定向资产管理业务的特点范文

导语：如何才能写好一篇定向资产管理业务的特点，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词：福费廷资产收益权；同业业务；业务创新

中图分类号：F832.5 文献标识码：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.02.29 文章编号：1672-3309（2013）02-71-02

面临金融脱媒、技术脱媒、利率汇率市场化的巨大冲击，我们看到现在的商业银行从传统的“存贷汇”模式中走出，通过创新的金融模式与产品寻找新的盈利空间。通过同业业务的开展，在金融机构间促进资产的流动，提高中间业务收益的同时，提高资产的流动性。

近年来，福费廷业务较快发展。据有关统计，全世界年均福费廷交易量大约已经占到世界贸易的2%。为满足国内企业日益多样化的融资需求，中国银行在行业内率先推出“国内信用证项下福费廷”产品。国内信用证项下福费廷是指在国内信用证结算方式下，在收到开证行真实、有效的到期付款确认后，融资银行从卖方处无追索权地买入未到期债权。该产品推出后，在不占用客户授信额度的情况下，加快了企业资金周转，带来良好的经济效益和社会效益，得到了各家银行的大力发展，从而形成了银行的国内信用证项下福费廷金融资产。出于对调解自身报表结构、转化中间业务收入、优化客户结构、节约经济资本、沉淀保证金存款等方面的考虑，各银行同业大多有叙做新产品的意愿和冲动，这也是“福费廷资产收益权业务”主要的外部需求。

一、福费廷资产收益权买入业务定义

福费廷资产收益权买入业务是指银行受让有资质的金融机构持有的投资于带有银行承兑的国内信用证为标的资产的定向资产管理计划所形成的收益权（以下简称资产收益权）。该资产收益权包括由定向资产管理计划所形成的协议项下的委托资金及因委托资金的运用、管理、处分或其他情形而取得的收益及其相关一切衍生权利。

二、福费廷资产收益权买入业务结构

为了满足同业客户的需求，利用创新产品搭建起新的业务平台，通过新平台的转换和包装，构建起全新的资产流转通道，进而形成新的融资―资产链条。同时引入券商作为平台载体，在“定向资产管理计划”成立且委托资金到位的基础上，通过“受让有资质的金融机构持有的投资定向资产管理计划所形成的收益权”的形式，最终实现未取得资质的银行资金与福费廷资产的对接。

福费廷资产收益权买入业务主要有四方参与者，即：

1、福费廷资产转让银行。这项业务中，如果福费廷资产转让银行即交单行与开证行为同一家银行，则可以在协议中约定交单行的转让行为视为经过开证行的同意和认可，从而降低该项业务的风险。福费廷资产转让银行把福费廷资产转让给证券公司，在转让过程中，虽然福费廷资产转让银行让渡了部分利息收益，却在不增加资产风险和资本拨备的情况下，通过转让持有的经本行已承兑的远期信用证，调节自身报表结构，转化中间业务收入，提高了经济资本的运作效率。

2、证券公司（券商）。2012年证券行业发生了较为深入的变化，“创新”成为券商业务发展的主旋律，特别是“券商创新大会”的召开和随后相关文件的不断出台和完善，（《证券公司客户资产管理业务管理办法》（证监会令第87号、《证券公司定向资产管理业务实施细则》（证监会公告[2012]30号）更使券商创新更加深入化、常态化。同时“证监会”不断为券商业务松绑，各种“大集合”、“小集合”、“定向计划”等资产管理类业务不断涌现。券商与银行间合作形式也发生了较大变化，从以往单纯的“代销模式”向更加深入的“平台结合”模式转变。与银行的合作已成为券商拓展业务提升绩效、拓展券商规模的新模式。

券商接受委托银行的委托，通过发行“定向资产管理计划”，买入转让银行的福费廷资产。不同于一般对接银行理财产品的定向资产管理计划，该产品对接的不是银行理财池里的钱，而是由银行同业部门直接投资。

3、券商发行的定向资产管理计划的委托人（下称委托银行）。在“福费廷资产收益权业务”模式中，委托银行承担定向资产管理计划委托人的角色，据了解大多数委托银行将此类业务归为表外业务，不占用自身经济资本也几乎不承担任何风险，却可以获得一定体量的中间业务收入，对其吸引力较大。

4、福费廷资产收益权买入银行。福费廷资产收益权买入银行的同业部门由于不具有直接投资的资质，只能通过承担“受让福费廷资产收益权”的角色作为最终的资金提供方，获得这项业务的主要受益。

同时由于福费廷资产收益权买入银行作为证券公司委托的专业机构，检查、保管福费廷资产项下的相关文件，并监督福费廷资产的到期收款工作，为券商提品设计、专业咨询、价格确定等服务，通过收取保管咨询服务费的形式获得中间业务收益。

三、福费廷资产收益权买入业务流程

图中，D银行作为福费廷资产收益权买入业务收益的最大获得方，是整个业务的实际发起方。首先，通过联系持有福费廷资产的A银行，过桥行C银行（即有资质购买证券公司定向资产管理计划的银行）和B证券公司确立合作意向，由证券公司接受过桥行的委托发起“定向资产管理计划”，受让福费廷资产；然后，由过桥行购买证券公司发起的定向资产管理计划；最后过桥行C银行将持有的基于定向管理计划的福费廷资产收益权转让给最终出资方。在此业务中C银行仅充当中间过路行，需要控制所有转让的过程在同一天完成，因此几方可以先签订框架性协议，成立定向资产管理计划，再约定通过附件的形式确认具体转让福费廷资产情况，完成在转让日的各方的交易。这样约定了分期转让福费廷资产的定向资产管理计划存续期间，几方可以根据实际的业务需要灵活的追加转让福费廷资产。

四、福费廷资产收益权买入业务特点

（一）业务收益率较高，参与各方主体可实现共赢

福费廷资产的转让银行，通过该项业务，可以提高资金的流动性；证券公司做为平台，有投资资质的银行作为过桥行，可以获得稳定的收益；而实际出资的银行，作为实际购买者，享有远远高于存放同业的利息收入及中间业务收入。对于对中间业务收入和利息收入分开考核的银行，该产品可以帮助实际出资银行实现利息收入向中间业务收入的转化。

（二）投入/产出比较高

该产品是在原有同业资产业务、相关贸易融资等产品的基础上，通过组合创新形成的新产品模式，因此在业务理论、实务操作、IT建设方面均为现有成熟模式的延伸。鉴于客户不受地域限制，该产品针对的客户群体主要为银行同业客户，其对于产品的理解、卖点有着较为深入的认识，接受程度较高。主要向银行同业贸易融资部门进行营销，营销主体明确，不需投入较高的人力、物力、财力，投入/产出比较高。

（三）风险可控

“福费廷资产收益权买入业务”是在占用开证行授信额度，属于低风险授信业务，风险较小、可控。同时，由于证券公司在国际结算业务上缺乏经验，实际上都是委托最终购买银行作为托管行提供专业支持，代为检查、保管及收款等一系列的工作，最终购买银行对转让的福费廷资产的质量掌握着第一手的信息。

（四）产品可实现标准化操作

福费廷资产收益权买入业务在叙做过程中可实现标准化操作，方便学习、叙做。标准化的操作流程，使业务操作起来更加顺畅，相对简便，具有很强的复制性和推广性。只要与一两家券商和过桥行建立了业务合作联系，就可以集中全力寻找福费廷资产转让银行，而一旦与福费廷资产转让银行达成合作，就达到了一个持续的、稳定的效果，在一定时间内只要该银行要转让福费廷资产，同时最终出资方有资金和对转让银行的额度，该业务就可以办理。

（五）业务收益见效快

“福费廷资产收益权买入业务”叙做期限通常为1年以内，较其他资产类业务周期更短、所考虑的各项拨备更少，因此业务收益见效更快。

福费廷资产收益权买入业务基于的银行间福费廷业务，是对同业间业务合作的一种创新。一方面，克服了同业存放业务单调的利息收入，另一方面，与银行间业务相比，获得同样的中间业务收益却占用更少的人力、物力资源。随着证券行业的蓬勃发展，福费廷资产收益权买入业务充分利用证券平台作用，创新金融机构资产业务形式，实现减少资本占用、提高资金收益、增加多元化收入等多重目标。

参考文献：

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信托计划是指信托公司向各个投资者募集资金，然后将募集来的资金用于特定的投资方向。信托计划的投资对象很广，不仅包括上市交易的证券，也包括未上市的公司的股权，新股的申购，证券投资基金，还包括一些贷款项目和公益事业收益权项目等。

信托的投资者也叫委托人，委托人与信托公司签订信托合同，约定信托的期限、费用和受益人等条款。信托计划到期后，信托公司将投资收益扣除信托公司应得的报酬或费用后，全部交由信托计划规定的受益人支配。

与很多其他的理财产品不同的是，委托人可以与信托公司约定本身以外的另一方为受益人。信托计划也有一定的投资门槛，从几万元到几百万元不等。

银行信托理财

银行信托理财是商业银行与信托公司合作开展的资产管理服务。投资者购买银行的信托理财产品，银行将汇聚的资金交由信托公司进行投资。由于很多信托计划的资金门槛动辄百万，这样高的门槛让投资者望而生畏，银行推出的信托理财产品将分散的资金聚集在一起在投资信托计划就很好的解决了这个问题。

保险理财

其实保险从广义上来说就是理财产品的一种，但是有一种“保险理财”产品不同与一般的保险产品，因为它既具有一般保险产品的风险保障功能，又具有投资增值的功能。

保险公司将投保者缴纳的保费分到两个不同账户中：保单责任准备金账户和投资账户，前者主要负责实现保单的保障功能，后者用来投资，实现保单收益。

这样，投资者发生保单约定的保险事故时，可获得保险赔付金额加上投资收益；如果保险到期没有发生保险事故，则投保人获得保费全额退还加上投资收益。

基金公司专户理财

基金公司专户理财是指基金公司为单一投资者办理特定资产管理业务，或者为特定的多个投资者办理特定资产管理业务。基金公司的专户理财具有较高的资金门槛，投资者委托的初始资产一般不能低于5000万元人民币。

投资者在基金公司可以拥有专门的投资账户，资金交由具备基金托管资格的商业银行托管。基金公司根据客户的意愿决定投资的方向，并根据自身的研究和判断选择进行投资。基金公司定期收取资产管理费，并且可以与客户约定，根据委托资金的管理情况提取适当的业绩报酬。但在一个委托投资期间内，业绩报酬的提取比例不能高于所管理资产在该期间净收益的20%。

基金公司专户理财的投资范围包括：股票、债券、证券投资基金、央行票据、短期融资券、资产支持证券、金融衍生品；中国证监会规定的其他投资品种。

券商集合理财

券商集合理财，也叫集合资产管理计划是一种类似基金的理财产品，实质就是由证券公司管理的一种基金。投资者将资金交给证券公司，证券公司作为资产管理人，把从投资者集合来的资金投资于金融市场或者其他投资领域，取得的收益在扣除管理费用之后分配给投资者。

券商集合理财分为限定性投资和非限定性投资两种。限定性集合理财计划限定投资于国债、国家重点建设债券、债券基金、上市交易的企业债以及其他固定收益类金融产品；投资于股票等权益类证券以及股票型基金的资产，不得超过该计划资产净值的百分之二十，并应当遵循分散投资风险的原则。非限定性集合理财计划的投资范围由集合资产管理合同约定，不受上述规定限制。

像基金一样，券商集合理财产品可以让投资者申购和赎回，也叫做参与和退出，参与和退出需要缴纳参与费和退出费；券商集合理财也像基金一样定期分红。与基金不同的是，券商集合理财产品的投资门槛更高：一般基金的最低投资额是1000元，限定性集合理财计划的最低投资额是5万元，而非限定性集合理财计划的最低投资额是10万元。

券商定向理财业务

券商定向理财业务是证监会即将允许推出的一种证券公司为提供的资产管理服务或理财服务，这种服务针对中高端投资者，采取一对一的方式，类似于基金公司的专户理财。享受这种服务的投资者拥有专门的投资账户，证券公司根据投资者本身的意愿以及自身的研究和判断，将客户的资金投资于不同的投资渠道，所获得收益有投资者支配，证券公司可以根据合同条款收取管理费或者分享一部分投资收益。

定向理财的投资范围包括银行存款、央行票据、短期融资券、债券及回购、资产支持证券、证券投资基金、集合资产管理计划、股票、金融衍生品以及证监会允许的其他投资品种。

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当前，银行业不良贷款余额继续增长，信托、债券等非银行金融产品违约率持续攀升，非金融企业不良资产维持在高位，加快不良资产处置再度引起国内外的高度重视。金融资产管理公司作为国家经济金融体系的“稳定器”，肩负着防范和化解系统性金融风险的使命。面对新一轮的不良资产处置机遇，金融资产管理公司亟需创新不良资产经营策略，加快业务转型升级。

一、关注非银行类不良资产，创新收购端交易模式

金融资产管理公司在深耕银行不良资产收购处置业务的同时，还应高度关注非银行金融机构及非金融机构不良资产交易机会。通过拓宽收购渠道，创新交易模式，扩大不良资产处置规模，化解潜在金融风险。

1.拓展不良资产收购渠道。目前，尽管银行业不良资产余额增加，但处置手段更加多样化，除传统处置方式外，商业银行还开展了不良资产证券化和不良资产收益权转让试点，加大了通道代持转让的业务规模，真实的不良银行贷款供给市场规模有限，并且对外出售的资产质量下降。加强与非银行金融机构的合作，将收购不良资产的对象拓展到提供高息融资的非银行金融领域将是金融资产管理公司扩大不良资产业务规模的重要一步。随着国内经济持续下行并伴随结构性调整，前期以债权或股权投资为企业提供中高成本融资的信托资产，在刚性兑付下未来项目风险将逐步暴露。另外，国内债券市场信用风险累积，企业负债率持续上升，流动性趋紧，公司债、中期票据、短期融资券、资产证券化等公募债违约渐成常态。与银行相比，非银行金融机构资金端来源处于中下游，资金成本及杠杆率偏高，在宏观政策及市场环境突变的情况下抵御风险的能力更差，金融资产管理公司可加强与非银行金融机构的合作，收购其逾期或存在潜在偿还风险的债权。此外，非金融企业应收账款规模增长、回收期拉长，信用风险有所加大，未来相当长时间内非金融企业不良贷款仍将高企。金融资产管理公司可建立沟通渠道，及时了解企业状况，择机介入并寻求后期合作。

2.创新收购端交易结构。金融资产管理公司资金来源的期限和成本决定了业务产品的模式和结构。长期稳定低成本的资金来源是真正实现“调结构”，不断拓展业务创新的基础。金融资产管理公司目前的资金来源大部分是银行贷款，贷款额度的限制叠加货币金融周期转向的资金高成本预期限制了可开展的不良资产业务规模，而业务规模扩大受限在一定程度上阻碍了业务创新的拓展。因此金融资产管理公司要改变传统“包来包去”的通道业务模式，主动调整策略应对市场变化，有效对接金融机构形式多样的不良资产处置需求，充分利用金融工具引入市场闲散资金，提高收购处置效率。

（1）不良资产证券化。金融资产管理公司开展不良资产证券化可以将大量不良债权以证券化的方式转化为众多投资者手中的债券，增加资产的流动性。2016年，不良资产证券化在国内重启之后，四大国有商业银行、交行和招行作为首批试点机构，已经累计发行14单证券化产品，起到一定的规模示范效应。但相比国外成熟资本市场，本轮不良资产证券化仍存在不足之处：一是不良资产证券化的基础资产主要以对公贷款和信用卡逾期贷款为主，基础资产质量较优，难以体现不良属性；二是产品分级层次较少，目前发行的不良资产支持证券都只分优先级和次级两个档次，无法充分满足不同风险偏好者的资金配置需求；三是不良资产证券化的次级证券投资者数量有限，除少量私募基金参与外，公众参与度较低。因此，金融资产管理公司欲开展不良资产证券化业务，除不良资产包的收购折扣率低于证券化的折扣率外，还需在产品设计上进行完善：第一，根据风险收益比的要求，将产品划分更多层次，满足不同投资者投资偏好。第二，自身购买部分劣后级产品，降低其他投资者风险，吸引更多投资者参与。第三，加大基础资产处置力度，最大限度获取超额收益。总体来说，金融资产管理公司开展不良资产证券化业务仍处于起步阶段，未来需要不断尝试走向成熟。

（2）结构化信托。信托公司发行专项不良资产处置的集合信托计划，用于收购金融资产管理公司遴选的不良资产项目。金融资产管理公司作为投资顾问及劣后级资金方，其他机构作为优先级资金方，信托公司作为受托人，通过设立合伙企业用以受让银行的不良资产包并加以处置。另外，金融资产管理公司也可以将存量项目债权的本金收益权装入专项信托计划，外部投资者认购信托计划中的存量项目的本息收益权，募集得到的资金支付给资产管理公司，专项信托计划取得存量项目的本息收益权。该种业务模式利用外部资金与內部存量资金的置换，提升了存量项目的收益率，为资产管理公司受困于资本约束，没有新増可用资金的情况下，扩大不良资产收购提供了一种思路。结构化信托模式的缺点是现有信托资金特性与不良资产处置匹配性较差。不良资产处置周期基本在3年~5年左右，大型资产包处置周期甚至会更长。目前信托产品期限普遍在1年~2年左右，无法覆盖长周期的不良资产处置要求，容易对金融资产管理公司造成流动性风险。因此，金融资产管理公司发行结构化信托产品，首先要解决的是资金错配问题，下一阶段可尝试发行中长期信托产品，全面覆盖不良资产处置周期。

（3）不良资产处置基金。金融资产管理公司可通过对接银行、保险、信托、财富管理机构等资金，加强与地方政府、企业集团合作，发行专项不良资产处置基金或不良资产收购、并购重组等主题投资子基金，专注于金融机构的不良资产和企业间不良债权投资。在与银行合作过程中，通过成立普通合伙的形式引入银行低成本资金，借助银行深晰不良资产形成原因的优势加速不良资产处置，这种模式可以确保更大的资产收益。在与地方政府合作过程中，通过地方政府资金的介入，化解地方存量债权债务关系，助推地方产业调整升级。地方政府资金的介入能够保障不良资产处置过程的顺畅，避免地方保护主义的干预和当地司法的阻碍。在与大型集团公司合作过程中，通过不良资产基金的介入，可以有效疏通企业间债权债务关系，通过提供流动性支持帮助企业恢复经营运转。另外，对于处置时间成本较大的不良资产，金融资产管理公司还可以与市场处置机构进行合作，通过有限合伙的形式与处置方共同发起设立不良资产处置基金，引入投资机构提供优先级资金，有限合伙作为劣后级资金方，完成对不良资产包的收购，并由处置方对其进行处置。

（4）不良债权收益权转让。债权收益权在金融市场上活跃已久，是一种常见的交易标的，其实质就是金融市场为实现特定的交易目的而创设的新型金融产品。债权收益权交易可以把一些流动性较差但长期来看在未来具有稳定现金流的债权，通过创设收益权的方式提前将这部分未来收益变现，从而达到融资的目的。资产管理公司通过信贷资产收益权转让，可以盘活存量不良资产，加快不良资产的周转，从而加大收购规模，对一些不良资产包加快处置，提高收益水平。

二、树立资产经营理念，拓宽资产处置思路

在经济下行期不良资产处置难度增大的背景下，金融资产管理公司需要改变传统处置策略，树立资产经营理念，重点关注具有溢价潜力的资产，围绕资本市场，充分借助债务重组、债转股、实物资产经营等手段，提升不良债权高端收益。

1.债务重组。金融资产管理公司针对无法按期清偿债务的企业，通过收购不良债权并对债务主体、偿债期限、债务利率、担保方式等债务要素进行变更，消灭影响债权实现的不利条件，使债务人的偿债能力与调整后债权的各项要素条件相匹配，提升债权价值，实现债权收益。此类业务主要有以下三类：

（1）债务更新。债务更新主要是对债务公司当前债务情况进行更新，如降低债务公司的应还利息、应还账款，延长债务期限等，通过对债务公司负债状况的调整来对其资产进行优化，使债务公司能够将更多的精力放到提髙经营效益上；另外，对抵押物进行更新，通过增加抵押物或变更抵押物种类保证金融资产管理公司的权益；对债务主体进行更新。通过变更债务公司，将经营不善的公司债务资产转移到经营状况良好、并且具有较大发展潜力的其他公司中，从而保证资产管理机构的应收账款不减少。

（2）折扣变现。折扣变现主要针对债务企业无发展潜力而采取的经营策略。通过对债务企业所有债务进行重组打折，金融资产管理公司可以短时间内回笼资金，加快资金周转。折扣变现可以分为一次性或分期方式执行，但折扣额度及还款期限需要协商确定。

（3）资产置换。资产置换主要是债务企业或第三方偿债主体用等价的其他资产来交换资产管理公司持有的企业债权。置换资产一般具有易变现或变现价值高的特点，如应收账款、上市公司股权、生产设备或地产、专利或知识产权等。债务重组过程中，对于抵押物的重新设定是保障资产管理公司自身权益的关键一步。为有效控制收购债权的偿付风险，金融资产管理公司在承接原有抵质押担保的基础上，可以另外追加其他资产进行抵押担保，以增强项目缓释风险。

2.债转股。金融资产管理公司以不良债权收购切入，将持有的债权以债务人增资扩股或共同成立公司的形式转为股权，之后金融资产管理公司由债权人变更为财务投资者、阶段性持股人，持股期间金融资产管理公司以股东身份参与企业经营管理。持股到期后通过分红、股权转让或置换、控制人回购等方式实现股权溢价退出。

（1）债务重组+债转股模式。债务重组+债转股主要针对上市公司的应付账款，金融资产管理公司首先对债务企业实施债务重组，对债务期限进行展期，并按约定收取重组收益。在债务期限内，上市公司通过定向增发募集资金，用于偿还公司借款和补充流动资金，金融资产管理公司可以持有的债权认购上市公司股份，并择机在二级市场退出，获得一、二级市场资本溢价收益。

（2）债转股+上市退出模式。金融资产管理公司对所持债权实施债转股后，借助股东身份为债务企业经营发展提供金融专业支持和服务，提高公司治理水平，待债务企业经营改善之后，推动其改制上市并择机出售其所拥有的公司股权，获取收益。债转股模式成功实施的关键在于金融资产管理公司对转股企业的运作。

（3）债转股+股权置换模式。债转股+股权置换主要针对旗下拥有上市公司的大型企业集团，运用债权投资并结合债转股模式，获得大型企业优质资产股权，其后通过资产剥离和重组，将优质资产转入上市公司，完成股权的置换。该模式的总体原则即是通过交易结构的创新，将流动性差的转股股权置换为上市公司股份，从而提升股权价值和流动性。

（4）债转股+资产注入模式。金融资产管理公司对债务企业实施债转股后，为助推企业发展进行商业化增资扩股、股权投资、资产重组等资产注入手段，随着上市公司盈利能力的不断提高，作为股东，金融资产管理公司取得相应资产增值收益。3.实物资产经营。金融资产管理公司可以将具备一定使用功能的债权资产用于租赁，并按照约定收取租金，或将拥有的实物资产作价入股到实体企业中，通过经营开发改善实物资产状态，提升使用价值和额外收益。实物资产经营所涉资产主要是不良债权抵质押所回收的土地、厂房、工程机械等资产。

三、金融资产管理公司问题资产经营策略建议

不良资产处置凭借“包来包去”赚取差价或单纯债务重组赚取利差的方式已难获得较高收益，下一阶段，金融资产管理公司必须创新处置策略，以债权收购切入，通过财务整合、产业整合乃至行业整合的投行手段，盘活资产并最大限度挖掘价值，实现较高盈利预期。

1.扩大资产收购规模，探索轻资本运营模式。面对新一轮的不良资产处置机遇，金融资产管理公司可创新收购交易模式，积极开展“基金化、证券化、结构化”业务，降低项目投放对资金的依赖度，扩大不良资产经营规模。一是拓展不良资产来源，除银行渠道外，主动介入非银行金融机构债权、股权及企业间应收账款类债权；二是积极推进与保险、信托等非银行金融机构的合作，拓宽不良资产收购资金来源，以共同设立不良资产基金或结构化信托的形式加大对商业化项目的投放；三是积极探索轻资本运营模式，通过整合各方资源从中收取财务顾问费或资产管理费的形式获取收益。

2.积极参与市场化债转股。除参与银行主导的股权投资基金外，金融资产管理公司可与银行合作成立债转股子公司，由合资公司作为不良资产和债转股的专门平台，通过基金化方式，发挥双方优势，以达到由资产到资本再到资金的转化目的。另外，金融资产管理公司可设立债转股并购基金，加快推进市场化债转股实施。在项目选择上以产能过剩产业中遇到暂时困难的优质龙头企业、新兴产业高杠杆成长型企业作为重点对象，着力发掘结构性产能过剩中的债转股机会。

3.主动做强并购重组业务。围绕资本市场，积极拓展并购重组业务是金融资产管理公司未来业务开展的重要着力点。金融资产管理公司可借助机构投资者优势，有效对接并购重组业务前端及后期资金需求，获取资产增值收益。一是为上市公司提供短期融资支持，以较低的风险获得固定或浮动收益。二是参与上市公司定向增发，获取上市公司股权和资产增值收益。三是参与拟上市公司的股权融资业务，通过阶段性持股获取分红或在二级市场择机退出，同时间接获得公司上市后的定向增发机会。四是成立并购重组专项基金。与上市公司或区域投融资机构成立特殊目的载体，挖掘并购资源，开展上市公司并购重组业务。五是提供股权质押业务。被并购企业通过交易获得上市公司大量股权，在锁定期内不得出售，但囿于资金压力会将锁定期股权在证券登记结算机构进行质押。金融资产管理公司可参与股权质押业务，获得固定收益外，风险相对较小。

4.以投行思维贯穿经营业务。不良资产市场竞争日趋激烈，行业进入壁垒逐渐消除，金融资产管理公司未来发展可将投资银行业务与资产管理业务相结合，改变过去“以通道为主”的业务模式，转变为“提供综合金融服务”的新型模式，充分发挥综合金融服务优势，融合不同业务板块的金融产品功能，综合运用“存量+增量”、“债权+股权”、“收购+经营”、“自主资金+结构化融资”等手段，为客户和市场提供多元化、专业化的综合金融服务，努力实现更广泛、更深层次的经营模式。

参考文献：

[1]赖小民.创新不良资产经营管理模式[J].中国金融，2014，（24）．

[2]楼文龙.不良资产处置的四种思维[J].中国金融,2017，（2）．

[3]孟祥君.新一轮债转股的可能方式与AMC的作用[J].现代管理科学，2017，（1）．

[4]程商政.新形势下金融资产管理公司的机遇与挑战[J].新金融，2017，（5）．

[5]崔宇清.培育不良资产处置的市场化环境[J].银行家，2016，（8）．

[6]杨迪川.不良资产证券化试点重启：机理、案例与改进思路[J].南方金融，2016，（10）．

[7]周礼耀.不良资产处置的周期策略[J].中国金融，2016，（7）．

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【关键词】反洗钱 金融 资产管理

2007年《中华人民共和国反洗钱法》正式颁布实施，资产管理公司作为非银行金融机构履行反洗钱法定义务的主体之一，在处置业务的各个管理环节承担起了反洗钱责任，为预防洗钱活动，维护金融秩序发挥了积极的作用。2011年，中国人民银行太原中心支行根据有关反洗钱政策要求，结合辖区反洗钱工作实际，开展了对山西省金融资产管理公司等六类公司的反洗钱现场检查，初步掌握了我省金融资产管理公司反洗钱工作的开展情况，并针对工作中存在的问题，提出一些建议和意见。

一、金融资产管理公司业务现状

金融资产管理公司属于特殊的国有非银行业金融机构，肩负着特殊的金融使命，以保全国有金融资产，化解金融风险，促进企业改制，维护社会稳定为主要责任目标。经过10多年的业务发展，已从由处置政策性不良资产向处置商业性金融资产转变，并逐步实现商业化转型，逐步开展市场化收购、财务顾问、平台产品推广、直接投资、资源整合定向专项服务等多种业务，力争发展成为资产经营管理为主业，依托银行、证券、金融租赁、信托、基金、保险等平台公司的综合金融服务体系。

山西省辖内目前共有金融资产管理公司4家，分别是中国华融资产管理公司太原办事处、中国信达资产管理股份有限公司山西省分公司、中国东方资产管理公司太原办事处和中国长城资产管理公司太原办事处，共有从业人员187人。成立以来，共接收不良资产955.86亿元，处置不良资产584.17亿元，实现回收112.83亿元，转股196.37亿元，圆满完成了政策性资产处置目标任务。金融资产管理公司的反洗钱工作，在人民银行太原中心支行和山西银监局等监管部门的指导和帮助下，已由初期的自然而然的学习、摸索、调整阶段向全面纵深的发展阶段迈进，逐步引入了以“风险为本”的反洗钱工作理念，不断创新工作方法，逐步提高反洗钱工作在预防和监测洗钱及相关犯罪方面的有效性。

二、反洗钱工作存在问题及形式原因

去年，人民银行太原中心支行通过以点带面的形式对所辖两家金融资产管理公司反洗钱工作首次实施了现场检查，在围绕反洗钱内控制度建设、客户身份识别和客户身份资料及交易记录保存、大额交易报告和可疑交易报告等方面的基础上，主要针对不良资产处置中的债权转让业务，从项目尽职调查、准备处置方案、处置公告、内部审批、受让方身份识别、对外签署协议、签订资产转让合同、划转资金等每一个业务环节入手，全面了解我辖金融资产管理公司履行反洗钱义务的情况。检查中发现金融资产管理公司主要存在以下几方面的问题：

（一）内控制度建设执行方面

内控制度都不够完善，多数机构缺少档案管理制度、保密制度等内容；未按规定将内控制度向当地人民银行及时报备；没有定期开展反洗钱内部审计工作。

（二）客户身份识别方面

一是与其他公司签订委托业务协议中，未对双方识别客户身份方面的职责做出明确规定；二是未按照反洗钱相关规定开展对客户风险等级划分工作；三是与客户签订金融业务合同时，只对客户基本信息进行了登记，部分客户资料留存不全。

（三）大额交易和可疑交易报告方面

基本能够满足反洗钱系统“总对总”的报送要求，但截至目前，辖内金融资产管理公司都处于零报告阶段，大额交易和可疑交易报告的总体水平低。

（四）反洗钱非现场监管报表方面

反洗钱监管报表部分数据存在填报错误。在对某金融资产管理公司现场检查中发现，2010年1季度至2011年2季度，该机构《金融机构客户身份识别情况统计表》中“新客户”数均为“0”，据查实，期间该机构实际与客户发生了业务关系，与报表填报数字不一致。

（五）反洗钱宣传培训方面

开展反洗钱宣传手段单一，内容不够全面，效果不明显。通过对相关人员反洗钱知识掌握程度的测试，反映出资产管理公司员工存在反洗钱知识掌握和普及程度较低，执行效果较差等问题。检查中发现，金融资产管理公司没有留存宣传、培训工作的有关资料，无实质性内容可见。

分析我省金融资产管理公司在履行反洗钱义务中存在的问题，究其形成原因主要表现在以下几个方面：

第一，普遍对反洗钱工作重视程度不够，反洗钱意识淡薄。通过进场会谈我们发现，有相当一部分金融资产管理公司的从业人员，甚至高管人员认为，资产管理公司的业务简单，犯罪分子主要是利用银行等金融机构进行洗钱，资产管理公司不存在洗钱风险。管理层不重视，普通员工不了解，他们不是从预防和打击洗钱犯罪的高度去履行反洗钱义务，而是把反洗钱工作当成负担，反洗钱意识普遍薄弱，警惕性不高。

第二，反洗钱内控制度操作性不强，防范洗钱风险措施较弱。

1.资产管理公司基本是将反洗钱法律、法规和部门规章生搬硬抄，内控制度内容笼统，可操作适用性差，系统性不强，没有将反洗钱工作的具体要求真正落实到自身的实际业务当中。

2.个别资产管理公司直接将本公司《会计内部控制规则》作为反洗钱内控制度向当地人民银行报备，制度设计中没有涉及到反洗钱方面的内容。

3.虽然有些资产管理公司对现有制度进行了修订，但未向人民银行报备，妨碍了监管人员对其反洗钱工作开展情况的了解和掌握。

第三，勤勉尽责不到位，客户身份识别制度不健全。经过检查的资产管理公司普遍存在客户基本信息登记不全，识别不充分的情况，有的公司甚至只对部分客户进行识别。通过和某金融资产管理公司认真分析其客户身份识别制度的内容设计发现，其《客户身份识别及风险等级划分实施方案》本身就不符合反洗钱客户身份识别的有关要求。在“实施方案”中，他们将客户定义为“纳入客户身份识别及风险等级划分的范围仅限于以现金方式购买公司产品或服务的客户。”毫无依据的缩小了客户的识别范畴。而据我们了解，在实际业务过程中，资产管理公司的大多数客户都是通过转账的方式对资产进行认购，意味着该资产管理公司对多数客户都不进行客户身份识别和风险等级划分。

第四，缺少切实可行的可疑交易标准和分析识别制度。通过检查发现，大多数客户与金融资产管理公司进行金融交易都是通过转账的方式划转款项的，即使有现金交易也是金额很小，不满足大额交易的条件；《金融机构大额交易和可疑交易报告管理办法》中没有专门针对金融资产管理公司的可疑交易标准，金融资产管理公司也没有制定切实可行分析识别制度，导致辖内金融资产管理公司的所有交易均为零报告。

三、改进建议和意见

（一）充分认识反洗钱工作的重要性

金融资产管理公司的高管人员要树立风险为本的经营理念，增强法律意识、履职意识和风险意识，要站在维护经济金融稳定和社会安定的高度，提高认识，高度重视反洗钱工作，根据实际需要，通盘考虑辖内反洗钱机构设置和人员配备，真正将政治素质好、文化程度高、具有较强业务能力的人才充实到反洗钱队伍中。

（二）增强反洗钱内控制度的制定和执行力度

金融资产管理公司要建立健全并有效实施反洗钱内部控制制度，按照反洗钱法及相关配套规章制度，借鉴其他行业反洗钱内控制度，结合资产管理公司业务实际，制定适合自身的反洗钱内控制度，增强制度的可操作性，形成一整套合法合规的反洗钱业务操作流程。建立以客户为中心，以客户风险等级划分为基础的客户身份识别工作流程，要切实把反洗钱工作摆到重要的议事日程，将反洗钱工作与业务工作同部署、同检查、同审计、同考核，定期开展内部审计。

（三）加大反洗钱培训宣传力度

金融资产管理公司要加强对反洗钱培训工作档案的管理，应将培训计划、培训组织实施情况有关的培训次数、人数、内容、资料、形式、测试、考核以及培训评估等有关资料进行归档、留存，以便于监管部门和上级机构进一步的评估与考核。开展形式新颖的宣传活动，切实提高反洗钱的知晓率，扩大反洗钱工作的社会影响，营造出良好的反洗钱社会氛围。

（四）有效借鉴其他行业反洗钱工作的先进经验

金融资产管理公司要加强反洗钱相关理论的学习，结合自身的经营特点，树立洗钱风险防范意识，提高对异常交易情况的敏感度。作为金融行业的一员，要加强与其他金融机构的沟通和联系，尤其是要向银行等在反洗钱工作中相对成熟的金融机构虚心学习，借鉴他们的先进经验。

（五）规范可疑交易报告流程

金融资产管理公司要完善反洗钱资金监测工作，通过流程控制，强化勤勉尽责义务，利用技术手段筛选出符合标准的交易数据后，进一步人工分析、识别、审核和判断，将真正的可疑交易报告上报。同时将重点可疑交易及时报告人民银行当地分支机构，发现涉嫌犯罪的，要及时以书面形式向人民银行当地分支机构和当地公安机关报告，并配合人民银行开展反洗钱调查。

（六）人民银行要合理确定对金融资产管理公司的监管重点

一是加强关注，全面掌握金融资产管理公司的业务流程和业务开展情况；二是要加大调研力度，通过现场走访和现场检查，为金融资产管理公司反洗钱监管工作献言献策；三是多与从业人员交流，对金融资产管理公司反洗钱内控体系及合规管理流程作出合理判断，开展一对一的辅导。

参考文献

[1]张亮.浅析我国金融资产管理公司的发展，《东方企业文化》2011年第4期.

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关键词：风险资产;资本充足率;资产配置

一、资产配置的理论基础

1.风险资产。集团财务公司依托集团、服务集团，其业务功能与专业银行的业务有一定差距，从业务类型上看无非结算、信贷、外汇、理财、咨询顾问等一些有限业务，看似平凡的业务要能做细做精，做好资产的合理配置却非常不简单。不同业务存在不同的风险形式，新资本办法中引入了信用风险、市场风险和操作风险的综合概念。

首先，参考一下我们公司2014年6月风险加权资产的构成比例图：

信用风险资产占比94%，占据了主导地位，市场风险和操作风险占比不高，认识信用风险并合理配置信用风险资产也就成为风险管理的关键。

2.风险资产分类。（1）安全性资产。现金、黄金、存放央行款项;持有我国中央政府、中国人民银行、我国政策性银行的债权（持有债券）;持有我国中央政府投资的金融资产管理公司为收购国有银行不良贷款而定向发行的债券;对评级AA-以上的国家或地区的中央政府和中央银行的债权;对多边开发银行、国际清算银行及国际货币基金组织的债权。

该类资产特点：无经营风险，不需要资本占用，带来的经济利益低。

（2）低风险资产：①对公共部门实体的债权（收入来源于中央财政），风险权重20%;②对其他商业银行的债权（存放同业款项）――原始期限3个月以内，风险权重20%;③对其他商业银行的债权（存放同业款项）――原始期限3个月以上，风险权重25%;④对评级AA-以上国家或地区注册的金融机构和公共部门实体的债权，风险权重25%;⑤对评级AA-以下国家或地区注册的金融机构和公共部门实体的债权，风险权重50%;⑥对符合标准的微型和小型企业的债权（给小微企业的贷款），风险权重75%。（3）高风险资产：①对不符合评级标准的中央政府和中央银行的债权;对我国中央政府投资的金融资产管理公司的其他债权;对我国商业银行及其他金融机构的债权，对一般企事业债权（普通贷款），其他表内资产，风险权重100%;②等同于贷款的授信业务即表外资产被转换成表内的资产，例如，承兑、保函、承诺和信用证等对金融机构的股权投资（持有股份），风险权重250%;③被动持有的工商企业的投资，风险权重400%;④对工商企业的其他股权投资，风险权重1250%，该类资产特点：经营该项资产业务能给公司带来较高的经济利益流入，但该部分资产的资本占用较高，有的风险资产甚至需要配备翻倍的资本才能弥补风险损失。此项资产业务开展需要审慎，考虑风险和收益的平衡，应在业务存续期对业务进展实施全程监控。

3.资本充足率。资本充足率即为资本与风险资产的比率。资产业务被风险量化后，某项业务具有的风险暴露就能准确地计算出来（风险暴露=风险资产金额×风险权重），依据资本充足率计算原理，资本占用的多少也就容易量化得出：“资本=资产风险暴露量化金额×资本充足率”。

二、资产配置的现实分析

1.资产配置现状。我们的资产业务主要包括了贷款、存放与拆放同业，承兑、担保、信用证和股权投资等，而贷款资产仍然是集团财务公司最大最明显的信用风险来源，参见以下资产配置图：（数据来源2013年）

2.资产配置过程。“资产配置”是为了实现一定财务目标及管理目标，把自有资金及吸收资金等多种资产进行分配的过程，此过程需通过三个环节完成：（1）根据公司发展规划和资本补充计划，明确资本充足率目标，提出经济资本总量和增量控制目标。（2）在各业务部门之间进行协调平衡分配。（3）根据经营目标，对经济资本增量的一定百分比进行战略性分配。

三、资产配置的探讨

1.针对集团财务公司，业务投向作出几点提示：

适量增加对符合标准的小微企业贷款。

《新资本办法》降低了对符合标准的小微企业的风险权重，积极支持小微企业贷款是资产配置改革的一个方向，随着资本市场发展、金融脱媒、金融市场的竞争会导致大中企业信贷业务利润空间日益收窄，在农村城镇化、农业产业化以及农民非农化过程中，必然涌现出一些小微企业，需要信贷资金支持，所以只要通过恰当的渠道，及时把握小微企业的信用状况和发展趋势，辅以信息系统的支持，在对符合标准的小微企业贷款领域会取得丰硕成果。

表外业务的发展：开展电票业务的优势。

（1）保证金的沉淀：企业申请开具电子银行承兑汇票，作为承兑人的财务公司一般都要收取一定的保证金，这些保证金可以在同业账户中存放，增加金融往来收入。（2）企业收到的电子银行承兑汇票，其承兑后所产生的资金也会沉淀在我们的资金池里，增加资金的来源

2.积极开展中间业务。积极把握人民币利率上行以及汇率波动加剧的市场时机，开展结售汇业务，实现收益价差，带动非利息收入增长，发展委托贷款、基金代销、保险等业务，实现业务收入跨越式增长。为资本补充提供广阔渠道。

四、结束语

抓住《新资本办法》的实施机遇，提升财务公司风险管理能力，以风险管理促进业务转型――集团财务公司应走将资产业务与中间业务以及公司业务并重的发展模式和盈利模式，从资本补充渠道分析，我们可以通过发行金融债券改变资产、负债的期限结构的匹配，获得中长期资金运用，将符合条件的债务资金作为二级资本的补充，通过发行股票，筹集永久性营运资金等。《新资本办法》的诞生，给我们带来了新的发展机遇，如能有效实施必将指导我们在实践的运用和开展业务的安全探索中顺利前行。

参考文献：

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[关键词]国有保险集团，金融控股公司，综合经营

随着中国金融业人世过渡期的全部结束以及我国综合经营的逐步放开，国有保险公司面临更加严峻的竞争形势，突出表现为国际金融保险集团综合经营的绝对优势以及国内以银行业为核心的金融集团的迅速崛起。为了提高整体竞争力和抵御风险能力，国有保险公司应加快实施金融控股化的战略进程。

一、国有保险公司金融控股化的约束因素分析

金融控股公司是在一个集团公司(母公司)的框架之下，各子公司专门从事银行、证券、保险等不同领域的金融业务，整个集团公司涉足至少两种不同的金融业务。国有保险公司金融控股化受到法律环境、资本实力和自身经营管理水平和技术水平的制约。国有保险公司在构建金融保险集团的过程中，最明显的特点是受到政策法规的限制和指引。尽管我国已在法律和监管上确立了分业经营、分业监管的制度，但现行法律对金融控股公司模式并没有明确的禁止性规定，即没有禁止银行、证券公司、保险公司和信托投资公司拥有共同的大股东，因而在客观上为成立金融控股公司留出了法律空间。在“十一五”期间，国家将鼓励综合经营，因此来自法律方面的约束力将逐渐降低。

资本实力是金融保险集团发展的关键约束因素。随着国内金融业与国际金融业的不断接轨，不论是银行业的资本充足率、保险业的偿付能力、证券行业的净资本监管体系、信托业以最低资本要求为核心的风险体系等，都体现了监管对资本与风险相匹配的要求。缺乏足够的资本，即使政策允许进行综合经营，也使国有保险公司在金融控股公司化的扩张过程中感到力不从心。

国有保险公司当前的经营管理水平，尤其是风险管理能力和专业化经营的技术水平限制了保险公司在金融集团搭建过程中的产业布局。与发达国家相比，国有保险公司的专业化程度并不高，突出表现为专业子公司的数量、规模、对整个保费收入的贡献与我国保险业务的发展并不匹配。因此，国有保险公司不得不立足保险业，以原有的保险专业化服务为核心，在保险相关业务领域或保险行业价值链上进行拓展。即便如此，在健康险、企业年金、保险经纪、保险资产运营方面仍缺乏运营经验。

二、国有保险公司金融控股公司的发展现状

我国国有金融机构发展为金融控股公司是一个渐进的过程，从现行的金融体制和法律框架出发，大致要经过三个基本阶段：一是在严格的分业监管和机构分设情况下，允许金融机构进行业务合作，开展某些综合经营业务；二是在分业监管情况下，允许金融机构在股权上进行合作，发展以多元化经营为目的的分支机构；三是在交叉监管或统一监管的情况下，发展金融控股集团，全面实现综合经营。从我国加入WTO到中国保险市场的全面开放，国有保险公司将把成为金融集团乃至国际化的金融集团作为战略目标，国有保险公司金融控股化已经呈现出阶段性和加速化发展的特点。

(一)组建保险集团股份公司，进行专业化经营、集团化发展

从国有独资保险公司到国有股份制保险公司，再到国有股份占绝对控股比例的保险集团公司，经过了近十年的发展，尤其是加入WTO后，保险集团得到快速发展。例如，1991年4月成立的中国太平洋保险公司，在2001年11月9日正式批准成立中国太平洋保险(集团)股份公司。2003年经国务院同意、中国保险监督管理委员会批准，原中国人寿保险公司进行重组改制，变更为中国人寿保险(集团)公司。2003年经国务院同意、中国保监会批准，中国平安保险股份有限公司，正式更名中国平安保险(集团)股份有限公司。中国人民保险公司于2003年重组正式设立中国人保控股公司。此外还有中国保险(控股)集团、中国再保险集团公司。截至2005年12月31日，国内已形成6家保险集团，这些保险集团的保费收入占据了中国保险市场份额的75%以上。

一些业绩表现良好的保险公司，正积极进行集团化改造。如成立于1996年8月的新华人寿保险股份有限公司，2004年9月底经中国保监会批准筹建新华保险控股股份有限公司，向集团化发展迈出了重要一步。新成立的阳光产险公司，在健康险、寿险领域成立了独立法人的专业控股子公司，积极向保险集团化发展挺进。

(二)在保险业务领域进行产业布局和整体上市

由于政策的不断放开和竞争的日趋激烈，保险集团积极进行产业布局。各大保险集团控股公司旗下基本都建立了产险公司、寿险公司、年金公司、资产管理公司、健康险公司等专业化的子公司。一些保险控股集团公司还在保险行业价值链上进行资源协同，建立了保险经纪公司、保险公司和保险公估公司。国有保险控股集团由原来单一的一级法人制改造成了多级法人制，国有保险公司也演变成为保险控股公司。例如，平安保险集团，就抓住了历史性的发展机遇，于1996年成立了平安证券公司、平安信托公司、平安海外控股公司，2004年收购了福建亚洲银行，并更名为平安银行，搭建了比较完整的金融控股公司的架构和产业布局。同时，该集团紧紧跟随保监会政策放开的节奏，相继成立了平安保险资产管理公司、平安养老金公司、平安健康险公司。

在这一发展阶段，制约保险集团化发展、多元化经营的主要因素仍然是资本和政策。为补充资本金和缓解偿付能力的压力，保险控股公司整体或部分上市是必然的选择，中国平安保险集团实现了整体上市。当整体上市的时机不太成熟时，国有保险集团视具体情况，选择了对部分优良资产重组与上市的策略。如中国人保、中国人寿专业化公司先后在境外成功上市，中国人保控股公司和中国人寿保险集团公司分别拥有这些上市公司的控股权。太平洋保险集团积极推进集团筹备整体上市计划，其他准备上市的保险集团也在积极准备。

(三)以控股公司为平台，发展合适的金融控股公司

国有保险公司金融控股化的最终目标是使保险集团控股公司成为一个纯粹的控股母公司，控股母公司不经营具体业务，而是整个集团的管理中心，负责整体的战略规划、计划制定、资源配置、人力资源管理等重大问题。各专业子公司作为专业营运单位和经营活动的主体，是整个集团的经营中心和利润中心。

我国加入WTO后，资本市场在一定期限内继续开放，金融机构的并购活动将愈发自然和频繁。因此，国有保险公司应该有目的有意识地研究和选择自己可能的并购对象，并在最恰当的时机以最小的代价取得成功。为了成本效益或者盈利的需要，也可能考虑出售子公司或集团控股公司的股份。

国有保险公司金融控股公司化的根本动因在于通过提供多元化的综合金融服务来提高竞争力。因此，在条件成熟的时候积极进入银行、证券、信托、基金等金融业务领域，是国有保险集团控股公司发展的一个长期战略目标。当前与保险业务具有较大相关性的是银行业，与保险资产管理公司业务相关的是证券、基金和信托业。在综合经营政策没有完全放开的情况下，资产管理公司和信托公司是绕过政策限制，进入其他金融业务领域的平台。从保险公司适应竞争的规律来看，应该进入银行，但根据保险公司的资本实力和发展的现状，目前还无法并购大中型或较有优势的城市银行，只能配合保险业务的区域发展战略，有选择地并购一些中小城市银行。因此，对处于资本劣势的国有保险公司来说，积极探寻与银行更深层次的合作，也是无奈的选择。

(四)比较完善的金融控股公司和国际化运营阶段

本阶段是国有保险集团控股公司走出国门、参与国际市场竞争的重要阶段。目标是融人国际金融体系、参与国际竞争，初步树立在国际金融市场的形象。这一阶段着重应对金融市场的国际发展趋势和规则，加强与国际著名金融集团的全方位合作，通过战略合作与战略联盟、资本融合以及设立新的国际金融公司，融入国际市场，拓展集团生存空间。

三、国有保险公司金融控股公司化特点

(一)国有保险集团金融控股公司化是形成金融集团的合适路径

在已经成立的保险集团中，母公司本身不从事具体业务，属于纯粹型金融控股公司。相对母公司本身从事某一业务经营，该业务一般又是该公司的主要或重要业务的事业型母公司，具有相对明显的比较优势和专业优势。在现行法律框架下，通过形成保险金融控股公司形式进行综合经营，是当前我国保险集团建立金融集团的合适选择。金融控股公司实行集团混业、经营分业的方式，各子公司之间存在有效的防火墙。金融控股公司模式能够有效阻断银行、证券和保险业的风险传递，维护保险体系的安全和稳健。

(二)国有保险金融控股公司基本上还处于构造业务体系的初期阶段

国有保险集团在多元化业务的开展中，真正考虑客户需要的地方还较少，仍试图从规模经济、范围经济的角度，开展银行、证券、保险等全面业务。各集团总体发展战略缺乏差异性，也缺乏明晰的多元化战略。国有保险公司组建控股公司的目的，是在为迟早的综合经营做准备，以便在激烈的竞争中脱颖而出。因此发展轨迹基本体现为：海外组建控股公司，然后绕回内地进行综合经营；母公司进行股份制改造，改建成控股公司，海外或国内上市，时机成熟后，与综合经营的控股子公司整合，打造巨型金融集团。各大保险集团对自身优势和发展的定位是模糊的，业务酌整合以及运行能力的整合还没有得到充分体现，但与跨国金融集团相比尚有很大差距。我国保险集团短期内还无法兼并较大的银行，并购目标也只能是区域性的商业银行，银行业务形成的利润短期内与保险业务以及资产管理业务形成的净利润在数量上还不具有可比性。

(三)保险金融控股公司以保险业务和资产管理为主业

金融保险集团控股公司仍将以保险业务和资产管理为核心，主要涵盖资产管理、提供多元化金融服务方面。金融保险集团控股公司主业和优势还是保险。保险集团公司首先要把保险这个主业做好。通过整合内部资源，发挥集团优势，成为主业突出、优势互补的以保险业为核心的金融控股集团。

资产管理业务将逐步成为保险金融控股集团的主营业务。通过资产管理，带动保险业务增长和利润的持续增长。国外金融保险集团的核心业务板块也是保险业务和资产管理业务。在保险资金投资股票市场实质性启动并获准进行基础设施投资之后，保险公司将逐步变身为实质性的资产管理公司。随着承保利润率的走低，资产管理业务将发挥支撑作用。

目前，保险公司已获得基础设施投资资格，例如港口建设、高速公路建设等国家基础建设项目。这类投资需要大量资金投入，项目回报周期长，投资收益稳定。保险资金和资本市场的对接方式多种多样，包括组建保险投资基金、参与证券一级市场配售、购买定向债券、进行资产委托管理等。在资产匹配的原则下，其它国际通行办法也可借鉴，如实业项目投资、消费信贷、抵押贷款、可转换债券、资产证券化等。

(四)国有保险公司金融控股化，具有发展空间和政策支持优势

由于大多数国有保险公司是国有股东占控股地位，并且大多数国有股东并不是金融集团，因而国有保险公司金融集团控股化，不会与股东发生战略冲突和业务竞争。因为进入这些保险公司的战略投资者，仅仅是把它作为海外金融集团在整个中国金融市场的总体战略布局的一枚棋子，最多是作为利润中心，而不会有兴趣去培养另外一个金融控股集团。另外，从我国金融产业政策、促进保险业发展和运营安全的角度，国家应该会鼓励和支持以保险业为核心的金融保险控股集团的发展。

四、保险金融控股公司实现综合经营的现实策略

(一)完善法人治理结构

完善法人治理结构以便切实防范、化解风险。因为保险企业集团和子公司之间的股权结构比较复杂，容易产生关联交易、资本金重复计算等问题，如果没有完善的法人治理结构和严密的内控制度，就可能产生更大的风险。

(二)建立和完善以保险业和资产管理业务为主的金融业务框架，提高保险专业化经营能力

继平安集团顺利进军多个金融领域之后，各保险集团控股公司纷纷将打造一个跨行业经营的金融集团，并购商业银行和证券公司纳入战略规划。

(三)加强与其他金融业的合作，有选择地进入其他金融业

目前银行销售的寿险业务已经占到寿险保费收入的近三分之一，保险业和银行业怎样通过产权关系建立长期合作关系是目前需要面对和解决的问题。

(四)发挥整合资源优势

资源整合就是充分有效地利用各种资源，为有效的管理打下基础。金融控股公司很重要的一个价值就是整合资源，开发符合客户需求的整合型金融商品，并提供全方位的金融服务，发挥资源整合优势。金融控股公司的核心竞争力体现在对经营管理、资产质量、市场份额和人力资源的整合能力上。对全系统的人才、资金、技术、业务、客户等资源、销售网络等进行全方位的整合，充分发挥境内的人才、技术优势和境外的网络、培训优势，构建集中化的管控体系和高绩效的工作体系。为实现金融控股公司化，还应着力对员工进行了更完整的教育和培训，让员工在强化寿险专业的同时，扩展学习到产险、寿险、节税、理财；计算机、放贷等专业知识，提高队伍的整体素质。

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与此同时，中国金融业中以银行理财、信托计划、民间金融等为代表的金融创新业务自2009年也迎来了发展。受此影响，新增贷款在社会融资总量中的占比快速从2009年的75.7%下降到2012年的57.9%。一时间引起国内外同业及媒体对中国影子银行快速膨胀的激烈讨论，国外众多金融机构甚至以此为由唱衰中国。然而，中国的金融创新业务是否就一定等同于国外金融机构所指的影子银行呢？这是我们需要搞清楚的问题，在此基础上，才可以有的放矢地探究其背后的影响、机遇和挑战。

影子银行的界定及特点

何谓影子银行

由于各国金融发展阶段、市场结构、监管环境等的不同，对影子银行的界定还未统一。国际上比较权威的是2011年金融稳定理事会（FSB）在研究报告《影子银行：范围界定》中的解释。该报告将影子银行界定为两个层次，一个是广义的定义，即游离在传统银行体系之外的具有信用中介职能的金融实体和活动。另一个是狭义定义，在广义定义的基础上，狭义影子银行体系还有两个重要特征：一是通过期限或流动性转换、不完善的信用风险转移和高杠杆等方式引发系统性风险；二是进行监管套利，损害金融监管有效性。

影子银行的特点

综合来看，影子银行具有以下一些共同特征：一是不受监管或仅受弱监管，与传统银行业受到资本充足率、存款准备金等限制不同，影子银行进行监管套利规避或减小监管成本。二是杠杆率高，利用财务杠杆举债经营，以少量的资金撬动大额的资金。三是期限错配，大多通过短期融资获取资金，投资于证券化、期限较长的资产或项目。四是不透明性，产品设计一般较为复杂，隐含的信用担保链条较长，存在信息不对称、不透明、难以披露、难以监管等问题。

影子银行与中国式金融创新

根据业务特征和所受监管强度的不同，本文将银行理财、小额贷款公司、银信合作、银证合作等当前市场上热议的主要非传统银行业务划分为地下金融、中国式影子银行和创新型银行业务三个层面（见表1）。我们将这三个层面非传统银行业务统称为“中国式金融创新”。

在“中国式金融创新”的三个层面中，以民间借贷等为代表的地下层面和第二层面中的担保公司、网络借贷等部分经营实体或业务确实存在监管不足、透明度低、期限错配和杠杆率较高等问题，具备较明显的影子银行特征。而以理财为代表的第三层面则不应划入影子银行。一是因为这些业务或受到严格监管，或受到一定程度监管；二是因为它们中大部分的资金投向并未溢出国家金融统计和监管范围；三是银行理财、信托计划等主要品种较少使用杠杆操作，风险程度相对较低。综上所述，我们认为“中国式金融创新”的第一和第二层面是我国影子银行存在的主要领域，而第三个层面明显不属于影子银行范畴。

中国式金融创新的发展现状

中国式金融创新发展的宏观背景是近几年中国货币信用供应的相对收缩，利率市场化改革进程的加速，是金融机构应对监管强化、竞争加剧的战略选择。2009年以来，中国式金融创新进入发展的快车道，虽然其快速发展过程中会滋生出新的风险，但不可否认它们的存在客观上促进了我国的金融深化。

基于前述三个层次的中国式金融创新类别划分，我们估测了截至2012年底三个层次金融创新的主要业务类别的体量，并剔除主要的重复计算项目后，加总求得中国式金融创新的大体规模约为24.67万亿元，其中具有影子银行特征的业务规模大约为6.63万亿元。

地下层面和中国式影子银行的规模大约为6.1万亿元。根据人民银行统计，截至2011年5月末，全国的民间融资总量约3.38万亿元。2011年和2012年末全国小额贷款公司贷款余额同比增长51%，假设民间融资总量的增速与小额贷款公司的同期贷款增速基本一致，则2012年末上述两个层面的资产规模大约为6.1万亿元（不包括创业投资和私募股权基金）。

创业投资与私募股权基金（VC和PE）已投资存量约5300亿元人民币。根据清科研究中心的统计，2001～2012年中国VC和PE的投资交易额累计达1438亿美元。目前中国VC/PE的平均投资年限大约为3年，以此估算，2012年末国内VC/PE的存量投资规模大约为5300亿元。截至2012年底，中国的VC/PE市场有限合伙制私募股权投资基金数量已达到7511家，披露可投资总额共计8073.36亿美元。

非保本类银行理财规模大致为4.7万亿元。银行理财产品分为保本型和非保本型两大类，其中保本型理财产品计入银行资产负债表，属银行自营业务，投资者承担的风险相对较小，此处不予考虑，而只计算占理财产品总量约70%的非保本型理财产品。根据央行的《中国金融稳定报告2013》，截至2012年末，银行存续理财产品3.1万只， 资金余额6.7万亿元。照此估算，2012年末我国非保本类银行理财资金规模约为4.7万亿元。

委托贷款余额约为5.75万亿元。2002～2012年新增委托贷款的总额共计为5.75万亿元。由于无法获得委托贷款的直接存量数据，本文借助在社会融资总量中占比与委托贷款较为接近的外币贷款数据来大致估算委托贷款的存量情况。2012年年末，金融机构外币贷款余额为6836亿美元，按当时汇率折合人民币42968亿元。而2002～2012年累计新增外币贷款总额为42077亿元。也就是说，当前外币贷款余额与过去十年新增总量基本一致。所以，我们认为2012年末的委托贷款余额也应与其过去十年的新增总量基本一致，即大约为5.75万亿元。

未贴现银行承兑汇票总量约为1万亿元。由于银行承兑汇票的承兑期限最长不会超过一年，所以2012年以前的银行承兑汇票都已到期。即使考虑到2012年仍存在一定规模的影子票据，社会融资总量中所覆盖的当年新增未贴现银行承兑汇票也基本可以反映银行承兑汇票所创造的信贷规模，即截至2012年末，未贴现银行承兑汇票总量大致为1万亿元。

信托行业资产管理规模约为7.47万亿元，扣除掉与银行理财重复计算部分大约为6.02万亿元。2012年底，信托行业受托管理资产规模和实现利润分别为7.47万亿元和441.4亿元，分别比2011年底增加了55.30%和47.84%。由于信托计划是银行理财产品的重要投向之一，在计算金融创新总体规模时需要剔除掉银行理财与信托计划重合的部分。根据央行数据，2012年6月底，银行非保本理财产品中信托计划所占比例约为29%，假设该占比在此后6个月保持不变，那么2012年底时二者重合的资产规模约为1.45万亿元，则剔除重合后的资产管理规模约为6.02万亿元。

证券公司资产管理规模共计1.89万亿元，扣除掉与银行理财的重叠部分后，余额约为5670亿元人民币。截至2012年末，证券公司全行业受托管理的资金本金总额达到1.89万亿元，较2011年同比增长671%。证券公司资产管理可分为定向资产管理、集合资产管理、专项资产管理三类，其中以银证合作形式的定向资产管理约占证券公司资管总规模的七成左右。这部分也会在银行理财产品统计中有所体现，扣除掉此类重复计算后的证券公司资产管理余额大致为5670亿元。

截至2012年底，中国式金融创新业务的总体规模大约为24.67万亿元。上述业务类别虽然没有涵盖中国式金融创新的全部内容，但应该占据了绝对主体地位，加之计算中我们仅剔除了最主要的重复计算部分，其他一些难以辨识的重复计算并未予考虑。因此，我们认为24.67万亿元应该是目前中国式金融创新的上限存量规模，其中具有一定影子银行特征的第一和第二层面的规模大约为6.63万亿元（见表2）。

中国式金融创新的监管现状

由于中国目前实施的仍然是分业监管模式，除了地下钱庄等非法存在以外，前述三个层次业务根据所受监管不同，大致可划分为五类：其一，受银监会监管的银行业务，如银行理财、未贴现银行承兑汇票等；其二，受银监会监管的非银行金融机构业务，比如信托、财务公司等；其三，受其他监管机构监管的创新业务，比如证券公司资产管理业务等；其四，缺乏统一监管的类金融机构，如VC/PE、小额贷款公司等；其五，基本没有监管的网络金融、民间融资和集资行为等。

银行理财监管。从2005年银行理财业务开展以来，监管部门一直陆续出台专门针对理财产品的监管性文件。2005年的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》和2012年颁布实施的《商业银行理财产品销售管理办法》构成了银行理财业务的基本监管框架。2013年3月25日，银监会又下发了“关于下发商业银行理财业务投资运作有关问题的通知”（简称“8号文”），目标直指银行理财资金投向，全面规范了理财资金对“非标准化债权资产”的直接或间接投资。过去八年中，针对理财业务不断创新发展，围绕理财产品的信息披露、投资者审查、投资管理等，以及存款监管套利、信贷监管套利、资产池模式等核心风险点，监管部门先后出台了近30项监管文件，已形成一套严格而动态发展的监管体系。

非银行金融机构的监管。除传统商业银行之外，银监会还承担对其他六类非银行金融机构的监管职责。这六类非银行金融机构包括信托投资公司、财务公司、汽车金融公司、金融租赁公司、货币经纪公司以及消费金融公司等。银监会对这些机构普遍采取了类银行的监管方式。以信托公司为例，2001年颁布的《信托法》和2007年颁布的《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》，构成了信托行业的监管基础。2010年颁布的《信托公司净资本管理办法》进一步严格了信托公司资本监管。此外，对于其他五类非银行金融机构，银监会通过颁布实施《企业集团财务公司管理办法》、《非银行金融机构行政许可事项实施办法》、《消费金融公司试点管理办法》等一系列规章制度，已建立起一整套面向非银行金融机构的审慎监管体系。

有关中国式金融创新的监管真空应引起高度重视。影子银行引起国际金融界广泛关注的一个重要原因即在于这些机构在缺乏监管下的风险不可控。具体到中国式金融创新，我们认为最大的风险点埋藏于那些监管真空下的创新业务。特别是在当前分业监管模式下，监管真空的存在为不同类别金融创新借助市场割裂从事监管套利提供了沃土，推动了风险隐藏和积累。这里所说的监管真空主要指两方面，一是基本没有监管的创新业务，二是缺乏统一监管的创新业务。前者的典型代表是顺应互联网时代而疯狂发展的网络金融和民间金融，而后者的典型代表是VC/PE和小额贷款公司。

中国式金融创新的潜在风险

中国式金融创新是迎合市场需求的产物，有其存在乃至快速发展的合理性。但不可否认，其中部分类别的创新项目由于缺乏必要的监管（甚至属于违法操作），或是业务创新速度快于监管更新的速度，导致出现监管真空或是干扰了正常的调控政策效果，从而存在引发系统性风险的可能。

地下层面创新存在引发局部地区系统性风险的可能。地下钱庄、民间借贷、民间集资等非正规金融组织具有天生的高风险性。一是处在灰色地带，部分业务还未合法化，交易主体难以受到监管约束和法律保护；二是民间集资等业务信用链和担保链较为复杂、资金投向不透明；三是服务对象大多为被银行“拒之门外”的小企业或个人，这些客户的资金和信用基础较为薄弱，易产生流动性风险和道德风险，若因经济环境波动而大面积出现无法还款甚至“跑路”现象，则易导致局部地区的系统性风险。

监管真空类创新业务在快速发展的同时也快速积累风险。近年来，互联网金融、小额贷款公司等机构快速发展，为市场注入了新的活力。但由于部分业务的创新速度快于监管更新的速度等原因，这类业务也蕴含相当的风险。首先，在监管缺失的环境下，其资金来源和投向均在暗箱之中，资本充足情况、资产质量、风险暴露等没有统一的标准，对于违规行为缺少惩戒，易引起市场上的无序竞争；其次，互联网金融对计算机、信息存储、数据分析等技术的依赖性很高，且大部分机构不具有灾备能力，技术风险较高；再次，这类机构资本实力较弱，且缺乏完善的风险管理机制和相关经验，难以抵挡经济周期和行业周期的波动。

监管套利削弱监管效力。我国目前实行分业监管，在银行、证券、保险三个系统之间及在系统内的各行业之间的监管套利成为许多中国式金融创新业务的利润来源。在目前缺乏协调综合监管的条件下，监管套利行为对监管效力的削弱作用不可小觑。一是金融创新业务一般较传统业务更为复杂，加之部分创新业务的运营机制、资金流向、信息披露等仍不够透明，容易形成监管盲区；二是套利资金在各系统之间的流动易导致监管目标模糊化、监管政策传导不通畅等问题，削弱监管效力。

影响货币政策传导机制。中国式金融创新业务的快速增长一定程度上削弱了央行掌握信息资源和进行宏观调控的能力。一是中国式金融创新业务加剧了“金融脱媒”，会导致货币信用规模控制等数量型货币工具的效力削弱；二是不受存款准备金政策约束，难以通过存款准备金政策有效进行宏观调控；三是官方很难获取实际利率，从而加大了货币政策制定和意图传导的难度；四是其创造的信用与资产泡沫的形成有密切关系，而这些资产泡沫加大了货币政策调控的难度。

中国式金融创新业务未来的发展机遇

随着金融改革不断深化，监管政策的放松与完善并举，各个层次的中国式金融创新将迎来广阔的发展机遇。

地下层面创新业务：有望逐步迎来阳光化。目前，监管部门已着手对地下层面创新业务予以阳光化，2010年国务院《关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》（新36条）出台， 2012年国务院决定设立温州市金融综合改革试验区。下一步，相关法律法规和监管制度有望进一步完善。一是对合理、合法的民间借贷予以保护；二是对投资咨询公司、担保公司等机构的借贷活动，依法加强监督和引导；三是对于非法吸收公众存款、集资诈骗等非法集资、高利转贷、金融传销、洗钱、暴力催收导致的人身伤害等违法犯罪行为严厉打击。一旦这些金融组织从游击队变为正规军，在更为完善的制度法律环境下，地下层面金融创新将走出灰色地带，并有望纳入到社会融资规模的统计口径中，从而增进我国整个融资体系的透明度。

监管真空类创新业务：完善监管制度将有助于推动行业健康快速发展。随着中小企业的蓬勃发展，智能手机、移动电脑终端的进一步普及，人们对小额民间借贷、网络金融服务等的需求持续高涨，它们将是金融创新的前沿阵地。然而，由于尚缺乏明确统一的监管主体，相关监管制度不够细化，上述业务恐将经历野蛮式生长，各类网络支付公司、网贷公司良莠不齐的状态可能会持续一段时间。未来，监管体系的尽快完善是推动行业及早走向合规、健康发展之路的关键。一是进一步明确网络借贷、电子支付、小额贷款等新兴事物的监管主体和范围；二是跟进市场发展速度，加快相关法律法规和监管制度的建设，弥补监管真空；三是加强对市场秩序的维护和对系统风险的管控，在资本金、风险准备金、客户资金管理、客户信息保护等方面制定规范、加强约束；四是在风险可控的前提下，继续鼓励创新型业务的发展。

篇8

从收入结构看券商业务拓展与创新

暨南大学金融系吴志峰

在当前变幻莫测的金融市场中唯一具有确定性的就是证券公司经营的困境。显然，证券公司尚未完全适应二级市场从高峰跌落低谷的现实以及利润平均化的趋势，经营环境又抑制了证券公司创新求变的能力和雄心，中国证券行业正同时面临衰退和边缘化的双重困境。客观地说，造成这种困境的真正原因并非市场衰落，而是因为证券公司从未改变过单调的赢利模式，没有充分调动和重组各个赢利因素，其实质在于将证券业务行为简单化，从而不能充分发挥投资银行这个金融市场最活跃中介的作用。

一、中美券商收入结构比较

收入结构是指券商营业收入种类及各自所占的比例。通过对中美券商收入结构的比较可以看出其赢利模式的差异。

总体比较。

表1中美证券业收入结构比较

中国证券业（20__）收入比重()美国证券业（20__）收入比重（）

佣金收入51.61佣金收入23.70

金融往来收入14.88自营收入22.80

自营收入13.21投资银行收入13.82

利差收入10.74顾问费、资产管理11.66

发行收入5.03利息及其他相关收入9.68

其他收入4.53研究、期货、基金销售及其他收入18.86

注：国内数据为20__年全国97家证券公司的营业收入构成，美国证券公司数据为20__年证券业整体数据。资料来源：转摘自何诚颖等，20__，《证券市场导报》9月号，第40页。

由上表数据可看出，中美券商收入结构明显不同。中国券商来自经纪业务佣金的收入占营业收入的比例超过50，由于金融往来收入以及利差收入也与经纪业务的客户保证金有很大关系，因此中国券商严重依赖经纪业务的收入（接近80），而来自投资银行和自营业务的收入占比分别仅为5.03和13.21，对总收入的贡献较小。相对应的是，同样是整体数据，美国券商经纪佣金、投资银行、自营及资产管理等各项业务收入比例较为接近，反映美国券商收入来源多样，在收入结构上具有明显的优势。

2．个别比较。

由于总体比较可能无法反映个体的一些特征，在此根据公开数据比较中国的中信证券、宏源证券与美国的高盛、摩根斯坦利、美林之间收入结构的异同。

表2：中信证券与宏源证券的收入结构

中信证券宏源证券

20__20__20__20__

收入

(亿元)占比

()收入

(亿元)占比

()收入(亿元)占比()收入

(亿元)占比()

佣金2.6431.94.8025.21.0131.51.0231.4

承销2.0725.01.859.70.144.40.061.9

自营0.323.94.8725.60.3611.21.3340.9

金融往来收入或利息2.5030.24.2122.10.6018.70.5416.7

资产管理0.283.32.8715.00.8927.70.268.1

其他0.455.70.412.40.216.50.031.0

总营业收入8.2610019.011003.211003.26100

数据来源：各券商20__年报

由表2可看出：作为大券商的中信证券比作为中小券商的宏源证券收入结构更合理，对经纪佣金的依赖性稍小，并且投行承销收入在弱市中给营业收入作了很大贡献，起到了稳定器的作用。同时股市的低迷似乎对大券商的打击更大，中信证券的营业收入由20__年的19亿元大幅下降至20__年的8亿元左右，降幅接近60，而宏源证券同期营业收入降幅还不到2，原因在于中信证券自营、资产管理和经纪佣金等项收入均大幅度下降，而宏源证券的经纪收入水平虽低，却很稳定，而资产管理和承销收入的上升抵消了自营收入的下降。

表3：摩根斯坦利、美林和高盛的收入结构

摩根斯坦利美林高盛

20__20__20__20__20__20__20__20__20__

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

佣金3,28017.13,16214.33,64713.94,65725.05,26624.06,97726.12,74319.62,46315.51,87811.3

主要交易与投资2,65013.85,17523.47,55428.82,34012.53,94018.05,96422.24，06329.06,25439.56,52839.3

投资银行2,52713.23,42515.55,00819.12,41312.93,53916.14,08015.22,57218.33,62722.95,33932.1

资产管理与服务7,45639.07,46933.87,15027.34,91426.45,35124.45,68821.22,20715.72,12413.41,85911.2

净利息收入2,56013.3234610.62,2768.73,53318.93,26614.93,09011.52,40117.11,2938.19865.9

其他6363.35162.35131.97514.05282.49673.6---

营业收入191091002209310026148100186081002188010026766100139861001581110016590100

数据来源：根据各券商年报整理，其中高盛业务分为投资银行、主要交易与投资、资产管理与服务三大部分，其净利息收入分布在这三部分，而佣金收入计入了资产管理与服务部分，在此将他们单独例出并相应调减对应部分收入。摩根斯坦利的资产管理与服务收入中包含了其特有的信用卡业务收入。

很明显，无论是摩根斯坦利、美林还是高盛，其收入结构较为稳定，虽然交易与投资在弱市中的收入比例也下降（尤其是摩根斯坦利），但相对仍属平稳，这些大投行在弱市中的赢利能力仍然很强，具备很强的风险控制能力和核心竞争力，其收入来源暨业务品种的多元化以及经营的全球化有助于这些大投行抵抗风险和获取利润，值得国内券商学习和借鉴。

二、中美券商主营业务内涵比较

中美券商收入结构和赢利模式差异的实质不在于业务品种，而在于业务经营的内容。因为从大的品种来看，二者主要都是经纪、投资银行、自营、资产管理等几大块，但经营的内涵却有本质的区别。这种区别一方面是由市场环境造成的，如衍生品交易、混业经营等等，但国内券商对业务内涵的开发不够也是重要原因。

1．高盛的业务。

按高盛公司自己的划分法，其业务主要分为三大部分，包括投资银行（InvestmentBanking）、交易和主要投资（TradingandPrincipalInvestments）和资产管理与证券服务（AssetManagementandSecuritiesService

s）。其中投资银行采取地区、行业和产品相结合的结构，目的在于将以客户为中心的投资银行家与执行及行业专家结合起来。投资银行又分为财务顾问（FinancialAdvisory）和承销（Underwriting），前者为企业并购、分拆、重组以及反收购等提供咨询服务，而后者包括股票或债券的公募和私募，在高盛投行中，其财务顾问收入一直高于承销收入，20__年其财务顾问收入达到15亿美元，而承销收入只略高于13亿美元。

交易和主要投资业务主要通过做市和对手交易为客户的交易和持有各种证券头寸服务，包括股票、固定收益证券、外汇、商品、互换及其他衍生品。按业务种类又分为FICC，即固定收益、货币和商品（FixedIncome，CurrencyandCommodities），其主要产品包括商品和商品期货等衍生品、信贷产品（包括投资等级公司债、高收益债券、银行贷款、市政债券、信贷衍生品和新兴市场债券等）、货币及货币衍生品、利率产品（包括利率衍生品和全球政府债券）、货币市场工具、按揭证券及贷款等等；权益类业务（Equities），主要为客户交易权益证券服务，包括做市、买卖、提供流动性等服务；主要投资（PrincipalInvestment），可以直接或通过募集和管理的基金进行投资。

资产管理和证券服务也分为三部分，即资产管理（AssetManagement），通过为机构投资者和个人投资者提供投资管理和咨询获得管理费，管理的资产包括共同基金、客户账户管理、商人银行基金和其他投资基金；证券服务（SecuritiesServices）包括经纪、融资融券、簿记，收入主要来自于利差和收费；佣金（Commissions），主要包括为客户执行和清算交易的收费，也包括商人银行基金管理中的业绩分成。

高盛公司的业务结构总结如下：

表4：高盛公司业务架构图

投资银行

交易与主要投资

资产管理与证券服务

高盛公司

-财务顾问

-并购、剥离、防御、重组

-承销

-公开发行

私募

-FICC

-固定收益证券、商品、货币、衍生品

-股票

-主要投资

-资产管理

-共同基金、

账户管理

-证券服务

-经纪、融资、簿记

-佣金

2．中国券商业务的现状和缺陷。

证券行业是高智商的行业，相比商业银行的存贷款业务具有非规范思维的特征，需要充分发挥员工智慧，不断组合市场元素，为社会提供创新型的服务。但当前中国证券公司的业务已简化成流程性、常规性的“通道”业务，具有简单化、低知识含量、与其他金融机构脱节、金融创新少的特点。

当前国内投资银行业务基本上只是利用发行通道为企业发行证券。发行制度的行政管制导致发行价与二级市场差价较大，吸引大量套利资金申购，使证券发行风险很小，因此证券公司的发行定价和销售能力弱化，与市场机构投资者的沟通动机大为减弱。证券公司的承销工作也就简化为承揽项目、制作发行文件和保持与证监会的沟通等流程，由于发行文件是依照标准模板制作，而承揽项目及同证监会的沟通需要很强的公关力度，从而使承销业务呈现低知识含量、高公关效应的性质。

经纪业务也是主要依靠交易所的席位为投资者提供交易通道，佣金收入虽然是券商最主要的收入来源，但严重依赖交易规模，也就是“靠天吃饭”，对投资者的市场细分不够，提供投资咨询的层次不够，尤其是没有将投资咨询的等级与佣金收费标准结合起来，投资咨询基本只发挥了吸引客户来营业部交易的功能。由于投资咨询没有发挥价值增值作用，也使营业部的经营陷入价格战和公关战的泥潭，进一步降低经纪业务的知识含量。

资产管理和自营业务前几年是券商重要的收入来源，但主要是靠集中投资的方法并借助二级市场的上涨得来的。自20__年下半年股市连续下跌，而市场监管趋于严格，证券公司的这块业务亏损严重，对其集中投资模式和投资能力冲击很大，而新的赢利模式尚未真正出现，因此证券公司原有的资产管理和自营业务处于停滞状态，已丧失原有的活力，对市场的影响趋于微弱。

显而易见，我国证券公司与国外同行相比，其业务的内涵差别很大，业务的开发没有深入和细化。究其原因，一方面由于国内的经营环境抑制了券商收入结构的提升，另一方面国内券商创新能力严重不足，使其自动压缩了市场拓展空间。

三、中国券商业务的拓展与创新

由于中国证券市场的环境不同于美国等成熟市场，尤其是中国的分业监管严格、衍生产品市场缺乏，因此简单借鉴高盛、摩根斯坦利等大投行的业务架构可能并不现实。但中国券商仍可在现有市场环境中，通过借鉴国外大投行的做法来提升业务结构和赢利模式，并强化其资本市场中介枢纽作用，以此来摆脱当前的边缘化地位和经营困境。

证券公司的核心能力与竞争力主要体现为资金能力、研究能力、销售能力、投资管理能力和产品创新能力。证券公司资金能力的大小体现其作为资本市场中介的市场地位，为承销、并购、经纪以及资产管理和投资业务的开展奠定基础；而研究能力同样是基础性的，并不是单纯体现为研究部门的实力，而是在投资管理、财务顾问、产品创新和承销策划等业务中得到综合体现；销售能力是证券公司向投资者推销各种证券和服务的能力，销售能力的好坏直接关系到券商承销、经纪和资产管理业务的开展；投资管理能力是证券公司通过投资各种证券获得收益的能力，而风险控制水平是其中重要内容。国外大投行正是基于其强大的核心竞争力，充分挖掘业务内涵，以创新和高知识含量的服务赢得市场。中国证券公司当前业务发展同样应该打造其核心竞争力，加强其资本市场中介功能，并在各项业务拓展中充分融入研究咨询能力，细分市场，以创新图发展。

加强资金能力，提升资本市场中介功能。

证券公司作为资本市场中介的灵魂，依赖其在资本融通和投资过程中举足轻重的地位，它与各市场主体（尤其是银行、信托和基金）有着深厚的资金和业务联系，但当前中国的证券公司资金融通能力薄弱，与银行等金融机构的联系很不紧密，导致证券公司在并购、项目融资等项目中不能有效发挥作用。虽然这种现象主要受限于法律法规等经营环境，但与证券公司在垄断经营下的坐商习性也有很大关系，它与各市场中介的业务联系不够主动和深入，尤其是没有以金融创新的理念和产品去挖掘市场潜力。证券公司要想强化其市场中介功能、摆脱边缘化的窘境，就必须加强其资金能力。由于货币市场是金融机构角力的场所，因此证券公司当务之急是谋求在货币市场的发展，重点在高流动性市场（如国债回购、票据、开放式基金）拓展业务。同时应加强开发金融产品，以提高对市场及其他金融机构的影响力，加强其资金能力。

强化创新研究，推动金融新产品的开发。

由于缺乏金融产品，证券公司无法满足投资者多样化的投资需求，也抑制了其销售能力和投资

能力的提高。而金融产品的创新开发依赖于证券公司对市场需求的充分了解和产品创新能力。当前证券市场正发生结构性的变化，追求稳定收益的投资者越来越多，而追求激进高收益的投资者不断受到冲击，证券公司在金融创新方面虽然存在许多约束，但如能充分整合各种积极因素，加强研究和市场调研，仍有许多金融创新空间。事实上基金公司、信

托公司以及商业银行正在成为金融创新的主角，不断推出开放式基金、集合理财计划、信托计划、货币市场基金等等，证券公司应充分发挥自己的人才优势和研究力量，推动金融产品的开发，成为金融创新的主角。

发展私募和财务顾问业务，提升投资银行业务。

财务顾问业务给境外券商如高盛带来了超过承销业务的收入，被誉为低风险和高收益的“金奶牛”，是券商重点发展的业务，高盛、美林的投资银行业务中财务顾问和承销收入如下表所示：

高盛美林

20__20__20__20__20__20__

财务顾问14.9920.7025.927.0311.0113.81

承销13.3117.6627.7917.1024.3826.99

投行收入28.3038.3653.7124.1335.3940.80

数据来源：各券商年报。

当前国有经济正进行战略性大调整，出现了大量并购、重组的咨询需求，有数据表明，中国并购交易正快速上升，20__年达到300多亿美元；外资正越来越重视利用并购方式进入中国；非公有制经济的快速发展也使其参与到国有资产结构性调整的进程中来，这些都为财务顾问业务提供了市场机会。另一方面，在公募招股的“通道”业务之外，大量企业同时需要以私募方式募集发展资金，如中小科技企业、创业企业及城市商业银行当前均有迫切的私募需求，证券公司应充分发挥其资本市场中介的功能，通过与商业银行、信托公司等金融机构的紧密合作，开展金融创新，满足企业私募资金的需求，并从中获得经济利益。

提高投资管理能力，推动资产管理业务的发展。

最近出台的《证券公司客户资产管理业务试行办法》对证券公司开展资产管理业务有了明确的

规定，券商可以为客户进行账户管理（定向资产管理业务），以及开展限制性和非限制性的集合理财业务，并允许券商以自有资金加入集合理财业务，从而大大拓宽了券商的资产管理业务。国外资产管理业务收入一般占其总收入的30，国内券商有很大的业务拓展空间，当前应借此办法出台之机大力开展资产管理业务创新，根据客户需求开发出各种风险收益特征的金融产品，并建立可行的风险管理机制，从而使资产管理业务成为券商稳定的收入来源，提升券商收入结构和赢利模式。

改造与提升营业部功能，培育销售能力。

营业部是证券公司的基层单位，担负为投资者买卖证券、提供投资建议的传统职能，当前应全面提升营业部的职能，不但将其看待为投资者的证券买卖通道，或简单作为驻各地的窗口，而应是公司整个销售网络的重要组成部分，通过营业部的触角将公司的销售势力渗透到社会各角落。今后营业部将和总部各部门结合将更紧密，除提供买卖通道和投资咨询外，更主要是充当股票、基金、债券等各种金融产品销售的网点，由此构建起强大的销售网络。参考文献：

1．李启亚：《大力发展财务顾问业务、优化券商收入结构》，《证券时报》20__年12月9日第12版。

2．何诚颖、陶郦春、郝成秀：《海外券商资产管理模式比较及我国创新流程》，《证券市场导报》20__年9月号，第40页。

篇9

近年来，随着我国宏观经济增速放缓，经济下行压力对我国商业银行信贷业务经营的影响逐步增大。商业银行部分行业信贷客户的盈利能力或出现明显下降趋势或已出现亏损，对第一还款来源产生不利影响，信贷风险明显加大，信用风险加速暴露，导致我国商业银行的不良贷款余额和不良贷款率持续双升。

据银监会统计数据显示，截至2014年末，我国不良贷款余额为8426亿元，较上年增长42.31%，不良贷款率为1.25%。截至2015年二季度末，商业银行不良贷款余额已达10919亿元，较2014年增加2493亿元，增长率达29.59%；商业银行不良贷款率为1.50%，较上年上升了0.25个百分点。

同时，银行关注类贷款也持续走高。截至2015年二季度末，商业银行关注类贷款余额已经达到2.65万亿元，较2014年同期增加了近1万亿元，增长率达61%。关注类贷款在一定程度上易向逾期、呆坏账等不良贷款转移，关注类贷款的持续上涨也将对商业银行不良贷款造成进一步的压力。

不良贷款余额和不良率的快速持续攀升，银行在利用传统手段处置不良资产的同时，可以考虑开展不良贷款的资产证券化业务，拓宽商业银行处置不良贷款的渠道和方式，加快不良贷款处置速度，提高我国商业银行资产质量，从而避免银行不良资产比率过高而引发银行破产等金融危机。 资产证券化是可行选择

目前，我国商业银行不良资产数额巨大，为避免形成金融体系的重大隐患，适应我国金融业稳健发展的需要，需要采取有效的措施控制商业银行不良贷款余额和不良资产率的迅速攀升。

从过往经验来看，商业银行处置不良贷款的手段较为单一，主要为资产保全和呆坏账核销。虽然商业银行也可以将不良贷款打包处置给资产管理公司，但由于其处置对象主要针对个案，因此专业的资产管理公司也无法很好地满足快速和批量处置巨额不良资产的要求。而资产证券化作为一种批量交易的方式，由于其能在短期内同时转让大量不良资产的所有权或收益权，提前回收现金进而转移风险，达到快速处置不良资产的目的。同时不良资产证券化不仅可以使商业银行将缺乏流动性的不良资产转变为现金收入，还可以拓展投资者的投资渠道，取得预期收益。

随着我国资产证券化市场的发展，开展商业银行不良贷款资产证券化，有助于拓展商业银行处置不良贷款的渠道，提高商业银行不良资产处置的速度，提升商业银行的资产质量。

我国资产证券化产品的试点阶段为防控资产证券化市场风险，主要是以优质信贷资产入池，达到盘活存量信贷资产的目的。但是，由于宏观经济增速下行，通过信贷资产证券化获取的资金短时期内没有更为适合的配置渠道。同时，由于资产证券化产品的风险要高于国债及银行存款，根据一般定价原则，其利率必然要高于国债及银行存款。因为通过证券化筹集信贷资金的成本要高于通过吸收存款，商业银行在资金充裕又无合适贷款项目的情况下，缺乏对优质信贷资产证券化的动力，证券化对商业银行的吸引力不足。

从经济效益的角度来看，商业银行更有意愿丰富入池资产的多样性，从而不良资产证券化的配置需求开始增加。在当前商业银行不良贷款余额和不良率加速上升，商业银行有动力把坏账、呆账进行批量打包处理后再融资，从而达到能够激发银行盘活存量资产、腾挪资源的热情，发挥资产证券化这一金融工具本身的最大功效。

整体来说，不良资产证券化有利于我国商业银行开展积极的信贷资产组合管理，提高资产负债率管理水平，有利于实现不良资产“双降”的目标。同时，通过不良资产证券化，商业银行可以获得结构融资、证券发行等方面的经验，为未来的混业经营打下基础。因此，从我国商业银行自身利益出发，采取不良资产证券化的方式缓释风险成为可以选择的途径之一。 不良资产证券化发展历程

1. 国外不良资产证券化实践与启示

不良资产证券化的历史至今已有 30多年，它最初出现于美国并以美国、意大利、日本和韩国最为突出，因为它们都曾深受银行体系不良资产的困扰。

（1）美国通过完善法律体系、建立相关机构、规范运作模式，成功开创了全球不良资产证券化的先河。

上世纪80年代到90年代初，美国储蓄贷款机构爆发了两次大规模破产风潮，为防止危机蔓延，美国政府及时推出了相关的整体战略措施。首先，美国政府于1989年制定并通过《金融机构改革、复兴和实施法案》，为不良资产证券化清除了法律上的障碍。其次，依据新法案专门设立了隶属于美国联邦存款保险公司（FDIC）的重组托管公司（RTC），使其接管了所有资不抵债的储蓄贷款机构并允许其采用资产证券化方式处置问题资产。1991年6月，RTC成功运作了第一个不良资产证券化项目，通过证券化这一创新方式处置不良资产，RTC提高了不良资产的现金回收率。

经过六年多的运作，RTC以800多亿美元的成本消化处置了账面价值4500多亿美元的问题资产，占接管资产总数的98%。RTC在实践中首次引进了现金储备、专业抵押品管理机构等信用增级措施和方式，推动了美国不良资产证券化业务的发展，其成功经验成为许多国家效仿的典范。

自此之后，为推广不良资产证券化这一业务，美国对不良资产证券化的资产管理、交易结构、债券评级和资产评估等方面进行了一系列的改进，使之更加规范化和标准化。在规范过后的运作模式中，一般是由RTC购买不良资产，联邦国民抵押协会（FNMA）和联邦住宅抵押公司（FHLMC）来组建资产池，通过FNMA或FHLMC对资产池中的不良资产实施证券化，采用有限担保的方式为其不良资产进行信用增级并将证券销售给最终投资者。

美国通过完善法律体系、建立相关机构、规范运作模式，成功地运用了资产证券化这一金融创新工具，在较短时间内处置了大量不良资产，使银行业顺利摆脱危机困境，稳定了经济和金融秩序，为美国上世纪90年代中后期的经济繁荣打下了良好的基础，也大大推动了全球不良资产证券化的发展。

（2）意大利成功效仿美国不良资产证券化模式，成为全球第二大证券化市场。

意大利在上世纪90年代早期由于经济衰退，金融监管不力，到1996年银行体系不良贷款高达11.2%。借鉴美国经验，意大利在1997年推出第一笔不良资产证券化交易，1999年4月通过证券法，特别允许金融机构对不良资产证券化折扣损失可以分五年进行摊销，有力地促进了不良资产证券化业务迅速发展。

到2003年三季度，意大利已累计发行了30多笔不良资产证券化产品，对应不良资产账面价值约310亿欧元，发行证券价值约100亿欧元，成为当时仅次于美国的全球第二大证券化市场。

（3）日韩借助不良资产证券化解决亚洲金融危机后遗症。

1997年亚洲金融危机爆发后，日本、韩国一些大企业连续破产，日韩两国金融机构不良资产激增，银行体系流动性严重不足。为解决金融危机后遗症，日韩均借鉴了欧美不良资产证券化方面的成功经验，在加快本国法律制度建设的同时，还分别成立了日本株式会社整理回收机构（RCC）以及韩国资产管理公司（KAMCO）作为不良资产证券化的实践主体。

韩国从本国国情出发，考虑到其本国资本市场相对狭小，市场容量不大，因此在实施不良资产证券化时就分别在卢森堡和美国上市交易，向国外投资者销售证券。同时，由于韩国的中介机构在国际上没有很高的声誉，故其在进行不良资产证券化时聘请外国中介结构。韩国不良资产证券化业务根据本国国情灵活设计产品，通过引入外国中介机构增强债券吸引力，因此在处置不良资产方面较日本取得了更好的效果。

（4）国外推行不良资产证券化的成功经验对我国的启示。

国外不良资产证券化的实践表明：第一，良好的法律环境是不良资产证券化成功的必要条件。在进行不良资产证券化时，政府首先须对本国的法律体系进行修改与完善，为金融机构扫清法律上的障碍，保证投资者的利益。第二，政府设立专门处理不良资产的机构，同时让这些政府发起机构享受政府待遇，提供一系列的优惠政策，这样有助于激发这些机构进行不良资产证券化的动力。第三，进行不良资产证券化时，要从本国实际出发，根据本国的具体情况设计不良资产证券化方案，而不是全部照搬外国的经验。

从我国现阶段国情来看，目前监管机构对金融企业不良贷款批量转让有着较为严格的规定，为了推动不良资产证券化业务的顺利开展，监管应考虑放宽批量转让不良资产的限制，同时应允许银行通过其他一些直接出售的方式批量处置不良资产。只有从我国国情出发，才能推动不良资产证券化业务在我国的顺利开展。

2. 国内不良资产证券化实践

直到2001年《信托法》的正式颁布实施，我国才具备了设立特定目的载体（SPV）的法律依据。其后，于2005年我国所颁布的《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》和《信贷资产证券化试点管理办法》为我国资产证券化业务的开展奠定了法律基础。

（1）早期我国尝试利用离岸模式和信托模式开展不良资产证券化业务。

在我国正式启动资产证券化试点（2003年-2004年）之前，由于政策限制，国内不能开展资产证券化业务。在这种历史背景下，2003年1月23日，中国信达资产管理公司与德意志银行签署了资产证券化协议，通过离岸模式完成了我国首个资产证券化项目，也是我国首个不良资产证券化项目。

该项目的基础资产由20个债权项目组成，涉及债权余额25.52亿元人民币，由德意志银行主持在境外发债，但价格、项目、投资者由信达和德意志银行共同商定。

同期，国内还有两个以信托方式的“准”不良资产证券化项目，一个是2003年6月由华融资产管理公司与中信信托所合作完成的。该项目设立的信托涉及256个债务人，132.5亿元债权资产。华融资产管理公司取得全部信托受益权，并将优先级受益权转让给投资者，获得转让收入并继续持有次级受益权。

另一单是2004年4月由中国工商银行与瑞士信贷第一波士顿银行、中信证券有限公司、中诚信托投资有限公司所共同完成的。该项目设立的信托涉及工行宁波分行233个借款人，总计26.19亿元的资产。工行宁波分行为唯一受益人，取得本信托项下全部信托受益权，并将A级和B级信托受益权转让给投资者，获得转让收入并持续持有C级信托受益权。

（2）我国资产管理公司发行不良资产证券化项目时，在首轮试点期间已趋于成熟和规范化。

2005年-2008年是我国资产证券化首轮试点时期。在此期间，我国共发行了四单不良资产证券化产品，包括东方资产管理公司所发行的“东元2006-1重整资产支持证券”、信达资产管理公司所发行的“信元2006-1重整资产支持证券”和“信元2008-1重整资产证券化信托”、建设银行所发行的“建元2008-1重整资产证券化信托”。从这四单产品的发行意义来看，其中“东元2006-1”和“信元2006-1”是资产证券化在我国不良资产领域的首次尝试和实践，标志着我国资本市场上出现了新的金融工具，并逐渐形成固定的交易结构，为我国不良资产证券化的实施提供了借鉴和经验；“信元2008-1”的成功发行体现了我国资产管理公司发行不良资产证券化项目已趋于成熟和规范化；而“建元2008-1”是我国商业银行首次“真正意义上”运用不良资产证券化处置不良资产，体现了商业银行作为发起机构发行不良资产证券化项目方面的长足进步，也为其他银行提供了市场化批量处置不良资产的成功范例。

上述四单不良资产证券化产品发行规模合计100多亿元，截至目前，这四单产品均已完成完全兑付，均未出现过任何违约事件。

经过十多年的发展完善，目前我国资产证券化基本的法律框架初步构建，扫清了长期以来制约我国证券化发展的障碍，为资产证券化在我国的发展提供了支持和保障。虽然我国不良资产证券化产品结构较为简单、数量较少，但这些实践为未来不良资产证券化业务的发展奠定了基础。 我国不良资产证券化模式探讨

现阶段来看，基于我国现有监管部门规定以及法律体系，不良资产证券化模式可以分为以下两大类：

1.基于所有权转让的不良资产证券化模式。

我国现有最核心的关于不良资产所有权转让的监管规定是财政部和银监会于2012年2月2日印发的《金融企业不良资产批量转让管理办法》。该文件规定：第一，不良资产批量转让（10户/项以上）的受让方只能是四大资产管理公司和地方资产管理公司。地方资产管理公司只能参与本省（区、市）范围内不良资产的批量转让工作，购入的不良资产应采取债务重组的方式进行，不得对外转让。第二，不良资产非批量转让（10户/项及以下）的受让方可以是任何合法投资者，包括社会投资者。

根据现有监管规定，商业银行可以考虑通过以下三种基于所有权转让的模式来开展不良资产证券化业务：

（1）商业银行批量转让不良资产所有权给资产管理公司，并由资产管理公司主导不良资产证券化。商业银行将不良资产批量转让给资产管理公司，商业银行不再参与不良资产的后续处置工作。资产管理公司作为发起机构，信托作为发行人，发行优先级和次级不良资产支持证券。资产管理公司认购部分次级证券。商业银行不参与资产证券化工作，也不认购证券。

（2）商业银行批量转让不良资产所有权给资产管理公司，并由商业银行主导不良资产证券化。商业银行将不良资产批量转让给资产管理公司并主导后续处置工作，资产管理公司仅仅作为通道。资产管理公司作为发起机构，信托作为发行人，发行优先级和次级不良资产支持证券。商业银行认购部分次级证券。由于监管规定要求发起机构必须认购部分次级证券，因此，资产管理公司也需要认购部分次级证券。

（3）商业银行构建混合资产池（正常+不良），并进行资产证券化。商业银行构建混合资产池，包括正常类贷款和不良类贷款，并控制不良类贷款的户/项数目不大于10。由商业银行作为发起机构，信托作为发行人，发行优先级和次级混合资产支持证券。商业银行认购部分次级证券。

2.基于收益权转让的不良资产证券化模式

目前，我国并没有关于不良资产收益权转让的明确监管规定，《金融企业不良资产批量转让管理办法》是否适用于不良资产收益权的批量转让，监管部门没有明确表态，现阶段仍然属于灰色地带。如未来允许不良资产收益权的批量转让，则商业银行可以通过选取入池资产户/项数目大于10的不良资产收益权作为入池资产，而通过此方式来一次性大批量地处置其不良资产。在这种模式中，商业银行将直接成为不良资产证券化产品的发起机构，信托作为发行人，采用发行优先/次级的交易结构发行证券，部分次级证券将由商业银行认购。 潜力巨大 仍有挑战

根据现有银监会数据推测，截至2015年底，我国商业银行不良贷款余额可增至1.4万亿元，不良贷款率可上升至1.75%，紧逼银行业风险2%的警戒线。目前看来，未来政府对商业银行进行干预，大规模政策性剥离不良资产的可能性较小。因此，为实现不良贷款余额和不良贷款率在未来几年实现“双降”，避免大量不良资产堆积而导致的金融风险，我国商业银行可借鉴资产证券化这一国际通行的市场化的不良资产处置方式来批量处置不良资产。

近年来，虽然我国的资本市场向社会提供的可投资产品也越来越丰富，但相对于日益增加的社会资金仍然是供不应求，不良资产证券化产品作为一种创新的金融工具，可以丰富我国证券市场的品种。

倘若我国10%的现有不良贷款余额（现有10919亿元）可通过证券化的方式来处置（不良资产证券化的规模逾千亿元），在助力商业银行快速有效解决不良贷款的同时，也可扩大我国现有资产证券化市场规模，满足证券化市场基础资产多样性和投资者对投资工具多样化的需求。

我国监管部门对于不良资产证券化的风险仍然存在疑虑，同时在信息披露不完善和缺乏透明性的情况下，不少投资者还难以接受不良资产的证券化产品，尤其是风险控制比较严格的机构。因此，我国开展不良资产证券化时也面临一些问题与挑战。

首先，从法律环境上看，不良资产证券化过程牵涉众多交易主体，交易结构复杂，必须有完善的法律法规体系来保证其运作。然而目前我国在资产证券化领域仍然缺乏专门的法律或行政法规，甚至还有一些法律规定与资产证券化业务的推行形成了一定冲突。而在商业银行不良资产的批量处置领域，也缺乏相应的配套法规支持，金融企业批量转让不良资产只能定向转让给资产管理公司，因此，对商业银行开展不良资产证券化形成了法律上的制约。

其次，在不良资产支持证券的发行定价中，存在着现金流不易预测，定价困难的特点。与正常类贷款不同，不良资产本身就是不能正常还本付息的贷款，现金流具有很强的不确定性。在不良资产批量转让时通常需要打折转让，打折多少会牵扯各方利益。不良资产定价通常是以未来可回收的债权数额减去回收成本为基础，再考虑流动性溢价和其他投资的机会成本后确定，带有较强的主观性。因此，定价和估值难度大也是制约其发展的重要方面。

第三，在不良资产支持证券的交易结构设计中，由于基础资产为逾期贷款，信用质量差，因此需要采用多种信用增级手段。除了传统的优先/次级结构外，还需要设置充足的超额抵押、额外的流动性支持、流动性储备账户设置、更加严格的回收款触发机制等增信机制，这些增信措施在提高优先档资产支持证券信用质量的同时，也为证券的发行提出了更高的要求和挑战。

第四，在不良资产证券化的信用评级领域，因不良贷款本身就是违约贷款，信用风险评估的考察重点为回收价值的评估。这除了需要对贷款的回收情况进行详尽的调查外，还要对宏观经济及区域环境、司法环境、担保物估值等方面进行全面的了解和把握。

此外，商业银行尤其是存续期较短的中小银行，由于信息系统建设不完善，或是处理不良资产经验积累较少，并不能提供覆盖完整经济周期的历史数据，这也为评级机构依据历史数据构建不良贷款回收模型带来了一定挑战。

篇10

另外，近年来资产管理行业也有一些负面内容，更多是体现在所谓的互联网金融当中，也包括一些第三方财务管理公司等。这些风险会在这个行业当中“传染”。因此，在目前的状态下，有必要来讨论这样一个话题。

本刊邀请了“大”资管行业内不同类型的机构，包括银行、券商、保险、信托等主要从业专家，来共同论道资管行业的竞争与合作，分析现状、展望未来。本刊将各位专家的发言整理编排，以飨读者。编排以发言顺序为准，部分内容未与作者本人确认。

刘煜辉：大浪淘沙方显出真资本管理人

前一段看到一个段子，说炒股票非常辛苦，想吃鸡蛋犒劳一下自己，结果看到了鸡蛋期货报告后，就又把鸡蛋放回冰箱里再持有几天。这说明什么问题呢？说明了国人已经具备了很强的预期判断能力了，尽管大家都调侃统计局吃的猪肉和老百姓吃的猪肉价格不太一样，这也反映了当通胀来临时，权益资产投资能不能带来企业盈利的恢复，这种逻辑是禁不住考验的。

整个金融市场目前来看是比较混乱的，一方面商品市场暴涨，而且增长的速度飞快，从事权益资本的分析师每天高喊着“周期归来”和“周期为王”，但是产能过剩行业的一些债券却出现了债务违约的一个小，这些现象放在一起是相互矛盾相互冲突的，在金融经济学的分析框架中是比较难解释的。

而另一方面，现在的政策信号也是非常混乱的。营改增，大家理解为有加息效应。债转股，给金融传递的是允许道德风险释放的信号，这是因为政府总是想着分金融的“奶酪”，也就是说第一刀砍在整个盈利占全社会整个产业一半以上的金融行业上，所以国有经济部门、僵尸企业、僵尸产业会心领神会，所以撇账是很正常的事情。既然要分金融的奶酪，那么政策就不能朝令夕改，要加强与市场的沟通。在三月初的时候，中央银行实际上做了一次降息的动作，接下来实际的状况是维持货币资产的高价格，所以看到所有这些行为对交易商来讲，是非常难理解的，因为在这样一个政策交互矛盾当中，头寸的处理、配资的安排都会遇到非常多的困难。

从宏观研究的角度来看，通货膨胀和货币政策基本上是非常稳定的风险，从事理论研究是非常熟悉的，简单把它称之为菲利普斯曲线。从商业研究角度来讲，把它称之为库存周期的艺术。但是这一套规定在2013年之后逐渐不适应，因为它的失灵代表着中国即有宏观菲利普斯曲线框架德改变，也代表着库存周期失灵，其中一个重要的原因就是最近几年形成共识―― 中国的债务周期进入了一个下行区间， 2013年之后中国的杠杆率上升的速度非常惊人，因为总量不小，从一个非常高的规模向上攀升，保持较高的加速度。

从全球范围来看，一个经济进入债务周期的后半期之后发现经济表现出一个共同的表征就是金融部门超越实体经济， 表现得异常繁荣，简单讲在经济的四个部门――政府、企业、居民、金融四个部门中间，在债务周期的后期，看到哪个部门加杠杆加得最凶，一定是金融。在中国， 大家都经历过最近这五年，整个金融的资产管理、财富管理等行业发展非常迅猛， 大家可以深刻地体会到，从2012～2013年的影子银行，到今天P2P为代表的互联网金融，也包括零零总总的各种财富管理的平台，整个金融交易的结构越来越复杂， 变得越来越让人看不明白，当然中间是来自于行业的智慧，它本身就是一个金融迅猛创新的过程、金融杠杆膨胀的过程，在中国有很深刻的政策背景，也就是说其实从2013年之后看到中国的宏观政策经常处于一个自相矛盾的状态，就是大家通俗讲的即要又不要，相互矛盾，中国整个的金融监管又处在一个传统的“划地为牢”的状态。所以在这样一个情况之下，给整个行业里的精英和翘楚，提供了非常大的发挥和发展空间，知情人士透露，三月初商业银行的理财投资达到26万亿元，2015 年年底的时候是23.5万亿元，就是一个半月的时间里理财涨了1.5万亿元，增长速度在67%。从2015年开始，整个银行资产管理部门，面临着一个主要的矛盾―― 市场配资方面临前所未有的配资荒，实际上从数据上看整个银行的资产扩张速度并不慢，到今年一季度，各大商业银行资产增长速度达到17%，股份制银行增长了20%，中小银行增长速度在25%～30%，增长速度如此之快资产却荒在什么地方呢？荒在利差的部分。找不到和成本相匹配的资产。分析整个银行行业资产会发现，驱动整个金融资产快速膨胀的主要的动力是来自于银行。比如说金融行业内部所进行的交易业务形成的资产，增长速度非常快，银行和非银之间的资产增长速度在今年一季度达到75%，当然之前速度也不慢。今年二月底所谓同业的存款同比上升两万亿。

整个金融部门不光是表内资产在膨胀，表外理财为代表的资产增长速度其实去年是57%，今年依然保持高速，到今年2月就已经达到26万亿，同时看到一个比较清晰的叫做金融空转这样一个链条，因为一季度大概6.6万亿投放下去，当然实体经济层面加了一些杠杆，比如说驱动了居民帮房地产业去库存，所以一季度房地产的按揭资产上升了5万亿，但是剩下的，这一万亿在整个的大盘子中间，其实所占的比例还是相对有限的，剩下的6.6万亿的大部分是地方政府的配资，当然地方政府开启了一些新项目以及十三五第一年启动了一些，当然我相信大部分资金还是在银行的账上，看到整个投资这么大的信用投放量，从2015年年底的10%上升到10.7%，边际效应很多，所以我相信6.6万亿放下去以后，可能中间相当大的比例跟去年状况是一样的，就是在银行的账上，看到很多的投资存入银行以后转手就买了银行理财，实际上把资金又交给了银行的资管部门，一个高层的负债纳入银行管理体系实际上形成了包袱，对于资管业务银行并不能无所顾忌地进行，风险偏好及信用文化，包括银行比较强的资本约束，都束缚着银行大量的更为激进的投资，所以看到大量的结构性金融产品，背后是非常强的体制因素推动，一方面看到整个实体经济的投资回报率在加速下降，预期在不断恶化，另一方面从融资市场的角度，因为大量的债务，需要存续、需要借新还旧产生庞大的融资需求，使得资金所要求的回报率降得非常低，这使得整个金融部门面临一个非常大的转机，就是资产收益率和负债成本之间形成一个倒挂，而且倒挂形成的裂口越来越大，为了弥补裂口，对于金融机构来讲，只能通过加杠杆，加风险。例如某一个银行的资产管理部的老总，今年负责一个FTP的内部资金架构，利率是4.5%。这种利率水平到市场上根本找不到，找不到交易对手只能靠圈里的兄弟姐妹帮忙，我卖一个理财你买我一个理财，所以形成这样的交易，实际上和实体经济之间和传统的投资之间关系越来越远，这就是大家现在所面临的现实，就是2013年之后，所谓的金融杠杆，看到的是整个金融部门的资产负债表的迅速扩张。实体经济的金融产品形成很慢，这种倒挂背后其实有很多是体制因素在推动，比方说去年的债务置换，包括今年的债转股，某种程度起到的就是欧洲负利率产生的作用，它严重损害了金融借贷的供给端，它在某种程度上激励了整个金融行业的逆向选择行为，使其去承担不应该承担的巨大风险，也是为未来整个金融系统的脆弱性在加码，在增加压力。

（杨治宇系中国工商银行资产管理部副总经理）

童文涛：大资管时代即将到来

大资管的时代真正到来应该是从2015年开始，发展速度非常快，直至今天大资管规模已经达到93万亿，其中银行大约23万亿左右，有很多银行的资管都委托给了相关的第三方的公司进行操作，并且保持着50%的年增长速度，预计今年银行的资管规模肯定超过30万亿。

从事资管业务是银行的谋变之举。为什么银行大量的资金进入到资管行业？传统的银行产业现在利差越来越薄，挣钱越来越不容易。四大行近年的利润都在两千亿以上，而且按照国资委要求，利润水平是不能下降的，也不能负增长的。今年银行的增长幅度较去年同期只增长不到1%，只是各个银行都在寻求新的盈利模式，大量的资金都投向了资管业务。五大行的量虽然很大，但是现在发展最迅猛的恐怕还是股份制银行。银行的资金近年来越发吃紧，尤其在进入利率市场化以后，资金投向了新的领域，从表内开发到表外，这其实就是一个市场化的表现。银行业的资管成本现在是3.5%左右，要盈利的话今年能够收益率要达到5%，也就是说上万亿资产要有一百多亿的利润增长，而且就是资金高度密集，人才高度密集的行业。资管市场资产配置虚拟的成分和加杠杆的成分越来越大，似乎整个行业面临着一个突出的问题，大行对待这个问题相对审慎，自身甚少购买理财，但是不排除一些中小机构，在这方面有直接的操作，量大小取决于操作手法和业务被逼的程度。

非标资产是银行资管配资的传统优势。传统的银行资产就是非标资产，是银行的优势，当然非标近期在市场上发生了巨大的变化，监管要求资管非标不能超过35%。但是现在各家银行的报表都高于35%，银行的非标资产在银行资产中间占了不少的份额，其资产优势是什么？就是银行的传统业务，当初说到35%的概念的时候，当时表面信贷资金规模非常紧张，大量的表内业务转到表外，所以当时从做类信贷开始的，所以要求有35%不能做影子银行，那么经过这两年发展，现代银行的这种非标资产大量的转向了产业基金，各种各样基金，股权的收益权，资产的收益权等等资产，现在一部分又是跟政府合作，甚至进行了一些政府的融资平台或者政府相类似的机构。2013～2014年政府融资平台的利率成本平均在10%左右，都是有政府相类似的担保，大量的银行资管资金进入市场，包括其他的信托，大量的资金进来以后导致市场发生巨大变化，去年以来政府融资平台资金的成本直接由10%降到了6%，今年甚至会更低，其实这就是对实体经济的支持，除此之外政府内的融资平台也大幅度降价，去年说利息就降了两三亿的利息，目前非标资产应该说银行业的资产理财还是一个大头，收益还是不错的。

债券市场也是银行资管资金主要流向。另一个就是债券市场，固收类市场也是银行资管配置主要的方向。原来银行存款贷款，这是间接融资，债券是直接融资，银行做表内是间接融资，理财做债券是直接融资。现在银行23万亿的资金空间有30%是信用贷，那么今年按这样一个发展速度，如果资管十万亿，信用贷有3万亿，大量的资金进入债券市场。现在债券市场又出现一些新的动向，导致资产配置确实非常为难，就是开始出现信用贷的违约，大量的信用贷出现违约，而且是央企带头违约和逃避债，几大央企已经引起了大量债务市场的恐慌，不同的监管部门探讨了三次关于债券市场今后的走向和对策。

资管行业谨慎加杠杆。因为银行的信贷债券的收益都很低，整个债券市场价格比较混乱，产能过剩，敏感性行业债券对经销方机构来讲都是不接受的，大量的债券发不出去，所以说债券市场可能就出现了一些新的情况，那么监管部门当前一个是债务违约，市场受到冲击，第二个债务加杠杆加了多大规模，会不会像股市一样加杠杆，股灾以后又是债灾，确实是大家关心的事，债券加杠杆主要还是大量的债是委托经销方在管理，自己队伍经验人才储备暂时都跟不上，所以大量的都是委外，这样就会有压力。在这么低的利率下，再加杠杆怎么做，总体上感觉，加杠杆还好，基本上还是能满足要求，不会超过150%左右，杠杆不会太高，总体的风险把控应该还算好。

未来资管行业前景一片大好。现在投债确实整个市场上都很矛盾，债券价格是一个历史的低点，各种生产要素也稳定，对利率价格都会发生一些大幅度的波动，特别是长久的加杠杆，大量的资产都非常慎重，目前确实投资债券比较困难，因为要求不高，我觉得大行可能对这方面要求都不是很高，稍微加一点杠杆，应该还是可以实现预期业绩目标，所以说各行情况都差不多，不会太激进，会稍微稳健一些，总体看就是说，这个资本市场今后肯定还会有一个非常大的发展，今后的投资领域也会不断扩大，包括对投资的限制，我相信这个业务肯定是发展趋势，包括人民币业务、海外配资肯定是一个发展趋势，中企的海外投资量非常大，动辄都是上百亿美金的资产收购，很多还需要动用到资管理财，现在资管需要理财来配资，这个市场这么大，相应监管的措施，监管的政策可能要随时跟进，我相信监管部门也非常关心这个领域。所以我觉得从事资管行业未来是很有意义的、很有前途的。

（童文涛系中国建设银行资产管理部副总经理）

李依贫：信托视角下的资管发展

信托的角度看资管现状与问题

多种因素致使信托业务发展减速。就是说当时做了“两反一规”的督促，也可以说2006年算是整个信托行业的新的一个发展起点，在这之前，整个信托行业的规模是可以说是国内经济金融市场中一个可以忽略不记的行业，但2006年至2010年经过五年每年30%～40%增长率，信托行业取得了不错的成绩。到了2013年以后，信托的发展速度明显的开始减缓，发展速度明显减弱，截至2015年末整个信托行业的总规模大约为十六万三千亿，也就是说从2006年不到一万亿的情况下，发展十年到现在的16万亿，发展速度确实是非常快的。另外一方面这几年发展速度有所减缓，跟整个行业出现的情况有些关系，包括监管政策的缩紧，比如以前对资本金方面基本没有要求，这两年对信托行业的资本金提出了很高的要求。

信托资管繁荣的背后并存隐患。两三年以前，整个信托行业的非标业务的收益率是非常高的，在银行的间接融资和股权的直接融资以外，信托起到了非常好的拾遗补缺的作用。但是目前信托公司整个行业里面出现的一些不良风险问题，所以才出台了信托行业的资本金标准。第二个因为整个行业的收益明显下降，所以才降低了投资人的资质要求，由此降低了整个资产端配资收益率。所以目前在整个信托市场上出售的信托产品，价格还在7%左右，而四年前确实百分之十几，现在整个信托行业有很多公司，大量的资产并不是配资在非标产业，并不是配资在基本的体系，或者说在房地产证券PE投资，大量的配资还是在债券，或者说跟银行理财对接的一些业务上，包括政府融资平台等一些领域。总体看这几年发展的这么快，也是很正常的情况，整个市场机制高速发展30年以后积累的财富有一个好的配资，除了房地产以外，资本市场充满了对各种投资的限制。但是在信托兑付问题爆发以后，信托公司虽然有一些出了一些问题，但是从维护各家信托公司的资金和品牌，维护整个行业的角度出发，信托行业信用还没有打破。

资管的风险控制力度不够。另外一个问题就是说，目前的政策取向不清晰，降杠杆到底什么时刻开始降，如果说真正在整个金融行业进行一次针对资管业务的大动作，可能政策制定者因为没有经验或者有所顾忌而却步。我感觉股市在目前的情况下面临冲击可能会更大，资管可能很多东西不仅仅是老百姓个人的钱，这里面还涉及到很多的机构，而且机构在资管里面的收益参与的层次很高，参与量很大，参与度非常深。一些大的问题，无论是非标引起的，或者是政府融资平台引起的，问题可能都比较大，而且现在资管规模达到90多万亿，如果真的出问题，结果可能无法想象。但是信心还在，从信托公司的角度来讲，虽然有一些问题，有一些隐患，或者遇到一些矛盾，会有一些看的模糊不清，但是整个市场今后的发展还是比较光明的，只是道路恐怕会非常曲折。

针对现行资管业务的建议

加大资管业务的创新力度。资管行业走到现在规模发展非常快，整个行业发展比较健康，它没有出现一个比较重大的风险，一些商业银行涉足资管也是比较重视，包括建行、工行、招行这几年也在下功夫，所以说未来的发展只要国家几十万亿的老百姓的资金没有合适的投资途径，全放在银行存款不太可能，所以未来发展资管相对来说空间比较大，所以了解的情况无论是在非标配资上面，包括配资的类型，配资的标地物基本上差不多。但是我感觉从信托行业来看，其实信托行业做的资管相对比较复杂一些。在资产配资上面，今后发展创新类的产品会比较大的发展，而目以前资管在创新上相对比较保守，比如说管理不良贷款业务，资产证券化业务，包括其它一些投资渠道的拓宽。

从事资管的机构分化风险值得关注。关于投资分析，资管不到十年就发展到90万亿，应该说大家一窝蜂上来，都发展差不多，但是真正的各项资产投资的领域、时间、时机的把握恐怕都不一样的，所以哪一大类的资产哪一段时间都比较好的机会，哪一类资产在哪一段时间发展比较快，真的到了一个堰塞湖的状态。包括18家信托公司的整个信托行业发展不错，但是细分下来，差距还是蛮大的，有的信托公司虽然还没有出现什么大的违约现象，但是生存环境还是有所恶化，所以资管恐怕变化也比较大。银行资源相对比较稳健一些，但是一些民营的或者说非银行监管的机构面临的冲击可能比较大。

提高资管内控及监管水平。信托公司无论是做什么行当都差不多，可以说在风控方面，相对信托行业是比较注意的，信托行业经过了五六次的动荡，活下来的基本上都是精英，接下来十年是资管行业最好的时间，但是资管行业从2006年开始，整个大环境讲是发展很好的，但是从内部风险的控制无论信托和资管都应该努力审慎，一旦整个资管的体制机制的设计方面出现问题，往往影响是极其重大的，不光是一家公司，整个行业都可能出现大问题。而且现在很多从事资管的业务对于监管方面有些东西是模糊不清的，监管政策上也不知道到底怎么样监管，所以在风险这块一定要抓好。

资管机构要注重自身人才培养。资管行业人才是非常短缺的，建议资管行业应该在没有出现大问题的时候防患于未然。大家都不出问题的时候什么都好说，来的人怎么做都行，稍微学一下，也没有什么难的，签的字，画的押，搞个合同，但是人员的培养，是要花很大的时间积累的，信托在这方面的要求要更为严格，我建议做资管公司努力培养有水平的风险人才队伍，要把自己的风控及监管水平提高。

（李依贫系交银国际信托副总裁）

李珉：资管行业的快速发展给商业银行带来挑战

商业银行主要是靠吸收资金来源进行资金运用，实现自我经营。而从2007年资产管理兴起以后，银行起到了受托人的作用，产生了委托-这样一个关系。银行的这个业务形成最终对商业银行提出了相应的一种挑战。

第一，资管行业是未来趋势，要尽早转型。传统商业银行是靠吸收存款，而银行理财是接受客户的委托，代客户来进行相应的投资管理，这个业务是一个全新社会关系，而且这个关系模式肯定是持续加速的。从美国的数据来看，在利率市场化以后，到2012年，它的存款业务占比仅有17%，而我国储蓄存款是60万亿元。我们现在已经进入到利率市场化的深水区了，最后肯定是去存款化率，所以银行要转向资管行业转型。

第二，投资者主要以个人为主，要提高机构的占比。我们说我国的资管规模达到93万亿元的规模，但从93万亿元的投资者群体来看，我们和全球经济体的投资者结构存在较大的差异，个人投资者在我国资管行业占到65%左右的比例，而国际上65%的投资者是机构。这一方面和中国整个经济开放时间比较短有关系，另一个方面就是我们的机构投资者的专业能力欠缺，所谓“术业有专攻”，专业群体是接下来的趋势，要提高机构投资者的专业能力，才能在资管行业立于不败之地。

第三，未来市场的参与主体将是竞争与合作的关系。2007～2008年时，理财业务发展的较慢，这种委托是在主动投资管理上的委托，不是资产管理真正意义上的委托。真正意义上的委托资管行业每一个机构都有核心能力，有自己的资源、方案、客户、交易顾问等。这对于资管机构来说挑战是比较大的。

（李珉系华夏银行资产管理部总经理）

琚泽钧：资管行业应该更加规范化

从2004年开始，银行开始做理财产品业务，12年过程当中，理财业务的增长速度非常迅速。随着利率市场化的逐步深入，银行利润空间在逐渐缩小，从2015年的年报来看，基本上利差空间不足2.6，利润增长率也下降了很多，大行甚至不足1%，股份制银行也缩水了一半。从2009年四万亿投资拉动开始，中国经济走到了一个拐点，银行的配资都奔着非标资产去了，目前非标资产在银行配资方面仍占有很大的比例，可以说资金基本上都进入了实体经济，对实体经济的拉动作用还是比较明显的。但到了2015年下半年以后，优质资产明显减少了，若想要风险可控，必须要接受收益较低的资产了。所以在未来，有可能随着地方债的发行置换，要求客户提前还款，降低客户的融资成本。

2015年以后，固定收益类非标资产配置在下降，权益类有所增加，但相对来说占比仍不是很高，这可能跟银行的资金来源，资金的性质有一定的关系。买理财的客户对于资金的安全性还是比较看重的。基于这种情况，资管业务还是一种上升的趋势，这种投资对于银行权益投资没有明显的限制，投资范围比较宽的。银行理财作为利率市场化的试验田，突破了利率的管制，突破了一种商业银行法的控制。

当然，也存在一些争论，银行做了那么多资产管理，投资没有限制，市场地位有比较高。所以监管部门也加大了监管力度，银监会出台的35号文就是其中之一。

目前银行理财的投资的确没有什么限制，股票市场也做、直接参与企业股权的也有，还有海外的中资股等，根本是在于风险是可控的情况下，这种参与也未尝不可，关键在于控制风险，这是资管业务长远发展的一个必要条件。

关于资管行业未来的趋势，我认为要考虑对政策进行一个重新的审视，特别是监管方面，要形成一个统一的标准，方便监管行业监管。无论从支持实体经济角度出发，还是资管业务发展出发，资产管理应该是朝着降低中间通道的成本，变相解决融资企业成本高的方面发展。可以再进一步的扩大投资范围，原来只做资产的部分，未来包括一些可以盘活资产的权益、增资也可以做。所以说，原来做投资企业的负债，现在是做资产负债表的全科目。从原来单纯的做理财产品设计、发行，到目前已经到了大量合作比较好的委托、，帮助客户做资产管理等，再往后到包括提高资金的周转率，通过结构化的设计，实现不同的收益，标准和非标准之间的转换。

（琚泽钧系北京银行资产管理部常务副总经理）

司斌：资管行业的发展趋势

从资管行业的趋势上来看，我个人有几点看法。

第一，中国金融向综合经营方向发展。这将会对我们各个资管业态产生长远的影响，从目前的政策信号来看，中国金融的综合经营肯定会发生变化，是未来发展的大趋势。这会长期影响我们的资管行业。

第二，从资管发展的方向来看，将会从混乱走向规范。我们现在所谓的大资管是处在混沌发展的状态，虽然也有各自相51 BANKERS FORUM 银行家论坛关的规定，但是基本上还是比较混乱的。当然，是在混乱中不断成长，所以也是只有中国会出现这样的一些状况，同样的一个事情，存在不同的三四套规则在市场上操作，这也是中国金融发展过程当中的一个比较独特的现象。下一阶段这个混乱将会随着两个方面的逐渐改善而逐渐规范，一方面是立法，我们的资管行业主要是有委托-关系，信托关系，这是两种主要的法律关系，下一阶段很可能得到统一；另一方面是监管，在具体产品的约束层面，从道德法律体系，到具体产品的约束的进一步规范，最近有一些政策信号，包括基金业可能要进行净资产的管理，包括对期货的资本管理也做了一些调整等，也就是说在混乱到规范的过程当中，我们过去监管的套利空间将逐渐消失。

第三，经过十几年的发展以后，资管行业应该走向一个专业化道路。各个资管的子行业，它的生存和发展主要依托其本身的核心专业能力，这个趋势无论是从全球来看还是从中国未来的资管行业的发展来说都是肯定的。

第四，资产管理行业的前景还是非常光明的，这个大趋势是不可逆转的。特别是未来的收入结构、盈利结构上潜力还是非常大的，国际金融机构的占比都是25%以上的。

最后，具体的产品将会更加多元化。相对于成熟的市场来说，中国的资管产品是比较单一和非标准化的，因此未来产品的发展方向肯定是标准化、多元化的趋势。

（司斌系兴业国际信托有限公司副总裁）

江亚明：券商角度看资管

从整个证券业的角度来看，券商在未来的资产管理市场将占有一定的空间。现在的市场规模是93万亿元，其中大部分的资产配置在债券及货币市场，分别占50%和23%。券商的资管和银行信托差异很大，券商的资管是净值化管理，这也恰恰是未来银行保险以及信托未来的方向。净值化管理面临更高的监管要求，合规要求、风控要求更高，这也是券商的核心竞争力。在经济下行、全球经济不景气的情况下，券商能够在这样的监管环境、合规环境、风控环境下面能够熬得住，能够把资管做起来，将来会有广阔的发展空间。

经过几年不断的实践，券商的资管具备了业务底蕴和产品特性，除了通道类产品，还包括投融资类，它是一级市场和二级市场这么多的标准和非标产品结合的市场。现在券商也在探讨一些体制模式的转变，将整个券商的资产管理产品做得更好。，比如一些产品所有行业都在做，券商在做、信托在做、银行在做，券商的产品跟银行有点类似，但是它多了企业的配套融资，再到后面的资产证券化转型，同时满足了客户的产品要求，如新三版的企业订购、定向增发、股东增持以及可交换债等等交易工具的使用，都纳入到整个资产管理从现金管理到融资方案的解决，在整个市场的综合当中，起到了一个贯穿企业全链条的资产管理。

（江亚明系东兴证券资产管理部总经理）

梁成杰：商业银行资管业务的发展与转型

最后，我对大资产管理行业的发展还是充满信心，每次出现问题和解决问题都将提供大资管行业更好的发展契机。

（李晓强系恒丰银行资产管理部总经理）

柴山：资管要回归实体经济

我们是服务实体经济的财务公司，我们更关心实体经济的发展。2011～2012年的时候，那时的经营、资产都是一个最高峰的时候，做什么都能挣钱。但是到了2012年、2013年以后，寒流开始来了，一直到2015年的时候感受越来越深。因为矿产行业实际上是去产能的行业。由于这个过剩产能不是那么容易能够去掉，科技创新、产品结构调整都没有那么容易能够实现去产能。这种情况下，我们企业首先要做的就是保生存。

从国内的政策上，我们是属于去产能的行业，金融行业对我们都会绕道走，资金肯定是不愿意到这个行业去，我们也不太去指望再增加。我们更多地希望在存量的基础上，能够持续转换。去产能，很多东西要降成本。另外就是债转股，我们企业要活下去，就要争取一些国家资金的支持。这种情况下，我们也是有市场机会的。所以说我们在按自己做好内部管控的同时，也在寻求市场机会。但是这个周期性的行业，没有三四年是没办法调整好的。

在这种情况下，我们行业的资产情况呢。一些人一直在说资产荒，自己空转。我觉得资产管理，或者整个金融体系的运行，实际上是脱离了实体经济的。国家一方面在支持小微企业、支持实体经济，但是钱就是没有进入到实体经济，这是有风险的。金融行业的核心基础是什么？是实体经济。金融行业自己转自己的，左手转右手，最后就变成了谁来接这最后一棒。那么如果实体经济好起来，也就是说存在金融资产的标的，有转换的余地。否则的话，无论是债务也好、资产理财也好、信托也好等等，都会出现危机。

这种情况下，资管行业确实要考虑在去产能的过程中如何去创新资管产品。目前的资管行业，总是说资管产品，都是你买债我买债，你做这个我做这个，同质化非常严重，真正的资管没有创新的产品能够进入到实体企业，帮助实体企业做“去化”。至少现在没有看到，除了资产证券化，什么都没有。资本发展到现在有这么大的规模，我觉得不太可能持续下去了，因为实体经济收益率就摆在那。我认为资管行业还是需要突围，真正深入到实体经济当中，寻找一些创新的产品。这个过程非常难，这需要一定的成本，可能收益率与投入不成比例，但我坚信早晚会有。

（柴山系五矿集团财务有限公司总经理）

金鉴：如何将券商资管业务做大做强

其实券商资管在整个大资管行业里还是一个后来的“小兄弟”，造成今天这样的局面，有以下两个原因。其一，起步晚。券商资管业务的规模发展始于2004年，在这之前都是代客理财。在2006年，新的业务开始涌现，但是券商的资管业务扩张仍一直是步履艰难。直到2012～2013年监管层的口风出现松动，券商资管行业才“忽如一夜春风来”，创新与发展齐头并进，但由于起步太晚，以至于券商资管在整个行业当中仍只占一小部分。其二，竞争力弱。从券商资本的结构来看，券商资管竞争力并不强。在十万亿左右的资产里面大概也就20%左右是主动管理的，即使由于统计口径的误差，充其量也就是三分之一左右。这造成了一个局面，即，券商资管缺少“亮点”，在整个大资管行业中，券商资管显得有点可有可无，存在被边缘化的风险。这种情况的出现有其深层次的原因，券商在近年来的资管业务的发展战略存在问题，分到了市场的一块“蛋糕”，但并没有形成自身的核心竞争力。我们知道，资产管理业务的发展与金融机构间的竞争与合作是分不开的，业务的发展首先需要金融机构间的合作，但反观券商在近年来的资管业务发展，在同业竞争方面一直存在劣势，券商一旦进入某个个领域，不但冲击原有行业的机构，同时也冲击自己，形成了“伤敌一千，自损八百”的局面。例如通道业务，券商进入通道业务领域时，最早是信托占领比较大的市场份额且收费较高，券商进入后即采取低价策略，先杀价，结果就是通道业务的费用从2012年的千分之三左右降到了如今的万分之三，通过这样的方式，券商抢到了市场上的部分份额，但“只有低价，不及其余”，券商在市场上并没有形成自己的竞争力。因此，在资管业务发展的过程中，券商缺少一个如何在该领域开展竞争的大战略。

那么，在未来的资管业务的发展过程中，券商应如何制定自身的竞争战略呢？我认为最重要的是券商一定要拿出自己与众不同的东西，形成自身的核心竞争力。要做到这一点，券商应首先从自身出发，挖掘自身的优势。举例来说，券商拥有以投资银行为平台的资管系统，这是券商的一个强项。从资管券商角度说，可以以投行业务来带动资管，基于此，券商应当树立三个业务方向，第一，传统的通道业务。在推动通道业务上，不管是利用自身的通道或是帮助其他机构搭建的通道，券商都应积极地与其他金融机构开展合作。第二，非标业务。类似于地产融资，征信平台和债券业务等传统信托业务，都不是券商的强项，在该领域券商并不具有优势。在与股权相关的业务上，或者说非标准的股权投资，券商的优势才真正得以体现。这种非标股权投资可以采用整体收购再进行分拆销售的方式，利用券商的现有资源，确定收购的资产和股权，再到市场中进行匹配，寻找合适的潜在投资人，这种类型的股权投资，恰恰是券商的强项。只有认清自身的优势所在，并以此为立足点，才能制定出适合自身的合理的竞争策略。

最后，我认为，券商做资管应定位于私募，放弃与公募基金的竞争。中国的私募市场方兴未艾，市场前景广阔，而且品牌和市场份额都没有形成规模。因此，从券商的角度出发，定位于私募，并形成一个具有长期效应的私募基金品牌，应当是未来券商资管发展的方向。

（金鉴系九州证券副总裁）

陈伟：财务公司角度看资管

银行、券商、保险、信托是资管行业的主要推动者。作为财务公司来说来说，仅仅是参与者。因为财务公司和银行、券商、信托、保险不同，它们的业务都是前端（设计产品），而财务公司只是在资金流转阶段进行参与。这是财务公司参与资产管理的一个限制，资金来源于企业集团，有了资金之后，财务公司才能更多得参与到资管行业当中。

第二个限制就是监管的要求。目前银监会对财务公司的投资比例有要求，所有的投资，不管是非标也好，标准也好，还是权益也好，通道业务也好，加起来的投资比例不能超过70%。这极大地限制了财务公司参与资管行业的发展。

而对于资管行业的发展趋势，我认为有两大趋势值得关注。

一个是“非标转标”，这无疑是资金从经济体系向实体经济的转移，比较典型的是权益类的非标发展。

另一个是是国内转向国外，从国内来说，非标资产有两大块：靠实体经济挣钱、靠央行征税，若这两块都不能实现的话，只能想方设法适应环境的变化，解决利差缩小的困难。那么该如何去应对这种变化的环境呢？我觉得要从后端向前端发展，更贴近实体企业，更了解到实体企业的要求，生产更好的产品。对财务公司来说，就是跟银行、券商等机构一起向上走。

（陈伟系三峡财务有限公司投行部总经理）

欧明刚：资产管理的转型与合作

今天很高兴能将各位来自不同类型金融机构的朋友召集在一起，讨论资产管理的话题。当前，在金融业的不同业态或不同机构之间，虽然监管部门各异，但都在进行资产管理业务。这一种现象，我们称之为大资管。这里讲的资产管理业务就是受客户的委托将客户资金进行投资管理的业务。这是金融服务业的本质决定的，金融业毕竟是一个智力密集型行业，是沟通资金盈余者和资金需求者的中介行业，是基于信用程度极高的行业，资产管理业务在本质上还是沟通资金盈余者和需求者的业务，这正是所有金融机构都具备的功能。当然，之所以在当前比较兴盛，则是各种金融业态适应环境变化纷纷转型的结果，利率市场化和金融脱媒以及监管变化使银行传统存贷业务转型为理财及资产管理业务；为避免靠天吃饭和提升竞争能力，资产管理被券商及监管部门委以重任；为壮大实力和增加盈利来源，借着保险资产运用的经验保险公司大力开拓资产管理业务；至于信托投资公司发行信托计划更是传统业务。加上各种新兴的未被监管的财富管理公司、互联网金融公司则更是直接参与资产管理业务，资产管理行业好似一遍繁荣景象。据最新统计，各类机构资产管理规模达90万亿。即使这样，资产管理部门被相应的机构寄予厚望，利润指标越调越高，资产管理同仁叫苦不迭。