一般性的货币政策范文

导语：如何才能写好一篇一般性的货币政策，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

关键词：通货膨胀；货币政策；选择原理

一、通货膨胀的内涵与外延

通货膨胀是一种相当古老的经济现象。从历史上看，自从有了不足值的货币。通货膨胀就与人类社会的发展相伴而行，只是时而严重，时而不严重罢了。在这大半个世纪里，它已经成为一个世界性的问题。人们对通货膨胀进行了大量的研究，达成了一些共识，但仍存在很多的分歧。即使是对于通货膨胀的定义，这个最基本的问题，在学术界也没有完全一致的认识。

1.通货膨胀的内涵

目前，对通货膨胀的定义大多是从其表现出的现象入手。在西方，通货膨胀一般被定义为商品和服务的货币价格总水平明显、持续上涨的现象。而通货膨胀在我国的定义为：“通货膨胀就是货币发行过多，货币发行量超过了货币需求量；通货膨胀就是货币购买力的下降，同量的货币现在的购买力小于过去；通货膨胀就是物价总水平上涨或持续一段时间的上涨，物价的上升部分超过了物价的下降部分，或物价只有上升部分而没有下降部分”。

2.通货膨胀的外延

通货膨胀的外延就是对通货膨胀定义的扩展，并在此基础上对通货膨胀进行分类。根据不同的标准，可将通货膨胀进行不同的分类。常见的通货膨胀分类方法主要有：

根据通货膨胀的表现形式分类

根据通货膨胀在不同经济体制下的不同表现形式，划分为市场经济体制下的公开型通货膨胀和集中计划经济体制下的隐蔽型通货膨胀两大类型。

根据通货膨胀的程度分类

根据通货膨胀的程度分类可将其划分为爬行通货膨胀、温和通货膨胀、恶性通货膨胀。

根据通货膨胀的成因分类

根据通货膨胀的原因可将其划分为需求拉上型通货膨胀、成本推动型通货膨胀、供求混合推动型通货膨胀、结构性通货膨胀以及体制型通货膨胀。

二、货币政策的一般选择

货币政策就是指中央银行为实现国民经济的各种发展目标而进行的控制货币供给与信贷的行动。在市场经济条件下，一般意义上的货币政策由最终目标、中介目标、操作指标、货币政策工具四个层次构成。

1.货币政策的最终目标

许多经济学家认为，中央银行应该以稳定物价为最终目标。因为只有当物价稳定时，经济才可能持续稳定的增长，才能创造出更多的就业机会，才能维持一个合理的长期利率水平，从而既有利于储蓄，也有利于投资，有利于资源合理高效的配置。

但是，政策的制定者与经济学家考虑问题角度有所不同，他们必须考虑实现一个目标的长期和短期效应。例如，从长期看，物价稳定有利于经济增长和就业的扩大；但是在短时期内，政府往往更有扩大就业和发展经济的冲动。

往往中央银行货币政策的最终目标通常是这四个：物价稳定、充分就业、经济增长、国际收支平衡。其中，物价稳定一般是中央银行货币政策的首要目标，因为没有稳定的物价就意味着没有一个稳定的市场环境，价格信号失真，经济的不确定性增加，难以做出投资和消费的决策，最终影响经济的增长和就业的扩大。此外，通货膨胀的再分配效应及造成收入的不公平分配，也破坏社会的安定。

2.货币政策中间目标

为了实现中央银行货币政策的最终目标，中央银行需要不断进行调整。为了及时发现问题、及时调整，以确保最终目标的实现，避免偏差干扰，中央银行就必须根据其可能使用的货币政策工具所作用的金融变量，制定出短期、量化、能够观测、便于日常操作的金融指标，适时适度的进行微调。中介目标具有两种功能：一是信息发现与传递功能，二是名义锚功能。通常在成熟市场经济前提下选择中介目标的标准为：可控性，可测性，相关性。根据这些标准，利率、汇率、货币供应量、通货膨胀、超额准备金和基础货币等被确定为可以使用的中介目标。

（1）以利率作为货币政策主要的中间目标

把利率作为中央银行货币政策的中间目标是有相当长久的历史的，因为中央银行能够直接影响利率的变动。而利率的变动又能直接、迅速的对经济产生影响，利率资料也易于获取。

（2）以货币供给量作为货币政策主要的中间目标

这是根据货币流动性大小或者货币性强弱划分为若干层次。在货币乘数稳定时，货币政策一般以货币供应量为中介目标。中央银行能比较容易的控制MO，并且通过控制基础货币，来有效地控制Ml和M2，并通过调节Ml或M2直接调节总供求。

（3）以基础货币作为货币政策主要的中间目标

高能货币即是基础货币，它是由银行体系的准备金和流通中的现金构成的，也是货币供给量倍数扩张或收缩的基础。中央银行是基础货币的提供者，又是银行体系上缴准备金的保管者，所以，基础货币和银行体系准备金的变动都是容易测量和能够控制的，特别是对于基础货币的变动，中央银行完全可以通过公开市场操作和贴现进行直接的控制。

（4）以存款准备金作为货币政策主要的中间目标

存款准备金是由银行体系的库存现金和其在中央银行的准备金存款组成的。选择它作为货币政策主要的中间目标原因是，它的变动一般交易为中央银行测度、控制，并对货币政策最终目标的实现产生影响。

（5）以通货膨胀指标作为货币政策主要的中间目标

用通货膨胀作为中介目标的国家和地区，往往通货膨胀水平较低且较为稳定。它的主要做法是该国中央银行对外公开宣布其中期通货膨胀目标值，在提高货币政策透明度的同时增强中央银行控制通货膨胀目标的责任。这一政策操作具有一定灵活性，特别是在面对供给冲击的时候，中央银行可以建立以通货膨胀目标为基础的价格指数，这样可以很大程度上排除供给冲击的影响。

3.货币政策工具

货币政策工具，即中央银行为谋求货币政策最终目标的实现而对货币供给量、信用量所使用的调控手段。货币政策工具包括：一般性货币政策工具、选择性货币政策工具和其他货币政策工具。

（1）一般性货币政策工具

中央银行实施货币政策时启用一般性货币政策工具，旨在调控货币供给量和利率的水平。之所以被称为一般性，是因为这些货币政策工具的使用所影响的是信用总量，从而使整个国民经济，并不限定于特定部门。一般性货币政策工具包括：贴现政策、公开市场操作和法定存款准备金。

（2）选择性货币政策

一般而言，选择性货币政策工具主要有消费信用控制、证券市场信用控制、不动产信用控制、优惠利率。

消费者信用控制。消费者信用控制指中央银行根据经济状况对不动产以外的各种耐用品德销售融资进行控制。

证券市场信用控制。证券市场信用控制指中央银行着眼于抑制过度投机、稳定证券市场行市而对有关证券交易的各种贷款进行限制。

不动产信用控制。不动产信用控制指中央银行为抑制房地产投机，针对金融机构房地产放款所采取的限制措施。

优惠利率。优惠利率指中央银行着眼于产业结构的调整，针对国家重点发展的经济部门或产业所规定的较低利率。

（3）其他货币政策工具

信用分配，即中央银行根据金融市场状况及客观经济需要，对各商业银行的信用规模进行分配。

利率限制，即是中央银行根据本国客观经济状况规定商业银行定期存款、储蓄存款最高利率，借以防止银行高息揽储和发放高风险贷款。

流动性比率，指中央银行规定流动资产对存款的比率，借以限制银行体系的信用扩张。

参考文献：

[1]王静娜.美联储量化宽松货币政策对中国经济的影响[J].现代商业，2010年5期

篇2

关键词： 存款准备金率 存款准备金制度 货币政策

公开市场操作、再贴现、存款准备金被视为中央银行实施货币政策的三大工具。其中，存款准备金因为其货币乘数效应而会给社会金融及经济带来较大的影响，因此往往是中央银行慎用的货币政策工具。目前，在已经建立了完善的存款保险制度的西方国家，法定存款准备金率有逐渐趋于零的发展趋势，而我国却恰恰相反，人民币存款准备金率从2003年的6%逐渐提高至2007年末的14.5%，2007年年内竟上调存款准备金率达10次之多，存款准备金跃然成为我国实施货币政策的常规工具。

一、存款准备金制度概述

存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款并进行资金清算需要而存入中央银行一定数额的资金，金融机构按规模向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。一般来说，实施存款准备金制度的国家中吸收存款的金融机构一旦获得储户存入的存款，就须将一定比例的存款再存入作为货币管理当局的中央银行。这种货币管理制度就是通常所说的存款准备金制度。

建立存款准备金制度的最初目的是为了保证银行券和客户存款的兑付。随着中央银行制度的建立它正演变为央行调控金融机构存款派生能力和货币供应量的重要手段之一。在这一制度下，商业银行等存款机构通过存款准备金账户进行资金清算和流动性管理，中央银行通过调整存款准备率可以影响金融机构信贷资金供应能力，从而间接调控货币供应量。

有研究认为，完整的存款准备金制度工具的内涵不仅包括法定存款准备金率的确定和调整，还包括所需缴存的金融机构、不同类型存款(资产)的存款准备金率、可以作为存款准备金的资产类型、存款准备金的计提方式、存款准备金是否付息与(付息时)付息利率的确定和调整，以及违反这一制度的相关罚则等。但存款准备金率的确定和调整仍然是存款准备金制度的核心，也是本文阐述的重点。

存款准备金制度具有较强的告示效应。存款准备金比率升降是中央银行货币政策的预示图，中央银行调整准备金比率是公开的、家喻户晓的行动，并立即影响各商业银行的准备金头寸。因此，调整准备金比率实际上是中央银行的一种有效宣言；存款准备金制度有强制性。存款准备金比率一经调整，任何存款性金融机构都必须依法执行；另外存款准备金制度通过决定或改变货币乘数来影响货币供给，会引起货币供应量的巨大波动。因此存款准备金制度通常被认为货币政策的一剂“猛药”。

二、我国存款准备金制度的功能演变

依据存款准备金制度在我国货币政策操作体系中实际发挥的作用，其功能演变大致分为三个阶段：

(一)1984-1998年：中央银行筹集资金手段

中国人民银行成立于我国从计划经济向市场经济过渡的1984年，最初设定的目标是为人行筹集资金， 用以支持信贷结构从而经济结构调整以及为大型建设项目融资。存款准备金制度成为人民银行从而中央财政获取资金的重要手段之一，与此相对应，人民银行对存款准备金支付相对较高的利率。

(二)1998-2004年：一般性货币政策操作工具

1998年同业拆借市场的恢复运行，改变再贴现利率的生成机制，我国基本上构建了间接型货币政策操作程序架构，存款准备金制度也成为真正意义上的一般性货币政策操作工具。然而再贴现、公开市场操作以及利率工具难以在短时期内成为我国调节银行信用总量的有效工具，所以为提高货币政策有效性，存款准备金制度成为频繁应用的主要货币政策操作工具。

期间存款准备金率经历了三次调整，其中1998年3月21日，央行对存款准备金制度进行重大改革，改革的主要内容有七大项，核心内容有二：合并备付金账户与准备金存款账户；将存款准备金率由13%下调至8%。

(三)2004年至今：一般性与结构性的货币政策操作工具与支付清算保证

面对2003年来我国出现的经济过热呈现出明显的结构性过热特征，央行创造性地将存款准备金制度工具改造成具有结构性调整功能的一般性操作工具，即将银行机构存款准备金率的确定与其资本充足率、资产质量等指标联系起来，从而实现了货币政策职能与金融监管职能的有机结合，也创造性地发展了对存款准备金制度的货币政策操作工具属性。

特别是2006年7月至2007年末，由于我国金融体系流动性过剩，为了防止经济由过快向偏热发展，央行频繁调整存款准备金率，仅2007年年内上调竟达10次之多，存款准备金率也由2004年的7%调至2007年末的14.5%。存款准备金制度已经成为央行经常使用的货币政策操作工具。

三、近期我国连续上调存款准备金率的背景分析

2006年7月以来存款准备金率的频繁上调主要针对流动性过剩问题，希望通过此种方式对资金的流动性进行回笼，对整个经济实施宏观调控，防止经济由过快向偏热发展，防止通货膨胀。

1.银行体系流动性过剩，信贷规模激增

据统计，截至2006年11月，银行人民币存贷差已达11万亿元，银行手中可供使用的信贷资金空前泛滥，截至2006年9月各项贷款合计为221035186亿元。对于以盈利为目的的商业银行来说，出于自身收益的考虑，在流动性严重过剩的压力下，商业银行的放贷热情必然提高。另一方面越来越多的银行完成重组和IPO这种融资的增加实际上是资本金的增加，扩大了商业银行信贷的杠杆效应，可以使银行的新增贷款成倍增长。如果不把流动性控制在适当水平，银行过度扩张贷款的压力会再度上升信贷规模将出现高速反弹，这势必会加重我国经济发展中的过热现象。

转贴于

2.国际收支顺差矛盾突出

中国海关总署1月11日的统计数据表明，2007年全年中国进口总额9558.2亿美元，出口总额为12180.2亿元，累计贸易顺差为2622亿美元。2007年末国家外汇储备已达15282亿美元。高额贸易顺差及外汇储备形成了巨额的外汇占款，直接增加了基础货币投放量，再通过货币乘数效应，造成了货币供应量的大幅度增长加剧了流动性过剩和通货膨胀的压力。

3.固定资产投资及房地产投资过热

国家统计局数据显示，2006年前3季度，我国城镇固定资产投资为61800亿元，同比增长达28.2%，增幅比上年同期高0.15个百分点；农村固定资产投资为10062亿元，同比增长达21.6%；全社会固定资产投资同比增长27.3%，增幅虽比上半年回落2.15个百分点，但依然比去年同期加快1.2个百分点，指标仍在高位运行。

4.公开市场业务及再贴现具有一定的局限性

近年来，为了对冲由于购买外汇而增加的基础货币，中央银行加大了在货币市场进行债券正回购、发行中央银行票据等公开市场操作的力度，但这一货币政策工具的操作在对冲持续刚性增长的外汇占款时，受到了一定限制；而我国目前的再贴现率已经较高，上调再贴现的空间有限。由此，提高准备金率成为中央银行可以动用的较重要的货币政策工具。

四、存款准备金率调整的货币政策效应分析

1.存款准备金率上调的预期效应

2007年1月末我国人民币各项存款余额为34万亿元，从理论上看，存款准备金率每上升0.5个百分点，可冻结资金约1700亿。而2007年1月之后存款准备金率经9次上调，由9.5%上调至14.5%，累计上调5个百分点，冻结资金约1.7万亿，而依据货币乘数的原理，在理论上央行可以冻结的资金远远超过这个数字。因此能在一定程度上控制商业银行的资金总量，防止信贷资金泛滥，缓解控制流动性过剩问题。

此外在三项货币政策工具中，央行提高存款准备金率的效果更加直接、作用范围广、政策时滞时间短、央行调控的主动性更强。而且存款准备金率具有非常强的告示效应，存款准备金率的一再上调表明了中央的调控态度与调控决心，进而间接影响微观个体的投资预期。

2.调整存款准备金率的效应局限性

首先，金融创新弱化了存款准备金制度作用的力度。存款准备金制度发挥作用的基本原理是中央银行调高或调低存款准备金率。商业银行超额准备金相应减少或增加，从而收缩或扩大信用。这里，存款准备金制度发挥作用的基本前提条件是商业银行的超额准备相对固定，这样才能对中央银行的存款准备金率的调整做出反映。金融创新破坏了这一前提条件，由于金融市场和金融业务的创新，商业银行可以通过创新业务和创新工具轻而易举地通过货币市场调整其超额准备。超额准备弹性的增大，使存款准备金制度的作用力度减弱。

其次，政策的时滞效应影响了存款准备金制度调控的短期效果。从国内经济形势过热，银行资金流动性过强，到央行意识到必须采用一定的措施进行调整，是一种认识时滞；从认识到央行决定采取实际行动，提高存款准备金率，所需要的时间是此项货币政策的内在时滞；而提高了存款准备金以后，到对宏观经济活动发生影响，取得效果，需要更长的时间，即外部时滞。一般情况，央行采取措施以后，不可能马上引起最终目标的变化，需要通过货币政策的传导机制，慢慢影响各个单位的经济行为，从而对政策的最终目标产生影响。另外由于政策的时滞效应又可能带来矫枉过正的副作用。

再者，国际收支顺差冲销了存款准备金的调控效果。流动性过剩问题并不是一个简单的国内问题。在国际国内因素综合作用下，我国仍面临着巨额贸易顺差的压力。而外汇占款会在很大程度上冲销存款准备金率上调的紧缩银根的效果。

因此，鉴于我国目前宏观经济形势的复杂性，以及国内外金融市场形势的整体变化，单纯的依靠存款准备金率的上调难以实现紧缩的货币政策，达到宏观调控的目标，还应辅以多种货币政策，积极推进我国利率及汇率改革，以更好地控制资金的流动性，使宏观经济能够持续健康发展。

参考文献

[1]张鑫，张玲.《存款准备金率调整缘何频繁化》.《商场现代化》，2007，2.

[2]张敬国，王晓红.《近年来存款准备金在货币政策调控中作用的变化》.《经济研究参考》，2006(95).

[3]黄诗城.《存款准备金率调整政策评析》.《发展研究》，2005(5).

[4]王丽.《试析存款准备金制度的政策效果》.《商业经济》，2005(6).

篇3

关键词：货币政策工具；宏观调控；商业银行；影响分析 

中国人民银行决定，从2007年5月19日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率。同时决定，从2007年6月5日起提高人民币存款准备金率。这是央行年内第五次上调存款准备金率、第二次上调人民币存贷款基准利率。近几个月来，央行明显加大了运用货币政策工具进行宏观调控的力度，其背景是什么，对商业银行会产生那些方面的影响?商业银行应如何响应央行的货币政策措施?这是本文所要阐述的问题。

一、关于央行货币政策工具的相关理论

货币政策是指中央银行管理一国货币供给的条件下，为了指导、影响经济活动，保证国家宏观经济目标得以实现，而由国家制定、通过中央银行付诸实施的有关控制货币发行和信贷规模的方针、政策与措施的总称。中央银行为实现货币政策目标，必须通过一系列与中央银行业务相联系的措施和手段来完成，这些措施或手段称为货币政策工具。货币政策工具分为一般性货币政策工具、选择性货币政策工具和其他货币政策工具。一般性货币政策工具是最主要的政策工具，包括存款准备金政策、再贴现政策和公开市场业务。

存款准备金制度作为一般性货币政策工具，对货币的调控和影响是非常大的。法定存款准备金率的提高或降低，将带来商业银行和其他金融机构资产业务规模的变化，从而对货币供给有重大影响。也就是说，中央银行通过调整存款准备金率，可以影响金融机构的信贷扩张能力，从而间接调控货币供应量。一般来说，在其他条件不变时，中央银行提高法定存款准备金率，则金融机构缴存中央银行的法定准备金增加，可供自主运用的资金减少，其放款和投资能力削弱，全社会货币供给随之减少；相反，中央银行降低法定存款准备金率，金融机构向中央银行缴存的法定准备金存款减少，可用资金增加，其放款和投资能力增强，货币供给随之扩张。

存贷款基准利率的调整，也是货币政策考虑的范畴。通过加息，可调控资产价格，令过热的股市和房屋市场降温。自2006年7月5日以来，央行出台了包括加息和提高存款准备金率等在内的多种调控措施。特别是2007年5月18日，央行同时推出三项政策措施，即上调存款准备金率、升息、扩大汇率波幅。政策组合的推出，有利于增强政策的综合效应，加大调控的力度，综合治理经济偏快。上调准备金率旨在降低货币乘数与银行可贷资金规模，抑制货币信贷增速；贷款利率上调以及降低银行存贷利差意在抑制信贷需求和银行的放贷冲动，同时从供给和需求两端为信贷减速；存款利率上调有助于修正过低的实际利率，长期存款利率上调幅度超过短期以及活期存款利率不变有助于减缓存款活期化和储蓄分流的趋势；扩大汇率波幅有助于提高人民币汇率形成机制的市场化程度，增强汇率弹性，为扭转人民币单边升值预期、平衡人民币有效汇率创造条件。

二、当前货币政策工具运用的背景及其对商业银行的影响

    2007年在经济出现局部地区和部分行业过热、通胀上行压力加大的背景下，央行运用多种货币政策工具治理银行体系流动性过剩问题。近期，促使中央银行多次上调法定存款准备率的主要原因是货币信贷增长偏快。中央银行所担心的是，贷款的过快增长会助长经济的低水平扩张，影响经济持续健康发展。提高准备金率的主要目的，就是要加强银行体系流动性管理，引导货币信贷合理增长，防止经济过热，并由此导致通货膨胀。在当前房地产投资偏快、证券市场持续升温、国际资本大量流入的情况下，既凸现了央行加大运用货币政策工具进行宏观调控的必要性，同时也增加了其政策工具运用的难度。

当前央行对存款准备金率、利率等货币政策工具的运用，对资金市场、证券市场及商业银行经营都将产生一定的影响。从对商业银行的影响看：

一是抑制商业银行货币信贷过快增长。根据货币乘数理论，货币供应量为基础货币与货币乘数之积，而法定存款准备金率是决定乘数大小从而决定派生存款倍增能力的重要因素之一。对商业银行而言，存款准备金率的上调意味着信贷扩张能力的削弱。

2007年1季度人民币贷款增加1.42万亿元，同比多增1678亿元。央行通过上调存款准备金率收回流动性，每次调整50个基点，每次收回货币1500亿元，虽然相对于银行十几万亿元的流动性，不能造成实质性的影响。但是如果运用存款准备金率、利率工具进行流动性和资产价格管理，连续调整累积到一定的时候，对经济的调整作用就将逐渐显现出来。成熟的市场经济一般都会出现利率调整的周期性。近5个月来央行对存款准备金率、利率等货币政策工具的运用，就显示出我国已经进入了一个调整的周期。5个月内的第5次准备金率调整，以及两次存贷款利率的调整，除了在银行信贷发放与市场利率基准上将产生实质影响外，更表达了央行在流动性治理上从紧把握的强烈决心，也彻底打消了部分商业银行对央行货币政策严肃性所抱有的侥幸心理。

二是商业银行的资产结构将作出一定程度的调整，并对盈利能力产生一定的影响。从目前我国商业银行的经营方式以及获利能力来看，存贷款利差收入仍然是经营利润的主要来源。存款准备金率上调则意味着增加存放在央行的准备金金额，这将直接导致其可以用于发放贷款的资金减少。由于商业银行具有创造信用的功能，因此，商业银行实际减少的可以用来创造利润的资金将比增加的准备金数额成倍放大。

目前，商业银行法定存款准备金利率1.89%，存款的综合筹资成本大约在2.55%左右，贷款一年期利率6.39%，存贷款与准备金利率的利差分别为0.66%和3.84%。那么在现有存贷款规模上，经过测算：假设调高存款准备金0.5个百分点，冻结商业银行可用资金1500亿元，按此连续调整四次则减少由于发放贷款而获得的利差收入为3.84%*1500*4=230.4亿元。同时，由于商业银行存款的综合筹资成本大于存款准备金利率，商业银行缴存存款准备金还需要倒贴部分利息支出，补贴息差支出达0.66%*1500*4=39.6亿元。因此，据此估算，法定存款准备金利率的调整，将影响商业银行利润达270亿元。

三、商业银行响应央行货币政策应采取的措施

篇4

关键词：货币政策;流动性;金融机构

流动性是金融机构经营发展必须遵循的第一原则，在实际经营管理过程中由于受国内外金融市场众多因素的影响，金融机构流动性具有不确定性，可能会出现流动性风险，金融机构流动性风险出现时影响单个金融机构或者整个金融业的的发展，甚至威胁金融体系的稳定发展。随着金融国际化进程的加速以及我国金融改革的深化，银行业金融机构受外部因素的影响愈加明显，金融机构流动性问题更为凸显。因此提高金融机构流动性管理对维护金融体系稳定和国民经济发展具有重要的意义。货币政策操作工具对金融机构流动性管理具有直接的影响，从提高农村金融机构流动性管理出发，分析当前货币政策的实施和农村金融机构流动性管理现状出发，选择有效的货币政策操作工具来合理调控农村金融机构流动性管理对金融经济的发展具有重要的意义。

一、货币政策视域下农村金融机构流动性管理理论

1.货币政策操作相关理论。农村金融机构货币政策理论主要包括货币政策操作工具、货币政策操作目标以及货币政策操作传导机制等相关理论，货币政策理论的研究和分析是如何更好地发挥货币政策操作职能，稳定农村金融机构的流动性的基础。

1.1货币政策操作工具。货币政策工具是中央银行为达到货币政策目标而采取的手段，《中国人民银行法》规定中国货币政策最终目标为“保持货币币值的稳定，并以此促进经济的增长。”货币政策工具以其调节的重点不同分为一般性工具和选择性工具。一般性货币政策工具包括公开市场业务操作、存款准备金和率、再贴现。央行通过调节整个金融机构的准备金与货币乘数来影响货币总供给量，从而改变金融机构的流动性。选择性货币政策工具包括贷款规模控制、特种存款、窗口指导等。本文从调控农村金融机构流动性管理出发，侧重于对一般性货币政策工具的研究。第一、法定存款准备金率。法定存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要在中央银行的存款，存款准备金率是指中央银行要求的存款准备金占金融机构存款总额的比例。中央银行一般通过改变货币乘数来调整金融机构信用创造水平，或者通过调整金融机构在中央银行的超额准备金来收缩或扩张金融机构的信用和流动性。第二、公开市场业务。公开市场业务是中央银行通过买进或卖出有价证券，吞吐基础货币，以此调节货币供应量进行流动性管理。公开市场业务是能够直接调控银行储备变化的主动性工具。中央银行通过长期性和临时性的储备来调节金融机构准备金，来影响货币的供给量以及利率水平，从而实现货币政策目标。第三、再贴现政策。再贴现政策，是中央银行通过制订或调整再贴现利率来干预和影响市场利率及货币市场的供应和需求，从而调节市场货币供应量的一种金融政策。主要通过调节再贴现率与规定再贴现票据影响金融机构再贴现额与超额准备金，央行发挥最后贷款人的职能来调节银行体系的储备供给来控制金融机构信用总量。

1.2货币政策操作目标。货币政策操作目标是指中央银行制定和实施某项货币政策所要达到的特定的经济目标，货币政策的目标一般定义为实现稳定物价、充分就业、经济增长、国际收支平衡、保持金融稳定。由于其目标之间具有矛盾复杂的关系，我国货币政策目标的选择在实际中有两种主张，一种是单一目标，以稳定币值作为基本目标；另一种是双重目标，就是稳定货币和发展经济兼顾。而在实际经济调控中，无论是单一目标、双重目标都不能脱离当时的经济社会环境以及当时所面临的最突出的基本矛盾。

1.3货币政策操作传导机制理论。货币政策传导机制是中央银行运用货币政策工具影响中介指标，进而最终实现既定政策目标的传导途径与作用机理。货币政策传导机制理论最早凯恩斯派的利率渠道传导理论，随着研究的深入和理论的演进，货币政策信贷传导机制和货币政策汇率传导渠道理论作用凸显。货币政策传导途径一般为：从中央银行到商业银行等金融机构和金融市场，从商业银行等金融机构和金融市场到企业、居民等非金融部门的各类经济行为主体，从非金融部门经济行为主体到社会各经济变量，包括总支出量、物价、就业等三个基本环节。

2.农村金融机构流动性管理理论。金融机构流动性理论主要包括资产流动性管理理论、负债流动性管理理论和资产负债综合管理流动性理论，这三种理论相互补充，促进了金融机构业务的不断发展。资产管理理论在20世纪三十年代美国金融危机爆发时资产管理从商业贷款理论转换为资产管理理论。20世纪六七十年代，由于利率管制导致资产收益下降，金融机构面临了较大的流动性压力，为了缓解压力金融机构开始主动负债，负债理论开始指导金融机构进行流动性管理。20世纪七十年代后期，浮动汇率制度使得金融自由化不断推进促使利率市场化，利率频繁的波动导致银行负债面临了巨大的不稳定性，金融机构为了适应新的变化对流动性指导理论进行更新，形成了资产负债综合管理理论。

二、货币政策操作对农村金融结构流动性的影响

1.通过对法定存款准备金影响农村金融机构流动性。法定存款准备金率主要是通过影响法定准备的储备量来影响银行超额准备金对农村金融机构流动性进行调控。当人民银行提高法定准备金率时金融机构在央行存放法定准备金数量增大，农村金融机构可以支配的资金减少，流动性减弱，作用机理为：法定存款准备金率上调金融机构存放央行资金增加金融机构可自由支配的资金减少流动性下降。当央行降低法定准备金率，减少法定准备金数量，则农村金融机构可支配货币资金增加，流动性增强，作用机理是：法定存款准备金率下调存放央行准备金减少农村金融机构可支配资金增加货币创造能力增强、流动性增强。公开市场业务主要是指央行进行央行票据的发行或购买来调节金融市场货币流通量。人民银行向金融机构进行公开市场购买，开展逆回购、到期收回央行票据，银行超额准备金增加，达到回笼银行体系的货币资金的目标，降低农村金融机构的流动性。反之，央行发行央行票据、卖出政府债券，从而减少银行超额准备金，进而释放金融机构的流动性。再贴现是通过调节再贴现率作用于超额准备金来影响农村金融机构的流动性。央行下调再贴现率，金融机构向向央行再贴现贷款增加，使得超额准备金增加扩充了金融体系的流动性。作用机理是：央行下调再贴现率金融进行再贴现收到再贴现贷款，超额准备金增加可支配资金增加流动性增强。反之，央行上调再贴现率，金融机构流动性则会减弱。

2.通过利率渠道影响农村金融机构流动性。法定准备金率通过利率影响农村金融机构流动性是以微观市场主体传递信号，由货币市场过渡到资本市场，最终影响金融机构的资金获取成本。作用机理是：法定存款准备金率上调央行发出紧缩信号市场主体预期货币供给将减少货币市场、市场利率上升金融机构获取资金成本增加流动性降低。当法定存款准备金率下调时，就会产生相反的效果，金融机构的流动性增强。公开市场业务操作主要指央行通过影响利率和改变超额准备金两方面来影响农村金融机构的流动性。央行直接影响市场利率来调节金融机构流动性，作用机理是：一方面央行直接调整公开市场业务的债券回购利率，引导银行间拆借利率市场的变动基准利率得到调整市场利率变动；另一方面通过改变银行超额准备金来影响资金市场的供求状况，间接影响市场利率，进而对银行的资金成本产生影响，最终影响农村金融机构的流动性水平。作用机理是：央行进行逆回购货币市场资金供给增加货币市场利率下降商行货币资金成本降低贷款利率下降流动性上升。再贴现率政策是中央行调节再贴现率来影响利率水平，再贴现率有效应用必须有以下几个条件：央行能随时按规定利率自由提供贷款，调节农村金融机构的放款规模；农村金融机构在央行进行再贴现贷款；市场利率高于再贴现率的利差能弥补承担的风险及农村金融机构放款管理费用。再贴现率通过市场利率调节金融机构流动性的过程为：央行上调再贴现率金融机构获得再贴现贷款的成本增加金融机构再贴现意愿降低货币市场资金供给下降市场利率上升金融机构资金获取成本提高可用资金减少，流动性减弱。反之，若央行下调再贴现率，则流动性会增强。3.通过信贷结构影响农村金融结构流动性。央行对金融机构信贷供给的控制能力决定了货币政策信贷传导渠道的有效性，控制能力强弱取决于金融机构存款来源与其他资金来源的替代程度。目前，我国金融市场发展比较缓慢，尤其是资本市场发展不完善。因为金融监管较为严格使得存款来源与其他资金来源的替代能力较弱，因此农村金融机构资金运用主要以贷款为主，所以央行对农村金融机构信贷供给的控制能力较强。目前货币政策在我国是有效的，信贷传导渠道可以有效发挥其作用，使得货币政策工具能有效地对信贷供给产生影响。当央行上调法定准备金率，超额准备金下降，使得金融机构流动性供给下降。其作用机理是：央行上调法定准备金超额准备金下降金融机构信贷供给能力降低流动性供给下降。如果金融机构的超额准备金比较充足时法定准备金率的上调可能难以引起金融机构信贷规模缩减，从而对金融机构信贷供给产生的影响不明显。由于公开市场业务操作中灵活性与弹性较高，央行可运用其对信贷供给进行局部的微调。央行主要是通过影响金融机构的超额准备从而影响信贷供给，工作机理是央行进行公开市场操作农村金融机构超额准备金产生变化引起信贷供给量变动使得流动性供给产生变动。再贴现率政策中，央行通过调整再贴现率影响金融机构向央行的借款成本，进而对金融机构的信贷政策产生影响，一般来说，由于农村金融机构经营性质和特点决定再贴现率操作对农村金融机构的影响非常不明显。

三、完善货币政策操作促进我国农村金融机构流动性管理的对策建议

为了使得农村金融机构在经济金融快速发展中能提高流动性管理，稳定健康的经营，本文通过对货币政策操作理论和金融机构流动性管理理论的分析，以及货币政策是如何来影响农村金融机构的流动性进行了分析论证，提出了完善货币政策操作促进农村金融机构流动性管理的对策建议。

1.完善货币政策操作工具和手段。货币政策操作工具对农村金融机构的流动性具有重要的影响，在优化农村金融机构流动性管理中，改进与完善货币政策操作工具和手段，使之更具有灵活性与可操作性、更加多样化与规范化具有重要的意义。法定准备金率是当前我国较为常用的货币政策工具之一，对农村金融机构的信贷调控方面具有重要的影响。法定存款准备金率因其效果强烈，影响明显成为央行进行金融机构流动性管理的首选工具。此外，我国金融机构资金主要来源是大量的存款，存款准备金率调控的存款涵盖了金融机构大部分存款，使得该工具操作容易，但是由于当前许多国家货币政策目标由数量型向价格型过渡，加之该工具本身具有一定的缺陷与不足，当今央行在该工具的使用上非常慎重，尽量避免频繁使用。

2.完善货币操作目标体系。目前，我国货币政策操作主要以基础货币为操作目标，因为当前我国货币市场结构单一，利率市场化改革没有完全实现，银行体系资产结构非常单一，贷款占资产总量较大，因此央行只能选择基础货币作为操作目标来实现调整金融机构流动性的目标。基于我国利率市场化不断深入，货币市场特别是金融机构间拆借市场的不断发展，利率风险控制手段改进，我国货币政策目标体系应由数量型向价格型转变，实行以基础货币与货币供应量为主要操作目标和中间变量，同时将货币市场短期利率与债券市场长期利率作为辅助操作目标与中间变量纳入我国目标体系，以丰富我国货币操作目标体系。

3.促进金融市场的发展和完善。促进金融市场的完善和发展为农村金融机构更好的发展提供宏观环境上的支持，在推进存款准备金率、公开市场业务操作等货币操作目标转型过程中，完备的金融市场是有必要的。根据交易期限的长短金融市场可分为货币市场和资本市场，货币市场是融通短期资金的市场，主要包括同业拆借市场、回购协议市场、商业票据市场、银行承兑汇票市场、短期政府债券市场、大面额可转让存单市场。在货币市场建设中，首先丰富货币市场投资工具，大力推广货币市场基金，以满足市场主体多投资需求。大力发展票据市场，使得货币市场拥有丰富的替代性金融工具，增强货币办操作工具的实用性。其次，扩大货币市场交易主体，实现交易主体的多元化与开放性。最后，加快货币市场制度、组织体系、清算体系的建设与完善，构建市场利率体系，消除利率倒挂和利率失真现象。

4.优化存贷比率。存贷款比率是衡量银行业金融机构流动性风险的主要指标之一，适当的存贷比率是农村金融机构实现流动性、盈利性、安全性的重要保证。金融机构的安全性是由流动性和盈利性共同决定的，在金融机构资产和加权风险资产资本充足率达到了规定比例的约束条件下存贷款比率低于最优值的情况下，适当提高贷款利率，能够有效地补偿不良贷款风险并将道德风险控制在一定范围之内，同时可以有效削减超额存款准备金数量，更大程度地减少金融机构闲置资金的机会成本，因此优化存贷比率既可以保持农村金融机构合理的流动性又可以实现盈利性。目前，受国内外金融经济变化的影响，金融机构的发展随时面临风险和挑战，合理控制农村金融机构流动性管理，提高货币政策的调控能力，是农村金融机构更好的发展的基础和前提。本文从货币政策操作理论以及农村金融机构流动相理论着手，分析了货币政策错做工具如何影响农村金融机构流动性，从而提出了完善货币政策操作促进我国农村金融机构流动性管理的对策建议,为高农村金融机构流动性管理水平，实现农村机构盈利性和安全性目标奠定了基础。

作者:王延妮 单位:陕西吴起农村合作银行

参考文献：

[1]李玉婷.中国商业银行流动性管理现状与对策[J].经济研究导刊，2001.

[2]岳意定，徒蓓君.从紧货币政策下商业银行流动性管理研究[J].时代金融，2010.

[3]张军，卢山.发展战略视角下的中小商业银行组织架构分析[J].银行分析，2008.

[4]姚星垣，周建松.宏观调控、金融创新与流动性管理[J].金融教育研究，2011.

[5]陈涛.运用稳健的货币政策加强流动性管理[J].中国金融家，2011.

[6]王勇.从紧货币政策下的商业银行流动性管理[J].证劵时报，2008.

篇5

关键词：准货币；劣性M2/GDP；货币流通速度；货币化过程

中图分类号：F83文献标识码：A文章编号：1672-3198（2008）06-0182-02

1 引言

经济货币化，指国民经济中全部商品和劳务的交换以及包括投入和分配在内的整个生产过程通过货币进行的比重和这个比重变化的趋势。目前国际通用麦金农1973年提出的M2/GDP指标。

2 从货币层面考虑M2/GDP高比率的原因

2.1 从M2/GDP内部结构进行分析

我们首先从相关性高的货币内部层次进行研究，基于M2/GDP自身构成作最简单的初步分析。对于M2/GDP比率过高，总结原因就是M2的年增长量相对高于GDP年增长量，那么一是M2增长过快；二是GDP增长不够。

我国将货币供应量按流动性大小划分为M0、M1、M2三个层次，M0是与消费最密切相关的货币，M1反映居民和企业资金变动情况，M2的流动性是最弱的，但能反映社会总需求的变化和预期通货膨胀的状况，所以大多数国家包括我国都将M2作为反映货币供应量的重要指标。表1根据我国近二十年来的M0、M1、M2、GDP的变化值对货币化比率进行了分析。

资料来源：M0(1993-2006)、M1(1997-2006)、M2（1997-2006）、GDP（1986-2006）国家统计局年度公报调整数据；其它来源于《中国金融年鉴》相关各期。

根据表1，我们对M0/GDP、M1/GDP、M2/GDP作出折线图以更好的比较货币供应量内部各结构在货币化进程中所占份额。

图1M0、M1、M2占GDP比率折线图

由图1可以看到以下几点变化趋势：

第一， M0/GDP比重变动量很小，维持在0-0.2之间，1993年达到最高点0.1869，2000年开始曲线变化比较平稳并在最近四年内有平滑下降趋势；

第二，M1/GDP波动明显大于M0/GDP，但也处于0.2-0.8区间内，没有超过1；

第三，M2/GDP波动水平远超过M0/GDP和M1/GDP的变化率，但从2004年开始有所下降。

2.2 分析结论

2.2.1 通过进一步分析可以得到几个重要结论

（1）从图上可看出三条曲线的波动性从下到上逐渐增大，但其变化趋势仍存在很大相关性。说明我国的货币化比率虽然呈畸高发展，但是并不是完全不可取，M2对于GDP的衡量仍是有效的，只是效率比较低下。

（2）M1/GDP曲线和M0/GDP曲线的变化方向基本一致，而M2/GDP虽在整体趋势上和前两条曲线基本一致，但仍存在差异性，说明了我国货币化过程中仍存在不合理性。

（3）将M2/GDP分为三个阶段研究。第一阶段（1986-1993），三条曲线趋势是完全一致的，同时三者的纵向差比较均衡， ②基本接近1：1，没有明显差距；第二阶段（1994-2003），X2的虽然有所增加，但变化并不明显，而X1则快速扩大，在M2/GDP比率达到2003年的最高点时，X1/X2接近2，比第一阶段翻了一番，可以基本认为是X1的扩张导致了M2/GDP比率处于1-2的过高区域。该期间还可以分为两个小的时间区域，其中1994-1996年间的M2/GDP趋势和M1/GDP、M0/GDP明显相反，应该就该时间段的特定经济环境进行分析。第三阶段（2004年-2006），这一阶段中M2/GDP和M1/GDP曲线走势十分相似，X1虽然有所下降，但并没有明显下降趋势，这说明目前研究M2/GDP的畸高水平仍应该放在X1方面，也就是主要讨论为什么准货币增长量无法和经济发展同步进行的问题，而以存款类和短期信用工具为主的准货币，其稳定性要大大超过M0和M1，稳定性的货币供应量使货币政策更加难以实施。

2.2.2 从货币流通速度和数量方程式分析

（1）基于传统的货币数量论的分析。

高货币化研究的基础是传统的货币数量论，也就是M×V=P×Y， ③由于PY为名义GDP。所以货币流通速度V就是我们要研究的GDP/M2。由于M2/GDP一直处于畸高水平，相当于V一直呈现下降趋势。然而稳定的货币流通速度是政府制定货币政策的重要环节。由于V需要稳定，所以当改变货币量时就会引起名义GDP的同比例变动。其中Y主要由劳动、资本、人力资源、自然资源、知识技能等所决定的，由于货币中性，M并不影响Y，改变M会直接作用在P上，并呈现正比例变化。

那么，这意味着我国现状不适用于货币数量方程式吗？并非如此。主要有以下几点原因：

第一，虽然我国货币化比率很高，但我国货币化过程并没有完全实现，仍存在大量未货币化的实体经济。但在M2/GDP比率的高速增长中，也有一部分是我国货币化进程的实际需要，而且这部分良性增长将会继续进行，直到我国完成货币化过程。

第二，我国前几年经济、政治、文化体系的整体不完善，造成了M2/GDP比率的虚高，随着我国资本市场、法律制度、国民素质等各方面的逐渐成熟，高货币化正逐渐向正常方向发展，准货币的流通性逐渐增强，大量僵化的准货币能够参与到GDP的发展中，所以呈现出M2/GDP比率的明显下降。这种下降应该属于以前的迷失货币/GDP的比例，而在M2/GDP呈下降趋势中还存在着适应于经济发展的货币化进程。

第三，由于这种下降趋势能更好衡量我国货币化过程，属于良性趋势，但是过多的货币积累难以在短期内完全被GDP消化，伴随着货币化过程的继续，我国的货币化比率仍处于过高层面。

（2）分析结论。

根据以上的分析，我们采用平移数据的方法，通过图2对中美货币化路径进行了简单对比。④

图2 中、美货币化路径简易对比

我们从图2可以得出以下几个结论：

（1）将良性M2/GDP指标等同于符合“货币化路径”假说的衡量标准，其发展趋势和西方发达国家相同，并且符合货币供应量与价格指数的相关关系。良性M2/GDP持续增加并且没有达到拐点，意味着我国货币化路径没有完成，该指标增长仍在继续。我国在2003年之后出现通货膨胀应该与良性M2/GDP指标成正比例关系，而之前的通货紧缩阶段，是劣性M2/GDP比率掩盖了良性M2/GDP比率下降的合理形式，造成表面上M2/GDP比率快速增长的原因。

（2）中国M2/GDP与中国良性M2/GDP两条曲线之间的高差为劣性M2/GDP指标，是导致M2/GDP虚高的罪魁祸首。要使M2/GDP指标能正确衡量货币化过程，就需要将劣性M2/GDP比率降为0点，直到和良性M2/GDP曲线重合。

（3）2004年后M2/GDP比率下降说明我国经济状况逐渐改善，劣性M2/GDP比重减少。但并不能说明2004年就是“拐点”，因为衡量拐点的指标应该是良性M2/GDP指标，这只能说明劣性M2/GDP处于下降趋势中。这也是为什么2006年M2/GDP较之前又有所反弹的原因。

2.2.3 从央行的货币政策方面分析

如果要保持稳定的经济增长，央行就会在货币流通速度下降的情况下增加货币供应量，这就会导致V下降M2增加GDP增长不能适应M2扩张V继续下降M2继续增加，最终形成恶性循环。我们要解释的是央行货币供给如何造成大量僵化货币。

（1）不适当的货币政策工具。

央行为实现GDP稳定增长的货币政策目标，会通过一般性货币政策工具，选择性货币政策工具和其他货币政策工具作为手段，而包括再贴现，存款准备金和公开市场业务的一般性货币工具是最主要的手段，但这三种政策都有其无法避免的局限性：再贴现政策缺乏主动性，商行绕过央行从其它渠道融资就会弱化政策效应；存款准备金政策容易造成银行资金周转不灵，扩大存贷差的口径，形成更多僵化货币；公开市场业务政策则需要具有完善的金融市场和较强的市场控制力等条件。综合考虑，由于金融体系的不完善和政策工具有效性的弱化，货币政策的传导途径不能有效开展，央行介入反而造成僵化货币的积累，导致高货币化现象难以控制。

（2）货币政策的时滞性。

央行存在数据收集经济状况评估货币政策目标制定货币政策工具选择货币政策实施货币政策作用的一系列时滞，可能造成货币供给量的增加无法适应经济实际需求，形成前一阶段货币供给尚未消化，后一阶段货币量继续增加的不利方向，扩大了劣性M2/GDP的比重，导致政策目标和结果的冲突甚至完全逆向，造成更恶劣的影响。

（3）基础货币乘数。

由于货币政策工具的有效性不足，加上时滞效应的存在，我国对于货币政策中间目标难以把握，尤其是不能主动控制基础货币。在八十年代和九十年代初期两次货币供应量高速增长，带有明显的倒逼机制作用。虽然随着商业银行体制的完善，地方政府影响势力减少，倒逼现象趋于弱化，但新形势下又有新问题，外汇占款和再贷款的急速扩大，增加了基础货币的投放，通过乘数效应扩大M2供给，使央行处于被动地位。

（4）从近几年现状看货币政策作用。

实际上央行近年来已经采取了一系列措施回收大量流动性。从2003年起央行连续调高存款准备金率，2006年就5次上调，2007年更是历史性的上调10次存款准备金率，连续6次加息；央行还积极发行定向票据，对连续增加的外汇占款进行冲销。但是持续的双顺差使人民币承受着巨大的升值压力，央行为了维持汇率稳定， 不得不释放大量基础货币；同时流动性过量又产生通货膨胀等一系列的负面影响。央行一次上调存款准备金率所冻结的资金远少于外汇占款增量，在发行票据回笼资金的同时又面临大量短期到期资金的赎回压力， 对于流动性的紧缩效果很弱， 加上连续高额外汇顺差一起， 大大增加了央行公开市场操作对冲外汇占款和到期央行票据、正回购的压力。

3 政策建议

为了在国民经济稳定增长前提下实现货币化进程的良性发展，应针对性地进行改革：第一，要建立现代的企业和商业银行制度，进一步完善商行盈利和风险防范能力，积极推进非国有化企业的信贷业务，同时加快金融创新力度，使银行资金得到更好的利用，形成市场型的银企关系，从根本上改变信用制度建设；第二，从汇率机制入手，适当减少外汇储备增速，同时建立外汇监督体系，防范投机性外汇流入；第三，应大力发展资本市场，完善股票和债券市场，引导资金的合理配置以分散居民存款，同时要注意防范风险，使居民预期从投机性转为投资性；第四，建立完善的社会保障制度缩小收入分配差异，大力拓展消费信贷业务，使公众对经济形成稳定预期，增加现时消费；第五，综合运用多种货币政策工具， 合理调控货币信贷总量，抑制流动过剩。

参考文献

［1］张杰.中国高货币化之谜［J］.经济研究，2006，(6).

［2］.中国M2/GDP比率问题研究述评［J］.管理世界，2007，(1).

［3］李健.中国货币运行的变化及其影响分析［J］.财贸经济，2007，(1).

［4］曾康霖.流动性研究的新视角［J］.财贸经济，2007，(1).

［5］弗里德曼、安娜•舒瓦茨.美国和英国的货币趋势［M］.北京：中国金融出版社，1991.

篇6

内容摘要：央行实施货币政策的目的就是为了对经济市场发挥作用，通过货币政策工具的运用实现一定的调控目标，这就现实地提出了货币政策有效性的问题。而为了研究货币政策传递和效用的效果，需要用科学的检验方法。纵观世界各国现行的货币政策有效性检测模型，并结合中国的现实情况，DSGE模型具有较强的现实可能性，能十分准确的反应货币政策变动对产品市场、要素市场中人们行为的影响。DSGE模型的建立，可以使得中国人民银行对货币政策工具的运用有了一个可以进行现实估测的目标，这将在很大程度上促进货币政策的作用的准确性和力度。

关键词：货币政策 DSGE模型 有效性

货币政策的概念及分类

货币政策（Monetary Policy）是通过一个国家的中央银行通过对国家的货币供给、信贷以及银行体制的管理来实施的。一个国家拥有多种不同的政策工具可以用来实现其预设的宏观经济的目标。承认货币政策的作用是有一定前提的，即货币是非中性的，货币被认为是影响总需求和总供给的重要推动因素。

货币政策工具是指一国的中央银行为了调控货币政策各种中介目标，从而采取的多种政策手段。货币政策的实行，牵涉到经济的各个方面。通行的货币政策工具主要包括“公开市场业务”、“存款准备金”、“再贷款利率或再贴现利率”等。货币政策工具是典型的政府干预，也必然会对经济的正常运行造成重大影响。所以，各国中央银行在考虑使用货币政策工具的时候，总是会充分的考虑该国的经济发展现状，而使用不同的货币政策工具。按照货币政策工具的有力程度，可以将其划分为以下几种类别：

（一）常规性的货币政策工具

常规性的货币政策工具是指被各国中央银行所广泛采用的、一般会对一个国家内的整个金融系统运行产生全面性或者一般性影响的政策手段，是最重要的货币政策工具。常规性的货币政策工具包括：一是存款准备金制度；二是再贴现政策；三是公开市场业务。这三大货币政策工具被称为中央银行干预经济运行的 “三大法宝”。

（二）选择性的货币政策工具

选择性的货币政策工具是指中央银行在某些特殊种类的信贷或一些较为特殊的经济领域所采取的措施，往往会以某些个别的商业银行的资产配置处理与负债业务或者整个商业银行的资产业务与负债业务为对象，侧重于对商业银行业务活动的内在价值取向方面进行较为严格的控制。作为一种必要的补充，选择性货币政策工具有多种：消费者的信用控制；不动产的信用控制；证券市场的信用控制；特种存款；优惠利率.

（三）补充性的货币政策工具

除了前面所说的常规性货币政策工具和选择性的货币政策工具之外，各国中央银行时常还会运用一些补充性质的货币政策工具，其中最为有力的就是对信用进行较为紧密的控制，包括直接控制和间接控制两类。这包括：第一，信用的直接控制工具，这主要是指各国商业银行根据国家最高权力机关的授权或者法律的规定直接对金融业务进行控制，包括信用的直接分配、直接的业务干预、设定流动性比率、利率的限制、进行特种贷款；第二，信用的间接控制工具，这是指央行作为金融体系中的老大，积极开展与商业银行等金融机构进行磋商和宣传等，密切的指导这些机构的信用活动，以控制其信用，其具体方式包括直接的窗口指导和道义劝告等。

DSGE模型与开放经济条件下的货币政策效用检测

纵观世界各种中央银行的货币政策有效性检测模型，比较成熟的模型主要包括：ECB使用的SW模型（2003）以及NAWM模型（2006）、IMF使用的GEM模型（2004）、芬兰使用的AINO模型（2004）、日本使用的JEM模型（2004）、美国联邦储备中心的MAQS模型（2005）以及多国家SIGMA棋型（2005）、英国的BEQM模型（2005）、瑞典的SR-DSGE模型（2005）、娜威的NEMO模型（2005）、新西兰的RBNZ-DSGE模型（2005）、比利时的NONA桃模型（2005）、捷克的FPAS-QPM模型（2005）和加拿大的TOTEM模型（2006）等。已经开始开发并准备在将来投入使用的包括：智利的MAS模型（2005）、阿根廷的ARGEM模型（2005）、巴西的OE-GEM模型（2006）和印度尼西亚的GEMBI模型（2006）等。其中，印度尼西亚的模型是在仿照加拿大中央银行的情形中开发的。我国DSGE模型的系统开发以及其在货币政策分析当中的应用上，对其显示结果是否能真实描述均衡形态并不确定，需要做进一步研讨。

在对动态调整机制的研究上，我国已有可以使用的模型，也有相关的阐述，但是因为其性质决定了它根本上是无法根据统计数据的检验而取到的，且处理方法也比较随便，因而就不能准确真正反映经济主体进行行为决策时的深刻含义。货币政策的变动首先反应在资本市场上，导致货币和信贷市场收益率发生变化，从而对产品市场中的行为主体产生影响。货币政策对产品市场以及资本市场行为者的影响有以下几点：

第一，劳动力和资本需求的升降将会引起薪酬和投资量的变化。第二，生产商会根据形势进行必要的资本调整，而这需要一部分成本，会引起资本变化。提高资本利用率对于资本市场来说是最为重要的，这会直接影响到收益的多少；第三，资产价格的调整也会引其资本收益率的变化。第四，国家金融政策的改变会对企业的财务结构造成影响。同时商业银行会根据政策情况作出相应的信贷和投资调整，这会对整个经济市场产生非常大的影响，最终可能引起总需求的改变。“薪酬和资本收益率的增加会减少会引起生产成本的增减，而成本的增减最直接的就是会引起产品价格的改变，价格改变直接关系到通胀率的高低；另外，生产成本还会对总供给产生一定的作用，供需的变化会间接影响通胀率的高低。基准利率的调整则会引起汇率的变化，进出口产品的价格也会随之升高或者降低，而价格的调整又会引起进出口产品供需的变化，产品产出又会因需求不同而发生改变，不论是直接还是间接都会引起通胀率的变化。”

货币政策对进出口市场的影响会使进出口总量发生改变，进而引起国外净资产收益率的变化，这种间接地调控使其的规模保持在一个合理的范围。每当一国的中央银行调整基准利率的时候，都将会对人们的通胀率预期造成影响，这也必然会对实际的通胀率造成影响。然而，DSGE模型设计的却是在较为理想的情况下的考察方式，虽然融入了较多动态因素。但是依然需要根据各国的具体情况进行必要的修正之后，才能得以适用。所以，对DSGE模型求解和参数很有必要进行校准和重新估算。

对于非线性模型来说，校准和评估并不容易，可以通过下面这几步对DSGE模型进行校正。首先要明白对参数的校准必须在模型稳定状态下进行，所以稳定状态的确定是关键的第一步。第二步是在前一步的基础上做出模型的动态方程，这个需要在已确定的模型状态下做对数线性化处理。第三步是模型求解，确定相关的参数。对于DSGE模型，可以先将所有的世纪变量去掉变化趋势，然后将所有的价格水平换算成以总需求Pt为基准时候的相对价格，将实际变量趋势通过总需ZPt的变化趋势来表示。这时候就得到了去掉趋势后的模型方程：

Et{f（yt+1 ，yt ，yt-1，ut，θ）}=0

该方程式中，Et是公众预期，yt是内生变量，ut是外部变量，θ是参数常量。这样以来，DSGE模型的稳定状态就可以通过求解下列方程而得出结论：

f（ut+1 ，ut ，ut-1，0，θ）=0

其中，yu是yt的稳定值。当然，这一确定的稳定状态还必须考虑劳动力趋势增长率和生产力趋势增长率。模型中的外部变量主要包括GDP、消费、投资、工资水平、M2、同业拆借利率、存贷款利率、国债收益率等。本文采取了如表1所示的十余种变量参与上述公式的校准。

将这些变量的参数值都纳入到上述模型的考虑之中，就可以得出我国中央银行货币政策在经济运行领域的具体效用如何了。明确了DSGE模型的构成之后，下面进入模拟运算阶段。首先，让模型处于稳定状态的水平，得出了产品市场、劳动市场和货币市场中的情况变动。然后，加入外部变量―货币政策的变化，再通过电脑进行随机变量演算，最终可以得到货币政策的变动对经济所产生的重大影响。假设银行准备金率下降1%，可以得到以下结果：经过电脑随机模拟发现，与存款准备金率的变动一样，再贴现率的降低也会造成类似如图1所示的效果。当然，升高存款准备金率、再贴现率等则恰好会出现相反的效果。

从图1中，还可以发现货币政策对物价指数的变动具有较大影响，无论是长期还是短期。但是，货币政策在长期来看，对宏观经济的产出并无较大影响，是符合弗里德曼所谓的货币短期非中性、长期中性的研究结论的。

结论

目前，我国金融市场尚欠发达，货币政策工具完全发挥其效能的条件暂时还不完全具备，恣意的运用货币政策工具极有可能对经济的发展造成重大危害。所以应适当克制使用货币政策的冲动，在必要的时候可以先考虑使用产业政策等作为替代措施。我国货币政策的研究至今尚未达成较为广泛的共识，从现实层面看，我国的货币政策在很大程度上发挥了自己的作用，有效性较强，但是仍然具有较大的改良空间。

我国货币政策的未来发展方向是：首先，加强作为中央银行的中国人民银行的独立性，使中国人民银行能够更为主动的制定适合国家经济发展的货币政策，避免货币政策受到短期的行政目标和政策的影响；第二，更加注重市场的作用，在汇率制度等方面做出必要调整，在适当的时候，可以采取浮动汇率制，以更好的反应人民币的需求状况，力求在日常的经济活动当中化解可能存在的经济风险，对于货币政策工具的动用要更加审慎和克制；第三，更要加强货币政策传导机制作用的发挥，逐步完善和健全运行机制，尤其是加强大企业的改革，将一些大国企纳入到平等调整轨道中来，加强市场的作用，扩大金融机构的自主决定权，从而使得当今难以受到货币政策变动影响的大企业和中小企业都能够被纳入到经济体制之内，从而使得货币政策的变动能够较大的影响这些企业的融资甚至经营。

参考文献：

1.奚君羊，贺云松.中国货币政策的福利损失及中介目标的选择―基于新凯恩斯DSGE模型的分析[J].财经研究，2010（2）

2.万解秋.货币政策的传导和有效性研究.复旦大学出版社，2011

3.巴曙松.中国货币政策有效性研究.中国人民大学出版社，2003

篇7

关键词：中央银行；货币政策；结构效应

文章编号：1003－4625(2011)04－0111－05

中图分类号：F820.2

文献标识码：A

一、货币政策结构性的一般理论

(一)货币政策效应的结构性

从传统宏观经济理论和货币政策的最终作用来看，货币政策的确是一个彻彻底底的总量经济政策。但是，由于货币政策作用的现实经济微观主体的异质性以及货币政策工具本身存在的结构性，货币政策无论是从实施还是产生的效应，或多或少都会呈现出一定的结构性。

这种结构性的存在，将随着经济微观主体异质性的大小，以及结构性货币政策工具运用的程度，而对经济微观主体乃至整个宏观经济产生积极或者负面的影响。深入研究和正确发挥货币政策的结构性，有利于发挥和运用好货币政策对经济社会的调控作用。

货币政策效应的结构性是指，由于各货币层次与宏观经济变量关系的差异，不同经济主体对货币政策的预期和敏感程度，以及不同地区经济发展水平差异等等各方面，货币政策会产生明显的结构效应。

根据货币政策结构效应的特点和影响力，主要表现为货币政策的区域结构效应、产业结构效应和消费结构效应等。

货币政策的区域结构效应是指由于区域经济发展水平的差异，由中央银行实施统一的货币政策将导致各区域间在经济增长、就业以及物价水平等宏观经济指标上体现出不同的政策效果。

于则(2006)、刘飞(2007)等认为，在通常情况下，由于一个大国内部在自然环境和历史背景方面存在巨大的差异，必然存在区域性的差别，因而经济不完全同质，这种经济的异质性将使单一的货币政策在各地区之间产生较大的差异。

货币政策的产业结构效应是指由于不同产业的发展阶段、规模报酬因子、技术水平、市场结构、产品的需求因素、资金密集度等不同，货币政策的变化对不同产业影响的差异及对产业间产值差距的影响也不同。

一般来说有三个途径：

一是利率渠道。

资本密集型的产业和产品(尤其是耐用消费品)对利率变化的敏感度高，因而受紧缩性货币政策的影响较大。

二是信贷渠道。

不同的行业由于发展程度和资金需求特征不同，获得银行信贷资金的能力也不一样，如钢铁、电力、汽车等重资产行业，一般企业规模较大，市场相对稳定，财务指标比较健全。可供抵质押的资产比较多，符合银行授信评估的要求，容易获得银行信贷资金，受货币政策冲击的影响较小。

三是汇率渠道。

以出口导向为主的产业部门往往比以国内市场为主的产业受到货币政策的冲击大。如2008年国际金融危机对我国产业的冲击，最明显的就是出口为主的纺织、电子等行业，而建筑、房地产等行业反而获得较大的发展。

货币政策的消费结构效应是指，由于消费主体在资产结构差异、获得消费信用能力、收入水平以及消费支出来源等不同，货币政策的调整会对消费者的行为发生直接或间接的影响，从而导致不同消费主体的消费行为产生不同的变化。

(二)货币政策工具的结构性

货币政策工具一般可以分为一般性货币政策工具，主要包括公开市场业务、再贴现政策和法定存款准备金政策，还有对特殊经济领域发生作用的选择性货币政策工具，如消费信贷控制、道义劝告等。

一般而言，一般性货币政策工具属于货币总量调节的工具，对整个宏观经济产生影响，但如果采取不同的操作方式，往往也会体现出一定的结构性。而选择性货币政策工具就具有明显的结构性。

1　一般性货币政策工具的结构性

(1)再贴现政策的结构性。

在三大传统货币政策工具中，再贴现工具的结构性最为明显，中央银行通过再贴现政策不仅能够影响货币供给总量的增减，而且还可以调整信贷结构，达到经济结构调控的功能。

其途径有两种：

一是中央银行可以规定再贴现票据的种类，决定何种票据具有再贴现资格，从而影响商业银行的资金投向。

二是对再贴现的票据实行差别再贴现率。如中央银行对再贴现票据按国家政策进行分组，对各组票据制订不同的再贴现率，从而影响各种再贴现票据的再贴现数量，使货币供给结构与中央银行的政策意图相符合。

(2)法定存款准备金政策的结构性。

近年来，由于货币供应量的计算困难以及存款准备金制度的部分适用性和大量非金融机构的快速发展，法定存款准备金政策的结构性也愈加明显。

主要体现在三个方面：

一是纳入法定存款准备金政策的存款范围的变化和不同存款种类适用的存款准备金率的变化；许多国家的中央银行降低甚至取消了法定准备金率。如1992年4月加拿大的金融市场法规，取消了所有2年以上期限存款的法定准备金要求。美国联邦储备银行分别于1990年和1992年取消了定期存款的法定准备金，并将支票存款的法定准备金率从12％降至10％。

二是纳入法定存款准备金政策的机构范围的变化。如瑞士、新西兰、澳大利亚的中央银行已完全取消了法定准备金要求。

三是差别存款准备金政策的出台和实施，强化了这项政策的结构性。

(3)公开市场业务操作的结构性。

公开市场业务的市场性比较明显，其主动进行结构性调控的能力较差。但也正因为其市场性，导致其在实际操作中却会产生明显的区域结构性。

如我国各地区金融机构发展水平差异较大，中、西部地区的地方法人金融机构经营状况和财务实力往往不如东部地区。

因此大部分中、西部地区的金融机构很难成为公开市场业务的一级交易商，而且资金有限，参与的程度也比较低，间接地导致公开市场业务在操作上存在区域结构性。

近年来，随着各国金融市场的快速发展，可在公开市场进行买卖的券种也越来越多，各国中央银行可以有选择地对某一种或某一类券种开展公开市场操作，也可以主动实现其结构调整功能。

2　选择性货币政策工具的结构性

选择性货币政策工具对特殊市场的信用进行调节和影响，这些特殊市场是相对独立于整体货币政策的影响，具有明显的结构性。

(1)证券市场信贷。

中央银行通过规定信用交易、期货、期权等方式投资的保证金比例对用于证券交易的贷款进行限制，这一比例根据证券市场的状况随时调整，以控制

信贷资金流入证券市场的规模，抑制过度的投机。

如1934年美国《证券交易法》规定证券交易信用放款不能超过一定比例。如果美联储认为证券价格上涨已出现泡沫，危机到经济的健康发展，就可以提高证券保证金比率，对于调控证券市场的泡沫膨胀起到积极的作用。

(2)消费信贷控制。

消费信贷控制是中央银行对不动产以外的各种耐用消费品买卖融资进行控制，从而对消费者购买耐用消费品的能力施加影响。

例如，规定分期付款购买耐用消费品的首付金额、规定消费信贷的最长期限及所购耐用消费品的种类等等。由于大部分消费信贷是直接或间接通过银行贷款支持的，它在增加消费需求的同时，也会增加企业销售存款，增加货币供应量。在需求引导型通货膨胀的治理中，消费信贷控制，能起到抑制消费用求和物价上涨的作用。

(3)不动产信贷控制。

不动产信贷控制是中央银行对金融机构办理不动产抵押贷款的最高限额做出规定，如对房地产贷款的最长期限、最高限额、第一次付款时最低金额及分摊还款的最低金额等信用施加控制。我国中央银行为抑制房地产投机，就频繁对住房抵押贷款的首付比例、贷款最低利率进行了多次调整。

(4)优惠利率。

优惠利率是指中央银行对国家拟重点发展的某些部门、行业和产品规定较低的利率，以鼓励其发展。优惠利率主要配合国民经济产业政策使用，如对急需发展的基础产业、能源产业、新技术、新材料的生产，出口创汇企业和产品的生产等，制定较低的优惠利率，提供资金方面的支持。

实行优惠利率有两种方式：

一是中央银行对这些需要重点扶持发展的行业、企业和产品规定较低的贷款利率，由商业银行执行。

二是中央银行对这些行业和企业的票据规定较低的再贴现率，引导商业银行的资金投向和投量。

(5)直接或间接信用控制。

直接信用控制是中央银行以行政命令或其他方式直接对商业银行及其他金融机构的信用活动进行控制。

直接信用控制主要以行政等非市场的方式，其手段有利率上限、信用配给、流动性比率和直接干预、特种存款等。

间接信用控制是指中央银行利用其在金融体系殊的地位和影响，通过道义劝告、窗口指导、金融检查等办法，向商业银行和金融机构表明自己的政策意图，影响商业银行贷款的数量和贷款方向、从而达到货币政策的目的。

直接信用控制和间接信用控制往往针对特定的金融机构，因此具有很强的结构性。

二、结构性货币政策实施的国际经验

(一)德国中央银行的实践经验

1　运用货币政策再融资工具的结构性，促进东、西德经济协调发展。

1990年7月1日东、西德货币统一后，一方面相当大的再融资额应立即提供给东德，而另一方面在西德为再融资而使用的传统工具(如商业票据和证券)在东德又不具备。为了支持东德经济发展，加大对东德银行系统的资金支持力度，德国联邦银行运用了再融资工具的结构调控功能：

一是降低东德银行进行再贴现窗口的门槛，联邦银行给予东德信贷机构进入传统再贴现窗口的权力，是通过贴现其自己银行签发的没有任何其他签字的期票进行的，而且以“再融资配额”的形式对每个银行再融资额度的限制，仅根据各个机构资产负债表总额确定。

二是提高对东德银行再融资限额。联邦银行在确定东德银行再融资限额时，把起点总额定在250亿马克，同西德银行相比，这是相当高的起点水平，联邦银行以设定的贴现率在这些再融资额度内购买东德的期票，如同在西德在再贴现额度内购买银行票据一样。

另外，德国联邦银行还在支持出口和阻止游资流入等方面运用了再融资工具的结构调控功能。

一是在1956年以前，德意志国家银行对国外和出口融资票据进行再贴现时，执行优惠的再贴现率。

二是在1973―1974年，为了阻止游资流入，联邦银行临时规定不允许银行全部使用其再贴现限额，只准使用其限额的某一比例。

而在20世纪70年代末80年代初，联邦德国国际收支经常项目出现巨额逆差，造成外汇的大量流失时，联邦银行又大幅提高再贴现限额以稳定经济局势。

2　根据调控需要，区别运用法定存款准备金政策。

一是调整存款准备金政策机构的适用范围。原则上，所有的信贷机构均必须持有最低准备金。但从1965年起，德国联邦银行豁免了主要经营长期业务的信贷机构的存款准备金义务，如房屋贷款办会。但随着房屋贷款协会越来越多地参与各种类型的银行业务，1984年初，联邦银行又把这类信贷机构纳入存款准备金政策适用范围。

二是对不同存款类型执行不同的法定存款准备金率。从1993年3月起，德国联邦银行对定期负债和储蓄存款的最低准备金比率统一为2％，从1994年3月起，对活期存款的最低准备金比率定为5％。此外，根据“扩展补偿规定”，信贷机构对非居民的外币债务很大部分被豁免了准备金要求。

三是对非居民的负债比对同类型的对居民的负债规定更高的存款准备金率。为了阻止国外的资金流入德同的银行，从1957年5月至1959年3月，联邦银行对非腊民的负债规定较高的最低准备金比率。

(二)美国联邦储备银行的实践经验

1　再贴现政策的结构性操作实践。

一是再贴现率的确定权最初是由各储备银行独立设定的。在美联储成立之初，美国的区域经济发展差异还比较大，尤其是金融发展状况各地区很不平衡，各储备银行为各自辖区经济的发展提供资金支持，根据自己所在储备区的银行和信贷状况，独立设定其贴现率。这一规定，对于当时促进各地区均衡发展起到了一定的促进作用。

二是实行差额再贴现贷款的额外费用。基础贴现率适用于所有调节性信贷，但对于过分依赖调节性借款作为资金来源的较大机构，美联储有时收取高于基础贴现率的额外费用。例如，美联储在1980年初和1981年对拥有5亿或5亿以上美元存款的机构，当其借款频率越过必需时，收取2～4％的额外费用。额外收费往往促使这些机构更快调整其持有的资产。

三是设立不同功能的再贴现品种。美联储根据再贴现功能的不同，区分为三种基本类型是调节性信贷、季节性信贷和延期信贷。调节性信贷有助于存款机构满足短期流动性需求。例如，一个正面临意外的大量提款的机构，可能要求隔夜的或数日的调节信贷，直到它找到其他的资金来源；季节性信贷帮助较小的机构管理其由于借款和存款的经常性、季节性波动而产生的流动性需求，比如农业银行春播季节产生的需求；延期信贷可以提供给由于特殊情况而产生较长期流动性需求的存款机构。

2　发挥货币政策的窗口指导，促进社区发展。

根据《1977年社区再投资法》，美联储有义务鼓励银行和社区合作以促进当地经济发展。每一个储备银行都有一个熟悉社区贷款需求的社区事务官员，他的职责包括促进银行机构、政府机构、社区组织之间的联系，通过业务通讯和其他出版物、研讨

会、专题会、大会等形式，美联储向银行或银行控股公司提供关于私营部门、社区发展融资、公私合营、联邦和州发展计划等经济动向方面的信息。社区事务官员也可直接与各个银行和社区发展代表一起工作，促进社区贷款。同时，美联储通过金融检查，审查银行为满足整个社区的信贷需求所做的努力，其中包括低收入和中等收入地区。例如，它检查各银行为社区住房及其他方面的发展所提供的支持方案能到何种程度。美联储根据银行是否遵从社区再投资法对其分别进行评级，美联储还根据金融机构在社区再投资法下的工作绩效，来决定是否批准其收购、兼并或成立银行控股公司的申请。

(三)日本中央银行的实践经验

1　积极发挥再贴现政策的结构调控作用促进产业发展。

一是办理工业票据再贴现业务。工业票据是为支付购买原材料贷款企业开出的票据，用这种票据购买的商品需要加工票据期限比商业票据期限长，容易产生问题。但为了支援二战后生产的急速复兴，日本银行曾将这种票据也认定为再贴现合格票据。

二是开办盖章票据再贴现业务。厂商生产所需除购买原材料资金外，还有工资、运费、保险费、仓储费及其他各种费用。购买原材料的资金，只要显示购买原材料的证明资料，就可以得到贷款。其他各项资金，一般是没有证明资料的，但为了支持当时企业的发展，日本银行就采取询问的方法进行审查，并在认可的票据上盖上日本银行的印章。这样该票据不仅可以作为日本银行的再贴现资格票据，同时可以在市场上作为优良票据流通。

三是开设农业票据再贴现业务。每年9月份大米收购时，资金开始流入农村，为了以有价证券的形式提供这些买卖资金，很多企业开设了6个月的短期信用农业票据。它与商业票据不同，没有商品的担保，也称“空头票据”，所以，一开始日本银行对此票据的再贴现很消极。但由于二战后粮食生产不稳定，确保主要粮食生产是最重要的，因此日本银行为支持粮食生产，也认定农业票据为再贴现资格票据。

2　加大贷款政策和窗口指导，促进国民经济快速腾飞。

贷款政策是指日本银行向资金不足的商业银行贷款时变动贷款额度及利率的政策。在通常情况下，再贷款利率的变化将影响到银行、企业的筹集资本，进而影响经济活动。此外，也通过“告知效应”来干预经济活动。在二战后日本经济高速增长时期，存在“超贷”现象，而公开市场不发达，日本银行就通过贷款政策来直接调控银行信用活动。如日本银行缩小再贷款额度时，商业银行就要从同业市场筹集资金，这样便给同业市场造成了压力，拆措利率等同业市场利率就会因此而上升，与其相对的商业银行的贷款利率却又具有一定的刚性，所以，同业市场利率诱发拆借利率升高，商业银行的贷款经营状况恶化，从而控制向企业、个人贷款。

与贷款政策并行，在经济高速增长时期，还有一个作用显著、经常运用的手段――“窗口指导”或称之为“贷款增加额规定”。它是日本银行以都市银行等主要商业银行为对象，把季度的贷款增加额限制在一定范围之内。这一手段不具有“法”的强制力，它是一种对自主协同合作的“道义规劝”，属个别指导。因此，从其作用性质上讲作为“窗口指导”对象的银行不一定要全面服从日本银行的这一指导。但实践证明，“窗口指导”作用是很有效的，它作为调节金融特别是紧缩银根的手段发挥了积极的作用。

三、对我国货币政策操作的启示和政策建议

当前我国经济处于转轨时期，经济社会中的结构性问题比较突出，货币政策不应只注重总量调控，还应致力于发挥货币政策的结构调控功能。2010年的中央经济工作会议明确要求：“要实施稳健的货币政策，按照总体稳健、调节有度、结构优化的要求，把好流动性这个总闸门，把信贷资金更多投向实体经济特别是‘三农’和中小企业，更好服务于保持经济平稳较快发展”，应该说赋予了货币政策一定的结构调控目标。为提高我国货币政策的结构调控效果，应进一步丰富和完善结构性货币政策工具的操作和实施。

一是继续完善差别存款准备金制度。经国务院批准，中国人民银行从2004年4月25日起实行差别存款准备金率制度。目前，为鼓励农村金融机构、中小型金融机构支持“三农”和中小企业发展，人民银行已开始对上述金融机构执行较低的差别存款准备金率。下一步，应进一步丰富差别存款准备金率制度的内容和操作方式，探索运用差别准备金政策的动态调整，要在原差别准备金基础上进一步完善和规范，综合考虑金融机构的系统重要性和各机构的稳健状况，以及执行国家信贷政策情况等，以更有针对性地回收过多流动性，引导金融机构信贷合理、适度、平稳投放，优化信贷结构，更多体现宏观调控和经济结构调整、区域经济发展等的要求。

二是进一步发挥再贷款的结构调整功能。按照“区别对待、收放结合”的原则，加强对再贷款的分类管理，进一步发挥支农再贷款支持扩大“三农”和县域等薄弱环节信贷投放的引导作用。对于需要重点扶持和发展的中西部地区，应加大倾斜力度，这样可以弥补中西部欠发达地区在中央银行统一货币供给调控时的不利地位。在再贷款条件上应区别对待，对于需要重点扶持的地区和产业，可以优先或者降低再贷款条件，同时可以在再贷款定价上给予一定的优惠。

篇8

关键词：开放经济货币政策货币政策调整

开放经济对我国货币政策目标的影响

开放经济下外部均衡在货币政策中的地位显著提高。

首先，央行货币政策需要兼顾内外均衡两个目标，我国对外开放的发展和经济开放度的提高，使得对外经济部门在宏观经济平衡中的影响力显著增大，从而迫使央行在注重内部均衡的同时，也应该给予外部均衡更多的重视。这就要求央行在运用各种政策时，必须注意不同调控手段的综合运用。

其次，开放经济条件下，币值的稳定包括货币的对内稳定和对外稳定两个相辅相成的方面。例如，币值的对外稳定受制于国际收支的变化，国际收支又会影响外汇储备，外汇储备又会制约基础货币的投放量，进而影响货币供给，导致币值对内稳定的波动。

随着我国对外贸易的持续扩大和外资直接投资的不断增加，中国外汇储备也迅猛增长。中国外汇储备的增加很大程度上是在美元贬值、中国的投资环境又较好的背景下，大量国际资本从美国大量流出进而流入我国。外资流入的增加，增大了货币的升值压力，出于自愿或非自愿的原因，央行收购美元投放本国(本地区)货币以降低升值压力，导致的结果就是外汇储备大量增加。虽然我国的外汇储备并非全部由美元构成，但占50%～60%左右的美元币值的变化会极大影响我国对外币值的稳定。随着欧元区在国际经济中崛起，应逐渐增大欧元的外汇储备比重。

再次，开放经济条件下经济开放度的提高，会加速国际资本在国际间的转移，特别是国际投机资本的频繁流动；这会引起金融交易量的扩大化和形式的虚拟化、会加剧金融秩序的混乱性和整个经济体系的不稳定性。

因此，在开放经济下，货币政策目标将更专注于实现外部经济均衡和国际收支的平衡。

开放经济对我国货币政策运行的影响

开放经济对我国货币政策运行的影响主要表现在：货币政策的独立性受到制约、货币供给的内生性增强、有效货币政策工具的缺位、货币政策的作用机制发生变化。

货币政策的独立性降低、外在约束增强

1994年汇率并轨以后，我国汇率制度对外宣称是“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制”，但从现实运行看，我国的人民币汇率实行的是钉住美元的固定汇率制度。这种汇率制度降低了我国货币政策的独立性，突出表现在我国经济周期波动与美国经济波动的不一致可能带来的宏观冲击。

与此同时，利率的独立性也有限。1994年以来，尽管外汇管制的存在在一定程度上抑制了短期性资本的流入，但在国内实行宏观紧缩、维持较高利率下，国内外利率差趋于扩大，国际资本通过各种渠道的流入，在一定程度上抵消了国内货币政策所试图达到的政策目标，显著地降低了国内货币政策的有效性。央行在进行利率政策的决策时，被迫越来越关注国际货币、特别是美元的利率走向，在调整利率时努力维持人民币利率与美元利率的适度利差关系。1998年以来，央行连续下调人民币利率，但是美元的利率无形中成为人民币利率下调的一个限度和重要的制约因素。2004年美联邦储备署于6月底上调利率后，我国在面临大量游资流入的情况下，仍然于10月29日宣布加息，这无形中又加大了人民币升值的压力和国际资本的流入。由此可见，近10年来中国的利率政策严重受制于美国的利率政策，中国利率政策的独立性受到了严重的制约。

货币供给的内生性增强

货币供给的内生性指货币供给作为非独立的内生变量，被动受制于客观经济过程，而货币当局并不能有效地控制其变动。随着对外开放程度的不断提高，货币供应越来越内生于国民经济运行，央行除了能够在较大程度上控制再贷款、政策性贷款外，已不能完全控制与对外经济活动相关的货币供应及其变动，而是取决于经济增长状况、进出口状况和资本流动状况。即开放经济下货币供给内生性的增强制约了央行对货币供应量调控的能力。

对外开放的程度越高，与对外经济活动相关的贷币供应所占的比重越大，货币供应的内生性越强，于是央行控制货币供应的主动性就越低，货币政策在控制货币供应方面的有效性也就越低。近年来我国基础货币的投放量中，与对外经济活动相关的货币投放所占的比重呈现明显的扩大趋势。目前，央行一般性再贷款占全部资产的比例已从1993年底的72%降到30%左右，央行控制货币供应量的主动性和回旋余地大大降低。虽然1998年由于出口的急剧下降，导致基础货币投放发生了重大的变化，购买外汇不再是投放的主要渠道，但这反而从另一方面说明了开放经济下货币供给内生性的增强，央行控制货币供应量能力的下降。

中央银行有效货币政策工具的缺位

在经济开放度不断提高的条件下，面对不完善的经济体制，央行实施货币改策时会面临一个最大的难题：有效货币政策工具的缺位。从我国货币政策实践来看，传统的、占主导地位的直接信贷控制手段已经不能适应开放经济的需要，资本的自由流动、货币供给渠道的增多、外汇占款的增加使央行在运用货币政策工具时力不从心。而发达市场经济国家央行通用的货币政策工具——存款准备金、再贴现和公开市场业务，却因我国不完善的市场经济体制而不能在宏观间接调控中发挥重大作用。

从存款准备金政策看，1998年我国推行了存款准备金制度的改革，合并了准备金账户和备付金账户，法定存款准备金率由13%降为8%。1999年11月，央行再次将存款准备金率由8%下调到6%。一般认为，下调准备金率之后，商业银行可贷资金增加，货币供应量就会增加。但是，贷款是否增加还要取决于商业银行的决策。事实上我国1998年下调存款准备金率并没有引起货币供应量M2增长。存款准备金率调整属力度很大的政策工具，不能频繁使用，并且准备金比率已很低，将来运用这种工具的余地不大。

央行再贷款和再贴现也是货币政策工具之一。由于我国目前社会信用机制不健全，商业票据使用不广泛，再贴现始终未成气候。再贴现手段受到种种因素的制约，尚不能成为我国主要的货币控制工具。

公开市场操作的运用需要一个完善的市场机制为载体。我国国债期限较长，品种不多，数量较小，使公开市场业务缺乏载体；持有大量国债的商业银行将国债视为低风险、高效益的优质资产，不愿做空头，市场交易不旺，所以调控基础货币的公开市场业务缺乏交易基础。央行在外汇市场上的公开市场操作不是一种主动的干预手段，只是为了维持人民币汇率的稳定而被动地吞吐外汇或人民币。

货币政策的作用机制发生变化

货币政策的传导途径通常有三个：信贷配给途径、利率途径和国际经济途径。三者在政策传导中的作用大小取决于开放经济的发展和经济对外开放度的变迁。

在封闭经济条件下，央行主要依赖信贷配给和利率途径。在开放经济下，央行调节国内利率水平后，一方面，国外市场的套利活动能够影响国内货币总量；另一方面，利率波动引发的国内供求变化会导致国际收支状况的变化，国际收支的变化会影响到宏观经济活动水平。套利活动、国际收支的变化也会影响到外汇市场的供求，引起汇率的调整和国内货币供求变化。

当前，国际经济途径对于我国货币政策传导的重要性趋于上升。从货币供应扩张的角度看，开放经济的发展和对外开放程度的提高，使本币运行“时滞”缩短。在对外开放程度有限的宏观环境下，央行基础货币从投放到扩张要经过从央行到商业银行的一系列信贷活动，以及从银行体系到企业体系的存款——贷款转化过程，具有较长的时滞。开放经济的发展，特别是1994年汇率并轨，外汇占款成为基础货币投放的重要渠道，而外汇占款能够通过银行结售汇体系将基础货币迅速转化为企业存款，导致货币供应量扩张速度加快和调控时滞缩短。

开放经济下我国货币政策的调整

为适应开放经济，我国货币政策的运用涉及到两个层次的“政策协调”，一是与国内其他政策工具的协调配合,二是与其他国家特别是经济大国的经济政策之间的协调配合。

健全我国的货币政策体系

必须加大货币政策贯彻执行力度，充分发挥货币政策调控金融与经济的作用。逐步建立人民币和境内外汇总量为中国货币供应量统计口径的体系。同时，要积极关注网络金融、金融创新和资本市场发展对货币供应量的影响。

加快利率市场化，扩大人民币汇率浮动范围

只有市场化的利率，才能充分影响市场主体以至整个国民经济，才能保障货币政策有效实施。另外，加强汇率政策和利率政策的配合，实现内外部均衡的统一；减轻外汇储备规模的压力，削弱外汇储备与货币供给的内在联系，提高央行在货币调控中的主导地位。

完善市场机制，确立有效的货币政策工具

要扩大公开市场操作的规模，合理运用央行的再贷款，发挥再贴现等工具在投放基础货币中的作用，运用政策的组合和配套措施扩大基础货币投放。

健全国内金融市场主体，进一步深化我国国有银行的改革

要深化我国国有银行的改革，从总体上提高我国商业银行的素质和国际竞争能力，疏通货币政策的传导机制。完善公司治理机制，加快国有商业银行向现代企业制度的转变，塑造理性的金融市场主体。

篇9

【关键词】 法定存款准备金率 股票市场 回归分析

一、引言

1、研究背景、目的及意义

货币政策分为一般性政策工具、选择性政策工具。一般性政策工具即传统的“三大法宝”：再贴现率、法定存款准备金率和公开市场操作。其中法定存款准备金政策是威力较大的货币政策工具，对市场的冲击也很大，被形容为“一剂猛药”。然而近年来，我国央行频繁调整法定存款准备金率，其中2007年调整10次，2008年调整9次，在2010年调整6次，如此频繁地使用准备金率这一货币政策与西方发达国家相比比较少见。针对我国这一特殊情况，存款准备金率的调整不仅仅只是起到了调节货币供应量的作用，对我国股市也产生了波动影响。

自1998年后，存款准备金率调整政策宣布日与政策执行日之间就有时间间隔，而股市反应灵敏，股市投资者一般在调整存款准备金率的消息公布后即做出反应，因此本文将按时间顺序分三个阶段来分别分析股市在宣布日后的第一个交易日所做出的反应：三个阶段分别为2007年，2008年，2009―2011年。将这段时间分为三个阶段的目的在于2007年是我国阶段性牛市，上证综指由2728.19上涨到5261.56，并达到历史最高点6124.04；2008年上证综指一路下滑，至年末已跌到1820.81；2009―2010年则为指数震荡阶段，既没有突破历史高点，也没有跌破历史低点。因此，按时间顺序选取的三个阶段来分析股市所做出的反应颇具有代表性。同时，研究的主要目的也是借此研究结果来探索存款准备金率的调整对后市是否带来强烈的“利好”或“利空”的影响。

2、研究现状

国外在研究存款准备金变动对股市的影响主要通过货币供应量对其进行研究。国外主要用三类方法对货币供应量和股市价格关系这一问题进行实证研究，分别是回归分析方法、事件研究方法和向量自回归（VAR模型）分析方法。无论采用那一种方法，大部分实证研究的结果表明：货币政策对股票市场有影响，存在逆向变化关系。

我国国内研究集中两个方面：一是对货币政策的研究，包括货币政策对经济指标的影响，货币政策对股票市场的影响，货币政策的作用和意义；二是研究货币政策的传导机制，包括我国货币政策的传导机制渠道，货币政策传导过程是否通畅等。总的来说，货币政策无论是对货币供应量还是对股票市场的作用都是有效的，但是作用效用较弱，货币政策传导机制不畅通。

二、文献综述

1、关于存款准备金率的研究

有关存款准备金率的研究最初集中在存款准备金率的调整对金融市场的影响方面。Richard T.Froyen and Kenneth J. Kopecky（1983）研究了短期内存款准备金率变动对货币总量的影响，指出存款准备金率调整会影响货币的预期价值和货币总量，从而对金融市场（包括证券市场）产生影响。

James Hamilton（1998）研究了影响准备金率的因素，并指出调整准备金率会使利率变化，进而影响到整个金融市场。Gordon Sellon 和Stuart Weiner（1997）研究了已经取消存款准备金率的英国、新西兰、加拿大三个国家的市场利率波动，认为准备金率与其短期市场波动程度没有显著关系。弗雷德里克・米什金（2006）认为，法定存款准备金政策会引发某些银行的流动性问题，应该较少使用。斯蒂芬・切凯蒂（2007）认为，法定存款准备金率的作用是为了更容易预测准备金需求，而不应该将其再作为货币政策的一般工具。

李阳（2007）指出，央行试图用上调存款准备金率控制资金的流动性，以解决目前国内宏观经济过热的整体趋势，但其效应并不是十分理想，必须实行多种货币政策的组合，配合其他部门的各种宏观政策，尤其应以提高低收入群体的收入水平，加大社会保障部门的投入才能更好地控制资金的流动性。孙秀玲（2009）认为我国中央银行提高法定准备金率的政策在一定程度上能控制流动性，但实际作用主要体现在警示方面。张丹（2009）通过分析2008年利率政策的有效性，得出了在经济不断发展的形式下，利用货币政策的效果是明显的，而在经济下滑的形式下，存款准备金作为货币政策的三大法宝之一，其效果是不明显的。

2、存款准备金率调整对证券市场的影响

余元全（2004）的实证分析显示，我国股票市场已经体现出了统计上显著的财富效应或流动性效应，但是很弱。股票交易额或股价指数对投资基本上没有显著影响，我国股票市场并不存在显著影响实际投资的托宾Q效应或者非对称信息效应。吕江林（2005）通过实证模型来分析若干发达国家与发展中国家和地区的股价指数与实际国内生产总值以及消费价格指数之间的动态关系，发现当一国股市发展到一定水平时，股指与实体经济存在较为显著的多重协整关系和双向因果关系；我国上证综指与实体经济存在着双重协整关系和单项因果关系，认为我国货币政策应对股价变动做出适时的反应。于长秋（2006）认为从总体上看，从1995年以后，中国的股票价格具有一定的信息功能，股票价格与各层次货币供应量之间存在协整、因果关系，因此，我国中央银行的货币政策应对股票价格波动做出反应。

3、法定存款准备金率对股票市场影响的传导机制

存款准备金制度是在中央银行的体制下建立起来的，美国是最早以法律形式规定商业银行向中央银行缴存存款准备金的国家。最初建立存款准备金制度的作用在于保证存款的支付和清算，之后这个制度逐渐演变成为货币政策工具，中央银行通过调整法定存款准备金率，调节基础货币，影响金融机构的信贷资金供应能力，从而通过货币乘数效应间接调控货币供应量，而货币供应量的变动又会对股票市场价格产生影响。法定存款准备金率的变动会导致货币供应量的变化，进而货币供应量的变化通过资产组合效应对股票价格产生影响。货币是资产的一种表现形式，它和股票等其他资产共同组成投资者的资产组合。当中央银行实行从紧的货币政策，提高法定存款准备金率时，会减少货币供应量，导致投资者所持有的货币量减少，这样一来单位货币的边际效应会递增，这将改变货币与股票等资产的边际效应比率，即打破投资者原有资产组合的平衡。理性的投资者为了实现自己投资效应的最大化，会通过调整资产组合中货币、股票等资产的比例来实现资产组合新的平衡，其结果是促进投资者增加货币持有量，撤出股票市场内部分资金，减少股票持有量，从而导致股票价格的下跌。从心理层面上看，法定存款准备金率的上调，货币供应量减少。货币供应量减少会导致交易量的减少，市场上流通的货币减少也将进一步影响中小投资者的信心。所以，法定存款准备金率的提高还将通过心理层面影响市场参与主体的决策，进而影响市场本身。

由于本文讨论的重点在于存款准备金率调整对证券市场的即期影响，因此更多的是关注于投资者心理层面上的变化所作出的投资行为对股票市场的影响，其表现形式为上证综指的涨幅波动情况。

三、法定存款准备金率调整作用于上证综指的实证分析

1、数据来源和样本选择

（1）数据来源。本文研究的初始数据全部来源于东方财富网与新浪财经网，经作者筛选整理以及验证，真实可靠，数据的处理活动全部采用Excel软件完成。

（2）样本选取。此次研究所需要的数据按时间顺序分三个阶段选取，分别为2007年，2008年，2009―2011年。按数据类型分为存款准备金调整宣布日，存款准备金调整幅度，以及消息宣布后股票市场第一个交易日上证综指的涨、跌幅度，具体数据详情见表1。

2、研究方法及模型的设定

（1）研究方法。存款准备金率调整通过影响股票市场资金供给，从而影响到股票价格指数。如果存款准备金率下调，则增加股票市场资金供给，导致股票价格指数趋于上涨。如果存款准备金率上调，则减少股票市场资金供给，导致股票价格指数趋于下跌（陈志行，2004）。基于此预期，当中国人民银行宣布调整法定存款准备金率的消息时，股票投资者会迅速做出投资决定，影响上证综指指数。

本文采用了2007年，2008年，2010―2011年（2009年未调整法定存款准备金率）三阶段的数据，通过建立一元回归模型，分析了当宣布日宣布存款准备金率的调整对宣布日后第一个交易日上证指数的波动是否存在相关关系。分三个时间阶段的主要原因在于，2007年为我国证券市场大牛市，2008年为阶段性熊市，而2009―2011年为我国证券市场的震荡市。三个阶段的分开分析更能突出“利好”与“利空”对投资者心理预期的影响。这样可有效解决政策变量与市场价格的交互作用，对法定存款准备金率调整的宣布的股票市场效果较为精准的估计，观察调整的这一消息是否会及时为股票投资者带来“利空”与“利好”的心理预期。另外，由于这三个阶段货币政策调整频率很高，计算存款准备金率调整消息前后较长时间段股票的平均收益率会受到其他货币政策调整的影响，且采用存款准备金率调整日前或日后一个较长时间段的股票指数建立回归模型对研究股票投资者是否存在“利好”与“利空”的心理预期作用不明显。

由于分三个阶段（牛市、熊市、震荡市）来分别分析存款准备金率的调整与股市的相关性，因此本文将建立三个一元回归模型。其中存款准备金率的调整幅度为自变量，当法定存款准备金率调整的宣布日之后的第一个交易日的上证综指波动幅度为因变量。

（2）模型的选择。本文的实证模型为：

ΔR=α+βΔi+ε

其中，ΔR表示上证综指变化率，Δi代表存款准备金率调整幅度，β用来测度上证综指变化率与存款准备金率调整之间的线性关系。

3、实证结果

利用Excel建立一元回归模型，得到结果见表2。

由表2可以看出，此一元回归模型拟合程度一般，尤其是2007年，存款准备金率的调整对首个交易日的上证综指的波动并没有造成负效应，反而呈现正效应，且相关性较小。而2008年与2010―2011年两阶段，存款准备金率变动都对宣布日后的第一个交易日带来了较明显的负效应。由此可知，在政策宣布次日，上证综合指数对存款准备金率的调整仍有比较明显的反应，说明上证综合指数对存款准备金率调整的反应具有及时性。

四、实证分析结果及政策建议

1、实证结果分析

通过对表1的数据分析可以发现，在2008年席卷全球的金融危机的大背景下，准备金的上调较下调对股市产生较大波动的概率可能性较大，准备金率上调表明今后进入股市的资金量将减少，对股市需求下降，属于利空，反之属于利多。投资者对于利空消息反应更敏感。这也与某些学者所研究的股市信息曲线的结果相一致――即股市对利好消息的反应要小于对利空消息的反应相一致。而在2007年，由于起始存款准备金率较低，股市货币资金充裕，因此即使上调准备金率，对投资者的“利空”反应也较小。

通过对表2的数据分析发现，存款准备金率的调整对上证综指有比较明显的影响，尤其是2008―2011年呈现负相关的关系，说明短期内央行货币政策――存款准备金率的调整宣布对A股市场有较为显著影响。从政策调整与市场反应的相关关系上看，二者呈现出非规律性的正负相关关系，且交错出现。

2、政策建议

从2007年到2011年，存款准备金率总体上升趋势明显，央行虽然不断加大准备金率的调节力度，但通胀压力仍然较大。总体来看中国人民银行试图用存款准备金率上调控制社会经济货币供应量，但调节效果需要等到2012年才能较为明显显现。作为货币政策工具之一，为充分发挥存款准备金率的作用，提出以下建议。

（1）多种货币政策结合使用，实行多元化的货币政策。各种一般政策工具和选择性工具都具有自身的优缺点，只有相互配合才可以达到货币政策的预期目的。基于我国当前宏观经济层面的复杂性，实行多元化政策是非常有必要的。一方面央行通过公开市场操作可以适时买卖有价证券，购买者无论是商业银行或社会其他部门购买，都能影响银行体系放款规模，调节货币供给量。另一方面，通过调节商业银行等其他存款性金融机构的存贷款利率也可以调节货币需求。

（2）进一步完善外汇结汇制度。由于我国存在强制结售汇制度，央行作为被动买家，需要不断购入商业银行卖出的外汇。官方外汇储备的持续增长导致了央行基础货币的不断释放。为防止基础货币不断释放带来的流动性过剩问题和通货膨胀的压力，央行又需要不断地通过公开市场回笼资金，中央银行货币政策的独立性因而受到很大的牵制。最近几年来，我国新增外汇占款数倍于新增基础货币投放正说明了一个问题：为抵消外汇储备剧增引发的过多货币投放，中央银行不得不被动采取相当规模的对冲手段，如提高存款准备金率以减少货币流动性。

（3）实行信息披露制度并停止对准备金存款支付利息。中央银行对准备金支付利息是我国商业银行超额准备率过高的原因之一，而高的超额准备金，使准备金率调整的政策效果大大降低。但在整个经济体流动性过剩，商业银行创新能力差的现状下，完全取消对准备金的利息支付过早。所以我国货币当局应对法定准备金和超额准备金设定合理的利率水平，在利率的调整过程中，并发挥准备金利率对其他主要利率的引导作用。在可能的情况下降低存款准备金率，使商业银行的发展空间更大，为货币政策工具的转换做准备。

（4）在上调存款准备金率时，要考虑到股票市场可能会产生的剧烈反应。由于股票市场存在着非对称“杠杆效应”，一旦公布利空消息的时候要防止由于股票市场可能会产生的剧烈反应，股票市场的资产价格的波动太大引起金融危机，此时需要财政政策、GDP等其他宏观经济政策的辅助。

【参考文献】

[1] 冀芳：法定存款准备金率调整对中国股市的效应研究[D].云南财经大学，2011.

[2] 刘洋：存款准备金率调整对我国证券市场的影响[J].中国统计学会，2008，25（3）.

[3] 罗嗣亮：货币政策对我国股票市场的影响[D].江西财经大学，2010.

[4] 范建华：股票市场稳定性与货币政策关系研究[D].华中科技大学，2010.

[5] 张佳佳：我国存款准备金率变动对股票市场影响实证研究[D].北京交通大学，2009.

[6] 屈玲：我国货币政策调整对股票市场价格的影响研究[D].南京财经大学，2009.

篇10

关键词：货币冲销；公开市场操作；央行票据

中图分类号：F830.9　文献标识码：A　文章编号：1003-9031(2009)04-0025-03

一、引言

中央银行在外汇市场买人外汇资产所引起货币扩张的同时，是否采取相应的冲销措施紧缩货币，对干预效果会有所影响。因而，根据中央银行直接外汇市场干预是否采取相应的配套市场操作、是否最终引起货币供应量的变化。又可分为冲销干预和非冲销干预两种类型。所谓冲销干预(Sterilized intervention)是指中央银行在外汇市场上买进外国资产，抛出本币，抑制本币升值，维持汇率的稳定，，从而客观上造成中央银行的外汇储备增多、货币市场上货币供应量增大。为了控制国内货币供应量、抑制通货膨胀、保持物价稳定。中央银行又要进行逆向操作，在货币市场上采取相应的配套操作措施(如通公开市场操作、提高存款准备金率等措施)回笼增加的货币供应量，以稳定经济。

20世纪90年代后，中国的许多产品由于价格低廉在国际市场上的竞争力逐步增强，外商直接投资也迅速增长，形成了经常项目和资本项目长期的“双顺差”局面。从1997年开始。我国经常项目余额快速增长，资本和金融项目顺差也强劲增长。平均超过了300亿美元。为维护人民币汇率的稳定和市场的流动性，央行必须被动大量收购外汇，其在银行间外汇市场买卖外汇的数额约占整个外汇交易总额的60％。随着外汇储备的迅猛增长，外汇占款对我国货币供给的影响越来越大，人民银行为了维持人民币汇率的稳定。从外汇市场上大规模吸收外汇，从而导致基础货币的大幅度增加，对国内经济造成了冲击。因此，本文就如何冲销外汇占款迅猛增长引起的基础货币供应量飞速增涨，避免造成国内经济波动的问题进行了分析，并提出对策建议。

二、我国冲销外汇占款的渠道分析

1994年至2002年期间。外汇占款余额相对较小，外汇占款与基础货币之比在50％以内，中央银行可以从容地通过削减对商业银行的再贷款来冲销外汇占款导致的基础货币的增长。在此期间，除了削减再贷款外，央行还试图通过国债的正回购办法来回笼基础货币。但随着外汇占款规模不断增长，央行持有的国债数量已难以满足冲销外汇占款的正回购操作需要，于是在2003年不得不通过发行央行票据方式来回收基础货币。自此之后，发行央行票据便成了我国央行冲销外汇占款最常用、最有力的工具。下面分别就两种主要的冲销措施进行分析。

(一)再贷款方式

中央银行再贷款，是我国特有的一种货币政策工具，也是中国人民银行投放基础货币的渠道之一。由于它是中央银行向商业银行或存款机构提供贷款，再由商业银行贷放给普通客户的资金，所以被称之为“再贷款”。我国人民银行对商业银行的再贷款可以分为政策性再贷款和一般性再贷款两种形式。由于政策性再贷款政策性目的特殊，不适宜作为货币政策调控的工具，所以人民银行进行货币冲销的都是一般性再贷款。

1994年到2001年，人民银行曾多次通过对金融机构再贷款规模调整来冲销外汇占款。1994年全年累计收回对国有商业银行的再贷款800多亿，并且调高了再贷款利率，通过对再贷款渠道投放的基础货币比1993年少增加2059亿元。但随着我国金融机构种类、数量上的不断增加，银行间货币市场的不断发展，再贴现业务体系的完善，金融机构对央行的依赖程度越来越小，加之在执行的过程中，中央银行再贷款的政策发生了很大的变化。首先，我国央行再贷款的泛化削弱了货币政策实施效果。人民银行的再贷款越来越多地被用于为资不抵债的单个金融机构出资解决亏损或补充资本金，损害了中央银行货币政策的独立性和信用度。其次，再贷款的广泛运用，使得再贷款的获得者越来越倾向于将其当作是一种补贴或优惠政策，而不是一种建立在信用基础上的信贷关系，使得对再贷款获得者缺乏一种约束机制，久而久之导致了中央银行再贷款的回收率降低，这实际上是各个金融机构的风险向中央银行的转移。再贷款中存在的不良资产，也增加了影响金融稳定的不确定因素。从近几年央行冲销的实践上来看，再贷款这种冲销手段已很少被采用了。央行通过限制金融机构的再贷款规模已经不能有效地对货币供给产生明显的影响。

(二)公开市场操作

公开市场操作是指中央银行与指定交易商进行有价证券的交易行为。它是中央银行引导市场利率、吞吐基础货币、调节市场流动性的主要货币政策工具。中央银行通过与指定交易商进行有价证券和外汇交易，实现货币政策调控目标。我国的公开市场业务操作真正开始成为主要的货币政策调控工具是在1998年1月1日取消贷款规模管理控制以后。从目前的情况来看，人民币公开市场业务操作已经成为央行冲销外汇占款所采用的重要手段。人民银行公开市场业务冲销外汇占款的主要手段有发行中央银行票据和国债的正回购交易。

1　对国债的正回购冲销手段的分析

央行通常在市场成员中选取一些资金实力雄厚、信誉良好、交易活跃的商业银行，证券公司或信托公司，即公开市场的一级交易商来作为交易对方，通过招投标方式进行正回购交易。一般而言，央行为使其正回购操作成功。在进行数量招标时，其给出的回购利率往往会略高于市场回购利率。当央行进行正回购操作时，央行作为资金的借入方出现，从而使银行的超额准备金减少，直接影响银行自身对债券投资的能力，同时减少了银行对企业的贷放能力，进而从整体上使市场资金收紧，最终抑制市场对债券的需求。

这种操作的实质是央行通过减少自身持有的各种债券(主要是国债)来换取货币的回笼。但该手段有效实施的前提是央行手中要持有一定数量的有价证券。相对发行央行券来说，人民银行通过债券正回购来吸收货币的能力很有限，一旦外汇占款规模快速扩大，央行通过连续几轮正回购或卖断现券的操作，就会面临无券可售的尴尬局面。另外，我国国债市场的发育的不完善某种程度上影响了央行冲销干预的效力。从历史数据上可以看出，我国国债规模较小。也正是由于这些原因，人民银行才只能通过发行央行券来缓解缺少可售债券的压力。就目前的情况看，我国通过公开市场的正回购和现券卖断来对外汇占款冲销是不可长期持续的，其效果并没有发行央行票据那样持久。

2　对发行央行票据冲销手段的分析

央行票据由中国人民银行在银行间市场通过中国人民银行债券发行系统发行。其发行的对象是公开市场业务一级交易商，目前我国公开市场业务一级交易商有52

家，其成员均为商业银行。央行票据通常采用价格招标的方式贴现发行。

2002年，人民银行将1937.5亿未到期的正回购转换为央行票据。自此。发行央行票据成为央行可以采用的又一冲销工具。随着外汇储备的持续增加，人民银行若是要继续保持国内经济的稳定发展，其发行频率提高、发行量也逐年增加，从而回笼更多的基础货币才能避免货币供给的过快增长。但由于人民银行大都采取贴现的方式来发行票据，相应的债务成本也会大大增加。并且，发行的票据就越多，利率就越高，付出的代价就越大。不仅如此，如果利率不断升高，会吸引更多的资金流入国内货币市场，就会大大削减央行冲销措施的效果。

3　对调整存款准备金率冲销手段的分析

由于存款准备金率的调整对商业银行的流动性影响大，其调整效力也相对较大。从1984年到2007年6月5日以来，央行对存款准备金率进行了16次调整，其中，1999年至2004年，存款准备金率从6％上升到7.5％，其对货币乘数的影响很明显，其紧缩效应也很明显，有效地控制了2004年物价上涨的幅度。可以说该手段有效控制了货币供给，对外汇占款的冲销作用十分明显。但由于其对宏观经济的影响较大不易频繁使用。

笔者认为，当前宏观经济运行的态势表明了我国货币当局采取的以发行央行票据和债券正回购等一系列冲销外汇占款的措施确实缓解了外汇收支巨额顺差对国内货币供应的压力，保证了货币供应量的稳步增长和物价水平的基本稳定，为我国经济的高速发展提供了有力的保证。但是，这些冲销手段，在面对持续的国际收支失衡时，很快就会显得鞭长莫及。调控的效果，尤其是对银行体系的流动性管理的效果也始终难以如愿。并且，这种连续不断的大规模冲销所需成本也在不断增加。因此，急需对我国冲销手段进行更加深入的“创新”。

三、对我国货币冲销的对策建议

1　缩小国际收支差额

我国目前外汇冲销干预最根本的原因是由于巨额国际收支顺差，所以纠正国际收支不平衡，保持贸易顺差的合理规模，是解决我国内外经济矛盾的最根本方法。首先。要转变我国的贸易增长方式，调整出口鼓励政策，使出口鼓励的重点从劳动密集产业逐渐向资本、技术密集产业转移。其次，我们还应该重视进口贸易对国内经济发展的促进作用。鼓励部分行业尤其是高科技产业扩大进口规模。加大对提高科学技术水平、促进产业结构升级有着深远影响的新技术、适用技术、关键设备的进口比重，减少一般工业制成品的进口比重，突出进口对于国民经济的重要战略作用。

2　建立外汇平准基金

外汇市场平准基金是用来干预外汇市场的储备基金。称为外汇平准基金，它是由黄金，本币和外币资产构成。当外汇汇率上升，超出政府限额的目标区间时，就可通过在市场上抛出储备购入本币缓和外币升值；反之，当本币升值过快时，就可通过在市场上购入储备放出本币方式增加本币供给，抑制本币升值。中国人民银行可以通过其他的资金来源，以市场化操作来消化外汇增量。可以像美国、英国、日本那样，专设外汇平准基金，主要资产为外汇资产，负债主要是特别债券、外汇资产债，以充分协调内部与外部经济活动，根除汇率政策和利率政策相互矛盾、相互制约的障碍。

3　进一步改革外汇市场