私募基金行业研究报告范文

导语：如何才能写好一篇私募基金行业研究报告，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

以下为部分摘录：

过去一年，基金行业发展的政策环境发生了重要的变化。党的十八届三中全会提出“使市场在资源配置中起决定性作用”，新《基金法》配套规章陆续出台；“新国九条”的，对新时期资本市场改革、开放、发展，为充分激发市场和市场主体活力创造了宽松条件。证监会推进监管转型，旗帜鲜明地提出监管转型九大任务。近日，证监会了《关于大力推进证券投资基金行业创新发展的意见》，明确了今后一段时期推进基金行业创新发展的总体原则、主要任务和具体举措。

过去一年，我们欣喜地看到行业创新发展的亮点。一是基金管理公司发展稳步，截至2014年5月底，共有公募基金管理人94家，管理规模合计5.43万亿元。基金子公司从无到有，新设立的67家子公司规模达到1.6万亿。此外，券商资管规模也达到6万亿。

二是私募基金登记备案工作启动，集中登记备案基本完成。截至6月12日，已经有4503家私募基金管理机构提交登记申请，办结登记3491家，管理基金5220只，管理规模1.96万亿。其中，私募证券基金管理机构登记1009家，管理基金1885只，管理规模2579亿元；股权基金管理机构2043家，管理基金2666只，管理规模14794亿元；创投基金管理机构413家，管理基金613只，管理规模1792亿元；其他类型基金管理机构26家，管理基金56只，管理规模400亿元。上述16万亿资产为资本市场发展提供了重要的支撑。

三是基金管理公司股权激励取得突破。私募基金混合所有制和多种组织形式为资产管理业提供了新鲜经验。整体公司治理水平有了很大提高。

四是基金管理人多元化取得进展，拓宽了行业发展的疆界。电商控股基金公司获得批准，证券公司直接取得公募基金牌照，保险公司直接设立基金管理公司，私募基金管理机构直接成立了基金管理公司。

五是移动互联网与基金密切合作，增加了公募基金一亿多客户，货币市场基金规模增长前所未有。

六是国有资产、养老资金、保险资金交由各类资产管理公司的规模大幅增长，大大提高了资金的收益率和使用效率。

基金业协会见证了这些变化，也参与和支持着这些变化。一年来，协会继续秉承“服务、自律、创新”宗旨，积极探索以会员为主体、专业委员会为平台、人员行为管理为核心的“三位一体”自律管理模式，支持行业不断提升核心竞争力、公司治理水平和开放意识。为此，协会成立了战略创新、公司治理等12个专业委员会，建立了投资总监联席会、第三方销售机构联席会，成立了基金估值等若干工作小组，完成了《中国证券投资基金业年报（2013）》、《投资者调查报告》、《社会责任报告》、《中国资产行业税收研究报告》等专题报告，制定了《基金管理公司风险管理指引》、《基金从业人员证券投资管理指引》等自律规则。同时，积极开展行业培训和国际交流，组织行业研究双向开放环境下的发展战略。

篇2

当前，私募基金与信托公司合作发行的阳光私募产品，多是以投资顾问的身份出现的。而《监管规定》明确了投资顾问的业务范围。这意味着未来阳光私募很可能以投资咨询公司的身份被证监会纳入到监管范畴之中。

《监管规定》对证券投资咨询业务类别作出细分，主要包括五项基本业务：

（1）证券研究报告业务；

（2）不与特定证券公司开展合作，与客户签订协议，由服务人员向客户提供证券投资顾问服务；

（3）与特定证券公司开展合作，由服务人员向签约客户提供证券投资顾问服务，签约客户通过该证券公司的特定营业部进行证券交易；

（4）与特定证券公司开展合作，为该证券公司的资产管理产品提供证券投资顾问服务；

（5）向客户销售软件工具、终端设备等产品，并以相关产品为载体向客户提供证券资讯和投资顾问服务。

《监管规定》指出，今后还可能会出现新的业务形式，可在立法中预留出空间。《监管规定》同时规定，新进机构和现有机构从事上述第5类证券投资咨询业务类别的（即经营软件工具类产品），不允许其选择增加第3、4类证券投资咨询业务类别。

事实上，《监管规定》的一个很重要的思路就是让证券投资咨询机构与证券公司建立战略合作关系，借助证券公司的业务平台，解决缺乏渠道维护客户等挚肘因素，促进其与客户形成稳定的业务关系，拓展行业发展空间。因此，提出两项政策引导措施：一是围绕证券公司的经纪业务平台，两类机构建立投资顾问合作关系，证券公司指定或者新设一家营业部，为证券投资咨询机构签约的投资顾问服务客户提供交易渠道和便利；二是围绕证券公司的资产管理业务平台，两类机构建立投资顾问合作关系，证券投资咨询机构利用其对一定客户群体的影响力，与证券公司合作设计适合该客户群体的私募性理财产品或理财计划，证券投资咨询机构作为投资顾问角色，为理财产品或理财计划提供投资顾问服务，证券公司仍负责账户管理、交易、结算等事宜。

如果以《监管规定》中的条款来考察阳光私募基金，发现多数阳光私募基金的业务属于第2、3、4项。未来《监管规定》实施后，阳光私募可以在取得证券投资咨询资格后，与证券公司营业部合作，以投资顾问的形式发行资产管理产品。证券营业部平台有望取代目前的信托平台，成为阳光私募主流发行渠道。

此外，思路还规定了证券投资咨询公司的准入门槛。包括公司注册资本或者合伙企业出资、净资产均不低于2000万元，每增加一项业务类别，追加资本金不低于1000万元。从事上述单项业务类别的，通过证券投资咨询从业资格考试的人员不少于10人，其中具有两年证券业务经验或者证券服务业务经验的人员不少于5人；每增加一项业务类别，增加通过证券投资咨询从业资格考试的人员不少于10人。整体来说，准入门槛有所提高。

同时，《监管规定》允许外资涉足证券投资咨询行业，按照证券行业对外开放统一安排，明确证券投资咨询机构的开放政策，外资出资比例不超过三分之一。

篇3

【关键词】私募股权基金;问题;对策

引言

私募股权基金是国际主流直接投资工具之一,可以有效促进和深化金融改革与金融创新。发展私募股权基金有利于丰富我国资本市场层次,为经济发展提供资金支持;有利于改善中小企业的融资环境,促进中小企业做强做大,进而完善企业治理结构,促进我国产业结构的合理调整;同时增加城乡居民投资渠道,解决流动性过剩问题。本文将对我国私募股权基金发展中存在的问题进行深入分析,并指出切实可行的对策,以完善我国私募股权基金市场。

一、我国私募股权基金发展的可行性

(一)具有有效的市场需求

第一,企业融资需求。目前,国内高速成长的企业具有较强的融资需求。民营企业、特别是非正式金融力量薄弱的中西部地区民营企业的发展严重受到资金限制,很难在较短的时期内获取资金来满足生产。与此相比我国融资格局以间接融资为主,现有融资工具和金融服务仍然无法广大满足企业的投融资金需求。这为我国私募股权基金的发展提供较强的融资需求,拥有较强的市场发展潜力。第二,民间资本的投资需求。目前我国3000亿元的民间金融总量,和8万亿居民储蓄存款和12万亿银行资本相比,民间资本已成为我国国有资本、跨国资本以外的第三支力量,民间资本蕴藏着巨大的能量,现有的资本市场还远没有将民间资本充分激活。私募股权基金可以凭借其专家管理、专业投资提高资本使用价值。私募股权基金可以合理利用民间资本。可以能够有效利用这部分资金,提高资金利用效率,真正为建设和谐社会做贡献。

(二)政策的支持

近年来我国法律法规环境正在逐步完善,为私募股权基金的发展提供了制度保证。《公司法》、《合伙企业法》、《创业投资企业管理暂行办法》等一系列法律的修订和管理办法的出台,为发展私募股权基金建立了良好的法律环境。《公司法》取消了公司虽外投资额度的限制,2007年6月1日实施的新《合伙企业法》确立了有限合伙制的企业形式,预示了在我国可以建立有限合伙型的私募股权基金。这样可以避免双重征税,为促进发展我国本土私募股权基金提供政策支持。

(三)发展私募股权基金的市场环境成熟

中国改革开放的三十年来,经济的持续稳定高速增长,基础设施的逐步完善,现代化的信息条件,发展PE的硬件条件逐渐成熟。加入WTO后,零售业、金融业和电信业等更多行业向国际私募资本或全部开放。资本市场股权分置问题基本解决,实现了上市股票的全流通。即将开始的股指期货、创业板市场和已推出的深圳二板市场,促进多层次资本市场体系的建设。这为PE的投资和退出提供更加便利的渠道。

二、我国私募股权基金发展中存在的问题

历经十多年,我国私募股权基金发展分两个阶段。第一阶段:2006年以前,这期间证券公司与大客户逐渐形成了不规范的信托关系,是我国私募股权基金的最初形态,第二阶段:2006年以后,我国私募股权基金在募集总额和设立数量上得到迅速发展。2007年各项法律法规的出台,特别是2007年9月1日新合伙企业法的实施,所引入的有限合伙方式为国内私募股权基金的发展奠定了坚实的法律基础,极大促进我国私募股权基金的发展。从设立数量和募资额度上都取得前空前成绩。2007年被称为“中国PE元年”。虽然取得较好的成绩,但是在发展中仍然存在较多问题。

(一)私募股权基金投资对象单一

因我国资本市场不完善,防范风险、控制风险的机制不够。我国私募股权基金的投资行业更倾向于利润稳定的房地产、化工、机械制造、工程等传统行业。受国际经济危机影响,2009年,累计私募股权基金共投资86.516亿美元,私募股权基金在中国的投资仍过分集中在传统行业及服务行业。从投资金额看,投资于传统产业和服务业的金额达80.9764亿美元,占总投资额的94.5%。而投资于高风险、高收益的广义IT行业仅为1.007亿美元,占总投资额的1.2%。

(二)退出机制不畅

成熟完善的资本市场可以为私募股权基金提供健全的退出渠道。私募股权基金的退出机制主要有IPO、兼并收购(M&A)、公司资本结构重组、股权转让、企业回购等。但是我国目前多层次资本市场不完善,企业上市条件高,产权交易不活跃,其他退出机制尚在起步。现有的资本市场根本无法满足私募股权基金快速有效进入市场。2009年全年私募股权基金退出较去年明显好转,共有80起私募股权基金退出案例,其中,IPO退出仍是私募股权退出的主要方式,共有案例71起,占88.8%;股权转让3例;占3.8%,M&A3例;占3.8%;其他方式3例,占3.8%。私募股权基金投资退出情况反映出IPO和上市后减持退出仍是当前私募股权基金在中国投资的主流退出模式。

(三)法律法规的缺失

虽然《合伙企业法》、《外商投资合伙企业管理办法》(草案)、《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》以及其它众多法律法规的实施推动了中国PE的发展,仅靠这些法律是远远不够。《基金法》,《信托法》等法律大环境需要进一步改观。例如:《外商投资创业投资企业管理规定》允许设立非法人外商投资创业投资企业,但该法仅适用于外商投资的创业投资企业,采用商务部审批制度,设立程序复杂耗时,且投资主要范围被限定风险投资(即主要被投资对象是未上市高新技术企业),并非真正意义上的私募股权投资;《商业银行法》和《保险法》的相关规定也限制了金融资本进入私募股权投资领域;目前我国虽然批准设立六只产业投资基金,但由于《产业投资基金试点管理办法》尚未出台,产业投资基金设立和运作无法可依;与《合伙企业》的配套政策措施还处在缺失状态。在使用基金管理人,投资者免受基金管理人侵害的保护没有相关法律跟上。在管理费和利润分成没有明确的规定,发展私募股权基金的资金来源界定不清。这些问题的阻碍了我国本土PE的健康、阳光发展。

(四)监管的缺失

目前,我国对私募基金的立法和监管总的来说还是无法达到预防风险,规范投资市场的目的的。私募股权基金利用高度的财务杠杆实现高额利润,本质上是一种高风险的运作形式,尤其在我国资本市场尚不规范完善的背景下,对私募基金进行有效监管是十分必要的。在对私募基金的立法监管既要参照资本市场发达国家的经验,也要注重结合我国国情。首先监管法律缺失。其次是监管主体不明确。我国私募股权基金因资金来源、组织形式等其性质不同,其监管涉及发改委、证监会、科技部、工商局、税务局、商务部、外汇管理局等多部委。主管部门不明确,管理责任界限不清,容易造成“政出多门”。而且事实上出于不同的部门利益考虑,并未形成对私募基金的有效管理。

三、发展我国私募股权基金的对策

(一)进一步完善发展私募股权基金的制度环境

政府应进一步为私募股权基金市场提供健全的法律环境,真正保护投融资双方利益,维护市场的公平,公正,合理,有效。首先,以现有的法律框架为基础,针对私募股权基金可能选择的各种法律形式,通过对《公司法》、《信托法》、《合伙企业法》等具体条款的解释和补充,完善私募股权基金设立的法律环境。其次,引导社会资金和国有资本参与私募股权基金,修订相关法规,积极鼓励商业银行、保险公司、养老金等机构投资者介入私募股权基金。第三,对于国资、外资、民资以及混合所有制资本的私募股权基金,应建立统一市场、统一设立标准、统一监管方式、统一退出机制,引导私募股权基金健康、有序发展。第四,进一步推动有限合伙制组织模式的发展,完善与之相关的注册登记、资金托管等配套制度,积极探索投资人退出机制。

(二)建立灵活有效的监管体系

第一,建立以证监会为主要负责机关的监管模式,以发改委、商务部为辅的投资监管体系,涉及其他部委的,可以由证监会通过与其协商解决或征求意见。第二,实行多层次主体分类监管。在监管中要坚持市场化原则,要改变过去政府在金融活动中承担过多风险的状况,让市场主体自己承担风险。在设定管理人资格后,对于一般的私募股权基金,可采用在私募发行后向监管机构备案的方式;对社保基金、养老金、商业银行、保险公司或有国资成分的机构参与投资的私募股权基金,则可设定必要的投资人资格审批程序。第三,完善监管协调,防范风险跨市传染。私募股权基金会同时对银行、证券、以及保险市场产生影响。我国实行金融业分业监管,必须重视加强各监管机之间及监管机构与央行之间的沟通和协调,进一步明确各监管机构的职责分工,减少职责分叉,降低监管冲突,同时又要加强监管协调,提高监管效率[3]。

(三)完善规范私募股权基金的退出机制

第一,加快建设我国建立多层次的资本市场。应有步骤地推出创业板市场,建立和完善场外交易市场,降低未上市股权交易成本,为非上市公司的股权交易创立良好条件。由于目前诸多市场条件在中国尚不具备,建立有效的私募资本退出机制。首先进一步完善资本市场,特别是二板市场。加快建立全国性的产权交易市场,允许一批高科技企业在二级产权市场进行股权转让,从而实现风险投资的股权流动与增值。中期内可考虑建立创业板市场,为风险企业公开上市提供机会。第二,建立场外交易市场。健康、有序的场外交易市场能够可以满足数量众多的创业企业的股份交易、资本流动和融资需求。第三,采用海外上市。海外市场的投资市场比国内投资市场更成熟,拥有更合理的退出机制。海外市场市盈率较高,能筹集到更多资金。海外市场更方便、股权激励机制,可以签发股权兑现,这样可以有效保证收益。虽海外市场的监管更严格,但有利于提高公司治理和提高公司荣誉,促进我国企业走出去。

(四)提升私募股权基金的管理水平

私募股权基金管理运营水平是发展私募股权基金的关键之一,我们要在建设具有国际水平的专业管理机构,打造优秀的基金管理团队等方面提高我国本土私募股权基金管理水平。

第一,对基金管理人的主体资格要有严格限制。应将银行、证券公司、保险公司、养老基金及投资机构作为合格的机构投资者:将注册资本门槛提高,将一些不具有法人资格的工作室以及资信不高的基金管理人挡在门外,最大限度地保护投资者利益。第二,从组织上完善私募股权基金管理。建立私募股权基金行会,着力培养高素质管理团队,选择优秀职业经理人,以行业自律来管理整个私募股权基金市场。对于私募股权基金从业人员实行考试准入制度,从专业知识水平方面来提高整个PE行业的管理水平。

结束语

目前我国经济的快速发展,资本市场的逐渐完善,为我国本土私募股权基金提供较好的环境。但是我国本土PE因发展时间较短,经验不,没有形成相对完整的体系。在发展中仍存在较多问题:如法律法规不健全,退出机制不畅,本土基金处于弱势等。我认为应该加强私募股权基金的管理是重中之重,这样可以有效提高我国PE的整体水平,可以进一步促进PE的健康,有序发展。

参考文献

[1]清科研究中心.2009年中国私募股权投资年度研究报告[DB/OL].北京:北京清科信息咨询有限公司网站,省略.

[2]田小林.我国私募基金:威胁、出路与前景[N].经济参考报,2006,13.

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[5]任文燕.关于进一步推动我国私募股权基金发展的建议[J].世界经济,2007(6).

[6]曹雪峰.全球PE市场风险在增大[J].金融市场,2007(10).

[7]赵公卿,汪同三主编.西部开发与资本市场[M].北京:北京科学文献出版社,2002,5(第1版).

[8]夏斌,陈道富.中国私募基金报告[M].上海:上海远东出版社,2002,6(第1版).

[9]何世红,高强主编.金融中国[M].上海:上海人民出版社,2007,6(第1版).

[11]省略.省略.

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关键词：机构投资者；金融结构；市场主导

中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）11-0-02

一、国际经验显示机构在资本市场中的作用越来越重要

图1所示，1980年至今，OECD国家（经合组织）的机构投资者（基金、保险、养老金等专业投资机构）持有资产占整个资本市场的比例持续上升，由1980年的12%上升至2006年的22%，接近翻番。从图2可以看出，英美两国机构化水平最高，达到200%，欧洲的德法和东亚的日本，机构投资者也呈现出极快的增长趋势，资本市场呈现出明显的“机构化”特征。

另一方面，图3所示，OECD国家家庭资产中，配置于机构的比例不断提高，由1995年的23%提高至2006年的33%，提高10个百分点，资本市场发展呈现出“产品化”的趋势。图4所示，OECD国家股票市值和机构投资者资产均快速增长，银行信贷资产占GDP比例保持稳定，说明随着经济发展，资本市场和机构投资者相互促进、快速成长。

二、机构投资者的特征

1.机构投资者具有规模和专业化优势。机构投资者具有资金、信息、人力等方面的资源优势，具备专业化资产管理能力，有比较完善的投资计划和操作方式。在实践投资行为时，遵照严格的分析框架和投资操守，对法律、法规、政策很敏感。

2.机构投资者具有谨慎的本性。机构投资者属于受托人的身份，机构在做出投资决策时首要考虑的是投资的安全性。为了有效控制资产风险，机构投资者除了严格遵守风险控制的法律、法规，自觉接受全方位监管外，还实施着更加严格的自律。谨慎的机构投资者在选择股票池时要考虑如下因素：（1）市净率（每股股价/净资产）。（2）市盈率（每股股价/净利润）。（3）股价波动性。（4）上市时间。（5）是否纳入股指。（6）经营业绩。（7）品牌和口碑。

3.机构投资者对流动性和交易成本高度关注。机构投资者持有某一股票的数量往往很大，占该股票流通股比例往往很高，因此机构投资者对股票的买卖对股价的冲击很大。由于交易量大，机构投资者的佣金支出也比个人投资者高很多，因此相对于个人投资者，机构投资者更关注交易的成本的交易标的的流动性。

4.机构投资者具有反趋势操作倾向。机构投资者具有反向的趋势操作倾向，也就是说即倾向于买入下跌幅度过大导致低估的股票，卖出上涨幅度过大导致高估的股票，从而矫正股市中经常出现的过度反应，最终导致股市的稳定。

5.机构投资者属于典型的委托—关系，存在风险。以基金公司为例，购买基金的份额持有人和基金管理人之间信息严重不对称，基金份额持有人并不具备资产管理的专业知识，也无法实施监控基金管理人的行为，这种知识和信息的不对称可能会带来基金管理人的逆向选择和道德风险。但是基金持有人力量比较分散，对管理人的监督都希望“搭便车”，因此对基金公司的监督需要借助制度安排和政府监管，从而有效保护基金持有人利益。

三、机构投资者发展与金融体系变革的深层次关系

19世纪以来就一直争论究竟哪一种金融体系更加有利于长期经济增长，历史学家Gerschenkron（1962）从英国和欧洲大陆的经济发展差别的角度出发，深入分析银行主导金融体系和市场主导金融体系在促进经济发展之间的差别，得出结论：一个国家的金融体系随着经济发展存在三个不断进化的不同阶段，即；银行主导阶段、市场主导阶段、证券化阶段。也就意味着，一个国家在经济发展不同阶段，对金融体系有不同的需求。

从马克思政治经济学的角度出发，金融体系结构属于生产关系范畴，判断金融体系结构的优劣，关键在于这种结构有没有适应并促进生产力的发展。一个国家的金融体系在促进经济持续增长中的有效性关键在于金融体系是否与其经济运行的环境相适应，是否能够满足不同经济发展阶段提出的各种变化需求。

中国改革开放之初，迫切需要发挥后发优势，金融体系以银行主导为主，适合在经济发展初期“集中力量办大事”、实现快速赶超的生产力发展需要，过去发展黄金三十年的经验证明，这种结构是适应并促进中国生产力发展的。不过随着经济持续发展，银行主导的金融结构弊端越来越明显，意味着中国正处于以银行主导的融资体系向以市场主导的融资体系转化的转折期，在这个转折过程中，机构投资者将发挥巨大的作用。

四、中国大力发展机构投资者的背景

1.中国经济发展与金融市场的完善迫切需要壮大机构投资者。建立多层次的资本市场、加大直接融资比重、扩容债券市场、利率市场化、解决小微企业融资难问题、发展衍生品市场、开拓场外市场等，都需要有更多、更专业、有规模和风险识别能力，且有不同投资偏好的机构投资者参与。

2.国内资本市场已呈现机构化趋势，但仍处在初级阶段。截至2012年末，A股市场的机构投资者资产占比达到74.7%，其中大部分是产业投资者构成的大小非资产，同时散户投资者的股票交易量占比仍在80%以上。而境外成熟市场的经验是：机构投资者中一半是养老金和保险公司等长期投资者，真正活跃从而推动资本市场发展的力量是券商、基金、保险等专业机构投资者。另外，机构投资者在发展壮大的同时也存在非理性投资、风险控制不透明、运作不规范、羊群行为等不足。

3.相对于资本市场市值规模，中国证券基金行业资产比重偏小。2012年底，国内交易所股票总市值23万亿元，证券化率44.7%，接近美国1980年的水平，位居全球第三，而同期我国证券行业的总资产为1.72万亿元，基金管理资产规模3.6万亿，远低于银行业的133.6万亿、保险业的7.35万亿和信托业的7万亿。作为资本市场重要机构的证券与基金行业亟须培育壮大。

4.国际化对境内机构投资者提出了更高要求。截至2013年3月底，QDII投资额度447亿美元，而QFII及RQFII的投资额度分别增至417.45亿美元和700亿元人民币。QFII和RQFII的大幅扩容对境内机构投资者形成竞争， QDII等的海外市场投资能力亟待大大提高。

五、大力发展机构投资者的路径

1.健全证券市场法制体系。根据机构投资者的发展现状和前景进行科学立法和完善，明确各方主体的权利、义务和责任，切实加大法律法规及政策的执行力度，构建各方主体诚信行事的市场环境。

2.放松管制，提高对机构投资者的监管灵活度。逐步实现机构投资者设立和准入由审批制向备案制转变，放宽机构投资者的牌照和门槛限制，强化监管市场化导向，鼓励机构投资者的多样化发展。提高机构投资者监管透明度，完整备案投资者的产品和服务，动态监测资本金、净资产等风险缓冲指标，提高风险防控水平。引导机构投资者做理性投资、专业投资的表率和典范。

3.做大做强证券公司，是大力发展机构投资者的关键。证券公司是资本市场的重要参与者，既是重要的投资者，也是产品和交易的提供者和组织者，提升证券公司基础金融功能，增强证券公司的服务能力，对大力发展机构投资者起到举足轻重的作用。具体措施包括：允许证券公司发行商业票据，解决长期资本金需求，提高杠杆率；加强证券公司的托管功能，改善一级登记托管体系，建立二级托管并存模式，明确证券公司对场外金融产品的托管功能；鼓励证券公司提供做市服务，提高金融市场的流动性；支持自主创新，鼓励证券公司在创新业务上摸索实践。

4.建设多层次、交易机制灵活的资本市场。对包括基金公司、保险资管、阳光私募等在内的资产管理机构，从政策、制度、人才、市场等各方面给予更多的支持。打破交易所市场和银行间市场的分割，取消机构投资者跨市场投资的限制。协调发展主板、创业板、新三板、柜台市场以及地方各类交易所，提高参与主体在不同市场间流动的便利性。借鉴国外市场经验，创新交易模式，发展做空机制，提供对冲手段，加强交易的灵活性。

5.丰富工具，满足机构投资者多元化投资和发展的需求。进一步丰富风险管理工具，大力发展转融通、利率互换、外汇远期、个股期权、商品期权，研究推出行业ETF、商品ETF等产品。赋予机构投资者在批发市场上一定的交易杠杆，以提高市场流动性。大力发展期货市场，逐步推出国债期货、外汇期货等，完善衍生品市场。大力发展债券市场，提高直接融资比例，创新固定收益产品。

6.扩大开放，推动境内外资本市场的互联互通。进一步完善QDII制度安排，放宽QDII投资限制。继续提高QFII、RQFII的投资额度，增加投资便利性。积极推动境外养老金、慈善基金、基金等长期资金投资境内市场。打破境内外市场的割裂，鼓励机构投资者进行跨境投资。在面对面的竞争中学习国际经验，让境内机构投资者快速成长。

参考文献：

[1]Au， S.，Hung， M.， Wu， Q.， 2000， Case Study：HSBC， Judge Institute of Management Studies.

[2]Blair， M.M.，1995， Ownership and Control： Rethinking Corporate Governance for Twenty-FirstCentury， Brookings Institution Press.

[3]Davis， E.P. and B.Steil， 2001， Institutional Investors， Cambridge， Mass.MIT Press.

[4]Edey， M.，and K. Hviding， 1995， An assessment of financial reform in OECD countries， Economics Department Working Paper No.154， Paris： Organization for Economic Cooperationand Development.

[5]陈佳贵，王延中.中国社会保障发展报告[M].社会科学文献出版社，2004.

[6]杜丽虹，姜昧军.机构投资人生态模型研究[R].工作报告，2005.

[7]耿志民.中国机构投资者研究[M].中国人民大学出版社，2002.

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关键词：期货投资基金；对冲基金；机构投资者；期货市场

机构投资者主要包括公共和私人养老基金、保险基金、共同基金、封闭基金、信托基金、对冲基金以及进行投资交易的投资银行和期货公司等。养老基金、保险基金和共同基金是其中的三大绝对主力，目前，养老基金仍然是美国最大、也是世界资本市场上最大的机构投资者。在20世纪70年代中期以前，机构投资者很少投资期货市场，包括美国的机构投资者。

主要是因为政府的管制限制了投资者参与期货的愿望。但是，随着金融衍生工具的不断创新，以及机构投资者面临逐步加大的风险，机构投资者开始大量投资金融衍生工具，如利率期货、国债期货、指数期货等，从而在降低投资风险、增加投资收益、提高市场及资金的流动性、降低交易成本等方面取得很好效果。

将机构投资者在期货市场和现货市场进行准确区分是困难的，本文的区分是模糊和相对的。下文主要通过期货市场机构投资者的交易特点及其在不同市场投资的比重，来对期货市场机构投资者的类型、发展以及与现货市场机构投资者和期货公司之间的关系进行分析。

期货市场机构投资者的类型

一、期货投资基金

期货投资基金(简称期货基金)，是指广大投资者将资金集中起来，委托给专业的期货投资机构，并通过商品交易顾问进行期货投资交易，投资者承担投资风险并享有投资利润的一种集合投资方式。期货投资基金属于基金范畴。

广义上的期货投资基金是专注于投资商品期货和金融衍生品领域的基金。依据组织形式不同，可分为三类：公募期货基金(PublicFunds)、私募期货基金(PrivatePools)和个人管理期货账户。根据投资对象不同，期货投资基金还可分为商品期货基金、利率期货基金、股票期货基金、混合期货基金及多管理者期货基金。

1.公募期货基金(PublicFunds)

公募期货基金，是指在一个有限时期段内公开发行的基金，即狭义上的期货投资基金。是一种用于期货专业投资的新型基金，其具体运作与共同基金相类似，在美国指的就是期货投资基金，它往往采取公司型基金的组织形式，投资者可以购买基金公司的股份，与购买股票或债券共同基金的股份一样，只是期货基金投资的是期货和期权合约而非股票和债券。组织结构如下：

（1）商品基金经理（CPO）。CPO是基金的主要管理人，是基金的设计者和运作的决策者，负责选择基金的发行方式，选择基金主要成员，决定基金投资方向等。CPO可以是个人也可以是机构，通常为有限合伙公司。

（2）商品交易顾问(CTA)。CTA相当于一般投资基金的基金经理，受聘于CPO，对期货投资基金进行具体的交易操作，决定投资期货的策略。CTA是期货投资方面的专家，不同的CTA有不同的风险偏好和工作方式，有的CTA偏重于基本面的分析手段，有的CTA偏重于运用技术面分析手段，还有的CTA综合运用技术面和基本面两种手段。

（3）交易经理(TM)。交易经理受聘于CPO，主要负责帮助CPO挑选CTA,监视CTA的交易活动，控制风险，以及在CTA之间分配基金。

（4）托管人。CPO通常委托一个有资格的机构，负责保管基金资产和监督基金运作，托管人一般是商业银行、储蓄银行、大型投资公司设立的金融机构。主要负责记录、报告并监督基金在证券市场和期货市场上的所有交易，保管基金资产、计算财产本息、催缴现金证券的利息，办理有关交易的交割事项，签署基金决算报告等。

2.私募期货基金(privatepools)

私募期货基金是指受有限个投资者委托被聚积起来的私人集合资金方式。它往往采取有限合伙的形式，其合伙人主要有两种形式，即一般合伙人(主要合伙人)（GeneralPartner）和有限合伙人（LimitedPartner）。一般合伙人就是发起组织基金的个人或机构，也是控制基金全部交易活动和日常事务的管理者。有限合伙人是为基金提供大部分资金的投资者，但不参加基金的具体交易与日常管理活动，只按照协议收取资本利润，并且以自己的出资额为限承担有限责任。私募期货基金的组织结构与公募期货基金类似，不同点在于资金来源和信息披露。

3.个人管理账户(Individualmanagedfuturesaccounts)

个人管理账户是指在存款性银行开户并由期货交易顾问(CTA)自行管理的账户。一些大型的机构投资者，诸如养老基金、公益基金、投资银行、保险基金往往采取这种形式将部分资金委托给独立的期货投资组合管理者（FPM）进行管理，FPM在为机构投资者设计、构造和实施期货投资基金投资策略中扮演着重要角色。一般而言，FPM可以雇佣多个CTA共同运作这部分资金，投资于期货、期权或者场外远期交易等。

二、对冲基金及分类

关于对冲基金没有一个统一的定义，前美联储主席格林斯潘[7]，给出了一个对冲基金的间接定义。即一家通过将客户限定于少数十分老练而富裕个体的组织安排（采用有限合伙的形式）以避开管制，并追求大量金融工具投资和交易运用下的高回报率的共同基金。也就是说对冲基金通常是指不受监管的组合投资计划，其出资人一般在100人以下。对冲基金可以通过做多、做空以及进行杠杆交易(即融资交易)等方式，投资于包括衍生工具、外币和外币证券在内的任何资产品种。对冲基金一个显著的特征，就是经常运用对冲的办法去抵消市场风险，锁定套利机会。期货投资基金与对冲基金都属于投资基金，但是两者一个显著的区别是：期货投资基金只能投资于期货，而对冲基金的投资对象很广泛。

对冲基金可以按以下分类：

（1）组织形式。对冲基金一般只有“一个”一般合伙人，是发起设立对冲基金的个人或者实体，负责对冲基金的日常管理、投资策略的制定和具体措施。另一种数量有限、权利与责任也都有限的合伙人被称为有限合伙人，是对冲基金大部分资金的提供者，但却不参与任何基金所进行的交易活动及基金的日常管理。这是与股份制公司根本不同的地方。对冲基金是一种集合投资，即将所有合伙人的资本集合起来进行交易。集合投资在股票市场通常指临时集中几个人或机构的资金，用来控制一个公司的股票价格。而对冲基金作为一种集合投资，其目标不仅可能是某个市场的股票，也有可能是某种证券，如某只国债，还有可能是某个期货，以及某国货币。目前美国的对冲基金都是以有限合伙制为主。

（2）操作方式和投资者数量[5]。对冲基金按照操作方式和投资者数量可分两类，第一类是美国对冲基金，它们通常投资于公开市场上的各种证券、货币、期货等。美国证券管理委员会规定，作为私人合伙的投资机构，对冲基金的投资者不得超过100位。即一个一般合伙人加99个有限合伙人。基金的一般合伙人通常占20％的利润，另加固定的通常为总资产1%的基金管理费。大多数对冲基金的操作使用不同金融衍生工具来对冲投资风险，如短期股票炒作、卖方选择权及其它工具。另一类为离岸对冲基金，法律没有限制投资者的数量，通常也被称为互惠基金（mutualfund）公司。实际上，除了投资者数量这一特征外，互惠基金和对冲基金在管理上很难严格区分。

（3）以交易手段区分。对冲基金按照交易手可分为低风险对冲基金、混合型对冲基金和高风险对冲基金。

期货市场机构投资者的发展

一、期货投资基金

期货投资基金[2]，它的市场参与份额占到整个市场交易额的60%以上，不仅为广大中小投资者提供了间接入市的机会，实现了期货市场的专家理财，而且避免了投资者直接承担期货市场的高风险。

目前期货投资基金不仅是个人投资者的重要投资工具，而且己成为机构投资者组合投资中不可或缺的部分。很多机构投资者，诸如养老金、信托基金、保险金、银行等都大量采用期货投资基金作为他们投资组合的重要组成部分[8]，以达到优化组合、分散风险的目的，并取得良好的效果。

近几年，经济全球化大大拓宽了期货投资基金的投资渠道、对象和范围，使得期货基金可以在全球几十个金融市场、上千个品种中进行投资组合，分散风险，寻求获利机会。根据美国CFTC资料，至2000年9月，美国共有基金经理(CPO)1416个，交易顾问(CTA)935个。到2006年6月份，CFTC资料显示，总共有大约1600个CPOs以及2600个CTAs在CFTC注册，控制着大概2300个商品基金。目前期货投资基金主要集中在美国，但欧洲、日本、澳大利亚等国家期货投资基金也在蓬勃发展之中。

二、对冲基金

对冲基金的增长是令人瞩目[4]。近年来，随着传统投资领域的投资回报率日益下降，对冲基金转向了商品以及金融衍生品市场。据统计，在1990年代，大约有300多个对冲基金在商品期货市场上交易。截至2004年，据Utilipoint和GlobalChangeAssociate研究结果，仅在能源期货领域，就有200只对冲基金参与交易，约是1994年10倍。据高盛研究报告，至2004年底，对冲基金约有近300亿美元资产投在石油期货市场，比2003年增加两倍，远高于1998年30亿美元。丰厚的回报仍然在吸引着大量对冲基金进入商品期货，尤其是能源期货领域。虽然对冲基金在商品期货领域的份额在不断增加，但是其他商业（投机头寸）交易者仍然是这些市场的最大交易者。

全球最大的对冲基金[6]为ManFinancial，其次为BarclaysCapital等，比较活跃的有英国的CapitalInternational，JPMorgan，JBware以及目前铜市场一些控盘基金如RedKite,WhiteLily,HommertAndreas等。图1是1990年到2005年对冲基金管理下的资金增长情况。

图11990年到2005年对冲基金管理下的资金增长

从图1我们可以看出对冲基金在1990年仅有不到300亿美元，而到了2005年超过了12000亿美元，据统计，在2005年，各类基金纷纷增持它们在对冲基金中的头寸，平均为8.7%，比2004年增加了约1.4%。

对冲基金的种类很多[11]，有专门在股票市场上操作的，也有债券市场上操作的，更多的在商品市场、外汇市场。影响最大的无疑属于宏观对冲(MACRO)基金，宏观对冲基金是投资资本组成的资金库和大规模投资于不同种类的金融产品的大型基金。在美国以私有合伙制出现，在离岸市场及低税率国家以共同基金形式出现。宏观对冲基金的基本策略包括对于全球经济走势进行判断，然后根据其判断有计划的投资于各种金融工具。目前约有资产1170亿美元，其中约1亿美元参与LME交易。宏观基金的策略主要着重于长期，目前以做多为主。

期货市场机构投资者与其他机构及中介之间的关系

一、期货投资基金等为其他投资者参与期货交易提供了便利

除了期货投资基金以及对冲基金外,可以把参与期货市场的其他机构投资者，包括养老基金、退休基金、共同基金以及投资银行和商业银行等，归为两类，一类为“一般基金”,另一类为投资银行。在20世纪70年代中期以前，上述两类机构投资者很少投资期货市场，包括美国的机构投资者，主要是因为政府的管制限制了投资者参与期货的愿望。但是，随着机构投资者在现货市场资产组合风险的逐步加大、投资成本增加及流动性降低，还伴随金融衍生工具的不断创新，一般基金和投资银行开始大量投资如利率期货、国债期货、指数期货等金融衍生品市场，并在降低投资风险、增加投资收益、提高市场及资金的流动性、降低交易成本等方面取得了很好效果。

1.购买期货投资基金份额

一般基金一般不直接投资期货市场，而是把投资期货投资基金作为一种重要形式，通过期货投资基金的CTA来管理其期货市场投资。养老基金由于较特殊的资金构成状况，传统投资领域的缺失以及自身面临日趋加重的压力，已经开始大规模进入商品期货领域。养老基金投资主要决定于资产类别分配因素，而不是供求关系。2005年养老基金中有3%用于商品交易，越来越多的美国和全球的养老基金正在增加对商品指数期货（例如美国的友邦保险公司）的投资。有估计称，2005年，养老基金对商品指数的投资总额为400-500亿美元，棉花就是投资项目之一。并且有一部分养老基金已经开始独立进行单个商品指数的期货交易。而在1984年，美国养老基金中不到10家参与指数期货。到1990年，养老基金中仅有资产0.2%专门用于买卖期货（农产品、金属、能源和金融产品）（owens,1992;Burton,1990），而退休基金介入商品期货市场的规模，从2002年的100亿美元增至2005年底超过500亿美元。

2.作为对冲基金合伙人

通过对冲基金合伙人身份是一般基金[8]参与期货市场投资的另一重要形式。2005年,大量机构投资者如退休基金，慈善基金，集团公司资金以及保险资金等纷纷涌入对冲基金。据估计，到2005年底，全球机构投资者在对冲基金上的投资达到3610亿美元，占据了对冲基金总资产的30%还多以及全球机构资产的2%。研究发现，虽然在不同地区，机构投资者类型存在差异，但是全球机构投资者中，15%都有对冲基金投资，尤其在美国，大约一半的非赢利组织，如养老基金，退休基金等，都投资对冲基金。目前对冲基金行业最大的机构投资者来自美国，其中主要是各类基金会和捐赠基金。相比其他任何地区，美国的机构投资者都更倾向于投资对冲基金。据2004年报告研究，美国机构投资者占据了全球机构投资者市场的40%，欧洲包括英国，以及日本机构投资者占据了大约另外40%，目前美国的机构投资者投资对冲基金资产将会增加一倍多，包括银行在内，从660亿美元增加到1360亿美元。

二、证券公司或投资银行通过设立专门部门（机构）参与期货市场投资

投资银行通过设立专门的期货投资部门或分公司来参与期货市场投资。在70年代中后期以来的30多年中，投资银行进行了不断的金融创新，推出新的金融工具，主要有：期货、期权、互换等。到了80、90年代，投资银行国际业务迅猛发展。目前由于商品期货市场，尤其是能源市场蕴涵着巨大的收益，正吸引着国际投行以及商业银行的大量加入。国际众多的投行以及商业银行，如：摩根斯坦利、高盛、德意志银行、法国兴里银行等，目前都设立了商品期货投资部门或分公司，通过这种形式来参与商品期货的套利与投机。从CFTC的月度持仓报告可知，2005年7月，参与NYMEX的WTI原油市场的美国银行有5家，总持仓比例为12.8%,而在CBOT的小麦和玉米合约总持仓中，银行持仓为22.5%和11.3%。

投资银行运用衍生品交易的主要目的有：为发行与自营债券业务避险，例如用期货、期权方式锁定承销债券的价格，用股票指数期货、期权对所持股票进行对冲保值；进行自营衍生品交易，挣取价格波动的利润，同时通过提供经纪服务和咨询服务，赚取佣金和手续费；利用衍生手段帮助政府发行公债，帮助企业进行兼并、重组。

三、所有机构投资者参与的期货交易和结算业务都通过期货公司进行

证券公司或投资银行开展期货经纪业务，要按照《商品期货现代化法案》的要求，在美国商品期货交易委员会(CFTC)注册为独立期货佣金商（FCM）。美国《期货交易法》Sec.1a.定义中第（20）条“期货佣金商”中明确规定，FCM是依据交易所规则，招揽或接受期货合约交易订单，并根据订单情况向客户收取资金、有价证券或其他财产作为保证金的个人或机构。FCM可以申请各家交易所的非结算会员或结算会员资格，非结算会员FCM除了为自己的账户及所客户的账户进行交易外，还可以为IB、CPO、CTA等其它中介提供下单通道；结算会员FCM除了提供与非结算会员FCM相同的下单服务外，还提供结算服务。如果FCM甲未申请某家交易所会员资格，它可以在该交易所会员FCM乙处开立综合帐户，通过FCM乙办理其自己及所客户在该交易所的交易和结算业务。

美国期货协会NFA对期货中介组织的管理是以FCM为中心展开的，即NFA管理期货佣金商(FCM)和IB，再由FCM管理商品基金经理(CPO)，担保介绍经纪商（GIB），商品交易顾问（CTA），相关机构再管理从业人员(AP)。因此是一种层层自律的管理模式。见图2。

美国期货协会NFA对期货中介组织的管理是以FCM为中心展开的，即NFA管理期货佣金商(FCM)和IB，再由FCM管理商品基金经理(CPO)，担保介绍经纪商（GIB），商品交易顾问（CTA），相关机构再管理从业人员(AP)。因此是一种层层自律的管理模式。

1.FCM(期货佣金商):是美国期货业中最主要的期货中介机构，是各种期货中介机构的核心。功能主要是：（1）独立开发客户和接受期货交易指令；（2）可以向客户收取保证金，也可以为其他中介提供下单通道和结算。

2.IB,CPO,CTA,FB,AP与FCM都联系

FB:交易池经纪人，在交易池内为客户以及经纪公司执行期货交易指令。

FT:与FB相反，在交易池内为自己以及所属的公司做交易

IB:介绍经纪商。IB是使用一个经纪公司的名号，相对独立于该经纪公司（FCM）的公司或个人。可以开发客户和接受交易指令，单不能接受客户的资金，且必须通过FCM结算。

AP:均以个人形式存在主要从事所属的FCM，IB,CPO和CTA等机构的业务开发和客户工作，AP是经纪公司（FCM）的直接雇员。与IB一起构成了美国两大经纪人。

CPO:指向个人筹集资金组成期货基金，并管理此基金在期货市场上从事投机以图获利的个人或组织。

CTA:可以接受期货交易建议，如管理和指导帐户，发表及时评论，热线电话咨询，提供交易系统等，但不接受客户的资金，必须通过FCM结算。

3.期货投资基金和对冲基金通过FCM实现期货交易和结算活动

期货投资基金和对冲基金虽然是期货市场重要的机构投资者，但他们在市场发展中也是有合理定位和恰当分工的[11]，与其他期货中介机构也是有分工协作是期货市场协调发展的一个重要条件。所有机构投资者的期货交易和结算业务的管理都是通过有资格的FCM进行的。

对我国发展期货市场机构投资者的启示

一、抓紧培育机构投资者是期货市场健康发展的客观要求

没有机构投资者的市场不是一个成熟的市场，而机构投资者的发展不是一蹴而就的。在国外期货市场上，期货投资基金以及对冲基金是最重要的两类机构投资者，国外资金庞大的养老基金、退休基金、捐赠基金等机构投资者主要是依靠参与到期货投资基金以及对冲基金中来参与到期货市场的。我国证券市场通过几年的努力，已经基本实现投资主体由中小散户向机构投资者的转变，证券投资基金、QFII、券商等成为市场的主体。应该借鉴国内外期货机构投资者和我国自己在证券市场培育机构投资者的经验，把期货市场机构投资者发展作为一个重要战略来研究，确定总体目标，分步实施，尤其在面临股指期货即将推出之时，加快推进期货市场机构投资者队伍的初期培育，让机构投资者逐渐成为我国股指期货市场的投资主体。

二、根据中国实际，鼓励国内证券投资基金审慎进入期货市场

在借鉴国际机构投资者参与金融期货投资经验的基础上，充分考虑我国资本市场发展的实际情况、基金管理公司（包括养老金、保险资金、信托资金等关系到公众投资者的资金）风险管理现状及广大基金持有人风险承受能力的可能性，恰如其分地对基金参与金融期货、期权交易的合理需求进行分析，根据审慎原则，可以先让能够承担风险的基金以适当比例进行保值性的期货投资，禁止基金从事高风险的交易行为，并在产品设计和相关监管制度制定时充分考虑到其市场参与者的类型，对其进行细分管理。

三、在严格监管的基础上，鼓励证券公司稳步开展期货业务

现有法规没有禁止或限制证券公司参与金融期货交易。证券公司稳步参与金融期货，可以有效对冲自营和资产管理业务风险，在一定程度上也可以促进期货公司的发展，目前，我国期货公司业务结构基本雷同，难以实现差异化经营。待股指期货推出之后，证券公司参与到期货交易中来，将会对原有的体制产生较大影响，对于信誉和财务状况良好、风控能力较强的证券公司，可以在政策上适当放松，鼓励其参与金融期货套期保值投资；而对于资金规模一般、风控能力较弱的证券公司，对其投资金融期货应给予合理的限制。对于证券公司参与金融期货的交易行为，应该加强有效监管。

四、合理协调期货公司与其他机构的市场分工

美国期货市场机构投资者与期货公司之间的协调发展对我们是一个重要的启示，从中可以看出期货市场机构投资者与期货公司之间的紧密联系和市场分工。在推动我国期货市场机构投资者的发展过程中，也应充分考虑期货公司与机构投资者之间的合理市场分工，尽量发挥机构投资者和各种类型中介机构的优势，鼓励相互分工协作，共同发挥中介职能。特别是在期货交易的风险控制职能，要发挥具有结算资格的期货公司的优势，鼓励期货公司为机构投资者提供差异化服务，逐步形成期货中介机构的多元化、多层次的合理有序市场结构。

五、持续加强各类投资者教育工作

对于一个新市场，特别像金融期货这样风险较大、风险传递速度很快的新市场，投资者教育是一项艰苦持续的工作，不仅对个人投资者，而且对机构投资者也有教育和风险防范要求。要通过机构投资者的发展、教育，形成我国合理的期货市场投资者结构，推动期货市场包括商品和金融期货市场健康有序地发展。

参考文献：

[1]Chandler,B.ManagedFutures:AnInvestor''''sGuide.NewYork:JohnWileyandSons,1994

[2]Wermers,Russ,1994,“Herding,tradereversalsandcascadingbyinstitutionalinvestors”,Workingpaper(UCLA,andUniversityofColorado,Boulder,CO).

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[7]格林斯潘.格林斯潘在美国众议院对美国银行与金融服务委员会就私营部门为大型对冲基金长期资本管理公司筹资问题的证词.1998-10-1.

[8]胡海峰主编.投资基金操作技巧[M].中信出版社，1995.