项目投资退出方式范文

导语：如何才能写好一篇项目投资退出方式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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【关键词】风险投资；退出时机；退出方式

1.引言

风险投资是一个具有高风险和高收益特性的资本运作和资本增值过程。风险投资公司以一定的方式从投资者处筹得资金之后，以权益资本方式投向选定的风险企业，并参与风险企业的经营管理，帮助风险企业成长、实现增值，最后通过一定的方式出售所持的股权，回收投资并获得超额收益。一轮风险资本投资退出以后，该资本将投向被选中的下一个风险企业或风险项目，这样循环往复，不断获取风险资本增值。因此，风险投资也可以理解为一个动态循环的过程。所谓风险投资退出，是指风险企业发展到一定阶段以后，风险投资者认为有必要是时候将风险资本从风险企业中退出，因而选择一定的方式（公开上市、出售或回购、清算）通过资本市场将风险资本撤出，以求实现资本增值或者降低损失，为介入下一个项目做准备。高收益是通过风险投资成功的退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。风险资本家实施风险投资项目退出时必须对退出时机和退出方式进行选择。

2.风险投资项目的退出时机选择应考虑的因素

风险投资项目的退出时机的选择主要受风险企业的增值情况、预期持有成本和预期持有收益、股票市场的行情以及风险资本退出的期限等因素有关。以下主要对这些影响风险投资项目退出时机的因素进行了分析。

2.1 风险企业的增值情况

任何投资都追求资本增值，风险投资的特殊之处就在于它追求超常规的高额资本增值，它是通过风险投资家转让风险企业的股权来实现的。在风险投资正式退出之前，风险投资家必须关注风险企业的价值增值情况，因为无论选择何种方式退出，只有当风险企业的价值增值足够大时，风险投资家才有可能获得一个好的“卖出”价格。风险企业股权增值状况是决定风险投资项目退出时机选择的最重要的因素。

风险企业的成长过程充满了不确定性，存在着技术风险、市场风险、管理风险等风险因素，风险资本家不可能对风险企业的中长期发展状况有一个确定性的把握。风险资本家将风险资本投人到风险企业后，可以通过向风险企业提供增值服务和对风险企业实施运营监控来促进风险企业的成长，动态地掌握风险企业的股权增值状况，以获取风险企业成长信息，适时调险投资项目退出规划。风险投资项目的退出时机不是事先就能够准确地确定的，必须依据投资后的风险企业成长状况适时确定，这样才能选择最佳的时期退出。

2.2 预期持有成本和预期持有收益

所谓的预期持有成本是指继续对风险企业进行投资期间所发生的直接的成本费用和机会成本之和。预期持有收益是指继续对风险企业进行投资期间风险企业的价值增值。

风险投资机构在对风险企业投资时，为了降低成本，一般会采用分期投资的方式。风险投资机构应该在每一期投资之前对风险企业的价值以及增值潜力进行评估。一旦发现如果继续对风险企业投资，其预期持有成本大于预期的持有收益的话，就应该考虑选择适当的退出方式退出，以实现风险资本增值的最大化。

2.3 股票市场的行情

风险企业的股份转让价格是以风险企业的价值为基础的，但在某种程度上要受股票市场的行情的影响。当股市处于“牛市”时，股票发行一般供不应求，风险投资在使用首次公开上市退出时可以采用溢价方式发行股票，取得相当可观的资本溢价。如果采用企业并购的方式退出，收购公司也会愿意以较高的价格收购风险企业。相反，当股市处于“熊市”时，新股上市往往无人问津，即使折价发行也很难成功，风险投资获得资本溢价的可能性大大降低。那些愿意并购风险企业的公司也会利用这个“低进”的好机会，压低风险企业股份的价格，以相当便宜的价格收购很好的风险企业。因此，风险投资机构在选择风险资本退出时机时，应尽量选择股票行情较好的时候。

2.4 风险资本的退出期限

风险投资与一般投资相比的一个特殊之处就在于不论该轮风险投资成功与否，它都必须如期变现，从而保证风险投资在时序上和空间上的不断循环。风险投资机构对风险企业投资的资金来源主要是来自具有高风险高收益偏好的投资者。作为风险投资基金主流形式的有限合伙制风险投资基金的存续期通常为10年。在存续期末，所有的现金和证券都必须在有限合伙人（投资者）和普通合伙人（风险投资家）之间分配，风险投资基金清盘。由于存在风险资本退出的时间限制，因此无论风险企业的价值增值情况如何，风险资本都必须在退出期限之前实现退出。

3.风险投资项目的退出方式选择应考虑的因素

在确定了风险投资项目的退出时机之后，就应该考虑风险投资项目以何种方式退出。风险投资项目退出的方式有四种：风险企业首次公开发行、风险企业并购、风险企业回购、风险企业清算。

风险企业清算是指风险企业在经营期内的经营状况与预计目标相差较大，财务状况恶化，无法偿还到期债务，同时又无法得到新的融资，风险资本无法通过首次公开发行、并购或回购从风险企业退出，而对风险企业的财产、债权、债务进行清理与处分的行为。本文只对风险企业经营状况良好，企业顺利实现增值的情况下，风险资本应采用何种方式退出进行了研究，认为在进行风险资本的退出方式的选择时应主要应考虑以下几个因素：

3.1 风险投资项目的退出价格

所谓风险投资项目的退出价格是指风险投资退出时，风险投资家转让风险企业股份的转让价格。风险投资项目采用不同的退出方式，其退出价格往往不同。

在风险投资项目退出的四种方式中，风险企业首次公开发行取得的退出价格往往是最高的，而风险企业并购和回购的退出价格往往不高。首次公开发行的退出价格在很大程度上受相关资本市场的影响，其退出价格的制定缺乏灵活性，而且极易受外部市场条件的干扰。而风险企业并购和回购的退出价格是意愿的买方与卖方达成一致的价值，风险企业并购和回购的定价机制具有很强的灵活性，关键在于该企业对于潜在“买家”的吸引力。此外，对于首次公开发行而言，风险企业上市后的市场表现也会直接影响风险投资的退出价格。所以，风险投资以ipo方式退出时面临很大的退出价格风险，而以并购和回购方式退出时面临的退出价格风险就小得多。因为企业并购和回购的价格一经确定后，虽然不太可能“冲高”，但也不至于“跳水”。企业并购定价机制更具灵活性的结论是有普遍意义的。

3.2 风险投资项目的退出成本

风险投资项目的退出成本是指风险投资实施退出战略时产生的费用。风险企业首次公开发行的费用非常昂贵。有资料表明，一般地讲，当发行规模超过2500万美元时，发行成本约为发行市值的15%；而当发行规模低于1000万美元时，发行成本将大大超过15%的水平。美国nasdaq的筹资费用占筹资金额的13%-18%，最低不少于30万-50万美元，其中，承销费通常占5%-10%。而风险企业并购和回购的费用则相对较低。

3.3 风险投资项目的退出所需交易时间

风险投资采用首次公开发行退出时，从风险企业准备上市到正式上市之间通常至少需要6个月或更长的时间，而采用并购方式或者回购方式退出时，由于很多并购和回购都是双方私下通过谈判达成的，交易所需时间一般较短，所涉及的部门和手续也相对要少。因此采用并购方式或回购方式退出相对于首次公开上市方式退出来说，操作简单，可以实现一次性全部撤出而没有后顾之优，并且适合各种规模类型的公司。对于处于萌芽阶段规模弱小、风险巨大的高新技术企业，采用并购方式或回购方式退出可能是唯一可行的退出渠道。

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很多企业在投资时往往只考虑日后如何经营，却很少想过如何适时兑现投资，更少想过如何收拾亏损残局。本文作者在大型控股集团公司工作多年，他们在该文中提出“投资时就要考虑退出”的观点，结合香港和记黄埔公司的诸多操作实务，解释了如何选择适当的时机、适当的途径，实现投资顺利退出。尤其应该注意的是，作者还提出了投资退出并不只限于项目亏损时的万不得已，而应该是主动的发展战略，在恰当的时机以退为进。

对于中国的行政总裁、财务经理和投资经理来说，此文能使你在投资时考虑得更周全，使投资项目不仅有一个良好的开始，更有一个完美的结局。

对企业来说，投资总是做“加法”容易，做“减法”难。企业通过投资、再投资壮大规模后，往往面临着如何退出已有投资的问题。不少企业正是由于没能在投资的进入与退出之间取得较好的平衡，因而在市场竞争中陷入被动。当然，企业的投资活动包罗万象，本文所探讨的只是狭义上的投资，即在财务报表上反映为长期资产的部分。

退出是为了进攻

1999年10月，李嘉诚旗下的和记黄埔公司将其拥有的orange公司48%的股权卖给德国的电信巨头mannesmann公司，成为全球资本市场关注的焦点。早在1994年，和黄公司以约60亿美元购入英国orange移动电话公司，加上其它移动电话业务，和黄公司建立了强大的移动通讯王国。1999年移动通讯业务炙手可热之际，和黄退出了orange的投资。在这一交易中，和黄连同所获票据及 mannesmann约10%的股权，不仅赚得130亿港元的利润，而且成为单一最大股东。

种“橙（orange）”卖“橙”的故事从一个侧面说明了投资退出在企业经营战略中的重要性。其可圈可点之处在于，由于成为mannesmann一最大股东，和黄退出orange后反而扩展了移动通讯业务在欧洲的地域版图。

投资退出能带来哪些效应呢？

实现投资良性循环握握紧拳头是为了更有力的出击。投资项目只有做到有进有退，才能回笼资金或腾出资源抓住新的投资机会，顺利进入下一轮投资计划，实现投资的良性循环和增值，进而优化投资结构，控制投资总量。

优化财务状况投投资退出有利于确保企业现金流量的平衡，改善企业财务状况。一方面，以高溢价退出投资项目，可为企业带来可观的特殊收益和现金流；另一方面，退出经营不善及负债高的项目或业务，可让企业有效重组债务，达到止血消肿的目的。

优化资源配置投投资退出作为一种收缩战略，也是企业优化资源配置的重要手段。如企业可通过投资退出盘活沉淀、闲置、利用率低下的存量资产，从而完善和调整现有的经营结构，提高资产组合质量和运用效率，达到优化资源配置的目的。

引进多元投资主体投企业通过减持或降低在投资项目的股权比例，可以引入专业或策略投资者共同经营投资项目，不仅有利于项目公司形成多元产权模式，健全项目公司治理结构，而且为项目公司重新设计科学、合理的股权结构提供了可能。

培育核心业务投企业还可以借助投资退出来进行战略调整，集中资源专注发展核心业务和主导产业，提高核心能力。90年代中期，深圳万科集团从房地产以外的广告、药业、文化传播等行业里退出，目的就是要打造中国房地产第一品牌。

把握退出时机

综观企业退出投资的各种情况，大致可分为自然退出、被动退出和主动退出三大类。企业研究投资退出战略的重点，应是主动退出。它是指在投资项目公司存续的情况下，企业基于退出条件、项目盈利能力、战略调整等种种考虑退出所投项目。

就退出条件而言，企业没有不可退出的投资，只有不能满足的要价。企业应当密切配合市场条件和时机的变化，从价值最大化角度出发，以较高溢价退出优质或正常经营项目，实现投资增值，创造特殊收益。

项目盈利能力可能是企业考虑是否投资退出最直接的因素。除了那些经营不正常或连年出现亏损且扭亏无望的投资项目要积极部署退出外，企业还应对目前虽能维持经营、但项目盈利能力较差的项目主动考虑退出。

此时，企业有必要根据投资项目的资金来源及经营地域预先设定盈利标准。可供参考的盈利指标主要有：项目论证阶段预期的投资回报率、企业整体在近几年的平均净资产报酬率、国内外长期债券利率、国内外银行贷款利率、加权盈利指标等。

从战略调整角度看，企业选择主动退出投资主要包括以下情形：投资项目与企业发展目标、产业导向或核心业务不相符；企业难以取得投资项目的管理控制权和发展主导权；企业内部因资产整合、重组，需要退出相应投资；企业根据目标负债及自身现金流量情况对投资总量进行控制，当投资总量超出上限，或负债率超过目标水平，或财务、现金流量出现困难时，主动退出有关投资；投资项目公司因合并、分立、购并及引入新的合作伙伴等事项使资本规模、股权结构或合作条件发生重大于己不利的变化；投资项目公司因违反有关法律、行政法规造成短期内无法消除的重大影响。

总之，企业应建立和健全对投资项目的监控机制，动态掌握投资项目的进展及经营情况，对投资项目定期进行分析，慎重部署投资退出。

选择退出途径

投资退出其实也是一种资产经营活动，因此需要借助资本经营手段来完成。一般说来，企业退出投资往往是在产权的流动中实现的，主要手段不外乎通过转、售、并、停、关，其中以转、售、并最为理想。从资产经营角度看，投资退出主要有以下途径：

公开上市投这是投资退出的最佳途径，具有成本低、高增值的特点。企业应当充分利用证券市场的价值发现功能，推动投资项目公司到海内外证券市场直接或分拆上市。

整体出售投和公开上市相比，出售可以立即收回现金或可流通证券，既可以立即从项目公司中完全退出，也可较快取得现金或可流通证券的利润分配。就效应角度而言，整体出售具备收购方对一般兼并收购所要求达到的效果，但整体出售可能存在市盈率偏低的情况，难以取得较高溢价。

改制、重组后退出投将项目公司改制、重组成股份合作制企业、股份公司直至上市公司，通过资产或股权转让、出售退出投资。如协议转让给投资项目公司其他股东；协议转让或定向配售给战略投资者；通过技术产权交易所进行转让等。

物色收购投资项目的对象投直接或通过专业性的经纪、中介机构物色对投资项目感兴趣的公司收购、兼并项目公司，实现投资套现。收购、兼并的对象可以是整个投资项目，也可以是部分股权或资产。

股份回购投当投资项目为上市公司时，则可通过将股票卖回给项目公司而回收全部或部分所投资金。如果是普通股，企业可和项目公司签订股票卖回的卖方期权，直接将股票卖回给项目公司；如果是优先股，则需通过制定强制赎回条款进行。

托管和融资性租赁投托管经营是指托管经营公司与企业所有者经过协商，通过契约方式，以保全并增值受托资产为前提，对受托企业进行有偿经营。托管将企业经营者从企业要素中分离出来，成为新的独立的利益主体，其实是一种间接退出投资方式。

企业内部合并、转让投这一方式在控股公司或企业集团中运用得十分普遍。企业内部通过协议转让或划拨，对同类业务及投资项目进行专业归并；企业内有上市公司的，可将非上市的业务注入上市公司套现；将难以退出的不良资产从有关下属企业剥离，通过其它下属企业或由母公司进行消化、盘活。

关闭、破产、清算投清理也是投资退出的一条途径。企业一旦确认项目投资失败或成长太慢，不能获取预期回报，就需要果断退出。当投资项目无法通过其它途径退出且无必要维持时，也应关闭、解散，通过清算退出。

上述有关退出投资的方式并不是相互独立，而是紧密联系的。企业应当综合运用这些方式进行投资退出的部署。

实现顺利退出

企业如何能够顺利退出？以下四点建议可供参考：

客观评估投资价值投投资项目的作价直接决定了投资退出是否成功。资产作价的重要参考和基础是资产评估价值，因此企业在投资退出时应进行资产评估。资产评估要在综合考虑资产原值、净值、重置成本、获利能力等因素的前提下，选择相应的资产评估方法，包括收益现值法、重置成本法、现行市价法、清算价格法或其他评估方法。

投资退出的策略安排投如项目整体退出有难度，可分阶段减持或退出；如整体转让有难度，可对业务或资产进行分拆转让；如直接转让、出售有难度，可通过以股换股、以资换股、资产置换、托管、资股转债等方式间接退出，或将部分资产通过资产管理公司进行融资性租赁、抵押后间接退出；力求以现金或票据(如债券)方式回收投资。在这一方式有难度时，也可以根据企业的实际情况以股权、资产、负债或其他方式回收。

投资时就考虑退出投企业在项目投资初期，就应高度关注投资权益的流动性和变现能力，提高投资的证券化程度，为日后正常、高效和低成本退出创造条件，降低壁垒。

企业应争取在项目公司合同条款中通过“卖股期权”等灵活安排，就投资退出的时间和方式作出意向性规定。条件成熟的，可争取改制为股份合作制企业、股份公司和上市公司。

此外，企业在核心业务以外领域进行投资时，不宜以追求控股及大股东地位为目标，而应以策略性投资为主，通过引入战略投资者，形成投资主体多元化格局，以方便日后的退出。

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风险投资的退出方式主要有四种：一是首次公开上市发行(IPO)；二是并购；三是股权回购；四是清算。大部分学者首先提出风险资本退出方式，然后对其进行利弊分析，最终提出一种最合适的风险退出方式，Pierre、Armin(2005)通过建立数学模型对不同类型的退出方式进行分析比较，应用排除分析法对风险企业的IPO、转让和清算三种退出方式进行探究，从风险投资收益和退出成本的层面建立了竞争风险模型来选择退出方式。安实(2005)通过建立风险资本退出决策的复合模型解释了风险投资如何控制风险投资资金退出时机以及如何选择退出方式的问题。

还有一些学者不仅提出各种风险投资退出方式，以及对其进行利弊分析，还提出了影响退出方式选择的影响因素。Kaplan(2004)搜集了1998—2001年全球145个投资项目，这些项目分别来自不同国家的70家风险投资企业，通过对这些项目的研究他发现各国的风险投资企业在选择退出方式时会综合考虑各个国家的金融体系，因金融体系而有所差异。范柏乃(2006)在其所著的《现代风险投资运行与管理》中指出，经实证研究，风险投资专家认为缺乏完善的法规与政策体系、缺乏健全的资本市场和缺乏有效的中介组织是阻碍我国风险投资退出的三大外部因素，提出以企业并购为主渠道的风险投资退出机制。

综上所述，国内、外研究学者普遍认为首次上市公开发行(IPO)是现行经济条件下主导的风险投资退出方式，其中，创建二板市场是当前我国主要的退出渠道，当然，还要根据企业的盈利能力及盈利状况、投资周期、现行金融体系、资本市场体系、相关政策法规、有效的中介组织等因素，来选取较为适宜的风险投资退出方式。

二、风险投资退出机制研究的现状与前景

综上研究所述，对于风险投资退出时机的研究，则主要是从退出时机的影响因素、退出时机选择的条件、退出价格、退出成本等方面进行相关研究，而对于风险投资退出方式的探讨，则是从四中退出方式的利弊分析、收益比较、影响因素、退出环境等方面进行阐述。

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关键词风险投资退出方式退出机制

1引言

风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。

退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

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风险投资的高收益是通过风险投资成功的退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。求学网为您编辑了“风险投资退出时机和退出方式选择研究浅析”

风险投资退出时机和退出方式选择研究浅析

1.引言

风险投资是一个具有高风险和高收益特性的资本运作和资本增值过程。风险投资公司以一定的方式从投资者处筹得资金之后，以权益资本方式投向选定的风险企业，并参与风险企业的经营管理，帮助风险企业成长、实现增值，最后通过一定的方式出售所持的股权，回收投资并获得超额收益。一轮风险资本投资退出以后，该资本将投向被选中的下一个风险企业或风险项目，这样循环往复，不断获取风险资本增值。因此，风险投资也可以理解为一个动态循环的过程。所谓风险投资退出，是指风险企业发展到一定阶段以后，风险投资者认为有必要是时候将风险资本从风险企业中退出，因而选择一定的方式（公开上市、出售或回购、清算）通过资本市场将风险资本撤出，以求实现资本增值或者降低损失，为介入下一个项目做准备。高收益是通过风险投资成功的退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。风险资本家实施风险投资项目退出时必须对退出时机和退出方式进行选择。

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PE退出的涵义和意义

PE的退出机制是指PE机构在其所投资的企业发展相对成熟之后，将持有的权益资本在市场上出售以收回投资并实现投资的收益。PE具有循环投资的特点，即“投资一管理一退出一再投资”的循环过程，退出是PE循环的最后一个环节，也是核心环节，其实现了资本循环流动的活力性特点。所以只有建立畅通的退出机制才能为PE基金提供持续的流通性和发展性。PE的退出机制关系到双方主体：对PE的投资者而言，退出机制与投资收回以及投资收益的实现密切相关，投资收益的多少和投资回报率的高低都取决于能否顺利的退出以及以何种方式退出：对被投资企业而言，退出机制意味着与PE者合作关系以及利益共同性和利益差别性关系的终结。

PE的退出机制是投资资本的加速器和放大器，为PE提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有安全可靠的退出机制，PE就难以发展。退出策略是PE运作过程的最后也是至关重要的环节，PE的成功与否在很大程度上体现为退出的有效和成功与否。因此退出机制对于PE的健康发展具有重要意义。

只有退出才能实现收益

PE基金的目标企业是有上市潜力的未公开上市的成熟企业，其投资目的是获得投资收益而不是被投资企业的经营管理控制权。PE基金的退出可以帮助企业发现市场价值，使企业和基金获得所期望的投资收益，同时高效的资本增值和高效的资金周转可以为企业和基金带来良好的声誉。投资变现的退出既是本轮投资的追求目的，同时又是新的投资项目的开始。

只有退出才能高效控制投资风险

投资在关注收益的同时必然伴有风险。高投资即有高风险，高风险、高收益是PE基金的显著特征。一个好的投资项目在成功退出时一般获得几倍或十几倍的收益，有时会有几十倍的收益。而一个失败的投资不仅不能收回投资成本，还有可能另外导致巨额的投资损失。在投资一个企业时，该企业往往不是一个很成熟的企业，该企业在发展过程会有各种变数，PE基金需要重点注意风险防范和风险分散，控制不当则投资失败，所以在必要的时候进行的股权转让或破产清算等退出机制可以把投资损失控制在可以承担的范围内。

退出直接关系到PE资本的流动性

目前全球金融危机，各大银行银根紧缩，很多企业因为现金流断裂导致破产，拥有158年历史的雷曼兄弟公司，就是因为现金流断裂，资金周转恶化而宣告破产，流动性对企业的重要性不言而喻。而任何一家PE基金，只有完善的退出机制，资本才会从一个项目中顺利释放，进入另外一个项目。PE基金要保证在企业稳定后全身而退，才能不断地扶持新企业，在时序和空间上实现不断循环；否则投入资金达到预期增值目的后却难以套现，将失去投资的意义。

PE退出的方式

由于被投资企业内部成长过程和结果的多样性以及所依赖外部环境与条件的差异性，PE的退出路径也呈现出多样化的特点。一般而言，传统的PE退出主要包括首次公开发行、兼并收购、股份回购和清算退出四种方式，融资型反向收购（APO）则成为近年来PE退出的一种新模式。一定程度上，以何种方式退出将成为PE成功与否的重要标志。在作出投资决策之前，基金管理者就应当制定了具体的退出策略。对于PE而言，退出决策就是利润分配决策，以什么方式和什么时间退出可以使投资收益最大化则成为最佳退出决策的选择。

首次公开上市

首次公开上市，指被投资企业成长到一定程度时，通过在证券市场首次公开发行股票，将私人权益转换成公共股权，实现资本回收和增值。

上市后获得投资回报最高，其收益来源是企业的盈利和资本利得。而且企业家重视企业的控制权，如果企业IPO成功，企业的全部控制权就会归还给企业家，这无疑会让企业家产生动力，避免投资者和企业家之间的道德风险，因此内部激励效应最优。

但其缺点明显，IPO前期准备工作繁多，上市时手续又比较繁琐，退出市场容量有限。最主要的是股权投资公司不能在IPO后立即退出变现，因此资金链循环周期长。同时外部宏观环境，尤其是上市前股市的走势对投资回报率的高低和项目退出成败影响甚大。

兼并收购

兼并，在广义上是指一个企业通过产权交易获得其他企业产权，并企图获得其控制权，但是这些企业的法人资格并不一定丧失。狭义的兼并则是指一个企业通过产权交易获得其他企业产权，使这些企业的法人资格丧失，并获得企业经营管理控制权的经济行为。收购，指一家企业用现金或有价证券购买另一家企业的股票或资产，以获得对该企业的全部资产或某项资产的所有权，或获得对该企业的控制权。并购的实质是在企业控制权运动过程中，各权利主体依据企业产权所作出的制度安排而进行的一种权利让渡行为。

当创业企业发展较为成熟，特别是预期投资收益现值超过企业市场价值时，创业企业常常被包装成为一个项目，被出售给另一家公司或PE机构，从而第一家投资机构得以实现投资退出，获得风险收益。

股份回购

股份回购是指创业企业通过一定的途径购回投资机构在本企业所持股份的行为。当创业企业发展成熟后，创业投资机构既不能通过IPO退出也不能以出售方式退出时，创业投资机构通常有权以事先确定价格和转让的方式，要求所投资的创业企业回购其所持股权。当创业企业不愿投资机构将本企业股份转让给第三方时，也会主动要求回购创业投资机构所持的公司股权。按照回购主体的不同，股份回购可以分为公司回购、管理层回购和员工回购。

股份回购的有利之处在于：(1)股权回购只涉及创业企业或创业企业家与PE机构两方面的当事人，产权关系明晰，操作简便易行;(2)股权回购可以把外部股权全部内部化，使创业企业保持充分的独立性，并拥有足够的资本进行保值增值，预留了巨大的升值空间。而弊端在于：当公司回购自己的股份时，导致股东出资的返还，使PE机构实现资本退出的同时减少了公司股东权益，构成对资本维持原则的危害，进而可能侵害公司债权人利益。

清算

资产清算是PE各方最不愿采用的一种方式，但却是投资失败后最好的退出方式。PE机构平均每投资10个项目，一般会有五个以失败而告终，三个不赚不赔，获得成功的只有两个。因此当投资失去实现预期回报的可能时，PE机构就应当果断退出，尽早收回资金用于下一轮的投资，以期最大限度的减少损失，使机会成本最小化。

采用清算方式，能在投资失败时将损失尽可能减少。但不足之处有：第一，清算通常收益率为负值;第二，清算较为费时，面临繁琐的法律程序。

融资型反向收购

融资型反向收购是指境外特殊目的公司完成与美国OTCBB（全美证券商协会监管的非交易所性质的交易市场）市场壳公司反向收购交易的同时，实现向国际投资者定向募集资金，使最初的私募投资基金实现获利退出。

新三板

随着“新三板”转板制度的即将出台，将会有更多的企业走向上市之路，挂牌企业也会成为私募股权基金的投资热点。“新三板”成立以来，已有企业分别成功登陆中小板和创业板，另外还有25家达到了创业板的上市标准，其中六家正在接受证监会发审委的审核。随着“新三板”转板制度的即将出台，将会有更多的企业走向上市之路，挂牌企业也会成为私募股权基金的投资热点。

私募股权基金，是股权投资者中最为特殊的一类主体，它的股权投资是从进入到退出的一系列行为。私募股权基金在投资公司股权时就已经将资金将来的退出机制考虑进去，目前常见的退出方式包括上市、并购、回购、清算等。通常并购、回购、清算的周期都较长，相应的风险也较大，而通过IPO的方式退出是私募股权基金获利最大、也最乐意接受的方式。

由于PE期限长、流动性低，投资者为了控制风险都会选择安全有效的退出渠道，且PE退出渠道多样化，被称作“新三板”的代办股份转让系统为何受私募业界期待，成为其新的退出方式？高新技术企业虽然研发周期较长，但资金需求量并不大，并且通常会在技术或产品推向市场的当年实现井喷式的收益。实际上，“新三板”挂牌公司通过持续的信息披露和报价系统提供的路演平台，已经吸引了一批创业投资机构和战略投资者，它们在挂牌公司的定向增资机构投资者中占据了超过半数的席位。随着“新三板”市场的发展，做市商和转板制度也将陆续推出，私募股权基金在“新三板”中的退出渠道将会更加安全。

我国PE退出现状及分析

我国目前私募股权基金主要选择上市退出，这主要由于上市退出回报率最高，其他方式障碍又大。并且中国缺乏多层次的资本市场，很多企业在国内不能上市就选择绕去境外上市。股改后IPO的重新开闸，为PE基金的退出敞开了大门。2007年中国股票是大牛市，A股市场上市的吸引力显著加强，国内资本市场开始成为我国创投机构的主要退出渠道，但是随着2008年股市暴跌，中国资本市场不再像2007年那样受青睐。而且由于IPO的高昂费用，使海外上市退出也遭遇巨大成本，因此给私募股权基金的发展带来很大的障碍。

PE的现状与具体的政策和资本市场不发达密切相关，相对于发达国家成熟的资本市场，我国PE几种退出方式都存在着障碍，以下就是具体分析：

国内资本市场体系不完善

中国缺乏一个完善的多层次资本市场体系，这是影响私募股权基金退出的主要障碍因素。首先是境内一级板和二级板（创业板）上市困难。PE基金IPO方式退出存在许多问题，如退出成本高、周期长、上市标准高和市场容量有限。其次是区域性产权交易市场退出作用有限。我国目前的产权交易制度还很不健全，具体表现在：地方政府在产权交易市场的介入过多，甚至有的交易是直接由行政力量促成的；产权交易市场不能坚持交易的平等自愿原则，不能坚持公平公正和公开原则；到产权交易机构登记挂牌的往往只是产权出售方，无受让方或受让方极少；产权交易的监管滞后，阻碍着统一的产权交易市场形成，使得跨行业跨地区的产权交易困难重重。此外场外交易市场没有发挥应有的作用，拍卖市场的不发达限制了破产清算方式的应用，这些都对PE的退出构成障碍。

法律法规不健全

我国在PE退出机制方面，缺乏系统的相关法律法规，尤其是缺乏股份流通和转让方面的法律法规。目前所涉及到的相关法律主要包括：《企业破产法》、《公司法》、《民事诉讼法》、《证券法》等。然而《公司法》中诸多条款不利于私募股权企业的发展和股权流动，如第一百四十九条规定：“公司不得回购本公司的股票，但为公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。”按照这项规定，PE基金无法要求被投资企业回购其股份，回购退出遭遇政策上的难题。此外新修订的《破产法》与《关于境外投资者并购境内企业的规定》，也存在一些不利于建立PE体系的条款。

交易状况混乱

目前我国产权交易所转让非上市公司的股权尚缺乏法律依据，转让交易上存在着重大障碍。并且我国的场外交易市场极度萎缩，交易混乱，缺乏监管。这又使得交易退出方式在我国不现实，限制了私募股权基金退出。

清算或破产缺乏具体的配套法规

清算或破产这一退出方式损失较大，经常是被迫的。我国《企业破产法(试行)》主要适用于全民所有制企业，而对于其他类型企业不适应。但是按《民事诉讼法》有关规定来实施破产，缺乏具体的配套法规，操作起来复杂，且时间较长成本较高。因此总体上来说，我国并没有完善的法律保障私募股权基金投资者破产清算退出的权益。

缺乏有效的中介组织

中介机构按所提供的服务可划分为专门中介机构和一般中介机构。专门中介机构包括投资行业协会、标准认证机构、科技项目评估机构、督导机构、专业性融资担保机构等。一般中介机构包括律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所、投资银行等。从我国的实际情况来看，事业性中介机构都带有一定的政府色彩，而且一般中介机构缺乏为PE服务的实践和经验，有些中介机构的运作不规范，还需要进行整顿等。

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关键词：VC/PE 风险投资 机遇 挑战

改革开放以来，我国经济以年均9%以上的速度增长，孕育了大量的优秀企业。融资渠道的匮乏及对资金的巨大需求带动了PE/VC行业的兴荣发展。自1985年始，我国风险投资行业可大致划分为三个发展阶段。2001年前，我国风险投资完成了从无到有的突破，有超过200家从业机构在这段时间成立。01年至07、08年，行业稳步发展，此间我国风险投资额增长了近3倍。金融危机后至2011年，随着我国持续实施积极的宏观调控政策，风险投资行业进入了发展快车道。而近两年，自身过度发展及资本市场的疲乏将我国风险投资带到了新的拐点。

一、当前我国风险投资行业发展的挑战

（一）行业过度发展

在08至11年持续了近三年的“全民PE”热潮中，我国风险投资机构数发展至近万家。这与十年前的数百家相比，已经有了天壤之别。仅按每家机构每年投资1亿元计算，就有万亿的资金需求，这种发展趋势显然难以维持。根据相关统计数据，2011年我国风险投资规模为2300亿左右，较2010年增长136%，较2006年增长了整整15倍。从被投项目数来看，08至11年间增长了约5倍。行业的过度发展已成为不争事实，与之相伴的是投资机构与投资项目的良莠不齐，抢项目、抬价格几乎成为行业常态。一般来说，风险投资项目周期为3-5年，这意味着未来两到三年，随着项目的陆续到期，将有大批机构因无以为续而消亡。兼并、整合、洗牌已成为全行业的共识。

（二）二级市场发展滞后

相对PE一级市场的火爆，PE二级市场对于国内还比较陌生，但在国外已经是非常成熟的概念。PE二级交易市场的存在给予了投资机构中途退出的权利，增加了投资市场流动性，提高了资金使用效率，并进一步将投资风险分散，成为风险投资市场不可或缺的部分。

一级市场的繁荣已为PE二级市场发展提供了基础，此外还需要制度、法律、人才的全方位跟进。这诸多方面的建设，想要在短时间与市场规模相匹配，显然还存在不小的难度。从我国实践来看，发展PE二级市场还面临供需不平衡的难题。市场上卖方需求大，买方需求少。为了不遭受损失，不管是在企业创业早期，还是Pre-IPO阶段介入企业，投资机构大多选择的在IPO后退出，否者可能只有高折价转让手上的股权。

（三）投后退出受阻

退出渠道通畅是投资机构正常运作的重要保证。风险投资退出方式主要有二次出售、并购、股份回购、IPO、清算等五种，这几种退出方式在投资收益、持有期、退出难度上各有不同。其中以IPO的方式投资收益最高，而清算则是投资机构最不愿意接受的退出方式。国内仍以IPO退出为主。

2011年，我国有超过三百个投资项目完成退出，50%以上为IPO形式，其次则是企业间并购及股份回购。目前，我国每年IPO上市的企业数量大约在300～400之间，假设每4个机构以IPO方式退出同1个投资项目，也需要近10年的消化。这种退出速度不仅难以长期维持，也远远长于机构在单一项目上的投资周期。企业退出的难度由此可见一斑。更为严峻的是，不管是国内还是国外，发行上市的渠道都在金融危机后有所收紧，外海“中概股”频繁退市、国内800企业排队上市都是最好的例证。

二、行业发展新机遇

（一）二级市场建设全力启动

国内PE二级市场建设于近两年明显加速。2012年6月，经过了一年多的摸索，北金所、北京产权交易所、北京股权投资基金协会、北京股权登记管理中心共同发起成立了“中国PE二级市场发展联盟”。该联盟旨在建立一个非标准化的PE项目融资、退出平台，目前已有超过30家国内大型金融机构加盟。除了拓宽二次出售这一退出渠道，该平台还将在降低市场信息不对称性、促进交易配套服务完善等方面起到重要推动作用。

（二）新三板扩容助跑

2012年8月3日，经国务院批准，新三板涉及的工业园区由中关村扩到至上海张江、武汉东湖、天津滨海等4处。在新三板挂牌上市的条件较创业板更低，不存在盈利、企业规模等方面的硬性指标。扩容前，因为选择少、流动性差等原因，新三板股权交易并不活跃。此次扩容后，仅在2012年下半年，就有超过70家企业成功挂牌交易。新三板扩容标志着我国多层次交易市场建设有了重要突破，也意味着VE/PE退出时多了一个新的选择。

（三）债市发展的积极效应

在IPO退出受限的情况下，并购退出成为我国投资机构的次优选择。目前，我国风险投资以并购方式退出的项目数约占总数的10%～20%。与外国70%以上，甚至90%的水平相比，并购退出在我国还将大有所为。

海外并购退出的盛行，得益于资本市场的完善和成熟，也得益于债券市场的繁荣。如“垃圾债”让企业较轻松地筹措并购所需的过桥资金，企业借助债市完成“蛇吞象”的杠杆收购案例也比比皆是。

2012年5月，沪深交易所了《深交所中小企业私募债券业务试点办法》，这意味着“中国版垃圾债”正式启动。可以预见，中小企业私募债不仅扩展企业融资渠道，也会为VC/PE投资领域注入新的活力。

三、结语

目前，我国风险投资行业已进入新的发展阶段，行业发展所面对的问题严峻而又紧迫。要实现行业的整合、转型、升级，我们应该正视这样的问题。同时，我们更应抓住资本市场中存在的新机遇，在外部政策引导与行业内部规范下，共同促进行业健康发展。

参考文献：

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模式1产业公司的战略投资模型

如图1所示，该模型适用于在中国境内有经营单位及资金来源的跨国公司。其要点在于：这些跨国公司的战略投资以境外美元的资金为主，投资于每一个项目的境外控股公司，但对于本地有潜力的人民币项目，则可利用这些跨国公司在国内经营单位的资金，作境内人民币投资。退出方式有境内和境外两种选择：以境内本地企业为主体寻求本地资本市场的退出，或利用海外控股公司寻求海外资本市场的退出。

这一模式的优点是可以同时参与境外美元及境内人民币的投资项目。缺点是要求境内独资企业能从事投资业务，另外在该模式下，跨国公司内部沟通协调工作较为繁杂。

模式2合资企业模式

如图2所示，该模式的要点在于：

境外投资人以美元投资在项目的海外控股公司，再由此海外控股公司与境内的人民币投资机构共同设立境内合资企业为了便于境外投资人的退出，此模式须符合两个条件：境内合资企业须由外方占大股以及未来继续融资应以境外控股公司为主体，如此可通过境外控股公司的上市或被并购而实现在海外资本市场的退出。

该模式的优点是：能够参与政府或国资背景的项目，并能获得中方伙伴的支持。其缺点在于：不能参与纯粹人民币投资项目，也可能在协调中外两方合作关系上出现问题。

模式3人民币合资基金模式

如图3所示，该模式的要点如下：

境外的基金与境内的人民币基金共同投资在境内设立合资基金和管理公司；管理公司主要由外方负责；以合资基金为投资主体用人民币投资本地企业，外方投资人的退出主要通过加速现金分红的方式。

该模式的优点在于：能够广泛参与中国境内人民币项目的投资机会，可获取不同地域及背景的中方伙伴的资金及其他支持。缺点在于：中外双方的合作具有一定的挑战性，退出管道不够理想，有时间上的压力，另外也存在合资基金与所投资的本地企业双重赋税的问题。

模式4美元基金委托管理模式

如图4所示，该模式的要点是：

海外投资人将美元基金委托给中方投资管理公司实施投资管理，投资于每个项目的境外控股公司；主要通过境外控股公司寻求海外资本市场退出。

该模式的优点是：可充分利用境内创投管理公司的本地优势，并保留境外资本运作的灵活性。缺点是：委托管理协议的法律保障和实际运作有一定难度，不能参与人民币项目的投资。

模式5美元及人民币

合作基金模式（A）

如图5所示，其要点在于：

有中外方两个基金，却只有一个实际意义上的基金管理公司，将中外方两个基金当成一个虚拟的基金来统一管理，在所选定的每一个投资项目，同时投入美元和人民币（根据具体项目的特定要求可借助商业条款予以变通）；投资管理可采取外方全权、中方全权或双方共同管理的方式；主要通过境外控股公司寻求海外资本市场退出。

该模式的优点是：能够广泛参与境内人民币项目的投资机会，可获取不同地域及背景的中方伙伴的资金及其他支持。缺点是：虚拟基金的规范处于法律灰色地带，中外方合作协议的保障存在问题。

模式6美元及人民币合作

基金模式（B）

如图6所示，其要点如下：

中外方两个基金当成一个虚拟的基金，统一管理，分别投入到不同的投资项目；由外方全权、中方全权或双方共同实施管理；通过境内本地企业和境外控股公司分别寻求本地和海外资本市场的退出。

该模式的优点在于：能够广泛参与境内人民币项目的投资机会，可获取不同地域及背景的中方伙伴的资金及其他支持。缺点在于：投资境内本地企业的退出渠道不畅，在统一管理并分别投资的情况下，如何协调中外两个基金的利益难度较大。

上述种种模式均以境外基金为出发点，而从国内创投的角度，也可主动出击，采取“曲线救国”的策略寻求对《公司法》框架的突破。

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【关键词】大学生创业 创业投资 风险管理与防范

现如今，大学生创业已成为推动大学毕业生就业工作的新举措，也是为适应社会发展和市场对人才的需要。然而与高收益紧密相伴的必然是高风险。由于我国大学生创业过程中缺少系统的创业教育和创业支持，加上创业风险、创业环境等多种因素的影响，使得我中国大学生参与自主创业的人数比例只有0.3%～0.4%，远远低于发达国家，而且创业成功率也普遍较低。有关数据统计显示，大学生自主创业在1年以内失败比例达到50%-80%，面对如此高的创业失败率，我们该怎么去界定“大学生创业投资”的概念、正确面对创业过程中的风险和进行有效防范呢？

一、怎样界定创业投资概念

创业投资最先是从 “Venture Capital”翻译而来的。它主要是体现资金、技术、管理以及创业精神的结合。同时“Venture”具有冒险的意思，因此我们可以把“创业投资”简单理解为：冒险创建企业。

“创业投资”有广义和狭义之分，广义的创业投资又包含了2中不同形式的投资：其中狭义的创业投资主要是指现代意义的制度化的创业投资；广义的投资包含了一种非正式的私人投资，这种投资量比较小的投资方式一般范围都比较狭窄，它基本是由个人自行做决策的，而大学生创业投资多数都是属于这个类型的投资。

二、大学生创业投资风险分析

融资阶段风险分析：首先大学生创业投资是一种很好的解决现在大学生毕业就业困难问题的方法，但是创业投资也是一个风险与利益成正比的行为，在进行创业投资的时候，我们必须要认真的做好风险问题的分析，并且采取相应的行之有效的措施来加以规避。创业投资风险一般分为：融资阶段、投资阶段、退出阶段。下面我们就从这三个阶段出发来分析其存在的各种风险以及问题。

融资阶段风险。大学生创业投资因为没有资金支持，所以一般都从融资开始，一旦在融资阶段遇到资金短缺就会对创业投资的发展造成严重影响。

大学生融资渠道比较单一。目前我国大学生创业投资的渠道一般都是银行贷款，资金来源非常有限，这样单一的融资方式是不利于对大学生创业投资后期工作开展的。

信用风险。大学生在创业投资时，由于自身认知有限，所处信息不对称环境等缺点，并不能有效的降低投资活动中的经营风险，从而导致了很多金融机构对大学生创业投资信任缺乏而采取不利于大学生创业投资贷款的审批办法，其中最常见的就是不授予基层银行贷款决策权，这些因素都给大学生创业投资的融资增加了风险。

投资阶段风险：在大学生创业投资过程中伴随着多方面的风险，这些风险都对大学生创业投资的后期发展有着巨大的影响。

（1）技术风险：大学生船业投资初期多数是属于中小型的高新技术企业，这些企业的科技成果一般都不是很成熟，大多处于向新成品新技术转化过程中。因为都是新技术新产品还没经过市场的检验和规模生产，所以在实际生产中，我们没有办法预知技术的可行度。就这一点来说这方面的投资风险是比较大的。

（2）市场风险：创业投资项目会受到市场定位，市场竞争环境等因素的影响，可能对大学生创业投资项目发展不利。其中竞争环境影响比如信息不充分可能会造成几家公司同时开发同一项技术。而市场定位要求对市场的需求分析准确无误，如有偏差势必会提高投资风险性。

（3）外部环境风险：从创业的投资周期来分析，大学生创业投资属于中长期的投资，所以投资阶段会存在很多不确定的因素，比如市场经济的影响，国家政策的变化都会对中长期投资造成一定的影响。

退出阶段的风险：创业投资退出时指在企业发展成熟后，投资者可能将投入的所有资本通过某种形式转化为资金方式撤回。大学生创业投资的目的是以获利为前提的，当一个项目成熟之后，只有将资本顺利撤回才能实现自己的收益。

（1）资本退出途径。一是公开发行，这种退出方式是指创业企业转变募资方式，由之前的向个别股东募资转为公众募资。这种方式可以根据股票市场价格来灵活控制退出时间，取得价格优势来为企业融资提供更好的道路。二是收购，这种方式可以根据创业企业的发展情况来决定是否转让股权。三是并购，是我国比较常用的创业投资退出方式。四是回购。指的是因为企业经营需要从创业投资企业手中赎回所拥有的股权来实现企业股权的内部化。五是清算，指企业由于经营不善，管理不当导致企业无法继续发展，这时候就会采取清算的方式来获取残值。

（2）退出阶段风险。创业投资者在进行股权投资时的最终目的是要通过退出来获得资本增值，但是退出时会面临多种风险：首先如果由于市场因素影响造成市场价值突然猛降，就会造成创业企业的价值下降而造成损失。其次是创业企业不配合，如果投资者和创业企业管理层未能达成共识也会影响到投资企业的退出。三是产权交易市场的缺陷也会影响投资者的退出。

三、大学生投资风险规避

融资阶段风险规避：

（一）拓展融资渠道

想要进一步拓展融资渠道就需要多方面的支持！比如政府方面予以政策支持，开设大学生创业投资基金。

（1）根据大学生创业投资的具体融资情况，政府可以把大学生创业投资基金分为2种：一种是创业投资引导资金，另一种是创业投资企业风险补贴。资金全部由财政专项资金来预算安排。

（2）创业投资引导资金还可以根据大学生创业投资的具体情况采取不同的方式来扶持，一类是跟进投资方式，另一类是参股创业投资方式，从而有针对性的帮助大学生解决融资困难的问题。

（3）创业投资风险不投资金为大学生规避融资风险，在国建信贷收紧的形势下，政府设立大学生创业投资发展资金可以有效的帮助大学生解决在创业初期遇到的融资问题，这就需要政府相关部分制定出相应的管理方案为大学大学生创业投资服务。

（二）创办大学生创业比赛和培训

在学校创办创业比赛，通过模拟创业练习，帮助大学生提前了解和学习创业投资的相关知识，锻炼大学生各个方面的能力，培养大学生的创业投资意识，积累创业投资方面的知识，从而提高大学生对融资风险阶段的认识。

（三）金融机构贷款倾斜

大学生在创业投资阶段，由于受到各个方面的音响，社会金融金钩一般是不愿意贷款给大学生的。解决这方面的难题就需要政府机关给于相应的帮助，使金融机构在贷款上做一些倾斜来促进大学生创业投资的发展。

（1）优先贷款支持，发放信用贷款！为了解决大学生融资阶段的贷款问题，可以由具有稳定收入或者是有效资产的家庭成员作担保，大学生自己作为借款主体进行贷款。

（2）简化贷款手续。在创业之初需要资金流动性比较大，贷款手续太复杂会影响到大学生的贷款热情，金融机构可以在充分保证贷款流程符合法律规定条件下简化贷款手续。

（3）利率优惠。考虑到大学生船业投资的具体情况，金融机构可根据贷款的风险程度在贷款利率上适当的下浮来支持和帮助大学生规避融资阶段的风险。

投资阶段风险规避措施：投资阶段是影响大学生创业投资的核心阶段，在投资阶段大学生一定要采取多方面的措施来及时规避其出现的风险和问题。

（1）合理的选择投资形式。每个项目在不同阶段和领域其风险都是不一样的，创业者一定要根据项目的特点选择合理的投资方式。

（2）慎重选择投资项目。大学生在选择投资项目时一定要避免依靠理想和想象来选择，创业初期一定要先做好市场调研，了解项目的优势和劣势，分析项目的受众群体从而做出理性的投资。选择创业项目的可行性可能会直接造成投资的成败。

（3）要充分的利用合同。创业者选择创业投资项目后一定要充分利用合同条款来规避投资风险，比如，保险保障条款等等。

退出阶段风险规避：

（4）合理的选择退出方式和时机，大学生创业者一定要时刻关注市场动态，了解产品发展，掌握发展趋势才能在最适合的时候退出而获得最大的收益。

（5）利用合同的制约作用，为了避免退出阶段的各种风险，大学生在创业投资之初一定要在合同中实现约定条款来保障创业投资的顺利退出。

参考文献：

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一、公司介绍

1、公司简介

主要内容包括公司成立的时间、注册资本金、公司宗旨与战略、主要产品等，这方面的介绍是有必要的，它可以使人们了解你公司的历史和团队。

2、公司现状

在此将您公司的资本结构、净资产、总资产、年报或者其他有助于投资者认识你的公司的有关参考资料附上。如果是私营公司还应将前几年经过审计的财务报告以附件形式提供。如果经过审计请注明审计会计师事务所，如果未经审计也请注明。

3、股东实力

股东的背景也会对投资者产生重要的影响。如果股东中有大的企业，或者公司本身就属于大型集团，那么对融资会产生很多好处。如果大股东能提供某种担保则更好。

4、历史业绩

对于开发企业而言，以前做过什么项目，经营业绩如何，都是要特别说明的地方，如果一个企业的开发经验丰富，那么对于其执行能力就会得到承认。

5、资信程度

把银行提供的资信证明，工商、税务等部门评定的各种奖励，或者其他取得的荣誉，都可以写进去，而且要把相关资料作为附件列入。最好有证明的人员。

6、董事会决议

对于需要融资的项目，必须经过公司决策层的同意。这样才更加强了融资的可信程度，而不是戏言。

二、项目分析

1、项目的基本情况

位置、占地面积、建筑面积、物业类型、工程进度等，都是房地产开发的基本情况，需要在报告中指出。

2、项目来历

项目来历是指项目的来龙去脉，项目的上家是谁，怎么得到的项目，是否有遗留问题，是如何解决的等情况。

3、证件状况文件

项目是否有土地证、用地规划许可证、项目规划许可证、开工证和销售许可证等五证的情况。需要复印件。

4、资金投入

自有资金的数额、投入的比例、其他资金来源及所占比例、建筑商垫资情况、预计收到预售款等情况等，方便了解项目的资金状况。

5、市场定位

指项目的市场定位，包括项目的物业类型、档次、项目的目标客户群等

6、建造的过程和保证

项目的建筑安装过程，如何得到保障可以如期完工。而不会耽误工期，不会导致项目无法按期交付使用。

三、市场分析

1、地方宏观经济分析

房地产是一个区域性的市场，受到地方经济的影响比较大。而表征一个地区的经济发展的指标等数据和经济发展的定性说明等需在本部分体现。

2、房地产市场的分析

房地产市场的分析比较复杂，而且说明起来可繁可简。简单说需要定性分析本地区房地产市场的发展，平均价格，各种类型房地产的目标客户群等。复杂些说明则需要在时间数轴上表征价格的走势波动，但是，因为很多地区没有进行常规的价格跟踪，所以，严格数据的分析很难完成，但是可以通过典型项目的分析来代替。

3、竞争对手和可比较案例

分析现有的几个类似项目的规划、价格、销售进度、目标客户群等，同时，也需要罗列一些未来可能进入市场竞争的对手项目情况，以及未来的市场供应量等情况。

4、未来市场预测及影响因素

未来的市场预测很难预料，但是可以通过市场的周期的方法和重点因素分析法等分析方法做出预测。

四、管理团队

1、人员构成

公司主要团队的组成人员的名单，工作的经历和特点。如果一个团队有足够多经验丰富的人员，则会对投资的安全有很大的保障。

2、组织结构

企业内部的部门设置、内部的人员关系、公司文化等都可以进行说明。

3、管理规范性

管理制度，管理结构等的评价。可以由专门的管理顾问公司来评价和说明。

4、重大事项

对于企业产生重要影响的需要说明的事项。

五、 财务计划

一个好的财务计划，对于评估项目所需资金非常关键，如果财务计划准备的不好，会给投资者以企业管理者缺乏经验的印象，降低对企业的评价。本部分一般包括对投资计划的财务假设，以及对未来现金流量表、资产负债表、损益表的预测。资金的来源和运用等内容。

其中，对于企业自有资金比例和流动性要求较高。

六、融资方案的设计

1、融资方式

(1)股权融资方式(注：股权和债权方式是两种最主要的方式，但是，还有很多不是某一种方式所能解决的，而是几种方式在不同的时间段的组合。这部分是解决问题的关键，是否能够取得资金，关键在于是否能够通过融资方案解决各方的利益分配关系。)

方式：融资方式将以融资方(包括项目在内)的股权进行抵押借款

这种投资方式是指投资人将风险资本投资于拥有能产生较高收益项目的公司，协助融资人快速成长，在一定时间内通过管理者回购等方式撤出投资，取得高额投资回报的一种投资方式。

操作步骤：签订风险投资协议书

A、对融资方的债务债权进行核查确认

B、签订风险投资协议书：确定股权比例、确定退出时间、确定管理者回购方式、确定再融资资金数量及时间、确定管理上的监控方式、确定协助义务。

C、在有关管理部门办理登记手续

(2)债权融资方式

方式：投融资双方签定借贷合同进行融资，确定相应固定利率和收回贷款的期限。

(3)债转股的融资方式

投融资双方开始以借贷关系进行融资，投资方在借贷期间内或借贷期结束时，按相应的比例折算成相应的股份。

(4)房地产信托融资

(5)多种融资方式的组合

在不同的时间阶段用不同的融资方式。在项目的初级阶段主要以股权融资方式为主，因为对融资方来说这个阶段的资产负债情况不会有很大的压力;在中后期阶段可以运用股权、债权方式，这个阶段融资方对整个项目有了明确的预期，在债务的偿还上有明确的预期。

2、融资期限和价格

融资的期限，可承受的融资成本等，都需要解释清楚。

3、风险分析(任何投资都存在风险，所以应该说明项目存在的主要风险是什么，如何克服这些风险。)

对投资融资双方有可能的风险存在作出判断。

A、投资方的投资资金及收益风险在项目无法启动的情况下将一直独立承担投资资金成本，及追加资金成本。

B、投资方不能有效监控好管理者的经营从而产生新的债务而产生的连带风险。

C、破产风险

D、融资者对投资者的信用没有得到确定而产生无法回购的风险

E、融资者为掌控全局经营，在回购时利益出让增加风险。

F、融资者提前回购而付出的资金成本风险。

风险化解方案

A、资方对是否资金进入后可以完成计划要进行评估和测算。

B、投资方对融资方的项目进程进行监控，并按照进程需要分批进行投资款的专款专用。

房地产融资计划书

C、投资方对融资方的相关项目所签订的合同进行核审后，评估其付款和还款能力。

D、资方审核融资方的还款计划可行性，一旦确定后将按还款计划回款。

4、退出机制(绝大多数的投资都不是为了自用，而是是为了获利，因此都涉及到退出机制问题，所以，需要在此说明投资者可能的退出时间和退出方式。)

A、股权方式融资的退出

项目进行中投资方退出;

项目完成投资方退出一种方式是融资方按时按预定的回报率加本金额度进行现金回购股份，第二种是融资方按投融资双方约定的价格及相应的物业面积的形式回购股份，第三种投资方享受整个项目的分红;

B、债权方式融资退出

项目进行中投资方退出，可以用违约今的形式控制;

项目完成投资方退出，按时还本付息;

5、抵押和保证

在涉及到投资安全的时候，投资者最关心的是如何保障投资的安全。而最有效的安全措施就是抵押，或者信誉卓著的公司的保证。

6、对房地产行业不熟悉的客户，需要提供操作的细节，即如何保证投资项目是可行的。