银行不良资产证券化范文

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(一)依法设立资产证券化特殊目的实体(SPV)

一个国家开展资产证券化初期，常常由政府设立SPV，因为政府设立的SPV享有许多便利条件，历史上第一项资产证券化业务就是由美国的GNNA(政府国民抵押协会)完成的；我国香港特别政区的香港按揭公司(HKNC)也得到了政府的大力支持，这在中国内地也完全可以借鉴。但是，这类机构具有阶段性，随着各国证券化立法和市场环境的改善，商业性不良资产证券化必须成为市场主体。

(二)构建健全的法律法规，为不良金融资产证券化提供法律规范

世界上一些资产证券化推进较为顺利的国家和地区都有专门的资产证券化立法，如美国国会根据1989年通过的《金融机构改革复兴和实施方案》，专门成立RTC并赋予其从事资产证券化的职能，并通过《破产法》、《证券法》、《证券交易法》、《投资公司法》等一系列法律对RTC的运作进行严格规范。意大利1999年通过的《证券化法》，韩国1998年7月通过了《资产证券化法案》，法国1988年进行了证券化专门立法，日本证券化进程中颁布了《特定目的公司法》。波兰制定的《银行与企业重组法》赋予了债权银行“准司法权力”，大大地提高了银行在处理不良资产时的主动性。我国台湾地区在2000年6月20日通过了《金融资产证券化条例》。

(三)建立资产证券化破产隔离机制

证券化的资产必须实现真实销售。界定资产转移是真实销售还是担保融资，由于各国的法律传统不同，采取措施的侧重点也就有所不同。《新巴塞尔资本协定》明确要求，被证券化的资产必须在法律上和经济上真实出售，转出人对转出资产不存在事实上或者间接的控制权。

(四)加强信用增级、信用评级方面的立法

不良资产大多是流动性差、信用等级低的资产，所以在证券化过程中对其进行信用增级就显得极为重要。因为信用增级不仅可以提高证券的信用等级以吸引更多的投资者，还可以降低融资成本。信用增级后要聘请权威的专业评级机构进行信用评级。

二、我国商业银行不良资产证券化中遇到的法律问题

现阶段，我国的金融法律框架由《公司法》、《证券法》、《证券投资基金法》、《信托法》、《会计法》等构成，虽然为资产证券化证券的发行、交易、破产隔离技术、特别目的信托的设立以及资产的保管等方面提供子法律依据，但还没有不良资产证券化的专门立法，从而影响了我国商业银行不良资产证券化的操作性与规范性。

(一)相关法律法规中缺少对资产证券化“证券”形式的法律认定

明确资产证券化产品的“证券”性质是至关重要的。从资产证券化的基本特性来说，它是建立在特定资产未来现金流偿付基础上的融资，与发行人的主体信用无关，因此，资产支持证券并不是以发行企业自身的整体信用为支付保证，而是以特定的资产为支撑。但是，我国现行《证券法》调整的证券范围是以发行证券企业自身的整体信用为支付保证，证券持有人的投资收益多寡与企业的经营业绩好坏相联系。所以，资产支持证券的调整规范应着重于金融资产的转让、融资结构的设计和担保等方面，而《证券法》更倾向对发行企业经营情况的信息公开和有关部门对之进行的监管。如果资产证券经国务院认定适用《证券法》，那么《证券法》将对资产证券所包含的特殊法律关系和法律主体鞭长莫及。对于资产支持证券时没有相应的法律法规可循。

目前，国内包括不良金融资产证券化的证券化实践中，一般采用信托方式，相应的信托受益凭证不需要公开发行，因而资产支持证券的定位问题并未凸显，如果将来随着证券化市场的发展，需要跳出信托形式采用公开发行方式的话，资产支持证券的法律界定将会成为极大的法律障碍。

(二)SPV设立目的与目前法律相冲突

SPV作为证券化交易的中介，是资产证券化的特别之处。SPV业务单一，无需经营场所，也不需要较大的资金投入(为了降低资产支持证券的发行成本，也要求尽可能少投入)，它只需要一个法律上的名称，因此，它实质上是一个“空壳公司”。对这种特殊的实体，我国法律还没有专门的规定。根据现行的《公司法》，它属于被限制的对象，因为《公司法》明确规定公司设立的必要条件之一是“有固定的经营场所和必要的生产经营条件”。在运作上，SPV是作为资产支持证券的发行主体，而《公司法》规定，发行公司债券，股份有限公司的净资产额不得低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不得低于人民币6000万元。并且，累计发行债券的总面额不得超过该公司的净资产额的40%，最近三年平均可分配利润足以支付公司债券的利息。然而，设立5PV不可能也不需要投入大量的资产，并在发行资产支持证券前三年就设立。这些都给5叫的运作造成法律上的障碍。

(三)实现风险隔离方面存在法律障碍

资产证券化结构的主要目的之一就是隔离发起人的破产风险，使SPV远离破产，保护资产支撑证券的持有人得到及时偿付，免受破产的影响。目前，我国在破产隔离机制方面虽有一些法规涉及到，但还没有进行专门立法。

基础资产作为债权的抵押物可分为两部分：一是与担保债务数额相等的资产；二是超出所担保债务数额的超额抵押资产。但在目前的法律制度下，这两部分资产不能有效被破产隔离，只有第一部分才能保证5PV具有优先受偿权。《企业破产法》第28条规定，已经作为担保物的财产不属于破产财产，担保物的价款超过其所担保的债务数额的超过部分属于破产财产。因此，5PV不能实现与原始权益人的破产风险隔离，证券化风险最终转嫁给众多投资者，致使资产信用来源受损，进而可能影响到整个证券化的成功。此外，商业银行运作不良资产时，往往会以较大的折扣出售给5PV，使得不良资产本身的收益与5PV的融资成本之间存在差价，这个差价能否继续作为资产证券提供支撑，则值得探讨。《破产法》第35条规定在破产程序开始前的若干时间里发生的非正常交易无效，因此，当银行以折扣方式出售其资产时，法院势必依法认定该交易无效。

(四)信用增级的法律规定的缺失

由于我国对商业银行不良资产的证券化操作处于起步阶段，国家法律法规并未对信用增级问题加以规定，这影响了信用增级的规范性与操作效果。根据《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》第29条规定，信用增级是指在信贷资产证券化交易结构中通过合同安排所提供的信用保护。信用增级机构是根据在相关法律文件中所承诺的义务和责任，向信贷资产证券化交易的其他参与机构提供一定程度的信用保护，并为此承担信贷资产证券化业务活动中的相应风险。因此，必须加强相关立法，规范信用增级的流程。

三、优化我国商业银行不良资产证券化法律环境的对策

(一)进一步完善我国不良资产证券化的相关法律规定和制度

对资产证券化的市场准入、市场退出、经营范围、业务品种、市场行为规则、服务对象、财务监管、风险控制、监管主体的职责权利等，必须要有明确的法律规范。对于契约变更的确认问题、证券化后的追索权问题、特定目的载体的身份问题等要有明确的法律界定。在法律建设方面，应该根据法律变动的难易程度，由易到难地逐步推进。对于有些次一级的法律和部门法规，可以先行调整；而对于一些重要的基本的法律则置后调整。就短期而言，可以对信托公募适度放开，并扩大信托筹资规模和份数，从而便利特设信托(SPT)这种目前不良金融资产证券化的主体方式；同时对企业债券的筹资资格适度放宽，允许特设信托以资产为依托发行债券。就中长期而言，需要修订《中华人民共和国公司法》中关于公司资格和对外投资的相关规定，以保证公司性质的特别目的载体能够合法诞生。同时，针对相关法律法规之间的矛盾与冲突，立法机关应进行协调，修订已有相关立法的部分内容，消除对不良资产证券化的阻碍。

(二)建立有关不良金融资产证券化的会计、税收制度及法规

实际操作中，对一部分不良金融资产进行出售、拍卖或破产处理必然会发生折扣损失，它涉及到国有资产是否流失的判断和银行账务处理问题。在不良金融资产证券化的会计方面，有两个基本的同时也是关键的问题需要有相应的制度来确定：其一是被证券化的资产和相关债务是否应被分离出资产负债表，在什么样的前提下才能被分离；其二是特定目的的载体是否需要和原始权益人合并财务报表。同时，在税务方面，由于证券化结构中易于发生双重税收，因此，需要本着税收中性化的原则，在税务机构和缴纳者都能够接受的基础上，制定相关的税收制度。

参考文献：

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一、银行不良资产证券化的概念

所谓资产证券化，通常是指以证券进行融资，包括债务融资证券化和资产证券化，其实质是金融资产以证券形式转让的过程。银行不良资产证券化就是将处于非良好状态的，不能及时给银行带来正常利息收入甚至难以收回本金的银行资产以证券形式转让的过程。

二、我国银行推行不良资产证券化的现实意义

从商业银行角度看，实施资产证券化的意义主要表现在以下几个方面：

（一）有利于我国银行适应现代金融业发展趋势。借助资产证券化，国际先进商业银行有效解决了借短贷长的资产负债期限错配问题，大大增强了资产负债管理的主动性和灵活性，抗风险能力显著增强。资产证券化的实施，无疑为我国商业银行适应现代金融业的发展和经营管理模式的转变奠定了基础。

（二）有利于我国银行综合经营发展。资产证券化在我国的实施，开辟了货币市场和资本市场链接与融合的新通道。它的发展，不仅增加了新的市场工具，健全了市场定价机制，拓宽了投资者的投资渠道，而且也为商业银行主动创新求变，积极开展综合经营，努力实现经营战略转型奠定了基础。

（三）有利于我国银行增强风险管理能力。从我国现实情况看，资本约束、利率市场化和汇率形成机制改革，已经从如何有效配置风险层面对银行风险管理提出了要求。但是，商业银行还缺乏有效的、主动的风险管理手段和风险管理工具。鉴于资产证券化是一种将银行静态的、难以分割交易的资产，以标准化合约的方式，分散成小额的可交易资产，然后打包在金融市场上发售的活动，它为我国商业银行有效解决信贷资产的流动性、收益性和安全性，增强风险管理能力提供了一条新的途径。

三、我国实行银行不良资产证券化需要注意的问题

（一）增强风险观念，健全风险管理模式。目前，对于风险的认识，国内各家银行是比较到位的。但是，风险管理的制度体系和技术体系还不能适应风险管理的要求。国内商业银行现有的组织架构、管理流程、管理政策基本上是以“业务管理”而不是以“风险”为基点的，风险管理文化还很不扎实。从技术体系看，国内商业银行尽管都在积极引进和开发各种先进的风险管理系统，但实践中信息系统在风险管理中的“话语权”依然比较低。为了确保资产证券化的健康发展，商业银行应加快风险管理模式的转变，不断提高风险管理能力。

（二）开发人力资源，大力营造良好的外部环境。目前，商业银行急需培养既掌握法律、信用评级、会计、税收方面知识，又熟悉资产证券化运作的复合型人才。风险始终与金融创新相伴相随，随着试点的扩大，资产证券化本身的风险也可能会有所暴露。为此，政府和监管部门要加强对试点工作的监管；继续完善有关法律、税务、会计制度法规，不断提高银行监管水平，减少各环节的道德风险；增强银行信息披露的范围和透明度，降低资产交易风险；以资本、外汇市场发展带动资产证券化发展，以减少交易结构风险；大力发展相关中介机构，尽快建立客观公正的市场中介服务体系。

（三）积极引进外资，完善相关环境。分别与国际资产管理公司合作、打包卖给跨国投资银行和公开拍卖。需要完善的环境包括：健全法制制度，即法律法规的健全和完善以及加强执法力度；完善处置环境，包括建立权威的中介机构和不良资产公开拍卖；完善外资投资环境，包含简化外资的市场准入、提供公平的税收待遇和放宽外汇管制。

（四）调整资产结构，加快金融创新。加快经营战略转型，对我国商业银行实现可持续发展是不容置疑的。但是，在现有的融资制度和社会融资需求条件下，在商业银行传统的业务领域，仍存在大量获利机会。信贷资产证券化出现以后，商业银行需要重新思考资产结构的调整策略和资本配置策略。最理想的状态是，在转型过程中，既大力发展零售业务和中间业务，又不放松许多传统业务的发展机遇，在更高层次上，充分实现资本充足率、业务发展、风险和盈利之间的综合平衡。

（五）鼓励创新，推动资产证券化品种的多样性。资产证券化的发展与产品的多样性不无关系，产品的多样性增加了市场的广度和深度。在我国，对于资产证券化产品有巨大的需求和供给潜力。鼓励创新，推动各项资产证券化，增加市场上资产证券化的品种，有利于资产证券化发展。因此，我国应鼓励创新，增加资产证券化产品的品种。

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关键词：不良资产 证券化 金融市场

一、不良资产证券化发展背景简述

随着我国市场经济的不断发展，商业银行也在不断发展，并且在国民经济建设中发挥着更大的作用。但是，在发展过程中出现了很多的问题，尤其是不良资产问题日益严重，不仅对银行系统的正常运营和发展产生严重威胁，同时也提高了银行系统的风险指数。为了保证我国银行系统的稳定发展，加大对不良资产的管理力度，利用商业银行不良资产证券化发展的相关成果，完善对商业银行不良资产管理，是我国发展过程中必须走好的重要一步。对于金融业的展而言，我国与国际水平依然存在很大差距，对于商业银行的证券化发展依然有待完善，因而发展过程中存在很大的风险。

二、我国商业银行不良资产证券化发展的风险

银行资产的证券化发展有助于银行融资方式的变革、创新，进一步提升银行金融系统的工作效率，增强抵抗金融危机的能力。作为一种新型的银行融资方式，对银行的发展起到重要的推动作用，但是由于相关规定以及准则有待完善，其发展过程中存在很多风险。

商业银行的不良资产主要是指银行在运营发展中流动性较差的资产，而商业银行资产证券化发展，就是通过一定的技术手段将这些资产转变为证券的方式进行流通，从而促进银行的发展。对于不良资产证券化而言，发展过程中存在的很多不确定因素，这些不确定因素可能会对交易主体带来一定的经济损失，因而不良资产的证券化发展存在一定风险。通过对商业银行现有的不良资产证券化进行分析，我们可以将其存在的风险分为四类：信用风险、技术风险以及环境风险，还有操作风险。信用风险以及技术和操作风险伴随着不良资产证券化的发展而一直存在，我们对不良资产证券化中的环境风险进行分析，希望通过完善现有的法律制度，强化风险管理，提升金融系统的稳定系数，促进银行稳定发展。

法律环境风险，主要是指由于法律制度的缺失以及不完善对交易主体带来经济损失的不确定因素。商业银行的发展是建立在复杂的业务之上的，不良资产的证券化涉及到证券、担保以及非银行业务等多个方面。要保证资产证券化的正常发展，降低发展过程中的风险，就要不断完善我国现有的经济体系以及法律规定，针对不良资产的证券化建立专门的法律对其进行保护。此外，资产证券化发展的过程涉及到多个行业，不同行业之间的责任以及义务没有统一的标准进行规定，当前法律制度的缺失以及不健全对不良资产证券化的发展带来一定风险。

不良资产的证券化作为银行资产证券化体系中的一部分，在对资产证券化发展的研究中，对相关法律制度、会计制度以及税务制度进行深入研究，是我国完善经济体系，健全相关法律制度的必要条件。对于国外的经济体系以及相关法律制度而言，在不良资产证券化发展中已经形成了较为完善的法律体系。健全的证券化发展法律体系，是银行业稳定发展的重要条件，也是不良资产证券化发展的重要制度保障。随着世界经济的发展以及融资方式的变革发展，相继成立了针对于不良资产证券化研究的部门，促进了不良资产证券化的发展以及制度完善。

随着世界经济一体化发展，我国的不良资产的证券化发展逐步深入，但是现有的公司法以及会计法依然不能保障证券化投资的稳定健康发展，要想解决商业银行现有的问题，就要加快完善现有的法律制度。现阶段，出现很多实际中违规操作规程没有法律的约束，信贷项目钻法律的空子，而很有有利的信贷措施又无法获得法律的保护，使之在商业银行中的不良资产进一步转变为不良的证券业务，同时，在我国现行的一些法律规定与我国现阶段的资产证券化也是相互矛盾的

三、我国商业银行不良资产证券化的风险规避

银行不良资产证券化产品的顺利运作离不开外部保障制度体系，良好的法律环境对银行不良资产证券化的顺利运作非常重要。以上从法律环境方面对我国商业银行不良资产证券化风险进行了粗略的分析，尽管这些问题是客观存在甚至无法避免的，但是这些风险又是可以控制可以削弱甚至可以转移的。

首先，不断完善资产证券化的法律制度。不良资产证券化作为一个新兴事物，在我国，尚处于起步阶段，越是这种不成熟的阶段，就越需要完善的法律保障，银行不良资产证券化的本质是为了实现利益的最大化，这一目标的确立本身就是对法律的一种挑战，而我国各方面的法律相对都比较滞后，而法律保障应该作为不良资产证券化保障的外部首要条件而存在。

再次，必须按照市场机制的要求建立 SPV。建立符合市场机制运作的 SPV，明确相关法律的管辖范围，建立资产支持证券的注册、审批及信息披露制度，明确和简化特殊目的公司发行证券的审批程序，规范资产支持证券私募发行的条件和方式。

最后，完善资产证券化过程中的信用评级体系。不良资产的证券投资也一样，信用等级高、保障性优良的证券才能够赢得众人的关注和投资，但是在我国一直缺乏这样能够进行规范化评估、科学衡量信用度的专业机构，尤其是信用评估的量化标准、科学的评级体系基本属于零状态，这是一个很大的缺口。在我们没有经验的前提下，借鉴国外的经验，直接引进国外的成熟的信用评级体系都是解决这一问题的好办法，只有拥有专业机的评估和保障，人们才能够放心购买资产证券，这样才能够提高资产的运作速度，保障不良资产证券化的快速转变。

四、总结

我国商业银行不良资产证券化还存在诸多风险，特别是在当前金融危机的形势下，这种风险更应该引起我们的注意和重视，我们只有不断的完善法律法规制度，科学的把握证券化方向，培养相应的专业人员，不断的满足客户需求，并同时提高信贷利益，才能够保障信贷经济的可持续发展。

参考文献：

[1]沈炳熙，马贱阳.关于我国开展不良资产证券化的几点认识[J].金融研究，2007，12

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国内外学术界虽以对不良资产证券化定价问题展开了广泛的讨论,但>！

一、不良资产证券定价原则及影响因素

资产证券化有广义与狭义之分,广义的资产证券化涉及的范围较为广泛,其基础资产囊括了所有的资产及资产组合(包括有形资产与无形资产、实物资产与金融资产),具体来讲,主要有以下四类:

实体资产证券化:即将房地产、机械设备等实物资产以及专利技术、商标使用权等无形资产转化为证券资产,以这些实体资产为基础发行证券并上市。证券资产证券化:即将证券或证券组合作为基础资产,再以其产生的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券,它是证券资产的再证券化过程。信贷资产证券化:是指把企业的应收账款、银行的贷款等流动性较差的信贷资产经过重组形成资产池,并以此为基础发行证券。现金资产证券化:是指现金的持有者通过投资将现金转化成证券的过程。

狭义的资产证券化仅涉及信贷资产证券化。不良资产证券化也属于狭义的资产证券化的范畴,它是以发行证券的方式出售不良资产,而对于证券的本息则主要以不良资产的未来收益来支付。对于不良资产证券的购买者而言,他们投资的目的并不是为了占有不良资产,而是为了获得证券的本金及利息收益。不良资产的所有者(即不良资产证券的卖方)是否对以证券化方式出售资产所得的回收率或收入满意,不良资产证券的购买者是否认为未来所获得的固定本金及利息回报足以匹配自己所要承担的风险,是决定不良资产证券能否得以成功发行的关键。资本市场具有资产定价的功能,因此,如果仅从理论上进行分析,只要不良资产证券的卖方以市场原则定价,投资者按市场自动形成的风险与回报率进行投资,双方即能达到利益上的均衡。对商业银行这一不良资产原债权人而言,通过对不良资产进行证券化的处理并实现“真实出售”,可以降低自身所面临的流动性风险、违约分析、利率风险等风险。但在实务操作中,对不良资产证券进行定价绝非是一件简单的事,因为不良资产证券的基础工具——不良资产的风险和收益具有很强的不确定性,同时,不良资产证券的价格还受很多因素的影响。在众多的影响因素中,以下三种是最为主要的影响因素:

一是不良资产证券的票面利率。票面利率的高低直接决定着证券投资者未来收益的高低,也直接决定着证券发行者未来所要支付利息的多少。一般来讲,票面利率与证券价格之间呈现的是一种正相关关系:票面利率越高的证券,定价也往往较高;相反,票面利率越低的证券,定价也往往较低。

二是不良资产证券的贴现率。不良资产证券作为一种固定收益证券,贴现率(经常以市场利率来代替)的变化会对其价格变动产生重要影响。一般来讲,贴现率的增减变化证券价格之间呈现的是一种负相关关系:贴现率的上升会造成价值的降低,定价往往较低;相反,贴现率的下降会造成价值的上升,定价也往往较高。

三是资本市场本身的运行状况。当资本市场处于“牛市”时期,市场上的投资者众多,资金充足,抵押证券的供应也相对充裕,证券的定价自然会偏高。

二、不良资产证券的定价方法

(一)静态现金流折现法

求出内含收益率是运用静态现金流折现法对不良资产证券进行定价的关键,内含收益率是使证券的未来现金流量等于当前证券市场价格的折现率。由于静态现金流折现法具有原理简明、计算简单的优点,该种方法成为抵押市场最基础的估价方法。但是,这种方法也有不容忽视的缺点,即没有对市场利率的波动特性、利率的期限特性等固定利率证券的一些重要特性进行考虑。

(二)期权调整利差法

运用期权调整利差法的步骤:第一步是对大量利率运动轨迹进行模拟,第二步是根据资产的具体状况从不同的利率运动轨迹中确定一个资产支持证券现金流量未来利率运动轨迹,第三步是以模拟利率加上一个期权调整价差的和来贴现未来现金,最终得出不良资产证券的定价。由于期权调整利差法将期权调整利差的概念引入不良资产证券的定价,并考虑了预期利率的波动,使得得出的价格较为准确,期权调整利差法因此也成为资产支持证券定价中使用得最多的一种方法。

(三)再融资域值定价模型

在定价思路方面,再融资域值定价模型的与期权调整利差法完全不同。在运用期权调整利差法对资产支持证券进行定价时,整个资产支持证券被看做一个整体,并在此基础上假定利率的波动变动对该整体提前偿付的影响是遵循一定规律的。而在运用再融资域值定价模型时,是针对每个个体的提前支付行为进行建模。换句话说,再融资域值定价模型将提前偿付的内在起因作为研究的出发点与落脚点,并不依赖于提前偿付函数这一外生的因素,因此从逻辑上讲,该模型具有更强的说服力。

三、基于无套利分析的不良资产证券定价模型

保证不良资产证券化过程中收益大于成本是商业银行能够顺利实施不良资产证券化的前提。对于收益大于成本这一问题,可以从静态与动态两个角度进行分析。具体来讲,商业银行静态角度的收益是指对外贷款利率的利差;商业银行动态角度的收益则要综合考虑银行资金滚动发展的效益和货币的时间价值,而对于银行资金滚动发展的效益和货币的时间价值的计算则十分复杂,需要在一系列假设上编制一个动态模型。以上是不良资产证券化过程中商业银行收益的分析,而对于支出,则包括了以下诸多内容:律师费、审计费、评估费、承销费以及一些无形成本。如果在不良资产证券化过程中,商业银行支出的成本超过了获得的收益,便没有了实施证券化的必要。

笔者将基于无套利分析对商业银行不良资产证券的定价问题进行探讨。本文将使用以下字母代表相关影响因素:

rf表示市场上的无风险利率,常以同期政府债券利率代替;r表示商业银行发行不良资产证券的利率;

β表示发行的成本率;

r0表示商业银行对外贷款利率;

λ(0

P表示不良资产的面值。

若商业银行发行的不良资产证券为无风险证券,

则投资者到期的预期收益可由式(1)表示: 若商业银行发行的不良资产证券为无风险证券存在风险λ,则投资者到期的预期收益可由式(2)表示:

若购买无风险债券则投资者到期的预期收益可由式(3)表示:

在无套利原则下,投资者严格遵循“高风险高收益,低风险低收益,收益与风险相匹配”的理论,投资者不可能在不承担风险的情况下获得比无风险利率rf更高的收益;同理,若商业银行发行的不良资产证券为无风险证券,则其账面到期收益应比无风险利率rf高,由此得出式(4)对于证券化不良资产的风险因子λ,必然可以找到一个风险水平λ*,使得式(4)中的小于号均取到等号,因此式(4)可修改并进行整理为式(5):

另外,商业银行为实现利润,应保证对外贷款利率r0与发行的成本率β之间的差额大于发行不良资产证券的利率r,即式(5)应满足:

通过观察式(6)可以直观地得出:若不良资产证券的存续期限T固定,证券化不良资产的风险因子λ就不能太大;若证券化不良资产的风险因子λ固定,则不良资产证券的存续期限T就不能太小,换句话说,就是商业银行不良资产证券的存续期限与发行风险要相互匹配。对以上现象的解释是:如果证券化不良资产的风险因子λ太大,而商业银行愿意承担的最高利率为r0-β的利率,在这种情况下,投资者极有可能认为不良资产证券的收益率r0-β过低,而不会进行投资,即商业银行的不良资产证券不会发行成功。如果不良资产证券存续期限T太小,就不能为商业银行提供充足的时间差以获得资金滚动收益,最终导致收益无法弥补成本,商业银行自然不会再继续进行不良资产证券化。

综合以上分析,为使不良资产证券化能够顺利进行,证券的价格(一般以利率表示)应为不良资产证券的卖方(即商业银行)与不良资产证券的买方(即投资者)所同时接受。此时的利率r应满足:,其中由此得出了基于无套利理论前提下的不良资产证券定价模型,即式(7)。其中常以同期政府债券利率代替的市场无风险利率rf是已知的,不良资产证券存续期限T根据实际而定,当证券化不良资产的风险因子λ的水平一定时,就可以通过式(7)计算得出的不良资产证券发行利率r的取值范围。

四、我国银行业不良资产证券定价应用

我国商业银行在进行不良资产证券化实际操作中,对于不良资产证券存续期限的选择,往往会根据商业银行本身与投资者的需求发行不同期限、不同品种的证券。需要特别指出的是,在发行不良资产证券时,对于存续期限的设定,不仅要满足《证券法》的相关硬性规定,还需要对不良资产证券本身的特点加以特别考虑。不良资产证券的存续期限既不能太长,也不能太短,如果不良资产证券的存续期过长,随之而来的各种风险将会逐步增大,投资者不会去购买;而如果存续期限过短,银行将无法在短期内获得足够的利率差来弥补成本。参考我国国债与企业债券的存续期限,笔者为我国商业银行发行的不良资产证券设定了三种存续期限:一年、三年与五年。

若将风险控制在一定范围内,存续期限越长的证券发行利率越高,这是证券发行的一般规律,不良资产证券也不例外。存续期限越短的不良资产证券,银行所需承担的发行成本费用就越高。造成这种现象的原因是由于银行的不良资金在短期内的回收速度相对较慢,并且无法获得较高的收益,回收不良资产所付出的成本也相对较高。银行为弥补这部分发行费用的支出,不得不降低短期不良资产证券的价格,即设置较低的利率。同时,笔者基于无套利分析的不良资产证券定价模型得出的发行利率是发行区间利率,而并不是一个确定的数值,它实际上是指不良资产证券的卖方和买方在满足利益最大化的情况下,证券发行利率的可行区间。

我国不良资产证券作为资产支持证券的一种,公开交易的场所主要为上海证券交易所,到目前为止,我国已有四十多种资产支持证券发行上市。这些资产支持证券的发行利率基本上都在3%左右,存续期限大都为1-5 年,笔者基于无套利分析的不良资产证券定价模型得出的发行利率与目前我国已经发行的资产支持证券利率水平基本吻合,说明该不良资产证券定价模型是有效的。

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【关键词】商业银行，资产证券化，对策

在当前诸多因素约束下，国内大规模开展不良资产证券化尚需进一步优化。完善经济环境和制度建设，可以考虑创造条件先行试点，营造有利的环境。

一、构造银行不良资产证券化法律法规制度体系

制度保障是推行不良资产证券化达到预期目标的重要环节，我国应着力构建不良资产证券化制度保障体系。国家应通过制定专门的不良资产证券化条例，对单独设立SPV、不良资产证券化的信用增级和评级、不良资产向SPV出售的折扣原则、发起人出售后的会计处理、税收豁免、不良资产支持证券的发行、上市交易等问题作出具体、明确的规定，形成一整套关于不良资产证券化的制度规定。

2005年4月22日的《信贷资产证券化试点管理办法》为实施信贷资产证券化提供了制度的保障。但不良资产证券化与一般信贷资产证券化相比有一定的特殊性，在实施时可以参考该办法，但管理部门应尽快制定出针对不良资产证券化的实施办法，以更好的促进其发展。

针对目前我国信贷资产证券化法律所存在的问题，有些现行法律法规与证券化业务之间存在着某些冲突的现象，我们应该借鉴国外发达国家的经验，构建中国证券化规范的法律法规体系，保证资产证券化的顺利进行。

第一，利用现有资源，考察现行立法中没有规定而又为发展证券化所必需的制度加以确立，形成一项专门的立法，就资产证券化的特殊法律问题做出规定，以此规范资产证券化在我国金融领域的运作。

第二，增加修订《公司法》和《企业债券管理条例》使SPV可以在法律允许的条件范围内成为债券发行主体，允许SPV以发行债券的收入向发起人购买基础资产，明确SPV是一种特殊的金融机构，可以享受免税等特权。

第三，尽快制订有关SPV的市场进入、经营与退出等方面的法律法规，对诸如“真实销售”与“抵押融资”的认定、SPV与发起人的实质合并、SPV的“破产隔离”等技术性较强的细节做出明确规定。

第四，拓展资产证券化的流通领域，扩大投资者的范围。修订《商业银行法》给予商业银行在证券化业务方面的政策放宽；修订《保险法》以及相关基金管理条例，允许保险基金、养老基金等进入资产证券化市场，给予资产证券化以需求上的动力。

第五，目前证券化业务的监管主体不太明确，可以考虑成立一个综合监管机构，其主要职责是负责制订有关资产证券化的政策、法规等，并负责指导、监督其实施，从而进一步加强证券化市场监管，贯彻公开、公平、公正的原则，这是资产支持证券进入证券市场交易的一前提。

二、加强中介服务机构的建设

资产证券化的交易结构比较复杂，擦浴交易的主体出了基础资产的买卖双方外，还有位资产证券化提供各种服务的中介机构。包括特殊目的机构SPV、信用担保机构、信用评级机构、证券承销商等。资产证券化中介机构在资产证券化交易中发挥重要作用，它们与资产证券化主体相互依存、相互配合，是资产证券化教育结构中不可缺少的重要组成部分。

我国应加强对国内金融服务机构的整顿，早日统一评级标准，培养一批优秀的金融服务机构，且独立于政府，市场化运作，客服不良资产不能科学定价的难题。更要加强人才培养。人才是商业银行重要的资源，证券化过程中涉及到的很多环节都亟需专业的人才。所以我国应加强人才的培养和中介服务机构的建设。

三、完善会计税收方面的政策

完善的会计资产证券化会计处理方法，是保证资产证券化标准化、规范化的重要环节，我国应尽快完善资产证券化会计方面的政策，例如关于资产证券化的会计确认和关于资产证券化的会计报表合并问题。我国应参照国际会计标准制定符合我国国情的资产“真实出售”标准，制定资产证券化过程中销售、融资的会计处理原则。

税收问题是关系到投资者收益和投资积极性的重要因素，我国应通过日盛谁知体系的公平性、效率性和协调性，消除和减轻资产证券化进程中的税收扭曲，推进我国的资产证券化进程，从信贷资产证券化扩大到各类有稳定现金流资产的证券化，以化解金融业的系统风险，加快金融市场的发展，促进经济增长。同时政府还要提供相应的税收优惠政策，以降低融资成本。

四、扩大投资者的范围

国外不良资产证券化的实际运作表明，机构投资者是最重要的需求主体，他们的发展欧力的促进了不良资产证券化的发展，优化了不良资产证券化的产品设计，大大降低了不良资产证券化的成本；而不良资产证券化又为机构投资者的发展创造了更充分的条件。因此，在我国推行不良资产证券化应积极培育和发展保险公司、证券投资基金、投资公司等机构投资者。必要时政府应给予机构投资者一定的资金支持，使其成为不良资产证券化的需求主体。

为了防止发生违约风险，使不良资产证券化价格能充分的反应收益性和安全性的有机统一，需要提高透明度，使投资者能够及时了解不良资产支持证券发行主体的经营情况，形成有效的价格机制。同时还要强化债权追偿的法律规范与约束，确保债权人充分的债券收益索取权，以保障不良资产证券化稳定的收益。

国家要扩大投资者的范围，需要放松市场准入，只有外部环境良好，企业年金、保险基金、养老基金等机构才会渐渐进入证券证券化市场，从而才会有较大的市场主体。商业银行和中介机构要加强宣传，引导和培育更多的合格机构投资者参与到不良资产证券化产品市场。必要的时候也可吸引外国投资者进入。

西方国家的资产证券化在理论上已经比较成熟，在实践上也比较成功，而我国商业银行资产证券化刚刚走出第一步，处于探索阶段，还需要进一步的提高、调整和完善。国外的实践表明，商业银行资产证券化是解决商业银行不良资产问题的很好的解决方式，尽管资产证券化这一金融工具不能完全解决商业银行不良资产的问题，但是相对于其他金融工具有着很多的优势，可以降低我国商业银行不良资产的比率。

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资产证券化是指将缺乏流动性，但具有未来现金流的应收账款等资产汇集起来，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的过程。

二、不良资产证券化过程中的风险

资产证券化具有很多优点，但是在资产尤其是不良资产证券化的过程中面临很多的风险。主要有下面几种风险，是商业银行在不良资产证券化过程中要密切注意的。

（一）信用风险

信用风险是指由于借款人或市场交易对手违约而导致损失的可能性，它也包括由于借款人信用评级的变动和履约能力的变化导致其债务的市场价值变动而引起的损失。在商业银行不良资产证券化业务中，信用风险即由于证券化各参与主体信用状况恶化从而违约导致损失产生的可能性。按照证券化参与者的情况，信用风险可分为债务人信用风险、发起人信用风险和第三方信用风险。

（二）技术风险

技术风险是指不良资产证券化的过程中遇到的技术问题产生的风险，包括资产池构建风险、破产隔离风险、信用增级风险。

1、资产池构建风险

资产池构建风险是指证券化资产池构建过程中，可证券化资产选择是否合理，给证券化交易主体造成损失的可能性。资产池质量的高低直接决定着证券化的成败。一般来说，证券化的资产组合应满足三个原则：第一、分散性原则，避免资产过度集中于某一地域引起局部风险，从而影响资产证券化的整体风险。第二、规模性原则，利用规模经济的效应，扩大资产组合的规模可以更大程度地分摊资产证券化过程中产生的固定成本，会有效降低交易成本。第三、可预测性原则，资产组合进行构造时，一般选择的资产要具备某种特征，使得这些资产组合的未来现金流能被预测。

2、破产隔离风险

破产隔离风险是指证券化资产"真实出售"与否，以及给证券化交易主体造成损失的可能性。破产隔离风险中的一个重要问题是 SPV 的设置问题，国际上 SPV 的组建形式主要有公司形式和信托形式两种。采用公司形式时，则SPV是发起人专门设立的一个"空壳公司"，只拥有名义上的资产和权益，自身并不拥有职员和场地设施。这是违背我国《公司法》的规定的，由此可见，我国的 SPV 只有采用信托形式是可行的。但是目前我国的信托制度不够完善，信托业务发展不充分，不良资产证券化业务能否真正的充分利用好信托这一形势还存在很大的疑问。

3、信用增级风险

信用增级是资产证券化的基本技术之一，也是资产支持证券不同于传统证券的特征之一。信用增级利用内部或外部信用的支持来保证投资者应该得到的未来现金流，信用增级分为内部增级和外部增级两种形式，内部增级的方式主要包括信用分层、超额抵押、储备基金等；外部增级方式主要包括政府担保、关系方担保等。目前，我国《担保法》对采用超额抵押和政府担保方式进行信用增级有着较大的限制。我国《担保法》第 8 条规定："国家机关不得为保证人，但经国务院批准为使用外国政府或者国际经营组织贷款进行转贷的除外。"

（三）环境风险

商业银行不良资产证券化的环境风险包括经济环境风险、法律环境风险、政治环境风险。经济环境风险是指宏观经济运行状况给各交易主体造成损失的可能性。经济环境风险包括市场风险（利率风险、汇率风险）和通货膨胀风险。法律环境风险是指法律制度的不完善给各交易主体造成损失的可能性。政治环境风险主要是指战争、政局动荡以及政策变化等因素引致的风险。政治环境风险的不确定性通常并不直接导致亏损，但可通过影响其它风险造成损失。

（四）操作风险

新巴塞尔协议征求意见稿中对操作风险的定义是，由不完善或有问题的内部程序，人员及系统或外部事件所造成损失的风险。从这项规定出发，可以将操作风险分成四类，（1）人员因素引起的操作风险，包括操作失误、违法行为（员工内部欺诈、内外勾结）、违反用工法、关键人员流失等情况；（2）流程因素引起的操作风险，分为流程设计不合理和流程执行不严格两种情况。

三、减少商业银行不良资产证券化过程中的风险的对策

从上面的分析中能够看出在我国现行的市场条件及法律环境下，开展商业银行不良资产证券化业务会面临诸多的风险，为了极力避免各种风险，努力推进此项业务的良好发展，本人认为应主要从以下几个方面着手。

（一）健全法律法规体系

国家应通过制定专门的"不良资产证券化条例"，对发行银行不良资产支持证券做如下规定：第一、对适合证券化的银行不良资产进行严格的法律限定，可以证券化的银行不良资产有两类：第一类应该是未来具有良好收益，但现在流动性差的沉淀性资产；第二类应该是质量相对较好的、采取批发方式处置的不良资产本身，此种处置方式也可以产生稳定的现金流，但必须要对银行不良资产本身进行信用增级或实行政府信用担保；第二、对银行不良资产的"真实销售"进行法律界定。第三、对债权转让作出相关规定，形成一整套关于不良资产证券化的制度规定。

（二）完善金融监管体

在金融混业经营渐成风潮的背景下，我们应当本着前瞻性、现实性、有效性的原则制定有关监管法律法规，建立高效、规范、安全的市场体系。具体至资产证券化，在集中精力制定好市场规则、建立完善监管法律法规的基础上，建立以强制信息披露为中心的监管框架。监管机构重点履行两种职能：一是对信息披露进行监管，二是对虚假、欺诈行为进行处罚，从而保持最低限度的干预和管制，而将更多的选择自由留给市场。

（三）规范发行主体的经营行为，创造良好的信用环境

为防止商业银行道德风险，必须制定相应的手段促使金融机构提供真实、准确的信息，同时，资产处理公司应提高其信息组织和处理能力以正确选择证券化方案和提高投资者对证券的信心。为了防止发生违约风险，使不良资产证券化价格能充分地反映收益性和安全性的有机统一，需要提高透明度，使投资者能够及时了解不良资产支持证券发行主体的经营情况，形成有效的价格机制。

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1资产证券化的概念。资产证券化(Asset-backedSecurities，ABS)，是指将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流收入的资产组建资产池，并以资产池所产生的现金流为支撑发行证券的过程和技术。

2资产证券化的起源。资产证券化的起源可追溯到20世纪60年代末的美国。当时，由于通货膨胀加剧，利率攀升，使金融机构的固定资产收益率逐渐不能弥补短期负债成本。为了缓解金融机构资产流动性不足的问题，政府开始启动住房抵押贷款二级市场，为房地产业的发展和复兴开辟一条资金来源的新途径。1968年美国推出了最早的抵押贷款债券。1983年针对投资者对金融工具不同的期限要求，又设计发行了抵押保证债券。到1990年，美国3万多亿美元未偿还的住宅抵押贷款中，50％以上实现了证券化。当前，资产证券化已成为美国资本市场上最重要的融资工具之一，遍及应收账款、版权专利费、信用卡、汽车贷款、消费品分期付款等领域。金融管制的放松和《巴塞尔协议》的实施，也大大刺激了资产证券化在世界各国的发展。

3资产证券化出现的意义。资产证券化在很多国家都是政府为促进房地产市场的发展而出现的，这宣告了一种全新融资技术和金融工具的诞生，它在一定程度上激活和丰富了国际金融市场，并且在现代经济中发挥着不可替代的重要作用，可能成为未来资本市场融资方式的主力军。

作为一种有效的结构融资方式，它通过对流程进行精妙的设计安排，使融资者和投资者等各利益参与方按照它们各自的承诺所确立的各种合约，能够相互支持、相互牵制，为发起人和投资者各自开辟了新的融资渠道和投资渠道，进而达到风险分担、互利共赢的目的。然而，由于收益和风险的伴生性，资产证券化业务在给融资者和投资者带来收益的同时，整个证券化业务过程每一业务环节均存在不同程度的风险。

4信贷资产证券化是狭义的资产证券化。广义的资产证券化包括以下四类：实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产证券化、现金资产证券化。狭义的资产证券化是指信贷资产证券化，即以信贷资产作为基础资产的证券化，包括住房抵押贷款、汽车贷款、消费信贷、信用卡账款、企业贷款等信贷资产的证券化。本文探讨的重点是信贷资产证券化，即狭义的资产证券化。

二、我国实行信贷资产证券化的意义

1增强资产的流动性，提高银行总体盈利水平。资产证券化的初衷就是使缺乏流动性的资产组合起来变现和出售，以尽快收回资金，增大货币的扩张效应。在传统的信贷管理方法下，短期存款负债与长期贷款资产期限的不匹配，增加了商业银行的经营风险。如果将贷款证券化，使长期被占用的银行贷款转化为证券出售给投资者，则整个金融系统就有了一种新的流动性机制，银行就可较快地回收资金，扩大金融资金来源渠道。资产证券化本身并不意味着收入的增加，而在于释放资本，以获得更好的投资机会。把释放的资本用于其他较高边际收益的项目，将增加更多的潜在利润。此外，通过资产证券化，商业银行可以获得更多的收入途径：如利用收取本息与转交托管人的时间差可获得浮利收入、附加收入等。另外，银行可在降低风险的同时保持对地区和行业的相对优势，扩展其他业务，实现规模经济。

2增进银行资产的安全性。证券化的金融制度不但提供了高度的资产流动性，而且导致了大量替代品和投资机会的产生。通过证券化组合、出售、购入，商业银行的风险被分散给了其他投资机构和单个投资者，加强了银行系统的安全性。资产证券化也为处理银行不良资产提供了一个新的解决思路。

3改善信贷结构，优化商业银行的资源配置。通过建立资产证券化市场，实现贷款等资产的流通转移，回流资金，获得新的投资机会，可以在较大程度上盘活资产和转移信贷风险。同时还能够刺激居民住房贷款、汽车贷款及耐用消费品贷款，有效地解决消费信贷的资金约束问题。可见，信贷资产证券化作为一种典型的金融创新，为货币政策更好地发挥作用拓展了空间，为商业银行配合货币政策实施提供了更多的手段。

4开拓银行业与证券业合作的新领域。资产证券化的推出，改变了传统银行以“吸存放贷”为主的角色，使其同时具有“资本经营”的职能。首先，资产证券化带来了融资方式的创新，贷款资产组合多样化能满足不同投资者的要求，从而达到优化资源配置的目的。其次，证券化可以使商业银行通过在市场中较好地匹配长期和短期的投资者与融资者，真正发挥金融中介的作用。资产证券化同时也可以拓展证券公司的业务领域，在发达国家的证券市场上，已经有许多资产证券化所需的结构化工具被创造出来，如抵押担保债券，高级或附属证书结构及过手证书结构等都是最常用的资产证券化工具。这种多元化、合作化的发展趋势，将有助于国际金融业由分业到混业经营的实现。

三、我国实行信贷资产证券化存在的风险问题分析

可以把我国的信贷资产证券化简单地分为优良资产证券化和不良资产证券化。

1优良资产证券化不存在风险问题。商业银行的资产可分为优良资产和不良资产。优良资产是指资产按照协议使用，已经及时实现了到期的权益，并有充分的信心和能力保证未来权利和义务的实现，没有其他可能影响资产信用的情况出现。

优良资产本身意味着较高的信用和可预见的现金流，通过适当的组合和大量的资产，可以产生稳定的现金流。通过真实出售，可以获得外界高级别的信用支持，实现信用增级。可以认为，采取适当的营销策略，优良资产的证券化能够顺利进行。

2不良资产证券化存在的风险问题思考。自1999年4月以来我国相继成立的四家资产管理公司，将资产证券化作为处理不良资产的主要方法之一，标志着国家大规模处理不良资产的决心。但我国商业银行20％左右的不良资产率，隐藏着很大的风险。因此，不良资产证券化成为广泛关注的焦点。

按照人民银行2002年1月1日开始正式实行的贷款五级分类，正常、关注、次级、可疑和损失五类贷款中，次级、可疑和损失可以归于不良资产。损失是指义务主体不复存在或完全没有履行义务的可能。可疑和次级是指存在或明显将存在违约可能的资产，但未来仍有全部或部分收回权益的可能。次级相对可疑来说，流动性要好，保全的可能性大，违约程度轻。不良资产的证券化和优良资产证券化相比较，存在以下目前无法克服的困难：

(1)如何处理损失。资产证券化的核心在于解决资产的流动性问题，实质是对资产的收益、风险、流动性等的重新组合与分配，不会产生额外的收益，不能用来弥补损失或亏损，因此对于损失，资产证券化是无能为力的，损失必须通过核销或其他方法处理。

对于次级和可疑类，也存在同样的问题：在处理这两类贷款的过程中，不可避免的会存在损失。如果通过账面价值处理，谁将承担这种一定存在的损失?商业银行不会承担损失，因为资产证券化的核心是真实出售，证券对商业银行没有追索权。特设交易载体SPV作为一个特设机构，实际上相当于一个“空壳”公司，投有能力承担损失。外部担保机构对于这种损失更加没有动力承担。

另一种考虑是根据次级和可疑贷款的期望收益进行折价处理。但一方面，商业银行根本不愿意折价处理，因为次级和可疑贷款以账面价值挂在账上时，不必确认损失；但如果在他们在位时确认损失，他们就可能会承担部分责任，尽管最终总会追究责任，但只要不发生在他们任上就行了。另一方面，商业银行有动力掩盖不良资产的资信状况，通过一些处理减少账面上的不良资产，把损失转嫁出去，从一定意义上说存在道德风险。

(2)不良资产的稳定现金流问题。宜于证券化的资产最关键的条件或者最基本的条件，是该资产能够带来可预测的相对稳定的现金流，而银行不良资产能否产生未来现金流或者产生多大的现金流就是一个疑问。按照我国商业银行对不良贷款的认定方法，能够按期付息的贷款都是正常贷款，是银行主要的利润来源，自然不会被列入剥离范围。列入剥离范围的不良贷款中，损失贷款由于不可能产生现金流因而不可能证券化，有可能进行证券化的只是次级贷款和可疑贷款，但其中相当大的一部分因为体制方面的原因造成了长期“沉淀”。根本不可能产生现金流。可以说，不良资产本身就意味着存在极大的违约风险，现金流是极不稳定的，资产证券化其本质上只是一种交易手段而已，只能在一定程度上分散风险而不可能消除风险，更不能挽回实际上已经形成的损失。

(3)信用担保问题。资产证券化，尤其是不良资产的证券化，必须有信用担保才能使该证券为市场投资者接受。由于银行不良贷款已存在有明显风险，因此担保主体的寻找将极为困难，虽然国家财政在特定时期必须承担保证责任，但国家财政的承受能力毕竟是有限的。

(4)道德风险问题。不良资产的处理，需要高超的技巧，但SPV没有这种能力，也没有相应的信息；不良资产和商业银行有很大的关联，但真实出售后，变得与它无关，它将不会花精力去处理有关问题，有时甚至会损害投资者的利益，例如商业银行可能要求债务人将用于归还证券化资产的款项转移到非证券化的资产上；商业银行如果可以通过资产证券化处理不良资产，则对放贷质量也更加漠视，反而使不良资产有膨胀的危险；债务人原先可能为了不破坏与银行的信任关系，尽力履行义务，现在权利义务关系转到与之没有关系的SPV上，债务人更有动力赖账；如果投资者预期到这种情况，将不会购买这种证券，存在“逆选择”问题。

(5)商业银行的“旧车市场”效应。再考虑这样一种情况：市场上同时存在两种证券，一种为优良资产证券，一种为不良资产证券，因为信息是不对称的，信息的披露也是有限的，投资者不能充分了解证券所依附的资产的资信状况或者了解的成本很高，更重要的是可能存在虚假信息。在一个劣质品充斥的市场里，根据著名的“旧车市场模型”，劣质产品将把优质产品赶出市场，但根据上面的分析，只制造劣质产品对商业银行的意义不大，优质产品对商业银行更有意义，因此，商业银行为了树立只生产优质产品的声誉，必须放弃不良资产证券化的想法。

四、我国不良信贷资产证券化的风险控制

根据国务院的有关规定，四家资产管理公司(AMC)可以综合运用催收、转让与出售、资产置换、债务重组及企业重组、债权转股权、租赁、资产证券化等多种手段处置接收的不良资产。为了提高回收率，已经开始运作的AMC把接收过来的企业债权大体上分三类处理：一是对既无还款意愿又无还款能力的企业(主要是中小客户)，采取破产清算进而核销债权的方式一次性处理；二是对于有能力还款但不愿还款的企业，采取提起法律诉讼的方法，通过法律手段追回债权；三是对于愿意还款但目前没有能力还款的企业(大多数为这种企业)，采取债转股、分拆重组、行业重组、资产置换、债务置换等方法处置，其中国家经贸委推荐的技术先进、制度不存在问题、产品有市场，只是财务成本高的该类企业，采取债权转股权的方法处理。

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关键词：不良资产 资产证券化 金融市场

不良资产证券化在各国的发展历史及特点

不良资产证券化的发展已有20多年的历史，实践表明资产证券化对于解决一些国家银行系统积累的不良资产问题起到了积极的作用。但不良资产证券化在各国的发展差异很大，主要产生在出现过金融或银行业危机的国家或地区，但并非这些国家都有不良资产证券化，解决银行系统风险的迫切程度和政府支持力度是不良资产证券化能否在一国获得发展的决定因素。

最初源于19世纪80年代末美国的危机处理机构——重组信托公司（RTC）推出“N”系列计划来处置其与房地产有关的不良贷款和准不良贷款（包括单家庭按揭、多家庭贷款和商业房地产贷款）、房地产，“N”系列发行了140亿美元证券，并首次引入浮动利率债券、专业抵押品管理机构、现金储备等形式。RTC的实践推动了美国商用房产抵押贷款支持证券的发展，促进了不良资产证券化的规范化。美国是不良资产支持证券的最大发行国，发行额占全球的一半以上。

意大利虽然作为世界第六大经济国，但受90年代早期经济衰退和监管不严的影响，银行系统不良资产比例在1996年累积高达贷款总额的11.2%，总量达169万亿里拉。为解决不良贷款问题，意大利于1999年4月通过证券法，并特别允许对不良资产证券化产生的折扣损失分五年内进行摊销，有力地刺激了该国的贷款证券化和资本市场的发展。自1997年8月第一笔不良资产证券化以来，意大利已发行了32笔不良资产支持证券，总发行金额达98.4亿欧元，是全球不良资产证券化的第二大市场。

亚洲金融危机后，亚洲金融系统的不良贷款达2万亿美元，其中日本占60%，日本开始通过资产证券化来寻求不良资产的解决手段，并为此专门制定了SPC法、修改证券法和投资信托法、调整会计和税收制度。韩国于1998年7月通过了《资产证券化法案》，其不良资产证券化以韩国资产管理公司（KAMCO）为代表。截止到2001年底，KAMCO共处置58.5万亿韩元的不良资产，平均回收率为45.98%。其中通过发行ABS方式处置的不良资产为8万亿，收回现金4.14万亿，回收率为51.75%。近两年来，印度、台湾和马来西亚的不良资产证券化发展较快。印度于2002年制定《金融资产证券化与重组法案》，台湾则是在2002年7月24日了《金融资产证券化法》后，才促进了当地资产证券化的发展和规范。

从各国不良资产证券化的发展历程看，不良资产证券的发起人先后有两类：政府支持的银行业重组和不良资产处置机构；商业银行和专业投资银行等商业性主体。不良资产证券化的初期主要由前者推动，随着各国资产证券化立法和市场环境的改善，随着银行体系自身风险管理能力的提高和外部监管压力的加强，商业性的不良资产证券化活动成为市场主体。由于各发起主体进行不良资产证券化的动机不一致，导致证券化类型发生变化。政府支持机构自身并没有满足资本充足率的压力和转移风险的要求，只需尽快回收资金，因此多为融资证券化。商业银行为降低不良资产比例，对“真实出售”的要求更为迫切，因此商业性不良资产证券化以表外证券化为主。

随着欧美不良资产市场的不断成熟，逐渐形成了一批专门从事不良资产投资的机构投资者。90年代中期后，这些投资者纷纷进入亚洲市场成为亚洲不良资产及其支持证券的主要购买力。据统计，从1991年起各类投资基金已将900亿美元的资金投入亚洲不良资产市场。相比较而言，发展中国家内的机构投资者缺乏足够的资金与技术实力，国内零售市场的发展尚处于空白。外资的参与促使这些地区的不良资产证券化运作走向国际化。如日本和韩国的大部分不良资产证券化都是采取离岸方式，针对欧美机构投资者发行。此外，外资机构凭借着专有技术以各种中介机构的身份几乎垄断性地介入到证券化过程。外资的参与使亚洲不良资产市场不断深化，市场环境不断改善。

我国商业银行不良资产证券化的现状

我国已有珠海高速公路、广深高速公路以及中远集团应收帐款离岸证券化的成功案例。如中远集团为改善已发行证券的条件，于2002年通过由中国工商银行融资对其1997年发行的7年期证券进行了置换并续发和增发了资产支持证券。从2000年起，以中国建设银行、中国工商银行、国家开发银行为代表的国有银行开始陆续对住房抵押贷款证券化进行了有益的探索，目前，已有多家专业中介机构与国内银行合作为按揭贷款资产证券化进行前期包装、准备的工作。其中建行于2002年专门设立了住房贷款证券化处，但由于现有政策及法律环境的限制，建行方案在几易其稿后转而谋求表内融资方式，却因资产未能实现破产隔离和表外剥离未能如期得到批准。

由于法律政策和市场环境等多种因素的限制，至2004年我国已有的不良资产证券化只有三例。

信达资产管理公司于2003年与德意志银行合作推出的离岸信托模式的不良债权证券化，涉及项目20个，债权余额25.52亿（本金15.88亿，应收利息3.47亿，催收利息6.17亿），面向境外投资者发行总额近16亿美元。

2003年初华融资产管理公司132.5亿不良债权资产的信托收益分层方案。华融资产管理公司通过委托中信信托投资公司，设立财产信托，于2003年6月发行期限3年、价值10亿的优先级受益权4.17%，并委托大公和信资产评估公司、中诚国际信用评级公司对该受益权进行评级。在华融的方案中，还设计了提前赎回和受益人大会机制，以保护受益权投资者的利益。华融方案被称为国内第一个准资产证券化方案，但华融方案是否构成符合国际惯例的真实出售则是颇有争议的话题。

中国工商银行正在以试点形式积极探索商业银行的不良资产证券化。2004年4月，中国工商银行宁波分行聘请瑞士信贷第一波士顿作为财务顾问，将其面值26.19亿、预计回收值8.2亿的不良债权委托给中诚信托投资公司，设立自益性财产信托，并委托中信证券作为包销商将其A、B级受益权转让给外部投资者。其具体交易结构如下：A级受益权——2亿、利率为5.01%、期限一年；B级受益权——4.2亿、利率5.10%、期限为三年。由工商银行提供回购承诺；C级受益权——2亿，由工商银行保留。

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关键词不良资产证券化商业银行

1不良资产证券化分析

通常情况下，受不良资产困扰的商业银行会同时面临两个问题：贷款本息不能及时回收而带来的流动性不足，资产质量低而导致的风险集中、盈利下降和资本金不足。作为结构融资手段之一的资产证券化的两个基本功能就是提高流动性、拓宽融资渠道；转移风险、改善财务报表。因此，资产证券化成为一些国家解决商业银行不良资产问题的重要手段而受到理论界和实践部门的关注。2008年1月31日，由中国建设银行作为发起人的“建元2008－1重整资产证券化”产品成功发行，这是我国商业银行首次运用资产证券化方式处置不良资产，开辟了商业银行批量化、市场化、标准化处置不良资产的新渠道。

与传统不良资产处置方式相比，资产证券化的优势在于能同时批量处置大规模不良资产、有效转移风险，使处置时间缩短而回收现金时间提前，有利于缓解不良资产规模与处置进度的困境；在供给刚性、需求由少数投资者垄断的不良资产市场中避免出现卖断交易的一次性定价困难、银行损失加大的问题，发起银行能获得资产升值的剩余索取权，有利于缓解快速处置压力与回收价值之间的矛盾，促进贷款二级市场的发展和不良资产价格发现机制的形成；降低银行的融资成本、降低资产业务的资本密集度，为银行提供调整资产结构的空间，从整体上提高银行的资本回报率；在处置科学化、专业化的同时，银行仍能作为贷款的服务商保持和客户的正常业务往来关系；丰富证券市场的投资品种，促进资本市场产品与制度创新。因此，资产证券化对于解决商业银行积累的不良资产问题具有积极的作用。

2不良资产证券化的交易机制

由于我国不良资产处置市场发育不完善，不良资产处置面临诸多困难。首先，不良资产交易双方存在明显的信息不对称，我国不良资产长期被屏蔽在银行系统，不良资产作为一种特殊资产，卖方在信息上拥有对买方的绝对优势，买方在难以保证对信息的充分掌握的情况下，必然要求降低购买价格以获得足够的风险溢价，买卖双方难以达成一致，最终交易难以达成。其次，不良资产定价困难，未来现金流收入不稳定，资产回收价值存在很大的不确定性，亦导致交易双方在价格上较难形成共识。第三，交易结构存在缺陷，由于市场起步时间不长，缺乏促进供求双方达成交易的制度安排，交易方式仍较多地采用最原始的现金交易的买卖交易结构，无法有效降低信息风险，国外流行的结构化交易、买方融资支持等先进金融工具由于制度原因难以采用，供求双方交易困难。

2．1风险隔离机制

在构造证券化交易的交易结构中，证券化结构应能保证发起人的破产不会对特设机构的正常运营产生影响，从而不会影响到对投资者的按时偿付，即资产证券化的交易结构使证券的偿付不会受到债务人的清偿能力的影响。为了达到这个目的，证券化资产的发起人到特设机构的转移必须是真实销售。风险隔离机制进一步降低了投资者的风险，使投资者的风险被限定在证券化的基础资产上，而不受发起人破产的影响。

风险隔离机制的核心在于通过基础资产的风险和其他资产（主要是基础资产所有人的其它资产）风险的隔离来提高资产运营的效率，从而为证券化参与各方带来收益。通过风险隔离，一方面把基础资产所有人不愿或不能承担的风险转移到愿意而且能够承担的人那里去；另一方面，证券的投资者能够只承担他们所愿意承担的风险，而不必是资产原始所有人所面临的所有风险。

2．2信用增级机制

一项成功的证券化交易在发行证券前往往有一个重要的步骤即信用增级。对于一笔基础资产而言，贷款人面临着多种风险，如利率风险、信用风险等，这些风险是很难全部规避的。但如果能够将这些风险从原有贷款人那里分解出来，即进行风险分层化，让能够控制这些风险的人去承担，则整体的风险必然会降低。信用增级就是风险分层化的一个途径，通过信用增级，风险将会获得分解，使风险被分散给能够承受的参与方去承担，并得到科学的测算，使收益定价更为合理，从而使整个资产资源得到合理配置。

从直观上来讲，信用增级会增加基础资产的市场价值，几乎所有证券化运作都包含某种形式的信用增级。如果不进行信用增级，证券投资者就可能要面临一种流动性的风险，即由于基础资产的收入在预期时间内没有达到目标金额使得证券的收入也没有在预期时间内达到目标金额，对于预期收入不确定性很大的不良资产处置来说尤为显著，于是，就需要对此风险进行补偿，这无疑会提高证券发行者的成本。如果通过信用增级来获得信用和流动性的支持，就能降低成本。

2．3治理机制

不良资产证券化能否最终取得成功，其关键在于基础资产能否得到有效处置，并按期足额收回预期现金流，这就需要引入更有效率的不良资产管理与处置机制，提供价值增值。

（1）引入专业的不良资产服务机构，促进不良资产处置的专业化。在大多数不良资产证券化中，评级机构通常会建议将不良资产管理交给特殊服务机构。与发起银行的信贷管理不同，特殊服务机构有更为严格的价值评估体系、更有效率的处置程序安排、完善的风险控制体系、专业化的市场经验等，能更有效率地进行不良资产处置——提高回收值，缩短回收时间。

（2）服务机构在不良资产证券化定价、证券评级、实际回收率中的价值增值作用。不良资产价值取决于预期可收回现金流的贴现值，而后者在很大程度上取决于服务机构制定的具体处置计划。证券发行后的不良资产管理和正常信贷资产管理存在很大差异，服务机构对不良资产的处置方案、谈判能力、对处置时机的判断能力以及对房地产市场的经验等是决定证券本息是否能按时支付、最终回收价值是否能达到甚至超出预期目标的关键。优秀的服务商能利用其专业经验，提高回收价值，使价值投资者（发起人）获得超额回报。

（3）对服务机构的约束与激励机制是提高不良资产回收价值的关键。由于特设机构和投资者与服务机构之间是委托—关系，为保证投资者的利益，实现回收最大化，在不良资产证券化中需要构造对服务机构的监督、约束与激励机制，充分调动服务机构的积极性。是否有完善的治理结构，是影响证券评级的重要因素。

3不良资产证券化中商业银行的角色选择

商业银行要在当前外部竞争和内部压力的双重挑战下求得生存，获得发展和壮大，就必须不断开拓创新，积极变革。以不良资产证券化业务为代表的投资银行业务为商业银行提供的广阔的发展空间，商业银行自身的客户资源与服务能力使得在参与证券化过程中资产管理、中介服务、投资银行等业务中具备一定优势，能够胜任发起人、管理和服务人、中介服务机构直至投资银行等多种角色。

3．1资产管理

商业银行参与不良资产管理的主要优势在于：首先，与正常的信贷资产管理不同，不良资产处置具有较强的专业性，而商业银行有一支具有专业服务能力和丰富实践经验的不良资产处置队伍；其次，作为一个全国性的商业银行，商业银行具有分布全国的服务网络和服务支持，能有效缩短与债务人的空间距离，减小信息和服务成本；第三，商业银行在多年经营管理中，积累了广泛的客户资源和紧密的业务关系，可在并购重组盘活不良资产中提供财务顾问、融资安排等相关支持；第四，商业银行建立了较为完善的风险控制体系；第五，对于商业银行为发起人的证券化项目，商业银行对基础资产池中债务人和贷款情况了如指掌，能有效降低信息不对称所产生的交易成本，“建元2008－1重整资产证券化”产品就是由建行担任资产管理服务商。

3．2中介服务

信用是商业银行的生命，商业银行在数十年的发展历程中积累了巨大的资金实力，拥有全面的经济功能和涉猎广泛的业务领域，从而建立了良好的信誉；同时，商业银行拥有一大批从事财务、评估等相关专业人员，具备强大的服务能力。上述优势有助于获得投资者的信赖，取得筹资者的认同，有效促进中介服务市场的发展。

3．3投资银行

与一般投资银行相比，商业银行参与不良资产证券化中投资银行业务的优势在于：首先，商业银行业务领域广泛，能提供全方位、多层次和综合化的金融服务，将信贷、承销、咨询等业务进行整合，在证券化过程中担任发起人、服务人、证券承销商等多种角色，充分发挥“集成式”服务优势；其次，商业银行拥有强大的资金实力作为保障，在证券发行、承销等业务上具有明显优势；第三，商业银行拥有遍布全国的机构网络和规模庞大的客户群体，具有强大的网络信息优势；第四，商业银行资产规模庞大，为不良资产证券化提供较丰富的资产资源。

篇10

随着现代银行业的发展，对银行风险资本的要求越来越高，中国的银行业要在加入世界贸易组织后与世界金融巨擘“与狼共舞”，除了要具备科学的管理理念、方法、手段和产品外，更需要具备的是资本约束下的发展观，具体体现为风险资本的管理，要改变目前银行业的风险资产与资本双扩张为特征的粗放式外延型的业务发展模式，运用多种手段走出一条集约化内涵式的资产与资本相适应的业务发展之路。这其中资产证券化不失为当前中国银行业突破资本“瓶颈”的有效手段和产品之一。

资产证券化指的是将缺乏流动性但预期能够产生稳定现金流的资产，通过重新组合，转变为可以在资本市场上转让和流通的证券，进而提高金融资源（主要是信贷资源）的配置效率。资产证券化的过程较为复杂，涉及发起人、spv（special－purpose vehicle，特别目的载体）、信用评级机构、投资者等诸多方面。目前，国际上信贷资产证券化具代表性的模式主要有美国模式（表外模式）、德国模式（表内业务模式）、澳大利亚模式（准表外模式）。

资产证券化对我国商业银行经营的启示

当前，我国银行良好的成长性与巨额不良资产形成强烈反差，各行普遍面临资本金不足、不良资产比重高、流动性差、运作效率低等问题，通过金融创新，特别是借鉴诸如资产证券化等国际成功经验，不失为一种好的解决办法。资产证券化对于我国商业银行满足监管要求，化解和分散信用风险的借鉴意义主要体现在以下几方面：

1、优化商业银行资产负债结构，缓解流动性压力。国内商业银行的负债以短期存款为主，而贷款资产却呈现出长期化的倾向。在国际金融市场上，长期融资的功能主要由资本市场承担。在我国，企业通过资本市场融资仅占5％左右，商业银行长期承担了本应由资本市场承担的功能，公路、电厂等大量基础设施项目主要依靠银行贷款，商业银行中长期贷款比重逐年上升。另一方面，随着加息周期的来临以及金融投资产品的蓬勃兴起，储蓄存款出现增势减缓的势头，贷款长期化与存款短期化、贷款流动性降低与存款流动性增强两对矛盾并存，银行资产负债期限明显错配，银行“短借长用”的矛盾将会越来越凸显，导致流动性风险不断加大。监管部门规定商业银行中长期贷款比例不超过120％，据悉，不少银行已接近或超过这一监管上限。

资产证券化业务的出现，则为资产负债管理提供了有效的手段，通过证券化的真实出售和破产隔离功能，可以将不具有流动性的中长期贷款置于资产负债表之外，及时获取高流动性的现金资产，从而有效缓解商业银行流动性风险压力。

2、有利于商业银行资本管理，改善资本充足率。随着加入世界贸易组织，银行监管日益加强，解决商业银行风险，特别是风险资产与经济资本的关系显得尤为迫切和突出。如何在有限的资本条件下实现收益与风险的匹配，是商业银行面临的重大课题。靠不断扩充资本的外延增长模式越来越受到投资者置疑。而靠不断降低资产风险度，大力发展低风险或无风险的中间业务这种内涵式的增长模式越来越受到推崇，这其中资产证券化业务不失为解决矛盾的较好方式之一。根据银监会颁布的《商业银行资本充足率管理办法》，要求商业银行在充分计提各项损失准备的基础之上计算资本充足率，2007年1月1日资本充足率不低于8％、核心资本充足率不低于4％。近年来，随着金融资产的快速扩张，国内银行普遍面临资本金不足的难题，浦发、招商、民生纷纷采用配股、可转债或发行次级债等方式充实资本金，这固然也是一种不错的选择，但大规模融资容易引发市场的极大反响，招致投资者的抵制；且发行次级债不能改变银行资产规模及风险权重，故不能从根本上解决资本金不足的问题。根据《巴塞尔协议》对不同类风险资产的资本要求，银行能够主动灵活地调整银行的风险资产规模，通过对贷款进行证券化而非持有到期，来改善资本充足率的大小，以最小的成本增强流动性和提高资本充足率。

3、有利于化解不良资产，降低不良贷款率。在处理大批非流动性资产时，特别是不良资产，银行往往需要花费大量的时间和精力，并且只能在未来不定期地收到现金，这种传统的资金变现方式显得效率较低，而资产证券化在处理大量非流动性资产时一般采用历史数据来估计资产回收率，然后将资产按照一定的比例实现证券化。这种处理方式避免了逐笔审核资产，从而节省了资产价值评估的成本和时间，快速收回大量现金，融资成本较低，同时保留了资产所有者对剩余资产的收益权。解决中国银行系统巨额不良资产一直是中国金融界的主要课题。尽管通过努力不良资产率由34％下降到2004年上半年的15.59％，但不良资产率依然很高，因此，利用证券化来加速解决不良资产问题是很现实很急迫的要求。银监会统计数据显示，截至2004年第三季度，境内主要商业银行不良贷款率为13.37％，其中，四大国有商业银行不良贷款率为15.71％，股份制银行不良贷款率为5.3％，均高于国际水平，且不良贷款绝对额巨大，对我国金融体系的稳定造成隐患。通过资产证券化将不良资产成批量、快速转换为可转让的资本市场产品，重新盘活部分资产的流动性，将银行资产潜在的风险转移、分散是化解不良资产的有效途径。

4、有利于增强盈利能力，改善商业银行收入结构。限于国内金融市场不发达，特别是固定收益债券市场不发达，国内商业银行仍然以传统的利差收入为其收益的主要来源，中间业务收入占比很小，大约只有6％～17％。资产证券化的推出，给商业银行扩大收益、调整收入结构提供了机会。在资产证券化过程中，给金融市场增加了大量可投资品种，且具备信用级别高，收益稳定等特点，成为债券之外的重要投资品种，其根据标的资产和条款设置的不同形成了许多投资品种，迎合了各种投资需求，有利于投资者实施多元化投资策略和控制投资风险。此外，原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费、管理费等收入；另外，还可以为其他银行资产证券化提供担保及发行服务赚取收益。

我国商业银行资产证券化面临的障碍及对策

国外资产证券化实践表明，资产证券化须具备如下环境：

1、法律环境。既包括与公司组成和监管、信托的建立和受托人职责、融资报告要求相关的法律法规，也包括信息揭示要求、受托人强制职责、资产充足规则和偿付能力规则。

2、会计环境。包括对于脱离资产负债表的证券化资产的确认方法，资产负债表中报告发起人头寸的方法、发起人考虑下级部门利益的方法等等。

3、税收环境。明确对资产转移和现金流的税负问题，包括债务人支付给spv或spv支付给投资者的税收问题。

4、市场环境。金融市场不发达，特别是信用市场，从当前来看主要是企业债市场极不发达，无法为企业信用定价；此外市场缺乏公信、高效的中介机构，如评级机构，托管机构等；信用标准不统一，市场分割，缺乏透明度。

5、信用环境。高效的信用体系是有效实施资产证券化的重要基础，要采取各种措施提高全社会的信用意识，扩大征信服务的覆盖面，加强信用交流和共享，要有较为完善的企业和个人的信用体系。

自1999年以来，我国理论界、金融界就商业银行实施不良资产证券化进行了积极的研究和探讨。2003年初，中国信达资产管理公司与德意志银行签署了资产证券化和分包一揽子协议合作项目，被称为我国第一个资产证券化项目。但总体而言，现阶段，我国对于资产证券化，无论是理论知识准备还是实际操作经验，无论是金融环境还是法律、会计、税收环境都还十分欠缺，存在许多障碍，制约着资产证券化的发展。突出表现为：相关法律法规不健全，资产证券化缺乏法律规范与保障；信用评级制度不完善，缺乏规范的金融中介机构；资本市场发育程度低，资产支持证券的需求不足等等，尚不适宜大规模推动资产证券化业务。

因此，我国在推进资产证券化的过程中，不妨遵循“先试点，后推广；先实践探索，后立法规范”的原则。首先，选择合适的证券化品种。可以考虑从住房证券化开始。这种贷款期限较长，多数在10年以上，对银行资产负债期限匹配提出了较高的要求；住房贷款的违约风险较小，现金流较稳定，清偿价值高，容易满足大量、同质的要求。且商业银行个人住房贷款余额从1997年的190亿元增长到2003年底的1.2万亿元，基础资产初具规模。其次，选择有政府信用支持的专门运作机构spv。国际经验表明，在资产证券化的初级阶段，政府的作用至关重要，借助政府和国家信用吸引投资者是资产证券化成功的秘诀之一。