最新财政政策和货币政策范文

导语：如何才能写好一篇最新财政政策和货币政策，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

财政、货币双政策由过去两年来的“积极与适度宽松”搭配变为“积极稳健”相配，这一改变意味深长。

“货币政策由两年来的‘适度宽松’转向‘稳健’，是对当前流动性过于宽松、物价屡创新高等复杂形势的积极应对。”交通银行(5.70,0.11,1.97%)首席经济学家连平认为，在当前流动性过剩，通胀预期居高不下的背景下，货币政策转向稳健，意在让经济运行的货币环境回归常态，有利于稳定价格总水平，保持经济的平稳健康运行。

“货币政策与财政政策基调的变与不变间，凸显出当前形势的复杂性。”中国社科院财贸所所长高培勇认为，“不再像两年前那样只需集中力量对付一个‘敌人’，当前宏观调控的目标正由以往相对单一变得逐渐多元：既要反危机，又要反通胀，局面更加复杂。”

对中低收入者增加补贴

中央经济工作会议强调，明年实施积极的财政政策，要发挥财政政策在“稳定增长、改善结构、调节分配、促进和谐”等方面的作用。

财政部财科所所长贾康指出，与金融危机期间大幅增加投资规模、保持经济平稳较快发展不同，今后积极的财政政策的重点将是“调结构”。

此外，为了配合稳健的货币政策发挥好管理通胀预期的作用，中国社科院金融所研究员刘煜辉指出，财政政策还要发挥其承担供给的政策职责，一方面在民生领域保持扩张供给，如推进公屋建设计划，推进医改、教育、养老等民生建设等;另一方面则通过减税等举措支持民营经济发展，并增加对中低收入者的补贴，通过这些财政的配合政策，更好增强货币政策收缩货币的效果。

对明年的财政收支安排，中央经济工作会议提出，明年要保持财政收入稳定增长，优化财政支出结构，下决心压缩一般性支出，厉行节约。“这一部署的背后进一步凸显明年财政收支情况仍然紧张，支出压力很大，有必要通过实施积极的财政政策保持一定规模的财政赤字，并加快支出结构调整。”中央财经大学财政学院院长马海涛说。

财政部最新数据显示，继前两季度全国财政收入分别实现34%和22.7%增长后，三季度全国财政收入增幅降至12.2%。财政收入增长呈逐步回落态势，势必加大明年财政收支压力。

会议还强调，要加强地方政府性债务管理，坚决防止借“十二五”时期开局盲目铺摊子、上项目。“从近年情况看，地方政府债务的问题已经暴露出很多。”马海涛强调。

减少囤地囤房又囤物等投机炒作

篇2

今年全球金融经济的基本格局是“再调整”，包括三大结构调整：全球金融结构调整、经济结构调整、经济与货币周期的结构调整。这些调整将为2014年带来更多的希望和挑战。

2013年这一页翻过去了。走进2014年，全世界正以充满希望与不确定性的姿态迎接新一年的全球经济与金融市场。

在经历全球危机重创后，主要发达国家正逐渐走出过去3年的低增长，步入缓慢复苏与增长的新阶段。新兴市场在保持危机后数年内相对稳健的表现后，过去半年却在“缩减QE（量化宽松）”的阴影下经历了一波动荡。

回顾整个2013年，国际货币基金组织（IMF）总裁克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）认为，全球经济复苏赢得了动力，但世界经济仍然没有达到马力全开的状态——未来几年可能依然动力不足。IMF的最新报告预测2014年全球GDP将增长3.6%。这个数字虽相当漂亮，但仍低于约4%的潜在增长水平。

这就意味着，无论是发达经济体、新兴市场还是发展中经济体都还有更多工作要做。IMF副总裁朱民前不久对《第一财经日报》记者表示，今年全球金融经济的基本格局是“再调整”，包括三大结构调整：全球金融结构调整、经济结构调整、经济与货币周期的结构调整。这些调整将为2014年带来更多的希望和挑战。

全球货币政策“分道扬镳”

2014年全球经济政策最明显的一个趋势是主要央行货币政策的“分道扬镳”：美联储将从本月起开始将QE3每月的购债规模从850亿美元减至750亿美元。但日本央行正在货币宽松的道路上越走越远，欧洲央行仍然面临进一步宽松的政策压力，英国央行在短期内也不会开始收紧政策。

由于宏观数据见好，美国经济正强劲复苏，即使美联储开始缩减QE，但“缩减”并非“收缩”，今年美国的货币政策整体上仍将保持扩张性。经济学家们普遍预期QE将持续至2014年三季度或四季度，加息则可能要至少到2015年。

尽管日本央行的“量化与质化宽松（QQE）”货币政策正帮助日本稳步走在摆脱通缩的道路上，但去年4月起执行的消费税可能会扼杀经济复苏的萌芽，市场预期日本央行今年夏天可能会进一步扩大宽松规模。

在欧元区，随着通胀率下行至1%以下，欧洲央行仍有空间实施宽松的货币政策以降低资金成本，提高中小企业获得信贷的能力。

新兴市场的货币政策受外部条件的影响各不相同，政策差异性在2014年或将继续。更容易受到美联储缩减QE影响的国家往往是那些曾有过信贷泡沫史、资本账户开放、高额经常账赤字和外债的国家，例如印度、印度尼西亚、巴西、土耳其等。

花旗在其最新全球经济展望中预计，2014年发达国家的货币政策不大可能出现转折性的变化，财政政策紧缩也不至于影响经济复苏。新兴市场经济或受美联储缩减QE的干扰，但重陷危机的可能性不大。

尽管货币政策不如2013年宽松，财政政策紧缩却会有所改善，结构性改革虽缓慢但仍有可能在全球的不同角落生根发芽。

因此，从宏观经济政策整体来看，包括货币政策、财政政策和结构性改革在内的三大政策走向将助力全球经济复苏。

结构性改革挑战

在增长回暖的同时，2014年发达国家和新兴市场国家都将面临结构性改革的挑战，其中改革顺序和执行力是关键。

全球经济结构调整最艰巨的任务还在新兴市场。新兴市场在经历过去的强劲增长后，从2011年开始不断放慢增速，如今开始平稳，继续下滑的风险已较小。

朱民同时认为，新兴市场的财政空间正急剧减少，货币政策扩张得很厉害，经济结构面临挑战。所以，2014年新兴市场要继续稳住发展，必须应对结构性挑战。

他强调，新兴市场的结构性改革包括重建财政空间、重新紧缩货币政策、加大结构调整，包括对市场和基础设施等一系列结构调整，才能把经济稳住。

中国经济面临三重挑战，即如何在控制信用和房地产泡沫的同时避免金融紧缩和周期性经济失速。中国政府拥有别的国家所没有的中央计划工具和机制，或可以从“金融过度”中实现有控制的退出，但仍存在经济和金融市场出现剧烈调整的风险。

篇3

灼热的阳光没能扫除市场的阴霾，近期债券市场一路下跌。债券市场资金面逐步紧张，因而再度走弱。短期内，资金偏紧的局面还将持续下去，防御成为近期配置债券的主导思想。

债券市场再度走弱

实际上，中国债券市场的下行并不是近期才发生的事情。这一点我们从中债总净价指数的走势即能看出（如图1）：中债总净价指数从2006年底至今基本处于下跌过程中，从2007年12月至2008年5月经历了一个反弹，然后继续向下。如果说从2006年11月至2007年11月，债券市场的下跌与央行频繁加息密切相关，那么2008年债券市场的表现则主要决定于资金面的变化。股市走弱使得相当一部分资金从股市转战债市，一定程度上推动了债券市场的上涨，但是2008年初以来，国家实施一系列货币紧缩政策以抑制通货膨胀，使得债券市场资金面逐步紧张，进而市场再度走弱。从近期的情况看，央行难以采用升息或者降息的政策，债券市场的走势仍然决定于资金面的松紧程度。

那么未来债券市场的资金面又由哪些因素决定呢？债券市场的投资者主要是商业银行、保险公司和基金，其中来自商业银行的资金占70%左右，为配置债券的主要资金来源。2008年央行通过提高存款准备金率和公开市场操作回笼货币，商业银行新增资金不足是造成债券市场下跌的主要原因。

通胀形势依然严峻

央行采取紧缩的货币政策，与当今的国际国内经济形势是分不开的，这个背景就是全球通胀甚至是滞胀。本轮国际经济衰退基本上是以美国的次贷危机为标志，期间伴随着能源和原材料价格的巨幅上扬，同时美国、日本、欧元区的通货膨胀率和失业率都迭创新高。今年以来美国已有8家银行陆续破产，房贷巨头“房利美”和“房地美”也濒临破产边缘，为此美国政府不得不重拳出击整治经济，采取了一系列措施。强力政策虽然能够解决一时的困难，但是政策本身给出的信号则是美国经济已经到了非常紧要的关头。日本和欧元区的经济形势也不乐观，通胀率、失业率、消费者信心指数、商业景气指数等都昭示着经济的严重下滑；而拉美和东南亚部分国家和地区更是以两位数的通货膨胀率揭示着经济的困难，其中越南和委内瑞拉分别以27%和15.1%的通货膨胀率成为各自地区的标杆。

在全球通货膨胀的环境中，中国显然难以置身事外。中国CPI自2008年2月创新高后回落，但是PPI则迭创新高。因为政府严格的价格管制措施，CPI在一定程度上是失真的，所以PPI更能反映我国的通货膨胀形势。6月份政府虽然宣布提高了成品油和销售电价，但是中国补贴全世界的局面仍然没有改变，成品油价格仍有较高的提升空间，加上其他因素，PPI未来还将走高。

PPI难以回落，通货膨胀的形势依然严峻。治理通货膨胀，不外乎财政政策和货币政策两种手段。2008年初以来，我国财政政策和货币政策的主基调都是紧缩，近期局部有所调整。调整的原因是6月份的宏观经济数据显示我国经济的热度有所减轻，主要包括GDP增速下降、贸易顺差增长率下降、CPI回落等等，但更主要的还是货币供应量增速也在下降。从这一点上看，宏观调控政策取得了一定的效果。

短期内债市资金仍然偏紧

与债券市场联系最直接的是货币供应量和存贷款余额。根据央行公布的数据，6月M2余额同比增长17.37%，增幅比上月末低0.7个百分点；M1余额同比增长14.19%，增幅比上月末低3.74个百分点；M0余额同比增长12.28%，增幅比上月末低0.6个百分点。6月底金融机构人民币存款余额同比增长18.85%，比上月末低0.84个百分点；贷款余额同比增长14.12%，比上月末低0.74个百分点。

我们习惯以信贷增速的背离来衡量债券市场的资金量，这里选取的指标包括“‘存款-贷款-准备金’变化率（同比）-贷款增速（同比）”和“‘M2-M0-准备金’变化率（同比）-贷款增速（同比）”。从（图2）可以看到，这两个指标的走势基本是完全一致的。指标上看，这两个指标均处于0以下，但是近期有所抬升，也就是说近期资金面仍然偏紧，同时偏紧的程度有所缓解。

在调控取得了一定成果的情况下，国家财政政策和货币政策出现了一些缓和的迹象。财政政策方面的主要动向是将部分纺织品和服装出口退税率由11%提高至13%，将部分竹制品出口退税率提高至11%，这有利于提高出口企业的竞争力；货币政策方面，央行货币政策委员会在最新的声明中舍弃了所有与“从紧”相关的字眼，同时央行将商业银行2008年新增信贷额度上调5%。从央行和财政部的姿态可以看出，至少宏观调控进一步偏紧的可能性很小。但是，在经济体系还没有发生根本性转折的情况下，全面放松财政政策和货币政策的可能性也不大。这样看，至少短期内资金偏紧的局面还将维持下去。

我们从以上宏观政策面分析债券市场资金面的变化趋势，但还有一块宏观政策面无法顾及到的资金，也需要我们关注，这就是所谓的“热钱”。“热钱”进入中国的原因无非是人民币升值和中国经济的高增长，后者是最根本的原因。要说明的是，“热钱”的存在与我国国内政策并不孤立，并且对后者有着一定的影响。

关于“热钱”的衡量并没有很好的方法，市场一般采用“外汇储备增加-贸易顺差-FDI”，这一指标与“热钱”高度相关。从（图3）可以看出，自2006年底以来，“热钱”累积量大幅攀升，这也是财政部和央行为什么要采取紧缩政策尤其是紧缩货币政策的原因。近期随着新增外汇储备和贸易顺差，单月新增“热钱”有所下降，但是累积量仍处于高位。而从国际经济普遍衰退、中国经济增长虽放缓但仍快速增长这一点来看，人民币仍存在升值的压力，中国对“热钱”的吸引力未曾降低。从这一点上来说，国家财政政策和货币政策也没有大幅放松的理由。

防御为投资主旋律

就债券市场来看，紧张的资金面使得流动性成为机构配置债券的最重要的参考因素，防御成为近期配置债券的主导思想。目前活跃在交易所市场和银行间市场的券种主要包括国债、金融债、企业主体债（包括企业债、公司债、短期融资券和中期票据）、央行票据以及资产支持证券，等等，交易方式包括现券买卖和回购交易。从流动性上来看，除资产支持证券外都具有较好的流动性，期限短的债券和信用品质高的债券流动性更好。

篇4

摘要：构建宏观审慎监管的制度框架已成为我国金融监管改革的核心议题，而宏观审慎监管政策的实施涉及多方面的利害关系，因此急需解决金融业监管的协调问题。本文首先分析了自2007年以来国际和国内金融监管趋势的变化，并阐释了宏观审慎监管的政策内涵及框架；其次分析了国内金融业协调监管的现状和不足，进一步说明了金融业协调监管机制的必要性；最后分别从宏观审慎监管与微观审慎监管的有效结合、宏观审慎监管与宏观政策的协调配合以及宏观审慎监管的国际间合作三个方面提出了解决我国宏观审慎监管框架下的协调监管问题的对策及建议。

关键词：宏观审慎监管；微观审慎监管；协调监管

中图分类号：F83031 文献标识码：A 文章编号：1000176X（2013）04004905

在后危机时代，注重防范和应对系统性风险的积累和爆发，构建宏观审慎管理框架已成为全球金融监管体系改革的关键环节。“十二五”规划也已明确提出，我国要构建逆周期的宏观审慎管理制度框架，建立健全系统性金融风险防范预警体系、评估体系和处置机制，这充分表明了我国金融监管方向和理念的重大变革。宏观审慎监管的政策目标就是维持金融体系的稳定，最大限度地降低金融危机对宏观经济带来的负面影响，它既不等同于宏观的货币、财政政策，也不同于对微观层面金融机构的监管，因此，它不仅需要一系列对单个金融机构的审慎监管，同样也需要与汇率政策、利率政策、行业政策以及一些逆周期政策在内的调控和监管政策的配合。宏观审慎监管具体政策的实施涉及多方面的利害关系，因此如何解决宏观审慎监管框架下金融业监管的协调问题，对于保证各政策层面宏观审慎监管目标的一致性、监管工具的有效性，以及监管政策的最终实施具有重要的现实意义。

一、金融监管趋势的变化：从微观审慎到宏观审慎

金融监管之中的微观审慎和宏观审慎概念的区分由来已久，国际清算银行总裁 Andrew早在2000年就曾明确提出将“金融稳定划分为微观审慎与宏观审慎两个维度”[1]。微观审慎监管关注个体金融机构经营的安全边际，它的目标是降低个体金融机构破产的风险；而宏观审慎监管更关注宏观层面的系统性风险，它的目标是降低整个经济体系发生系统性风险的可能。2007年美国次贷危机的爆发，成为国际金融监管趋势变化的转折点。危机发生前，多数国家主流的监管理念来源于巴塞尔协议以资本监管为核心的监管思路，然而随着次贷危机的爆发，并迅速蔓延至全球，人们普遍意识到仅仅关注单一机构稳健性运营存在重大的缺陷，各国的金融监管由微观审慎转向了宏观审慎的监管理念。

1 宏观审慎监管的提出和内涵

“宏观审慎监管”概念的提出，最早始于20世纪70年代末。1979年6月，库克委员会（Cooke Committee）在一份工作文件中首次提及了“宏观审慎”（Macro-Prudential）这一概念，当时主要针对的是国际银行业快速发展所面临的风险管理问题，强调与宏观经济方向有关的调控与监管。80 年代中期，国际清算银行（BIS）也同样将这一概念运用在国际银行业，在公开文件中又正式提出了“宏观审慎监管”一词，主张维护整个金融系统安全稳定，降低整体的系统性风险[2]。但由于当时全球金融、经济一体化程度较低，系统性风险主要集中在银行，国际上普遍认为针对银行业的微观审慎监管足以维护整个金融系统的稳定，所以，宏观审慎监管仍不被人们所关注。直到90年代亚洲金融危机暴发后，国际货币基金组织曾在1998年的一份报告中明确提出，微观审慎监管和宏观审慎监管是实现银行持续、有效监管的两种途径。2008年次贷危机爆发以后，国际社会重新反思传统金融监管方法的内在缺陷，并更加关注系统性风险的防范，“宏观审慎监管”一词开始广泛出现在金融文献中，并成为各国金融监管的重要议题。2009 年下半年，中国人民银行一份有关货币政策的报告中首次提及“要将宏观审慎管理制度纳入宏观调控政策框架”。 随后，央行多次强调我国应建立宏观审慎管理制度，降低并防范宏观层面的系统性风险。2012年3月，宏观审慎管理制度框架的建设正式列入了“十二五”规划纲要。

虽然实践中各国都在强调宏观审慎监管，但其具体定义并没有一致意见。国际清算银行认为“宏观审慎监管是微观审慎监管的有益补充，其监管对象应为整个金融系统”[3]；国际货币基金组织的专家报告认为，宏观审慎监管是指必须关注宏观经济走势对金融体系稳健的影响，保证金融体系的稳健性运营。2011年11月，针对目前对宏观审慎政策的内涵认识模糊、界定不清等问题，金融稳定理事会、国际货币基金组织和国际清算银行联合了 《宏观审慎政策工具和框架》报告并提交给20国集团戛纳峰会。该报告对宏观审慎政策进行了明晰的界定，即“宏观审慎政策是指以防范系统性金融风险为目标，以运用审慎工具为手段，而且以必要的治理架构为支撑的相关政策。”[4]

2宏观审慎监管的政策框架

（1）宏观审慎监管的主体

在有关宏观审慎监管主体的研究中，普遍认为一国的中央银行应该作为核心主体负责宏观审慎监管的职能。一方面是因为宏观审慎监管政策和货币政策的实施应是相互联系、相互作用的，而中央银行是一国货币政策的制定和实施的主体；另一方面，中央银行对金融机构、宏观体系的现状和动态的了解更为迅速且掌握更多的信息，监管政策的制定更具针对性，政策的实施更具有效性。

为了更有效地实施宏观审慎监管，欧美等发达国家成立了专门的宏观审慎监管机构。美国成立了金融稳定监管委员会，委员会主要由美联储、财政部等其他金融机构的成员组成，主要任务是识别系统性风险、强化市场纪律，应对和解决影响金融体系稳定的风险隐患；欧洲央行和欧盟各国央行成立了欧盟系统风险委员会，它不仅是欧盟宏观审慎监管的最高级别决策机构，也是相关监管法律和规则制定主体。

（2）宏观审慎监管的工具

宏观审慎监管工具并不具备专属性，各国应结合各自国情和金融体系的特点进行设计和选择。2009 年底，针对各国宏观审慎监管工具运用情况，全球金融体系委员会对 33 个国家的中央银行进行了调查。调查表明，各国央行已开始积极使用多种宏观审慎监管的工具，这些政策工具均具有普遍的逆周期性，即当信贷扩、经济位于上升通道时，监管工具的实施更为严苛 ；当信贷萎缩、经济低迷时，适度放松监管标准。

“目前可以将各国监管机构运用的宏观审慎监管工具分为三大类：一是主要以降低金融体系内在关联性和负外部性为目的的监管工具，这主要是指解决金融机构共同风险暴露问题的一系列监管措施；二是以降低杠杆和期限错配放大效应为目的的政策工具，具体如外币贷款限额和期限错配比例限制等；三是抑制信贷过度扩张和资产价格泡沫的政策工具，如对特定行业的监管资本要求、贷款成数和债务收入比例进行逆周期调整”[5]。

（3）宏观审慎监管的制度安排

宏观审慎监管的制度安排主要考虑如下两个方面的内容：

第一，建立统一的金融监管体制。国际上目前的金融监管体制大致可以分为两类：一类是以美国、法国等为代表的多头监管体制；另一类主要以英国、日本等国为代表的统一监管体制。我国目前实行的是“一行三会”的多头监管体制，在多头监管体制下，各个监管主体往往只关注各自职责范围内的局部金融风险，容易忽视整个金融体系的稳定，从而造成金融体系的风险积累。在新的宏观审慎监管体系下，建立统一的金融监管体制，有助于更好地将整个金融市场纳入监管体系。

第二，宏观审慎监管政策的决策和实施应采用相机抉择的方式。金融危机的爆发和蔓延往往具有偶然性和突发性，因此在宏观审慎监管在具体的决策和实施过程中，不仅需要按照已有的政策和规则进行操作，还需要根据危机的进展和未来的趋势对政策干预的力度和时机进行灵活地选择，从而最大限度地降低金融风险对宏观经济造成的成本。

二、宏观审慎监管框架下监管协调的必要性分析

我国金融监管部门的协调机制最早可以追朔到“2000 年9 月，中国人民银行、证监会和保监会联合建立了金融监管联席会议，并确定其主要职责是研究银行、证券和保险监管中的有关重大问题；协调银行、证券、保险业务创新及其监管问题；协调银行、证券、保险对外开放及监管政策；交流有关监管信息等”[6]。目前我国的金融监管协调机制的框架主要由两个方面构成：一方面是针对金融监管协调机制而制定的法律制度，通过法律做出原则性的要求，明确协调监管的框架和制度；另一方面体现在协调监管的组织形式上， 即“金融监管联席会议”。通过相关协议的签订，对协调监管的具体事宜，如权责的分配、信息采集、交流机制等做出明确的安排和规定。

我国宏观审慎监管框架的构建刚刚起步，并未制定针对宏观审慎监管专门的协调机制，同时我国目前的金融监管协调机制存在较为突出的问题，这主要体现在金融监管协调的法律体系不够完善，金融监管协调机制的组织架构不合理，监管部门间缺乏有效的争议解决机制等问题。但同时，政府和央行等金融监管部门已意识到加强宏观审慎监管协调力度的紧迫性和重要性。

从宏观审慎监管相关理论的发展和各国对此的实践经验不难看出，宏观审慎监管体系的构建是一项极其复杂的系统工程，不仅涉及政府、央行、金融机构等众多的监管主体和监管对象，还要考虑各个层面政策工具的制定和实施。因此这必然需要各个部门、各项政策的共同协作和协调配合。而金融协调监管是就为了更有效地实现各个层面监管的目标。在监管主体方面，通过协调机制促进监管当局之间信息交流与合作，避免监管决策和行动出现矛盾；在政策制定方面，完备的协调机制能够提高宏观审慎政策制定的准确性，拓宽货币政策、财政政策等宏观政策制定者的视野，降低系统性风险；在监管工具实施方面，建立国内、国际层面监管的协调机制，能够抑制整个金融体系风险的积累，减少由于宏观审慎的政策差异可能导致的监管套利机会，提高宏观审慎监管的效率。总之，在我国宏观审慎监管框架构建的初级阶段，建立健全金融监管的协调机制尤为紧迫。

三、构建宏观审慎监管框架下的金融业协调监管机制

1 实现宏观审慎监管与微观审慎监管的有效结合

2008年金融危机的爆发和蔓延已充分说明，仅仅关注个体金融机构经营的安全边际和运营风险难以维护金融体系的稳定。单一个体金融机构的经济行为即使是理性的，但整体金融机构决策的结果却并不是最优的，甚至会隐藏和积累风险，影响整个金融体系的稳定，从而陷入博弈的困境，即个体理性并不代表集体的理性。不难看出，一方面，传统的微观审慎监管对维护整体金融体系稳定的无力根本上在于缺少宏观的视野，不能以降低整体金融体系风险的角度进行决策，这就必然需要宏观的政策工具与之相匹配；另一方面，宏观审慎监管的基础是从系统的、宏观的视野进行审慎分析，识别并评估宏观层面的系统性风险，而这不可避免对微观层面的金融机构进行信息和数据的采集，在对个体金融机构考察和分析的基础上做出宏观层面的判断，因此需要在微观和宏观监管之间建立良好的沟通和协调机制，实现宏观审慎监管与微观审慎监管的有效结合。

（1）实现监管指标的有效结合

建立宏观审慎的监管指标体系，调整已有的微观审慎监管指标。个体金融机构的监管指标具有明显的顺周期性，当经济处于上升周期时监管指标更容易收到正面的反馈，无法及时反映隐藏和积累的的风险；在经济处于下降周期时，又容易放大风险的负面效果，造成监管政策的过分保守。因此引入逆周期的宏观审慎监管指标体系，在经济上行时期提高监管指标的要求，衰退时期则采取更为宽松的监管指标，以抵消经济的波动；同时调整以往的微观审慎监管指标，指标的设定应顺应宏观审慎的要求，注重考察考察各监管机构的联动性指标，降低风险跨机构传播的可能性。

（2）建立微观监管机构之间信息交流和共享机制

各个金融监管机构之间忽略系统风险积累的根源在于各监管主体存在信息的不对称和过高的信息采集成本。因此，建立顺畅的、低成本的信息交流和共享机制是解决问题的最佳途径。政府应建立信息交换与共享平台，并做出明确的制度安排。首先，加大对信息共享平台运作的技术支持，提升平台的信息化和科技化水准；其次，明确政府部门和金融监管机构间信息共享的具体方法和路径；最后，尽快建立金融监管信息相关的数据库。对宏观经济层面和各类金融机构所反馈和采集的信息进行动态的识别、采集和整理，并进行统一的标准化，提高数据的时效性和适用性。

（3）建立跨部门的协调监管机构，明确各监管主体的职责

改变我国目前“一行三会”分业监管的格局，成立跨部门的协调监管机构，进行统一的协调监管。在已有的“金融监管联席会议”的基础上，赋予该机构更明确的权力和职责，并提供相应的法律保障和制度安排；建立协调监管机构完善的组织架构和人员安排，划分与其他监管部门监管权责界限，提高协调监管机构的执行效率。

2 实现宏观审慎监管政策与货币政策、财政政策的协调配合

宏观审慎监管政策与宏观经济政策都是调控宏观经济的重要手段，都以实现经济平稳运行为目标。但是二者存在明显的区别：宏观审慎监管政策与宏观经济政策来源于不同的政策框架和范畴。宏观审慎监管是属于金融监管范畴的概念，是为更好地实现金融监管而提出的，而货币政策、财政政策是宏观经济管理的主要政策，本质上是管理和调控宏观经济的手段。但两者的调控对象基本上是一致的，因此在政策实施的过程中，不可避免地会产生交互影响。那么在二者实施过程中如何实现最佳的协调配合，发挥最大的效应，保持宏观经济的稳定是亟待解决的重要问题。

（1）宏观审慎监管政策与货币政策的协调配合

货币政策主要的政策目标是抑制通胀、实现经济增长和完全就业，货币政策的实施主体是以控制货币供给、调控利率等措施而实现其政策目标。因此，货币政策的实施与制定，既需要考虑货币供给的平衡，也应重视金融体系的稳定。但很多研究表明，经济增长、物价稳定与金融稳定的相关程度很低，货币政策当局往往更重视前两者政策目标的实现，而忽视金融资产价格的波动。成功的宏观审慎监管可以降低金融体系的整体风险，保障货币政策传导渠道通畅。同时，货币政策也可以通过对金融机构资产负债表的影响，保持金融体系的稳定性。因此，宏观审慎政策和货币政策是可以通过有效的协调配合，互相促进和补充，发挥更大的政策效果。

宏观审慎监管政策和货币政策的相对独立程度是影响二者协调配合的关键因素之一。宏观经济运行状况以及信贷变动情况不同，宏观审慎监管政策和货币政策的相对独立程度也将变化，从而二者之间协调配合方式也有所不同。在货币政策较稳健、信贷总量变动程度较小的情况下，宏观审慎监管政策和货币政策的关联度下降，二者的政策目标、实施工具等相互的影响程度降低，但宏观审慎监管政策的灵活性将更高，对潜在风险的敏感程度更高。此时，央行及监管协调机构在货币政策稳定的前提下应更多地使用宏观审慎的监管方式保持金融体系的稳定性；在经济失衡，货币政策过度紧缩或宽松的情况下，宏观审慎的监管政策将很难奏效。因此二者的协调合作应在审慎的货币政策的基础上的，同时货币政策的变动也应以宏观审慎监管的效果作为风向标，以避免相互冲突，抵消彼此的政策效果。

（2）宏观审慎监管政策与财政政策的协调配合

财政政策通过政府支出、税收等手段调节社会需求，进而影响宏观经济的运行。与货币政策相比，财政政策更偏好于实现经济增长和充分就业的目标，它更容易忽略宏观系统的稳定性和金融风险的积累。因此财政政策的实施更需要宏观审慎监管政策相配套。一方面，借助宏观审慎监管，可以及时识别和评估财政政策工具对金融体系稳定性的影响；另一方面，完善的宏观审慎监管框架也保证了财政政策调整的空间和运行环境的稳定性。

实现宏观审慎监管政策与财政政策的更好协调配合，首先，应保证政策实施主体间顺畅、良好的合作交流机制。中央和地方的财政当局制定和实施财政政策时应充分了解宏观审慎监管政策、工具的动态和监管反馈的最新信息，保证未来的财政政策适应经济和金融体系的平稳运行。宏观审慎监管的主体也应科学地评估未来财政政策对宏观经济平稳性的影响程度，适时调整宏观审慎监管政策，抵消财政政策可能带来的不良影响。因此必须建立政策实施主体间的合作交流机制，明确彼此的权责，制定统一的解决方案。其次，财政政策的制定和实施应保持一定的稳健性。政府在应对突发性的经济和社会危机时，为了重建信心，防止经济体系崩溃，往往过度使用财政政策，这将限制未来宏观审慎监管政策调整的余地，甚至造成宏观审慎监管框架的瓦解。

3 宏观审慎监管工具的运用应实现最有效的国际合作

鉴于宏观审慎监管国际合作的不足，一些国际性的组织和金融机构开始积极地呼吁、指导各国宏观审慎监管的协调合作。国际货币基金组织（IMF ）和金融稳定论坛（FSF ）早在2008年便就金融监管的国际合作达成协议，建立彼此的信息共享和沟通的机制，同时双方的合作框架还对宏观审慎监管方法、金额监管指标、资本金监管规则、跨境监管以及各国央行的宏观审慎监管等内容做出明确的安排和规定。我国在金融监管的国际合作方面也取得显著的成果，在开拓并巩固了与多个国家、地区金融监管机构的国际合作的同时，逐渐在国际领域的协调监管合作中由规则被动的“接受者”转变为规则的“制定者”。而目前，在宏观审慎监管方面，我国尚未进行相关的国际合作。未来我国应积极倡导、参与建立的宏观审慎监管的国际标准，并努力成为规则的主动制定者，最大限度减少我国宏观审慎监管的制度成本；同时，积极参与国际上的金融协调机构，共同治理和防范全球经济体系的风险；与贸易、金融往来密切的国家和地区共同建立信息共享和交流的平台，完善相应的制度建设，从而更有效地运用宏观审慎监管工具保持国内和国际金融体系的稳定。

参考文献：

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[10] Borio，C，Drehmann，M Towards an Opeational Framework for Financial Stability：“Fuzzy”Measurement and Its Consequences[R]BIS Working Papers，No 284，2009

篇5

首先，央行独立性较低是影响货币量稳定的主要因素。央行独立性问题就是央行与政府的关系问题，央行独立性的强弱直接影响货币政策效果。较高的央行独立性会使得中央银行在制定相应货币政策时集中于其根本职能，而尽量不受政府干扰，独立地做出最为有利的决策。中国人民银行作为国家的银行、政府的银行，只具有相对独立性，当政府部门出现财政赤字时，政府可以采用向中央银行透支的方式弥补赤字，等同于中央银行在做财政性货币发行，这样就可能扩大流通中的货币量，引起货币贬值，导致通货膨胀。其次，中央银行与商业银行的关系问题也会对货币量的稳定产生影响。中国人民银行的很大一部分业务是通过商业银行来传递的，其调控货币量的方式主要是利用对商业银行的存、贷款，故我国中央银行只具有相对主动性。二者之间易形成“倒逼机制”，即使经济出现了严重的通货膨胀，只要该商业银行在中国人民银行有相应存款，中国人民银行一般都得审查通过该商业银行的出库申请，这是为了保证商业银行储户提现的需要，避免公众对银行丧失信心以至引发整个银行体系的波动。所以，来自商业银行的这种制约迫使央行增加了货币流通量，不利于货币量的稳定。再次，货币流通速度的不稳定也是影响货币量稳定的因素之一。货币流通速度是与一定的社会发展阶段相适应的，它与金融创新、利率波动等因素密切相关，不同的货币流通速度决定了不同的货币需求函数。货币流通速度的不稳定性和难以预测性导致了货币量目标的低效甚至失效，导致货币超发或者发行不足，从而货币量的稳定也难以得到保证。

美联储在稳定货币量中的实践

第一，在央行独立性方面，美联储保持了相对较高的独立性，政策效果更有保障。美联储不隶属于政府，双方之间不产生控制权，政府行政当局与美联储主席的换届与任期也不同步，虽然都是任期四年，但是这四年是交错的，不会产生实际受控的现象。这样，为弥补政府财政赤字的财政性货币发行就得以遏制，所以，较高的央行独立性也具有稳定货币量的作用。第二，从货币发行的程序上看，美元的发行能获得严格的程序保证。美元，即联邦储备券，其发行程序可概括为三步。第一步，先由地方的联邦储备银行向本行行长（即货币发行人）申请发行数额，同时递交相应的票据或债券作为抵押；第二步，行长审查通过后实现同额现金交割，若未通过审查则有权部分或全部拒绝该申请；第三步，流通后回到储备银行的联邦储备券需由该储备银行负责送还并收回原抵押的等额票据。三步结束即完成一个循环，如若该储备银行再需货币，则必须重新执行第一步，这就从制度层面和法律层面保障了货币量的稳定。除此之外，以票据为抵押具有一定的制约作用，它的存在使货币政策更有效果保障，使得货币量的稳定更具有实现的可能性。第三，在利率调控机制方面，美联储灵活运用了联邦基金利率这一利率工具。联邦基金利率、再贴现率和存款准备金率是美联储的三大利率工具，以联邦基金利率最具特色。近年来，美联储越来越习惯于使用联邦基金利率即银行之间收取的隔夜贷款利率作为其短期政策工具，每过六个周，联邦公开市场委员会都会召开货币政策会议，投票选出最新的联邦基金利率目标，该利率目标的有效期一直持续到下一次会议的举行。在此期间，美联储的证券交易商会按指示进行相应的公开市场操作以改变货币供给，从而使维持产品服务市场和实际货币余额市场同时达到均衡的利率水平恰好等于该目标利率。这样，货币量就会按照美联储设定好的路径进行变化以使其达到经济的真实需要量。从2006年下半年开始，美联储为防止经济衰退，将联邦基金利率从5.28%的高点，连续下调至2008年的2%。联邦基金利率目标的调节使货币量保持了相对稳定性，减少了通胀、通缩带来的危害。

我国在稳定货币量方面所应采取的对策

篇6

一、第三轮量化宽松政策的实施情况

为应对国际金融危机，美联储自2008年11月起共实施三轮量化宽松政策，并将联邦基金利率降至0%—0.25%历史最低点。量化宽松政策是通过非常规货币政策向市场注入流动性、以降低融资成本、提振市场信心、推动消费增加和促进企业投资，刺激经济复苏和就业增加。为进一步提振经济，2012年9月美联储推出第三轮量化宽松政策（QE3），每月购买400亿美元的机构抵押支持债券（MBS），12月宣布每月购买850亿美元债券，包括400亿美元MBS和450亿美元长期国债，同时将联邦基金利率与失业率和通胀率挂钩，即只要失业率在6.5%以上、且未来1—2年通胀预期不超过2.5%，基金利率将继续维持在0%—0.25%。与前两轮量化宽松不同，第三轮量化宽松为每月购买定额债券，且没有设定退出时间表，具有明显的无限制特点，因而第三轮量化宽松的退出成为倍受国际关注的焦点。

实施量化宽松政策五年来取得了积极效果。美国经济逐步驶入温和复苏轨道。2009—2012年实际GDP增速分别为-3.5%、2.5%、1.8%和2.8%。2013年一、二季度GDP环比增长折年率分别为1.1%和2.5%。随着美国经济复苏形势渐趋明朗，2013年6月美联储货币政策会议首次提出退出量化宽松的可能，明确退出的前提条件是经济没有受到紧缩财政政策的明显拖累，能够保持适度稳定的增速和动力。退出信号引发了金融市场剧烈震荡，全球股市、债市、汇市及资本流动剧烈波动，同时也成为一场“量宽退出预演”，一定程度上释放了市场不安情绪，为美国正式启动退出量化宽松做了准备。

二、美联储退出量化宽松政策的考量

2013年12月18日美联储货币政策会议决定，自2014年1月开始每月缩减100亿美元购债规模，即从850亿美元削减至750亿美元。其中，长期国债购买规模从450亿美元降至400亿美元，抵押贷款支持证券购买规模从400亿美元降至350亿美元。这标志着美国将以“适度步伐”实质性退出QE3，宽松货币政策重心将逐渐从资产购买向零利率政策回归。从美联储货币政策相关表态看，退出第三轮量化宽松政策的考量因素主要包括四方面。

一是就业市场改善趋势。就业状况是美联储退出量化宽松政策的核心考量指标。2013年美国就业状况稳步改善。失业率由1月的7.9%下降至11月的7%。2013年1—11月平均月新增非农就业岗位18.8万个，高于2012年和2011年同期的17.9万个和17万个，就业市场处于稳步回升状态。

二是经济复苏状况。2013年私人投资和个人消费增长显著，拉动三季度GDP环比折年率达到4.1%，为2011年以来的最高增速。房地产市场继续复苏，工业产出超过衰退前的峰值。此外，年底两党达成两个财年的预算案协议，有助于减轻自动减支对经济增长的拖累，降低财政政策的不确定性，增强了美联储对2014年经济复苏形势的乐观预期。

三是通货膨胀走势。美联储多次表示，通货膨胀稳定是继续实行量化宽松的前置条件。2013年通胀率仍保持在远离2%的通胀目标的区域。尤其是下半年，PCE物价指数保持在0.9%—1.1%之间，且呈现下降趋势。

四是量化宽松政策可能产生的负面影响。持续购债使大量的金融资产债券集中于美联储，美联储资产负债表规模已突破四万亿美元，相当于美国GDP总量的24%。量化宽松政策是金融市场资源的多元化结构趋向单一，也使得美联储资产负债表结构发生重大改变，对金融稳定性带来挑战。量化宽松可能带来的通胀等风险越来越成为美联储政策决策时重点关注的因素。

综合以上因素，美联储宣布于2014年1月启动退出QE3。可以判断，QE3的退出将成为美国货币政策由非常规刺激政策向常规政策回归的重要转折点。

三、量化宽松政策很可能在2014年内完全退出

（一）退出量化宽松进程取决于美国经济能否实现持续稳健复苏

2014年美国内外部风险和政策不确定性趋于下降，经济增长面临的负面因素影响有所减弱。从国外看，欧元区经济开始缓慢复苏，中国等新兴经济体经济增长有望企稳，美国经济的外部环境有所改善。从国内看，财政政策紧缩对于经济增长的拖累将趋弱。美国国会批准的两年财政预算案协议有利于减缓政府开支削减幅度和弱化财政不确定性。美国各州和地方政府的预算形势也有所改善，再次大幅削减支出的可能性不大。

2014年美国个人消费和私人投资将继续支撑经济增长，房产市场回升、财政限制压力减弱也有助于美国经济继续复苏。经济增长、工业产出、建筑业的走强均对就业起到支撑作用，劳动力市场有望继续好转。美联储在最新预测中将2014年美国经济增长上调为2.8%—3.2%，高于2013年的2.2%—2.3%。总体看，美国经济有望进一步稳健复苏，退出量化宽松政策进程将稳步推进。

（二）低利率政策仍将保持较长时间

美联储退出量化宽松货币政策的主要挑战：一是如何在不扰乱金融市场或妨碍经济复苏的条件下缩减购债计划；二是在美元利率上升可能拖累经济的情况下，如何积极引导市场预期；三是如何应对退出QE过程中可能出现的失业和通胀双重风险。这需要美联储谨慎准确把握退出QE3的节奏和进程，寻求与市场的有效沟通，充分发挥政策的前瞻指引作用，避免退出QE对于金融市场的过度冲击。目前看，“耶伦时代”的货币政策将会与伯南克的货币政策有较好的连贯性。货币政策会议的计划将得以实施，即在2014年每次会议上继续将购债规模减少100亿美元。不过，每次货币政策会议都会评估经济复苏状况与前景，考量就业改善以及通胀预期，以决定是否进一步缩减QE3。若认为经济复苏放缓，就业状况恶化，则会暂停缩减；反之，不排除在某个月扩大削减规模。总体看，除非美国经济复苏出现反复，美联储将在2014年继续稳步缩减购债规模，直至完全退出。

在经济没有实现全面实质性复苏前，美联储仍将保持高度宽松的低利率政策。根据美联储传达的信息，即使失业率降至6.5%以下，仍可能将联邦基金利率保持在目前的超低水平，尤其是在通胀预期持续低于2%的长期目标的情况下。这意味着美联储之前设定的与加息挂钩的6.5%失业率门槛淡化，低利率政策将保持相对较长的时间。

四、美联储退出量化宽松货币政策的影响

自美联储宣布退出量化宽松货币政策以来，全球金融市场形势基本稳定。发达国家股票市场继续走强，新兴市场出现资本外流但规模较去年三季度小得多。但是，美联储退出QE3将推升利率，促使美元升值，改变全球资本流动格局，加大世界经济复苏的不确定性。2014年我国面临的外部环境依然严峻，出口形势不容乐观，跨境资本流动管理难度加大。在宏观调控和金融改革决策中，需高度关注和预判美联储退出QE3的影响。

（一）加大世界经济复苏的不确定性

去年5月下旬，美联储退出量化宽松货币政策预期曾引发全球金融市场大幅震荡。相比之下，自去年12月18日美联储宣布缩减购债规模以来，全球金融市场表现则相对稳定。总体看，美联储退出QE3并未引起金融市场恐慌，一方面与美联储缩减购债的规模较小有关，另一方面反映出投资者对世界经济复苏尤其是美国经济复苏的信心增强。然而，美联储逐渐缩减购债规模势必将推升利率，目前美国10年期国债收益率较去年11月份已上升0.3个百分点，较去年3月的年内低点上升1.1个百分点。利率上升将对投资和消费带来负面影响，特别是房地产市场强劲复苏势头能否持续存在不确定性。一旦美联储退出量化宽松过程中未能与市场实现充分沟通，导致市场发生恐慌性反应，利率大幅波动将冲击全球金融市场，拖累美国经济复苏，加大世界经济下行压力。可以说，美联储退出量化宽松政策是今年世界经济复苏面临的主要风险。

（二）大宗商品价格上涨将受到抑制

2013年美国经济好转和QE3实施并存，美元汇率出现升值，美元指数从年初73升至年底76。2014年美国经济有望继续复苏，而QE3将逐步退出，美元汇率很可能将继续走强，整体上将对大宗商品价格产生下压作用。与此同时，全球经济复苏仍将缓慢，全球能源格局深刻调整，大宗商品的供求关系仍相对偏松。整体看，2014年大宗商品价格缺乏上涨动力，但受经济数据、政策信号、突发事件等影响，还将维持震荡态势，对全球通胀走势产生复杂影响。

（三）全球资本流动格局将发生改变，部分新兴市场国家金融风险加大

随着美联储缩减购债逐渐推升利率，发达国家经济复苏动力趋强，新兴经济体增速滞缓，发达国家对国际资本的吸引力增强将吸引大量资本回流，廉价资本持续流入新兴市场的格局将发生改变。不过，预计美联储在退出购债计划的过程中会谨慎选择时机并与市场进行充分沟通，零利率政策仍将维持较长时间，加之新兴经济体增速仍较发达国家高，美国短期利率急遽上升的可能性较小，资本恐慌性逃离新兴市场的可能性不大。

目前看，部分对海外资本依赖程度较高的新兴市场国家金融风险正在加大。去年5月下旬美联储退出量化宽松货币政策预期已对部分新兴经济体货币带来重创，印度卢比和土耳其里拉一度跌至纪录低位，印尼盾和南非兰特亦跌至5年低位。尽管近期资本外流较为缓和，但从2013年全年看，“脆弱五国”印度、印尼、巴西、南非和土耳其等五国货币兑美元汇率分别贬值14%、26%、16%、26%和22%。最新数据显示，2013年三季度印尼、南非、土耳其经常账户赤字占GDP比重分别为3.8%、6.8%和7.2%，巴西2013年贸易顺差仅为26亿美元，较2012年194亿美元下跌87%。在国际收支恶化与美联储退出量化宽松货币政策引发资本外流的交互影响下，上述五国的金融风险正在累积，加之2014年印度、印尼、巴西、南非和土耳其等五国均将进行大选，在经济形势恶化与叠加下，个别国家爆发金融危机的可能性不能排除。

（四）我国拓展外需面临较大挑战，稳定国内金融市场的难度加大

2014年我国面临的外部环境依然复杂严峻。美联储退出QE3推动美元升值将加大人民币汇率升值压力，新兴市场在国内结构性矛盾和外部冲击加大情况下，针对我国的贸易保护主义可能增多，我国出口形势不容乐观。

美联储退出QE3将对全球流动性产生收紧效应，预计2014年我国资本流入规模将有所减少。但是，世界经济继续复苏有助于我国出口持续增长，放宽投资准入、扩大内陆沿边开放有利于吸引外资流入，高达3.7万亿美元外汇储备（截至2013年9月）为应对短期资本外流冲击奠定了坚实的基础。综合判断，2014年我国国际收支资本净流入的格局不会逆转，但短期内发生的资本外流可能在某些时点上加剧国内货币市场流动性紧张。

篇7

表示，我们坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持政策的连续性和稳定性，加大预调微调的力度。并将适时动用一万亿财政收支余额，以及一千多亿元的中央预算稳定调节基金，推动经济稳定增长。

经济界人士分析认为，上述言论暗示，中央近期将改用财政政策推动经济增长。鉴于财政收入高速增长的不可持续性逐日显现，经济学者提醒，实施财政扩张不应以牺牲调结构为代价。

财政政策空间大

表示，将坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持政策的连续性和稳定性，加大预调微调的力度。“今年我们采取的所有措施都没有超出财政预算的硬约束，也就是说都是在财政预算内进行的。我们之所以把今年的增长速度降低到7.5%，就是为了有利于结构调整和发展方式转变。”

表示，无论是货币政策还是财政政策，中国都还有充足的空间。即使近两个月财政增速下降，7月底，财政收支相抵，还有一万亿元的余额。此外，历年节余的还有一千多亿元的中央预算稳定调节基金。政府“将适时把这些作为预调微调的措施，以推动经济稳定增长”。

据高盛资深中国经济分析师崔历分析，关于将适时动用一万亿财政收支余额稳增长的言论暗示，考虑到使用货币政策可能引致的杠杆及信贷问题，中央近期将改用财政政策推动经济增长。

据高盛亚洲首席经济分析师布凯南分析，到2011年，中国内地投资支出占GDP比重超过45%，处于历史高位。但投资占GDP比例仍然低于绝大部分发达国家，加上经常项目存在盈余，所以中国经济眼下并不存在泡沫，仍存在投资空间。

汇丰中国首席经济学家屈宏斌则认为，当前政策层面已充分意识到提升基建投资在稳投资、进而稳增长中的关键作用，预计未来几个月，随着财政扩大支出及货币宽松政策逐渐见效，经济增长有望在四季度回暖。

尽管中央层面实施积极的财政政策推动经济增长信心坚定，鉴于财政收支矛盾日渐凸显，单纯通过增加财政支出、扩大公共投资而硬性实施财政扩张恐怕已难以延续。

财政部数据表明，受经济增长趋缓、价格涨幅回落、企业利润下降、实施结构性减税等因素影响，与去年全国财政收入24.8%的增速相比，今年前8个月全国财政收入增速并不乐观。

据财政部最新公布的数据显示，今年1—8月份，财政收入增加10.8%至人民币8.233万亿元；财政支出增加21.8%至人民币7.244万亿元。其中8月份财政支出较上年同期增加11.7%至人民币9020亿元。8月份全国财政收入7863亿元，同比增长4.2%，增幅继续回落。特别是中央财政收入下降较多，收入为3765亿元，同比下降6.7%，出现今年以来首个负增长。地方本级收入4098亿元，同比增长16.8%。

人们开始认识到，财政收入高速增长的不可持续，已经开始显现。财政部财科所副所长刘尚希表示，财政收入转入低速增长，为推进政府收支改革带来契机，政府应树立起过“紧日子”的思想。

中国社科院财经战略研究院院长高培勇则指出，当前的中国，较之于危机前，调结构的任务更为紧迫。这意味着，我们不能再以牺牲调结构为代价，主要通过增加财政支出、扩大公共投资而硬性实施财政扩张。高培勇表示，有别于以往以“增支”为重心的操作，积极财政政策应以结构性减税为主要载体，通过民间可支配收入的增加而非政府直接投资的增加实施经济扩张，将有助于在实现“稳增长”目标的同时，兼收调结构、控物价的功效。

基建投资拉动经济增长

当前已公布的几项投资数据显示，1—8月份，基建投资继续回升至10.25%，回升0.87个百分点。全国房地产开发投资43688亿元，同比名义增长15.6%，增速比1—7月份提高0.2个百分点。新开工项目计划总投资197119亿元，同比增长24.9%，提高1.3个百分点。业内专家表示，当前扩内需、稳增长的关键就是稳投资，各方面在投资上的回升将为我国在稳增长的环境下增添新的推动力。

围绕前8个月房地产开发和销售数据表现，国务院发展研究中心市场经济研究所研究员廖英敏在接受记者采访时认为，适度的房地产投资增长既可拉动整体经济增长，也能增加房地产供给，有利于改善房地产市场供求关系和稳定房价；在认真贯彻执行已有调控政策不放松，避免房地产市场大起大落的同时，更应建立促进房地产市场健康发展的长效机制，包括房产税的进一步试点、土地市场的深化改革以及房地产销售模式的改革等。

清华大学中国与世界经济研究中心主任李稻葵近日表示，中国要稳定增长，最重要的是必须推出一批最基本的投资项目。第一类是广义的国土建设，即民生性建设。这类投资在未来还要大规模地推出，并且加快节奏。第二类投资是绿色产能。这类项目投资也是值得鼓励支持的，让新产能冲击落后的、黑色的、污染的产能，通过这一方式实现产业升级。

李稻葵还指出，当前宏观经济稳增长需要多做一些民生项目的投资，如一些城市防涝设施的翻修；对一些存有潜在地质灾害的地区进行有计划的移民等等。只要固定资产投资能上去1%～2%，中国经济就会有起色。

在投资方面，从4月份以来政府已有很多行动，基建项目审批步伐加快，数量增加，通过投资拉动经济增长。5月份以来，固定资产投资的增长逐渐走稳并小幅上升，改变了去年回落的投资增速。最近一段时间以来，国家发改委先后公布了25个轨道项目和30个基建、市政项目的批文，投资额度超过1万亿。

投资对于经济的拉动作用最为明显，1—8月固定资产投资同比增长20.2%，约贡献了一半的GDP净增长。从决策层的表态和国家发改委的动作看，实现稳投资没有任何障碍。

中国人民大学经济学院常务副院长刘元春则认为，前期的稳增长政策效果会越来越明显，投资的反弹是可以预期的。目前重要的是，要加强资金对实体经济的回归和渗透，化解一些地方原来存在的民间借贷的扭曲和风险，增强企业投资实体经济的意愿。

北京大学国家发展研究院教授林毅夫也表示，未来中国的经济增长仍然需要投资来拉动，但是新一轮投资要更多依靠财政支出，而非信贷。目前新的1.5亿元基础设施建设计划主要依赖于财政支出，因此还是有优势的。

根据国家统计局的最新数据显示，2012年上半年，我国固定资产投资增速增长20.4%，增速比1—7月份回落0.2个百分点。但是从环比看，8月份固定资产投资（不含农户）增长1.33%。此外，在各个分项数据显示中包括新开工项目、施工项目以及到位资金情况等都出现了明显的增长，这也显示出在目前稳增长的基调下，投资方面正逐渐发挥其在稳增长基调下的重要作用。

9月初，国家发改委相继批复了总投资规模逾7000亿元的25个城轨规划和项目以及13个公路建设项目、10个市政类项目和7个港口、航道项目，并且据测算已批复的项目总投资规模将会突破万亿元大关。

业内分析人士向记者表示，这些批复的基建项目对扭转经济下滑有一定贡献，对于整个资本市场也起到了鼓舞投资者信心的作用，在发改委进行批复后，部分板块已经表现出一定的反弹趋势，这对我国在今年年初起部分行业处于困难时期当中也产生出了一些利好，但是要想使行业彻底脱困仍然需要较长时间的努力。

篇8

结合新近事件、经济数据和历史实证分析，笔者当前全球经济的内在逻辑是：复苏动能下降，复苏差异性进一步加大一货币政策博弈渐趋复杂，汇率摩擦有所加剧一国际金融市场宽幅波动，资产价格大幅上涨。

笔者认为，下半年全球经济复苏动能下降的原因有五：其一，一系列支撑上半年全球经济超预期复苏的短期利好因素正大幅减弱，前期扩张性政策的刺激效果从高峰转向低谷，再库存力度也逐渐降低；其二，财政巩固计划对经济增长的抑制效应开始显现并将在短中期内逐渐加大，根据IMF的最新研究，每降低1％的财政赤字GDP占比，消费和投资需求将在两年内累计下降1％，失业率则可能上升约三分之一个百分点；其三，全球经济复苏的就业创造能力较危机前显著下降，进而限制了内需的恢复力度，根据笔者的测算，2010年发达经济体整体失业率同增长率之比为3.06，2011年则将上升为3.76，均大幅高于1980年以来2左右的正常水平；其四，不确定性上升导致全球范围内投资水平恢复趋缓，企业将流通现金转化为投资的动力不足，居民也相应减少固定投资和购买耐用品，截至第二季度，美国企业固定投资、库存投资和消费者耐用品支出之和在GDP中的占比仅为20％，远低于24.8％的历史平均水平；其五，全球金融监管改革的不断推进在增强金融稳定性的同时将不可避免地带来增长成本，根据国际清算银行对17个经济体的研究，普通股权益资本比率每上升1个百分点，将导致未来几年GDP水平下降约0.2％。

值得注意的是，在全球经济复苏动能下降的同时，复苏的差异性也进一步加大：一方面，区域差异性进一步加大且更趋复杂，在新兴市场领先发达市场的大背景下，不同市场内部的分化进一步加剧。另一方面，周期差异性有所加大，重要表现是美国已率先遭遇复苏动能明显下降的挑战。

复苏动能下降和复苏差异性进一步加大共同导致全球范围内对复苏利益的争夺更趋激烈。笔者认为可以做这样一个比喻：如果将复苏利益比作蛋糕，那么各经济体发现，蛋糕并没有之前预期的那样大，而且实际上也正在缩小，获得更大更多的蛋糕是其从个体理性出发的目标，而饥饿感的差异决定了其争夺迫切性的不同，自身经济特征的差异则决定了其争夺蛋糕手段的不同。

从全球范围看，应对复苏动能下降的挑战，各经济体有三种政策工具可以应用：一是财政政策，二是货币政策，三是汇率政策。鉴于欧洲债务危机刚刚企稳，即便不排除各经济体陆续出台以扩大政府支出为主要手段的“二次刺激政策”的可能性，其政策规模也将显著低于首次刺激政策。因此，为进一步夯实复苏基础，争夺复苏蛋糕，各经济体可以应用的政策工具主要是货币政策和汇率政策。

在货币政策方面，宽松政策基调得以确立，并通过“拓展剩余空间+延长持续时间+重启量化宽松”的混合方式进一步增强，全球货币政策博弈更趋复杂；在汇率政策方面，由于新兴市场经济体拥有大量外汇储备，发达经济体则拥有较强的货币影响力，因此大部分经济体均有能力在国际市场上对汇率走向施加一定影响，汇率干预时有发生，汇率争端不断加剧，竞争性贬值现象初步显现，保护主义渐趋泛滥。

在全球货币政策博弈渐趋复杂、汇率摩擦有所加剧的背景下，国际金融市场宽幅波动，资产价格大幅上涨。2010年9月以来，受美国经济率先超预期回落、美联储重启QE2可能性大幅上升、美元资产避险需求不断下降和美元套利交易有所升温的综合影响，美元继续前期的快速贬值态势。截至2010年10月14日，美元指数收于76.54点，美元较8月末贬值8％。

篇9

回归基本面

美国方面数据相对清淡,而交易商在上周三美联储第二波量化宽松决议公布之后,重新开始以各大经济体的基本面来进行交易,因而过去数周被忽略的爱尔兰的债务问题再度受到投资者关注,美元指数因而进一步获得上升的动能。

此外,周三晚间中国人民银行宣布上调存款类金融机构准备金率0.5%,中国的货币政策呈现出进一步收紧的信号。市场因而抛售高风险货币,美元则因而被推高至78上方。

欧元本周则震荡走低,在跌破1.40整数关口之后一路下行。周二,由于爱尔兰反对党无视欧盟对该国采取一致财政政策的号召,坚持进行议会选举,令投资人对该国的财政前景更为悲观。爱尔兰公债较德债的利差升至574个基点的纪录高位,同时爱尔兰5年信用违约互换利率也大幅飙升。

此外,葡萄牙在周三进行公债标售,市场投标倍率下滑,显示该债券的市场认可度不足。尽管有交易商称欧洲央行一直在买进债券,但lO年期葡萄牙公债较德国的利差也触及欧元面世以来的纪录高位。而德国工业产出等数据在进入四季度之后也出现环比的萎缩,进一步压低欧元汇率。欧元在周三一度跌破重要的1.37支撑水准。不过,周四欧盟的巴罗佐称,如果爱尔兰需要,欧盟将采取行动。由于市场预期欧盟在上半年的希腊危机中已经得到一些经验。因而这些言论预计能起到缓和市场忧虑的作用,并进而对欧元形成一定支撑。

英镑反弹

同为欧系货币,英镑本周则走出探底回升的走势。英国央行周三最新通胀报告,强调经济前景充斥不确定性且决策官员看法分歧严重。

该央行预计将在一段时间内维持货币政策不变。尽管在通胀报告中保留了需要时推出更多量化宽松措施的可能性。但央行总裁King在报告出炉后表示,鉴于通胀与增长的上下档风险大致均衡,货币政策委员准备在任一方向上采取行动。King同时称,货币政策委员们对通胀与增长的看法分歧高于往常。这些因素都和8月中公布的上一次通胀报告有所不同,市场对于英国央行扩大量化宽松规模的预期大大减弱,英镑随后逆转周初的跌势,大幅反弹至1.61上方。

亚洲方面,美元兑日元本周走势有所起色。美元周二再度守住80.50关口之后开始反弹,并随着美债收益率的回升,美元出现一轮空头回补的行情,美元兑日元周三一度升至2009年以来支撑线的上方(该支撑线在9月15日准确地预测了美元的一轮反弹行情),但未能站稳。尽管美元兑日元中线的走势将继续下沉,但短线若能持稳在82水平上方,汇价刷新历史低点的可能将大大下降。

澳元回调

篇10

近期债券市场的火爆实在是引人瞩目，特别是交易所无担保公司债更是抢眼。债市的上涨无非是投资者对央行货币政策放宽甚至是降息的预期，而央行9月15日的降息和降准备金的公告则把这种预期变成现实，虽然下降的幅度和范围都不大，但是我们基本上可以确定降息的通道打开了，也就是说债券牛市的基础已经确立。那么，债券市场接下来该会如何表现?短期上涨的空间还有多大?本文将从近期债券市场的表现及其原因出发，对这两个问题进行探讨。

投资好时机

9月中旬，国际国内经济形势都发生了较大的变化：美国著名投行“雷曼兄弟”破产充分显示次贷危机所引起的金融危机愈演愈烈，美国、欧洲等地政府向经济体系大力注资以避免更大的衰退。中国CPI大幅回落、PPI也已经明显见顶，这种情况下央行迅速出台降息和降存款准备金率的方案，虽然力度不大，但是主管部门的意图更加明朗，就是以宽松的政策刺激经济的增长。在利好消息的刺激下，9月16日债券市场再次单日大涨。图1可以更加直观地让我们观测经济形势与债券市场的关系。

不同的经济阶段决定选择不同的投资品种。按照4阶段的分法，经济周期可以划分为4个阶段：复苏、繁荣(过热)、衰退和萧条，这4个过程中最明显的就是经济增长率和通货膨胀率的变化。根据测算，如果中国GDP增长率低于10％就将面临很大的就业压力，低于9％就可以确认为“硬着陆”，整个经济体系将面临极大的困难。2008年二季度GDP增速回落至10.4％，与2007年二、三季度的12.2％相比回落了接近2个百分点，而随着产业升级政策的进一步实施和人民币升值使得相当一部分出口导向的中小企业利润大幅下滑，三季度GDP增速可能将在10％以下。结合CPI的大幅回落和PPI的下滑可期，中国当前所处的经济周期阶段是从繁荣越过衰退走向萧条阶段，政府实施一系列经济政策就是希望国民经济能够快速越过衰退和萧条阶段走向复苏和繁荣。从经济周期的角度来讲，这一阶段正是投资债券的大好时机。

涨幅被透支

对债券市场的表现，我们可以从指数和收益率期限结构两个角度进行观察。指数方面我们选择的是中债总净价指数。

从图2我们可以看到，从2006年底至2007年底中债总净价指数逐渐下跌，2007年11月达到最低点，这一段时间正好处于一个加息通道中。2007年上半年债券市场略有回升，主要原因在于资金从股市大举撤出转战债市，2008年5～6月份的下跌主要是因为央行货币政策从紧力度加大，同时能源和原材料价格达到历史高位。而从2008年7月底至今，由于国际市场能源和原材料价格大幅回落，通胀的压力已经大大减轻，放松财政和货币政策促进经济增长成为各国经济调控的必然取向，而货币政策的放松成为债券市场上涨的直接原因，因此8月底以来中债总净价指数大幅攀升。

从到期收益率期限结构的变化，我们可以更为直观地看出债券市场形势。

从收益率看，上一个加息周期里，交易所国债到期收益率大幅上升；而从8月中旬以来降息的预期出现，债市迅速走强，交易所国债长短收益率迅速下降，7～10年期国债到期收益率下降接近70BP(Basic Point，基点，1BP代表0.01％)，相当于在上一个加息周期里收益率上升值的一半。事实上，从2007年年初至当年年底，一年定期存款利率上调162BP,与交易所国债到期收益率上升值差不多，而从目前看，本期交易所国债到期收益率下降伴随的只是一年贷款利率下降27BP。从这一点上来说，如果接下来几个月央行不出台力度更大的降息措施，那么债券市场的涨幅肯定是已经被透支了。

短期降息可能性较小

从前面的分析我们知道目前最值得投资的品种是债券，但是也应该看到，债券市场前期的上涨已经透支了央行最新的货币政策。因此，债券市场还能涨多久、涨多少，都取决于央行能否进一步出台更加宽松的货币政策，而这一点又决定于宏观经济的走势。我们重点关注GDP增长率和CPI、PPl的增长率。

在GDP的3大要素里面，消费和投资都保持着比较稳定的增速，唯一有变化的是对外贸易顺差。虽然以美元计价的对外贸易顺差是在增长，但经过人民币汇率调整之后，实际上是在下降。

从2006年四季度以来，我国实际贸易顺差增速呈明显的下降趋势，2007年四季度以来呈负增长，因此2008年三季度GDP增速不容乐观，极有可能在10％以下。

货币政策方面，虽然央行公告下调贷款利率和存款准备金率，但是公开市场上央行连续6周回笼货币，说明央行货币政策依然谨慎。8月份CPI同比增长率虽然下滑至4.9％，但仍高于银行4.14％的一年定期存款利率，PPI虽然肯定会下降，但是从10.1％下降至4.14％必定是一个比较缓慢的过程，短期难以到位。因此我们判断短期降息的可能性不大，除非GDP增速明显下滑，比如到9％以下，否则我们认为国家可能更多的通过积极的财政政策如减税等来刺激经济增长。根据国家信息中心的最新预测，2008年四季度中国GDP可能在9％以下。即使预言成真，加息可能也是2008年底或者2009年初的事情。

债市短期上涨空间不大

综合以上分析，我们认为债券市场短期的表现将取决于三季度的经济增长数据。由于我们认为通胀必然下降，因此主要关注GDP的同比增长率。如果三季度GDP增速高于10％，则债券市场短期的表现可能以下跌为主；如果只是略微低于10％，则债券市场短期的表现可能也到此为止，后市的表现需要关注四季度的经济增长和通货膨胀情况：而如果GDP增速达到9％甚至是9％以下，则债券市场将继续其疯狂的表现，因为国家必然会出台更加积极的财政和货币政策，对债券市场是明显的利好。就目前的形势看，我们更倾向于第二种情况的出现。因此我们认为短期债券市场的上涨空间已经不大，债市将盘整一段时间甚至会有所下调。而随着国家相关部门出台一系列政策救市，股市表现有望好转，这会吸引资金从债市转战股市，会对债券市场形成一定打压。

从中长期看，国际经济形势进一步恶化，中国难以置身事外，经济发展肯定会受影响。我们预期第三种情况可能会在2009年的上半年出现，因此从中长期看债券市场仍将有好的表现。短期和中长期不同的债市表现预期，使得不同的资金必须采取不同的策略投资债券市场。