

(1)经营业绩指标可能会被稀释，公司股价收到影响。融资后由于股本大大增加，而投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度，企业的经营业绩指标往往被稀释而下滑，从而影响股价；

(2)融资的成本较高。从财务管理理论分析，权益性筹资的成本要大于债务筹资的成本，不仅因为股利要从税后盈余中分配，而且一般权益性筹资的发行费用比较高，因而其融资成本相对较高。

2.分离交易可转债的风险

（1）增加企业的财务风险。债券的本息是企业固定支出，债券越多，偿债能力就越低。当债券利率高于企业资金利润率，就可能会产生负的财务杠杆作用。

（2）可转换债券像其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机，成为股价和经营状况的恶性循环。

（3）有可能导致企业总资本金成本上升。当企业债券比率超过一定限度，企业财务风险增大、信誉等级下降。这时，不但债券的利率要相应提高，同时也会导致股权融资困难，使企业资金成本上升。

三、再融资过程中防范融资风险的若干建议

从财务理论分析，比较理性的融资顺序应为：首先,内部融资，其次,债权融资，最后才是股权融资。在成熟资本市场，公司债券融资额通常是股票市场的3倍～10倍。但由于我国证券市场发展部完善，上市公司不成熟，我国的上市公司在融资过程中，更多地倾向于股权融资。合理地从本企业的实际出发，兼顾各方投资人的利益，从防范财务风险的角度出发，权衡两种融资的相关因素进行融资决策才是理性的融资行为。

今年以来大量的再融资行为，不仅造成上市公司公共形象受到损害的风险，并对其公司的股票市场价格造成不必要的损害，也造成了投资人对其公司的信任危机，这可能是在融资之外所没有充分考虑的。

因此，我们认为上市公司考虑筹资方式时，应考虑如下因素：

首先，公司的盈利状况。当公司财务风险较大时，可发行股票筹资，以降低财务风险、改善财务状况。当公司盈利水平较低时，应发行股票筹资，以避免发行债券所产生的负财务杠杆作用。

其次，严格控制财务风险。根据企业所能承担的财务风险程度确定债券的比率上限，控制债券不超过这个限度。比较企业的资金利润率与债券的资金成本水平，避免债券资金成本高于资金利润率。在有足够的偿债能力或较高的资金利润率的前提下，应尽可能利用债券融资，充分发挥财务杠杆作用。

再次，公司对资金的需要量。如果公司资金需要量较大，可以按原有权益与负债比例，同时发行股票和发行债券筹资。

最后，市场接受程度。上市公司再融资过程中，应事先与投资各方进行有效沟通，在市场接受程度之内进行融资，从而保证再融资行为的正面效应。

综上所述，笔者认为上市公司在进行再融资的决策过程中，应充分考虑到内外的环境因素变化，充分考虑风险因素，预防各种风险发生，并建立有效的风险防范机制。上市公司对负债经营的风险应有充分的认识,对防范负债经营风险的措施要准备充分。针对公司的实际情况制定恰当的风险规避方案,通过合理的筹资结构来分散风险,充分利用财务杠杆原理来控制投资风险, 选择最优化的资金结构, 以实现风险与报酬的最优组合。

成熟的市场经济，需要成熟的公司，成熟的公司一定是一个充满社会责任感的公司，因此，对上市公司而言需要有理性和负责的决策。

参考文献:

[1]finance.省略/stock/t/20080614/15594982428.shtml

[2]王化成:《高级财务管理》.首都经贸出版社

[3]王雍君:《财务精细化分析与公司管理决策》.中国经济出版社

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关键词：放下架子；师生互融；语文教育

中图分类号：G625 文献标识码：B 文章编号：1002-7661（2014）02-372-01

陶行知说过：我们希望今后办训育的人要打破侦探的技术，丢开判官的面具。他们应当与学生共生活、共甘苦，做他们的朋友，帮助学生在积极活动上行走。您若变成小孩子，便有惊人的奇迹出现：师生立刻成为朋友，学校立刻成为乐园；您立刻觉得是和小孩子一般儿大，一块儿玩，一处儿做工，谁也不觉得您是先生，您便成了真正的先生。

语文教育应当追求一种无权威的学习机制。教师应努力改变自己与学生的角色，放下架子，把自己融入学生，多扮演“合作伙伴”、“设计师”的角色。站在学生的角度思考教学过程和方法，引导运用组织、设计、分工、讨论等方式开展语文学习和实践活动，让他们从自己有兴趣的体验里获得知识与能力，把语文学习看成愉快而有意义的事。

一、“上”“下”互融注重师生位置互换

在语文课中，教师应该和学生们围在一起，成为他们中的一员。有时老师“领读”，而大多数时老师乐做“伴读”，让更多的学生有上台表演的机会，让他们领读、表演，甚至上课。在进行课本剧表演中，老师不会把自己所编的动作迫不及待地教给学生，而是让他们无拘无束，自编动作，这样就更便于了解他们喜欢什么，也更激发他们的创造力和表现力。

课文《一曲胡笳救孤城》当讲到《四面楚歌》这个故事时，老师先让学生自己练习表演。当教师说“请你来演演当时他们逼真的神态动作”时，他们每一位都打起了十二分的精神。尤其是站到讲台上的学生，因为他们首先要主动练好节奏，才能更好地“教学”。在上台的学生中，有的基础好，他们可以完成得惟妙惟肖；有的基础差一些，只能照着文章说。即使这样，老师也鼓励他们：“你是一位合格的老师，如果能……一定会更加出色。”

这样的课堂充满了民主气氛，学生更乐于接受。教师融合在学生中，学生充当着特殊的角色，师生空间的互换促进了师生角色的融合，有效地提高了教学效率。

二、“问”“答”互融注重师生权利互调

人生来就有求知欲望，儿童有着强烈的好奇心，好奇产生问题，创新始于问题。而在语文教学中，往往是由教师提出问题，学生被动地接受问题，剖析问题，解决问题。殊不知，“问题”是“教师的问题”，未必是“学生的问题”，这样，表面看似学生解决的问题，不一定有其真正从释疑到训练思维的效果。

南宋著名理学家朱熹说过，“疑者觉悟之机也”，“小疑小悟，大疑大悟”。大量教学实践证明，将提问的权利还给学生，让学生自己发现并提出问题进而解决问题，比教师主观设计问题更能激发学生学习的主动性和积极性，激活他们的思维。

例如，在学习《天窗》时，新课一开始就问学生，看了课题你想提什么问题？对于学生来说，他们最喜欢提问了，一下子就炸开了锅，一连串的问题便被提出来了：天窗是什么？乡下为什么要安装天窗？

组织学生讨论交流、合作学习，接着让学生动手画句子，读课文并说明原因，然后对学生进行朗读指导，并让他们自由选择自己喜欢的段落进行朗读表演，使每个学生都有参与和表现的机会，最后是让学生对课文质疑问难，帮助学生进一步理解课文并发挥他们潜在的智能。

在学生独立质疑环节中，许多学生提出有价值的问题：“为什么题目叫《天窗》？”“天窗为什么是作者唯一的慰藉？”“茅盾先生说得“虚、无”到底指的是什么？”这些问题都出乎我意料之外，特别是最后一个问题更是让我措手不及。正当我急速转动脑筋准备给孩子一个满意的答复，学生已纷纷发表了自己的见解。有的说：“作者只是从带子似的闪电想到了风云雨电猛烈地扫荡世界，这就使从虚倒实”……学生精彩的发言把课堂气氛推向。

教师将提问权下放，让学生主动地发现问题，解决问题，从根本上改变了学生等待老师传授知识，消除学生学习上的依赖心理，使学生由一个被动接受者变为一个主动探索者，把学习的潜力、动力发掘出来。同时，学生的提问可以使教师根据学生的需求及时调整教学内容，使教学更有的放矢。

三、“教”“学”互融注重师生角色互变

教学是一种信息交流活动。其主角一直是“闻道在先，术有专攻”的教师。学生只是当然的接受者、倾听者。严格地说，这一过程仅仅是信息的传递，并没有达到信息“交流”。古人云：“吾生有涯，而知无涯”。“后喻文化”强调长辈向后辈学习。若老师仍固执地坚持“唯我独知”，“唯我独能”，则无异于“井底之蛙”，对于学生的发展更是有害无益。在语文课堂中，应该打破传统的信息单向交流模式，让学生也成为信息与知识的传播者，参与师生的教学活动中来。

一次语文课上《关羽刮骨疗毒》，老师刚讲了个开场白，忽然有位学生就高高举起了手：“老师，我还知道关于这个故事的另一种版本！”大家不约而同地拍手请他讲这个故事。只见他滔滔不绝地讲了起来，他讲得头头是道，大家听得津津有味，就连老师的也自叹不如。同学们都觉得从他那里学到许多书本上学不到的知识。他所讲的故事为学生更好地理解课文作好了铺垫。

这些教例说明，凭借语文教学的资源优势，老师和学生都有机会扮演“教”的角色，同时又都有机会扮演“学”的角色，从而形成教学中的“双主体”流。这两个“主体”，学习信息，相互交流，研究教材，提出和解决问题，教师运用掌握的知识进行调控，使每个学生发挥最大的学习潜力，教师也不断地获取新知，提高教书育人的技艺，起到教学相长的作用。

参考文献：

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相比而言,大陆国有商业银行资产总额40.1兆元,四大银行资产均已超8兆人民币;大陆股份制商业银行,城市商业银行的资产规模大于台湾最大银行者也不在少数。

与营运规模相联系的一个特征是:台湾银行业市场集中较低。以前五大银行的市场占有率来衡量,台湾2009年的市场占有率为34.6%(以资产总额计),39.7%(以净资产计),21.4%(以分行数量计),32.9%(以存放款余额计)。更有占银行总数量1/4左右的台湾本地小型银行,每家市占率不到1%。从国际横向比较来看,我国台湾地区前五大银行的市场占有率是较低的。

(2)本地银行的市场占有率非常高。在2009年,以资产总量占银行业总量的比重来看,台湾本地银行的占比达到了74.96%;其净资产占整个银行业比重为82.91%;本地银行当年的存款余额为214463亿元新台币,占总量的75.51%;贷款余额为168038亿元新台币,占比高达91.68%。以这四个指标来衡量,外国银行在台分行的市场占有率都不超过6%。台湾银行业的市场竞争主体是台湾本地银行。造成如此状况的原因:一是因为对外国银行的进入有严格的审查,对外银在台能够从事的业务也有一系列规定;二是外银在台更多地选择了存贷款之外的其他业务。

(3)银行整体规模增长平稳。以总资产、净资产、存款余额、贷款余额四个指标来衡量,台湾本地银行和外国银行在台分行2001年至2009年的复合增长率在5%左右。两者总资产从23兆元新台币增长至32兆元新台币,净资产从1.6兆增长至1.9兆元新台币,存款余额从15兆增加到22兆元新台币,贷款余额从13兆增加到17兆元新台币。

(4)资产质量较好,基本渡过双卡风暴。对银行资产质量的指标之一是逾期贷款比例。逾期贷款的定义是:到期未偿还,已达相当时日的贷款。而逾期贷款比例是以逾期贷款金额除以贷款总金额。

2005年以来台湾由于信用卡和现金卡的发放数量过多,造成了呆账转销率的上升,甚至部分银行的亏损,这种情况在2008年后得到较大改善,不良资产对银行业的影响减小。

2.其他指标。

(1)信用风险。以不动产为担保抵押品的比重持续上升。由于经济增长前景仍然不明确,与不动产相关贷款的信用风险可能上升。

2008年台湾银行业贷款总量约7.5兆元新台币,其中最大部分为对制造业的贷款,占总量的47%;而这其中又以对电子电机机械相关产业贷款为最多,约为1.65兆元,占贷款总量约20%。台湾在2008年的出口下降约40%,中小企业偿债及再融资的能力都有所下降。银行的信用风险也因此可能上升。

(2)流动性风险。相比外国银行在台分行,台湾本地银行的存款保持了平稳增长,资金供给充裕。对于要求的7%的法定流动比率,台湾本地银行与外国银行都大大超过这个标准。

从资金来源和运用的分析中同样可以看到,本地银行以较稳定的客户存款为主要资金来源(占资金来源总量的80%);在资金运用方面,除了贷款占总量的53.9%(外银为23.3%),台湾本地银行更多的将资金置于中央银行及同业存款(占总量的23%,外银为14.8%),表明本地银行资金运用相当谨慎。

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    面对债务和权益中小企业融资两种方式,该如何选择?下面给你一些相关建议。

    一旦提到财务问题,权益中小企业融资具有普便性。关于投资资金的主流媒体文章中常写到出售股票的方式获得开户奖金,而企业家也选择使用权益中小企业融资而不选择债务。

    为什么会这样?由于权益资金的方式取得资金就好像你是白白拿来的资金一样,不需要偿还也没有利息。你还可以和投资者商量你的股票价格、分红及投资者在公司的位置。如果你的公司经营的失败,就是投资者的损失(除非他们在法庭上有证据说明你没有公开关键性的资料,从而影响了他们的决策)

    除了资金支持,投资者还在别的方面给予支持。他们将自己的商业经验提供给你的公司,他们是值得依赖的顾问,导师或者董事会成员。最好的投资者是你行业的专家,开办过公司,性格沉稳而资金充足。有人说选择投资者就像是结婚,要相互忠诚,所以要仔细选择。

    在你选择投资者前,要仔细想想你出售什么,权益投资者对你而言真正意味着什么。几乎没有公司可以给投资者带来很多回报。例如,一个饭店或零售商店就不会有什么流动性。即使是一个高速增长的商业,给初期投资者的回报也非常小。必须要了解你的投资者是不是要求回报。

    假定你无法很好的上市,你就要找到一种很适当的方式让投资者退出。一种方式就是找到新的投资者愿意退出旧产品而购买新的产品,这样的话就是一种双赢局面。另一种选择就是将权益转成贷款,这种方式比较适用于家人和朋友,即使权益投资人在公司经营失败后也不用求助于法庭。这是一个启动资金后藏着的秘密——亲戚和朋友投资于刚开始的公司,而如果公司经营失败,就将投资转为债务。

    那么什么时候用传统的贷款呢?如果投资需求有可观的回报,就只能依靠朋友贷款。这样的好处是你还能完全掌握你的公司,而只用近期分期付款,你的债权人就不能干涉你的管理。利率的支付是一项可以扣除的成本,如果债权人和你很熟,你就可以试着将贷款转为权益投资。

    下面介绍几种灵活处理方式:

    1.通过增加“缓冲期”推迟开始还款的日期。在还款前,启动贷款都有6个月到12个月的缓冲期,让企业家加速发展。

    2.资金利息。你的债权人在缓冲期仍然要获得利息。你可以通过这样做建议债权人拉长借款期限。

    3.仅仅支付利息。如果你的债权人想让你立刻还款,协商在一段时间内只选择偿还利息,这样就能让你的预算充足而准确。

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一、上市公司再融资公告效应概述

国外的很多研究表明， 公司发行某种证券的时候， 会产生特定的公告效应（股价反应的超额收益）， 研究者通过对英国和美国市场的实证研究表明，股价对股票发行公告效应为负，对债券发行公告效应为非负，而对可转债发行的公告效应则介于股票发行和债券发行之间（Eckbo，1986；Kim and Stulz，1992；Arshanapalli，Fabozzi，

Switzer and Gosselin，2004）。自2001年3月以来，中国证监会陆续颁布了《上市公司新股发行管理办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》和《超额配售选择权试点意见》等融资法规，初步建立了以配股、增发新股及发行可转换债券为主的多元化再融资体系。然而1998年以前，国内上市公司的再融资工具还较单一，规模也较小，基本通过配股来实现的再融资。增发的兴起主要来源于2000年4月证监会的《上市公司向社会公开募集股份暂行办法》，该办法的实施，大大降低了增发门槛。紧接着在次年的3月，证监会又下发了关于做好上市公司新股发行工作的通知》，该通知对增发和配股条件均重新予以了调整。2002年7月，证监会了《关于上市公司增发新股有关条件的通知》规范限制了增发融资，进一步严格了增发的条件。2005年6月，随着我国股权分置改革的进展，管理层又公布发行了《上市公司再融资管理办法》，对三种主要的公开再融资方式进行了统一规定。本文将对我国已有的对三种再融资方式公告效应相关研究及结论进行系统分析。

二、上市公司再融资公告效应研究

（一）配股公告效应研究 配股作为主流再融资方式是在1998年之前，此后配股行为相对而言较少。因此，我国学者对配股公告效应的专门研究相对而言较少。从已有研究看，配股公告效应主要为负。其中沈艺峰，肖敏（2001）就曾对国内1995-1999年间上市公司的配股行为予以了正式检验，张建森等（2001）也对1998-1999年国内上市公司配股公告及股价波动进行了相关实证研究，并在其研究中发现配股事件在公告之前已在市场中引起了一定的反应，且在公告日引起的负超额收益率有所下降。

（二）增发公告效应研究 张水泉等（1997）首先对于上海股票市场股利与配股效应进行了相关实证研究。其后，李梦军等（2001）对上市公司增发新股予以了相关研究，研究以沪深两市的27个样本作为主要对象，通过对其的研究得出了公告日负荷额收益不明显的结论。胡乃武等（2002）又以沪深两市1998年至2001年增发新股的35家上市公司作为研究实体样本，将个股收益率减去大盘收益率的计算作为超额收益率，研究结果表明增发公告对股价有负面影响，且主要与大盘走势、增发数量比例和资产负债率有关。

邵志高（2002）对增发财富转移效应问题的研究认为增发新股使原流通股东财富遭到损失，而原非流通股东无论参不参与增发，都会一定程度的增加财富；非流动股、老流通股以及新流通股股东三者之间财富变化是一个零和博弈。夏伟芳、张维然（2003）将2001年至2002年期间的136份增发公告作为基础样本，并对其进行实证研究，发现上市公司增发会引起一定的负超额收益率，增发决策公告则会引起股价负超额收益，这些均大大降低了上市公司市场的应有价值。刘力（2003）以1998年至2001年间有增发公告的117家公司为样本，对其进行了相关实证研究，结果显示增发公告具有显著负价格效应；且非流通股大股东通过借助增发流通中的“流通权”价值进行“圈钱”行为最终导致了增发负价格效应的发生。叶红雨、曾芒（2005）以1998年至2004年增发的95家上市公司为样本，研究认为在我国股权分置结构下，非流通股股东获得平均40%以上的正超额收益率，新增发股东获得平均10%以上的正超额收益率，而流通股股东中长期效应继续出现显著的负效应，其利益受到较大损害，而且不参与增发所受损害更大。孔东民、付克华（2005）对1998年至2003年市场实施增发的82份有效样本进行研究，增发公司在董事会决议日、公告日和发行日等3个事件日的平均累计超额回报都为负，认为中国市场对公司增发行为的反应是负面的。

上述研究的一致结论是，我国上市公司增发融资方式下有着比较显著的负效应，股票价格会因此而出现下跌，表明投资者对上市公司增发行为存在抵制。

（三）可转债公告效应研究 王小哈（2003）通过借助累计异常回报率来对基础股票股价对可转债发行的反应进行衡量，通过对其衡量分析认为：（1）日前可转债募集公告15天样本股价平均累计异常回报率为正。（2）日前可转债募集公告日后15天样本股价平均累计异常回报率为负。（3）可转债上市后15天样本股价的累计平均异常回报率为负，绝对值接近于零。田柯、劳兰珺（2004）采用事件研究法，针对我国23支公开发行的可转债采用公告后[21，120]的窗口区间进行研究，认为我国的可转债发行并没有显著负公告效应。王慧煜、夏新平（2004）采用1992年至2003年间20份可转债的发行样本，选择时间窗口为发行公告日的[-20，20]，采用了市场调整累计超额收益率来衡量可转债的市场反应，发现研究期内的累计超额收益率在公告日前呈负值，但在公告日后出现显著上升趋势，并且公告日后多为正值。研究结果与研究荷兰可转债学者DeRoon和Veld（1995）的研究结果比较一致，但是这一结论与Dann和Mikkelson（1984）的研究结果正好相反。可以看出，在发行可转债公告日后，累计超额收益率开始大于0，并且持续大于0，说明公告发行可转债对二级市场股票有着较大的正面影响，也可以看出投资者对于可转债的发行是持乐观的态度，并且比较愿意对可转债进行投资。

唐康德、夏新平、王宜霞（2004）以2000年至2003年发行的21份可转债为样本，采用Brown和Warner（1985）的标准事件研究方法，研究发现可转债的发行公告并没有对市场产生显著的负面影响，在相对长的事件窗内，投资者将获得正的超常收益。显然可转债比增发新股和配股更容易得到投资者的认 可。刘成彦、王其文（2005）采用1998年至2003年间21份有效的可转债发行样本，采用事件研究方法，以发行公告日作为事件日，事件窗为（-1，0）和（-1，+1），认为发行公告会对股价产生显著正效应，特别是发行后第一天有显著的正异常收益；通过对比国外研究，发现我国可转换债券发行的公告效应与英美市场是相反的，而与日本和荷兰的情况类似。

上述研究表明，在我国上市公司可转债再融资公告效应基本接近于零，有相当部分的研究显示，其公告效应（或超额收益率）为正，显示市场和投资者对可转债发行选择是认可的。

（四）综合性比较研究 上述研究主要针对具体的某一种再融资方式的公告效应展开研究，虽然从研究的结果来看，研究结论比较一致和显著，但是也存在比较性缺陷，其主要研究仅限于三种再融资方式中的某一种，缺乏在同一种研究方法下对同一研究区间的不同再融资方式公告效应的直接比较，有学者的研究弥补了上述不足。李燕妮、杨贵宾（2005）借助超额收益分析法，来对国内上市公司再融资决策三次公告中首次公告股价影响进行实证分析。实验结果显示，无论是债券融资公告还是股权融资，均会在公告当日对股票价格产生较为显著地负超额收益率，由此看来，再融资属于一个利空事件；累计平均超额收益率对股价负面影响，增发大于配股，同时配股又大于可转债；市场对股权融资的抵制程度远高于债权融资，在股权融资中更抵制增发。研究表明，投资者并不欢迎上市公司进行再融资，在三种再融资方式中，投资者厌恶程度由大到小分别为增发、配股、发行可转债。因此，他们认为由于股价降低导致公司总价值下降，因此，上市公司应根据自己的实际情况权衡利弊之后再选择再融资方式。刘娥平（2005）通过借助事件研究法，来对国内上市公司2001年至2003年间董事会88家首次公告发行可转换债券议案的样本在公告日前后超常收益翻译进行了相关验证。该研究采用[-240，-41]作为估计窗，[0，1]作为事件窗，通过实证验证，显示可转换债券发行公告具有着较为显著的负财富效应，且同时明显低于增发股票公告负效应，并且根据年份逐年变化，显示投资者对可转债的负反应越来越强烈。罗毅、王国盛、张宗成（2006）以2000年至2004年的可转债有效样本28份，用市场调整后的累积超额回报率来衡量发行可转债的公告效应，分析发现，公告期两天累积超额回报率CAR（-1，0）的平均值小于零，即公告发行可转债对市场存在较为明显的负面影响，但与增发股票相比起负面影响明显要小。

三、研究结论

关于上市公司再融资方式公告效应的研究，我国的学者主要集中于通过实证计量分析来展开。虽然上述研究各自所采用的研究方法、研究区间、研究样本和研究侧重点各不相同，但总体而言，上述实证研究得到基本一致的结论是：在我国资本市场，股权再融资方式公告效应均为负，债权（可转债）再融资方式公告效应围绕零轴波动，其中增发和配股公告效应显著为负，而且增发的负效应要比配股的负效应严重，配股要比可转债的负效应严重。上述研究结果中关于股权再融资方式下显著为负的公告效应的结论与国外学者针对美国和英国等成熟资本市场的实证研究结论基本一致，并且支持了Majluf and Myers（1984）的优序融资理论，但是其关于可转债发行公告效应的研究结论与上述国外研究并不一致，其研究结论显示，在我国，由于企业债券的缺乏，可转债在很大程度上被作为了债券的代替品而被投资者认可。

总之，从我国证券发行公告效应的研究结果来看，我国资本市场投资者对上市公司再融资行为总体而言呈现抵制倾向，其抵制的程度增发高于配股，配股有高于可转债，相对而言，可转债更能够得到投资者的认可。

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【关键词】上市公司 内源融资 外源融资 银行借款 股票融资 债券融资

一、上市公司融资方式概述

我国上市公司的持续经营主要看能否有稳定的资金来源，而获得稳定的资金来源，是保证现金流的重要方式，除日常经营积累下的资金以外，企业如果想扩大规模，则如何筹集资金便成为保证企业发展的关键。与非上市公司相比，上市公司在融资方式的选择更为灵活多样。目前，我国上市公司的资金来源主要包括内源融资和外源融资两种。内源融资是指公司经营活动产生的资金，即公司内部融通的资金，它主要由留存收益和折旧构成。主要是指企业不断将自己的储蓄（主要包括留存盈利、折旧和定额负债）转化为投资的过程。外源融资是指企业通过一定方式向企业之外的其它经济主体筹集资金。外源融资的主要方式包括：银行借款、股票融资、债券融资等。

二、几种融资方式介绍

（一）内源融资

内源融资主要来源于企业的自有资金（包括未分配利润及留存收益等），上市公司在使用自有资金时具有很大的灵活性，受外界的制约很小，且不会稀释原有股东的控制权;但内源融资的规模受企业盈利能力的影响较大，且如果企业将未分配利润全部用于其他投资，而不对股东进行分配，则不利于吸引股利偏好型的投资者，又有可能影响到今后的外部融资。

（二）外源融资

外源融资方式主要包括：银行借款、股票融资、债券融资等，外源融资的优点是筹集到的资金规模较大，方式多样，可以满足资金短缺者对资金的需求，提高资金的使用效率。当然外源融资也存在一定的局限性，下面着重介绍下银行借款、股票融资及债券融资。

1.银行借款。向银行申请贷款是上市公司融资的重要途径之一，银行借款融资的优点是筹资速度快，筹资费用低，但银行借款的规模较小、需要优质资产进行抵押（或者质押），且定期需要还本付息，当然银行借款的限制性条款比较多，制约了企业的生产经营和借款的用途，这些限制性条款的存在制约了企业对借款资金的使用。

2.股票融资。上市公司利用股市这个平台，发行股票，募集资金。股票融资最大的优点是股票是同企业的存续期相始终的，因而通过股票融资，所筹资金不需要归还本金、偿还利息，仅仅偶尔分配下股利，但股利的支付与否和支付多少视公司的经营情况而定，通过股票融资，一次筹资的金额较大，用款限制相对较松，因此股票融资是一种较好的融资方式，当然股票融资的缺点是筹划时间长，准入门槛高，需支付高额的中介费用。

3.债券融资。债券融资是指企业通过发行债券来筹集资金的方式。债券融资是企业一种重要的筹资方式，其筹资范围广泛，筹资规模较大，但缺点是债券融资所筹集到的资金不是企业的资本金，需要定期支付利息，到期归还本金，因此，如果企业经营不善，通过债券融资可能会增加企业破产的机会。

前述部分介绍了几种融资方式的优缺点，但为文字表述，不是很直观，下面利用表格对几种主要融资方式进行详细比较，有利于上市公司更直观的判断选择哪种融资方式：

三、影响上市公司融资方式选择的因素

上市公司融资方式的选择受到诸多因素的制约，特别是采取外源融资方式时，要综合考虑多方面因素，努力降低融资成本，规避融资风险。影响上市公司融资方式的因素有以下几个方面：

一是公司对资金的需要情况，如果公司对资金的需求急迫，且金额不大，则可以选择内源融资或者向银行申请贷款;如果对资金的需求规模较大，则可以选择股票融资或债券融资。

二是参考国家的政策法规，如果国家对部分行业（如房地长业）要求较为严格，则该行业选择股票融资或者债券融资的难度将会较大，而内源融资或者银行借款将会是一个较好的方法。

三是充分考虑融资成本及融资风险，比如银行借款和债券融资虽然成本较低，但需要定期支付利息，到期返还本金等，公司如果经营不佳时可能导致财务危机甚至生存危机，而发行股票则没有这种风险，这也是上市公司融资时偏向于股权融资的重要原因之一。

四是公司自身的举债能力，适当提高资产负债率有利于改善公司的资本结构，促进公司将资本投向更有发展前景的项目，有利于提升公司的盈利能力，使股东的财富实现最大化。

四、小结

通过对上述几种常用融资方式的分析比较，可以看出，几种融资方式各有利弊，上市公司在选择上述融资方式时，应综合考虑多方面因素，选择合适的融资方式。

参考文献

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[4]陈莉.上市公司股权再融资方式及其选择[J].今日南国，2008，（4）.

[5]张绪军.上市公司融资方式理性选择[J].金融研究，2005（8）.

[6]黄少安，张岗位.中国上市公司股权融资偏好分析[J].经济研究，2006（11）.

[7]卢霞.上市公司融资方式选择影响的因素分析[J].财会通讯，2009（8）.

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关键词：上市公司；融资方式；融资效率

中图分类号：F83 文献标识码：A

收录日期：2011年12月23日

一、融资与融资方式

融资就是资金的融通。从最一般的意义上讲，它是指资金由资金供给者手中向资金需求者手中运动的过程。若储蓄、投资由同一主体完成，即投资主体把自己积累的储蓄用于投资活动，这一过程即为内源融资过程。若储蓄、投资由不同主体完成，即投资主体通过直接和中介过程从资金供给主体及储蓄主体那里获得资金，这一过程称为外源融资过程。由于资金追求增值的特性促使它总是向个别收益率比较高的企业流动，因此不同行业、不同企业获得资金的渠道、方式与规模实际上反映了社会资源配置的效率。通过资金的运动，个别企业在自身利益最大化的过程中，来实现整个社会资源的优化配置和经济效率的提高。

企业融资方式是指企业获取资金的形式、手段、途径和渠道。目前，企业大多采用以下三种融资方式：一是企业以发行债券的形式通过证券市场向社会筹集资金，采用的是债券融资方式；二是企业向银行贷款，采用的是信贷融资方式；三是企业以向供货商延期付款的形式占用供货商的资金，采用的是一种商业信用融资方式，发行股票也可以。

二、融资效率

融资效率从效率的最基本含义讲，它是泛指消耗的劳动量所获得的劳动效果的比率。在经济学研究中，学者们根据研究主体的需要对其含义作了不同的扩展。王广谦（1997）把金融效率定义为金融运作能力的大小。吴少新（1998）把金融组织体系的效率看成是该组织结构是金融储蓄者与实际投资者尽快相遇及其储蓄转化成投资时，金融产出大于金融投入或融资收益大于融资成本。霍学文（1997）按资本市场是否最大限度地将储蓄转化为投资作为资本市场效率分析的准则。曾康霖（1993）在分析直接融资与间接融资这两种融资方式时，较早在国内研究中使用融资效率这个概念。他指出，采用什么形式融资要着眼于融资的效率和成本，并分析了影响融资效率和成本的七个因素。宋文兵（1997）在对股票融资和银行借贷两种融资方式进行比较时正式使用了融资效率这个概念。他指出，“经济学中的效率概念指的是成本与收益的关系。融资方式作为一种制度安排，包括两个方面：交易效率和配置效率。前者是指该种融资以最低成本为投资者提供金融资源的能力。后者是指其能将稀缺的资本分配给进行最优化生产性使用的投资者，相当于托宾提出的功能效率”。赵得志、李国疆、周好文（1999）在他们对中国融资制度改革所进行的专题研究中提出：“融资效率包括筹资效率和配置效率。前者指该种融资体制以最低成本为投资者提供资本的能力；而配置效率则是指该种融资体制能否将稀缺的资本投入到使用效率最高的用途上去”。

三、影响上市公司融资效率的主要因素

笔者认为，影响上市公司融资效率的主要因素有以下四点：

第一，上市公司的融资结构分析。西方发达国家上市公司的融资实践表明，上市公司需要筹集资金时，首先选用内源融资，其次才是外源融资。而在外源融资中，又首先选择以银行贷款为主的间接融资，然后才是利用资本市场的直接融资。而在直接融资中，往往又以发行企业债券融资为主，把股权融资通常安排在企业融资的最后。从表1中的数据可以看出，西方主要发达国家的融资结构的现状与该结论是十分吻合的。（表1）

统计资料表明：中国上市公司年末资产负债率与同期全国国有企业的负债率相比低得多，而且呈逐年递减的趋势。尽管中国股票市场的建立晚于债券市场，但股票市场的发展速度更快。由表2中的数据可以看出，上市公司的股权融资额比同期的债权融资额大得多。同时，上市公司为了投资新项目而需要资金时，仍热衷于增发新股或配股。（表2）

表3中的统计数据，说明了配股融资和增发新股融资在我国证券市场融资中所占的份额仍然不小。1998～2001年配股和增发新股筹资额占A股筹资总额的40%～50%，2001年以后，证监会虽然对上市公司的配股和增发新股加强了管理和控制，但仍占20%以上。（表3）

上市公司再融资以后，经营业绩却普遍出现显著下降态势，说明了资金配置效率仍然不高。根据统计数据，再融资公司完成再融资后第一年，每股收益平均下降33.79%，净资产收益率平均下降37.68%，这其中虽然有股本规模扩大、再融资项目产生效益滞后的原因，但再融资后第二年、第三年及第四年仍然呈现经营业绩下降态势，则充分证明了再融资公司资金配置效率仍然不高。

上市公司的融资偏好，主要取决于融资方式的相对成本，在我国的各种融资方式中，股权融资的成本是最低的，股票分红的股息率平均约有1.67%，既低于债券融资利率，又低于银行贷款利率。股权融资偏好会给中国的证券市场，甚至对中国的社会经济带来负面影响。以股权融资为主的公司，股东对经营者的制约，比债权融资中债权人对公司经营者的制约弱得多，它使经营者追求最大利润的积极性不高，容易出现投资决策失误，这是导致上市公司资本配置效率不高的主要原因之一。

第二，股权分置问题分析。中国的多数上市公司都有流通股和非流通股，流通股东主要关心公司股价的变化和分红派息政策，以期得到更大收益，而非流通股不能按流通股价进行交易，因而其主要关心公司资产规模和融资规模，对股价不感兴趣。因此，在公司做再融资决策是，非流通股东主张再融资，以扩大公司的资产规模，因为公司资产规模是公司高管人员的主要考核指标；而流通股东则反对再融资，因为再融资将导致股价下跌，使流通股东的权益受到损失。对于多数上市公司来说，流通股东占少数，因而它对作为大股东的非流通股东的监督和约束作用很小。

第三，监管制度分析。近几年来，我国关于证券市场的法律和制度正在逐渐建立起来，但监管制度仍然需要进一步完善。由于监管制度不严格，而对上市公司的融资效率产生了很大负影响。过去对于上市公司发行股票没有实行真正的核准制，某些公司是经过特意“包装”后上市的，它们上市后经营管理仍然没有改善，因而必然导致融资效率不高。过去的会计制度不够严格，对上市公司经营业绩考核指标不够科学合理，对作者不能严惩，导致上市公司虚假会计信息的出台。监管部门没有大力限制大股东对公司决策的影响，致使大股东挪用公司资金，损害中小投资者利益的现象普遍存在。此外，对于规范中介机构的行为、分红方式和分红比例、再融资价格限定和关联方交易等方面的制度体系都不够健全和完善。监管部门对上市公司的监管不力，是导致其融资效率不高的原因之一。

第四，公司治理结构分析。公司治理结构是协调公司相关利益人（股东、经理、职工）之间经济关系的一套制度安排，主要包括三个方面：控制权的分配和行使、对公司董事会、经理人员、职工的监督和评价及激励机制的设计与实施。

经济学的理论说明，第一大股东控制、代表国有股或法人股的“关键人”控制以及公司经营管理者“内部人”控制，是中国上市公司治理中存在的普遍问题。完善的公司法人治理结构是公司遵循市场规律进行最优化决策的制度保障，同时也是上市公司保护投资者利益、进行理性融资决策的前提条件。法人治理是现代企业结构的基本特征，它是与传统企业的根本区别。由于中国上市公司的法人治理结构不完善、防止内部人控制的问题没有妥善解决，因而不能完全克服上市公司股权融资的盲目倾向，也是对上市公司的融资效率产生负面影响的主要因素之一。

主要参考文献：

[1]张昌彩.中国融资方式研究.中国财政经济出版社，1999.

[2]王广谦.经济发展中金融的贡献与效率.中国人民大学出版社，1997.

[3]吴少新.储蓄转化为投资的金融机制分析.中国经济出版社，1998.

[4]霍学文.英、美、日资本市场效率比较研究.云南大学出版社，1997.

[5]曾康霖.怎样看待直接融资与间接融资.金融研究，1993.10.

[6]宋文兵.对当前融资形式的理性思考.改革与战略，1997.6.

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关键字：上市公司，融资方式，比较分析

一、上市公司再融资方式的比较

目前上市公司普遍使用的再融资方式有三种：配股、增发和可转换债券，在核准制框架下，这三种融资方式都是由证券公司推荐、中国证监会审核、发行人和主承销商确定发行规模、发行方式和发行价格、证监会核准等证券发行制度，这三种再融资方式有相通的一面，又存在许多差异：

1．融资条件的比较

(1)对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6％，若低于6％，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均低于6％。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10％以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7％。

（2）对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红；而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。

（3）距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月；配股要求间隔为一个完整会计年度；而发行可转换债券则没有具体规定。

（4）发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者；配股的对象是原有股东；而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。

（5）发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍；配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70％，并与主承销商协商确定；发行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。

（6）发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整；配股的数量不超过原有股本的30％，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30％的上限，但不得超过100％；而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40％或公司资产总额的70％，两者取低值。

（7）发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平均净资产收益率不低于前一年的水平；配股的要求完成当年加权平均净资产收益率不低于银行同期存款利率；而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。

2．融资成本的比较

增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。

目前银行贷款利率为6.2％，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1％计算，其融资成本为6.3％。可转换债券的利率，一般在1％-2％之间，平均按1.5％计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用（承销费在1.5％-3％，平均不超过2.5％），其费用比率估计为3.5％，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2％（可转换债券按5年期计算），大大低于银行贷款6.3％的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。

3．优缺点比较

（1）增发和配股

配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，因此操作简单，审批快捷，是上市公司最为熟悉的融资方式。

增发是向包括原有股东在内的全体社会公众发售股票，其优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，但与配股相比，本质上没有大的区别，都是股权融资，只是操作方式上略有不同。

增发和配股共同缺点是：融资后由于股本大大增加，而投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度，企业的经营业绩指标往往被稀释而下滑，可能出现融资后效益反而不如融资前的现象，从而严重影响公司的形象和股价。并且，由于股权的稀释，还可能使得老股东的利益、尤其是控股权受到不利影响。（2）可转换债券

可转换债券兼具股票和债券的特点，当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。因而可转债可认为是一种“推迟的股本融资”，而对上市公司来说，发行可转换公司债券的优点十分明显：

首先，是融资成本较低。按照规定转债的票面利率不得高于银行同期存款利率，若未被转换，则相当于发行了低利率的长期债券。其次，是融资规模大。由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行人筹集更多的资金。再次，业绩压力较轻。可转债至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期，即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股。股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会很快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降，因而比增发和配股更具技巧性和灵活性。

但是，可转债像其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环问题，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还本金，公司财务状况将会进一步恶化。

二、上市公司再融资方式的选择趋势

长期以来，配股是我国上市公司再融资的普遍方式。在国际市场上公司股权再融资以增发为主，配股较为少见，仅在公司陷入经营困境，无法吸引新投资者认购的情况下，才使用这种方法。

增发新股自1999年7月由上菱电器股份公司成功实施以来，在发行数量、规模上都取得了很大的发展。但由于融资渠道已经大大拓宽，而上市公司的盈利和分红压力日益巨大，股权融资的成本也不再低廉，从长期看，增发和配股等股权融资在市场中的地位将逐渐下降。

在国际资本市场上，发行可转换债券是最主要的融资方式之一，在我国证券市场的应用前景十分广阔。从国际发展趋势来看，今后上市公司在制定融资方案时，根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，在一次融资或在一段时期内的融资中综合采用多种融资方式进行组合融资。由于有关规定对上市公司发行可转换债券限制较严，满足条件可以采用该融资方式的公司只是少数，从理论上分析，适合发行可转换债券的公司应该符合增发和配股的条件，可以把增发和配股作为备选方案，融资方式的选择余地较大；但符合增发或配股条件的公司则不一定能符合发行可转换债券的条件。而且，一些公司即使满足条件，也因为受资产负债水平的限制而发行总额有限。因此，同时采用可转换债券、增发以及银行贷款等方式进行组合融资对于资金需求规模大的公司具有重要意义。而且，通过精心设计组合融资方案，将长期融资和短期融资结合起来，运用超额配售选择权增强融资的灵活性，可以大大降低公司的融资风险和融资成本。企业进行融资决策的关键是确定合理的资本结构，以使融资风险和融资成本相配合，在控制融资风险、成本与谋求最大收益之间寻求一种均衡。今后上市公司融资的趋势是：从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。

参考文献：

[1]陈上龙：国有企业资本市场融资途径探析，资本市场，2002年9月：10-11

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随着我国经济的不断发展，越来越多的企业在上市之后需要发展，外部资金是企业主要需求。上市之后的再融资，无疑是一个较为有效的融资手段。我国市?鼍?济建设起步较晚，上市公司再融资的问题甚至关乎企业生存，在这种市场体系下，我国上市公司对再融资的决策有哪些影响，是值得我们探讨的问题。

一、现阶段我国资本市场的运作模式

资本市场，又称为长期金融市场。指期限在一年以上的各种资金借贷和证券交易的场所，是政府、企业、个人筹措长期资金的市场，市场又包括长期借贷市场和长期证券市场。近年来，我国资本市场发展较快，已经初步形成了符合我国特色的框架体系，但经济全球化的今天，多层次的资本市场体系运营而生。我国资本市场的发展面临考验。

资本运作也可称为资本经营，一般通过发行股票、债券等形式，将资金在企业、部门之间进行流通，优化企业资源配置。资本运作过程中，资金一直在流动，资金可以是金融资本，也可以是形态上的资本。资金运作可以实现资金增值。任何的投资活动都存在风险，这就需要经营者有精准判断的能力，实现资本增值。

通过资本运作，企业能够在其基础上发展。在一些发展壮大的国有企业中，可以通过资本财富承担社会职能，如对希望小学、医院的投资。也可以通过投资那些有发展前途的中小型企业，实现财富的增值，中小型企业也可以因此进一步发展，实现双赢的局面。但资本市场上的任何投资都是有风险的，在一些投资问题上，决策就显得尤为关键。

二、目前我国上市公司再融资的基本情况

再融资是上市公司通过配股、增发和发行可转换债券等方式在证券市场上进行直接融资。再融资对上市公司的发展尤为重要，包括内源融资与外源融资，其中，外源融资是指在资本市场上首次公开发行融资外其他资本市场融通资金行为[1]。目前，资本市场上的融资方式以股权融资为主，以配股、增发和可转换债券并存的多种再融资手段为主，上市公司可以根据自身发展情况，对融资方式进行选择。

我国证券市场相对于西方发达国家来说成立较晚，并且由于社会体制的原因，我国再融资的方式和发展离不开国家政策的指导。在发展中，会出现了一些不利于再融资正常进行的现象，如在大多数的企业中，决策行为大部分由大股东进行控制，小股东的话语权相对较弱，在再融资的决策中，小股东的利益很有可能因为大股东的决定权受损。再者，证券市场有着很大的不确定性，上市公司再融资的成功率与市场走势有很大的影响。

三、影响分析

我国资本主义市场仍处于发展时期，越来越多的企业通过上市这一途径将资产价值最大化。目前我国主要的股票交易市场包括上海和深圳的主板市场、中小板市场和创业板市场[2]，上市后的再融资应该如何决策，是我们讨论的重点。

（一）紧跟国家政策变化进行再融资

我国证监会对期货市场实行集中统一的监督管理，研究和拟定证券期货市场的方针政策和发展规划。在核准制下，再融资的条件更加严格，审核时间加长，一些相关政策的出台、修订，企业要依据这些政策以及相关法律进行合理的再融资。

（二）根据企业自身情况选择合适的再融资方式

配股是指根据证监会等的规定，企业依据相应的程序，面向的对象主要是原本的股东，向他们发行新股的筹资行为。增发面向的是社会公众，向他们发售新股票。可转换债券指的是一种企业债券，这种债券可将普通的股票转换为特殊的企业债券，但只能在特定的时间内进行债券的转换。企业应根据自身的情况，合理选择再融资的方式。

（三）企业应进行正确的再融资管理

企业进行再融资时，一定要根据自身情况进行信息公开，不要进行过度包装。但也不能因为企业的短期效益较好而不进行包装。其次，对企业的内部管理一定要有长期规划，切忌只认钱、不认人，规范公司的治理结构。