并购贷款的担保方式范文

导语：如何才能写好一篇并购贷款的担保方式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

并购贷款是一项全新的业务，对商业银行的业务创新理念、服务水平，特别是对企业并购方面的经验要求都非常高。但是，国内商业银行目前在这方面的资源储备远远不够。

与一般的商业贷款相比，并购贷款的复杂性和风险性较高。在并购贷款放开之前，国内企业并购多是采取传统的融资方式，以企业自身资产和股权抵押作担保。并购贷款的最大特点，不是以借款人的偿债能力作为借款条件，而是以被并购对象的偿债能力作为条件。

所以，在抵押担保环节上，一定是以被并购对象的资产作为抵押担保，如果资产不足，再用借款人资产进行担保。在并购贷款中，商业银行实际上成了收购方“债务”的“债主”，稍有失衡，并购贷款就等同于“风险贷款”。目前，国内商业银行在并购业务方面的市场经验、专业人才储备、风险识别与控制方面都是空白。可以说，当前国内商业银行并不具备承接、操作并购贷款业务的系统化能力。

并购贷款的法律风险

并购贷款中的法律风险通常有以下几个方面：首先，进行详尽和有效的法律尽职调查难度较大。传统上，中资银行会偏向于关注借款人或项目的财务、经营、管理和市场等风险，对于法律风险则主要关注其有无合法的主体资格，章程的相关内容以及项目是否已获得必要的审批等相对简单的事项，而且通常不作为一项重点内容来调查。在并购贷款中，这样的情况需要改变。

并购本身具有复杂的特性和高风险性，这就需要银行对与并购相关的各个事项――包括主体资格、资产与业务、交易结构、担保安排、批准与登记、劳动关系、关联交易、诉讼与合规、对外投资等，进行深入全面的调查和分析。这对商业银行提出了很大的挑战，一方面缺乏针对并购的法律调查经验，另一方面，中资银行暂时还缺乏富有并购经验的专才。

此外，详尽只是调查中的一面，而更为重要的是进行有效的调查。未能通过调查发现相关问题将会是很糟糕的事情。对于并购方来说，可能埋下了失败的伏笔，而对于提供并购资金的银行而言，并购的失败意味着贷款的风险。

其次，来自于交易结构和并购方式的法律风险。并购方会从未来整合的需要、减少税负以及审批的简便性等各个角度提出不同的交易结构。比如，为降低审批级别，可能会分拆项目；为降低税负，可能会规避甚至挑战法律规定。此外，相对于资产收购，股权收购中并购方会承接目标企业的全部既有风险，而把贷款借给为并购目的新设的子公司。这样，贷款风险就会集中在这家并无其他现金流和资产的子公司身上，银行只能依赖于担保安排或其他法律安排进行风险控制。因此，在不同的交易结构和并购方式下，风险的来源和程度也会有所不同。

第三，担保通常是有效的风险防控手段，但不当或不合理的担保安排也可能导致风险的产生。尽管银行对于担保工具的选择和安排是富有经验的，但由于在实践中提供有价值的担保并不是一件容易的事情。因此，在具体的并购贷款中，借款人可能会提出以目标企业的股权或资产进行质押或抵押，这就要求银行对目标企业的股权或资产进行全面有效的评估。

此外，如果不能有效协调各种担保安排之间的关系，也容易引发风险。而在担保方式的具体选择上，新的法律尽管提供了包括浮动抵押、一般公司的股权质押、应收账款质押等不同的担保工具或使其具有操作性，但使用这些担保工具可能由于缺乏之前的经验而产生风险。比如对浮动抵押或应收账款质押，不知道如何进行监控和有效的担保管理。

并购项目失败的风险

政府的批准与许可也是容易发生风险的地方。如果并购交易的批准程序不当，就会埋下风险隐患。比如，针对一家地方国企的收购，如果仅有省级以下国资部门批准就采用协议出让，会导致很大的风险，最严重的将会被撤销交易并被追究责任。而银行如果和并购方一起接受所谓“简单”的收购批准程序，将可能深陷风险。

对于目标企业所从事的固定资产投资项目，是否获得完整有效的批准或备案登记，特别是发改委、环保部门和行业主管机关的批准，也会严重影响到并购后的整合及经营。对于大型并购项目的反垄断审查程序，也可能对并购后的企业运作、整合带来负面影响。

借款人与目标企业的资产与经营的合法性以及商业风险，都可能形成并购业务的隐患。并购贷款的最终归还主要依赖于借款人或目标企业。如果它们的资产取得或经营方面存在重大合法性问题，就会影响到贷款的安全性。

并购方除并购贷款外的收购资金来源，也可能潜藏风险。如果其他资金主要来自于其他融资途径，其风险问题可能在运作过程中放大。比如，并购方向其他企业拆借资金，就应关注出借企业对借款人的权利要求和特殊的法律安排，有可能它们之间内部的安排会与银行、借款人之间的安排发生冲突。而如果借款人挪用其他金融机构的非并购用途的贷款，则借款人将存在重大的违约风险，一旦银行提出提前收贷的话，就有可能影响到并购活动甚至借款人的正常经营。

随着中国经济的全球化进程加快，国际资本市场、产业体系的风险传导效应也将越来越大地影响中国企业的经营环境。并购贷款的资金投向、项目跟踪监控的难度都逐渐加大。并购前的风险控制、并购是否顺利完成、并购完成后的经营情况等，都可能危及贷款安全。并购的成功与否，不仅仅取决于并购交易，更重要的是取决于并购后人员、机构、管理的整合，从组织形式到企业文化等一系列的企业再造活动能否顺利完成。

研究表明，企业并购成功率往往不足50%。而并购贷款是以并购企业未来的现金流为第一还款来源，因此，一旦企业整合不成功，并购贷款就可能面临风险。并购贷款涉及兼并双方企业，包括行业发展状况、适用的法律法规、股权结构安排、债务、资产价格认定、政府关系等多方面问题，如果牵扯到海外并购，问题就更加复杂。

人才竞争加剧项目运作风险

由于并购贷款与传统信贷业务相比，在法律、财务等方面的知识和技能上对信贷人员都提出了更高的专业性要求。尽管银行善于在经营、财务和行业风险方面进行分析和管理，但缺乏并购方面的经验和专才。因此，对于复杂并具有高风险的并购活动，其法律风险的防范和控制相对较为薄弱。

目前，银监会要求商业银行对于并购贷款在业务受理、尽职调查、风险评估、合同签订、贷款发放、贷后管理等主要业务环节及内控体系中加强专业化的管理与控制。按照《商业银行并购贷款风险管理指引》的要求，开展并购贷款业务的商业银行，应具有与其并购贷款业务规模和复杂程度相适应的、足够数量的、熟悉并购相关法律、财务、行业等知识的专业人员。具体而言，商业银行应在内部组织并购贷款尽职调查和风险评估的专门团队，专门团队的负责人应有三年以上并购从业经验，专门团队的成员可包括但不限于并购专家、信贷专家、行业专家、法律专家、财务专家等。

而从当前的市场实践来看，诸如此类专业人才大都被券商投资银行部门、专业会计师事务所、律师事务所、评估师事务所囊括，对于薪酬等竞争机制相对落后的商业银行而言，要在专业人才竞争白热化的格局中吸引高端专业人才，在内部组织专门团队，显然不是一蹴而就的事情。即使勉强组建了团队，而专业人才的竞争又将加剧项目运作风险，如果操作团队的实践经验不足或操作未能勤勉尽责，遗留的风险隐患就会很大。

非市场化并购的潜在风险

自2008年底银监会发放《商业银行并购贷款风险管理指引》以来，通过四个月的具体运行操作，银行业发放并购贷款已遍地开花，热潮逐浪升高。

对于并购政策改变，决策者显然是期望银行能为并购及更深层次的产业整合注入活力和动力。但是，统计数据表明，从获取并购贷款的企业来看，钢铁、电器、机械、金属等成为受益最多的行业，并均为国有大型企业，尤其是垄断程度较高的中央企业成为主导。

笔者认为，这是一个很危险的现象。国有大型企业的资源垄断性、市场垄断性极高，本身资金都比较充裕，小的并购根本就不需要贷款，而大的并购项目整合周期都很长，潜在的风险问题不易发觉。当前，国企的市场化程度很低，产业整合能力（尤其是跨境整合）较弱，而4万亿刺激经济的饕餮大餐、十大产业振兴规划都已为国企“肥肉上贴膘”，如今，并购贷款再度追着为国企的“肥屁股”贴膘。

对于市场化程度很高的民企而言，对资金的渴求是极为强烈的，但并购贷款却对民企避而远之。如此好大喜功、不尊重市场的并购行为，表面的热闹和繁荣，将使“初战告捷”的商业银行们陷入盲目乐观，并购之后的产业深化整合似乎已如探囊取物，其潜藏的风险是毋庸置疑的。

贝恩管理咨询公司关于并购失败的调查研究显示，80%左右的国际并购失败案例直接或间接源于企业并购之后的整合，而只有20%左右的失败案例出现在并购的前期交易阶段。这对充满乐观氛围的中国商业银行并购贷款业务而言，推动企业融入全球化、加快资源整合及拉动内需，显然是任重而道远。如果严格按照银监会《商业银行并购贷款风险管理指引》的要求，能够正常开展并购贷款业务也不是容易的事情。

在拥有完善的市场规则和成熟的市场参与主体的发达国家，灵活、多样的并购融资方式都很成熟，包括股本融资工具、债券融资工具和金融机构提供的收购融资贷款。但是，国内当前并没有成熟的并购融资工具，仅仅是商业银行“赤脚冲锋”的并购贷款，风险的规避是要考验监管层智慧的。

篇2

随着我国经济的发展，私有经济在国民经济中所扮演的角色越来越重要。然而，私有经济在发展过程中却受到诸多因素的制约，其中融资约束尤为明显。表1列出了规模以上国有及国有控股经济和私有经济在工业主要经济指标中的比重。不难发现，私有经济在企业单位数、工业总产值、利润总额、税金总额和从业人数五个方面均在不断上升，国有经济则在不断下降。在取得同样的利润总额时，私有经济所占据的资产却远远小于国有经济。这说明我国国有经济比私有经济更易获得大量的资金，即我国金融市场上存在着所有制歧视现象。向静（2006）等学者也从国有银行的行政功能定位、贷款结构、内部约束与激励机制设计等方面进行分析，认为在私有经济发展过程中，的确存在所有制歧视问题。

数据来源：《今年国有工业与非国有工业结构变化情况》，国家统计局工业司，2009-11-23。

（一）产生融资约束的原因 具体为：

（1）不利的政策环境。在我国特殊的制度背景下，国有经济无论在直接融资还是间接融资方面都拥有更多的政府支持和政策倾斜。直接融资主要包括发行股票和债券，但是政府对私有经济股票和债券发行的审批程度和额度限制明显大于国有经济，政策更多地向保护国有经济方向倾斜。以IPO为例，由于我国证监会对进行IPO企业的数量有所限制，因此，各地政府会倾向于支持国有经济申请IPO，而当私有经济申请IPO时，则会面临更为严格的审批程序。间接融资主要指银行贷款，但由于我国的国有商业银行实际上仍未成为真正的商业银行，它们脱胎于计划经济的银行系统，需要承担大量的政策性业务。在政府主要支持国有经济的背景下，我国国有商业银行的定位之一便是为国有经济提供资金，相比之下，对资金需求量很大的私有经济在国有商业银行中获得的支持很少。

（2）金融机构服务歧视。除了前文所述的由于政府政策倾斜而较难获得银行大力支持的现象之外，私有经济还面临着借贷规模较小、信贷周期较短、担保借款和信用借款较少等问题。以私有经济中的小企业为例，2013年博鳌亚洲论坛“小微企业融资发展报告”显示：在有借款的企业中，63.3%的企业借款期限在1年及以下，三分之一的企业需要中长期资金的支持，而在有长期借款需求的企业中，现有借款为短期借款的企业占比达到32.9%。此外，这些企业的借款大多为抵押借款，担保借款和信用借款很少。

（3）融资成本过高。一方面，虽然银行贷款的名义利率并不比其他方式高，但是经常包含很多隐形要求，例如附加了一定比例的强制存款、强制购买银行理财产品等要求，导致融资的综合成本较高。另一方面，虽然私有经济资金需求总量很大，但是资金需求十分分散，并不一定集中进行融资，更常见的是频繁的小额融资――融资次数的增多导致与融资相关的各项费用增加，间接提高了融资成本。此外，在无法取得足够的银行贷款以及直接融资时，私有经济只能被迫向非正规的贷款机构求助，即所谓的“地下钱庄”，而“地下钱庄”的融资成本远远高于正规的金融机构，导致融资成本过高。

（二）所有权安排对融资约束的影响 具体为：

（1）并购后私有经济享受到更多的政策倾斜。虽然私有经济在股票和债券的发行额度以及获取贷款的金额上仍会受到限制，但由于国有经济本身拥有更多的政府支持，所以并购后的企业在直接融资和间接融资方面可以获得十分有利的政策倾斜，间接缓解私有经济因缺乏政府支持而导致的直接融资和间接融资约束。

（2）并购后私有经济缺乏大型金融机构支持的情况得到改善。首先，并购前私有经济由于有形资产较少、负债率过高、经营状况不良或者自身信用不足等原因，导致很难获得大规模的信贷资金，并且信贷周期较短，长期的资金需求很难得到满足。但是并购后由于国有经济的支持，使得私有经济获得大额长期贷款的难度降低，即融资可得性增强。其次，私有经济被国有经济控股后，可以利用国有经济现有的高信用和高声誉申请信用贷款。换言之，银行在做出是否向私有经济提供贷款的决定前，会考虑到其控股股东的信用，而国有经济本身是很受银行信赖的，所以私有经济可以获得此前较难获得的信用贷款。再次，国有经济可以为私有经济提供贷款担保，对贷款承担连带责任，并增强贷款的可信程度，从而解决私有经济，特别是中小型私有经济难于找到合适担保人的问题，帮助其获得更多的担保贷款。

（3）并购后私有经济的融资成本有所降低。根据Modigliani & Miller（1958）的资本结构理论，企业资本由债务资本和权益资本构成，最佳资本结构是使企业价值最大化、资本成本最小化的资本结构，所以，融资成本是讨论融资约束问题的关键。并购后，私有经济的融资成本从两方面得以降低：一方面，资本结构得到改善，降低了其资本成本。私有经济可以从原来的主要依靠内源融资转变为同时依靠内源融资、外部债务融资和权益融资的多样化融资方式。另一方面，债务资本成本降低。首先，私有经济无需再依赖于向“地下钱庄”借款，也就无需承担过高的融资成本；其次，私有经济在向银行借款时，可以通过取得大额长期贷款，减少融资的次数，从而减少与融资相关的各项费用。

（4）并购后形成内部资本市场。并购后，在国有经济和私有经济之间形成内部资本市场。李焰、陈才东、黄磊（2007），郑洁（2010）等通过对具体的案例进行研究，证实并购确实有助于企业内部资本市场的形成，而内部资本市场可以通过合理配置内部资金，实现资金的有效利用。如果通过国有经济进行股票和债券的发行以及银行贷款的申请，然后再以投资等方式向私有经济提供资金，那么，不仅可以通过内部资本市场缓解私有经济的融资约束，还可以提高国有经济和私有经济整体的资金使用效率。

二、案例分析

（一）并购背景 本次收购的收购方为中国恒天集团公司（以下简称为恒天），为国有经济，是由国资委监管的国有独资大型企业集团，按照证监会的分类属于纺织业，主营业务包括研发、制造并销售纺织机械等。本次收购的标的为华源凯马股份有限公司（以下简称为凯马），为私有经济，按照证监会的分类属于交通运输设备制造业，主营业务包括生产并销售内燃机、运输车、拖拉机等。2008年4月8日，恒天以现金支付17818.24万元，购入108647810股凯马股份。在本次交易前，恒天未持有凯马股份；交易后，恒天成为凯马的第一大股东，持有凯马16.98%的股份。

（二）财务困境表现及其原因 财务困境是指企业经营现金流量不足以补偿现有债务的情况。本案例中，凯马在并购前已经陷入财务困境，主要表现为存在大量逾期借款（见表2）。2007年，凯马的逾期借款总额为28844.90万元，占当年贷款总额的45%；2008年凯马的逾期借款总额增加为37474.55万元，占当年贷款总额的63%。可见，凯马在并购前的逾期借款问题十分严重。

究其原因，一方面，凯马受到原控股股东的负面影响。由于受到华源流动性危机及其持续性影响，银行加大了对其收贷的力度。然而，凯马难以将正常的生产经营周转资金用于归还巨额银行贷款，不能继续按以往的还贷方式进行操作，因此出现了大量的逾期借款情况。另一方面，凯马融资结构失衡。表3显示在并购前凯马主要依赖内源融资，2007年和2008年新增的内源融资分别占融资总量的390.60%和167.82%，而外部融资却在减少，特别是2007年和2008年外部债务融资分别减少290.55%和66.89%。此外，从各类借款占负债的比例中可以看出凯马的外部债务融资主要依赖短期借款，并且与信用和担保有关的融资极少。融资结构是影响公司财务状况的重要原因之一，失衡的融资结构不仅会增大公司财务的不稳定性，还可能增加公司的融资成本，导致陷入财务困境。

（二）并购与融资约束 对从并购后凯马融资结构的变化、所获取的关联方担保情况以及融资成本的变化情况三个方面进行分析，从而判断并购后凯马的财务困境，特别是融资约束问题是否得到缓解。

（1）并购后凯马融资结构的变化情况。从表4可以看出，在被恒天并购前，凯马主要利用内源融资，当时不仅没有取得新增的外部融资，并且还不得不利用大量自有资本偿还逐渐到期的外部融资。被恒天并购后，在融资方式方面，凯马由单纯依靠内源融资变为同时依靠内源融资、外部债务融资和权益融资的多样化融资；在融资结构方面，外部债务融资占了主要地位，并且外部债务融资逐渐增多，凯马的自有资本得到了极大的保留。可见，并购后，凯马的资本结构得到了改善，有利于缓解其融资约束。

外部债务融资具体可以分为短期借款、长期借款等。并购后，凯马首先偿还了此前的逾期贷款，此后，凯马所获取的短期借款和长期借款均有所增长，其中长期借款的增长较为明显，这说明并购后凯马的财务稳定性得到增强。从具体借款项目来看，信用贷款和长期担保借款的增长尤为显著，信用贷款由2008年的0万元逐渐增长至2011年的5000万元，长期担保借款由2007、2008两个年度的0万元增长至2009年18707万元，2010年12030万元和2011年2000万元。可见，并购后，凯马利用恒天的高信用和高声誉取得了此前较难获得的信用贷款和担保贷款，改善了此前缺乏大型金融机构支持的处境。

（2）并购后凯马获取关联方担保的情况。表6显示了在并购后的2009-2011年间，凯马获取关联方担保的情况：2009年，恒天为凯马提供了29070万元的贷款担保，占当年担保借款余额的99.54%；2010年，恒天为凯马提供了18000万元的新增贷款担保，占当年担保借款余额的51.68%；2011年，恒天为凯马提供了6500万元的新增贷款担保，占当年担保借款余额的27.66%。显而易见，在并购后，凯马取得了由恒天提供担保的大额贷款，这些贷款极大的缓解了凯马的融资约束问题。

（3）并购后凯马融资成本的变化情况。根据表7，从2007年至2011年间，凯马总负债的平均增长率为11.94%，在这期间的财务费用平均增长率却为-24.24%，这表明虽然凯马负债增多，但财务费用是在下降的；此外，凯马的财务费用与净利润之比从2008年的52.35%下降到2011年的21.69%，平均增长幅度为25.45%，说明在2007年至2011年间每获得100元收益需要支付25.45元的财务费用，而并购后的2009年至2011年间每获得100元收益分别需要支付16.87、10.89和21.69元财务费用。很显然，在并购后凯马的融资成本有所下降，减轻了凯马的财务负担。

综上所述：并购后，凯马在此前所面临的财务困境，尤其是融资约束问题得到了极大的缓解。首先，私有经济可以从原来的主要依靠内源融资转变为同时依靠内源融资、外部债务融资和权益融资的多样化融资方式；其次，在私有经济的信用和声誉提高后，可以取得更多的信用借款；再次，国有经济可以为私有经济提供大额贷款的担保，增强贷款的可信程度；最后，通过对私有经济融资构成情况的完善，可以有效地降低私有经济的融资成本，缓解其融资约束问题。

（三）并购与公司价值 财务状况的好转会为公司的经营状况带来积极影响，从而提升公司价值。换言之，在讨论并购对融资约束问题的影响时，可以从公司价值角度予以佐证，如果公司价值增加，就可以认为融资约束问题得到缓解。将从财务指标、杜邦分析和Z分模型三个角度探讨并购对公司价值的影响。

（1）来自财务指标的证据。为了确定恒天并购凯马为凯马带来的财务绩效，笔者主要从偿债能力、营运能力、盈利能力、发展能力、风险水平和股东获利能力六个方面展开具体分析。其中，偿债能力的指标主要包括流动比率、速动比率、资产负债率、利息保障倍数等；营运能力的指标主要包括各种周转率；盈利能力的指标主要包括ROA、ROE等；发展能力的指标主要包括资本累计率、资产增长率等；风险水平的指标主要包括DOL、DFL等；股东获利能力的指标主要包括EPS、市场价值等。

以并购发生时间2008年4月为界，从表8中可以看出，并购后，凯马短期偿债能力增强，利息保障倍数增加，营运能力、盈利能力、发展能力和股东获利能力均有所增强，风险水平显著下降。这些财务指标的变化说明此次并购对凯马有正面积极的影响，提高了凯马的经营水平。

（2）来自杜邦分析的证据。本文在进行杜邦分析时，采用了非管理用的杜邦分析方法，即：

净资产收益率=销售净利率*总资产周转率*权益乘数

表9汇总了凯马在并购前后的杜邦分析结果，从中可以看出并购后的2009年和2010年凯马净资产收益率的同比增长率分别为135.54%和26.69%，主要原因在于凯马的经营由亏损转为盈利，销售净利率变为正并且不断增加。虽然2011年凯马的净资产收益率下降，但从整体来看仍为正，这进一步说明此次并购还是提高了凯马本身经营水平的。

最后，还有一个问题需要强调。事实上，凯马的融资约束可能是由两方面原因造成的：第一，凯马本身经营业绩比较差，影响其融资情况；第二，凯马私有经济的性质，导致其无法获取足够的资金。那么，凯马在被并购前所面临的财务困境是否主要是由于所有权性质的原因导致的――在同等情况下，公司是否仅仅由于是私有的，就很难获得融资，而被并购后，由于所有权性质的改变导致了融资约束被缓解――就值得商榷。

笔者认为可以从两个角度解释这个问题：首先，正如前文所述，凯马陷入财务困境的直接原因不在于凯马本身经营业绩差，而在于受到原控股股东流动性危机及其持续性的负面影响，银行加大了对其收贷的力度；其次，恒天属于纺织业，主营业务包括研发、制造并销售纺织机械，生产并销售纺织品服装等，而凯马属于交通运输设备制造业，主营业务包括生产并销售内燃机、运输车、拖拉机等，这说明二者在业务上完全没有联系，并购后无法形成经营协同。也就是说一个合理的因果关系不应该是由于凯马经营业绩的好转引起其财务状况的好转，而应该是由于凯马财务状况的好转引起其经营业绩的好转。所以，本案例可以排除并购前由于业绩差而导致融资约束、并购后由于业绩好转而缓解融资约束的情况。

三、结论

本文以中国恒天集团有限公司并购华源凯马股份有限公司为例，对国有经济入股对破解私有经济融资约束问题进行研究。经过研究可以总结出以下三点：

（1）国有经济入股私有经济能够有效解决私有经济的融资约束问题。并购后凯马的融资构成情况有所变动，不仅由原来的主要依靠内源融资转变为内源、外源融资并存，而且外部债务融资在总融资中所占比例很高，此外，凯马获得的担保借款、信用贷款也大幅增加。同时，并购后凯马获取多笔由恒天集团进行担保的银行贷款，且金额较大。受我国政治经济制度的影响，银行等金融机构更倾向于向国有经济提供贷款，且国有经济的声誉和信用更受信任。在与恒天联合前，凯马的信用及声誉并不能保证其获取如此多的外源融资。此外，并购后，凯马在负债不断增加的情况下，财务费用却逐渐减少，并且财务费用占所取得收益的比例也有所下降。这些均说明此次并购能使凯马的融资约束问题得到极大的缓解。

（2）并购后凯马自身运营情况的转变证明国有经济入股私有经济具有多方面的积极意义。并购后凯马盈利能力稳健，成长能力、短期偿债能力和长期偿债能力增强，风险水平下降，营运能力增强；杜邦分析也显示此次并购提高了凯马本身的经营水平，尤其是销售净利率由负转变为正，凯马由亏损变为盈利，这非常有利于从内部缓解其面临的财务困境；同时，Z分模型研究进一步证实在并购前凯马的财务状况十分不稳定，破产的可能性很大，而并购后凯马的财务趋于稳定。

（3）所有权安排的确可以解决融资约束问题，并且在具体实施过程中可以达到预期效果。上述第一点结论直接得出通过所有权安排，凯马的融资约束问题得到缓解；第二点结论间接证实并购后凯马的运营状况逐渐好转，通过改善自身经营状况，逐步走出财务困境。

篇3

关键词：商业银行；并购贷款；风险管理

文章编号：1003-4625(2009)09-0063-03

中图分类号：F830.45

文献标识码：A

2008年12月9日，银监会出台《商业银行并购贷款风险管理指引》(以下简称《指引》)，允许符合条件的商业银行在依法合规、审慎经营、风险可控、商业可持续的原则下，积极稳妥地开办并购贷款业务，以满足企业和市场日益增长的合理的并购融资需求。这标志着并购贷款作为股本权益性融资形式之一先行解禁，打破了1996年实行的《贷款通则》中规定借款人不能贷款进行股本权益性投资，对于当前形势下实现“保增长、扩内需、调结构”，实现产业整合和结构调整，促进经济又好又快发展具有重要意义。银监会统计显示，商业银行并购贷款开闸半年以来，工行、中行、建行、交行、国家开发银行、中信银行、招商银行等主要商业银行，已签订合同的并购贷款规模达人民币136亿元，外币4.2亿美元。所支持的并购交易总规模为人民币近420亿元，跨境并购8.4亿美元，显示出并购市场的巨大潜力。但毕竟对于商业银行而言，并购贷款是一个高风险的贷款品种，业务开展中应由简单到复杂、循序渐进地推进。

一、潜力巨大：商业银行开展并购贷款业务的再认识

(一)拓宽了企业融资渠道和商业银行业务范围

伴随中国企业的成长，竞争的加剧及国内外市场的融合，近年来并购案例逐渐增多，兼并收购融资需求大、增长快。2009年上半年的数起大并购案将人们对“并购”的关注提升到新的高度。商业银行贷款和债券融资在西方国家是并购项目常用的融资手段，需要进行并购的企业可以根据自身的财务情况和资本结构复合地使用这些融资工具，从而解决并购项目资金上的难题。然而由于我国长期以来禁止银行贷款用于股权项目，使得此前的并购大多是采用自有资金、股权融资、信托融资等方式完成，而商业银行在并购融资中未发挥其应有的角色，在较大程度上制约了企业在更大范围内进行并购。商业银行提供并购贷款为进行并购投资的企业提供了新的融资渠道，为杠杆型收购创造了条件，有助于国内企业在国内外范围内展开并购活动。

国内商业银行在传统业务领域的竞争日益加剧，传统业务模式下的利润空间不断缩减，业务创新势在必行。与此同时，资本市场的发展，为商业银行拓展业务、优化结构提供了巨大的契机，其传统业务的客户结构、产品结构将进一步优化，与资本市场相关业务的发展空间将彻底打开，中间业务收入占比有望长期、大幅提高。并购贷款的推出为商业银行大量资金提供了新的使用途径，拓宽了商业银行贷款业务的范围，运作得当的话将增加商业银行的盈利来源。由于能够实施并购的企业都是各家银行竭力争夺的优质客户，介入客户的并购业务，不仅可以获得优质的项目资源，而且会进一步提高客户的忠诚度。此外，并购贷款的开放使得商业银行原本仅局限于银行间市场债券承销以及财务顾问层面的投资银行功能得到进一步延伸，为未来综合经营平台的形成以及向全能银行转变创造条件。

(二)助推我国产业结构优化升级和企业核心竞争力提高

目前，我国产业在层次上呈现技术含量不高、附加值低以及部分产能属于淘汰或限制类型，且产业集中度不高的特征。从整个产业结构的宏观层面上看，有必要按照产业发展变迁规律，以企业为整合主体，重新配置生产要素，形成优势主导产业。并购是优化资源配置、提高经济运行效率的重要手段，也是进入新行业、新市场的重要方式。通过并购有助于产业集中度的提高，同时减少落后产能，促使产业结构更加合理。并购活动需要庞大的资金量，这些资金的来源除企业自有外，成熟的市场经济中，企业并购资金主要来自银团贷款、发行债券、增发普通股等。并购贷款作为并购活动中重要的融资方式之一，在世界各国公司并购中持续发挥重要作用，并在最近十多年来得到了迅速发展。

2009年2月16日，国资委了《企业国有产权无偿划转工作指引》，一方面为大型国有企业以及跨省市跨区域国有企业联合重组扫清了障碍，同时明确指出企业国有产权无偿划转应遵循四大原则：符合国家有关法律法规和产业政策的规定；符合国有经济布局和结构调整的需要；有利于优化产业结构和提高企业核心竞争力；划转双方协商一致。在经济下行时期，我国并购贷款的开放无疑有助于以市场化方式进行经济结构的调整、产业升级和行业整合，为转变经济增长方式提供强有力的金融支持。

二、高风险性：商业银行开展并购贷款业务的难点

在并购贷款放开之前，国内企业并购多是采取以企业自身资产和股权抵押做担保的传统融资方式。并购贷款的最大特点，是以被并购对象的偿债能力作为条件，而不是以借款人的偿债能力作为借款条件。因此，企业并购交易和融资结构复杂，形式多样，涉及兼并双方企业，包括行业发展、适用法律法规、股权结构安排、或有债务、资产价格认定以及政府关系等多方面的问题，如果进行海外并购则涉及的问题更加复杂。并购贷款的项目投向、项目跟踪监控难度大，所以相对于一般贷款，并购贷款风险更难识别和控制。并购能否成功是企业并购的最大风险，另外并购双方能否迅速融合，能否产生协同效益，均关系到银行贷款的安全。商业银行在并购贷款业务中面临的风险主要包括：

(一)战略风险。在并购中，商业银行需要评估并购双方的产业相关度和战略相关性、并购后的预期战略成效及企业价值增长的动力等，这种必须立足于对产业发展和国内外市场的深刻了解的战略评估，是一项非常专业的工作。因此，商业银行并购贷款业务的开展，将面对的是多种行业和企业，战略风险很高。

(二)法律和合规风险。商业银行开展并购贷款，需要有并购经验的团队对与并购相关的各个事项――包括主体资格、资产与业务、交易结构、担保安排、批准与登记、劳动关系、关联交易、诉讼与合规、对外投资等，进行深入全面、有效的法律调查和分析。未能通过调查发现相关问题，对于并购方来说，可能埋下了失败的伏笔，而对于提供并购资金的银行而言，并购的失败意味着贷款的风险。此外，不同的并购交易的交易结构和交易方式，以及由于银行不能有效协调各种担保安排之间的关系，在缺乏经验加之相关征信、立法、司法等中介环境或基础设施以及多渠道融资措施等方面存在不足的情况下，也会使得商业银行对并购

活动的融资支持面临法律和合规风险。

(三)整合风险。并购的成功不仅仅取决于并购交易本身，更重要的是取决于并购后业务、人员、机构、管理、企业文化的整合。研究表明，企业并购成功率往往不足50％，80％左右的国际并购失败案例直接或间接源于企业并购之后的整合。而并购贷款的第一还款来源是并购企业未来的现金流，因此，一旦企业整合不成功，公司经营的不确定，使利润产生变化的可能性加大，还将导致经营风险的发生，而危及并购贷款的安全。

就其根源来讲，并购贷款的高风险特性主要因此项业务经营涉及面广，技术性强，要求高。并购贷款是一项全新的业务，对商业银行的业务创新理念、服务水平要求非常高。并购贷款和商业银行常规贷款有本质上的区别，它是一项高度包含投资银行业务的资金融通活动。并购贷款业务不仅要求了解前端贷款环节，还必须完整地熟悉整个交易过程、对企业债务成本统一安排，以及可行性评估、并购贷款法律的了解、产业政策的熟悉等。并购贷款的最大特点是不仅要考虑借款人的信用水平和偿债能力，还要了解被并购对象的盈利能力。并购贷款通常以所并购的股权或资产作为抵押，以收购项目的利润作为还本付息的资金来源，这就要求银行对所并购的项目要有充分的了解。因此，商业银行并购贷款的顺利开展需要有包括并购专家、信贷专家、行业专家、法律专家、财务专家等在内一系列专家组成的专业团队。但就目前而言，由于并购贷款业务尚属于我国国内商业银行的新兴业务，没有现成的模式和规则，更缺乏有经验的专业团队。

三、角色定位：商业银行防范并购贷款风险的应对策略

(一)注重角色定位，透彻认知业务对象

角色定位是商业银行开展并购贷款业务时需要考虑的重要问题。我国商业银行开展投资银行业务不能涉及股权买卖，即银行与企业的关系只能是债权人和债务人的关系，因此商业银行在并购业务中主要是为并购中的收购方、出售方和标的企业提供咨询和融资服务的中介服务。但并购贷款是一项高收益、高风险的新兴业务，银行只有将自身定位为并购企业的“股东”，站在股东的角度来参与并购过程，才能看清并购过程中才存在的包括政策、文化、财务、信息、经营等多重风险。由于并购活动持续时间长，银行和企业的接触频繁，对企业的了解和认知更为透彻，通过发放并购贷款，还将衍生出更多的其他业务，增强银行锁定客户的能力，并为银行未来的业务空间拓展打下良好的合作基础。

(二)整合行内外资源，培养专业团队

由于并购贷款与传统信贷业务相比，在法律、财务等方面的知识和技能上对信贷人员都提出了更高的专业性要求。银监会也要求商业银行对于并购贷款在业务受理、尽职调查、风险评估、合同签订、贷款发放、贷后管理等主要业务环节及内控体系中加强专业化的管理与控制。按照《指引》的要求，开展并购贷款业务的商业银行，应具有与其并购贷款业务规模和复杂程度相适应的、足够数量的、熟悉并购相关法律、财务、行业等知识的专业人员。具体来说，商业银行应在内部组织并购贷款尽职调查和风险评估的专门团队，专门团队的负责人应有三年以上并购从业经验，专门团队的成员可包括但不限于并购专家、信贷专家、行业专家、法律专家、财务专家等。因此，对于商业银行而言，首先，应整合行内投资银行业务资源。把散落分布在公司业务条线各部门的投资银行业务资源整合到投资银行部，同时加强行内批发业务条线各部门的协作，进一步丰富投资银行产品线，完善和壮大投资银行业务功能。其次，整合银行和非银行金融资源。积极与证券公司、信托投资公司、金融租赁公司、担保公司、投资机构、专业会计师事务所、律师事务所、评估师事务所等建立密切的合作关系，资源共享，积累操作经验，在为企业客户提供综合解决方案的同时，循序渐进地培养并购贷款综合人才，组建自己的专业团队。

(三)加强全面风险管理，达到各方共赢

并购贷款不仅要考虑借款人的信用水平和偿债能力，还要了解被并购对象的盈利能力，并购贷款的风险控制是一个综合性难题。商业银行在并购贷款业务中加强全面风险管理，内容涉及：第一，高度重视并购的战略可行性，防范战略风险。即关注并购方与标的企业之间是否具有较高的产业相关度或战略相关性，并购双方是否能够形成协同效应等。第二，配备专业团队，控制法律和合规风险。开展并购贷款需要具有与并购贷款业务规模和复杂程度相对应的熟悉并购业务的财务、法律、行业专家组成的团队，通过在并购业务中全面尽职调查、设置完备的法律文件体系、建立完备有效的内控制度来实现控制法律和合规风险。第三，周密计划，减低整合风险。并购的成功很大程度上取决于并购后的整合，通过详细制定事前整合计划和设计整合进程，加之优选企业和企业家，建立长期紧密合作关系，并加强对贷款企业的资金运作进行必要的监管来有效减低整合风险。

参考文献：

[1]商业银行并购贷款风险管理指引.银监发[2008]84号.

[2]企业国有产权无偿划转工作指引.国资发产权[2009]25号.

篇4

[关键词]企业并购;融资方式;效益研究

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2015.22.045

[中图分类号]F271;F832.3 [文献标识码]A [文章编号]1673-0194（2015）22-00-01

1 并购方概况分析

并购方宁波A集团有限公司成立于2009年，注册资本32 000万元。截至2014年末，宁波A集团有限公司资产总额128 702.22万元，负债总额25 661.89万元，净资产103 040.33万元，2014年实现营业收入1 182.65万元，净利润6 857.52万元。截至2015年6月末，宁波A集团资产总额132 320.84万元，负债总额29 368.71万元，净资产102 952.13万元，2015年1-6月实现营业收入46.78万元，净利润9 170.59万元。并购方具有独立的业务及自主经营能力通过股东大会行使出资人的权利，公司与控股股东在人员、资产、财务、机构、业务做到了五独立，确保公司董事会、监事会和内部机构能够独立运作。

2 被并购方概况分析

Z股份有限公司创建于1998年，2001年12月，Z股份有限公司在香港联交所成功上市，成为境内H股上市的民营企业，Z公司分别于2003年12月20日、2007年1月30日和2008年8月24日完成三次增资，目前注册资本为78 499.90万元。旗下拥有四家子公司：Z绍兴陶堰有限公司、Z长兴有限公司、Z平湖有限公司和Z工程有限公司。然而由于Z公司上市后，主营业务规模不断扩大，同时经营范围也在不断外延，导致其负债率逐步攀升。加之Z公司的产能设计缺陷，设备利用率不高且耗能高;产品结构不合理、成本过高导致产品价位过高，然而质量并不能够满足市场需求;企业内部人员管理不当等等因素的存在，导致公司面临破产。

3 并购融资方案和重整计划

3.1 并购目的和并购方式

并购方拟在Z公司资产破产变价拍卖时，取得Z公司主营业务资产，并在适当的时间将此块资产注入上市公司A集团，完成企业在生产规模的一次跨越性增长。同时，由于华东地区是国内最大、最稳定的市场。该地区对其主营产品都有需求，且量较大，被并购方Z公司的产品市场目前全部集中于此，市场占有率约65%。此次收购后，A集团将能借此机会进入市场潜力巨大的华东市场。

3.2 并购融资方案

在并购融资过程中，首先要建立并购融资产品、担保措施和退出机制。并购融资产品、担保措施要注重考虑产品的要素，针对本案例来说，此次并购项目的融资产品要素一为并购贷款，贷款总额为人民币5亿元，其中贷款利率为8%/年（拟申报），贷款期限为58个月（第3年末开始还本，每年归还贷款本金1亿元），在并购贷款融资要素中，M银行与并购方A企业协商本次贷款的第一还款来源为新成立的SPV公司资产经营现金流;第二还款来源为未来SPV公司资产注入上市公司后，债务平移至上市公司，上市公司的现金流或再融资款贷款到期前;第三还款来源为可发行并购票据，用以归还M行贷款。此次并购项目的融资产品要素二为股权投资性夹层并购融资，贷款金额为人民币6亿元，融资期限为2+1+1年，融资方式为M银行主导设立有限合伙基金。同时，关于并购融资过程中基金的退出方式，对于并购基金退出的方式要根据非上市和上市（资产注入和现金购买）两种情况进行考虑。在非上市的情况下，A集团通过收购股权的方式实现M银行并购基金的退出，即资产注入不能在2+1年内完成，A集团有义务按照约定本息购买回全部股权。在上市公司资产注入的情况下，由于并购完成后的2+1年内，并购所得资产能注入上市公司“A集团”，则M基金持有收购主体SPV股权置换为上市公司A集团股份，M基金自行将持有的上市公司股份在锁定期结束后在二级市场出售退出。

4 并购后盈利预测和融资收益分析

4.1 企业盈利预测

并购方按照前述对产品售价和原材料价格的预测，并结合企业现阶段实际生产经营情况，对其剥离板块2015-2019年盈利情况预测如下。

由于双方在资产重组之后，产能和销量会逐渐因为经济环境的好转和市场需求的增强慢慢有多改善，单位售价也将因为物价的上涨趋势而有所增长，而单位成本主要有赖于现有的原材料、燃料和其他材料部分，保持在合理范围的价格区间（43～50元/重箱），假定企业的其他业务收入处于相对稳定的水平（1 249.45万元），同时合理控制企业的营业费用和管理费用增长幅度，计算出并购方2015-2019年的经营利润分别为79 401万元、131 925万元、135 258万元、145 740万元、134 017万元。在扣除相关税费和财务费用后，同时加上固定资产折旧和无形资产摊销等非付现成本，得出企业2015-2019年的利润总额分别9 370.65万元、59 223.74万元、63 381.60万元、73 814.21万元、62 150.47万元，在扣除所得税后，并购方的净利润也符合融资效益预期。

4.2 银行融资收益分析

在该项目中，M银行为A集团此次并购提供并购贷款和股权类投资并购基金，从收取贷款端收取利息，并从基金层面收取管理费和超额收益分成。经过上述测算，M行可在该项目执行的4～5年间，根据不同的情况，总体收益预计为人民币2亿～3亿元。

5 结 语

企业之间的并购行为有助于改善并购双方的经营业绩和财务绩效，同时对于涉入并购行为的贷款融资和股权融资的第三方金融授信机构有益，符合企业并购活动多重性的盈利目的。

篇5

2008年12月9日，银监会出台了《商业银行并购贷款风险管理指引》（以下简称《指引》），明确允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务。这项举措不仅拓宽了企业融资渠道，对银行业的发展也是一个利好的消息。在金融危机肆掠的当下的此举，恰似隆冬的缕缕暖意。

探究实效和风险的平衡

当前强调克服金融风险的情势下，如何实现效用发挥和风险控制的统一，并找寻两者平衡点是《指引》条款设计的一个重要指导思想。

《指引》规定，并购贷款是用于支持我国境内并购方企业通过受让现有股权、认购新增股权，或收购资产、承接债务等方式以实现合并或实际控制已设立并持续经营的目标企业的并购交易。而根据中国人民银行1996年制定的《贷款通则》，银行贷款是禁止流入股权领域的。推出企业并购贷款业务，是为了适应企业和市场上对并购融资的需求，对企业的发展壮大有直接支撑作用。

对于设立企业并购贷款的商业银行，《指引》明确表示，将不采用审批制的准入方式，但规定其基本“门槛”：拨备覆盖率（即贷款损失专项准备充足率）不低于100％；资本充足率不低于10％；一般准备余额不低于同期贷款余额的1％；有并购贷款尽职调查和风险评估专业团队。业内人士认为这些门槛并不高，这使许多商业银行能凭借较为充足的流动资金拓展业务范围。

由于企业并购过程本身风险性的存在，自然让企业并购贷款充满风险。《指引》充分重视风险的防范。在银行方面，银行全部并购贷款余额占同期本行核心资本净额比例不应超过50%；银行对同一借款人并购贷款余额占同期本行核心资本净额比例不应超过5%。同时借鉴国际经验，实行并购融资的低杠杆率以化解潜在金融风险，规定并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50%。

另外《指引》提到企业并购在银行贷款支持的并购交易中，并购方与目标企业之间应具有较高的产业相关度或战略相关性，并购方通过并购能够获得研发能力、关键技术与工艺、商标、特许权、供应及分销网络等战略性资源以提高其核心竞争能力。

政策鼓励“大鱼吃小鱼”

有关专家表示，商业银行并购贷款业务解禁有利于企业拓宽融资渠道，帮助国内企业应对当前国际金融危机冲击，并鼓励国内企业“走出去”整合国外企业资源。

中国银监会法规部副主任王科进说，“在全球经济一体化的大潮下，与大型跨国企业和大型银行竞争时，若缺少这种贷款品种，不利于中资企业和中资商业银行提高竞争力”。

近年来，国有大中型企业、地方性企业和民营企业并购重组活动日趋活跃，兼并收购融资需求大、增长快。适时推出并购贷款业务，可以更好地满足企业越来越迫切的融资需求，优化资源配置。

中央财经大学银行业研究中心副主任郭田勇认为，《指引》出台有利于国内企业转型、并购和重组，对经济转型、结构调整有一定意义。同时，对中小企业融资有一定支持作用，政策出台将会使银行成为重要的支持渠道。不过从短期来看，并购贷款的应用范围有限，最有可能的仍是集中用于国有大型企业的兼并重组。

王科进还表示，并购贷款在设计上是比较严密的，银行在何时放款，款项用途方面将给予密切监控。并购活动本身要合法合规，要有真实的并购目的，这样发生挪用的风险自然较低。商业银行对并购贷款所要求的担保条件应高于其他贷款种类。以目标企业股权质押时，商业银行应采用更为审慎的方法评估其股权价值和确定质押率。从国际上并购贷款业务开展的情况看，由于并购贷款审批严格，贷款被挪用的风险一般较小。

准备为某企业做并购业务的一位不愿意透露姓名的律师表示：“现在市场不好，所以并购非常多。特别是一些行业的龙头企业，都会选择在这个时候去并购一些同行业的企业。因为出让方这时候会把价格放低，正是攻城拔寨的好时候。”而并购贷款的推出，无疑会增加企业并购的手段。该律师表示，现在放开银行贷款支持并购，对企业来说肯定是有好处的。他说，企业并购最大的问题就是缺乏现金，银行可以提供并购贷款，将增加并购方的实力。“原先的并购只能靠企业自己的现金，从银行借来的长、短期贷款都不能用，其他方式成本高而且程序复杂。这样一来，可以让企业的并购能够做得更快一点，更多一点。”

他同时提醒说，对于好的并购方来说肯定是利好。但是不排除有些企业会有冲动，利用并购贷款去盲目扩张。因此，在实际的操作过程中，必须避免关联方通过并购，把银行的钱吸走。

防控信贷资金进入股市

并购贷款是指商业银行为股权并购发放的贷款。此前，这类贷款被禁止了12年，因为按照1996年央行制定的贷款通则的第二十条规定，“借款人不得用贷款从事股本权益性投资”。而此次银监会规定，并购贷款可以买股票。业内人士普遍担忧，并购贷款业务“开闸”后，如何防范企业将并购贷款资金用作二级市场炒股资金？“这个‘口子’一开，以后很多事情银行恐怕也很难控制了。”某大型银行信贷部门一位人士说。

并购贷款涉及兼并双方企业，包涵了行业、适用法律、股权结构、或有债务、资产价格认定等多方面问题，其风险明显高于一般贷款。对于商业银行而言，并购贷款业务开闸后，如何进行相关风险控制是亟须提升的新课题。而如何防止贷款资金变相成为炒股资金，则是商业银行人士需要面对的首要难题。

中投证券银行业分析师陈水祥认为，目前大规模推进银行展开并购贷款业务的时机还不成熟，预计将会首先采取试点的方法来推进。“确实存在贷款资金进入股市的风险，因此银行发放贷款时要明确贷款用途。各家上市商业银行也都重视对自身的风险控制，对于并购贷款业务也会谨慎推进。”

买股但不能炒股票，此举将会大力支持国内企业的并购行为，但能买股不能炒股的规定看起来有些为难。

《北京商报》周科竞说，申报买入股票，买股还是炒股，很难界定。可能有人说，持有6个月以上就是买股，不足6个月就是炒股。持有不足6个月，顶多说是短炒，持有满了6个月，也可能是长炒。看看几年前炒作苏宁电器的人，持有时间不算短，但最终还是买入卖出赚取差价，并没有以获取分红为目的。所以说，并购和炒股，不能以时间来界定。如果强行以时间界定，也没什么不可以，毕竟也防范了游资短炒，但是这种贷款给银行酝酿了很大的风险。

周科竞举了个例子，甲公司和乙公司有很强的业务往来，乙公司是上市公司，总股本5000万股，流通股本3000万股，每股股价10元，甲公司不断高价买入乙公司的产品，然后平价卖给市场，每年因此多支付5000万元，协助乙公司每年增加利润5000万元，每股收益增加1元，而在此之前，甲公司的关联人已经持有乙公司2500万股股票。

在乙公司公布年报后，乙公司股价开始大幅上涨，从10元涨至40元，然后甲公司声称看好乙公司的未来发展，要并购乙公司，并通过银行并购贷款10亿元，还通过二级市场陆续从甲公司的关联人手中买入股票，在甲公司的并购刺激下，二级市场投资者将进一步推高乙公司的股价，就这样，甲公司不断的买入，乙公司关联人不断的卖出，最终10亿元银行贷款全部转入甲公司关联人手中，庄家完成高位出货，甲公司成为乙公司大股东，银行掏钱10亿元获得了2500万股市价80元的乙公司股票作为抵押物。一次完美的并购成功完成。

“看起来一切平安，但谁都明白问题所在，又一笔高风险贷款就此出炉。所以，不怕用贷款炒股，就怕用贷款买股。”周科竞说。

业务操作人才面临短缺

某国有银行公司银行部人士说，企业并购贷款实际操作难度非比一般。比如，对于担保、质押物的规定。“假若出现不良贷款，银行如何对质押物进行处理？如果质押物是企业股权，银行怎么做？银行肯定也需要从并购贷款业务的受理、风险评估、贷款方法、贷后管理等方面做好详细的准备，设定好流程。”事实上，现实问题的症结还是在于缺乏专业的人才。

按照《指引》的要求，开展并购贷款业务的商业银行应具有足够数量的，且熟悉并购相关法律、财务、行业等知识的专业人员。具体而言，商业银行应在内部组织并购贷款尽职调查和风险评估的专门团队，专门团队的负责人应有3年以上并购从业经验。这显然对银行人才队伍提出了更高的要求。

华夏银行某基层负责人表示，企业并购贷款严格意义上属于投行业务，而在国内投行业务先天发育不足，人才奇缺是造成风险高企的最终原因。

光大证券银行业分析师金麟表示，对国内银行来说，该业务是一个新领域，拓展了国内银行资产运营空间，同时，也将提高国内银行锁定大客户的能力。

篇6

【关键词】 金融危机; 中小企业; 融资方式

一直以来,企业被称为经济的“细胞”,企业的生存和发展状态直接决定着国家的经济发展。近年来,受国际金融危机、原材料价格波动、经济结构调整、自然灾害等诸多因素影响,不少企业尤其是中小企业抗风险能力薄弱,生产经营陷入困境,其中小企业更是不容乐观。

一、金融危机下中小企业融资难问题

中小企业发展一直受筹资难、融资难的制约,尤其是2007年我国从紧货币政策实施以来,中小企业融资更加困难。

中小企业贷款存在金额小、笔数多,贷款成本高、风险大的特点,加上小企业贷款核销呆坏账政策不到位,严重影响银行拓展中小企业信贷业务。同时,我国银行国有制度和问责机制,使中小企业在融资时处于特别不利的地位――比如出现信用风险,贷款给中小企业的决策人要承担比贷款给国企出现信用风险时承担更大的责任。此外,还有利率管制、担保体系不完善等原因,导致中小企业在这场全球性的金融危机中更加举步维艰。

据央视的统计显示,至2008年底,全国实有企业971.46万户,其中99%以上为中小企业。但截至2007年底,银行投放中小企业贷款额占全部贷款额的比重仅约一成,金融市场的竞争不充分,使得大银行更加钟情大客户,而对中小企业贷款的意愿不是特别强烈。

客观来讲,在紧缩的货币政策下,央行对贷款投放实行额度控制,有限的贷款资源向大企业集中的现象可以理解。此外,大部分银行已成为公众持股的上市公司,股东追求回报的经营压力,也迫使银行关注贷款投放的综合收益率,银行弃中小企业而保大企业的经营策略,自然也无可厚非。而直接融资,中小企业更难以占优势。大部分中小企业处于成长初期,市场前景具有较大的不确定性,公司治理结构也可能存在缺陷,这就决定了只有极少数中小企业能成为资本市场的幸运儿。至于说发行企业债券融资,过高的负债率及过小的经营规模,既难以满足监管要求,也难以获得投资者的认同。

面对融资无门的困境,近年来我国中小企业被迫转向地下钱庄,忍受高达70%以上的年息盘剥,无异饮鸩止渴。中小企业在内外因素的夹击下,生存环境急剧恶化,大面积倒闭现象此起彼伏,不仅影响到宏观经济的运行,还会使很多人失去工作,带来诸多的社会问题。

二、我国金融促进经济发展的措施

企业融资,不单纯是为企业发展聚集资金的问题,它实质上是一种以资金供求形式表现出来的资源配置过程。中小企业的资金来源无非是以下几种:一是自筹;二是直接融资;三是间接融资;四是政府扶持资金等。

自筹资金,它包括的范围非常广泛,主要有业主自有资金、风险投资资金、企业经营性融资资金、企业间的信用贷款、中小企业间互助机构的贷款,以及一些社会性基金的贷款等等。直接融资,是指以债券和股票的形式公开向社会筹集资金的渠道。间接融资主要包括各种短期和中长期贷款。贷款方式主要有抵押贷款、担保贷款和信用贷款等。政府的资金支持是中小企业资金来源的一个重要组成部分,比如税收补贴、财政补贴、贷款援助等。

2008年12月初召开的国务院常务会议确定:“创新融资方式,通过并购贷款、房地产信托投资基金、股权投资基金和规范发展民间融资等多种形式,拓宽企业融资渠道。”作为金融促进经济发展的具体举措――《商业银行并购贷款风险管理指引》(以下简称《指引》)也随后出台。这份由银监会的《指引》,允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务,引导银行业金融机构在并购贷款方面科学创新,满足企业和市场日益增长的合理的并购融资需求。新时期催生出的融资创新模式有以下几种。

(一)并购贷款

所谓并购贷款,指银行针对企业并购提供的专项贷款。此前,在我国既有的银行业法规框架中,银行信贷资金曾被禁止用于股本权益性投资,直到《指引》后,才允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务。

对公司并购而言,最大的困难来自于缺少金融支持。并购贷款的启动,对急需资金进行并购的企业而言,又多了一个融资的渠道。如果能够得到银行的并购贷款,不但能降低企业的运行风险,促进企业做大做强,对银行而言,也获得了优质的项目和资源。

并购贷款业务的高风险不容忽视,这是因为其风险来自双方――不仅要关注并购方的还贷能力,也要看被并购方的潜力,要关注并购项目是否能够实现预期目标,同时也不能忽视因跨行业开展并购业务而产生的风险。

(二)股权投资基金

股权投资基金的发展为企业融资提供了又一个渠道。随着大量信贷资金沉淀于银行系统无法流入实体经济,股权投资基金可以利用产业整合的能力提供稳定的中长期投资机会。

股权投资基金普遍是指产业投资基金和私募股权基金。目前,我国除了国家开发银行和全国社保基金以外,保险、银行、中央国企等主要机构投资者都还没有自主决定投资股权基金的权利,要报其监管部门作为个案来审批。

国务院《关于当前金融促进经济发展的若干意见》指出,出台股权投资基金管理办法,完善工商登记、机构投资者投资、证券登记和税收等相关政策,促进股权投资基金行业规范健康发展。按照《中小企业促进法》关于鼓励创业投资机构增加对中小企业投资的规定,落实和完善促进创业投资企业发展的税收优惠政策。

有关专家认为,在当前经济下行情形下,长线资金投入对于刺激经济有很大帮助,推出股权投资基金管理办法的时机已经成熟。在股权投资基金的发展过程中,应以控制风险为主,坚持积极、审慎、渐进的原则。

(三)房地产信托基金

房地产信托基金是国际房地产市场上经过几十年发展健全起来的成熟投资模式,最早出现在美国,最近几年在亚太地区得到了迅猛的发展。房地产信托基金是指从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的投资信托公司,将房地产销售和租赁等经营活动中所得的收入以派息形式分配给股东,其实际上是由专业人员管理的房地产类的集合资金投资计划。房地产信托是房地产业发展到一定阶段的必然产物。

房地产是一个区域性很强的产业,资金密集,开发销售周期较长。目前,我国房地产开发企业的融资渠道单一,房地产企业在开发过程中一般是由银行资金在支撑着,而国际上大的地产商都是由基金支持的。房地产信托投资基金是未来房地产直接融资的主要渠道,其融资能力强,对保持房地产业的可持续发展和股市都有好处。

房地产投资信托基金实质上是一种证券化的产业投资基金,通过发行股份或受益凭证的方式,吸引社会大众投资者的资金,并委托专门的机构进行经营管理。目前,我国房地产企业可以通过两种方式来利用房地产信托投资基金进行融资:一是内地的房地产商可以通过与海外房地产投资信托基金联手形成战略伙伴关系进行房地产的投资;二是内地的房地产商可以考虑通过以房地产投资信托基金的方式在香港交易所或者新加坡交易所上市,以赢得境外投资者尤其是中小投资者的投资。

要让房地产信托投资基金健康长远地发展,除市场各方的推动外,还有待于政府从政策上将房产证券化的瓶颈打开,同时也要以控制风险为主。

(四)民间融资

民间融资是指出资人与受资人之间,在国家法定金融机构之外,以取得高额利息与取得资金使用权并支付约定利息为目的而采用民间借贷、民间票据融资、民间有价证券融资和社会集资等形式暂时改变资金所有权的金融行为。民间融资是相对于国家依法批准设立的金融机构融资而言的,泛指非金融机构的自然人、企业及其他经济主体(财政除外)之间以货币资金为标的的价值转移及本息支付。民间融资是游离于国家正规金融机构之外的、以资金筹借为主的融资活动。

民间融资的方式主要有民间借贷、有价证券融资、票据贴现融资、企业内部集资等。随着我国经济的快速发展,国内资金供需矛盾日益显现,民间融资规模不断扩大,已成为中小企业取得流动资金和建设资金的重要渠道。

民间融资的发展对于弥补正规金融机构业务经营不足,缓解资金供需矛盾,促进中小企业发展等有着积极的一面,但同时也会给经济的发展带来一定的影响。面对民间融资蓬勃发展的势头,政府应规范民间融资利率和行为、强化监督约束机制和服务体系建设,促进民间融资的规范、健康、有序发展。

三、金融机构应对危机的积极之举

值得关注的是,部分商业银行和监管机构已开始采取行动应对中小企业融资难了。2009年上半年,工商银行向中小企业投放贷款1 649亿元,中小企业融资余额较年初增长300亿元。上海银监局则要求重点支持有市场、有效益和产品技术含量较高的中小企业,运用好包括担保、信托在内的各种支持平台,合理满足中小企业的流动资金和中长期信贷需求。

金融机构在以下几个方面进行了大胆的尝试,并取得了良好的效果,不但解决了投资者以有形资产出资不足的问题,改善了相关企业资产负债结构,还降低了企业的财务成本,提高了企业信用水平。

(一)贷款花样翻新

选择权贷款的引入。中小企业普遍经营风险较大,但成长性好,除了对流动资金的需求外,中小企业还对中长期贷款具有相当渴求,而银行出于风险管理的考虑,往往不愿意发放中长期贷款。因此,政府考虑了在中长期贷款中引入选择权,赋予银行在一定期限内可自由选择债权转股权的选择权,即达到一定行权条件后,可立即执行的期权。同时,2008年底各级政府相继推出了公司债权转股权登记管理办法,在规范市场、帮助中小企业应对金融危机影响、改善生存发展条件等方面起到了积极作用。

针对科技型中小企业“知识产权”质押贷款的陆续出台是仅有北京银行等少数银行将其作为一个独立品种推广的贷款品种。该产品执行的利率会在中国人民银行规定的基准利率基础上适度上浮,具体利率将根据企业的经营与财务情况及质物状况来确定。符合条件的企业可以获得最高2 000万元,期限不超过2年的贷款。如果按照1年期基准利率7.47%上浮10%即8.21%计算,企业既享受到了政府10%的贴息(计算后为7.39%),也可以获得低于基准利率的待遇。

在内资银行都慎于给偿付能力普遍存在质疑的中小企业发放信用贷款时,外资银行却早在几年前就开始觊觎这块沃土。渣打银行在杭州推出了高息中小企业无抵押小额贷款,平均17%的年利息率基于7.56%的基准利率上浮了125%左右。信用贷款指完全根据借款人的信用发放的、无需任何担保品的贷款。

另外,市场上还出现了一种“网络联保贷款”,1年之内企业可以在授信范围内循环使用,很像企业的信用卡。这种联保贷款是阿里巴巴联合工行、建行推出的一种纯信用贷款。它需要至少三家企业组成一个企业联合体,他们之间实现风险共担,每家企业成员对联合体内另外任何一家企业贷款承担连带责任。而每家企业贷款额度最高可以达到200万元。虽然年化利率有可能高于其他银行的信用贷款利率,但是按日计息的计算方式给对资金流动性有极大要求的企业节省了很多成本。

虽然这些新鲜的贷款品种在银行给企业贷款中所占比例不高,但是对于饥渴状态的中小企业来说可谓是一眼清泉。

(二)切分中小企业贷款专用额度

最近,央行对商业银行进行了必要的指导,从3.6万亿元的总贷款额度中,切分出专用于中小企业贷款的额度,并要求不得转移用途。不足部分,可以考虑引入委托贷款机制。由银行作为受托人,负责把社会的富余资金,委托投放至符合贷款条件的中小企业,并对委托贷款利率上限作统一规定,尽可能降低中小企业的融资成本。

四、非银行金融机构在中小企业融资中的作用

中小企业依靠商业银行信贷融资在我国一直不被看好,金融危机时期还会更加艰难。在当前政府实施货币紧缩政策的环境下,银行信贷总量成为政府的主要调控对象,中小企业从商业银行获得信贷支持将会受到更多限制。而非银行金融机构贷款约束较少,可以通过专业投资方式改变社会资金结构,将社会闲置资金引向资金需求最为迫切的中小企业,既解决了中小企业的资金短缺问题,实现投资人的收益最大化,又不违背当前从紧货币政策的基调。因而,在从紧货币政策条件下,非银行金融机构可以担当中小企业融资的重任。

在西方国家,非银行金融机构在企业融资过程中扮演着重要的角色。美国非银行金融机构的发展有几百年的历史,相比之下,我国非银行金融机构的发展相对落后。按照中国人民银行公布的最新数据测算,我国非银行金融机构贷款市场份额很低,占贷款总额的比率一直低于7%。在从紧货币政策环境下,非银行金融机构将会大有作为。

为促进非银行金融机构的大力发展,我国适时推出了非银行金融机构发展的各项优惠政策。非银行金融机构作为货币紧缩环境下的金融创新,政府适时地给予财政补贴、税收优惠等手段给非银行金融机构创造了快速发展的机会。比如在完善制度的基础上,通过财政补助等手段补充非银行金融机构资本金,对这些企业实行有区别的税收政策,促进其较快发展,更好地实现高效的资金配置。另外,政府还积极创新金融工具,通过财政资金实行担保建立非银行金融机构与中小企业的资金融通关系,完善各种类型的贷款担保机构,组建多种类型的担保公司,以适应小企业抵押贷款的灵活性需要。

对于融资企业而言,要认清自己,明确自己的定位,并结合自己的定位,找到合适的金融工具或者金融工具的组合,在融资的定位和实施过程中,争取金融机构的参与和协助。企业在积极创新融资方式、拓宽融资渠道的过程中,应始终强调风险可控原则。监管部门和金融机构需时时关注风险,切实防范可能因金融创新而产生的风险,确保金融安全和稳定。

【参考文献】

[1] 郭慧.经济危机与中小企业的融资抉择[J].管理观察,2009(06).

[2] 赵尚梅.中小企业融资问题研究[M].水利水电出版社,2007(2).

篇7

并购融资方式根据可分为内源融资、外源融资。

一、某集团概况

某国际战略投资集团有限公司（简称某国际）由唐氏四兄弟和其余29个自然人，于2000年8月在上海浦东成立，注册资本5亿元人民币。

该集团凭借着精心构建但较为粗糙的产业链，不计成本迅猛的扩张，他所并购的企业大都和自己主导的行业不相关。2003年6月30日，德隆国际总资产为204.95亿元，其中大部分的资产是通过并购形成的。该集团后期整合，结果却是难以生成现金流，因此长期陷于资金断裂状态，最终在2004年的上半年发生了前所未有的信用危机。该国际构筑的企业“大厦”崩塌了。

二、并购融资的方式

（一）操纵股票，抵押融资。为了做大做强，自1996至1997年该集团陆续控股三家上市公司后，在二级市场上不断制造“利好消息”。该集团还利用股票价格，创造足够的资本，从银行贷款，进行第二次投资，从而使自己控制的企业达到了170多家。该集团一直利用这样的融资链条：资产抵押、银行贷款、再投资、利用新资源再次抵押扩大融资，如果循环反复。

（二）利用子公司进行关联担保融资。除了利用一些集团公司进行抵押贷款外，为了得到更多的资金，该集团还使用自己的控制子公司和更复杂的关系优势，通过子公司之间的担保，或母公司和子公司之间的担保从商业银行大量贷款。

该集团的持股方式，分散的股权，公司各级之间的交叉持股，使其融资变得便利并且简单，但这些问题也导致了该集团的生存危机。该集团进入一个恶性循环，每年的大部分的企业利润用于支付超高利息，与此同时，错误部分的资金越来越多，只要其中一个环节出现一个小问题，就会引发全面的崩溃。

三、德隆并购融资过程中存在的风险分析

（一）产业整合战略缺乏支撑。该企业所谓的行业整合，所有操作都是在低价收购后进行买断，形成区域垄断，增加价格，按照这样的循环进行经营，这是一种寻租行为的过程，是价格扭曲的利益，行业整合也因此变成了“并购扩张”的同义词。

在上市公司的帮助下，该企业进行了很多秘密抵押贷款，担保，并以此从银行套取资金。在金融机构的帮助下，该企业还违规地吸收了大额的民间资本。这样套取的钱为该企业实现了迅速扩张，但也让其的偿付能力岌岌可危。同时，该企业集成的产业并不能带来足够的现金流，导致其现金收支严重的不平衡。

（二）盲目多元化，分散了现金流。自1994年以来，该企业几乎在各个行业：农业和畜牧业、机电、汽车配件、饮料、娱乐、旅游，以及信托、融资租赁、证券、保险、银行等扩张，使其变成了大型并且复杂的经济体。过度多元化使得该集团在上游或下游产业大多无法加入，各产业也没有渠道实现资源共享。过多的没有关联的产业的介入，并没有给该集团带来可以流动使用现金流，而是消耗了过多的本有的资金。

（三）短融长投，资本结构和债务结构安排不合理。一个成功的企业必须有一个科学合理的资本结构：债务和资本之间的关系要合理，不同的债务融资之间的关系也要处理得科学。企业应该根据自己的能力，和变化的内部和外部因素的属性来确认适当的资本结构。然而该集团并没有良好地规划战略资本结构，不仅在迫于压力的情况下持有侥幸心理进行短期融资长期操作，也没有对债务结构进行合理安排，甚至在金钱欲望的驱使下，不计成本地进行各种违规融资，并利用融合的资金进行长期的投资，该企业也最终陷入了无法挽救的恶性循环。

四、从德隆案例中得到的启示

虽然导致该企业最终崩溃的原因有很多，但是不顾并购的风险，盲目发展过快，非标准的并购融资失主要因素，因此，加强并购融资的风险管理和控制才是最重要的。

通过对该企业案例的分析，得到了如下启示：

（一）如何处理实业发展战略和资本运作战略的关系。该企业的商业战略模式以资本运营为核心，将事业经营作为附加产业，不能很好地处理实业发展与资本运作之间的关系。除了该企业原本所持的三个企业有一定的工业规模，大多数通过合并等集成在企业子公司，一直停留在资本市场的概念阶段，很难提到规模经营，工业化和生产操作。经验表明，成功的企业资本运作总是围绕工业发展，更强更大的实业才是可持续发展的基础，只要做好实业，企业才能够基业常青。

（二）如何处理长期投资、中期投资和短期投资的关系。该企业负责人也表示过，该企业在投资组合和投资节奏的把握能力确实差，主要表现在：注意水平横向的，互补投资的内容，如金融和产业之间的互补，而忽视投资节奏的结构安排，看到更多的富有吸引力的投资机会和行业整合的机会，忽视高速增长的潜在风险。但这些理解认识还没有完全实现的时候，该企业的危机便爆发了。因此，合理安排企业的投资比例，以及中期和短期投资的组合，能够抓住机遇，实现新的跨越和可持续发展。

篇8

［关键词］上市公司；财务风险；并购；重组

1上市公司相关介绍

1.1上市公司的特征

上市公司的特征可以从两个方面来看，首先是所处行业，其一般主要以中小型高科技企业或是新兴企业为主，行业涉及制造业、信息技术业、医疗制造业和电气机械等多行业；其次是所有制，就现代企业制度来看，其主要是所有权和经营权分离，民营性质的企业居多。

1.2上市公司并购的特征

一般来说，上市公司进行并购时主要的特征有以下几种。首先，交易类型。其主要包括以下几个方面：①非上市公司以借壳上市为目的进行的股权置换；②母公司凭借已上市子公司的平台实现整体上市目的的资产注入；③对主营业务相关的同行或者产业链的上下游进行产业整合。其次，交易所处行业。其主要有信息技术产业、生产服务行业以及互联网企业。最后，交易方式较为灵活。其主要有融资方式和交易定价等。

2上市公司并购中的财务风险

2.1定价风险

定价风险主要是信息的不对称性，以及并购企业的谈判能力，这两方面的内容。定价风险有五个影响因素：第一，目标企业审计报告的质量；第二，对目标企业价值的评估方法；第三，并购企业是否是恶意收购；第四，准备并购的时间；第五，谈判人才的选用。当进行上市公司并购面临定价风险时，不管是价值评估方法的错误，还是目标企业财务报表的造假，都会使并购企业的价格过高，最终导致负债增加。

2.2融资风险

上市公司在并购过程中，融资是不可避免的一道程序，融资主要包括两方面的内容，即：企业通过外部融资环境及时筹集到所需的足额资金；企业内部的资本结构有承担债务融资的能力。对于我国的上市公司来说，其所面临的融资环境有许多限制，最大的限制便是融资额度，许多国内的贷款公司难以满足上市公司在进行并购时的贷款额度需求，这就需要上市公司借助外部的贷款机构，如通过西方国家的一些租赁公司、商业银行或是保险公司等机构，但在我国很难寻求到这样的中介机构，对融资造成了极大的阻碍。

2.3支付风险

在企业进行并购的过程中，选择支付方式也是获取目标企业资产以及股权的办法，不同的并购方式会带来不同的风险，而支付方式选择是否恰当也直接关系到并购目标能否顺利实现。在上市公司并购过程中，一般常见支付方式主要有现金支付、股票支付、债券支付、可转换债券、优先股支付等，最为常用的一种支付方式是现金支付，其比较便捷，且省时省力，但由于现金金额较大，会出现现金流转负担过重的问题，因而会导致高负债以及流动性的双重风险。股票交换会对成本压力有所减轻，但手续繁琐、复杂且漫长。

2.4整合风险

上市公司并购中的重要内容之一就是财务整合，财务整合是指企业并购后，为实现财务一体化管理，并购企业对目标企业的财务管理体制、财务组织机构、财务管理人员、财务管理制度等实行统一管理和监控，使目标企业按并购企业的财务制度运营，以增强并购企业对目标企业的财务控制，实现其总体目标。在进行财务整合的过程中，并购企业要协调好各个方面的工作，如规划目标、统一财务管理、统一资源配置，尽可能地采用科学化的制度来促进财务的整合，合理化地进行结构的调整，以保证整合后的利益最大化。

3上市公司并购中财务风险的防范对策

3.1拓宽信息渠道，控制定价风险

定价风险中最大的因素就是信息的不对等，这容易引起定价过高或者是恶意并购的结果，因此，企业必须要很好的防范此种风险，要尽可能地搜集和审查目标公司的信息，不断证实，并聘请专门的法律顾问、会计事务所的工作人员、投资银行的工作人员等，对目标企业的外部环境进行详细摸查，避免一切的虚假信息，要将某些隐藏的意图挖掘出来。除此之外，合理的定价要采用合理的价值评估方法，因此，并购公司要为企业培养出优秀的谈判专家，在进行并购谈判过程中，更加专业地进行并购，这些都有助于对定价风险进行控制，随时观察目标企业的动态，最终达成谈判磋商。

3.2扩宽融资渠道，降低融资风险

通过对一些西方发达国家上市公司并购的案例进行经验总结，笔者发现依靠单一融资方式是不可行的，必须要将多元化的融资渠道进行贯通。而从我国目前来看，国内的资产市场较欠发达，因此，企业要选择一些融资渠道，以获取专项贷款，也可设立专门的基金机构，将资金进行融汇，以进行统一管理与专业化经营，还要借鉴国外西方国家多渠道的金融产品和金融手段，并不断进行尝试，为上市公司的并购获取更多的方式与渠道。

3.3重视支付方式，保持债务平衡

支付方式与融资之间是相互影响、相互作用的，并购方必须在确定并购目标与并购价格后着手进行融资。在选择支付方式时，并购企业既要考虑到支付的快捷程度，还要考虑到支付方式对所有权益的情况，要不断地将各种支付方式进行组合使用，兼顾不同的利益，还要通过合理的财务杠杆获取企业能力的增长，对于并购企业有很大发展潜力的，可以采用现金支付的方式。总之，支付方式一定要引起重视，对于目标企业的经营风险或是业务市场环境等都要进行考虑，并且一定要预留出部分的资金以防预期外的负债。

3.4加强宏观调控，完善并购政策

由于我国的资本市场与西方资本市场相差甚远，我国企业的全球竞争力也较弱，我国要想上市公司并购后可以发展得很好，就需要政府的扶持与帮助，就需要制订长远的战略方针，有相应的部门与机构对出台的政策进行指导，为上市公司并购中出现的问题提供解决方案。另外，我国需要建立一些专门的并购服务机构，以让我国企业更好地了解目标企业的信息，这样可以为企业获取对称信息提供良好的保障，还借以建立一些风险担保机制，帮助企业对抗风险，加强企业与风险公司、投资公司的合作，这些对我国上市公司的并购尤为重要。

3.5培育跨国并购服务中介

上市公司进行并购的过程中，涉及的内容有很多，比如各地不同的法律、文化、财务等诸多方面，这极大地增加了并购的难度，因为既要考验企业的财力，又要考虑到管理者的决策，而这些单凭企业本身是很难做到的，这就要求有相应的银行金融机构、投资保险机构、会计事务所机构等各专门机构，为上市公司的并购提供相应的咨询和服务，以免企业触碰法律的底线。只有准确预估目标企业的财务状况，才能更好地进行定价决策，但就目前来看，在我国很难找到专门的并购服务中介，且高级的专业人才也是极为短缺的，因此，加强对跨国并购服务中介的培养迫在眉睫。

3.6加快开放金融环境

上市公司在并购过程中，需要大量的资金支持，而西方发达国家起步较早，有较为丰富的融资渠道，但在我国的金融环境下，融资渠道单一，还受到较多的局限，企业的融资基本上只能依靠银行的贷款和国内的资本市场，导致上市公司的并购需求难以得到满足。因此，我国政府必须建立良好的金融市场环境，并开拓新的融资渠道，可以与一些银行企业进行合作，并允许国外的投资基金对我国相关项目进行扶持，对某些符合条件的国外融资企业可适当放宽权限，以政府的信用作为担保，这样都可以提高融资的能力。

4结语

在经济全球化的浪潮中，第五次并购浪潮也开始席卷我国企业，我国的许多企业也跃跃欲试，欲在世界舞台上大展才华。尽管上市公司进行并购会使企业迅速得到扩大和扩张，但也要面临众多的风险，其中风险之一便是并购中的财务风险。对于企业的经营，财务管理是最为重要的，因为财务管理直接影响到企业的兴衰，上市公司要想在并购中很好地抵御相应的财务风险，就必须了解并购中遇到的种种风险，深入分析，做好相应的防范策略，使上市公司在并购的过程中取得胜利。

主要参考文献

［1］李新飞.企业并购中的价值评估风险及防范对策研究［J］.湖南农业大学学报:社会科学版,2005(3).

［2］谭建华.我国上市公司并购的财务风险控制措施研究［J］.商业会计,2012(5).

篇9

关键词:海外并购,融资,现状,对策

中图分类号:F832.4文献标识码:A文章编号:1003-4161(2010)01-0127-03

一、 引言

伴随着经济全球化脚步的进一步加快,以及新一轮科技革命与产业革命的汹涌澎湃,跨国并购活动的规模和影响越来越大。跨国并购成为跨国直接投资高速增长的重要支柱。2004―2006年全球跨国并购额分别为19 000亿、28 985亿、400 000亿美元。我国企业的跨国并购活动始于20世纪80年代,目前,我国企业跨国经营已经初具规模,以跨国并购方式进入国外市场的并购活动逐年增加。2008年受金融危机的影响,全球经济表现低迷,海外市场并购明显降温。与全球并购市场表现低迷形成巨大反差的是,中国并购市场表现强劲。2008年中国并购市场交易总额为1 596亿美元,与2007年同期相比增长44%。其中,境外并购交易额为784亿美元,环比增长51.1%。 在当前经济全球化和竞争日益激烈的环境下,跨国并购已经成为世界各国必须认真面对和深入研究的课题。跨国并购离不开强有力的资金支持,并购融资安排对于并购的成功实施有巨大的影响。并购融资规模、并购融资支付方式以及并购融资成本都在很大程度上决定着并购活动的有效性。并购融资不仅决定着我国海外并购最终能否实现,而且在更深的程度上影响着并购后的财务整合效果。

二、 我国企业海外并购融资现状分析

一般而言,企业海外并购融资风险主要来源于以下几个方面: (1)汇率变动风险;(2)国际税收风险;(3)东道国的政治风险;(4)并购企业的资金结构;(5)企业负债经营过度,财务筹资风险恶化。除了汇率变动、国际税收以及东道国的政治风险等外部因素外,从企业的微观层面来看,海外并购融资需求、融资渠道以及支付方式都直接关系着并购最终的成败。

(一)并购融资规模不断扩大

近年来我国企业海外并购的频率及交易总额大幅度增加。根据国家商务部统计数据, 2002年我国企业以并购方式对外投资额为2亿美元,2003年为8.34亿美元,2004年11.81亿美元,2005年为65亿美元,2006年为47.4亿美元,2007年为292亿美元,2008年则达到了784亿美元。同时单项并购额不断攀升,2007年工商银行分别于8月和10月斥资5.83亿美元和56亿美元,将澳门诚兴银行80%的股权和南非标准银行20%的股权(第一大股东)纳入囊中;同年10月,中司对摩根斯坦利50亿美元的可转债投资以及11月平安保险斥资27亿美元获得富通集团4.18%的股份,其单笔交易并购额不断攀升。2009年中石化收购瑞士石油公司Addax,单笔交易额则达到了89亿美元。伴随着我国海外并购融资规模的不断扩大,融资数额以及融资成本亦不断增大。

(二)并购融资渠道及其成本分析

企业融资渠道主要有内源性融资和外源性融资两种。其中,外部融资方式主要包括债务融资、权益融资和混合融资三种情况。不同的并购融资方式决定了其融资成本也各不相同:(1)内部融资成本。内部融资不需要实际对外支付利息或股利,同时由于资金的来源于企业内部,不会产生融资费用,因此内部融资成本远低于外部融资。虽然内源性融资具有资金使用成本较低等优点,但是其对企业的经营状况和财务状况具有很高要求。企业海外并购过程中,单一使用内源性融资将可能导致企业日常经营活动现金流的不足、资金链的断裂; (2)债务融资成本。以银行贷款方式融资,银行贷款利率相对于其他负债融资来说较低,谈判签约费用也较低,而且利息可以税前抵扣,因而总体成本较低。采用发行债券方式融资,虽然也可以享受利息的税前抵扣,但是其利率与发行费用较高,因此融资成本相对较高。税收杠杆作用的存在,使债务融资具有节税的优点。与此同时,企业在进行债务融资时,要充其破产成本。即企业并购后由于经营状况不佳,现金流量不足,不能支付债务利息和到期本金,就会出现支付危机,导致企业破产。因此,企业海外并购时,要中分考虑并购后的整合成本,慎重选择单一的负债融资方式; (3)股权融资的成本。采用股权融资方式时,虽然发行费用较高,但没有支付收益的强制要求,股息率取决于企业盈利状况和鼓励政策,因而融资成本可以控制,相对较少。

就我国企业海外并购融资的现状而言,主要集中于银行贷款和股票融资两种方式。尤其是跨国并购初期,由于我国资本市场起步较晚,金融中介机构职能不健全,造成并购企业融资渠道有限。随着我国企业海外并购步伐的加快,逐步出现了以负债融资进行现金支付以外的其他并购融资支付方式。

(三)并购融资支付方式

我国跨国并购支付方式主要有三种:现金融资支付、换股融资支付和混合支付方式。据相关统计,在1990年的全球跨国并购活动中,现金交易金额占交易总额的91%,这一比例到1999年时下降到64%,期间换股并购的数量及金额大幅增长。1997―2005年间,股权支付方式的并购案金额占总交易金额近一半的比重,换股并购方式在全球成为主流。然而就我国并购支付方式来看,现金收购仍然是最主要的支付手段,从2007年起才出现以完全以换股为支付手段的案例。

1.现金融资支付。现金融资支付是指并购方按照并购价格,向目标公司资产所有人一次性或分期偿付现金的方式。就我国并购支付方式来看,现金收购仍然是最主要的支付手段,现金收购虽然具有防止股权稀释和控制权转移的优点,但是使用现金进行海外并购的缺陷也是显而易见的,现金支付会给并购方带来严重的现金负担,也无法使目标公司的原股东拥有新公司的股权,这不仅将导致并购前并购方巨大的融资压力和财务风险,也将导致并购后的整合面临资金匮乏的财务风险,以及人员、经营以及管理等各个方面无法顺利整合。2004年TCL支付了5 000万欧元现金完成了对法国汤姆逊公司的彩电业务及阿尔卡特集团的手机业务,虽然并购过程中支付的5 000万欧元给刚刚在内地证券市场实现集团整体上市的TCL没有带来巨大的压力。但是TCL严重低估了整合后的成本,进入整合阶段的T&A和 TTE俨然像个“无底洞”,截至并购次年一季度,亏损分别高达3.78亿元和0.77亿元之巨。并购支付方式的单一以及对并购成本估计不足,是导致TCL并购失败的直接原因。

2.换股融资支付。换股融资支付是指并购方通过增发本公司普通股,以新发行的股票换取目标公司的资产或者股票。它的优点是可避免短期内现金的大量流出带来的压力,减少财务风险,使企业的并购活动不受并购规模的限制以及取得节水效应。缺点是会造成并购方股权的稀释,甚至可能使并购方控股股东失去控制权;此外,股本扩张会造成每股收益稀释,股票价格下降;且股票发行手续繁琐使得竞购对手有时间组织竞购,也使不愿被并购的目标公司有时间部署反收购措施。2007年起我国海外并购以换股为支付手段的案例呈不断上升的趋势。

3.混合支付。混合支付是指收购公司对目标公司提出收购要约时,其支付方式中不仅仅有现金、股票,而且还有认股权证、可转换债券和公司债券等多种混合形式。例如2004年联想收购IBM的PC业务部采用国内的银团贷款另加股份,就属混合支付方式。采用混合支付方式将多种支付工具组合在一起,吸收各种支付工具的长处,既可以少付现金,避免本公司的财务状况恶化,又可以防止控股权的转移。随着资本市场的发展和金融工具的不断创新,我国企业海外并购开始尝试新的融资支付方式,除使用混合支付方式外还采用了附有经营条件的或有融资支付,海外上市、资产置换等多元化的支付手段也逐渐被使用。

三、我国企业海外并购融资对策

(一) 充分估计并购成本,积极拓展融资渠道

随着我国海外并购规模不断扩大,并购融资额亦不断扩大。我国企业海外并购融资以债务性融资为主,且多采用现金为主的支付方式必然给企业并购的经营带来很大的现金流压力。并购成本不仅包括对价支付成本,还包括整合成本,但是我国很多企业对并购后的整合认识不足,融资时没有充分考虑并购整合成本所需的现金流。企业若不能在收购前对自身的现金流能否支撑和消化成本的进行正确测算,将导致运营资金的匮乏和巨大财务压力,甚至并购的失败。TCL正是对并购后整合成本估计不足,才导致并购后次年,即2005年出现了巨额亏损。

因此,我国企业在实施海外并购时,不仅应该量化并购支付成本,对难以量化的整合成本也要充分估计。在融资过程中,根据成本需求,积极拓宽融资渠道,不仅要充分利用银行贷款,更重要的是获取银团贷款,即辛迪加贷款,通过一家或数家银行牵头,由多家银行与非银行金融机构组成银行集团采用同一贷款协议,按商定的期限和条件为企业海外并购提供资金。银团贷款金额大、期限长,贷款条件较优惠,既能保障项目资金的及时到位又能降低建设单位的融资成本,是重大基础设施或大型工业项目建设融资的主要方式。此外,也可以利用平行贷款、背对背贷款 、海外上市、海外发债、海外发行可转债、美国存托凭证、换股等多种融资方式为我国企业海外并购筹集资金。伴随着我国资本市场的健全和资本运作技巧的日益成熟,多元化融资方式逐渐出现在我国企业的海外并购中,但从总体来说,我国企业海外并购的融资方式仍然极为有限,我们应该从国外并购案例中得到启发,多角度地思考问题,积极拓展融资渠道,把握金融危机背景下我国企业海外并购带来的历史性机遇。

2. 加快并购中介机构建设,培养国际化资本运作人才

由于我国海外并购起步较晚,资本市场不完善等原因,为企业提供咨询和服务的本土中介机构非常少。目前中国的很多企业实施海外并购,都是去找麦肯锡、波士顿等外资咨询公司协助完成。2004年联想就是高盛的协助下,成功从渣打银行、巴黎银行、荷兰银行以及工商银行获得了6亿美元的银团贷款,并与德克萨斯太平洋集团等三家私人投资公司合作,通过发行可换股优先股和非上市认股权证的方式,获得了3.5亿美元的战略投资。通过负债融资和权益融资两种形式,完成了对IBM的收购。

我国企业实施海外并购选择与国际投资银行、私募基金以及私人投资公司等中介机构合作,确实能获得对并购交易进行估计,合理确定买卖结构等专业服务,而且能有效筹集并购所需资金,分散投资风险。但是外资中介机构的立场和中资并购方差异较大,由于政治、文化等因素的影响,国外中介机构为我国企业提供并购咨询往往是从自身利益、民族利益出发,而很难与我国企业立场取得一致。若由本土的中介机构来做并购咨询,适合性肯定会更好一些,立场也会更趋于一致,更有利于国家、企业发展战略的实施。

因此,我国应加快金融中介机构建设,不断完善投资银行等金融中介机构的功能,充分运用投资银行和证券公司的资本实力、信息资源,为企业并购开创多样的融资渠道,加强与信托投资银行等金融中介机构的合作,有利于避免并购后给企业经营带来过大的现金流压力,甚至亏损局面的出现。在我国投资银行等专业中介结构的建设过程中,应着力发展以下方面:一是努力实现融资形式创新。通过开发出不同期限的浮动利率的债券、零利息债券、各种抵押债券等新型金融融资工具,为企业在跨国并购提供多种融资选择。二是努力实现并购融资产品创新。通过为企业并购提供过桥贷款、发行垃圾债券等融资方式,创立各种票据交换技术、杠杆收购技术等。融资形式和融资产品的创新一方面能为投资银行带来不菲的收益,同时也为企业跨国并购提供多样的融资选择。

在并购过程中,除了需加快中介结构的建设步伐,更重要的引进和培养,熟悉国际资本市场运作、精于金融工具创新的专业化人才。中国企业需要了解国际通行规则与惯例,通晓各国法律制度的差异和限制,通过借鉴国外投资银行的成熟经验,加快培养本土国际资本市场运作的专业化人才。

3. 加强政府扶植、建立健全相关制度环境

并购融资渠道的拓宽、并购融资风险的防范离不开相关的法律保障和资本市场的支持。金融危机背景下,国家应加大对我国企业跨国并购在政策和资金上的支持。首先,政府应站在企业角度,以企业的经济利益和未来发展为出发点,提供企业自主决定融资方式的权利,鼓励企业积极开拓国际化融资渠道。必要时可适当放松对企业的金融控制和外汇管制,赋予适合条件的并购企业必要的海外融资权。其次,加强企业海外融资的保障措施,建立诸如海外投资保险等制度,以及为企业提供必要的担保,使我国企业能够充分利用国际资本市场这一平台,实现为中国企业的跨国并购保驾护航。同时,应进一步简化融资的审批手续和审批程序,以降低企业的融资成本。此外,应大力发展我国债券市场,为企业跨国并购进行债券融资提供条件。

参考文献:

[1]熊生铭,曾晓兰.当前中国企业并购融资障碍和解决思路[J].商场现代化,2006,(3).

[2]宋.企业跨国并购融资方式分析[J].财会通讯,2009,(7):24―25.

[3]王艳林.中国企业跨国并购融资支付方式剖析[J].商业时代,2009,(20):95.

[4]王宛秋,王蔚,王淼. 我国企业跨国并购融资成本研究[J].财会通讯(学术版),2008,(7):79―81.

[5] 季成,任荣明.中国企业跨国并购的融资支付方式研究[J].经济纵横,2007,(5):6―8.

[6]郝爽. 中国企业海外并购融资风险分析[J].现代商贸工业,2009,(14):98―99.

[7]叶建木.跨国并购:驱动、风险与规制[M].北京:经济管理出版社,2008.

篇10

 

关键词：并购融资  信托融资  资产证券化

企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的～项重要决策。从中国上市公司的融资情况看，与美国等发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序正好相反，中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性，表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。