经济增长走势范文

导语：如何才能写好一篇经济增长走势，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

前三季度，在世界经济复苏疲软和全国经济增幅回落的宏观环境下，四川经济增势放缓、增幅回落，但在加大投资力度、加快重大项目建设进度、助力中小企业发展等稳增长政策措施的作用下，全省经济继续保持较快增长。

经国家统计局审定，前三季度全省实现地区生产总值（GDP）17536.5亿元，同比增长12.8%。其中，第一产业增加值2551.9亿元，增长4.5%；第二产业增加值9313.7亿元，增长15.9%；第三产业增加值5670.9亿元，增长11.3%。经济增速比全国平均水平高5.1个百分点，继续保持追赶跨越的较快发展势头。

从生产看，农业生产稳定，工业增长较快，服务业加快发展，产业支撑作用较强

农业方面：前三季度，第一产业增加值2551.9亿元，同比增长4.5%。小春粮食增产1.8%，大春粮食作物再获丰收，产量有望继续保持增产。油菜籽产量增长3.1%，连续11年增产。蔬菜、水果、茶叶、水产品、畜产品等均保持稳定增长。

工业方面：今年以来，受国际国内市场需求不足影响，全省工业增速继续放缓，但在新建企业及重点支柱行业的拉动作用下，规上工业在高基数基础上继续保持较快增长。前三季度，规模以上工业增加值同比增长16.1%，增速比全国平均水平高6.1个百分点，其中9月份增长15.4%，连续五个月保持小幅回升。

主要特点：

新建企业拉动作用较强。前三季度，全省新建规模以上工业企业647户，实现增加值占规模以上工业的2.8%，拉动规上工业增长3.3个百分点。

重点支柱行业增长较快。41个行业大类中38个行业增加值增长，14个行业增幅超过全省平均水平。其中，计算机通信设备及其他电子设备制造业增加值增长40.5%，汽车制造业增加值增长28.4%，两个行业增加值占规上工业增加值的10.6%，拉动规上工业增加值增长3.2个百分点；农副食品加工业、食品制造业、饮料制造业、烟草制品业和医药制造业等5个行业增加值占规上工业的20.8%，同比增长17.4%，拉动规上工业增长3.5个百分点；纺织、服装制造、家具制造等3个劳动密集型行业增加值增长21.6%，矿石采选业增加值增长16.1%，拉动规上工业增长3.3个百分点。

产销衔接较好。前三季度，重点监测的130种重点产品有80种产量增长，其中原煤产量增长3.5%，发电量增长7.6%，铁矿石增长22.8%，磷矿石增长32.1%，白酒增长18.1%，化学原料药增长22.5%，汽车增长133.8%，电子计算机整机增长93.7%。规模以上工业企业出货值1354.1亿元，同比增长38.7%；工业产品销售率达97.9%，比上半年提高0.5个百分点，比去年同期提高0.3个百分点。

服务业方面：在交通、旅游、金融等行业增幅回升的带动下，服务业发展继续加快。前三季度服务业增加值增长11.3%，增速比上半年提高0.8个百分点。其中，金融业增加值761.9亿元，增长22.6%。旅游业发展态势良好，前三季度实现旅游总收入2521.8亿元，增长33.1%，增速比上半年提高1.7个百分点。

从生产看，农业生产稳定，工业增长较快，服务业加快发展，产业支撑作用较强

农业方面：前三季度，第一产业增加值2551.9亿元，同比增长4.5%。小春粮食增产1.8%，大春粮食作物再获丰收，产量有望继续保持增产。油菜籽产量增长3.1%，连续11年增产。蔬菜、水果、茶叶、水产品、畜产品等均保持稳定增长。

工业方面：今年以来，受国际国内市场需求不足影响，全省工业增速继续放缓，但在新建企业及重点支柱行业的拉动作用下，规上工业在高基数基础上继续保持较快增长。前三季度，规模以上工业增加值同比增长16.1%，增速比全国平均水平高6.1个百分点，其中9月份增长15.4%，连续五个月保持小幅回升。

主要特点：

新建企业拉动作用较强。前三季度，全省新建规模以上工业企业647户，实现增加值占规模以上工业的2.8%，拉动规上工业增长3.3个百分点。

重点支柱行业增长较快。41个行业大类中38个行业增加值增长，14个行业增幅超过全省平均水平。其中，计算机通信设备及其他电子设备制造业增加值增长40.5%，汽车制造业增加值增长28.4%，两个行业增加值占规上工业增加值的10.6%，拉动规上工业增加值增长3.2个百分点；农副食品加工业、食品制造业、饮料制造业、烟草制品业和医药制造业等5个行业增加值占规上工业的20.8%，同比增长17.4%，拉动规上工业增长3.5个百分点；纺织、服装制造、家具制造等3个劳动密集型行业增加值增长21.6%，矿石采选业增加值增长16.1%，拉动规上工业增长3.3个百分点。

产销衔接较好。前三季度，重点监测的130种重点产品有80种产量增长，其中原煤产量增长3.5%，发电量增长7.6%，铁矿石增长22.8%，磷矿石增长32.1%，白酒增长18.1%，化学原料药增长22.5%，汽车增长133.8%，电子计算机整机增长93.7%。规模以上工业企业出货值1354.1亿元，同比增长38.7%；工业产品销售率达97.9%，比上半年提高0.5个百分点，比去年同期提高0.3个百分点。

服务业方面：在交通、旅游、金融等行业增幅回升的带动下，服务业发展继续加快。前三季度服务业增加值增长11.3%，增速比上半年提高0.8个百分点。其中，金融业增加值761.9亿元，增长22.6%。旅游业发展态势良好，前三季度实现旅游总收入2521.8亿元，增长33.1%，增速比上半年提高1.7个百分点。

从质量看，财政增收，居民收入增长较快，工业效益良好，运行质量稳步提升

财政继续增收。前三季度，地方公共财政收入1766.3亿元，同比增长16.0%。地方公共财政支出3520.8亿元，同比增长22.8%，其中民生支出增长较快，教育支出增长39.4%，医疗卫生支出增长27.6%。

城乡居民收入增长较快。前三季度，城镇居民人均可支配收入15609元，增长14.0%，增速比全国平均水平快1个百分点。受主要农产品产量增加、价格上涨以及农民工工资水平提高的共同影响，农民人均现金收入6216元，增长16.3%，增速比全国平均水平快0.9个百分点。

工业经济效益良好。在全国规模以上工业企业利润总额同比下降3.1%的大环境下，四川规上工业利润继续保持增长。1～8月，全省规模以上工业企业利润总额突破千亿元，达1065.6亿元，同比增长8.1%，增幅居全国第三位。其中，汽车制造业、计算机通信设备及其他电子设备制造业、食品制造业、酒饮料和精制茶制造业等行业利润实现了30%以上的高速增长。

从运行环境看，劳动就业和社会保障规模继续扩大，物价涨幅继续回落，金融平稳运行，运行环境稳中较好

劳动就业和社会保障规模继续扩大。受新增企业增多、生产发展较快等因素影响，全省劳动力需求进一步增加。截止9月末，城镇新增就业72.5万人，同比增长20.4%，失业人员再就业23万人，就业困难人员再就业7.5万人，城镇登记失业率为4.1%。

截止9月末，城镇基本养老保险参保人数达1623.9万人，比去年末增加83.4万人。农村新型社会养老保险参保人数2379.9万人，比去年末增加865.5万人。城镇基本医疗保险参保人数2338.1万人，比去年末增加83.3万人。失业保险参保人数561.3万人，比去年末增加16.7万人。

物价涨幅继续回落。今年以来，受食品类价格涨幅回落、翘尾影响逐步减弱等因素的影响，居民消费价格（CPI）涨幅继续回落。前三季度，CPI同比上涨2.6%，比全国平均水平低0.2个百分点，比去年同期低3.1个百分点。类商品及服务项目价格“六涨二跌”，其中食品类价格上涨4.6%，衣着类价格上涨10.9%。

受能源、纺织等商品价格持续回落影响，工业生产者出厂价格同比连续5个月下跌，且降幅继续扩大。前三季度，工业生产者出厂价格（PPI）同比下降0.8%，降幅比1～8月扩大0.4个百分点。工业生产者购进价格（IPI）同比上涨0.7%，涨幅比上半年回落1.6个百分点。

金融运行平稳。9月末，全社会金融机构人民币各项存款余额39919.9亿元，同比增长19.4%，增速比6月末提高2.7个百分。其中，城乡居民储蓄存款余额18987.0亿元，增长20.6%。全社会金融机构人民币各项贷款余额24932.5亿元，同比增长17.0%，比6月末提高0.6个百分。

经济运行中值得重点关注的问题

今年以来，在国际国内经济下行压力不断增大的宏观环境下，全省经济继续保持较快增长，但增势持续放缓，经济运行中工业保持较快增长压力加大、部分行业效益大幅下降，农民增收难度增大等问题值得予以重点关注。

工业保持较快增长压力加大。今年以来，受国际、国内市场需求不足影响，工业品市场需求持续减弱，前三季度，全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下跌1.5%，31个省（市、区）中绝大多数省份规模以上工业增加值增幅均呈现不同程度同比回落。四川PPI自5月份以来连续5个月同比下跌，其中5月下跌0.6%、6月下跌1.6%、7月下跌2.5%、8月下跌3.5%、9月下跌3.9%。市场需求不足导致生产增幅回落，亏损企业增多，经济效益下滑。同时，作为工业生产先行指标的工业投资增速放缓，前三季度工业投资增长17.4%，比全社会固定资产投资增速低2.9个百分点。

部分行业效益大幅下降。在全国规模以上工业利润持续下降的情况下，全省工业利润保持增长态势，但前八个月利润增速逐月回落，1～8月利润增速比1～2月回落了21.6个百分点，回落趋势明显。1～8月，全省规上工业亏损企业1385户，亏损总额185.9亿元，同比增长124.7%。41个行业大类中，黑色金属冶炼和压延加工业亏损总额达23.6亿元，另有16个行业利润总额同比下降，其中有色金属矿采选业利润同比下降22.2%，电器机械和器材制造业利润下降24.3%，专用设备制造业利润下降18.6%。

篇2

           对当前经济形势总的看法是：上半年国民经济运行基本平稳，在平稳中还保持了较快增长，总体形势良好；第二，世界经济增速减缓对我国的负面影响有所显现，进入第二季度以来，经济运行出现了一定的减缓；第三，下半年外需继续减弱，发展前景不尽明朗，但内需有保持较快增长的趋势。

 

一、国民经济保持了较快增长走势.国家以扩大内需为主的宏观调控政策，包括积极的财政政策和稳健的货币政策,从今年以来经济增长的情况看，有这样三个特点。第一，从生产角度看，经济平稳较快增长主要是由工业增长所推动。从今年工业走势看，相对比较稳定，总体上已增长的趋势发展. 第二，从需求角度看，经济平稳较快增长主要靠内需增长所拉动。从今年需求变化情况看，投资增幅提高比较明显，一开局就比较高，增速逐月加快，表明国有及其他投资是相当活跃的。社会消费品零售总额也是一样，从内需的角度看，都是两位数的增长，表明内需增长机制有所改善。与此同时，进口和出口增幅都出现了下滑的趋势进.出口相抵，出现顺差，表明外需出现明显的回落。

 

第三，从运行过程看，整体经济呈现较快增长、较低通胀和较高经济效益的良好运行态势，表明国民经济继续沿着良性循环的方向发展。

 

从效益看，财政收入，工业企业利润都曾增长趋势。农民收入和城镇居民收入也保持增长。由此，宏观效益和通货膨胀都在良性循环区间内。

 

但从发展趋势看，国民经济增长出现了减缓的苗头。呈现逐月大幅回落走势。

 

二.社会总需求适度增长.今年以来，社会总需求在宏观调控政策的积极作用下，保持了适度增长，满足了国民经济稳定较快增长的需要.内需增长加快，在一定程度上弥补了外需的减弱，因而支持了当前经济的增长。而外需，由于国际形势不好以及我们出口政策和工作方面的一些问题，出口增幅出现了较大幅度的回落。

 

需要指出的是，内需增长的加快，无论是从投资还是从消费看，都显示出政府主导的特征。在投资领域，国有及其他经济类型固定资产投资增长比集体和个人固定资产投资增长快。在消费领域，城镇居民消费增长比农村居民消费增长快很多.

 

三.　结构调整是今年经济工作的主旋律.各方面都比较关注。存量和增量调整都有新的进展，农业和工业结构进一步优化，投资结构有所改善，但经济结构调整中出现的反复苗头和收入分配问题的日益突出应引起高度关注。

 

在存量调整方面。农业结构调整比较理想。种植业结构继续向优质、高效方向发展。一是品种优化。二是布局优化。东部沿海较大幅度调减了粮食面积，集中发展优势经济作物和出口创汇农业；中部地区也加大了优质专用粮开发步伐。

 

工业结构调整取得新进展。煤炭行业在巩固近两年成果基础上，继续实施关井压产，企业产品平均售价上升，煤炭行业整体上扭亏为盈。冶金行业在继续做好“关小、淘汰落后”工作的同时，加快了企业组织结构调整步伐，宝钢、首钢、武钢宣布战略结盟，市场销售较好的产品增长较快，产品价格稳中有升.

 

篇3

股市是“经济晴雨表”之说产自美国，当年由汉密尔顿等人提出，此翁对该观点有洋洋洒洒的专著。在华尔街，的确有包括股市在内的金融部门的动向与数据，是实体经济的“先行”指标这一说，也被人俗称为股市的“经济晴雨表”功能。对于实体经济而言，既然金融部门的动向与指标是“先行”的，那么实体经济理所当然的就是金融部门的“后行”指标了。

问题就在于，该功能在华尔街管用，就必定可以“洋为中用”吗？它是否也适合于中国的国情呢？这恐怕只是一厢情愿的单相思。好像迄今为止也未有看到有令人信服的研究和例证。内地某些人死死盯住实体经济这个“后行”指标，并只是简单依靠其来指导在股市等“先行”指标领域的投资操作，难免会出现“有没有搞错”的笑话。

最近10年中，在对国内实体经济的增长态势与A股走势的实证研究发现，后者明显不具有“经济晴雨表”的功能与作用。从2003至2006年，中国的实体经济高速发展，GDP一直保持在10%以上的增速。作为“先行”指标的上证指数，在2003至2005年的3年间，则是从1347点一路跌倒998点。这其间，“后行”指标GDP连续高速增长了四年，而“先行”指标却连续下跌了三年。

再来看最近几年，沪指从2007年10月中旬见到6124点历史高位迄今的三年多以来，市场一直处在长期的熊市调整中。而国内GDP的增长从2007至2010年分别为11.9%、9.6%、9.1%和10.3%（前三年为最后修正数据）。这四年的GDP数据至少说明了三个问题：1、实体经济持续高速增长，沪指却像王小二过年；2、这4年股市的走势完全没有、也不能反映GDP的增长走势；3、GDP增幅的波动完全没有A股来得那么剧烈与动荡。

最近10年中的7年数据，已经显示至少在中国、至少在最近的10年，A股还不具备“经济晴雨表”的功能。

在中国特有的国情之下，A股应该是政策的“晴雨表”，尤其是宏观调控、货币以及股市监管政策的“晴雨表”。说到股市的发展与监管，这又与其浓重而典型的“政策市”氛围有关。政策之于中国股市，原本早就是一个老掉牙的陈旧话题，但它却又总是伴随着股市的涨跌起落、而不断演绎出别样的新意思。

中国股市由于先天的不足与后天的发育不良，它从来就是一个地地道道的“政策市”，一个完全由政策主导及呵护之下的“襁褓”市场。正因为它是由政策主导的，所以在其发展与运作的方方面面，都带有明显的政策主导、或称政策干预的痕迹，尤其是在股市每一次的大底或者大顶的波动轨迹。既然股市一直在政策的主导之下运行与发展。那么，反映、体现、或折射政策的影响与作用，就应该再正常不过。

篇4

关键词：后QE时代；流动性问题；A股市场；黄金熊市；热钱撤离

中图分类号：F834

2008年金融危机爆发后，美联储为刺激经济，史无前例的推出了“量化宽松（QE）”政策，事实证明，美联储的三轮QE所提供的流动性确实为全球经济注入了活力，带动全球经济从危机中复苏。然而，随着道琼斯指数创历史新高，美国经济强劲复苏，美联储开始筹划逐步退出量化宽松政策，从目前的情况来看，美联储最早可能在2013年9月开始削减购债规模，拉开退出QE的大幕。

全球经济在美联储QE极度宽松的货币政策保驾护航下运行了多年，一旦QE退出，对经济的影响将是显著的。但由于QE的退出方式将是循序渐进的，美联储会根据经济的复苏情况调整QE退出的节奏，因此在QE开始退出到完全退出这段时间（我们将这段时间定义为后QE时代）金融市场不确定性将增大，金融资产价格波动可能加大，流动性成金融市场关注的焦点。

随着我国经济和全球经济的联系越来越紧密，QE的退出势必对我国经济造成一定的冲击，特别是对我国的资本市场。事实上，6月A股的暴跌就跟QE退出的预期有直接的关系。那么，在后QE时代，A股市场将会如何演绎呢？本文将通过对A股市场2013年前半年的走势回顾、影响因素分析以及未来重要事件的预判给大家梳理下后QE时代A股的运行状况。

一、2013年上半年期指市场状况

2013 年上半年，期指呈现先扬后抑的走势，年初期指延续2012年底的上涨势头，在银行股估值修复行情的带动下一路上冲，创出年内高点2799点。进入2 月以后，由于房地产调控加码且新国五条出台打压市场，结束2012年底以来的涨势，加之央行春节后持续正回购导致市场担忧流动性收紧，市场陷入持续调整。5月，由于PMI 指数回升使得市场对经济预期转为乐观，加之政策暖风频吹，市场再度上涨但好景不长，进入6月，由于银行间流动性枯竭，出现“钱荒”，市场崩盘式下跌，最低触及1995点，后来随着央行强硬态度缓和，市场有所反弹，最终收于2168点，前半年累计下跌14.78%。A股市场方面分化明显，代表大盘股的上证综指、深圳成指以及沪深300指数全部录得下跌，其中深圳成指跌幅最大，下跌15.6%，上证综指和沪深300指数均下跌12.78%。板块方面，除了医药板块这个一贯的防御板块以及受4G提振的信息和电信板块外全部录得跌幅，能源和材料这两个强周期板块跌幅最深。

从股指期货各合约运行的情况来看，从5月开始，股指期货合约开始出现贴水，到6月底的时候，所有合约全面贴水，这是股指期货上市以来首次出现这种情况，其原因主要有两点：

一是6月和7月是上市公司密集派发红利的时间点，因此IF1306和IF1307有20～30点的贴水是正常的，但是由于市场恐慌式下跌，使得股指期货的跌幅远大于沪深300指数的跌幅（甚至当季合约一度贴水50点以上），期现套利机会层出不穷；而由于机制的原因，并没有足够多的套利盘进场抚平价差。

二是从股指期货成交量和持仓量方面来看，随着6月期指崩盘式的暴跌，成交量迅速放大，但是与此同时，持仓量急剧减少，说明6月以来的暴跌投机因素非常高，这也印证了股指期货合约相对于沪深300指数大幅贴水的不正常状态。因此，在本轮空头宣泄之后，未来短期之内期指反弹回归理性价位的概率非常高。

二、影响因素分析

2013年期指的行情表面上看起来扑朔迷离，实际上内在逻辑非常清晰。首先，1月的上涨是延续2012年底的上涨，这一轮上涨的两大基石是实体经济转好与IPO 停发。也就是说在IPO没有重现开启的情况下，经济要不断复苏才能支持A股持续上涨，但是从2013年2月以来，PMI数据持续低迷，说明经济增长潜力不足，因此涨势终结，逐步下跌。随后随着美国十年期国债收益率的下跌，境外低成本资金流入国内，造成短期流动性泛滥，导致了5月的上涨。随着美联储退出QE，美元资金成本上升，资金回流美国，而央行没有及时填补热钱流出后的空白，导致银行间资金紧张，引发市场恐慌情绪，造成了6月的崩盘式下跌。那么宏观经济在这半年表现究竟如何，热钱的流动将如何影响A股的走势，下面部分将做详细解读。

（一）经济转型过程中宏观经济维持弱复苏状态

2013年以来，宏观经济整体呈现一个弱复苏的状态。从2013年一季度的GDP 数据来看，一季度GDP 同比增长7.7%，高于中央制定的年增长7.5% 的目标。其中第一产业增长3.4%，第二产业增长7.8%，第三产业增长8.3%。从近一年的变化趋势来看，第一产业和第二产业增速下滑明显，而第三产业则有增速抬头的趋势。从固定资产投资情况以及工业增加值的走势来看，制造业增速正在放缓。第三产业GDP 走势从2012年开始呈现持续增长的态势说明，在制造业不振的情况下，第三产业正在悄然发展，这是一个有益的信号，虽然第三产业加速增长，但由于制造业的放缓，整个经济仍然处在弱势复苏中，经济复苏态势非常脆弱。宏观经济弱复苏的特点，使得2013年A 股市场难以继续去年底的上涨势头。

（二）PMI 在荣枯线上挣扎，经济复苏乏力

2013年以来，随着通胀的下滑，市场热点同2012年相比有一个特别显著的变化，那就是过去两年市场关注的重点是通胀和经济增速；甚至国家也是根据CPI 和GDP 的变化来制定货币政策，一旦通胀高企就进行货币紧缩，而一旦增速下滑又打开货币闸门，使得经济周期越来越短，投资者疲于奔命，具体体现到行情上就是一波三折。而2013年由于CPI 回落，通胀的压力解除，市场的焦点就聚集到了经济的增长上，因此2013年市场关注最多的宏观经济数据就是PMI 数据。目前市场上有两个比较常用的PMI 数据，一个是中国物流与采购联合会制定的官方PMI 数据，一个是汇丰PMI 数据。2013年这两个PMI 数据存在明显差别，官方PMI 数据表现一直不错，始终在50 的荣枯线之上（见图1），而汇丰PMI 数据则表现较差，基本呈现一个下跌趋势（见图2）。

造成这两个PMI 数据有如此巨大差别的原因在于2013年上半年经济发展的主要动力来自于2012年底上马的一大部分基建项目，而这些基建项目的受益主体主要是大型国有企业，这正是官方PMI 统计的主体。而汇丰PMI 统计的主体主要是中小企业，这些企业很少受益于2012年底批复的项目。因此，表现差就在情理之中了。从PMI 的分项数据来看，高于50 的数据包括：生产、新订单、采购量、进口以及供货商配送时间；其余分项均低于50，最亮眼的一个数据就是购进价格，该数值2013年最低曾触及过40，笔者认为，造成该指数大幅下挫的主要原因在于国际大宗商品的暴跌。

从汇丰PMI来看，6月PMI数值为48.3，是9 个月以来的新低，各分项数据全部低于50 的荣枯线，且都处在减速的过程中，其中新订单分项为47.1 ，为所有分项数据中最低值，充分显示了未来经济增长的乏力。但是，当前的经济阶段，传统行业增长放缓，而新兴支柱行业尚未出现，在经济弱平衡的态势中，民营企业投资势必趋于谨慎。因此，在此阶段，国有大型企业才是经济发展的主要推力，因此只要官方PMI 没有出现过度悲观的数据，经济下滑的概率就不大，但复苏力度将会非常微弱。

2013年上半年宏观经济的一个显著现象就是金融热、实体冷。今年3 月份社会融资总量达到25498 亿元的峰值，但是对比PMI 数据，我们发现实体经济似乎没有受益于天量的融资。社会融资总量的飙升与跨境套利的热钱息息相关。从出口数据上看，从2013年3月开始，出口大增，但是主要进口地区却没有感受到。以香港为例，中国内地统计数据显示对香港的出口为同比上涨87%，可以用暴涨形容，可是香港的统计数据中从内地的进口却是持平，原本双方的统计数字历年均大致相等的，但今年前几个月却呈现明显不同，内地数据大过香港两倍有余。虽然数据显示出口强劲复苏，但港口、船运却没有相应增加。

笔者认为，造成内外进出口数据差异的实际情况可能是：部分出口企业频繁将同一批货物运进运出保税区，每一次都制造一次出口流量，但是产品从未真的跨出国门。这种虚报出口额的方式，意在与通过贸易方式从境外取得外币贷款，然后将其转成人民币，进行息差套利、汇率套利。2013年以来，外汇储备的迅速上升也从另一个侧面印证了目前这种以出口为幌子进行息差套利的活动。在目前的经济环境下，FDI 没有出现明显增长，也没有外资进入房地产市场的证据，因此，资金涌入的合理解释乃内资的套利交易。这种套利既可以是以民营资本为主力的虚假出口，也可以是大型国企通过其境内境外机构跨境资金安排而造成的。

（三）热钱流出引发雪崩式下跌

可以说6 月期指的暴跌原因在于热钱流出，然后外汇占款下降，导致银行间市场流动性枯竭最终引发恐慌性抛盘。而要理清本轮下跌的逻辑并对未来有一个相对准确的判断就要搞清楚热钱是怎么进来的，为什么要进来，又为什么要出去，将通过什么方式出去。如果我们单从进出口、FDI 和外汇占款来分析难以弄清热钱的来龙去脉。

首先我们要搞明白这些热钱的来源：很明显，美国经过三轮QE 之后，流动性泛滥，因此热钱可以定义为QE 资金。由于美国流动性泛滥，资金成本非常低，套利者可以以极低的利率借入美元然后通过特定的方式将资金汇入国内并投入到收入极高的信托产品当中。而美元的资金成本一般是以十年期美国国债的收益率为基准的（见图3），我们注意到2013年社会融资总量放量的时点在3 月份，恰好此时美国十年期国债收益率跌破2%。也就是说当时如果将自有的美元换成人民币并投入到收益率9% 的信托产品上则可获得7% 的巨大利差，如果再以2% 的利率借入美元加3 倍杠杆则可获得超过20% 的收益率（还不算人民币的升值），这是一笔诱惑巨大的套利。因此，当美国十年期国债收益率跌破2%且持续走低的过程就是热钱疯狂流入的过程。然而随着美联储退出QE，美国十年期国债收益率开始回升，在5月底重新回到2% 以上，这个时候热钱的融资成本开始增加，市场预期美国十年期国债收益率未来将会继续走高，于是热钱纷纷撤离中国市场，最终导致了6 月银行间市场的“钱荒”现象（见图4和图5）。

未来市场的流动性会是什么情况呢？还要从内外两方面来看：对内，如果央行适度放开银根，弥补热钱撤离后的空缺则市场流动性无大碍；对外，如果美债收益率继续上涨，套利空间不断缩小甚至没有套利空间则热钱流出会加速，央行若没有提前注入流动性，市场流动性或再度枯竭。由于热钱流入后一般都是买入1 年期的信托产品，因此如果美债收益率维持强势，到2013年底和2014年初可能会有一波大的热钱撤离，届时或将对市场形成新一轮的冲击。

三、后期关注热点

后期关注的热点主要包括以下几方面。

（一）美联储QE退出进程

美联储退出QE的进程在未来将会是市场关注的焦点。9月是非常关键的时点，从美联储官员的表态以及市场的预期来看，美联储从9月开始缩减购债规模的概率非常大，如果美联储如期缩减购债规模，则QE退出大幕拉开，全球资金回流美国，A股将受巨大冲击。相反，如果美联储没有在9月削减购债规模或削减力度小于预期，则市场对QE退出的决心将持怀疑态度，资金或将减缓回流美国的步伐，如果此时中国经济基本面再出现好转，则A股或将迎来一波上涨行情。

（二）外汇占款的变化&央行公开市场操作

如果热钱流出，一定会表现为外汇占款的减少，因此投资者后市应密切关注外汇占款的变化，一旦大幅度减少，而央行又没有在公开市场投放相应的货币以弥补外汇占款的减少，则市场流动性不容乐观，A股将缺乏上涨动能。

（三）人民币汇率变化

如果资金持续撤离中国就意味着市场上对人民币的需求减少，人民币未来可能会出现贬值，一旦人民币开始贬值紧接着的就是人民币资产的抛售，届时市场必将受到巨大冲击，因此投资者应当警惕人民币进入贬值趋势。

（四）经济复苏情况

虽然6月A 股大幅下挫，但主要是流动不足造成的恐慌性下跌，还不能定性为基本面下跌，目前经济依然处于弱复苏当中。下半年实体经济的表现异常关键，如果能超预期增长，则期指将出现明显上涨；相反，若经济继续疲软，复苏力度低于弱复苏预期，则在热钱撤离的大背景下期指前景堪忧。

（五）上海自贸区

上海自贸区的获批可能会对我国资本市场的流动性产生重大的影响。由于目前A股估值极低，而自贸区内可尝试人民币资本项目自由兑换，外资借自贸区流入并投资中国股市成为可能。上海自贸区如果相关制度配套得当，或可抵消QE退出对中国资本市场流动性的冲击。

总体来说，我国经济目前处在缓慢的弱复苏当中，短期内经济基本面难有大的起色，而随着美联储QE的退出，全球经济将告别流动性泛滥的时代。在后QE时代，由于经济并没有完全复苏，市场信心尚不充足，对流动性的依赖还没有消失，因此2013年后半年流动性将成为主导A股走势的关键因素，其重要性可能甚至超过经济基本面本身。

参考文献：

[1]赵锡军. 当前中国经济增长的外部环境、内部压力与政策走向[J].中国市场， 2011（42）.

[2]葛丰.上海自贸区试点激发改革红利[J].中国经济周刊，2013（19）.

[3]郭辉铭.外汇占款新趋势[J].中国投资，2013（04）.

[4]李若愚.美联储QE牵动市场神经[J].中国外汇，2013 （06）.

篇5

【关键词】经济周期 滤波 波动特征

在古典、新古典经济学时期各国学者就开始关注经济周期问题，经济增长并不是简单的线性增长，而是存在着波动性，呈现上下起伏，波浪式、螺旋式的上升，随着凯恩斯经济学的兴起，对于经济周期的研究愈发深入，经济学家们发现经济增长的波动是存在周期性，这是不同国家的经济周期所具有的共性，但是由于不同国家之间所处经济背景不同、发展阶段不同等原因，所以每个国家的经济周期又存在着其特殊性。一般认为，经济周期分为三类：古典周期、增长周期和增长率周期。古典周期是一个国家在某一时期内总量经济活动绝对水平的扩张和收缩；而增长周期是将趋势项与循环项分离，研究循环项的波动情况；增长率周期是以增长率的波动情况作为研究对象。本文考察的是增长率周期。根据经济周期的波动时间长短可以将经济周期分为三类：基钦周期、朱格拉周期、康德拉季耶夫周期。基钦周期分为大、小两种，小周期平均长度为40个月，大周期平均长度为二、三个小周期之和，该周期也称作短波；朱格拉周期指经济周期平均长度为8-10年；康德拉季耶夫周期指经济周期平均长度为50-60年。此外，美国经济学家库兹涅茨于1930年提出一种周期长度为15-25年的长周期，并认为这是生产和价格的长期运动。本文写作目的是对经济周期做一些定量分析，分析我国宏观经济运行中的周期波动所具有的基本特征。

一、实证分析

（一）指标选取

本文选取1978年-2014年国内生产总值增长率作为研究经济周期的经济指标，并且使用HP滤波法，将国内生产总值增长率时间序列中的趋势成分和循环成分分离，取循环成分作为研究对象。由于所选指标为年度数据，所以不需要进行季节调整。

（二）HP滤波分解

文中选择HP滤波法作为处理观测序列的方法将GDP增长率中的趋势成分剥离出来，得到的波动成分即为经济周期研究的观测序列，增长率波动图。

（三）判断转折点

使用B-B法确定经济时间序列的峰、谷的出现时间，要加上两个约束条件：（1）要求峰与谷或谷与峰之间，即一个（下降或上升）阶段持续期间在6个月之上；（2）一个周期的持续时间，即两个相同转折点（峰-峰或谷-谷）之间的间隔大于15个月。根据B-B法初步判断1978年-2014年经过了7个经济波动，目前正处于第7个经济扩张期内。

使用转折点数检验，转折点数的多少代表着经济事件序列是否存在着随机性，设n=数列项数，m=转折点数，随机数列转折点数的数学期望和标准差分别为23.33和2.5，由于GDP增长率序列中存在11个转折点，将转折点数标准化后为-4.93，其绝对值大于1.96（取显著性水平为0.05），因此认为经济增长率序列缺乏随机性，应该存在周期性波动。

使用自相关系数检验，计算得到GDP增长率的滞后1-12期的自相关系数，并计算得到每期的标准差，根据每期自相关系数的绝对值与每期标准差的1.96倍的大小关系，判断其显著性，检验后发现滞后一期和滞后4、5、6期的自相关系数绝对值大于相应标准差的1.96倍，因此是显著的，这也表明我国经济周期的长度大约是5年。

根据以上研究，并用“谷-谷”法进行划分可以将1978年-2014年的经济波动分为7个经济周期，第一个经济周期（ -1981年），由于年限的限制，第一个经济周期只能看到收缩时期，并与1981年达到波谷；第二个经济周期（1981年-1986年）；第三个经济周期（1986年-1990年）；第四个经济周期（1990年-1999年）；第五个经济周期（1999年-2009年）；第六个经济周期（2009年-2012年）；第七个经济周期（2012年- ），目前仍处于该周期中，属于经济扩张阶段。

二、统计特征

为了研究我国经济周期波动的统计特征，就需要从定量的角度进行深入讨论，首先介绍波动高度、波动深度、波动幅度、标准差、波动系数、波动扩张程度和波动的平均位势等指标的定义。

（1）波动高度：指每个周期内波峰的经济增长率；（2）波动深度：指每个周期内波谷的经济增长率；（3）波动幅度：指每个周期内经济增长率上下波动的离差；（4）标准差：指实际经济增长水平偏离长期趋势的波动幅度；（5）波动系数：指国民经济实际增长率围绕长期趋势上下波动的量值；（6）波动的平均位势：指每个周期内各年度平均的经济增长率；（7）波动的扩张长度：指每个周期内扩张期的时间长度。

根据上述定义，可以得到以下列结论：

第一个经济周期（ -1981年）的波动深度为-4.34%，标准差为2.5，波动系数为-2.25，波动平均位势为-1.11。

第二个经济周期（1981年-1986年）的波动高度为5.08%，波动深度为-1.30%，波动幅度为6.38%，标准差为2.41，波动系数1.66，波动平均位势1.45，波动扩张长度为4年。

第三个经济周期（1986年-1990年）的波动高度为1.56%，波动深度-6.13%，波动幅度7.69%，标准差3.68，波动系数-1.61，波动平均位势-2.28，波动扩张长度为1年。

第四个经济周期（1990年-1999年）波动高度4.05%，波动深度-2.01%，波动幅度6.06%，标准差2.18，波动系数3.35，波动平均位势0.65，波动扩张长度3年。

第五个经济周期（1999年-2009年）的波动高度3.74%，波动深度-0.83%，波动幅度4.57%，标准差1.57，波动系数9.81，波动平均位势0.16，波动扩张长度9年。

第六个经济周期（2009年-2012年）的波动高度为0.91%，波动深度为-1.15%，波动幅度2.06%，标准差0.85，波动系数-85，波动平均位势-0.01，波动扩张长度1年。

第七个经济周期（2012年- ）的标准差0.08，波动系数-0.13，波动平均位势-0.6。以上经济周期部分指标未能求得是因为部分周期仍在进程之中。

从上式分析可以得出，不论从波动高度还是波动深度都趋于平稳，波动高度的平均值为3.07%，从发展趋势上，峰位是趋于平缓的，最大值位于1981年-1986年这个经济周期，其主要原因是随着改革开放的顺利推进，国内经济处于快速增长阶段，因此国民经济增长率最高，波动高度也就随之最高。最低值位于2009年-2012年，其主要原因是2008年的金融危机所造成的，虽然2009年开始经济恢复，但是重创之后经济恢复需要较为长期的过程，所以该周期的波峰也是最低的，此外，我国经济越来越趋于平稳增长的态势，减少过快的经济增长所带来的不利影响，因此峰位也愈加稳定。而波动深度平均值为-2.63%，最大值位于1999年-2009年这个经济周期，最小值位于1986年-1990年，波动深度趋于平稳说明我国经济“抗压性”正在增强。

三、结语

我国经济周期的特征是以1978年作为划分的分界线，在1978年之后的经济周期波动具有与计划经济体制时代所不同的特征：（1）国内生产总值的平均增长率提高，我国1958年-1978年，国内生产总值的平均年增长率不高于5.2%，但1978年-2014年国内生产总值的平均年增长率高达9.8%。（2）从上述分析中，可以发现，在1978年改革开放初期，经济周期振幅较大，随着时间推移，我国经济体制的不断完善，这种现象发生了变化，改革开放以前，我国经济周期的特征是“大起大落”，例如在1958年-1964年的经济周期中，波动幅度1978高达48%，而在1978年之后，我国经济运行更加平稳，经济周期的特征可以概括为“高位-平缓”，并且经济运行转变为增长型周期，经济增长率均在零水平之上。

研究经济周期的意义是为了保持国民经济健康、稳定的发展、提高宏观调控政策的准确性和科学性，企业可以根据经济形势改变企业内部生产计划，积极适应外部环境，因此，经济周期的相关研究对于今天的市场经济来说仍然是十分有意义的。

参考文献：

[1]刘金全，郑挺国.我国经济周期阶段性划分与经济增长走势分析[J].中国工业经济，2008（01）.

[2]黄赜琳.改革开放三十年中国经济周期与宏观调控[J].财经研究，2008（11）.

篇6

【关键词】杭州；都市圈；区域竞争

2012年是全球金融危机后经济社会发展异常困难的一年。面对复杂严峻的国内外形势，杭、湖、嘉、绍四城市，围绕“经济先行圈、生活幸福圈、生态文明圈”的都市圈目标，积极应对各种挑战，全方位拓展合作领域，高起点推进转型升级，大力度推进民生改善，经济社会呈现协调发展态势，区域合作成果进一步显现。

但是区域经济发展压力、不平衡等问题也进一步凸显主要表现在以下几个方面。一是“极核”增长动力趋弱。杭州作为都市圈的“极核”，引领区域经济发展。但是，在过去的一年里，杭州经济运行中遇到的困难和矛盾多于往年，一些长期的、深层次、结构性的矛盾也日益显现，经济回升力度不强，转型升级步伐不快。全年杭州GDP增长9.0%，低于都市圈平局水平0.2个百分点，其中第二产增长8.5%，第三产业增长10.1%，分别低于都市圈0.5和0.1个百分点。与其它都市圈中心城市相比，2012年杭州GDP增幅分别低于南京、武汉、成都、沈阳2.7、3.5、4.0、1.0个百分点，且GDP总量被武汉和成都反超。分季看，一季度杭州GDP增长7.2%，二季度增长7.5%，三季度正行8.1%，增幅比都市圈平均水平分别低0.2、0.4、0.4个百分点，全年杭州GDP增幅比一季度回升1.8个百分点，回升幅度仅与都市圈平均水平持平。杭州经济增长走缓，在一定程度上消弱都市圈的区域竞争力，其经济走势需密切关注。二是节点区县（市）发展不平衡突出。受地区间客观条件、发展路径等多方面差异的影响，杭州都市圈13个节点区县（市）在经济社会发展中呈现不同的特征，经济发展水平差异程度尤为明显。2012年，萧山区地区生产总值、规上工业销售产值、社会消费品零售总额、地方财政一般预算收入等4项指标居13个节点区县（市）首位，是末位淳安县的10.12倍、24.18倍、8.57倍、10.94倍。固定资产投资最高的萧山区与最低的建德市相差5倍多。三是出口面临严峻挑战。受全球经济复苏缓慢、欧债危机持续发酵、人民币升值、国际贸易保护加剧的等因素叠加影响，外贸形势严峻。2012年，杭州都市圈出口下降0.3%，同比大幅回落20.5个百分点，低于全省4.1个百分点。其中湖州增长0.6%，嘉兴增长1.7%，绍兴下降1.7%，分别低于全省3.2、2.1、2.1个百分点；杭州出口下降0.6%，增幅是36个月来次低点。区域外贸出口依存度由2011年的42.0%降至37.1%，其中杭州、湖州、嘉兴和绍兴分别回落4.8、3.2、3.8和6.1个百分点。未来杭州都市圈出口迎难转型面临挑战。四是内需增长后劲显乏力。2012年，杭州都市圈工业生产者出厂价格由上年同期的平均上涨4.8%转为下降2.7%，区域经济回升力度不及预期。全年都市经济圈城镇居民人均可支配收入、农村居民人均纯收入占人均GDP比重仅为46.0%，23.4%，表明城乡居民人均收入增长滞后于经济增长，这也在一定程度上削弱城乡居民的购买力需求。区域城镇居民消费倾向为62.1%，同比回落0.7个百分点，加之国家刺激消费政策逐步退出，需求后劲明显不足，短期内很难形成新的消费热点。

针对当前经济运行中出现的矛盾和问题，未来杭州都市圈发展应以提高经济增长质量和效益为中心，突出结构调整、民生为本，扎实推进稳定增长、区域联动，加速新型城市化、新型工业化进程，进而不断扩大区域转型发展的优势，提升区域综合竞争力。

一、注重转型升级，提速新型工业化进程

一是加快实现传统产业和新型产业同步发展，增强产业层级竞争力。加大高耗能、高污染行业淘汰或技术改造力度，大力推进新兴产业发展。推动形成传统服务业与现代服务业发展、服务业和制造业融合发展模式。二是坐稳中端，谋求高端发展。通过招商平台做实中端产业链发展；立足世界高新技术发展的前沿，引导产业向高端发展，逐步显示经济发展优势。三是突出财政、金融、税收等政策措施对科技成果转化的引导作用，提高科技成果向现实生产力转化的能力，激发实体经济活力。

二、注重区域联动，提升新型城市化水平

一是在继续推进“人口转移型”的城市化的基础上，探索推进符合都市圈实际的“结构转换型”的城市化，从社会经济结构方面统筹区域发展。二是进一步完善节点县（市）融合联动机制，增强经济发展在地理空间上的协调性。三是立足实际，逐步形成与当地发展基础相适应、优势相关联的支柱产业，强化差异化的错位竞争策略，突出区域发展比较优势。四是围绕新型城镇化建设，扩大有效投资，坚持投资主体多元化，让更多社会资本参与都市圈建设，不断提高投资效率。

三、注重外贸稳定，提质增速

一是积极组织企业参加国内外各种展会，协助企业争取更多的订单，稳定和扩大市场份额。二是鼓励和引导企业导入新产能、培育和引进新技术、开拓新市场，推进进出口市场的多元化。三是扶持高科技外向产业发展，加速高附加值、高科技产品出口基地建设，提升加工贸易档次，促进贸易增长方式优化。四是探索建立对外开放的区域合作交流工作机制，逐步形成以杭州都市圈一体化为核心的多圈层大跨度合作格局，为企业“走出去”搭建更好的平台。

篇7

(一)研究方法与理论对接1951年恒定市场份额(CMS)分析方法第一次被提出，该方法现已成为国际贸易研究领域的主要分析工具。该模型将一个国家的一种产品的出口划分为二阶效果，具体公式如下。

(二)数据来源本文取1998—2012年中国、日本、中日双边服务贸易作为研究对象，分析所需要的相关数据来源如下:中国历年服务贸易额、日本历年服务贸易额、中日双边服务贸易数据来自于UNServiceTradeDatabase、WTO国际贸易统计数据库(InternationalTradeStatisticsDatabase)、中国商务部、国家外汇管理局等官方网站，具体数据来源均已在数据表下方标注，尤其是日本服务贸易2012年的数据是作者根据相关数据整理所得，可能存在微小误差，但不影响分析结果。为分析比较中、日两国不同时间段服务贸易竞争力及其变化过程，本研究将研究区间分为三个阶段:1998—2002年为第一阶段、2003—2007年为第二阶段、2008—2012为第三阶段。

二、研究结果与分析

为了研究需要，本文将运输服务、旅游、建筑服务、其他商业服务划为劳动密集型服务贸易，将通讯服务、保险服务、金融服务、计算机和信息服务、专有权利使用费和特许费、咨询、广告、宣传、电影、音像划为知识密集型服务贸易。在此基础上整理中、日两国劳动密集型和知识密集型服务贸易的进口值、出口值、进出口总额等数据，依据整理的基础数据运用上文模型公式计算，进一步得出中、日两国服务贸易竞争力分解情况，并对具体数值做出经济解释，而且根据当时经济环境做深层次原因解析。

(一)中国的服务贸易竞争力及分解研究根据前文介绍的模型公式，计算得出中国知识/劳动密集型服务贸易CMS二阶效果分解结果，具体数值如表2所示。1．中国知识密集型服务贸易竞争力及分解研究。(1)结构效果及二阶分解效果分析。通过CMS二阶效果分解数值可以看出，结构效果三阶段占比分别为51．5%、78．8%和91．4%，纵向对比发现中国知识密集型服务贸易增长趋势明显，说明在中国经济总体增长过程中，知识密集型服务贸易，出口额也随之显著增长。增长效果分析。1)增长效果三阶段占比分别为54．1%、44．8%和58．6%，比重状态表现较稳定(50%上下)，说明中国知识密集型服务贸易因地区整体知识密集型服务贸易需求的增加而保持稳步增长的势头。2)市场效果分析。市场效果三阶段占比分别为－15．1%、44．2%和18．0%，呈现“倒V型”走势，分析其原因可能是在第一阶段中国将更多的知识密集型服务产品向需求相对小的国家出口，出口分布不够合理(深层原因有可能是在中国加入WTO的初期，对世界服务贸易产品的格局和自身竞争力定位不准)，而第二阶段的高比重说明政府从第一阶段的不合理出口导向中发现问题，并对产品的出口地进行了相应调整，第三阶段的稳步数值说明产品布局调整后，产品出口在地区内实现了一定均衡。3)商品效果分析。商品效果三阶段占比分别为6．1%、－8．2%和15．0%，整体比重呈现“V型”走势，分析其原因可能是在第二阶段中国知识密集型服务贸易生产结构不合理，内部各行业的产出比例不符合地区实际出口供需比例，第三阶段的高弹性回升说明政府对产品内部生产和出口比重进行了合理调整，且效果明显。4)结构交互效果分析。结构交互效果三阶段占比分别为4．4%、－2．0%和－0．1%，由于结构交互效果是由出口商品的结构与出口市场分布共同作用的结果，理论上应具备在二者中表现更强势一方的特征，但并不绝对，如第三阶段的结构交互效果是－0．1%，而同期的商品效果和市场效果分别是15．0%和18．0%，具体原因我们可以从市场效果的“倒V型”走势角度分析，造成这一负值的原因很有可能是在接下来的比重调整过程中，中国知识密集型服务贸易市场效果比重下滑过大。①(2)竞争效果及二阶效果分析。竞争效果三阶段占比分别为28．6%、18．9%和6．9%，呈现下降的趋势。竞争效果占比正相关反映相对出口的能力，即竞争效果占比下降意味着同期中国知识密集型服务贸易的相对出口额增长速度下降。在整体竞争效果方面，三阶段占比分别为31．6%、43．7%和27．6%，表明中国知识密集型服务贸易具备一定的整体竞争力。具体竞争效果三阶段占比分别为－3．0%、－24．8%和－20．7%，均为负值，表明中国知识密集型服务贸易在特定市场竞争力较弱，有必要调整出口方向。(3)二阶效果及分解效果。二阶效果主要是在结构效果和竞争效果两方面对其展开研究，动态结构残差效果的数值在第二、三阶段均小于零，表明中国知识密集型服务贸易出口份额的增长速度逐渐下降。2．中国劳动密集型服务贸易竞争力及分解研究。(1)结构效果及二阶分解效果分析。对劳动密集型服务贸易来说，结构效果三阶段占比分别为97．1%、67．8%和138．6%，说明在中国经济总体增长的过程中，知识密集型服务贸易的出口额也随之增长，增长势头比同期知识密集型服务贸易更猛(第二阶段略低)。一是增长效果分析。增长效果三阶段占比分别为167．6%、90．7%和311．2%，表明随着世界经济及整体出口额的快速发展，中国劳动密集型服务贸易出口呈加速增长的趋势，明显快于同期知识密集型服务贸易增长速度。二是市场效果分析。市场效果三阶段占比分别为－31．5%、－10．1%和－41．7%，在三个阶段都为负值，表示中国集中向相对慢速增长的市场出口劳动密集型服务贸易(中国的劳动密集型服务贸易主要是出口发达国家)。三是商品效果分析。商品效果三阶段占比分别为－40．7%、21．8%和－44．5%，整体比重呈现出“倒V型”走势，劳动密集型与知识密集型服务贸易商品效果截然不同，这表明中国服务贸易的出口类型在不同阶段不同，并且劳动密集型服务贸易和资本密集型服务贸易的发展正好呈现出了互补的关系，即表现为相对较快的出口劳动密集型服务贸易的时期，知识密集型服务贸易的出口较慢，反之亦然。四是结构交互效果分析。结构交互效果三阶段占比分别为－2．8%、－34．7%和－93．1%，由于结构交互效果是由出口商品的结构与出口市场分布共同作用的结果，理论上应具备在二者中表现更强势一方的特征，但并不绝对，如第二阶段的结构交互效果是－34．7%，而同期的商品效果和市场效果分别是－10．1%和21．8%，这一现象可能是由中国知识密集型服务几乎全部向发达国家出口引起的。(2)竞争及二阶效果分析。竞争效果三阶段的比重分别为－19．4%、49．7%和－58．4%，整体表现出了“倒V型”走势，且三个阶段的相对波动较大。从整体竞争效果角度来分析，在第三阶段甚至降到了－142．8%，表明在竞争力方面，中国劳动密集型服务贸易相对于知识密集型服务贸易来说呈逐步下降的趋势。但其具体的竞争效果却表现为逐步上升的趋势，这在一定程度上说明，在中、日两国出口结构比较稳定的条件下，中国劳动密集型产品相对知识密集型服务贸易出口结构的变化引起了中国出口额总体的增长，并且优化了出口结构，变化方向变为利于出口增长的方向。(3)二阶效果及分解效果。由三阶段二阶效果、纯二阶效果和动态残差效果的对比看，第二阶段的中国劳动密集型服务贸易比重都发生了较大的波动，说明中国劳动密集型服务贸易在经济增长较快的市场中，出口份额的增长具有一定的不稳定特征。

(二)日本的服务贸易竞争力及分解研究1．日本知识密集型服务贸易竞争力及分解研究。(1)结构效果及二阶分解效果分析。由表3数据可知，知识密集型服务贸易结构效果三阶段占比分别为244．9%、61．4%和119．0%，比重均大于50%，第一阶段比重甚至大于200%，表明出口变动是引起日本知识密集型服务贸易结构效果变动的主要因素。一是增长效果分析。增长效果三阶段占比分别为56．9%、16．7%和25．8%，比重状态表现出一定的波动性，说明知识密集型服务贸易因地区整体出口额的增加而保持稳步增长的势头，但相对于中国增长速度较为缓慢。二是市场效果分析。市场效果三阶段占比分别为169．8%、33．0%和66．4%，整体比重呈现出“V型”走势，分析其原因可能是在第二阶段日本将更多的知识密集型服务产品向需求相对小的市场(国家)出口，出口倾向不够合理，而第三阶段的比重回升说明了日本政府从第二阶段的不合理出口导向中发现问题，并对知识密集型服务产品的出口地进行了相应调整。整体来看，即使是在第二阶段，日本知识密集型服务贸易的市场效果也在合理的范围内，市场选择较为合理。三是商品效果分析。商品效果三阶段占比分别为－30．7%、－14．5%和13．2%，整体比重呈现出稳步增长走势，说明日本知识密集型服务贸易生产结构在逐步优化，内部各行业的产出比例较为符合地区实际出口供需比例，第三阶段的正值分解效果说明日本政府的知识密集型服务产品内部生产和出口比重处在合理的范围内。四是结构交互效果分析。结构交互效果三阶段占比分别为8．9%、26．1%和13．6%，对照同期市场效果和商品效果可知，在日本知识密集型服务贸易的二阶分解效果上，市场效果起到决定性作用，日本政府应该充分利用这一优势，更加合理的选择服务贸易产品分布，以形成更加明显的出口竞争力。(2)竞争效果及二阶效果分析。竞争效果三阶段占比分别为－29．3%、16．3%和10．1%，基本呈现上升的趋势，竞争效果占比的提升表明相对出口数额也随之增长，即在相同阶段，日本知识密集型服务贸易的出口快于其他(国家)地区，这在一定程度上说明日本知识密集型服务贸易的竞争力在逐步提升。整体竞争效果三阶段占比分别为21．9%、67．5%和51．0%，表明日本知识密集型服务贸易具有一定比较优势，近年来相对中国优势更加明显。具体竞争效果三阶段占比分别为－51．2%、－51．2%和－51．0%，均为负值，且绝对值较大，表明日本知识密集型服务贸易出口结构朝着对出口增长不利的方向发展。(3)二阶效果及分解效果。二阶效果具体的研究对象为一国服务贸易出口额的变动程度，主要是在结构效果和竞争效果两方面对其展开研究，动态结构残差效果在研究中的数值在第一、三阶段均小于零，这在一定程度上表明对日本的资本密集型服务贸易来说，在增长相对较快的市场中，出口份额的增长速度逐渐下降，由原先的较快增长转变为现阶段的较慢增长。2．日本劳动密集型服务贸易竞争力及分解研究。(1)结构效果及二阶分解效果分析。对劳动密集型服务贸易来说，结构效果三阶段占比分别为1386．8%、45．3%和83．6%，说明在日本经济总体增长的过程中，知识密集型服务贸易的出口额也随之增长，增长势头比同期知识密集型服务贸易更猛(第二阶段略低)。一是增长效果分析。增长效果三阶段占比分别为－412．7%、－16．8%和18．2%，表明随着世界经济及整体出口额的快速发展，日本劳动密集型服务贸易出口在前两个阶段呈现下降趋势，第三阶段才有所好转。二是市场效果分析。市场效果三阶段占比分别为－339．9%、33．9%和26．8%，第一阶段为负值，表示日本在该阶段集中向慢速增长的市场出口劳动密集型服务贸易，第二、三阶段的正值说明这一状况通过政策调整有所好转。三是商品效果分析。商品效果三阶段占比分别为918．0%、31．1%和15．0%，整体比重呈现下降趋势，这表明日本劳动密集型服务贸易出口逐渐减少。四是结构交互效果分析。结构交互效果三阶段占比分别为283．4%、－3．8%和23．6%，由于结构交互效果是由出口商品的结构与出口市场分布共同作用的结果，理论上应具备在二者中表现更强势一方的特征，但并不绝对，如第二阶段的结构交互效果是－3．8%，而同期的商品效果和市场效果分别是33．9%和31．1%，这一现象可能是由日本知识密集型服务几乎全部出口到发达国家引起的。(2)竞争及二阶效果分析。竞争效果三阶段的比重分别为494．2%、100．5%和48．2%，整体竞争效果三阶段占比分别为312．4%、96．1%和56．4%，具体的竞争效果三阶段占比分别为181．8%、4．4%和－8．2%，均呈现下降趋势。表明在竞争力方面，劳动密集型服务贸易表现为逐步下降的趋势，这在一定程度上表明，日本的劳动密集型服务贸易的国际竞争力在逐渐降低，在发展过程中优势不足。(3)二阶效果及分解效果。由三阶段二阶效果、纯二阶效果和动态残差效果的对比看，第二阶段的日本劳动密集型服务贸易比重都发生了较大的波动，说明日本劳动密集型服务贸易在经济增长较快的市场中，出口份额的增长具备一定的不稳定特征。动态结构残差占比表现出持续下降的发展趋势，且在最后一期呈现为－60．5%，这是一个较高的负值，其形成的原因可能是日本政府的政策限制，劳动密集型服务贸易出口很少，因此在需求增长较快的市场所占份额增长缓慢甚至出现相对负增长。

(三)中、日服务贸易竞争力分解效果比较分析由上述分析可知，中日服务贸易在发展过程中各具特色。服务贸易出口的特点可以间接地反映该地区服务贸易的竞争力，对其具体的优势分析如下:1．结构效果比较。通过对中、日两国分类服务贸易结构效果横向与纵向对比分析，发现两国服务贸易均表现出一定的增长趋势，但具体到二阶效果存在一定差异。以增长效果为例，中国和日本服务贸易竞争力的增长效果均大于零，说明地区出口额的增加就会引起地区附近各个国家出口的增加，并增加该地区各国发展服务贸易的动力。中国和日本服务贸易增长效果比较情况见图1所示。从图中可以看出，虽然中国和日本分类服务贸易的增长效果发展趋势大致相同，但增长幅度存在较大差异，两国均在第二阶段出现大幅度下降，并在2008年以后开始出现回升，但日本的回升速度远远大于中国的速度，这在一定程度上表明日本服务贸易的竞争力增长情况和效果均优于中国，这和我们一般意义上所认为的中国主要是靠数量增长并不矛盾。类似地可以得到中、日分类服务贸易市场效果、商品效果、结构交互效果在同一阶段表现不同，相应的政策调整时间也不同，这和两国的服务贸易发展阶段及其他外部因素有关。图1中国和日本知识/劳动密集型服务贸易增长效果图2．竞争效果比较。在对竞争效果进行比较分析的过程中，可以得出近年来中国和日本在知识密集型服务贸易的发展方面国际竞争力发展趋势不同，中国服务贸易竞争效果总体呈现出下降趋势，日本服务贸易竞争效果呈现出上升趋势(日本劳动密集型服务贸易虽然表现出一定的下降趋势，但总体仍然具备一定的竞争优势)。具体来说，在知识密集型服务贸易整体竞争效果方面，中、日两国均具备一定的整体竞争力，近年来日本相对中国优势更加明显。在知识密集型服务贸易具体竞争效果方面，中、日两国在特定市场竞争力均较弱，日本的竞争力更弱，出口增长发展不利，有必要调整出口方向。在劳动密集型服务贸易整体竞争效果方面，两国均表现为逐步下降的趋势，但日本的占比绝对值在缩小，说明日本相对于中国劳动密集型服务贸易出口结构与市场需求的匹配度在好转。但其具体的竞争效果却表现为逐步上升的趋势，这在一定程度上说明，在中、日两国出口结构比较稳定的条件下，中国劳动密集型产品相对知识密集型服务贸易出口结构的变化引起了中国出口额总体的增长，并且优化了出口结构，变化方向变为利于出口增长的方向。3．二阶效果比较分析。通过以上的分析可以得出，在动态残差的比较中，中国的劳动密集型服务贸易的占比为正数值，这在一定程度上表明，在中、日两国间，中国主要满足了劳动密集型服务贸易产业的增长需求。但是在第三阶段，中国的劳动密集型服务贸易的整体竞争效果占比为负数值，这也表明了中国在该方面的发展虽然占有绝对的市场份额，但是在整体的发展上并不具有较强的比较优势，在生产成本逐步提高的前提下，中国在该产业上的国际竞争力将逐步恶化。

三、主要结论及政策建议

(一)主要结论通过对中日服务贸易国际竞争力进行比较研究，有以下发现:1．中日两国服务贸易竞争力的决定因素不同。从表2和表3可以看出，中国和日本的服务贸易竞争力分解一阶效果中都是结构效果在起决定性作用，说明中国和日本服务贸易的竞争力都随经济与贸易的发展而增强，但是在“单线沿途”传导过程中，二阶效果决定因素不同。在中国，增长效果是影响服务贸易竞争力的次级因素，而在日本，市场效果是影响服务贸易竞争力的次级因素。这在一定程度上说明中国服务贸易主要是靠迅速增长的出口额而获得国际市场竞争力，而日本的知识密集型服务贸易主要是靠市场效果进行拉动，劳动密集型服务贸易主要靠市场效果和商品效果进行拉动。进一步来说，中国的服务贸易很大程度上是靠出口的“量的积累”拉动竞争力，日本的服务贸易则主要是通过选择市场和优化服务贸易结构提升竞争力。2．中日两国分类服务贸易出口倾向不同。中国知识密集型服务贸易主要出口到需求相对小的国家，劳动密集型服务贸易出口到发达国家，且后者增速高于前者，这也在一定程度上说明中国分类服务贸易仍然以劳动密集型服务贸易为主。

篇8

通货膨胀是在宏观经济体的一个重要测度指标，是反映经济繁荣与衰退的晴雨表。探究通货膨胀率（CPI）与房价之间的关系不仅能更好地把握一个国家的宏观经济，更能帮助国民安居乐业。同样土地价格、GDP与房价之间均存在着密切的关系，明确它们之间的相互影响关系对房地产市场的发展具有重要意义。从数据的可得性出发，选用房屋销售指数来反映房地产价格的变化，选用CPI同比增长率反映通货膨胀率，选用土地交易价格指数反映土地供给的变化。此外，为了进一步反映较短时期内宏观经济变量与房地产价格的冲击，以上指标均选用月度数据进行分析。经过对数处理后的数据列依次表示为LCPI、LHP、LLP、LY。首先是数据的单位根ADF检验，也就是对数据进行平稳性分析。ADF检验的原假设是四个时间序列有单位根。使用Eviews6.0软件对取对数后的LCPI、LHP、LLP、LY四个时间序列进行了AugmentedDickey-Fuller（简称ADF）单位根检验。从表1检验结果可知：ADF的P值均小于显著性水平0.005，拒绝原假设表明所有序列都是平稳的，即通胀对数指标LCPI、房价对数指标LHP、地价对数指标LLP与产出对数指标LY四个序列没有单位根。因此，以上四个变量之间不存在协整关系，可取差分建立平稳的VAR模型。由于协整是指非平稳变量序列具有共同的趋势，所以本文所研究的四个宏观变量之间不存在协整关系，可以直接取差分后建立平稳的VAR模型。接下来是VAR模型估计。本文根据LagLengthCrite-ria（滞后阶数）确定最优滞后阶数为2阶。所以构造VAR（2）模型。从表2结果可以看到：R2=0.9105，调整后的R2=0.8509，可知模型拟合的比较好，能够作为VAR（2）的最后估计结果。表3的Granger检验结果表明，在滞后2期，显著性水平为5%的条件下，江西省房价是产出的强格兰杰原因，产出不是房价的格兰杰原因。说明房价在江西是引起GDP增长的主要原因；江西房地产价格波动与土地价格增长率之间的关系不明确，未见显著的格兰杰因果关系。

（1）宏观经济变量冲击对房地产价格冲击的响应分析。如图1脉冲响应图组，自上而下的三个图分别为房地产价格增长率的变动对房地产供给、需求与土地政策冲击的脉冲响应函数。通过第一个图可以看出正向的供给冲击导致房地产价格增长率增量在第1阶段上升，第2阶段有所回落后又开始小幅上扬，约到第5阶段后冲击影响大致消失。可见，房地产成本的上升对房地产价格产生直接影响，成本影响下的通货膨胀促使人们买房保值的效果大于人们由于通货膨胀产生的实际收入下降而对房地产需求减少的效果；由第二个图可知正向的需求冲击使房地产价格增长率的增量在一二阶段上升，并在第3阶段达到顶峰，转而下降且在第4阶段成为负值，其后经过大幅波动直到第8阶段开始需求冲击的影响才趋于消失；由第三个图可知正向的土地政策冲击使房地产价格增长率在第1阶段开始上升，到了第2阶段的最后点后开始下降，第3阶段开始影响基本消失，正向土地政策冲击最终导致房地产价格增长率达到一个新的高度。（2）房地产价格冲击对宏观政策经济变量的冲击响应分析。图2为CPI同比增长率变动、GDP增长率变动、土地价格增长率变动对房地产价格冲击的脉冲响应图。根据第一个图显示，CPI同比增长率的增量对正向房地产价格冲击的脉冲函数呈向上增长走势，在第1阶段上升，第2阶段小幅下降，在第4阶段达到最大，此后效果逐步减弱，影响持续时期长达8个阶段；第二个图显示正向房地产价格冲击使得GDP增长率增量在第1阶段有所上升，第2阶段最大，到了第3阶段则降为负值，第6阶段冲击影响基本消失。这一结果表明房地产价格的加速上涨总体上将拉动经济的增长，与所得Granger因果检验的结论一致。同时对房地产总需求也有抑制作用，从第3阶段开始显现；由第三个图可以发现，正向房地产价格冲击导致土地价格增长率增量在第1阶段下降后到第2阶段开始出现反弹。这一时期内土地价格增长率由加速下降转为减速下降，最后达到一个新的更低的增长率水平。由此可见，房地产价格的增长率的加速上涨使政府采取了紧缩性土地政策，减少土地招标。综合以上分析可知，正向的房地产价格冲击最终导致通货膨胀率（CPI）和产出GDP增长率达到一个新高度，使土地价格增长率不但下降。房地产价格上升对经济发展是一把双刃剑，在刺激经济增长的同时也加剧了通货膨胀。而且，因为江西的土地政策并不完善，所以土地价格同房地产价格增长之间的关系不显著。

本文通过分析现有的研究文献，并通过建立向量自回归VAR模型全面分析了江西省房地产价格变动与宏观经济变量供给冲击、需求冲击与土地政策冲击等因素的动态影响，并在此基础上深入分析了江西省房地产价格波动带来的冲击对江西GDP增长率、通货膨胀率与土地价格增长率变动的动态影响。旨在深度探讨限购政策的作用——对江西省房地产市场机制的影响。结果表明房价与宏观经济变量之间紧密相关，并相互影响，而这种相互紧密的关联可以使地方通货膨胀加剧、经济过热，并推高房地产泡沫的出现。在分析这些因素后得出，江西土地价格增长率与房地产价格波动未见显著的格兰杰因果关系，影响关系不大。限购政策的出台给江西狂热的房价态势特别是南昌市短期降了一下温。同时对投机性购房炒房行为起到了一定的抑制作用，但这一政策尚有很多不完善之处。结合以上实证分析所得结论，可以提出几点完善限购政策的建议：（1）江西省的房地产价格与通货膨胀效应成正相关关系，房地产价格对通货膨胀影响较大。从长远来看，为了促进江西省的地方经济发展平稳健康的发展，政府应该努力加强房地产价格监测调控力度，政府能关注并有效预见房地产价格波动带来的通货膨胀影响。（2）江西省房地产发展和价格变动对宏观经济具有中长期影响，通货膨胀对房地产价格的脉冲响应具有一定的滞后性。政府在出台房地产价格调控政策时，不仅要关注房屋供需市场（“以限购政策为代表”），还要从宏观经济基本面出发全面有序地开展有预见性的调控，特别是要防止为追求短期效应，过度打压房地产价格，导致房地产市场功能“失灵”。（3）从江西房价冲击对若干宏观经济变量的脉冲响应分析来看，土地价格冲击房地产价格波动不显著、不长远。这是由于江西省的土地供给能力较强，政府在调控房地产价格必须从控制需求冲击和供给冲击入手。一要加大限购的范围和监管力度，二要限购与限售同时实施，三要加强保障性住房建设，四要鼓励金融机构扩展业务缓解投机性的“炒房”需求。

本文作者：刘小瑜谢娟娟赵鹤芹工作单位：江西财经大学

篇9

对新时期通货膨胀对策的见解是重在通货膨胀压力的预警和缓解。调控部门必须随时跟踪调查、及时预警提示和适时缓解防范。这也是中央银行的预见性和前瞻性之所在。

随着通货紧缩的逐步淡出，加强对通货膨胀压力的关注和缓解，应当是今后一段时期中央银行稳健货币政策的侧重点。

当前针对我国经济中出现的某些过热现象和各类物价指数的走势，各方面对通货膨胀的认识众说纷纭。我认为当前正处于由通货紧缩趋势缩小向通货膨胀压力增强转换的特殊时期。在此时期中，要密切关注、重视缓解通货膨胀压力，防范通货膨胀的出现，并正确引导通货膨胀预期，认清当前通货膨胀压力的存在和通货膨胀压力的来源。

一、对当前经济形势的判断：通货膨胀压力的现实存在

从日前公布的统计数字可以看到，当前我国经济增长的总体态势很好，2003年经济增长速度达到9.1％，今年第一季度有可能继续达到9.3％的较高增长水平。同时也要看到，我国宏观经济调控处于重要关口，一些行业和部门投资过度和重复建设十分明显，物价上涨趋势也鲜明可见。

为了便于讨论，我们有必要区分“通货膨胀压力”和“通货膨胀实现”两个概念。这里所说的通货膨胀压力是指通货膨胀能量的积聚和蓄势待发，物价水平在可承受范围内部分或整体上升；而通货膨胀实现则是指各类物价指数大幅攀升，物价总水平持续上涨，且加速势头难以抑制。但我国通货膨胀指标表现相对温和，分类物价指数正在持续上升，但还不是全面大幅度上涨，尚不能视为通货膨胀已经出现。

当前通货膨胀压力的显著性表现既有经济自身重复建设、盲目投资的原因，也有货币快速投放的因素以及世界经济复苏、国际商品价格上涨的影响。

二、对新时期通货膨胀对策的见解：重在通货膨胀压力的预警和缓解

按照古典通货膨胀，通货膨胀可以划分为需求拉动型通货膨胀和成本拉动型通货膨胀，前者是指由于总需求的过度增长带来的物价水平的变动，后者又分为工资推进和利润推进两种情况。无论是需求拉动型通货膨胀或成本拉动型通货膨胀，其中必然有货币信贷因素，至于信贷总量的大小，取决于中央银行投放的基础货币总量和货币流通速度。然而，古典通货膨胀理论不能完全解释我国当前通货紧缩趋势尚未完结，通货膨胀压力有所加大的特殊时期的物价变动情况，新时期通货膨胀形成不会像在短缺经济那么直接，在市场供大于求、自主性增强的条件下，要有一个磨合过程，一个传导过程，一个能量积聚过程，从宏观经济调控部门来说还有一个观察判断的过程。

在此，我提出个人关于完善社会主义市场经济体制新时期的通货膨胀压力观，它特指物价水平由负增长走向正增长，进而走向温和上涨，最终走向物价全面大幅上涨的三级增压过程。它包括固定资产投资价格上涨，企业商品生产价格上涨，最终推动消费物价上涨的三级传导过程。它涵盖通货膨胀压力苗头、通货膨胀压力积聚和通货膨胀爆发的三级扩展程序。该理论不是简单地将通货膨胀与消费物价上涨直接相联系，而是与潜在通货膨胀变为现实通货膨胀可能的随机实现过程相联系。它与传统通货膨胀理论的明显区别是：从出现通货膨胀苗头到通货膨胀实现有一个压力积聚的中间过程。在压力苗头时期，虽可见微知著，但人们对压力的认识不易统一，调控部门难下决心；而把握压力积聚时期，重在事前预警和风险缓解，将使通货膨胀实际发生概率最小化。对通货膨胀或通货膨胀压力进行预警和调控的效果远胜于通货膨胀压力转化为事实通货膨胀后大张旗鼓的调控治理。

这个通货膨胀压力观的立足点，不是对业已形成通货膨胀态势严重程度进行，而是发现经济运行中可能积聚通货膨胀压力的因素及其早期缓解措施。必须密切关注通货膨胀压力形成的因素，在消费需求不足情况下要关注投资和生产价格的上升压力，在投资领域应该关注重复建设、盲目投资对物价上升的压力，在生产流通领域应关注企业商品价格的波动压力。调控部门必须秉持随时跟踪调查、及时预警提示和适时缓解防范的态度。这也正是作为货币政策制定和执行者的中央银行的科学预见性和前瞻性之所在，也是中央银行对通货膨胀防范关口提前的理论基础。

我认为，在目前形势下这种观察通货膨胀形势的需要。首先，在新时期消费物价指数已经不是考核通货膨胀的唯一指标。现在由于经济规模扩大，经济增长方式的变化，投资、生产链不断扩展，已成为一个具有一定自我循环功能的“生态”，这就使得价格的传导机制发生了变化。这从另一方面证明：在完善社会主义市场经济体制新时期，企业商品价格和资产市场价格的波动，将逐渐占据主导地位，其持续性上涨将成为新形势和新条件下通货膨胀压力的突出表现，或许可以将其概括为投资型通货膨胀压力。

其次，缓解投资型通货膨胀压力是宏观调控的重要任务。必须清醒地认识到在“急刹车”和“一刀切”都不可取的前提下，投资需求扩张、结构性过热和商品价格的总体上涨将会有一定的持续性，无论是否会迅速传导到消费价格领域，都应该引起我们的重视。既然当前主要是生产型通货膨胀压力较大，就需要控制某些行业的过度投资，以免其逐步向消费物价传导，促成物价的全面持续上涨。我们既不能因当前的消费物价的温和水平而忽略在投资和生产领域的物价上升压力，也不能因核心物价较低而忽略非核心通胀的衍射效应。

第三，通货膨胀预期已经成为加大通货膨胀压力的重要因素。在完善主义市场体制进程中，通货膨胀预期对经济生活的将越来越大，有时比实际物价上涨的作用还大，即不用等到通货膨胀实际显现，通货膨胀压力就已存在，通货膨胀预期就已开始影响经济运行；而当公众普遍存在价格上涨预期时，经济行为主体自发调节经济活动，潜在通胀压力随即就会变成现实通胀。它已成为一种敏感性指标，是我们需要密切关注的。在信息披露不充分情况下，我国经济主体的预期行为与完全的理性预期是有差距的，在信息不对称的情况下，在公众对宏观调控政策和手段尚不能充分理解时，更容易形成通货膨胀预期。

三、对缓解通货膨胀压力的政策评估：防范性与协调性并举

今后一段时期中央银行稳健货币政策的侧重点，应是着力加强对通货膨胀压力的关注和缓解。

中央银行对于通货膨胀压力的关注始于去年第一季度，防范于去年年中，随之出台许多应对措施。去年第一季度GDP增长9.9％，比上年同期加快2.3个百分点，成为自1996年一季度以来同期增长最快的季度。央行一季度货币政策报告就此指出，“2003年初物价连续三个月正增长引起有关各界的关注”。可以看出央行开始觉察到通货膨胀压力苗头出现。同期在央行内部的一份关于稳定运行的报告中指出，在固定资产投资中某些行业“存在结构不合理和重复建设的，……从长远角度看，这部分的贷款风险较大。”非典过后，央行第三季度的货币政策报告又指出，“，生产价格、固定资产投资价格、房地产价格快速回升，要防止出现资产价格过快上升，形成资产‘泡沫’的危险”，并提出适度控制货币信贷增长的政策意向，“适度控制货币信贷的增长，既可以防止通货膨胀，又可以防止通货紧缩”。而央行第四季度货币政策报告更是直言不讳地提出，“在经济快速增长中也存在一些影响经济、金融持续健康的矛盾和问题，部分行业盲目重复建设，能源、出现了多年少有的瓶颈制约，通货膨胀压力加大”。至此，人民银行对通货膨胀压力的判断已经形成。

针对部分行业的通货膨胀压力苗头，央行率先采取引导措施。2003年6月，人民银行了《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》，对商业银行的房地产信贷提出了指导性的意见。此外，央行还运用窗口指导，要求商业银行控制信贷流向盲目投资、低水平重复建设的行业。

为了防止货币信贷总量过快增长，控制形成通货膨胀压力的货币因素，从2003年9月21日起，人民银行决定提高存款准备金率1个百分点，即存款准备金率由6％调高至7％，减少商业银行可贷资金。

同时，央行灵活开展公开市场操作，回笼资金，适时收回市场过多的流动性。去年人民银行共发行63期央行票据，发行总量为7226.8亿元，发行余额为3376.8亿元，净回笼基础货币2694亿元。今年初到3月10日，共发行央行票据20期，3000多亿元，若加上债券回购业务，今年以来共回笼货币资金5000多亿，力度持续加大。

就目前状况而言，央行去年采取的一系列措施对通货膨胀压力进行预调和微调，其作用和效果都是十分明显的。

除了要关注当前的通胀压力外，中央银行还要关注未来可能出现的通胀压力。这是因为，从货币供应量过度增长到出现通胀，至少有半年时滞；生产资料价格的增长传递到消费价格上也需要一定的时滞，而通胀压力转移到诸如房地产、股票等资产中形成资产“泡沫”的时滞可能更长，但如果等通货膨胀明显出现和资产“泡沫”形成，对经济的破坏程度和治理的难度就更大了。从这一点上来说，关注未来可能出现的通货膨胀压力，显得更加重要。

可喜的是，相关部门和行业也采取了一些应对举措，抑制地区、行业的投资过热和结构不均衡状况。可以说，当前宏观管理部门已经初步形成了缓解通胀压力的协调、合作机制。这显然会提高各方对通货膨胀压力风险的认识。

篇10

关键词：股票市场；变异性风险；上市公司；弱式有效

中图分类号： F830.91 文献标识码： A 文章编号：1003－3890（2008）08－0032-05

2005年7月~2007年10月以来，中国股票市场一直保持上升的势头，在一定程度上刺激了住房、汽车和其他许多产品的消费，进而对相关行业的发展起到了促进作用。然而市场走势不会是只涨不跌，泡沫一旦破灭，受损的不仅是证券投资者，实体经济同样会受到伤害。如何在新的形势下防范股票市场风险，从而完善股票市场功能，更好地为经济发展服务就成为了一个亟待解决的问题。防范风险首先要认识风险，中国人民大学叶青和易丹辉教授所写的《中国证券市场风险分析基本框架的研究》一文，为研究中国股票市场风险问题提供了研究的方法和思路。在该文章中，两位教授把证券市场的风险因素分为了变异性风险因素和正常风险因素，同时又构造了从定量的角度测定变异性风险的思路，但是这个思路或者说框架是建立在评论的意义上的，其并没有使用市场数据对提出的框架进行具体的测定并且得出定量的结果。笔者根据变异性风险因素的原理提出了变异性风险的概念，在参考了两位教授构造的框架的基础上，利用近期的市场数据对中国股票市场的变异性风险进行了度量，并且从金融学的角度和管理层的视角给出了相应的政策建议。

一、变异性风险的概念及表现

（一）变异性风险的概念

变异性风险是指股票市场中存在的超过了正常风险的风险程度并且能够引起不良风险结果的风险，它是由变异性风险因素引起的（比如投资者的非理性预期、非有效的监管政策等），并且直接导致风险结果的风险事故。正常风险是风险程度在合理范围内的风险，这种风险在任何一种市场环境下都会出现，其存在不会给市场带来隐患。而变异性风险是市场风险程度超过了正常合理的范围，能够给市场带来严重后果的风险。变异性风险主要出现在非有效、不完善的市场环境下。

（二）变异性风险的表现

由于人们往往用价格的波动来衡量风险的发生，因此变异性风险的直接表现就是股票价格的非正常、非理性的波动。应该说市场中正常的价格波动并不会引起变异性风险的产生，由于市场主体条件和环境的变更，市场注定要对相应的信息在价格上给予反应。市场价格围绕价值正常的波动我们认为是合理的，也是活跃市场交易所必需的。而只有市场价格超过合理范围的非正常、非理性波动才可以认定是市场中存在着能够引起风险事故的变异性风险。这里有一个难题就是如何确定价格是在非合理和非正常状态的水平上。根据价格决定理论，市场价格如果能够围绕公司内在价值波动，并且价格偏离度较小（实倍以上是比较大的偏离（赵志君，2002））、市场价格波动方向得到宏观经济的支持、市场价格能够及时充分地反映市场中新的信息，则认为市场价格是在进行正常的合理的波动。反之，则认为市场中存在变异性风险。

市场中价格的非理性波动本质上是由于市场机制不完善而导致投机行为大于投资行为所致。由于投机行为会造成人们对证券品种的判断取决于短期行为和投机收益，这注定会忽略证券本身的内在价值和整个市场所处的宏观经济环境，从而产生操纵价格、市场泡沫，引起股价大幅的波动。在不完善低效率的市场环境下，由于人们能够根据历史价格和信息的提前泄露而获得异常收益，因此更加大了投机发生的几率。这种情况的积聚就会严重扰乱证券市场的资源配置功能，严重的甚至引起股灾。应该强调的是证券市场中并不排斥投机行为，市场通过投机者适当的套利活动还可以帮助价格回归价值，但是如果市场中的投机行为过度，则会产生变异性风险。

二、中国股票市场变异性风险的定性分析

中国股票市场变异性风险的定性分析主要是分析导致变异性风险产生的内外在原因。

（一）内在原因

导致股票市场价格非理性波动的市场内部原因主要有以下几个方面：

1. 上市公司质量问题。股票市场的长期均衡条件是股票价格等于个股的内在价值，上市公司业绩是衡量个股内在价值最主要的尺度，也是衡量证券是否具有投资价值的依据。只有上市公司的业绩得到提高，使投资者的收益更主要来源于上市公司的盈利而不是资本利得，才会防止股票市场的过度投机行为。上市公司盈利水平和质量同时关系着融资利用率的问题，上市公司的盈利水平高，说明融资利用率高，反之，说明融资利用率低下。只有上市公司的盈利增加，使公司的资本金更多地来源于上市公司的盈利而不是公司的再融资行为，才能真正提高整个市场的融资利用率和实现证券市场整体价值的提高。如果上市公司业绩较低或质量不高就会造成市场参与者购买股票主要是以投机为目的，使股票价格的波动失去内在价值的依托和支持，同时上市公司的业绩低下还会造成投资者面临信用风险，更增加了市场投机行为，从而造成变异性风险的产生。

中国上市公司质量问题已经成为影响股票市场稳定性的重要因素。虽然10多年来，中国上市公司不断发展壮大，已成为推动企业改革和带动行业成长的中坚力量。但由于受体制、机制、环境等因素影响，相当一批上市公司法人治理结构不完善、运作不规范、质量不高，严重影响了投资者的信心，制约了资本市场健康稳定发展。

2. 信息披露问题。股票市场只有及时、准确的信息披露才能公平合理地把上市公司的经营状况及时地告知投资者，使投资者能够根据优胜劣汰的原则和投资理念做出正确的选择，从而优化市场的资源配置功能。信息的完全性与对称性，是检验证券市场有效性的关键尺度，也是影响价格波动的重要因素。信息披露制度的不完备使投资者很难通过现有的信息对证券的价值进行理性的判断，信息披露制度的违规事件又使投资者对上市公司的业绩产生信任风险，从而放弃长期投资策略而追逐短期利益。这种做法促使市场中的过度投机行为，从而引发了变异性风险。

3. 投资者结构问题。投资者结构是指个人投资者与机构投资者的比重。市场投资者的风险偏好会影响其信用交易决策，进而影响证券价格的波动。一般来说，机构投资者不会追涨杀跌，其参与比重越大，市场稳定性越强。中国股票市场的投资者结构状况不能尽如人意，市场中仍然存在以散户为主的局面，这主要体现在新增投资的来源主要以散户为主和市场交易量主要以散户为主两个方面。以散户为主的投资者结构必然导致投资策略以短期投资为主，并带来市场上过高的投机行为。这种过高的投机行为会使股票市场的市场价格大幅偏离公司的内在价值，从而带来股票价格的非理性波动，使市场中滋生变异性风险。

（二）外在原因

变异性风险产生的外在原因主要是市场的监管问题和开放经济环境下给市场带来的风险问题。中国证券市场政府监管还存在着监管法规不健全、监管处罚力度不够、政府的双重身份等很多的问题。另外，中国加入WTO后，中国资本市场的开放已成为一种现实而必然的选择。而中国近年来在开放资本市场的前提下，并没有建立完善的风险预警系统，这容易导致股票价格的非理性波动的传播和由于过度投机而给市场带来变异性风险。

三、中国股票市场变异性风险的定量分析

测度股票市场变异性风险的大小主要通过三个模块来实现，即价格对股票内在价值的偏离度分析、市场效率分析、价格变化与宏观经济变化关系分析。定量分析中所使用的数据分别来源于中国国家统计局官方网站、中国证监会官方网站、证券之星网站和雅虎财经网站。

（一）市场价格对价值偏离度的测定

市场价格对公司内在价值的测定主要是测量市场价格对价值的偏离度，即市场价格/内在价值。理论上如果该比值等于1（或接近于1），则意味着股票价格没有偏离内在价值;如果大于1，则股票价格高于内在价值;如果小于1，则股票价格低于内在价值。在一个完善的市场中，股票价格应该以内在价值为基础，围绕内在价值上下波动，而不会大幅偏离其内在价值。但在不完善的市场条件下，股票价格可能普遍大幅偏离其内在价值，则证明了市场中存在价格的非理性波动（赵志君，2002）。

笔者运用深圳证券交易所上市股票为样本，其中除去“ST”与“PT”以及股票代码前加S的股票，即除去未全流通的股票。除去未全流通的股票的原因是股票价格在未全流通的情况下，市场价格不能反映全部股权的状况，而会计数据却包括了全部的股本，因此为了更准确地计算偏离度，则样本中除去未全流通的股票，并且这种类型的股票所占数量很小，不会影响结果对整个市场的评价。按照以上原则共选取样本股票数量473只来代表股票市场的市场环境，通过证券之星网站，利用2007年第一季度财务报表数据确定出每只股票的净资产收益率和净资产增长率。由于考虑到中国股票市场投资者以散户为主，所以r即资本成本使用2007年3月公布的年银行存款利率2.79%来表示。n选取5年，就是说假定企业的剩余收益可以维持5年，这是比较符合中国实际的。利用股票价格偏离度公式（赵志君，2002），使用MATLAB软件计算股票价格偏离度（如图1所示）。

在图1中，粗线为偏离度为1倍的水平线，偏离度小于0是因为净资产收益率小于资本成本，导致内在价值为负，而股票的价格为正，所以更证明了价格严重偏离价值的状况。如果除去负值的情况，偏离度状况如图2所示，具体数值统计如表1所示。

通过表1可以看出，市场中有3%的股票市场价格大于股票内在价值的2倍，无论从股票覆盖面还是偏离度大小都可以证明中国股票市场价格严重偏离股票内在价值，说明市场存在大量的泡沫，市场价格存在严重的非理性波动，证明了变异性风险的存在。

（二）对市场弱式有效性的测定

弱势有效市场假说主要验证从股票价格数据中，是否可以发现任何能识别和利用的规律来预测未来的变化，进而可通过该种规律或模式来获得异常收益。如果不能发现这种规律或模式，则说明市场已达到弱势有效。这一类实证检验主要是检验股票价格数据间的独立性，从统计检验的角度说，即检验股价数据间的“系列相关性”或称“自相关性”。笔者利用2005年1月1日到2007年8月20日上证综合指数日调整收盘数据、利用EVIEW软件进行价格自相关检验（结果如图3所示）。

由于序列不存在自相关的概率用p来表示，又由于p值都等于0，所以拒绝序列不存在自相关的原假设，或者说序列之间存在自相关。在滞后期为30天的前提下，股票价格指数之间仍然存在自相关，因此市场还没有达到弱势有效。

在考察了市场指数的绝对值之间的相关性之后，笔者又对指数收益率之间的相关性进行了序列相关检验。使用的数据依然是2005年1月1日到2007年8月20日上证综合指数日调整收盘数据。计算收益率具体检验结果如图4所示。

由于P值都大于0.05（除了滞后第15期），不能拒绝收益率序列之间是独立的，即收益率序列是独立的。因此，可以认为收益率序列之间呈现了某种独立性，说明中国证券市场在某种程度上有向弱势有效方向发展的趋势。但是由于价格数据之间仍然存在时间序列的相关性，因此不能认为证券市场处于弱势有效的状态。

（三）市场价格与宏观经济走势的相关度测定

如果证券市场与宏观经济走势之间存在因果关系，则说明证券市场的价格波动受到了宏观经济的支持，说明证券市场的价格波动是理性的；但是如果实证检验证明证券市场与宏观经济不存在某种因果关系，则说明证券市场的价格波动是非理性的，市场存在变异性风险。

笔者利用格兰杰因果关系检验进行测度。在进行格兰杰因果关系检验之前，要对数据进行一系列的处理，这里使用2002-2007年上半年的季度数据，股票市场数据选用上证综合指数，宏观经济数据选用同期GDP季度数据。数据处理的内容如下：一是对数化。考虑到股票市场的不确定性及波动性，笔者取上证综合指数的对数，这不仅能使数据更加平滑，也能在检验中消除数据的异方差，同时将指数趋势转换成线性趋势。宏观经济变量使用GDP数据，把存量变成流量，即通过绝对量减去上期计算本期发生量。但是这里发现GDP数据具有明显的季度性，即每年的第四个季度的GDP发生量都远大于其他三个季度，为了消除这种季度影响，笔者首先用EVIEW统计软件的X-12季度调整功能进行数据调整，然后对调整后的数据对数化计算同期增长率，调整结果如表2所示。二是单位根检验。以时间序列数据为依据的实证研究都是假定有关的时间序列是平稳的，否则会产生谬误回归（spurious regression）的问题。由于序列Xt、Yt必须是平稳过程，因此，进行格兰杰因果分析之前，应首先进行Xt、Yt的一阶平稳性检验。序列Xt平稳称之为I（0）过程，若不平稳，但ΔX=X-Xt-1平稳，称Xt为I（1）过程。因此，平稳性检验实际上就是单位根检验。只有两时间序列具有相同的单整阶数，才可以进行格兰杰因果关系检验。因此在进行格兰杰因果关系检验之前，要进行单位根检验，检验结果如表3和表4所示。

由于ADF统计值-3.182662小于置信水平为5%的T统计量-3.020686和置信水平为10%的T统计量-2.650413，所以可以以95%的可能认为序列是平稳的。

由于ADF统计量-6.193003小于置信水平为1%的T统计量临界值-3.808546和置信水平为5%的T 统计量-3.020686以及置信水平为10%的T统计量临界值-2.650413，所以可以以95%的可能认为序列是平稳的。由于两个序列具有同阶的平稳性，可以进行格兰杰因果关系检验。

由于股票指数增长率和GDP增长率具有同阶的平稳性，所以可以进行格兰杰因果关系检验，利用EVIEW统计软件进行因果关系检验（结果如表5所示）。

选择滞后期为2期的原因是证券市场的价格波动往往提前于宏观经济的波动，而一种经济变量对另一种经济变量的影响时滞的经验值为半年。根据统计结果，由于P值都大于0.05，所以不能原假设二者没有因果关系，也就是说证券市场走势与经济增长走势不具备显著的因果关系，这表明中国股票市场的价格波动没有宏观经济的支持，存在价格的非理性波动，也就意味着存在着变异性风险。

四、化解中国股票市场变异性风险的建议

通过以上定性分析和定量检验可以看出，中国股市中股票价格严重偏离价值，市场未达到弱势有效，宏观经济与股票市场价格不存在明显的因果关系，这说明中国股票市场存在变异性风险。消除变异性风险的途径是消除变异性风险因素，因此基于变异性风险的成因提出以下政策建议：

（一）提高上市公司质量

上市公司质量是衡量股票内在价值的主要标准，也是股票市场能够长期均衡发展的关键。通过上述定量分析可知，中国上市公司股票价格严重偏离股票的内在价值。对模型和上市公司业绩分析表明，随着上市年限的增加，上市公司平均净资产收益率呈逐步下降的趋势，股价过高、净资产收益率低且逐年下降、分红过低甚至长期不分红，表明投资者几乎不能指望从年终分红中获得满意的投资收益，只能依靠二级市场的买卖差价，难免导致投机过度。因此要减少或消除证券市场风险因素，就要使价格回归价值，一种根本的方法就是提高上市公司的质量。提高上市公司的质量主要是提高内净率，而提高内净率的方法就是提高净资产收益率，使其高于资本成本，并且使业绩好的公司（即净资产收益率大于资本成本）提高净资产增长率，这意味着市场上的资金得到了有效的利用。通过价格偏离度的公式可以看出，这种方法可以提高内净率从而降低价格偏离度，减少市场变异性风险的积聚。从另一个角度来看，如果上市公司的净资产收益率小于资本成本，且净资产增长率又较高，则内净率会出现负值，与正的市场价格相比，价格偏离的幅度更大。因此提高上市公司的盈利能力和资金利用效率是提高上市公司质量的关键。

（二）改善投资者结构

根据行为金融学理论，如果投资者结构主要以个人投资者为主，则作为普通人而非理性人的个人投资者，他们的判断与决策过程会不由自主地受到认知过程、情绪过程、意志过程等心理因素的影响，从而导致金融市场中较为普遍的行为偏差。增加机构投资者以及丰富投资者结构，可以使投资主体的投资行为更加理性或由于结构的多样性而抵消非理对市场的影响。

（三）加强证券市场监管

加强证券市场监管主要应该从以下两个方面着手：一是加强监管法制建设，主要是完善立法结构以及加强对市场违规事件的处罚力度，从监管的角度控制股票市场虚假信息的以及由此造成的信用风险和对市场的不利影响。二是在资本市场不断开放的前提下，监管部门应该根据不同的市场准入条件及时制定相应的防范风险的措施，以防止国际游资对不完善市场的冲击活动，从而避免风险的产生。

参考文献：

［1］马进，关伟.我国股票市场与宏观经济关系的实证分析［J］.财经问题研究，2006，（8）.

［2］史代敏.沪深股票市场风险变异性实证研究［J］.数量经济研究，2003，（9）.

［3］徐元铖.国外风险价值模型研究现状［J］.外国经济与管理，2005，（6）.

［4］叶青，易丹青.中国证券市场风险分析基本框架的研究［J］.金融研究，2000，（6）.

［5］赵志君.股票价格对内在价值的偏离度分析［J］.经济研究，2002，（3）.

［6］Michael Seiler.Performing Financial Studies:A Methodological Cookbook ［M］.金马译. 北京：清华大学出版社，2005.

Analysis of Abnormal Risk In Chinese Stock Market

Miao Yan

（Finance Department, Ha'erbin Finance Senior profossional school, Ha'erbin 150010, China）