国际资本流动案例范文

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>> “社会与国家”范式对南共自治社会主义的影响 公民社会与国家、市场的互动 市民社会与国家的关系 独特视角下研究传统乡村社会与国家政权的互动 黑格尔政治哲学中的市民社会与国家关系 公民财产权、市民社会与国家的关系研究 国家制度与国际社会的关系 创建首都和谐社会与国际化语言环境的关系研究 社会流动对村庄信任模式的冲击 明清时期西南民族地区乡村社会与国家关系的运行特点 利率市场化与国际资本流动对债券收益率的影响 当前国际资本流动对中国经济增长的冲击和影响 国际资本流动对中国经济的冲击和影响 介绍“苏联社会与国家制度讲话” 国际资本流动对世界经济与国际金融的影响以及我国的应对措施 流动人口的社会效应及其对经济发展的影响 金融发展与国际资本流动结构的实证分析 金融发展与国际资本流动结构的案例探索 流动人口生育管理对经济与社会发展的效应研究 试论人口流动对社会经济发展的作用 常见问题解答 当前所在位置：l。

[14] 2009年7月，财政部国际司邀请笔者承担东亚金融合作研究项目，笔者根据当时已开始研究一段时间的《开放经济对国家统一的潜在冲击》论文的初步思考结果，借此时机向该司副司长进言，说国际经贸带来的人口流动和国际移民问题很可能会成为中国治安乃至国家政治统一的一大潜在威胁，提到了广州黑人群体、义乌外国人群体等潜在问题，希望他们在推进东亚区域经济合作时，全力推进经贸自由化，但对人员流动自由化须慎重。进言刚刚数日，广州就发生了这起黑人动乱事件。

[15] 何新：“中国当代文化备忘录：我的困惑与忧虑”，载于《东方的复兴——中国现代化的命题与前途》第一卷，第282～308页，黑龙江人民出版社/黑龙江教育出版社，1991年。

篇2

    在经典的国际经济学和发展经济学的理论中，发达国家和发展中国家间的国际资本流 动的原因在于跨时生产的比较优势(obstfeld and rogoff,1999)，取决于即期和未来消 费偏好与两国实际利率的对比状况。由于发展中国家具有潜在的高经济增长率和实际利 率，但缺乏资本和技术要素，国际资本应从发达国家流向发展中国家。从国际收支账户 看，表现为发展中国家的经常账户的逆差和资本账户的顺差，这样的资本流动才有助于 全球经济增长和福利水平的提高。

    但在经济全球化和金融全球化的条件下，发展中国家经常账户的逆差往往伴随着资本 账户的逆差和储备的流失，发生货币和金融危机。东亚金融危机后，东亚的发展中国家 在大幅度贬值和整顿国内金融结构的条件下，收窄了汇率波幅(baig,2001)以低估的汇 率保持经常账户的顺差，稳定资本和外汇市场，吸引资本的回流，增加国际储备，使经 济出现了稳定增长。

    东亚国家的低汇率、高储备政策使东亚资本流动的格局产生了重要变化，即东南亚国 家既是资本输入国，又是资本输出国，但其输出的是追求相对安全的资本，而输入的是 追求风险利润的资本。这一变化不但对传统国际资本流动理论提出了挑战，也对国际货 币体系的稳定产生重大影响。

    本文试图从发展中国家视角，对东亚金融危机后资本流动的风险转换特征进行解释。 为此，根据双重和利息平价理论，提出了风险补偿分析模型，认为低汇率、经常账 户顺差和高国际储备既造成福利损失，也有助于稳定货币信用，降低国家风险与风险贴 水，降低利率水平，促进经济增长。我们把这一政策称为发展中国家的新重商主义，认 为这是在全球化条件下，发展中国家对自身金融脆弱性的补偿或担保，是福利损失与宏 观经济稳定收益的均衡。我们对东亚资本流动的新趋势进行评估，认为这一政策的可行 性取决于发达国家和发展中国家间国际收支不平衡的可持续性，以及发展中国家间的政 策博弈均衡。发展中国家应在改革微观金融结构，加强金融体系和宏观政策稳定性的基 础上，逐步放弃这种新重商主义政策。

            二、东亚资本流动的风险转换特征

    尽管理论界对东南亚经济危机的分析各有侧重，但资本流动被看作是危机发生的催化 剂(艾肯格林，2000)。危机前大规模资本流入使得实际汇率升值，削弱了各国的竞争力 ，进而导致经常账户持续逆差，而危机中资本的突然逆转加剧了危机的爆发，东亚金融 危机可以认为是投资者面临资产价格下跌和不健康的金融体系，突然撤资的结果。

    从图1看，东亚净资本流动受金融危机的影响很明显，危机前(1993—1997)大量的资本 流入，危机中(1997、1998)大量的资本外逃。印度尼西亚、韩国、马来西亚、菲律宾和 泰国，1996年的资本流入和1997年的资本流出之间的总逆差达到850亿美元，约占这些 国家gdp总和的10%(梯若尔，2003)。危机后，资本的净流入呈逐步增加趋势，反映了国 际资本流动与经济周期性波动的关系。从国际收支状况看，危机前的95—96年，除中国 和日本外，东亚有280.5亿美元的经常账户的逆差，从马来西亚和泰国的大面积的赤字 到香港、印度尼西亚、韩国以及菲律宾的逆差。1999—2000年，经常账户却盈余880亿 美元。2001—2002年保持了同样的水平，加上中国和日本的经常账户盈余，东亚地区的 经常账户顺差超过2000亿美元(表1)。由于经常账户顺差，这个地区的一些国家已从净 国际债务国转变为债权国。(注：根据经济日报2004年2月13日消息，东亚国际储备已超 过2万亿美元。)

  表1  东亚国家经常账户      单位：十亿美元

国家名称        1995—1996       1999—2000       2001—2002

日本               87.7            117.4            100.6

中国               4.4              20.8             26.4

中国台湾           8.3               8.6             21.8

新加坡            13.7              16.2             18.3

中国香港          -4.1               8.2             12.1

韩国              -15.8             18.4              7.2

马来西亚          -6.6              10.5              7.3

印度尼西亚        -7.0               6.9              7.1

泰国              -14.1             10.9              6.9

菲律宾            -3.0               8.2              4.4

东亚(除日本)      -24.1            108.7            111.4

    注：东亚(除日本)包括：中国、中国香港、印度、韩国、马来西亚、菲律宾、新加坡 、中国台湾、泰国、印度尼西亚。

    资料来源：bis，2003

    从东亚资本流动的结构看，最大的变化在于以国际信贷为主导的资本流动结构转化为 三者相对平衡的结构。麦金农(2000)认为，东亚国家在危机前具有发展中国家货币“错 配”的典型特征，特别表现为借短贷长和借外币资本币上，这是导致金融危机的重要原 因。危机后，东亚各国在银行体系重构后，显然加强了对国际借贷的控制。图2显示， 危机前，三种类型的资本净流入都呈增长趋势，尤其是主要由对外借款所组成的其他投 资增加幅度更大，而在危机中这部分资本流出幅度也最大。随危机后经济的复苏，其他 投资在危机后有所恢复，但远低于危机前的水平。直接投资由于受“沉没成本”的影响 ，变动幅度相对较小，但总体上呈下降状态。值得注意的是，尽管组合投资在危机中波 动幅度较大，但远低于其它投资的变动，并且在危机后的1998—2000稳步上升。2000年 后组合投资的资本流出虽逐年增加，但组合投资流出的主要是储备性资产，私人的组合 投资总体上呈流入状态。东亚国家在这一结构变动中明显具有风险规避的倾向(麦金农 ，2000)，而外国投资者的风险度有所提高。

           四、发展中国家的新重商主义与国际货币体系的稳定     我们将东亚国家这种低汇率、高储备政策称之为经济和金融全球化条件下发展中国家 的新重商主义政策，其既不同于视黄金储备为经济目标，以此扩张军力，开拓贸易疆界 的旧重商主义，也不同于发达国家的对国内产业采取战略性保护的新贸易保护主义政策 ，而是基于金融脆弱性的发展缓冲政策。这一政策既是对发展中国家“结构式”新重商 主义政策的修正，(注：“结构式”新重商主义是指以推动特定产业发展，并鼓励出口 的经济发展模式，日本和韩国等是这一发展模式的典型。对此，可参见krugman,1998。 )也是在金融全球化条件下，以本国的福利损失为前提，为保持经济主权和金融稳定， 而不得不采取的次优选择，是对由发达国家制订的非对称的国际货币和金融体系运行规 则的回应，具有经济上的合理性和道义上的正义性。由于发展中国家的经济发展不仅是 经济的增长，更是制度的演进过程，金融脆弱性问题将贯穿整个发展过程，因而也决定 了这一政策应在较长时间内实行。最后，这一政策适应于具有高储蓄传统，长期实行出 口导向政策的国家。在我们所观察的案例中，拉美国家由于国内的低储蓄传统而不能归 入这一模式。1997—2002年，拉美新兴国家的储备变动为0，而亚洲新兴国家的储备净 增4070亿美元(bis，2003)。

    这一政策是否能得以实施，首先取决于全球国际收支失衡的可承受性和可调节性。从 理论上看，在经济和金融全球化的条件下，发达和发展中国家在实体和虚拟经济中的比 较优势得到充分体现，跨国公司成为全球分工的调节者和跨国生产的组织者，一般制造 业向发展中国家转移是一个长期性的趋势。但要引导风险性资本的流入，发展中国家货 币和金融稳定是基础条件。因而，如果资本流动的风险转换机制能得以顺利运转，关键 货币国的逆差能通过安全资本的流入而得到弥补，自主性国际收支逆差并不会危及国际 货币体系的稳定，发展中国家的新重商主义将使发达和发展中国家均能由此而受益。

    但是，当前的国际货币体系是信用本位体系，关键货币均实行浮动汇率制，货币稳定 取决于投资者的信任。一旦关键货币国的国际收支逆差超出一个阀值，就会引起资本的 非正常流动和汇率的大起大落。自1983—2000年，美国经常项目连续8年出现巨额逆差 ，2002年已达到gdp的5%，几乎是世界上其他国家总储蓄的10%。美国净国际债务头寸已 经上升到接近2万亿美元，几乎是2001年末出口的两倍(bis，2003)。如果说东亚危机前 后，美国经济正处于高增长期，东亚的出口有助弥补其供求缺口，稳定物价，避免货币 政策收缩。而当美国经济增长放缓，外部不均衡日益严重时，美元的大幅度贬值就是不 可避免的，全球性的国际收支不平衡就不得不进行大调整。由于东亚国家的汇率体制普 遍与美元挂钩，美元贬值难以对东亚国家发生作用，而其他发达国家的贬值冲击就增强 ，要求发展中国家货币贬值和改变汇率机制的压力就将增大。同样，由于美元大幅度贬 值，直接影响到发展中国家储备资产的安全，有可能导致对美元信任的崩溃，引起国际 经济的大动荡。

    这一政策是否能得以实施，还取决于发达国家和发展中国家在全球经济中相对地位的 变化。布雷顿森林体系后，根据imf的汇率制度确定原则，各国均有权自主选择汇率体 制。自上世纪70年代至世纪末，imf和美国等发达国家均没有对发展中国家的汇率制度 和汇率水平的过多干预，东亚国家普遍采取低估汇率的出口导向政策带动了经济增长。 在东南亚经济危机发生前后，发展中国家贬值被普遍认为是必须采取的措施，中国的汇 率稳定政策受到了国际赞誉。但随着发展中国家经济的崛起，对国际经济的影响日益增 大，发达国家对发展中国家货币和汇率制度等的压力就将增强。随着大量发展中国家被 卷入经济和金融全球化过程，新重商主义将增大发达国家经济结构调节的压力。由于中 国是发展中国家的大国，随着中国经济的增长，对中国贸易和汇率政策的责难和压力就 会不断增大。因而，就发展中国家的大国而言，关键是要掌握实施这一政策的度，使这 一政策既能有效稳定货币和金融，又能保持全球国际收支的相对平衡。从这一政策要求 看，汇率制度应是相对稳定，又可调节的。

    这一政策的实施还有赖于发展中国家间的汇率合作。由于发达国家和发展中国家间主 要是产业间贸易，基于巨大的工资差异，在全球化的条件下，发展中国家一定程度的汇 率低估并不会对发达国家经常账户的平衡产生实质性的影响。但发展中国家间为了获得 发达国家市场而形成的竞争性贬值则会导致“囚徒困境”式的非合作博弈解，既有可能 造成更大的福利损失，又会使发达国家的经济结构调节困难，导致全球国际收支的不平 衡。东亚国家在危机后普遍实行了大幅度贬值，而中国承担了不贬值的义务，出现了中 国对东亚国家逆差，而对美国产生巨额顺差的状况(表3)，使中国在东亚国家汇率结构 中处于两难境地。如果人民币升值，对改善美国的经常账户并无实质性的帮助，只会起 到提高美国进口价格，增加其他发展中国家进口的作用，产生替代效应。如果不升值， 与美国等发达国家的贸易摩擦将日益增多，政治和经济压力不断加强。因而，建立区域 经济联盟，加强发展中国家间的货币和汇率合作，对于国际货币体系的稳定，减少发展 中国家的福利损失具有重要意义。

   这一政策的实施还取决于发展中国家的经济增长和冲销能力。从宏观调节的角度看， 顺差和高储备较逆差和低储备更具稳定性和可调节性，但低汇率和高储备又有典型的货 币扩张倾向。如发展中国家能实现持续的经济增长，由储备转化的货币供应就能与经济 扩张所需的货币需求相适应，实现内外部经济的均衡。但在经济增长减缓或投机性资本 大量流入的条件下，储备增长的通胀效应就取决一国的冲销能力。一般而言，经济规模 越大，资本市场越具有广度和深度，冲销的能力和效率就越强。因而，国内资本市场的 建设和发展也是实施这一政策的基础条件。

    当前的国际货币体系不稳定的有点类似于布雷顿森林体系的特里芬悖论。美国要保持 其国际货币本位和国际金融风险中介的地位，必须要以其国际投资地位为基础，保证其 经常账户的平衡和对美元的信心。但是，全球化条件下发展中国家金融的脆弱性又要求 其低估汇率，获得金融稳定所需的储备，而这一储备又必须从关键货币国获得。由于上 世纪90年代以来美国经济的长期高增长，日本经济的长期低迷，欧盟经济结构调节困难 ，国际多元货币本位体系中美元的地位更加强大，美国在政治和军事上的单边主义更推 动了这一趋势。但随着美国财政赤字日益增大，消费持续超过储蓄，经常账户出现巨额 逆差，净债务国地位的不断加深，对美元的信心开始动摇，巨大的调整就不可避免。应 该看到，当前的美元问题，首先是美国国内经济政策的失误，而外交上的单边主义加剧 了国际货币体系的失衡。因而，解决当前国际货币体系矛盾首先是美国调整国内政策， 由单边主义转向多边主义，加强与发展中国家的合作，而不是把调节的责任强加到发展 中国家身上。

    当然，发展中国家的新重商主义政策也具有暂存性和可调性，应随着金融微观结构和 金融市场的完善，逐步改善汇率形成机制，提高国内金融市场的稳定和效率，促进区域 内投资和内需，减少经常账户顺差，稳定储备水平，转向平衡发展的政策。

【参考文献】:

    [1]艾肯格林，《迈向新的国际金融体系—亚洲金融危机后的思考》，北京：北京出版 社，2000年。

    [2]布伦纳：《繁荣与泡沫》，北京：经济科学出版社，2003年。

    [3]陈志昂等：《东南亚各国汇率制度选择的内在困境》，《亚太经济》2003年第3期 。

    [4]麦金农：《东亚美元本位、浮动恐惧和原罪》，《经济社会体制比较》2003年第3 期。

    [5]斯蒂格利茨：《亚洲经济一体化的现状与展望》，吴敬链编：《比较》第一期，北 京：中信出版社，2002年。

    [6]世界银行：《东亚的复苏与超越》，北京：中国人民大学出版社，2001年。

    [7]世界银行：《全球经济展望与发展中国家》，北京：中国财政经济出版社，2003年 。

    [8]梯若尔：《金融危机、流动性与国际货币体制》，北京：中国人民大学出版社，20 03年。

    [9]李@①：《国家金融风险论》，北京：商务印书馆，2000年。

    [10]augusto,de la torre,eduardo levy yeyati and sergio l.schmukler,“financial globalization:unequal blessings”,world bank working paper oct,200 2.

    [11]baig,taimur,“characterizing exchange rate regimes in post-crisis east  asia”,imf working paper,june,2001.

    [12]bis quarterly review,“capital flows in east asia since 1997 crisis”,june,2003.

    [13]bis,《73rd annual report》,2003.

    [14]maurice obstfeld and alan taylor,“globalization and capital markets”, nber working paper,march,2002.

    [15]obstfeld and rogoff,“foundations of international macroecomomics”,the  mit press,1999.

风险转换是东亚资本流动中最重要的特征，即东亚国家购买高质量美国、欧盟和日本 政府以及机构的证券，而出售实物资产、股权、中低质量的债券(bis，2003)。东亚资 本流出入不仅体现在风险的不对称性，而且涉及不同的投资对象。流入到东亚的资本一 般是投资私有部门的私人资产，而东亚资本输出的主体是政府和银行。由于国际收支的 顺差和稳定汇率的需要，东亚累积的官方外汇储备，已经超过了全球储备总额的50%(表 2)。在汇率低估的条件下，东亚的政府和银行不得不大量吸收外汇，并将其投资于发达 国家的安全性金融资产。东亚对外流出资本的主要对象是美国，以美国为核心的国际金 融市场实际上已成为东亚经济的中介银行，即吸入低成本资金，流出风险性资本，从中 获取差价。1997—2002年间，东亚借款者发行的美元或欧元债券，其平均利差超过美国 国库券和其他政府基准债券233个基点。印度尼西亚或者韩国银行发行的以美元面值的 次级债券的收益率超过储备投资者所获取的无风险收益3—4个百分点(bis，2003)。

表2  官方持有的外汇储备      单位：十亿美元，%

国家                    1998                    2002

                  金额       百分比       金额       百分比

日本              203.2       12.5        443.1       19.5

太平洋地区        17.2         1.1        19.9         0.9

东亚(除日本)      562.9       34.6        908.8       40.0

世界总额         1627.8       100.0       2274.2      100.0

    资料来源：bis，2003

            三、基于金融脆弱性的风险补偿解释

    东亚国家资本流动的风险转换特征是对经典资本流动理论的挑战。这种资本流动实际 上是从穷国、发展中国家、高经济增长国家流向富国、成熟经济和低经济增长国家，违 背了国际资金配置的要求，降低了全球经济福利水平。同时，巨额的国际储备是对资源 的浪费和对发展的牺牲，越是穷国，就越要承担国际储备的责任和福利损失。最后，这 种资本流动只是加深了美国等发达国家的金融市场，弱化了当地的资本市场，使本地金 融机构失去了在国际市场上分散风险的能力。

    一个国家要成功融入国际金融市场，并从中获益，取决于3个条件，即货币国际化、资 产和要素价格的灵活性、法律和监管等制度运行的质量。货币国际化是指一国货币具有 良好的信誉，能在国内和国外发挥价值保存功能，其基础是可信的宏观经济政策和稳定 有效的微观结构。货币国际化是融入国际金融市场，实施“有效三角”政策的基础条件 。货币国际化也意味着金融自由化和金融资产的价格是灵活可调的，金融市场具有深度 和广度，能有效反映经济活动的信息。以上两个目标的实现，均要以法律和监管等制度 运行的质量为条件。由于发展中国家带有发展的“原罪”(麦金农，2003)，这三个条件 是难以在短期内实现的，特别是后两个条件更是经济体制长期演进的结果。东亚各国国 内的经济并不具备实行浮动汇率制的条件，但由于这些国家在金融危机前已基本实现了 金融自由化，imf等国际金融机构在危机国所推行的金融重整计划也加强了这一趋势。 金融危机后，除马来西亚加强了外汇管制外，其他国家实际上的金融开放度均有提高， 从而产生了政策选择的困境。为实现金融和货币的稳定，东亚国家不得不采取相对固定 的汇率体制(陈志昂、赵志皓，2003)，以低估的汇率保证国际收支顺差和储备的积累， 以国家资产风险替代个体的汇率风险，以福利的损失维护货币资信和金融稳定。从某种 意义上说，政府的道德风险在于以高储备提高货币资信，维持固定汇率制，为国内企业 提供避免风险的港湾，以增强出口的竞争力，政府成为最大的风险承担者(麦金农，200 3)。

    低汇率、高储备政策实质上也是一种基于制度非均衡的补偿政策。梯若尔(2003)用公 司治理的分析方法建立了国际私人借贷的“双重”与政府借贷的“共同”模型 ，认为国际私人借贷与一般公司治理中关系的区别在于国外的投资者不能和政府间 签约，而政府事实上具有不受市场关系制约的对资本流动和货币转换等制度性方面的控 制权，因而将产生不利于国际投资者的政府道德风险。在“共同”模型中，由于多 个贷款主体只与单一政府进行交易，贷款者之间存在外部性问题，又无法采取集体行动 对合同的实施进行干预，国家主体的非破产性更使贷款者无法对政府的控制权进行约束 。对于这种因国家主权而引起的市场失灵，梯若尔提出了一些设想，其核心就是对内加 强法制和监管，对外就是要求借款国能承诺接受国际约束规则，提供足够的对政府道德 风险的担保。梯若尔的模型实际上是一个制度非均衡模型。由于发达国家市场体制相对 成熟，金融市场发达，金融自由化是既定的制度条件，法制和监管水平较高，政府行为 受到法律的严格限制，发达国家间资本流动不存在因“”而引起的市场无效问题， 汇率浮动又在一定程度上成为国际投资者约束各国政府行为的工具。但是，那些自觉和 不自觉卷入金融全球化的发展中国家，既不可能在短期内使法制和监管水平达到发达国 家的水平，也不可能出让“所有权”，损害国家主权的尊严，满足担保要求，其可行的 策略就是对内约束国际借贷规模，对外则以高储备提供货币信用担保，储备就相当于“ 者”提供的抵押品，低汇率、高储备的福利损失就是对制度短缺的一种信用补偿。

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关键词：资本项目管理制度 制度变迁 资本账户开放

资本项目管理制度的历史说明，资本项目管理的制度随着经济与政治的发展，已经发生很大的变化。本文将资本项目的管理，看作一种内生的制度，根据制度变迁理论，分析其演进的机制与路径。其目的在于帮助我们理解资本项目管理制度演进的规律与发展的趋势。

分析的理论框架：博弈论的制度演进观

不同的经济学家对制度有着不同的理解，从博弈论的角度来看，按照青木昌彦关于制度的定义，制度是“关于博弈重复进行的主要方式的共有信念的自我维系系统。”在这里，博弈重复进行的方式可等同于博弈规则，不过，这规则并不是外生的给定的，也不是由政治、文化和元博弈（meta game）规则决定，而是由参与人的策略互动内生的，存在于参与人的意识中，是可以自我实施的。

每个参与人设想博弈在一个固定的参与人群当中进行，每个参与人面临一个技术上（和认识上）可行的行动集合。在一定时期，所有参与人选择的行动加在一起，决定了每个参与人的报酬分配。每个参与人都试图使报酬最大化，不过最终结果不能由单个人的行动唯一决定，每个参与人最优的行动决策取决于别人的决策。

所有的参与人根据他们对别人行动规则的主观认知（信念）形成自己的行动决策规则，虽然是以一种不完备和浓缩的形式形成的，唯有在关于他人行动规则的浓缩认知稳定下来并不断再生的时候，他们自己的行动规则才能趋于稳定，成为参与博弈的有用指南，反之亦然。当参与人的信念与其行动规则形成一致时，我们称这种状态为纳什均衡。参与人对别人的信念是可维持的，偏离自己形成的行动规则是不合算的。于是制度对应着参与人共享的那部分均衡信念，其中信念是关于博弈将实际进行的方式的预期。均衡状态是一种社会建构的现实，因而它必然是内生于参与人的行动集合之中，通过其概要表征(共有信念特征)――暗含或符号的――协调着参与人的信念。一种均衡状态的显著特征可能客观化，凝结为一种制度，因为这一点，制度可能表现为明确的、条文化的以及（或者）符号的形式，如成文法、协议或系统界定社会不同角色的社会结构和组织等等。一种具体表现形式唯有当参与人相信它时才能成为制度。因此制度通过协调人们的信念控制着参与人的行动决策规则，也就是制度对参与人行为具有制约与协调的双重功能。

资本项目管理制度变迁的动态演进

(一)金本位制度下的自由资本项目开放制度

重商主义，将货币作为唯一财富追求导致了控制资本流出的政策要求。18世纪后期与19世纪初叶，资本项目自由化具有内在的稳定性。

1. 对货币本质的认识，使货币在国际经济交换领域的功能得到了复归。古典经济学时期，由于工场手工业的蓬勃发展，使产业的发展日益受到重视，整个社会对社会财富及其增长方式、货币的本质与职能都有了新认识。无论是货币数量论者还是货币价值论者，都摆脱了将财富等同货币的错误观念，抛弃了货币越多越好的信条。在国际经济交易中，货币成为商品的贸易的剂――媒介手段，再也不是贸易的目的了。

2. “无形手”的自由市场思想，是自由贸易的政策主张的理论基础。资本为扩大市场，获得更的自由空间，在自由资本主义时期，崇尚市场“无形手”的调节，反对政府对市场的干预，倡导政府“守夜人”的角色理论。在国际贸易领域坚持自由贸易的政策。由于当时资本流动的量比较少，特别是私人资本流动量很少，所以资本项目的流动在经济理论与实际中都没有受到重视，资本项目管理制度从属于商品的贸易制度。

3. 金本位制度内在地涵盖了资本项目开放的政策主张。金本位制度的主要内容包括：用黄金来规定货币所代表的价值，每一货币单位都有法定的含金量；金币可以自由铸造，任何人都可按本位币的含金量将金块交给国家造币厂铸成金币；金币是无限法偿的货币，具有无限制的支付手段权利；各国的货币储备是黄金，国际间的结算也是黄金，黄金可以自由输出入。

这一时期的资本项目管理的自由化，是国际金本位制度下的附属物，是整个自由竞争经济的产物。资本项目自由流动制度得以维持的条件就是金本位制得以维持的条件。在这里关键是国际收支额的平衡机制，根据休谟的“物价与金币流动机制”，即国际收支逆差（顺差）引起汇率变动，汇率变动超出黄金输出（输入）点，引起黄金流出；黄金流出(流入)引起本国货币减少，从而物价下降（上升）；出口增加，货币流入（流出），逆差中止。但这一机制得以运转，各国必须自觉遵守以下规则：第一，各国应以黄金表示其货币价值，各国货币之间的汇率按铸币平价确定；第二，各国的黄金应自由流出与流入。第三，各国发行纸币应有十足的黄金准备。事实上，在没有国际性的机构强制执行的情况，要使这一制度得以维持，必须是纳什均衡，即任何一国在预期其他国家都选择这一制度时，他自已最好的策略也是选择这一制度，没有选择其他制度的冲动。然而，这一制度模式并不具备纳什均衡条件。我们看金本位下，作为顺差国，完全有可能将多余货币（黄金）储存，从而避免国内物价上涨，因为通过物价上涨，牺牲国内目标来实现外部均衡，是有成本的，有时成本巨大。一般来说，政府都不愿意国内经济的动荡不安，这样就把调节的责任全部落到了逆差国。对于逆差国来说，一是有时限制资本流出产生的成本可能比通过国内物品与劳动价格体系的调整的成本更低，从而成为刺激他们不遵守规则的内在冲动；二是通过价格下降增加出口，其效果取决于出口商品的价格弹性，如果一国在一定时期，存在进口刚性，出口弹性又很少，一时难以通过价格调整实现外部平衡。随着时间的累积，由于经济发展与自然赋予的差异，有可能导致货币（黄金）集中到少数国家，而其他国家由于支付不足，无法履行金本位所要求具备的条件。事实上，在战前制度本身所累积的矛盾已经显现。到1913年末，英、美、法、德、俄五国占有世界黄金存量的2/3，绝大部分黄金为少数强国所占有，极大削弱了其他国家金本位制的基础。可以说战争只是加速了其内在矛盾的爆发，加快了自由兑换基础的崩溃。战争爆发后，各国为了保护自身的利益，均停止银行券兑现，禁止黄金出口，金本位制下的资本自由兑换政策终结。

(二)20世纪以来资本项目管理制度的多样性

资本项目管理制度的可维持性。20世纪以来，世界经济与政治都发生了极其显著的变化，资本输出是19世纪末20世纪初垄断资本主义显著的特征，资本项目的管理制度问题日益受到重视。

随着世界经济一体化，国际资本流动增长，资本项目的管理制度的设计日益成为复杂的系统工程，必须综合考虑到国际收支平衡、汇率制度、国内产业与国际产业结构的协调度等。“铁三角定理”告诉我们，国际资本自由流动、独立的货币政策与固定的汇率制度三项中，一国政府只能选择两项。比如说，固定汇率制度下，如果为了吸引外资，我们选择了资本项目开放政策，则货币政策的独立性必然丧失。“米德冲突”说明了在固定汇率制度下，常会出现外部目标与内部目标“鱼与熊掌”不可兼得的尴尬。而在浮动汇率与国际资本流动的情况下，“内外部的均衡的冲突问题会甚至可能更加深刻”，在这里不同制度安排其实就是政府对不同社会和经济目标评价与取舍。

从博弈论的角度看，制度作为一种共有信念的可维持系统，它是一个纳什均衡状态，即各参与人根据可观察到的后果函数，在预期其他参与人的行动组合后，确定了是最优行动。也就是，对于任何一个参与人来说，只要其他人的策略没有改变，那么他现有的行动方案就是最好的，没有改变现有行动的要求。对于资本项目的管理制度来说，如果其他参与国维持现有的制度，那么本国现行制度就是最好的，没有改变的需要，制度博弈处于纳什均衡状态。这种资本项目的管理制度才是可以自我维持的制度，是一种让所有人能够可信的遵循的制度安排。

假设在国际经济交往中，政府的首要目标是外部平衡。资本的跨国流动最直接的制约因素和冲击的对象是汇率制度。在纸币制度下，汇率已经丧失了其自然的依据，出现了多种汇率制度安排，但固定汇率与浮动汇率制度是汇率制度的安排的两种极端，也是两种最基本的汇率制度。在以下的分析中，我们以这两种汇率制度作为资本流动的背景制度，来考察资本项目的管理制度的可维持性。

在固定汇率制度条件下，资本项目开放制度的可维持性。这种制度类似金本位制度下的资本自由流动政策，在巨额国际资本跨国流动的情况下，难以达到博弈的纳什均衡。因为在这种制度下，逆差国（包括经常账户与资本项目的总差额）必须要有足够的外汇储备来支持，当外汇储备不够，也许限制资本流出的成本大大小于由于资本流动导致汇率崩溃而给经济与社会造成的损失。因此，对于博弈的参与人来说，如果其他参与人（国家）维持现行的汇率水准不变，那么控制资本流出是最好的策略选择。尤其是小经济体国家，面对国际投机资本的恶意冲击，限制资本流动，控制外汇储备流失，往往成为它们对付投机资金的首选方案。对于顺差国，特别是长期持有巨额顺差的国家，会面临强大的通胀的压力。如果仅仅是从维持国际收支平衡的角度看，控制外资，特别是投机性的热钱的涌入，可能对其是非常诱人的选择。也就是说，无论是逆差还是顺差国，在预期其他国家资本项目管理政策不变的条件下，都存在改变现有资本项目管理制度的冲动。但是并不是说这种制度不可能存在，只要给定一些条件，它是可以达到纳什均衡的。比如当各国经济发展比较平衡，逆差和顺差不太严重，逆差是短期的，并从长期来看，具有自动恢复的能力；或者通过国际性协议，在一定时期通过国家干预或各国干预以确保其维持。这后一种情况可以理解为通过相关域的联接，使得固定汇率制度得以维持。

固定汇率条件下，资本项目的管制制度的可维持性。该制度也不一定可自我维持性。因为对于贸易逆差的国家，对外融资以平衡的国际收支制缺口，特别是短期性的不平衡，是非常诱人的。特别是对那些经济增长动力强劲，前景预期好的国家，可以通过资本的入超来长期保持贸易的赤字。而对于顺差国来说，通过资本输出，既减轻升值的压力，又带来更高的资本回报，可能也具有改变资本管制的内在的动力。因此对于这两类国家，具有内在“叛离”现行制度的动机，这一制度的安排也不是纳什均衡，具有不可维持性。当然，这种制度在外部不平衡的矛盾积累不足的情况可以成为纳什均衡。

关于浮动汇率制度下的资本项目的开放制度。如果纯粹从制度的本身的可维持性来看，显然要优于前两种制度安排，通过汇率的变化可以使国际收支出现自动平衡，化解国际资本流动给一国经济产生的冲击，不过联系其他相关域的影响来考虑，也许我们得出的结论是不一样的。比如过度频繁而大幅变动的汇率水平，增加了预期的不确定性，必然增加交易成本，不利于世界贸易的发展。

从以上的分析可以看到，在不考虑其他经济与政治因素的情况下，仅从资本流动与国际收支平衡的关系来考察，资本项目开放与浮动汇率制度是比较合适的制度搭配。不过,在一定的条件下，多种资本项目的管理体制在短时期内都是可以存在的。但由于某些制度本身固有的矛盾性，在资本流动规模日益扩大，流动速度越来越快的情况下，这些不具有自我维持性的制度安排，随着时间的推移会使矛盾不断积累，最终引发危机。这说明各国应该根据各国经济与政治的特点，对包括资本项目管理制度在内的整个国际经济制度不仅要精心设计，还要从动态的观点来理解制度，根据变化了的情况，对制度进行适时调整。

资本项目管理演进的进化博弈模型

资本项目管理演进的历程更多地表现进化博弈的特征――进化与变异兼容，即政府对资本项目制度选择表现更多依靠行动的惯性，进行模仿，进化与变异是导致现在资本项目管理制度中主流制度与其他多样性共存的主要原因。

该模型假定参与人的行动集合是相同的，博弈从无限过去开始重复进行。在每一期参与人从前一期行动组合的后果获知哪种行动决策的导致最高的平均报酬。给定关于后果函数信息的有限性，给定关于其他人一般都遵从前一期行动决策的静态预期，参与人做出有限理性的行动决策，并通过模仿最适合的行动决策（可能有一定的惰性）实现其眼前收益的最大化，可将前面博弈模型中当作“黑箱”的决策规则si : ΩAi（I∈N）理解为参与人适应。因此可以将前面博弈的科斯盒子稍加修改为以下进行博弈的科斯盒子：

假定所有参与人都是对称的，即大家的行动集A和报酬函数均相同。令a-(t):A［0，1］代表以时期t的决策表示的参与人在整个行动集合上的分布。转型过程于是可以表述为：

对于所有的t, a-(t+1)=F（a-t））=a- (t)+f(a- (t))

如果对于任何两种行动决策，其中在上一期被观察产生较高（较低）平均值报酬的行动决策被大多数参与人在本期选用（抛弃），使得对应的f取值较高（较低），用数学式子表示为：

其中u(φ (ai(t-1), ai- (t-1) ))，I=j，k，代表时期t-1参与人分布为a-(t-1)r的情况下参与人选择行动aI的报酬。这相当于说，具有较高（较低）适应性的物种繁殖（衰亡）得快。这说明由于有限理性，根据观察到行动后果函数的收益，绝大多数参与人的下一期决策是模仿上一期平均收益较大的行动。这在长期并不意味着其他政策选择的消失，相反正是由于随机因素，如错误或无法解释的变异，在某时间点积累到临界值，而不是纯粹竞争的本身，确保了有效结果长期稳定性。对此分析如下：

假定与进化选择相容的行动组合中，任何人行动决策都可能以一个非常小的概率ε发生振动，在每一期结束时转变成任何其他的决策，于是时期t的博弈可以由定义在A上的参与人的概率分布a-(τ:ε)来表示，如果不论过去怎样，当振动比率变得很小时，在长期内该概率分布问题收敛于特定的概率分布总是收敛于特定的概率分布as。即Limε0Limt∞a-(τ:ε)＝ajsj，该极限分布叫做随机稳定。当有变异的进化动态系统经历无限长的时间，我们可以看到的就是这种分布本身。也就是在小概率变异和参与人有限的条件下，进行博弈是以多样性为特征的最优均衡随机稳定。

这种情形说明，即使参与人报酬函数一致，平均效益高的行动决策，即制度会被大多数参与人选用，也说是制度会出现向某一制度趋近的趋势，但因为人的有限理性，存在着变异，表现一定制度的多样性。也就是全部参与人选择效率制度只是一种理想的状态，现实中正是由于一些因素引致的变异――非效率制度的存在才保证了有效结果的稳定。

二战以后，汇率制度的演进过程表现为：

第一，虽然二战后国际资本流动的规模已经很大，对国际经济产生了重要影响，但在布雷顿森林体系的制度安排中并没有充分考虑资本流动的影响，在国际货币基金组织中的协议中，对资本项目的制度管理也没有作相应的安排；对于汇率制度的安排，虽然金本位制度本身固有的矛盾（前面已有分析）在一战前已经有了相当的积累。但面对崩溃的金本位制无法复原，纸币取代金币日益走向完全信用本位制的条件下，人们还是按照行为的惯性，努力向金本位复归――以金汇兑本位代替金本位；固定汇率制度与资本流动的不相容性日渐突出的情况下，很多国家还是试图维持，或者适应性地稍作修改，这一些表现都说明人们在资本项目及相关制度安排方面是有限理性的，行动的决策规则多是依据惯性以及对过去历史的记忆。

第二，战后相近地域、相同意识形态国家资本项目管理制度出现了彼此趋同的特征。这在一定程度上也说明模仿是一国政府制度抉择的依据，彼此邻近国家的相关制度成了重要的模仿对象。这种现象出现的原因可能是因为，一方面在新形势下，由于博弈的时期比较短，观测的后果函数的样本值不足，没有公认的模仿对象；另一方面是由于邻国经济政治交往比较多，便于彼此模仿。由于美国经济的成功，以其为代表的北美地区的资本项目开放的政策，自20世纪90年代初以来逐渐成了一种主流政策，目前几乎可理解为“随机稳定”状态。这是对平均效率表现比较高的国家制度的模仿。

第三，从20世纪60年代的南美的资本控制模式、20世纪70年代初包括美国在内世界范围内资本项目严格管制、90年代马来西亚对资本项目管制制度的短暂复归，在整个社会经济与政治基本面没有变化的条件下，一些偶然性、不可预测的冲击因素，会使资本项目的管理呈现多样性与主流并存的特征。正是多样性的制度安排的存在，主流性的制度才能在实际中展现其高效益的一面。当然，具体的主流制度也将不断进行，随时代完善。

参考文献：

1.张礼卿.论发展中国家的资本开放.国际金融研究［J］，1998(3)

2.张礼卿、戴任翔.智利的资本账户开放：一个从失败走向相对成功的案例.国际金融研究［J］，1999(5)

篇4

正如任何一件事物，汇率的走势也是有一定规律的。对于企业来说，判断汇率走势大致可以从两个方面来把握。一是基本面因素，它决定汇率的长期走势；二是市场因素，它决定汇率的短期走势。

一、汇率决定的长期因素

（一）基本面因素

提到什么是决定汇率的因素，人们最直接的反应就是经济表现。一国经济越强大，经济增长越快，其货币往往越值钱（即升值）。这就是我们所说的经济基本面因素的作用。经济学家们通过长期的观察发现，经济基本面因素往往决定一国汇率的长期走势。

在汇率研究方面最权威的国际货币基金组织认为，一国的经常账户差额可以作为最重要的经济基本面因素。经常账户是国际收支中的重要概念，主要由贸易差额、经常转移和投资收益组成。其中贸易差额是外贸企业最熟悉的，即出口减进口。一般而言，大多数国家的经常账户差额主要是贸易差额，因此外贸企业注意观察贸易差额的变化一般就够用了。当一国出口越多，进口越少（即贸易差额越向顺差运行），该国收到的外汇就越多，付出的外汇越少，也就是外汇净流入增加，外汇供给增加，本国货币越值钱（升值）。

但是，经常账户的变化受很多因素的影响。国际货币基金组织用CGER模型将这些因素归纳为：财政差额、人口因素、相对劳动生产率、相对收入。

这是因为一国的财政盈余越大，相当于政府储蓄越多；而一国经济由居民、企业和政府这3种主体构成，因此政府储蓄多就增加了一国的国民储蓄。开放经济理论认为，一国的经常账户顺差相当于该国出现了净储蓄，即储蓄大于投资。因此，政府储蓄增加相当于增加了经常账户顺差。因此，财政盈余越大的货币越应升值。

人口因素对经常账户影响也很大。一般而言，如果一个人是理性的，他一定会将他一生的财富在有生之年消费完毕。因此，年轻时为了养老他必须增加储蓄；而当他年老时，他就更愿意消费，减少储蓄。因此，当一个社会老龄人口多时，就会减少储蓄。因此，人口越老龄化的国家货币越应贬值。但是，亚洲国家的假设可能恰恰相反，亚洲国家的老人老年后并不减少储蓄，反而给后代储蓄，因此这一规律不一定适用于亚洲国家。

相对劳动生产率指一国劳动生产率与其贸易伙伴国劳动生产率之比。劳动生产率指单位劳动力可以生产出的产值，通常度量竞争力。如果中国的劳动生产率高于其他国家，中国的竞争力就强。例如，假设中国和美国只生产电视机，雇佣同样的工人，每天的工资总额也相同。当中国生产电视机的劳动生产率提高时，从原来1天能生产100万台至现在生产200万台；而美国仍然只能1天生产100万台。由于付给工人的工资没有变，在中国1天的工资总额能生产的电视机相当于美国的2倍，因此，中国钱的价值是美国的2倍，即应该升值。因此，相对劳动生产率高的国家货币应该升值。

相对收入指中国的收入与主要贸易伙伴国的收入之比。如果一国的收入高，储蓄就会增加，因此会增加经常项目顺差，货币应该升值。

（二）汇率体制因素

汇率体制主要指一国就汇率波动的规则确定的制度性安排。如是否参考一篮子货币调节，是否有浮动区间（多宽），中心汇率具体指什么（是双边汇率还是名义有效汇率）？国际货币基金组织将其186个成员国的汇率体制大体划分为8大类。表1显示，从上到下汇率灵活性逐渐增强。因此，遇到汇率非自由浮动的国家，企业应根据其汇率的灵活性判断汇率的走势。

二、市场供求：决定汇率的短期因素

对于外贸企业来说，由于进出口合同的履行期一般为3～6个月，因此，尽可能准确地分析汇率的短期走势对于合理定价、对外谈判以及选择汇率避险工具非常重要。而在国际金融危机期间，国际汇率波澜起伏，特别是各种推动汇率变动的市场供求因素错综复杂，也加剧了企业分析汇率短期走势的困难。作为非外汇市场交易的专业人士，企业的老总和财会人员能否把握汇率的短期走势呢？我认为只要认真梳理目前影响汇率短期波动的市场供求因素，经过对市场的观察和体会，企业应该能找到判断汇率走势的感觉的。

一般来说决定汇率的短期因素有贸易因素和资本流动因素。

(一)贸易因素

主要包括进口和出口的情况。例如，如果一国出口大于进口，出口商结汇需求大于进口商售汇需求，市场上外汇供给过多，本币易于升值。当然，影响贸易的因素很多，在短期内可能有季节性因素或财报周期因素。例如，我国春节时，出口企业很早就考虑到工人提前回家的因素，减少生产，出口减少。因此，外汇的供给将减少。此外，在冬季，美国因取暖而消费的石油增加，石油价格往往上升，导致美元下跌。

（二）资本流动因素

资本流动因素范围极广，凡是能影响资本流动的短期因素均可归为此类。影响资本流动的因素主要是利差、汇率预期、原材料价格、套利交易/避险交易、交易主体结构等。其中前3个因素是影响资本流动（或套利交易）的价格因素。这些因素每天都会在市场上产生影响，互相迭加。

1.利差因素

利差因素主要指本国货币与外国货币之间的利率差，或外国货币之间的利率差。利差因素最典型的案例是日美利差。在金融危机爆发前（2007年7月），1年期日元LIBOR只有1%左右，而美元LIBOR高达5.4%左右。因此大量国际投机资本在日本借入低成本的日元，换成美元，再投资美国国债。

2.汇率预期

汇率预期指市场对一国货币在未来升值或贬值的预期。如果一国货币未来的升值预期很强，资本往往会追逐这一货币，导致其更加升值。企业在判断升值预期时，主要应看3个方面。一是该国的汇率预期，如远期汇率或货币期权等报价。二是该国汇率是否过于偏离均衡水平。如果一国汇率出现剧烈升值，企业应保持冷静，认真分析升值的原因和可持续性。如果该国货币已经升过均衡水平，其未来贬值的可能性就很大。这时企业应防范汇率贬值风险，而不是进一步追涨。在本次金融危机中，许多中国企业认为澳元还会上涨，买进澳元看涨的结构性产品，结果在澳元大幅贬值时吃了大亏。可是，汇率的均衡水平很难判断，需要经过专业人士的系统分析和计算，而有关模型对企业来说很难掌握。因此，企业需要借助一些比直观的近似的方法来把握。例如，可以从一个汇率的较长表现找出其趋势线，或借助一些关键的参考点来判断。图1显示，韩元在亚洲金融危机时急剧贬值，危机后快速升值，特别是在2005年后升值加快，至2007年已升至危机前的水平。而众所周知，韩国在危机前汇率已经过高了（高估），因此2007年的韩元高估风险较大，企业在买进韩元时应格外小心。事实上，韩元从2007年10月就开始大幅贬值。而马来西亚林吉特在危机后回升幅度并不大，因此在本次金融危机中没有大幅贬值。从这两个案例中可以得出，上次危机前的汇率高估点可以作为判断均衡汇率的参考点。三是长期走势。了解汇率的长期走势对企业判断汇率的拐点非常重要，这对企业规避汇率风险的影响是决定性的。我建议企业不仅应跟踪双边汇率的长期走势，而且还应跟踪有效汇率的长期走势。一般而言，跟踪的期限至少应有10年，或包含一两个周期。实际有效汇率的长期数据可从国际清算银行网站上获取（路径为省略statisticseffective exchange rates），其中有54个国家自1994年以来的有效汇率数据，这些国家基本包括了我国出口的主要目的地国家。

3.原材料价格

原材料价格虽然不象利差和汇率预期那样直接会影响汇率，但可以通过投机交易等影响美元汇率和原材料货币汇率。一般而言，原材料货币随原材料价格下跌而贬值，美元随原材料价格下跌而升值。可以说，在本轮金融危机中，原材料价格的大幅变化对汇率的影响巨大。在世界经济上升周期中，全球投资扩张加速，对原材料的需求增加，推动原材料价格的上升。而在原材料价格的上升周期中，资本市场对原材料价格的上升预期得到加强，促使大量的投机资本投资石油、铁矿石等原材料期货，进一步加速了原材料价格的上升。当人们大量投资原材料时，就需要把其他货币换成澳元、加元等原材料货币，导致这些货币急剧升值。而当世界经济进入紧缩周期时，原材料价格的快速下跌也导致这些货币急剧下跌。（图2）

4.套利交易/避险交易

套利交易指投机者利用两国货币的利差或升值预期之差进行套利的交易，即carry trade。利率平价公式表明，如果两国之间不存在资本账户管制，在套利交易的作用下，在一国的资产获利应等于在另一国的资产获利。如果A国的货币利率高于B国货币，而其汇率升值预期也高于B国，B国的投资者就会卖掉B国的资产，换成A国货币买A国资产，这样他既获得了更高的利率，又在未来将投资换回本币时获得了升值的好处。例如，在危机前，日本的居民投资澳元产品是利差和汇差收益兼得的套利案例。由于日元贷款基本是零利率，而其他货币利率均高于日元，因此日元常常作为套利交易的借出货币。同时，由于投机者借入日元后又换成了其他货币套利，因此日元汇率一直压得很低。而看澳元，由于澳元是一个高收益的升值货币，因此日元――澳元的套利就很赚钱。同样原理，在危机前，日元――美元的套利交易也很盛行。这种套利交易的结果是，日元贬值，其他货币升值。但是，维持套利交易有两个基本条件：一是需要有较明显的利差，二是这种利差的环境要比较稳定，即利率或汇率的波动性较小。

但是，金融危机发生时，这两个条件完全被打破。由于金融危机使市场对全球实体经济产生下滑预期，美国率先大幅降息，日元――美元的利差空间快速缩小，目前两者已相差无几；投机者先抛售原材料，原材料价格的下跌带动澳元等货币贬值，日元升值，汇差空间也急剧收窄，甚至澳元的急剧贬值和日元的急剧升值导致汇差逆转；雷曼倒闭等事件使金融市场信心急剧下降，利率和汇率的波动性快速扩大（图4）。因此，套利交易迅速平仓，走向其反面――避险交易。避险交易的结果是市场卖澳元，买日元，结果日元升值，澳元贬值。避险交易中一个特殊的例子是美元。由于美国在国外进行大量投资，当美国本土金融机构或企业出现问题时，这些机构大量从国外调回资金，导致外国货币换回美元，推高美元上升。因此，由于美元在危机中被视为避险货币，美元并没有贬值，而是升值。但是美元相对日元是贬值的，这是因为日元――美元的套利反向操作，变成卖美元，买日元。

企业需要特别注意的是，由于全球外汇市场套利交易量很大，在金融危机或市场出现较大波动时，套利交易的变化往往对市场的推动是决定性的。因此，企业只有对可能影响套利交易的因素，如原材料价格、利差或汇差等的变化极度敏感，才能及时嗅出套利交易的变化动态。

5.交易主体结构

一国汇率的变化还和该国外汇市场上的交易主体结构有关。企业应了解谁是外汇市场主要买家和卖家，机构和个人的比例等。例如，危机前，人民币的境外NDF市场的人民币远期买方大多是境外投资者，包括对冲基金等；而卖方是国内的进口企业。而日本的外汇市场上有一部分交易者是家庭妇女，她们的交易行为与机构投资者不一样。一般而言，在越开放、市场越深的外汇市场中，交易主体越多样化，不仅包括外贸公司、而且包括金融机构、养老基金、对冲基金、个人等。这些市场的外汇远期、掉期等衍生品的交易量占比最大。因此企业应该重视投机交易的动态变化。

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聚焦中国并购市场，由上市公司唱主角的国内并购大戏不断，海外并购也是势头不减，在政策给力，现金充裕的大环境下，外资并购逐步回暖。更加值得注意的是，VC／PEBack并购正一大步流星地发展，以并购方式退出有望成为市场新宠。

根据清科研究中心的数据显示，2011年第季度中国并购市场共完成并购案例227起，同比增长48.4％，环比增长22.0％，披露金额的202起案例并购总额达141.52亿美元，与去年同期的并购金额53.91亿美元相比，增长高达1625％，与上季度并购金额126.44亿美元相比，环比增长11.9％。其中，国内并购案例有186起，涉及金额5824亿美元;海外并购19起，但涉及金额高达55.78亿美元，几乎与国内并购持平：外资并购有22起，涉及金额为27.50亿美元。

全球并购春江水已暖

放眼全球并购市场，清科研究中心通过研究近期并购市场的状况并结合并购活动的规律认为，2011年全球并购市场存在如下发

展趋势：全球并购回暖企稳或迎新一轮并购

随着世界经济形势的逐步复苏，并购企业的信心增强，资本流动性充足，融资成本较低。2010年全球的并购活动增长近22.9％，为2007年以来首次实现年度上升。2011年季度，全球并购活动总额达7.163.00亿美元，同比增长16.0％。后金融危机时期，随着金融危机的阴霾逐渐散去，全球经济大环境逐渐回暖，并购市场的信心日趋增强，企业对于并购的热情正在升温。

另外，发达国家仍保持相对宽松的货币政策，市场流动性仍较强。而且全球企业认识到危机中充裕现金流的重要性，为了控制风险，加强了资金储备。有数据显示，美国标准普尔500指数成分公司自雷曼破产以来积累的现金总量已经增加了超过1000.00亿美元。企业在金融危机期间自身囤积的大量现金使得较大规模的收购或并购行为成为可能。因此，我们预计2011年全球范围内企业并购活动或将重新进入活跃期，全球或将迎来新一轮并购浪潮。

新兴市场仍为并购明星中国表现不俗

全球并购市场中，中国、俄罗斯、巴西等新兴市场表现总是灼人眼球。去年新兴市场国家并购交易总额占全球并购交易总额的比例进一步提升，新兴经济体资本市场并购交易金额达8.063.00亿美元，超过全球并购交易总额的三分之一，较2009年同比大幅增长了76.0％，并购交易总额创下历史新高。2011年第一季度，“金砖四国“巴西，俄罗斯，印度和中国，交易总额为1.184.00亿美元，占据了新兴市场并购交易的绝大部分。

新兴市场发达的国家和地区已走上快速发展轨道，其经济实力及其在世界经济中的积极作用不断加强，包括中国在内的许多新兴国家，都在政策上对并购重组支持和鼓励。例如，中国颁布了鼓励和促进兼并重组的一系列政策措施，对并购活动起到了有利的推动的作用。随着新兴国家经济的崛起，新兴国家企业对外扩张的意愿旺盛，因此可以推断，2011年新兴国家依然是并购大潮中的耀眼明星。

能源矿产争夺战火力不减并购潜力无限

油气资源日益紧缺，石油价格居高不下，世界各国能源企业的并购的交易数量和金额一直在全球并购交易中名列前茅。2010年能源及矿产行业并购交易总额仍然领先于其它所有行业，拔得头筹。并购总额达到5400.00亿美元，占全球并购交易总额的25.9％。而金融行业及化工行业分列二、三位，并购额分别为2918.00亿美元和2296.00亿美元。在后金融危机时期，各国均处于缓慢复苏时期，对资源的需求巨大，因此可以预计，能源、资源等领域仍是并购行业持续不变的热门话题。

中国并购春意更阑珊

聚焦中国并购市场，去年中国相关并购交易规模达全球10.0％。就亚太区来说，中国市场已经是亚洲最大的并购交易市场，占全亚洲交易总额的23.0％，领先于印度、俄罗斯，巴西等其他三家“金砖四国”成员，表明中国已整体迈入并购环境成熟国家行列。在清科研究中心研究范围内，2010年中国并购市场共完成622起并购交易，同比增长111.6％披露金额的501起并购案例交易总金额达到348.03亿美元，同比增长5.0％，与2009年基本持平。而最新公布的2011年第一季度的数据显示

中国并购市场共完成并购案例227起，同比增长484％，环比增长22.0％披露金额的202起案例并购总额达1415.2亿美元，与2010年同期的并购金额53.91亿美元相比增长高达162.5％，与上季度并购金额126.44亿美元相比环比增长11.9％。

中国并购市场持续活跃，是因为在国际经济持续缓慢复苏，国内经济保持良好运行态势的大环境，为企业并购重组提供了良好的运作平台。在政策方面，预计2011年，国家将着力推进鼓励和促进兼并重组的一系列政策措施，也会有更多有利于并购重组的政策陆续出台。今年，国家将坚持产业结构调整的主线，淘汰落后产能，通过重组并购加速行业集中度的提高。并且，未来将继续落实对企业兼并重组的引导和政策扶持。通过完善兼并重组的税收优惠政策，商业银行的并购贷款业务，以及地方人民政府的财政贴息等，为并购重组拓宽路径。

(见表1、表2)

清科研究中心根据中国宏观经济走势及2011年第季度中国并购市场发展状况认为，2011年中国并购市场将具有如下发展趋势：

国内并购大戏不断上市公司唱主角

在国家“促转型，调结构”的战略目标的指引下，并购重组作为结构调整的重要途径和有力推动，将在2011年持续大规模的开展。

近年来，央企整合在大刀阔斧的进行。截止2010年12月，中央企业数量已经从2003年国资委成立之时的196家减至不足100家，而且央企现在的改革方向是整体上市，国资委有意在今明两年内推进40家央企整体上市，这意味着央企整合概念的投资范围将进一步扩大。

下一阶段，民企、外资及地方国资委也将参与央企重组，并积极推动央企上市。因此中央企业之间的整合将在2011年中国并购市场中占据重要位置。随着经济结构的调整，机械、电子)台金、化工等支柱产业及医药等高新技术产业中的重要骨干企业将成为央企整合中的重点。

另外，资本市场并购重组已经由简单的收购、保壳重组逐渐演变成以产业链和价值链为导向。以公司内在价值评估为基础、综合运用各种金融工具的系统工程，这些都是促进兼并重组的利好因素，因此预计，2011年以上市公司为主角的并购大戏将持续。

海外并购势头不减中国跃居世界第二

2011年第一季度，中国海外并购的交易增长迅猛。本季度，海外并购案例共完成19起，披露金额的15起案例并购金额为15.78亿美元，占本季度中国市场并购总额的39.4％：平均并购金额高达3.72亿美元。海外并购交易总额环比增长高达438.3％，同比增长211.6％，并购案例数环比增长72.7％。中国企业进行海外并购的案例每年都在递增，并购规模也在逐步扩大。中国社会科学院今年12月在京2011年《世界经济黄皮书》称，中国企业正由被收购方转为资产收购方，并购交易额居全球第二，仅次于美国。

预计2011年，海外并购将持续火热。中国作为新兴经济体，特别是“金砖四国”之一，在金融危机后期发展势头强劲，整体实力迅速提升，而发达经济体目前的复苏相对缓慢，失业率居高不下，消费和投资活动始终处于相对低迷状态。在国家鼓励和支持有实力企业

走出去’的政策环境下，拥有雄厚资金的储备的中国企业，通过并购和投资的方式，加紧了融入国际市场的步伐。预计，中国企业海外并购交易中，能源及矿产行业依旧会成为最主要的领域，而机械制造行业也出现加快海外并购步伐的势头。另外，海外高科技清洁技术企业及行业知名公司也将成为并购的目标。在全球经济复苏缓慢而中国经济快速增长的预期下，2011年中国企业海外并购交易仍将保持强劲势头，并购交易数量和金额均有望超越2010年。

外资并购逐步回暖政策给力现金充裕

2011年第一季度，中国外资并购的交易数量和金额也呈现激增的态势。外资并购案例共完成22起，披露金额的16起案例并购金额为27.50亿美元，占本季度中国市场并购总额的19.4％，平均并购金额达1.72亿美元。海外并购交易总额环比增长106.3％，同比增长高达4089％，并购案例数环比增长了144.4％。随着全球经济的复苏，以及国家对外资并购的政策支持，预计2011年中国并购市场外资并购将保持回暖势头。

预计2011年在资本流动性充裕及国内吸引外资政策鼓励的大背景下，外资并购活动将逐步回暖。后金融危机时期，发达国家推行多轮量化宽松政策，资本流动性显著增加，资金寻找出口。众多大型跨国公司手握重金，并购重组动力强劲，包括中国在内的新兴市场国家将成为并购的首选目标。再加上国内出台了鼓励和引导利用外资的相关政策，如鼓励外资以并购方式参与国内企业改组改造和兼并重组，拓宽外商投资企业境内融资渠道，引导金融机构继续加大对外商投资企业的信贷支持，为外商投资提供宽松的政策环境，有利于外资并购交易活动。

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关键词：人民币国际化；金融风险；预警体系

中图分类号：F822.1 文献标识码：A

文章编号：1007—7685（2013）08—0088—06

目前，国际货币体系正面临自布雷顿森林体系瓦解以来最为严峻的挑战，世界主要储备货币的运行状况不能合理反映国家间经济实力的变化和结构调整的需要，难以维护世界经济的稳定发展。为避免现有国际金融秩序对我国经济发展的负面影响，人民币国际化就成为必然的选择，同时也符合我国金融与经济开放的核心利益追求。长远看，在国际货币体系改革中，建立一个多元协调的国际储备货币体系是大势所趋，人民币的国际化将成为这“一篮子”国际货币中的重要一员。但人民币国际化不是一个简单的过程，特别是在我国利率和汇率还未完全市场化、资本项目开放程度低、经济金融结构还不太完善的情况下，人民币国际化的步伐和政策稍有失误，都可能会引起国内金融系统的不稳定，使经济金融安全受到威胁。因此，识别人民币国际化进程中的金融风险和传导机理，设置一整套能够判断人民币国际化的金融风险程度的指标体系，利用科学方法对人民币国际化的金融风险进行有效预警，是推进人民币国际化的必要准备工作，也是防范我国系统性金融风险和维护金融稳定的基础性工作。

一、人民币国际化进程中金融风险的来源

人民币国际化进程中的金融风险识别，就是要找到风险的源头，进而分析风险的演化过程。概括起来，人民币国际化进程中金融风险主要来自于以下几方面：

（一）人民币汇率过度波动风险

目前，人民币国际化的推进特别是前期的周边化发展阶段是建立在人民币单边升值基础上的，而且在对发达国家预期经济形势进一步衰退的情况下，会强化人民币升值的预期。这对人民币国际化来说既是一个机遇也是一个挑战。机遇在于：可以在币值坚挺的基础上顺势推进人民币或为国际贸易往来的支付、结算和储备货币，加大人民币的净流出，扩充人民币的海外存量，为人民币国际化奠定基础。挑战在于：人民币单边升值的一致性预期越强，资本流动的羊群效应越明显，投机性风险就越大。一旦未来人民币估价预期和流向发生逆转，境外企业与居民抛售人民币资产的情况就可能发生，负面消息和预期有可能导致汇率变动的“超调”，这将对人民币汇率产生新的冲击。汇率的过度波动会直接影响到我国对外贸易和FDI流动，国内金融市场和实体经济都会受到较大冲击。

（二）资本账户开放导致的资本异常流动风险

资本账户开放是人民币国际化的重要环节，能够开启境外人民币的回流投资渠道，让人民币可以“走出去”、“流回来”。在没有完善的监管措施和成熟的投融资市场的情况下，资本账户的完全开放只会招致大规模套利资本的冲击，从而引发经济金融体系的不稳定，历次金融危机足以给我们深刻的教训。在当前不确定的国际环境下，资本账户完全开放可能招致更大规模的短期国际资本流动，从而不利于国内金融环境的稳定。

（三）国内金融资产价格遭受冲击的风险

在资本账户逐步开放的前提下，国际资本的自由流动和逐利性势必会对金融的脆弱区域形成冲击，新兴市场特别是像中国这样一个处于转型期的经济体，金融体系不健全的地方还有很多，在人民币国际化进程中金融资产容易成为被攻击的对象。国际资本特别是游资会潜伏在资本市场、房地产市场及期货市场等领域，从多头和空头两个方向形成双向攻击，通过衍生品头寸的杠杆效应及金融加速器效应放大危险倍数，由此引起金融资产价格的异常波动并加大金融系统的不稳定性。

（四）国际金融危机的波及风险

在金融自由化和全球化潮流的作用下，金融危机频繁爆发，人民币国际化则为危机的传导提供了渠道，使国外的危机传播到中国的可能性增大。危机的传导途径有两个：一是通过贸易渠道。经常项目收支发生突发性萎缩，出现难以预期的外需骤减，从而对实体经济造成直接影响。二是通过资本市场渠道。金融危机使国际融资出现问题，出现大量跨国违约支付项目，国际风险投机头寸加大，资产价值大量缩水，跨国金融机构出现倒闭潮。美国次贷危机向世界各国的蔓延就显示出这些风险特征。

（五）货币政策与财政政策相悖的风险

目前，国际社会愿意持有人民币主要归结于人民币单边升值预期。现有的贸易结算制度和资本金融项目下的货币置换导致我国外汇储备规模不断扩大，加之离岸人民币流量的增加，使人民币需求和供给更加难以预测和控制，由此增加了货币政策操作的难度和复杂程度，央行货币政策操作的自主性和效力会被削弱，“特里芬难题”也可能随即出现，实现经济内外同时均衡的货币政策将面临两难选择：要实现货币政策的内部均衡目标，就要以汇率波动为代价，人民币国际化就会受到挑战；要保持汇率基本稳定、实现外部均衡，货币政策对内部经济的调控目标就难以实现。在人民币国际化进程中面临更为棘手的问题是货币政策与财政政策不匹配的风险，这在国际货币发展到区域化阶段时容易发生。欧元区不相协调的财政与货币政策导致欧洲债务危机就是深刻的教训，人民币国际化在进行到区域化阶段时要以此为鉴。

（六）国内金融市场发育不成熟导致的衔接风险

人民币国际化需要有一个健全的国内金融市场为衔接，国内金融体制改革特别是汇率和利率形成机制、资本项目开放和监管程度、金融市场的竞争秩序及金融机构的改革等方面，如果落后于人民币国际化的步伐，将会带来较强的系统性风险。这种风险的传导机理在于，如果人民币汇率形成机制还未真正到位就急于放开资本账户，投机资本的冲击就会导致汇率在短时期内的巨大波动，从而出现类似亚洲金融危机时的放开汇率管制的“倒逼”后果；如果在人民币基本可兑换之后还未实现利率市场化，跨境资本的流动将使境内货币总量难以控制，利率扭曲致使金融资产错配现象更加严重，利率作为宏观调控工具的效果将难以见效。另外，如果不打破以垄断地位为生存基础、以存贷利差和收费项目为基本盈利来源的国内商业银行粗放的经营模式，不积极拓展竞争性业务，开辟新型金融服务市场，就难以抵御在人民币国际化与金融开放环境下跨国金融机构的冲击。

（七）国际货币竞争与博弈较量中的货币替代或反替代风险

本币国际化既是经济运行规律体现的自然历史过程，也是大国在世界竞争格局中实施的国家战略。在人民币国际化这一场货币战进程中，还有美元、欧元、日元等强劲的对手，在这个动态博弈过程中货币替代或反替代都会发生，国际货币体系的格局会因为一国货币国际化的强弱而改变，一国经济也会因为货币替代或反替代的利益得失而一落千丈或陷入泥潭。

二、金融风险预警指标体系的设计

基于人民币国际化进程中的金融风险与传导机理，在借鉴国内外现有研究成果的基础上，我们设置一套判断人民币国际化进程中金融风险程度的指标体系。该指标体系包括七方面，各预警子系统及其指标选定如下：

（一）汇率波动风险预警指标子系统

随着人民币国际化进程的加快，将会建立更加富有弹性的汇率制度。针对汇率波动情况，可选用人民币兑美元汇率波动率、人民币外汇期货价格变动率、进出口对汇率变动的弹性以及资本流动对汇率变动的弹性四项指标组成汇率波动风险预警指标子系统。

（二）资本项目开放风险预警指标子系统

人民币国际化意味着人民币不但可以自由流动，外币也可以跨境自由流动，大规模资金自由流动势必会加大外汇市场风险，影响国内金融市场。可选用短期资本流动占总资本流动比重、FDI流出与FDI流入比值、证券资本流入与证券资本流出比值以及M2占GDP比重四项指标组成资本项目开放风险预警指标子系统。

（三）金融资产价格波动风险预警指标子系统

随着人民币国际化的不断推进，越来越多的金融资产将会以人民币计价、结算与储备，金融资产价值的过度波动会加大人民币国际化的风险。可选用外资进入股市规模占股票市值的比重、国内股价与国外股价偏离程度、房地产投资占GDP比重以及房价上涨率与GDP增长率比值四项指标作为金融资产价值波动风险预警指标子系统。

（四）国外金融危机传染风险预警指标子系统

人民币的自由兑换与流通为金融危机的传染构建了桥梁，因此选取对外贸易依存度、资本和金融项目开放度以及本国资产证券化率三项指标作为国外金融危机传染风险预警指标子系统。

（五）货币与财政政策操作风险预警指标子系统

人民币国际化增强了货币流量的不可控性，加大了国内货币、财政政策的实施难度。根据我国实际情况，选取国内外实际利差、人民币外汇占款占货币供应量的比重、汇率变动对利率的影响程度、财政赤字货币化程度、外债占政府债务的比重五项指标作为货币与财政政策操作风险预警指标子系统。

（六）国内金融机构经营风险预警指标子系统

汇率和利率的改革如果与人民币国际化的步伐不匹配，将会给金融机构带来较大风险。考虑选取中外银行竞争力指数的对比值、银行不良资产率以及利率对汇率变动的弹性三项指标作为国内金融机构经营风险预警指标子系统。

（七）货币替代风险预警指标子系统

人民币国际化进程中必然会受到美元、欧元和日元等已在位国际货币的排挤，遭遇到货币替代或反替代的风险。考虑选取国内的外币存款占（M2-M0）的比重、国内的外币存款占M2的比重和本国居民在国外的外币存款占M2的比重三项指标作为货币替代风险预警指标子系统。

三、金融风险预警阈值和指标权重的确定

（一）金融风险预警阈值的确定

在人民币国际化预警体系中，必须确定一个与指标体系相适应的合理测度，作为衡量经济运行是否正常的标准，以此来判断是否出现警情及警戒程度，这个测度的临界值就是“阈值”，它反映金融体系运行中将发生警情的严重程度的等级界限，通过进一步确定指标数据的安全区间，判断人民币国际化进程中的金融风险或危机程度。

阈值设定具有重要作用，当预警指标中的一项或多项指标偏离正常水平，超过其阈值时，就可认为面临较大风险。各项预警指标阈值的具体数值设定非常关键，如果阈值设定太大，会使预警系统在危机到来前不能及时发出预警信号；如果阈值设定太小，又会使预警系统过于敏感而发出错误信号。因此，要根据各预警指标的具体情况确定阈值。与自然领域内的具体等级划分不同，金融预警指标阈值的确定存在一定困难，因为“正常”或“不正常”的概念本身就很模糊，经济运行中的影响因素很多，仅靠客观数据无法做出最佳判断。而且，当经济运行状态属于“正常”或“不正常”时，已经潜在地将其定义在规范的范围内了，即涉及主观判断。因此，在确定最佳金融预警指标阈值，时，不仅要考虑到人民币国际化的实际情况和我国金融体系的运行特征，还要考虑历史经验、专家意见及国际公认标准。只有在明确各项金融预警指标具体阈值的基础上，才可通过这些指标值的具体变动来观察、衡量人民币国际化进程中的金融风险警情。

在实际操作过程中，如果国际上有公认的指标阈值，可依情况利用这些标准来确定某些指标阈值。对那些没有明确的国际公认标准的指标阈值则可通过其他方法来确定。如参照一些国家在本币国际化时期的指标数值，或通过定性分析和所比较国家的计算结果综合制定预警指标阈值标准。需要强调的是，在一国经济不断发展变化过程中，金融生态环境也随之变化。因此，原有的阈值在预警中的准确性会降低。这就要求随着经济形势的发展和变化，相应地对阈值进行修正和调整，以确保金融风险预警的准确程度。

（二）指标权重的设定

经济预警指标权重赋值方法中最为重要的方法是主观赋权法和客观赋权法。主观赋权法主要结合专家经验和专业知识进行，客观赋权法是按照客观资料所反映的统计信息进行的。这两种赋权法在确定人民币国际化进程中的金融预警指标权重时各有优缺点。主观赋权法是根据专家意见得到的，能有效描述人民币国际化进程中所面临的实际的经济、金融风险，但其认识难免会有主观性，不能较好地满足科学性的要求；客观赋权法仅按照实际数据进行操作，具有很强的真实性，但由于客观因素具有不确定性和复杂性，所得结果有时不能从专业角度给予很好的解释。因此，在赋权法的实际应用中，为使预警指标权重能更好地反映经济、金融的客观实际情况，应将这两种赋权方法结合起来，去除缺点，凸显优点。主观赋权法可选取德尔菲法、AHP法等，客观赋权法可采用因子分析法、熵权法等，二者的结合运用可同时满足预警指标与结论评价的专业性、合理性和科学性。一种可行的方法是将AHP法和熵值法相结合，可参考的实施步骤为：首先，运用专家调查法得到专家对有关指标的原始评价资料，采用AHP方法对所得数据进行处理，得出初始一级和二级预警指标权重；其次，引入“熵”的概念，构造评价矩阵并标准化该矩阵，用熵权法对客观评价资料进行处理，得到熵权重；最后，对AHP法所确定的初始权重进行动态熵权加权调整得到最终的综合权重。

四、金融风险预警方法的比较与选择

为了对人民币国际化进程中的金融风险进行科学预警，必须选择适合我国国情的金融风险预警方法。目前，国际上金融风险预警方法较多，有必要对它们进行综合比较，分析这些预警方法的优缺点，对不同预警方法的指标样本数据可得性、模型预警的可操作性、预测金融危机精确度、模型样本需求以及预警指标间的交互作用等因素进行探究，选出最适合的人民币国际化金融风险预警方法。

目前，关于金融风险预警方法主要有非模型法和模型法两大类：非模型方法是对经济体中的一系列经济指标进行综合评价并预测该经济体未来发生风险的可能性，主要包括扩散与合成指数法、主观概率法等；模型法主要通过风险预警指标的设计及指标阈值的选择，比较金融风险发生前后一些经济指标变化的特征，进一步通过预警指标模型预测金融风险未来发生的可能性，主要包括回归分析法、多元判别法、KLR非参数法、FR参数法、STV横截面回归法、Logit和Probit法、人工神经网络法以及案例推导法

学术界自20世纪90年代以来关于金融风险预警方法的研究表明，运用模型预警方法对金融风险进行预警的精确程度要远高于非模型预警方法，在对人民币国际化进程中的金融风险预警方法的选择上，要考虑到人民币国际化进程中所呈现出的风险影响来源多样性、风险因素的时变性、风险波动的异常性和非线性特征，在比较和尝试中确定最佳的风险预警方法。目前，ANN人工神经网络法具有可待挖掘的应用价值。另外，同时运用几种预警方法，综合衡量预警结果也具有一定参考价值（如英格兰银行构建了一系列的计量模型作为中央银行宏观经济预测的参考，包括随机游走、非线性自回归、VAR、差分VAR、递归VAR、BVAR、包含货币因素的BVAR、因子模型、DSGE等十几种模型，最终以这些模型预测值的加权平均作为预测结果）。当然，人民币国际化本身是一个动态的、逐步摸索的过程，在此过程中金融风险预警方法只是提供一个较为合理的评估风险发生的可能性工具，完全依赖预警模型不能解决所有问题，还需要决策部门结合历史的、心理的甚至政治博弈的因素进行全面认识和分析。

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关键字：中美贸易；资本流动；外商直接投资

图1 外商投资企业投资总额的产业分布

表1 2001-2010年中国出口产品分类构成（单位：%）

资本流入对于中国经济的影响

外商直接投资对中国经济的影响是多方面，最值得关注的就是与中国进出口贸易的关系。国内很多学者针对此问题进行了研究，岳昌君（2000）通过实证检验证实外商直接投资影响到劳动密集型产品的出口，且对产业结构、进出口结构都产生了积极的影响。金哲松（2000）计算了中国18个外资进入较多的制造业部门的进口依存度和出口生产比率，证明了这些部门的出口导向型特性，从而得出结论外资对中国的出口导向产业具有积极的推动作用。

从宏观上看，外商投资企业对于三次产业上的比例分配是有差异的。从图1显示的外资企业投资总额流入三次产业的比例情况可以看出，第一产业不仅进入的外资企业数目较少，外资企业投资于第一产业的金额也较少，历年占投资总金额的比例都在2%以内，且还在逐年减少。第二产业对外资的吸引力是显著的，并且有逐年递增的趋势，外资流入的主要行业仍然是制造业，2010年制造业吸引外资总额达14306亿美元，占流入第二产业外资总量的86.7%。

从微观上看，由于出口产品结构是一国产业竞争力的直接反应，所以想要考察中国外资流入对产业结构的影响，可以从中国出口产品的结构上找到答案。中国出口产品的数量和结构变化是随着资本流入的增长而产生的，与流入外资的产业流向呈现同向变化。同时，出口贸易结构与国内产业结构具有显著的重叠性，在国内生产企业多，产量大的产业其出口贸易量往往也越大。所以出口产品结构的变化很大程度上反应了产业结构的变化。

从表1中可以看到，初级产品的出口额占总出口额的比例逐年下降，从2001年的9.90%下降到2010年的5.18%。这与中国的对外贸易政策和国内产业升级情况都是相符的。其次是工业制成品占出口总额的比例逐年增加，但是如轻纺、橡胶、矿冶及其制品这样大量耗费资源及原材料的产品所占比例至今仍高达出口总额的15%以上，可见中国的外贸一定程度上仍依赖于资源和原材料密集型产品的出口，对外贸易仍处于粗放阶段。这种结构符合H-O定理中比较优势的来源，对于中国来讲，大多数工业制成品的比较优势仍来源于廉价劳动力的成本优势。

美国资本流动的重要渠道—跨国公司

作为发达国际向外输出资本的重要途径，跨国公司在中美的资本流动中起到了关键性的作用。跨国公司是指“在两个或更多国家建立子公司或分公司，由母公司进行有效控制和建立统一决策，从事跨国生产经营活动的经济实体。”

根据美国商务部统计，从2000年到2010年，美国跨国公司年均总产值增速为3.1%，其中美国母公司的年均产值增速约为1.6%，国外分公司和子公司的年均产值增速高达7.1%,并且海外公司的高速增长主要来源于中国、印度、巴西这些新兴市场，其中中国的分公司的年均产值增速高达22.8%。

下面就以Nike（耐克）公司为例，来说明中美之间的贸易失衡如何通过跨国公司这一媒介来发生的。

NIKE为全球著名的体育用品品牌，公司总部位于美国俄勒冈州。所生产的商品包括运动服装、鞋类、运动器材等等。1996年NIKE开始进军中国，在中国大陆的全资子公司——耐克（苏州）体育用品有限公司正式成立，总部设于上海，并在北京、广州设立了分公司。除此之外，NIKE在中国还有很多代工厂，负责生产和加工全球近80%的服装和鞋类的生产。NIKE在中国的运动鞋制造工厂主要集中在华南地区以及东南沿海地区，具有代表性的便是福建大丰集团旗下的多家鞋类制造厂和山东省青岛泰光鞋业集团。这些大型的生产工厂与散落在其他地区的NIKE制造厂所生产的NIKE运动鞋，占到了NIKE在全世界球鞋市场的90%以上。随着NIKE将所有高端产品的生产线也逐渐集中到中国的工厂，从中国出口的NIKE商品在全球市场的份额越来越大，而美国又对中国进口的商品设定了诸多如技术、质量限制等贸易壁垒，针对中国进口的商品而发起的贸易诉讼也因此增多。

正如NIKE公司的案例中，大量在中国生产的服装、鞋类等，又出口回美国。这种资本流动导致的贸易回流，造成了中国出口总量的大幅度增加。许多学者已经通过实证分析，证明了这一观点。沈克华（2003）对外商直接投资和中国出口总量及结构之间的关系进行了回归分析，证明了外商直接投资对中国出口总量增长影响很大。出口量的增长导致了中美之间贸易差额的产生，而中美之间的贸易逆差，又是导致贸易摩擦产生的诱因之一。由于中美的经济体制不同，经济结构不同，在中美经贸的分工合作关系中，中国仍然以劳动密集型产业为主，而美国通过产业转移将劳动密集型产业转向海外，通过进口来满足国内需求，进而发展了本国的以知识、技术为基础的服务业和工业。其次是制造业和批发贸易，追求利润最大化的美国资本受到发展中国家廉价的原料和劳动力成本吸引而流出美国，流入发展中国家的低端制造业，而美国国内只保留高精尖类产品的制造，导致美国国内的低端制造业大幅向国外转移，国内产业空心化日益严重，中低端制造业往往又是吸引劳动力的重要领域，它的萎缩必然导致美国失业人口增加，大量劳动力失业。而这些就业问题和市场问题又会导致中美之间的贸易摩擦加剧，中美经济发达水平致使中美两国国民对贸易产品的需求具有不对称性，中美贸易摩擦将会长期存在。

结论及政策建议

1. 外商直接投资对中国产业结构的影响，可以从中国出口产品构成上得到体现。由于中国在资源和劳动力上的成本优势，大量的资本流入主要集中流入到制造业中，一方面促进了中国相关产业的发展，产业结构的升级；另一方面也导致了制造业产能过剩，只能在国外市场寻找出路。

2. 美国主要通过跨国公司的形式对中国进行投资，跨国公司对于中国的产业结构有很大的影响。美跨国公司在中国的子公司产量增长很快，所生产的工业品大量返销美国，供给包括美国在内的全球市场。但同时，美国又对华出口设置了种种技术壁垒，仅将附加值最低的生产加工活动转移到中国，母公司仍保留大量核心技术和专利技术，形成了产业链上的垂直分工现象，跨国公司内部贸易所占比例越来越大。这不仅进一步恶化了中美贸易的逆差，给中国的产业结构调整和产业升级造成困扰，也使得美国国内部分制造业的萎缩，造成美国国内产业空心化，加剧了国内失业人口数量，引发了种种社会问题，更使得中美贸易摩擦问题日益严重。

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关键词：国际金融；教学方法；“启发式”教学

中图分类号:G4

文献标识码:A

文章编号：1672-3198（2011）06-0200-02

国际金融课程是教育部规定的经济、财经类专业的核心主干课程之一，目前在全国各个财经类和非财经类高等学校普遍开设，也是考研的热门专业之一。由于本课程的学习不仅要求熟练地掌握西方经济学的原理，而且也与现实的前沿问题紧密相关，因此，在教学过程中学生普遍认为要学好该课程有一定的难度。究其原因，一方面，学生本身没有掌握好西方经济学原理、数学等基础课程；另一方面，还存在着教学理念、方法等滞后的问题。

1 国际金融课程的特点

《国际金融》作为一门独立的学科，是从货币金融的角度研究开放经济条件下内外部均衡同时实现问题的一门科学。从《国际金融》的内容结构和知识体系等方面看，该课程具有以下特点：

（1）知识综合性、关联性强。

从《国际金融》的内容看，该课程同许多课程有着紧密地联系：一是西方经济学特别是宏观经济学的理论。例如，国民收入账户的推导、新剑桥学派和货币学派的国际收支理论、乘数理论和吸收分析法、汇率形成机制中的资产组合平衡理论、内外均衡的政策搭配等理论都必须以西方经济学的理论作为基础。二是货币金融学中的系列理论。例如，货币需求理论、货币供应理论、利率理论等方面。三是其他一些学科。例如，要用到国际经济学中的一些原理，还要涉及到一些初级的高等数学知识等等。因此，要学好这门课程，必须具备较好的相关理论基础知识。

（2）内容体系庞大、复杂。

从知识结构上看，《国际金融》的研究内容包括如下方面：一是有关国际收支方面的问题。例如，国民收入账户、国际收支平衡表的三大账户及其编制；国际收支口径及探求改善国际收支的各种理论等。二是汇率问题。它主要阐述汇率的相关概念、汇率政策的概念及汇率形成机制、外汇管制的概念、我国外汇管理体制的演变及改革，人民币汇率制度改革的方向等内容。三是国际金融市场及国际资本流动问题。四是内外均衡的政策搭配问题。五是国际货币体系、国际货币危机等方面的问题。上述研究内容使得《国际金融》的研究和教学口径宽广，增加了教学的难度。

（3）内容更新速度快。

随着经济和金融全球化的趋势日益明显，国际金融的理论和实践都在发生日新月异的变化。例如，美国次贷危机及其引发的金融海啸、欧洲经济一体化和政治一体化进程的加快、国际货币体系格局的新变化、WTO背景下国际资本流动和货币危机问题、国际金融市场的创新和人民币的汇率形成机制和升值压力等热点和核心问题。

上述《国际金融》课程的特点，必然要求教师在教学中树立正确的教学理念，积极运用多种教学方法，包括基础理论的讲述、课堂讨论和案例教学等，让学生主动思考，提高其学习国际金融的兴趣和积极性。

2 转变传统教学理念

传统的教学重视教师把新的知识传授给学生，而学生则被动地接受、掌握相关的专业知识。由于《国际金融》课程理论性、专业性、时代性较强,因此，往往出现学生自以为很认真听课了，但真正学到的知识还是很贫乏或理论与现实无法衔接，最终导致学生学习兴趣、成绩均下降等困境。解决这些问题的关键是转变传统的教学理念。

（1）培养学生兴趣，激发其学习主动性。

教育心理学认为，学生学习动机中最现实、最活跃的成分是认识兴趣，兴趣是由学习过程本身和知识内容的特点引起的，对自己希望看到或喜欢看的就有兴趣并能较好地理解和记忆。为了培养21世纪市场经济所需要的人才，适应金融发展和激烈的国际竞争，不仅需要提高学生整体综合素质方面的创新，而且还需要采用现代教育技术和教学手段，增加知识的传授量，增强教学的直观效果，提高学生的学习兴趣。在具体教学活动中主要重视开发和引导学生对“国际金融”课程的学习兴趣和热情，发挥学生的主观能动性,使被动学习变成主动学习，提高学习的效率。

（2）教学内容体现时代性。

随着21世纪经济全球化的发展，使国际的经济交流和资金往来越来越密切，客观上要求传统的《国际金融》教学内容以及模式也进行相应的调整，不仅体现金融发展与运作的基本规律，更能及时吸收并充分反映现代金融理论和实践发展的成果，而且要突出课程内容的时代特征，提高学生分析实际问题的能力,及时将前沿问题转化为课堂教学内容，使学内容得到优化，培养学生把所学的知识融会贯通的能力。

（3）突出实践教学。

国际金融业务的特点决定了金融教育的实践性品格。然而，从目前国内《国际金融》教学中存在的问题来看，普遍存在着教学与实践环节的脱钩现象。为了使大学培养出来的人才更加适应时展的需要，《国际金融》课程的教学改革还需重视实践教学在课程设置上，体现国际金融基本理论、金融应用科学与金融业务技术相结合，重视开发性应用理论和实务技能课程；在教学过程中重视实践教学环节，保证实践教学时数，不仅校内建立实验室，而且还需要建设如银行、证券交易所等校外实验、实训基地，提高学生对本专业课程的感性认识，同时，在能力培养方面，积极引导学生参加社会实践和科学研究活动，培养学生实际动手和操作能力，为将来就业奠定良好的实践基础。

3 向“启发式”教学方法转变

国外成功的经验和多年来教学实践证明，大学教育必须改革“灌输式”以及在教学中过分偏重讲授的教学方法，积极实践启发式、讨论式、研究式等生动活泼的教学方法，加强对学生自学能力、独立分析、解决问题能力、科学思维能力和创新能力的培养。即传统的填鸭式教学，要向启发式教学迅速转变。

（1）增加互动教学环节。

《国际金融》是一门结构完善、逻辑严密、研究方法独特的课程，任课教师可以将讨论、对答、辩论、写论文等方式引入课堂教学中，改变传统的满堂灌的授课方式，使学生在相互争辩和交流中，增添知识,锻炼能力。几乎所有国际金融教科书中，都有两章分别论及国际金融机构和国际货币体系，涉及许多历史资料及发展的渊源，如果由教师讲学生听，常常出现事倍功半的结果。较好的教学方法是由教师设计出若干问题让学生自学，然后分组讨论，最后由教师做总结，这样学生不仅掌握了重点内容，而且调动了学生思考问题的积极主动性，更加深了对知识的理解。

（2）注重理论联系实际。

近几年来，国内大学生的就业率持续走低，其中固然有很多供求方面的因素，但是不可忽视的原因就是很多专业的设置、课程的内容安排等不符合企业的要求所致。在课堂上学习的知识和市场需要之间的脱钩已成为阻碍大学生就业的瓶颈问题。鉴于国际金融中的很多理论与现实中问题的紧密联系，在具体教学中教师不能空洞地说教或者照本宣科，而要善于向学生提问，刺激学生思考，有意识地在课前准备生动的案例，在课堂上组织课堂讨论，并对学生的课堂表现给予正面的评价，多多鼓励学生。这样，学生的学习兴趣会增加，口头表达能力得到提高，学习效果也得到检验，而且还锻炼了随时应变不同问题和环境的能力。

（3）重视实践教学。

实践教学是《国际金融》教学过程中的重要环节，开展实践教学的途径是多方面的，具体可包括：

①案例教学。案例教学法是按照一定的教学目的、结合具体的教学内容,通过对案例的介绍、讨论、分析、讲评、总结，使学生身临其位、身临其境地分析并解决问题，以培养学生实际工作能力为目的的教学方法。国际金融课程积累了大量的、丰富的案例，具有来源广泛、题材多样和时效性强等特征，如在讲解“外汇和汇率”一章时，便可加入1997年亚洲金融危机的案例，谈谈金融危机引起的亚洲各国汇率变动及汇率变动对各国经济的影响；在讲解“衍生金融工具”一章时，可加入巴林银行事件的案例等等。

由于案例教学本身的特点，选择案例应有遵循具体的原则：首先，案例选题一般是以往的事件。因为案例教学的目的是从以往的事件中获得启示,避免重蹈覆辙。所选事件早已尘埃落定，选题的结论也已经确定，所以教学的过程实际上是对事件的再展示，分析事件的来龙去脉，并从中吸取经验教训。其次，所选案例要具有代表性。案例教学是通过具体事件启发学生思考相关问题，案例本身应具有可探讨的价值。最后，案例教学应保持其生动性。采用案例教学的基本出发点，是以生动活泼的事例启发和教育学生，变教条为鲜活。

②课堂讨论。这是掌握课程重点难点问题，加深对社会热点问题认识的有效方法。通过讨论，师生互相交流、互相启发、互相补充，共同提高，教师也从中及时得到反馈信息，了解学生对知识的掌握、理解情况，以便今后实行针对性地教学，提高教学效果。同时，讨论教学使封闭型的课堂教学变为开放型的课堂教学，极大地激发了学生参与教学的兴趣，达到较好的教学效果。在开展国际金融课程讨论教学前，教师应认真做好动员工作,拟定讨论题目时应广泛征求学生的意见，尽量选择一些学生关心的热点、难点和疑点问题，并且在事前做好讨论的组织工作，指导学生广泛查阅相关资料，在讨论中及时给予引导，最后，在讨论完毕后，做好讲评与总结工作。

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研究方法上,一是对比了相关国家的资本账户开放时点和成效的经验,依据中国经济金融体系和金融模式的发展变化探讨我国资本账户开放和人民币国际化的路径。东亚地区的日木及大多数东盟国家都已实现了资本账户开放,中国是少数仍处于部分管制或放宽管制转向开放的国家,在资本账户开放的实施过程中,发达国家的开放模式和周边国家的经验和教训值得借鉴。对于时点选择,一些东南亚国家曾因抵御外部风险的机制和能力欠缺,相对过早地开放资本账户,导致国际投机资本乘机炒作,在开放后不久便遭遇金融危机的动荡。这表明开放过程本身是动态的、渐进式的,需要与国内金融市场的稳定性和协调性尽量保持同步;考虑时机和条件时,需要在先期逐步完善相关配套制度,做好对冲输入性风险的准备。二是通过理论与实际相结合的方法,较具体地分析探讨当前中国资本账广开放的若干动态条件及配套措施,分析与市场化汇率、利率机制的相关关系并对利率市场化的基础措施如存款保险制度等条件进行了深入的讨论。

.......

2.资本账户开放的理论综述与探讨

2.1资本账户及其开放的内涵

资本账户依据不同的划分标准可以分为不同的类型:根据期限长段可分为长期资本和短期资本,其中长期资本指期限在一年以上的流动性较弱的资本,短期资本指期限在一年以下的流动性较强的资本;依据投资方式可以划分为直接投资、间接投资及其他投资,其中直接投资指通过设立境外分支机构、子公司或以多种方式收购国外企业、开办合资企业进行投资,间接投资主要指证券投资,即通过购买外国政府债券、外国企业债券、股票的方式进行投资,除此以外的其他投资方式则主要以贷款形式进行。

2.2 “三元悼论”理论

现实情况中,资本往往不完全流动或不完全官制,汇率也并非完全固定或完全浮动,即汇率稳定和资本完全流动达不到极端程度,均处于三条边的中间位置。据IMF统计,2011年全球采用中间汇率制9的国家为43.2%IG,接近一半;立陶宛、厄瓜多尔和香港地区实行货币局制度;巴拿马实行美元化;实行自由浮动汇率制的只有美国、日本等少数几个国家,而且也并非完全不干预。而像新加坡等国家通过中间状态BBC"的汇率制度有效缓解了“三角冲突”,汇率变动对其经济增长、通货膨胀和利率都有很大影响。对此,克鲁格曼也承认I2,“三元俘论”并不代表不存在中间状态,在资本自由流动的条件下,货币当局要同时维持利率和汇率稳定,就必须进行市场干预,且要超过资本管制条件下的宏观管理力度。

3.其他国家资本账户开放的模式及经验........15

3.1模式分类..........15

3.2模式案例.......16

4.我国资本账户开放的历程与现状.....21

4.1历程回顾与政策变迁...........21

4.2中国资本账户开放的现状与特点.......21

5.中国资本账户开放的策略选择...........33

6.资本账户开放旳前期步骤

6.1利率市场化

与政策利率相对应,市场主体通过资金供求形成的利率成为市场利率,包括货币市场、债券市场和银行存贷款利率,如银行间同业拆放利率(Shibor),国债收益率曲线、大额存单利率等等。市场利率是货币政策中间目标,涵盖了不同市场、期限、风险和交易主体等,并直接影响长期利率。在市场化的利率体系中,央行只能以市场化的交易行为间接影响市场利率,而不能通过行政方式直接调控市场。利率市场化的对象通常即指市场利率。

6.2汇率市场化

人民币汇率是最重要的要素价格之一。我国在1994年的外汇管理体制改革中就提出“以市场供求为基础”的汇率市场化目标,1994汇率成功并轨后的3年,人民币持续升值。1997年10月亚洲金融危机期间开始盯住美元,并持续近8年的时间。2005年7月汇率形成机制改革后,人民币开始升值,但2008年7月受全球金融危机影响又重新盯住美元,自2010年6月才重回浮动。1994年起我国对银行的结算周转外汇余额占比设定上下限,各家银行必须通过银行间外汇市场平补保持自身的外汇结算工作量与资产的比例在一定的区间内。2005年起,该制度调整为银行结售汇头寸的综合管理。外管局给各银行核定外汇头寸限额,并按日考核和监督,临时超额的头寸必须在下一交易日结束前调整回限额范围。三是对个人境内购汇和结汇按年度进行总额管理。目前额度为每年每人等值5万美元,超出年度额度的部分,需要分资本账户和经常账户进行报批。

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7.政策建议

7.1开放顺序

开放资本账户是否能真正给国内金融业和实体经济带来益处很大程度上要看国内金融市场的发展阶段和内资金融机构的发达程度。对于金融机构而言,掌握的市场信息越充分,运行效率越高,风控手段严格而有效,资本账户开放带来的积极影响就越大。因此,如果从效率角度而言,先期对金融市场化的进一步推进不仅可以为资本账户开放奠定良好的环境基础,加快资本账户的开放进程,更易于发挥资本账户开放的积极影响,减小开放后国际资本流动带来的冲击。本文讨论的若干金融市场化条件侧重在利率、汇率市场化和对金融市场对民营资本开放,而利率市场化又需要辅以存款保险制度,所有的措施都应伴随更加审慎的监管。

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【关键词】国际金融 课程 教学方法 改革

《国际金融》课程是国家教育部确定的高等院校经济和管理类专业的一门核心课程和专业基础课，是一门综合性、理论性、实践性和时代性很强的课程。随着经济金融全球化、一体化程度的日益加深，特别是随着我国金融业的开放，许多经济、金融部门需要大量既通晓国际金融理论、又熟悉国际金融实务的高素质应用型专门人才。因此，国内许多高等院校的经济管理类专业都十分重视《国际金融》课程的建设。在课程建设中，教学方法的改革是一个关键环节。本文根据《国际金融》课程的特点，探索本课程教学方法的改革。

一、当前《国际金融》课程的特点

1、内容涉及面广、综合性强

一直以来，国内外对“国际金融”课程的研究有很大差异。在国外，许多大学的商学院和经济学院都开设此课程，但商学院开设的“国际金融” （International Finance）课程等同于“国际财务管理”（International Financial Management），即站在“跨国公司的角度”来讨论相关的财务管理活动，因此许多内容都属于微观层次的研究；而经济学院开设的“国际金融”课程则以“开放经济的宏观经济学”为主要内容，属于宏观层次的研究。在国内，传统的国际金融课程都较多地研究诸如汇率、国际收支、国际储备、国际货币体系、国际资本流动等宏观金融问题，但随着经济全球化与金融全球化的扩展和深入，国内“国际金融”课程开始融汇西方国际金融课程的两个层次，典型的代表就是中国人民大学“国际金融”教研组提出的“国际金融市场――跨国公司财务管理――开放经济宏观经济学”三位一体的课程体系，在国内高校率先开设了集微观与宏观于一体的国际金融课程。因此，这里所讲的国际金融课程的内容相当广泛，里面既有理论的分析（如国际收支理论、汇率决定理论、汇率制度选择理论、金融危机理论等），还有实务的介绍（如外汇交易实务，外汇风险防范实务等），也有政策的研究（如开放经济条件下一国内外均衡目标的实现、国际经济政策协调等）。

2、较强的理论性和实践性

《国际金融》广泛的课程内容和应用环境决定了本课程既具有较强的理论性，又具有较强的应用性和实践性，这些特点集中体现在本课程的教学目标上。

（1）掌握国际金融理论知识。通过本门课的学习，要求学生掌握必要的国际金融基础理论知识，如有关外汇、汇率、汇率制度、国际收支、国际储备、国际金融市场、国际资本流动与金融危机等方面的基本概念和基本理论，这些内容为学习其他相关课程奠定了基础。

（2）培养学生分析国际金融现实问题的能力。通过本门课的学习，培养学生正确应用国际金融理论观察和分析国内、国际发生的重大国际金融现实问题的能力。不仅从微观层面透彻的认识与我们日常生活息息相关的诸多金融现象，而且能从宏观层面理解一国的经济金融政策和金融体制改革，观察和分析国际金融领域出现的新问题和新动向等。

（3）锻炼实际操作能力。通过本门课的学习，要求学生初步掌握一般的国际金融业务操作程序，如外汇交易实践操作（即期、远期、掉期、套汇与套利、外汇期货、外汇期权、互换交易等）、外汇风险管理（进出口商如何规避汇率风险等）、贸易融资业务（福费廷业务、保理业务、出口信贷业务的运用等）。通过对学生实际动手操作能力的训练，为学生在银行、证券、保险、基金等金融机构和跨国公司投融资部门做应用型金融工作奠定一定的基础。

3、较强的时代性

随着经济全球化和金融一体化的发展，国际金融市场风云变幻，国际金融领域的新现象、新问题、新事件层出不穷。 2008年美国次贷危机引发了全球金融海啸，雷曼兄弟的破产，美国华尔街投行的“绝迹”，美国最大的抵押贷款融资企业房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）以及美国国际集团（AIG）相继被政府接管；伴随着全球出现的流动性危机与信贷紧缩，欧美掀起金融机构国有化或半国有化的浪潮，金融系统出现空前规模的去杠杆化，还有法国兴业银行事件，越南发生的金融动荡，中国人民币汇率改革的推进、外汇储备规模的快速扩张以及外汇储备管理中出现的诸多问题等等。

日新月异的国际金融实践也推动着国际金融理论不断深化和发展。近10年来，国际金融理论发展非常迅猛，尤其是在汇率决定理论、汇率制度选择理论、国际经济政策协调理论、国际金融监管理论和国际金融市场理论等方面的研究取得了丰硕成果。因此，《国际金融》课程具有很强的时代性。

《国际金融》课程的上述特点，决定了其教学不能采用传统的从课堂到课堂、从书本到书本的满堂灌的教学方法，而必须改革和创新教学方法、采用多种教学手段及形式，才能很好地完成预期的教学目标。

在教学组织方式上，《国际金融》课程教学应包括课堂教学和实践教学两部分，所以教学方法的改革也主要从这两方面入手。

二、《国际金融》课程课堂教学方法和手段的改革

1、充分利用多媒体进行教学

近几年来，多媒体教学在高校教学中得到了广泛的应用，但在不少课程的教学中，多媒体在教学中的应用层次仅仅停留在教师课堂教学的一种演示工具，没有充分发挥多媒体技术在教学方面的优势。其实，多媒体教学可以以文字、表格、图形图片、动画、音频、视频、录像等形式讲述课程，从而增强授课的直观性、形象性、生动性，扩大课堂教学的信息量，极大地激发学生的学习热情和兴趣。《国际金融》课程的特点决定了要讲好本课程必须全方位利用多媒体进行教学。

（1）在传统教学过程中融入网络教学手段。在上课过程中，可随时利用网络，结合授课内容，介绍、观看与上课内容相关的视频、图片、最新事件及评论等。如在讲外汇与汇率这部分内容时，可带领学生浏览国家外汇管理局、中国人民银行、中国银行等金融机构的网站查看人民币汇率行情，带领学生浏览华尔街日报、伦敦金融时报等网站查看国际外汇市场行情和汇市评论。在讲人民币汇率制度改革时，可带领学生在凤凰财经网上观看一些专题讲座视频，在中国人民银行网站上了解最新的人民币汇率政策；在讲购买力平价理论时，可带领学生浏览英国《经济学家》杂志的网站查看“巨无霸指数”公布的情况。在讲外汇衍生金融工具时，可带领学生浏览芝加哥商品交易所、伦敦国际金融期货交易所网站查看相关的合同交易数据。在讲国际收支时，可带领学生浏览国家外汇管理局网站查看我国的国际收支平衡表。在讲欧元时，可带领学生浏览欧洲货币联盟中央银行网站了解欧元的实施情况。在讲外汇储备时，可带领学生浏览国家外汇管理局、金融界等网站查看我国最新的外汇储备统计数据以及相关的许多图形、表格等。在讲汇率制度时，可带领学生浏览香港金管局网站了解香港联系汇率制度的相关情况等等。充分利用网络进行教学，有助于教师及时、全面地了解最新的国际金融信息和国内外金融理论的发展动态、及时更新教学内容和添加较新的统计资料、图片等信息，也有助于学生对最新的热点问题有一个全面、正确的认识。

（2）利用专题音像资料进行多媒体教学。如在讲世界主要外汇市场时，可以让学生观看“世界外汇市场交易概况”的光盘；在讲金融危机时，可让学生观看“亚洲金融风暴”的光盘等。通过观看音像资料，使学生对学习的内容有比较强的形象认识和直观体验，加深对相关问题的理解和认识。

（3）要善于利用多媒体的PPT演示工具。《国际金融》课程中的许多基本概念、基本知识及理论的逻辑性较强，为了讲清楚、讲透彻这些概念或理论的来龙去脉，在制作PPT时，一定要简单明了，多用示意图、纲要图和简单的动画，避免将word文件中的大量文字直接贴在课件中而将PPT变成了教材的翻版。如用示意图给学生介绍汇率理论的发展脉络，用示意图将汇率理论中资产市场说的模型分类展示给学生，用纲要示意图给学生讲解人民币汇率制度的历史演进，用简单的动画来描述套汇或套利的过程等等。这些示意图虽然简单，但却对学生的学习起到事半功倍的效果。

2、丰富的案例教学和课堂讨论

《国际金融》课程中有许多理论联系实际的内容，这些内容通过案例教学和课堂讨论，往往会收到良好的教学效果。

国际金融领域积累了大量的、丰富的案例。在国际金融课程中进行案例教学，可以让学生在具体的问题情境中积极思考，主动探索，从而培养学生分析问题、解决问题的能力。如在讲汇率变动对经济的影响时，可引入二战后日元汇率走势对日本经济的影响的案例；在讲货币危机与金融危机时，可引入1992年欧洲货币危机、1994年墨西哥金融危机、1997年亚洲金融危机、2008年越南金融动荡的案例；在讲外汇衍生产品市场时，可引入巴林银行破产事件、中航油石油衍生产品亏损事件、法国兴业银行事件、美国次级抵押贷款危机的案例；在讲离岸金融市场时，可引入人民币NDF交易的案例；在讲最适货币区的理论及实践时，可引入欧元诞生的案例等等。这些案例有的可以由教师讲解、分析，有的可以布置给学生，让他们成立案例小组，利用课余时间完成，并在课堂上进行交流和讨论。

国际金融领域经常出现许多热点和难点问题，组织学生对这些问题进行讨论，不仅可以充分调动学生的学习积极性，培养学生理论联系实际、创新、独立思考和解决问题的综合能力，而且可以使学生所掌握的信息与知识得以相互补充，知识结构更加完善。如在讲人民币汇率问题时，可组织学生讨论人民币升值对我国进出口企业的影响这一问题；在讲外汇储备时，可以使学生所掌握的信息与知识得以相互补充，知识结构更加完善。如在讲人民币汇率问题时，可组织学生讨论人民币升值对我国进出口企业的影响这一问题；在讲外汇储备时，可组织学生讨论近几年我国外汇储备激增的原因有哪些；在讲国际资本流动时，可组织学生讨论近年来热钱流入我国的数量及途径等问题；在讲蒙代尔-弗莱明模型和“三元悖论”时，可组织学生讨论人民币汇率制度改革问题；在讲外汇风险管理时，可组织学生讨论我国外贸企业在人民币升值的背景下采用了哪些方法和手段来规避汇率风险；在讲国际收支时，可组织学生讨论我国国际收支双顺差形成的原因以及如何促进我国国际收支的基本平衡等等。

3、灵活的双语教学

实施双语教学，是《国际金融》课程自身的特点决定的。由于该课程冠以“国际”一词，学生学习的都是开放经济条件下国际经济活动的一般规律。通过学习，学生必须能在一定程度上用英语对专业术语、基本原理进行规范表达，能通过各种媒体（尤其是是英文网站）获取国际金融的最新信息和动态，能用英语在有关国际金融的实际工作中与外国人沟通和协作等。所以，在经济全球化和金融一体化发展的背景下，《国际金融》课程必须利用双语教学方法，培养学生熟练应用英语从事涉外经济活动的能力。

但需注意的是双语教学可能带来以下一些问题：一是学生在学习该课程时过分注重英语语言本身，而忽略了对基本原理和理论的深入理解；二是教师由于用英文授课存在着降低课程难度的倾向，结果造成学生对双语课程内容的掌握过于浅显，不利于后续专业课的跟进。要克服这些问题，《国际金融》课程的双语教学必须灵活，双语教学中中英文授课的比重要根据学生英语水平的高低而定，要根据课程内容的难度而定，如在讲授汇率含义、外汇行情、国际货币体系、国际金融机构等相对简单的内容时，英语的比重可以大一些；而在讲授汇率决定理论、国际收支理论、金融危机理论、外汇风险管理等较复杂的理论和实务内容时，中文的比重要加大。

三、《国际金融》课程实践教学方法和手段的改革

《国际金融》是一门应用性、实践性很强的课程，因此实践教学是本课程必不可少的教学环节。通过实践教学，使学生掌握国际金融的操作业务、国际金融市场的运作等实务性知识，培养学生理论联系实际的能力，为将来的就业奠定良好的基础。一般来说，本课程的实践教学可通过“模拟实践”和“社会实践”来实现。

1、多渠道的模拟实践教学

模拟实践教学就是通过对各种真实金融交易环境的模拟，让学生身临其境，进行实际操作能力的培训。

目前，许多财经类网站提供免费的模拟交易账户，学生在这些专业网站注册后，就能够运用真实的市场交易环境和行情，以模拟账户体验各种金融交易。如在讲授外汇交易这部分内容时，我们就可以利用像美国嘉盛集团提供的 模拟外汇交易平台、省略嘉瑞基外汇之星网站模拟交易平台、FX Solutions（fxsol）-GTS模拟外汇交易帐户等来进行模拟实践教学。这些外汇模拟交易平台提供的货币种类和市场报价，与真实市场同步，还有24小时外汇新闻、简洁易用的外汇图表、汇市评论、外汇讲座等。

条件较好的学校可通过建立金融实验室来进行模拟实践教学。所谓金融实验室，其实就是通过现代化的科技信息手段，将原本必须在金融市场或别的场所实现的工作，在实验室里模拟再现，用高度仿真的场景，预先历练学生的实战能力。装备较好的金融实验室（如国内较著名的世华财讯金融实验室系统和国泰安金融实验室系统）一般都有“金融教学”和“模拟交易”两大系统。“金融教学系统”是一个资讯平台，它主要提供即时的囊括了证券、外汇、期货、黄金、债券等多个投资领域的财经资讯、国内外金融市场的实时行情和历史数据以及权威专家的专业评论和深度分析。“模拟交易系统”是采用与现实环境同步的实时行情数据，进行证券、期货、外汇投资等金融领域的模拟交易。《国际金融》课程中有关外汇交易的教学可以借助“金融教学系统”这个资讯平台了解外汇市场的即时行情、最新的外汇市场新闻资讯和汇市评论等，也可以借助“模拟交易系统”进行外汇模拟交易，以加强学生对外汇知识的理解，熟悉外汇交易流程，学习外汇投资技术分析方法和体会外汇投资的风险。

另外，还可以通过指导学生参加模拟金融交易大赛进行实践教学，如现在国内比较有名的世华财讯全国大学生金融投资模拟交易大赛，该大赛以“智慧理财”为主题，为全国金融高等院校搭建了一个金融基础知识教育与实战交易操作相结合的平台，比赛包括股票、期货、外汇、股指期货四个领域的模拟交易。结合《国际金融》课程，教师可带领和指导学生参加外汇模拟投资交易，在实战中训练学生的实际分析能力和操盘能力。

2、多元化的社会实践教学

除了模拟实践教学外，参加社会实践也是加强学生对相关专业课程内容的理解、训练学生实际应用和具体操作能力的重要手段。

学校相关院系可与证券公司、商业银行、期货交易所等金融机构和企业合作建立相对固定的校外实践教学基地，让学生在实践中学习，使学生更好地理解实际工作内容和环境，为学生毕业后尽快进入角色奠定基础。从《国际金融》课程来看，通过这些实践教学基地，教师可带领学生去证券公司了解外汇交易业务的流程，可带领学生去银行了解贸易融资业务的基本技能，可带领学生去期货交易所了解外汇期货交易的具体操作过程，可深入外贸企业了解企业外汇风险管理的基本技能和操作方法等等。

另外，可以聘请银行、证券公司等金融机构的富有实践经验的专家或从业人员来校进行讲座或操作性指导，使学生了解最新的行业资讯、行业背景以及实际业务操作经验等。

【参考文献】

[1] 陈雨露：国际金融[M].北京：中国人民大学出版社，2005.