财政政策跟货币政策范文

导语：如何才能写好一篇财政政策跟货币政策，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

今年的经济工作会议格外关注。中国经济增速是否会继续放缓？扩大内需和调结构如何才能落到实处？控物价、惠民生如何让老百姓得到真真正正的实惠？这一系列的政策变化调整的关键点又在哪里？我们应该如何解读和把握？专家们对此将作出权威解读。

“稳”与“进”新解

主观点：“要更加立足国内需求，这是我们前进的方向。”

当前，随着欧洲债务危机的蔓延和美国经济陷入高失业、高负债的困境，世界经济前景低迷。国内中小企业经营出现困难，经济增速逐季回落。

“在如此复杂的形势下，要努力保持中国经济社会发展良好态势，所以要‘稳’。同时，也要利用环境变化带来的倒逼机制推动结构调整、深化改革，最终让百姓享受到更多发展实惠，这是‘进’。”国家发展和改革委员会宏观经济研究院副院长王一鸣分析认为。

针对宏观调控，中国经济改革研究基金会理事长樊纲日前指出，预测2012年经济增长将降至8．6%－8．7%，但仍是世界经济中增长最快的国家。短期看，货币政策不会出现重大变化。资金供应会恢复正常状态，基本不会再收紧。政策“微调”则更多是针对中小企业资金紧张的状态。

樊纲指出，对于欧美危机的基本前景还没那么悲观，美国由于很强的我修复能力和创新能力，从现在开始再有三年的低迷，也就是1-2%的低增长期。是否会低迷五年，还需要再观察。 欧洲的情况复杂些，至少做好五年低迷的准备，基本在0-1%的增长状态。债务问题迟迟未从根本上解决，有时就得靠时间逐步熬出去，把这些问题在时间熬的过程当中基本消除。

樊纲认为：“中国没有出现大的泡沫，这一点我是相信的，即使房地产市场，它也没有形成大泡沫，中国房地产业未来会是一个软着陆的过程，现在就处在这个当口上。”

“外需变化我们难以左右，今后中国经济的发展，要更加立足国内需求，要更加突出结构调整，要更加依靠改革创新，要更加重视改善民生，这是我们前进的方向。”国务院参事室特约研究员姚景源指出。

央行货币政策委员会委员夏斌表示，中国经济发展的主基调、逻辑没有变，房地产调控会是2012年宏观调控的关键，因为这涉及投资、经济增速和系统性风险，不要指望货币政策放松。他认为，基于中国目前的财政赤字状况，仍然有实行积极财政政策的余地和空间。

夏斌表示，在主基调不变下的中国经济能不能持续稳定发展，关键在结构调整，结构能不能调整过来，关键在财政政策，不要指望货币政策放松。财政政策是这轮宏观调控能不能坚持下去的关键，也是结构调整的关键。“基于中国目前的财政赤字状况，仍然有实行积极财政政策的余地和空间。”他认为，必须加快财政结构支出制度的改革，加快结构性紧缩的步伐，向战略型行业倾斜，特别是小微企业倾斜，向有助于扩大消费型的各种资助体系，包括社保、医疗教育等等。同时，也必须向补贴支出倾斜。因为今后一两年内中国物价上涨压力很大，物价上涨的一个因素是翘尾因素，也有劳动力成本上涨等因素，这决定了物价将趋于温和的上涨阶段。“在这个过程中，如何保持低收入群体的实际生活水平不下降，政府要补贴到位，只有这样，才能保持改革往前走，结构调整往前走，而不是简单的采取总量放松的政策。”夏斌说。

“稳增长”应对下行压力

主观点：“必须统筹处理速度、结构、物价三者关系。”

在内外因素作用下，中国经济增速已从今年一季度的9.7%回落到三季度的9.1%，外界对中国经济增速“失速”的担忧再起。

这次会议在提出明年经济工作主要任务时，第一条就是继续加强和改善宏观调控，促进经济平稳较快发展。必须统筹处理速度、结构、物价三者关系。会议指出，稳增长，就是坚持扩大内需、稳定外需，努力克服国内外各种不稳定、不确定因素的影响，及时解决苗头性、倾向性问题，保持经济平稳运行。

著名经济学家茅于轼认为，2012年最大的风险还是在于房地产，房地产的风险非常非常大。全国各个大中城市空房都非常多，我看上海的空房也不少。空房多就是危险，这些房子并不是真正地被需要，空在那儿了，不住人了，它们是用来投机的。大家知道，投机赚钱是真正财富的创造，但是变成泡沫就不一样了，泡沫不是财富创造，它具有极大的破坏性的风险。

“中国经济增速在回落，增速适度回落是我们期望的。但要防止经济增速回落过快，引发就业等一系列社会问题，所以要稳住经济增长。”国家信息中心经济预测部副主任祝宝良指出。

会议提出，明年继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。财政政策要继续完善结构性减税政策，加大民生领域投入，积极促进经济结构调整。货币政策要适时适度进行预调微调，保持货币信贷总量合理增长。

“积极财政政策赋予了新的内涵，更加注重结构性减税对经济发展的促进作用。货币政策虽方向不变，但将有针对性地加强对中小企业、在建项目等实体经济发展的支持。”王一鸣分析认为。

“十八字”“主线”将成明年经济指针

主观点：“维持经济平稳增长，不出现大起大落”

中央经济工作会议为2012年中国经济定下“稳中求进”的总基调，“稳增长、控物价、调结构、惠民生、抓改革、促和谐”十八字无疑将成为明年中国经济指针。而“积极的财政政策和稳健的货币政策”双政策组合保持不变。专家表示，货币政策“稳”字不变，但政策侧重点与2011年相比略有所变化。

国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松表示，如果说2011年的“稳健”重点是为了抑制通胀，那么2012年的稳健可能更多是推动结构调整，维持经济的平稳增长，不出现大起大落。

“因此，在2011年的政策基调里，货币政策中‘稳健’的含义更多强调‘偏紧’；而2012年货币政策‘稳健’的含义可能更多强调的是回到‘常态化’的环境中，以促进经济结构的转型。”巴曙松说。

中国人民大学财政与金融学院副院长赵锡军表示，宏观经济的稳定是针对目前的走势来讲，不使增长速度大起大落，这是明年的主要工作任务，要稳定经济增长速度，政策就不能有很大变化，所以必须保持政策的基本稳定。

赵锡军指出：“但宏观经济增长的环境不受控制，特别是像2012年，我们可能会碰到更加复杂或难以把握的外部环境。为了应对这些问题，消除外部环境带来的负面作用，这就需要政策有一定的灵活性。所以灵活性是为了消除不确定性所带来的干扰，使经济能够保持稳定。”

目前市场对欧债危机恶化的担忧仍存，国内实体经济发展又面临着下滑危险。面对复杂的国际国内形势，中央经济工作会议提出，明年要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，并特别提到“货币政策要根据经济运行情况，适时适度进行预调微调。”

有观点表明，明年来讲，无论是财政政策还是货币政策，在执行上比今年要更加松一些。从财政政策来讲，积极的要更加积极，稳健的货币政策要适当偏松一些。货币政策微调主要是在货币供应、信贷投放上，今年以来实际执行的肯定是偏紧的。对于财政政策当然就是结构性减税，我们已经采取了一些措施比如增值税的扩围、个税的调整，因为今年的财政收入情况比较理想，2012年的时候还是有比较大的空间继续保持一定的赤字规模、保持一定的减税的规模和水平。

应对经济困局 稳增长与控物价并重

主观点：“尽管短期物价上涨压力有所缓解，但是明年物价稳定仍然不可掉以轻心。”

中央经济工作会议指出，明年宏观调控要把握稳中求进的工作基调，要保持经济平稳较快发展和物价总水平基本稳定。与此同时会议强调，继续加强和改善宏观调控，促进经济平稳较快发展，必须统筹处理速度、结构、物价三者关系。专家表示，为防止价格反弹，财政政策将继续结构性减税，加大民生领域投入，货币政策将注重微调预调。

根据中央经济工作会议，推动明年经济社会发展，要突出把握好稳中求进的工作总基调。国家信息中心经济预测部首席经济师祝宝良表示，与去年不同，会议强调了“稳中求进”，因此明年重点主要落在一个“稳”字，包括稳增长与稳物价。

业内人士认为，受近期国际大宗商品价格回落影响，非食品价格涨幅小幅下调。近期PPI涨幅出现快速回落，后期还将传导到CPI，同时食品价格涨幅趋缓。初步判断，当前物价不会出现2011年大幅快速上涨，未来或将继续下行。

尽管短期物价上涨的压力有所缓解，但是明年物价稳定仍然不可掉以轻心。今年中央经济工作会议提出，控物价就是继续采取综合措施，保持物价总水平基本稳定，防止价格走势出现反弹。

专家表示，尽管今年会议提法上把“稳增长”放到“控物价”前面，但是稳定物价、巩固房地产调控成果，对于稳定经济增长，实现经济结构调整，提高经济增长的效益，是必不可少的基础条件和重要环境构成。

国家发改委宏观经济研究院副院长王一鸣表示，只有经济增速保持一个合理的区间，就业能够相对稳定，价格能够稳定在一个比较低位的区间，那么宏观经济才会稳定。

目前，我国保持物价总水平基本稳定的宏观调控初步取得成效，物价总水平已经进入涨幅回落的下行通道。

不过，不少专家预测明年的物价形势依然严峻，中国人民大学财政与金融学院副院长赵锡军认为，市场里推动价格上升的因素依然存在，在2012年也还会存在，明年为了保持物价总水平的稳定，仍然要继续实施宏观调控的政策，而稳健的货币政策作为调控的一部分，在明年是不会变化的，物价的总水平应该会得到控制。

祝宝良认为，价格上涨是正常的，目前物价压力不完全是货币的压力。他进一步解释说：“现在通货膨胀的最高点已经过去，输入型通胀也下降了，国内的货币调控也已见效，同时，与农产品价格的周期也有关系。明年物价压力主要来自于劳动力成本、土地成本、运输成本、环境成本、资源性产品价格，包括美国欧盟如果继续推行量化宽松政策后，国际上大宗商品价格可能出现的反复，所以压力主要在这些方面。”他表示，这种价格上涨是正常的，也是需要的，但不能让其增长过快，要稳定在一个水平上面。

巴曙松说，2011年的货币政策全年基本贯穿着将“抑制通胀放在首要位置”这个主线，尽管从全年角度看，CPI可能在5.5%左右，高于年初确定的4%左右目标，但最近的CPI月份数据已回到4%左右，“抑制通胀”这个目标基本达到预期的趋势和方向。

“在经济环境没有大的变化情况下，中国明年政策基调与今年相比是比较一致的。同时，由于中国今年财政支出状况较好，能够提供足够的财政资金支持，推动明年“调结构”这样一个政策基调”。巴曙松说

坚持楼市调控不动摇 力促房价合理回归

主观点：“宏观调控是让经济稳定增长，而不是让某个行业出现问题。”

中央经济工作会议指出，要坚持房地产调控政策不动摇，促进房价合理回归，加快普通商品住房建设，扩大有效供给，促进房地产市场健康发展。

国家信息中心经济预测部副主任祝宝良说：“所谓的房价合理水平要从两点来理解。一是，老百姓应该可以买的起房子，这就算合理；二是，跟相对的价格水平比，房价不应超过CPI过大，应该和CPI差不多，那么这样它就是合理的。”

中国人民大学财政与金融学院副院长赵锡军说：“国际上有一些相应的标准，比如与收入水平相差5倍或者6倍，可以作为参考。另外只有到达百姓能够接受的程度，才是一个合理的水平。”他指出，房子问题是民生问题，最根本的是要让百姓住的起房子，通过买或租能够负担的起，这才能算是一个合理的水平。

祝宝良表示，目前房价的相对水平还是高了，所以这个政策是不会放松的，银行业的经营压力不会对明年的调控有太大影响。祝宝良强调，房地产是很重要的支柱行业，不能让房地产行业的投资过快下降，而目前对房地产主要就是限购政策。

“现在限购是针对房价上涨比较快的城市，很多城市的房价并没有限购，所以我们说房地产的政策不变是限购的政策不变，至于银行信贷，就要看货币的调控力度有多大了。我们讲房地产的调控主要是讲房地产的税收政策，房地产的限购政策，这些不会改变。”祝宝良说。

中国人民大学经济学院副院长王晋斌表示，目前，房地产调控刚刚见到成效，但还不是很明显或是能得以巩固下来，所以房地产的调控还会继续持续下去。他建议，从总需求的角度对商品房建设继续加强宏观调控，另外从供给方面入手，加快保障房的建设工作，从供给方面提供更多的房子，使房地产在规模和结构方面都朝着更加理性、更加健康的方向发展。

赵锡军则认为，宏观调控是让经济稳定增长，而不是让某个行业出现很大的问题，如果某个行业受宏观调控影响，并非宏观调控有问题，而是行业本身没有按经济规律办事的结果，宏观调控是引导这个行业朝着经济规律的方向发展。所以说只要银行业的发展是规律的，它也就不需要政策来调控。

“我们与美国通过‘危机’的激烈方式调控不同，我们是通过宏观政策来进行主动地调控，这对于相关行业来讲是一个更加有利的方式。”赵锡军说。

明年结构性减税力度更大

主观点：“结构性减税近几年一直在推进，明年力度将进一步增大，主要将偏向中小企业、创新型企业。”

中央经济工作会议提出，要继续实施积极的财政政策，完善结构性减税政策，加大民生领域投入，积极促进经济结构调整。国家税务总局税收科学研究所研究员张培森指出，积极的财税政策将主要从适当增加财政支出和加大结构性减税力度两个方面进行。

在调整经济结构方面，财政支出主要向高新企业、资源综合利用行业、科技创新企业倾斜。具体措施可能包括贷款的财政贴息、财政补偿等。张培森表示，结构性减税近几年一直在推进，明年力度将进一步增大。主要将偏向中小企业、创新型企业，以及一些微利但符合《产业结构调整指导目录(2011年本)》和国家“十二五”规划鼓励发展方向的产业，如文化企业、现代服务业等。

篇2

关键词：货币政策；汇率政策；资本市场；二元冲突；三元悖论

1我国的“三元”现状

1.1我国货币政策现状

今年前三个季度超过百分之十的GDP快速增长伴随着经济运行中投资增长过快、贸易顺差过大、信贷投放过多，并且还出现了通胀压力和资产价格持续上升等问题，其中备受关注的是关于回收流动性和降低通货膨胀压力。目前央行采取的一系列带有紧缩性质的货币政策也是基于这方面因素考量所提出的：

（1）2007年9月15日起，金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，由现行的3.60%提高到3.87%；一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的7.02%提高到7.29%。这是央行本年度第五次提高银行存款基准利率，以鼓励储蓄减少盲目投资进而稳定通货膨胀预期，同时逐步缓解因通货膨胀率持续新高下的实际储蓄率为负的情况。

（2）中国人民银行从2007年8月15日起上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是央行在本年内第6次动用这一货币政策工具。央行此次上调存款准备金率，距离上次国务院20日宣布调减利息税和央行加息，仅仅间隔10天。存款准备金率是传统的三大货币政策工具之一，一般被视为货币调控的“猛药”。不过，从去年开始，面对银行体系不断增长的流动性，央行已明确表示，如今上调存款准备金率已属于“微调”政策。

（3）发行特别国债购买外汇。发行债券作为最常见最易控制也是效果最为温和的控制货币流通过快的工具一直备受央行青睐，但是由于我国资本市场尤其是债券市场的发展滞后使得它所起到调节经济的作用也大打折扣的，现在在普通国债的基础上发行特别债也是为了解决这一问题——我国外汇储备今后几年可能会继续较快增长，人民银行对冲流动性的压力较大，发行特别国债的规模过小，难以起到回收流动性的作用，与发行普通国债筹集资金的用途不同，财政发债购买的外汇以提高收益为主要目标。

（4）央行启动特别存款，吸纳中小金融机构流动性。央行此前主要通过常规公开市场操作以及定向票据等方式来回收流动性，这些方式主要针对公开市场一级交易商进行，小规模城市商业银行和农村信用联社一般不在回笼范围之内。央行日前发出通知，拟吸收部分非公开市场一级交易商，主要是城商行及农村信用联社的资金，以吸收银行体系的流动性，此举意味着定向央票发行过程中未被覆盖到的机构将被纳入到央行收缩流动性的范围之内。

1.2我国汇率政策现状

自2005年7月21日起我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富有弹性的人民币汇率机制。在这样一个逐步市场化的汇率机制下，汇率必然成为反映贸易的镜像，与主要贸易伙伴的巨额贸易顺差也就理所当然的需要外汇适度向上浮动来恢复平衡。中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，人民币兑美元19日中间价为人民币7.5074元，低于18日的7.5113元，人民币今日大涨39个基点，突破7.51关口，强势逼近9月21日创出的新高7.5050元，按照8.11的汇率计算，2007年10月24日又以7.5010元的中间价创下历史新高，人民币升值幅度已超出9.3%。

1.3我国资本市场开放现状

回顾一下我国资本市场的开放过程,实际上,从1996年我们接受国际货币基金组织第八款实现人民币经常项目可兑换之后,中国就已经开始逐渐放松对资本项目的管制。因为对资本项目下自由开放所带来的诸多隐患有所考量，我国目前还处于一个相对封闭的状态——国外资本流入容易，国内资本流出困难。不过不管是出于实现对加入WTO的承诺还是国内外经济失衡的压力（国内出现了资本的大量囤积导致流动性过盛国外贸易逆差鼓吹人民币升值），资本市场的开放度已经逐步加快。

2蒙代尔三元悖论的详细叙述

2.1从“二元冲突”到“三元悖论”

第二次世界大战后首先对固定汇率制提出异议的是米尔顿·弗里德曼(MihonFriedman)。他在1950年发表的《浮动汇率论》一文中指出，固定汇率制会传递通货膨胀，引发金融危机，只有实行浮动汇率制才有助于国际收支平衡的调节。接着，英国经济学家詹姆斯·米德(JamesMeade）在1951年写成的《国际经济政策理论》第一卷《国际收支》一书中也提出，固定汇率制度与资本自由流动是矛盾的。他认为，实行固定汇率制就必须实施资本管制，控制资本尤其是短期资本的自由流动。该理论被称为米德“二元冲突”或“米德难题”。

罗伯特·蒙代尔(RobertA.Mundell)在研究了20世纪50年代国际经济情况以后，提出了支持固定汇率制度的观点。20世纪60年代，蒙代尔和J.马库斯·弗莱明（J.MarcusFlemins)提出的蒙代尔——弗莱明模型(Mundell-FlemingModel)对开放经济下的IS-LM模型进行了分析，堪称固定汇率制下使用货币政策的经典分析。该模型指出，在没有资本流动的情况下，货币政策在固定汇率下在影响与改变一国的收入方面是有效的，在浮动汇率下则更为有效；在资本有限流动情况下，整个调整结构与政策效应与没有资本流动时基本一样；而在资本完全可流动情况下，货币政策在固定汇率时在影响与改变一国的收入方面是完全无能为力的，但在浮动汇率下，则是有效的。由此得出了著名的“蒙代尔三角”理论，即货币政策独立性、资本自由流动与汇率稳定这三个政策目标不可能同时达到。1999年，美国经济学家保罗·克鲁格曼(PaulKrugman)根据上述原理画出了一个三角形，他称其为“永恒的三角形”，清晰地展示了“蒙代尔三角”的内在原理。在这个三角形中，A顶点表示选择货币政策自，B顶点表示选择固定汇率，C顶点表示资本自由流动。这三个目标之间不可调和，最多只能实现其中的两个，也就是实现三角形一边的两个目标就必然远离另外一个顶点。这就是著名的“三元悖论”。

2.2三元悖论的具体解析

（1）保持本国货币政策的独立性和资本自由流动即处于AC边，必须牺牲汇率的稳定性，实行浮动汇率制。这是由于在资本完全流动条件下，频繁出入的国内外资金带来了国际收支状况的不稳定，如果本国的货币当局部进行干预，亦即保持货币政策的独立性，那么本币汇率必然会随着资金供求的变化而频繁的波动。

（2）保持本国货币政策的独立性和汇率稳定即处于AB边，必须牺牲资本的完全流动性，实行资本管制。在金融危机的严重冲击下，在汇率贬值无效的情况下，唯一的选择是实行资本管制，实际上是政府以牺牲资本的完全流动性来维护汇率的稳定性和货币政策的独立性。大多数经济不发达的国家，比如中国，就是实行的这种政策组合。

（3）维持资本的完全流动性和汇率的稳定性即处于BC边，必须放弃本国货币政策的独立性。在这种情况下，本国或者参加货币联盟，或者更为严格地实行货币局制度，基本上很难根据本国经济情况来实施独立的货币政策对经济进行调整，最多是在发生投机冲击时，短期内被动地调整本国利率以维护固定汇率。可见，为实现资本的完全流动与汇率的稳定，本国经济将会付出放弃货币政策的巨大代价。2.3货币政策的自对我国的首要性

联系一下目前正处于BC边的欧盟，它因为放弃运用货币政策调控经济曾带来许多成员国经济停滞不前；在试想一下如果放弃运用货币政策仅仅依靠财政政策为主要调控方式显然会出现许多恶果：

（1）财政政策作为对总需求的直接调控，如果因为国内流动性过剩采取紧缩性的财政政策就会进一步缩小原本就不足的国内需求。

（2）在我国汇率相对锁定的现状下，使用DD-AA模型进行分析，财政政策的扩张与收缩都会因为外汇的干预产生过度反应，比如财政扩张带来了DD曲线右移首先就带来了一部分的产出增加，但是由于财政扩张带来了本币需求增加从而使本币升值，在要维持既定汇率水平时，中央银行就得被迫购入外汇来增加货币供给，这样AA曲线又要右移，产出会进一步扩张。同理，采取紧缩性的财政政策也会使产出过度收缩。

（3）针对国内最棘手的货币问题——货币流动性过剩，不采取货币手段直接调节肯定在效果上更加微小。即使在体制、机制等问题后可以解决某些例如非理性投资之类问题，对于大量外汇储备囤积的调试仍旧找不到有效解决途径。

2.4汇率相对稳定对我国经济的重要性

据有关数据显示，2006年，我国进出口总值为17606.9亿美元，比上年增长23.8%。其中，出口9690.8亿美元，增长27.2%，比上年回落1.2个百分点；进口7916.1亿美元，增长20.0%，比上年加快2.4个百分点；全年贸易顺差创历史新高，达到1774.7亿美元，比上年增加754.7亿美元。2006年我国进出口贸易延续了五年来的高位运行态势，（五年的平均增长速度为28.1%），远远高于世界货物贸易增速（2001－2005年世界货物进出口年平均增长速度为8.7%），继续位居世界第三大贸易国。2006年我国对外贸易依存度高达67%，比上年提高2.9个百分点，比2004年提高7.3个百分点。如此大的贸易依存度，怎么可能说浮动就自由浮动，因为人民币长期以来的高估，完全浮动必然会带来人民币对世界主要货币的大幅度升值，接下来就是出口贸易额的大幅度缩水。我国跟美国在这方面的主要区别就在于：一方面，我国的内部需求市场很小，对外依赖过大。另一方面，我国出口产品相对来说需求弹性较大。所以即使是有管理的浮动制也是在比较狭小的浮动上下限内一种极富试探性的变化。

2.5我国的相机抉择——资本市场的暂时不完全开放

延续上面的分析，那么我们可以选择的只有三角形的AB边了，至少目前看来短期必须这样。不过全球经济的不平衡发展造成了的全球经济失衡格局，这个定局仍会继续——不断增长的外贸顺差导致我国外汇储备持续增长，我国国内也因此面临货币过度投放，通货膨胀和资产泡沫增大的压力。那么，绕A点从AB边向AC边的不断转动也就自然而然成为了今后一段时间里，蒙代尔三角在我国的动态特殊表现。

参考文献

［1］保罗克鲁格曼.国际经济学［J］.第五版.北京：中国人民大学出版社，2002.

篇3

从货币政策看，目前全球流动性相对泛滥。欧元区已经开始放水，实行量化货币宽松政策，欧洲央行周四宣布推出总额超过1万亿欧元的债券购买计划，希望跟美国一样，借此将提振国民经济。

国内看，虽然央行行长周小川表态中国央行无意向市场注入过多流动性，保持稳健货币政策。但是我们可以看到，央行续做了2695亿元的MLF，并新增了500亿元。另外央行在22日重启了时隔1年的7天期逆回购，规模为500亿，春节前的流动性注入是惯例，本次更有特点的是随着美元上涨，我国的外汇占比下降，加上国内有通缩继续，后期大家都会预期2015年的货币政策将是宽松的。

分析货币政策是看行情能否持续的关键。既然货币政策仍有宽松之态势，那么行情在未来仍能持续。而积极的财政政策则预示着类似高铁基建板块，以及工业4.0等板块将仍有机会。建议实战中关注以下6个方面：

①国企改革板块。有媒体报道国企改革方案将在春节前出台，即在2月上旬就可能出来。因此国企概念类个股值得关注。具体个股大家去找找，业绩不是问题，问题是能否真正重组。而板块方面军工板块是典型的国企改革，故事大王。可以关注国企改B，以及军工B等杠杠基金。

②黄金板块。前面分析了货币政策放松的全球化特征，预期黄金将有长足表现。个股如山东黄金、紫金矿业、中金黄金等。

③煤炭有色等大宗商品。黄金上涨往往会带来煤飞色舞行情。建议关注有填权预期的个股如，以及市净率在2倍以下的煤炭股机会。龙头如中国神华，恒源煤电、中国铝业、中金岭南等。年报业绩预增以及高送转类个股。年报业绩预增的个股中有金股，高送转的一大把，可以找价位相对不高，或容易创出新高，估值相对合理的个股进行关注。

④春运板块。这个之前有过阐述，看好广深铁路和辉煌科技等个股。后者有火车WIFI概念，近期有底部放量启动的迹象。

篇4

“逆周期”在经济学范畴中对应的是“顺周期”，它们是互为对立的两种经济运行状态。当前，中国经济处于快速下行通道中，“逆周期”特征凸显，因此“逆周期调控”已成为这一时期的关键词。

下行，危机、萧条是三种不同的经济趋势，它们之间既有千丝万缕的联系，又有着泾渭分明的界限，就业、消费、制造业经理人采购指数等一系列重要指标是对其研判的依据。无论处于上述三种经济状态的哪一种，政府要做的都是出台“组合型的财政措施和货币政策”以挽救越演越烈的溃势。

每当经济变得越来越坏的时候，凯恩斯就会被人们想起。1936年，凯恩斯在他的《就业，利息和货币通论》的经济学著作里提出了著名的“有效需求的理论体系和通过实施扩张性的财政政策刺激经济、减少失业、治理萧条”的政策主张，他的这一理论被西方视为是拯救萧条的“圣经”。

自2008年以来，凯恩斯理论在中国学界一直存有争议，但质疑的同时，他的这套理论也在被实践着。

逆周期调控

目前，有一部分经济学家坚持认为，尽管统计局公布的6月份CDP为7.8%，但这不能说明经济已触底，由于惯性的作用，底极有可能出现在第三季度。

最近，汇丰银行的中国制造业采购经理人指数(PMI)显示，该指标已由6月份的48.2升至7月份的49.5，达到5个月以来的最高水平。“7月份的数值仍然低于50的荣枯分界线，表明总需求仍然乏力，而就业压力仍在增大。这要求政策加大宽松力度以支持经济增长和就业。”汇丰中国首席经济学家屈宏斌表示。

“稳增长”是当前的政府的头等要事，加大“逆周期调控”的力度是保障实现“稳增长”的路径。“今年以来的经济回落是周期性和结构性的叠加，所以要依靠逆周期政策，同时配合结构调整。着眼于短期，实施逆周期调节政策，适当加大重点项目建设，酌情放松银行体系资金流向实体经济的管制，封住‘增长底线’。着眼于中长期，实施结构性改革，推进民间投资进入垄断性领域，使未来经济增长更加依赖于资源效率，而不是资源投入。”国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松巴曙松讲到。

逆周期调控就是指用宏观政策，包括货币和财政政策，在经济出现萧条时实行宽松的货币政策和积极的财政政策。具体到中国目前经济领域的问题和特点，选择适当微调、不下猛药是当下比较适宜的做法。

实际上，微调已在两个层面展开。一是货币政策层面。近日，央行二季度货币政策委员会例会如期召开，会后透漏，下一步央行继续实施稳健的货币政策，进一步增强政策的针对性、灵活性和前瞻性，按照总量适度、审慎灵活的要求，兼顾促进经济平稳较快发展、保持物价稳定和防范金融风险。据此，业内人士预测，今年下半年仍有两次降息的空间及2至3次降低存准的可能，下半年将呈现降准和降息交替进行的局面，这样做的目的就是从源头放水，使过紧的资金面朝向适度宽松方向发展。

二是，财税政策层面。6月26日，财政部部长谢旭人部署下半年财政工作重点时指出，要落实和完善结构性减税政策；加快和扩大营业税改征增值税试点；落实支持小微型企业发展的税收政策；完善促进流通产业发展的财税政策措施。据信，下半年将出台支持战略性新兴产业的财税政策，财政政策将着力创新财政资金支持方式，形成多元化、多渠道的投入体系。“具体操作上，可能会综合财政补贴、基金、贴息等多种方式。”一专家指出。

以往的政策组合拳通常采用“单纯的信贷+项目投资”，这种投资方式已严重削弱了市场的自发性和自觉，下一步政策的重点将以在垄断领域引进民营企业、在资本多元化上调动民间资本介入为突破口，进一步激活市场，实现产业结构的转型。这将是一个长期的、着眼于建立健康的市场经济的过程。

消费的预期

自2008年经济出现下滑趋势以来，拉动内需曾一度成为政策的着力点。去年以来，政府出台了一系列鼓励消费的政策，如家电下乡、以旧换新等很有力度的优惠政策，以期对冲由于出口下降带来的GDP快速下滑局面。随着近日统计局公布的6月份CPI为2.2%这一数字，外界认为拉动消费的政策并没有达到上述目的。

6月份CPI下降的原因主要是食品价格的大幅回落，猪肉、鲜菜价格都不同程度的回落。6月份由于各地露天蔬菜大量上市，带动18种蔬菜批发价格连续7周回落，比5月初下降26.9%，猪肉价格在国家收储的影响下在6月份后半月连续两周小幅回升，但同比仍下降18%。

CPI的大幅回落，凸显城镇居民人均收入的提高，据数字显示，已有27个省市镇居民人均跑赢CPI。这一数字的公布，立即引起网民热议，特别是“收入被增长”之说流传于网上。一网民算了一笔账，此次公布的数据，浙江省城镇居民收入为18802元，而青海省城镇居民收入是7848元，两者相差10954元。如果按这个标准来推算，两地城镇居民一年的收入几乎会相差两倍。显然，全国城镇居民跑赢CPI的这个平均数据，并不代表所有居民收入都会超过CPI，据此分析，收入偏低的省市收入是“被增长”。

这种说法有其客观性。长期以来，中国经济结构的二元化和城乡差别存在多年，这种状况决定这这种差别不会很快消除。但必须正视的是，6月份城乡收入跑赢CPI反应了政府实施的“工业反哺农业”政策连续性取得的成效。“城镇居民人均收入大幅提高主要来自两大因素。一方面是各地最低工资指导线的调整，收入分配改革发挥作用所导致的；另一方面是结构性减税政策，特别是国家对小微企业发展的支持，减轻了企业的压力，间接地影响了各省居民可支配收入增速的加快。”财政部财政科学研究所所长贾康接受媒体采访时讲到。

长期研究CPI走势的专家祁京梅也持相同的观点。“居民收入的增长与经济增长有直接关系。具体的讲，城镇居民收入的涨幅跟个人所得税的调整有关；农村居民收入的增长跟国家一贯延续的三农政策有关。这一涨幅，体现了国家提出的让全民共享经济增长的成果，体现了国家收入分配结构调整的阶段性成效。CPI的走稳，对于居民来说有好处，虽然名义收入增长不明显，但实际收入在上升。”

6月份CPI低于城镇收入，是在CPI反向向下时形成的数字之差，这是暂时的，还是长期的？目前市场已形成两种声音，一是CPI的走低，为下一步提振内需腾出空间，赢得了政策的支持力度；另一声音则指出，消费已受经济的“逆周期”影响，下一步消费将继续走软。

对此，祁京梅认同后者的分析。“总体来说，消费走势不乐观，消费进入了逆转周期。目前国家对汽车、房地产的调控对消费造成不利影响，接下来国家对汽车限购的政策不会有太大变化，对房地产市场的政策也不会有明显的放松，交易量可能会有回升，但力度不大。因此，消费明显回升不太现实。”

篇5

核心的问题不是中国经济增速低于8%，现在必须思考的是减速的根源是什么？二季度数据公布后，国内反应普遍并不强烈，而外媒却大声惊叹，是我们太乐观还是他们太悲观？中国经济会在三季度触底回升，还是进一步跌破人们的预期？短期硬着陆的风险如何？

过去中国高速增长的经济，长期依靠投资和出口。但在外部环境恶化，在4万亿经济刺激计划消退后，复苏的动力何在？依靠货币政策恐怕已经难以为继，那么未来如何真正实现结构调整、产业升级以启动民间经济，拉动内需？

（以下学者按姓氏拼音排序）

林毅夫 8%的增长潜力还有20年

现在，中国经济增长放缓是必然的。原因有两个：上一轮的投资项目到现在基本收尾；国际金融危机的影响还没有完全消失。而目前中国对出口的依赖度依然比较高，现在外部环境不好，内部的投资基本到了尾声，当然经济增长速度会慢一点。

这种情况下，新一轮的宽松经济刺激计划可能会出台。

上一轮的反周期政策，更多的是货币政策，结果导致物价上涨、房地产价格上涨等问题。我认为，应该更多地运用财政政策，而不是货币政策。

我预计，中国还有20年每年保持8%的增长潜力。有学者对此表示怀疑，提了两大反驳论据，但都是基于历史经验主义。一是说中国已经保持了30年近9%的增长，如果再保持20年8%的增速，就是50年保持超8%的增长速度，而历史上没有国家实现过；二是有些国家在保持了20年超8%的增长后，按照购买力平价人均GDP达到1万美元，经济增长速度就会放缓，而中国已经接近这个水平。

对于第一点，我想说中国已经维持9.9%的增速20年，历史上不曾有过。历史上没有发生过的事情，不代表在中国不能发生。

对于第二点，收入占比要比收入的绝对数值更能反映经济发展潜力。根据新结构经济学，一个国家经济增长速度靠的是技术创新、产业不断升级、产品附加价值含量更高。发展中国家增长速度多快，靠的是其后发优势有多大。后发优势在于可以利用前人的经验，减少创新成本，加快发展速度。

从历史经验的角度来看，日本在1971年和德国在1968年的时候人均收入都达到1万美元，那时他们的收入水平已经是美国的65%。而即便现在，中国人均收入近万美元，也只有美国人均收入水平的25%，从25%到65%还有40%的差距。

并且，现在的1万美元比以前的1万美元更具后发优势。2008年，大陆的人均收入是美国的21%，相当于日本1951年的水平、台湾地区1975年的水平以及韩国1977年的水平，这个比例代表整个技术发展水平和美国的差距。

在这个阶段，日本维持了每年9.2%的增长率，台湾地区每年8.3%，韩国增长速度也超过7%。日本1951年的人均收入是美国的21%，到1971年达到美国的65%；台湾地区1976年是美国的21%，到1995年达到美国的54%；韩国从1971年的21%到1997年达到美国的50%。

如果把这个潜力利用好，中国到2030年，人均收入将会达到美国的一半。我们想抓住潜力就要利用后发优势，而不是实行赶超的政策。此外，作为发展中国家，确实有各种社会和经济的矛盾，在这个发展过程当中，也应该不断深化改革，来解决问题和矛盾。

要注意的是，货币政策只会造成短暂的泡沫式繁荣，货币政策退出后这些泡沫就会破掉。真正发展经济的应该是产业升级、技术进步和不断增加产品附加值。

我认为，对一个国家长期增长潜力的分析是非常重要的，因为短期的政策跟长期的可能性是高度相关的。基于对长期的分析，可以用短期反周期的政策跟长期政策相互配合，这就是超越凯恩斯主义，用短期反周期的政策为长期的增长创造条件。

（本文根据作者演讲整理，未经其本人审阅）

鲁政委 “汇率失调”的冲击

我最担心的是如果汇率不能有效反映经济基本面，经济“温吞水”的状态就可能还会持续较长时间。很可能重演1997—2003年的情况，而且可能更严重。因为那时海外尤其是欧美经济还没有太大的问题，当时国内还没有经历一个大幅的“加杠杆”过程。

为缓解经济的短期压力和长期风险，汇率机制应该进行调整，以便让汇率能够反映目前中国经济的基本面状况，汇率形成机制的改革，应成为未来金融市场改革最优先考虑的问题。

1980年以来，所有新兴经济体危机的直接触发因素无不是“汇率失调”，汇率对新兴经济的影响和风险远比人们想象的大。很少有哪个国家是因为其利率政策而导致经济崩溃的。

在当下利率市场改革大提速的背景下，汇率的改革却被忽视了。目前，这种刚性的汇率制度，如果不进行改革，未来对中国经济的负面压力会越来越大。并且利率市场化越快，这种脆弱性还会被进一步加重。

与1997年相比，中国现在应对外部冲击的能力要更弱。虽然现在外汇储备更充足，但是资本项下的管制能力，即调控国际资本流动的堤坝比那个时候更加疏漏。在开放资本流动的时候一定要让汇率更富有弹性，但现在的情况却是：资本放开的程度越来越大，但汇率的灵活性没有加强。这恰恰正是亚洲金融危机产生的直接原因。

缓解国际资本冲击的办法，并非是将资本流动的大门关上，而是要加快人民币汇率形成机制的改革，以更加灵活的人民币汇率进行有效应对。美元贬值已超过十年，离美元进入趋势性升值的时间越来越近，留给中国的时间已经不多了。

篇6

压死“欧元”的最后一根稻草

此次债务危机与其说是希腊多年债务问题的爆发，不如说是压死“欧元”的最后一根稻草，具体来说此次危机暴露出了欧元区以下问题：

经济结构失衡。如果说希腊债务危机成为欧元危机的导火索，那么欧元区经济结构存在的种种失衡问题则是欧元危机的根本原因，特别是欧元区核心国与国经济结构差异巨大。

作为欧元区的核心国之一，德国在欧元区占有举足轻重的地位。德国是世界出口大国，2009年出口总额达到1.5万亿美元。不过，德国内需长期不足，过剩的供给需要通过出口方式进入国外市场消化，欧元区国家恰恰是其传统出口市场。此外，德国居民储蓄率在发达国家中偏高，德国银行手中的资金无法在国内寻找到合适的投资机会，便将资金出借给西班牙、希腊、爱尔兰等欧元区国家。据国际清算银行统计，德、法国银行共持有希腊、葡萄牙和西班牙90％的外债(包括公司债和债)。不断涌向欧元区国家的资金给这些国家带来了就业机会和经济增长。不过，欧元区这种国家负债、核心国家出口并贷款的经济增长模式能否持续，关键在于国家经济基本面能否承受起债务的规模。一旦国家负债规模脱离了其经济基本面，违约风险就会增大，欧元区经济的不平衡便会以债务危机的形式爆发，这正是欧洲目前所经历的危机。

制度缺陷放大了欧元危机。欧盟并不是世界上负债率最高的地区。2009年，欧盟整体GDP与美国相当，但美国以1.4万亿美元的负债总额居世界首位；而日本政府债务在2009年甚至占到了GDP的195％。尽管美元、日元的国际货币地位也因国内巨额的债务而受到一定影响，但却并未引起市场恐慌和货币危机。希腊债务危机之所以直指欧元危机，是因为它暴露了欧元的内在弱点――缺乏统一的政策支持。

早在2008年全球金融危机爆发后，欧洲各国就在危机应对上出现过政策分歧，因此从制度层面看，欧元面临当前困境并不让人感到意外。从货币政策看，欧元区各成员国使用同一货币，具有统一的货币政策，但没有统一的财政政策。欧洲央行独立性较强，但灵活性不足，“一刀切”的货币政策大大限制了其成员国应对危机、调控经济的能力。在财政政策方面，《稳定与增长公约》要求其成员国财政赤字水平不得超过GDP的3％，债务水平不得超过GDP的60％。因此，在危机情形下被认为是最有效避免经济严重下滑的公共支出政策，在欧盟的框架内被严重束缚住了。加上欧盟以“辅助原则”(欧盟尽量不介入成员国的施政)为基本运作方针，并没有建立可以酌情运用于区内的“共同财政资源”，因此一旦成员国出现经济危机，各国政府就不得不使用赤字财政予以应对，从而动摇了货币联盟的基础，打击了投资者对欧元的信心。

欧元贬值具有两面性

欧元的未来仍可获得支撑。欧元贬值具有两面性。希腊债务危机后投资者对欧元信心下降、欧元不断贬值，但这并不意味着欧元区经济危机会就此加重，并给欧元带来进一步冲击。如果处理得当，欧元适当贬值反而有利于稳定经济、保护欧元。一方面，由于希腊50％以上的出口是对欧元区以外的国家，特别是旅游在希腊出口总额中占了70％，考虑到希腊三分之一的游客来自欧元区以外，欧元贬值将推动希腊出口增加，贸易逆差将明显缩小。希腊债务大多以欧元计值，因此不会出现债务猛增的局面，这也有利于稳定财政。另一方面，欧元贬值会让欧元区的核心国家德国受益。由于该国的出口现在主要面向欧元区以外的国家，德国经济可能将引领欧元区经济的整体复苏，从而恢复市场对欧元的信心。

从长期看，未来欧元的走势和欧元区的改革密切相关。欧元区改革的重点主要在于三方面：

其一是加强预算纪律。此次危机表明，仅在事后对违反财政赤字规定的行为实施制裁是远远不够的。欧元区各国需要对预算进行压力测试，并制定相应的风险防范策略。

其二是做好危机管理。缺乏明确的最后贷款人，不仅会延误危机干预的最佳时机，而且对市场信心也会带来较大的负面影响。欧洲各国当务之急是超越欧盟现有法律和制度框架，商讨出一个有实质内容的应急办法，帮助希腊等国渡过当前的难关，避免危机进一步蔓延，进而威胁欧元区和欧盟的经济稳定。建立欧洲货币基金，为成员国提供危机中的紧急融资渠道，吓阻投机攻击，也是较为有效的制度保障。

其三，调整经济增长模式。欧元区经济体只有平衡发展出口和内需，经济发展之路才会走得更可持续，作为该区域统一货币的欧元才有望从根本上摆脱困局。在这方面，作为欧元区核心国的德国必须率先寻求全球和区域贸易新平衡的思路，对依赖出口的经济模式做出改变。

篇7

如果你相信中国的潜在经济增速已经下降到6.5%-7%之间，而中国实际经济增速是6.7%左右，如何理解在中国存在着非常严重的产能过剩和有效需求不足？

从核心CPI、PPI、GDP缩减指数等物价指标来看，中国经济确实处于通货收缩状态。我们还可以看企业的设备利用率，据企业家调查系统显示，就整个中国经济而言应该在70%以下，和正常水平相比有一定差距。从这几个角度可以说明，中国确实存在着产能过剩，中国现在的现实经济增长速度低于潜在经济增长速度。

在这种情况下，从长期来看，我们需要加强结构改革使潜在经济增长速度不至于进一步下降。当前我们则应该采取必要的政策措施来提高中国现实的经济增长速度，特别是要消灭产能过剩？

在2011年以后，中国政府试图降低房地产投资增速。在2010年左右，中国房地产投资的增速大约在38%-40%，到了2015年第四季度，中国房地产投资的增长速度已经下降到1%。同时，中国房地产投资占GDP的比重在14%以上，在GDP中占比很大（2016年上半年为13.7%）。中国房地产投资增速的急剧下降对于中国经济增长的下行压力是非常巨大的。

那么，怎么看待房地产投资？学界对泡沫有不同说法，但我觉得有一点是肯定的，就是中国房地产投资占GDP的比重太大，中国经济增长不能够依靠房地产投资来推动。日本、韩国在房地产投资最兴盛的时代，这个比例也不会超过10%。和欧洲国家，比如跟西班牙相比，中国也远远高于它们，这是一种非常严重的资源错误配置。政府抑制房地产投资的增长速度是正确的。

但问题是，由于房地产投资加上相关上游产业在GDP中的比重高，政府抑制房地产投资增长，必然造成经济增长速度下行的压力巨大。我们总需求的其他构成部分如消费的增速确实已经提高，但提高速度还不足以抵消房地产投资的下行压力。同时，中国出口增速也在急剧下降，中国经济增速面临需求不足导致增长动力不足的问题。

不可否认，在中国的过剩产能中有一部分是以往错误投资决策的结果，还有一部分产能因技术进步或需求结构变化而变成过剩产能的。但是，一般而言，在市场经济条件下，大部分过剩产能应该是有效需求不足造成的。

2004年中国的钢产量不超过4亿吨，当时大家就惊呼产能过剩，但目前产能已经超过12亿吨。其主要原因是中国房地产投资的急剧增长。现在，钢铁行业产能过剩的主要原因则是房地产投资增速下降。作为经济调整的结果，压缩钢铁产能是不可避免的。但是，也应该看到，作为一种上游行业，钢材不仅可以用于房屋建筑也可能用于其他领域，例如基础设施。因而，基础设施投资的增加，必然会减少钢铁行业的过剩产能。推而广之，有效需求的增加必然会减少整个经济体中的过剩产能。

中国现在实际上已经出现了一个通货紧缩的恶性循环。如果这个恶性循环不加以制止，中国经济不会自然稳定在一个虽然比较低但是可以接受的水平上，它有可能继续恶化，而且会造成严重的不良债权，企业可能倒闭。

篇8

通胀？通缩？还是增长良好？

北京国民经济研究所樊纲：

当前主要防过热

当前宏观经济的主要问题仍然是如何防止投资过热与经济过热。

1至3月份，全社会固定资产投资增长率是31.6％，而到6月底是32.8％。这不禁让人想到1992至1993年投资增长30％以上的情况。

投资快速增长有以下原因：过去几年我国经济结构调整、体制改革，使得企业效率提高、投资机会增加；政府关于加快城市化、工业化的政策，促进了基础设施投资的加大；加入WTO之后国际经济结构调整为我们提供了更大的市场机遇，外国直接投资也大幅度增加；过去几年投资增长较慢，设备更新的周期也要求企业开始追加投资，使现在的高涨具有一定的“恢复”性质。在所有这些客观因素的作用下，市场上投资者的乐观情绪已经产生，投资的高涨随之而来，从根本上扭转了过去几年投资不足、总需求不足的局面。但由此也产生了过热的苗头，如果不及时加以抑制，就可能发生真正意义上的过热。

经济过热苗头的一个重要表现就是，“生产资料瓶颈”的出现和价格的上涨。如果投资高涨的局面持续下去，“生产资料瓶颈”的问题就会进一步恶化，导致生产资料价格的持续上涨，并最终体现到消费品价格中去，导致通货膨胀。

8％至9％之间的增长率是比较理想的，没有通货紧缩，也不会有高额通货膨胀。而今年如果没有非典的影响，全年的增长速度可能会达到10％以上，这种过热的苗头显然值得我们警惕。

中国社科院金融研究所李扬：

通缩远未结束

中国经济的主要风险仍然来自通货紧缩，继续坚持扩大内需依然应该是我们的基本国策。主要理由如下：

第一，价格水平还没有出现普遍上涨趋势。今年头6个月的物价总水平上升，主要由“非典”由伊拉克战争带动，均属外部冲击，不具有可持续性。 IMF最新的研究报告指出：由于存在统计误差，CPI物价指数增长低于1％，可能表明真实的物价水平已经在下跌。而中国的居民消费价格指数尽管从今年1月份以来就开始上涨，但是涨幅一直低于1％。

从居民消费价格分类指数来看，带动CPI上涨的主要是蔬菜价格，其他主要食品的价格一直在下跌。目前蔬菜价格也已经回落。除食品以外的其他七类消费品中，除了住房和娱乐教育文化用品及服务的价格有轻微上涨，其余五类消费品价格都不同程度的下降。

零售物价指数在3月和4月份的轻微上涨，也是因为蔬菜、金银珠宝等少数商品价格的大幅度上涨带来的，其他商品的价格也一直在下降。可见，中国并没有出现物价普遍上涨的趋势，通货紧缩还远没有结束。

第二，宏观经济供过于求的基本态势未能有效改变。去年下半年以来，投资需求的迅猛增长是导致价格回升的主要因素。但是，目前的投资增长，有一些来自前几年受到国家政策不当约束较多的部门，如汽车、房地产、电力、煤炭、钢铁、水泥领域等；另一些则与地方政府的行为密切相关，如城市改造、路桥建设、环境治理、基础设施开发等。这些因素所导致的投资扩张同样不具有可持续性。

再看进出口。今年贸易顺差减少，一方面会减弱进出口对经济增长的贡献度，另一方面，它要求国内需求有更大的扩张来弥补有效需求的降低，这显然并不容易。最令人担忧的是就业领域问题。

第三，货币供应量和贷款的快速增长对经济增长的刺激作用减弱，而市场利率的下降趋势则反映出资金过剩的总体态势。通常用货币流动性指标来衡量货币供应对经济的刺激程度。2002年3月到12月间，这一指标曾经出现短暂的增长，最高达到0.381，今年以来又呈连续下降趋势，4月已降到0.37，同2002年3月的水平持平。

今年以来贷款增长速度提高，一方面是因为最近两年来，监管当局更多地强调了支持经济增长，逐渐弱化了防范风险的内容，更多强调了降低不良贷款率和增加利润的重要性。而商业银行不断增加贷款，既可降低不良资产比例，又可增加当期利润，还能够大大改善银行资产负债表，从而为上市创造条件，堪称“一石三鸟”的良策。但是，商业银行不审慎的放贷行为可能累积更大的金融风险，不久就会回到谨慎经营的道路上来，监管当局也会重新重视对风险的防范。

利率的走势也不支持经济过热的判断。去年末以来，我国最具市场化的利率指标――银行间同业拆借利率和债券回购利率都在波动中趋降。这表明，资金供应过多的局面依然持续。

第四，全球经济存在通货紧缩压力。IMF最近一份报告显示，全球通货紧缩趋势日趋严重。而中国是一个对外依存度相当高的国家，在全球通货紧缩的条件下，中国的物价即便有上涨趋势，也是不可能持久的。

北京大学中国经济研究中心宋国青：

通货紧缩还可能加重

目前居民消费价格回到负数的可能性不大。实际消费要比统计数据好，因为固定资产投资很高，其中不少是消费，比如住房。但通货紧缩是否回归，则取决于官方的政策。货币供应过快只是造成通胀的相关因素之一，如果央行收缩信贷，并采用其他4项政策，即提高汇率、减少出口、提高外商投资优惠、减少财政赤字，那中国就不是什么通胀不通胀的问题，而是将发生严重的通货紧缩的问题。

国务院发展研究中心产业部刘世锦:

不大可能出现大的通货膨胀

相对于新的高增长产业的长周期增长潜力，已有的增长只是初步的，增长的势头尚不稳固。目前经济增长的环境已经发生了基础性变化，使上世纪80年代和90年代的通货膨胀重现的基础大大削弱了。从这一轮增长中的几个“龙头”产业看，价格基本是稳定或下降的。总体上看，在一个时期内出现全局性的、对经济增长产生显著负面效应的通货膨胀的可能性不大。 当然，必须警惕局部领域出现的较严重泡沫。这些泡沫的出现，往往并非源于纯粹的市场力量，而是与不当的行政干预相关。例如“圈地”活动促使的土地价格上升，并转化为房价上升。

国务院发展研究中心宏观部张立群：

经济增长良好

从以下几个方面看，认识宏观经济的思路和观念可能需要改变，不要一热就着急。第一，新一轮的增长势头强劲，但并没有出现大的波动，消费结构的升级推动产业升级的特点非常鲜明。现在最热的是车和房，都是消费指向的结果。第二，从整个增长机制来看，市场导向特征明显，汽车在需求很快的情况下价格仍下降，厂商面临竞争的考验。第三，中国经济潜在增长率提高。中国现在离充分就业差得很远，一亿多人没有实现就业，60％多的人在农村居住。潜在的增长率可能高于以往的8%，目前这种增长应该说就是一种波动比较小，相对比较高水平的增长。

失衡?失衡！

国家发改委经济研究所王小广：

沿海和内地发展更加不平衡

沿海地区一直是我国经济发展的领头羊，入世以后，沿海集中利用国内外资源的优势更加明显，与内地的差距在继续扩大。当前经济加速主要是沿海经济的加速。目前沿海经济总量占全国的比重已超过60%，比1990年提高5个多百分点。工业增加值1990年沿海占全国的比重为62.73%，“九五”以来则迅速上升，到2000年上升到67.74%，今年一季度则突破了70%。而西部占全国经济总量的比重，自“九五”一路下跌到2002年的16.9%，西部开发也没有止住这种跌势。

沿海进一步主导经济增长，实际上是外资和出口对经济增长的导向性作用进一步强化。2002年全国出口超过了英国，跃居全球第五位。其中沿海出口占91.62%，整个中西部地区仅占8%多一点。外资的情况也相似，2001年沿海地区实际获得外商直接投资占全国的比重为86.88%。而西部获得外资的比重小且逐年下降，2001年为4.0%，2002年为3.8%。

沿海主导经济的强化，意味着中西部的进一步边缘化，意味着东西部差距的继续扩大，也意味着城乡差距的进一步扩大。地区差距的主要问题是城乡差距，越是西部落后地区，城乡差距就越大。1999年，东部城乡差距趋于缩小，为2.159倍，而西部扩大到了3.47倍。沿海主导经济的强化，还意味着中国经济对外依赖的进一步加深。2002年，中国的外贸依存度已经高达50.14%。

中国社科院数量和技术经济研究所汪同三：

二、三产业发展更加不平衡

严重的产业结构恶化出现在第二、三产业之间。从1993年开始的经济软着陆，中国做得很成功的一点，就是使第二产业和第三产业的发展互相收敛，到了1996、1997年整体经济情况比较良好。但是1998年亚洲金融危机以后，中国不得不实行扩张性的财政政策，而这种政策的实施就又使第二产业和第三产业的增长速度拉开了。截至今年上半年，第二产业的增长速度是10％左右，而第三产业的增长速度只有5％。第三产业发展缓慢的结果是就业问题更为严重。

国家信息中心预测部范建平：

消费和投资的增长更加不平衡

近几年，我国的经济增长明显地由投资主导，消费和投资失衡，消费需求对经济增长的拉动作用减弱。今年投资和消费的失衡更加严重。

实行扩大内需政策以来，国内需求由1997年的96.2%扩大到2002年的98.0%，表明扩大内需政策总体上是成功的。但在国内需求中，投资需求（资本形成总额）受政府投资的诱导不断扩张，投资率2002年上升到39.6%，为1996年以来最高水平。而最终消费占GDP的比重（最终消费率）由2000年的61.1%下降到2002年的58.4%。从对GDP增长的贡献率看，投资需求的贡献率近五年中不断上升，由1997年的24.23%上升到2002年的54.53%，最终消费的贡献率则由1997年的54.47%下降为2002年的45.19%。

其实，中国政府消费率基本与国际平均水平接近。1998年以来政府消费率更是稳步上升，由1997年的11.6%提高到2001年的13.2%。许多地方政府近年来在“经营城市”的口号下，大规模出让土地，铺张浪费，大讲排场之风重新蔓延。政府消费率节节攀升现象值得警惕。

相比之下，中国居民消费率大约比低收入国家低11～16个百分点, 比国外居民消费率最低的东亚国家大约低5～9个百分点。据统计，90年代以来，世界平均消费率水平为78%～79%。因此，启动消费需求的重点应当是居民消费。

居民消费需求不足，是城乡居民收入增速长期低于经济增速、劳动者报酬占GDP比重连连下降的必然结果。按可比价格计算，1996～2001年，我国国内生产总值年均增长7.79%；同期，城镇人均可支配收入年均增长6.66%，而农民人均纯收入年均增长仅3.79%。从收入法国内生产总值的宏观分配结构变动可以看出，劳动者报酬在收入法国内生产总值中的比重近年来节节下降，已经由1996年的53.40%下降到2001年的51.45%，降低了2个百分点。同期，生产税净额占GDP的比重却由12.57%提高到14.08%，提高了1.5个百分点。

为此，必须在节制政府部门消费率继续上升的同时，大幅度提高城乡居民收入，将居民消费需求的增长作为经济自主增长的最主要支撑点来培育。在投资方面，着力于提高投资效率，使更多的国民财富用于消费，提高最终消费率。

国家发改委经济研究所王小广：

就业增长大大落后于经济增长

当前我国经济运行中的一个突出问题，就是就业增长大大落后于经济增长，经济增长的就业弹性明显下降。1978～1990年间，经济增长的非农就业弹性高达0.78；1990～1996年间，经济增长的非农就业弹性为0.43；1996～2001年该弹性系数下降到仅为0.24。最近两三年，经济增长的非农就业弹性仅为0.13。根据89个城市劳动力市场供求状况信息，今年一季度，有14％的求职劳动力没有找到就业岗位。特别是大学毕业生就业难的新情况，使得就业形势趋向复杂化。

宏观政策怎么调？

北京国民经济研究所樊纲：

进行微调

扩大内需是我们长期的政策取向，因为今后我国经济长期发展的基本问题都将是需求约束。现阶段的政策取向是进行微调：不抑制出口的增长，但要适当抑制国内投资增长的速度。不再鼓励地方政府和各个部门扩大投资，多上项目。政府支出的规模可以暂时不变，但适当调整支出结构，可以适当减少“需求乘数”较高的政府投资，增加在公共卫生、农村教育等方面的支出。

中国社科院经济研究所袁钢明：

财政投资应当尽快退出

国债投资重点投在大型基础设施建设和企业技术改造项目上，同时增大了对农村和西部贫弱地区基础设施的投入。南水北调、石油储备等一大批新的大型建设项目开工，需要充足的财政资金长期持续的投入，以增发国债为主要内容的积极财政政策，已经从当初对付经济下滑的短期措施，演变成了注重大型基础设施建设的长期战略。

虽然国债资金在全社会投资资金总额中比重很小，但国债项目使用大量配套资金，实现了数倍于国债资金的投资扩张。1998～2002年，国债项目投资总规模3.2万亿元，其中国债资金6600亿元，只占20%；国债重点技改投资规模4353亿元，其中国债资金335.4亿元，只占8%。今年上半年，国家预算内投资资金926亿元，可实现超出国债资金4倍的投资规模4630亿元。按国债技改资金占其项目资金总额8%的比例计算，国债技改投资项目可实现相当于国债资金12倍的投资规模。

国债投资项目使用大量配套资金、实现投资规模的倍数扩张，民间投资也加速增长，导致投资总规模扩张过度。在社会民间投资已经活跃起来、财政收支困难较大的情况下，财政投资应当尽快退出。一些国债项目应当停建，一些国债项目可以缓建。很多国债项目可以以重组、分拆、拍卖等多种方式转让给市场投资主体。

中国社科院经济研究所韩朝华：

高度关注新的预算软约束现象

中国这样一个将近13亿人口的大国，在经济起飞的过程中，经济速度达到多高是合适的，没有一个现成的经验可以借鉴，是一个需要尝试的未知数。真正需要关注的，是谁对投资后果承担责任的问题。

过去的投资过热主要是国有企业的问题，现在非国有的部分越来越大，但投资约束还是没有很好解决，主要有两个因素：一个是政府在经济当中的干预作用太大。政府追求GDP增长，追求政绩，要推进投资。一个是银行的责任不到位。在政府的控制下，在投资责任很低的条件下，资金纷纷涌向基础建设、房地产和开发区。现在很多民营企业拼命想做大，投资铺天盖地，民营企业也不怕贷款，贷款越多，银行就越是不得不支持，其投资风险和收益不成比例。地方政府为了追求GDP的增长，也对民营企业特别是大企业在资金上支持、保护，形成一种新形势下的软预算约束。民营企业和权力紧密结合，共同利用垄断和国营的商业银行融资的机制，来利用国民储蓄，这个用法可能会造成很大的问题。这种新的政企不分的问题，需要高度关注。

中国社科院经济研究所戴园晨：

现在就紧缩货币会加重通缩

最近央行对货币政策的表态，实际上是对于一个现实并不存在的通货膨胀威胁，预先推卸责任――我没有制造通货膨胀，我提前预警了。是为未来的风车做一个堂・吉诃德式的斗争。表态的措施并没有实质性的内容。依据的是一个很陈旧的，在通货膨胀时期所适用的货币供应量，是GDP价格上涨指数这样一个公式。按这样一个公式计算，当然是货币供应量过多了。另一个依据是货币供应超过计划。但是之所以超过计划，是因为遇到了两个特殊情况。一个是积极财政政策的收缩性行动，二个是碰到非典时期消费的大幅度下降。要求财政政策退出，就要扩大民间投资，但是单纯地依靠民间自我积累来扩大投资，来弥补积极财政政策，是很难的。所以在这种情况之下，信贷改变就是很大的问题。在这中间过去的老皇历来看待当前的货币政策，我认为是值得探讨的。在消费大幅度下降、储蓄存款大幅度增加的情况下，如果贷款不增加，通货紧缩就会更为严重，商业银行经营就会亏损。

什么叫货币政策的错误？通货膨胀是错误，通货紧缩也是错误。现在就采取紧缩措施，可能加重通货紧缩。央行历来怕通货膨胀，不怕通货币紧缩，所以考核货币政策的指标应该加上通货紧缩。

北京大学中国经济研究中心陈平：

货币政策要以结构调整为主

近20年来，国际上货币调控目标已经从货币供应量转向对通货膨胀的控制，并且由治理通货膨胀转向治理通货紧缩。当今世界的主要问题是生产过剩。主要办法是加速企业调整和兼并。美国的经验是资产能够迅速做出调整，资本市场存在强大的购并机制，存货合并和资产缩水速度很快。而日本则强调银行与企业的保值，依赖财政政策和零利率政策，结果经济转型慢。应该转变中国宏观调控政策，从调控总量转向结构调整为主。

说到房地产,我想提供以下几点观察：第一，我们不仅要看到房地产对内需的拉动作用，还要看到卖地炒高地价对国际竞争力的不利影响。北京中关村一条街的地价涨得非常快，实际上这地方跟高科技已经没有关系了，因为很多科技企业都搬走了。第二，中国的经济广阔，远比日本和香港大，只要政府长远发展政策不出大的错误，中国在短期内看不到像日本和香港那样，因为土地供给问题造成的地价畸形，中国地价还有相当大的成长。第三，中国大陆的经济模式要防止香港模式，借鉴台湾模式，前者以地产为主，后者以高科技为主。20多年来中国没有大幅度提高科技竞争力，而加速依赖工业发达国家，这样的发展战略和宏观政策必须加以反思。

国务院发展研究中心产业部刘世锦：

新一轮增长中政府作用的边界在哪里

政府要把宏观调控与微观干预正确地区分开来。对经济过热和严重的行政性重复建设，采取项目审批、限制产量、关闭企业等措施，严格说来并不属于“宏观调控”，而是微观干预.这种“一刀切”的方式在限制了不负责任的、违规的投资者和生产者的同时，也限制了负责任的投资者和生产者。经济中的行政性重复建设、泡沫等问题，起因于现行体制下的政府行为。治本之策是按照市场经济的要求加快改革政府投融资体制，将政府投资明确限定在提供公共产品和公共服务的领域，此外的领域原则上不投资。

篇9

【关键词】货币政策 负利率政策 通货紧缩 实体经济

一、引言

2008年金融危机以来，许多国家还陷在危机的阴影之中，各国央行为了使得经济得以复苏，采取了非常规的扩张性货币政策，引起货币竞争性贬值，负利率作为货币政策的手段。成为当前金融界谈论的一个热点话题，自2009年8月，瑞典央行是首个全世界银行实施负利率政策的国家，此后，丹麦、欧元、瑞士也紧接着实施了负利率，今年1月29日，日本央行成为第五个实施负利率政策的国家，同时成为亚洲第一个实施负利率的国家，从实施负利率的经济体来看，负利率政策的目的在于缓解结构性通缩而导致的通胀下行和需求萎缩。近期负利率政策影响的争论愈演愈烈，负利率对不同国家呈现出不同的影响。从已实施负利率政策的瑞典与丹麦，负利率政策取得的效果比较理想，。而对于瑞典、欧元区、日本，在实施负利率政策方面，所取得的效果并不理想。就拿日本而言，从实施负利率政策的两个月以来，其取得的效果与预期背道而驰，日元对美元大幅度升值，日本银行收益受损导致股价下挫，与此同时负利率政策使得政府的国债收益率为负值。日本的负利率政策不禁引起质疑与关注，基于此本文通过系统的分析，阐述负利率相关理论，对负利率对已经实施负利率的国家的结果进行梳理，全面探讨负利率对日本经济发展的影响与作用，总结负利率产生的效果。

二、日本负利率政策相关分析

（一）日本负利率政策提出的背景

首先，负利率是指实际利率为负的情况，它的最初的想法可以追溯到100多年前的德国经济学家――SilvioGesell，在金融危机期间，他提出应该对现金进行征税，要不然人们会有囤积现金的倾向，后来凯恩斯提出的流动性性陷阱假说也证明了这种做法是比较可取的，即处于流动性陷阱的情况下，货币需求弹性变得无穷大，无论增加多少货币，人们都会倾向于把它储存起来，而不选择消费，当很多资金储存起来时，对于经济的发展是极为不利的，所以为了使得人们不持有现金，有必要对现金进行消费。

此外自2014年日本消费税上调之后，日本的经济增速明显放缓，2016年以来，日本金融市场呈现明显的不稳定，日元升值，日经指数总体看来，呈现下跌，此外由于国际石油的下跌，日本企业萧条，使得安倍的QQE政策完全趋于无效，外加上国内消费不振，刺激实体经济无效。对此日本央行突然向外宣布实施负利率政策，此次的负利率政策作为量化宽松的货币政策的极端，但却与之前的货币政策的性质大大不同，之前的货币政策，主要是通过银行购买国债，但这些资金并没有流入实体经济，而是通过商业银行存在了日本央行，因为过去商业银行存在央行的资金可以获得利息，但日本央行实施负利率后，如果商业银行继续将资金存入央行，这就意味着商业银行要面临亏损。所以日本想借负利率，降低市场利率，迫使商业银行以更低的市场利率放出贷款，促进个人消费、企业投资，进而推动经济回暖。

（二）日本负利率政策的主要内容

为了应对经济衰退和通缩风险，2016年1月29日，日本央行意外的实施了负利率政策，这一政策一出，引起市场轩然大波，因为外界并没有预料到央行会如此的加码宽松。央行引入三级利率体系，主要包括正利率、零利率和负利率。正利率0.1%适用范围为现有的金融机构的超额准备金余额；零利率则适用于金融机构存放在央行的法定存款准备金以及金融机构受央行支持的一些救助贷款项目带来的增量准备金；对于不在上述范围内的则适用于负利率1%，之所以做出这样的分级利率体系的考虑，主要是因为准备金占GDP的比重比较大，而且鉴于目前QQE政策还在进行中，如果目前对全部的准备金征收负利率的话讲加大金融机构的成本，造成压力，从而减少也会减少金融机构出售国债给央行的举动。这种政策使得商业银行收益得到压缩，因此日本央行考虑将负利率的额度控制在10万亿至30万亿日元左右。

三、日本此次实施负利率对实体经济的影响

从理论上看来负利率可以降低市场利率，刺激股市，促使货币贬值、缓解政府债务负担，此外负利率也可以使得银行降低存款准备金，放出贷款，降低企业融资成本。黑田东彦实施负利率政策也正是想通过降低市场利率，促使银行放贷，进而促进投资，到达促进增长的目的，但目前看来，负利率虽然起到了一起效果，但效果不明显，它并没有达到使得经济回暖的作用，反而，日本负利率实施后，出现了日元升值，股价大跌，银行收益下降，国债收益率为负值等情况，负利率对实体经济的影响具体表现在如下几个方面：

（一）负利率对压低长期利率了有效，但对信贷与消费、投资的刺激有限

从负利率的政策效果来看，负利率可以降低市场利率，尤其对于长期利率的压低具有明显效果。对于日本央行而言，自2016年实施负利率以来，国债收益率为负值。负利率政策可以促进长期利率下降，也可以刺激金融机构将资金投放到信贷市场。在负利率政策下，金融机构存在银行的超额准备金不但获不了利息还要支付1%利率，这意味着金融机构面临着资产缩水，在这种情况下，可以刺激金融机构调整资产组合，向信贷市场投放资金。

虽然负利率可以使得市场利率，促进银行放贷，降低融资成本，促进消费与投资。但银行的信贷是否扩张取决于银行放贷意愿、市场经济的需求、市场的信心、资产负债表的健康状况等。从日本目前的情况来看，首先，负利率使得银行收益下降，银行放贷的积极性受到削减。此外，银行如果不能把负利率的传导机制传至消费者，消费者出于利息的收入减少，倾向于从银行中取出存款，将现金持在手上。这将降低经济体系中的信贷活动，推动借贷资金的成本。最后，面对着经济低迷，严重的通货紧缩，，企业对于未来经济缺乏信心，对风险保持谨慎态度，负利率下降的幅度目前还不足以抵消投资回报带来的不确定性，也会导致减少资金的需求，从而也难增加设备投资。所以负利率对于信贷、消费、投资的刺激效果是有限的。

（二）负利率政策使长期国债收益率下降，国债市场失去原有的职能

在1月29日，负利率的实施，使得金融机构难以再将资金存入央行，面对着经济低迷的情况，金融机构进而把资金选择投入到风险较低的国债市场，由于出现国债的长期抢购，导致十年期的国债的收益率首次出现负值，收益率出现负值意味着日本国债市场将失去原有的职能。这主要是因为日本是依靠发行一定数量的国债来维持国家的财政赤字运行的。自2013年安倍经济学实施后，黑田东彦就配合安倍经济学实施货币政策，并提出了颇为新意的“异元次宽松的货币政策”，在此政策的思路设想下，企业准备金积累的越来越多，所以就有了负利率，央行试图将这庞大的资金赶回到市场，搞活日本经济，可是面对着需求低迷，企业缺乏信心，借贷意愿下降，商业银行面临资金去向的问题，只好将这部分资金转向购买新兴的债券。但这些银行又不具备经营国际债券的能力，所以面临着巨大风险，结果是负利率使得资金由没有风险的债券市场转向了风险较大的债券市场。可见，负利率使得日本国债市场正在失去原有职能，也带来了风险。

（三）负利率政策的实施给金融界发生改变，金融市场面临严重的挑战

从银行行业来看，负利率实施后，银行的收益率下降。根据日本相关媒体报道，负利率实施后，银行股大跌，日本的三大银行收益减少将近2200亿日元，此外，日本负利率使得长期国债收益率变为负值。在存款利率与公债利率处于下降的情况下，这使得银行的获利进一步压缩，银行在利率处于下降的情况下，如果不能支撑起整个经济社会的运行，国民经济将面临巨大的负面影响。

从保险行业来看，由于长期国债收益率的下降，将很难保证确保它的运营收益。而且由于原油价格的下跌，美国经济景气，造成日元升值，汇率拉高，所以保险公司也不能从外债中获取利润。

此外，负利率政策不仅对银行、保险行业产生影响，对证券行业、不动产市场也造成影响，负利率政策使得证券公司难以稳定的运行性质解决储备的高安全债券也即MMF.使得不动产市场走高。

四、结论

负利率理论上可以降低市场利率，推升资产价格，促使货币升值，缓解政府债务负担，但也存在副作用，短期看来，造成银行收益率下降，造成银行惜贷，家庭跟企业因为利息收入减少转而将存款取出，而以现金持有。长期看来，负利率会扰乱金融机构的运营模式，造成金融业的不稳定，损害央行的信誉，降低市场信心。从五大经济体的实施情况看，负利率对于抑制通货紧缩，不是一副万能药，就日本而言，负利率没有使得国家经济情况改善，并不是说利率降低不过的，而是日本很多的经济问题比如国家债务问题、人口老龄化问题都是结构性的问题，而货币政策无法解决这些问题。负利率政策作为货币政策的极端，不过是为结构性改革赢得缓冲时间。所以只有通过结构性改革和监管，削减政府开支，减少家庭债务，改善工资水平等措施来增强基本竞争力，才能走出困境。日本负利率政策的实施还处于进行，其最终的效果如何还有待观察。日本央行在推行负利率的时候，时刻保持警惕性，解决它所带来的负面影响，减少它对外界产生的冲击。在实施负利率的同时结合财政政策跟结构性改革措施进行。

参考文献

[1]伍聪.负利率问题的研究与进展[J].经济理论与经济管理，2012-9-16.

[2]孟阳.负利率政策的背景、现状、影响及评价[J].债券，2016- 04-20.

[3]潘成夫、刘刚.非常规货币政策理论效应与实际效果之比较[J]国际贸易问题.2012.第12期.

[4]施兵超.利率理论与理论政策[J].中国金融出版社，2013：82-84.

[5]孙立坚、林木彬.从零利率政策到负利率结果――透析日本金融体系的微观传导机制[J].国际金融研究，2003：36-84.

[6]郑宝银.负利率下的经济[J].国际贸易问题，2008（11）.

篇10

关键词：货币政策；有效性；脉冲响应函数；方差分解

一、引言

货币政策有效性是经济学中的重要研究内容，是国家进行宏观监管和货币政策的重要参考，同时，近日有研究报告指出，我国货币政策由于传导机制不畅等多方面的原因，其在治理通缩以及治理通胀防范经济过热的过程中，没有达到预期的效果，因此，很难说我国的货币政策是有效的。可见，我国货币政策的效果面临的挑战。为此目标有效性的实证分析是以货币供应量作为中国货币政策中介。

二、变量选择及数据处理

本文选取的样本区间为1998年第一季度至2011年第二季度，共54个样本点，并选取广义货币供应量（M2）作为货币供应量的指标，因为M2既可以反映潜在购买力，又可以更全面的反映国民经济的状况。产出水平GDP作为经济增长的变量，居民消费价格指数CPI作为物价水平的变量。对货币供应量M2使用公布的季末名义值，文中所采取的季度GDP为本季当年累计值减去上季当年累计数后所得的当季发生值，我国没有公布CPI定基比指数，本文用我国公布的CPI月环比指数构造月定基比指数（以1997年12月为基期），再把每季度三个月的消费物价月定基比指数用几何平均的方法计算出CPI季度定基比指数。为了消除异方差性和减小数据的波动性，对原数据进行对数化处理，同时由于所用数据都为季度数据，故进一步作季节处理，这里我采用X-11方法进行季节调整。原始数据来源于中经网统计数据库、国家统计局和中国人民银行官方网站等。

三、实证检验

1、变量平稳性检验

对各变量进行单位根检验，以确定变量的平稳性。在这里利用ADF 检验对变量序列进行平稳性检验，它是目前最流行和最有效的单位根检验方法，本文使用用Eviews6.0分别进行了检验，检验结果见表1，从检验结果来看，货币供给量LNM2SA、国内生产总值lngdpsa和lncpisa消费物价指数测试值在1%、5%、10%的显著水平下均大于相应的临界值，所以原序列为非平稳序列，进而对其一阶差分进行检验,发现经过一阶差分后序列的ADF检验值在5%,10%的显著水平下均小于相应的临界值,可见一阶差分后的序列是平稳的。可知LNM2SAt、LNGDPSA和LNCPISA三个序列都是一阶单整I(1)的,满足协整关系的前提。

2、协整检验

协整的基本思想是两个（或两个以上）的时间序列是非平稳的，但它们的某种组合却表现出平稳性，则这些变量之间存在长期稳定关系，即协整关系（Engle & Granger,1987）。既然时间序列LNM2SA、LNGDPSA和LNCPISA都是一阶单整，则在LNM2SA、LNGDPSA和LNCPISA时间序列之间可能存在长期稳定的均衡关系，即协整关系。

（1）最佳的滞后阶数的确定

以反映该国的货币供给对经济增长和通货膨胀，本文利用LNM2SA、LNGDPSA和LNCPISA构建VAR模型。模型的所有特征根的模都小于1，均落在了单位圆内，都满足稳定性条件。根据AIC或SC信息标准值中的最小数值进行选取，为确定该数值本文分别以1-6作为滞后阶数依次进行模型检验，根据AIC信息标准确定的最佳滞后阶数为4。

（2）Johansen 协整检验

通过lnm2sa，lngdpsa和lncpisa部分系统模型约翰森协整检验结果）如表2。根据协整检验的结果表明，在5%显著水平，货币供给，经济增长与价格之间存在协整关系。

3、格兰杰因果关系检验（格兰杰因果检验）

通过Johansen 检验可得，LNM2SA、LNGDPSA和LNCPISA存在长期均衡关系，那就可以进行格兰杰因果的关系检验。产出LNGDPSA和货币供给量LNM2SA的模型与物价水平LNCPISA和货币供给量LNM2SA的模型的Granger因果关系检验表明，对于LNGDPSA和LNM2SA而言，在5%的显著性水平下，LNM2SA可以Granger引起LNGDPSA，但是LNGDPSA不可以Granger引起LNM2SA，也就是说，货币供给量的变动可以引起产出的波动，但是产出的变动不可以引起货币供给量的变动。

对于LNCPISA和LNM2SA来说，由Granger因果检验可知，LNM2SA是LNCPISA的Granger原因，LNCPISA也是LNM2SA的Granger原因，这表明货币供给量的变动会引起物价的波动，且物价的变化也会引起货币供给量的波动。通过以上分析，不难得出，货币供给量具有一定的内生性，它在一定程度上受到物价水平的影响。

4、脉冲响应函数和方差分解

（1）脉冲响应函数分析

这是一种车型非理论性的模型,无须任何先验性控制的分析模式,所以未能时,其他变数分析其他变数的影响,而是如何进行分析的误差港接受变化时是什么样的冲击,或者说模型体系的动态,身穿电磁波响应函数方法的基本思想。它是用时间序列分析模式产生的影响进行分析的关系是一种扰动港产生的影响是怎样传福音各变数是顺应电磁波的分析为基础,或稳定vec模型过多才是值得相信的。路过的国内生产总值(gdp)、m2和cpi是ar分析模式,因此模型的特征是圆的单位增加中稳定模式，可以进行脉冲响应函数分析的。利用脉冲响应函数探讨M2对GDP和CPI的影响强弱程度和其对货币政策发生效力的滞后时间。脉冲响应函数刻画,在扰动和标准偏差的大小影响的现值的内生变量的影响,未来的价值。

从脉冲响应图看,这个数字显示:当在这一时期的货币供给冲击引起的GDP增长滞后2期,也就是说,在第二阶段的影响后,然后再逐渐增加,最大的4时,然后逐渐减小,在前9项基本消失,国内生产总值达到了一个新的平衡。这表明货币供应量的增加导致GDP的变化,经过一段时间的调整,和一般是通过半年的时间的影响,2年时间来继续一般。从长远来看,货币供应量的变化对GDP没有影响,即货币长期中立。图2显示:当在这一时期的货币供给冲击,将立刻引起消费者价格指数(CPI)的变化及影响三期最多,然后逐渐减少的影响,稳定了一个新的高度,即最后价格水平是最初的升级,但稳态和不回到原来的初始状态,但价格达到一个崭新的阶段。结果表明,在我们国家,货币供给的短期或长期的影响,无论对居民消费价格指数(CPI)具有明显的效果。那是不管短期和长期,货币政策稳定的价格是有效的。这也和最近政府采取措施保持一致,即通过利用货币政策来控制物价水平,抑制通货膨胀,保持物价稳定。但是由于货币供给量的变动对CPI有长期的影响，所以用货币政策时应该考虑结合其他的措施。图3显示:当在这一时期的CPI撞击后,才能使中国GDP增幅在第三节达到最大,然后减小,终于可以导致GDP的下降,也就是说,在短期内CPI上涨的国内生产总值增长的角色,可能是因为供求关系的预期效果,但从长期来看,居民消费价格指数(CPI)的变化的原因,当消费者物价指数(CPI)会给人一种消极的国内生产总值(GDP)的功能,将会破坏经济的发展。

（1）方差分解分析

方差分解实际上是一个新生计算过程，它是将系统的误差分解为系统中各个变量冲击所产生的影响。本文分析GDP的新生、CPI的新生和M2 的新生所构成的贡献率，估算各个变量的随机新生所作的贡献占总贡献的比例随时间而变化的情况。下面用Cholesky分解法对经济增长、消费物价指数和货币供应量进行方差分解，结果如下图所示。

从分析结果来看，GDP和CPI的冲击对自身变化的贡献最大，说明这种变化主要是由自身冲击所造成的。①对于GDP的方差分解，自身的波动影响虽然在减弱，但是10期以后依然还有80%左右，CPI对GDP的影响也不小，在10期时还有将近20%，M2的影响不是很明显，这说明经济的增长主要是受实际经济的影响，扩张的货币政策在长期不能促进GDP的增长，这和前面的分析结论一致；而CPI影响GDP，主要是因为物价的上涨，会抑制人们的消费，从而影响GDP的增长。②对CPI的方差分解，自身的波动影响虽然在减弱，但是10期以后依然还有70%左右，GDP的影响在逐渐增强，在3期以后就达到28%，这说明经济增长对物价的解释力在增强。而M2的影响相对较小。

四、实证分析结论

本篇文章根据VAR模型、脉冲响应函数和方差分解，针对国内的货币政策有效的进行了实时证明分析。文中对中国货币的政策VAR模型的分析结果表明，我国的货币政策在短期内对经济增长有一定的影响，但是存在着滞后期，且一般为半年左右，而从长期来看，货币政策是中性的，不能影响经济的增长；对CPI有明显影响的是我国的货币政策，即货币政策的价格效应显著。货币供给与物价水平存在长期且显著的相关性，货币供给变化总是会导致物价水平发生变化；与此同时，物价水平的变化几乎立刻就会导致中央银行对货币供给的主动调整，以抑制物价水平的过度波动。因此在目前以稳定物价为首要目标的情况下，运用货币政策是比较有效的，但是由于存在的长期的影响，中央政府最好跟其他的措施一起配合使用。

通过以上的分析我们可以看到，虽说货币供应量作为我国货币政策中介目标的有效性会不断降低，但是当前还不能摒弃货币供应量，所以货币当局应该在不断完善货币供应量目标的同时，积极探讨并构建适合新形势下我国经济发展需要的货币体系。

就我国当前形式来看，中央银行在不摒弃货币供给量的同时，通过各种途径重申将物价稳定作为货币政策的首要目标，增强公众对央行的信任程度，以稳定公众预期；从长远来看，我国货币政策应在结合我国实际经济发展的前提下，逐步吸收国际主流的货币政策的发展趋势是，不断由多目标制向单一目标制过渡，将稳定币值作为货币政策的唯一目标。加快利率市场化改革，尽量减小货币政策的时滞，提高各种政策之间的协调配合度，必须确实的加强产业政策、财政政策和货币政策。（作者单位：华东交通大学经济管理学院）

参考文献：

［1］ 高铁梅.计量经济分析方法与建模［M］.北京:清华大学出版社,2006.

［2］ 陈利平.货币存量中介目标制下我国货币政策低效率的理论分析［J］.金融研究,2006,(01):40-50.

［3］ 刘金全,刘兆波.我国货币政策的中介目标与宏观经济波动的关联性［J］.金融研究,2008,(10):37-47.

［4］ 闰力,刘克宫,张次兰.货币政策有效性问题研究［J］.金融研究,2009,(12):59-71.

［5］ 杨绍孙.货币政策效应、经济增长与通货膨胀预期实证研究［J］.区域金融研究,2010,(05):78-83.

［6］ 张雪兰,杨丹.中国货币政策有效性问题:基于1996-2009年季度数据的分析［J］.财贸经济,2010,(06):27-31.

［7］ Crespo Cuaresma,J.,and C.Wojcik,2006,“Measuring Monetary Independence:Evidence from a Group of New EU Member Countries.”Journal of Comparative Economics,Vol:34,No.1,April,24-43.