资产证券化的特点范文
时间：2023-08-04 17:37:38
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篇1
关键词：不良资产 资产证券化 金融市场
不良资产证券化在各国的发展历史及特点
不良资产证券化的发展已有20多年的历史，实践表明资产证券化对于解决一些国家银行系统积累的不良资产问题起到了积极的作用。但不良资产证券化在各国的发展差异很大，主要产生在出现过金融或银行业危机的国家或地区，但并非这些国家都有不良资产证券化，解决银行系统风险的迫切程度和政府支持力度是不良资产证券化能否在一国获得发展的决定因素。
最初源于19世纪80年代末美国的危机处理机构——重组信托公司（RTC）推出“N”系列计划来处置其与房地产有关的不良贷款和准不良贷款（包括单家庭按揭、多家庭贷款和商业房地产贷款）、房地产，“N”系列发行了140亿美元证券，并首次引入浮动利率债券、专业抵押品管理机构、现金储备等形式。RTC的实践推动了美国商用房产抵押贷款支持证券的发展，促进了不良资产证券化的规范化。美国是不良资产支持证券的最大发行国，发行额占全球的一半以上。
意大利虽然作为世界第六大经济国，但受90年代早期经济衰退和监管不严的影响，银行系统不良资产比例在1996年累积高达贷款总额的11.2%，总量达169万亿里拉。为解决不良贷款问题，意大利于1999年4月通过证券法，并特别允许对不良资产证券化产生的折扣损失分五年内进行摊销，有力地刺激了该国的贷款证券化和资本市场的发展。自1997年8月第一笔不良资产证券化以来，意大利已发行了32笔不良资产支持证券，总发行金额达98.4亿欧元，是全球不良资产证券化的第二大市场。
亚洲金融危机后，亚洲金融系统的不良贷款达2万亿美元，其中日本占60%，日本开始通过资产证券化来寻求不良资产的解决手段，并为此专门制定了SPC法、修改证券法和投资信托法、调整会计和税收制度。韩国于1998年7月通过了《资产证券化法案》，其不良资产证券化以韩国资产管理公司（KAMCO）为代表。截止到2001年底，KAMCO共处置58.5万亿韩元的不良资产，平均回收率为45.98%。其中通过发行ABS方式处置的不良资产为8万亿，收回现金4.14万亿，回收率为51.75%。近两年来，印度、台湾和马来西亚的不良资产证券化发展较快。印度于2002年制定《金融资产证券化与重组法案》，台湾则是在2002年7月24日了《金融资产证券化法》后，才促进了当地资产证券化的发展和规范。
从各国不良资产证券化的发展历程看，不良资产证券的发起人先后有两类：政府支持的银行业重组和不良资产处置机构；商业银行和专业投资银行等商业性主体。不良资产证券化的初期主要由前者推动，随着各国资产证券化立法和市场环境的改善，随着银行体系自身风险管理能力的提高和外部监管压力的加强，商业性的不良资产证券化活动成为市场主体。由于各发起主体进行不良资产证券化的动机不一致，导致证券化类型发生变化。政府支持机构自身并没有满足资本充足率的压力和转移风险的要求，只需尽快回收资金，因此多为融资证券化。商业银行为降低不良资产比例，对“真实出售”的要求更为迫切，因此商业性不良资产证券化以表外证券化为主。
随着欧美不良资产市场的不断成熟，逐渐形成了一批专门从事不良资产投资的机构投资者。90年代中期后，这些投资者纷纷进入亚洲市场成为亚洲不良资产及其支持证券的主要购买力。据统计，从1991年起各类投资基金已将900亿美元的资金投入亚洲不良资产市场。相比较而言，发展中国家内的机构投资者缺乏足够的资金与技术实力，国内零售市场的发展尚处于空白。外资的参与促使这些地区的不良资产证券化运作走向国际化。如日本和韩国的大部分不良资产证券化都是采取离岸方式，针对欧美机构投资者发行。此外，外资机构凭借着专有技术以各种中介机构的身份几乎垄断性地介入到证券化过程。外资的参与使亚洲不良资产市场不断深化，市场环境不断改善。
我国商业银行不良资产证券化的现状
我国已有珠海高速公路、广深高速公路以及中远集团应收帐款离岸证券化的成功案例。如中远集团为改善已发行证券的条件，于2002年通过由中国工商银行融资对其1997年发行的7年期证券进行了置换并续发和增发了资产支持证券。从2000年起，以中国建设银行、中国工商银行、国家开发银行为代表的国有银行开始陆续对住房抵押贷款证券化进行了有益的探索，目前，已有多家专业中介机构与国内银行合作为按揭贷款资产证券化进行前期包装、准备的工作。其中建行于2002年专门设立了住房贷款证券化处，但由于现有政策及法律环境的限制，建行方案在几易其稿后转而谋求表内融资方式，却因资产未能实现破产隔离和表外剥离未能如期得到批准。
由于法律政策和市场环境等多种因素的限制，至2004年我国已有的不良资产证券化只有三例。
信达资产管理公司于2003年与德意志银行合作推出的离岸信托模式的不良债权证券化，涉及项目20个，债权余额25.52亿（本金15.88亿，应收利息3.47亿，催收利息6.17亿），面向境外投资者发行总额近16亿美元。
2003年初华融资产管理公司132.5亿不良债权资产的信托收益分层方案。华融资产管理公司通过委托中信信托投资公司，设立财产信托，于2003年6月发行期限3年、价值10亿的优先级受益权4.17%，并委托大公和信资产评估公司、中诚国际信用评级公司对该受益权进行评级。在华融的方案中，还设计了提前赎回和受益人大会机制，以保护受益权投资者的利益。华融方案被称为国内第一个准资产证券化方案，但华融方案是否构成符合国际惯例的真实出售则是颇有争议的话题。
中国工商银行正在以试点形式积极探索商业银行的不良资产证券化。2004年4月，中国工商银行宁波分行聘请瑞士信贷第一波士顿作为财务顾问，将其面值26.19亿、预计回收值8.2亿的不良债权委托给中诚信托投资公司，设立自益性财产信托，并委托中信证券作为包销商将其A、B级受益权转让给外部投资者。其具体交易结构如下：A级受益权——2亿、利率为5.01%、期限一年；B级受益权——4.2亿、利率5.10%、期限为三年。由工商银行提供回购承诺；C级受益权——2亿，由工商银行保留。
经大公和中诚信评级公司对该不良资产池的现金流进行分析，确认其A级受益权的违约概率为0.25%，达到AAA评级，其B级受益权的违约概率为20%，经回购承诺后其评级也可达到AAA。评级公司客观、独立的分析，增强了投资者对不良资产支持证券的信心。
近年来，监管部门一直在关注并积极探讨资产证券化的法律与制度建设问题。尽管目前还存在法规制度等方面的障碍，但市场普遍预期有关资产证券化的立法将很快会有突破，中国不良贷款证券化市场将蕴藏着巨大的空间与生机。
篇2
关键词：资产证券化 信用评级 监管 进程 对策建议
2013年8月28日国务院常务会议决定，进一步扩大信贷资产证券化（ABS）试点，新一轮资产证券化便备受期待和关注。央行、银监会2013年12月31日联合公告，规范信贷资产证券化发起机构的风险自留行为。2013年12月底，证监会受理了东证资管“建元一号”产品申报，其将采用“双SPV”结构，这些足以证明政府对经济改革的决心和信心。“2014年存款利率有很大可能放开，商业银行在资产证券化方面的竞争加剧，存贷款定价能力将决定收益水平。2014年全年的规模有可能达到4000亿元”（张友先、张圆圆，2011）。当然有人会担忧这一活生生的事例：资产证券化引爆2008年全球金融危机；也有人会质疑：我国的资产证券化会不会成为另外一种可能，即把一些不佳的资产通过粉饰包装，偷梁换柱去转移风险。
我国资产证券化的进程与特点
所谓资产证券化是指将企业（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造并转变成为资本市场上可销售和流通的金融产品的过程（彭文峰，2011）。在该过程中存量资产被卖给一个特设交易载体（Special-Purpose Vehicle，简称SPV）或中介机构，然后SPV或中介机构通过向投资者发行资产支持证券以获取资金。资产证券化（Asset Securitization）起源于20世纪70年代的美国，随后在欧盟各国、加拿大、澳大利亚、巴西、日本等国普及和发展起来，经过40多年发展，从住房抵押贷款证券（MBS Mortgage-Backed Securitization，简称MBS）到各类资产支持证券（ABS Asset-Backed Securitization，简称ABS），从传统的CDO到合成CDO产品。因此，资产证券化这种融资方式，通过结构安排、信用增级、信用评级等手段之后，将其转换为流通证券，进一步化解和防范金融风险。近年来，为了深度挖掘和培育资本市场，为了解决中小企业融资难的现实困境，为了有效优化金融资源的配置并盘活存量资金，我国在资产证券化领域做了许多积极的探索，取得了一些可喜的成果。从总体上看，我国资产证券化的进程大体可分为四个阶段。
第一是早期探索阶段（1992-2004年），如1992年三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物；2004年《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》首次提出：“积极探索并开发资产证券化品种”，这为证券化业务发展奠定了明确的政策基础。第二是试点阶段（2005-2008年），2005年开始，中国证监会管理的企业资产证券化，以及中国人民银行、银监会管理的信贷资产证券化，分别开始了各自的业务实践；2005年3月，中国人民银行、银监局出台了《信贷资产证券化试点管理办法》，正式启动了我国资产证券化试点，标志性证券是开元信贷资产支持证券和建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券。2006年出现了担保债权凭证（CDO），2008年出现汽车抵押贷款证券化产品。第三是停滞阶段（2009-2011年），截至2011年12月30日，我国资产支撑债券总额为734.46亿元，总数达到80只；2008年金融风暴之后，资产证券化也戛然而止，2009年、2010年两年中并无资产支持证券的发行上市。第四是重新启动阶段（2012年至今），央行、银监会、财政部于2012年5月下发的《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》标志着信贷资产证券化业务重启，首期信贷资产的额度为500亿元，资产证券化将迎来新一轮发展的契机。证监会2013年3月15日《证券公司资产证券化业务管理规定》，允许具备证券资产管理业务资格的证券公司申请设立专项计划，发行资产支持证券。截至2013年上半年，银行系统中，企业中长期贷款余额9.3万亿元，个人住房贷款余额9万亿元，地方政府融资平台贷款余额9.45万亿元。理论上，银行可证券化资产余额为28万亿元（郭伟，2014）。这些都说明了我国资产证券化的显著特点，即：规模小，还处于初级阶段。目前我国的资产证券化市场呈现证监会主导的专项资产管理计划、银监会和央行主导的信贷资产证券化（ABS）和银行间市场交易商协会主导的企业资产支持票据（ABN）三足鼎立之势，基础资产有限，主要体现在种类较少，质量不高、缺乏有效的二级市场等方面。
中国资产证券化存在的主要问题
我国资产证券化起步较晚，司法部门的法律框架不适合资产证券化所需的各种法律关系支持，资产证券化过程中涉及到诸多法律问题与现行法律法规不相容，如资产转让问题、SPV特殊目的机构法律问题、信用增级问题、监管问题等，这些都会成为资产证券化健康发展的障碍。
（一）资产证券化的法律障碍
资产证券化本质上是将缺乏流动性的债权通过一系列制度设计转化为具有流动性的债券的过程，主要有资产发起、SPV的设立和融资结构。首先，缺少统一的资产证券化立法。资产证券化建立SPV，形成信托关系，即发起人是委托人，SPV是受托人，但与我国《信托法》中规定包含债务的财产不能作为信托财产，也与“一物一权”原则相违背。对于合同债权的转让，与我国《合同法》、《金融资产管理公司条例》、《民法通则》规定都有相冲突的部分，因此，资产证券化中的资产转让过程中的法律问题显然缺少法律依据。其次，SPV的设立与《公司法》相冲突，SPV本质上是为适应“真实出售”和“破产隔离”的需要而特设的“空壳公司”，这与我国现行《公司法》相冲突，如严格的发行债券条件、经营场所、条件和范围，SPV无法满足 《公司法》 规定的公积金和公益金等相关会计制度。最后，在信用增级实际操作过程中，与《企业破产法》、《担保法》等都有相悖的地方，没有统一的资产证券化立法，使已有的银行信贷资产证券化的相关规定的法律位阶不高，又与高位阶的法律存在冲突，出现纠纷，风险很大，可能得不到法律救济。
（二）信用评级制度不完善
我国的信用评级机构出现于20世纪80年代，经过近30多年的发展，尤其是1993年以来，加快信用法律制度的建设，如2006年中国人民银行颁布《中国人民银行信用评级管理指导意见》，2007年正式实施的《江苏省企业信用征信管理暂行办法》，虽初现端倪，但尚未形成一套适合我国企业特点的评级体系。资产证券化过程中的信用增级分为内部信用增级和外部信用增级，因我国的信用评级制度不完善，缺乏被投资者认可的信用评级机构，使外部信用增级机制面临巨大障碍。评级机构准入审查门槛较低，信用评级机构处于多头监管局面，评级结果缺乏客观性和公正性，资产支持证券的市场接受度低。没有统一的评级机构资质认可机制，因评级机构立法缺失，出现多头认可，如大公国际信用评级有限公司等五家公司就分别被中国人民银行和发改委进行过资质认可。
（三）资产证券化所面临的风险
第一，我国资产证券化的评级风险，如评级机构监管不力，会出现评级机构的寻租风险；评级机构自我约束不力，会出现道德风险，当然，我国资产证券化产品评级可能面临垄断风险和欺诈风险。垄断风险必然会造成价格的高位，从而提高资产证券化的操作成本。因国外评级机构利用我们相关方面知识的局限性来欺骗，同时对国外评级结果的盲目崇拜，导致国外的评级机构恶意欺诈。第二，我国资产证券化的监管风险，在证监会、保监会和银监会这三大监管部门之间，对市场准入时股权资金的监管上，因缺乏信息沟通，潜藏着巨大风险，另外，资产证券化外包是银行服务外包的一个重要组成部分，而外包业务既给银行降低了成本，同时也给银行业带来了种种潜在的风险。第三，我国资产证券化的道德风险。一方面因制度缺陷产生的道德风险，另一方面因“私权意识”太强而产生的道德风险，即用权力投机而产生的道德风险，这样极大地阻碍了资产证券化的健康发展。
（四）资产证券化的监管问题
我国监管体制实行分业经营、分业监管，这就出现了银行信贷资产证券化由央行和银监会监管，企业资产证券化受证监会的监管，监管机构之间又缺乏交流，出现监管多头和监管分裂现象；另外，没有完整的资产证券化统一的法律法规、监管人员素质不高、缺乏应有的职业道德素养，监管人员利用资产证券化相关法律漏洞，使监管出现重复或监管不到位的现象，甚至出现道德问题，使监管效率较低；资产证券化信息披露制度不完善，使资产证券化涉及到担保、非银行金融业务、法律、会计税收等方面信息不能共享，造成监管当局缺少足够的信息，使监管失效。
我国资产证券化发展的对策建议
新一轮资产证券化重启传递给市场更多的信息和信心，而大力发展和培育我国金融市场已迫在眉睫，以目前资产证券化发展为契机，促进金融市场基础设施建设，确保资产证券化在我国顺利推进。
（一）完善我国资产证券化法律制度
建立统一的资产证券化法律体系，有助于推进我国资产证券化快速发展。借鉴美国等发达国家的立法经验和制度，结合中国特色的社会主义市场经济，制定完整规范的证券化法律，对现有法律中的条款与资产证券化操作过程中的矛盾部分要做出特别规定；还可通过试点立法，如《信贷资产证券化试点管理办法》，对于与现实不适应部分立即修改，适应部分上升到国家条例层次，最后成为国家法律法规。另外，对现行法律法规进行修改完善，是资产证券化顺利进行的保障，如修改《证券法》中对SPV主体资格的规定、修改《破产法》中关于真实出售标准的规定、修改《担保法》中有关担保人主体要求的规定等，所有这些为我国资产证券化在金融市场上发挥重要作用起到保驾护航的职能。
（二）完善信用评级制度
社会信用体系和信用评级制度的建构和完善是市场经济的内在要求，也是我国发展资产证券化业务的前提和基础。从宏观角度，政府需建立一套宏观信用管理模式，以确保市场经济正常运行，如政务公开、依法行政、信息资源共享等，创设良好的外部环境。从微观角度，金融市场基础设施建设对于资产证券化的发展至关重要，对于信用评级与信用增级这两个重要环节，在良好的社会信用体系下，建立和完善合理且有效的信用评级制度，是对“经济人”行为的一个规范和约束，有助于我国资产证券化过程中的信用评级与信用增级制度的健康发展，有助于资产证券化市场的培育和快速发展。
（三）强化资产证券化的风险管理
建立证券化风险预警系统，其主要作用在于对资产证券化运作的全过程及其环节之间的相互关系进行监视，得到准确的信息为下一步决策提供服务，这种预警发生在事前，使金融市场的运作风险最小化。建立金融突发事件应急机制，形成一整套科学高效的处理金融突发事件制度和专业人才，如美国在处理2007年次贷危机中实行的突发事件应急机制值得我们借鉴。要防止“软政权化”风险，这一概念是由诺贝尔经济学奖获得者冈纳・缪尔达尔提出，尤其在中国特色社会主义市场经济条件下，防止腐败、防止寻租和防止扭曲市场机制对资源配置的风险。
（四）解决资产证券化监管
建立统一的金融监管体制和自律体系，形成透明的流通市场业务规则，有利于资产证券化市场有序健康运行，如采用现场和非现场检查方式，对获批资产证券化项目的持续检查，强化金融监管效果。一方面坚持审慎监管原则，坚持外部担保制度，以保证交易完成的真实性、合法性和可靠性；另一方面强化对资产证券化的信息披露监管，包括信息披露的内容和质量，使其具有及时性、相关性和可理解性。同时借鉴发达国家资产证券化好的做法和经验，通过定期培训和学习，提高监管人员素质，强化职业道德建设，从而提高监管效率。资产证券化在发达国家是比较成熟的金融创新工具，但在我国起步较晚，因法律环境不完善、金融监管缺位等原因，我国资产证券化过程只有在不断的实践中成长和成熟，只有加快金融市场的改革和完善，才能尽快完善资产证券化制度，更好地为我国经济和社会发展服务。
参考文献：
1.张友先，张圆圆.我国资产证券化业务突围之路[J].国际金融，2011（7）
篇3
关键词：资产证券化 税收问题 资产管理
一、资产证券化的概况
（一）资产证券化的含义
实际上，关于资产证券化的界定学术界还没有形成统一的观点，文章从微观角度上去审视资产证券化。狭义上来讲，资产证券化是指发起人将未来可能产生的现金资产，销售给特定的人群，特定人群以资产或者资产组合产生的现金流为基础，向投资者提供质优流通的证券结构性融资服务。
（二）资产证券化的特点
其一，独特的资产支持性。相对于传统直接融资方式，资产证券化的主要特点在于资产支持性，具体体现在可以将基础资产获得的收益化为投资者的收益，也就是说在此过程中的资产未来现金流不仅仅可以实现信用证券发行方式的优化，还可以做好结构调整和安排，这些都是资产支持性的基本要求。其二，优越的结构性。资产证券化主要体现在内部结构安排和发起人可以借助spv实现融资，这是一种间接的方式，不属于简单的线性融资结构，而在对于风险和收益进行综合考虑之后进行的安排。其三，资产证券化的表外融资性，这对于商业银行资产结构的调整，资本需求压力的缓解都有着积极的意义。
（三）资产证券化的作用
资产证券化的作用主要体现在以下几个方面：其一，有利于资产流动性的提高；其二，有利于规避融资过程中信息不对称的问题，实现资本管理质量的不断提高；其三，有利于资产结构的优化升级，最大限度的实现对于资产风险的控制和管理；其四，有利于实现商业银行资本利用率的不断提高，从而实现其盈利能力的增强。
二、中国资产证券化税收问题
对于我国资产证券化的实际情况进项调查和研究，我们发现存在大量的问题和缺陷，具体表现为以下几个方面：其一，资产证券化没有融入税法体系，缺乏相应的法律法规，在这样的情况下很容易早餐重复征税的情况，这对于发起人，SPV或者投资者说都是不利的。具体来讲，对于发起人来讲，资产销售的收益应该上缴所得税，而资产销售过程中造成的损失却没有办法去确认；对于SPV来讲，其发行证券收入，权益赔付环节受到债务人支付的先进等动作的执行，都需要支付所得税。对于投资者来讲，同样要对于证券收益缴纳所得税。其二，SPV组织形式不合理，以信托形式开展，缺乏健全的税制作保证，两者之间的衔接出现了错位，很容易造成各方面的利益矛盾。具体来讲，在实际证券资本化的流程来看，受益人是收益者，他应该为自己的收益缴纳税收，此时不需要发行人，SPV和投资者共同去进行所得税的缴纳，。其三，资产证券化操作过程中涉及到的印花税，将对于二级市场的发展造成负面影响，客观上限制了资本流动性的发展。相对于发达国家来讲，或者停止征收印花税，或者以低税率的方式去征收，这样的做法是有深刻原因的。
三、如何采取有效的措施去解决税收问题
（一）建立健全资产证券化的立法体系
首先，在遵照我国目前法系类型的基础上，严格依照立法程序，针对于资产证券化进行立法工作，实现法律空白的填补，将资产证券化纳入到我国法律体系中去，从而为各项资产证券化税收工作的开展打下坚实的法制基础；其次，设立专门的汇总立法部门，结合国内外资产证券化的优缺点，以及我国资产证券化的发展水平，实现法律资源的夯实，以做好对于资产证券化税收法制的调整和改善；最后，正视我国资本市场不发达的现实，不断提高中介服务质量，实现投资者投资观念的提高，理清资产证券化过程中权利和责任，实现全面的资产证券化知识教育和宣传。
（二）积极给予SPV免税载体资格
从理论上来讲，证券化的主要优势在于证券化操作载体SPV的出现，在此基础上形成的特殊法律结构，应该在证券化专项立法中有所规定。具体来讲，我们需要做好以下几方面的工作：其一，积极采用信托结构去实现资产破产的隔离，在此基础上有信托投资公司担当资产受托人的角色，以信托资产为基础，实现证券化过程的完成。其二，以公司形式SPV构建的方式去发行资产担保证券，以便完成证券化流程。其三，需要注意的是上述两种方式都应该属于免税载体，这不仅仅能够最大限度的规避重复征税的问题，还将成为资产证券化健康发展的基础和前提，信托税制也在这样的环境下不断完善。
（三）实现证券化税收负担的缓解
通过大量的调查发现，很多其他国家都停止了证券化税收，或者以低税率的方式来进行，这样做是考虑到证券化可持续发展的。对于我国来讲，虽然资产证券化还处于探索阶段，但是税收负担过重，往往将不利于其健康持续的发展，对此我们应该保持支持鼓励的态度，给予其充分的税收优惠，以保证资产证券化的不断发展。
四、结束语
综上所述，中国资产证券化税收方面还存在很多的问题，对此我们应该正视，积极采取有效的措施去进行调整和改善，为实现资产证券化的健康，持续，合理，科学的发展打下基础。我相信，随着我国市场经济的不断发展，资产证券化的趋势不断明显，其在我国国民经济发展过程中的作用将越来越重要。
参考文献：
[1]何小锋.资产证券化：中国的模式[M].北京大学出版社2002
篇4
【关键词】资产证券化；融资；高速公路
高速公路是我国路网建设的核心，是衡量国民经济现代化的重要标志之一，对区域间的客流、物流、资金流的优化配置、促进经济发展起着举足轻重的作用。我国交通部计划到2020年，高速公路里程达到10万公里左右。传统的国家财政支出以及银行贷款融资渠道已无法满足未来巨大的融资需求，而资产证券化的融资方式在高速公路融资上作用越来越重要。
一、资产证券化融资方式的含义
资产证券化是以项目（包括未建项目和已有项目）所属的资产为基础，以该项目所能带来的稳定的预期收益为保证，经过信用增级，在资本市场上发行证券（主要是债券）来募集资金的融资方式。从本质来说，资产证券化是属于一种以项目的收益为基础融资的项目融资方式。其内涵就是将原始权益人（卖方）的不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程，具体来说就是将缺乏流动性、但能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换为金融市场上可以出售和流通的证券的过程，其实质是融资者将被证券化的资产的未来现金流收益权转让给投资者。
二、资产证券化的形式
资产证券化的形式虽然很多，但其基本的组织结构只有3种。
（l）转手证券。转手证券的发起人先将抵押贷款进行组合，并将其转移给一个独立的信托机构或其他实体；投资者所拥有的是对整个抵押贷款组合所产生的收益不可分割的所有权。转手证券的持有者按比例获得减去服务费用后的抵押贷款组合所产生的本息收入。
（2）资产担保证券。资产担保证券通常要求SPV为所发行的资产支持证券提供一般不低于证券票面额10%的抵押，超额抵押部分的资产必须交给独立的受托人，如果SPV违约，不能按期偿还投资者，受托人可将这部分作为担保的资产组合变现并支付给投资者，从而克服转手证券现金流不确定的弊端，降低投资者持有过手证券的风险。
（3）转付证券。转付结构证券根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好对抵押贷款组合产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金与利息的偿付机制发生了变化。
三、资产证券化的原理
1.现金流分析原理
这是资产证券化的核心原理。资产证券化是以可预期的现金流为支持而发证券进行融资的过程。基础资产所产生的现金流的可预见性是资产证券化的核心特征之一，也就是说，资产证券化所“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流。
2.破产隔离原理
破产隔离是资产证券化所特有的技术，也区别于其他融资方式的一个非常重要的方面。在构建资产证券化的交易结构时，证券化结构能保证发起人的破产不会对特殊目的载体的正常运行产生影响，从而不会影响对证券持有人的按时偿付，这就是资产证券化的破产隔离机制。
3.信用增级原理
利用信用增级原理来提高资产支持证券的信用等级是资产证券化的一个重要特征。为了吸引更多的投资者并降低发行成本，SPV必须对整个资产证券化交易进行信用增级，以提高所发行证券的信用等级。通过信用增级，使证券的信用质量和现金流的时间性与确定性更好地满足投资者的需要，同时满足发行人在会计、监管和融资目标方面的需求。
四、资产证券化特点
与传统的高速公路建设的融资方式（银行货款、股票和债券等）相比，高速公路资产证券化具有鲜明的特征：
1.资产证券化是资产收入导向型融资方式
传统融资方式是凭借资金需求者本身的信用水平来融资的。资金的供给者是否向需求者提供资金或贷款，主要依据是资金需求者作为一个整体的资产负债、利润和现金流量情况，而对于该资金需求者的某些特定资产的质量关注较少。在对资金需求者发放抵押贷款时，资金的供给者才可能会更多地关注抵押资产的情况，但是此时它关注的只是资产本身的控制和处置问题，资产抵押只是对资金需求者信用水平的补充。而资产证券化则是凭借原始权益人部份资产的未来收益能力来融资的。此时资产池，即资产组合）本身的偿付能力与原始权益人的信用水平比较彻底地分离开了。资金的供给者在决定是否提供资金（即购买资产支撑证券）时，主要依据的是组成资产池的资产的质量、未来现金流量的可靠性和稳定性，以及交易结构的严谨性和有效性。在资产证券化过程中，原始权益人本身的信用水平则被置于相对次要的地位。
2.资产证券化是结构性融资方式
结构性融资有时就特指资产证券化融资。通过资产证券化建立一个严谨、有效的交易结构，保证“破产隔离”的实现，即把资产池的偿付能力与原始权益人的信用水平分隔开来，保证一旦原始权益人发生破产，资产池中的资产不被列入破产清算资产：使原始权益人得以用出售资产的方式融资，从而不会增加资产负债表上的负债；确保融资活动能够充分享受政府提供的税收优惠；使原始权益人能够通过信用提高机构来提高资产支撑证券的信用级别，改善其发行条件，保证顺利发行。
3.资产证券化是表外融资方式
根据1997年1月生效的美国财务会计准则第125号《转让和经营金融资产及债务清理的会计处理》的规定，鉴于被证券化的资产已经以真实出售的方式过户给特设目的机构（SPV），原始权益人也已放弃对这些资产的控制权，允许原始权益人将证券化资产从其资产负债表中剔除并确认收益或损失。这就从法律上确认了实际上早已适用的以表外方式处理资产证券化交易的原则，构成资产证券化区别于传统融资方式的又一特点。
4.资产证券化是低成本融资方式
虽然资产证券化作为一种融资方式不可避免地要支付许多费用，例如托管费用、服务费用、承销费用及律师费用等，但是资产证券化的总的融资成本低于传统融资方式。因为：第一，资产证券化运用成熟的交易结构和信用提高手段，改善了证券的发行条件。由于资产支撑证券有较高的信用等级，不必用折价销售或提高利率等手段来吸引投资者，一般情况下，资产支撑证券都能以高于或等于面值的价格发行，并且支付的利息率比原始权益人发行的其它可比证券低得多，因此较大幅度地降低了原始权益人的融资成本。第二，资产证券化支出费用的项目虽然很多，但各项费用与交易总额的比率很低。
五、资产证券化应用于高速公路融资应注意的问题
1.在债券产品设计上要考虑高速公路行业的特点
由于用于证券化高速公路资产的未来现金流收入通常与市场利率的变化无关。因此，以高速公路资产的未来现金流为支撑的债券的利率宜采取固定利率，债券的票面利率不随市场利率变化而变化，而与债券的信用评级相关。同时，由于高速公路项目投入资金大、资金回收期长，因此发行的资产证券化的债券宜采用长期债券。特别是债券发行前几年，所投资的项目尚不能产生现金回报，所以债券应该在发行若干年后才开始偿还本息。
2.SPV应选择实力强信誊好的金融机构担任
在资产证券化工作中，SPV是一个关键的环节，它的独立性与否直接影响证券化的成败，是一个以资产证券化为惟一目的的独立的实体，可以由原始权益人设立，也可以由信托或金融机构担任。这是确保资产证券化顺利进行的重要保证。
3.从风险防范角度出发选择合适的标的资产
高速公路资产证券化过程中会面临各种不同的风险，尤其是标的资产本身的风险因素，包括信用风险、现金流量风险、破产追索风险、市场存量风险、市场信心风险等。这些风险因素直接关系到证券化成本的大小以及相应收益的高低紧密，从而影响到证券化的成功实施。因此，需要从衡量标的资产风险大小的角度，对拟进行证券化的高速公路资产加以分析和比较，找出最适合进行证券化的标的资产，以确保将资产证券化风险降低到最低限度。
4.切实做好资产证券化的信用增级工作
信用增级在证券化中非常关键，主要目的在于通过信用提高，大大提高原有权益人的信用级别，从而增加对投资者的吸引力，实际上是利用权益与风险的有效组合，通过多层次的证券信用升级，把信用风险从原资产拥有者分散到担保人和投资者身上。
5.尽快建立健全资产证券化的法律法规体系
资产证券化在我国是一种“舶来品”，必须加快制度建设：一方面要尽快制定《不动产证券化管理办法》及其实施细则，加快修订《公司法》及其相关法律，构建资产证券化的基本法律框架；另一方面要加大会计准则、税务制度、抵押权规定、交易规则、信息披露制度等方面改革的力度，清除资产证券化的实务操作障碍，以便为高速公路资产证券化发展营造良好的法律环境。
参考文献
[1]周国光等.中国公路投融资体制改革探索[J].经济问题探索，2009，6.
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关键词：小额农贷；资产证券化；融资
一、引言
近年来，我国农村居民贷款除满足养殖业、种植业等生产性需求之外，还包括农村居民助学、建房、医疗等消费性贷款，小额农贷数量增大，且呈现出了新特点，如金融机构涉农贷款增长显著，使得农村小贷资产证券化基础资产不断丰富；农村金融产品逐渐丰富，为农村小贷资产证券化提供新的思路；主要涉农金融机构盈利水平逐年上升，保证并提高了农贷资产证券化投资收益；农业保险覆盖面不断扩大，为农贷资产证券化化提供增信保障。小额农贷呈现出的上述新特点使其基本适应资产证券化的基础资产要求。故进一步分析农村小额信贷资产证券化的宏微观基础，进而针对农村小贷的特点设计农村小额信贷资产证券化产品特定资产池，并分析农村小额信贷资产证券化的经济效应具有一定意义。通过将资产证券化这一金融创新工具运用到农业生产中，不仅将打破农业发展中的资金瓶颈，还可以有效盘活商业银行的信贷资产和农业企业资产，降低农村居民贷款成本，拓宽农村居民贷款渠道，缓解农村地下金融的压力，以及降低农村经济发展对政府财政的依赖性等。
二、农村小额信贷发展存在问题及新特点
中国城乡二元结构下，农村收入较低，故具有较高的农贷需求，而农村小额贷款除应用于常规的养殖业、种植业、手工、加工、运输等生产性资金贷款之外，还包括农村居民助学、建房、医疗等消费性贷款。农村小额贷款已经从传统的贷款数额较小，周期较短，随用随贷，且大多为信用贷款等逐渐发展完善，涉农金融机构数量明显增加，盈利能力增强，农村金融基础服务以及农贷保险覆盖面不断扩大，农村信用体系逐步建立，基本适应资产证券化的基础资产要求。故为了解决相对不断扩大的贷款需求与相对短缺的资金来源的矛盾，可考虑试将2013年6月19日国务院常务会议明确提出的加大对小额信贷薄弱环节的信贷倾斜的政策，资产证券化应用于小额贷款，丰富农贷企业融资的手段，推动直接融资比例的提升，为农贷提供更多的融资渠道，加速我国三农建设的进程。
1.农村小额信贷发展存在的问题。由于受到金融危机的影响，农民工大量返乡，收入减少，而小额农贷除了养殖业、种植业、手工、加工、运输等生产资金贷款外，其用途领域不断的拓宽，还包括农村居民助学、建房、医疗等消费性贷款等。贷款的资金来源相对不断扩大的贷款需求显得十分短缺。具体而言，农村小贷存在以下问题：第一，农村小贷资金需求无法得到有效满足。目前，农户的信贷能力呈现出鲜明的层次特征，呈现多样化、分散化、复杂化的状态，其贷款需求已经从传统的小额农林牧渔业的需求，拓展为农业产业价值链的完善需求以及消费需求，而目前农贷个人及企业由于信用级别及偿债能力的限制，有限的收入等影响因素，导致其小贷资金需求无法得到满足。第二，小额农贷的风险控制机制并不完善。由于小额农贷涉及单笔金额较少，金融机构不够重视其风险，而农业生产的特殊性决定在同一区域生产经营的品种具有很高的相似性，这就很容易造成贷款集中于某一项目、某一农户的事实。而部分农村金融机构，迫于政府扶持农业的压力而忽视部分贷款机构与个人的信用级别，导致其政策性放贷而导致小额农贷整体风险控制机制较为薄弱。第三，小额农贷覆盖面狭窄，贷款周期各异。小额农贷作为针对贫困群体以及低收入群体的短期信贷方式，决定了其覆盖面狭窄，仅限于基本满足贫困农户的正常生产性资金，而无法满足农村产业结构升级需要的大量资金。且小额农贷一般限于1年的贷款期限，这无法满足从事特种种植业以及养殖业等农户的生产需求。
2.农村小额信贷新特点。据中国人民银行的2012年《中国农村金融服务报告》显示，小额农贷具体呈现出如下满足资产证券化基础资产要求的新特点：第一，金融机构涉农贷款增长显著，丰富农贷资产证券化基础资产。近年来，我国针对“三农”发展提供的金融政策越来越丰富。根据2013年的《中国农村金融服务报告》，金融机构本外币农村信用贷款余额高达14.5万亿元，该余额占各类贷款余额的比重为21.6%，同比增长19.7%，其中农林牧渔业贷款余额为2.7万亿元，占各项贷款余额比重为4.1%，同比增长11.6%。第二，农村金融产品逐渐丰富，开拓农贷资产证券化思路。各地金融机构结合本地农村金融服务需求特点，围绕地方特色产业、支柱行业开发产业链信贷产品，运用微贷管理等技术，积极创新满足本地需求金融产品，扩大小额信用贷款和联保贷款的覆盖面等。推出支持农业产业化发展的短期融资券和结构化中期票据等创新产品来丰富涉农企业直接融资；采用集合授信、打包发行等方式提高涉农中小企业资信评级，增强盈利能力。第三，主要涉农金融机构盈利水平逐年上升，提高农贷资产证券化投资收益。主要涉农银行业金融机构通过不断推进改革与创新其盈利水平逐年上升，其中农村商业银行、农村合作银行以及农村信用社是金融支持“三农”的主力军，主要涉农金融机构盈利水平逐年上升，其中农村合作银行涉农贷款不良率不断降低，并一直保持最高的盈利水平，其可持续发展能力显著提高。第四，农业保险覆盖面不断扩大，为农贷资产证券化化提供增信保障。农业保险覆盖面不断扩大，为农村小额资产信贷化提供了保障。具体表现为：一是农业保险覆盖面稳步扩大，中央财政补贴的品种已达到15个，试点已经扩展至全国，且覆盖范围除传统农林牧渔业等生产领域向农产品质量以及市场风险等流通领域延伸；二是开展农业保险业务的保险公司数量不断增加；三是财政补贴增大，其中农业保险的主要险种收入来源于农业保险保费财政补贴型险种。
三、小额农贷资产证券化实施条件与产品设计
根据前文分析可知，我国农村小额信贷资产已经呈现出了新的特点可以考虑通过资产证券化的方式融资，这将不仅打破农业发展的资金瓶颈，还可以有效盘活商业银行中农村贷款的存量，扩大商业银行信贷对“三农”建设的资金投入，通过将各类长短期资金投入到农业建设中，促进农村经济良性循环发展。故本文将着重分析我国小额农贷的宏观及微观实施条件。
1.小额农贷资产证券化实施条件。（1）宏观条件。①我国资本市场资产证券化相关配套法律制度。证监会在2012年了《证券公司资产证券化业务管理规定》，对证券公司开展资产证券化业务的准入门槛、交易场所以及资产证券化业务的具体形式及基础资产具体形态做出了规定，明确了资产证券化过程中各主体、各环节的法律规定，这标志着我国资本市场现阶段已经完成了实施资产证券化的相关配套法律准备，并极大地促进了资产证券化效率的提高。②我国已经形成资产证券化转让市场。资产证券化转让市场指可以提供资产支持证券在发行之后流通转让的市场。另一方面，发达的证券二级市场能够加快资产证券化产品的流动性，降低融资成本，增加投资者信心等。如近期由上海国泰君安证券资产管理有限公司发行的“隧道股份BOT项目专项资产管理计划”证监会《证券公司资产证券化业务管理规定》新规后首只成功发行的资产证券化产品。该产品在上海证券交易所挂牌转让。③众多信用增级机构和信用评级机构孕育而生。信用增级机构与信用评级机构通过统一的评估标准，独立、客观与公正的评估要证券化的基础资产，不仅能充分揭示其风险，而且能使资产支持证券为广大投资者认可。④构建SPV实现真实出售已经实现。在《证券公司资产证券化业务管理规定》中规定证券公司的专项资产管理计划或是中国证监会认可的其他特殊目的载体是构建SPV的现实载体。（2）微观条件。农业小额信贷资产证券化是资产证券化在农业生产中的应用，而传统资产证券化的定义是：集中能够在未来一段时期产生的可预期现金流收入，通过特殊的结构设计，对该现金流中包含的风险和收益进行分离重组，从而使之成为可在金融市场中出售流通的证券，进而实现低成本融资或风险规避的过程。综上所述，从广义角度来定义资产证券化：缺乏流动性的资产向可交易证券的转变。根据这一定义，小额农贷资产证券化可被定义为：缺乏流动性的农业小额信贷向可交易证券的转变。进行证券化的资产必须具备三个条件：第一、被证券化的资产应产生固定的现金收入，需要同时满足利息与本金的偿付；二是基础资产要达到一定的信用质量标准。为吸引更多的投资者，需提高资产证券化产品的信用评级，完善发行条件，三是资产证券化产品的入池基础资产要有明确的到期期限，拖欠率和违约率低，资产的清算值较高。综合上述对于小额农贷资产证券化的定义，不难发现，小额农贷满足证券化资产的前两个条件，即：一是被证券化基础资产可产生稳定的现金流；二是基础资产达到一定的信用质量标准；而第三个条件，要求基础资产还款期限与还款条件易于把握则是小额农贷资产证券化要克服的主要问题，而小额农贷资产随还随贷的特点，类似于信用卡业务，则此处小额农贷资产证券化产品的设计可以参考信用卡资产证券化产品的设计。
2.农村小额信贷资产证券化产品设计。小额农贷资产证券化基本路径关键是解决小额农贷周期短，数量小与证券化资产的期限长，数量较大的不匹配问题。因为农村小额贷款期限短且数量分散，还款灵活，贷款的还本付息方式与信用卡还款类似可以一次还清也可以分期还款，故可以在交易结构上可以参考信用卡贷款资产证券化。小额农村信贷资产资产支持证券以分散的各个小额农贷为单位，打包优质的小额农贷应收账款进入基础资产，其中包括已经形成的应收款和未来产生的应收账款，解决小额农贷贷款期限短与资产证券化支出期限长的问题，可设定有三种不同的现金流期间：（1）循环期，在循环期期间，可用农村小额信贷贷款利息偿还资产证券化产品证券利息、其本金作为应收账款进入该资产证券化产品的基础资产，这就可以解决本金与利息收入不稳定的问题。（2）累积偿付期，在累计偿付期期间，由小额农贷回收的现金流将集中进入一个资产专户账户进行累积，并将该资产账户投资于短期金融市场，如债券市场或货币市场等风险较小的市场，直到到资产证券化产品付息日一次性支付给投资者。若投资者的收益因为投资组合遭遇严重损失而降到特定水平以下时，导致在资产证券化产品到期日全额偿付，则进入第三阶段的提前摊还期。（3）提前摊还期，在提前偿还期期间产生的现金流将对投资者直接进行支付。同时根据实际操作，一般可以选择设计优先级/次级结构化产品，因为若面临外部信用增级缺失时，次级结构的设计可以使入池资产覆盖率有所提高，而为优先级产品提供信用保证，其中次级产品由实际控制人认购，优先级产品向合格投资者发行。
四、小额农贷资产证券化的经济效用分析
1.有利于降低农民及农业企业筹资成本，提高资金使用效率。农业小额信贷资产证券化可以通过其特有的农业保险覆盖制度以及信用增级措施使原来信用级别较低的资产可以进入证券市场，并利用财政对农业的补贴、农业保险覆盖、利率低等优势大幅度降低筹集资金的成本。对于农业企业而言，可以通过将农业资产打包而获得即期的现金流收入，利用该发行收入农业企业可以开发农业的其他附加价值。对于提供农业信贷的机构而言，通过将农业信贷移出资产负债表，减轻资产流动性压力，提高资本使用效率。
2.农村小额信贷资产证券化促进农业产业链发展完善。目前，农产品价值链收益不稳，农业生产波动性较大，而农产品价值链收益不稳定的突出问题为缺乏龙头带头企业，带头企业规模小，市场占有率低，外部融资困难，竞争力较差，科技技术水平低，而这些问题的本质原因是农业企业外部融资难，在推进高效农业规模化的进程中，积极推进小额农业信贷资产证券化，不仅可以将农业企业的融资模式从较困难的银行间接融资向直接融资转变，而且可以盘活目前小额贷款存量，进而促进农业产业链发展完善。
3.小额农业信贷资产证券化可以减轻财政压力。政府在促进农业经济发展中都扮演着重要角色，应用于农业、农村的财政贴息贷款，补贴项目较多。而小额农业信贷资产证券化产品通过市场化的融资方式来解决农业企业融资难的问题，可以缓解农业企业对财政资金的过度依赖、在促进农业经济提高其内在发展动力的同时，还可以极大的缓解政府的财政压力。
4.农村小额信贷资产证券化有利于缓解农村地下金融问题。目前由于农村信用体系建设不完善，导致农民个人及农业企业的信用级别较低，从银行直接融资困难，城府复杂，要求严格，限制过多，而导致农村中普遍存在地下金额的问题，农村地下金融层一度发挥着对于农村正规金融不足的补充功能，但是农村地下金融由于其利率制定的缺乏市场依据，采取非法手段收账等缺点，导致其在某些区域已经严重危害到中国金融秩序。通过小额农业信贷资产证券化，可以盘活现存小额农贷数量，进而缓解农村地下金融问题。
五、推行小额农贷资产证券化方式融资的措施建议
1.加快农业产业化进程，提高农业企业的经济效益。发展农村小额信贷资产证券化，前提是要有优质资产，故应着力提高农业企业竞争力，提高农村居民偿还能力。应建立以农产品批发市场作为核心，农贸市场提供支撑，农业龙头企业为平台的市场体系。并积极搭建互联网促销平台，发展农产品电子商务，利用互联网+等渠道增强农村企业盈利能力。只有增强农民在农业产业链中的参与度，切实增强农民的信用级别，才能有效提高农民赚取收入的能力与农业企业的收益，进而为证券化的小额农贷产品提供收益保障。
2.积极转变对小额农贷的定位，实现市场化操作。目前，我国小额农贷主要停留在政府，基金等扶贫支持层面上，但是小额农贷是重要的扶贫助贫方式，更可以说实现金融服务的创新。应参照国际经验，将小额农贷从政府行为补贴行为向市场融资行为转变，发展盈利性贷款机构，协调处理好政府扶贫行为和盈利性贷款机构商业行为的关系，实现经济目标与政治目标并举，只有如此，才能保证作为证券化的基础资产小额农贷可以满足其证券化资产的利息与本金偿还需求。
3.规范小额农贷监管，保证证券化资产顺利运行。监管机构应通过相应的法律安排和制度建设，确保农村小额贷款的合法性和规范性，只有保证小额农贷基础资产的合法合规合理性，才能保证证券化产品的正常利息本金支付。
4.引导更多金融机构参与小额农业贷款，拓宽小额农贷资金来源。采取更加灵活的小额农业贷款政策，积极发挥区域性金融机构作用，实现小额农贷机构多元化、多种所有制的同时，还可以分散风险，为参与小额农贷的金融机构提供较为宽松的政策条件，为农民个人及农业企业提供便利的融资条件，进而提高农村小额信贷的服务质量、服务水平，并拓宽小额农贷资金来源。
作者:邢珺 杨柳 单位:对外经济贸易大学 北京大学
参考文献：
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[2]祁小伟，宋群超．信贷资产证券化理论及中国的实践[J]．SCIENCE，2009．
[3]史晨昱.中国信贷资产证券化市场发展现状及展望[J].新金融，2009，（4）．
篇6
【关键词】中国；资产证券化；动因
资产证券化最早产生于20世纪60年代末，20世纪80年代后期达到鼎盛，2008年世界金融危机的导火索――美国次级房地产贷款――正是标准的资产证券化产物。虽然次级房贷引发了全球性金融危机，但必须注意的是，在全球范围内，以CDO为代表的资产证券化后端市场仍然保持了高速的增长。随着中国经济的高速发展，中国金融领域创新步伐不断加快，因此，中国资产证券化的相关问题日益受到国内外学者的广泛关注，本文将对此问题进行简要的分析。
一、资产证券化概念
在对中国资产证券化问题简要分析的开始，首先对资产证券化的概念加以界定。从资产证券化的流程出发对资产证券化进行定义。资产证券化是指“贷款经组合后被重新打包成证券并出售给投资者。与整笔贷款出售和部分参与相比，相似之处在于证券化提供了一种新的融资来源并可能将资产从贷款发起人的资产负债表中剔除。不同之处在于证券化经常用于很难直接出售的小型贷款的出售。”而欧洲投资银行、美国证券交易委员会则认为，资产证券化是指它是指已有的金融产品转化为金融工具的过程或者是不标准的资产转变为标准的债券的过程。更具一般意义的资产证券化定义，由Gardener（1991）所提出。他认为资产证券化是指使资金供给者和资金需求者以金融市场为媒介，得以以部分或全部地匹配的一个过程或工具。
二、资产证券化的动因
资产证券化作为金融创新的主要形式之一，国内外学者对其动因的研究已经持续多年，形成以监督技术假说、担保假说、流动性假说为主的多种理论。监督技术假说认为，信息技术飞速发展，带来监督成本的减少，导致偏离于证券化的影响范围，扩展至银行的抵押品贷款、消费品贷款等传统金融资产领域，造就了金融资产的证券化。该假说将资产证券化动因归结于信息技术发展使得银行将证券化作为应对金融市场竞争的工具。以Benveniste and Berger（1986，1987），James（1989）等为代表的学者则认为开展资产证券化的原因为，资产证券化是一种帕累托改进。即风险能够通过适度的证券化过程，在不同投资者之间进行转移，从而在不损害其他人的条件下，同时增加所有投资者的效用。他们的观点因此被称为“担保假说”。而流动性假说代表人物Gorton and Haubrick（1990）认为在表内资产和表外资产质量相同的前提下，一方面，银行拥有较强的证券化能力，其所面临的流动性风险就低；另一方面，当资产被证券化后，资产和负债的流动性错配性较小，导致证券化成本减小，银行提供流动性的能力增强。因此，证券化能够降低流动性风险的特性，成为银行大力推进资产证券化的动机。除上述三种主要假说外，还存在着比较优势假说、道德风险假说等理论从其他方面对资产证券化的动因进行了阐述。
三、中国资产证券化概况
相较于欧美发达国家而言，我国资产证券化的起步较晚。2003年1月，信达公司与德意志银行的合作，是我国资产证券化领域的一次突破。2005年3月，以国务院正式批准中国建设银行和国家开发银行为我国资产证券化试点单位为标志，我国资产证券化事业快速发展的帷幕正式拉开。截至2011年12月30日，我国资产支撑债券总额为734.46亿元，总数为达到80只，其中，未偿还金额为14.29亿元，未到期资产支撑债券数量为17只。相比较普通债券而言，我国资产证券化所发行的资产支撑债券所占比例还较低，仅占全部债券的0.12%。未到期资产支撑债券的比例则更低，仅为全部债券总额比重的0.01%。总体而言，目前我国资产证券化的现状仍然处于起步阶段，总体金额较小，证券化资产的种类较为单一，但是，随着监管部门对该领域的重视与支持，未来我国在该该领域的发展与创新有着广阔的空间和乐观的前景。
四、我国资产证券化进一步发展的切入点
伴随经济的高速发展，我国经济金融化程度不断加深，我国已初步具备资产证券化发展所需的宏微观经济基础基础。具体表现为金融监管机构的监督、管理能力持续提升；商业银行完成股份制改造，其拥有不良贷款剥离以及提高资产利用效率的愿望强烈；资产证券化所需资金来源，有我国居民的高储蓄率作为保证。在以上利用基础上，我国资产证券化进一步发展的关键在于切入点的正确选择。从理论上讲，一项资产只要具有现金流稳定独立、可大量汇集、风险可准确度量以及有一定存量等特点，就能被用做资产证券化。从欧美发达国家看，用作资产证券化的资产主要有住房抵押贷款、银行信贷资产、应收账款等几类资产。现阶段，适合我国进行资产证券化的资产种类主要为住房按揭贷款和公用基础设施收费。选择以上两种资产的原因主要有以下几点：（1）住房按揭贷款拥有稳定的现金
流。住房按揭贷款按月偿还的方式决定了该贷款资产拥有稳定可测的现金流量，且购房者在贷款存续期间的还款分布十分均匀。（2）住房抵押贷款风险低且易于估计。首先，住房抵押贷款由于有房产作为抵押物，因此相较于其他贷款，贷款损失风险较小，其可根据贷款人的详细情况进行风险评估，并且由于提前还款行为的可预测性，使得其风险较为容易评估。（3）住房抵押贷款总量巨大，易于形成资产群。（4）公共基础设施良好稳定的经济效益、风险较低，并且通过证券化的手段为公共基础设施筹资，能够节省财政开支，也无需特别的税收优惠政策，因此，公共基础设施也是理想的证券化资产。
五、我国资产证券化的障碍与对策
虽然我国现阶段已经具备开展资产证券化的有利条件，但同时面临诸多障碍。首先，在法律层面，我国现行《民法通则》规定当资产证券化发起人必须征得债务人允许的情况下，才能将债权向第三方进行转让。这一规定很大程度上限制了债权转让这种高效、低成本转让方式的采用。同时，我国有关资产证券化的法律法规还很不完善，在诸如“真实出售”的界定、SPV的设立及ABS发行等问题上，法律留有空白，使得资产证券化过程中，时常遭遇缺乏法律依据的尴尬。其次，目前由于我国以资信评级机构为代表的金融中介行业还处于起步阶段，与国外成熟的行业及机构相比，存在缺乏科学的行业标准体系，机构组织形式以及运作不规范等特点，大大降低了其所出具报告的可信度与影响力，无法满足资产证券化的高要求。权威金融中介机构严重缺乏，构成我国资产证券化工作顺利发展的有一个障碍。最后，以欧美发达国家的经验看，机构投资者构成了资产证券市场的主要需求者，而现阶段我国机构投资者的稀缺也给资产证券化的发展够成了严重障碍。为克服资产证券化在我国应用的障碍，更好的利用资产证券化这一金融创新的产物为我国经济建设服务，可以采取以下措施：（1）完善相关法律法规。国家应该针对资产证券化的特殊要求制定新的法律法规，如按照资产证券化的大规模开展的要求，对《资产证券化法》、《公司法》等法律法规及其相关条款，进行针对性的完善与修改，保证资产证券化工作在有法可依的条件下健康发展。（2）适当开放资产证券化市场，增加需求。监管部门可以寻找有利时机，向合乎一定标准的机构投资者，如养老基金、保险资金，开放资产证券化市场，从而增加资产证券化市场的需求。（3）我国应加快以资产评估业、会计师事务所等行业为代表的金融中介行业的发展，制定统一的行业标准体系，重点培育出数家权威的中介机构，甚至可考虑由中国人民银行或者实力雄厚的国家银行、券商发起设立spv机构，以满足资产证券化发展的需要。
参 考 文 献
[1]李扬，王国刚，何德旭.中国金融理论前言II[M].北京：社会科学文献出版社，2001
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资产证券化， 是指通过原始资产担保将缺乏流动性的资产转变为可以在金融市场上销售和流通的金融产品(证券)，一级证券化的工具主要包括股票、公司债券和商业票据等， 它使没有进入资本扩张的资产进入投资过程。二级证券化是对已经证券化的资产进行再证券化，种类繁多的金融衍生品就是对已经证券化的资产不断再证券化。资产证券化的经营方式增强了市场的资金流动性和证券化主体抵抗市场风险的能力。金融市场较发达的国家，以房屋抵押贷款为主的资产证券化在缺乏流动性的经营领域发展迅速。面对我国金融业资产证券化迅速发展的趋势，2014年11月21日，证监会颁布了《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》(以下简称《管理规定》)及配套的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》(以下简称《信息披露指引》)、《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》;与此同时，银监会也下发《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，对资产证券化中不同参与人的权利义务范围进行规范，强化对资产证券化的监管，加强对投资者权益的保护，加速推进我国相关领域的资产证券化进程。
在积极推动资产证券化发展的同时， 我们也应当认识到， 由于资产证券化本身具有的特点导致这种金融工具很有可能被滥用而危害整个金融秩序。而无论发达国家还是我国目前已有的实践，对资产证券化的法律监管主要集中在作为资产证券化产物的金融衍生品的市场交易环节，这种监管具有相当的局限性。美国的次级贷款债权证券化引发的全球金融危机足以佐证资产证券化的风险和现行的关注流通环节的监管存在一定的问题。这种监管的缺陷并不在于监管力度不够，而在于以证券化创造的金融产品流通过程为主要对象的监管没有正确理解资产证券化作为新型金融衍生工具的本质属性。那么，资产证券化的本质是什么? 实践中资产证券化过程的法律监管存在哪些问题?
二、现行资产证券化法律监管存在的问题在经济和法律层面，资产证券化具有不同含义。在经济层面，资产证券化业务是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。〔1〕在法律层面，资产证券化制度是指通过发行关系当事人构筑一定的法律结构，将流动性不强的资产转化为一般私法上的有价证券形态，进而流通于市场的有关法律制度的总称。它涉及到众多当事人的一系列权利和义务的安排， 从而形成了复杂的法律关系。〔2〕无论如何定义，资产证券化的目的是通过衍生品的交易加快资产流转，分散经营者风险。一方面，证券化可以使原本不具有流动性的资产获得流动性，通过销售衍生品直接收回流动资金以加快资产流转、迅速扩充经营者规模。以房屋抵押贷款为例，在传统的房屋抵押贷款经营模式中，抵押贷款放贷人发放贷款后通过持有债权，获得借款人偿还的本金、利息收回成本获取利润的，即传统模式下抵押贷款经营者是通过贷款持有的方式进行经营，经营者持有以债权为表现形式的大量个人资本。贷款方持有的债权由于借款者的多样性存在着质量的差异性，用传统的债权让与模式只能实现单个抵押贷款债权的流通，这种流通方式效率低、可以参与流通的债权有限。而在资产证券化的交易模式中，房屋抵押贷款经营者将其持有的抵押贷款债权进行整合，通过让与、转让控制权等手段将贷款债权交给由其设立的特殊目的机构控制。特殊目的机构将债权作为资产池基础，向市场上的大量潜在投资者发行具有社会属性的金融衍生品。 抵押贷款经营者的经营模式转化为 贷款转让发行 模式， 即将传统的住房抵押贷款的 贷款持有模式转化为贷款分化模式。 〔3〕资产证券化创造出的金融衍生品是将所有债权进行打包处理，使偿付能力相对较差的债权通过打包的方式进入二级市场交易，增加了资产的整体流动性。资产流动性的加强使原始权益人在相同的资本条件下利用金融杠杆获得了更大的经营规模，不用等待债务人的清偿或者抵押权的实现，就可以提供新的贷款。另一方面，资产证券化还可以通过衍生品的流通转移或者分散原始权益人的经营风险，实现风险隔离。同样以房屋抵押贷款证券化为例，房屋抵押贷款经营机构在放出贷款之后，原本应由其承担借款人不能履行合同义务且抵押权不能完全偿付其借款时的经营风险。而通过资产证券化创造并出售金融衍生产品时， 贷款机构通过特殊目的机构将这种经营风险转移给了购买衍生品的投资者，投资者也可以通过再次证券化将其风险持续转移， 最后将风险传递给最终持有衍生品的众多普通投资者。这种机制将经营的风险隔离并且转移给了社会整体承担的方式， 从资本的原始权益人个体角度分析，的确实现了降低自身经营风险的效果。可见，资产证券化的主要作用是通过金融工程的产品(金融衍生品)的流转实现的，所以现阶段资产证券化的法律监管是以资产证券化的产品作为监管中心进行制度设计，希望通过规范衍生品的流通来实现对资产证券化过程的监管目的。以资产证券化发展最快的美国为例，其对金融衍生产品流通的监管投入巨大， 联邦政府和州政府双层监管，美联储、美国证券委员会、美国期货交易委员会、货币监理署等多个部门均拥有相关的职权，其金融监管投入的成本远远高于英国、德国、法国、新加坡等诸多金融强国，却仍然避免不了衍生品风险导致的金融危机的发生。其原因在于，传统的法律监管存在两方面问题，一是忽略对证券化过程的监管，没有意识到资产证券化的过程而非衍生品的流通过程决定着金融产品质量的高低和市场风险的大小，并且对不当资本风险爆况下的追责问题没有给予足够的关注， 导致法律监管的制度设计在着力点上出现问题，监管范围相对较为狭窄。二是忽视了证券化过程中资本权利属性发生的转化及转化产生的风险隔离效应，监管制度设计使资产证券化的参与者的权利、义务出现失衡。这种权利、义务的失衡从范围角度分析涉及资产证券化全过程， 从主体角度分析包括原始权利人、特殊目的机构、评级机构等多个参与者的权利义务失衡，现行的监管制度没有对权利义务失衡的问题进行妥善解决， 致使资产证券化过程中保证市场安全有序的相关义务无人负担， 最终必然导致资产证券化失去法律的控制，风险集中爆发。
由此可见， 构建新的资产证券化法律监管制度应当首先明确资产证券化资本权利属性转化的本质及其产生的风险隔离效应对证券化不同参与者权利义务的影响，并以解决权利义务失衡作为制度设计的中心任务，通过法律规定明确当事人义务， 纠正资本属性转化所带来的权利义务的不平衡。在监管领域，将资产证券化的过程、流通、风险产生后的追责均纳入监管范围，在实现权益平衡的条件下，保证资产证券化各阶段均能在法律的监管下健康运行。那么，在资产证券化过程中，资本权利属性发生什么转变? 该转变对证券化过程当事人的权利义务配置带来什么影响?
三、资产证券化权利属性分析
资产证券化不仅仅是将证券化原始权利人的资本在形式上转化为标准化的金融产品， 资产证券化在实质上实现了资本权利属性的转化，即资产证券化的过程将证券化经营者手中资本的属性由个人资本转化成为社会资本。
资产证券化的过程使众多原始债权在连续转让中割裂了与原债务人直接的利益关联， 使本具有人身性质的债权作为独立的支付手段，表现出其独立的品格完全演变为金钱债权， 并以一种崭新的金融产品金融衍生品面目出售、交易。资产一旦证券化便扬弃了其原有的价值形态而失去对其投资成本的追溯权， 转化为纯粹的对资本未来收益的分割权。〔4〕金融衍生品虽然是由发行人创造、可以自由上市交易、以标准化证券为表现形式的资本， 但是发行人不可能创造一种不存在资本基础的金融衍生产品。例如，在房屋次级贷款证券化的过程中，次级贷款衍生品的资产基础是发行人资产池中数量庞大的住房抵押贷款债权，发行人将其进行打包整合之后才产生了以贷款债权为基础的住房抵押贷款支持债券， 而作为金融衍生品的支持债券， 其销售是面向市场上所有的潜在投资者的。由此，金融衍生品一方面连接着众多住房抵押贷款的债务人，另外一方面连接着数量众多的金融市场投资者。抵押贷款形成的单对单借贷关系是以个人债权表现出来的私人资本属性。借贷合同是由贷款者和放贷者之间形成的单对单的民事法律关系。即使作为放贷者的抵押贷款经营机构持有大量的贷款债权，也只是持有了大量由个人贷款债权简单叠加形成的个人资本的集合，这种资本虽然由于数量众多而具有一定的社会性，但是并不脱离原本的债权人、债务人之间的人身依附性，是具有个体特点而非标准化的资本。但是，作为金融衍生品的房屋抵押支持债券或者债务担保权证，均是以标准化的衍生品形式存在并由发行人控制、经营，不存在不同债权之间的个体差异性。在资产证券化过程中，大量资本集聚并经多次打包之后， 原始资本的私人属性已经发生改变。而原有的监管体系仍然将其视为资产证券化中原始权益人的个人资本进行监管，从而导致相关法律规范丧失作用。因为，随着资本性质的转化，资本所承载的经营风险也随之产生转化。资产证券化的原始权益人和特殊目的管理人将自身的债权转化为衍生品进行交易，债权不能实现的风险也随着证券化过程和衍生品在二级市场的交易由经营者个人承担转化为二级市场上众多的投资者共同承担，对于衍生品发行人而言，风险已经通过交易而与自身隔离。资本属性转化产生的风险隔离效应导致证券化的实施者和后续参与者只享有衍生品交易带来的资金利益，而不用负担资本的风险，这就使证券化的实施者丧失了个人资本监管体系中自担风险、自享收益条件下审慎行为的动机，导致法律监管失效。
社会资本通过信用集中在少数人手里，而这种资本是以票据的形式存在的，所以它的运动和转移就纯粹变成了交易所赌博的结果。〔5〕资产证券化的法律监督机制设计建立在对资本属性转化的错误认识上，必然会导致权利义务配置不合理。使本来通过证券化已经成为社会资本的衍生品为私人生产服务， 证券化的不同参与主体均通过这一过程获得超合法报酬， 并以此成为其发家致富的源泉。资产证券化的参与者在权利、义务之间出现失衡，证券化的原始权益人享有衍生品带来的利益，但是却凭借风险隔离效应不负担参与资产证券化过程中应当承担的市场安全保障义务，这种失衡使资产证券化作为金融工具存在较大的滥用空间。
资产证券化权利属性转化与风险隔离效应带来的权利义务失衡，存在于资产证券化运行的各个阶段，包括证券化的过程，衍生品流通的过程，风险造成实际损害后的追责阶段。
首先，在资产证券化的过程中，由于资本属性由个人资本转化为社会资本， 证券化的基础财产风险也内化于证券化制造的衍生品之中，通过二级市场交易变为由衍生品的投资者负担。例如，抵押贷款债权到期不能实现，未来收益权利由于出现市场偏差产生贬值等基础资产的风险。然而，这种风险的形成与大小却是由资产证券化的原始权益人的行为决定的。原始权益人通过将自身的资本证券化，享有利用金融工具取得大量流动资金的权利，但是却将风险转移给社会，不履行基础资本的风险规避与控制义务。原始权益人在资产证券化过程中的权利义务不平衡， 使其产生了制造大量的低质量高风险资本并通过证券化谋取巨额利益的动机， 加重了内化于衍生品的风险。
其次，在金融衍生品流转过程中，衍生品投资者可以将社会资本进行再次证券化，包装成新的社会资本，再证券化过程中仍然存在与资产首次证券化过程中相同的权利义务失衡。而且由于再次证券化是将衍生品作为基础资产进行再次打包整合，所以对其基础财产状况的追溯将会更加困难，监管也更加困难，导致风险更加隐蔽。以上两种因素使衍生品投资者享有的通过再证券化获利的权利和审慎经营社会资本以保证市场秩序的义务之间出现失衡。而负担外部监管职能的评级机构，也同样由于自身在评级行为中权利义务的不统一，丧失了对市场秩序进行维护的能力。信用评级机构对衍生品的风险状况，应当根据基础资产情况、原始权益人经营状况、证券化特殊目的管理人资质等情况进行综合、客观的评级，但是在现阶段评级机构对于自身的不实信息造成的损失却不需要负担赔偿责任，这种情况使评级机构为获取评级委托方支付的评级费用， 偏离真实情况的评级信息现象加剧， 评级机构通过评级行为获取报酬的权利和审慎进行评级行为以维护金融市场秩序的义务之间也出现了失衡。
再次，在资本风险爆发造成投资者损害的追责层面，资产证券化的原始权益人、特殊目的管理人凭借证券化的风险隔离效应，并不负担资本风险产生时的损害赔偿义务。而评级机构对于自身的不实评级信息对投资者造成误导的情形下， 也可以以评级信息属于言论自由的范围，并且只是投资参考，对最终决策没有决定性影响为由主张免责，不负担赔偿义务。因此，在事后追责层面，由于证券化的风险隔离效应和法律规制的不完善同样造成了资产证券化不同参与者的权利义务出现失衡。
四、构建新型资产证券化法律监管体系
对资产证券化法律监管体系的重构应当从两个方面入手，即监管范围的扩展和监管理念的改革，对资产证券化进行全过程监管。除衍生品流通阶段以外，证券化的资产整合阶段，风险产生后的追责阶段都应当纳入法律监管范围。同时合理配置参与社会资本运营的不同主体在证券化过程各个阶段的权利义务， 使不同主体在证券化过程中，均实现权利义务的统一，防止社会资本被私人滥用。
在证券化资产整合阶段的权利义务统一， 主要是要求资产证券化的实施者对投入证券化资产池的资产进行水平限制和分级管理。资产风险超过准入标准的资产不得进入资产池，而可以进入资产池的部分也应当进行风险的类型化评估，确定不同的风险等级，分别投入二级市场，并且提供详细的资产风险情况说明，如果不能履行相应义务，就限制其证券化的产品上市交易，从而保证整合阶段权利义务的统一。在衍生品流通阶段的权利义务统一，主要是在维持现有的对衍生品发行人交易行为管控的同时，加强对评级机构的监管，要求评级机构对其的不实信息承担相应的责任， 保证交易过程的透明与外部评级监管的有效性，以确保交易阶段发行人和评级机构权利义务的统一。在资产风险产生后追责阶段的权利义务统一，主要是在衍生品风险出现时，建立相应的追责机制。如果衍生品风险的发生是由于资产证券化过程中参与主体没有履行法定义务引起的，则从赔偿风险损失、证券化产品退市、证券化的原始受益人、特殊目的管理人资格剥夺三个层面构建资产证券化参与主体的责任体系，通过倒逼机制，规范证券化过程中参与者的行为。
(一)对资产证券化过程的监督
资产证券化中的原始权益人和特殊目的管理人在进行资产整合，为衍生品发行行为时，法律应当对其资产整合规定更为详尽的义务。我国应当在相关管理法规中建立证券化产品根据风险进行分级的类型化标准和资产池中基础资产的准入标准，并在《信息披露指引》等规范性文件中强化参与人的信息披露义务，将信息披露的要求提高至必须追溯至实体经济领域，通过信息披露强化、衍生品分级交易的方式， 提高资产证券化过程中的资本质量，降低基础资本性风险。
对于首次整合中行使资产证券化发行金融衍生品的情形，应当根据衍生品基础资产的风险水平差异，建立分类标准。建立衍生品的风险分级机制，将不同的资本质量创造的金融衍生品进行区别对待，优级衍生品风险最小，次级衍生品风险最大，供投资者根据偏好自主选择。例如，借鉴外国市场经验，将房屋抵押贷款支持债券根据贷款人的信用情况和资产水平为标准分为优级、次优级、次级贷款抵押债券，在分类的基础上，应对风险最大的抵押贷款作为基础的衍生品的发行设定进一步的资产控制。同样以房屋抵押贷款的证券化为例，对于财产状况和信用状况最低的次级抵押贷款债权，即所谓的NINJNA贷款者(no income，no job and no asset)的贷款债权，〔6〕应当进行进一步限制。对这类贷款，在进入资产池前应当进行风险评估，按照借款人的资产负债比例、收入水平等因素设定一定的资产池准入标准，达到标准后其抵押贷款的债权才能进入资产池作为基础资本。在法规完善方面，应当根据不同基础资产的风险特点， 由证监会制定相应的分级标准，填补风险分级上的空白，并且设置不同风险级别的原始资产准入标准。在《管理规定》第24条对基础资产的禁止性规定中，除不能存在抵押、质押等担保负担和权利限制的规定之外， 应当规定基础资产不符合最高风险级别原始资产准入标准的，不得作为基础资产的禁止性规定。而该规定第9条资产证券化中原始权益人职责规定的第一款要求原始权益人依照法律、行政法规、公司章程和相关协议的规定或者约定移交基础资产 的规定也应当与此要求对接，要求移交的基础资产应当已经进行风险分级， 并且各风险等级的基础资产均符合资产池准入标准。这种法律的监管方式是希望从金融衍生品发行过程的资产组合源头进行风险控制。
在信息披露方面，根据《信息披露指引》履行信息披露义务的规定， 应当进一步提高资产证券化的参与者为发行行为时履行对其发行的金融衍生品风险情况的说明义务，在透明化的条件下才可以投入市场进行交易。资产证券化创造的金融衍生品的基础资产情况，评级情况和风险评估报告，发行人应当如实向投资者进行披露，特别是对衍生品的可能风险必须向投资者进行明确提示。在这里，部分学者为了进一步强化发行人义务，提出此时的说明义务不仅仅限于要求发行人按照《信息披露指引》提供相应信息，而且要求其对信息的说明必须能够为一般的投资者所理解。〔7〕即说明应当参照投资者的知识、经验、对衍生品风险了解的水平进行适当的说明。强化这种说明义务和衍生品透明化处理的基础一方面是确保信息弱势者的自我决定权，〔8〕可以让投资者在购入金融衍生品时拥有足够的信息，决定其是否购买;另外一方面是通过制定发行人不能履行说明义务时，其衍生品无法上市的法律规范，敦促原始权益人提供质量相对较高的原始资本。因为在信息披露义务方面高标准的实现， 配合市场上投资者对低质量衍生品的自然淘汰， 可以一定程度上提高基础财产质量。所以，信息披露的要求不仅仅是真实，还必须能够为市场上的投资者所理解，才能真正保证信息披露的效果。对于说明义务的法律监督主要依靠作为证券交易监管机构的证监会对金融衍生品的管理来实现，证监会对于投入市场交易的资产证券化创造的债券或者债务权证提供的信息应当进行检查，对于不能提供法律所要求的相应信息的金融衍生产品应拒绝其进行交易。
(二)对金融衍生品交易过程的监督
对于衍生品交易过程的监督应当从三个角度进行，即交易过程中再证券化信息披露义务的强化、建立统筹性的金融衍生品监管部门和提高外部评级机制的监管强度。在衍生品交易的过程中，衍生品的投资者有可能将自身持有的金融衍生品作为基础资产，进行再证券化，从金融理论层面，证券化的打包次数是没有限制的，在衍生品流通过程中这种情况的发生会进一步掩盖资本风险。所以，如何规范资产再证券化是衍生品交易阶段的重要问题。笔者认为，对再证券化的监管可以通过强化信息披露义务来实现， 即要求再证券化的衍生品在上市交易履行基础资本的信息披露义务时，必须将基础资产的情况追溯至实体经济领域，并提供证券化的全过程信息，以此来限制发行人滥用资产证券化进行多次打包的行为。要求再证券化过程中的原始受益人对多次证券化产品的打包过程、整合历史履行披露义务，如果无法提供相应的信息则不允许衍生品进行上市交易。这种限制可以通过在信息披露方面的高要求减少滥用资产证券化进行多次打包的行为，因为多次打包之后提供衍生品整合的历史全过程信息相对较为困难， 而如果不履行说明义务则无法将衍生品投入市场交易， 就可以在一定程度上限制以掩盖风险为目的的多次打包情形发生。
对于衍生品流通监管的问题， 应当根据资产证券化的特点，构建跨领域的综合性的监管体系。资产证券化的合理使用和衍生品的正常流通涉及抵押贷款提供者、特殊目的机构、金融市场投资者等主体，并且跨越实体经济和虚拟经济两个领域，其对应的监管体系的设置也应当与这些特点相适应，进行跨领域的综合监管。衍生品上市的监管、二级市场交易过程中存在的风险与问题、违规交易行为的处罚， 统一的衍生品监管机构都应享有监管权限，在一定程度上提高监督机构对衍生品市场的监管能力。我国现阶段的资产证券化存在多机构监管，职权在一定程度上存在重叠， 对相同问题的处理方式不完全统一的情况。银监会、证监会均有权对资产证券化进行管理，央行有权对评级机构进行管理，三权分立必然会造成一定程度的问题。由于我国金融业实行分业经营，分业管理的模式，所以设置全新的职能部门，整合资产证券化的法律监管模式在短期内可行性不高。因此， 可以通过银监会、证监会对资产证券化过程进行联合管理的方式，尝试联合关于资产证券化的一般性监管制度; 在此前提下， 对于其管辖不同领域的特殊情况， 由两机构分别立法，通过这种方式减少监管规范之间冲突。对于资产证券化的管理，可以尝试设置联合办事机构，对相关问题进行统一管控、统一处理，通过合作的方式实现对衍生品交易的跨领域监管。
外部信用评级机构的评级行为也应当发挥其相应的作用。评级机构应当依据衍生品发行人提供的基础财产信息，整合的过程等信息对衍生品的质量、风险进行客观的评价。公布评级信息的同时也应当公布相应的评级方法、评级标准、发行人情况评估报告等信息，评级机构也应当履行信息披露制度。在规范评级行为的同时，对不实信息的评级机构，应当构建合理的责任承担制度，通过追责机制规范信用评级机构的行为。责任承担主要分为两个部分：第一是要求评级机构对因其不真实信息造成的损失进行赔偿。如果评级机构故意提供不实的评级信息或者在评级过程中存在过失而导致评级信息不真实，影响了投资者对衍生品风险的正确评估，造成投资损失的发生，那么信用评级机构就应当为其提供的不实信息负担责任，向投资者赔偿相应损失。第二是增强中国人民银行对信用评级机构的管理和指导， 建立评级机构的退市制度。如果评级机构不真实的评级信息造成严重的社会影响， 就应当取消评级机构评级信息的资格，强制其退出信用评级领域，退市制度是一种资格剥夺性惩罚。通过强化评级机构的赔偿责任和建立资格剥夺机制使信用评级机构在评级信息时切实履行审慎检查衍生品状况的义务。
由于我国评级机构发展较晚，评级信息的科学性、客观性、透明性及法律监管与国际资信评级发达国家仍然有一定的差距，因此，应当通过法律手段强化机构评级信息的透明化，并加强中国人民银行对评级机构的管理、健全责任追究制度。
(三)建立资产证券化滥用的追责机制
如果资产证券化的权利人滥用权利， 不履行相应的风险告知与提示义务，导致投资人无法获得正确信息，致使投资人遭受损失，就应当由权利人承担相应的责任。通过追责机制，规范权利行使，保证权利人履行义务，实现权利、义务、责任的统一。资产证券化权利人的责任体现为：第一，如果权利人滥用资产证券化，对发行的金融衍生品没有进行基础资产质量控制，或者没有履行风险告知与提示的义务，就应当承担投资者遭受的损失。此处要注意的是证券基础资产产生风险并不必然导致赔偿责任。即如果证券化过程中原始权益人以及特殊目的管理人履行了法律要求的告知义务与透明化要求，而投资人自主选择了风险较大的债券或者债务权证， 最终因基础资产出现风险而遭受不利益， 是正常的商业风险所致的损失，不产生赔偿问题。例如，在房屋贷款证券化中，如果相关主体依照法律规定公开信息，明确告知了信用评级较低的房屋抵押贷款支持债券的相关风险， 在抵押贷款出现大量违约，导致投资者利益受损时，证券化的原始权益人和特殊目的管理人就不会负担赔偿责任。第二，对于因基础资产质量问题严重，金融衍生产品投机严重的支持债券或者债务权证，应当根据具体情况限制、暂停或者停止其交易，并且强制问题券商退出市场。第三，对于出现相关问题的房屋抵押贷款经营机构应当取消其进行资产整合，经营资产证券化业务的资格，仅允许其依照传统的模式经营。通过对权利人从事证券化业务相关资格的剥夺、对负有责任人员直接进行追责规范经营行为。证监会《管理规定》涉及证监会监督管理方式的第46条，除责令改正、监管谈话、出具警示函、责令公开说明、责令参加培训、责令定期报告、认定为不适当人选等监管措施之外，还应当将资产证券化的资格剥夺列为监督管理手段。在资格剥夺问题上，取消行使资产证券化的资格，有可能对于受到处罚的金融机构造成巨大的损失，而我国进行资产证券化试点的主体都具有一定的行政色彩， 金融机构大而不倒的现实应当发生改变，必须在追责方面严格责任负担，通过惩罚机制产生足够的法律威慑力，规范金融机构的行为。
通过资产证券化阶段的资产审查， 衍生品上市的内部控制，交易过程中的外部监督，事后追责机制的规范和限制，保证资产证券化能够在为原始权益人、特殊目的管理人等参与证券化的主体创造利益的同时，为社会生产服务，实现社会化权利与社会需要的统一。
篇8
【关键词】信贷资产，证券化，政策建议
一、信贷资产证券化的意义
2013年8月28日，国务院召开常务会议称，将进一步扩大信贷资产证券化试点，银监会将此次信贷资产证券化额度暂定为2000亿元。对于银行，这无疑是一个重大的利好消息。
首先，信贷资产证券化可以解决银行资产负债错配问题。资产负债管理理论认为在利率市场化大背景下，商业银行通过对资产和负债各科目的调整使其在数量、期限和利率上相互匹配以此实现利润最大化和风险最小化。但是目前我国还未彻底实现利率市场化，加上利率互换等金融工具的缺乏，商业银行资产和负债的错配现象突出，主要表现在国内商业银行资产长期化、负债短期化。这也是造成2013年6月银行“钱荒”的一大原因。商业银行通过将长期资产打包出售，在经过SPV进行技术处理后，向市场发行资产支持证券，最终实现融资。其实质就是将长期资产提前变现，增强资产流动性，同时也加快了资产的周转速度，提高资金利用效率。
其次，信贷资产证券化能够拓宽企业融资渠道，提高商业银行的资本充足率。《巴塞尔协议》规定从事国际业务的银行资本与加权风险资产比率应不少于8%，目前我国股份制银行以及大多数城市商业银行资本充足率已经接近监管红线，很多银行试图通过IPO的方式融资缓解资本压力，但是目前国内IPO重启尚待时日，IPO筹资短期内无法实现。而如果商业银行将一部分资产证券化并出售，不仅能够获得资金而且能达到分散风险的效果。因此，信贷资产证券化减少了风险资产，从而提高资本充足率。同时长期贷款的减少能够能够避免存贷比考核的压力。
信贷资产证券化也为投资者提供了新的投资渠道。政策制定者对资产证券化的严格要求使得目前银行只能以优质资产为基础资产发行证券，保证了产品具有信用风险低、收益稳定的特点。这就为投资者提供更多元化的投资手段。
其实之前中国已经开展了两轮资产证券化试点。第一轮在2005年启动，国开行和建行的两只资产支持证券发行成功。2012年6月，国家又启动第二轮的试点。但是到目前为止各家银行发行的23单产品，累计发行规模才接近900亿元，涉及的基础资产也只包括公司类贷款、小微企业贷款、个人消费贷款、个人经营贷款等。既然信贷资产证券化的优势是显而易见的，而为什么数据表明其在中国的发展却并不理想呢？这是因为信贷资产证券化还面临着诸多难题。
二、信贷资产证券化存在的问题分析
（一）信贷资产证券化最大的问题是制度不健全。很多证券化开展的基本法律制度和会计制度还没有建立起来。例如我国还没有对资产证券化实施必需的“真是出售”作出界定；对SPV与母公司之间的“破产隔离”等法律关系没有明确界定；而会计上对证券化资产的定价、资产证券发行的会计处理以及SPV是否需要和证券化发起人合并财务报表的问题还没有相应的准则规范。这些制度的缺失阻碍了信贷资产证券化的试点、推广到最终形成规模化的过程。
（二）资产证券化市场供需能力不足。供给方面，为了改善资本风险的结构，银行倾向于利用不良贷款作为基础资产发行证券，但是这一倾向会受到政府和需求方的反对。而以优良资产作为基础资产，虽然能够提高资产的流动性，银行却要损失利息收入，银行究竟能不能积极推行信贷资产证券化最终还要取决于两者的考量。需求方面，此前证券化产品只在银行间市场流通，投资者也仅限于保险公司、各类投资基金等机构投资者，这次扩大试点则将引导信贷资产证券化产品在银行间市场和交易所共同发行，也就是引入个人投资者以扩大系对资产证券化产品投资者范围。与此同时，个人投资者的引入也暴露出目前证券化市场的第三个问题。
（三）资产证券化市场的中介机构尚不成熟。由于证券化产品十分复杂，个人投资者不能够完全明白其中的风险，因此大多数是参考评级机构对证券的评级意见后购入证券化产品的。要使整个市场的风险可控就需要评级机构能够对证券化产品给予准确的评级。但是在中国本土还没有出现像标准普尔、穆迪、惠誉这样的专业评级公司。而缺乏专业的评级公司将极大提高整个市场的风险性。
三、对我国信贷资产证券化的政策建议
在分析信贷资产证券化过程存在的问题之后，笔者有针对性地提出以下几个方面的建议：
（一）健全信贷资产证券化有关的法律法规制度。对于资产证券化必备的法律概念如“真实出售”、“破产隔离”进行明确的法律界定，规定参与各方的权利和义务；建立针对信贷资产证券化的会计处理准则；同时通过税收政策的相对倾斜降低资产证券化的融资成本，为资产证券化的发展铺平制度的道路。
（二）培育市场各参与主体，建立完善的资产证券化市场体系。在市场发展过程中逐渐放开基础资产的适用范围形成不同风险、不同收益的证券化产品，真正分散银行的风险，提高银行的积极性从而增加资产证券化产品供给。同时重点发展机构投资者。机构投资者无论在规模上还是产品研究的专业性上都比个人投资者更具优势，机构投资者的成熟将有利于市场的稳定。
（三）创新监管体系。此前由于证券化产品主要在银行间市场发行，监管机构主要为央行和银监会，但是接下来的证券也将在交易所发行流通，就会同时受到证监会的监管，这就出现多个监管主体的局面。实现监管体系的创新，协调监管部门之间的工作，就能够实现对资产证券化市场形成有效监督。
可以肯定，随着信贷资产证券化市场的成熟和发展，必定能够达到“盘活存量”的政策目的，使金融更好地服务于实体经济，为中国经济的发展带来新的活力。
参考文献：
[1]刘宏.信贷资产证券化研究[J].现代商业银行导刊，1999，（11）.
篇9
【论文摘要】:资产证券化作为一项金融技术,在发达国家的使用非常普遍。在我国,资产证券化取得了一定的进展,但到目前为止资产证券化还远没有成为金融机构自觉性的群体行为。文章主要分析了我国资产证券化的障碍及发展前景。
起源于20世纪70年代的资产证券化,以其旺盛的生命力在全世界范围内迅猛发展。中国资产证券化探索较晚,2005年3月21日央行宣布国家开发银行和中国建设银行作为试点单位,分别启动信贷资产证券化和住房按揭资产证券化的工作。4月20日《信贷资产证券化试点管理办法》正式颁布,这标志着资产证券化在我国迈出重要的一步。虽然我国资产证券化存在一定的障碍,但其广阔的发展前景却是无可否定的。
一、我国资产证券化发展的障碍
1. 符合资产证券化的资产供给问题
资产证券化中的供给问题,主要是可供证券化的资产合格性问题。从资产证券化最早的美国的实践来看,资产证券化首选的标的资产是住房抵押贷款和汽车贷款,而我国住房抵押贷款和汽车贷款才刚刚起步。但从理论上讲,只要借助于各种技术安排,提高信息收集与处理能力,设立各种安全机制,提高信用,减少毁约和拖欠,稳定未来现金流入量,降低证券化资产的风险,那么能够实现证券化的金融资产将会增多,因此增加符合资产证券化要求的标的资产是目前要解决的首要问题。
2. 资产证券化需求方面的问题
目前,我国还没有形成成熟的资产证券的投资群体。从发达国家的情况来看,资产证券的投资者主要是机构投资者,包括养老基金、保险公司、商业银行、外国投资者等。但是在我国,由于机构投资者的资格要求受到制度限制,因此机构投资者对该类证券的投资受到一定的约束。当然,个人投资者也可以成为证券需求者,但是能否使个人投资者这种潜在的需求力量变成现实,关键还在于提高证券的安全性、盈利性和流动性,使其具有较大的吸引力。
3. 资产证券化中的法律问题
(1) 资产转让的法律问题
我国商业银行在资产证券化中,首先面临的难题便是资产转让的审批问题。金融资产的转让需要政府主管机关的审批,资产相关的抵押权、质押权等物权需要主管机关的转移登记才能生效,即使主管机关审批后,转让时操作上的最大的障碍是,一个一个地通知债务人。这些问题都有待有效解决。
(2) 特殊目的机构规范问题
特殊目的机构( SPV) 是一个非常特殊的法律实体,关于它的法律规范是否健全、科学直接关系到资产证券的安全性。在我国,证券化主要是以信托作为SPV 机构,但SPV 则是因资产证券化而产生的一个特殊机构,因业务特殊性而导致对SPV 的法律规范应针对其特点来建立专门规范标准,才可保证资产证券化的安全性。
资产证券化中还存在其他的法律障碍,如各参与人之间的法律关系、信贷资产相关权利的转移方式、非信贷资产转移的方式及其相关权利的转移等,这些问题都需要深入进行探讨并提出解决方案。
4. 中介服务问题
信贷资产证券化涉及多方参与主体,各个提供中介服务的主体的
专业化水平的高低和信誉程度影响着证券化产品被投资者认同的程
度。但是我国信用评级机构普遍规模不大、评级标准不一,其权威性存在较大质疑,投资者难以据此作为投资依据。
我国必须通过完善各监管法规和监管指标,为资产证券化交易创造一个良好的外部环境,同时以法律约束其行为,规范金融秩序。这样才能使我国资产证券化业务从一开始就走向规范化发展的道路,以避免金融风险的产生。
二、我国资产证券化的发展前景
从我国信贷资产证券化市场的现行情况看,开展资产证券化的外在环境还不完善,信贷资产证券化在短期内规模不会迅速扩容。目前我国信贷资产证券化试点的发起机构还只限于银行。从长远看,中国资产证券化的未来有着广阔的发展空间。
1. 资产证券化发起机构范围将逐步扩大
证券化是一项重要的金融创新手段,特别是中小商业银行面临的资金约束较大,中小商业银行利用证券化释放的资本可以实现稳健的扩张经营,提高竞争力。将来开展资产证券化的金融机构将包括商业银行、政策性银行、信托投资公司、财务公司、城市信用社、农村信用社、金融资产管理公司、金融租赁公司等。从长远来看,企业也可以采取资产证券化方式提高资金的流动性。资产证券化将成为未来金融业和企业融资的主要方式之一。
2. 资产证券化的资产类别将逐渐增加
我国目前已开展了个人住房抵押贷款、基础设施中长期贷款证券化的试点。从优质的信贷资产开始,下一步可逐步推广到各种金融资产和非金融资产的证券化,实现信贷资产的拓广。
(1) 消费信贷的证券化
我国的消费信贷市场目前正处于高速发展的成长期。个人征信系统的商业性开通,提供了个人信用信息的通道,使得基于个人信用能力的信用卡、短期消费信贷、汽车抵押贷款有了信贷发放的依据,同样具有证券化资产应具有的可预测的、稳定的现金流,比较良好的信用记录,高质量标准化的合同。这些都为个人消费信贷业务证券化的发展提供了历史机遇。
(2) 应收账款的证券化
目前我国企业均有一定的应收账款。新颁布的《物权法》扩大了动产担保物的范围,允许应收账款质押,明确了应收账款的登记机构为人民银行信贷征信系统,在动产担保制度方面取得了重大突破,有利于动产担保价值发挥,促进企业尤其是中小企业融资。企业可以根据自身的财务特点和财务安排的具体要求,对应收账款证券化融资,借助证券化提供一种偿付期与其资产的偿还期相匹配的资产融资方式,增加资产流动性。
(3) 保险风险的证券化
我国是世界上自然灾害种类多、发生频率高、损失严重的国家之一。实行保险风险证券化,通过资本市场转移保险风险,增加有效的风险转移方式,通过保险风险证券化进一步增强承保能力,促进巨灾风险防范体系的建立,使保险公司的经营变得相对稳定,推动保险业的发展。
3. 资产证券化的资金渠道将逐步拓宽
(1) 保险资金
随着保险业的不断发展,保险业资产总额快速增长,保险资金运用规模日益扩大,07年年底我国保险资金总额为2.89万亿元,运用余额为2.7万亿元。随着保险功能和作用的不断深化,我国的保险市场有着巨大的发展空间,保险资金成为重要的资金来源。
(2) 养老保险金
目前养老金可投资的领域正逐步放开,养老保险金管理机构将成为资产证券化市场的机构投资者。另外根据全国社会保障基金2007年度报告,基金境内投资范围已包括资产证券化产品。
(3) 企业年金
截至2007年底,我国企业年金规模达1300亿元。我国已允许依法设立的企业年金基金可进入全国银行间债券市场从事债券投资等业务。企业年金基金将成为资产证券化市场资金的重要组成部分。
(4) 证券投资基金
03年至今,我国证券投资基金资产规模的平均增长率超过90%。目前证券投资基金投资资产证券的通道已经打开。
总之作为一项金融技术,资产证券化在发达国家的使用非常普遍。随着我国金融体系的不断完善,相关法律法规的建设,以及我国对金融创新产品需求,我国资产证券化的前景非常乐观。
参考文献
[1] 何小锋. 资产证券化—中国的模式[M]. 北京:北京大学出版社,2002.
[2] 夏德仁, 王振山. 金融市场学[M]. 大连:东北财经大学出版社,2002.
篇10
关键词：资产证券化SPV基础资产资产池风险
“如果你有稳定的现金流，就将它证券化。”这句流行于美国华尔街的名言已经在中国金融市场上生根开花。这项最早起源于美国的金融创新产品，正在逐渐被国人所了解和运用。有专家预言，资产证券化（AssetSecuritization）即将成为我国资本市场的一大“亮点”，并有可能成为外资金融机构竞相争夺的“金矿”。
资本证券化文献综述
关于资产证券化国内外金融专家从各个角度出发，抽象出不同的含义。
JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)认为，资产证券化“是一个精心构造的过程，经过这一过程，贷款和应收帐款被包装并以证券的形式出售。”RobertKuhu(1990)的定义为：“资产证券化使从前不能直接兑现的资产转换为大宗的、可以公开买卖的证券的过程。”Gardener(1991)对资产证券化作了比较宽泛的解释：资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部匹配的过程或是一种金融工具。开放的市场信用（通过金融市场）取代了由银行或者其他金融机构提供的封闭市场信用。这个定义的突出地方，是把资产证券化放在资金余缺调剂的信用体制层面上。但是，把有别于银行信用的市场信用就看成资产证券化，似乎模糊了上个世纪70年代金融创新的资产证券化与有着几百年历史的传统证券化之间的区别。LeonT.Kendall(1996)从技术角度的定义颇有代表性：资产证券化是一个过程，这个过程包括对个人贷款和其他债务工具进行打包，将被打包的资产转化为一种证券或各种证券，同时提高这些证券的信用等级或评级等级，并出售给第三方投资者。国内学者王安武（1999）认为，资产证券化是将原始收益人（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。目前国内比较流行和相对简单的定义是，资产证券化是将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流量收入的资产组建资产池，并以资产池产生的现金流量作为支撑发行证券的过程和技术。
国内外学者的观点和表述方法虽有所不同，但我们通过分析可以看出来，资产证券化有以下四个特征：资产证券化的基础资产主要是贷款、应收账款等具有可预计的未来现金流的资产；资产证券化是一种重构的过程，将贷款、应收账款等重新组合、打包并以证券的形式出售；资产证券化可实现再融资的目的；资产证券化可提高资产的流动性，将原先难以兑现的资产转换为可流动的证券。
资产证券化的运行机制
资产证券化交易的基本流程一般包括确定证券化资产，组建特殊目的实体（SpecialPurposeVehicle,简称SPV），证券化资产池的构建和筛选，资产支持证券（AssetBackedSecurities,简称ABS）的发行以及后续管理等环节。
（一）确定证券化资产
从理论上讲，一项财产权利，只要能在存续期间给所有者带来持续稳定的或者可以预见的收益，不论权利载体是实物产品还是金融产品，都适合于“证券化”，可以重新组合用于“支持”资产支持证券的发行。以此标准来衡量，可以进行证券化的资产范围是非常广泛的，从各类抵押/信用贷款到融资租赁设备；从信用卡应收款到石油天然气储备；从特许权到收费基础设施；从人寿保险单到各种有价证券等都可以作为证券化资产。从实践来看，在资产证券化发展初期，人们大多选择安全性高、稳定性好的金融产品作为证券化资产，如住房抵押贷款、汽车贷款、个人消费信贷、信用卡应收款等。这些金融工具信用关系单纯、支付方式简单，具有借款人多样化、偿付违约率低、现金收入稳定等特点。投资者比较容易接受以这些资产为基础发行的资产支持证券。近年来，随着资产证券化的技术不断成熟和完善，以前不大为人们看好的一些期限较短、收入流量不易把握的资产，如贸易应收款、中小企业短期贷款等，在国外也纳入了资产证券化的范围。
（二）组建特殊目的实体（SPV）
SPV是专门为证券化交易的运作而设立或存在的一个特殊机构。在资产证券化中，被证券化的资产能够吸引投资者，并非因为发起人或发行人的资信，而是因为基础资产（如贷款、应收账款等）本身的价值和信用。为保证和提升基础资产的信用，在制度上就要有效隔离可能影响基础资产质量的风险，其中最主要的是隔离发起人的破产风险，SPV正是由于风险隔离机制的需要而产生的。为使基础资产与发起人的风险相隔离，最有效的手段就是将基础资产从发起人处剥离出来，使其具有独立的法律地位。但因为资产本身没有人格，即没有权利，于是需要构建SPV这一载体作为其法律外壳。在法律上，SPV应该完全独立于包括发起人在内的其他交易主体，应确保支持资产不受包括发起人在内的任何第三人是否破产倒闭的影响，以实现投资人与发起人以及其他交易参与者的风险相隔离的目的，从而保障投资人的权益。SPV也因此被称为交易的“防火墙”。可以说，SPV的设立是证券化交易结构设计的核心环节。
（三）证券化资产池的构建和筛选
在组建证券化资产池时，资产范围的选择一般是未来现金流量稳定、风险较小的资产，那些依据法律规定或相关当事人的约定或依其性质不能流通、转让的资产不能进入资产池。在期限结构方面，资产证券化的期限应当与基础资产的现金流量相匹配。在行业分布方面，加入资产池的资产应符合分散风险和宏观经济政策调整的要求。在资产质量方面，优良资产和不良资产都可以作为证券化的基础资产进入资产池，但在试点阶段应从优良资产做起，树立资产证券化的良好形象。在地域分布方面，如果资产的地域相关性小，可以通过扩大地域的选择，分散风险。
（四）资产支持证券的发行
资产支持证券的发行可分为准备、委托承销、发售和资金入账四个基本步骤。证券发行的准备包括证券发行的可行性研究、证券发行条件和方案的选择及确定、相关文件的制作、证券信用增级和评级、证券发行的申报审批或注册登记等工作。证券发售的主要工作包括确定证券承销商、证券承销方式、承销期限、承销价格和费用；确定最终的发行契约或招募说明书、发行公告；印刷证券及有关凭证，安排发售网点，进行证券发售宣传；安排证券认购等。资金入账的工作主要有清点发售资金、结算发行费用、资金入账、向发起人支付支持资产“销售”价款，SPV相应调整财务账目等。
（五）后继管理
资产支持证券发行结束后，在存续期内会持续收到本息的偿付，直至最终全部清偿。在此期间SPV必须用支持资产所产生的收益现金流量支付投资者的本息。SPV可以委托发起人继续负责资产池的管理，也可以聘请专门的服务机构承担该项工作。资产支持证券到期，SPV清算支持资产，若支持资产的收益在清偿证券本息和支付各种费用后还有剩余，应按事先约定在发起人、SPV和投资者之间进行分配。一旦资产支持证券得到完全的偿付，SPV的使命也告完结。在支持资产清算完毕，SPV向投资者提交证券化交易终结报告后，全部交易结束。
我国资产证券化存在的风险
（一）法律风险
目前我国对SPV“真实出售”的法律法规还是空白。SPV是专门为证券化设立的中介机构，是实现破产隔离的核心手段。由于我国资产证券化还处于起步阶段，SPV的企业性质（金融企业还是非金融企业、组织形式、注册地、资本额限制、税收等问题）和法律地位都未做出明确规定。因此，SPV的破产隔离也就无法真正实现，从而产生法律风险。原始权益人和原始债务人之间的债权债务关系通过协商，变更为SPV和原债务人之间的债权债务关系，这种变更构成了“真实出售”的实质。对于这种资产转移关系，《中华人民共和国商业银行法》和《贷款通则》等都没有明确的界定。没有严格的法律保障，银行通过“真实出售”的方式，是否真正转移了风险，转移了多少风险还是一个很大的变数。
（二）信用风险
它是指资产证券化产品的利益相关人可能发生违约的风险，如资产证券化产品的发行人可能无法按时对证券本息进行支付。信用渗透于资产证券化的全过程，并在资产证券化中起着基础性的作用。从投资者的角度来看，主要面临的是基础资产（如贷款、应收账款）的信用风险。证券的信用评级是投资者进行投资决策的重要依据。客观、独立、公正的信用评级是资产证券化的关键。目前我国的信用评级制度仍不完善，评级机构的体制和组织形式不符合中立、规范的要求，评级机构的运作很不规范，信用评级的透明度不高，缺乏统一的评估标准，难以做到客观、独立和公正，甚至为了自身的经济利益，肆意美化证券化资产，随意提高其信用等级，损害投资人的利益。
（三）操作风险
在资产证券化的操作过程中，投资者可能面临三种具体风险。
一是重新定性风险。是指发起人与SPV之间的交易不符合“真实销售”的要求而被确认为贷款融资或其他属性的交易，从而给证券化投资者带来损失的可能性。
二是混合风险。是指资产产生的现金流与发起人的自有资金相混合，导致SPV在发起人破产时处于无担保债权人的地位，从而可能给证券化投资者带来损失。
三是实体合并风险。是指SPV被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人视为同一个企业的资产和负债，在发起人破产时被归并为发起人的资产和负债，一并处理，从而给证券化投资者带来损失。如2001年美国发生的安然公司事件。
（四）利率风险
它又称为市场风险，是指由于市场利率的变动而引起的风险。证券化产品的价格与利率呈反方向变动。如果投资者将证券化产品持有至到期日，那么证券到期前的价格变化不会对投资者产生影响；如果投资者在到期日之前出售证券，那么利率的上升会导致收益下降。
（五）政策风险
在资产证券化的形成和发展过程中，我国政府始终起到举足轻重的作用，主要表现在提供制度保障方面，如法律、税收、利率、监管、对投资者的保护等。目前我国资产证券化还是摸着石头过河，没有严格的制度保证，主要是靠政府审批的形式来推动，因而面临较大的政策风险。
（六）系统性风险
是指爆发金融危机的可能性。一方面，由于人们的非理，可能导致资产证券化的产品长期定价过低，或者价格大幅度下跌，从而难以提供足够的利润来抵御来自市场的各种潜在损失，引起大量的风险不断积累；另一方面，可能由于借款人和中介机构债权债务关系混乱，并蔓延到整个金融体系。这种风险处理不当，最终会引起金融危机。
防范资产证券化风险的措施
（一）建立完善相关的法律、政策体系
我国应根据资产证券化运作的具体要求出台一部资产证券化的法规，并对现有的与实施资产证券化有冲突的法律、法规进行修改、补充与完善。同时，明确资产证券化过程中的会计、税务、报批程序等一系列政策问题，制定资产证券化过程中销售、融资的会计处理原则以及交易后资产负债的处理方法，并在税收方面给予一定的豁免支持政策。加强法律、政策体系的建设，是防范资产证券化各种风险的根本保障。
（二）规范信用评估体系
为促进资产证券化的健康发展，政府应该采取各种措施完善信用评级制度及其运作过程。政府应该强化对国内现有的中介机构（如会计师事务所、评估事务所等）的管理，尽量减少信用评级工作中弄虚作假、乱收费等违法乱纪的事件发生。为建立一个独立、公正、客观、透明的信用评级体系，也可以考虑设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，或者选择一家或多家国际上运作规范的、具有较高资质和声誉水平的中介机构，参与到我国的资产证券化业务服务中来。规范信用评级制度和运作过程，是有效防范资产证券化信用风险的基础性工作。
（三）加强监管的协调和力度
资产证券化衔接货币市场与资本市场，涉及面非常广。根据现阶段我国金融分业经营、分业监管的需要，中国人民银行、银行监督委员会和证券监督委员会是资产证券化监管的最主要机构，发改委、财政部、国资委等各负责相应的监管职责。加强这些部门的综合协调，形成合力，达到资源共享、有效监管的目标，是防范资产证券化风险的重要举措。
从监管方式的发展方向来看，我国资产证券化应该采取以市场主导的集中监管模式。就我国目前的实际情况来看，实行注册登记制尚有困难，可以考虑采用审批或审核制。我国资产证券化监管的内容应该包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、各种合约关系结构的审核等。
监管的最重要职能有三个方面：一是审查信息披露的全面性、真实性、准确性和及时性；二是对虚假欺诈行为进行处罚；三是监管理念应该向国际先进的监管理念靠拢，逐渐由合符规范性监管到资本充足监管再到风险导向型的审慎监管转变。只有实施行之有效的监管，才能防范包括操作性风险在内的各种风险。
（四）合理利用金融衍生工具回避利率风险
利率风险可以运用期权、期货及互换等金融衍生工具进行分解和转移。具体的操作办法是：首先，测量证券的风险状况。在此基础上，根据自身的竞争优势和风险偏好，确定合理的风险对冲目标，并根据对冲目标，选择合适的对冲策略。策略确定后，构造一种或多种合适的金融衍生工具实现对冲目标，并实施对冲效果的评估。
资产证券化是我国资本市场的一大金融创新，但金融创新始终是和风险相伴相随。随着我国资产证券化试点的进一步扩大，资产证券化的各种风险必将逐步暴露出来。规范资产证券化的运作过程和大力营造良好的外部环境，是我国有效防范资产证券化风险和健康发展资产证券化业务的当务之急。
参考文献：
