企业投资价值评估方法范文

导语：如何才能写好一篇企业投资价值评估方法，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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【关键词】PE投资 价值评估

一、PE投资中的企业价值评估概述

在PE投资中,企业价值评估是投资方与融资方进行投资谈判的一个最为关键和敏感的问题,它涉及到每股的价格、一定的投资金额下投资方在被投资企业中所占的股权比重,对PE的投资收益构成重大的影响。

在实际工作中,用得最多的估价方法或者说用来进行谈判的依据,是二级市场上一定时期内所有企业或同行业的简均市盈率或市净率。这一方法很不科学,因为PE投资的企业不一定都是有上市预期的企业,至少在上市的这一时点上不是上市企业。资产的流动性不同,价值就不同,拿二者进行直接对比是不可取的。还有一种方法是用一级市场上的平均市盈率或市净率作为定价的依据。这一办法最大的缺陷在于一级市场是不公开的市场,它的数据来源的真实性理应受到质疑。上述两种方法还有一个重大的缺陷就是没有考虑被投资企业所在行业的不同对市盈率和市净率所产生的影响,更重要的是没有考虑每一个企业的具体情况与行业整体水平的差异,这样所导致的评估结论是很不精确的。

从资产评估学的角度来看,价值评估的方法总的来说,有成本法、收益法和市场法。

1、成本法。其原理简单来说就是将企业的各项账面资产按照重置成本进行调整并加总而得到企业的价值。但有一个问题是需要明确的,即在PE投资中,与投资人决策相关的信息是各资产可以带来的未来收益,而不是其现行市场价值。价值评估的对象是企业整体的价值,而整体的价值来源于要素的结合方式,整体不是各部分的简单相加。成本法以单项资产的再建成本为出发点,可能忽视企业的获利能力,而且在评估中很难考虑那些未在财务报表上出现的项目,如企业的管理效率、自创商誉、销售网络等。所以,这一方法尽管理论上简单,也比较好操作,但本文认为,它不适合于PE投资中的价值分析。

2、收益法。收益法是将企业所产生的未来现金流量进行折现而得到企业的价值,所使用的模型是现金流量模型。现金流量模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型,它所反映的是企业的内在价值。这一模型又分为股利现金流量模型、股权现金流量模型和实体现金流量模型。股利现金流量模型中的股利现金流量与股利政策有很大的关系,很难预计,所以实践中一般不用。股权现金流量模型使用得也不多,主要原因是作为模型中折现率的股权成本受资本结构的影响较大,估计起来比较复杂。实践中主要采用实体现金流量模型,这时作为折现率的加权平均资本成本受资本结构影响较小,比较容易估计。

3、市场法。市场法即相对价值法,它是利用类似企业的市场定价来估计目标企业的价值。所得出来的结论是相对于可比企业来说的,是一种相对价值,而非目标企业的内在价值。相对价值法总的来说有股权市价比例模型和实体价值比例模型两大类。最常用的是三种市价比率模型即P/E比率模型、P/B比率模型及P/R(市价/收入)比率模型。本文开头提到的现行PE投资中用的市盈率法或市净率法,其基本原理其实就是市场法,问题是现实中的一般操作并没有深刻领会这一方法的实质,也就不可能将这一方法科学地加以利用。

综上所述,本文主要论述实体现金流量模型和P/E比率模型、P/B比率模型和P/R比率模型这三种市价比率模型。

二、实体现金流量模型

实体现金流量模型的基本形式是:

债务价值=■■(1)

实体价值=■■(2)

股权价值=实体价值-债务价值(3)

公式(1)中关于债务价值估计的方法是标准方法,一种简单的方法是用当前债务的账面价值替代。

公式(2)中实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用(不包括利息费用)和必要的投资后剩余部分,它是企业一定时期可以提供给所有投资人(股东和债权人)的税后现金流量。

估计企业价值时通常假定企业永续经营,但为了避免预测无限期的现金流量,一般将预测的时间分为两个阶段。第一阶段是详细预测期,或直接称为预测期。企业增长的不稳定期有多长,预测期就应当有多长,实务中通常为5―7年,但最长不超过10年。第二阶段是以后的无限时期,称为后续期或永续期,此时假定企业进入了一个稳定的状态(稳定状态的标志有两个,一是具有稳定的销售增长率,它大约等于宏观经济的名义增长率,二是具有稳定的净资本回报,与资本成本接近)。如果设预测期为n,则公式(2)变为:

实体价值=预测期实体现金流量现值+后续期价值的现值

=■■

+■

使用这一模型的最大难点是对实体现金流量的估计。未来的现金流量要通过财务预测取得,通常将预测工作的上一年度作为预测的基期。如果认为上一年度的数据具有较大的偶然性,也可以将前三年数据的平均作为基期的数据。基期的数据包括各项财务数据的金额及反映各项数据之间联系的财务比率。对未来进行全面预测的起点是对销售收入的预测,必须由项目经理综合各种因素,在与拟投资企业进行充分的沟通后,作出最合理的估计。之后,再采用销售百分比法,预计企业未来的资产负债表和利润表,然后在此基础上编制预计现金流量表,得到企业未来的实体现金流量。

三、P/E比率模型

模型的基本形式是:目标企业的价值=可比企业平均市盈率×目标企业净利润;目标企业每股价值=可比企业平均市盈率×目标企业每股净利。

由于市盈率=■=■,所以使用这一方法的基本要求是,目标企业与可比企业必须在增长潜力、股利支付率和风险(股权资本成本)这三个因素方面类似。如果不管企业的这三个比率的高低,用行业平均市盈率作为评估依据是不科学的。这三个因素中,最关键的是“增长潜力”。“增长潜力”类似不仅指具有相同的增长率,还包括增长模式的类似,例如同为永续增长,还是同为由高增长转为永续低增长。

如果股利支付率与股权资本成本这两个因素相似,而增长潜力差距较大,则必须排除增长率对市盈率的影响,即对市盈率进行修正:

修正平均市盈率=可比企业平均市盈率÷(可比企业平均预期增长率×100)

目标企业的价值=修正平均市盈率×目标企业增长率×100×目标企业净利润

目标企业每股价值=修正平均市盈率×目标企业增长率×100×目标企业每股净利

还需要说明的关键问题是:“目标企业的价值”是否包含了新的投资者进入目标企业后企业的价值,也即“市盈率”是投资后的市盈率还是投资前的市盈率。如果是投资后的市盈率,这时新的投资者在目标企业所占的股份份额应当是:新的投资金额÷目标企业价值。如果“市盈率”是投资前的市盈率,则新的投资在企业中所占的股份份额为:新的投资金额÷(目标企业价值+新的投资金额),很显然这会降低的投资者在目标企业中的股权比例。在实践中,“市盈率”一般采用投资后的市盈率,即投资者投资多少,就获得多少投资比例。

另外,使用这一模型,被评估企业必须连续盈利,否则市盈率将失去意义。

四、P/B比率模型

模型的基本形式是:股权价值=可比企业平均市净率×目标企业净资产。

由于市净率=■=■,所以目标企业与可比企业必须在股东权益收益率、股利支付率、增长率和风险这四个方面类似。其中最关键的因素是“股东权益收益率”。同样,如果其他三个因素类似,股东权益收益率差距较大,也要对公式进行修正:

修正的市净率=可比企业平均市净率÷(可比企业平均预期股东权益净利率×100)

目标企业每股价值=修正平均市净率×目标企业股东权益净利率×100×目标企业每股净资产

这一模型也有它的适应性,即适应于需要拥有大量资产(如汽车制造行业)、净资产为正的企业。固定资产很少的服务性企业和高科技企业,净资产与企业价值的关系不大,其市净率没有什么实际意义。

五、P/R比率模型

P/R比率模型即市价/收入比率模型。模型的基本形式是:目标企业股权价值=可比企业平均收入乘数×目标企业销售收入,这里收入乘数=■。由于经过推导后:

收入乘数=■,所以目标企业与可比企业必须在销售净利率、股利支付率、增长率和股权成本四个方面类似,其中“销售净利率”是关键因素。如果其他三个因素类似,而销售净利率差别较大,也同样要进行修正:

修正收入乘数=可比企业平均收入乘数÷(预期销售净利率×100)

目标企业每股价值=修正平均收入乘数×目标企业销售净利率×100×目标企业每股收入

这一模型适应于销售成本率较低的服务类企业,或者销售成本率趋同的传统行业的企业。

在上述三种市价比率模型中,如果其他的非关键变量方面也存在较大的差异,就需要把市价比率作为被解释变量,把驱动因素作为解释变量,使用多元回归技术,计算所需要的乘数,来对差异进行修正。

此外,用三种市价比率模型计算出结果后,还要对其合理性进行检查。因为市价比率是根据上市公司的数据得到的,如果目标企业没有上市计划,由于非上市企业的股票的流动性低于公开交易的股票,要将评估价值按照上市成本的比例减掉一部分。又因为上市企业的价格与少数股权价值相联系,不含控股权价值,而非上市企业的评估往往涉及控股权的评估,所以,要对评估结果加上一定比例,以反映控股权的价值。

【参考文献】

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【关键词】 矿产资源； 评估； 收益法； 期权

引 言

矿产资源是经济发展的基础，我国正处于工业化的中后期，对矿产资源的需求显著增加，矿产资源的勘探开发也随着升温，勘探投资的基础是矿产资源价值的评估。由于矿产资源价值的评估涉及到多种因素，如何更加有效地对矿产资源价值进行评估就成为矿业权市场中的关键问题。传统的矿产资源价值评估方法没有考虑矿产资源的灵活性和柔性，不能准确地反映矿产资源的真实价值。实物期权可以使矿业权人根据环境的变化调整决策，提高灵活性，更能反映矿产资源的真实价值。

张能福等利用期权理论研究了矿业工程的投资决策模型，并研究了矿产资源的投资评价方法；张金锁等研究了煤炭资源价值的形成机理，并用实物期权的方法对煤炭资源的价值进行了评估；朱磊等利用实物期权理论研究了矿产资源的最优投资决策策略模型；孙宝静等基于实物期权理论对黄金勘查项目的投资价值进行了分析；赵建华把收益现值法与实物期权的方法结合进行了分析，但并没有进行实证研究。以上学者利用期权的理论对矿产资源的价值进行了研究，但是很少有人把传统的评估方法与实物期权的方法进行比较分析。本文在以上研究的基础上，对收益法与实物期权方法进行了比较分析，以期对矿产资源的价值评估提供决策支持。

一、理论分析

（一）收益法评估采矿权价值

采用收益法评估采矿权，利用的是将利求本的原理，首先估算待评估采矿权实施后的未来预期收益；再扣除分配给开发投资者的合理收益；最后得到剩余净利润现值之和，此和即为采矿权评估价值。与贴现现金流量法相比较，根据采矿权评估方法设计思路，此方法主要适用于生产矿山的采矿权价款评估。

（二）期权方法评估采矿权价值

二、实证分析

A煤矿可采地质储量为

1 104.7万吨，年生产能力为100万吨，根据其初步设计，煤炭价格为420元/吨，可变制造成本为20 424.33元/吨，年固定费用为16 023.01万元，处于停产时的固定费用为3 200万元。无风险利率取2012年一年期国债利率为3.7%，煤炭市场价格波动率为10%，红利为7.7%。

三、结论

矿业活动充满了不确定性，矿业权评估中涉及到多种因素，如矿产品价格、矿产资源储量等因素，由于矿产品价格的不确定和矿产资源储量无法准确探明，导致矿业权价值评估充满了不确定性。实物期权作为一种研究不确定性的工具，可以较为准确地评估矿业权价值。

（一）期权评估矿业权价值更具灵活性

由于传统方法评估矿业权价值存在着很大的局限性，利用期权的方法可以使矿业权人获得矿业权以后选择适当的时机进行出售和选择开采矿产资源，通过对矿业权资产的灵活使用，使投资的利益最大化。

（二）规避矿业权评估的风险

在矿业权评估方面，矿业权价值的评估风险尚缺乏研究，矿业权市场的风险是加强矿业权市场建设的重要途径，更好地规避矿业权评估风险不仅维护矿业权人的利益，也是矿业权市场健康运行的重要内容。

【参考文献】

[1] 张永峰，陈汉林，贾承造，等.油气勘探开发项目实物期权复合模型研究[J].天然气工业，2006，26（3）：138-141.

[2] 张能福，蔡嗣经，刘朝马.基于期权定价理论的矿业工程投资决策模型[J].北京科技大学学报，2002，24（1）：5-7.

[3] 张金锁，邹绍辉.煤炭资源开采权期价值形成机理研究[J].西安科技大学学报，2006，26（1）：121-124.

[4] 朱磊，范英，魏一鸣.基于实物期权理论的矿产资源最优投资策略模型[J].中国管理科学，2009，17（2）：36-41.

[5] 孙宝静，傅学生，曲明辉，等.基于实物期权理论的黄金勘查项目投资价值分析[J].矿业研究与开发，2010，30（4）：108-110.

[6] 赵建华.收益现值法与实物期权相结合的企业价值评估[J].平顶山学院学报，2007，22（5）：17-20.

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[关键词] 中小板 价值评估 市盈率乘数法

市盈率乘数法是相对估价方法体系中的一种。该方法是目前中小板上市公司价值评估的主要方法之一。市盈率是指上市公司每股股票价格与其每股收益的比率。市盈率乘数法是利用市盈率为基本参数，根据公司每股收益与市盈率及股本总额的乘积来确定企业价值。市盈率乘数法作为目前中小板市场较为普遍使用的评估方法，一方面，用市盈率乘数确定上市公司价值而由此作为新股发行定价的依据，是目前首次新股发行的主要定价制度，另一方面，很多学者以及财经媒体在评判中国股票市场是否高估或低估公司价值时主要是以市盈率指标为参照系的。再一方面是投资研究机构在论述当前国内股市投资价值时，也通常是将A股与H股及国际市场上一些蓝筹股的市盈率做对比，论证其股票市价的合理性。由此可见市盈率乘数法在当前评估中小企业板上市公司价值中的主流作用。

市盈率乘数法最大的优点是首先，计算市盈率的数据容易取得，并且计算简单；其次，市盈率把价格和收益联系起来，直观地反映投入和产出的关系；再有，市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。

但是，运用市盈率乘数法对中小企业板上市公司进行价值评估存在许多问题。

1、 每股盈利的确定。股票市盈率就是股票价格除以每股盈利的比率。市盈率指标实际上是一个投资回收期的概念，可以理解为在每股盈利不变的情况下，当派息率为100%时，经过多少年后可以通过股息将投资全部收回来。但这只是一种理想状态，实际上，公司实现利润并缴税后，还要提取法定公积金、法定公益金、少数股东权益等等，然后才进行利润分配。一般情况下，某只股票的市盈率越低，表明投资回收期越短，投资风险越小，股票投资价值就越大；反之亦然。所以成熟的证券市场上，通常十几倍的市盈率被认为是投资的安全区。但是，如果凭市盈率来作为评判中小板上市公司价值的标准，很可能导致投资失败。因为：首先上市公司的经营状况是动态变化的，市盈率指标只能说明上市公司过去的情况，对未来只能是预测；其次，中小板上市公司存在融资困难的问题，因此派息率往往比较低，这也是人们认可成长性比较好的公司市盈率高一些，而成长性一般的公司市盈率低一些的原因。因此，对市盈率这个指标的计算以及预测，只能在单只股票上有实际意义。由于中小板上市公司的一般都是某些特殊行业的龙头企业，可比公司较少，用平均市盈率来进行市场中公司价值分析是没有实际意义的。

2、没有统一的标准。国际上并没有评判上市公司市盈率合理性的统一标尺。就成分指数样本股的市盈率而言，以6月11日为例，巴西圣保罗证交所指数目前的平均市盈率为15.62倍，印度孟买SENSEX30指数目前的平均市盈率为17.14倍，俄罗斯RTS指数目前的平均市盈率为12.27倍。再看看世界成熟市场的主要指数：美国道琼斯工业平均指数目前的平均市盈率为15.21倍，日经225指数的平均市盈率为16.89倍，集合了欧盟最大的50只股票的道琼斯欧元50指数目前的股指水平更是低至10.44倍，而我国香港的恒生指数目前的估值水平仅有13.39倍。由此可见要进行类比或统一是非常困难的。因而，采用市盈率方法为公司价值进行评估会陷入误区。尤其对于中小企业板这样的新兴市场，更难以找到合适的市盈率水平这样的参照物。因而如果利用市场平均市盈率来评估中小企业板块上市公司的价值，评估结果会出现很大偏差。

3、对于市盈率乘数法在中小企业板市场上的使用，样本数量的多少、同类企业市盈率是否客观合理等因素也会影响到评估价值。即使在欧美国家，理论界和实务界对根据市盈率的高低来评估股票的投资价值一直存在争论。例如，Fama和French认为，股票收益率与市盈率之间存在负相关：Fuller、Huberts等则认为，与低市盈率的股票相比，高市盈率股票具有较高收益率。近年来，随着为股东创造价值的理念成为全球资本市场和越来越多的上市公司的共识，以及竞争优势理论和价值驱动因素分析开始盛行于投资分析家的股票投资价值分析之中，人们日益认识到，企业股票市盈率数值的高低对于评估企业价值意义不大，关键的是要洞察隐含在股票价格和市盈率背后的股票市场对企业竞争优势和价值驱动因素的预期是否与企业实际状况吻合。

参考文献:

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[关键词] 高新技术企业；价值评估；风险投资

[中图分类号] F276.44 [文献标识码] A [文章编号] 1006-5024(2007)04-0042-03

[作者简介] 尹祖辉，广东金融学院基础部讲师，研究方向为数理经济。(广州 广东 510521)

一、设计我国高科技企业价值评估的思路

在借鉴选择适合于我国高新技术企业价值评估的方法时，我们须先理清我国高科技企业价值评估的思路，即具体的评估内容、标准和特征。

1.高新技术企业价值评估的内容。高科技企业风险投资的评估内容，一般会从管理、产品、市场、融资与回报和企业特殊标准这5个方面来进行。

(1)管理。这里是指企业家及其他管理成员的特征与能力。无论是从风险投资公司的投资选择，还是上市股票的表现看，管理都是最重要的。企业管理包括企业经营、经营规则、企业文化、研究和发展等方面的内容。企业管理主要从以下几方面考核：一是风险投资家希望所投资的企业能有一个持续的增长，高科技产品是有生命周期的，如何开发新产品，开发新用户，若这些问题管理者都已了然在胸，投资者就比较有信心了；二是除了具有新产品开发的能力外，还要能够推销成功而赚钱。投资者若能找到既能开发新产品，又能将其推销出去的管理队伍，就能放心投入资本；三是管理层要后继有人。风险投资者一般以长远的观点来决定自己投资与否，不是只看3、5年而是看10、20年。

同时，管理层有能力领导公司成为本行业的佼佼者。管理者个人必须具备如下性格特征和综合能力：诚实正直、勤劳刻苦、身体素质良好，灵活与变通，对业务有通盘的了解，观点客观现实，有远见，开放，有良好的声誉与业绩，有争取成功的强烈愿望，有领导才能，有发现和评估潜在问题并作出适当反应的能力，以及相关领域的经验等。

(2)产品。风险投资所涉及的高新技术产品，一般会从以下要素考虑选择与否：一是新产品的高科技含量；二是新产品必须能在2-3年内推向市场；三是新产品必须具备明显的竞争优势；四是新产品必须能在市场被接受；五是新产品抵抗经济周期能力强。

(3)市场。风险资本家要求合适的产品出现在合适的市场，以保证投资项目能带来显著的收入增长机会，从而实现高投资回报率，主要有一些常见的考核因素：一是新产品能够创造一个新市场；二是产品处于一个快速增长的市场；三是市场足够大，并且产品能迅速增加市场份额；四是如果只是常规市场，新技术必须能明显地降低成本；五是在头3年中竞争威胁不大。

(4)融资与回报。回报是最终目标，一般从以下因素评估：一是总的资金需求额要在可以接受的范围之内；二是存在合适的撤出投资机会；三是可以获得高回报率。对不同的投资阶段风险投资者会要求不同的回报率。一般从种子阶段的40%以上的年复利回报率到半成熟阶段的20-30%的年复利回报率(假定市场利率为10%)；四是可以获得高回报额。仅有高回报率，但低回报额的投资项目是不会吸引人的。

(5)企业特殊内容。以上4项是风险投资家评估企业的一般内容。除此以外，由于每个高新技术企业自身的特殊情况，所以在评估时要考核以下特殊内容：一是高科技企业所处的阶段。风险投资家一般偏好于先投资特定阶段。这是因为风险企业在整个成长周期对资金、管理支援等要求差别较大，所以专业化地经营于特定阶段有利于放大经验的作用。二是投资额。由于风险投资公司所管理资金额的限定，如果高科技企业现阶段和后续各阶段的总的资金需求量过大，将给风险投资公司带来财政困难，若投资规模太小，风险投资公司没有足够的人手处理，这些都会降低风险投资者资本投入的兴趣。三是高科技企业所在地。投资后要对企业进行大量的监督与协助工作，风险投资家通常只倾向于对在其自身或分部所在地区的高科技企业进行投资。

2.高科技企业价值评估的标准。从上述评估内容，我们可以归纳出高科技企业价值评估主要有5条标准：第一条标准是人力资源，即这个企业主要领导组成的团队和营销网络，他们是否有远见卓识，创业精神、信用度和有规模有市场的网站；第二条标准是技术，主要指技术的水平及其转化为商品和服务的潜力及创意，独一无二的创意会引起风险投资家的投资兴趣；第三条标准是市场，主要指市场的潜力及其产品和企业的成长性；第四条标准是财务，诚然创业初期的一些高科技企业的财务制度并不完善，那就主要看他们对财务的重视程度，以及对未来财务进行分析和预测；第五条标准是商业模式，即商业定位及营销策略。

3.高科技企业价值评估的特征。从上述评估标准，可归纳出高科技企业价值评估的特征。

(1)预期性。价值评估反映的是企业未来潜能和效益，因此，需要通过未来预期收益折算来反映现实价值。这一特点对需要风险投资支持的高新技术企业尤为明显，因这类企业往往创立时间短，缺少历史资料，未来完全是靠“预期”来确定的。

(2)无形性。高科技企业价值中无形资产占很大比例，甚至有时完全是无形资产价值。实际上，体现为高科技项目所含知识价值的评估问题，这涉及到高科技企业在股权结构中的比例大小。因而无形资产价值评估和认定成了各方关注的焦点。

(3)市场性。首先，高新技术企业评估是在模拟市场条件下对企业进行估价，并且评估结果必须接受市场的检验。其次，高科技企业产品或服务只有符合市场需求才有价值可言。

二、高科技企业价值评估应遵循的原则

第一，确定企业所处的发展阶段。从大的方面看，高新技术企业有3个典型的发展阶段，每个阶段增长率不同，一般处于成长中的公司的增长率高于成熟公司。一些公司有较高的初始增长率，因而发展期和成熟期阶段较长。

第二，要正确估计其增长率。对追求高增长性的高新技术企业来说，很难要求其对增长率的估计做到可靠、准确。因为可靠、可测的业务还没有开始。即使这样，仍要求有尽可能充分的依据和合理的假设。风险投资家也需要了解这些依据、假设的可信度。不同阶段的增长率估计值要能反映出信息技术企业发展的一般规律。例如，高增长性的公司一般在头两年利润分配率(或股利支付率)较低，这类公司把投资收益相对转移到了成熟期。

第三，收益预测要合理。由于收益预测越好，公司的价值越高，高新技术企业出于吸引风险投资的需要，在预测时往往有“拔高”未来收益的倾向。这样会带来以下不利影响：

(1)假如价值评估结果与风险投资家的价值评估标准偏离太远，难以达成投资协议。参照我国上市公司收益预测披露的有关规范，高新技术企业与风险投资家双方预测差额在10%以内，可以认为基本吻合；差额在10-20%的范围内，双方可进一步讨价；若差额在20%以上，则其中一方要作出较大调整或让步才有望达成合作。

(2)过高的收益预测会使企业估值结果适得其反。在投资规模和需求一定的情况下，收益预测偏高，不仅会使投资收益率超出实际可能的范围，而且收益率越高，风险系数也加大，未来收益的折现值也随之降低，有时不仅达不到提高企业价值的目的，反而降低了企业估价结果。

第四，对目标市场容量和渗透程度的估计要符合产业化要求。高新技术企业要想借助风险投资来得到融资，寻求发展，就要用战略的眼光判断目标市场容量，要有雄心和勇气。风险投资家之所以青睐创业性高新技术企业，看中的是这类企业的高成长性，旨在通过产业化途径赚取高额回报。

评估目标市场容量时，可用下面经验公式：

本公司目标市场容量=目前市场容量×市场增长率×本公司目标市场份额

第五，企业价值评估的方法要切合实际。评估方法既有定性评估方法，也有定量评估方法。定性评估方法主要包括：由风险投资家与创业企业管理人员交流、咨询有关人士、参观创业企业、进行技术、市场的竞争评估、商业模型及融资分析等。定量评估方法主要有：第一，收益法。收益法是按“将利求本”的评估思路，通过收益折现或资本还原的方式，将拟投资的企业未来预期收益换算成现值的各种评估方法的总称。从投资者角度及企业的定义来看，收益法是评估企业价值的一条最直接和最有效的方法。企业价值的高低主要取决于其未来整体获利潜力，而不是现实存量资产的多少。这一方法对于实物资产量少而有较大无形资产价值的高新技术企业价值评估极为有利，尤其是对处于创业期的高新技术企业价值的评估应是首选方法。第二，EVA法。在EVA评估方法中，主要是预测EVA指标，EVA是公司经过调整的营业净利润减去该公司现有资产经济价值的机会成本后的余额。用EVA方法评估企业价值的基本思路是：风险投资者可以自由地将他们投资于公司的资本变现，并将其投资于其他资产。因此，投资者从公司至少应获得其投资的机会成本。

风险投资家根据资本费用，资本回报间的差价来分析哪一定家公司能够最有效地利用资本。并决定投资哪些公司，不投资哪些公司。在EVA模型式中，公司的价值等于投资资本额加上相当于未来每年创造价值现值的差价。

经济附加值可以衡量公司在单一时期内所创造的价值，定义如下：

经济附加值=投资资本×(投资资本回报率-加权平均的资本成本)

即经济增加值等于投资资本回报率与资本成本之差，乘以投资资本。

三、我国高科技企业价值评估存在的问题与对策

1.部分高新技术公司(包括大部分网络公司)以前乃至目前没有盈利或是盈利甚微，对评估师来说，意味着无法根据现在的盈利来计算盈利增长率；同时也无法采用基本公式计算增长率：期望的增长率=资本回报率×再投资率

因为公式中两输入变量资本回报率与再投资率通常也是根据目前盈利计算出来的，所以亏损公司无法得到这两个变量。

2.大部分新成立的高新技术公司缺乏历史数据。也就是说，缺乏一定数量的经营信息，这对评估来说，预测和推断将缺乏有说服力的依据。因为评估师通常是利用过去的数据来估计当前的输入变量，如估计风险系数和每年的营运资本。即使有的评估师不采用历史数据，他在估算未来的增长率时，也总是要把算出来的期望增长率和过去的数据相比较。

3.对于我国高新技术企业的情况来说，目前缺乏可比公司。这是因为一方面由于高新技术的千差万别，一般很难找到行业、技术、规模、环境及市场都相当类似的可比公司。另一方面，我国的高新技术产业尚未真正形成，公司数量规模有限，而且真正的高新技术上市公司极少，所以进行全面比较的条件还不成熟。而评估师们除了运用历史数据外还常常要利用可比公司的信息。

4.收入确认的问题，由于高新技术企业产品销售和服务的特殊性可能导致期帐面收入与实际收入不符或风险增大。最典型的是软件公司与互联网公司，它们的收入确认问题在会计界引起很大的争论，从而也给评估时对公司历史的或现有的收入进行确认增加了难度。

尽管大部分高新技术企业在价值评估中会出现以上这些难点，但还是能采用具体情况具体分析的办法去化解这些问题。

1.如果公司亏损是由于一些短暂的无规律的影响因素所致，如突然不可预测的汇率改变或其他原因的一次性亏损。那么，评估师多半应该采用盈利正常化的办法。对于那些周期性较明显的公司的评估来说，应用这个修正的方法也是比较恰当的。至于如何使盈利正常化将取决于待估公司的特性。如果公司历史较长而规模已有变化，则可以用平均利润率来计算正常的盈利水平；如果历史数据十分有限，同行业的盈利水平也在不断变化，则可用行业的平均回报率或利润率来计算正常化的盈利水平。

2.如果待估公司的亏损是由于长期的经营问题而不是全行业的问题，那么我们就采用预测收入(收入不可能为负数)，然后把经营利润率调节到可持续的水平，并与收入的增长率一致。这样的修正方案似乎可以得到更好的评估结果。至于调节的幅度取决于行业的利润率在这段时期是否有所变化，如有，则调到行业平均利润率水平为佳。

3.如果亏损是由于结构性的问题――过多的债务或是公司因要进行重大的基础设施投资等而导致一个较长的无利时期，即使在这些初期投资付出以后，公司也还有相当长的一段时期财务费用很高，甚至高过营业的收入，此时，公司的亏损就不能归结于利润率太低或资本回报率太少，而是由于公司负债太重。评估这类公司时，我们应调节其财务杠杆比率。

4.对于那些历史财务数据很少，或者是没有或很少有可比公司的企业来说，评估时我们要充分利用两种数据的相互替代性。即评估一家成立不久的公司时，尽量利用同行业类似公司的资料；而评估一家无可比对的公司时，则尽量利用自身的历史数据。两者的数据可以相互补偿。

5.关于高新科技企业收入的确认问题，国际会计界已引起重视并有相应的应对措施。评估时应更加注意。以前，软件公司的会计处理多半是在收到客户付款时就将其确认为收入，但美国注册会计师协会于1997年在SOP97-2“软件的收入确认中对原来的收入确认方法作了重大变更，即软件销售与服务收入应根据企业与客户签订的有关协议，在产品开发完毕并在应收帐款回收、客户接收产品等方面不存在重大不确定性的情况下，方可确认美国会计界普遍认为的这种会计处理方法将会被推广应用于其他领域的高新技术企业。

其他诸多问题如互联网公司广告“互换”收入问题；高科技产品的存货计价问题等，都与高新技术企业的收入的确认有直接的关系。而对于高新技术企业的会计问题，我国目前尚无相应的制度或准则加以规范，在会计实务中也很不统一。加强对国际上的有关信息的了解和研究，有利于我国高新技术企业的会计处理和评估。

参考文献：

[1]黄琦.风险投资下新建高科技企业价值评估[J].西华大学学报，2005，(6).

[2]张东宝，李叶.风险投资对高科技的作用及其价值评估[J].时代经贸，2006，(9).

[3]曲艳梅.风险投资中高科技企业无形资产价值评估方法探讨[J].北方经贸，2006，(6).

篇5

关键词：文化创意项目；实物期权；B-S模型；电影项目

中图分类号：F230 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）27-0141-02

引言

近年来，文化产业成为了现代经济中最活跃、增长最快的产业。在全球范围内，文化产业在经济领域的份额以每年10%以上的速度增长，已经成为经济发展的支柱产业之一。科技、文化和创意相结合带来的财富，远远超越传统产业。文化产业的发展壮大离不开文化创意类资产评估的参与和服务。在文化企业的工商登记、产权变更中，文化创意类资产评估有助于确定合理的注册资本金额、促进产权的顺利登记。在文化企业融资过程中，文化创意类资产价值评估有助于投资者准确认识文化企业的投资价值，促进文化企业融资目的的实现。在文化事业单位改制为全民所有制企业的过程中，文化创意类资产评估可以有效避免国有文化资产的流失，实现国有资产的保值和增值目的。

与厂房、机器等固定资产相比，文化创意类资产价值本身具有的不确定性以及中国当前无形资产确认和计量方面存在的诸多问题，使得文化创意类资产在企业资产负债表中未能充分反映无形资产的真实价值。这直接影响了文化企业的投资和融资行为，成为制约文化企业发展的瓶颈。同时，由于文化创意类资产具有地域性、排他性和共享性等特点，不同的评估机构在采取不同评估方法对同一文化创意类资产评估时可能会出现较大差异。而且，传统成本法、收益法和市场法评估时对文化创意类资产面临的不确定性考虑不足。实物期权法作为一种资产评估工具，从动态方面考虑了环境的不确定对资产价值的影响，弥补了传统方法的存在的不足，也成为了资产评估中的一种重要方法，中国资产评估协会2012年7月颁布《实物期权评估指导意见》（试行）推动实物期权方法在中国资产评估中的应用。本文在这样的背景和文化创意类资产评估的需求下，探讨B-S模型在文化创意类资产评估中的应用。

一、B-S模型及其应用

评估实物期权的价值可以选择和应用多种期权定价方法或者模型。到目前为止，理论上合理、应用上方便的模型主要有B-S模型和二项树模型等。针对无红利流量情况下欧式期权的价值评估，考虑了标的资产评估基准日价值（S）及其波动率（σ）、期权行权价格（X）、行权期限（T）、无风险收益率（r）五大因素以确定期权价值。B-S模型形式为：

买方期权价值C0 = SN（d1）-Xe-rTN（d2）

卖方期权价值P0 = Xe-rTN（-d2）-SN（-d1）

其中，C0和P0分别代表欧式买方期权和卖方期权的价值；e-rT代表连续复利下的现值系数；N（d1）和N（d2）分别表示在标准正态分布下，变量小于d1和d2时的累计概率。d1和d2的取值如下：

d1 =

d2 == d1-σ

选择B-S模型估算实物期权价值的步骤如下：

第一步，估计有关参数数据。

第二步，计算d1和d2。

第三步，求解N（d1）和N（d2）。

第四步，计算买方期权或者卖方期权的价值。

二、案例分析

B文化公司将计划投资拍摄A电影，该电影预计拟选用的导演和演员均为国内一线人员，电影类型为普通商业电影，预计全部制作成本为6 250万元，电影从准备到上映期限约为2.5年，预计带来票房收益现值为5 500万元。但从票房预测将会否定该投资项目，但利益相关者认为该电影项目不仅仅带来票房收入，还带来系类的收益机会，需要对A电影的投资价值做出全面评估，涉及A电影的电影著作权的摄制权、发行权、放映权、后期开发权等系类权利，评估基准日为2014年7月1日。

由于该电影项目具有报酬无限性和风险有限性，同时又兼有时效性，这些正是实物期权的要素特征，因此本文认为电影拥有为一个看涨期权（买方期权），用B-S模型来对A电影的实物期权价值进行评估。

（1）估计有关参数数据。本文采取无红利流量情况下欧式期权公式，涉及5个基本参数。由项目介绍可知，标的资产评估基准日价值S=6 250万元；期权行权价格可以认为是该电影全部投资的终值X=6 250×（1+r）2.5万元；其中，r为无风险收益率，依据评估基准日的中国固定利率国债收益率曲线可取r=3.7730%；行权期限T=2.5年。

波动率σ应该是投资者投资电影企业所能获得回报率的波动率，可以采用国内电影制作企业行业的全部上市公司的股票波动率的标准差估算。为此，本文选择华谊兄弟（30027）、光线传媒（300251）、华策影视（300133）和华录百纳（300291）为参照对象，采取历史回望法，然后计算其在2012.01-2014.07（2.5年）期间的股票价格波动率。计算公式为：σ=，其中Ri指连续复利的股票收益率，Ri=ln，Pi为在第i时刻股票的现实价格，Ri为股票在期间内的收益率的均值。经过计算得到本案例中σ=40.71%。

（2）计算d1和d2。依据上文公式得到d1 = 0.3245；d2=

-0.3191。

（3）求解N（d1）和N（d2）。N（d1）= 0.6272；N（d2）=0.3748。

（4）计算买方期权C=1 581.72（万元）。

为此，A电影的全部投资价值为票房收益现值+实物期权价值=5 500+1 581.72=7 081.72（万元），如果考虑到该电影带来的实物期权价值，则该电影值得投资。可见，实物期权评估方法可以更有效发现并评估存在不确定性项目的漏损价值，为利益相关者提供更为全面的估值报告。

参考文献：

[1] 王家新，刘萍.文化企业资产评估研究[M].北京：中国财政经济出版社，2013.

[2] 刘小峰.实物期权评估模型中波动率的计算及其敏感性分析[J].中国资产评估，2013，（4）：46-48.

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关键词 企业价值评估 价值类型 收益法

中图分类号：F22 文献标识码：A

20世纪80年代以来，随着经济全球化的迅速发展，在全球范围内掀起了资本运作的，企业间的并购、重组行为日趋活跃，资本运营的规模不断扩大、资本运作的手段不断创新。为了进行合理决策，企业需要专业评估师对目标企业或股权进行价值评估。在我国，资本市场的发展经历了一个从资产重组为主逐步过渡到资本运营和股权重组的过程，资本市场的不断演化和发展要求评估行业从注重实物资产尽快过渡到注重企业价值和股权价值的研究中来，以积极应对企业价值评估的更高要求。

2004年12月，中国资产评估协会了《企业价值评估指导意见(试行)》(以下称《指导意见》)，正式将“企业价值”和“企业价值评估”引入我国资产评估行业，标志着我国资产评估行业与国际价值评估行业全面接轨。本文拟从企业价值表现形式、资产范围界定、价值类型以及收益法评估企业价值时收益口径的选择等方面进行分析。

一、企业价值表现形式

企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。企业价值表现为如下几种形式：

1、企业整体价值。企业总资产价值减去企业负债中的非付息债务价值后的余值，或用企业所有者权益价值加上企业的全部付息债务价值表示。

资产＝负债＋所有者权益＝全部付息债务＋非付息债务＋所有者权益

企业所有者权益价值＋全部付息债务价值＝企业整体价值

总资产价值-非付息债务价值＝企业整体价值

2、企业股东全部权益价值。就是企业的所有者权益价值或净资产价值。

3、股东部分权益价值。

（1）其实就是企业一部分股权的价值，或股东全部权益价值的一部分；（2）由于存在着控股权溢价和少数股权折价因素，股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积；（3）在资产评估实务中，股东部分权益价值的评估通常是在取得股东全部权益价值后再来评定。应当在评估报告中披露是否考虑了控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价。

企业价值评估的评估对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体，决定企业价值高低的因素，是企业的整体获利能力，企业价值评估是一种整体性评估。

二、企业价值评估中的资产界定

将企业价值评估中一般资产范围内的具体资产按照其在企业中发挥的功能，划分为有效资产和溢余资产。二者的合理区分是进行企业价值评估的重要前提。

1、企业价值评估中按照具体资产在企业中发挥的功效，划分为有效资产和溢余资产。

（1）有效资产。指企业中正在运营或虽未正在运营但企业需要的且有潜在运营经营能力，并能对企业盈利能力做出贡献、发挥作用的资产。（2）溢余资产。指企业中不能参与生产经营，不能对企业盈利能力做出贡献的相对过剩及无效的资产。如多余的非经营性资产、闲置资产，以及虽然是经营性的资产，但在被评估企业已失去经营能力和获利能力的资产。

2、划分有效资产和溢余资产的意义。

（1）有效资产是企业价值评估的基础，溢余资产虽然也可能有交换价值，但溢余资产的交换价值与有效资产价值的决定因素、形成路径是有差别的。（2）正确界定与区分有效资产和溢余资产，将企业的有效资产作为运用各种评估途径与方法评估企业价值的基本范围或具体操作范围，对溢余资产单独进行评估或进行其他技术处理。

三、企业价值评估中的价值类型

1、企业价值评估中的市场价值。是指企业在评估基准日公开市场上正常使用状态下最有可能实现的交换价值的估计值。

2、企业价值评估中的非市场价值（即市场价值以外的价值）。并不是一种具体的企业价值存在形式，它是一系列不符合企业价值评估中的市场价值定义条件的价值形式的总称或组合。

企业价值评估中的非市场价值也是企业公允价值具体表现形式的一类概括，企业价值评估中的非市场价值主要有投资价值、持续经营价值、保险价值、清算价值等。

（1）投资价值。指企业对于具有明确投资目标的特定投资者或某一类投资者所具有的价值。企业的投资价值与投资性企业价值是两个不同的概念，投资性企业价值是指特定主体以投资获利为目的而持有的企业在公开市场上按其最佳用途实现的市场价值。（2）持续经营价值。指被评估企业按照评估基准日时的用途、经营方式、管理模式等继续经营下去所能实现的预期收益（现金流量）的折现值。企业持续经营价值可以按企业各个组成部分资产的相应贡献被分配给企业的各个组成部分资产，即构成企业各局部资产的在用价值。（3）保险价值。指根据企业的保险合同或协议中规定的价值定义所确定的价值。（4）清算价值。从性质上讲，是指企业处于清算、迫售、快速变现等非正常市场条件下所具有的价值，或设定企业处于清算、迫售、快速变现等非正常市场条件下所具有的价值。对破产清算企业进行价值评估，实际上是对该企业的单项资产的变现价值之和进行判断和估计。

四、收益法在评估企业价值时注意的问题

1、运用收益法评估企业价值关键在于以下三个问题的解决：

（1）要对企业的收益予以界定。

企业的收益能以多种形式出现，包括净利润、净现金流量（股权自由现金流量）、息前净现金流量（企业自由现金流量）等。（2）要对企业的收益进行合理的预测。 （3）要选择合适的折现率。

2、收益法评估企业价值的一般公式：

其中：P―企业评估价值； Et―企业第t年的预期收益流；r―折现率；

Fn―企业资产第n年的变现值； n―持续经营收益年限。

3、企业收益的表现形式及其选择：

企业收益基本表现形式为企业净利润和企业净现金流量，在进行企业价值评估时应选择净现金流量作为企业的收益基础。因为企业净现金流量是企业收支的差额，不容易被改变，更客观准确。

净现金流量＝净利润＋折旧及摊销－追加资本性支出

企业收益按照不同的口径可以分为净现金流量（股权自由现金流量）、净利润、息前净现金流量（企业自由现金流量）等。不同口径的收益额，其折现值的价值内涵和数量是有差别的。在假设折现率口径与收益额口径保持一致的前提下，不同口径收益额对应的企业评估价值如下：

（1）净利润或净现金流量（股权自由现金流量）折现或资本化为企业股东全部权益价值（净资产价值或所有者权益价值）；（2）净利润或净现金流量加上扣税后的长期负债利息折现或资本化为企业投资资本价值（所有者权益＋长期负债）；（3）净利润或净现金流量加上扣税后的全部利息（企业自由现金流量）折现或资本化为企业整体价值（所有者权益价值和付息债务之和）。

在用收益法进行企业价值评估时，选择什么口径的企业收益作为收益法评估企业价值的基础，要服从企业价值评估的目的和目标，即需要评估以上三种价值的哪一种；应在不影响企业价值评估目的的前提下，选择最能客观反映企业正常盈利能力的收益额作为对企业进行价值评估的收益基础。由于以上三种收益额的现值代表的价值各不相同，且存在互相的计算关系，评估时候可以选择以上3种收益额口径中的一种计算出其中的任何一种价值，再利用三种价值之间的关系计算得出需要评估的价值。

（作者：中南财经政法大学金融学院投资项目管理专业2009级硕士研究生）

参考文献：

[1]王景升.企业价值评估的理论与方法研究.理论界，2005.

[2]刘玉平.收益法应用中收益额的选择及其预测.中国资产评估，2004.

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关键词：实物期权投资决策必要性可行性

在大多数情况下，投资往往具有可推迟性。在面临外部风险(如市场价格、利率、经济形势等风险)的情况下，企业若不急于放弃，通过推迟投资的时间，将获得更多的收益。项目投资的这一特征与期权十分相似。其中项目的净现值便相当于期权中标的资产的价值，项目投资成本相当于期权执行价格，项目本身便是一种期权。为了与一般的期权相区别，我们将这类以实物投资为标的资产的期权称为实物期权。

提摩西・鲁曼（Timothy A. Luehrman）于1998年发表在《哈佛商业评论》上的《实物期权投资组合战略》（Strategy as a Portfolio of Real Options）一文中写道，“用金融观点来看，企业投资更似一系列的期权，而不是稳定的现金流”。当企业拥有一个投资机会时，就好似购买了一个期权，该期权赋予公司在一定时间内有权力按执行价格(投资成本)购买标的资产(取得该项目)。同金融期权一样，该约定资产(项目)的市场价值(项目的净现值)是随市场变化而波动的，当市场价格(净现值)大于执行价格(投资成本)时，有利可图，公司便执行该期权(即选择投资)。在投资决策中灵活运用实物期权理论，可使企业决策更科学，更适应复杂多变的市场环境。

一、 实物期权理论在投资决策中适用的领域

在投资活动实践中，当投资机会不是暂时的，而是在一个较长时期内有效时，企业便拥有了现在投资、将来投资或放弃投资的选择权。这时企业实际上拥有了一种看涨期权，当市场环境有利于该投资项目时，企业执行这个看涨期权――投资于该项目，当市场环境不利于该投资项目时，企业可以不执行这个看涨期权――不投资于该项目。

有些投资项目需要投资者一次性投入全部资金，企业可能面临比分阶段投资更大的风险。此时投资者进行投资决策时，应考虑退出期权的价值或转换期权的价值。这两种期权价值是企业创造的，投资项目的弹性越大，企业为应变各种不同的环境条件进行适时调整的可能性就越大。虽然企业在项目期初的投资可能较大，但这种灵活性将使企业更具有竞争优势，企业在投资前充分考虑期权的价值会使决策的结果更加准确。

现实中许多大型项目的建设需要多期投资才能完成，前期投资的实施并不意味着后期投资必须实施，这类投资决策可看作是对复合期权的选择，每阶段完成后，企业都具有是否继续下阶段投资的选择权，投资决策转化为如何最有效的执行期权的问题。把整个项目各阶段结合起来进行评价，并分阶段修正决策，将使决策更具准确性。

类似的运用，比如在企业的战略性投资决策方面，像新产品的研究与开发、新的生产技术或生产线的引进、新领域的进入、兼并收购、资产重组、生产与营销能力的扩大等等，这类投资通常资金需求量较大，回报周期较长，并伴随较大的投资风险。因此战略性投资一般是一系列投资项目的组合,这组投资项目是逐步实施的，孤立地看待前期投入的某个项目也许是不经济的，但是如果它能够创造后续的投资期权，可以为企业带来长期的战略效益，那这种投资就是非常必要的。同时，企业可依据环境因素的变化对后续投资机会进行恰当的选择，不断修正企业战略投资计划，以期获得最大的整体效益。因此，对这类项目就更需要评价其期权价值。

再比如当前如火如荼的PE投资，其投资对象中不乏高科技企业。对高科技企业来说，有形资产是少量的，企业价值主要表现在无形资产和技术创新上。高新技术企业的无形资产主要是指专利权和专有技术，专利权和专有技术如前所述，可被看作是一种看涨期权。同时，高科技产品的开发还具有增强企业的竞争力和扩张能力的期权特征，这也是在对高科技企业投资价值评估中不可忽略的一点。

二、投资决策中现金流量折现评估方法的局限性，引入实物期权理论的必要性

运用现金流量折现法评价投资项目尽管较投资报酬率、投资回收期等静态指标更科学，但其在实际运用过程中仍存一些局限性，具体表现在：

（1）它对投资项目的评估仅从静止的角度来考虑问题，没有采用发展的观点去评价所投资的项目，即只对是否立即采纳投资做出决策，忽略了经营的灵活性，没有考虑管理会创造价值及其创造价值的大小。

（2）它对投资项目的评估是孤立的，没有考虑项目之间的联系，没有从战略价值的角度对投资项目进行评价，没有将单个投资项目与企业的总体发展战略、企业的整体价值联系起来，低估了战略投资的价值。

（3）评估着重于考虑项目产生的现金流量本身的价值，对项目现金流量的市场价值没有做出应有的评估。即在评价投资项目时，没有建立一个客观的标准，主要表现在对企业兼并、收购、联合等投资行为进行评价时，与金融市场的评价存在分歧。

总的来说，当人们使用现金流量折现评估方法时，评估的对象普遍局限于“已到位” 资产或正在开展的经营活动中有获利能力的资产。而在现实的经营中，企业的投资活动并非都能立即获得收益，而且投资的目的也不一定单纯是为了获利，尤其是在短期内能实现收益。从长期来看，企业现在的投资可能是为了占有更大的市场份额，或者保持进入某个新市场的潜力等等。从收益的角度看，企业某些投资，尤其是战略性投资，在短期内也会与闲置资产一样暂时不体现收益。如果仍然用现金流量折现评估方法对这部分投资的价值进行评估，就容易造成低估甚至无法评估其价值的情况。

根据现代企业理论，企业价值评估应包括对企业已达到获利能力的价值的评估，和对必将形成未来收益能力或未来有可能获取收益机会的企业投资价值的评估。

为规避现金流量折现评估方法的局限性，加入对企业投资管理过程中柔性的考量，即企业可根据投资环境的发展变化而做出相应的决策，将现代金融学中的期权原理引入投资决策之中，建立评估模型，这是投资决策的又一次革命。在实物期权法下，管理者拥有的可根据变化了的未来状况而改变其未来行为的灵活性，即管理者决策的价值将被考虑与得到评估。期权思想应用于投资决策，将投资机会的价值考虑进去，可称为扩大了的现金流量折现评估方法。

三、依据Black-Scholes定价模型，举例说明实物期权价值的计算与应用

通过以上分析可知，在对一个投资项目进行评价时，不仅要考虑以现金流量折现表示的直接获利能力的大小，还要考虑该项目灵活性的价值。因此，从实物期权分析的角度来看，一个项目的真实价值应该由项目的净现值（NPV）和项目的灵活性价值（OP）两部分构成，其中项目的灵活性价值可用期权溢价表示。

即 ENPV=NPV+OP

ENPV――项目真实价值；

NPV――项目的净现值；

OP――项目的期权溢价

其中，NPV可用传统的净现值法求得，下面我们引入Black―Scholes定价模型来确定OP的价值。

Black―Scholes定价公式：

C―期权的初始合理价格

S―金融资产现值

N（）―标准正态累积分布概率函数

K―到期执行价格

r―连续复利计算的无风险利率

T―期权有效期

t―期权执行时间

其中:

In（）―复数的自然对数

σ2―价格波动率的年度化方差

根据上面的递推公式，我们可以计算出期权的初始合理价格C，即项目的灵活性价值OP，从而计算出整个项目包括灵活性价值在内的ENPV。下面以一个投资项目为例，先以净现值法来进行评价，再运用实物期权法进行修正，来说明实物期权理论在企业投资决策中的应用。

例：某城市地标建筑的整体地下商铺招租，ABC公司董事会就投资该项目的可行性进行讨论，项目租期十年，要求立即投入保证金和商铺改造及招商资金3000万元，待市场成熟后，为提升整体商铺形象，计划在第六年初追加投资1000万元。假设该项目价值年波动率为20%，同期国库券年利率为10%，各年产生的预计现金流如下：

先用现金流量折现方法计算净现值，评估该项目：

根据该计算结果，净现值小于零，项目应被放弃。

把实物期权理论引入该项目的分析，项目的期初投资实际上赋予了ABC公司是否进行后续投资的选择权，即可看作是五年后执行的欧式买入期权，执行价格为1000万元，标的物为第6-10年增加的现金流入的现值。

下面借助Black―Scholes定价模型，重新评估该项目：

由例题中的条件可知：

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摘要:公司战略对于一个公司而言是至关重要的,公司战略决策本身要以财务分析与评估的结论为依据。所以,财务分析与评估的方法将直接关系到公司战略决策的质量以至成败。本文尝试将期权评估的方法应用于公司战略的评估与决策,同时,也说明了这种方法的普遍适用性。

公司战略对于一个公司而言是至关重要的,无论从生存考虑还是从发展考虑都是如此。而同时,恐怕没有人会否认,财务对于一个公司的成功与否也是非常关键的。先不说任何项目、任何部门事先的预算、事中的控制以及事后的考评都离不开财务,公司战略的选择与决策本身也要以财务分析与评估的结论为依据。所以,财务分析与评估的方法将直接关系到公司战略决策的质量以至成败。本文试图将期权评估的方法应用于公司战略的评估与决策,作为一种不同于传统财务方法的新尝试。

一、传统的财务评估

传统的财务评估方法有很多,例如年投资回报率法、投资回收期法、内部收益率法、净现值法,以及作为辅助方法的敏感性分析等。其中,最完善的做法莫过于利用经过风险调整的现金流量或资金成本率计算净现金,如果净现值大于0,说明方案可行,在此基础上再做敏感性分析。这也是长期以来战略财务评估流行的做法。

这一方法考虑了战略方案形成现金流量的时间价值和风险,这是其有别于年投资回报率、投资回收期等方法的优点。但同时,这一方法与所有传统的方法一样,也存在严重的局限性。下面通过一个例子说明。同时,我们将用同一个例子演示期权评估的方法,以便于读者对两种决策过程和结果做出对比。

[例]H公司是一家从事计算机软、硬件开发、生产、销售的中型企业,经过10年的发展,形成了一定的财力和知名度。高层经理与技术专家经过多次讨论,对未来10_20年中国市场需求结构与演化趋势取得了较为一致的看法。根据本公司的技术与财力基础,认为公司应该尽快进入家用电器(视听设备)领域,依靠领先进入和技术方面的优势,抢占未来信息家电行业的领先地位。公司内部将这一战略称为“蛙跳战略”。

在进入的突破口和进入方式的选择上,考虑到目前公司的财力和进入的紧迫性,高层经理认为收购一个中等规模的VCD企业是最佳选择。原因主要在于:VCD行业的竞争已经趋于白热化,其市场前景普遍地不被看好,而一个中等规模的VCD企业的前景简直可以说是“不妙”。在这种情况下,这样的VCD企业的市场价格可以说已经接近“谷底”。同时,公司高层经理普遍认为,目前VCD的市场并没有做透,换句话说,VCD并未真正达到市场饱和(分析略),在DVD产品大规模上市之前,收购企业的VCD生产本身有希望全部或接近于全部收回投资。当然,VCD生产本身是否赚钱并不很重要,最为重要的是它可以作为本公司实现“蛙跳战略”的“跳板”,而通过企业收购进入VCD行业是进入这一新行业的最为快捷的方法。

按照公司的战略,在踏上这一跳板后,在取得相关经验的基础上,至少有两件事可以考虑:(1)在适当的时机及时购置DVD生产技术和生产线,上马DVD,利用并扩大公司VCD的经销网络,力争使公司的DVD成为知名品牌。(2)在适当的时机及时购置数字化电视生产技术,并利用本企业的技术优势进行深度开发,使本企业的数字化电视在质量、性能及生产成本方面取得竞争优势,成为国内数字化电视的第一品牌。从而,数字化电视普遍取代普通电视之时就是本公司蛙跳战略成功之日。

现在的时间是1999年,即公司投资VCD的时间;专家估计,合适的投资DVD的时间为2002年,合适的数字化电视生产技术购置时间为2003年,本公司研究开发期为2年,生产线购置时间为2005年。假定所有现金流量都是从生产线购置的第二年开始产生,专家估计的有关投资及现金流量数据如下(为避免繁琐的说明,已经将原始数据简化):

公司根据长期经验,将经过风险调整的VCD投资和DVD投资的资金成本率确定为20%,数字化电视投资的资金成本率确定为30%。

计算净现金流量的总现值,即净现值为:

以投资时为基准时间和以当期时间为基准时间计算的DVD投资的净现值都为负值,说明DVD投资本身不可行。NPV(数字化电视)(以2003年为基准时间)

投资时为基准时间和以当前时间为基准时间计算的数字化电视投资的净现值都为负值,说明数字化电视投资本身不可行。VCD投资是公司蛙跳战略实施的前提,而DVD和数字化电视投资则是公司蛙跳战略的展开。在没有更好的投资机会可供考虑的情况下,如果如上述计算所显示的,三项投资的净现值都为负值,则公司的蛙跳战略无法实现。

当然,这是传统财务分析方法的结论。

二、期权的方法

上述传统的财务分析忽略了一个基本事实;对于公司蛙跳战略而言,是否投资VCD必须尽快决定,否则,战略机会的损失是无可挽回的;但是,DVD和数字化电视投资则是3年和4年以后的事情,公司自然可以根据自身和环境类似,我们的总体战略是农村包围城市,但具体每场战斗是打还是退、是攻还是守则要到时候见机行事。

具体而言,到第3年和第4年时,DVD和数字化电视所需的投资和将产生的未来现金流量都会与当前专家测算的数据不同,通常,随着时间的临近,投资成本和市场前景都会更加明朗,因而数据更加准确。公司完全可以根据实际情况做出最为有利的决策。比如说DVD,如果到第3年根据最新的数据计算的NPV大于0,则投资;否则,就放弃。也就是说,无论是DVD,还是数字化电视,其投资时NPV的期望值肯定会大于0(因为有大于0的可能性投资,也有等于0的可能性放弃,但没有小于0的可能性)。既然DVD和数字化电视在其投资时NPV的期望值肯定大于0,那么这一期望值经过折现的现值也肯定大于0。

换句话说,VCD投资为公司争得是DVD和数字化电视的投资机会,这两个机会本身是赚钱的机会,其价值不可能为负值。这一机会的价值如图1所示:

在图1中,投资价值即为投资所产生的未来现金流量(不包括初始投资)的总现值;机会价值则是投资价值与投资成本(即初始投资)之差,当投资价值小于或等于初始投资时,机会价值为0,当投资价值大于初始投资时,机会价值大于0(此时,机会价值即为投资的净现值)。

图1表明,机会的价值实际上是以初始投资为约定价格的一个买方期权。其标的物为投资项目的价值。如上述DVD和数字化电视投资的价值。

期权(Option)是这样一种权利,其持有人在规定的时间有权力但不负有义务(可以但不是必须)接约定的价格买或卖某项物品或某种标的资产或物品。如果持有人有按约定的价格买的权力,则称为买方期权(CallOption)。标准买方期权的到期内在价值线的情形与上述机会价值线的情形完全相同。按照价值评估的折现现金流量方法,到期内在价值是确定资产或机会当前市场价值的基础,在风险大小相同的情况下,相同的到期内在价值及其概率分布会导致相同的当前市场价值。因而,我们可以利用期权的价值评估方法估算上述机会的当前价值。

迄今为止,对于期权价值估算的较为成熟的方法有两种:其一是以考克斯(Cox)、罗斯(Ross)、鲁宾斯坦(Rubinstein)等为代表的二项树估价模型;其二是费雪·布莱克(FischerBlack)和梅隆·舒尔斯(MyronScholes)(国内有译为梅隆·斯科尔斯)创立的布莱克舒尔斯模型。下面不妨借助于布莱克舒尔斯模型估算上述DVD和数字化电视投资机会的价值。

三、布莱克舒尔斯模型

以C表示买方期权的价值,P表示卖方期权的价值。布莱克舒尔斯模型如

其中,S是期权标的物(此外为相应投资)的当前价值;X是期权的约定价格:r是无风险年利率;T是期权到期期限(年)。N(d1)和N(d2)分别表示在正态分布下,变量小于d1和d2时的累计概率,d1和d2的取值如下:

其中,σ在本文中为投资价值相对变动的年标准差。通常,σ取值在02_04之间。假定专家估计DVD的σ为35%,数字化电视的σ为30%。r可以理解为不冒任何风险就可以取得的投资收益率,以下假定为5%。用期权的概念来定义,DVD投资机会的价值等同于一个期限为3年,约定价格为2400万元,标的物当前价值为136108万元的买方期权的价值。

即:σ=35%,T=3,S=136108,X=2400,r=5%。

根据布莱克舒尔斯模型计算如下:

d1=-03851;N(d1)=03502

d2=-09913;N(d2)=01608

C=144486(万元)

数字化电视投资机会的价值等同于一个期限为4年,约定价格为291716万元,标的物当前价值为100304万元的买方期权的价值。

即:σ=30%;T=4,S=100304,X=291716,r=5%。

根据布莱克舒尔斯模型计算如下:

d1=-1146;N(d1)=01259

d2=-1746;N(d2)=00404

C=29793(万元)

DVD和数字化电视的投资机会的价值分别为144486万元和29793万元。

四、期权方法的结论

如果开始实施蛙跳战略,就要投资VCD,其投资支出为1000万元;所得有三项:项目本身价值98415万元,DVD投资机会的价值为144486万元和数字化电视投资机会的价值29793万元。因而,蛙跳战略的总净现值为:

-1000+98415+144486+29793=158429(万元)

总净现值大于0,说明蛙跳战略可行。

五、总结

从上述实例分析中,我们至少可以直接得出以下两点结论:

第一,传统财务评估存在局限性。这种局限性源于其忽略或否定了决策者对一个战略所涉及的后续投资的灵活处理,实际是忽略或否定了起码的企业家才能。在这样的前提下做出的分析当然会在大大降低一个战略的实际价值,从而错误地否定了本来是可行的战略,从而也就不可避免地使企业失去许多宝贵的战略机会。

第二,期权的方法完全可以突破传统财务评估这种源于假设前提的局限,是一种更为合理的战略财务评估的方法。具体而言,一个战略的实施意味着许多的后续投资机会,期权的方法是将这些投资机会真正当作“机会”来评估,而传统财务无法评估未来的机会。

六、期权方法的应用价值

一提到期权,许多人都会说它是一种衍生金融工具。这样说并没有什么错。自从本世纪70年代标准期权合约问世以来,期权在国际金融市场上呼风唤雨,独领,以致于作为衍生金融工具的期权成为人们心目中期权的全部。然而,期权并不仅仅是指一种衍生金融工具。

期权的英文为option,option可以翻译为期权,也可以翻译为选择权。在西方,option就是有时候代表衍生金融工具,称为金融期权(financialoption),有时候代表现实的选择权,称为实物期权(realoption)。

近20年来,西方期权理论的发展日新月异,期权应用研究也是紧随其后。由于期权理论的应用,传统财务的许多难题得以解决,许多局限得以突破,财务理论与方法(包括投资、筹资分析,资产与公司价值评估,风险管理与控制,购并机会研究等等)的面貌为之一新。1997年,有关期权定价的研究使两位美国经济学获得诺贝尔经济学奖,也使得西方“热了”20多年的期权及其应用研究进一步升温。

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关键词 跨国并购 实物期权 定价

一、引言

跨国并购前后，投资企业均面临着诸多风险，尤其是市场波动风险的存在。投资企业在实施并购后，不仅面临着被投资企业的有效管理和资源整合，而且并购战略决策的执行也存在一定的不确定性。在跨国并购中，随着企业宏观环境和微观环境的变化，投资企业可以选择规模扩张，也可以选择时机，暂缓或者提前项目实施，亦可以暂停甚至放弃投资。正是因为如此，传统的现金流折现法在目标企业的价值评估中往往不能提供被投资企业的全部信息。而金融学的实物期权正是评价这种不确定性的最理想工具。可以说，实物期权方法能在高度不确定的环境中，对跨国并购进行有效的评估，该方法将管理弹性所体现出的决策价值加总到被投资企业的项目估值中，为投资企业决策提供了又一种可行的评价方法。

二、跨国并购过程中包含的实物期权分析

跨国并购行为，具有明显的期权特征。在跨国并购的各个阶段，包含了种类繁多、性质相异的各类实物期权，这些实物期权相互影响、相互作用，形成了远远超出金融期权计算复杂性的诸多复合实物期权。目前，学术界对这类复合期权的研究远远不够，因此很难单独对每种实物期权的价值定价。因此，为了便于研究和指导实践，有必要把复杂的期权合理简化。本文的介绍仅仅局限于对目标企业实物期权RN（如图1所示）的简单模型计算，从而正确的估计出目标企业价值，为形成合理的收购价格提供基础。虽然进对RN的计算进行简单计算，但是我们有必要了解跨国并购中的复合实物期权，并购的过程中，企业将拥有两类期权，第一类期权是并购前，并购企业已经拥有的实物期权RA和目标企业已经拥有的实物期权RN；第二类期权是并购整合过程中，产生了新的各类复合实物期权RM，这部分价值对应隐形实物期权的估值，如图1所示：

三、实物期权方法在跨国并购中的运用

1、Black-Scholes（简称“B-S模型”）定价方法

由于B-S模型的推导过程过于繁琐，不是投资决策者所需要关心的内容，所以本文只介绍其基本思路及表达式，这并不影响B-S模型对实物期权价值的估算，B-S模型主要适用于实物期权中的扩张期权。根据Myers（1977）的观点，企业投资价值由两部分组成，一部分是由折现现金流法得到的价值，反映的是企业“现实资产”（Assets in place）的价值；另一部分则是企业未来增长机会的折现。如果用V表示企业价值，则有V=S+F。其中，S是用DCF方法测算的企业现实资产的价值，比较好求出，F则为未来企业增长机会的折现值。F可以看成企业对未来的投资，这种投资存在一定的不确定，企业应该根据宏微观环境和企业自身的能力实施或者取消投资。因此，可以将F视为企业的看涨或看跌期权，本文仅介绍看涨期权，因为在求出看涨期权后，看跌期权可以根据期权平价公式得到。

根据B-S模型，用现金流折现法估计的目标企业的现实资产价值遵循几何布朗运动过程，有

dS=eSdt+lSdz

其中e表示S的均衡期望回报率，l表示瞬时波动率，dz表示维纳过程

假设F是依赖于S的目标企业看涨期权，则F是S和t的函数，根据伊藤定理，最后可以得到：

其中：

其中， 表示标准正态分布的累计概率分布函数，X表示执行期权的投资额，r表示无风险利率，l为资产收益波动率，t表示期权的有效期。

2、二叉树定价方法

二叉树期权定价模型以对标的资产价值变化的一种简单描述为基础。在每个分割的时间段内，标的资产只能取得两个可能结果中的一个值，图2描述了二叉树定价模型的基本结构。二叉树及多期二叉树模型适用于时机选择期权和放弃期权。

四、结论和不足

跨国并购是一项高风险的投资决策，采用传统的净现值法对其进行经济评价难免会得出一些错误的结论，实物期权理论是一种针对柔性投资进行经济评价的有效决策方法，尤其适用于不确定的经济环境，本文试图利用实物期权定价方法，探讨如何将实物期权的方法运用到我国跨国并购的价值评估和战略决策的实践中去，以便为我国企业进行海外并购提供科学合理的依据。可以说，本文的研究只能提供一种理解和分析问题的思路和基本方法，为了完善实物期权定价方法在跨国并购中的研究，还有待进一步探讨和研究。

参考文献：

[1]胡冬红.实物期权在我国跨国并购目标公司价值评估中的应用[J].广播电视大学学报（ 哲学社会科学版）， 2012 （02）： 3-7.

[2]Myers S C. Determinants of corporate borrowing[J]. Journal of Financial Economics， 1977（01）： 411-487.

[3]Merton，R C.Theory of rational option pricing[J].Bell Journal of Economics and Management Science，1973（01）：141-183.

[4]马超群，任德平.基于扩张期权的目标企业价值特征分析及评估方法[J].系统工程，2004（03） ：20-24.

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【关键词】后危机时代;金融不良资产;评估

后危机时代是指现阶段国际金融危机持续蔓延、对宏观经济和微观企业的影响不断加深的时代。资产评估作为一种价值评估,在金融不良资产的定价中发挥着越来越重要的作用。当金融市场极具震荡或不在活跃时,市场失去了价值的发现功能,在这种背景下,需要充分利用估值技术,合理反映金融资产的价值,稳定金融资产的价格,避免对金融市场的进一步冲击。

一、当前中国金融不良资产评估面临的挑战

中国之所以没有跟随美国金融危机而发生金融危机,并不是因为中国金融资产评估很先进、很健全,而是因为中国金融业远没有美国金融业那样“发达”、那样“复杂”,而且金融全球化进程刚刚开始。现状是,与发达国家相比,整个中国资产评估相对落后,而金融不良资产评估更显落后。金融不良资产不同于一般的资产,其估值过程远比一般资产评估复杂,其估值难度非比一般的资产评估。

1、金融危机透视出传统金融不良资产评估的不足

(1)对金融不良资产评估价值类型的挑战

金融不良资产评估业务中的价值类型包括市场价值和市场价值以外的价值。市场价值以外的价值包括但不限于清算价值、投资价值、残余价值等。在明确评估目的的基础上,选择合适的价值类型对评估结果影响重大。所谓价值类型是指资产评估结果的价值属性及其表现形式。评估人员应当根据评估的特定目的、被评估资产的功能状态,以及评估时的各种条件,合理选择和确定评估的价值类型。

“金融危机揭示出对金融不良资产评估业务中价值类型选择的不足之处,即评估人员误把公允价值等于市场价值,并形成市场价值崇拜。”当金融市场急剧震荡或不再活跃时,市场失去了价值的发现功能,缺乏理性的交易价格又导致金融不良资产价格的大幅下跌,产生了“螺旋下跌”效应。“危机的产生和加剧,不在于公允价值本身的对错,而在于利用它的人的目的上”“市场高涨时,金融不良资产被高估,公允价值被认为是最公平最合理的,评估公允价值起着助推的作用;市场下跌时,金融不良资产被低估,公允价值又成为危机加重的替罪羊。”在这一背景下需要充分利用估值技术,合理反映金融不良资产的价值,稳定金融资产的价格,避免对金融市场的进一步冲击。

(2)对公开市场假设的挑战

公开市场假设是指充分发达和完善的市场条件,是一个有自愿买者和自愿卖者的竞争性市场。但在金融危机条件下,这个市场的功能大大受限,交易不再活跃,交易价格波动幅度过大,在市场法评估中,比较案例难以选取且参数修正难度加大,最终使得评估结论不合理,容易误导评估报告使用者。

(3)收益法评估中的各种假设前提条件不复存在

收益法评估的三大基本要素均存在较大的不确定性,首先,被评估资产的未来预期收益在金融危机条件下难以预测,企业未来经营的收入和成本受市场剧烈波动的影响而难以预测;其次,由于取得收益所承担的风险难以预测而导致折现率难以确定;再次,由于经营环境的变化而使得被评估资产预期收益持续时间的不确定性增加,即持续使用假设同样受到挑战,最终导致用收益法评估的结论难以为委托方所使用。

(4)各种评估方法难以相互印证

在理性市场条件下,对于同一评估目的而使用的不同的评估方法会得出基本近似的评估结论。但在金融危机条件下,市场价格扭曲,不同评估方法对同一评估目的难以得出基本相似的评估结论,甚至出现难以解释的结果。

总结金融危机的教训,如果我们不纠正传统资产评估的失误或不科学之处,那么还将为新的金融危机发生埋下隐患。

2、对宏观经济形势预测的准确性也直接影响着金融不良资产评估

对宏观经济形势预测的准确性也直接影响着金融不良资产价值评估。金融企业具有高风险、高负债的特点,单个金融机构的经营状况和价值判断与整个金融行业以及宏观经济形势紧密相关。因此,对金融企业的评估需要充分考虑未来金融行业和外部宏观经济形势的发展趋势,并确定对金融不良资产评估价值的影响。目前,我国评估中介机构需要不断加强对宏观经济形势和政策的把握,以提高不良资产价值评估的准确性。

二、进一步做好金融不良资产评估的设想

由于金融不良资产的特殊性,其评估业务远比一般性资产评估业务复杂,存在着评估对象难以确定、评估程序受到较多限制等特点,不良资产关乎到金融系统的稳定,对不良资产处置的技术、模式研究更是各国政府、金融监管当局和金融实务界一直致力于解决的难题。面对金融危机带来的困难,资产评估行业有信心应对金融危机的考验,为推动我国经济尽快冲出金融危机的阴霾做出不懈努力。

1、注重积累经验

各家资产管理公司在多年的处置实践中积累了大量的金融不良资产处置案例,这些案例是金融行业和资产评估行业的宝贵资源。建议尽快建立金融不良资产评估数据库,对金融不良资产处置案例进行搜集和整理,利用数理统计分析方法,分析各种处置因素对资产价值的影响,建立合理规范的评估参数体系,为交易案例比较法等评估方法提供切实可行的操作基础,合理体现市场机制对资产价值的影响。

2、延伸服务领域,拓展金融不良资产批量处置的评估业务,与国际惯例接轨

抓住市场机遇,开拓新的服务领域。除做好传统评估业务外,大量的金融不良资产需要通过打包或批量评估方式进行处置,随着金融市场的改革和开放,资产管理公司面临着更多从其他商业银行商业化购入批量贷款的竞争机会.吸引外资介入国内金融不良资产市场的机会也增多。资产评估行业应注重在上述业务领域的业务开拓和研究,汲取国际先进经验,为客户提供更广泛、更专业更国际化的服务。

3、认真评估金融不良资产的真实价值

资产评估能够发现金融资产的真实和内在价值,可为各种金融活动的开展乃至整个金融体系的建立,提供比较可靠的资产价值基础,是遏制现代金融活动过度虚拟化、泡沫化,防止资产价格顺周期影响的有效手段。在各家资产管理公司逐步实现商业化转型后,资产评估的定价职能将被赋予更高的期望和要求。金融不良资产处置对象的复杂性和多样性,使得业务决策具有更大的难度和风险,资产评估作为定价工作的中心环节,如何使评估结果更符合处置实际、更贴近市场价值,是下一步评估实践的重要课题。《金融不良资产评估指导意见(试行》提供了更多样的评估方法和更宽泛的价值类型,为评估实践提供了有力的技术支持和依据,有利于提高评估服务质量和效率。

4、坚持实质重于形式的原则,使用合理的评估产权依据

对金融不良资产的处置中出现的评估资料不完备、资产产权依据不足的情况,应按照实事求是的态度和实质重于形式的原则,进行具体分析。按照评估学对资产的定义:资产是有经济主体拥有或控制的,能以货币计量的,能够给经济主体带来经济利益的经济资源。因此,对哪些债权人和债务人拥有支配权和控制权的资产,只要事实上给拥有或控制人带来经济利益的,都应该考虑给予评估。操作时可首先按照一般的资产评估的程序和方法。

5、需要注意经验积累和加快评估数据库建设

各家资产管理公司在多年的金融不良资产处置实践中,已经积累了大量的金融不良资产处置案例,这些案例能够体现不良资产价值的一般规律,是金融行业和资产评估行业进行下一步金融不良资产评估处置工作的宝贵资源。因此,建议建立金融不良资产评估数据库,对金融不良资产处置案件进行收集和整理,利用数理统计分析方法,分析各种处置因素对资产价值的影响,建立合理规范的评估参数体系,为交易案例比较法等评估方法提供切实可行的操作基础,向评估师提供“市场上类似资产在强制变现情况下的数据资料”,为评估师的职业判断提供切实的依据。就目前实际情况而言,即使提供全国范围内的数据资料做不到,至少也要形成区域性的典型案例数据库,成立数据联盟,构建由政府部门、行业协会、金融机构和评估公司共同参与的抵押资产评估数据仓库。

6、要全力推进金融资产评估理论研究

加强评估理论和实践研究,特别是金融危机条件下不良资产的评估技术和参数研究,要关注金融危机带来的金融创新、资产价格等相关理论问题,重点研究资产评估在抵御、化解金融危机中的作用和实现形式,金融衍生品的价值确定,资产价格过度膨胀和螺旋式波动对金融风险的影响,巴塞尔协议下的评估要求等,努力实现评估理论上的重大突破,加快研究和制定出适合中国国情的金融企业价值评估方法和准则。

总之,资产评估作为专业化中介服务,是防范金融风险,维护金融市场稳定与安全的重要工具。不良资产的价值评估是不良资产处置的核心问题和难点,在不良资产处置环节又发挥了价值“底线”的作用,从程序上和实质上强化金融机构的内部风险管理,保障金融资产的安全。

参考文献

[1]程风朝.金融不良资产评估若干问题的思考[J].中国资产评估,2008(3).