风险投资投资报告范文

导语：如何才能写好一篇风险投资投资报告，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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    风险投资尽职调查报告 一、团队情况尽职调查

在vc投资中团队是最重要的，vc需要了解了团队成员的方方面面，包括团队成员的经历、学历、背景以及各位创始人的股份比例。

1、公司组织结构图;

2、董事会、管理团队、技术团队简介;

3、管理/技术人员变动情况;

4、企业劳动力统计。

二、业务情况尽职调查

业务的尽职调查是个广泛的主题，主要包括业务能否规模化、能否持久、企业内部治理，管理流程、业务量化的指标。

1、管理体制和内部控制体系;

2、对管理层及关键人员的激励机制;

3、是否与掌握关键技术及其它重要信息的人员签订竞业禁止协议;

4、是否与相关员工签订公司技术秘密和商业秘密的保密合同;

5、员工报酬结构。

三、市场情况尽职调查

创业者商业计划书中的那些关于市场的分析和预测，仅仅是参考。vc会独立地对市场进行尽职调查，vc的市场分析工作是由专业人士来做的，是中立的，通常也是保守的。

1、产品生命周期(成长期、稳定期或是衰退期)及其发展趋势;

2、目标产品市场规模与增长潜力分析(自然更换、系统升级、扩大应用等);

3、核心竞争力构成(技术、品牌、市场份额、销售网络、信息技术平台等);

4、企业的销售利润率和行业平均销售利润率;

5、主要客户构成及其在销售额中的比例。

四、技术情况尽职调查

1、核心技术名称、所有权人、来源方式、其他说明;

2、公司参与制订产品或技术的行业标准和质量检测标准情况;

3、公司已往的研究与开发成果，行业内技术权威对企业的技术情况的评价;

4、公司在技术开发方面的资金投入明细;

5、计划再投入的开发资金量及用途。

五、财务情况尽职调查

财务的尽职调查，可能要算是尽职调查中最重要的工作。它分为两大块:过去的财务数据和未来的财务预测。

1、企业财务报表(注册资金验资报告、往年经审计年报，最近一期月报);

2、分产品/地区销售、成本、利润情况;

3、企业享受的税收优惠说明和资质;

4、对造成财务报表发生重大变化影响因素的说明。

六、法务情况尽职调查

提供公司总部、子公司、控股公司、关联公司的营业执照、公司章程、董事会决议、员工合约、知识产权保护条款、商标备案、诉讼记录等等。

1、国内外与本企业相关的政治、法律环境;

2、影响企业的新法律法规和政策;

3、本企业签订的重大协议和有关合同;

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一、研究设计

(一)样本选取

我们选取2009—2011年在中小板和创业板上市、有风险投资支持、风险投资的锁定期在2012年12月31曰前结束,并在锁定期结束后发生了牵头风险投资(LeadVentureCapital)减持,且能准确地获取减持时间和市值的非金融行业IPO公司作为样本。之所以只考察牵头风险投资的减持,主要是因为牵头风险投资持股比例最高,从而对公司的盈余管理最有影响力。需能准确地获取减持时间和规模的原因在于需要根据减持时间确定盈余管理季度并考察减持市值对盈余管理的影响。样本选取过程、行业分布、减持时间分布、解锁事件和减持事件的季度分布见表1。其中,风险投资数据根据CV-source数据库和招股说明书核对后确定,牵头风险投资减持的比例、时间来自上市公司减持公告,并将数据和wind数据库相核对。从表1的PanelA可以看出,2009年到2011年在中小板和创业板IPO的公司中,获得领头风险投资支持的共有310家,其中47家的牵头风险投资的股权在样本期间内未解锁,再扣除无法准确获得领头风险投资减持时间或市值的165家数据不全公司,最终得到发生减持的98家公司样本,占所有解锁公司的比例为37.26%(98/263)。表1的PanelB是对98家样本公司所处行业的统计,由表可知,样本公司最多集中在机械设备(C7)行业,达到24.49%,其次是信息技术(G)行业和金属非金属(C6)行业,都为13.27%,再次是电子行业(C5),为11.22%,这是因为风险投资更多地向髙科技公司提供了资金支持。Panel.C则统计了风险投资解锁距首次减持的时间间隔,从表中可以看出,50%的减持发生在解锁后的1个月内,可见,我国市场上的风险投资倾向于在解锁期后迅速减持,表现出机会主义。同时PanelD显示了牵头风险投资减持事件的季度分布,随着时间的推移,越到后期IPO公司数量越多,解锁的公司也越多,我们统计了每季度的解锁公司数量,加总后共得到640个解锁季度,其中有205个受到定期报告影响的减持事件。

(二)研究模型

本文构建模型(1)和模型(2)以验证假设1。DA=ao+aiSelling(transaction)+a2Size+a3Leverage+a4ROA+asGrowth+a6Age+?rVCage+a8CR1+a9Ex_Selling+a10DA_i+anIndustry+e (1)被解释变量DA为季度操控性应计,选择季度操控性应计的理由如下,根据EricksonandWang(1999〉和ParkandPark(2004),股权减持行为是一个连续行为,如中比基金减持海源机械,在2012年第一、二、三季度均有不同程度的减持,因此如果选择年度数据通常无法准确衡量出为配合减持而进行的盈余管理,故采用季度盈余管理能够更好地捕捉该现象。计算可操纵应计利润的方法有很多种,Bartov、GulandTsui(2000)通过对应计利润法的各种计算方法进行综合评价后,认为分行业横截面修正的Jone's模型能够更好地衡量公司的盈余管理程度。因此,本文也采用该种方法来计算可操控应计利润DA。

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农业科技创业风险投资后续管理机制

根据以上风险特征，创业风险投资机构对农业科技创业公司的投资后续管理主要集中在两方面：一是委托风险管理，二是增值管理。

1委托风险管理

（1）可转换优先股股权设计。创业风险投资机构对农业科技创业企业家的激励约束机制之一是可转换优先股股权设计。创业风险投资机构通过投资得到一定比例的可转换优先股，当农业科技创业企业收益低的时侯，优先股会得到比普通股高的回报；当企业出现问题，优先股可以转换成普通债券要求偿还；当企业预期收益高时，优先股可以转换成普通股得到更多的回报。可转换优先股股权工具被广泛的运用在创业风险投资实践中，这类投资工具不仅风险低，可控性好，而且在约束创业企业家行为、激励创业企业家努力工作方面有良好的效果。（2）进驻董事会，行使决策。创业风险投资机构有权利参加农业科技创业企业董事会并获得一定数量的董事席位，从而拥有了重大战略决策的决定权，能够参与企业战略决策，比如修改公司章程、企业并购和企业清算等，保证了创业风险投资机构对企业管理具有一定的控制权。（3）监控财务报告，控制投资进度。创业风险投资机构通过阶段注资方式控制投资进度，可以较好地解决信息不对称问题和委托风险。通过分期考察被投资农业科技企业的财务报告，了解创业企业的经营状况、财务状况和潜在的问题，据此决定下期是否投资、投资多少以及投资方式。这种方式使得农业科技企业家认识到所得资金和经营成绩是正相关的，从而形成有效激励；同时给予创业投资机构视企业发展状况和前景选择追加或撤资的权利，降低了投资风险。实践证明，投资的期间越短，投资轮数越多，创业风险投资机构对创业企业的约束力度越大，委托风险就越小。

2增值管理

（1）提供信息和专家，化解创业企业技术风险。创业风险投资机构可以利用其广泛的信息网络向农业科技创业企业提供国内外技术发展信息，招募技术开发人才，帮助创业企业攻克技术难关。（2）制定策略，寻找客户，化解创业企业市场风险。创业风险投资机构可以利用自己的人际资源优势和业内声誉、地位帮助农业科技创业企业开拓市场，吸引客户。帮助创业企业寻找重要客户，扩大企业的营销网络，完善企业的营销策略，从而最大化降低创业企业的市场风险。（3）参与战略决策，提供管理服务，化解创业企业管理风险。创业投资家可以利用其在董事会的地位选择高级管理人员，并通过专家顾问身份指导企业管理层改善经营管理，帮助制订人力资源政策，培训高级管理人员等，向创业团队提供管理建议和意见。（4）开辟融资渠道，完善财务制度，化解创业企业财务风险。当农业科技创业需要后续资金或出现流动性问题时，创业风险投资机构有能力在短时期内为创业企业筹集发展需要的巨额资金，比如提供担保为创业企业取得银行贷款，引进战略投资者等，帮助企业上市融资等。此外，创业风险投资机构还可以为创业企业提供相应的财务服务，包括资产结构优化、财务制度完善以及重大合同的谈判、交易条件的评价等。

完善我国农业科技创业风险投资后续管理的建议

1创业风险投资机构应当与农业科技创业企业密切合作，适当加大后续管理的力度，更多关注非财务信息

目前我国的农业科技创业风险投资较多关注的是创业企业的财务报表，我国农业科技创业企业经营过程中的产品、技术、组织架构和人事管理等非信息方面区别于其它行业而具有自身复杂的特点，应更多关注此类信息的收集。为了更好的收集信息和介入管理，创业风险投资机构应当与农业科技创业企业密切合作，建立双方的长期合作机制。

2创业风险投资公司可以适当增加农业科技创业企业投资项目数量

我国投资于农业科技领域的创业风险投资项目总量不多，而且大多属于中后期投资，农业科技领域的投资经验缺乏导致相关信息的收集成本很高，如果一个创业风险投资机构多投资于几个农业科技创业项目，不仅可以积累投资经验，而且相关信息收集的平均成本会随着投资项目数量的增加而下降。

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也是最近，笔者看了中央电视台的一次“实话实说”节目，是有关创业者和中国风险投资业者对话的节目。两个资深创业者详细陈述了他们创业的“十分”艰难与疲惫。而代表中国风险投资业上场的一位先生在对他们表示一定程度的理解和同情的同时，提出了和美国风险投资者大异其趣的四道必答题：你的项目能不能赚钱？什么时候开始赚？能赚多少？能赚多久？

一中一美，四道必答题为我们提供了比较中美风险投资差异的绝佳标本和绝好角度。

第一，态度。

客气一点说，美国人的态度比较实际，中国人的态度比较现实。

尖锐一点说，在对待创业者的态度问题上，美国人比较成熟、温和和科学，他们更注重从市场和法律的角度引导和帮助创业者思考、解决问题；而中国人太直接、太急功近利、太咄咄逼人了，难怪创者业被问得可怜巴巴，哑口无言，难怪中国高新技术领域难觅风险投资的芳踪，更少看到风险投资的杰作。

当一些风险投资业内人士一股脑儿用根本无法回答的难题轰炸“我曾经满怀疲惫”的莘莘创业者的时候，可曾想过富裕优越的西方人在想赚钱想得过了头的部分中国人身上发现了什么样的问题和答案？他们的答案也是四个：人口最多、资源最少、欲望最强烈、道德最……道德最什么我们就不说了。然而，欲望最强烈在中国的一部分风险投资精英身上太昭明彰著了。

物极必反，过于强烈的赚钱态度或者说是意识肯定是不对的。

第二，专业。

只有真正理解了什么是创业，才有资格从事风险投资，才有可能搞好风险投资，这是任何人也无法辩驳的一个最基本的专业问题。对四道必答题稍加分析，完全可以看出美中之间风险投资的专业与不专业之间的极大反差。

风险投资从本质上而言是一种创业投资，实际上国内外很多人都把风险投资和创业投资视为同义语。美国人的四道题真正体现了美国人对创业、进而对风险投资或者说是创业投资的非常专业和精道的理解。关于创业，笔者最近看到了一个比较准确和全面的定义：“创业是一个发现和捕获机会并由此创造出新颖的产品或服务和实现其潜在价值的过程。创业的两个最核心的概念是‘新颖’和‘价值’。”（李志能等著《创业学》）。美国人四道题的第一道和第二道恰恰表达了美国人对创业行为最核心概念的确认和关切。“你的产品或服务是否解决了市场上的难题？”实际上就是在确认创业者提供的产品或服务是否“新颖”；“市场上是否有人购买你的产品或服务？”实际上就是在确认创业者提供的产品或服务是否具有实现其潜在价值的可能！在同心协力与创业者找到“新颖”和“价值”这两块坚实的基石之后，美国风险投资轰轰烈烈地直上青云便不足为奇了。

美国的风险投资业者是真正的资本家而不是慈善家，他们的最终目的也是赚钱，而且最终赚很多很多钱，比呀呀学语的中国风险投资多很多很多倍的钱。但专业的美国人没有把赚钱的事儿一秒钟也不离地挂在嘴上，而是放在了最后。放在最后并不等于不重要，相反，是把最重要的问题放在最关键、最合适的的时机解决。在此之前，他们是在实实在在地按照市场经济运作机制，帮创业者理清和解决问题――市场、销售、知识产权，事无巨细。他们也“深深知道”，在把这些专业问题搞清楚之前，坐在沙发上逼问创业者“你的项目能不能赚钱？什么时候开始赚？能赚多少？能赚多久？”没有任何意义。

相形之下，急功近利和不专业的中国风险投资业者的思维显得过于简单和幼稚了，他们开门见山地提出了要赚钱，之后一个猛子扎到底，一直在赚钱的问题上顾盼自雄，振振有词，直到创业者自认低能退避三舍。

毫无疑问，他们满脑子确实是只考虑赚钱的问题，而把所有有关创业的前前后后的一切问题一股脑儿全部丢给了创业者自己。

笔者以为，风险投资基本上可以归类于科技服务业，而且是众所周知的高风险、高回报的科技服务业。高回报来自于专业的和全面周到的投资服务，而不来自于姜太公钓鱼式的老大作派和在赚钱问题上穷追猛打的不知道什么作派。中国风险投资和创业者始终成不了庆家，症结在此。

再从风险投资的具体操作来看，打个通俗的比方，美国风险投资之专业与中国风险投资之不专业，与美国电影之专业与中国电影之不专业大有异曲同工之妙。抛开制作技术不说，美国大制作优秀影片如《生死时速》、《纽约大劫案》讲究的是情节的跌宕起伏、峰回路转，本以为电影到此结束它们却又节外生枝，给你一个意想不到结局之后的惊彩结局，让你荡气回肠，叹为观止！而太多太多的中国电影一开场便煞有介事地气势磅礴，电影中脸谱化的男女主人公更是个个自以为是，如同一辆辆除了铃铛不响哪里都响的破烂自行车，情节极其枯燥无聊，对话极其肤浅粗糙，直让人觉得味同嚼蜡，不忍辍看。

中国风险投资应该从美国电影和中国电影的正反教训里好好学点什么。

第三，眼光。

在态度和专业水准问题之后，美中风险投资的根本差距还在于眼光。

美国人搞风险投资的眼光无疑是从容、广阔和深远的，他们由远及近，由表及里，先从市场和法律的大环境正确引导创业者，最终才走到是否有“足够的利润”这一步。而我们中国的风险投资业者有意无意之间，或者说是在无赖中似乎把风险投资理解成了不见兔子不撒鹰、赚一笔是一笔的“一锤子买卖”，眼光短浅到了和农贸市场讨价还价差不多的地步。

海纳百川，有容乃大。美国人的从容、广阔和深远奠基于雄厚的资本这个“巨人的肩膀”上，而这个巨人又是站立在充分和高度发达的市场经济的大地上。

中国风险投资的短视有其无赖的客观原因。

客观原因之一：中国改革开放不过二十年，推行市场经济不过十年，尝试资本运作更不到十年，与老牌资本主义相比，搞风险投资没经验、没魄力是再自然不过的事情。

之二：大规模原始资本积累还没有完成，风险投资的资本实力还不够雄厚，底气还不够足。

没经验、没魄力与底气不足导致了中国风险投资的短视与谨小慎微。

短时间无法超越的短视与完全出于自我保护的谨小慎微都情有可原，但它们绝对不可以是可以对更弱势的创业者装腔作势、飞扬跋扈的理由。

第四，博弈。

风险投资是一种专门玩钱的高级博弈。还没有人从博弈论的角度认真剖析过中国风险投资，中国风险投资目前确实深深陷于可怕的“囚徒困境”中，风险投资业者与创业者之间的关系实质上就是一种“零与博弈”，即双方都是从完全利已的目的出发，谁也不相信谁，谁都想在对方身上敲上一笔，大家都精明过了头，结果自然是屡谈屡败、达不成任何合作的“两败俱伤”。

美国风险投资也并非“人之初，性本善”，同样走过了从“零与博弈”到“非零与博弈”的痛苦蜕变过程。可能还有很多人不知道，上个世纪八十年代，美国风险投资还在上演着“人吃人”的残酷游戏，最典型的一例是著名的KPCB公司把创立硅谷最成功的思科（Cisco）公司的那对斯坦福大学夫妇炒了鱿鱼。思科公司的女创始人最后落了个卖指甲油的下场。时过境迁，如今已十分成熟的美国风险投资步入了“非零与博弈”的良性循环，竞争合作的双赢局面随处可见，由风险投资塑造的世界级企业不胜枚举。

博弈论这个话语再次证明了林奇先生的大度、友善与少数中国风险投资业者的猜忌、矫情之不可同日而语。

中国风险投资业者也有其难为难处的一面。吴敬琏先生对此有深刻的谅解，在上海召开的“风险投资与科技成果产业化国际研讨会”上他曾这样说道：“但在我们这里，许多投资人只想取得高回报，却不愿意承担风险。美国的风险投资从进入企业到退出，也就是把一个企业从幼年培养到成熟，平均时间为5到7年。但是现在我们有的投资人要求风险投资刚一投入创业企业就退出变现，取得高额回报。这就使得一些风险投资基金的管理人有很大的压力，很难选项目，因为投资人天天逼着他们赶快拿回报。”

看样子，在分析评判中国风险投资成败的问题上，还须将投资人与投资管理人分别对待。

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关键词：风险投资　发展　变迁

一、风险投资业的发展历程

最早的风险投资活动出现于19世纪末20世纪初，当时美国与欧洲的一些财团以铁路、钢铁、石油以及玻璃工业为投资对象，进行风险投资，但不是现代意义上的风险投资活动。真正风险投资开始于二战以后，而风险投资业的长足发展则是1971年美国成立了NASDAQ证券交易系统以后，经过20世纪80年代的迅猛发展，风险投资业进入了黄金时期，在世界主要发达国家和地区都取得了骄人的成绩，风险投资的规模和支持风险投资的企业数量都在不断增加。据2001年美国《总统经济报告》显示，1980年美国风险投资总额为7.19亿美元，到2000年风险投资总额已经达到1000亿美元，美国的风险资本投资在20世纪80年代年均增长17%，进入90年代后增长速度提高了一倍。

风险投资极大促进了美国经济的发展。首先，风险投资创造了大量就业机会。据调查，风险投资企业近年来提供的就业机会以每年34%的速度增长，与此同时，美国幸福500家（Fortune500）公司每年以4%的速度在减少工作职位。美国全国风险资本协会2001年发表的一份研究报告说，过去30年中，风险资本投资为美国创造了760万个就业岗位和每年1.3万亿美元的公司销售收入；其次，受风险资本支持的公司在稳固美国技术的领先地位上起了主要作用。有调查显示，这些公司在前5年中投入新技术和产品开发的资金平均高达1220万美元，R＆D预算的增长率是幸福500家公司的3倍，二者在R＆D上的人均投入额之比为3∶1；另外，创业投资企业在GDP增长作出了贡献。自克林顿执政以来，美国经济进入了最长的增长时期，这很大程度上来源于“新经济”在美国经济发展的推动。据调查，创业投资企业销售收入年增长率大约为38%，同一时期幸福500家公司的销售增长率仅为3.5%.

风险投资基于其对新技术企业的发现和培育，使后者成为经济持续增长的支柱，这给各国政府带来了一个普遍的观念，即风险投资基金能够弥补金融市场对小企业融资的不足，因而要形成持久的新技术企业的资金供给源，必须大力发展风险投资和创业板市场。在各国政府的大力扶持下，风险投资业得到了迅猛的发展，它所支持的产业同样跨越了地域限制并进入世界市场。正如欧洲的风险投资公司正用日本有限合伙人的资金资助着美国企业；日本成了全球范围内的一家主要投资人；韩国、中国台湾和其他泛太平洋国家的经济实力也在增强，风险投资业现在已成为一个国际化产业。

二、风险投资的制度演进

考察国际风险投资发展历史，风险投资的投资行为发生了明显的变化，这种变化主要表现在投资阶段和融资功能上。根据这种变化，风险投资分为古典风险投资和现代风险投资。古典风险投资主要对早期阶段的新兴企业进行投资，它更多具有产业资本的性质，而现代风险投资则具有更多商人资本的性质。自20世纪70年代以来，风险投资在全球范围内飞速增长。除了美国之外，古典风险投资方式几乎没有得到发展，取而代之的是商业投资主义。

据统计，1995年欧洲风险资本为55.4亿欧元（美国同期为57.4亿欧元），其中投入技术创新项目启动阶段的资金仅为5.7%（美国为26%）。日本的风险投资也多投资于企业的后期成长阶段至股票上市这段期间。不难理解，风险资本来源和组织形式的不同决定了其投资行为的差异。

20世纪80年代以后，美国风险投资业在扩展阶段融资、杠杆收购和并购融资上的总数量和案例持续增长并表现出一定的周期效应。

近年来，随着网络热的兴起，风险投资家又将大量资金投入到初创企业，仅在2000年第一季度，就有227亿美元冲入新兴高技术公司，而上一年同期数额为62亿美元，并且不包括各大型企业、公司内部的风险投资基金所投向公司附属风险投资公司的资金额。2000年4月，纳斯达克股指发生大震荡后，美国风险资金的投向发生了重大变化，75%的美国风险资金投向了比较稳定的公司，而不是新上市筹资的公司。过去风险资金趋之若鹜的因特网销售和服务公司已经排除在风险投资的投资偏好之外。

三、风险投资业发展的动因

美国风险投资投向的变化说明，仅仅从静态层面来理解风险投资基金行为和效率是不够的。风险投资业的不断变化，欧洲、日本等地区风险投资与美国风险投资存在的巨大差异，根本原因在于风险投资的利益驱动。

为了能不断筹集到新基金，风险投资家必须向潜在投资者展示其投资理念和期望的投资回报。在商业性的私有权益资本市场上，只有预期收益率高于其他投资方式的基金才可能获得投资者的青睐。反过来，投资经理人为了迎合投资者的需要，便会对基金的投资理念和战略进行调整。从根本意义上讲，投资经理人在投资时并不是根据自己的判断，而是要体现资本的意志。如果原来的投资战略达不到要求，那么投资者必然要求风险投资者调整投资组合。因此，通过比较美国和欧洲资本市场的回报率，我们就不难理解为什么美国的风险投资机构比较熟衷于对初创创新企业投资，而欧洲的投资机构则多偏重于并购业务。

从美国不同类型基金的业绩表现来看，投资于早期阶段企业的风险投资回报率平均并不低于后期阶段投资和并购业务回报率，然而自20世纪80年代以来，美国风险投资基金似乎也更偏爱于成长后期企业的融资。

1.早期阶段投资的风险巨大。由于大多数初创企业可能几乎没有什么利润，更有一些新技术行业的公司赢利的前景也十分渺茫，对于风险投资公司而言，实现收益的途径主要是通过股权转让获取的资本利得，而这对投资者而言充满了不确定性。这种高风险可能带来的高收益也许会吸引了大量的投资者，但前提是投资者必须对获利的方式有一个清晰的判断和计划。例如，早期由于人们对网络技术的发展前景普遍看好，而对于开发和应用网络技术的企业的盈利能力并不是很清楚，当资本市场采用了被称之为“市梦率”的评价方式来判断网络企业的价值，并降低了企业上市的门槛时，风险投资家对初创的互联网企业青睐有加，其原因在于风险投资家相信一个企业只要有好的创意和商业构思，便可以获得资本市场的认同，从而实现投资回报。事实也是如此，网络泡沫破灭后，互联网相关行业投资的一年期内部收益率仅为-27.7%，但三年期的内部收益率仍然高达35.7%.这也就是说，早期投资于该行业的投资者获得了丰厚的回报。然而，当一贯强劲支持风险投资公司股票的纳斯达克股市出现风吹草动，不再支持这种“虚拟经济”时，风险投资家就要考虑投资战略的调整。创新公司只有在具有明晰的企业经营模型、良好的市场前景和严格管理的条件下，才有望获得风险投资。因为风险投资家可以确保这类投资对象即使不能上市，也可以通过并购方式退出。因此，在风险投资过程中，风险投资家在选择项目时首先想到的不是被投资企业的获利方式，而是其自身的获利方式。

2.风险投资家筹集资金的需要。有限合伙制下，作为普通合作人的风险投资家需要每隔两到三年筹集新的基金。为了吸引新投资者，风险投资家必须要显示其过去的业绩，这对风险投资家而言是一种有效的激励约束机制。但是，由于风险投资的特点，风险投资企业的短期回报与长期回报之间存在较大的差异，这在早期阶段投资表现尤为明显。因此，风险投资家必须有意识地对投资组合做相应的调整，以满足融资的需要，即使这并不符合现有基金投资者的利益。

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关键词：金融衍生产品；风险投资；金融监管；博弈

一、引言

金融衍生产品又叫衍生工具或衍生证券，通常是指由原生资产派生出来的金融工具。关于金融衍生产品至今没有形成一个统一的定义，国际互换和衍生协会(ISDA)在一份报告中对金融衍生品做了如下描述：“衍生品是有关互换现金流量和旨在为交易者转移风险的双边合约。合约到期时，交易者所欠对方的金额由基础商品、证券或指数的价格决定。”

自布雷顿森林体系解体后金融衍生产品得到了长足发展。20世纪80年代，随着金融自由化及计算机技术的突飞猛进，进一步推动了国际金融衍生产品的发展。金融创新的兴起也推动了金融工程这门前沿金融技术的诞生，由此，各类新兴的非标准化的金融衍生产品也不断展现在人们眼前。据美国期货业协会公布的最新数据显示，2006年全球交易所期货期权成交量较上年增长19%，以利率、股票、股指、外汇等为主的金融衍生品交易量占衍生品市场90%以上。

金融衍生产品发展迅猛，给人们提供了良好的投资和规避风险的工具，但同时，也带来了的巨大的金融风险。近年来，巴塞尔委员会、国际证券商联合会、以及美国场外交易业衍生产品政策集团等许多国际机构就如何控制衍生工具的风险进行了深入的研究，取得了阶段性的成功。自1993年7月的“三十国集团衍生金融产品报告：实务与原则”(简称“G-30报告”)和1994年由巴塞尔委员会颁布的《衍生金融产品风险管理指南》，将指导各国在充分利用金融衍生工具规避风险的同时，更有效地控制可能产生的风险。

本文以完全信息静态博弈为理论框架，构建了监管博弈模型，得出银行风险操作部门和金融监管机构的三个纳什均衡，并对模型结论进行分析，认为可以通过加重对银行风险投资部门操作的处罚力度和提高对监管机构失职事件的惩处，来降低风险，同时，建立健全的激励约束机制，加强银行部门和监管机构的内部稽核，金融监管部门逐步探索建立高风险投资业务监管工作体系，切实加强高风险投资业务监管，探索建立银行系统高风险投资业务日常监测和预警工作体系，从而建立起高效的风险治理机制。

二、监督博弈模型的建立

(一)理论基本假设

1.该博弈分析中只考虑两个参与者：银行风险操作部门和金融监管机构，且参与者都是理性经济人，即双方决策的动力均是实现自身利益最大化。

2.参与者中银行风险操作部门有两个战略：进行风险投资或保守投资；金融监管机构也有两个战略：放松监管和勤于监管。若银行有较大风险投资倾向时，监管机构加强监管，从而降低银行风险，保持金融系统的稳定性；当银行选择稳健型投资，监管机构放松监管，使银行能自由运作，有利于金融市场的公平与效率的建设。

5.参与者都是工作有效率的。即金融监管机构不会无事生非，彻底清查某家银行的资产状况；银行风险操作部门不会因为惧怕资产清查的风险而放弃投资期望收益的机会。

6.假设一旦金融监管机构对银行资产投资进行稽核，风险投资操作就会被发现。

(二)模型的建立

基于上述基本假设，可做出以下战略式表述：

三、影响博弈行为的因素分析及政策建议

(一)博弈行为的因素分析

对上述监督模型中，影响博弈均衡的各项因素进行分析，产生以下几种观点：

第二，由于博弈参与者收益的不确定性，形成两种纯战略均衡。在这两种纯战略均衡中，银行风险投资的期望收益总是大于保守投资的期望收益，因此，银行风险操作部门将选择风险投资策略。

(二)有效的政策建议

第一，建立健全的激励约束机制。对于银行风险操作部门，加大对风险投资的处罚；对于金融监管机构，要明确监管责任，并提高对有效监管的奖励和加大对责任事故的惩处，使金融监管部门积极的采取有效的监督行为，保持金融体系的稳定和银行安全运行。

第二，加强银行部门和监管机构的内部稽核。内部稽核的目的在于落实各项内部控制，建立并强化经常性的内部自律功能。内部稽核的要点是：(1)在开展衍生产品业务时，稽核部门应尽早参与了解，提供风险管理意见，并设定适当的稽核程序，以确保各项监控措施得以有效运作；(2)应定期审查测试风险管理程序。审查测试的频率应以能评估风险管理功能的独立性和有效性为目标。内容至少包括有关金融衍生产品的政策、限额、操作程序等。(3)测试各项控制措施，如交易操作、确认与交割，审核定价模型及风险衡量方法的来源、相关使用规定，是否定期测试其精确度。(4)对偏离市场价格、交易量的异常变动及营业时间后和营业场所外的交易等特殊情况加以审查；检测经纪商或交易商收入及支出是否正确合理，交易往来的频率及金额是否异常。

第三，金融监管部门应本着“加强监控、规范操作、防范风险、注重实效”的原则，逐步探索建立高风险投资业务监管工作体系，切实加强高风险投资业务监管，探索建立银行系统高风险投资业务日常监测和预警工作体系，加强高风险投资业务监管指导，督促完善高风险投资业务内部控制制度，规范高风险投资行为和操作程序，加强审计监督，建立重大资产损失责任追究制度。

参考文献：

[1]张维迎.博弈论与信息经济学.上海人民出版社，1996.

[2]刘妍芳.加强全面风险管理，控制金融衍生产品交易风险.时代经贸，2008.

[3]鲁静.我国商业银行需要大力发展金融衍生品业务.财经界，2007.

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关键词：风险投资市场机制问题对策

一、风险投资的概念

风险投资是指由风险投资者提供风险资本,风险投资公司以风险企业为投资对象进行投资、管理、运作的一种融资过程与方式。

风险投资是高科技产业的助推剂,它在高科技产业化的关键时刻切入,填补了高科技产业化过程中,研究与开发阶段的政府拨款或企业(个人)自筹与工业化大生产阶段的银行贷款之间的空白,使高科技产业化的各个环节由于有了资金的承诺而成为可能,在促进高科技产业的发展方面发挥了重要的作用,风险投资自产生开始就与高新技术企业密不可分,二者的融合是源于彼此的内在需要、符合两者本质特性的自然结合,也正是这种互利的融合决定了两者之间的作用关系不仅仅是单向的,而是一种双赢的关系,所以完善和发展我国风险投资非常重要。

二、我国风险投资退出机制存在的问题

1.法律法规体系不健全

我国目前缺乏专门以风险投资为调节对象的法律法规,风险投资处于一种法律保护相对薄弱的境地。与风险投资密切相关的《公司法》存在一些不利于建立风险投资体系的条款。如最新的《公司法》第143条规定,公司不得收购本公司股票,但为减少公司资本而注销股权或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外等等。这一规定在很大程度上限制了国内风险投资公司以股权回购方式退出资本。

2.缺乏适宜的文化环境

风险投资主要用于高新技术创业及其新产品开发,由其投资对象决定风险投资的高风险性,需要投资者具有冒险精神,但我国长期的计划经济体制及其所形成的惯性思维,阻碍了一个适合风险投资发展的文化环境的形成,从一般意义上的文化分析,不适宜性表现在以下方面:一是传统文化中诚信观念的淡薄和企业道德的缺乏,对社会的各个层面都产生直接的影响,导致市场的严重失序;二是由于长期的计划安排方式,使许多科技人员产生了安于现状、依赖国家的思想,缺乏用于冒风险的创业精神;三是在国家创新体系的各个组成部分中,普遍存在着论资排辈、讲关系讲人情的现象,没有真正形成“以人为本”的文化气氛。

3.风险投资方面的优秀人才匮乏

现行从事风险投资的人才队伍,多为技术干部转业,他们虽具有技术专业知识,但缺乏金融知识,也缺经营管理和开拓市场的经验。而新引进的人才,虽有现代科技知识、金融知识,但对风险投资的基本过程没有实践经验,对高新技术产业发展历程也没有亲身的经历,往往以一般项目投资理论来指导风险投资运作,容易忽略风险控制而导致投资战略的失误。风险投资退出是一个复杂的系统工作,专业人才的缺乏将导致不合理的退出行为发生,最终影响到退出和价值增值的实现。

4.风险投资退出机制不畅,各种退出方式所占比例不合理

中国风险投资研究院调查报告中指出,受金融危机影响和对经济前景的担忧,2008年全球股市暴跌,部分股市创下历史最大年度跌幅,市值大幅缩水,投资者蒙受惨重损失。股市的持续低迷,使资本市场的融资功能大减,新股发行频率降低直至停滞。我国风险投资退出方式主要以股权转让为主,而其他退出方式仅占很少比例,各种退出方式不合理。

三、促进我国风险投资发展的策略

1.拓宽资金来源,实行风险投资主体多元化

我国应拓宽资金来源,实行投资主体多元化。政府应逐渐淡出投资人的角色,鼓励更多的民营和个人资本参与到投资中,以规范市场运作。除了借鉴国外发展产业风险投资的经验,在控制金融风险的前提下,使从事养老基金、保险基金、住房基金等民间资本的这些机构、投资者以及一些具有良好市场业绩的上市公司作为战略投资者来介入风险投资领域,将为我国风险投资的发展提供良好的直接融资来源与渠道,促进我国风险投资的发展。

2.建立符合我国国情的风险投资退出机制

由于风险资本存在着周期性特征,因此能否有效地兑现资本收益,即将其所投的资金由股权形态转化为资金形态即变现就成为一个重要的问题。为了促进风险资本的顺利循环以及增量风险资本的进入,就必须考虑建立起有效的风险资本退出机制。我国风险投资最现实可能的退出方式为企业购并,其他几种较为现实可能的退出方式依次为创业板交易、风险企业回购和买壳上市。

3.优化风险投资的投资环境,加快制定有关风险投资的法令法规

建立规范风险投资运营机制的法律制度,发达国家的成功经验表明,立法和监督是促进风险投资健康发展的保障。风险投资是为风险企业提供创业资本,通过管理上的参与将科技成果“孵化”为现实生产力的特殊投资,它不同于任何形式的传统投资。风险投资是一种法制化的市场行为,必须有完善的法律法规。因此,严格规范风险投资的运营机制,是保证我国风险投资业健康发展的必要措施。新晨

4.加快风险投资中介机构及项目评估机构的发展

风险投资中介机构是运用各种金融工具为筹集者和投资者服务的专业性机构,包括会计师事务所、律师事务所、投资顾问、资信评估机构、技术信息咨询机构、专业市场调查机构等专业机构。建立具有高度权威性的投资项目评估专门机构,由有经验的评估专家对风险投资项目经行评估等专业服务,以指导投资者进行有效的投资。

总之,随着中国经济与世界经济的日益紧密结合,风险投资也越来越显著地发挥出对中国经济增长的贡献作用,我们应借鉴发达国家先进经验,尽快完善法律、法规及制度建设,采取政策鼓励,发挥政府引导作用,开拓风险投资资本来源,引进风险投资人才,提供最佳退出渠道及加强风险投资机制建设等措施,积极促进我国风险投资业的健康发展,使风险投资更快的推动我国的科研成果商品化、技术产业化和高科技企业的成长和发展。

参考文献:

[1]胡海峰.风险投资学[M].首都经济贸易大学出版社,2006.

篇8

关键词：风险投资 市场机制 问题 对策

一、风险投资的概念

风险投资是指由风险投资者提供风险资本,风险投资公司以风险企业为投资对象进行投资、管理、运作的一种融资过程与方式。风险投资是高科技产业的助推剂,它在高科技产业化的关键时刻切入,填补了高科技产业化过程中,研究与开发阶段的政府拨款或企业(个人)自筹与工业化大生产阶段的银行贷款之间的空白,使高科技产业化的各个环节由于有了资金的承诺而成为可能,在促进高科技产业的发展方面发挥了重要的作用,风险投资自产生开始就与高新技术企业密不可分,二者的融合是源于彼此的内在需要、符合两者本质特性的自然结合,也正是这种互利的融合决定了两者之间的作用关系不仅仅是单向的,而是一种双赢的关系,所以完善和发展我国风险投资非常重要。

二、我国风险投资退出机制存在的问题

1.法律法规体系不健全

我国目前缺乏专门以风险投资为调节对象的法律法规,风险投资处于一种法律保护相对薄弱的境地。与风险投资密切相关的《公司法》存在一些不利于建立风险投资体系的条款。如最新的《公司法》第143条规定,公司不得收购本公司股票,但为减少公司资本而注销股权或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外等等。这一规定在很大程度上限制了国内风险投资公司以股权回购方式退出资本。

2.缺乏适宜的文化环境

风险投资主要用于高新技术创业及其新产品开发,由其投资对象决定风险投资的高风险性,需要投资者具有冒险精神,但我国长期的计划经济体制及其所形成的惯性思维,阻碍了一个适合风险投资发展的文化环境的形成,从一般意义上的文化分析,不适宜性表现在以下方面:一是传统文化中诚信观念的淡薄和企业道德的缺乏,对社会的各个层面都产生直接的影响,导致市场的严重失序;二是由于长期的计划安排方式,使许多科技人员产生了安于现状、依赖国家的思想,缺乏用于冒风险的创业精神;三是在国家创新体系的各个组成部分中,普遍存在着论资排辈、讲关系讲人情的现象,没有真正形成“以人为本”的文化气氛。

3.风险投资方面的优秀人才匮乏

现行从事风险投资的人才队伍,多为技术干部转业,他们虽具有技术专业知识,但缺乏金融知识,也缺经营管理和开拓市场的经验。而新引进的人才,虽有现代科技知识、金融知识,但对风险投资的基本过程没有实践经验,对高新技术产业发展历程也没有亲身的经历,往往以一般项目投资理论来指导风险投资运作,容易忽略风险控制而导致投资战略的失误。风险投资退出是一个复杂的系统工作,专业人才的缺乏将导致不合理的退出行为发生,最终影响到退出和价值增值的实现。

4.风险投资退出机制不畅,各种退出方式所占比例不合理

中国风险投资研究院调查报告中指出,受金融危机影响和对经济前景的担忧,2008年全球股市暴跌,部分股市创下历史最大年度跌幅,市值大幅缩水,投资者蒙受惨重损失。股市的持续低迷,使资本市场的融资功能大减,新股发行频率降低直至停滞。我国风险投资退出方式主要以股权转让为主,而其他退出方式仅占很少比例,各种退出方式不合理。

三、促进我国风险投资发展的策略

1.拓宽资金来源,实行风险投资主体多元化

我国应拓宽资金来源,实行投资主体多元化。政府应逐渐淡出投资人的角色,鼓励更多的民营和个人资本参与到投资中,以规范市场运作。除了借鉴国外发展产业风险投资的经验,在控制金融风险的前提下,使从事养老基金、保险基金、住房基金等民间资本的这些机构、投资者以及一些具有良好市场业绩的上市公司作为战略投资者来介入风险投资领域,将为我国风险投资的发展提供良好的直接融资来源与渠道,促进我国风险投资的发展。

2.建立符合我国国情的风险投资退出机制

由于风险资本存在着周期性特征,因此能否有效地兑现资本收益,即将其所投的资金由股权形态转化为资金形态即变现就成为一个重要的问题。为了促进风险资本的顺利循环以及增量风险资本的进入,就必须考虑建立起有效的风险资本退出机制。我国风险投资最现实可能的退出方式为企业购并,其他几种较为现实可能的退出方式依次为创业板交易、风险企业回购和买壳上市。

3.优化风险投资的投资环境,加快制定有关风险投资的法令法规

建立规范风险投资运营机制的法律制度,发达国家的成功经验表明,立法和监督是促进风险投资健康发展的保障。风险投资是为风险企业提供创业资本,通过管理上的参与将科技成果“孵化”为现实生产力的特殊投资,它不同于任何形式的传统投资。风险投资是一种法制化的市场行为,必须有完善的法律法规。因此,严格规范风险投资的运营机制,是保证我国风险投资业健康发展的必要措施。

4.加快风险投资中介机构及项目评估机构的发展

风险投资中介机构是运用各种金融工具为筹集者和投资者服务的专业性机构,包括会计师事务所、律师事务所、投资顾问、资信评估机构、技术信息咨询机构、专业市场调查机构等专业机构。建立具有高度权威性的投资项目评估专门机构,由有经验的评估专家对风险投资项目经行评估等专业服务,以指导投资者进行有效的投资。

总之,随着中国经济与世界经济的日益紧密结合,风险投资也越来越显著地发挥出对中国经济增长的贡献作用,我们应借鉴发达国家先进经验,尽快完善法律、法规及制度建设,采取政策鼓励,发挥政府引导作用,开拓风险投资资本来源,引进风险投资人才,提供最佳退出渠道及加强风险投资机制建设等措施,积极促进我国风险投资业的健康发展,使风险投资更快的推动我国的科研成果商品化、技术产业化和高科技企业的成长和发展。

参考文献:

[1]胡海峰.风险投资学[M].首都经济贸易大学出版社,2006.

篇9

【关键词】风险投资；对策

中图分类号：F83

文献标识码：A

文章编号：1006-0278（2013）03-055-01

一、前言

经过多年的探索，中国风险投资事业在不断发展壮大，逐渐显示出其对中国科技成果转化及高科技产业化的重要作用。风险投资是专指萌芽状态中的高新技术领域的投资，这种投资的高风险性和高回报率要大于传统意义上的投资。风险投资的资金最终都要落实到具体项目中，由于风险投资项目大多数是由技术创新而产生的高科技项目，过去同行业的历史资料很少或几乎没有，因此在项目运作过程中除了具有一般项目的风险以外，还具有本身的特殊性。

二、风险投资

风险投资是将资金投身于具有巨大增长潜力，但同时在技术、市场等各方面都存在巨大风险的高新技术产业的一种投资行为。风险投资是一种创新的投融资方式，是一种将资本与高科技企业相给合的制度安排，同时也是促进高科技产业化的重要手段。近年来，我国风险投资取得了一些实质性进展，促进了国家整体经济增长和技术创新，增强了国际竞争力，但同风险投资发达的国家相比尚处于起步阶段，规模较小，在发展过程中还存在许多现实问题需解决。

三、我国风险投资发展中存在的问题

1 政策法规不够完善。

2 风险投资的运作机制和退出机制不健全。

3 缺少风险投资专业人才。

4 资金来源有限、资本结构单一。

四、风险投资的对策

（一）风险投资有别于一般投资行为和金融运作机制，其对象是高新技术产业

高新技术产业的特点是以知识为核心，在完成技术开发后可以实现极低成本的无限复制。国外相关法律对风险投资的有关问题一般都作了专门性规定，如美国成立有专门的小企业管理局，并在《1940年投资公司法》基础上制定了专门的《小企业投资法案》，有力地规范和推动了小企业的发展。而在中国，风险投资始终缺少相关的法律作保障，风险投资法律环境并不完善，尤其是知识产权、公司制度、合伙方式等。对知识产权保护不够，使风险投资不敢涉足较大的中、前期项目投资，影响了风险投资公司对技术价值的肯定，也限制了进行企业无形资产运作的空间。我国现有经济法律法规中有许多地方与风险投资运作规则相冲突，需要进一步修改法律体系以适应风险投资事业的发展。目前，《公司法》的修改草案中，取消公司投资限制，新增一人有限责任公司，可用知识产权、股权等无形资产出资和股票上市门槛降低等新条例的颁布都将对中国的风险投资事业产生积极影响。

（二）评价机制需完善

目前，我国风险投资项目评价体系带有浓厚的人为色彩，缺乏严肃性、科学性。虽然风险投资公司仍可以找到项目，但蕴含的风险很大。这些公司如果不在体制和运作机制等方面大胆改革，不能逐步转变到政府引导、企业主体投资、运行市场化方面来，风险投资资金将不能有效地投入高科技产业，或风险投资企业不能持续健康发展，从而不能带动高新技术产业持续稳定发展。（2）退出机制需完善。风险投资的目的不是长期地占有或控制被投资企业的股份，而是在投资成功后，通过出售股份或转让股权，取得高额投资回报。这在客观上要求有一个顺畅的退出通道，这也正是风险投资不同于实业投资的本质特点。风险投资资金应在资本市场上越滚越大，只能进不能出的风险投资市场只能是死路一条。目前风险投资退出有上市、回购、并购、清算等几种方式。以上方式在法律保障和可行性方面均存在问题，风险投资很难适时退出。风险投资的发展需要有一个健全的股票市场和产权交易市场。应该完善国内深、沪两市主板市场，加快发展适宜高新技术风险企业股票发行和交易的第二股票市场，使高新技术风险企业能自由地转让产权，保障风险资本的套现和退出，加快风险投资的发展。

（三）美国著名技术创新理论家考茨麦斯基认为

风险投资业的发展一刻也离不开风险投资家，风险投资家不仅要具有极强的风险意识和获取风险收益的耐心，更需要有高瞻远瞩的投资眼光，能够慧眼识珠选取好的项目进行投资，且还能够对风险企业的经营活动提供指导和咨询，推荐人才甚至参与企业管理。根据美国硅谷的经验，风险投资家应是既懂企业管理、又懂工程技术，并具有金融投资经验的综合性人才，风险投资公司应是这类人才的聚合体。我国目前显然缺乏这样的高素质人才，现行的教育体制和人事管理体制也不适应培养高素质的风险投资人才的需要。同时，与风险投资相关的中介机构，如会计师事务所、律师事务所、科技项目评估机构、技术经纪机构、投资顾问机构等缺乏足够的职业约束机制和理念，甚至出具虚假报告。这使风险投资公司在选择高新技术项目进行风险投资更艰难。

（四）目前我国风险资本主要来源于财政科技拨款和银行科技开发贷款

由于国家财力有限，拨款在财政支出中的比例逐步下降，银行为防范风险也始终在控制科技开发货款规模，风险资本增长缓慢。虽然在全国技术创新大会的推动下，各地投入大量资金建立了一批以政府为主要出资人的风险投资基金或公司，一定程度上缓解了高新技术产业发展的资金短缺问题，但从总体上看资金缺口仍很大，远不能满足我国高新技术产业发展的需要；另外，风险投资公司的资金来源大多有政府背景，限制了风险投资的资金规模，同时也不能有效分散风险。

篇10

90年代，波士顿高技术产业高速发展，风险投资业也增长显著。1990年波士顿有65家风险投资机构，到2000年达到108家。③从硅谷和波士顿的发展经历看，两个地区在高技术产业发展之初，都没有专业的风险投资。但是，随着高技术创业活动的兴起，正式的风险投资应运而生，而且不断发展壮大。在硅谷和波士顿，风险投资有力地推动了高技术创业活动，此方面的研究较多，这里不再赘述。正式的风险投资出现之后，硅谷和波士顿发生了这样的良性循环:风险资本的投入为高技术创业创造了极为有利的条件，而高技术产业发展壮大的同时又为该地区吸引了更多的风险投资，进一步刺激了高技术创业活动的兴盛。正如理查德•佛罗里达等学者所指出的，硅谷和波士顿的风险投资业推动了高技术创业活动，而且是和当地的高技术产业共同成长起来的。④探讨风险资本与高技术城市发展的关系，不能仅仅局限于硅谷和波士顿。美国高技术城市中还存在另一种发展模式，在欠发达地区，从大企业分支机构为主体的技术分厂城市发展成为创新型高技术城市。在这样的发展模式中，风险资本与高技术城市的关系又是如何呢?下面以奥斯汀和北卡研究三角地区为例进行考察。奥斯汀和北卡研究三角地区的高技术产业发展起始于20世纪50年代后半期，奥斯汀着力吸引新兴电子产业的高技术制造分厂入驻，而北卡研究三角地区于1959年创立了研究三角园区，招徕众多高技术企业的研发机构。事实上，直到90年代之前，这两个城市的风险资本都很薄弱。这种情况实属正常，因为与硅谷和波士顿不同，这两个城市以外地的大企业分支机构为主体，主要利用企业内部提供的服务，高技术创业活动并不活跃。90年代，这两个大都市区发生了向创新型高技术城市的转型，高技术创业活动空前活跃，新建企业数量迅速增加。从而吸引了大量风险投资，奥斯汀和北卡研究三角地区风险资本匮乏的状况在90年生了重大改观。90年代中期，奥斯汀成为美国风险投资商关注的热点地区。⑤从90年代开始，特别是90年代的中后期，大量的风险资本也开始进入北卡罗来纳研究三角地区。1991年，该地区的风险投资总额为3700万美元，到1999年则飙升至12.9亿美元。⑥

在美国进步政策研究所2001年大都市区创新指数的排名中，奥斯汀和北卡研究三角的风险资本排名分别名列第三位和第五位。⑦需要说明的是，此项排名依据的是风险资本占大都市区生产总值的比重。从风险资本的绝对数额看，这两个大都市区还与硅谷和波士顿有相当的差距。尽管如此，以上的数据显示了一个确凿无疑的事实:奥斯汀和北卡研究三角缺乏风险资本的状况在20世纪90年代已经发生了根本性的改变。奥斯汀和北卡研究三角的经历对于探讨风险资本在高技术城市发展中的作用有重要的参考价值。奥斯汀和北卡研究三角在90年代之前的高技术产业成长基本来自于大型企业分支机构的扩张，创业活动十分薄弱，并没有风险投资的参与。90年代之后，奥斯汀和北卡研究三角地区的创业活动陡然升温，吸引了大量风险资本的到来。由于风险资本对创业活动的重要作用，又催生了数量众多的高技术企业，推动了这两个高技术城市的创业活动。由此可见，要成为一个创新型的高技术城市需要风险资本的参与和支持。从上述主要高技术城市的发展历程中可以发现，风险资本产生于高技术创业活动的需求，也就是说，有了活跃的高技术创业活动，就会催生当地风险投资业的发展并吸引外地的风险投资企业的到来。因为空间上的接近可以减少不确定性，获取更为准确的信息，降低投资风险，而且便于参与投资企业的运营，风险投资企业大量集中于高技术城市。这一规律在美国进步政策研究所的研究报告中得到了证实。进步政策研究所于2001年4月发表了《大都市区新经济指数:全国大都市区经济变化基准》，对美国排在前50位的大都市区参与新经济的状况进行了较为全面的考察。该报告根据各大都市区各项指标总的得分进行了排名。笔者将高技术就业和风险资本的排名单独列出(参见表1)，从中可以清楚地发现风险资本与高技术就业的关系。从表1列出的新经济指数上看，高技术就业指数排在前20名的高技术城市在风险资本表现方面绝大多数排在前30名，基本上都处于较为领先的地位。在高技术就业指数排在前10名的高技术城市表现尤为明显，其中有8个城市的风险资本指数排在前10位，只有两个城市不在此列。

如前所述，在美国高技术城市成长过程中，特别是专业的风险资本尚未出现的起步阶段，天使投资，也就是非正式的风险投资是高技术创业的重要来源。然而，学术界关注的焦点只是专业的风险投资，私人的非正式风险投资受到的关注较少。这固然与正式的风险投资在资助高技术创业活动的突出贡献有关，还有其他原因所致。私人投资者不愿意公开自己的信息，政府部门也没有对公布信息提出要求，因此很难获取相关数据。加之天使投资人数量庞大，进行量化研究成本过高，因此关于美国天使投资的整体状况并没有精确无误的数据。而且由于对天使投资人的界定并不一致，②已有的研究中的相关数据存有差异。1999年出版的相关材料显示，美国每年大约有25万到30万个活跃的天使投资人，这个群体的投资额每年大约为200亿到300亿美元，90%的交易数额少于100万美元，每个投资者平均投资3万到5万美元。①根据美国最早的天使投资研究机构、设在新罕布什尔大学的创业研究中心(CenterforVentureResearch)的数据，2002－2003年进行了投资活动的天使投资人数量为22万，2003年的天使投资额为181亿美元。②而另一项研究显示，从1995—2000年，每年大约有40万个活跃的天使投资人，天使投资每年大约为400亿美元，资助的企业数量将近5万个。③天使投资这个非正式的风险资本市场曾经是创业企业最大的单一融资来源，年平均投资额至少是正式风险资本市场的5倍，从资助的企业数目看，则是20倍以上，正式的风险资本业相形见绌。④但是，1995年之后风险资本高速增长，在6年间增长了15倍，从1995年的63亿美元，发展到2000年的900亿美元，自从关于天使投资人的研究开始之后，风险资本投资数额第一次超过了天使投资，虽然天使市场的交易数量更大。⑤天使投资集中在高技术企业的初创阶段和发展早期，对于美国高技术城市的创业活动而言，天使投资具有十分重要的作用。有研究表明，天使投资人为高技术创业企业提供了80%的种子和初创资本，⑥堪称新的高技术企业最大的资本来源。天使投资人作为高技术新企业发展初期融资的重要来源，已经被学界所公认。

而专业的风险资本在高技术企业种子和初创阶段所发挥的作用则相形见绌。1980年代初以来，风险投资的投资重点逐渐发生变化，从企业的初创阶段转向后期投资，从1983年到1989年，从初创企业的投资上看，风险投资从全部投资的43%降至10%。⑧1995年以来，交易数量方面，风险资本在种子和初创阶段的投资比重从来没有超过10%，投资额占总投资的比重从来没有超过5%。⑨当风险资本不再将初创企业作为投资重点，天使投资对高技术城市的创业者更为重要。杰夫•贝索斯是当今世界最大的网络零售商亚马逊公司的创始人，1994年当贝索斯寻求资金支持的时候，首先试图从风险投资商那里融资，得到反应是，网络书店是个好主意，但是只有企业发展之后才能进行投资。随后他接触了几位天使投资人，结果获得了120万美元的创业资金。个人投资者不仅比风险投资机构更容易提供最初的创业资金，而且条件更为宽松。瑏瑠私人投资在企业发展初期的作用最显著。1980年代一项对新英格兰新建的高技术企业融资来源的调查显示，84%的25万美元以下的投资来自于私人投资者，只有13%来自风险资本，但是100万美元以上的投资中，只有10%来自私人投资者，69%来自风险资本。瑏瑡可见，风险资本并没有完全退出初创阶段的投资活动，其重心是大额的投资。与主要集中于高技术产业发达地区的风险资本相比，天使投资的空间分布更为分散，可以说是遍布全美。瑏瑢2011年美国的各地区天使投资团体投资额占总投资的比重分别为加州(21%)、大湖区(15.9%)、新英格兰(14.6%)、东南区(12%)、中大西洋(8.9%)、西南区(8.9%)、西北区(7.2%)、纽约州(6.6%)、大平原(4.1%)。①1990年代之后，天使投资领域出现了新变化，越来越多的天使投资人加入正式的投资团体(an-gelinvestorsgroup或angelgroup)，大家共同评估投资机会，共同使用资本，并对企业发展进行指导，可以进行数量更多、规模更大的投资。1994年创立于硅谷的“天使团队”(BandofAngels)是第一个知名的天使投资团体，此后，众多此类团体在各州创立。根据美国的天使投资资源研究所(AngelResourceInstitute)提供的信息，截至2012年11月，美国共有355个天使投资团体。②2003年，天使投资团体组建了全国性的行业组织“天使资本协会”(AngelCapitalAssociation，简称ACA)，迄今为止共有168个团体加入。③ACA的数据显示，2011年天使投资团体向每个初创企业的投资额平均为50万美元，2012年为70万美元。④天使投资团体规模大小不一。2011年排名前十位的团体天使投资人的数量基本上都超过了百人，天使投资人数量最多的三个团体都在200人以上，其中人数最多的俄亥俄技术天使基金(OhioTechAngelFunds)天使投资人数量为282人。

天使投资团体的出现，在很大程度上弥补了天使投资存在的缺陷，改变了天使投资的面貌。其一，天使投资团体不像个人投资者那样默默无闻。非正式的天使投资人大多低调行事，没有广告，而且喜欢匿名，主要是通过家庭成员或生意伙伴了解潜在的投资。创业者往往需要他人介绍等方式找到天使投资人，导致融资过程效率低下。因此，有学者将天使投资人描述为看不见的市场。而大多数天使投资团体都有自己的网站，创业者很容易通过互联网等渠道了解天使投资团体的情况。“天使资本协会”的网站有所有会员单位的链接，天使投资资源研究所的网站设有“找到天使投资人”的板块，可以根据创业者所在地点推荐临近的天使投资团体。其二，天使投资团体比非正式的天使投资人更为专业。天使投资人当中既有比较专业的投资人，比如以前是成功的企业家，还有许多缺乏专业背景的投资者，如律师、会计师、继承财产的投资人等，因此天使投资人的投资质量参差不齐。天使投资团体内部的投资者人数众多，每个天使投资团体拥有专业背景或创业、管理经验的投资人。比如，“天使团队”150多名天使投资人都是现任或以前的高技术企业的管理人员。天使投资团体普通建立了管理层，由经验丰富、专业背景深厚的投资人兼任经理，有的规模较大的团体甚至设有全职的经理人岗位。其三，大多数天使投资团体不仅仅提供资本，而且为初创企业提供指导和帮助。在其网站的自我介绍栏目中，都表示为初创企业提供专业的知识、与企业界的联系和专门的指导，并帮助投资企业获得风险资本等后续投资。由于多数天使投资人曾在初创企业所在行业从业多年，许多投资者有过创业经历，他们的宝贵经验和网络联系，无疑对创业者大有裨益。值得注意的是，为数众多的天使投资团体根据自身的专长和从业经历，具体规定了投资的领域，以便于投资对象的选择和指导。