投资项目的评价方法范文

时间:2023-07-05 17:03:17

导语:如何才能写好一篇投资项目的评价方法,这就需要搜集整理更多的资料和文献,欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文,供你借鉴。

投资项目的评价方法

篇1

关键词:展会项目;模糊综合评价法;层次分析法;隶属度

0 引言

企业投资项目是指企业将一定数量的资金或资产投入到某种具有特定目标的对象或事业,以获取一定的经济效益和社会效益的任务。对企业投资项目进行科学的评价与分析,是实现项目决策科学化,提高项目效益及其经济持续性发展的关键。企业投资项目从项目资产的构成来分,可以分为有形资产较多的实体项目及无形资产较多的价值服务项目。

近年来,我国经济的高速发展和市场经济机制完善,投资项目日益增加。对投资项目进行科学评价已成为项目投资前的必备工作,其中以有形资产较多的实体投资项目为主要研究对象,对于这类投资项目的评价方法的研究也逐步成熟。但是对于无形资产较多的投资项目,像展会、博览会等的评价方法的研究尚未发展起来,主要是因为对于项目中较多的无形资产无法定量化,因此在使用以往的评价方法时会出现评价精准度较低甚至失真的情况。随着项目评价方法体系的不断发展和完善,一些可以用于将定性指标定量化处理的方法逐渐出现在国内外学者的视野中,同时得益于大批学者对于投资项目评价方法的大量研究和创新,类似于模糊综合评价法、蒙特卡洛模拟法、层次分析法等评价方法在实际操作中得到很大的应用和推广。同时,类似于展会、博览会等价值服务项目也越来越多的成为众多投资企业青睐的对象。2010年的上海世博会,举世瞩目,成就一时美谈,也将中国会展业的发展推向了一个新的高峰。因此选择合适的项目评价方法并加以改进,在保证较高的评价精准度的前提下,实现定性指标定量化的研究成为评价此类项目的关键。

本文以展会项目为例,对企业投资项目评价方法的选择进行分析,旨在通过对此类无形资产较多的投资项目的评价方法的选择研究,提出如何合理选择此类项目的评价方法并加以改进以最大限度地满足定性指标定量化及评价精准度两方面的要求。

1 文献综述

1.1 投资项目评价方法综述

综观现有投资项目评价研究文献,投资评价理论方法的发展可分为四个阶段:第一阶段是以净现值法(NPV)为代表的传统投资评价方法;第二阶段是以加强传统投资评价方法对不确定性的分析能力为目标的风险分析技术;第三阶段是以B1ack和Scholes(1973)的期权定价理论为基础,并由Myers(1977)首次将其用于实物投资决策而形成的实物期权(Real Option)方法;第四阶段是在期权定价理论方法基础上,利用博弈论思想和建模方法形成的期权博弈(Option Games)方法[1]。投资项目的评价方法理论均在原有理论的基础上有了很大的发展,在一定程度上也弥补了原有方法在某一方面的缺陷,但是总体来讲不同的评价方法成立的前提假设存在差异,适用的条件也存在差异,导致评价结果的差异。因此根据项目的特点选择适合的评价方法显得尤为重要。

现行的投资项目评估体系通常将投资多目标综合评价体系分为风险评估子系统和效益评估子系统。目前国内外对于投资项目评价方法的应用主要分为以下几类:(l)在该问题研究的起步阶段,主要以投资项目的财务资料为基础,采用技术经济学的一些原理与方法进行评价决策,典型的方法为净现值法;(2)依据现代管理理论进行评价决策的综合评价方法,比如层次分析法(AHP)、专家打分法、模糊评价法、主成分分析法等[2],这些是目前使用相对较多的方法;(3)将金融资产定价模型,主要包括CAPM模型和期权定价模型[3],运用于企业投资项目的评价决策;(4)应用数学理论与方法,如数学规划、灰色函数及仿真等对企业投资项目的评价决策进行量化分析。研究存在的不足主要在于对于无形资产的评价不够重视、评价指标体系的不标准以及隶属度函数确定的方法存在缺陷。

由于运用不同的评价方法对投资方案原始数据的处理、权数的确定、对评价方法本身掌握的标准以及采用的计算方法的不同,同时由于单个评价方法在使用时存在较大的限制和缺陷,因此需要我们根据项目特点,选择合适的投资项目评价方法的组合,扬长避短,把多种评估方法的评估结果兼容起来对研究对线进行判定。

1.2 展会项目评价综述

目前对于展会项目的前期评价研究较少,主要集中在后期的展会绩效的评价,研究的角度也是基于展会筹办方或者第三方监管部门。国外对于展会的评价体系在逐步成熟地发展中,其中以德国的FKM组织、法国的的国际展览联盟(UFI)及美国的成熟展会公司的评价最为成熟。以美国为例,美国参展公司对展览会常使用34种评估标准,其中14项被普遍认为非常重要。这16项标准可以归为4类:即参展企业质量、参加数量、展出位置和展出管理。

在国内,主要以《中国人民共和国商业行业标准SB/T 10358-2002专业性展览会等级的划分及评定》作为展会评价的主要指标,该评定将专业性展览会的等级评定分为四个级别,由高到低依次为A级、B级、C级、D级。等级的划分是以专业性展览会的主要构成要素为依据,包括:展览面积、参展商、观众、展览的连续性、参展商满意率和相关活动等方面。其中对专业展览会等级的具体评定标准做出规定。这个规定是采用对专业性展会各构成要素的评分来最后确定其等级的,所有构成要素的满分是720分,其中“展出净面积及特殊装修展位面积比”一项分值为150分,“参展商”一项的分值是70分,“观众”为100分,“展览连续性”占50分,“参展满意率”占150分,“相关活动”占80分。在附录中还规定,A级的最低分数线是546分,B级为420分,C级是216分,D级则为108分。2003年末,为了促进展览城市办展环境的优化,帮助和引导城市会展业的发展定位,经济日报联合国务院发展研究中心、中国社会科学院、商务部国际经贸研究院、全国城贸联等单位的专家学者及业内人士组成专家组,制定了国内第一个“展览城市办展环境评价指标体系”。这一指标体系综合了区域经济、城市竞争力、会展经济等多方面的研究成果,应用了22项与办展环境相关的指标,力图对我国的城市展览环境有一个较客观和科学的评价[4]。尽管如此,国内对于展会的评价体系仍处于没有系统性的状态,需要很多方面的改进和完善。

在展会评价方法的选择上,由于展会项目中无形资产的大量存在,并且构成了对展会评价体系的重要内容,而传统的评价方法对展会“价值”或“服务水平”等无形资产指标无法进行准备的定量评价,同时评价方法的精准度也不能得到保证,因此对于我国展会项目的评价一方面要结合以往的评价指标体系研究成果,对展会投资项目进行界定,在此基础上对该项目进行评价方法的选择;另一方面需要根据项目特点对评价方法进行改进以提高评价效果的精准度。

1.3 小结

投资项目评价方法的多样性及差异性需要与特定的评价对象相符合才能正确实施评价,进而保证评价的精准度。在上文的综述中不难发现,展会项目的特殊性要求研究者在对其评价时要能合理地分析各种评价方法的优缺点,扬长避短,以最合适的评价方法组合完成评价。其中,难点就在于展会项目中众多无形资产的评价,因此合理确定评价方法组合是影响展会评价成败的关键。为后续研究方便,本文结合前人研究文献对展会投资项目界定如下:风险投资企业以一定数量的资金或资产投入到某特定的展会中去,以获取一定的经济效益和社会效益。对于展会投资项目来讲,于其他项目不同之处在于投资的不确定性增强、项目评价困难等。

2 展会投资项目评价方法的选择

2.1 基于展会项目指标分类的评价方法选择

自1999年以来对于展会项目的评价就成为国内外学者研究的热点,但至今尚未形成一套成熟的理论体系,主要是由于展会项目的特殊性,它不仅具有其他投资项目的普遍特征,另外还包含了由很多无形资产构成的因素,诸如品牌因素、价值因素等。在前人的研究中对于展会项目的评价主要是从基础性指标、产业特性指标及品牌无形资产指标[5]三方面入手的。接下来本文就三类评价指标的特点进行分析,并在此基础上总结展会项目评价方法选择的标准。

基础指标可以分为两类:一类是所有展会项目所共有的,包括客观的、有形的硬性指标,例如展览面积、参展人数等;另外一类是所有投资项目共有的指标,如财务指标等。基础指标具有客观性、时效性和普遍性。对于基础指标的数据采集一般可通过审计公司或者政府监管部门获得,数据的可靠性及客观性可以得到保证。鉴于展会项目的基础指标具有客观性强,可得性高的特点,因此传统的评价方法即可实现,比如财务评价可采用投资回收期法,净现值法等,对于财务风险的评价可以采用蒙特卡洛模拟法进行;对于展会项目共有的硬性指标可利用模糊综合评价法实现等。总的来讲,展会项目的基础指标在评价时适用的评价方法众多,因此在选择的空间相对较大,在后续分析中可以根据以下两类指标的特点选择整体适用性最高的方法进行评价。展会项目基础指标的特点决定了其评价方法可多选性的特点,但同时也应注意在数据采集、数据处理中的客观和实事求是,进而保证评价结果的精准度。

产业特性指标,具有浓厚的行业特色,主要是对展览会项目的整体进行评估,包括展览前台工作和后台工作,涉及对展览环境、展览主题、展台设计与装饰、广告及公关宣传力度、展会后勤服务、展会的即时效果及潜在效果,展会的社会效果及经济效果等,属于展会价值评价的一部分。这部分指标行业区别度大,并且绝大多数属于主观性的软性指标。因此这类指标具有主观性强、标准不统一、测量难等特点,是否能实现对于该类指标的采集和量化是选择评价方法的关键因素。因此在评价方法选择上的首要要求就是能根据实际情况尽量将软性指标的信息量化处理,在保证信息完整性和准确性的前提下才能进行后续的项目评价。因此在评价方法选择上,可供选择的方法有因子分析法、层次分析法、模糊综合评价法以及两种方法结合使用的方法。对于以上几种方法的优缺点分析如下:因子分析法利用李克特量表将软性指标量化处理,能在很大的程度上保证定性指标的量化处理程度,同时处理过程和评价过程简单易于操作,缺点在于量化处理的过程中主观性太强,没有采取一定的措施尽量避免主观性造成的差异;对于模糊综合评价及AHP方法,首先对评价指标进行了分层处理,确定了权重,同时在模糊综合评价时,利用隶属度函数方法在一定的程度上对于主观性造成的差异进行了最小化处理,同时该方法体系中还包括一些验证方法,进一步保证了评价结果的精准度,缺点在于计算繁琐,工作量大。因此总的来讲,对于展会项目的行业特性指标,将定性指标定量化处理是关键,在此基础上权衡各方面的意见选用不同的评价方法。

品牌无形资产指标,是从品牌资产的认知度、美誉度和忠诚度三个维度来衡量展会项目的无形资产,同样也属于展会价值评价的一部分,该类指标具有难量化、难评价等特点。在数据采集方面与产业特性指标的不同之处在于品牌无形资产的评价要集合消费者的看法。对于无形资产的评价在项目评价中暂无前例可循,在评价方法的选择上首先要结合展会项目的特点及无形资产的评估中应注意的问题,遵循《资产评估准则-基本准则》、《资产评估准则—无形资产》和《企业价值评估指导意见(试行)》等有关评估准则的相关规定。同时品牌无行资产又存在不同与其他无形资产的特点,它的调查对象为消费者,需要结合消费者的反应和企业的情况进行的综合评价,因此以往只适用于企业技术、专利等的单方面的评价方法,诸如市场法、收益现值法和成本法等均不适用于品牌资产的评估,综合以上分析,本文认为可采用模糊综合评价和AHP相结合的方法对于品牌的认知度、美誉度和忠诚度进行评估,一方面该方法可以对这些定性信息定量化处理,另一方面将信息分层处理,确定权重,也在一定程度上避免了主观性差异造成的影响,缺点在于消费者群体这个样本很大,打分过程可能会耗费大量的人力、物力和财力。

结合上述三类展会项目评价指标特点的分析,接下来本文指出了针对展会项目评价方法的选择标准:第一,能够客观地进行数据采集;第二,能够根据展会特点实现定性指标的定量化分析;第三,能够综合全面对展会项目进行评价;第四,能够保证评价结果的精准度。因此按照对于展会项目指标的三种分类,在对展会项目进行评价时可采用组合的方法,如模糊综合评价和AHP结合、AHP-ANN相结合等组合方法,利用方法的互补性,扬长避短。

2.2 模糊综合评价模型介绍

例如模糊评价的指标因素即C层因素共有m个,C = {c1,c2,…,cm}。评价等级选用常用的五个等级V = {v1,v2,v3,v4,v5},即{优、良、一般、较差、差},对单因素ci(i =1,2,…,m)做评判,通过前述方法得到单因素ci对等级vj(j=1,2,…,5)的隶属度rij,即因素ci的单因素评判向量ri=(ri1,ri2,…,ri5),这样m个因素的评价向量就构造出一个总的评价矩阵R。即每个被评价对象确定了从C到V的模糊关系R,矩阵为:

一般将其归一化使∑rij=1。然后根据层次分析确定的C层因素对于总目标A的权重有P=A*R。将P归一化,可得P''=p''1+p''2+p''3+p''4+p''5=1。

模糊综合评价的结果是被评价事物对各等级的模糊子集的隶属度,它一般是一个模糊向量,而非一个点值,因为它能提供的信息比其他方法更为丰富,若对多个事物比较并排序,就需要进一步处理,即计算每个对象的综合分值,按大小排序,按序择优。比如对上述5个等级,好为100分、较好为50分、一般为25分、较差为12·5分、差为6·25分。可以根据对各个等级的隶属度计算出综合得分,即S=■p''j×Sj,S为相应的分数。

2.3 评价方法的改进

以上本文分析了基于不同分类指标的评价方法的选择问题,在解决了方法选择问题之后,如何保证评价结果的精准度又是一个本文重点解决的问题,因此在结合以上评价方法的选择分析的基础上,以模糊综合评价和AHP相结合法为例,本文认为提高评价结果的精准度重点在于把握隶属度函数的确定问题。

隶属度的确定方法通常有以下两类,一是根据数据特点选用法国的卡夫曼教授曾经确定的28种隶属度函数;二是采用专家打分法确定隶属度。此外为了提高隶属度确定的精准程度可以根据行业或者同类公司情况模拟隶属度函数进而确定隶属度。

对于基础类指标,由于其客观性强,同时很多指标存在行业标准值;而对于行业特性指标,其行业特性较强,行业差别及评价标准也较大。因此对于这两类指标在隶属度确定时应采用第三种方法:根据行业标准值及同行业多家公司估算隶属度函数。其原理如下:利用统计学方法建立符合实际的隶属度函数。设在某一区间的样本观察值为Xl,X2,…,Xn,由于样本观察值来自总体,故反映了总体的客观实际。区间两个端点的隶属度是己知的,如图4一2中所示,“好”的隶属度,100为1,50为0,即该区间内“好”的隶属函数一定通过两点:(100,l),(50,0)。由于确定一条曲线至少需要三个点的坐标,因此除两个端点外,还需要找出另一个点。考虑样本均值这个特殊点,隶属度应该要反应指标之间的对比程度,因此某一区间内的样本均值的隶属度应该是0.5那么选取参数a,b,C的值,从而确定该区间上的隶属度函数。

此外还应注意的是对于行业特性指标的评价,由于专家的权威性较高,因此在打分时可以采用专家打分法而后根据不同行业进行区分评价,在同一行业内根据专家打分模拟隶属度函数,尽量规避由于行业不同对评价结果造成的影响,同时也提高了评价结果的精准度。

对于品牌资产指标,由于其调查对象为消费者,数据量较大,因此样本可以假设为来自正态分布的样本,在确定隶属度时可以采用法国的卡夫曼教授曾经确定的正态型隶属函数g(x)=e- (x-μ)2/2o2。

综上分析,基于不同指标分类进行了方法的选择问题的分析,在评价结果精准度的问题上,结合不同的指标特点进行了改进,进一步保证了结果的准确性。

3 结论

本文通过对展会项目的评价方法的研究,分析了定性指标较多,存在大量无形资产的展会项目在评价方法的选择方面应注意的问题及在提高展会项目评价结果精准度方面应采取的措施。以基于指标分类的评价指标选择为例对于三类展会项目指标:基础性指标、行业特性指标和品牌资产指标,根据不同的指标特性选择不同的评价方法,并推荐了该类项目评价的方法组合,模糊综合评价法和AHP相结合的方法,利用方法间的互补性,扬长避短。此外对于如何保证评价结果的精准度问题,本文同样以各类指标特性为依据在隶属度的确定上进行了适当的改进,对于基础类和行业特性指标根据行业标注值和同类公司的数据进行模拟估算隶属度函数,以提高隶属度确定的准确性。

鱼和熊掌常是不可兼得的,本文在提高隶属度的精确性上有了一定的方法改进,但是同时增加了工作量和计算量,处理过程相对繁琐,消耗的时间较长。因此在选用时需根据评价方的要求及展会项目的情况选择综合合适的方法进行项目评价。此外,本文是基于不同分类指标的评价方法选择和改进,针对性较强,在后续展会项目评价问题的研究中可以根据实际情况加以改进。

参考文献:

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[10] 单荣,张潇日.基于因子分析方法下的创业投资项目评估模型[J].工业技术经济,2007(12).

篇2

[关键词] 商业项目 投资决策分析 价值工程 模糊评价方法

价值工程与模糊评价方法是现代科学管理技术与技术经济综合分析方法。价值工程与模糊评价方法广泛应用于改进产品设计、改进生产工艺、改进生产组织、管理方法和效果评价等多方面。价值工程与模糊评价可以在商业项目决策领域广泛应用。

一、价值工程与模糊评价方法简介

价值工程(Value Engineering,简称VE),是一种提高研究对象“价值”的科学方法和管理技术。价值工程中的“工程”的含义是指为实现提高价值的目标,而对研究对象的功能和成本所进行的一系列分析研究活动。因此,价值工程可定义为:以最低的寿命周期成本,可靠地实现研究对象的必要功能,从而提高对象价值的有组织的活动。价值工程的研究对象,包括所有为获取功能而发生费用的事物,如产品、工艺、服务等 。模糊评价方法则是以现代模糊数学为基础,研究和处理模糊现象、模糊事物的一种评价方法,主要应用于将难以量化的研究对象进行定量分析,做出定性判断的评价活动。如公共福利实现程度的定性分析等。

二、价值工程与模糊评价方法相结合的主要特点

价值工程与模糊评价相结合是一项通过对研究对象的功能进行分析,从而提高对象价值,然后进行效果评价的有组织的活动过程。其特点体现了价值工程和模糊评价的基本原理和思想方法,主要表现在以下四个方面:

1.着眼于提高项目价值。价值工程与模糊评价相结合既不单纯追求降低成本,也不片面追求提高功能,而是以提高它们之间的比值――价值为目标,研究多角度、多项目的最佳匹配,然后进行评价。

2.功能分析是研究的核心。价值工程与模糊评价相结合的方法着重对项目进行功能分析,通过功能分析,明确和保障项目的必要功能,尽可能减少或消除其多余的不必要功能,并补充不足功能,使项目的功能结构更加合理,以达到降低成本提高价值的目的。

3.价值工程与模糊评价相结合是有组织的创造性活动,需要进行系统的分析、研究。项目的价值涉及到投资、收益、管理、成本和政策等,需要调动多方面共同协作,寻找最佳方案。

三、价值工程与模糊评价方法相结合,优化商业项目投资决策的步骤

在投资决策过程中,不同方案间的比较选择是一个非常重要的环节。以往的一些评价方法主要侧重于经济指标的评价,缺少对实际情况和项目功能的考察,测算出的数据具有片面性,不能全面反映商业项目的情况。利用价值工程与模糊评价相递进的方法,可以比较准确地评估商业项目的价值功能,测算出工程项目总体功能的优良程度,是一种比较适宜的评价方式,其操作步骤如下:

1.确定各项功能指标及其权重。对于拟建商业项目,在方案比选时利用价值工程原理,可以以方案比选过程作为价值工程的对象,根据商业项目的不同用途和要求,确定功能指标及其权重。现在假设有甲、乙、丙三种备选方案,假定预期收益(U1)、市场占有率(U2)、期间费用(U3)、综合指数(U4)为功能评价指标。可以利用04打分法或层次分析法(AHP),确定各项评价指标的权重,现假定U1、U2、U3、U4的权重分别为A1(0.38)、A2(0.25)、A3(0.16)、A4(0.21)。

2.求出各被选方案的功能系数Fi(i=甲,乙,丙)。由数位专家组成投资决策方案评审小组,对各方案的功能满足程度分别用百分制评定打分,将数位专家对于一项功能指标的打分加权,算平均值;得出每个方案各项功能的得分后,按照各项功能指标权重加权,得到各方案的加权总分;然后计算各方案的功能系数F,如表1所示。

3.求出各方案的成本系数(Ci)和价值系数(Vi),如表2所示:从价值工程的角度分析,虽然甲方案相对比较是最佳方案,但三种方案的价值系数差别不大,所得结论缺乏说服力,此时价值工程评选结果失真。因此可以再次利用价值工程评选过程中的数据,运用模糊分析方法,测评出各备选方案的总体功能的优良程度,然后做出选择。

4.对各投资方案进行模糊分析。首先,建立因素集。令U={ 预期收益(U1),市场占有率(U2),期间费用(U3),综合指数(U4 )}。然后建立U的诸因素评价集A,各因素的权重为A (0.38),A1(0.25),A2(0.16),A3(0.21),权重集为(A1,A2,A3,A4),即A=(0.38,0.25,0.16,0.21)。

5.建立U的评语集,进行比较分析。评语集是评价者对评价对象可能做出的各种评价结果所组成的集合。本评语集可以在数位专家对各个方案不同打分的基础上建立,选取一定的规则,针对U的每一个因素,将不同的打分转换成优、良、合格和不合格出现的概率,总和等于1。这样不同的方案就会形成不同的模糊评价矩阵R ,对U进行评价,就可以得到模糊综合评价Qi=ARi(i=甲,乙,丙)

例如:甲方案中预期收益(U1)的得分为80,它是由100位专家打分的均值,我们可以规定90分以上为优,80分到90分为良,70分到80分为合格,70分以下为不合格,这样就可以把得分转换成优、良、合格与不合格发生的概率。可以用同样的方法将所有功能评价指标转换成概率形式,这样就形成模糊评价矩阵R 。如下(数据假定)

因此,Q甲=AR甲=(0.51,0.25,0.15,0.09)。用此方法同样可以分析出Q乙、Q丙,然后进行比较。

6.对比模糊综合评价值,确定备选方案。比较各备选方案的模糊综合评价值,着重考察各方案的优良实现程度,优良实现程度最高的方案为最佳方案。

参考文献:

[1]武献华:工程经济学.东北财经大学出版社,2002年3月

[2]吴全利:建筑工程经济.重庆大学出版社,2004年9月

[3]曹雯雯陈海芬:价值工程在工程招标投标中的应用.工程造价管理,2007年第2期

篇3

【关键词】 风险投资项目; 净现值; 价值评估

风险投资项目是指蕴含较大风险,可能为投资者带来高额收益或对投资者具有重大战略意义的投资项目。风险投资是在承担很大风险的基础上,将资本投资于具有高成长价值的固定资产项目或创业公司,促进企业快速发展,通过项目营运,而获取高额投资回报的一种投资方式。许多企业的风险投资项目经营实践表明,风险投资项目是推动企业技术更新、产业升级、结构调整的重要推动力量。但另一方面,风险投资项目因为其内在的风险性以及未来收益的不确定性,可能会给投资企业带来巨大损失。因此,风险投资项目既是企业发展的重要推动力,同时也可能成为导致企业经营发展失败的原因。

风险投资项目管理的关键在于投资决策问题,正确的投资决策在于两个方面:一是对投资项目的价值准确评估。二是对投资项目风险准确识别并加以测量。投资决策就是在收益和风险这一对相互关联、相互作用的矛盾统一体中寻求均衡。投资项目价值评估是在充分考虑各种风险的作用下,对投资项目收益与投资额的测算与比较,也就是对投资项目所具有的内在价值进行评估。风险投资项目的价值评估是投资决策的关键问题。

一、风险投资项目价值评估的现状及存在的问题

风险投资最大的特点在于其高收益、高风险性。正是由于高风险的存在,风险投资家在确定投资项目时必须进行科学的评估和严格的筛选,以尽可能承担较小风险。风险投资项目价值的评估关键在于对投资项目收益与风险的评估。目前,风险投资项目的评估一般以定性分析与定量分析相结合的方法进行,已形成了较为成熟的理论体系,定性方法主要以因素分析法为主,因素分析法是通过对投资项目的各种因素与投资项目收益的相关性分析,从而筛选出一些主要指标,形成评价指标体系,并利用相应方法对各指标赋于不同的权数,对各指标进行打分测评进行的投资决策。因素分析方法并不能对投资项目实际价值进行计算,仅是一种是否进行投资的决策方法,并未真正对投资项目的价值进行评估。定量的分析方法主要以净现值法(NPV)为主要方法,净现值法是根据投资项目从建设到终结的各时间期的净现金流量,按照一定的折现率来计算现值,从而对整个投资项目进行价值评估的方法。净现值法是一种最为传统,应用最为广泛的投资项目价值评估定量方法。现金流量贴现法将风险投资项目未来的现金流量贴现,仅适用于处于成熟阶段、现金流量稳定并可准确预测的风险企业,适用范围较小。净现值法是一种静态投资评估方法,局限性明显。

无论是定性分析的因素分析法,还是定量分析的净现值法,从实践来看,现有投资项目评估方法都存在一定的问题。主要体现在以下几个方面:一是放弃对投资项目的价值评估,而把投资项目的价值评估转化为一种决策方法运用。二是在投资项目价值评估中注重投资成本而忽略了对投资项目未来收益的定量计算。三是在对投资项目收益计算时,以一种静态的观点,没有充分考虑在风险情况下,其收益的变化。尽管如此,净现值(NPV)法还是得到了广泛的应用,成为投资项目价值评估理论的经典方法。净现值法是一种静态分析方法,没有考虑投资项目本身所具有的选择权价值。实物期权评价法弥补了这一缺点,实物期权评价法是在考虑投资项目各阶段所具有各种选择权价值的基础上,对投资项目价值进行评估的一种投资项目价值评估方法。按照实物期权方法,投资项目价值为NPV与选择权价值之和。与传统的投资决策分析方法相比较,实物期权的思想方法不是集中于对单一的现金流预测,而是把分析集中在项目所具有的不确定性问题上,即现金流的所有可能变化范围,用概率的语言来描述,就是项目未来现金流的概率分布状况。实物期权是一种考虑投资项目柔性经营策略的动态投资项目价值评估方法,但实物期权的方法过于复杂,其应用受到极大限制。这是因为:第一,利用实物期权方法对投资项目价值评估时,很难识别投资项目具有的所有期权;第二,对各种选择权的价值难以准确评估。

如果不考虑投资项目的柔性经营策略价值,净现值法(NPV)是目前投资项目价值评估最为理想的方法,优于其它评估方法。但净现值法没有充分考虑风险的影响,以静态的观点对投资项目进行价值评价。如果在净现值法的基础上,充分考虑风险的影响,对净现值方法进行一定的修正,那么,利用修正的净现值法进行投资项目价值评估将更为准确与符合实际。目前,利用净现值修正模型进行风险投资项目价值评估的应用越来越广泛。

二、净现值法的调整方法分析

净现值法(NPV)是目前风险投资项目评价的主要方法。所谓净现值法是指将投资项目整个生命周期各个期间的净现金流,按一定的投资报酬率(折现率)进行折算,在投资项目起始点的现金流的折现累计值,并把折现累计值与项目初始投资额进行比较的评价方法。这种方法考虑了项目从起始点到终结点的现金流,并体现了资金的时间价值。

其表达公式为:

n:投资项目的寿命周期;

CFt:资产在t时刻产生的净现金流;

r:折现率,通常为项目的无风险折现率;

CF0:项目初始投资额。

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改革开放以来,国家对原有的投资体制进行了一系列改革,打破了传统计划经济体制下高度集中的投资管理模式,初步形成了投资主体多元化、资金来源多渠道、投资方式多样化、项目建设市场化的新格局。但是,现行的投资体制还存在不少问题,特别是企业的投资决策权没有完全落实,市场配置资源的基础性作用尚未得到充分发挥,政府投资决策的科学化、民主化水平需要进一步提高,投资宏观调控和监管的有效性需要增强。为此,我国于2004年7月正式颁布《国务院关于投资体制改革的决定》,为我国经济发展建立起了新的投资体制。

在新的投资体制下,投资主体具有更大的自主性,不仅投资领域的扩大,而且体现了“谁投资,谁决策”的特;更加对投资的调控方式由微观、直接调控向宏观、间接调控改进;对政府投资项目,则强调“建立政府投资责任追究制度”。

财务评价是指在国家现行税制和价格体系条件下,计算项目范围内的效益和费用,分析项目的盈利能力、清偿能力,以考察项目在财务上的可行性。目前,我国的投资项目财务评价主要依据的是1993年国家计委和建设部联合的《建设项目经济评价方法与参数》第二版。它将建设项目的经济评价分为企业财务评价、国民经济评价和不确定性分析三个部分。企业财务评价又包括四个方面:盈利能力分析、清偿能力分析、外汇效果分析、不确定性分析,如图1所示:

图1原有的投资项目财务评价指标体系

随着经济形势的发展,项目投资环境发生了很大的变化,该评价体系的不足越来越明显。

(一)风险分析独立于其他分析之外。投资活动是一种逐利活动,其风险与收益呈同向变化,许多财务收益很好的项目可能由于风险过大而不具可行性,即拟投项目的不确定性对盈利能力、清偿能力、外汇效果均有重大影响。而原投资项目可行性分析将对投资项目的不确定性分析独立于盈利能力分析、清偿能力分析、外汇效果分析之外,使其对投资项目可行性决策的重要性大大降低。

(二)动态指标的计算假设使其误差太大。一是假设项目计算期以年为单位。财务评价的动态指标因采用贴现技术而使项目财务评价更具科学性,但在计算项目的净现值时,常假设该项目的未来现金流量是在项目计算期的期初或期末发生,这使得未来现金流量偏离预期。因为在一般情况下,一个投入使用并正常运转的项目未来现金流量是受多种因素共同作用的,并不只是在年初或年末发生,而是会时时发生,对时时发生的现金流量以假设的发生时点计算现值,是有失偏颇的。二是假设项目计算期内贴现率保持不变。项目计算期的贴现率应与投资项目的资本成本相适应,以投资项目的资本成本计算的净现值只要大于零,该方案理论上就应该是可行的。但我国投资项目计算期的贴现率是由国家国家计划委员会和建设部组织测定、并定期调整,与投资项目本身的资金成本相脱节。并且,投资项目的资金成本也不是一成不变的。一般来说,在项目筹资方式和资金来源渠道的情况下,负债资金的成本是确定不变的,而权益资金成本是随项目风险的变化而变化的。项目期初的不确定性因素多,权益资金投资者要求的必要收益率高;随着项目步入正轨,投资项目的财务风险和经营风险降低,权益资金投资者要求的必要收益率也随之降低。只以一个折现率计算项目的净现值,将加大期初现金流量的重要性而弱化后期的重要性,造成决策的短期行为。转贴于

(三)缺乏投资项目环境影响评价指标。原投资项目可行性分析对投资环境影响的评价仅仅局限于定性评价,定量方面基本没有。但很多投资项目将不可避免地会对周围的生态、资源、人居等产生影响,并产生一系列负面影响,如水体污染、植被破坏、耕地占用等。因此,投资项目的环境影响不应该只是定性分析,还应以成本、费用、收益等形式,将环境影响纳入到投资项目财务评价中来。

(四)缺少将各评价指标综合起来考虑的可行性办法。各财务评价指标在对项目进行评价时都有其独特的作用,但有时根据不同评价指标得出的投资结论会大相径庭。应以哪些指标为投资的主要取舍标准,哪些指标为次要标准?各财务指标的可行性标准是多少?现行评价体系都没有给出一个指导性的标准。

鉴于《建设项目经济评价方法与参数》的局限性,笔者认为有必要进一步完善投资项目财务评价内容与方法。

(一)将风险分析贯穿于财务评价始终。将原不确定性分析的内容改为项目综合性风险评价指标,如风险β系数、综合杠杆系数等;将对拟投项目的风险分析贯穿于盈利能力分析、清偿能力分析和外汇效果分析中。在分析盈利能力时,用期望收益和期望费用代替预计收益和预计费用,综合考虑投资项目的市场风险、销售风险和生产风险,计算项目的经营杠杆系数;在清偿能力分析时,计算项目的财务风险;在外汇效果分析时,考虑项目经营期内的汇率变动风险。如此一来,各指标值就充分考虑了各种不确定性因素的影响,能比较真实地反映项目的财务可行性。

(二)增加环境影响因素指标。加快有关绿色会计的会计要素确认、计量、披露的方法研究,合理确认计量有关环境因素引起的环境资产、负债、所有者权益、成本、收入和利润。将上述计量结果纳入据以进行财务评价的预计会计报表中,分析项目的盈利能力和清偿能力,并对项目的持续经营能力进行评价。

(三)优化动态指标的计算。针对原动态指标的种种弊端,对动态指标的运用进行改进。(1)在可行性前提下,将项目计算期内现金净流量的折现期尽可能缩短,如将以年为单位折现改为以半年、一个季度或一个月折现一次,使折现现金流量接近实际情况。(2)以资金成本为依据调整折现率。资本成本应是其各种资本来源的加权平均资本成本,来自高、中、低风险的投资项目,其折现率应相应略高于、等于或低于平均资本成本,因此,应根据项目风险的大小调整折现率。(3)优化投产期现金流量的估计方法。传统投资项目财务分析一般采用等额现金流量模型进行现金流量分析。但实际上,项目投产期各年的现金流量不可能是相等的。因此,应该将影响现金流量的各主要因素视为一个系统,用系统的观点预测投资项目的未来现金净流量。

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会计谨慎性原则是针对经济活动中的不确定性因素,要求人们在会计核算处理上持谨慎小心的态度,要充分估计到风险和损失,尽量少计或不计可能发生的收益,使会计信息使用者、决策者保持警惕,以应付纷繁复杂的外部经济环境的变化,把风险损失缩小或限制在较小的范围内。谨慎性原则的本质是对资本保值以及企业经营能力和偿债能力加以维护。会计谨慎性原则被广泛运用在会计核算、会计管理和财务分析过程中。在市场经济条件下,由于竞争和风险日益加剧,社会经济环境的不确定性因素越来越多。评价投资项目财务可行性的投资项目财务评价也应体现谨慎性原则,为投资者提供更有价值的财务评价信息,以保护投资者的利益。因此,笔者认为,在投资项目财务评价中应重视项目的不确定性,体现谨慎性原则。

一、谨慎性原则内涵的把握

我国《企业会计准则》中规定:企业对交易或者事项进行会计确认、计量和报告应当保持应有的谨慎,不应高估资产或者收益、低估负债或者费用。

理解谨慎性原则应注意以下几个方面:

一是谨慎性原则存在的基础是不确定性,所处理的是“可能发生”的事项。会计环境中存在着大量不确定因素,影响着会计要素的精确确认和计量,必须按照一定的标准进行估计和判断;二是在市场经济环境中,企业的经济活动有一定的风险性,提高抵御经营风险和市场竞争能力需要谨慎;三是会计信息建立在谨慎性原则的基础上,可以避免夸大利润和权益、掩盖不利因素,有利于保护投资者和债权人的利益;四是运用谨慎性原则的目的是在会计核算中充分估计风险的损失,避免虚增利润、虚计资产,保证会计信息的决策有用性。

二、在投资项目财务评价中体现谨慎性原则的意义

在投资项目财务评价中体现的谨慎性原则,其内容与会计中应用的谨慎性原则有所差别,可以表述为:在投资项目财务评价中应体现谨慎性原则,项目投资额和收入的估算要谨慎,不可高估;项目成本、费用的发生内容与发生数额的估算应适当、充分;现金流入量的估算要谨慎,现金流出量的估算要适当、充分和提前;加强项目的风险分析,提高财务评价信息决策的相关性。

项目投资前期,决策是关键,而决策的依据是可行性研究的结论。投资项目财务评价是投资项目前期可行性研究的重要内容,是在对项目未来的运行状况进行预测的基础上,分析其财务可行性。财务评价指标是投资项目经济效益优劣的标志,是项目决策的主要依据。在市场经济环境下,项目的财务可行性直接影响到投资者的决策,而投资决策实际上引导了有限的投资资源的流向。因此,在投资项目财务评价中运用谨慎性原则,从而提高决策的相关性,可以正确引导投资资源的合理流向,提高各种资源配置的有效性,保护投资者的利益和投资的积极性。如果是涉及外商投资的,还会影响到外资的引入。

在投资项目财务评价中运用谨慎性原则的原因有三:一是投资项目未来的运行状况存在许多不确定因素,大到社会政治经济环境的变化,小到市场环境等因素的变化;二是财务分析的基础数据都是估算的,有些项目是否发生或发生数额的大小是不确定的;三是同样存在提高信息决策相关性的需求。

由此可以看出,投资项目财务评价与会计核算所面临的问题十分相似,都有谨慎性原则存在的基础――不确定性,都需要保护投资者和债权人的利益,都需要提高所提供信息的决策相关性。因此,笔者认为有必要在投资项目财务评价中体现谨慎性原则。

三、投资项目财务评价中谨慎性原则的具体体现

基于以上分析,在投资项目财务评价中运用谨慎性原则很有必要,主要体现在以下几个方面:

(一)在财务数据的估算中体现谨慎性原则

财务数据的估算包括投资总额的估算,各项收入项目的估算,各项成本费用的估算,现金流入量和流出量的估算。

投资总额的估算数直接影响到企业的资产总额,每一项投资的估算都应有相应的依据,应详细计算。收入项目的估算应在较为科学的市场预测的基础上进行,对于销售量和价格的估计应适当保守,对于是否发生不确定的收入项目应不予计算,对于发生数额不确定的收入项目应予低估;在各项成本费用的估算中,对于是否发生不确定的成本费用项目应予以计算,对于发生数额不确定的收入项目应予适当高估;现金流量的估算中也应体现谨慎性原则,不高估现金流入,不低估现金流出。

(二)在财务数据的分析中运用谨慎性原则

在对投资项目的财务数据进行估算后,就要进行财务分析,计算出反映投资项目盈利能力、偿债能力和现金流动状况的各项财务指标。投资者和政府主管部门就是根据这些指标确定项目的财务可行性以及项目未来的运行经济前景的。

如在折旧费用的分析计算中,可以考虑改变所有固定资产统一采用直线法(按使用年限或工作量)平均计算折旧的方法,根据项目所占用固定资产的情况,将固定资产分为几个大类,按各类固定资产磨损的性质分别采用不同的折旧计算方法,对于科技含量高的部分固定资产应采用加速折旧法。同样,无形资产的摊销也可根据项目的情况适当缩短摊销年限。这样一方面财务指标的计算结果具有谨慎性;另一方面还会产生一定的税费后移效应,有利于投资者迅速收回投资。

(三)加强投资项目风险分析,在财务评价中反映风险

充分认识项目风险有利于提高项目决策的科学性,任何投资项目都是在一定的自然环境与经济社会环境中进行的,受各种自然灾害、技术条件、宏观经济环境、政策法规以及市场变化等因素的影响,都会有一定的风险。如果能够充分认识项目的风险,全面地了解影响项目预期目标的各种风险因素及其产生的原因,了解各种风险因素对项目预期目标影响程度的大小及其发生的可能性,在项目决策的时候就可以有的放矢,确定更为合理的项目预期目标,避免项目的预期目标与实际值之间产生过大的偏差,从而增加项目决策的合理性与科学性。通过项目经济评价风险分析,基本可以了解项目各种风险因素对项目预期经济目标或重要经济评价参数的影响程度,明确项目面临的风险形势,了解采取不同风险控制措施对项目预期经济目标以及重要经济评价参数的可能影响结果等方面的内容,为采取合适的风险控制措施提供依据。

加强投资项目经济评价风险分析不但有利于减少项目投资失误、促进投资项目健康发展,而且有利于减少整个社会的投资损失与资源浪费,从而提高整个社会的投资效益。此外,进行科学、合理的项目经济评价风险分析,能够促进项目投资者对国家宏观经济形势的了解,促进国家各种宏观调控手段的发挥;能够影响投资者对投资行业与投资地区的选择,最终影响全国的投资总量,实现调整投资结构的效果,达到宏观调控的预期目标。

对投资项目的不确定性和风险性分析,应主要考虑以下几个方面的因素:

一是社会因素、政治环境和经济状况的变化;二是技术发展速度对现有方案使用寿命的影响;三是市场变化对预测精度的影响;四是方案中有关经济参数是估算的。

在投资项目财物评价中加强风险分析,可从以下两方面入手:1.在业内对投资项目可行性研究规范中提出加大风险分析的行业规范;2.在项目财务评价中可根据项目风险的大小采用定性分析与定量分析相结合的方法,使风险分析结论更为科学、可靠。

定性分析方法常用的有特菲尔法,即调查和专家打分法。其做法是:首先通过风险辨识将项目风险列出,设计风险调查表;然后利用专家经验对风险因素的重要性进行评估;再综合整个项目的风险。

定量分析方法除了常用的盈亏平衡分析、敏感性分析和概率分析方法外,还可以考虑引入一些新的风险分析方法,如分析报酬法(又称调整标准贴现率法)、风险当量法、解析法、主成分分析法等。这些方法有些模型较为复杂,可以组织专业人员编写一些小软件,只要输入数据就可以得出计算结果,既方便使用,又可以推动风险分析在投资项目财务评价中的应用。

(四)考虑通货膨胀或通货紧缩对投资项目的影响

1.对资金的影响

通货膨胀或通货紧缩的发生会对投资项目的预期收益产生影响,从而产生投资项目的资金风险。以通货膨胀为例,由于通货膨胀风险的存在,导致投资项目产生资金风险,其具体表现如下:(1)因通货膨胀,银根紧缩、利率上升,致使资金成本加大,或难以得到贷款,导致企业资金紧张,从而带来资金风险;(2)因通货膨胀,价格上升,致使生产使用的原材料等成本增加,带来资金风险;(3)通货膨胀引起股市、汇率波动,股市价格指数的下降,汇率的下滑也会带来资金风险。

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关键词:固定资产投资项目;评价体系

中图分类号:F406.4 文献标识码:A 文章编号:1001-828X(2013)05-00-02

一、固定资产投资项目后评价的基本概念和理论基础

项目后评价一般是指项目投资完成之后所进行的评价。它通过对项目实施过程、结果及其影响进行调查研究和全面系统回顾,与项目决策时确定的目标以及技术、经济、环境、社会指标进行对比,找出差别和变化,分析原因,总结经验,汲取教训,得到启示,提出对策建议,通过信息反馈,提高企业投资决策水平和投资效益。

项目后评价应坚持独立、科学、公正的原则。项目后评价的综合评价方法是逻辑框架法。逻辑框架法是通过投入、产出、直接目的、宏观影响四个层面对项目进行分析和总结的综合评价方法。项目后评价的主要分析评价方法是对比法,即根据后评价调查得到的项目实际情况,对照项目立项时所确定的直接目标和宏观目标,以及其它指标,找出偏差和变化,分析原因,得出结论和经验教训。项目后评价调查是采集对比信息资料的主要方法,包括现场调查和问卷调查,具体见表1。

二、固定资产投资项目后评价的管理与实施

1.组建相对独立的专家评价组

在进行固定资产投资项目后评价之前,应根据项目的特征组建专家评价组。专家评价组由投资管理部门牵头组建,应包含外部独立专家,主要为咨询工程师、项目管理师、技术专家等,内部包括规划、实施单位、使用单位、财务、技术工艺、审计等人员。在条件允许的情况下,外部专家人数不低于总人数的1/2。专家评价组的主要职能是对固定资产投资项目后评价报告进行现场调查、打分、评价。

2.确定合理的固定资产投资项目后评价流程

好的业务流程是工作顺利开展的保证,固定资产投资项目后评价业务流程主要包括后评价前期准备、分项自评价报告和后评价报告草案的编制、专家评价组组建、实施专家评价,出具评价意见、后评价报告的编制与上报、后评价报告的应用等等。

3.固定资产投资项目后评价报告的内容

固定资产投资项目后评价报告主要包括4大部分,第一,项目前期和实施过程总结与评价,主要对项目的投资决策、实施准备、建设实施及项目运营情况进行总结和评价;第二,项目的绩效和影响评价,主要报告项目实施后的技术、经济效益、环境、社会效益等进行总结和评价;第三,项目目标实现程度和持续能力评价,此部分主要是对项目目标实现的总体评价,并对项目后续发展以及实现的产品(产业)核心竞争能力的评价;第四,项目的经验教训、结论和相关建议。

4.编制并实施合理的固定资产投资项目后评价指标要素和定量评估表

固定资产投资项目后评价指标打分表主要在实施专家评价过程中运用,通过量化的数据避免人为主观因素对评价的影响,确保后评价的科学性。后评价指标打分表的设计主要依据后评价的内容,确定需要打分的项点,根据项目的特征分别赋予不同的权重,采用对比法确定每个项点的评分档次。对于一般固定资产投资项目后评价指标打分表主要包括“项目目标实现和可持续能力后评价、项目过程后评价、项目经济技术后评价、项目社会效益和环境影响评价”,其权重设置为25%、40%、20%、15%。具体见表2。

5.做好重要单项投资项目的后评价

在企业固定资产投资项目后评价中,对重要单项投资项目的评价非常有意义。例如,某条生产线(工序)、单台超过300万(可根据企业规模确定该标准)的设备,这些重要单项投资项目可能在一项总体的投资项目内,也可能单独存在于年度的更新改造项目中,无论在哪项统计项目中,都必须进行及时的后评价。对于制造型企业来讲,此类单项投资主要体现在生产类设备上,可按照后评价流程由投资部门牵头评价,也可设置相应的评价指标打分表,重点是设备的使用效率,工艺技术的合理性、先进性,产品加工的质量等技术、经济评价,具体见表3。

三、固定资产投资项目后评价有效实施的保证

1.前期资料、数据准备扎实、准确

先有事实信息,后有价值判断。得出一个正确的价值判断结果,其前提条件必须是对信息的全面准确掌握,如果离开了事实信息,所作出的价值判断难免就会失之偏颇甚至得出完全相反的结论。因此在后评价过程中应特别重视前期资料、数据的准备。主要包括,与项目前期有关的项目建议书、环境影响评价报告、项目可行性研究报告以及相关的批复文件;与项目实施有关的初步设计文件、开工报告、招投标文件、合同、工程概算调整报告、监理报告、竣工验收报告及其相关的批复文件与资料;各相关部门的分项自评报告以及由投资规划部门汇总编制的自我总结评价报告;项目运营情况资料,财务报表、审计报告等。

2.评价过程重量化,要做到定性与定量相结合

管理学家詹姆斯·哈林顿说过“如果你不能测量它,你就不能管理它”。在管理系统中预测、计划、控制、报告都应该以量化的数据作为基础。固定资产投资项目后评价本身就是投资项目周期的一个重要阶段,是项目管理的重要内容,因此采用定量评估是不可缺失的内容。在投资项目后评价过程中,定量评估主要表现在,在自我总结阶段的分项报告以及总报告中该量化的,能够量化的尽力量化,除已用数据表示的销售收入、利润、投资回收期等财务指标之外,对于技术性的指标也要进行测量。在专家评价阶段杜绝只用定性分析下结论,必须应用对比法对实际效果与目标进行对比并确定分值。

3.重视重大投资项目整体后评价,但不忽略单项投资项目后评价

之前已谈到,在企业固定资产投资项目后评价中,对重要单项投资项目的评价非常有意义。重大投资项目建设周期最快也要2年左右,企业的成长本身也是有生命周期的,因此,企业不可能每年都在进行新的重大项目的投资。从频率上看,重要的单项投资出现较高,从取得的技术能力上看,重要的单项投资更加直观,从对项目管理能力的验证上看,重要的单项投资更加快捷。同时,在一项重大投资项目中,对其中的重要单项投资也是有必要进行单独评价的。这样,重大投资项目后评价和常态化的重要单项投资项目后评价相结合,企业的固定资产投资项目后评价工作才有可能做实。

4.充分运用投资项目后评价结果

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摘要:实物期权分析方法是一种基于传统的折现现金流量方法但又更合理、更全面、更科学的价值评价方法。本文在分析了传统项目投资决策方法和其局限性的基础上,将实物期权评价方法引入到水电站投资项目的决策中,分析了实物期权在水电投资项目中的适用性,得出一些有益结论如:实物期权的引入可以更合理地解释水电项目投资中用传统评价方法所得出的结论与实际情况相矛盾的现象,可以完善我国水电投资项目的财务评价方法,更全面合理地提示水电投资项目的真实价值,对进一步推进水电发展和电力结构调整等方面都有着重要意义。

关键词 :实物期权;水电项目;投资;财务评价

我国电力市场化改革还在进行当中,市场中充满着巨大的不确定性,而在巨大不确定性当中同时也孕育着巨大的风险和收益,水电投资项目方案的优选涉及面较广,其决策过程是一个复杂的决策系统。目前,国家对开发水电均采取由项目业主自行投资和享受收益的方式进行管理,因此在项目投资决策阶段如何正确评价水电项目的各项经济指标和财务指标,对投资者就显得尤其重要。

传统的单位千瓦投资和单位电能投资作为水电站的经济评价指标,只是一种宏观的控制方法,地方的不同,单位千瓦投资差别很大。对于一些淹没较少的水电项目而言,若因其自身条件符合要求而申报成为正式的CDM项目,则可为项目带来一笔额外的收益,这将大大增加项目的整体价值,而CDM开发是否成功在项目开发初期存在着很大的不确定性。

期权的思维,可以对水电项目投资做出适当的评价,并用以指导投资决策,对投资项目进行柔性管理,使决策者以一定的成本控制他们面临的风险并确定其收益形态。损失是有限的,而向上增长的潜力却可以无限放大,这就是期权最具吸引力的特性,能够帮助决策者很好地把握不确定性,把不确定性变为成功的机会。这个最具有吸引力的特性,对我国正处在电力市场化改革中的电力企业和拟投资水电项目的投资者而言有着重要意义。

一、传统的项目投资决策分析及其局限性

1.净现值法NPV

传统的项目投资决策方法是指以净现值(NPV)为核心,根据NPV大小判断项目是否可行的一系列方法的统称。它的理论基础是新古典投资理论,当资本的边际成本等于边际收益时企业就可以投资,它假设预计的现金流入在年末肯定可以实现,并把原始投资看成是按预定贴现率借入的,当净现值为正数时偿还本息后该项目仍有剩余的收益,当净现值为零时偿还本息后一无所获,当净现值为负数时该项目收益不足以偿还本息。

在具体的计算时,NPV法的基本思路是先估计项目未来的预期现金流,然后用资本资产定价模型(CAPM)选择与项目风险相适应的折现率来计算项目的净现值。如果净现值为正则接受该项目,反之则拒绝。在我国,水电投资项目的投资评价长期以来都在用这套方法。国家发展改革委、建设部2006年印发的《关于建设项目经济评价工作的若干规定》、《建设项目经济评价方法》和《建设项目经济评价参数》也基本沿用了此套评价体系。

2.传统投资决策方法的局限性

尽管传统的评价方法在我国的经济建设和水电项目投资决策工作中发挥了不小的作用,然而,以NPV法为核心的这套传统方法受到了越来越多的责难。无论是在实业领域还是在金融领域,大多数投资都属于不确定性投资,根据净现值法的理论分析,可以得出传统的投资决策方法在不确定条件下存在着先天的缺陷,在实际工作中暴露出来的不适应性和局限性使其越来越不能适应水电项目投资决策的需要。

NPV法采用反映项目风险的单一贴现率做出不可延迟的投资决策,在评估项目时存在很大的局限性,主要体现在以下几方面:

⑴NPV法假设在项目的整个寿命期内,内外部投资环境不会发生预期以外的变化。但事实上水电建设项目一般的经营期都要跨越20-30年,甚至有的可以达50年。在整个经营期内,上网电价不再是固定不变的,而是会随着供求关系的变化或电价政策变动而上下波动。此外,由于银行贷款利率变动、生产成本变动以及对环保要求的提高造成其他成本的增加等方面原因,发电成本也是会变化的,从而使得项目的收益产生变化。特别是在经济不稳定情况下,资本市场的利率经常变化更加重了资金成本率(即贴现率)确定的难度。以事先拟定的几个参数要对未来长期的风险和收益进行估算,所得到的结果在一定程度上存在着片面性;

⑵NPV法把项目投资视为是可逆的,即如果投资前景不好或建设过程中出现问题时,就可以中途撤回,且投资费用可全部收回。但事实上水电投资项目一旦介入,中途放弃项目则建设前期投人就会变为沉没成本,这笔成本无法收回。若工程开工,已投入工程建设成本往往不能全额收回;如果有意将项目转让,水电市场也存在交易的可能性;

⑶NPV法假定水电项目投资决策不能迟延,只能选择投资或不投资,但事实上投资者往往具有在一定的时限内选择提早或延期决策的权利。在风险投资过程中,当投资前景不利时,可以推迟投资,当相关环境对项目有利时,初期投资就为延期投资创造了机会,机会是有价值的。但传统的方法忽视了在投资过程中有等待机会与创造机会这一灵活决策问题;NPV法前提之一是水利项目投资决策不能迟延, 只能选择投资或不投资,但事实上投资者具有延期决策的权利。

二、实物期权评价方法的引入

针对现金流折现法在评价企业价值存在问题,麻省理工学院的经济学家Stewart Myers(1977)提出了实物期权,他认为,该方法得到的价值反映的是企业“现实资产”(Assets in place) 的价值,实际上它只是企业价值的一部分;企业价值的另一部分则是未来增长机会的折现。

实物期权理论不是对折现现金流法的简单否定,而是在其基础上的进一步发展。如果说折现现金流法是一种适合于确定环境下的经济评价方法,那么实物期权法则更适用于不确定环境下的项目投资决策的评价。实物期权方法则在保留NPV方法合理之处的基础上充分考虑了项目所具有的管理柔性的价值,因而能为投资决策提供更有效的依据。

用实物期权的方法对投资项目进行评价,投资项目的价值分为两部分:一是不包含期权价值的项目价值,也就是传统方法中的净现值NPV;还有一部分是期权价值,我们表示为P。因此,投资项目的价值在引入实物期权以后可以表示为:TNPV(项目的全部价值)= NPV(项目的内在价值)+ C(项目的期权价值)。基于实物期权理论的投资决策标准变为:TNPV非负的项目是可行的,或者TNPV值越大则项目可行性越强,当TNPV非负时可以启动目标投资项目。如图(1)所示,在仅仅考虑静态NPV 值时,项目价值分布为正态分布,在考虑项目所具有的期权价值后,项目价值分布相对于正态分布而言向右移动,提高了项目价值为正的可能性。

三、实物期权在水电投资项目中的适用性分析

水电投资项目具有十分明显的实物期权特性:

1.不能撤消性

水电投资项目一旦发生初始投资后,其项目的部分投资或全部是不能撤消的。水电站由地理位置及特征决定了其资源的独特性,不同区域或同一区域不同的水电项目不存在完全的可比性,因此水电项目资产进行自由出售或转让的难度也较大,受经济环境、用电需要、电价政策等多种因素的制约,不一定能完全收回投资。

2. 不确定性

正常情况下,水电站资产只能用来发电或起到水利灌溉及防洪等作用,而水电站的发电量与截雨面积内地域的降雨量有直接的关系。决定收入来源的另一因素是上网电价的高低,电力作为重要的商品,上网电价一直是国家发改部门和物价部门宏观调控的范畴,近十年以来水电的上网电价在不同省份、不同阶段出现较大的波动。此外,运营成本及银行利率的变动都使得对水电项目投资的未来回报是不确定的。

3. 投资的选择性和灵活性

水电项目投资须取得投资开发许可,一般而言地方政府会要求开发者在一定时限内开发或对某一特定深度的工作设定时限,由于水电项目工程建设期都要跨越几年,若加上工程前期的工作时限会更长,因此在要求的时限内具体动工时机是可以选择的。对于水电投资项目来说,在存在可以延迟并且选择扩建与否的情况下,投资者就等于持有了看涨期权。另外,由于各缔约国签署《京都议定书》,发达国家与发展中国家一起努力减少温室气体的排放,并规定了发达国家具有法律约束力的定量减排义务,由此出现了碳交易和清洁发展机制( CDM-Clean Develop?ment Machanism)。由于中国是发展中国家,水电又属于清洁能源,存在额外性(即若没有CDM支持,项目由于存在财务、技术、融资等方面的竞争劣势和各种障碍因素,靠现有的传统条件难以具备经济上的可行性)的新开发水电项目可向国家发改委和联合国清洁发展机制执行理事会(EB)申请CDM的支持,通过出售和转让温室气体减排量的方式增加项目收益。因此,对于水电项目投资者来说,在获得项目开发许可后是否申请CDM项目支持无疑是又多了一种可选择的权利,这种权利属于实物期权中的增长期权。

相比较传统的决策方法,实物期权方法考虑了投资的不可逆转性、投资时机的选择性和收益的不确定性,它不再像传统方法那样将不确定性仅视为风险,而是把不确定性视为未来价值增长的机会,这一思维指导投资决策者更好地重视和把握不确定性。同时,实物期权思维可以更合理地解释水电项目投资中用传统评价方法所得出的结论与实际情况相矛盾的现象。引入实物期权的评价方法,对于进一步完善我国水电投资项目的财务评价方法,更全面合理地提示水电投资项目的真实价值以及进一步推进水电发展和电力结构调整等方面都有着重要意义。

参考文献

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自经济发展方式转变三十年来,我国国民经济实现了持久高速的发展,引起了国内外的不断关注。亚洲金融危机后,我国实施积极的货币政策,为经济快速发展奠定了货币基础,与此同时,政府不断加大财政政策支持的力度,积极完善地方基础设施建设,纷纷上马大型的建设项目,包括农林水利、电力、公路、铁路、住房、城市基础建设及其他工业。这些项目具有数量多、规模大、建设周期长、收益不确定性大的特点。虽然我国在改革投融资体制上进行了一系列探索,取得了一定进展,对投资项目的前期评估工作起到了积极的影响,但是还不足以改变当前投资项目评估的混乱现状。特别是2008年金融危机后,国家发改委出台四万亿的经济刺激方案后,各个地方政府纷纷上马大型建设项目,这也暴露出了投资总量偏大、结构失衡、预算超支等严重问题,而项目整体投资分析研究的滞后是重要因素之一。当前项目投资决策评价多从财务的角度出发,分析得出各种财务支持指标,从而判断项目的可行性,但深入研究不难发现单纯的财务指标评价过程存在众多难点和困境。因此,优化项目投资决策评价指标具有非常重要的意义。

二、项目投资决策评价指标现状分析

无论对于政府投资还是企业投资而言,资本性项目投资均具有投资内容独特、投资数额多、影响时间长、变现能力差和投资风险大的特点。这也决定了项目投资决策的重要,如何取舍,要通过评价指标进行测算,保证企业的项目投资决策不失误。

(一)资本项目投资决策指标投资决策评价指标是指用于衡量和比较投资项目可行性,以便据以进行方案决策的定量化标准与尺度。从财务评价的角度分析,投资决策评价指标主要包括投资利润率、静态投资回收期、净现值、净现值率、获利指数和内部收益率。前两个指标是非折现指标,在计算过程中不考虑资金时间价值因素,而后四个指标是折现指标,在指标计算过程中充分考虑和利用了资金时间价值。从非折现指标向折现指标的过渡也反映了投资者对资金价值和风险成本的进一步认识和关注。

非折现评价指标具有计算简单、含义清晰等优点,但没有考虑时间价值,从而可能导致决策失败。静态投资回收期指标较清楚地反映了项目投资回收的时间,但不能说明投资回收后的收益情况。投资利润率指标虽然考虑了项目所能创造的全部收益,但却无法弥补由于没有考虑时间价值所带来的问题,因而仍然可能造成决策失败。当非折现评价指标的评价结论和折现评价指标的评价结论发生矛盾时,应以折现评价指标的评价结论为准,这是因为货币时间价值常常是影响投资者进行投资决策的重要因素。净现值是一个非常重要的项目投资评价指标,是项目计算期内各年现金净流量的现值和与投资现值之间的差额,它以现金流量的形式反映投资所得与投资的关系:当净现值大于零时,意味着投资所得大于投资,该项目具有可取性;当净现值小于零时,意味着投资所得小于投资,该项目则不具有可取性。净现值的计算过程实际就是现金流量的计算及时间价值的计算过程。净现值的大小取决于折现率的大小,其含义也取决于折现率的规定:如果以投资项目的资本成本作为折现率,则净现值表示按现值计算的该项目的全部收益(损失);如果以投资项目的机会成本作为折现率,则净现值表示按现值计算的该项目比已放弃方案多获得的收益;如果以行业平均资金收益率作为折现率,则净现值表示按现值计算的该项目比行业平均收益水平多获得的收益。实际工作中,可以根据不同阶段采用不同的折现率,对项目建设期间的现金流量按贷款利率作为折现率,而对经营期的现金流量则按社会平均资金收益率作为折现率,分段计算。净现值率实际是将净现值与投资的现值进行比较,以现值形式反映投资所得与投资的对比关系,从而在一定程度上弥补了净现值在投资额不同时不能正确决策的缺点。获利指数是以相对数形式将项目计算期内各年现金净流量的现值和与投资现值进行比较,而净现值则是以绝对数形式将项目计算期内各年现金净流量的现值和与投资现值进行比较。基于财务分析的角度而言,考虑了时间价值和相关风险因素项目投资评价指标已经能够较好地反映一个项目的投资价值,在实际运用中,财务分析指标常常会遇到较多的问题,

(二)项目投资决策指标运用现状投资项目财务评价需要在国家现行税制和价格体系条件下,计算项目范围内的效益和用度,从而分析项目的盈利能力、清偿能力,以考察项目在财务上的可行性。当前,政府和企业在进行投资项目财务评价时主要依据国家计委和建设部联合的《建设项目经济评价方法与参数》。随着经济形势的发展,项目投资环境发生了很大的变化,财务评价体系在运用的过程中逐渐暴露出了较多的不足。

首先,动态折现指标的计算过程存在商榷余地。财务评价的动态指标因采用贴现技术而使项目财务评价更具科学性,但在计算项目的净现值时,常假设该项目的未来现金流量是在项目计算期的期初或期末发生,这使得未来现金流量偏离预期。由于在一般情况下,一个投进使用并正常运转的项目未来现金流量是受多种因素共同作用的,并不只是在年初或年末发生,而是会时时发生,对时时发生的现金流量以假设的发生时点计算现值,是有失偏颇的。项目计算期的贴现率应与投资项目的资本成本相适应,从而计算的净现值只要大于零,该方案理论上就应该是可行的。但我国投资项目计算期的贴现率是由国家国家计划委员会和建设部组织测定、并定期调整,与投资项目本身的资金成本相脱节,造成决策的短期行为。

然后,项目投资风险分析缺乏系统性。投资活动是一种逐利活动,其风险与收益呈同向变化,很多财务收益很好的项目可能由于风险过大而不具可行性,即拟投项目的不确定性对盈利能力、清偿能力、外汇效果均有重大影响。而原投资项目可行性分析将对投资项目的不确定性分析独立于盈利能力分析、清偿能力分析、外汇效果分析之外,使其对投资项目可行性决策的重要性大大降低。各财务评价指标在对项目进行评价时都有其独特的作用,但有时根据不同评价指标得出的投资结论会大相径庭。应以哪些指标为投资的主要取舍标准,哪些指标为次要标准,各财务指标的可行性标准是多少,现行评价体系都没有给出一个指导性的标准。

最后,缺乏投资项目环境影响评价指标。原投资项目可行性分析对投资环境影响的评价仅局限于定性评价,定量方面基本没有。但很多投资项目将不可避免地会对四周的生态、资源、人居等产生一系列负面影响,如水体污染、植被破坏、耕地占用等。因此,投资项目的环境影响不应该只是定性分析,还应以成本、用度、收益等形式将环境影响纳进到投资项目财务评价中来。

综上所述,项目投资决策评价指标的建立有助于规范我国资本性投资,促进有限资源的优化配置,对我国经济增长产生积极的影响。但是,由于财务评价指标在衡量项目投资的过程中存在较多不完善的地方,阻碍了投资者资源优化配置的实现,不利于我国经济发展的可持续性。从制度因素和指标具体运用出发对项目投资决策指标的优化能够有效地扭转当前不利的局面。

三、项目投资评价指标的优化路径

折现财务指标与简单财务指标的结合能够有效地评价项目的可行性。但在实践过程中由于种种问题的限制,指标的评价功能受到了一定的局限,可以从以下方面进一步优化项目投资决策财务评价内容和方法。

(一)积极创新,优化动态指标的计算考虑到原有动态指标计算过程中的种种弊端,对动态指标的运用进行改进。在可行性条件下,将项目计算期内现金净流量的折现期尽可能缩短,使折现现金流量接近实际情况。以资金成本为依据调整折现率,采用资本成本加权平均的方法确定项目的资本成本,根据项目风险的大小调整折现率。优化投产期现金流量的估计方法,传统投资项目财务分析一般采用等额现金流量模型进行现金流量分析。但实际上项目投产期各年的现金流量不可能是相等的。因此,应该将影响现金流量的各主要因素视为一个系统,用系统的观点猜测投资项目的未来现金净流量。

(二)确保项目风险因素分析始终贯串于财务评价过程风险成本是折现法下的基本因素,将对拟投项目的风险分析融入项目的盈利能力分析、清偿能力分析和外汇效果分析中,提高项目评估工作的真实性和可靠性。在分析盈利能力时,用期望收益和期望用度代替预计收益和预计用度,综合考虑投资项目的市场风险、销售风险和生产风险,计算项目的经营杠杆系数;在清偿能力分析时,计算项目的财务风险;在外汇效果分析时,考虑项目经营期内的汇率变动风险。经过这样的改进,各指标值就充分考虑了各种不确定性因素的影响,能比较真实地反映项目的财务可行性。

(三)把握重要影响因素,适当增加影响因素指标企业的投资活动受到众多因素的影响,经济收益和成本的考虑仅仅是当前投资项目评价的重要方面之一。加快有关绿色会计的会计要素确认、计量、表露的方法研究,公道确认计量有关环境因素引起的环境资产、负债、所有者权益、成本、收如和利润,并将上述计量结果纳进据以进行财务评价的预计会计报表中,分析项目的盈利能力和清偿能力,并对项目的持续经营能力进行评价。

(四)拓展关注范围,增加项目的发展能力分析原财务评价侧重于项目的生存能力分析,在激烈的竞争环境下,项目发展能力分析将显得更加重要。项目的短期获利能力只是项目表现的一个方面,投资者应该全盘关注项目的未来生命周期,对项目的持续发展能力和产业能力予以关注,因此,有必要在原评价体系中增加项目发展能力分析。

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摘要投资是企业发展生产和经营的必要手段,是提升企业核心价值和自主创新的必经之路,但投资风险必然存在。因此,企业能否把资金投资于收益高、见效快、风险小的项目上去,对企业的生存和发展至关重要。提高投资效益,需要不断提高选择投资项目的决策水平,提高有效防范各种项目风险的管理能力。

关键词投资效益投资决策投资风险防范投资项目评估

根据国家统计局2005年10月20日的数据,2005年前三季度,我国经济继续平稳较快增长,国内生产总值同比增长9.4%,全社会固定资产投资为57061亿元,同比增长26.1%,增幅比去年同期回落1.6个百分点。当前经济运行中存在的主要问题之一,仍然是固定资产投资规模依然偏大,投资结构不尽合理。企业作为市场经济的主体和国民经济的基本单位,必须是以赢利为目的的经济实体。企业的投资活动,作为企业使用资金的主要途径之一,是企业在日趋激烈的市场竞争中赢得优势的核心环节之一。在未来五年转变经济增长模式的关键时期,为实现建设节约型社会、和谐社会和环境友好型社会的宏伟目标,关键之一是不断提高投资效益,将经济发展全面转入科学发展观的轨道。

1投资效益好坏是决定能否实现投资目的的中心内容

投资作为中国经济增长的主引擎,在需求和供给两个方面发挥重要作用。一方面,投资活动具有当期的投资需求效应,即通过对各种投资品和资源的需求(包括人力资源),构成社会总需求的一部分,拉动经济增长;另一方面,投资活动的成果,将成为社会总供给的一部分,满足将来社会可能的消费需要,这就是投资活动的供给效应。

就企业投资而言,投资(直接投资)就是把资金直接投入生产经营性资产,比如购买设备、建造厂房、购买生产原材料等,以便获得投资利润。它是企业运用资金的主要领域之一,也是企业调整产品结构、实现产业更新换代、增强企业竞争力的主要途径。

从投资活动全过程看,每个投资项目都有一个整体目标,即在一定时间内,按投资预算的要求,用最少的资金投入,实现资源优化组合,搞好项目建设,使其达到设计质量的要求,从而取得良好的经济效益和社会效益。因此,在选择分析投资项目时,应按照系统论的观点,围绕投资效益这个核心,把项目的内部条件与外部环境结合起来,把局部利益和全局利益结合起来,把当前利益和长远利益结合起来,把定量分析和定性分析结合起来,综合评价分析项目系统各要素之间、系统与要素之间以及系统和环境之间的相互作用和相互联系,以实现既定的投资目标。

2投资项目决策依据和若干标准

投资项目的决策,是指为实现一定的投资目标,在充分占有信息和经验的基础上,根据现实条件,借助于科学的理论和方法,从若干备选投资方案中,选择一个满意合理的方案而进行的分析判断工作。对一个投资项目的科学决策,除进行宏观投资环境分析和微观项目经济评价分析外,还要专门分析投资项目风险,运用系统分析原理,综合考虑每个方案的优劣,最后做出取舍。而且,投资项目决策,是服务服从于总体经营战略的要求,和企业的技术开发战略、产品开发战略、市场营销战略以及人力资源战略密切相关。投资决策的质量影响因素较多,主要取决于决策信息、正确的决策原则、科学的决策程序和优秀的决策者素质。

选择投资项目的主要依据是项目的可行性研究报告。投资项目的可行性研究不仅是投资项目本身的一个工作环节,也是做出正确投资决策、进行项目设计和筹措资金的重要依据。可行性研究工作,就是对投资项目进行研究、分析、论证和评价,以确定项目是否符合技术先进、经济合理、实施可行要求的一系列活动,通过对项目收益和风险的测算分析,判断投资和资金回收的安全性。投资项目的可行性研究工作,作为一种科学分析论证项目的方法,已普遍被世界各国采用。可行性研究的结论,是投资决策的重要依据。在分析评价投资项目的可行性时,要做到宏观与微观相结合、静态分析与动态分析相结合以及专业分析与综合分析相结合。

投资项目可行性分析中的宏观分析,主要是分析投资环境,即分析研究投资项目所在的政治环境、经济环境、法律环境、社会文化环境和自然条件环境。具体内容有:①在选择投资项目时,首先是了解项目所在地(国)的政治环境,包括项目的审批程序、审批手续、政府机构的办公效率、物资流通体制等与政府的管理体制相关;②经济环境对投资项目的影响;③法律环境。一个良好的法律环境,能有效的保护投资者的既得利益,稳定投资者的投资方向,并不断扩大投资规模;④社会文化环境。社会文化环境的主要内容是指当地居民的人口数量和结构、生活习惯、教育水平、和价值观念等;⑤自然地理环境。主要分析项目所在地的地理位置和自然资源。对于地理位置,应分析交通便利程度、地质情况和气候条件等;对于自然资源,应分析各种满足投资需要的物资资源的情况等。

因此,利用工程经济和系统分析原理,对企业的投资决策进行分析,是降低投资风险,取得合理的投资组合,选择满意的投资决策方案,保证企业取得预期投资收益的必要前提。企业的一切经济行为,都要围绕取得经济效益服务。通常,在评价分析投资项目经济效益时,一般有两大类方法:静态评价方法和动态评价方法。静态评价方法即不考虑资金时间价值的方法,主要用于项目方案的初选阶段。静态评价方法具有简洁、直观的优点,但有未考虑各方案经济寿命的差异以及资金时间价值的缺点。常用的有投资回收期、投资收益率和差额投资回收期法。动态评价方法即考虑资金时间价值的方法。该方法比较符合资金的运动规律,使评价结果更符合资金的运动规律,评价结果更符合实际情况。常用的具体方法有净现值(NPV)和内部收益率(IRR)。

在确定投资项目的投资方案时,应用系统分析原理,从企业发展战略的要求出发,全面分析企业所处的环境和自身的综合能力,确定投资目标。然后,从分析投资项目所在地的投资环境入手,为实现投资既定目标,对工程项目的各个方面进行分析比较、论证,选择静态分析指标(投资回收期和投资收益率),以及动态分析指标(净现值和内部收益率)作为项目技术经济指标,以减少投资风险,为投资决策提供坚实的基础,从而全面提高企业的投资决策效果,达到其经营目标。在对项目进行技术经济评价时,需要对产品的成本情况和市场销量以及销售价格进行预测与分析。消费者的购买行为总的来说是由其购买动机的推动而发生的,受很多因素的影响,这些因素可以分为两大类,一是外部影响因素,包括社会因素、经济因素、企业因素等,另一类是内在因素,即个性心理因素。因此,对消费者的购买决策过程进行研究能够影响投资的实现程度。

3投资项目的风险识别与防范

当投资者做出投资决策时,不仅要考虑预期回报,还必须分析比较投资风险。风险的大小主要取决于投资回报的波动幅度的大小。通过恰当的投资组合,利用投资资产的多样化,能够分散非系统风险。投资组合的结构包括资产配置和投资组合的最优化,以此来实现既定投资目标下的最佳回报。

由于项目投资特有的时间长、金额大、决策复杂、影响投资效果的因素多等特点,决定了投资项目风险较大。投资项目风险表现为政治法律风险、社会风险、经济风险、技术风险和自然风险等方面。按投资项目的进度划分,项目投资的风险主要体现在:首先,在项目前期开发阶段可能导致投资损失的风险因素有:情况不明,仓促决策;方法不对,估算有误;考虑不周,缺项漏项;弄虚作假,不负责任;审查不细,把关不严等。其次,在项目实施阶段导致投资损失的风险有:建设施工工期拖延;工程与设备存在质量问题;项目建设组织管理不严。最后,项目投产运营初期阶段导致投资损失的风险有:经营环境的不利变化;忽视人员素质的提高与培训;经营管理体制不健全。

目前,许多投资项目的可行性研究不重视项目投资风险预测,仅局限于不确定性分析中简单的风险技术分析,甚至只凭借经验和直觉主观臆断,对项目建成后可能出现的风险因素预测不够,为项目的实施留下安全隐患。因此,强化投资风险意识,做好投资项目前期工作中可行性研究的风险预测,制定防范和化解措施,是避免决策失误,不断提高投资效益,以及实现投资项目科学化的根本保证。投资项目的风险预测主要包括以下几方面:

(1)市场风险。如果不了解市场和变化趋势,项目建设就成了无源之水。在国家宏观调控政策的引导下,只有梳理清楚投资的产业政策和产业环境后,才有可能避免重复建设,才有可能合理地利用有限资源,做出最佳决策,获得最好的投资效益。巨大的市场空间并不代表投资项目所占的市场份额,只有通过市场营销战略研究和组织实施,同时对行业竞争状况及潜在竞争对手进行深入研究,才能准确发现适合于项目产品的市场机会。

(2)资源及原燃料、动力供应风险。在科学发展观的引导下,企业的投资活动需要统筹资源和投资的关系。首先,要从项目建设和运营的客观要求出发,研究资源的约束和产业链上下游的制约;其次,也要从履行企业的社会责任角度,投资有利于建设资源节约型、环境友好型社会的投资项目,并减少各种浪费,走内涵式的发展道路。因此,在项目可行性研究阶段,需对原材料,尤其是资源性原材料的储藏量、开采量或生产量、消耗量及供应量予以高度重视。对项目所需原燃料、动力的供应条件、供应方式能否既满足项目生产需要同时经济合理地加以利用,认真加以落实。

(3)技术工艺风险。投资活动作为企业不断提高自主创新能力的重要途径之一,应该在投资项目可行性研究中,既要处理好技术的先进性、适用性问题。又要充分考虑技术可行性基础上的自主创新空间。通过投资项目采用国内外的先进技术,通过在实际生产过程中消化吸收,有可能产生自主和创新的跨越式发展机会,并在市场需求的推动下,集合一定时间内的人力资源和资金,切实提高自主创新能力,会较快产生经济效益。

(4)资金风险。对投资项目而言,资金筹措是先落实投资项目资本金后,根据投资项目的具体情况,筹集银行信贷资金、非银行金融机构资金、外商资金等。加强投资项目筹资风险防范,需重点分析筹资渠道的稳定性,并严格遵循合理性、效益性、科学性的原则。尽量选择资金成本低的筹资途径,减少筹资风险。

(5)投资建设风险。投资项目厂址选择必须符合工业布局及城市规划要求,并靠近原料、燃料或产品主要销售地,靠近水源、电源,交通运输条件及协作配套条件要方便经济。工程地质和水文条件要满足项目厂址选择需要,总体布置要紧凑合理,尽量提高土地利用效率。投资设施布置应符合国家的现行防火、安全、卫生、交通运输及环保生态等有关标准、规范的规定,通过客观、公正、科学地进行多厂址比选,以取得较好的投资效益。

投资项目还包括:项目管理风险、环境风险、人力资源风险、不可抗力等。实质上,风险贯穿于整个投资项目的始终。通过提升投资决策水平,减少因投资决策失误带来的低水平重复建设,杜绝在狭小领域的同业过度竞争,则完全有可能从投资源头上控制投资方向和金额,减少各种投资浪费,不断提高投资效益。同时,也只有加强投资风险防范,避开形形的隐性或显形的投资陷阱,才有可能减少损失,实现投资效益最大化的投资目标。

参考文献

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3陈佳贵.企业经济学[M].北京:经济科学出版社,1998

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关键词:实物期权;现金折现;净现值

一、传统决策方法分析

国家计划委员会于1987年了《建设项目经济评价方法和参数》,随着改革开放的进一步深化,1993年又修订了第二版《建设项目经济评价方法和参数》,为实现投资决策的科学化、规范化发挥了积极的作用。这种房地产开发项目评价方法使用的是贴现现金流方法,即计算项目的净现值、内部收益率等指标来进行决策。在我国,包括房地产行业在内的绝大部分项目决策评价都在使用这种贴现现金流方法。贴现现金流量法(DCF)主要包括净现值法(NPV)、内部收益率法(IRR)等。NPV法最能体现项目投资的目标是实现价值最大化,IRR法反映了项目的投资盈利率。DCF方法具备合理性,但同时也存在局限性。

(一)贴现现金流量方法的合理性

DCF方法考虑货币的时间价值,计算出各项目“折现的现金流量”,并以此作为评价和选优的依据,从而使资金在各项目上的分配和投放建立在较为客观且可比的基础上。DCF方法常用的评价指标包括净现值(NPV),内含报酬率(IRR)等。依据净现值评价标准和内含报酬率评价标准,一般来说,若NPV>0,或IRR>要求的最低报酬率,则项目在经济上可行;若NPV<0或IRR<要求的最低报酬率,项目在经济上不可行。这一方法在实践中得到了广泛的应用,从二十世纪五十年展成熟至今就没有多大改进,可见它确实具备相当的合理性并确实起到了积极的作用。

(二)贴现现金流量方法的局限性

DCF方法存在的缺陷,主要是源于其理论方法的假设与实际情况的差异。该方法假设如下:

1、项目的投资是可逆的,即便市场结果比预期条件差,也可以不花费任何成本撤销投资且收回全部支出。

2、项目的投资是不可推迟的,要么现在立刻进行投资,要么永远不投资。没有考虑投资时机等待、选择等灵活性的价值。

3、在项目整个生命期内,投资内外部环境不发生预期以外的变化,并且能够准确估价或预期项目在生命期内各年所产生的净现金流,并且能够确定相应的贴现率或风险调整贴现率。

4、项目是独立的,即其价值以项目所预期产生的净现金流大小为基础,按给定的贴现率计算,不存在其它任何关联效应(包括项目间的关联和项目对企业战略管理的关联等)。

5、不考虑项目无形资产的价值。

6、在投资项目的分析、决策和实施过程中,决策者不能针对现实中市场条件和竞争状况的变化进行决策变更。

而现实情况与上述DCF法的假设存在很大差异。首先,大量不确定性因素的存在是现实经济生活的本质特征;其次,竞争者之间的相互制约和影响;不仅使市场环境波动加剧,也影响到竞争的参与者之间的决策制定;第三,项目之间存在不可忽略的协同作用。

二、房地产投资思维方式的改变

传统投资方法在房地产短期投资、低风险、较低不确定性情形下应用很广泛。它建立在企业经营持续稳定、现金流可预测的基础上,只针对公司公开的投资机会和现有业务可能产生的现金流,而忽略了企业潜在的投资机会可能带来的收益,也忽略了企业管理者通过灵活把握各种投资机会所能给企业带来的增值。而且,传统分析方法由于其理论方法本身的缺陷,在实际应用过程中还存在难以解决的问题,使其面临巨大挑战。

企业的一些战略投资如基础建设、房地产产品前期开发、持有经营、租赁等所带来的净现金流量在大多数情况下是负值,依据传统的投资决策则应当被放弃。这样,投资项目的战略价值被忽略,不确定性环境产生的潜力被埋没,项目投资不足也就在所难免。

而在当今的市场环境下,社会发展很快,未来经济增长模式也难以预测。在这样的环境下,技术的发展及其应用的市场前景都很不确定,未来存在着大量的投资机会和增长机会。对于企业来说,能否把握不确定环境下的投资机会在很大程度上决定着企业的价值;对于投资决策者来说,忽视企业未来增长机会的价值会丧失很多良好的投资机会。但是基于未来收益的DCF方法对帮助发现这部分隐含价值无能为力。随着世界经济、科技的飞速发展,资本投资的风险和不确定性大大增加,传统的投资分析工具已经不能满足人们的需要。在实践中,企业决策者已经注意到了在实际的经济运行过程中,不断变化的、存在不确定性和竞争相互作用的市场环境,将使投资项目实际发生的现金流与期望现金流之间存在偏差;同时他们也认识到,当项目的新信息被获知后,市场条件的不确定性和未来现金流会进一步明确。这样,决策者就可以更改初始经营战略,运用灵活的管理手段以利用良好的市场机会,避免损失。

三、实物期权方法分析

实物期权是金融期权理论在实物、非金融、资产期权上的扩展,是一种从金融期权向实物期权转化的思维方式,这就要求将金融市场的规则引入企业内部决策中。实物期权方法的基本思想是把一个投资项目理解为若干实物期权的组合,使得决策分析对象由项目变为实物期权,项目投资决策分析问题相应地转化为实物期权的定价问题,这样就为利用金融期权理论来评估投资项目价值提供了可能。

与传统观点不同,实物期权方法认为:不确定性带来机会,不确定性的增加可以带来更高的期权价值;时间和不确定性对实物期权定价有直接的影响。实物期权方法承认决策者的灵活性具有价值并能够为之客观定价,即将传统财务评价方法无法定量分析的这部分价值加以量化,在做最终决策时,不强调其绝对刚性的决策,而是根据具体情况做出延期、扩展、缩减、转换投资的决策以及确定适当的投资时机。由于实物期权方法在一定程度上弥补了传统财务评价方法的上述局限性,因此,实物期权方法是一种更接近于实际决策过程的决策方法。

实物期权方法可以有效的解决传统投资决策方法难以解决一些问题:存在或有投资决策,但又没有其它方法可以对之进行评估;当项目不确定性很大时,为了避免投资失误,可以采用实物期权方法决策;投资机会的价值不是由当前现金流所决定,而是由未来增长期权的可能性所决定;不确定性较大,需要进行方案比选时,可采用实物期权方法对灵活性投资方案进行评价;需要进行中间项目投资决策修正和战略调整。

四、两种决策方法的比较分析

综上所述,各种投资决策方法都只是适用于一定的假设条件之下的,都是绝对的存在局限性而相对的存在适用性。所以必须学会跟随历史的步伐进行方法的创新,以适应时代的要求。没有终极科学的方法,只有永不停息的方法创新。

企业在考虑投资决策时所采用的评价方法一般为传统的DCF法,而其中最常用方法为NPV法。当NPV法在评估较稳定的现金流量时,问题并不难;但在评估企业的成长机会时,由于传统的DCF法假设未来的现金流量为静态,无法衡量当不确定性存在时,采取修改或递延决策所带来的决策灵活性。所以就不确定环境下进行投资而言,以净现值法评估投资目可能会得到一个有偏差的结果。

传统投资决策方法的假设是必须在特定时间点上做出投资决策,但这个决策时间点上的机会成本却很大,而且忽视了后续决策选择方式所创造的价值,使得企业露在极高的风险下,导致净现值计算上的错误,造成无法挽回的损失。但事实上,投资项目或许可以等待更多的信息出现后,再执行投资决策。

由前述的观念可知实物期权法与传统的决策评价方法似乎相违背,因为传统的决策评价方法认为当投资项目的风险越高,对投资应该较为不利,而实物期权法则反之。仔细分析后,不难发现其实这两种方法并没有冲突,只是思考的基础有若干的差异。传统的DCF方法的隐含假设本质上是一种完全信息假设。它将所有的未来不确定因素带来的未知信息简化成已知信息来处理,这种做法增大了决策的风险。为了弥补这种风险,DCF方法对于处理未来不确定因素的做法是增大项目的贴现率,而贴现率增加的结果是得到较低的净现值。由此可知,在此时进行投资,获利不大或导致亏损,因此不应进行投资。这样的观念并没有错,但是关键点在于目前不应进行投资并不表示整个投资项目就应该结束。决策者要正确评估投资项目的机制,应当了解到投资机会其实就是一种期权,风险是增加期权价值最重要的因素,风险在投资分析中所扮演的角色与传统的净现值分析是截然不同的,应用这两种方法来分析投资项目所得到的结果才有所不同。

换言之,实物期权法与传统评价方法,二者最大的差异在于前者考虑了投资项目所隐含的弹性价值,即项目期权价值。决策者要正确评估投资项目的真正价值,就必须考虑这一弹性。在投资决策中运用实物期权法,是将投资项目评价程序的DCF法所需信息加以扩充(加入决策灵活性所带来的期权价值因素)。因此,在面临高度不确定的投资机会评价时,DCF法得出的项目的NPV应该被当作一种拓展的期权框架的输入量。也就是说,新的实物期权评价方法包括两部分内容:一部分为项目的NPV,另一部分为适应决策灵活性的期权价值。所以说实物期权法并非是对DCF方法的彻底否定,而是批判地继承和发扬。根据投资决策实物期权分析方法的基本思路,一个投资项目的真实价值等于项目的NPV加上该项目包含的项目期权价值(决策灵活性的价值),表达式为:实物期权法中的项目价值=项目NPV+灵活性价值。

参考文献:

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