资产证券化的内涵范文

导语：如何才能写好一篇资产证券化的内涵，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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一、资产证券化内涵与意义

1.资产证券化内涵。“资产证券化”虽然尚缺乏一个公认的定义,但并不影响对这一概念的应用。其内涵是发起人把持有的流动性差的资产,分类整理为不同资产组合形成资产池后转移给特殊目的载体,通过信用增级手段分离资产收益和风险,并转化成以该资产所产生的现金流作为担保的证券(Asset-BackedSecuritization,ABS)发售给投资者。

2.资产证券化的意义。从国际金融实践来看,金融机构开展资产证券化意义体现在以下方面:

第一,优化自身风险与收益组合。首先,资产组合理论表明,只要两笔基础资产相关系数小于1,则这两种资产组成的投资组合就能够有效降低风险。基于多笔信贷资产的证券化,能够将证券化资产提供给较多投资者,是一种重要的风险转移和分散工具。其次,它还能让发起人获得增进总体盈利水平、释放风险资本金、提高资产安全性等多方面的好处。

第二,够疏导金融风险。这主要体现在增加资产负债管理手段以缓解流动性压力。首先,通过证券化真实出售与破产隔离功能,流动性较差的中长期资产被置于资产负债表外,取而代之的是高流动性现金资产。其次,证券化增加了发起人从资本市场获取流动性的渠道。这较之金融机构借助传统的从货币市场买卖短期债券手段管理流动性,其流动性压力缓解了许多。

第三,提供低成本融资方式。证券化不再需要权益资本支持资产,能直接在具有深度的资本市场上发行高评级的债券,再加上投资者需求的推动,发起方的融资成本能得到有效控制。

二、反思资产证券化与全球金融危机

尚未平息的金融危机起源于房贷危机,而房贷危机又与房地产证券化联系甚为紧密,这是反思危机所得到比较公认的结论。然而ABS最终能成为金融危机的导火索,笔者认为主要是两方面的原因。

首先,美国商业银行借助ABS出售房产抵押贷款,实现了贷款风险转移。同时,ABS杠杆效应又让银行获得大量流动性强的现金资产,在两种力量共同推动下,银行房贷行为变得缺乏约束。许多原本不具备贷款资格的人也获得了贷款,形成所谓“次级贷”,当“次级贷”充斥整个金融市场,其隐含的风险也越来越多。同时,无节制的房贷供给将无止境地释放消费者购房需求,房市泡沫因此越吹越大,房市风险的加剧成为决定危机进程重要因素。

其次,ABS改变了银行风险的内在属性。一方面,主流ABS过程隐去了资产负债表对抵押贷款的反映,取而代之的是风险隐蔽性更高的MBS、CDO、CDS等衍生金融产品。然而这些衍生品其真实债务人可能不具备偿付能力的事实却往往会被商业银行轻易忽视掉。这充分反映了ABS使得银行风险更为隐性化的属性。另一方面,由CDO、CDS大量使用所引发的贷款质量问题,再次加大了风险的程度。通过资产证券化,商业银行传统的“贷出———持有”管理模式变为“贷出-分销”模式,管理模式的转变让银行失去了尽职调查动力,更高次贷违约率也因此出现。总之,由资产证券化过程所引发的外部市场环境和内部风险属性的剧变,最终为金融为的爆发与蔓延埋下了隐患。

三、对我国商业银行开展资产证券化的思考

1.国外资产证券化一般模式与借鉴。正因为ABS是把双刃剑,所以我们更应该以一种“趋利避害”的理念来发展该业务。出于为国内商业银行开展资产证券化提供些许启示考虑,对国外资产证券化业务模式进行反思也就变得有一定现实意义。国外ABS实践表明,资产证券化主要有表内和表外两种发展模式。

1.1表外模式。这是目前最主流模式,也是最彻底的证券化。商业银行作为发起人把符合条件的证券化资产真实出售给一家SPV,SPV购买后建立资产池并以其为支撑发行MBS证券。采用表外模式需要特别立法以保证债权债务关系的顺利转移。在我国现行法律框架下,需要为大量分散化的人办理债务转移确认手续无疑是一项庞大的工作;另外,SPV设立又难以获得相关法律支持。诸多法律障碍的存在使得该模式操作难度很大。笔者认为,表外模式对国内商业银行而言不是最理想的选择。

1.2表内模式。这也是在欧洲比较常见的一种模式,这时被证券化的资产仍留在发起人资产负债表内,由发起人以该资产构建的资产组合为支撑,自己发行MBS证券。因此,该模式典型特征是不涉及被证券化资产债权债务关系转移,较表外模式其操作相对简单。笔者认为,它是今后我国需要着重引入的一种发展模式。

2.对ABS在我国商业银行实践的思考。金融危机的出现对我国商业银行开展资产证券化、拓宽业务领域既是机遇又是挑战,如何充分利用这一契机实现资产证券化的良性发展呢?笔者认为,重点需要做好以下几方面方工作:

2.1加速推进资产证券化立法建设进程。总结成功经验,只有尽快制定专门的金融资产证券化法案,完善和资产证券化有关的已有法律制度,明确资产证券化过程中的会计、税务、报批等一系列政策问题才能推动资产证券化市场的规范发展。

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信贷资产证券化的内涵

信贷资产证券化是指，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。

信贷资产证券化主要参与机构包括发起人、特殊目的机构（SPV）、信用评级机构、信用增级机构、投资银行、托管人、投资者等。信贷资产证券化主要可以拆分为打包发行流程和偿付流程，其中的关键环节包括：基础资产、真实出售（出表）、信用级、合格投资者。

我国信贷资产证券化发展历程

我国信贷资产证券化发展历程大致可以分为试点、停滞、重启、推广几个阶段：第一，试点期：2005年人民银行和银监会联合《信贷资产证券化试点管理办法》，标志着信贷资产证券化正式开始试点;第二，停滞期：2009～2011年7月，由于金融危机影响，监管机构出于审慎性原则和对证券化风险的担忧，资产证券化进程基本停滞;第三，重启期：2011年8月，国务院批准信贷资产证券化继续扩大试点，人民银行研究扩大中小企业信贷资产证券化实施方案;2012年5月人民银行、银监会、财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，试点额度500亿元，资产证券化破冰重启;第四，推广期：2013年7～8月，国务院和监管机构开始推进资产证券化业务，2014年11月底，银监会提出将信贷资产证券化业务从审批制改为备案制。此次27家银行资格的确认，基本标志着信贷资产证券化业务审批制的实质推进（详见表1）。

我国信贷资产证券化现状

我国信贷资产证券化的发行规模自2014年开始呈现加速局面。2005年至2013年，信贷资产证券化产品累计发行规模896亿元;在政策推动之后，2014年全年发行规模就达到2000亿元，发行积极性最高的三家银行是国家开发银行（553亿元）、招商银行（245亿元）、浦发银行（144亿元）。

从世界各国资产证券化业务的规模来看，我国资产证券化业务发展空间广阔，虽然业务规模大幅增长还需突破多重限制，但信贷ABS业务的整体供需格局良好，银行发行意愿是影响业务规模的关键因素：

首先，银行存在做大表内外资产规模的动机。银行表内资产增长受到显著的监管约束，直接融资市场持续冲击传统银行业务，而信贷资源并不能完全覆盖到信贷需求，因此通过表外资产的方式来满足客户需求成为一种现实选择。

其次，银行存在转移与自身风险收益不匹配的信贷资产（盘活存量资产）的动机。尽管目前试点项目主要是银行的优质贷款资源，但如果作为一种常规型业务，银行更倾向于将收益率偏低、风险稍高的业务转移到表外，比如制造业贷款、平台贷款和住房按揭贷款等资产。

再次，银行存在增加收入来源的动机。因为表内资产收益率趋于下行，而创造多元化的收入来源成为决定银行盈利能力的关键。

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一、资产证券化的历程。金融一直是一个发展变化的领域。变化的目的包括为各种创造加速现金循环的灵活机制，运用各种商业资产为加速资金循环提供支撑，创造各种交易结构来满足资金提供者的要求和企业融资目标。从最早的抵押担保融资到后来的各种形式的应收账款转让，这些持续的探索发展到20世纪70年代产生了资产证券化这一新型的融资方式。

资产证券化发端于20世纪70年代的美国，在近40年的发展过程中显示出了强大的生命力和发展潜力，在世界范围内都得到积极的开展。从数量上看，在美国资产证券化的数额已经超过了国债数额及公司债数额，成为第一大市场 ；从发展速度上看，欧洲从1987年首次发行住房抵押贷款支持证券（Mortgage-back Securitization，MBS）以来，市场每年平均增长61%. 从范围来看，现在除了欧美发达国家，澳大利亚及南非等国资产证券化也有大规模开展。亚洲一些国家和地区也纷纷通过了资产证券化方面的专门立法来促进资产证券化在本国的发展。如地区在2002年通过了《金融资产证券化条例》。

二、资产证券化的优势。资产证券化之所以在世界范围内迅速地发展，原因就是与其他融资方式相比，它具有独特的优势，能为参与者带来诸多方面的利益。

（一）从融资者的角度来看，资产证券化能提供低成本的资金。证券化融资成本反映在投资者愿意购买的由SPV发行的证券的利率上。对于一家公司来说，如果利率低于它以其他方式直接融资的成本，则证券化对于这家公司则是有吸引力的。而证券化的功能之一就是把公司的资产（通常表现为应收款）与公司整体风险隔离开来，（再加上信用增级）使这部分资产获得比公司本身更高的信用评级，从而使依托其发行的证券能够以较低的利率被资本市场所接受。这对那些风险评级较低的公司可能好处更为明显。因为这些公司如果不采取资产证券化这种模式，根本就不具备发行证券的资格。此外，资产证券化还能够通过一定的制度安排使得应收款的转让被视为销售，这样一来发起人的债权就从资产负债表上消除，而获得的现金也不体现为负债。这为公司管理资产负债提供了灵活的手段，这一点对于银行业具有非常重大的意义。因为银行的贷款规模受到资本充足率的限制，而资产证券化提供了将有风险的资产变为自有资本的途径，能提高银行的资本充足率，扩大经营规模。资产证券化对于融资者的另一个好处就是扩大了可融资资产的范围，从现有实践来看，包括不良资产及未来发生的应收款都可以成为资产证券化的对象。资产证券化对于融资者在其他方面也有好处，比如增加资产的流动性，分散风险，改善收入来源等等。

（二）对于投资者来说，资产证券化提供了低风险、收益稳定的投资产品；随着资产证券化产品的创新，资产证券化还可以满足不同投资者对时限、额度、风险的不同偏好，让不同投资者承担不同风险，从而起到优化资源配置的作用。

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随着现代银行业的发展，对银行风险资本的要求越来越高，中国的银行业要在加入世界贸易组织后与世界金融巨擘“与狼共舞”，除了要具备科学的管理理念、方法、手段和产品外，更需要具备的是资本约束下的发展观，具体体现为风险资本的管理，要改变目前银行业的风险资产与资本双扩张为特征的粗放式外延型的业务发展模式，运用多种手段走出一条集约化内涵式的资产与资本相适应的业务发展之路。这其中资产证券化不失为当前中国银行业突破资本“瓶颈”的有效手段和产品之一。

资产证券化指的是将缺乏流动性但预期能够产生稳定现金流的资产，通过重新组合，转变为可以在资本市场上转让和流通的证券，进而提高金融资源（主要是信贷资源）的配置效率。资产证券化的过程较为复杂，涉及发起人、spv（special－purpose vehicle，特别目的载体）、信用评级机构、投资者等诸多方面。目前，国际上信贷资产证券化具代表性的模式主要有美国模式（表外模式）、德国模式（表内业务模式）、澳大利亚模式（准表外模式）。

资产证券化对我国商业银行经营的启示

当前，我国银行良好的成长性与巨额不良资产形成强烈反差，各行普遍面临资本金不足、不良资产比重高、流动性差、运作效率低等问题，通过金融创新，特别是借鉴诸如资产证券化等国际成功经验，不失为一种好的解决办法。资产证券化对于我国商业银行满足监管要求，化解和分散信用风险的借鉴意义主要体现在以下几方面：

1、优化商业银行资产负债结构，缓解流动性压力。国内商业银行的负债以短期存款为主，而贷款资产却呈现出长期化的倾向。在国际金融市场上，长期融资的功能主要由资本市场承担。在我国，企业通过资本市场融资仅占5％左右，商业银行长期承担了本应由资本市场承担的功能，公路、电厂等大量基础设施项目主要依靠银行贷款，商业银行中长期贷款比重逐年上升。另一方面，随着加息周期的来临以及金融投资产品的蓬勃兴起，储蓄存款出现增势减缓的势头，贷款长期化与存款短期化、贷款流动性降低与存款流动性增强两对矛盾并存，银行资产负债期限明显错配，银行“短借长用”的矛盾将会越来越凸显，导致流动性风险不断加大。监管部门规定商业银行中长期贷款比例不超过120％，据悉，不少银行已接近或超过这一监管上限。

资产证券化业务的出现，则为资产负债管理提供了有效的手段，通过证券化的真实出售和破产隔离功能，可以将不具有流动性的中长期贷款置于资产负债表之外，及时获取高流动性的现金资产，从而有效缓解商业银行流动性风险压力。

2、有利于商业银行资本管理，改善资本充足率。随着加入世界贸易组织，银行监管日益加强，解决商业银行风险，特别是风险资产与经济资本的关系显得尤为迫切和突出。如何在有限的资本条件下实现收益与风险的匹配，是商业银行面临的重大课题。靠不断扩充资本的外延增长模式越来越受到投资者置疑。而靠不断降低资产风险度，大力发展低风险或无风险的中间业务这种内涵式的增长模式越来越受到推崇，这其中资产证券化业务不失为解决矛盾的较好方式之一。根据银监会颁布的《商业银行资本充足率管理办法》，要求商业银行在充分计提各项损失准备的基础之上计算资本充足率，2007年1月1日资本充足率不低于8％、核心资本充足率不低于4％。近年来，随着金融资产的快速扩张，国内银行普遍面临资本金不足的难题，浦发、招商、民生纷纷采用配股、可转债或发行次级债等方式充实资本金，这固然也是一种不错的选择，但大规模融资容易引发市场的极大反响，招致投资者的抵制；且发行次级债不能改变银行资产规模及风险权重，故不能从根本上解决资本金不足的问题。根据《巴塞尔协议》对不同类风险资产的资本要求，银行能够主动灵活地调整银行的风险资产规模，通过对贷款进行证券化而非持有到期，来改善资本充足率的大小，以最小的成本增强流动性和提高资本充足率。

3、有利于化解不良资产，降低不良贷款率。在处理大批非流动性资产时，特别是不良资产，银行往往需要花费大量的时间和精力，并且只能在未来不定期地收到现金，这种传统的资金变现方式显得效率较低，而资产证券化在处理大量非流动性资产时一般采用历史数据来估计资产回收率，然后将资产按照一定的比例实现证券化。这种处理方式避免了逐笔审核资产，从而节省了资产价值评估的成本和时间，快速收回大量现金，融资成本较低，同时保留了资产所有者对剩余资产的收益权。解决中国银行系统巨额不良资产一直是中国金融界的主要课题。尽管通过努力不良资产率由34％下降到2004年上半年的15.59％，但不良资产率依然很高，因此，利用证券化来加速解决不良资产问题是很现实很急迫的要求。银监会统计数据显示，截至2004年第三季度，境内主要商业银行不良贷款率为13.37％，其中，四大国有商业银行不良贷款率为15.71％，股份制银行不良贷款率为5.3％，均高于国际水平，且不良贷款绝对额巨大，对我国金融体系的稳定造成隐患。通过资产证券化将不良资产成批量、快速转换为可转让的资本市场产品，重新盘活部分资产的流动性，将银行资产潜在的风险转移、分散是化解不良资产的有效途径。

4、有利于增强盈利能力，改善商业银行收入结构。限于国内金融市场不发达，特别是固定收益债券市场不发达，国内商业银行仍然以传统的利差收入为其收益的主要来源，中间业务收入占比很小，大约只有6％～17％。资产证券化的推出，给商业银行扩大收益、调整收入结构提供了机会。在资产证券化过程中，给金融市场增加了大量可投资品种，且具备信用级别高，收益稳定等特点，成为债券之外的重要投资品种，其根据标的资产和条款设置的不同形成了许多投资品种，迎合了各种投资需求，有利于投资者实施多元化投资策略和控制投资风险。此外，原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费、管理费等收入；另外，还可以为其他银行资产证券化提供担保及发行服务赚取收益。

我国商业银行资产证券化面临的障碍及对策

国外资产证券化实践表明，资产证券化须具备如下环境：

1、法律环境。既包括与公司组成和监管、信托的建立和受托人职责、融资报告要求相关的法律法规，也包括信息揭示要求、受托人强制职责、资产充足规则和偿付能力规则。

2、会计环境。包括对于脱离资产负债表的证券化资产的确认方法，资产负债表中报告发起人头寸的方法、发起人考虑下级部门利益的方法等等。

3、税收环境。明确对资产转移和现金流的税负问题，包括债务人支付给spv或spv支付给投资者的税收问题。

4、市场环境。金融市场不发达，特别是信用市场，从当前来看主要是企业债市场极不发达，无法为企业信用定价；此外市场缺乏公信、高效的中介机构，如评级机构，托管机构等；信用标准不统一，市场分割，缺乏透明度。

5、信用环境。高效的信用体系是有效实施资产证券化的重要基础，要采取各种措施提高全社会的信用意识，扩大征信服务的覆盖面，加强信用交流和共享，要有较为完善的企业和个人的信用体系。

自1999年以来，我国理论界、金融界就商业银行实施不良资产证券化进行了积极的研究和探讨。2003年初，中国信达资产管理公司与德意志银行签署了资产证券化和分包一揽子协议合作项目，被称为我国第一个资产证券化项目。但总体而言，现阶段，我国对于资产证券化，无论是理论知识准备还是实际操作经验，无论是金融环境还是法律、会计、税收环境都还十分欠缺，存在许多障碍，制约着资产证券化的发展。突出表现为：相关法律法规不健全，资产证券化缺乏法律规范与保障；信用评级制度不完善，缺乏规范的金融中介机构；资本市场发育程度低，资产支持证券的需求不足等等，尚不适宜大规模推动资产证券化业务。

因此，我国在推进资产证券化的过程中，不妨遵循“先试点，后推广；先实践探索，后立法规范”的原则。首先，选择合适的证券化品种。可以考虑从住房证券化开始。这种贷款期限较长，多数在10年以上，对银行资产负债期限匹配提出了较高的要求；住房贷款的违约风险较小，现金流较稳定，清偿价值高，容易满足大量、同质的要求。且商业银行个人住房贷款余额从1997年的190亿元增长到2003年底的1.2万亿元，基础资产初具规模。其次，选择有政府信用支持的专门运作机构spv。国际经验表明，在资产证券化的初级阶段，政府的作用至关重要，借助政府和国家信用吸引投资者是资产证券化成功的秘诀之一。

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随着现代银行业的发展，对银行风险资本的要求越来越高，中国的银行业要在加入世界贸易组织后与世界金融巨擘“与狼共舞”，除了要具备科学的管理理念、方法、手段和产品外，更需要具备的是资本约束下的发展观，具体体现为风险资本的管理，要改变目前银行业的风险资产与资本双扩张为特征的粗放式外延型的业务发展模式，运用多种手段走出一条集约化内涵式的资产与资本相适应的业务发展之路。这其中资产证券化不失为当前中国银行业突破资本“瓶颈”的有效手段和产品之一。

资产证券化指的是将缺乏流动性但预期能够产生稳定现金流的资产，通过重新组合，转变为可以在资本市场上转让和流通的证券，进而提高金融资源（主要是信贷资源）的配置效率。资产证券化的过程较为复杂，涉及发起人、SPV（Special－purposeVehicle，特别目的载体）、信用评级机构、投资者等诸多方面。目前，国际上信贷资产证券化具代表性的模式主要有美国模式（表外模式）、德国模式（表内业务模式）、澳大利亚模式（准表外模式）。

资产证券化对我国商业银行经营的启示

当前，我国银行良好的成长性与巨额不良资产形成强烈反差，各行普遍面临资本金不足、不良资产比重高、流动性差、运作效率低等问题，通过金融创新，特别是借鉴诸如资产证券化等国际成功经验，不失为一种好的解决办法。资产证券化对于我国商业银行满足监管要求，化解和分散信用风险的借鉴意义主要体现在以下几方面：

1、优化商业银行资产负债结构，缓解流动性压力。国内商业银行的负债以短期存款为主，而贷款资产却呈现出长期化的倾向。在国际金融市场上，长期融资的功能主要由资本市场承担。在我国，企业通过资本市场融资仅占5％左右，商业银行长期承担了本应由资本市场承担的功能，公路、电厂等大量基础设施项目主要依靠银行贷款，商业银行中长期贷款比重逐年上升。另一方面，随着加息周期的来临以及金融投资产品的蓬勃兴起，储蓄存款出现增势减缓的势头，贷款长期化与存款短期化、贷款流动性降低与存款流动性增强两对矛盾并存，银行资产负债期限明显错配，银行“短借长用”的矛盾将会越来越凸显，导致流动性风险不断加大。监管部门规定商业银行中长期贷款比例不超过120％，据悉，不少银行已接近或超过这一监管上限。

资产证券化业务的出现，则为资产负债管理提供了有效的手段，通过证券化的真实出售和破产隔离功能，可以将不具有流动性的中长期贷款置于资产负债表之外，及时获取高流动性的现金资产，从而有效缓解商业银行流动性风险压力。

2、有利于商业银行资本管理，改善资本充足率。随着加入世界贸易组织，银行监管日益加强，解决商业银行风险，特别是风险资产与经济资本的关系显得尤为迫切和突出。如何在有限的资本条件下实现收益与风险的匹配，是商业银行面临的重大课题。靠不断扩充资本的外延增长模式越来越受到投资者置疑。而靠不断降低资产风险度，大力发展低风险或无风险的中间业务这种内涵式的增长模式越来越受到推崇，这其中资产证券化业务不失为解决矛盾的较好方式之一。根据银监会颁布的《商业银行资本充足率管理办法》，要求商业银行在充分计提各项损失准备的基础之上计算资本充足率，2007年1月1日资本充足率不低于8％、核心资本充足率不低于4％。近年来，随着金融资产的快速扩张，国内银行普遍面临资本金不足的难题，浦发、招商、民生纷纷采用配股、可转债或发行次级债等方式充实资本金，这固然也是一种不错的选择，但大规模融资容易引发市场的极大反响，招致投资者的抵制；且发行次级债不能改变银行资产规模及风险权重，故不能从根本上解决资本金不足的问题。根据《巴塞尔协议》对不同类风险资产的资本要求，银行能够主动灵活地调整银行的风险资产规模，通过对贷款进行证券化而非持有到期，来改善资本充足率的大小，以最小的成本增强流动性和提高资本充足率。

3、有利于化解不良资产，降低不良贷款率。在处理大批非流动性资产时，特别是不良资产，银行往往需要花费大量的时间和精力，并且只能在未来不定期地收到现金，这种传统的资金变现方式显得效率较低，而资产证券化在处理大量非流动性资产时一般采用历史数据来估计资产回收率，然后将资产按照一定的比例实现证券化。这种处理方式避免了逐笔审核资产，从而节省了资产价值评估的成本和时间，快速收回大量现金，融资成本较低，同时保留了资产所有者对剩余资产的收益权。解决中国银行系统巨额不良资产一直是中国金融界的主要课题。尽管通过努力不良资产率由34％下降到2004年上半年的15.59％，但不良资产率依然很高，因此，利用证券化来加速解决不良资产问题是很现实很急迫的要求。银监会统计数据显示，截至2004年第三季度，境内主要商业银行不良贷款率为13.37％，其中，四大国有商业银行不良贷款率为15.71％，股份制银行不良贷款率为5.3％，均高于国际水平，且不良贷款绝对额巨大，对我国金融体系的稳定造成隐患。通过资产证券化将不良资产成批量、快速转换为可转让的资本市场产品，重新盘活部分资产的流动性，将银行资产潜在的风险转移、分散是化解不良资产的有效途径。

4、有利于增强盈利能力，改善商业银行收入结构。限于国内金融市场不发达，特别是固定收益债券市场不发达，国内商业银行仍然以传统的利差收入为其收益的主要来源，中间业务收入占比很小，大约只有6％～17％。资产证券化的推出，给商业银行扩大收益、调整收入结构提供了机会。在资产证券化过程中，给金融市场增加了大量可投资品种，且具备信用级别高，收益稳定等特点，成为债券之外的重要投资品种，其根据标的资产和条款设置的不同形成了许多投资品种，迎合了各种投资需求，有利于投资者实施多元化投资策略和控制投资风险。此外，原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费、管理费等收入；另外，还可以为其他银行资产证券化提供担保及发行服务赚取收益。

我国商业银行资产证券化面临的障碍及对策

国外资产证券化实践表明，资产证券化须具备如下环境：

1、法律环境。既包括与公司组成和监管、信托的建立和受托人职责、融资报告要求相关的法律法规，也包括信息揭示要求、受托人强制职责、资产充足规则和偿付能力规则。

2、会计环境。包括对于脱离资产负债表的证券化资产的确认方法，资产负债表中报告发起人头寸的方法、发起人考虑下级部门利益的方法等等。

3、税收环境。明确对资产转移和现金流的税负问题，包括债务人支付给SPV或SPV支付给投资者的税收问题。

4、市场环境。金融市场不发达，特别是信用市场，从当前来看主要是企业债市场极不发达，无法为企业信用定价；此外市场缺乏公信、高效的中介机构，如评级机构，托管机构等；信用标准不统一，市场分割，缺乏透明度。

5、信用环境。高效的信用体系是有效实施资产证券化的重要基础，要采取各种措施提高全社会的信用意识，扩大征信服务的覆盖面，加强信用交流和共享，要有较为完善的企业和个人的信用体系。

自1999年以来，我国理论界、金融界就商业银行实施不良资产证券化进行了积极的研究和探讨。2003年初，中国信达资产管理公司与德意志银行签署了资产证券化和分包一揽子协议合作项目，被称为我国第一个资产证券化项目。但总体而言，现阶段，我国对于资产证券化，无论是理论知识准备还是实际操作经验，无论是金融环境还是法律、会计、税收环境都还十分欠缺，存在许多障碍，制约着资产证券化的发展。突出表现为：相关法律法规不健全，资产证券化缺乏法律规范与保障；信用评级制度不完善，缺乏规范的金融中介机构；资本市场发育程度低，资产支持证券的需求不足等等，尚不适宜大规模推动资产证券化业务。

因此，我国在推进资产证券化的过程中，不妨遵循“先试点，后推广；先实践探索，后立法规范”的原则。首先，选择合适的证券化品种。可以考虑从住房证券化开始。这种贷款期限较长，多数在10年以上，对银行资产负债期限匹配提出了较高的要求；住房贷款的违约风险较小，现金流较稳定，清偿价值高，容易满足大量、同质的要求。且商业银行个人住房贷款余额从1997年的190亿元增长到2003年底的1.2万亿元，基础资产初具规模。其次，选择有政府信用支持的专门运作机构SPV。国际经验表明，在资产证券化的初级阶段，政府的作用至关重要，借助政府和国家信用吸引投资者是资产证券化成功的秘诀之一。

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关键词：资产证券化；银保关系；金融效应；食物链

一、资产证券化拓宽了保险资金的投资渠道。有利于保险公司稳健经营

目前，我国保险资金的投资渠道还比较狭窄。根据2004年6月15日修订《保险公司管理规定》第八十条规定，保险资金运用方式限于：银行存款；买卖政府债券；买卖金融债券；买卖企事业债券；买卖证券投资基金；国务院规定的其他资金运用方式。保险公司运用保险资金投资的具体方式、具体品种的比例及认定的最低评级，应符合中国保监会有关规定。由于严格的监管要求和投资比例的限制，我国保险资金主要投资在银行存款和国债上，1999～2007年两者合计在70％～90％左右，但比重逐年下降。保险资金投资渠道少，特别是主要的投资品种市场利率降低，导致我国保险资金的收益率较低。据统计自1999年以来，我国保险行业资金运用收益率几乎逐年下降，1999年是4.66％，2004年则降到最低2.4％。与国内保险资金低效率形成鲜明对照的是国外同期保险的投资收益率普遍较高。在1996～1999年间，美国、加拿大、英国、法国、意大利保险投资收益率达到7％、8.3％、9％、5.8％和7.8％。国外保险资金的投资渠道较广，保险资金不仅投资于各类债券，而且还投资于国内外证券市场。

我国保险资金投资渠道较少，一方面是因为监管部门出于谨慎要求，严格监管；另一方面是因为证券市场缺少创新，缺乏适合保险资金投资风险适中的投资品种。近年来，我国保险监管部门放宽了保险资金的投资渠道，允许保险资金直接投资于证券市场。据统计，到2007年3月末，我国保险资金运用金额为2.04万亿元，比年初增加了2660亿元。其中，银行存款6344.1亿元，占比31％，债券投资9910.2亿元，占比48.5％。股票投资和证券投资基金3732.6亿元，占比18.3％。可见投资范围大幅拓宽，投资品种增加。

保险资金投资渠道的放宽，使保险资金的收益率大幅度提高。据统计，2005年我国保险资金的收益率为3.5％，彻底扭转了自1999年以来保险资金收益率下降的局面。保险资金大比例地投资于证券市场中，特别是直接投资股票市场带来巨大收益的同时必定带来巨大的风险。2005年证券市场的行情比较好，相对收益高风险小。但股票毕竟是高风险的投资品种，保险资金不适合过高比重的投资。国内外的实践证明，过高的股票投资比重容易形成系统性风险，最终导致保险资金投资收益率降低，严重时甚至导致保险公司破产。2004年我国的人保财险投资于上市及非上市证券的净亏损近9.48亿元，其中仅基金浮亏就达7.4亿元，加上中国人寿、平安保险，三大保险公司的投资浮亏已逾25亿元。

国外情况也大体如此。日本股市在上世纪80年代出现大幅上涨行情，导致日本保险投资开始大量转移到股票市场。1988～1990年，日本保险公司持有股票比例超过20％的时候正是日本股市最后的疯狂时期，但是随后泡沫破灭，日经指数从45000点下落到10000点以下，日本保险公司投资遭受重创，不得不缩减股票投资；而又由于日本国内泡沫破灭，经济大受打击，利率持续走低，此时为了追逐利益又不重蹈股票市场的覆辙，保险公司于是选择了收益相对较高且稳定的国内政府债券和公司债券市场及外国证券市场投资。英国保险公司的投资中普通股投资不仅比例高，而且变化大。在上世纪90年代牛市时，英国保险公司在股票上的投资比例由1990年的40.09％上升到1999年的48.13％，此后，2000年股市连续下跌，保险公司投资连续亏损，于是迅速收缩，在普通股上的投资比例，到2002年投资比例降为32.86％。

寻找一种风险相对较小、收益高且稳定、适宜长期投资的品种迫在眉睫。资产证券化产品具有这种特性，特别是住宅抵押证券化产品，风险较小，其风险低于国债，高于企业债券，属于“银边债券”收益较高，并且持续时间长，这也符合保险资金特别是寿险的期限特征。防范保险公司的风险主要是通过优化其资产和负债的期限结构，特别是寿险负债期限长达20～30年，但要求回报高且稳定。这就要求保险资金投资周期长、收益高的产品。如前所述，国外保险资金热衷于投资不动产、各类抵押贷款和各类期限较长的证券化产品。从表1中，我们看到美国保险资金主要投资于1年以上的中长期公司债券，从2000～2004年，投资1年以上

的中长期债券平均占90％以上。其中，5年以上长期债券又占60％以上，1～5年中期债券占30％左右。

投资于资产证券化产品有利于保险公司稳健经营，不仅体现在资产证券化产品具有风险低、收益高的优势，还在于保险公司自身通过保险资产证券化分散承保的风险，同时资产证券化增加了保险公司的业务范围，也有利于保险公司的稳健经营和发展。

二、保险公司对资产证券化流程的担保和保险是资产证券化的前提和保证

资产证券化流程中的几个关键环节都离不开保险机构提供的担保和保险。

首先，在一级市场上保险机构对信贷资产进行保险和担保是信贷资产证券化的前提。并非任何信贷资产都可以进行证券化，可证券化的资产必须是优质的，应符合可证券化资产的标准和特征，其中最为关键的是现金流可以预测，并且是稳定的。只有这样的优质资产才可以在二级市场上打包销售出去，构建二级市场上特殊目的载体(spv)的资产池。这可以从资产证券化发展的历程中得到印证。美国最初实施的资产证券化是从住宅抵押贷款证券化开始，由联邦住宅管理局对储蓄机构和商业银行提供的符合贷款标准的住宅抵押贷款提供保险。1944年退伍军人管理局也开始为合格抵押贷款提供保险。除了政府机构给住宅抵押贷款提供显形和隐性的保险和担保之外，大型私营保险公司也开始向银行提供抵押担保保险，如今一级市场上形成联邦住宅管理局、退伍军人管理局和8大私营保险公司共同提供住宅抵押贷款保险和担保的保障体系。

其次，在二级市场上保险机构通过各种方式对资产池提供保障，从而实现资产池的信用增级，是实现信贷资产证券化的根本保证。在二级市场上，保险公司可以采取多种方式对资产池提供保障，以便提高资产池的信用等级。在采取内部增级方式下，保险公司可以购买次级证券，从而为优先级证券提供担保。在外部增级方式下，保险公司可以向spv提供保险、担保、现金账户和备用

信用证等方式为证券化资产提供保障。从美国的实践经验来看，在二级市场上，有政府出资的政府国民住房抵押贷款协会(gnma)和两家政府发起设立并享有多种政策优惠的私营证券化公司：即联邦国民住房抵押贷款协会(fnma)和联邦住宅住房抵押贷款公司(flhmc)负责收购住房抵押贷款并将其证券化。由于政府国民住房抵押贷款协会(gnma)是典型的政府机构，它的资金来源于国会拨款。由它购入并实施的证券化产品，同时由它担保。这种政府信用担保的信用等级比较高，所以被称为“银边债券”。早期gnma只对由联邦住宅管理局、退伍军人管理局和农村住房信贷管理局提供保险和担保的抵押品提供担保。其实即便政府不提供担保，但由于其政府属性，真正出现风险，政府也不会坐视不管，所以仍被视为政府提供了隐性担保。具有政府背景的两大机构fnma与flhmc发行的证券化产品自然也视为政府提供隐性的担保。至于没有政府背景的私营金融机构自20世纪80年代开始进入抵押二级市场，专门从事非常规住房抵押贷款的证券化，如雷蒙兄弟公司、所罗门兄弟公司和美林证券公司等。由他们发行的资产证券化产品通常被称为非机构转手抵押证券(mbs)。这些必须经过信用评级机构评级，不够投资级别的资产要进行信用增级。提高转手抵押证券信用的途径有四个：公司担保、抵押保险公司的保险组合、银行信用证和优先／次级利息。在公司提供担保的情况下，传统转手证券的发行商通常是用自身的信用等级来担保证券。对于需要寻找外部增级的公司，自身的信用等级往往不够高，至少不如需要发行的证券等级高，所以公司经常需要寻找外部公司来担保。保险公司可以成为其担保公司。银行信用证增级的方式很少使用，主要是因为愿意提供信用证担保的商业机构不多，导致信用证的费用相当高。在优先／次级结构增级方式下，保险公司可以购买次级证券充当外部增级者。在我国，2005—1开元产品次级证券就是卖给外部机构投资者。抵押保险公司的保险组合属于典型的保险业务。可见，在抵押转手证券的发行阶段，保险公司起到根本的保证作用。

随着资产证券化范围的进一步扩展，可证券化资产日益扩大，现代的资产证券化已经不再是传统意义上的资产证券化。传统意义上的资产必须是可抵押的实体优质资产，所以传统的资产证券化主要集中在房地产等不动产上。现在，只要未来能够产生现金流的资产都可以证券化，未来的现金流就成为可证券化产品的担保品，如信用卡和各种未来应收款等。这种资产证券化产品现在统称为资产担保证券(abs)。考虑到没有任何实物担保，所有的资产担保证券要达到投资级都必须进行信用增级。abs的信用增级分两种，即内部增级和外部增级。外部增级有三种方式：公司担保、银行信用证和债券保险。这和mbs中相同的增级方式采取的措施类似，保险公司可以起到比较重要的保障作用。内

部增级也有三种方式：准备金、超额抵押和优先／次级结构。准备金又有两种形式：现金准备金和超额运营差额账户。现金准备金是从保险收入中产生的直接现金存款，通常与外部增级协同使用。最常用的方式还是优先／次级结构。这和mbs中的优先／次级结构相似，保险公司可以通过购买次级证券，为优先级证券提供担保。可见各种保险和担保对于资产证券化的顺利产生起到重要的保证作用。随着可证券化资产的虚拟化程度日渐提高，对拟证券化的资产池进行保险和担保，以使其信用增级，从而保证未来能够产生稳定的现金流，已经成为资产证券化的必要条件和重要保证。

可以说，通过保险机构对拟证券化资产的信用增级，保证了虚拟证券化资产变现。从理论上讲，任何资产都可以证券化。现实中能不能实现，主要取决于两方面：信用增级的成本及证券化后的收益比较和原资产持有者持有资产的动机。只要证券化后原资产的收益大于证券化过程的各种成本，其中包括信用增级成本，就可以实行资产证券化。当然，这要在原资产持有者的动机仅在于获得一次性的价值溢值的基础上，如果原资产持有者持有资产的动机不止于此，就另当别论。

三、保险资产证券化进一步丰富了证券市场的内涵。促进了证券市场的健康发展

保险公司资产证券化指保险公司集合一系列用途、质量、偿还期相同或相近，并可以产生大规模现金流的保单，通过结构上的重组和数量上的集中，以其为基础资产发行证券进行融资的过程。其实质是将保险公司的现金流转换为可以交易的金融证券。保险公司资产证券化包括两部分：一部分是保险公司的资产证券化，另一部分为保险公司的负债证券化。保险公司的资产证券化和银行的信贷资产证券化类似，就是保险公司运用保费收入或者自有资金投资的资产打包出去实施证券化，目前还不适用在我国开展，因为我国保险资金运用渠道还比较有限，主要集中在银行存款和各类债券投资上，还有少量的证券投资。这些投资或以现金资产形式存在，如银行存款，或者以变现能力特别强的证券形式存在，如股票。这两类资产都不用证券化。另外，长期债券符合保险公司资产负债管理的久期匹配特征，正是保险公司需要加强的部分，也不用证券化。只有等监管部门允许保险公司投资实业资产时，才需要证券化。这可以参照资产支持证券(abs)程序操作。目前，保险公司已获得基础设施投资资格；如港口建设、高速公路建设等国家基础建设项目。通常说的保险公司资产证券化指的是保险公司的负债证券化。负债证券化和资产证券化原理相同，只不过证券化的对象，即证券化的标的物不同而已。前者是负债，后者是资产。保险公司的负债证券化时，拟证券化的标的物主要是保险公司的各种保单，实质是各保单所承保的风险，如寿险保单、企业年金保单、汽车贷款保险、住房贷款保险、保单质押贷款和各种巨灾保险等。

保险公司的资产证券化虽然和银行信贷资产证券化类似，但也有自己的特点。保险公司用来资产证券化的资产必定是期限特别长的资产。这样可以丰富证券市场债券的期限结构。目前，我国证券市场债券的期限结构不合理，长期债品种缺失。因为处于加息周期，资金成本比较高，政府和企业都不愿意发行期限较长的债券。如2004年，由于央行加息，当年财政部发行国债的平均期限仅为4.35年。

保险公司的资产证券化债券上市交易，可以弥补长期债券缺失的空档，也有利于保险公司类长期资金持有者投资，有利于保险公司实现资产负债久期匹配，有利于证券市场的稳定。此外，保险公司负债证券化的债券收益较一般债券的收益高。据研究资料表明：巨灾债券的收益率通常比同级的公司债券的收益要高。这样，自然增加了证券市场对各类投资者的吸引力，更多的投资者愿意加入，并且又是长期持有，有利于证券市场的稳定。

四、结论

信贷资产证券化和保险资产证券化既相互竞争又相互补充、相互发展，有利于证券市场的稳定。信贷资产证券化产品和保险公司的资产证券化产品性质相同，因此彼此之间具有竞争性，但保险公司的资产证券化产品的期限较银行信贷资产证券化产品周期长。这样会弥补信贷资产证券化债券不足的一面，有利于吸引长期投资者参与，因而有利于证券市场的稳定。此外，保险公司的负债证券化债券，不仅期限长，收益还特别高，对投资者的吸引力很大。这样有利于证券市场的繁荣。

保险资金运用于证券市场应严格限制投资品种和范围，才有利于保险业的发展。保险资金具有期限长的特点，因此追求风险小、收益高的产品投资。资产证券化产品尤其是保险资产证券化产品由于风险小、收益高，适合其投资。其他的债券，特别是国债因其风险小，收益也不低，也适于其投资。

股票收益高、流动性强，但风险也高，保险公司投资时一定要控制品种和范围。要控制总

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一、金融资产证券化的内涵

(一)金融资产证券化的定义

金融资产证券化(FinicalAssetSecuritization,FAS)是指银行、资产管理公司等金融机构通过SPV的创设及其隔离风险的功能,从其持有的各种资产中筛选出有未来现金流量、信用质量易于预测具有期限、利率等标准特性的资产作为基础或担保,经由信用增强及信用评等机制的搭配,将该等资产重新组群包装成为单位化、小额化的证券型式,向投资人销售之过程。

(二)金融资产证券化的特征

(1)基于资产信用的融资方式。金融资产证券化将既存的静态收益权转化为担保证券发行的流动的信用资产,是一种对存量资产进行证券化的过程。(2)具有结构化特征。证券化从资产转移重组、流程结构化、多元化主体参与等方面体现其特有的结构化特点。同时证券化为分散风险和满足不同需求,可以基础资产产生的现金流为基础设计各种多样化的证券化品种,以体现其结构化工具的特点。(3)可以提供表外融资。只要发起人将与资产有关的收益和风险转移出去,实现“真实出售”,就可以从资产负债表中剔除并确认受益与损失,实现非负债性融资。

二、金融资产证券化的主要风险

本文认为金融资产证券化从其本身角度上来讲由于交易结构比较复杂,涉及主体较多,因此风险也比较复杂,证券化不仅转移和分散风险的同时,也会产生新的风险,而且各种风险还相互渗透,相互影响。

(一)结构机制风险

证券化通过对资产结构、主体结构、交易机构的整体性结构设计,实现风险的隔离和转移、分散,结构设计的严谨和有效关系着证券化的成功与效率。理论上,只要参与各方按照交易机构设计履行自己的义务,该结构将是一种完美的风险分担方式。否则容易使证券化面临资金混用风险、真实销售风险、实体合并风险等。另外诸如保持流动性、再投资、资信提高、基准风险、到期日风险的防范等结构性因素也会影响证券化的成功。

(二)信用风险

一般的信用风险主要指债务人未履约,或未按约定方式履行而产生的风险。金融资产证券化的信用风险主要产生于资产未来收益的不确定性,这种不确定性可以通过结构设计和受益凭证的分层设计进行重新配置,但同时结构性设计也增加了证券化的整体信用风险。

(三)交易风险

首先如果资产证券化过程中,基础资产的现金流入量与流出量之间出现缺口,就会影响SPV对投资者本金和利息的支付,从而产生流动性风险。其次从证券投资者角度来看,利率风险是指证券价格受利率波动发生逆向变动而造成的风险。尤其对于非计划持有证券化产品直至其到期的投资者来说,持有证券化产品后的利率上升,意味着资本损失。还有当证券化发行的币种与基础资产产生的现流的币种不同时,或者在基础资产中既有本币资产又有外币资产时,会发生收益与偿付的币种不一致的现象。如果存在某种外汇的长头寸,就必然有外汇风险暴露。

(四)法律和政策风险

欺诈风险是指资产证券化的参与方以获取非法利益为目的,违反证券管理法规,在证券化的发行、交易及相关活动中从事欺诈投资者、虚假陈述的行为。服务商、承销商、会计师和律师等与资产证券化相关的中介机构,都存在欺诈的可能性。还有当协议与某些法律条文发生不符时,法院会重新解释文件内容或宣布文件失效,此时交易机制就会受到影响甚至停止运作。

三、金融资产证券化风险的防范对策

金融资产证券化的风险管理同时与证券化和风险管理的发展密切相关,所以提高证券化风险的管理水平,需要同时解决与证券化和风险管理的发展和完善相关的现实问题。

(一)推动金融资产证券化法制发展

从美国证券化发展的经验来看,完善的法律制度是金融资产证券化快速发展的保障。现阶段我国金融法律框架有《公司法》、《证券法》、《证券投资基金法》等构成,规范了资产证券化证券的发行和交易,为破产隔离技术、特别目的信托的设立以及资产的保管等方面提供了法律依据,促进了资产证券化在我国的发展。但是法律对于资产证券化在诸如债权是否可作信托财产、如何准确界定“真实出售”等方面存在法律空白,尤其缺少针对资产证券化特点设计的专门法规,需要不断加以完善。

(二)探索合适的证券化市场发展模式

由于国内外金融法律制度、经营管理机制和管理方式、社会环境和市场环境等存在明显的差异,因此应重点把握金融资产证券化的创新本质,健全市场机制,避免过度管制,积极探索适宜我国国情的证券化市场发展模式,不能简单模仿。坚持结构设计与交易管理并重的原则,尤其在引进证券化技术时,应坚持改革和稳定并重的原则选定资产类型。

(三)加大证券化市场培育力度

金融资产证券化的长期稳定、规范和快速发展,有赖于证券化市场的培育和扩大。目前我国金融资产证券化的工作重心应当从开创业务转向市场培育,对资产证券化业务进行更加全面、系统的统筹考虑与规划。做好包括统一证券化交易平台、扩大投资者范围、加快市场流动性、提高信息披露质量、增强投资者信心等方面工作。

(四)加强信息及人才队伍建设

金融资产证券化过程中对信用风险的评估以及现金流分层结构设计的基础是建立在对信贷数据的量化分析的基础上,应用现代信息技术进行巨量的模拟分析。因此对信息系统以及掌握风险管理技术的人才要求很高,我国金融机构的风险管理工作尚处于起步阶段,应当加强相关数据分析、风险计量等方面的基础性建设工作,逐步严格定量化要求与规范。

(五)强化金融机构内部控制

金融机构应当根据本机构的经营目标、资本实力、风险管理能力和信贷资产证券化业务的风险特征,确定是否从事信贷资产证券化业务以及参与的方式和规模。首先,在开展信贷资产证券化业务之前,应当充分识别和评估可能面临的信用风险、建立相应的内部审批程序、业务处理系统、风险管理和内部控制制度。其次,金融机构应当充分认识其因从事信贷资产证券化业务而承担的义务和责任,并根据其在信贷资产证券化业务中担当的具体角色,针对信贷资产证券化业务的风险特征,制定相应的风险管理政策和程序,以确保持续有效地识别、计量、监测和控制信贷资产证券化业务中的风险,同时避免因在信贷资产证券化交易中担当多种角色而可能产生的利益冲突。

(六)加强金融机构外部监管

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关键词 资产证券化 会计确认

中图分类号：F830. 文献标识码：A

一、资产证券化的定义

作为20世纪全球金融市场最为重要的创新之一，资产证券化的内涵和外延都非常广泛，目前仍处在快速发展之中，所以还没有统一的定义。一个比较权威的定义来自于美国证券交易委员会（SEC）：资产证券化是指“将企业（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。在这一过程中，存量资产被出售给一个特殊目的实体（SPV）或中介机构，然后由特殊目的实体或中介机构用购买的组合资产为担保，向投资者发行资产支持证券以获取资金”。

资产支持证券（Asset Backed Security，ABS）在风险和收益上明显区别于股票和债券。股票的未来收益主要取决于股份公司未来的经营情况，具有很大的不确定性，因此属于高风险高收益的投资标的。而债券主要基于发行者的信用，属于低风险低收益的投资标的。ABS不同于股票和债券，它是基于某一资产或资产池未来所产生的较为稳定的现金流，因此ABS的风险收益水平介于在股票和债券之间，丰富了金融市场中的投资品种，满足了投资者的不同偏好。

二、资产证券化的运作机制

资产证券化是金融创新的产物，对传统的会计处理和会计计量提出了挑战，要想制定与资产证券化的要求相适应的会计准则，就必须对资产证券化的运作机制有一个较为全面的认识。一般来说，资产证券化主要包括以下几个步骤：

（一）确定资产证券化的目标，组建特殊目的实体。

原始权益人作为发起人通过分析自身的融资需求，确定资产证券化的目标。权益人通过整理其所持有的可以产生未来现金流的资产，明确可以进行证券化的资产规模，并将这些资产归集成资产组合。为了达到破产隔离的目的，也为了便于对资产证券化进行专业操作，更原始权益人通常不会选择将资产池直接出售给投资者，而是会将其出售给一个特殊目的实体SPV。SPV通常具有两个方面的特征：首先，其本身具有不易破产性；其次，SPV与发行人之间的证券化资产买卖行为必须满足“真实销售”的要求。

（二）增信和销售。

SPV确定之后，就要进一步完善资产证券化的结构，明确资产证券化交易过程中交易各方的权利和义务。通过保险公司担保的方式对所发行证券进行信用增级，然后邀请评级机构对证券进行发行评级，然后，证券承销商负责面向投资者进行销售。

（三）原始权益人取得对价。

证券承销商的全部销售收入支付给了SPV，之后SPV向原始权益人支付相应对价，从而实现原始权益人通过资产证券化方式融资的目的。

（四）利息分配和结算。

SPV负责收取资产组合产生的现金收入，并将这些款项全部存入受托人的收款账户；受托人负责在资金实际偿付前对资产池归集到的资金进行管理，确保到期对投资者支付本金和利息。在每一个本息偿付日，由受托人或其他支付人将资金存入付款账户，向投资者支付本金和利息。ABS期满时，由资产池产生的现金流量在扣除还本付息、支付各项服务费后若有剩余，这些剩余资金将按协议在发起人和SPV之间进行分配。

三、资产证券化相关会计问题在我国的实践

（一）资产证券化的会计确认。

在对资产证券化业务进行会计确认时，通常做法有两种：一是确认为一项销售业务，即作表外处理；二是确认为一项融资担保，即作表内处理。对于同一笔资产证券化业务，两种会计确认方法的会计分录截然不同。

表外处理，就是将原始权益人向SPV转移资产、SPV将发行资产支持证券的收入按照合同支付给原始权益人的交易行为，作为 “真实销售”业务进行会计处理。通过这种处理，证券化的资产从资产负债表移出，作为成本出现在利润表中；原始权益人获得支付的对价视为收入，也列入利润表中。资产证券化过程中发生的成本和相关费用计入当期损益。

表内处理，就是将原始权益人向SPV转移资产和SPV将发行ABS的收入支付给原始权益人的交易行为，视为“担保融资”业务进行会计处理。其结果就是，资产仍保留在原始权益人的资产负债表内，原始权益人获得的资金同样作为负债列入资产负债表中；将发生的交易成本及相关费用资本化列入资产负债表中。原始权益人不确认资产证券化业务的损益。

我国颁布的《企业会计准则第23号――金融资产转移》和《信贷资产证券化试点会计处理规定》，确立了资产证券化的会计确认原则――以风险报酬分析法为基础，以金融合成分析法为补充，根据资产所有权上的风险和报酬的转移程度，采取不同的会计确认方法。对于金融资产的风险和报酬已经转移和尚未转移的，用风险报酬分析法进行确认；对于仍保留重大风险和报酬的金融资产，用金融合成分析法进行确认。

在判断资产所有权上的风险和报酬是否实际转移时，我国《企业会计准则第23号――金融资产转移》规定，“应当比较转移前后该金融资产未来现金流量净现值及时间分布的波动使其面临的风险”。对于企业面临的风险因金融资产转移发生实质性改变的，表明该企业已将金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移给了转入方；企业面临的风险没有因金融资产转移发生实质性改变的，表明该企业仍保留了金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬。企业已将金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移给转入方的，应当终止确认该金融资产；保留了金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬的，不应当终止确认该金融资产。《信贷资产证券化试点会计处理规定》中进一步明确“几乎所有”通常是指 “95%或者以上的情形”。由此可见，我国会计准则对于利用风险报酬法判断资产转移的要求是非常严格的。相对的，对于原始权益人保留了金融资产相关的重大风险和报酬的资产证券化产品，我国会计准则规定应通过金融合成分析法进行会计确认和计量。

（二）会计报表合并。

为满足“真实销售”要求，同时实现“破产隔离”和财务报表表内处理与表外处理的转换作用，资产证券化通常会设立特殊目的实体（SPV）。 SPV是否属于发起人的合并报表范围，是能够实现会计上“移表”作用的关键。如果SPV属于发起人的合并范围内，那么发起人无论是否进行会计确认，就合并财务报表而言均不能实现“真实销售”目的。我国目前仅在《信贷资产证券化试点会计处理规定》第九条对资产证券化中的会计合并进行了原则性规定，“发起机构对特定目的信托具有控权的，应当将其纳入合并会计报表”。

SPV的设立、运行以及权益的分配方与一般的公司有明显的差别，因此判断是否控制标准也应有所不同。《国际会计准则委员会常设解释委员会（SIC）解释公告第12号――合并：特殊的实体》对控制进行了解释：判断发起人（即原始权益人）是否控制SPV，应综合考虑发起人对SPV经营决策等的控制力、对于SPV资产的获利能力以及相关的风险承担情况。因此，我国在判断SPV是否属于合并范围时，不但要根据《企业会计准则第 33 号―合并财务报表》的规定去判断，还必须根据发起人在SPV中净资产的获利能力，以及是否保留SPV的风险进行综合判断。

（三）会计报表披露。

资产确认依据的差异，导致了会计报表披露的内容也存在极大差异。与资产确认方法类似，国际上关于会计报表披露所应遵循的方法也分为风险与报酬分析法和金融合成分析法两种。

英国会计准则下，对资产证券化的会计披露，是按照风险与报酬分析法进行的。准则规定，发起人（即原始权益人）在资产证券化终止确认、联系揭示和单独揭示方面有不同的披露内容。

国际会计准则委员会在IAS39《金融工具：确认与计量》中关于会计披露的规定，则主要依据金融合成分析法。根据这一规定，如果企业进行了资产证券化，则应就发生在当前财务报告期的这些交易和发生在以前财务报告期的交易形成的剩余留存利息，单独披露以下信息：这些交易的性质和范围，包括相关担保的说明、用于计算新利息和留存利息公允价值的关键假设的数量信息；金融资产是否已终止确认。

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本文以阿里小贷为案例，阐述其交易结构、风险收益及风险管理措施，发现在我国互联网金融背景下资产证券化存在的问题，并针对这些问题提出创新性的启示，以期为我国资产证券化的发展提供理论依据和现实参考。

关键词：

互联网金融；阿里小贷；资产证券化

一、引言

我国互联网金融起步较晚，2013年3月在时任国家总理的大力推行下才有了互联网金融的产生和发展。阿里小贷联合上海东方证券推出了国内首单互联网金融下的资产证券化项目，并通过自身的努力和政府的扶持走出了一条较为成功的道路。然而该创新性的资产证券化在我国的发展并非一帆风顺，理论与实践经验的缺乏、各项制度的不完善、整个经济环境和投资者落后的经营观念，都给互联网金融下的资产证券化带来了非常大的阻碍。但也不能以此为借口，放缓了该创新项目的发展。因此，本文通过分析阿里小贷案例，为我国其他行业或企业进行资产证券化提供非常宝贵的经验和指导，为我国未来的“互联网金融+大数据+信用评价+资产证券化”的发展指明方向。

二、基于互联网金融的资产证券化开展的必要性及发展现状

（一）必要性分析

我国资产证券化在2014年得到了跳跃式的发展，并在互联网金融的强势推进下，资产证券化市场在未来很长一段时间内会持续升温，存在着巨大的创新性发展空间。因此，对于开展互联网金融下的资产证券化项目的必要性分析非常有必要。

（1）互联网金融下的资产证券化项目能有效盘活我国互联网金融市场中的优质小微资产。近年来，我国的电商平台在所有交易平台中所占比重越来越大，其中的龙头企业有京东、阿里巴巴、苏宁易购和腾讯等。仅阿里巴巴旗下的天猫国际在2015年11月11日当天的总成交额就达到500亿元人民币。这些电商平台上主要是小微企业和个人消费者，其小额贷款的需求非常大。而互联网金融下的资产证券化项目则以互联网的大数据为依托平台，为众多的中小微企业提供了融资平台，充分盘活互联网金融市场中的优质小额资产。

（2）互联网金融下的资产证券化项目能有效降低小微企业的融资杠杆。中国现阶段的企业中有95%以上都是中小企业，但由于自身资质的影响获得融资的难度很大，难以从传统的银行贷款渠道获得融资，限制了这些企业的快速发展。而互联网金融下的资产证券化项目恰恰能为中小企业解决这方面的问题。

（3）互联网金融下的资产证券化项目有利于直接融资的快速发展。电商平台中的中小企业由于各种监管政策的融资规模的限制难以发展壮大，只能通过银行贷款进行间接融资，但这样的融资方式对于这些企业而言融资成本相对较高，且入门标准较高。而互联网金融下的资产证券化项目能为这些企业提供一种直接融资的渠道，有效解决融资困难的问题。

（二）互联网金融下资产证券化项目的发展现状

2013年3月，时任国务院总理的在两会上首次提出大力发展“互联网金融”，成功揭开了互联网金融迅速发展的大幕。2014年，国家正式大力推进经济体制转型，金融财富重点由原先的房地产开发逐渐转向金融市场领域，“互联网+”带来了更多的发展机遇，同时利率的市场化也传来了利好消息。这些都使得我国互联网金融市场的整体规模不断增长，且涉及更多非传统的领域。同时互联网金融市场的迅猛发展也极大地促进了金融市场的体制改革，进一步使资源得到更优的配置，且互联网金融下资产证券化项目能将风险进行有效的分散，充分保证小额投资者的利益。

（1）资产证券化发展现状。中国建设银行和国家开发银行于2005年被确定为资产证券化的发展试点，并分别开展了住房抵押贷款和信贷两方面的资产证券化。该阶段我国主要应用资产证券化的主体为银行、证监会合作并主导的部分企业，但由于监管制度和风险管理机制的不完善曾停止过一段时间。直至2012年《证券公司资产证券化业务管理规定》的颁布，资产证券化项目才由试点转变为常规业务。2015年起，国家层面对资产证券化项目大力扶持，各种利好政策不断推出，刺激了国内该项业务的迅猛发展，规模不断扩大，截止2015年底，我国共发行资产证券化项目1386个，涉及金额近6000亿元。

（2）互联网金融下资产证券化项目发展现状。政策方面：2005年确定建行和开发银行为第一批互联网金融下的资产证券化项目发展试点；2014年颁布《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，为互联网金融下的资产证券化项目提供充足有力的法律依据。市场发行方面：2013年7月，阿里小贷与上海东方证券联合推出国内首单基于互联网金融的资产证券化的创新产品“东证资管———阿里巴巴专项资产管理计划”首次将互联网金融与资产证券化进行有效的融合；2015年9月，京东京东白条，成为国内首例以个人消费小额贷款作为基础资产的互联网金融下资产证券化项目；2015年12月，新兴电商发行“嘉实资本分期乐1号资产支持专项计划”资产支持证券，为国内首单登陆上海证券交易所的互联网金融下资产证券化项目，主要面向年轻群体。

三、案例分析

（一）项目简介

“东证资管———阿里巴巴专项资产管理计划”由阿里小贷和上海东方证券于2013年7月份联合推出的国内首单基于互联网金融的资产证券化的创新产品，是响应同志“互联网金融”的领先企业。该项目共注资16亿元人民币，但因国家证监部门的融资杠杆不得高于金资产一半的规定，特利用证券化项目进行了五十亿元的融资，解决了资金的缺口问题。截止2014年7月，该项目累计循环贷款额达400亿元，参与接待人员数量超过160万人。

（二）阿里小贷资产证化的收益分析

（1）优先劣后的分层收益分析。根据资产风险和利益的不同，专项管理者采取优先劣后的利益分配模式，并将投资者分为优先级、次优先级和次级投资者，其认购分配比例为0.75:0.15:0.1。在这种利益和风险均分层级的分配机制下，当回收资产只达到总发行量的六成时，次优先级投资者的本金将得不到保证；回收资产达到总发行量的110%时，优先级和次优先级投资者的本金与利益均能得到保证，并能保证阿里小贷的本金支出。因此，在实际的操作过程中，阿里小贷选择的证券化项目一般要将不良率控制在2%以下。从中也可以看出，阿里小贷和投资者双方保证共同利益的关键是获得稳定且高质量的基础资产。在20%-50%的借贷利率环境下，所有收益中要有6.5%和11.5%的利益优先分配给优先级和次优先级投资者，再加上3%左右的管理等其他费用支出，会使得资金的使用成本相对较高。因此，阿里小贷的资产证券化很好地解决了这一问题，提高了阿里小贷的资金周转率和循环利用率，从而大大降低了资金的使用成本。

（2）不良率的压力测试。根据前文所述，不良率的控制是非常重要的。本文通过基础资产分别在理想和悲观两种极端状态下对不良率进行压力测试。其中，理想状态是指资金的使用率为98%，利率为18%；悲观状态是指60%的资金使用率和10%的利率。理想状态下，当不良率达到9.2%时，次级投资者的收益将得不到保证；达到40%以上，次优先级投资者的利益才会受到损害。在悲观状态下，即使不良率为0，次级投资者的本金也不会得到保证，不良率达到8%时，其本金将全部损失；当不良率超过36%时，次优先级投资者的收益会见损；不良率达到54%时，次优先及投资者的本金将全部损失，同时优先级的收益也得不到保证。但在实际的项目发行中，这两种极端状态出现的几率很小。阿里小贷通过对基础资产不良率的动态监控，会随时对基础资产进行调整。当不良率超过5.5%时，会及时调整项目的入池最低标准；当不良率超过8.5%时，将进行不良基础资产的催收工作；当不良率超过10.5%时，将停止项目的发行，并提前回收款项并进行利益的分配。

（3）相应的风险管理举措。资产证券化运行中损害投资者利益的因素主要有信用风险、现金流预测风险和利率波动风险等。针对这些风险，阿里小贷主要采取以下措施进行自身的风险管理：一是严格审核基础资产，对平台上的阿里巴巴、天猫和淘宝等的经营活动进行实时的检测，充分了解借款人的资金动向，详细评估借款人的还款能力和信用程度，从源头上遏制风险。二是信用的双重增级，该项目在内部采取优先劣后的层级制度，次级投资者只能进行最大10%比例的投资，且只能是阿里小贷定向发行，从源头开始注重基础资产的高质量性和稳定性；在外部由专业担保公司作为担保和资金的补充支付方，优先保证优先级和次优先级投资者的利益。三是基础资产的实时监控，阿里小贷建立了较为完善的风险预警机制，并对超出设置的预警的部分进行资产的重新整理，同时还有充足的风险拨备资金作为预备保障。四是投资者准入门槛的逐步提高，优先级、次优先级和次级投资者分别对应不同的证券投资认购的起点，优先级的认购起点为500万元人民币，次优先级投资者的认购起点是2000万元人民币，次级投资者的投资只能由阿里小贷进行定向发行，不同层级的投资者匹配不同的风险承担和利益分配。

（4）阿里小贷成功实施的意义。阿里小贷实施的意义总结起来有四点：有利于推进资产证券化的快速发展、解决了互联网金融市场中小微企业和个体创业者融资困难的问题、利用互联网平台大数据充分发挥了金融创新的重要作用以及盘活了互联网金融市场中优质的个体和小微企业的沉淀资金。

四、案例揭示的问题及创新启示

（一）揭示的问题

（1）监管制度尚未完善。阿里小贷基于互联网金融下的资产证券化的法律依据是《证券公司资产证券化业务管理规定》中将资产的证券化正式转为常规业务，而不再只是试点业务。但是该项管理规定对互联网金融平台下的资产证券化并没有较为完善的详尽规定，同时阿里小贷作为国内第一单资产证券化的成功试点，是以小额贷款作为基础资产的。由于小额贷款存在极大的特殊性，监管制度更应完善。同时，随着互联网金融的不断推进，资产的证券化项目会越来越多，更需要不断完善监管机制和相关法律法规，引导资产证券化健康、良性的可持续发展。

（2）信用评价体系有待进一步完善。我国现阶段的资产证券化项目针对的目标群体主要集中在中小微企业和个体企业，他们的信用评价对基础资产的质量有关键影响。但是我国征信体系的发展起步晚，并且不完善，这使主要的目标群体在传统的融资领域中很难获得发展。而信用评价体系的构建则是互联网金融的重要目标，因此需要不断完善信用的评价机制。

（3）基础资产的“数据+客户”化程度较弱。数据及其分析运用是互联网金融的核心内容，对互联网的大数据进行分析处理，了解基础资产的信用等级，完成高质量的融资网络模式。对于我国的互联网金融平台而言，其自身发展相对较晚，并且受众范围较小，缺乏足够的基础资产，合适的资产证券化项目工作很难开展。但在互联网发展迅猛的大环境下，我国互联网金融平台实现“数据+客户”的模式指日可待。

（4）产品流动性不足。互联网金融的资产证券化项目创新性高，随之而来的就是高的未知风险。阿里小贷优先级投资者仅为国内信用良好的投资者，且只能在深交所进行业务交易，产品的流动性大大降低。这就需要投资者不断更新互联网金融风险意识，理性投资。

（二）阿里小贷成功的创新启示

（1）小额贷款作为基础资产。我国传统资产证券化的基础资产大多由信贷资产组成，如信用卡业务、住房抵押贷款及高速路回收款项等，其周期较长，资金周转率和使用率都较低。而阿里小贷则开创了以小额贷款为基础资产的资产证券化项目的先河，其资金周转率和使用率相对较高，能有效盘活互联网金融平台中的优质的小额贷款。

（2）交易结构为循环购买模式。阿里小额贷款为债权性资产，其周期相对较短，为方便客户随借随还，和传统的长期性资产证券化的产品很难匹配。因此阿里小贷的交易结构为循环购买模式，即有回款时再经审核通过后继续为基础资产进行循环使用，以此来保证基础资产总额的相对平衡，方便投资者的频繁交易。以小微个体为主要目标群体的互联网金融最显著的特点就是范围广、单位量小和流动性较强，因此互联网金融资产的证券化中会产生限期错配的现象，阿里小贷的循环购买模式较好地解决了证券周期长而还款周期短的错配现象。从另一方面讲，同质性的基础资产有利于标准化，从而进一步提升资金的使用率和周转率。

（3）业务模式是基于“互联网+大数据”。阿里小贷通过自动资产筛选系统进行常规管理，对不良资产及时反馈并进行处理，充分保证了基础资产的安全性，并通过支付宝平台进行归集和支持服务。此外，“互联网+大数据”也应用到基础资产的信用评价上。利用“互联网+大数据”方便快捷地列示出借款人的订单情况，诸如历史交易记录、资金使用记录和信用评价等信息，对借款人的借款信用和还款能力有着较为直观的感受。阿里小贷的成功也对风险管理有所启示，例如应将参与项目的基础资产的不良率控制在2%以下；应对投资人和借款人的信用情况进行具体详细的评价；必须重视整个环境中经济发展、社会进步和政治平衡的重要影响力。

作者：李佳珂 单位：湖南科技学院

参考文献：

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关键字：内部评级法 标准法 外部评级法 渐近单风险因子模型

资产证券化是指将能产生未来收益但缺乏流动性的资产出售给特殊目的载体，由其组成一个资产池，然后以资产池的收益为保证而发行新证券的一种融资手段。通常的资产证券化产品包括：资产支持型证券、抵押支持证券、流动性便利、信用衍生工具等。

自上世纪70年代凭借规避资本监管、多样化融资渠道和降低融资成本等优势得以蓬勃发展后，资产证券化一度被认为是20世纪末最重要的金融创新。然而，正是由于其复杂性和高杠杆的特征，该产品在2007年爆发的国际金融危机中起到了推波助澜的作用，也因此成为国际金融监管改革的重点。巴塞尔委员会于2014年12月正式了《修订的资产证券化框架》，作为巴塞尔Ⅲ框架的一部分。该文本是对巴塞尔Ⅱ框架信用风险中资产证券化部分和巴塞尔Ⅱ框架中资产证券化部分的替代和完善。

资产证券化的风险特征

监管资本是用来补偿风险、吸收非预期损失的工具。风险特征不同，用来衡量风险和计算监管资本的方法也应有所区别。相比一般资产而言，资产证券化产品的信用风险特征存在以下两点显著的不同：一是资产证券化的信用风险取决于标的资产池的一揽子资产，而非单个资产；二是资产证券化的风险具有分档的结构特征，即从资产池中所得的现金流量用以支付至少两个不同风险档次的证券，而不同档次证券的信用风险有所不同。因此，在巴塞尔协议框架下，资产证券化的资本计量采用了单独的监管框架。

标的资产池的投资组合特征是导致资产证券化与一般资产信用风险计量不同的重要原因之一。投资组合的风险状况本就不同于单个资产，而资产证券化的资产组合之间又存在相关性，层级划分和触发机制的设定都可能对未来的现金流产生改变，增加风险计量的复杂性。因此，在资产证券化的风险计量中，不得不将更多的风险因子和结构性特征考虑其中。

分档的结构特征也导致资产证券化的信用风险与普通债权存在很大不同。从吸收损失的顺序来看，次级资产证券化先吸收损失，且可能不会对优先级产生影响；从清偿顺序来看，具有较高层级的资产证券化优先受偿；从集中度来看，较低层级的资产证券化风险相对集中。也正是由于这些结构化的安排，优先层级资产所面临的风险可能并不是单一风险，而是一个基于多种因素的系统性结果。这也是为什么即使预期损失相同，一个评级为AAA级的资产证券化应计提的资本可能高于评级同为AAA级的企业债券。

资产证券化资本监管框架的演变

针对资产证券化监管在金融危机中暴露的不足，巴塞尔委员会对巴塞尔Ⅱ框架下的资产证券化资本计量方法展开了修订。在巴塞尔Ⅱ的第一支柱中，对资产证券化的监管归类在信用风险中，采用单独的资本计量框架，资产证券化的资本计量方法包含一种标准法和两种内部评级法；在2012年巴塞尔委员会的第一次征求意见稿（CP1）中，对巴塞尔Ⅱ中的方法进行了修订和变形，形成了分属于两个框架下的五种方法；在2013年巴塞尔委员会的第二次征求意见稿（CP2）中，仅选用了CP1中变形后的三种方法，这三种方法在《修订的资产证券化框架》最终稿中被沿用。

（一）巴塞尔Ⅱ中的资产证券化框架

巴塞尔Ⅱ资产证券化框架中的资本计量方法主要包括标准法（SA）和内部评级法（IRB）。其中，标准法类似信用风险标准法，即对不同评级的资产证券化风险暴露和再资产证券化风险暴露规定相应的风险权重；内部评级法又包括评级基础法（Ratings-Based Approach，RBA）和监管公式法（Supervisory Formula Approach，SFA）两种，此外巴塞尔委员会还提出内部评估法（Internal Assessment Approach，IAA）用于满足要求的资产抵押商业票据（Asset-Backed Commercial Paper，ABCP）的资本计量。其中，RBA用于有外部评级或可以推断评级的资产证券化风险暴露，该方法类似标准法，但风险权重的设计更为复杂；而SFA用于未评级且无法推断评级的资产证券化风险暴露，先根据公式计算出证券化风险暴露所需的资本（影响因素主要包括基础资产证券化之前的内部评级法监管资本要求KIRB、该档次的信用增级水平L、该档次的厚度T、资产池风险暴露的有效数量N和资产池加权平均违约损失率），然后乘以12.5得出该风险暴露对应的风险加权资产。

（二）资产证券化框架第一轮征求意见稿（CP1）

1.巴塞尔Ⅱ资产证券化框架的不足

2007年爆发的国际金融危机风险暴露了巴塞尔Ⅱ资产证券化框架的不足，主要包括以下四点：

一是巴塞尔Ⅱ的资产证券化风险计量过度依赖外部评级，然而证券化过程和产品结构较为复杂，外部评级可能无法完全、准确地反映资产池的信用质量状况，过度依赖有可能对投资者决策形成误导，从而形成次级债务证券及其证券化产品的过度膨胀。

二是高评级风险暴露的权重过低而低评级风险暴露的权重过高。当资产池的信用质量发生恶化时，外部评级随之大幅下降，导致风险权重快速上升，形成资本要求的悬崖效应（Cliff Effect），进一步恶化银行抵御资产损失的能力。

三是资产证券化资本计提的风险敏感性较低，资本计量模型不能充分反映风险的变化。

四是风险权重过低，从而导致资产证券化风险的低估。RBA下各评级资产证券化风险暴露的风险权重，与信用风险标准法下同等级别未证券化资产风险暴露的风险权重相比较低，特别是对于高评级的资产证券化差异较大。这为银行通过资产证券化规避资本监管、规避资本监管带来了可能。

2.对巴塞尔Ⅱ资产证券化框架改革的修订

针对这些不足，2009年7月，巴塞尔委员会了对巴塞尔Ⅱ资产证券化框架改革的修订（巴塞尔Ⅱ.5），围绕提高资本计提的风险敏感性分别对现有三大支柱进行了完善。其中第一支柱的修订主要从再证券化风险权重、标准法下的风险权重、流动性的资本要求等七个方面展开。

2012年12月，巴塞尔委员会了《修订的资产证券化框架》第一次征求意见稿，此次修订主要是针对资产证券化的资本计提展开，内容更加全面，主要包括以下三个方面：一是提出两种计算资产证券化风险暴露的方案；二是提高了高评级优质档次证券的风险权重，降低了低评级档次证券的风险权重，同时将证券化风险暴露的最低风险权重统一设置为20%；三是对于某些资产支持商业票据、提前摊还、合格流动性便利采取了特别处理。

CP1提出了计算资产证券化风险暴露的两种方案，这两种方案所采用的计量方法大多相同，但是方法的运用有所差异。

在方案一中，巴塞尔委员会提出了调整的监管公式法（Modified Supervisory Formula Approach，MSFA）作为该方案的最高层级方法，MSFA是CP1中最为复杂的方法，是对巴塞尔ⅡSFA的改进，引入了期限等因素，提高了资本计提的审慎性。对于无法使用MSFA的资产证券化风险暴露，应根据监管当局的要求选择使用修订的评级法（Revised Ratings Based Approach，RRBA）或简化的监管公式法（Simplified Supervisory Formula Approach，SSFA）。

方案二将高质量优先层级的资产证券化风险敞口进行了区分，对于该类风险暴露，RRBA和MSFA是其最高层级的资本计量方法，对于无法使用MSFA的银行，在监管当局批准的情况下，也可以使用SSFA；对于非高质量优先层级资产证券化的风险暴露，方案二中要求基于KIRB的集中度比率（Concentration Ratio，CR）方法进行风险计量。其中，方案一和方案二中的RRBA不尽相同，方案二中的RRBA较为简单，也更为接近巴塞尔Ⅱ中的RBA。此外，两种方案都将底线集中度比率法（Backstop Concentration Ratio Approach，BCRA）作为最低层级的资本计量方法，适用于无法采用上述这些方法进行资本计量的资产证券化风险暴露。而且，两套方案中均要求再资产证券化只能使用集中度比率计算其风险权重。如果银行也无法采用BCRA进行资本计量，则应选用1250%的风险权重。

（三）资产证券化框架第二轮征求意见稿（CP2）

结合CP1的业界反馈意见，2014年1月，巴塞尔委员会了《修订的资产证券化框架》第二次征求意见稿，将修订重点集中在资本计量方案的设计和整体资本要求上，重点考虑了风险敏感性和简单性的平衡。

CP2的修订主要包括三个方面：一是将CP1提出的两套方案简化为一套，且只保留了CP1五种方法中的两种，进而补充形成了CP2中的三种计量方法；二是适当降低了资本要求的下限，将所有资产证券化风险暴露的最低风险权重从20%降低至15%；三是实现方案简化的同时提高了资本计提的风险敏感性，降低了对外部评级的依赖，在外部评级法中引入了到期期限、档次厚度等新的风险驱动因子，提高了新方案的风险敏感性。

根据CP2设计的资产证券化资本计量框架，资产证券化风险暴露将依次按照内部评级法（Internal Ratings-Based Approach，IRBA）、外部评级法（External Ratings-Based Approach，ERBA）和调整后的标准法（SA）进行资本计量。对于拥有充分信息计算KIRB的银行，应使用IRBA计算资本；如果银行无法计算资产池的KIRB，但满足使用外部评级法的要求，则应用ERBA计算资本；否则，银行将被要求使用SA计算资本；如果上述三类方法都不适用，银行则应使用1250%的风险权重计提资本。对于再证券化风险暴露，巴塞尔委员会仅允许使用调整后的SA，而不再使用1250%的风险权重。

在方案设计方面，巴塞尔委员会将CP1中的两套方案简化为一套，且只保留了CP1五种方法中的两种，即RRBA和 SSFA。在CP2中，CP1中的RRBA方法更名为新的外部评级法（ERBA）。同时，根据参数的不同对CP1中的SSFA进行了变形，形成了以内部评级资本要求KIRB为参数的新的内部评级法（IRBA）和以标准法资本要求KSA为参数的新的标准法（SA）。CP2中的IRBA和SA方法比CP1中的SSFA方法更为简单，但同时保留了SSFA方法的风险敏感性。此外，CP2简化了模型的定性要求，同意将现有用于计算KIRB的定性标准适用于IRBA，从而使CP2的资产证券化框架与信用风险框架中内部评级法更加趋于一致。

（四）资产证券化框架的最终版本

在CP2的基础上，结合业界反馈的意见和定量测算结果，巴塞尔委员会继续对资产证券化资本计量方法进行了校准和修订，于2014年12月正式《修订的资产证券化框架》，并将于2018年1月1日起正式实施。《修订的资产证券化框架》对巴塞尔Ⅱ资产证券化框架进行了系统的修订，融入了巴塞尔Ⅱ.5的部分修订，提出了三种新的风险计量方法，设立了资产证券化风险暴露资本要求的上下限，并对风险转移认定的要求、尽职调查的要求、应收账款的特殊计量方法等内容进行了修订和完善。

根据正式的《修订的资产证券化框架》，资产证券化风险风险暴露的计量方法包括三种，依次为：内部评级法（Internal Ratings-Based Approach，IRBA）、外部评级法（External Ratings-Based Approach，ERBA）和标准法（Standardised Approach，SA）。与CP2中类似，内部评级法层级最高，对于使用内部评级法计算标的资产监管资本要求的银行，应使用内部评级法计算资产证券化产品的监管资本要求；外部评级法层级次之，如果银行未使用内部评级法计算标的资产的监管资本要求，但资产满足使用外部评级法要求，则应用外部评级法计算其监管资本要求；如果内部评级法和外部评级法均不适用，银行应使用标准法计算资产证券化产品的监管资本要求。如果上述三类方法都不适用，银行应使用1250%的风险权重计提资本。对于再证券化风险暴露，巴塞尔委员会仅允许使用调整后的标准法，而不再使用1250%的风险权重。

1.内部评级法

在内部评级法下，资产证券化风险权重的计算分为三种情况：一是当资产证券化风险暴露的档次分离点D值小于或等于K_IRB时，风险权重等于1250%；二是当资产证券化风险暴露的档次起始点A值大于或等于K_IRB时，风险权重为K_（SSFA（K_IRB））与12.5的乘积（写作百分比形式）；三是当资产证券化风险暴露的档次起始点A值小于K_IRB，而档次分离点D值大于K_IRB时，内部评级法的风险权重计算方法如下：

其中，D和A分别表示该档次证券化资产信用损失的分离点值和起始点值；K_IRB表示资产池中资产没有被证券化情况下使用内部评级法计算的资本要求比例，等于使用内部评级法计算的标的资产所需的监管资本与标的资产风险暴露的比例；K_（SSFA（K_IRB））则表示内部评级法下每单位资产证券化风险暴露的资本要求，是K_IRB、档次分离点D、档次起始点A以及监管因子p的函数。

监管因子p的计算公式如下：

其中，0.3为监管因子p的基准值；N为基础资产池所包含的资产个数；LGD为基础资产池加权平均风险暴露违约损失率；M_T为该档次的期限；参数A、B、C、D、E则由巴塞尔委员会设定。

2.外部评级法

外部评级法的风险权重与资产证券化风险暴露的评级结果（短期和长期）、风险暴露的质量（优质和非优质）、期限（1年、5年）和档次的厚度相关，具体风险权重由巴塞尔委员会直接给出。档次期限在1年和5年之间的，将使用线性插值法计算权重。为了考虑档次厚度，银行应使用下面的公式计算非优质资产证券化风险暴露的风险权重：

风险权重=期限调整后的风险权重×[1-min（T，50%） ] （3）

其中，T表示档次的厚度，等于该档次分离点D值减去档次结合点A值。

3.标准法

标准法的风险权重计算方法与内部评级法相同，只是其参数有所不同。在标准法下，风险权重的设定同样分为三种情况：一是当资产证券化风险暴露的档次分离点D值小于或等于K_A时，风险权重等于1250%；二是当资产证券化风险暴露的档次起始点A值大于K_A时，风险权重是K_SSFA与12.5的乘积（写作百分比形式）；三是当资产证券化风险暴露的档次起始点A值小于K_A，而D值大于K_A时，风险权重将根据如下公式计算：

其中，K_SA表示资产池中资产没有被证券化情况下使用标准法计算的加权平均资本要求，由巴塞尔Ⅱ信用风险框架下标准法的风险加权资产乘以8%得出；w为证券化标的资产池中违约风险暴露与总风险暴露的比率；K_SSFA表示标准法下每单位资产证券化风险暴露的资本要求，是K_A、档次分离点D、档次起始点A以及监管因子p的函数，但是在标准法下监管因子p设为1。

此外，《修订的资产证券化框架》明确了资产证券化风险暴露的风险权重上下限要求，除再证券化风险暴露外，所有资产证券化风险暴露的风险权重均不得低于15%，与此同时，经过证券化后资产的资本要求不应高于未经证券化的原始资产按照相同方法计算得出的资本要求。

对资产证券化风险计量框架演变的评价

从资产证券化资本计量框架的演变不难看出，巴塞尔委员会始终在提高风险敏感性、增强简单性和可比性之间寻找平衡。

（一）简化结构

相比CP1中的资产证券化资本计量方法，修订后的资产证券化框架充分体现了巴塞尔委员会对简单性的追求。

首先表现在计量方案的简化，在CP1中提出了两种不同的方案，在每个方案下都存在四五种不同的计量方法；而在《修订的资产证券化框架》最终文本中，仅设计了一种方案，保留了资本计量的三种方法。

其次表现在模型方法的简化，CP1中提出了MSFA，但是由于该模型过于复杂，在提出后遭到了大部分业界人士的反对。因此，经过慎重的考虑，巴塞尔委员会放弃了该模型，转而选择了较为简单的SSFA作为替代。同时，为了在保持简单性的同时不放弃对风险敏感性的追求，巴塞尔委员会在模型中引入监管调整因子p，对银行直接持有的潜在风险暴露与所有证券化层级的差异进行了区分。

（二）提高风险敏感性

《修订的资产证券化框架》大大提高了外部评级法的风险敏感性。在资产证券化资本计量框架中，外部评级法存在的主要目的之一在于降低银行数据收集和计算的复杂性，但会以丧失部分风险敏感性为代价。在此次修订中，巴塞尔委员会将提高风险敏感性作为外部评级法修订的重点。

巴塞尔Ⅰ的外部评级法仅依赖于该层级资产证券化产品的外部评级，而不考虑资产证券化的风险暴露是否为优先层级，标的资产池是否是颗粒状（包含的有效贷款个数大于或等于6个）的。此次对ERBA的修订主要基于以下几点考虑：首先，考虑到危机中不少评级为AAA的优先级资产证券化产品出现损失，监管者认为当前对其风险权重的设计过低；其次，当资产证券化风险暴露的风险评级低于投资级别时，风险权重设为1250%，危机中评级被调低后所面临的风险权重悬崖效应，加大了银行强行清算或进行监管套利的逆向激励；最后，除了评级之外，外部评级法并未引入其他可能对资产证券化所暴露风险产生实质性影响的因素，如期限和层级厚度等。

ERBA对RBA的修订主要表现在风险敏感性的提高方面。首先，影响ERBA风险权重的因素从仅包含外部评级拓展至四个因素。在外部评级的基础上，ERBA引入了期限因素，对优先层级和非优先层级进行了区分，同时在非优先层级的风险暴露中引入了厚度因素。在对风险相关性的处理上，ERBA调高了系统性风险因子的相关系数。Peretyatkin-Perraudin （2004）和Perraudin （2006）的研究表明，RBA假设的证券化资产系统性风险因子相关性远远低于银行直接持有时的系统性风险因子相关性，这就意味着当证券化资产池足够分散时，根据RBA计提的资本可能很少。在用来校准ERBA的MSFA模型中，将证券化资产的系统性风险因子相关系数调整为银行直接持有资产的系统性风险因子相关系数，即假设该相关系数为100%。此外，外部评级法的准确性在很大程度上取决于外部评级的准确性，危机后外部评级方法和规则的调整也将提升该方法的有效性。

即使是资产证券化的新SA也是基于模型的方法，具有较高的风险敏感性。《修订的资产证券化框架》最终文本中的IRBA和SA都来自于相同的SSFA模型，其原理是对所有的资产证券化风险暴露及相应层级的资本要求进行平均加权。除了相关参数设计有所差别外，SA实质上采用的就是模型的方法，单就模型设计的角度来说，SA的风险敏感性与IRBA相同。

（三）降低模型风险

巴塞尔Ⅱ的监管公式法（SFA）是基于Gordy Jones（2003）提出的渐近单风险因子模型（ASFR）设立的，也就是说，资本要求等于在一年期内、单一风险变量处在压力情景下该资产证券化风险暴露所面临的损失。该模型的成立基于两个假设条件：一是资产组合由很多的小资产构成，这些资产组合是分散；二是这些资产组合面临单一的风险来源，即宏观经济状况，且无法被分解。这意味着该资产组合的风险存在异质性，可以相互抵消。这些假设可能与现实情况差异较大，所以巴塞尔委员会对SFA模型进行了改进，在CP1中提出MSFA方法以降低SFA模型可能存在的模型风险。

修订的监管公式法（MSFA）将依赖于潜在的期望损失（ES），采用逐日盯市（MtM）的框架设计监管资本，与巴塞尔Ⅱ中计量公司风险暴露的IRB更具有一致性。

第一，MSFA避免了一年到期假设的缺陷。对于期限长于一年的证券化产品来说，使用逐日盯市模型方法更适用于该类资产的风险度量。SFA包含一个隐含的假设，即对于给定的层级来说，除非更低层级的资产降为0，否则不会引发该层级的任何损失。在操作中，对于给定A点和D点的资产证券化风险暴露来说，SFA假设期限对资本的影响仅体现在KIRB参数中，认为KIRB参数已经完全反映了资产池的逐日盯市风险。然而，这种忽略了逐日盯市风险的做法与IRB法并不一致。

第二，相比SFA使用的VaR方法，MSFA使用期望损失法对监管资本进行估计。与VaR模型不同，期望损失模型考察的是尾部损失的均值，而非单一分位点，即当损失超过VaR阈值时，可能产生的损失均值。从统计角度来说，期望损失（ES）在任何情况下都是一个一致风险测度。从实践角度来说，采用尾部损失均值的度量，能够避免基于VaR方法计算可能带来的刀刃值。

第三，对于模型风险的处理不同。当前SFA模型中精度参数τ等于1000，MSFA关注的是资产池风险产生的真实过程。MSFA在不确定的损失优先权（ULP）模型中将精度参数τ设定为远远低于1000。

虽然巴塞尔委员会最终放弃了将MSFA作为资产证券化资本计量框架中的模型，但是目前框架下的IRBA、ERBA和SA均是依据MSFA模型进行校准的。在ERBA的模型校准中，对于资产池中各类资产对应的期限、违约概率（PD）、违约损失率（LGD）和资产价值相关性（AVC），构建基于预期损失率（EL）的信用评级模型，从而将基于该信用评级模型计算的参数，通过基于MSFA模型计算的资本要求对ERBA方法进行校准。

ERBA的校准分为三个步骤：首先，运用信用评级模型估计对于各类假设资产（优先层级与非优先层级，期限从1年到5年，非优先层级的厚度从0.1%到99%）所有评级（从AAA到CCC）的档次起始点A和档次分离点D；其次，对于每个假设的证券化资产，运用MSFA估计该风险暴露的资本要求；最后，运用非线性最小二乘法拟合包含ERBA参数的方程，使之与MSFA计算的资本要求相一致。不论对于优先级资产证券化风险暴露还是对于非优先级资产证券化风险暴露来说，R2都高达99%。

在SSFA的模型校准中，结果显示，在均能使用MSFA和SSFA进行资本测算的326个资产证券化风险暴露中，根据两种方法测算得到的资本R2达到95.3%，拟合结果高度一致。

（四）提高方法之间的逻辑一致性

从模型设计来看，IRBA和新SA采用的均是简化SSFA模型，只是模型的代入参数和监管调整因子p的设定有所不同。从风险的影响因子来看，即便是最为简单的ERBA，也选择了期限因子、档次厚度等风险驱动因子，这些因子保证了ERBA与IRBA和新SA之间的内在一致性。从模型的校准来看，无论是IRBA、ERBA还是新SA，都是根据MSFA进行校准的，这在很大程度上保证了模型结果的内在一致性。

整体来看，修订后的资产证券化资本监管框架相较于巴塞尔Ⅱ中的相关内容有了大幅改善：增加了是否为优先层级、层级厚度及层级期限等风险驱动因子，提高了风险敏感性；降低了可能存在的模型风险，提高了监管的审慎性；统一了证券化资产与未证券化（直接持有）资产的模型假设，提升了方法的内在一致性；提供了复杂程度不同的三种计量方法，令框架更加简单；通过相同的计量方法分别对三种资本计量方法进行校准，提高了模型的透明性和可比性。

然而，资产证券化的资本监管框架并非完美，主要表现为当前框架并没有充分考虑资产证券化的结构差异，在其他条件相同的情况下，结构简单、透明的证券化资产面临的风险可能较小。因此，巴塞尔委员会仍在就如何将简单、透明、可比的资产证券化标准纳入资本监管框架继续进行研究。

参考文献

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[6] Basel Committee on Banking Supervision （2013）. “Working Paper 22 - Foundations of the Modified Supervisory Approach”， January.

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