扩张货币政策范文

导语：如何才能写好一篇扩张货币政策，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词：金融稳定；金融危机；扩张性货币政策一、扩张性货币政策与金融稳定

（一）扩张性货币政策的现状

货币政策是指政府通过央行运用政策工具，调节货币的供给量和利率，从而达到调控经济活动水平，实现既定宏观调控的目标所采取的措施。货币政策的主要措施有公开市场业务、调整法定准备金率、变动贴现率以及道义劝告等。从2008年开始尤其是进入2010年以后，为了应对金融危机和国内的通货膨胀，央行采取了一系列货币政策措施。

1.货币增长率的变化

央行公布2009年全年各项贷款增加了9.59万亿元，同比多增长4.69万亿元。

2.法定存款准备金率的变化

从2008年9月25日开始，央行一年内四次下调法定准备金。为了加强流动性的管理，引导货币信贷的适度增长，管理好通胀的预期，2010年1月18日和2月25日，央行分别上调存款类金融机构人民币存款准备金率各0.5个百分点。为了加大对“三农”以及县域经济的支持力度，以农村信用社为主的小型金融机构存款准备金率在此时没有上调，体现了货币政策的灵活性、针对性。这期间的两次上调存款准备金率抵消了银行体系的部分过剩流动性。 3.利率的变化

进入2008年9月份开始，央行连续五次下调一年期的贷款基准利率分别为：0.27、0.27、0.27、1.08、0.27个百分点。2010年的第一季度，金融机构的贷款利率出现小幅度回升，非金融性企业以及其他部门的贷款利率逐月小幅度回升。2010年3月份，贷款加权平均利率为5.51%，比年初上升0.26个百分点。其中，一般贷款加权平均利率为6.04%，比年初上升0.16个百分点；票据融资的加权平均利率为3.55%，比年初上升0.81个百分点。个人住房贷款的利率有所上升，3月份的加权平均利率为4.63%，比年初上升0.21个百分点。

从利率的浮动情况看，执行下浮和基准利率的贷款占比都有所下降。3月份，非金融性企业以及其他部门的一般贷款实行下浮和基准利率的占比分别为30.05%和28.91%，比年初分别下降3.14个和1.35个百分点；实行上浮利率的贷款占比为41.04%，比年初上升4.49个百分点。

（二）中国金融稳定现状分析

1.货币稳定

从全局上来说，货币稳定分为控制通胀保持对内购买力的稳定和保持人民币汇率在合理均衡的水平上基本稳定。

（1）根据国家统计局公布的数据，2010年1月份我国PPI同比上涨4.3%，涨幅比前一个月提高2.6个百分点；CPI同比上涨1.5%，涨幅比前一个月回落0.4个百分点，低于市场上1.8%以上的平均预测值。2010年2月份，CPI同比上涨2.7%。其中，城市上涨2.6%，农村上涨2.9%；食品价格上涨6.2%，非食品价格上涨1.0%；消费品价格上涨3.0%，服务项目价格上涨1.7%。从环比看，2010年2月份CPI环比上涨1.2%，工业品出厂价格（PPI）同比上涨5.4%，涨幅比前一个月扩大1.1个百分点。2010年1-2月份累计，PPI同比上涨4.9%，从环比看，2月份PPI环比上涨0.4%。而国家统计局于2010年4月15日了2010年一季度我国CPI与PPI数据：一季度CPI同比上涨2.2%，3月份CPI同比上涨2.4%。一季度工业品出厂价格同比上涨5.2%，3月份工业品出厂价格同比上涨5.9%；一季度原材料、燃料、动力购进价格上涨9.9%。4月份CPI同比上涨2.8% PPI上涨6.8%。总体上，上涨幅度显著，在金融危机和全球通胀的情景下，中国通货膨胀还是相对温和的。

（2）根据国家统计局数据（表2）可以看出，人民币汇率在各种政策实施下，小幅度下跌中保持了相对的稳定。

2.银行机构稳定状况

根据国家统计局公布的相关数据显示，银行机构的资本充足率状况和商业不良贷款情况维持良好，基本无大的变化。但本次政策中大量信贷所可能引发的问题不会即时产生，而有可能要等到这些款到期时才产生坏帐。因此，现阶段情况的维持良好并不代表真的没有问题，恰恰相反，有可能有比较大的安全隐患。

（三）扩张性货币政策对金融稳定影响及维持金融稳定措施

金融危机下要维持一国的金融稳定就应当采取相应的货币政策，但是政策的实施又不可避免的对当前的金融稳定产生一定的影响。

减息导致了货币的外流，产生了流动性过剩，造成通货膨胀，对金融稳定有不利的影响。一方面利息的降低，使得企业吸收资金进行营业性活动或生产建设投资。不仅造成资源的浪费也使经济增长产生了一定的泡沫，使得政策偏离现实，对金融的稳定产生长久影响。另一方面，利息的下降使储蓄减少，人们就会寻找新的渠道进行升值保值。从而导致了大量现金流入房地产和股市，加重了其虚拟化和泡沫化。一旦房价下跌，房地产行业的经营将出现问题，从而对银行形成呆账和坏账。

存款准备金的下调，对整个金融的稳定产生影响。在货币乘数作用下，存款准备金的下调将大幅度增加流通中的货币量，从而导致经济过热。大量货币从商行流出的同时，银行的风险也会随之加剧。银行可能会产生大量的呆帐以及坏帐，从而有可能破产。一旦银行出现问题，就会有大量抵押品被扣押。贷款企业也会因偿还贷款的问题产生致命影响甚至是直接破产，从而对整个经济产生大的动荡。

大量信贷以及货币供给引发的通胀会造成经济仍在持续增长的假象。货币政策本来就有滞后性，在虚增经济的假象下，就会使得政策的效果大大减弱甚至有可能会引起下次的危机。

维持金融稳定的措施主要有以下几点：对金融业来说，最重要的就是如何保持银行系统的稳定；对于股市来说，要加强股市的监控和管理；对以房地产为代表的资产行业，政府应该制定严格的行业进入政策，限制土地的供应量以及出台相应的法规以减少房地产行业的过多投入。（作者单位：山西财经大学）

参考文献：

[1]应寅锋.金融稳定视角下的政府职能及行为研究[J].财贸经济，2009，（7）

[2]李世美.金融稳定与物价稳定的货币政策目标选择[J].现代经济探讨，2009，（5）

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本文认为“存款上限，贷款下限”利率管制带来的利差保护、国际收支顺差带来的原始流动性累积以及市场改革带来的逐利动机增强等是导致国内商业银行普遍信贷扩张冲动的重要原因。一方面，商业银行的信贷扩张冲动与扩张性货币政策是激励相容的，2009年宽松货币政策的结果就是银行体系累积的流动性和信贷冲动得到大量释放，形成了增速高达33%的信贷扩张狂潮。另一方面，商业银行的信贷扩张冲动与紧缩性货币政策是激励不相融的，也使央行的货币调控不得不依赖于数量型和直接管制型工具。然而，这类工具的使用虽然短期内能比较有效的抑制银行表内信贷资产的增速，但可能导致银行表内资产表外化等的管制规避和套利行为，导致银行体系“实际放贷”数据的模糊化和银行实际风险承担的隐藏化，反而可能导致银行体系风险的增加。根据保险效应理论，，由于“大而不能倒”和国有产权属性带来的隐性保险，大型银行的财政和货币政策救助预期相对更强，即扩张性货币政策可能对大型银行的风险承担刺激作用更强。即大型银行的风险承担更小，受货币政策的影响也更小，本文发现隐性保险效应存在的证据。但我们并不能据此推断中国银行业不存在隐性保险效应。理由有二，首行，银行规模变量包含了众多的异质性信息，用规模作为识别隐性保险效应的替代变量有效性有限；其次，除国有银行外，中国的股份制以及城市商业银行大多被各级政府直接或间接控制，这些银行行为的背后也都具有某种程度的隐性保险效应，规模变量可能难以将这种隐性保险效应的差异识别出来。

二、除了上述估计外，我们还做了多项稳健性检验

第一，差分模型的识别与估计。为谨慎起见，我们对货币政策与银行风险变量的差分值做了估计。估计结果显示，除同业拆借利率外，其他货币政策变量与银行风险变量的系数均显著为负，与水平值模型估计结果基本一致。第二，选用不良贷款率作为银行风险指标。估计结果显示，除贷款基准利率的系数不显著外，其他货币政策变量的系仍显著为负。第三，货币政策扩张紧缩周期划分依据的选择。我们还参考了ShuandNg(2010)的研究，将2004年、2007年、2008年、2010年设定为货币紧缩期，对货币政策与银行风险承担关系的非对称性进行了进一步检验。估计结果显示，本文的基本结论比较稳健。

三、本文检验了中国货币政策对银行风险承担的影响，验证了货币政策传导的银行风险承担渠道

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关键词：货币政策；非对称；传导机制

一、引言

货币政策对经济活动的影响是否对称?这实质上是关于货币政策有效性的问题。由于货币政策传导机制的复杂性，因而货币政策效力随具体条件而变，并呈现出了非对称的特征。货币政策效应非对称是指相同幅度的货币政策冲击在不同经济周期阶段以及不同区域对真实产出的影响存在差异，主要表现为货币冲击与产出变动之间不确定的非线性关系。

货币政策对经济增长的影响不仅依赖于货币政策的方向和强度，而且依赖于经济周期的具体阶段。在经济收缩阶段扩张性货币政策的加速作用小于经济扩张阶段紧缩性货币政策的减速作用。学者们发现各国普遍存在货币政策非对称效应——货币政策冲击(包括货币供应量和利率)与真实产出之间不是简单的映射关系，并非政策力度越强、市场的反应程度就越高，二者存在着随条件而变的非线性函数关系。

货币政策效应非对称性的根源在于货币政策传导机制的非对称。传导机制因条件而变的性质决定了货币政策效应的非对称性，对此进行深入研究不但有助于打开“传导黑箱”(BernankeandGertler，1995)，而且有利于中央银行因地制宜制定和实施货币政策、提高政策效力。围绕货币政策传导机制，本文从理论上分析了货币政策效应非对称性的形成机理。研究表明，名义和实际粘性、传导渠道、异质主体和地理区位等都会导致货币政策非对称的传导机制，并最终导致货币政策效应出现非对称性。

二、货币政策非对称性的形成机理

引起货币政策出现非对称效应的因素很多，各流派由于假设前提、研究视角和方法不同，对此给出的解释也存在较大差异。凯恩斯认为居民流动性偏好可能会导致“流动性陷阱”——通过降低利率刺激投资的扩张性货币政策无效；但如果经济在古典区间运行，则货币政策效果最显著。FriedmanandSchwartzs(1968)发现美国经济萧条总伴随着货币紧缩，而扩张性货币政策对于刺激真实产出无效。这些研究启迪人们，货币政策的有效性是随条件而变的。但货币政策效力的变化规律不仅仅取决于流动性偏好和市场情绪，还取决于名义和实际粘性、传导渠道、异质主体和地理区位等因素。

(一)主观预期和市场情绪的非对称调整

中央银行通过向市场发出信号、引导公众预期来调控宏观经济活动，这是货币政策的主要传导机制之一。因为经济主体的心理预期受到边际报酬率、通货膨胀趋势和市场情绪等多种因素的影响，公众预期和情绪调整是不对称的，使得货币政策传导机制具有了不确定性，并最终导致货币政策效应的非对称。

Keynes(1936)将货币政策的传导机制归结为资本边际报酬率与货币价值之间的互动联系。“资本边际报酬率非常重要，因为预期主要是通过资本边际报酬率(而非利率)来影响当前的经济活动。具体而言，货币价值的预期变化通过资本边际报酬率改变当前产出总量。货币贬值的预期会刺激投资……因为这提高了资本的边际报酬率；而货币升值的预期则会减少产出，因为这降低了资本的边际报酬率。”因而紧缩性政策可以达到预期的目标，而扩张性政策则难以达到预定的目标，货币政策对产出的影响出现了非对称。

BallandMankiw(1994)将货币政策的非对称效应归结为预期调整的非对称，而通货膨胀趋势则是预期调整非对称的原因。当经济运行在正向的通货膨胀趋势区间内(经济扩张期)，人们预期价格水平还将持续上涨，货币政策的正向冲击将得到强化，负向冲击将受到削弱；当经济运行在负向的通货膨胀趋势区间内(经济萧条期)，人们的预期普遍低沉，从而使货币政策负向冲击增强，正向冲击受到削弱。Choi(1999)进一步指出，居民流动性偏好和通货膨胀预期随经济周期呈现阶段性变化的特征，是货币政策效应非对称的主要原因。

市场情绪的非对称调节也是引起非对称效应的原因。经济人在萧条期间的悲观情绪要远大于在繁荣时期的乐观情绪。在萧条时期，即使利率水平非常低，对经济回升的悲观情绪也会使企业减少投资、消费者缩减支出，扩张性货币政策可能出现“启而不动”的情况；而在经济扩张期，人们对未来经济增长充满信心，消费和投资热情高涨，只要紧缩性货币政策能够削弱金融体系对经济主体的信贷需求，就能抑制经济过热的局面(FlorioandMilano，2004)。

然而该理论逻辑存在逻辑自恰性问题：如果萧条时期货币政策力度足够强，仍有可能改变市场情绪和预期，从而拉动经济增长；而在经济繁荣期，只要市场热情足够高，利率再高也无法阻止投资膨胀，因而紧缩性货币政策失效。这一问题引发了经济学家从其它角度寻找货币政策非对称的原因，尤其在20世纪90年代后涌现出了大量文献。

(二)名义粘性和实际粘性

由于交错工资合同、菜单成本、工会力量和政府干预等因素，导致工资或价格不会随冲击灵活调整，即名义粘性。因冲击的方向和幅度不同，名义粘性存在不对称性——在大的正冲击下，名义变量向上灵活调整，冲击主要影响价格水平；而在小的负冲击下，名义变量向下具有刚性，冲击主要影响真实产出。由于投资的不可逆、政府劳工保障制度的限制、生产合同的持续性和消费惯性，真实变量也具有粘性，因而真实粘性也具有不对称性。

货币政策非对称的直接原因在于，粘性因素使得价格在经济扩张期间向上变动的灵活性高于经济收缩期间向下变动的灵活性。在经济紧缩阶段，价格和工资粘性使货币政策的扩张性效应失效(MankiwandRomer，1991)：积极的货币政策除了导致名义工资和价格上涨，对真实产出的拉动作用微弱。然而，紧缩性货币政策对真实产出的影响力度明显大于扩张性货币政策。在名义变量具有向下调整刚性的假定下，紧缩性货币政策在短期内几乎不会改变名义变量，总需求的减少总是导致真实产出的调整(Morgan，1993)。

BallandMankiw(1994)从名义刚性的角度寻找货币政策非对称的根源。在静态分析中，标准菜单成本模型表明“大”的货币冲击“中性”，而小的货币冲击才具有真实效应。因为当“大”的货币冲击导致不调整价格的机会成本大于菜单成本时，调整产品价格的策略则为占优策略。这一思想所产生的结论与直觉相悖——并非货币政策力度越大，对产出的影响就越大。在央行采取高强度货币政策成为社会共同知识的条件下，企业的最优策略是改变产品的价格而非产量，那么政策冲击会导致物价水平的变动；相反，如果央行采取不可预测的或温和的货币政策时，企业最优策略是改变产量以避免高昂的菜单成本，政策冲击产生了真实效应。由此可见，货币政策的力度与真实产出的波动之间具有非线性、不成正比的关系。

还有学者从真实粘性的角度寻找货币政策效应非对称的根源。ShapiroandStiglitz(1984)认为“效率工资”是菲利普斯曲线凸性的主要原因，而工资变化率与失业率之间的非线性关系是货币政策非对称的深层次原因。一方面，假定经济本身存在通货膨胀的趋势，企业不太可能对负向的价格冲击做出反应，从而紧缩性货币政策的真实效应较弱；另一方面，企业为了减少人的“偷懒行为”将设定一个效率工资，这导致名义工资向下调整刚性，紧缩性货币政策对真实产出的影响相对较大。所以，货币政策效应取决于菲利普斯曲线凸性——在经济高涨期，紧缩性货币政策的效应主要体现为工资快速下降；而在经济经济衰退期，扩张性货币政策对产出和就业的效应更大，对通货膨胀的效应较弱。

名义粘性和真实粘性是产生货币政策非对称效应的主要原因。在存在价格调整成本的情况下，企业连续调整价格以达到最优产出水平的菜单成本高昂。在高通货膨胀水平时期的价格向下调整刚性得到强化，负向货币冲击会导致真实产量的调整；而正向货币冲击诱使企业提高价格而不是进行产量调整。尽管粘性理论从价格调整非对称的角度解释了货币政策的非对称性，但对非对称程度和货币政策效力的个体差异解释力不足，尚需纳入其它重要因素。

(三)货币政策的传导渠道

货币政策主要通过“银行信贷渠道”和“资产负债表渠道”对经济产生影响，传导渠道的非对称决定了货币政策作用效果的非对称。两类传导渠道对经济的影响力度和作用机制存在着较大的差异，分别从银行和企业的角度考察货币政策的非对称性效应。二者都认为，信贷市场缺陷使得外部融资比内部融资更加昂贵，这反映在外部融资升水导致借款人净资产的变化上。货币供给的减少会加重金融市场委托一问题，进而影响经济活动；但货币供给的增加则没有类似的效果，货币政策呈现出了非对称的特征。

1、货币政策传导的银行信贷渠道。Lamont(1997)把货币政策效应非对称性的潜在原因归结为“债务积压”(DebtOverhang)，即新项目的投资收益都流向了债权人，使新项目流动性支持不足，因而当前债务形成了新投资的障碍。BlissandKaufman(2003)对债务积压理论进行了拓展，并在银行亲周期效应、信贷危机和货币政策非对称效应之间建立了一个统一的分析框架。他们将货币政策的信贷传导渠道非对称性归之为“双重约束”——准备金约束和资本金约束。首先，在经济衰退和货币扩张期，资本金将对银行构成约束。银行资本金在该阶段的实际水平很可能随着贷款违约、呆帐核销和呆帐损失准备提取而减少，这迫使银行减少贷款，除非银行能够从外部融入资本金；虽然扩张性货币政策为银行提供了充足的准备金，但资本金约束使银行无法将超额准备金转换为贷款。在准备金约束放松、但资本金约束强化的条件下，中央银行增加的高能货币只会转变为高层次货币而滞留在银行体系内部，出现商业银行流动性过剩，因而扩张性货币政策对增加信贷总量、拉动经济复苏的作用乏力。其次，在经济扩张和货币紧缩期，准备金约束对银行信贷行为非常有效。在此期间，虽然银行不受资本金约束，但其信贷扩张的能力受到中央银行法定准备金政策的约束。所以，中央银行约束经济扩张比刺激经济更加有效，其旨在稳定经济的货币政策具有了非对称效应。

RavnandSola(2004)进一步指出，信贷约束是货币政策非对称的根源。当经济周期处于扩张阶段时，因为投资收益高，厂商净现金流充沛，净资产现值也相应增加，因而可以直接通过内源资金或资本市场进行项目融资，而不必求助于银行贷款，所以债务积压不会对厂商形成硬约束，扩张阶段货币政策几乎无法通过信贷渠道传导；当经济处于萧条阶段时，厂商投资收益降低，甚至可能出现亏损，净现值和净现金流萎缩，以至于无法正常归还银行贷款，债务积压问题突出，所以利用内源资金或证券市场进行项目融资的难度较大，新项目投资资金来源主要是银行贷款，此阶段货币政策通过信贷渠道发挥的效果明显。债务积压生动形象地描述了经济周期不同阶段厂商投资的障碍，正是这种债务障碍的存在隔断了厂商连续投资的行为。由于厂商其他融资渠道有限，只能求助于银行贷款，而厂商的净资产和抵押资产缩水，银行预期信贷风险增加，其信贷配给形成了对厂商的硬约束，此时，货币政策通过信贷渠道产生的效果最为显著，从而出现货币政策的非对称性。

2、货币政策传导的资产负债表渠道。在金融市场信息不对称的条件下，银行面临逆向选择和道德风险，由此导致厂商的融资限额行为受到融资约束和成本约束。这两重约束在经济周期不同阶段对企业投资行为的影响是非对称的，从而导致货币政策效力的非对称。

金融市场缺陷会产生投融资双方的委托—问题，从而导致金融摩擦的存在，致使内外源融资单位成本存在差异(BernankeandGertler，1989，1995；KiyotakiandMoore，2002；GreenwaldandStiglitz，1987)。这一差异称为外部融资升水，反映了成本的变化。在经济周期的不同阶段，投融资双方委托—问题的严重程度随价格水平变化，成本也呈现周期性变化的特征。在经济衰退阶段，由于厂商净资产的现值降低、抵押资产缩水，银行将向企业索取更高的风险升水和贷款留存。企业收益降低、成本增加、净资产价值下降、财务杠杆提高，从而恶化了企业的资产负债表和企业的融资条件，导致外部融资的可获得性降低。由于企业净资产和贷款抵押资产价值下降，还款保障能力下降、经营风险增加，银行贷款决策更加审慎。所以，在经济萧条期，尽管中央银行为拉动经济复苏实施扩张性货币政策，银行信贷规模不会明显增大，货币政策对真实产出的影响较弱。

冲击传导渠道的非对称是货币政策效应非对称的重要原因。根据Bernanke等人的金融加速器理论，资产负债表渠道对负向冲击有加速和乘数效应，但对正向冲击的效应却较小，扩张性货币政策对经济的影响弱于紧缩性货币政策。在经济繁荣期，紧缩性货币政策相当于负向冲击，金融体系存在的金融加速器能够将之加速和放大，从而对企业投融资决策产生显著的影响。由此可见，紧缩性货币政策与扩张性货币政策效应存在着明显的非对称性。

(四)异质经济主体

经济人是一个含义深刻而广泛的概念，不同的经济人假设会导致分析结果出现差异。古典经济学假定经济人是一个具有完全理性的、同质(homogeneity)的“抽象人”概念，其所掌握的信息是完全的、对称的，所有的家庭和企业对货币政策冲击的反应具有对称性，因而货币冲击传导机制的对称性决定了政策效力的对称性。然而，事实上经济人是异质(heterogeneity)的，家庭和厂商可能分属于不同类型，他们对货币冲击的反应也不同。目前，经济学家们主要从企业异质属性来考察货币政策的非对称性。

企业具有不同的属性，根据规模差异可分为大企业和小企业，按融资条件不同又可分为“受约束企业”和“不受约束企业”。Bernanke和Kiyotaki等人分别从不同类型企业角度研究了货币政策非对称的成因。

BernankeandGertler(1989)认为企业规模差异是货币政策非对称的原因之一。大多数企业的直接融资成本高昂，尤其是新企业和中小企业，主要原因是信息不对称、缺乏信贷记录等。相反，大企业的信誉卓著、信用评级高、信息披露制度完善，直接融资成本相对较低。因而，小企业比大企业更加依赖银行信贷，这意味着信贷冲击对大企业和小企业具有不对称的效应。

KiyotakiandMoore(1997)将货币政策的非对称效应归结为异质企业的非对称融资条件。中央银行通过基准利率来引导市场利率，因而由资本品相对价格变化而形成的货币政策传导机制具有冲击放大和持续效应，静态乘子和动态乘子分别形成冲击放大效应和持续效应。静态乘子取决于当期资本品价格对冲击的响应程度。负向冲击导致受信贷约束企业净值减少，由于其财务杠杆较高，现金流下降更快，从而信贷约束更紧，企业被迫削减对土地的投资。为保证市场出清，当期土地供给缺口必须由不受信贷约束企业的土地投资需求增加来弥补，这相应要求地租下调。因为地价是资本化地租，所以按净现值原理地价也会下调。地价降低导致受约束企业资产贬值，净值进一步减少，当期土地投资更低。预期恶性循环形成了当期的静态乘子效应，强化了冲击的乘数效应。动态乘子取决于受约束企业的净值、投资需求、地租和地价的互动关系。在冲击产生第一轮(t期)静态效应的基础上，t+1期受约束企业投资减少，生产资料的减少会降低利润和净值，土地投资减少加剧供给缺口，从而进一步降低地租和地价，此逻辑会延伸至未来各期，所以跨期动态乘子的效应更大，等于静态乘子／实际利率。土地价格的整体下降是现在和未来使用成本下降的积累效应所致，这源于受约束企业净值和土地需求的持续减少，这反过来会加剧t期土地价格和受约束企业净值的下跌。市场的新均衡会在地价下跌到不受约束公司的土地投资需求受现金流制约时才形成。在货币政策冲击导致经济达到一个新均衡的过程中，融资条件不同的企业对货币政策的反应存在差异。

从企业财务杠杆角度，Excerpt(2001)进一步指出企业融资条件不同是导致货币政策非对称性的原因。负向冲击对企业的影响程度取决于企业对金融市场的依赖程度，当企业完全依靠内部资金为项目融资时，冲击几乎不会影响企业的投资决策；但当企业完全依靠外部资金进行项目融资时，很小的负向冲击都可能导致企业倒闭。在两种极端情况下，金融摩擦导致的均衡产出损失为零，而正常情况下，均衡产出损失与金融摩擦呈倒“U”型关系。金融市场缺陷决定了外部资金与内部资金不能完全替代，金融摩擦增加时，负向冲击对融资条件不同的企业会产生截然不同的效应。假定A、B两企业具有不同的财务杠杆，负向冲击导致两个企业的收人降低、净资产减少，为了保持合理的投资，两个企业都必然增加外部融资和减少其他开销。但由于金融摩擦的存在，两种融资方式不能完全替代；B企业由于财务杠杆高、外部融资依赖性强，问题更突出，必须为外部融资支付更多的风险溢价，从而B企业受到的负面影响更大；而A企业受到外部融资约束小，有能力依靠内源融资平抑产量的减少，所以对政策冲击的反应较小。因此，对于异质企业而言，货币政策的传导机制具有不对称性，货币冲击通常在衰退期或信贷紧缩期效应更显著。

(五)区域性差异

由于欧洲各国经济结构、发展水平等方面存在差异，统一的货币政策对各国宏观经济会产生非对称影响。货币政策的非对称性对于EMU货币政策执行至关重要，因为不同国家间有差别、不对称的冲击很可能导致政治冲突和货币政策制定框架出现问题，目前这类冲击使各成员国失业率上升到无法控制的水平，欧洲中央银行在制定货币政策中面临严峻挑战。

BemankeandBlinder(1992)将EMU成员国间存在的非对称货币政策效应归之于不对称的金融和经济结构。“一价定律”是货币政策效应一致的必要条件，各国间经济结构差异导致这一条件无法满足，由此导致货币冲击的信贷传导机制大相径庭。当各国信贷传导差异超越某一临界水平时，最优货币政策的确定将取决于冲击来源国的经济结构。欧洲中央银行制定货币政策时，必须考虑该国的经济结构及其在EMU中的地位。Feuerstein(1997)进一步指出，由于德国在EMU中的主导地位，使EMU发展成了一个非对称体系，这直接导致EMU各国对欧洲央行货币政策的非对称反应。

EMU存在非对称的货币政策传导机制是货币政策非对称性的主要原因。Korinek(2000)分析了货币政策在金融市场、银行部门、非银行部门的传导效应——包括汇率效应、资本成本效应、收入效应、替代效应、托宾Q效应、财富效应、资产负债表效应、贷款效应等对真实产出的影响，发现欧盟各国之间的这八类效应存在差异，这些效应的差异最终都归结到货币冲击对商品和服务价格的影响上。经济人的有限理性预期在货币政策的传导机制中起着重要作用，经济主体预期的非对称导致了货币政策传导机制的非对称性。在不同的国家内，共同货币政策可能对产出和通货膨胀具有不对称的冲击，非对称的货币传导机制与利率、汇率、国际收支平衡表、金融结构和银行信贷渠道有关(DixitandLambertini，2001)。

三、结论与评述

篇4

失灵，是指货币政策在一段时期内失效。为什么长期以来被认为是最有效的货币政策失灵了。这是一个既复杂又简单的问题，归结起来大致有三个原因：货币政策本身的局限性;过度使用货币政策;货币政策操作不当。

货币政策的基本要求是保持币值稳定，在此基础上来实现经济增长等其他目标，这是货币政策的“初心”。把促进经济增长作为货币政策首要目标，且长期过度使用并形成路径依赖时，会带来严重后果。

货币政策的局限

货币政策本身是有局限的，这种局限性表现为货币政策的作用是中性的，即货币增长在短期内会通过增加人们的名义收入和增大企业的购买力，对需求和供给产生一定的刺激作用，进而拉动经济增长。但从长期看，货币供给增长除了拉动物价上涨外，对经济增长的作用是有限的。

此外，货币政策具有“绳子效应”，即货币政策在紧缩时效果明显，而在扩张时效果有限。货币政策的效果取决于央行能否掌握改变经济主体预期的主动权。当采取紧缩的货币政策时，减少货币投放和贷款投放，控制了购买力，使物价上涨的压力减少，人们预期被强制改变，治理通货膨胀的效果能较快得到体现，我国自上世纪80年代以来发生过几次比较严重的通货膨胀，都在实行紧缩性货币政策后一年以内就得到了控制。

但是当出现经济衰退和通货紧缩时则不然。1997年东南亚金融危机发生后，我国出现了通货紧缩，中央银行采取扩张性货币政策，M2的增长率一度达到30%多，利率也降到最低水平，但是经济并没有出现明显的回升，直到2003年我国经济才出现好转。其原因在于，增加贷款和货币投放虽然能提高人们的购买力，但是当人们对未来的投资收益和收入增长预期仍旧悲观时，投资和消费都不会明显增加，此时的扩张性货币政策并不能有效地促进经济回升。有时，一再放松的货币政策反而给经济主体提供了“经济依然没有好转”的信号，强化了人们的悲观预期和持币待购心理，从而使扩张性货币政策效果难以显现。

尽管货币政策存在局限性，但是它长期以来一直是各国宏观管理当局最倚重的调控工具。通过扩张性的货币政策，发挥货币对经济的第一推动力和持续推动力作用。截止到2012年，我国GDP年均增长率达9.8%并且持续了30多年，创造了世界奇迹。

相比较而言，发展中国家的经济增长对货币政策的依赖性更强，这是因为发展中国家的资本市场不发达所致。例如在1990年上海证券交易所建立之前，我国金融结构严重失衡，以银行贷款为主的间接金融占绝对优势，而以股票、债券融资为主的直接金融占比小到可以忽略不计。经济发展所需要的资金主要依靠银行贷款和货币投放，货币政策也就成了经济发展的主导力量，通过扩张性货币政策促进经济发展就成了发展中国家通行的模式和路径依赖。但是过犹不及，长期过度依靠货币政策来拉动经济，会带来通货膨胀、产能过剩，抑或两者并存的棘手问题。

持续的扩张性货币政策往往造成货币泛滥，资金配置效率低下，在地方政府扭曲的政绩观主导下会产生大量重复投资重复建设，结果一方面导致供求失衡，产能过剩，另一方面由于货币超发容易导致通货膨胀和资产泡沫。在经济下行期，超发的货币无法推动过剩产品价格上升，难以促进经济增长，就会集聚到难以再生的资源领域和投资品领域，当一国资源绝大部分为国家所控制，百姓的资金难以进入时，便会大量流入房地产市场，迅速推高房价。

一般来说发生流动性陷阱意味着货币升值，但当流动性陷阱伴随着货币贬值时，问题就复杂了，一方面流动性陷阱会使经济增长乏力，另一方面货币贬值又会导致与人们生活密切相关的物品价格水平上升，使人们的生活压力增大。

“技术性问题”

货币政策存在局限性，发展经济又离不开它，如何操作货币政策就变得十分重要。操作货币政策不单单是技术问题，更重要的是操作艺术问题，即能否在恰当的时刻及时变动货币政策，影响人们的预期，改变人们的行为，实现货币政策目标。由于经济发展是动态的过程，而货币政策实施后又有较长的时滞效应，这就对操作货币政策提出了较高的要求。操作货币政策要摒弃机械师的思维方式―强调非得要求有多个数据支撑时才能调整货币政策取向，坚持这种决策思维模式会使中央银行失去最佳的政策调整时机。

经济发展过程中经常遇到这样的尴尬局面，明明宏观经济已经面临衰退的威胁，但是紧缩性调控还在实行。这种现象常常与资本市场不发达，缺少先导性指标数据相关。通常认为最好的先导性数据有PMI以及金融衍生品交易市场数据等，金融衍生品交易的功能之一是利用市场主体对未来经济形势变化的敏感性获得价格发现，该市场的主体行为变化和价格变化是央行决策的重要参考依据。

当一国金融衍生品市场不完善，现有的统计数据又具有一定的滞后性，在这种情况下机械地强调必须有足够的数据作为依据，就可能失去调整货币政策的最佳时机。一般认为美联储的货币政策效果比较好，不仅是因为美联储拥有大量的先导性数据可供决策参考，还在于美联储决策层拥有对经济形势预判的丰富经验，和较高的政策操作艺术。

篇5

[关键词]国际金融危机；量化宽松货币政策；全球流动性泛滥

2009年3月18日，美联储在货币政策决策会议上决定，在此后6个月内购进3，000亿美元长期国债，7，500亿美元抵押贷款相关证券和1，000亿美元“两房”债券，此举标志着美联储正式实行量化宽松货币政策，拉开了美国第一轮量化宽松货币政策的序幕。2010年11月4日，美联储决定推出新一轮量化宽松货币政策，以每月750亿美元的进度维持8个月从市场收购长期国债。照此计算，美国此轮量化宽松货币政策的规模虽然不及第一轮，但总规模仍将高达6，000亿美元。

所谓量化宽松货币政策，就是中央银行通过收购长期政府债券和长期公司债券改变货币存量的结构从而增加流动性的非常规扩张性货币政策。美联储希望通过量化宽松货币政策的实施刺激国内私人部门的消费和投资以加速经济复苏的步伐，然而，量化宽松货币政策自推出以来却备受国际社会的广泛诟病。有学者认为，美国经济面临的问题并不是流动性短缺，所以，美联储实施量化宽松货币政策是开错了药方；有学者认为，美国的量化宽松货币政策是全球流动性泛滥和全球竞争性货币贬值的根源；有学者认为，美国的量化宽松货币政策是与邻为壑的做法，既损人又不利己。对美联储实施量化宽松货币政策前后美国私人部门的消费开支和固定投资的比较研究显示，量化宽松货币政策没有刺激美国的消费，更没有刺激美国的投资。美联储实施量化宽松货币政策以来，国际市场上与美元相关的资产如贵金属、石油、粮食、矿石、有色金属等大宗商品的价格大幅上涨，美元双边汇率与有效汇率均显著贬值，根本原因就是美国量化宽松货币政策导致的全球美元流动性泛滥。

一、消费和投资对美国经济增长的贡献及美国实施量化宽松货币政策的背景

宏观经济学的基本原理告诉我们，一国的总产出由国内居民消费(c)、国内投资(I)、政府净支出(G)和净出口(X-M)四大因素构成，即：

GDP=C+I+G+(x-M)

但是，由于各国的国情不同，四大因素对经济增长的贡献也存在很大差别，如日本的经济增长主要由消费和净出口拉动，中国的经济增长主要来自于投资和净出口拉动，美国的经济增长则主要靠消费和投资拉动。

表1描述的是2000-2009年美国实际国内生产总值年度增长率和不同要素对实际GDP增长的贡献。我们可以得出以下几点结论：(1)居民消费与国内投资对美国经济增长的贡献巨大。居民消费是美国经济增长的第一动力，从2000-2007年美国的居民消费一直能够解释四分之三的实际GDP增长，尤其是经济衰退的时候，居民消费对拉动美国经济增长的作用就更加显著。国内投资对美国经济增长的作用虽然呈现一定的波动性而不太稳定，但从长期考察，它对美国经济增长的作用仍然是正的，部分年份，国内投资对美国经济增长的作用至关重要，比如2004年，国内投资就拉动美国实际GDP增长了1.55个百分点，占当年实际GDP增长的43.42％。政府开支虽然历年一直对美国经济增长的贡献为正，但贡献的份额不大，而且受业已存在的庞大债务规模的约束，美国政府难以通过扩大政府开支来拉动经济增长。历史的经验告诉我们，如果净出口对美国经济增长的作用由负转正，必定是美国经济陷入衰退的年份，美国不可能希冀通过净出口拉动经济增长，更不可能通过增加净出口来加速美国经济的复苏。(2)在国际金融危机冲击下，美国的居民消费和国内投资都出现了严重的问题，失去了经济增长引擎的作用。2008年和2009年，拉动美国经济增长的动力出现逆转，居民消费和国内投资对经济增长的贡献为负，政府开支和净出口对经济增长的贡献由负转为正。但是，政府开支和净出口推动经济增长的动能显然是有限的，实际上2008年美国的经济已经停滞，2009年更是出现了严重的倒退。(3)既然消费和投资出现了问题，而且消费和投资的问题还导致了经济衰退，美国政府就有必要出台应对政策，刺激居民消费与国内投资，抑制经济衰退和加快经济复苏。

在经济政策层面，刺激居民消费和国内投资既可以采用扩张性财政政策，也可以采用扩张性货币政策，或者采用两种政策搭配的组合。但是，2008年美国政府为应对金融危机，已经出台了7，800亿美元的救市方案，所以，扩张性财政政策已经没有太大的操作空间。根据经济合作与发展组织(OECD)的数据，2008年年末，美国联邦政府债务达到5，820.46亿美元，成为全球最大的债务国，当年财政赤字／GDP比率达到6.5％，是国际公认安全标准的两倍，债务余额／GDP比率达到70.0％，超过国际公认安全标准。2009年年末，美国联邦政府债务又进一步扩张到7，5617.36亿美元，当年财政赤字／GDP比率上升到11.2％，几乎是国际公认安全标准的四倍，债务余额／GDP比率上升到83.9％，超出国际公认安全标准三分之一。美国的政治体制也限制了美国政府进一步扩张财政政策的实施。美国的政府预算必须同时得到国会参政两院的批准，而几乎每一次国会和白宫之间都要对预算规模讨价还价，尤其是补充预算，讨价还价就更加激烈。上一次7，800亿美元的紧急救市资金，还是由财长保尔森在国会下跪后才放行的，而且，国会已经强调，那将是“最后的晚餐”。因此，奥巴马政府已经很难实施无节制的扩张性财政政策，转而只能依靠扩张性货币政策。

在货币政策层面，因为美国早已放弃了法定存款准备金制度，所以，美联储无法采用第一项扩张性货币政策。自2007年7月次贷危机爆发后，美联储不断下调联邦基金利率，到2008年11月，美联储已经将联邦基金利率调减到已经无法再低的0-0.25％，所以，美国也无法实施第二项扩张性货币政策。美联储只剩下通过公开市场操作收购长期政府债券和长期公司债券释放流动性来刺激消费和投资了，这就是美国出台量化宽松货币政策的基本背景。金融危机对美国的居民消费和国内投资造成了显著冲击，为了使经济返回正常轨道，美国必须重振消费与投资。在财政政策和利率政策陷入困境的背景下，美联储选择量化宽松货币政策，客观上讲也是无奈之举。然而，量化宽松货币政策的药方有效吗?

二、美国量化宽松货币政策下的国内居民消费

长期以来，居民消费一直是拉动美国经济增长的第一动力。如果量化宽松货币政策能够刺激消费，量化宽松货币政策下美联储投放的流动性能够转化成消费开支，那么，美国量化宽松货币政策的实施就能够达到美联储的预期。遗憾的是，美国量化宽松货币政策的实施并没有带来美国国内居民消费的预期增长。

资料显示，2000-2007年，美国居民国内消费开支呈现持续、显著的惯性增长。2000年第一季度美国居民国内消费开支为66，830亿美元，此后，在2001年第一季度突破7万亿美元，在2004年第一季度突破8万亿美元，在2005年第四季度突破9万亿美元。2007年第三季度，美国次贷危机爆发，不过，次贷危机并没有立即改变美国居民国内消费开支的增长态势，只是降低了它的增速，美国居民国内消费开支的扩张一直持续到2008年第三季度次贷危机升级成国际金融危机后才告结束。2008年第三季度，美国居民国内消费开支出现峰值，为107，020亿美元。将2008年第三季度的数据与2000年第一季度的数据进行比较，可以看到在这段为期35个季度的时间内，美国居民国内消费开支增长了60.1％，平均增速为1.4％。

采用统计学的时间序列分析方法，对2000年第一季度到2008年第三季度美国居民国内消费开支的数据进行统计学模拟，可以得出一个最优拟合线性方程，方程式为：

Yt=1111.6t+63619(2000年第一季度，t=1)

拟合优度为：R2=0.9882

我们有理由认为，如果没有由次贷危机引发的国际金融危机，2010年第三季度美国居民国内消费开支就应该达到111，416.8亿美元。但是，国际金融危机显然改变了美国居民国内消费开支的运行趋势，2010年第三季度，美国的实际居民国内消费开支只有102，854亿美元，比趋势值差不多减少了10％。

从2008年第四季度到2009年第二季度，美国居民国内消费开支出现了连续三个季度的负增长，在美国的历史上，这种状况并不多见，它足以表明金融危机冲击的严重程度。2009年第三季度之后美国居民国内消费开支有缓慢的复苏，但我们认为这种复苏与量化宽松货币政策没有直接关系而是美国消费需求的刚性使然。在本世纪初的美国经济衰退中，美国居民国内消费开支并没有受到太大影响，说明了美国消费需求刚性是显著存在的。可以认为，2009年第三季度之后美国居民国内消费开支的增长是前期压抑的消费需求刚性形成的恢复性增长。

美国实施量化宽松货币政策的目标之一，就是通过量化宽松货币政策向市场注入流动性，通过扩张流动性刺激居民消费，拉动经济增长。但数据显示，实施量化宽松货币政策以来，美国的居民消费并没有出现预期的增长，其原因主要有以下几点：(1)美联储通过量化宽松货币政策向市场注入的流动性并不直接进入居民消费，而是进入金融体系，因此，美联储的流动性扩张只有通过商业银行消费信贷的扩张才能刺激居民消费的扩张。但是，消费信贷的规模是由商业银行提供消费信贷的能力和意愿、居民消费消费信贷的能力和意愿共同决定。显然，量化宽松货币政策下美联储释放的流动性只能扩大商业银行提供消费信贷的能力，而商业银行提供消费信贷的意愿由金融市场的信用环境约束。在金融危机冲击下，美国的信用环境严重恶化，根据美国联邦储备银行的数据，目前银行贷款违约率超过7％，是正常情况下贷款违约率的三倍。(2)虽然由消费信贷形成的消费一直是美国居民消费的重要组成部分，但并不是全部。居民可支配收入和居民储蓄也是影响美国居民消费的主要因素。金融危机以来，一方面由于失业率上升导致居民可支配收入减少；另一方面由于对经济前景缺乏信心导致居民储蓄率上升，所以，量化宽松货币政策实施以来美国居民消费的增加缺乏动力。

三、美国量化宽松货币政策下的国内投资

与居民消费的相对刚性比较，历史上美国的国内投资具有显著的周期性波动特征，而且，投资的波动先于经济波动，所以研究经济周期的学者一般都将国内投资作为领先指标，有学者干脆将美国的经济周期描述成“投资周期”。

进入新世纪以来，美国的国内投资仍然显示出周期性特征，但是，金融危机后美国国内投资的严重衰退似乎已经超出了经济周期能够解释的范围，美国商务部经济分析局公布的美国国内投资季度数据能够说明新世纪美国国内投资变化的上述特征，也有利于我们了解量化宽松货币政策对美国国内投资的影响。

上图显示，2000年第一季度，美国的私人固定投资为16，720亿美元，2000年第四季度，美国的私人固定投资为17，429亿美元，它是前一轮美国投资周期的峰值。2001年和2(102年美国出现经济衰退，私人固定投资出现连续8个季度的负增长，2002年第四季度只有16，314亿美元，比2000年第四季度下降了6.4％。不过此后几年，美国的国内投资快速恢复，而且一直持续到2007年第二季度，持续了18个季度。2007年第二季度，美国的私人固定投资出现新的峰值，为22，821亿美元，几乎与次贷危机同步。2007年第三季度，美国的私人固定投资出现新一轮逆转，但下降速度不大，2007年第四季度的私人固定投资为22，479亿美元。

对2000―2007年中32个季度美国私人固定投资进行统计模拟，可以得出一个趋势方程，方程式为：

Yt=246.9t+15083(2000年第一季度，t=1)

拟合优度为：R2=0.8187

我们认为，量化宽松货币政策对私人固定投资的刺激调整是无效的，主要理由有三：(1)量化宽松货币政策实施并没有立即引起美国私人固定投资的复苏，相反，在实施量化宽松货币政策后，美国的私人固定投资又出现了持续四个季度的下滑，而且，较严重的“高台跳水”就出现在量化宽松货币政策实施之后的2009年第二季度。(2)2010年前三个季度美国的私人固定投资虽然有所恢复，但这种恢复是在私人固定投资已经收缩了四分之一之后才出现的，与其说是量化宽松货币政策的成绩，还不如说是证券市场术语中常提到的“触底反弹”。(3)2010年前三个季度，美国私人固定投资反弹的力度有限，显然不是量化宽松货币政策释放的庞大流动性推动的结果。2010年第三季度，美国私人固定投资仍然只有17，687亿美元，它只有危机前2007年第二季度峰值的77.5％，更只有当季趋势值25，697亿美元的68.8％。

美国量化宽松货币政策对私人固定投资之所以无效，主要原因也在于量化宽松货币政策下美联储投放的流动性并不直接形成私人固定投资，而是进入金融体系，如果商业银行在获得美联储的流动性支持后增加工商信贷规模，则美联储量化宽松货币政策能够刺激投资。但是在目前的信用环境和市场环境下，商业银行几乎不可能将获得的流动性转化成工商信贷，因此，美国政府如果希望投资复苏，就应该在治理信用环境和市场环境上下功夫，而不是采用量化宽松货币政策滥发货币。

四、美国量化宽松货币政策与全球流动性泛滥

量化宽松货币政策下美联储释放的流动性没有也难以刺激美国的消费与投资，所以，美国不可能通过量化宽松货币政策的实施来复苏美国经济。2009年4-12月，美联储通过量化宽松货币政策释放的流动性为10，500亿美元，2010年

1-11月，美联储用同样的方式释放的流动性为6，500亿美元，因此在第一轮量化宽松货币政策实施期间，美联储总共释放17，000亿美元的基础货币。量化宽松货币政策的实质是改变金融体系持有的货币结构，即将银行体系中缺乏流动性的长期资产置换成具有高流动性的短期资产，因此，如果美联储在第一轮量化宽松货币政策释放的17，000亿美元能够形成美国国内金融体系的流动性供给，那么，美国的货币结构就应该发生相应的改变，即货币供应层次中的M1和M2会显著增加，而M3和M4会显著减少。但美国联邦储备银行的数据显示，量化宽松货币政策实施以来，美国货币层次中的M3和M4确实在显著减少，但M1和M2并没有相应地增加。

阅读表2，我们能够得出以下几点结论：(1)通常情况下，美国狭义货币的年均增量还不到700亿美元，广义货币的年均增量约为3，000亿美元，美国第一轮量化宽松货币政策下的货币投放显然严重超过了美国国内对流动性的需求。(2)2008年一年，美国新增的流动性至少能够维持两年市场对流动性增量的需求，在这一背景下，2009年和2010年美联储应该减少而不是增加货币投放。(3)量化宽松货币政策下美联储投放的美元只有一小部分形成美国国内的流动性，即使按照广义货币计算，2009年和2010年两年的增量之和也只有4，541亿美元，它只是同期美联储17，000亿美元货币投放的四分之一，它能够解释为什么在量化宽松货币政策下美国仍然出现通货紧缩、经济衰退和失业高企，所以，量化宽松货币政策是无效的。(4)量化宽松货币政策下美联储投放的美元中没有形成美国国内流动性的部分，绝大多数已经溢出美国金融体系，变成国际游资，并通过乘数和杠杆作用被无限放大，对全球经济产生冲击，引起全球商品市场和国际金融市场的剧烈动荡。

具体而言，美国量化宽松货币政策对全球六大市场产生了影响：在国际贵金属市场，由于避险资金和投机资金的大规模涌入，黄金价格连创历史新高，目前已经达到1，400美元／盎司，白银价格的涨幅更甚，目前接近30美元／盎司，是三十年来的最高记录；在国际石油市场，由于国际金融危机冲击导致的经济衰退，全球石油需求并没有显著地增长，但是由于国际游资的冲击，石油价格持续上涨，目前已经超过80美元／桶；在国际大宗商品市场，小麦、棉花、有色金属、煤炭、矿石等大宗商品价格都显著上涨，已经造成部分新兴市场经济体的输入性通货膨胀，而且全球通货膨胀预期还在持续上升，强化了全球经济未来走势的不稳定性和不确定性；部分新兴市场经济体的楼市成为国际游资冲击的重点，比如中国香港和泰国的楼价就因为国际游资的冲击超过1997-1998年东南亚金融危机前的水平，出现了显著的楼市泡沫；在全球证券市场，美国的道琼斯、标准普尔、纳斯达克三大指数，日本的日经指数，英国的金融时报指数，法国的CAC指数，德国的DAX指数，香港的恒生指数都已经回复到金融危机前的水平，部分甚至超过了金融危机前的水平；在全球外汇市场，美元对几乎所有货币的双边汇率都显著贬值，尤其是美元对亚洲国家货币如日元、韩元、泰铢、马来西亚林吉特等货币的贬值，已经严重冲击了这些国家的经济运行。国际清算银行(BIS)的数据显示，反映美元汇率综合变动的美元有效汇率指数在金融危机爆发初期的2008年年末还有101.02点，此后波动性下行，到2010年10月，已经只有91.52点。也就是说，金融危机以来，美元汇率差不多下降了9.4％，显然，美联储量化宽松货币政策显著强化了美元下行的态势。随着美国第二轮量化宽松货币政策的实施，我们有理由认为，美元还会在相当长的时间内持续贬值。

五、简要结论

美国实施量化宽松货币政策的目标是刺激消费和投资，拉动经济增长，但由于美国经济的问题不是流动性的问题，所以，量化宽松货币政策下，美国的消费和投资并没有出现预期的增长。同时，量化宽松货币政策下美联储投放的货币中绝大部分已经溢出美国，形成了全球美元流动性泛滥，对全球经济已经并将继续产生深远而重大的冲击。目前美国经济面临的两大问题主要是信心不足和信用缺失，美国政府应该在重振信心、重构信用上多下功夫，而不是通过量化宽松货币政策来刺激经济复苏。

全球美元流动性泛滥对世界经济的显性冲击主要表现在全球贵金属市场、石油市场、大宗商品市场、房地产市场、证券市场、外汇市场六大市场的持续动荡，它更深远的影响体现在新兴市场输入性通货膨胀和全球竞争性通货贬值，强化了全球经济未来走势的不确定性和不稳定性。尽管量化宽松货币政策对刺激美国的经济复苏无效，但种种迹象表明，美联储不会放弃对量化宽松货币政策的依赖。在2010年11月4日美联储宣布实施第二轮量化宽松货币政策后，12月5日，美联储主席伯南克宣称“在购买完6000亿美元资产，即第二轮量化宽松货币政策结束后，肯定有可能购买更多资产”。也就是说，美联储在未来还可能实施第三轮，甚至第四轮量化宽松货币政策。如果说美国第一轮量化宽松货币政策是出于无奈，在量化宽松货币政策无效的情况下，美联储仍继续实施这一政策就是对全球经济的不负责任。

美国量化宽松货币政策对中国的影响也是显著的，在国际热钱不断涌入的背景下会引发通货膨胀，带来人民币汇率升值的巨大压力，美元的大幅贬值还将造成我国外汇储备实际价值的缩水。目前中国人民银行已经采取了包括限制热钱流入、提高法定存款准备金率等措施应对国际游资冲击，但仅仅有这些措施还是不够的，我们还应该采取更加积极有效的措施进行应对。

主要参考文献：

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[3]潘成夫量化宽松货币政策的理论、实践与影响[J].上海金融，2009(7).

[4]修晶.美元会丧失其主导型国际货币地位吗?[J].广东金融学院学报，2009(5).

[5]李石凯.从货币供应量看美国量化宽松货币政策的效果[J].中国金融，2010(23).

[6]王晓雷.金融危机对美国对外贸易、贸易收支和经济增长的影响[J].国际贸易问题，2009(1).

篇6

一、动态“新凯恩斯主义”的理论模型

(一)基本假设假定在一个包含中间厂商和最终厂商的摩擦经济中，经济行为的主体包括代表性消费者、厂商和政策主体。各自的经济问题如下:1．消费者的经济问题对于经济系统中的代表性消费者，假定其效用函数为:其中:Ct代表消费者的实际消费，Nt代表劳动供给量，Mt/Pt代表持有货币给消费者带来的经济效用(Mt为名义货币供应量，Pt为总物价水平)。参数项中，σ为消费的风险厌恶系数，ψ为费里希劳动供给弹性的倒数，ξ为货币余额的替代弹性。此处的效用函数为可分离的形式。此时代表消费者的经济问题为:2．厂商的经济问题本文以动态“新凯恩斯主义”常用的Dixit和Stiglitz(1977)［23］垄断竞争模型为基础，将厂商分为中间厂商和最终厂商，其中中间厂商在垄断竞争市场中面临价格调整的压力。对于最终产品厂商而言，其最终产品Yt需要通过中间产品Yt(j)形成。最终产品的生产过程为完全竞争的市场，参照Dixit和Stiglitz的基本设定，假定生产函数为:3．政策主体问题对于政策主体而言，假定其为一个多功能的“复合政府”，其经济政策分为三个方面。一是货币政策的政策规则，具体规则可以分为两大类。规则之一是扩展的Taylor(1993)利率规则。目前多数文献认为该规则可以更好地刻画中国货币政策实践(如谢平和罗雄，2002;张屹山和张代强，2007;李成等，2010;郑挺国和刘金全，2010;等)［26－29］，本文综合相关文献的研究，设定我国的货币政策规则如下:二是对“财政政策”规则的考虑。综合各国政府的实践，财政政策规则主要存在于表1所列示的几种情形:由于我国中央地方财政关系尚未完全理顺，因而各级政府主体的财政支出“决策运行模式”存在纵向、横向间的差异性和政策实践的复杂性，从而导致财政政策在经济发展的不同阶段定位也不尽相同。表1中gt为政府总公共支出Gt的对数化形式，后文线性化系统中的小写形式同样为其大写形式的对数化表达。表1中“规则一”是较多文献都会考虑的规则，如张杰平(2012)［4］、王文甫(2010)［7］;“规则二”是政府采取“相机抉择”的形式;“规则三”是政府综合“相机抉择”与盯住“通货膨胀”的形式，对此，张宇麟和昌忠泽(2008)［34］认为治理通货膨胀应该重视财政政策的作用①亦即政府的总支出(包括总公共开支、当期债务还本付息支出和当期公众持有的货币形式)等于政府的总收入，收入项目为政府发行的债务收入、总税收收入和发行货币的收入。符号变量的含义同预算约束(2)中的结果。

(二)系统均衡问题对代表性消费者的基本问题进行优化求解，获得消费者优化问题的一阶条件。将具体的一阶条件进行线性化。对于中间厂商而言，根据成本最小化的问题可以获得厂商“价格总水平”的变动方程。其结果为:根据上述经济系统的设定，可以对不同货币政策规则下的财政政策效应进行比较。

二、参数估计

(一)初步参数校准整个经济系统中的内生变量包括:yt、bt、ct、kt、nt、πt、wt、pt、mt、it、Rkt、Tkt、at、gt、vt(替代变量包括t、zt)。该经济系统中需要进行校准的参数包括:β、θ、σ、ψ、ξ、η、α、e、δ、εp、ρr、1、2、3、ρv、ρa、ρg、ρtk(替代参数包括Γ1、Γ2、Γ3、ρ)。对于系统的相关参数，根据历年的名义利率水平设定主观的贴现因子β为0.947;设定价格粘性程度θ为0.75;考虑到消费效应的对数形式并参考张卫平(2012)［3］的估计结论，本文对消费风险厌恶系数估计为1。对于费里希劳动供给弹性的倒数，同样估计为1;将货币余额的替代弹性ξ取值为1;对于货币需求对利率的半弹性，借鉴张杰平(2012)［4］的结果估计为2.58;基于历年《中国统计年鉴》中的基础数据，在对原始数据进行GDP价格指数调整、H－P滤波(获得趋势项)及时间序列回归后，估计出资本的产出弹性α和政府支出的产出弹性e，取值为0.627和0.50。本文借鉴贾俊雪和郭庆旺(2012)的生产函数模式将政府支出直接纳入产出函数估计相应的参数。进而本文资本的产出弹性α和政府支出的产出弹性e根据受约束的回归方程(产出函数的对数化形式)进行计量回归获得;参考王文甫(2010)的估计结论，将不同商品的替代需求弹性εp取值为4.61。对于不同货币规则的估计系数，参照Zhang(2009)［36］采用GMM估计方法的结论以及张杰平(2012)［4］的结论，将货币政策规则的相关参数分别估计为0.75、2.6、0.4、0.6、0.51、0.8、1.5、0.75。对于非结构参数———技术进步、政府支出与收入税的一阶自回归系数ρa、ρg和ρtk，在同一样本数据下将其估计为0.60、0.61和0.556。具体参数的估计结果见表2。对于货币政策规则二中的参数选择，同Zhang(2009)［36］GMM估计方法的结论和张杰平(2012)［4］的校准考虑，初步校准见表3。对于上述系统的线性化结果，还需估计的稳态值有:Tk、R、C/Y、K/Y、G/Y、b/Y、m/Y。对于宏观税负Tk，根据历年总税收数据和GDP数据估计出“平均税负”，其他参数则通过一阶系统的稳态值并结合初步的参数校准进行估计。

(二)“贝叶斯”参数估计对于上述参数校准的初步结果，本文采取不同于张佐敏(2013)、胡永刚和郭长林(2013)等的参数校准方法，而是对非结构参数通过“贝叶斯”估计方法进行再估计。在估计的过程中，采用马尔科夫－蒙特卡洛模拟方法(MarkovChainMonteCarlo，MCMC)，基于MH算法随机抽样2万次，并去掉前1万次①。具体抽样时，对每一个参数选择一个标准的概率分布函数，然后根据参数的初始值和抽样设定的次数进行统计抽样，最后根据设定的接受概率(一般在0.2～0.5之间)获得后验的结果。而标准概率分布的选择是根据参数的性质、取值范围综合判断形成，方法参见Griffoli(2010)［37］的分析。在进行“贝叶斯”估计之后获得检验多变量“收敛性”的统计量，结果如图1所示。由图1中的结果可知:在后期1万次以后，曲线拟合较好，说明参数的“贝叶斯”估计结果整体性能较好。基于贝叶斯估计结果，可以比较不同货币政策规则下的财政政策效应，下文将分“同一”货币政策规则和“不同”货币政策规则两种情况分别进行研究。

三、搭配型财政政策与货币政策配合的经济效应

基于上述“贝叶斯”估计的参数结果，本文通过Matlab的嵌套软件包Dynare4．2．5进行数值分析。假定财政政策规则形成一个标准单位的冲击(即假定财政支出增加1%)，其对于产出的影响结果如表4所示②。由表4中的结果可知:在货币“利率规则”之内，除规则四之外，不同的财政政策规则对于“经济总产出”具有相似的经济效应。政府增加公共开支在短期内会使总产出增加，并且在第二期旋即到达最大化。当然，财政支出增加1%，即期(随后的第一期)的正向“扩张效应”相对较小，“规则一”下仅为0.0177%。这一结论不同于Christiano等(2011)财政政策乘数大于1的结论(名义利率的零约束下)。当然，从整个观察期内的累计效应来看，就货币利率规则而言，财政政策“规则一”对于经济产出的总弹性为0.3426，而其他规则二、三、五对于经济产出的总弹性分别为0.2587、0.3120和0.3505，差距相对较小。在货币供应量规则之内，不同财政政策规则对于“经济总产出”也具有相似的经济效应，只是考虑“盯住债务”的“规则四”与其他略有不同。财政政策“规则四”对于宏观经济具有凯恩斯主义的“非线性”影响。由于货币政策规则组内的财政政策差异较小，此处以财政政策“规则三”为对象比较不同货币政策规则中的政策差异。限于篇幅，以经济总产出Y、私人消费C、通货膨胀效应π和债务水平B的响应为分析对象。四个宏观变量的响应过程如图2所示。在财政政策搭配货币“利率”规则时，财政政策的波动效应要小于其与“货币供应量规则”的搭配结果。在货币政策的利率规则下，财政支出增加1%，随后其在第一期的产出“扩张效应”为0.0269%;而在货币供应量规则下，财政政策的即期正向“扩张效应”为0.0531%;在货币政策的利率规则下，财政政策“规则三”在观察期内的总产出弹性为0.312，而在货币供应量规则中，财政政策“规则三”在观察期内的总产出弹性为0.286。对于代表性消费者的消费而言，财政政策在不同的货币政策规则下对其影响过程存在差异，但均对私人消费产生了一定的“挤出效应”，并且挤出效应趋于稳态的时间远远大于产出，效应也较大。货币利率规则之下，财政政策的波动要小于其与“货币供应量规则”的搭配结果。在货币利率规则下，财政政策的总挤出效应为1.476%。就通货膨胀而言，不同的货币政策规则之下，财政政策对其的影响过程与对私人消费的影响相似。货币利率规则下，财政政策的波动小于其与“货币供应量规则”的搭配结果。对于债务而言，不同的货币政策规则之下，财政政策对其的影响过程有很大差异。其中，在货币政策的利率规则中，财政政策开始扩张政府债务，但第三期之后债务水平开始逐渐下降并低于稳态水平，最后趋于稳定。在这一规则下财政政策使政府债务膨胀的最高水平达2.1688%(财政支出水平增加1%)。而在货币供应量规则中，扩张性财政政策在初期降低债务，但随后即产生扩张效应，财政政策使得政府债务扩张的最高水平达3.743%。而结合货币政策的脉冲响应结果可发现，“利率冲击”对于政府债务的控制影响比货币供应量规则更为显著。针对上述不同“冲击源”对于宏观经济波动的冲击影响，表5将不同的财政搭配政策和货币政策对照进行讨论。由表5的结果可知:(1)无论是在“利率政策规则”还是在“货币供应量规则”之下，货币政策冲击对于我国宏观经济的波动贡献较大;(2)在同一货币政策规则下，财政政策是影响宏观经济波动的第三个主要贡献源;(3)货币供应量规则与不同的财政政策搭配时，财政政策的经济波动效应较大。这说明为降低公共支出对产出的波动影响，考虑由利率规则搭配财政政策较好。

四、结论

篇7

关键词：粘性信息假设；通胀预期；货币政策

中图分类号：F8 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2012）03-0002-03

通货膨胀是衡量宏观经济运行状况好坏的重要指标之一，学术界关于这个问题的讨论从未间断。在通货膨胀研究中，非常重要的一方面就是关于通货膨胀动态机制的形式，这直接关系到货币政策应如何对通货膨胀做出反应。从上世纪八十年代后，通货膨胀动态机制已经从以前的以宏观模型为基础的研究，逐渐发展到具有微观经济理论基础的理论系统，这可以说是通胀理论上的一次重大飞跃。从改革开放至今，我国己经历30多个年头。在这段时间里，我国一的物价水平起起落落，经历了多个周期。我国经济学者张成思运用Artls等人划分通货膨胀周期的计量方法将我国从1978~2008年的通胀划分为八个周期，比较有代表性的高通胀时期有1980年、1985年、1989年、1994年、2001年、2004年、2008年这几段时间。中国通货膨胀的周期性变化不仅反映出中国经济发展变化历程，也反映出中国在经济体制转型过程中价格形成机制的动态变化，也承载着政府在宏观调控的过程中取得的成绩与不足。每一次的通货膨胀周期的背景、成因以及宏观调控中所发现的问题都非常值得我们去思考和借鉴。自上世纪九十年代之后到2006年，中国并没有出现比较严重的通货膨胀。从2007年开始，世界范围内的通胀压力骤然上升，通胀率显现出逐月攀升的势态。CPI从2007年4月份的3.0%一路上升到11月份的6.9%。虽然2007年全年的CPI通胀率上升幅度低于5%，但仍属于温和通货膨胀。从国内方面看，这次的物价上涨主要是由于猪肉、粮食供应短缺造成的。从国际方面看，由于我国石油需求对国际市场的依存度很高，美元贬值和原油期货的炒作带来的国际市场石油价格持续高位运行，对国内能源和原材料价格形成强大的内向推动力。

这段时期，针对日益上升的通货膨胀压力，在2007年至2008年5月期间，中国人民银行多次上调存款准备金率和利率，存款准备金率在2008年的前五个月累计上升达3个百分点，存款类金融机构的存款准备金率也已升至175%的高位，累计回收资金1.2万亿以上。政府开始贯彻实施从紧的货币政策，同时执行稳健的财政政策，并对房地产市场和股票市场进行调控。我们可以从这段时期的通货膨胀数据可以看到，通货膨胀值开始下降。2009年国务院总理在《政府工作报告》中指出，2009年货币政策要在促进经济增长方面发挥更加积极的作用，将会实施适当宽松的货币政策。由此可见，由于经济危机的影响，2009年政府把侧重点放在了经济发展方面，这并不意味着政府不重视通货膨胀。去年10月国务院常务委员会首次提出“管理通胀预期”，这一提法不仅为去年第四季度央行的货币政策定了基调，并且延续至今，这说明政府己经意识到民众的通胀预期对实际通胀的重要影响。由于经济危机影响，政府出台了一系列刺激经济的政策，货币政策在最近一段时期也保持在相对宽松的状态。2009年中国新增贷款达到9.6万亿元，按照MZ和Ml计算的货币供应量增长率高达2768%和32.35%，这为通货膨胀埋下了隐患。2009年底开始，国内的CPI同比与环比均已出现上涨的趋势。虽然现阶段，根据统计数字所显示的我国的通胀水平相对以往的数据还在可接受的范围之内。但我们仍然不得不注意国内和国外由于采取刺激经济政策以及其他一些原因可能导致的通货膨胀上涨的压力，以期维持经济快速稳定的发展。在这种背景下，看清我国现阶段通货膨胀的现实状况，厘清适合我国实际情况通货膨胀的动态机制特征，并根据实际情况和通货膨胀的预期走势制定相应的货币政策，从而保证通货膨胀的现实选择和经济发展实际相吻合，与通货膨胀的实际动态走势相搭配，最终实现货币政策对宏观经济的有效调控，使我国经济实现又快又好的发展。在探索通货膨胀动态机制和货币政策调控方式的过程中，应不断的借鉴西方学界的前沿理论，并与中国经济实际发展经验相结合，具体问题具体分析。对通货膨胀问题，既要站在全球发展的高度考察宏观层面的传导因素，认识到全球能源价格攀升等因素对我国通胀的推动作用，也要把握好微观层面的驱动因素研究我国通货膨胀的传导机制并对今后几年我国的通胀走势进行科学预测，不仅关系到社会主义市场经济建设，更是关系到科学发展观是否能贯彻落实以及社会主义现代化的建设。我们应当在认识到稳定价格任务的复杂性和艰巨性的同时，科学系统的研究我国通货膨胀的动态传导机制，科学的分析我国通货膨胀未来走势，正确判断货币政策如何影响通货膨胀以及影响大小，这对于我国的经济发展以及人民生活水平的提高都具有非常重要的意义。

1 货币政策非对称性及新凯恩斯主义粘性信息模型

1.1 货币政策非对称性问题

物价历来是经济学家衡量宏观经济运行状况的重要宏观经济指标之一。经济学家普遍认为，短期而言货币政策会对宏观经济指标例如产出、物价等产生影响，然而对影响的方式却存在着很大的分歧。20世纪30年代以前，经济学家们普遍认为货币政策的作用效果是对称性的。爆发于上世纪30年代的经济危机引发经济学家们对货币政策作用的非对称性思考。此后数十年，经济学家们围绕“紧缩性货币政策能够有效地抑制经济过热，而扩张性货币政策在治理经济衰退中却显得无能为力”这一观点进行争论。支持货币政策作用效果具有非对称性的经济学家普遍认为，在货币政策有效性的前提下，紧缩性货币政策具有降低经济增长速度的作用，扩张性货币政策具有提高经济增长速度的作用。但是，相同幅度的货币收缩和货币扩张，却对经济增长速度具有不同的影响效果。一般认为，在经济紧缩阶段扩张性货币政策的加速作用小于经济扩张阶段紧缩性货币政策的减速作用。货币政策对于经济增长速度的影响，不仅依赖货币政策的方向和强度，而且依赖经济周期的具体阶段，这种货币政策对真实经济产生不同的作用及其机制被称为货币政策作用的非对称性如前所述，支持货币政策具有非对称效应的学者对于此问题研究的角度也不尽相同。本文是从经济主体对物价水平预期的角度分析货币政策在不同的通胀预期阶段的作用效果。

1.2 货币政策具有非对称性原因

在经济主体的预期，经济主体在经济周期的不同阶段会对未来产生不同的预期，从而导致经济的整体运行状态发生变化，进而促使货币政策作用方向和强度发生改变。当主体在经济繁荣期的乐观情绪比萧条期的悲观程度低时，可能导致经济繁荣期的投资和消费增加小于萧条期的投资和消费的减少，从而使货币政策出现非对称性。即使乐观和悲观预期对于货币政策的作用相同，也可能由于经济周期的阶段性变化是非对称的，导致政策作用的非对称性。通货紧缩时期，人们容易产生物价下跌预期；通货膨胀时期，则容易产生物价上升预期。在通货紧缩下，尽管政府用降低利率、刺激消费等扩张性货币政策使名义利率不断调低，但由于物价负增长，实际利率并不低，手持货币升值，居民趋于持币待购；而在通货膨胀下，名义利率高，但实际利率低，加上人们预期物价将继续上涨，为减少手持货币的贬值损失而纷纷进行抢购，这就是通常所说的“买涨不买跌”。对此，凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中也给予了阐释，他认为，衰退时期边际消费倾向下降。尽管利率下降可能刺激投资增加，但消费的下滑会在一定程度上抵消投资的上升，阻碍货币政策目标的实现。而在经济过热，特别是存在需求拉上型通货膨胀时，紧缩性货币政策十分有效。本文则主要是从经济主体对通胀预期的角度来分析货币政策对物价水平调整的非对称性影响。

2 商业银行的信贷配给

在经济发展的不同时期，银行对经济整体中不同企业的信贷约束是不同的。在经济景气时期，经济主体的贷款需求旺盛，并且银行相对缩小信贷配给的范围进一步刺激了经济增长。此时如果实行紧缩性货币政策，缩小信贷配给范围则会有效抑制经济增长。而在经济萧条时期，尽管实行扩张性的货币政策，扩大信贷配给范围，但由于整体宏观经济的不景气使得借款人的违约风险加大，银行更加谨慎的发放贷款，从而使扩张性的货币政策成效不显著。

2.1 价格粘性

一般来讲，价格在经济扩张期间向上变化的灵活性高于经济收缩期间向下变动的灵活性，从而使货币政策对实际产茁沁成非对标性影响。对于市场中的企业定价而言，在扩张性的货币政策下，企业所面临的市场中名义需求量增大，企业会调整产品价格而不是产量，通过产品价格的上升来抵消成本上升对企业所带来的影响。因此，此时扩张性的货币政策对经济产出的影响并不如预期的显著。而在紧缩性的货币政策下，企业所面临的市场中名义需求量减少，由于企业初始价格可能高于市场出清价格，此时如果降低价格，不仅出现调整成本，而且还减少利润。因此，企业会通过调整产量而不是价格，从而紧缩性的货币政策对经济产出的影响效果更加明显。

2.2 货币政策对通货膨胀的非对称性影响问题分析

通货膨胀率是我国货币当局盯住的重要目标之一，因此捕捉通货膨胀率动态运行规律，分析货币政策的操作效果尤为重要。大量已有的实证研究结果表明，货币政策的作用效果具有非对称性或非线性特征，即紧缩的货币政策可以有效地抑制经济过热，而扩张的货币政策对经济复苏的影响甚微。Kimetal（2002）利用浮动法对美联储的数据进行分析，发现美国1979年以前的货币政策具有显著的非对称性。高铁梅等（2003）利用 TGARCH模型发现:货币政策在经济周期的不同阶段对于物价具有不同的影响效果，在经济过热时对物价的紧缩作用大于经济下滑时对物价的扩张作用。但在一般情况下，用于分析非对称性的非线性模型估计异常的复杂和困难。直至Sai球onenandTer注 svirta（1988）针对平滑转移回归模型（SmoothTransitionRegression，简称sTR模型）提出转换函数三阶泰勒展开的处理方法后，这类非线性模型的估计过程才得到令人满意的简化，使得这种衡量不同状态间平滑转化的建模方法在经济分析中得到广泛应用。由于这种状态转换不需要预先确定结构变化点，因而不必将样本分段检验，可以在全样本下由数据内生地确定结构变化的位置，这可以很好的弥补我国统计数据长度不足的弊端，因此这一类模型在国内也成为前沿的实证研究方法。赵进文、阂捷（20o5a，20O5b）利用LSTR模型和LM检验对我国 1993~2004年间的季度数据进行分析，结果发现我国货币政策操作在效果上呈现出明显非对称性，并估计出了非线性反应函数的具体形式。张小宇、刘金全（2009）利用机制转移模型得出我国货币政策菜单成本对产出的效应具有非对称性。而欧阳志刚、王世杰（2009）从货币政策反应函数角度出发，研究发现我国货币政策对通胀和产出的反应随着预期的通胀率和经济增长率的变化具有显著的非对称性。这些研究结果表明，我国货币政策的作用效果存在明显的非对称性。我国货币政策是否对通货膨胀率产生非对称的影响，从而更加准确地识别出在通货膨胀预期不同的时期，货币政策对通胀的操作效果。

3 本文结论

（1）从VAR估计出的通货膨胀的预期值的加权平均和实际的通货膨胀数据对比发现，粘性信息模型中的通胀预期项和实际数据非常近似，说明采用这种预期的方法和实际是很贴切的。并且人们在实际生活中预期的时候，只能根据当时掌握的信息进行预测，因此采用本文的预期方法是更符合实际的。从本文模拟的通胀预期结果与实际通胀数据对比便可以看出。

（2）我国的货币政策的主要的两个调整变量是货币供应量和利率，他们的调整在人们对通货膨胀预期的不同阶段对通货膨胀具有非对称效应，从文章计量分析结果看，利率在人们对通货膨胀率的预期较小的时候对实际通货膨胀影响比较微弱。当人们对通货膨胀的预期较大的时候利率对通货膨胀的才是显著的。而货币供应量不管是在人们通胀率预期较大和较小时，对通货膨胀的影响都是显著的，但影响的效果是不同的。当人们对通货膨胀率的预期较低时，货币供应量对通货膨胀的影响是正向的，这和人们日常生活中的认知是比较一致的。但当人们对通货膨胀的预期达到较大值时，货币供应量在线性部分和非线性部分的组合下对通货膨胀的影响是负向的。本文认为，导致这种现象存在的一方面原因由于在现实经济体中，当经济衰退时，货币政策的首要目标是刺激经济，而当经济不景气时，厂商会下意痴万口俞调整声韶价格来促进销售，这样的情况之下形成了货币量增长和通货膨胀率下降的现象。另一方面，厂商在制定价格时，只能根据现有的信息进行制定，他们无法提前获取央行进行货币政策的方式，因而导致在以后的时期中出现价格和货币供应量背离的情况。

（3）货币政策调整的两种方式对通货膨胀的作用力度从计量分析结果上看。但从他们作用时间并不相同。货币供应量对通货膨胀影响效果在一个季度滞后显现出来，而利率对通货膨胀的作用效果在大约三个季度时候显现出来。从这点上说，通过货币供应量来调整通货膨胀会更好一些，因为在相似的调整力度下货币供应量作用的滞后时间更短一些。但货币供应量的增长在长期而言，最后可能全部作用于物价之上，造成价格水平的上升，因此很有可能对未来造成通胀压力。

（4）从模型分析中看出，在以利率为调控手段时，产出缺口在通货膨胀预期的不同阶段对通货膨胀的影响是不变的。而当以货币供应量为调控手段时，产出缺口对通货膨胀的影响在通货膨胀预期较大时更加强烈。这应该货币供应量和利率影响通货膨胀的不同渠道有关。但总体而言，通货膨胀和产出缺口不管在何种情况下的关系都是非常密切的。

4 政策建议

通过本文分析可知，货币政策对通货膨胀的影响具有非对称性。并且通货膨胀预期对通货膨胀的影响也是不可忽略的，同样具有非对称性。因此，在经济发展的不同时期政府应当根据实际情况采取相应的政策来调节经济。在政府实施货币政策来调节经济方面，本文提出如下几点建议:

（1）由于货币政策对宏观经济的重要指标之一的通货膨胀具有非对称效应。因此，在经济发展的不同时期，当政府采取货币政策调节通货膨胀大小的时候应根据实际情况采取相应的政策力度。并且应明确实施货币政策时期的通货膨胀动态机制，采取相应的政策，否则政策可能会取得适得其反的效果。

（2）从货币政策的对通货膨胀的非对称性信息分析上看，通胀预期对通货膨胀的影响是不可忽视的，并且关系到货币政策的实施效果。虽然中国银行近几年也对我国人们对通货膨胀的预期进行统计调查，但相对西方发达国家而言，我国政府对货币政策预期的重视程度明显较小，调查的范围也明显较窄。因此，政府应当对通货膨胀的重视程度，在采用货币政策调节通胀的过程中考虑到当期的通胀预期从而制定相应的政策。

（3）在货币政策实行的过程中，应当考虑通胀预期的不同阶段采用应采取不同的政策工具，比如人们的通胀预期值低于2.8%时，利率对通胀的调节力度就不是很明显，此时政府应当通过货币供应量来调节通胀。但当人们对通货膨胀的预期大于 3.9%时，政府应当慎用货币供应量作为调节变量，因为此时短期的调节效果和长期调节效果可能有相悖的结果，比如短期而言货币供应量对通货膨胀的影响是负向的，当从长远来看，货币供应量的上升会对物价产生向上的压力。因此，从长远来看货币政策的调节效果可能事与愿违。

（4）我国的市场经济相对西方发达国家而言还存在很多不健全的方面，而市场经济的发展程度是货币政策传导是否顺畅的重要因素之一，它将直接影响到货币政策的传导速度和效果。因此，政府应当采取措施进一步发展社会主义市场经济，优化市场结构，优化资金流通渠道，这不仅是政府有效调节宏观经济的需要，也是社会主义现代化建设的需要。

参考文献

篇8

过去10年内，中国大多数时候面临的是与上述案例恰好相反的米德冲突。一方面，中国经济持续面临通货膨胀与经常账户顺差的组合，另一方面，尽管过去10年内人民币汇率升值幅度并不低，但由于央行依然积极干预外汇市场，导致人民币汇率机制仍缺乏弹性。因此，在实施宏观经济政策时，中国政府就会面临以下两难：如果用紧缩性财政货币政策来抑制经济过热，则由于进口需求下降，经常账户顺差会进一步放大；如果用扩张性财政货币政策来抑制经常账户顺差，则经济过热会加剧。

中国政府过去是如何应对米德冲突的呢？过去10年，中国政府通常会采取松紧搭配的财政货币政策来同时追求内外均衡。有些时候，中国政府会采取紧财政、松货币的政策组合，另一些时候，又会采取松财政、紧货币的政策组合。这种松紧搭配的政策组合通常可以使得内外失衡处于可控范围内，但有些时候却可能失效。正如蒙代尔—弗莱明模型所指出的，假如资本是完全流动的，那么在固定汇率制下，财政政策对经济增长的影响更加显著，而货币政策的影响相当有限；而在浮动汇率制下，货币政策对经济增长的影响更加显著，而财政政策的影响则相当有限。

其实，在上述两难下，更有效的应对方式是增强人民币汇率机制弹性，即通过人民币升值来抑制经常账户顺差，同时用中性偏紧的货币政策来控制通货膨胀，并运用定向宽松的财政政策来调整经济结构。这样既有助于提高宏观经济政策的效果，同时有助于降低经济体内的扭曲。

世易时移。在2013年上半年，中国转为面临经济增长率下滑与经常账户盈余缩小的格局。按照上述逻辑，合理的政策组合应该是通过扩张性财政货币政策来应对经济增长率下滑，同时通过人民币升值幅度的放慢（甚至贬值）来应对经常账户的变动。然而，由于国内制造业存在显著的产能过剩，加之房地产价格存在上涨压力，央行对扩张性货币政策投鼠忌器。上一轮经济刺激计划遗留的地方政府债务问题也使得中国政府在扩张性财政政策方面有所掣肘。同时，由于美日的量化宽松政策造成大量短期资本流入，导致人民币有效汇率快速升值。这意味着中国政府当前面临着比传统的米德冲突更为复杂的痛苦权衡。

篇9

货币政策是指中央银行为达到一定的经济目标而运用一系列控制手段的方针和措施的总称，是国家调控宏观经济的手段之一。国家通过对利率和货币供应量的调节来实现稳定货币、经济增长的目标。货币政策的主要内容包括信贷政策、利率政策、汇率政策和外汇收支政策等。保险政策是国家保险监管部门为了实现保险市场供需平衡，促进保险市场健康发展，对保险活动所采取的各种管理、调节手段和办法措施。货币政策与保险政策关系密切，二者相互影响，相互制约。

一、货币政策对保险政策的影响和制约作用

货币政策对保险政策的影响是通过其对保险市场的影响反映出来的。货币政策一般分为扩张性货币政策、紧缩性货币政策以及中性货币政策。运用不同的货币政策对保险市场的影响不同。

（一）不当的货币政策会影响保险市场的正常发展

1.在市场货币供求均衡或货币供应量小于需求量时，如果运用减少货币供应量，提高利率的紧缩性货币政策，会打破市场供求的平衡，加剧市场的不平衡，导致货币供应紧张，市场有效需求不足，生产能力相对过剩，经济结构不合理，物价跌落，经济停滞，即通货紧缩现象。这对保险市场非常不利表现为：首先，影响保险市场的有效需求。从个人投保需求来看，通货紧缩、失业增加、收入减少、个人对保险的有效需求相应减少。从企业投保需求来看，通货紧缩、市场需求不足，使市场竞争激烈，许多企业被淘汰出局，生产经营规模缩小；另一方面，市场需求不足，导致产品价格下降，企业（特别是传统企业）利润下滑，许多企业因此发生不同程度的支付困难和偿付困难。为了节约费用开支、降低成本，企业一般会选择自保或其他转移风险的方式，尽可能扩大自担风险的限额，减少对商业保险的需求。因此通货紧缩使保险投保人的投保愿望、投保能力、投保需求降低。其次，紧缩性货币政策使保险企业的盈利能力和偿付能力降低。一方面由于保险市场有效需求减少，市场规模的偏小，保险市场的竞争显得尤为激烈，为了拓展市场，开拓新业务，在竞争中占据有利地位，降低费率，加大业务投入，提高服务质量将是许多保险公司的必然选择，这将影响他们的承保利润；另一方面，通货紧缩，资本市场萎缩，减少了保险资金投资运用的机会，增大投资风险，影响保险公司的投资收益。保险公司承保利润和投资收益是其利润的主要来源，二者的减少必然降低保险公司的盈利能力，从而削弱其偿付能力。

2.在市场货币供求平衡或货币供应量大于需求量时，如果运用增加货币供应量，降低利率的扩张性货币政策，会使货币供应超过市场对其需要的量，过多的货币投入将引起物价上涨，货币贬值，通货膨胀。这对保险市场发展仍然不利。由于物价上涨，货币贬值，保单保值和增值能力下降，保险的预期保障程度降低，使人们投保的积极性大受影响，表现为退保的大量增加，保单继续率下降和新业务发展困难。同时，在费率缺乏弹性的条件下，由于保单实际赔付率（或给付率）小于名义赔付率（或给付率），而投保人所交的费率却是按名义赔付率（或给付率）来确定的。这样实际上是减轻了保险人的实际经济责任，损害了投保人的经济权益，保险人处于有利地位。这种状态会使保险公司获利丰厚，并诱使更多的资本、机构和其它稀缺资源挤进保险供给行列，导致保险市场供过于求，引起市场的失衡。

（二）恰当的货币政策有利于保险政策作用的发挥

在市场货币供大于求时，运用紧缩性货币政策，可抑制总需求，减少通货膨胀；反之，在市场货币供给小于需求时，则运用扩张性货币政策，刺激总需求，增加就业，推动经济增长。货币政策的正确运用可使社会经济走向健康之道，并消除通货紧缩或通货膨胀对保险市场的不利影响，为保险市场的发展创造良好的社会经济环境。

二、保险政策对货币政策的影响

保险政策的正确与否将影响货币政策的作用效果。正确的保险政策可促进货币政策作用的发挥，增强货币政策的作用效果，而不合理的保险政策则会抑制货币政策的作用效果。例如在通货紧缩时期，国家一般运用扩张性货币政策，通过公开市场业务，贴现率等货币政策工具的使用，增加货币供应量，刺激消费需求，在这种情况下，保险可：（1）通过开办各种财产保险业务，为企业研制开发新产品，降低产品成本，生产价廉物美，适应社会需求的优质产品提供风险保障，鼓励新兴产业发展。（2）通过开办个人消费信贷保险业务，为商业银行开办个人消费信贷业务解除后顾之忧，以增大个人消费信贷规模，从而增加货币供应量。（3）通过开办各种个人保险业务，为社会公众个人的财产安全和人身风险提供经济保障，解除顾虑，激发其消费欲望。（4）扩大保险资金直接运用规模，调整资金运用方向借以影响公开市场业务，进而影响市场利率。

又如在通货膨胀时期，国家运用紧缩性货币政策减少货币供应量，抑制过度膨胀的消费需求。在这种情况下，保险可：（1）通过开办各种财产保险业务，为企业生产的顺利进行提供经济保障，促进企业生产出更多的产品，提高社会商品供给能力，实现社会商品总量与货币总量的均衡。（2）增加保险商品供应，提高服务质量，刺激保险需求，推迟居民对社会产品的消费，改变储蓄和消费的比例。（3）缩小保险资金直接运用的比例，增加国债或银行存款规模，以控制信贷规模。

可见，通过保险活动一方面可鼓励企业生产适销对路的产品，增加或控制社会产品总量；另一方面又影响货币供应量，刺激或抑制社会需求，双管齐下，有利于充分发挥货币政策的作用，实现货币政策的目标——社会总供给与社会总需求的平衡，从而稳定货币。当然，如果保险政策运用不适，则会抑制货币政策的作用效果。

三、近几年我国的利率政策及其对保险市场的影响

在货币政策中，利率政策对我国保险市场的影响最为直接。1998年由于国际国内形势的重大变化，使我国国民经济出现了明显的通货紧缩。为了抑制通货紧缩，我国政府实施了扩张性的货币政策和财政政策，刺激经济增长。在这一轮经济周期的调控过程中，国家将利率作为主要的政策手段，自1996年5月第一次降息之后，在短短的几年中已连续8次降息，扩张性利率政策的频繁出台，利率的连续下调对我国保险市场（特别是寿险市场）产生了极大的影响，主要表现在：

（一）动摇了社会公众对保险的信任度，使投保人的投保意愿下降

连续下调利率，迫使以银行利率作为保费计算基础的我国寿险公司不得不随之频繁调整寿险保费的预定利率（如下表），不断上调保险费率，这有违费率应相对稳定的原则，社会公众对此感到无所是从，难以接受，从而影响了社会公众对保险的信任。同时，由于我国的寿险产品储蓄性过强，保险宣传不当，公众保险意识尚欠成熟，使许多人买保险时总是将目光紧盯住资金回报率，单纯地将费率与银行利率相对比，因此，费率的不断上调必然会影响到投保人的投保意愿，近一两年储蓄性险种销售难的原因之一就在于此。

（二）对保险公司的给付能力造成极大的冲击，影响保险市场的健康发展

利率的调整一方面影响着保险资金运用的收益，另一方面每一次利率的调整也形成了高利率保单热销的景况，使我国保险业步入严重的“利差倒挂”境地。

1.利率调整对保险资金收益率的影响。我国保险资金运用受《保险法》规定的限制，只能投资于银行存款、国债、金融债券和国务院批准的其它方式。1998年10月保险资金允许进入全国同业拆借市场，1999年10月保险资金获准通过买卖证券投资基金间接进入证券市场。由于国债市场、债券市场容量有限，进入证券市场方式以及其它资金运用渠道的限制，目前我国保险资金仍然有相当的比例（大约为30％——50％）存放于银行。目前我国保险资金运用收益主要由银行存款利息、债券收益和证券投资收益构成。前二者收益直接与银行利息挂钩，后者的收益也间接地与银行利息发生联系，这是因为股市的波动与经济的增长率和利率的变化息息相关。由于银行利率的连续下调，使我国寿险公司的损失达280亿人民币。因此，银行利率的下调，对保险资金运用收益率的影响极大。保险资金运用收益难以弥补前些年较高预定利率险种所带来的巨额利差损。

2.利率的调整使我国寿险步入严重的“利差倒挂”的境地。由于我国保险业在经营管理体制上长期存在不注重效率，盲目追求保费收入的问题，使得各保险分支机构将其保费收入最大化作为其利益的唯一硬约束。此外，由于银行利率下调与保险预定利率下调之间存在一定的时间差，每一次银行利率的下调都大大地刺激了寿险需求，形成了公众购买保险的热潮，各保险公司以此为契机，大量销售高利率保单拓展业务，带来保险公司业务的高峰，其结果是寿险公司积累大量的利差损失，形成严重的“利差倒挂”，极大地影响了保险公司的给付能力，进而影响保险公司经营的稳定。

扩张性利率政策对我国保险市场的不利影响是显著的，但它对我国保险市场也有着促进的一面，主要表现在：（1））利率不断下调，保单预定利率也随之下调，促使保险公司从以往的以高预定利率保单为主的价格竞争中摆脱出来，而转向产品服务质量方面的竞争，进而促使保险市场竞争更加有序规范。（2）利率的下调迫使保险公司转变经营战略，放弃过去粗放型的经营模式，转向通过调整险种结构、控制经营成本、提高资产质量等来缓解利率下调对保险公司盈利能力的不利影响。

由此可见，近几年我国利率政策的调整，对我国保险市场建设，保险业的稳健经营有着直接的制约、促进和破坏作用。如何制定相应的保险政策，消除利率政策变动对我国保险市场的不利影响，是我国保险政策制定者面临的一个非常现实而又重要的问题。

主要参考文献：

[1]韦生琼，人身保险[M].西南财经大学出版社，1997.

[2]李强，郑立平。利息率波动对寿险市场的影响[J].黑龙江金融，2002，（2）。

篇10

一、货币政策对保险政策的影响和制约作用

货币政策对保险政策的影响是通过其对保险市场的影响反映出来的。货币政策一般分为扩张性货币政策、紧缩性货币政策以及中性货币政策。运用不同的货币政策对保险市场的影响不同。

（一）不当的货币政策会影响保险市场的正常发展

1.在市场货币供求均衡或货币供应量小于需求量时，如果运用减少货币供应量，提高利率的紧缩性货币政策，会打破市场供求的平衡，加剧市场的不平衡，导致货币供应紧张，市场有效需求不足，生产能力相对过剩，经济结构不合理，物价跌落，经济停滞，即通货紧缩现象。这对保险市场非常不利表现为：首先，影响保险市场的有效需求。从个人投保需求来看，通货紧缩、失业增加、收入减少、个人对保险的有效需求相应减少。从企业投保需求来看，通货紧缩、市场需求不足，使市场竞争激烈，许多企业被淘汰出局，生产经营规模缩小；另一方面，市场需求不足，导致产品价格下降，企业（特别是传统企业）利润下滑，许多企业因此发生不同程度的支付困难和偿付困难。为了节约费用开支、降低成本，企业一般会选择自保或其他转移风险的方式，尽可能扩大自担风险的限额，减少对商业保险的需求。因此通货紧缩使保险投保人的投保愿望、投保能力、投保需求降低。其次，紧缩性货币政策使保险企业的盈利能力和偿付能力降低。一方面由于保险市场有效需求减少，市场规模的偏小，保险市场的竞争显得尤为激烈，为了拓展市场，开拓新业务，在竞争中占据有利地位，降低费率，加大业务投入，提高服务质量将是许多保险公司的必然选择，这将影响他们的承保利润；另一方面，通货紧缩，资本市场萎缩，减少了保险资金投资运用的机会，增大投资风险，影响保险公司的投资收益。保险公司承保利润和投资收益是其利润的主要来源，二者的减少必然降低保险公司的盈利能力，从而削弱其偿付能力。

2.在市场货币供求平衡或货币供应量大于需求量时，如果运用增加货币供应量，降低利率的扩张性货币政策，会使货币供应超过市场对其需要的量，过多的货币投入将引起物价上涨，货币贬值，通货膨胀。这对保险市场发展仍然不利。由于物价上涨，货币贬值，保单保值和增值能力下降，保险的预期保障程度降低，使人们投保的积极性大受影响，表现为退保的大量增加，保单继续率下降和新业务发展困难。同时，在费率缺乏弹性的条件下，由于保单实际赔付率（或给付率）小于名义赔付率（或给付率），而投保人所交的费率却是按名义赔付率（或给付率）来确定的。这样实际上是减轻了保险人的实际经济责任，损害了投保人的经济权益，保险人处于有利地位。这种状态会使保险公司获利丰厚，并诱使更多的资本、机构和其它稀缺资源挤进保险供给行列，导致保险市场供过于求，引起市场的失衡。

（二）恰当的货币政策有利于保险政策作用的发挥

在市场货币供大于求时，运用紧缩性货币政策，可抑制总需求，减少通货膨胀；反之，在市场货币供给小于需求时，则运用扩张性货币政策，刺激总需求，增加就业，推动经济增长。货币政策的正确运用可使社会经济走向健康之道，并消除通货紧缩或通货膨胀对保险市场的不利影响，为保险市场的发展创造良好的社会经济环境。

二、保险政策对货币政策的影响

保险政策的正确与否将影响货币政策的作用效果。正确的保险政策可促进货币政策作用的发挥，增强货币政策的作用效果，而不合理的保险政策则会抑制货币政策的作用效果。例如在通货紧缩时期，国家一般运用扩张性货币政策，通过公开市场业务，贴现率等货币政策工具的使用，增加货币供应量，刺激消费需求，在这种情况下，保险可：（1）通过开办各种财产保险业务，为企业研制开发新产品，降低产品成本，生产价廉物美，适应社会需求的优质产品提供风险保障，鼓励新兴产业发展。（2）通过开办个人消费信贷保险业务，为商业银行开办个人消费信贷业务解除后顾之忧，以增大个人消费信贷规模，从而增加货币供应量。（3）通过开办各种个人保险业务，为社会公众个人的财产安全和人身风险提供经济保障，解除顾虑，激发其消费欲望。（4）扩大保险资金直接运用规模，调整资金运用方向借以影响公开市场业务，进而影响市场利率。

又如在通货膨胀时期，国家运用紧缩性货币政策减少货币供应量，抑制过度膨胀的消费需求。在这种情况下，保险可：（1）通过开办各种财产保险业务，为企业生产的顺利进行提供经济保障，促进企业生产出更多的产品，提高社会商品供给能力，实现社会商品总量与货币总量的均衡。（2）增加保险商品供应，提高服务质量，刺激保险需求，推迟居民对社会产品的消费，改变储蓄和消费的比例。（3）缩小保险资金直接运用的比例，增加国债或银行存款规模，以控制信贷规模。

可见，通过保险活动一方面可鼓励企业生产适销对路的产品，增加或控制社会产品总量；另一方面又影响货币供应量，刺激或抑制社会需求，双管齐下，有利于充分发挥货币政策的作用，实现货币政策的目标——社会总供给与社会总需求的平衡，从而稳定货币。当然，如果保险政策运用不适，则会抑制货币政策的作用效果。

三、近几年我国的利率政策及其对保险市场的影响

在货币政策中，利率政策对我国保险市场的影响最为直接。1998年由于国际国内形势的重大变化，使我国国民经济出现了明显的通货紧缩。为了抑制通货紧缩，我国政府实施了扩张性的货币政策和财政政策，刺激经济增长。在这一轮经济周期的调控过程中，国家将利率作为主要的政策手段，自1996年5月第一次降息之后，在短短的几年中已连续8次降息，扩张性利率政策的频繁出台，利率的连续下调对我国保险市场（特别是寿险市场）产生了极大的影响，主要表现在：

（一）动摇了社会公众对保险的信任度，使投保人的投保意愿下降

连续下调利率，迫使以银行利率作为保费计算基础的我国寿险公司不得不随之频繁调整寿险保费的预定利率（如下表），不断上调保险费率，这有违费率应相对稳定的原则，社会公众对此感到无所是从，难以接受，从而影响了社会公众对保险的信任。同时，由于我国的寿险产品储蓄性过强，保险宣传不当，公众保险意识尚欠成熟，使许多人买保险时总是将目光紧盯住资金回报率，单纯地将费率与银行利率相对比，因此，费率的不断上调必然会影响到投保人的投保意愿，近一两年储蓄性险种销售难的原因之一就在于此。

（二）对保险公司的给付能力造成极大的冲击，影响保险市场的健康发展

利率的调整一方面影响着保险资金运用的收益，另一方面每一次利率的调整也形成了高利率保单热销的景况，使我国保险业步入严重的“利差倒挂”境地。

1.利率调整对保险资金收益率的影响。我国保险资金运用受《保险法》规定的限制，只能投资于银行存款、国债、金融债券和国务院批准的其它方式。1998年10月保险资金允许进入全国同业拆借市场，1999年10月保险资金获准通过买卖证券投资基金间接进入证券市场。由于国债市场、债券市场容量有限，进入证券市场方式以及其它资金运用渠道的限制，目前我国保险资金仍然有相当的比例（大约为30%～50%）存放于银行。目前我国保险资金运用收益主要由银行存款利息、债券收益和证券投资收益构成。前二者收益直接与银行利息挂钩，后者的收益也间接地与银行利息发生联系，这是因为股市的波动与经济的增长率和利率的变化息息相关。由于银行利率的连续下调，使我国寿险公司的损失达280亿人民币。因此，银行利率的下调，对保险资金运用收益率的影响极大。保险资金运用收益难以弥补前些年较高预定利率险种所带来的巨额利差损。

2.利率的调整使我国寿险步入严重的“利差倒挂”的境地。由于我国保险业在经营管理体制上长期存在不注重效率，盲目追求保费收入的问题，使得各保险分支机构将其保费收入最大化作为其利益的唯一硬约束。此外，由于银行利率下调与保险预定利率下调之间存在一定的时间差，每一次银行利率的下调都大大地刺激了寿险需求，形成了公众购买保险的热潮，各保险公司以此为契机，大量销售高利率保单拓展业务，带来保险公司业务的高峰，其结果是寿险公司积累大量的利差损失，形成严重的“利差倒挂”，极大地影响了保险公司的给付能力，进而影响保险公司经营的稳定。

扩张性利率政策对我国保险市场的不利影响是显著的，但它对我国保险市场也有着促进的一面，主要表现在：（1）利率不断下调，保单预定利率也随之下调，促使保险公司从以往的以高预定利率保单为主的价格竞争中摆脱出来，而转向产品服务质量方面的竞争，进而促使保险市场竞争更加有序规范。（2）利率的下调迫使保险公司转变经营战略，放弃过去粗放型的经营模式，转向通过调整险种结构、控制经营成本、提高资产质量等来缓解利率下调对保险公司盈利能力的不利影响。

由此可见，近几年我国利率政策的调整，对我国保险市场建设，保险业的稳健经营有着直接的制约、促进和破坏作用。如何制定相应的保险政策，消除利率政策变动对我国保险市场的不利影响，是我国保险政策制定者面临的一个非常现实而又重要的问题。

「参考文献

[1]韦生琼。人身保险[M].西南财经大学出版社，1997.

[2]李强，郑立平。利息率波动对寿险市场的影响[J].黑龙江金融，2002，（2）。