债券投资技巧范文

导语：如何才能写好一篇债券投资技巧，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

那么投资高收益债券有何技巧？

首先要搞清楚发行高收益债券的公司情况。发行高收益债券的公司总体上可分为五类：第一类，新兴公司（risingstar），因其缺乏经营历史与雄厚资本以至于未能达到投资等级的要求。第二类，前蓝筹股公司，或称坠落的天使（fallenangle），因遭遇困难，如市场需求转变、经济衰退或新竞争者的加入，而导致信用等级下降。第三类，因合并而需要大量资金的企业。第四类，希望降低本身的债务负担而发行较为有利的新债券的企业。第五类，新兴国家的企业，其信用等级未达到投资等级的标准

其次，实际操作中要注意如下五点：1、控制投资比例。防御型投资者的债券投资比例最好在25%和75%之间。2、看公司流动性风险。当一个公司的货币资金与其短期债务的比值小于1时，这个公司将有可能面临流动性风险。3、看公司偿债风险。你通过比较城投债、一般地方债余额之和与地方可支配财政收入的比值来判断一个地方政府的负债水平。当比值大于70%时，意味着这个地方政府的偿债风险较高。4、投资可分离债。可分离债的交易难度大，但企业资质整体较好，并且票面利率往往高于多数企业债。5、实行投资组合，分散投资风险。假设一个高收益债组合中有10只债券，它们的价值等额，如果有1只债券违约了，那么只要这10只债券的票面利率高于10%，整个组合仍可以是不亏损。

买债券，从本质上来说，与你把钱借给一个人是一样的，最重要的就是看这个人是否有信用，他是否能在约定时间内，还得起这笔钱。你最关心的问题，应当是借贷主体是否有足够的能力、足够的信用还你这笔钱。从这个角度看，债券的信用，取决于最终的偿付能力，而偿付能力取决于现金流收益。

偿还能力的分析有宏观与微观之分。宏观上，什么因素会触发债市风险？当然是经济环境。历史经验显示，经济减速，通胀下行时，往往是债券投资的好时机，在货币政策微调放松的背景下，市场流动性出现好转，企业的信用环境也会逐渐改善。

微观上，评估债务风险与选股有几分相似，主要看公司未来产销能力、资产负债表、现金流。与选股侧重成长性的逻辑稍有不同，债券主要看债权主体未来几年现金流会怎么变化。机构对各类债都有自己的评估体系，会根据不同指标进行打分，其中，未来现金流、公司治理结构、可持续经营能力这三项权重最大。

高收益债往往意味着更高的风险。美国1977年高收益债券市场形成以来，年违约率大致在3％至4％之间。那么，投资高收益债的关键就是衡量债券的潜在风险，最大程度上避开3%至4%的陷阱。从上述五类发行高收益债券公司中不难发现发现，国内主要有房地产债、城投债、可分离债、高科技民营公司债、这4类高收益债券具有高收益特征，但风险与安全边际各有不同。下面就这4类债券展开分析。

一、房地产债

房地产债风险要点：现金偿付能力不足、无法销售存货。

债券的利率也可以通过供求关系来解释。公司发债的需求越大，愿意付给投资者的利率就越高。那房地产公司为什么会有如此大的发债需求？原因有三个。

首先是缺钱。房地产开发是一项投资大、运作周期长、需要大量资金做后盾的差事，而这些资金靠房地产公司自己的钱是远远不够的。招商证券的一份报告显示，今年3季度，房地产公司债券发债主体扣除预收账款后的资产负债率平均约为61%，比2010年末高2个百分点，更明显高于2008年底的水平。

其次是借不到钱。随着政府的信贷紧缩政策，向银行借钱正变得越来越困难。

最后，房地产公司通过银行借来的钱在使用上还会受到诸多限制。比如银行贷款不可以用作项目资本金；此外，银行贷款的周期往往与项目周期相匹配。比如，土地储备贷款不超过2年，房地产开发贷款大多为2年，而普通商品房的开发周期为2年左右，意味着房地产公司的项目一拿到钱就得拿去还债。一旦房价下跌、成交量萎缩，项目到期后卖不出去，就很容易面临流动性风险。

总结起来，房地产公司既有借钱需求，又更倾向于发债，因此可以提供更高的利息。

据Wind资讯，在172只公司债中，票面利率超过7%的有36只，其中16只是房地产公司债券，包括票面利率债券利率9.00%的08新湖债。

房地产公司最大的风险就是还不上债。我们可以通过货币资金与短期债务之比这个指标来判断一个房地产公司在短期内会不会出现债务危机。这个比值越小，说明房地产公司手里的现钱用于偿还短期债务的能力越弱，风险也就越大。比如09东华债，这一债券的发债主体是上市公司东华实业。该公司今年3季度的数据显示，它所拥有的货币资金只能覆盖约50%的短期债务，资金非常紧张。而当一家房地产公司资金紧张时，公司的可售项目、土地资产会成为重要的备用流动性来源。简单地说就是假使你没钱，但能很方便地把这些资产变现，也能还上债。此时，投资者要做的就是分析这家公司的备用流动性变现的能力。公司项目和土地主要位于江门和三门峡，属于地区经济实力不强的二、三线城市，购房需求波动很大，项目销售就可能会比较困难。

篇2

对于大多数基民来说，从2006年以来买基金基本一路飘红，很少碰到亏损的情况。这种情况在2007年遇到了两次例外，一次是“5.30”大跌，一次是10月中旬以后的持续调整。而10月中旬以后的股市调整幅度之大超出了许多人的预期。从6124点高点，股指最多下跌超过20%，目前仍处于振荡调整中。

近两月的调整让许多下半年入市的基民投资出现了亏损，自8月以后买入的基金大多出现亏损。而市场仍在较大的区间内宽幅振荡，每次连续下跌都在打击基民信心。很多投资者开始怀疑基金投资是否还能赚钱？这种情况下，究竟如何进行2008年的基金投资呢？

从大的方向上看，2008年基金投资更应注重“组合效益”。因为股市的走势受到各个方面因素的综合影响，在保持股票型基金仓位的同时，适时配置一些低风险的债券型基金也是上佳选择。

调整期业绩亮眼

作为低风险的投资品种，债券型基金去年的收益其实相当不错。在2007年四季度的大盘调整中，债券基金的“异军突起”，其稳定收益令人瞩目。

根据银河证券基金研究中心的统计，在11月股市进入调整期时，此前一直被人冷落的债券型基金，集体表现顽强的抗跌性。当月股票基金的平均净值增长率为负数，而在单月涨幅排名前15名中，有14只是债券型基金。

正是由于债券基金在调整期的收益相对稳定，证监会从2007年12月起连续新批3家债券基金，而股票方向的新基金仍未放行。债券基金大有成为2008年市场新宠之势。

其中，汇添富增强收益债券型基金于2008年1月21日起发行。据悉，汇添富增强收益债券型基金将兼顾债券投资和新股申购，在低风险投资品选择上主要投资优质固定收益证券品种，同时积极参与一级市场新股申购，争取在保障资产流动性的基础上获取较高的稳定收益。 值得市场关注的是，该基金特别设置的针对新股申购的防套利条款。

根据该基金招募公告显示，汇添富增强收益债券型基金此次特别针对新股套利资金进行了一项安排，即对持有该基金不满30天的基金持有人，其赎回费率按照每次0.3%进行征收。这项安排在同类基金中属于首次使用。

除此以外，该基金对持有超过30天但不足1年的持有人，其赎回费率按照0.1%进行征收，而对持有满2年的持有人实行零赎回费率的安排，与同类基金持平。

“股市涨，就打新股；如果股市跌，就做债券。”这已经成为债券基金的主流投资策略。在2007年行情中，债券基金由于具备打新股的功能，因此一度在新股发行较为密集的时间，出现了“跑赢”股票方向基金的现象。不过，基金收益率水平和打新股的资金量有关，以2007年打新股收益15%作为参照，那么2008年的这部分收益也将接近这个水平。

由于大型基金公司旗下产品往往可以用相对便宜的手续费用相互转换，因此，债券基金新品的推出将利于基金公司产品线逐步健全，也利于基金持有人进行资产的配置或者产品之间的转换。

在债券基金具备“打新股”等先天优势的背景下，今年这类基金成为那些“风险厌恶型”投资者提高收益的一个不错的选择。基金公司在进行日常客户调查中发现，有相当一部分基金投资者往往需要在保持资产流动性的基础上，希望取得高于存款收益和高于CPI的稳定收益。在这种情况下，债券基金不但风险有限，同时又能借助“打新股”获得一定收益，这自然成为这部分基金投资者的选择方向。

投资应注意品种配置

目前市场人士对后市的判断有两点高度一致：一是认为在宏观经济持续向好和企业盈利能力继续增强的背景下，市场还会重拾升势；二是2008年市场很难重演前两年股指急剧上扬的形态。因此，未来如果资产配置中只有股票型和混合型基金等高风险的基金品种，一旦市场出现结构性的调整，系统性风险将会迅速放大。为更好防范市场风险，市场分析人士普遍建议投资者应注意在资产配置中加入债券型基金等低风险产品。

由于前几年股票基金的赚钱效应以及投资者对股票市场的风险认识不充分，股票型基金更受投资者青睐，而债券基金相对吸引力比较小。今年央行再加息的预期仍然很强烈，因此债市表现仍不乐观，纯债基金的收益可能会比较低，而偏债型基金的收益主要取决于权益类资产的收益，即股票投资收益以及打新股收益，其收益仍然可期。在牛市背景下，债券型基金的收益往往低于股票型基金。但是今年，市场振荡幅度依然很大，对于持有较多股票基金或股票的投资者来说，债券基金仍然不失为较好的资产配置品种。

此外，从利率水平看，目前贷款利率已经不低，继续上调空间有限，利率平价关系将制约存款利率进一步上调的空间。业内人士预计，本轮加息周期将有望在2008年中结束。因此，在债券基金操作上，可注意把握资产周期转换下的战略投资机遇。考虑到2008年债券市场环境整体将好于2007年，在2008年上半年通胀压力可能继续攀升时，因此应注意配置短久期的债券和把握分离债的机会。而下半年，股票资产价格进一步上涨，在从严的紧缩政策环境下，债券市场会出现较多投资机会，可适时出击债券市场。

债券基金申购有技巧

债券型基金申购也有不少技巧。一般来说，债券型基金指的是80%以上的资产投资于国债、金融债和企业债等债券的基金。全部资产投资于债券的基金称为纯债型基金；大部分资产投资债券，少部分投资于股票称为债券型基金，这两类都属于较低风险、稳定增值的投资产品。

据天相公司数据统计，2007年全部债券型基金的份额加权平均净值增长率为23.72%，表现最好的债券型基金融华债券的收益达到55.81%。相对来说，债券型基金适合希望获得稳定的投资回报而不愿意承担较多市场风险的投资者。

选择债券型基金首先要择时。债券价格的涨跌与利率的升降成反向关系。利率上升的时候，债券价格便下滑。投资者要看准债券市场的涨跌行情再进行投资。

除了利率外，影响债券型基金收益的是信用素质。债券型基金的信用素质取决于该基金所投资债券的信用等级，一般来说，投资者可以通过基金招募说明书对所投资债券信用等级的限制、基金投资组合报告中对持有债券信用等级等方面的描述，了解债券基金的信用素质。

投资者的风险偏好也是选择债券基金的重要影响因素。中等偏低的风险承受能力、又想获得较高收益的投资者，可以选择债券型基金；如果风险承受能力很低，可考虑纯债型基金。

另外，投资者要根据自身情况选择费率模式。目前国内不少债券型基金都提供多种费率模式供选择。以工银强债基金为例，该基金推出了A、B两类收费模式。A类有交易手续费，收取认购、申购、赎回费用，可选择前端或后端收费模式；B类则是免收交易手续费，但需从基金资产中每日计提销售服务费(年费率为0.4%)。A、B两类仅是在收费方式上有区别，在基金运作方面是一致的。

篇3

很多人被垃圾债券的名字吓到了，事实上它还有另外一个名字――高收益债券，这些发债机构的资信状况相对较差，偿债风险相对较高，银行不愿借钱给它们。这样的机构为了融资会发行收益率比普通企业债相对高一些的债券，更符合部分追求高收益高风险投资者的胃口，在对债券严格筛选的情况下，年化收益达到两位数并不难。

罗伯特・莱文表示，垃圾债券之所以叫做“垃圾”债是因为它的债券利率在主要评级机构的投资级别之下。例如，标准普尔的垃圾债券评级为BB+及以下，穆迪的垃圾债券评级为BA1及以下。美国垃圾债券的市场规模约为1.5万亿美元，拥有约1400个以美元计价的债券发行机构。“大多数垃圾债券与私募股权交易有关，包括融资或再融资。公司通常会遇到麻烦，并从投资级下调至垃圾状态，这些公司可称之为‘堕落的天使’。”罗伯特表示，垃圾债券基于风险调整和绝对收益的回报率是很有说服力的。在低收益的环境下，这一资产类别将有非常多的市场需求。

垃圾债也可以理解为一种“优先股”，它本身享受相对稳定的利息收入，债权人的利润分配和破产清算的有限级都排在股东前面，当垃圾债的持有者相应的权益得到落实之后，股东们才能分到钱。甚至，当发债公司出现经营困难时，还会出现债权人逼公司破产清算的可能。

垃圾债重在信用分析

垃圾债最根本的风险是违约风险。一个普通企业债券的利息不会高，因为其代表的公司往往具有较强的现金流和盈利能力，并不需要为可能发生的违约风险支付更高的利息。垃圾债则不然，高收益债券背后的公司或多或少是令人不放心的，这样一来对公司的信用分析变得尤为重要。

“信用分析并不难，但它需要关注细节，关键的要点在于对一个公司财务状况的仔细观察。”罗伯特在他的书中这样写道。“当研究公司时，我习惯深入分析其面临的关键风险因素。这些关键的风险因素有可能是一场诉讼，也有可能是新竞争者的加入，又或是新技术的出现致使公司的拳头产品过时了。”事实上，罗伯特把需要注意的风险归为三大类：经营风险、财务风险和契约风险，债券到期时的融资能力也同样重要，这些几乎涵盖了一个公司所有的重要信息。

罗伯特认为，在高收益债券市场中似乎总会出现危机――复苏的循环。一般情况下，在违约率较高时期随后的几年，违约率都极低，信用利差不断收窄，此时高收益债券市场存在巨大机会。“危机时期是投资于‘悍马’类型公司的绝佳时机。例如在2008年年底全球金融危机最艰难的时候，BB级的债券以70多美元的价格成交，而很多CCC级债券的交易价格仅为10～20美元。这正是以低廉的价格投资优质公司的大好时机。”

“一个地区的垃圾债是否值得投入的前提是，必须要有一个统一的破产法或者系统让投资者明白该怎么对待投资失败。此外，二级市场交易活跃的透明度是非常重要的。”罗伯特表示。

由于中国的个人投资者直接投资垃圾债的门槛较高，需要渠道和大量的资金支持，其中不同证券公司对投资者有不同的要求。罗伯特表示，个人投资者可以通过共同基金或交易型开放式指数基金（ETF）对垃圾债进行投资。

Q：对话罗伯特・莱文：

当下的收益率水平处于历史低位

A：《钱经》：在什么样的经济大背景下更适合投资垃圾债市场？

罗伯特・莱文：违约风险是这种资产类别最大的风险。对垃圾债来说最好的环境，是在经济前进时，垃圾债可以被信用评级机构升级。评级机构在发债公司的利润和现金流改善时，会将垃圾债券升级，从而导致债券价格上升；而当现金流下降，违约概率增加则导致债券价格下降。仅次于违约风险，但很重要的一方面是利差水平和绝对收益率水平，例如，当下的收益率水平就处于历史低位。

《钱经》：垃圾债市场的投资方式与股票市场有什么异同点？

罗伯特・莱文：拥有的股票意味着一个人分享他所投资公司未来的利润。而当拥有债券时，你可以期望得到利息和本金。另一方面，公司的管理层受托与股东，但不受托于债券持有人。股票的分析重点在于其公司的成长性，债券的分析则偏重于债券违约的概率以及契约的安全性。这两种类型的分析方式之间有一定的相似性，但它们是不同的。

《钱经》：垃圾债市场的收益率和风险有多大？和股票市场相比呢？

罗伯特・莱文：垃圾债券收益率处于历史低点，我猜投资者将损失他们在债券上投资的钱。目前的收益率并没有反映未来利率的增长或未来的违约情况。令人惊讶的是，股息收益率和债券息票一样具有竞争力。

《钱经》：是否需要基本面分析和技术分析来交易？在垃圾债市场中投资是否有特别的技巧？

罗伯特・莱文：分析垃圾债需要有一个特殊的技能，和股票的分析方式不一样。基本面分析侧重于评估违约概率与契约，技术分析在这个资产类别中是独一无二的。

《钱经》：您能简单介绍一下您的“悍马投资法”吗？

罗伯特・莱文：我的“悍马投资法”是垃圾债券投资的根本途径。用一个视觉形象来描述更容易让人理解：想象一下，一匹马正在拉动一辆货车上山，这匹马能够轻松地拉动货车。现在再想象一个瘦弱的马吃力地拉着货车。这辆货车代表了债务负担，马代表了公司的经营实力。像“悍马”的公司要具备：市场份额的领军地位、生产的低成本、产品定价主导权、扎实的管理团队、产品不断改善并提高的发展趋势、能产生多余的现金流、可控的债务水平、良好的偿还债务历史以及良好的契约。这包括了公司和整个市场的研究。

篇4

股票联系票据的概念及其演变

票据，在国际金融市场中，是指期限在1—10年间的中期债券或固定收益融资工具；而股票联系票据是“利息或本金与一定的股票价格或股票指数相联系的一类固定收益证券”。它是利用组合投资技术所构造出的一种能够增进收益的结构化产品（StructuredProducts）。它允许投资者在不必交易基础证券的情况下，拥有选择获得固定收益或者享有单一股票、一个股票组合或股票指数的涨跌收益的权利。与任何结构化金融产品一样，股票联系票据可以分解为两种基本证券：固定收益证券（债券）和股票（或股票指数）衍生物（买入或卖出期权）。

一、股票联系票据的概念

1880年出现了世界上第一份复合结构的投资工具，结构化金融产品进入了人们的视野，股票联系票据是其中重要的一类。

股票联系票据可以看作是一个债券及一个期权的组合，期权的标的物是特定的股票或股价指数。虽然通过两种因素的不同组合，可以构造出具有不同风险收益的结构化产品，但总体上股票联系票据的风险收益介于股票和债券之间。

本质上，可将股票、普通公司债视为股票联系票据处于两个极端的特例。在不考虑股利的前提下，股票可视为票面利率为零、参与比率100％、无到期日、无上限收益又不保本的股票联系票据；另一方面，则可将普通公司债视为参与比率为零（票据不包含期权因素）的本金保护股票联系票据。根据市场的需要股票联系票据可以有很多不同的设计。

股票联系票据通常包含以下一些基本要素：发行价与结算价（结算指数）、行使价或初始指数、参与比率等。由于是固定收益证券，它还约定票面利率、票面收益率与票据期限等基本条款，以及为了控制票据所连接的证券波幅过大所引发的风险，票据发行人有时在票据条款中增加的赎回条款。

股票联系票据虽然含有期权成份，但与在交易所交易的期货、期权比较还有很多差异。首先，交易所交易的期货或期权在场内发行，而股票联系票据通常在场外发行。其次，期货或期权合约必须在买卖双方对价格合意时才产生。股票联系票据则遵循预先约定的发行程序，并符合一般对有价证券发行的规定，事先决定发行数量、价格等。再次，投资者可以根据自己的需要开设期权或期货仓位，理论上，期货或期权的未平仓合约数量可以是无限的；但股票联系票据每次发行数量是一个定数，流通在外筹码更有限。最后，期货及期权可以买空卖空；股票联系票据则被禁止做空交易。

二、股票联系票据的几个创新阶段

广义地讲，我们熟知的可转换公司债券是传统的与股票相联系的固定收益证券。目前，国外金融市场存在大约三类与股票相联系的固定收益证券：第一类是传统的可转换债券和带认股权证的债券，第二类是在传统的可转换债券和带认股权证的债券基础上经创新衍生出的结构化票据产品，以上两类都是与单一股票挂钩的票据产品；第三类是股票指数联系票据。

第一类是可转换债券及附认股权证债券。它们是最为传统的与股票相联系的固定收益证券。这些传统形式的与股票相联系的固定收益证券之所以能够发展成为一类投资工具，是因为它们不仅可以为投资者提供标的物为单个公司股票收益的投资机会，而以债务的形式出现更可以减少股票波动对投资收益的影响。它们与现代股票联系票据的共同点是均隐含着期权成份；不同的地方在于：（1）可转换公司债及附认股权证公司债所隐含的期权系单一的看涨期权（longcall），而现代股票联系票据所隐含的期权既包括了看涨期权（股票联系票据的报酬与股价的正向连动）又包括看跌期权（股票联系票据的报酬与股价的反向连动）。（2）可转换公司债及附认股权证公司债隐含期权的标的资产多系发行公司的普通股股票，现代股票联系票据则倾向于将标的物设定为股票指数，或者说投资组合；在现代种类繁多的股票联系票据产品中，股票指数联系票据最受投资者的欢迎，它是各大票据发行人发行的主力品种，在证券交易所挂牌交易的股票联系票据中，它也占大部分份额。（3）从公司治理结构的角度来看，可转换公司债及附认股权证公司债的持有者在要求转换或行使认购标的股票时，会增加发行公司的股本总量，从而可能导致公司治理结构的变化。但现代股票联系票据到期时，期权‘的行使不会引致所挂钩股票的上市公司股本的变动。

第二类是在传统的可转换债券及附认股权证债券基础上经创新衍生出的结构化票据。这类产品是近年来比较流行的债券发行方式，也很受投资市场的欢迎。创新领域涵盖与股票挂钩的固定收益证券的所有基本结构因素，包括：将基本证券由债券转变为优先股；将票息收益转化为股票溢价收益，即降低票面利率，甚至票面利率为零，但转股比例较高和转股价格较低；转股的折价率设置为可变的，使之与股票价格的表现挂钩；强制性要求投资者在票据到期日将票据转换为股票；所挂钩股票由单一的发行票据的公司股票转向其他公司股票、首次公开发行股票甚至股票组合；可换股债券的基础证券可以是第三者上市公司股票，这类债券也称为“可交换债券（ExchangeableDebt）；投资银行作为中介人在债券发行人与投资者之间设立一个新的投资工具，利用这个中间工具来协调债券发行人与投资者之间的利益需求，这类票据称为”综合性股票联系票据“。等等。

第三类股票联系票据的创新品种是股票指数联系票据。股票指数联系票据与单一股票挂钩票据的主要区别在于：（1）股票指数联系票据的期权部分与某种市场指数相联系；（2）股票指数联系票据面向票据投资者，应投资者的需求而进行结构设计，传统单一股票挂钩票据则面向票据发行者，应票据发行人的需求而进行结构设计；（3）股票指数联系票据对发行者而言是纯粹发债融资，而传统单一股票挂钩票据涉及发行公司的股本结构，目的是提高股本金。股票指数联系票据由两种基本因素构成：固定收益证券和股票指数衍生产品；前者通常是零利息债券，后者则包括与股票指数挂钩的期权。股票指数联系票据的结构可以分为两类：一类是收益增强型（yield-enhancementstructures），一类是本金保护型（principal-protectedstructures）。

股票联系票据在国外的发展

国际金融市场上现代股票联系票据的发展大约经历了两个时期。

一、初始发展时期（1985—1990）

进入20世纪下半期，随着市场投资主体的变化，机构投资者大量出现，对风险产品的需求也大大增加，形成了较具规模的股票联系票据场外市场。在美国，推动股票联系票据市场发展的主要是大投资银行和商业银行。

例如，美林公司最早于1985年发行了不定收益期权票据“LYON”（LiquidYieldOptionNotes），这是一种包含多种与股票挂钩的选择权的无利息票据，是对传统可换股债券的创新。1986年所罗门兄弟公司发行了S&P500指数化票据和日经指数化票据。可见，第二类与第三类与股票联系票据的创新产品基本同时发展起来。1987年3月，美国大通银行推出了市场指数投资票据（ChaseManhattanMarketIndexInvestment），揭开了商业银行进入这一领域的序幕。这一产品在推出时备受争议，市场人士对此一产品是否违反有关分业经营的Glass-Steagall法案争议不休。但最后，银行主管机关还是准许推出此一产品；联邦存款公司（FederalDepositoryInsuranceCompany，FDIC）亦同意将其纳入存款保险。这些定期存款的条款设计非常有吸引力，为大通银行争取到很多的存款。

1987年10月19日美国股票市场发生崩盘，以期权规避股票联系票据风险的公司多数蒙受了极大的损失，投资者对新发行的股票联系产品的需求也急速下降，股票联系票据的发展陷入停顿。

二、迅速发展时期（1991～迄今）。

1991年1月，由高盛证券公司设计、奥地利共和国政府发行的1亿美元“股价指数成长票据（SIGN）”取得成功。它标志着股票联系票据的发展进入了一个新的阶段。SIGN是一保本型票据，在为期5年半的存续期内不支付任何利息；到期时的或有利益（contingentInterest是S&P500指数在债券存续期内变动的100%.票据发行后在纽约证交所挂牌交易。

1992年以来，各大银行重新推出各种股票联系定期存款。如花旗银行推出了股票指数保险账户（SrockIndexInsuredAccount），它是一种利息与S&P500指数挂钩、但不保证最低利息的5年期的定期存款。在此之后，其他银行也相继推出了类似的产品。

证券商的新产品亦不断推陈出新，如美林证券推出的使用不同挂钩指数的系列产品，所挂钩的基础证券包括为客户特别定制的国际市场一揽子股票。这些产品一般所使用的指数都有很高的知名度，且被广泛使用、传播。在股票市场好的时候，证券商为了满足投资者的需要，也采用窄基指数（narrow-basedindex），或公司自行编制的指数。

根据不同的到期日、参与比率以及所挂钩的相关指数，这些票据产品有很大的结构差异；股票联系票据市场也随产品的不断创新而有了爆炸性的成长。

三、股票联系票据在证券交易所挂牌情况

1991年第一个股票联系票据在证券交易所挂牌。目前，美国证券交易所的挂牌票据市值已经超过100亿美元。芝加哥期权交易所的股票联系票据业务则刚刚起步，现有交易品种15个，市值约6亿美元。

香港的股票联系票据有两类：一类称作“高息票据（Equity-LinkedNotes，ELN），是一种大额股票联系票据，只能被机构投资者或有相当资金实力的个人投资者购买，该类票据一直在场外市场交易；一类是”上市股票挂钩票据（Equity—Linkedinstruments，ELI），香港证券及期货联合交易所于2002年8月在交易所场内推出该种股票联系票据产品，可由小额投资者购买。到现在为止，联交所有3个主要的票据发行人，现有挂牌品种11个，发行金额4.78亿港元。至今，香港联交所的股票联系票据仍然保持着较好的流动性，说明票据业务还是有一定的市场需求。

股票联系票据的功能

投资工具的创新无非是构建不同市场环境下适合不同风险、取得不同回报的资产组合。股票联系票据在国外的飞速发展，主要也是因为它能够适应新环境下投资者对不同风险一收益组合的金融产品的需求。股票联系票据本质上是通过金融工程的方法对股票、固定收益证券（债券、存款、优先股等）和期权进行组合设计，因应投资者的不同需求，将投资者的收益和风险固定在期权和债券之间的恰当水平上。股票联系票据特点明显，结构设计灵活，可提供针对单个客户的特殊产品设计；具有避险的功能；在公司财务处理上可避免涉及股权的复杂问题，财务处理简便。

从整个证券市场来看，股票联系票据产品的发展可以增加证券市场投资品种，分散市场的投资风险，增加市场的流动性，为发展衍生产品市场打下基础。此外，股票指数联系票据的大量出现与投资市场流行被动式资产管理模式有很大关系，它便于机构投资者进行投资收益的比较。

具体来说，股票联系票据具有以下几方面的功能：

首先，股票联系票据结构设计灵活，可进行多种样式的创新，满足投资多样化的需求。

篇5

作为知名对冲基金先驱资本(Ha rbingerCapitalPartners)的创始人和掌门人,法尔科恩眼下掌管着260亿美元的资产。2007年,他执掌的先驱基金靠做空次贷获得了117%的回报。2009年,他管理的另一只基金又因成功投资垃圾债券狠赚一笔,年回报率高达63.9%。

意外成就投资大亨

童年时期的法尔科恩对冰球运动有超常的喜爱,并凭借出色的球技入选哈佛大学校队。1984年,获得哈佛大学经济学学士学位的法尔科恩并没有在专业领域谋求发展,而是进入瑞典马尔默冰球队,成为一名职业冰球运动员。

但一年后的一场意外宣告了“冰球小子”运动生涯的终结。由于腿部受伤,法尔科恩不得不告别赛场,转而投入另一全然不同的行业――投资。1985年,法尔科恩加入华尔街历史最悠久的金融机构之一基德尔皮博迪公司,担任高收益债券交易员,负责不良资产证券交易。不到三年,他就赚了50万美元。

1990年,法尔科恩和大学同学用“第一桶金”成立了一家消费产品制造公司AAB,但不久就宣告失败。这段惨痛的经历迫使法尔科恩再度回归投资界,1998年,他开始担任巴克莱资本高收益债券交易部门主管,但这一部门在2000年被解散。

再度陷入低谷的法尔科恩不得不二次创业。2001年6月,带着阿拉巴马州伯明翰地区哈伯特家族提供的2500万美元启动资金,法尔科恩成立了先驱资本公司,这成为他日后扬名华尔街的重要起点。

尽管前冰球队的队友对法尔科恩投身金融业都感到不可思议,但法尔科恩却认为自己具备决策技巧和竞争天赋,进军金融业“似乎是因某种天分”。如今,法尔科恩仍然对冰球运动表现出特殊的钟爱。他购买了明尼苏达狂野冰球队35%的股权,并参与球队的管理,在先驱资本公司里,有四个雇员来自哈佛,其中三个是前哈佛冰球队队员。

冷门投资专家

在华尔街,法尔科恩的投资别具一格,甚至被一些人批评为专发“灾难财”。自成立以来,先驱资本公司一直专注于与投资周期不相关的投资标的,比如陷入破产的公司、估值过高的股票、问题债券等。

2003年,法尔科恩向遭受严重损失的澳大利亚铁矿石出口商FMG集团提供1.5亿美元注资,如今这笔投资已经价值47亿美元。两年前,他卖掉一家生产苏打粉的公司并净赚5亿美元,而当年做出这笔投资时,这家公司正濒临破产。

2006年,法尔科恩做出了职业生涯中最为勇敢且异常精准的决定――押注房地产市场即将崩盘。这宗交易不但令法尔科恩一战成名,而且让先驱基金利用极低的杠杆率在2007年斩获了117%的高回报。这一年,法尔科恩首次登上权威杂志《阿尔法》的年度对冲基金经理收入排行榜。

篇6

1、新准则规定，投资企业与其联营企业及合营企业之间发生的未实现内部交易损益，应予抵销。次年，如未实现的内部交易全部对外出售，该分录怎么做准则中未说明。

2、投资企业的子公司和投资企业的联营企业及合营企业之间发生的未实现内部交易损益，是否应予抵销。如抵销，是在投资企业还是在投资企业子公司的个别报表中抵销或者是在合并报表中抵销？抵销时应考虑哪些因素？谢谢！（河北省姚书勤）

在线专家：

1.因为内部未实现的损益已经实现，所以原来调整减少的现在可以调整增加，原来调整增加的可以调整减少。这种情况下不影响分录的处理，因为只停留在对被投资方净利润的调整上，影响的是确认投资收益的金额，也就是影响下面分录中的金额：

借：长期股权投资―损益调整（净利润需要调整，上年度调整的反方向调整）

贷：投资收益

2.投资企业的子公司和投资企业的联营企业及合营企业之间发生的未实现内部交易损益，在投资企业编制合并报表时需要抵销。抵销时，与投资企业的子公司个别报表无关。

抵销时应考虑的因素需要根据情况调整，如果是存货交易，则需要在投资方做抵销分录。在投资方合并报表中做如下分录：

借：营业收入（子公司）

贷：营业成本（子公司）

投资收益（因其影响了子公司的净利润，所以影响到了投资方的投资收益，也要一并调整）

如果是其他交易，道理相同。

酒店筹建期间的处理

酒店无营业执照之前的损益怎样入账？还有收入怎样入账？（陕西省孟智贤）

在线专家：

一般来讲，未取得营业执照之前发生的费用应属于筹建期间的，应计入开办费，开办费是指企业在筹建期发生的费用，包括人员工资、办公费、培训费、差旅费、印刷费、注册登记费以及不计入固定资产和无形资产成本的汇兑损益和利息等支出。

具体列支范围如下：

（一）开办费的具体内容

1.筹建人员开支的费用

（1）筹建人员的劳务费用：具体包括筹办人员的工资奖金等工资性支出，以及应交纳的各种社会保险。在筹建期间发生的如医疗费等福利性费用，如果筹建期较短可据实列支，筹建期较长的，可按工资总额的14％计提职工福利费予以解决。

（2）差旅费：包括市内交通费和外埠差旅费。

（3）董事会费和联合委员会费

2.企业登记、公证的费用：主要包括登记费、验资费、税务登记费、公证费等。

3.筹措资本的费用：主要是指筹资支付的手续费以及不计入固定资产和无形资产的汇兑损益和利息等。

4.人员培训费：主要有以下二种情况

（1）引进设备和技术需要消化吸收，选派一些职工在筹建期间外出进修学习的费用。

（2）聘请专家进行技术指导和培训的劳务费及相关费用。

5.企业资产的摊销、报废和毁损

6.其他费用

（1）筹建期间发生的办公费、广告费、交际应酬费

（2）印花税

（3）经投资人确认由企业负担的进行可行性研究所发生的费用

（4）其他与筹建有关的费用，例如资讯调查费、诉讼费、文件印刷费、通讯费以及庆典礼品费等支出

（二）不列入开办费范围的支出

1.取得各项资产所发生的费用。包括购建固定资产和无形资产时支付的运输费、安装费、保险费和购建时发生的相关人工费用。

2.规定应由投资各方负担的费用。如投资各方为筹建企业进行了调查、洽谈发生的差旅费、咨询费、招待费等支出。我国政府还规定，中外合资进行谈判时，要求外商洽谈业务所发生的招待费用不得列作企业开办费，由提出邀请的企业负担。

3.为培训职工而购建的固定资产、无形资产等支出不得列作开办费。

4.投资方因投入资本自行筹措款项所支付的利息，不得计入开办费，应由出资方自行负担。

5.以外币现金存入银行而支付的手续费，该费用应由投资者负担。

会计上将开办费计入管理费用科目。

自产产品发放职工福利或赠送的处理

如果企业将自产的产品发给职工或者赠送，处理一样吗？怎么区分？（河南省王哲明）

在线专家：

处理是有区别的。自产产品发放给职工，作为个人福利：

借：相关成本费用类科目

贷：应付职工薪酬

借：应付职工薪酬

贷：主营业务收入/其他业务收入

应交税费－－应交增值税（销项税额）

借：主营业务成本

贷：库存商品

如果将自产产品用于对外捐赠：

借：营业外支出

贷：库存商品

应交税费－－应交增值税（销项税额）

基建投资中待摊投资的归集

请问基建投资中待摊投资在归集时应如何处理？与待摊投资的分配有何区别？

我看到有的将待摊投资的分配处理为：

借：基建投资-待摊投资―利息

―勘察设计费

―办公费

―差旅费

―监理费

贷：长期借款

银行存款

那上述费用发生时如何处理的呢？（北京市胡可润）

在线专家：

上述处理应是发生时的分录处理，即发生时：

借：基建投资―待摊投资（利息）

―勘察设计费

―办公费

―差旅费

―监理费

贷：长期借款

银行存款

摊销时应是：

借：交付资产

贷：基建投资―待摊投资（利息）

―勘察设计费

―办公费

―差旅费

―监理费

材料暂估入库

材料暂估入账后，货款已付800元，发票也收到了价税合计800元，比如：

（1）若当时暂估入账时的分录

借：原材料―圆钢1000

贷：应付账款―估价入库1000

这时应该怎么做账？

（2）若当时暂估入账时的分录

借：原材料―圆钢600

贷：应付账款―估价入库600

这时应该怎么做凭证？（吉林省王斐）

在线专家：

您的这个问题在这类企业是比较典型的，请参考下面的思路来处理：

（1）若当时暂估入账时的分录：

借：原材料―圆钢1000

贷：应付账款―估价入库1000

先做暂估冲回凭证：

借：原材料―圆钢-1000

贷：应付账款―估价入库-1000

正常做账（假设这里不考虑增值税）：

借：原材料800

贷：应付账款―供应商800

（2）若当时暂估入账时的分录：

借：原材料―圆钢600

贷：应付账款―估价入库600

先做暂估冲回凭证：

借：原材料―圆钢-600

贷：应付账款―估价入库-600

正常做账（假设这里不考虑增值税）：

借：原材料800

贷：应付账款―供应商800

农村合作社购入鱼苗的处理

关于农村合作社购入鱼苗应计入什么科目？如果它长大了是不是计入产成品？然后再计入库存商品？合作社的收入都通过经营收入科目核算吗？（河北省梁梅红）

在线专家：

农村合作社购入鱼苗应通过原材料科目核算。长大后通过牲畜（禽）资产类科目核算。

借：牲畜（禽）资产

贷：原材料或产品物资

销售时：

借：银行存款

贷：经营收入

借：经营支出

贷：牲畜（禽）资产

农村合作社的收入都通过经营收入科目核算。

安装合同如何给对方开发票？如何纳税？

我公司是一家安装企业，签订了一份安装合同500万元，设备400万元由我公司自己购买，安装费100万元，我公司如何给对方开发票？如何纳税？（广东省詹骏）

在线专家：

根据《中华人民共和国营业税暂行条例实施细则》第七条纳税人的下列混合销售行为，应当分别核算应税劳务的营业额和货物的销售额，其应税劳务的营业额缴纳营业税，货物销售额不缴纳营业税；未分别核算的，由主管税务机关核定其应税劳务的营业额：

（一）提供建筑业劳务的同时销售自产货物的行为；

（二）财政部、国家税务总局规定的其他情形。

第十六条除本细则第七条规定外，纳税人提供建筑业劳务（不含装饰劳务）的，其营业额应当包括工程所用原材料、设备及其他物资和动力价款在内，但不包括建设方提供的设备的价款。

所以，根据以上规定可以看出，贵公司自己提供的设备如果是外购的就包含在营业额中，如果是自己生产的设备就不计入营业额中。

所以，应一并开具建筑安装企业统一发票，交营业税。

汶川地区政府置换土地及房产涉税问题

我公司地处汶川县，是一矿山企业，原在汶川县城有一块工业用地，上面建有我公司的办公楼，5.12地震以后，县政府向我公司征用该土地用于安置灾民，政府后提出用矿山附近的一块国有地与我公司进行置换，在置换前对我公司原有征用的土地及房产进行了评估。评估显示我公司原有土地价值340万元，房产为600万元，现在政府置给我公司的土地评估价为260万元。请问我公司是否需要交纳土地增值税，营业税、契税？请分别指导。如不需要，请问依据是什么？（四川省马芳）

在线专家：

营业税：由于政策性搬迁是政府收回企业或个人土地使用权（包括地上建筑物等不动产）的行为，《国家税务总局关于印发〈营业税税目注释（试行稿）〉的通知》（国税发[1993]149号）就规定“土地使用者将土地使用权归还给土地所有者的行为，不征收营业税。《国家税务总局关于单位和个人土地被国家征用取得土地及地上附着物补偿费有关营业税问题的批复》（国税函[2007]969号）规定，“对国家因公共利益或城市规划需要而收回单位和个人所拥有的土地使用权，并按照《中华人民共和国土地管理法》规定标准支付给单位和个人的土地及地上附着物（包括不动产）的补偿费，不征收营业税”。为了实际征管中准确界定土地使用者将土地使用权归还给土地所有者行为，国家税务总局又出台《国家税务总局关于土地使用者将土地使用权归还给土地所有者行为营业税问题的通知》（国税函（2008）277号）规定，“纳税人将土地使用权归还给土地所有者时，只要出具县级（含）以上地方人民政府收回土地使用权的正式文件，无论支付征地补偿费的资金来源是否为政府财政资金，该行为均属于土地使用者将土地使用权归还给土地所有者的行为，按照《国家税务总局关于印发〈营业税税目注释（试行稿）〉的通知》（国税发[1993]149号）规定，不征收营业税。

土地增值税：根据《土地增值税暂行条例》、《土地增值税暂行条例实施细则》和《土地增值税宣传提纲》的相关规定，因国家建设需要依法征用、收回的房地产，免征土地增值税；因城市市政规划、国家建设的需要而搬迁，由纳税人自行转让原房地产而取得的收入，免征土地增值税。因此，企业取得政策性搬迁收入免予征收土地增值税。根据《土地增值税暂行条例实施细则》第十一条规定，符合上述免税规定的单位和个人，须向房地产所在地税务机关提出免税申请，经税务机关审核后，免予征收土地增值税。但是此类情况下的免征应以原房地产所在地税务机关的批文为准。如果尚未收到批文，则应视同房地产出售或转让，计算土地增值税。

契税：根据《中华人民共和国契税暂行条例实施细则》第十五条（一）土地、房屋被县级以上人民政府征用、占用后，重新承受土地、房屋权属的，是否免征或者减征契税，由省、自治区、直辖市、人民政府确定。

国外公司收取商标使用费如何扣缴税款？

国外公司A是一家著名的游艺园经营商。现公司A授权国内公司B在B经营的河北某游乐场的某些项目中使用A在海外注册的商标，并收取一定的使用费。

请问：该使用费需要包含哪些税目，如何计算？

比如是否包含5%的营业税，具体按照营业税的哪个项目征收？

是否包含10%的所得税？该所得税的计税基础是收取的使用费的10%，还是使用费中扣除营业税后的10%，请提示法规依据。（天津市李丽）

在线专家：

境外企业从境内取得的无形资产使用费收入符合现行营业税暂行条例征税范围的规定，应按照转让无形资产征收营业税。

现行营业税暂行条例规定，在中华人民共和国境内提供劳务是指提供或者接受条例规定劳务的单位或者个人在境内。且根据财税[2009]111号《企业所得税法》第四款规定中的“对境外单位或者个人在境外向境内单位或者个人提供的文化体育业(除播映)，娱乐业，服务业中的旅店业、饮食业、仓储业，以及其他服务业中的沐浴、理发、洗染、裱画、誊写、镌刻、复印、打包劳务，不征收营业税。”

所得税法的规定，根据《中华人民共和国企业所得税法》第十九条非居民企业取得本法第三条第三款规定的所得，按照下列方法计算其应纳税所得额：（一）股息、红利等权益性投资收益和利息、租金、特许权使用费所得，以收入全额为应纳税所得额；

所以，要按10%的税率，以特许权使用费收入全额扣缴企业所得税。

股权转让的涉税问题

我公司8年前购得100亩地，取得时该土地价值500万元，两年前公司按评估的公允价值3000万元，以资产入股的形式，与另一公司合资成立了一个物流公司，另一个公司入股3000万现金，两个公司各持50%的股份。现由于经营上的原因，我公司准备把持有的该公司股份全部转移给另一个公司，作价为3500万元，请问我公司如何交纳企业所得税，是否需要交纳土地增值税、营业税？（福建省平小平）

在线专家：

企业所得税：企业转让股权收入，应于转让协议生效、且完成股权变更手续时，确认收入的实现。转让股权收入扣除为取得该股权所发生的成本后，为股权转让所得。企业在计算股权转让所得时，不得扣除被投资企业未分配利润等股东留存收益中按该项股权所可能分配的金额。

营业税：将固定资产、无形资产用于对外投资，以不动产投资入股，参与接受投资方的利润分配、共同承担投资风险的行为，不征收营业税，投资后转让股权的，也不征收营业税。

土地增值税：如果双方均不是房地产开发企业，以土地使用权投资入股时，不交土地增值税，转让股权时，投资方也不涉及土地增值税。

城建税的计税依据问题

请问出口免抵退税企业的城建税教育费附加的计税基数是包含免抵税额还是实际应退税额，财税[2005]25号究竟该如何理解，我对此始终不清楚，望解答。（上海市孙颍）

在线专家：

上述文件规定，经国家税务局正式审核批准的当期免抵的增值税税额应纳入城市维护建设税和教育费附加的计征范围，分别按规定的税(费)率征收城市维护建设税和教育费附加。

也就是说计算城建税和教育附加的基数是当期实际缴纳的营业税、增值税、消费税，以及当期免抵税额。

发票名称不符问题

市场普遍现象：企业收到预付款，按付款人名称挂账（有私人、有单位），等到按付款人要就时间发货时，收货人往往又与付款人名称不符，开出发票的名称是收货人名称，与付款人名称不一致，很多时候为了促销，只要收到预付款就发货，根本就没有签订合同，财务如果根据税法规定不开具发票，那么企业根本就没法运行，客户也极不满意。由于这种情况特别多，市场竞争极其惨烈，若我们不做，其他企业仍然会做，但我们又不愿违背税收政策，请问这种情况该如何处理？（安徽省赵泰）

在线专家：

根据《中华人民共和国增值税暂行条例实施细则》第三十八条：条例第十九条第一款第（一）项规定的收讫销售款项或者取得索取销售款项凭据的当天，按销售结算方式的不同，具体为：

1.采取直接收款方式销售货物，不论货物是否发出，均为收到销售款或者取得索取销售款凭据的当天；

2.采取托收承付和委托银行收款方式销售货物，为发出货物并办妥托收手续的当天；

3.采取赊销和分期收款方式销售货物，为书面合同约定的收款日期的当天，无书面合同的或者书面合同没有约定收款日期的，为货物发出的当天；

4.采取预收货款方式销售货物，为货物发出的当天，但生产销售生产工期超过12个月的大型机械设备、船舶、飞机等货物，为收到预收款或者书面合同约定的收款日期的当天；

5.委托其他纳税人代销货物，为收到代销单位的代销清单或者收到全部或者部分货款的当天。未收到代销清单及货款的，为发出代销货物满180天的当天；

6.销售应税劳务，为提供劳务同时收讫销售款或者取得索取销售款的凭据的当天；

7.纳税人发生本《实施细则》第四条第（三）项至第（八）项所列视同销售货物行为，为货物移送的当天。

所以，您上面举例的采取预收款方式销售货物，应发出货物的当天产生纳税义务，应开具发票。根据《中华人民共和国发票管理办法》第十九条销售商品、提供服务以及从事其他经营活动的单位和个人，对外发生经营业务收取款项，收款方应当向付款方开具发票；特殊情况下，由付款方向收款方开具发票。也就是说在纳税义务发生时应开具发票。与是否签订合同没有直接关系。

开出的发票最好与付款人相同，如果不同应让对方说明，或者加强这方面的沟通工作，事先准确知道对方的单位全称。

补交印花税问题

由于历史原因，我单位以前年度未缴纳购销合同印花税，现在我是否应该补交？还有没有其它的问题？（江苏省朱星）

在线专家：

在应纳税凭证上未贴或者少贴印花税票的或者已粘贴在应税凭证上的印花税票未注销或者未划销的，由税务机关追缴其不缴或者少缴的税款、滞纳金，并处不缴或者少缴的税款50%以上5倍以下的罚款。

应该及时补交，不然，按正常规定，滞纳金的金额会越累越多，而且涉及到处罚问题。

国债的投资策略

投资国债是不是没有什么投资策略或者技巧可言？如果有，还请专家指点一二。（湖南省刘小平）

专家：

国债投资并不是没有策略和技巧的。从总体上看，国债投资策略可以分为消极型投资策略和积极型投资策略两种，每位投资者可以根据自己资金来源和用途来选择适合自己的投资策略。具体地，在决定投资策略时，投资者应该考虑自身整体资产与负债的状况以及未来现金流的状况，期以达到收益性、安全性与流动性的最佳结合。一般而言，投资者应在投资前认清自己，明白自己是积极型投资者还是消极型投资者。积极型投资者一般愿意花费时间和精力管理他们的投资，通常他们的投资收益率较高；而消极型投资者一般只愿花费很少的时间和精力管理他们的投资，通常他们的投资收益率也相应地较低。有一点必须明确，决定投资者类型的关键并不是投资金额的大小，而是他们愿意花费多少时间和精力来管理自己的投资。下面介绍几种比较实用的操作方法。

一、积极型投资策略

（一）利率预测法

积极型投资策略，是指投资者通过主动预测市场利率的变化，采用抛售一种国债并购买另一种国债的方式来获得差价收益的投资方法。这种投资策略着眼于债券市场价格变化所带来的资本损益，其关键在于能够准确预测市场利率的变化方向及幅度，从而能准确预测出债券价格的变化方向和幅度，并充分利用市场价格变化来取得差价收益。因此，这种积极型投资策略一般也被称作利率预测法。这种方法要求投资者具有丰富的国债投资知识及市场操作经验，并且要支付相对比较多的交易成本。

利率预测法的具体操作步骤是这样的：投资者通过对利率的研究获得有关未来一段时期内利率变化的预期，然后利用这种预期来调整其持有的债券，期以在利率按其预期变动时能够获得高于市场平均的收益率。因此，正确预测利率变化的方向及幅度是利率预测投资法的前提，而有效地调整所持有的债券就成为利率预测投资法的主要手段。

利率预测是一项非常复杂的工作。利率除了受到整体经济状况的影响之外，还受到通货膨胀率、货币政策、汇率变化的影响。一般而言，在发生通货膨胀时，市场利率会上升；从紧的货币政策，如减少货币供应量，加强信贷控制等都将使市场资金的供求关系变得紧张，从而导致市场利率上升；在开放的市场条件下，本国货币汇率上升会引起国外资金的流入和对本币的需求上升，短期内会引起本国利率的上升。

在考虑影响国债价格的利率时，应注重分析官方利率和国债回购、同业拆借市场利率。官方利率是由中国人民银行确定的不同期限或不同类别的存、贷款利率，对整个金融市场，包括债券市场都有较大的影响。而国债回购、同业拆借市场利率在每个交易日都在变动，且变动幅度比较小，因而对于债券价格的影响的持续时间不长，程度也不大。投资者在对社会经济运行态势和中央银行货币政策抉择作了综合分析后，可尝试对未来市场利率的变动方向和变动幅度做出较为理性的预测，并据此做出自己的国债投资决策。

在预测了市场利率变化的方向和幅度之后，投资者可以据此对其持有的债券进行重新组合。在判断市场利率将下跌时，应尽量持有能使价格上升幅度最大的债券，即期限比较长、票面利率比较低的债券。也就是说，在预测市场利率将下跌时，应尽量把手中的短期、高票面利率国债转换成期限较长的、低利率的债券。反之，若预测市场利率将上升，则应尽量减少低利率、长期限的债券，转而投资高利率、短期限的债券。

（二）等级投资计划法

等级投资计划法，是公式投资计划法中最简单的一种，它由股票投资技巧而得来，方法是投资者事先按照一个固定的计算方法和公式计算出买入和卖出国债的价位，然后根据计算结果进行操作。其操作要领是“低进高出”，即在低价时买进、高价时卖出。只要国债价格处于不断波动中，投资者就必须严格按照事先拟订好的计划来进行国债买卖，而是否买卖国债则取决于国债市场的价格水平。具体地，当投资者选定一种国债作为投资对象后，就要确定国债变动的一定幅度作为等级，这个幅度可以是一个确定的百分比，也可以是一个确定的常数。每当国债价格下降一个等级时，就买入一定数量的国债；每当国债价格上升一个等级时，就卖出一定数量的国债。

（三）逐次等额买进摊平法

如果投资者对某种国债投资时，该国债价格具有较大的波动性，并且无法准确地预期其波动的各个转折点，投资者可以运用逐次等额买进摊平操作法。逐次等额买进摊平法就是在确定投资于某种国债后，选择一个合适的投资时期，在这一段时期中定量定期地购买国债，不论这一时期该国债价格如何波动都持续地进行购买，这样可以使投资者的每百元平均成本低于平均价格。运用这种操作法，每次投资时，要严格控制所投入资金的数量，保证投资计划逐次等额进行。

（四）金字塔式操作法

金字塔式操作法实际是一种倍数买进摊平法。当投资者第一次买进国债后，发现价格下跌时可加倍买进，以后在国债价格下跌过程中，每一次购买数量比前一次增加一定比例，这样就成倍地加大了低价购入的国债占购入国债总数的比重，降低了平均总成本。由于这种买入方法呈正三角形趋势，形如金字塔形。

二、消极型投资策略

（一）购买持有法

购买持有是最简单的国债投资策略，其步骤是：在对债券市场上所有的债券进行分析之后，根据自己的爱好和需要，买进能够满足自己要求的债券，并一直持有到到期兑付之日。在持有期间，并不进行任何买卖活动。

购买持有法比较适用于市场规模较小、流动性比较差的国债，并且更适用于不熟悉市场或者不善于使用各种投资技巧的投资者。投资者应注意以下两个方面：首先，根据投资者资金的使用状况来选择适当期限的债券。一般情况下，期限越长的债券，其收益率也往往越高。但是期限越长，对投资资金锁定的要求也就越高，因此最好是根据投资者的可投资资金的年限来选择债券，使国债的到期日与投资者需要资金的日期相近。其次，投资者投资债券的金额也必须由可投资资金的数量来决定。一般在购买持有策略下，投资者不应该利用借入资金来购买债券，也不应该保留剩余资金，而是最好将所有准备投资的资金投资于债券，这样就能保证获得最大数额的固定收益。

购买持有这种投资策略也有其不足之处。首先，从本质上看，这是一种比较消极的投资策略。在投资者购进债券后，他可以毫不关心市场行情的变化，可以漠视市场上出现的投资机会，因而往往会丧失提高收益率的机会。其次，虽然投资者可以获得固定的收益率，但是，这种被锁定的收益率只是名义上的，如果发生通货膨胀，那么投资者的实际投资收益率就会发生变化，从而使这种投资策略的价值大大下降。特别是在通货膨胀比较严重的时候，这种投资策略可能会带来比较大的损失。最后，也是最常见的情况是，由于市场利率的上升，使得购买持有这种投资策略的收益率相对较低。由于不能及时卖出低收益率的债券，转而购买高收益率的债券，因此，在市场利率上升时，这种策略会带来损失。

（二）梯形投资法

梯形投资法，又称等期投资法，就是每隔一段时间，在国债发行市场认购一批相同期限的债券，每一段时间都如此，接连不断，这样，投资者在以后的每段时间都可以稳定地获得一笔本息收入。

梯形投资法的优点在于，采用此种投资方法的投资者能够在每年中得到本金和利息，因而不至于产生很大的流动性问题，不至于急着卖出尚未到期的债券，从而不能保证收到约定的收益。同时，在市场利率发生变化时，梯形投资法下的投资组合的市场价值不会发生很大的变化，因此国债组合的投资收益率也不会发生很大的变化。此外，这种投资方法每年只进行一次交易，因而交易成本比较低。

（三）三角投资法

三角投资法，就是利用国债投资期限不同所获本息和也就不同的原理，使得在连续时段内进行的投资具有相同的到期时间，从而保证在到期时收到预定的本息和。这个本息和可能已被投资者计划用于某种特定的消费。三角投资法和梯形投资法的区别在于，虽然投资者都是在连续时期（年份）内进行投资，但是，这些在不同时期投资的债券的到期期限是相同的，而不是债券的期限相同。

这种投资方法的特点是，在不同时期进行的国债投资的期限是递减的，因此被称作三角投资法。它的优点是能获得较固定的收益，又能保证到期得到预期的资金以用于特定的目的。

散户应如何识别短线机会

天天盯着盘面在看，但不知道如何抓住机会，请问该如何识别短线机会？（河南省廖明）

专家：

一个交易日，同样是四个小时，高手看盘收获颇多，而水平一般的散户只会东张西望，随机乱看一气。没有章法的看盘可能就是在浪费时间，每每错失良机。一般来讲，看盘方法有很多，看技术指标，看基本面，看盘口买卖力度，看资金流向等，但这些方法没有定式，也没有好坏之分，只是要适合自己的投资风格和能力范围，找出最适合自己的看盘套路。看盘最重要的就是千万不要忘了看盘的目的，就是要为买卖决策服务。

下面就介绍几种看盘视角：

第一，看板块和热点轮动。这个可以判断行情大小和强弱。比如开盘的涨停家数就是一个人气指标；如果热点板块天天有不少，而且都能持续一段时间，并轮番上攻，有龙头牛股，这就可能说明行情短期内不会停止。

第二，训练盘感和捕捉市场机会的嗅觉。比如一根大阳线后缩量小调，这是蓄势走势；比如急跌大跌不要轻易抛股票，可以等技术反抽；这些都是需要在看盘中不断训练的。当然，这种盘感的训练既需要有识别基本面的功底，也要对技术分析有一定积累。新手可以先打好基础后再在实战中锻炼。

第三，看强势龙头。看盘一个重要工作是要关注涨幅榜中靠前的股票。这些股票是引领市场走势的龙头。因为市场法则永远是遵循“马太效应”、“强者恒强，弱者恒弱”。当一波大行情起来的时候，看盘高手第一时间能嗅到龙头板块和龙头股的味道，而且越早发现越好。同样，在弱市中可重点关注逆势飘红的股票。这些股票至少说明控盘度很高，或者做多意愿很强。而且一旦大盘企稳，这些逆势股很有可能就一骑绝尘。

篇7

债券指数的发展至今已有20余年，但债券指数化发展仍方兴未艾。至今，国际上已有了成熟的债券指数，并且还在不断的发展研究之中。从比较研究中我们不难领会国际上最新的债券指数发展趋势：

一是指数编制覆盖面的国际化趋势。在债券市场日趋国际化的情况下，为了能够给投资者提供与其投组完全可比的基准，指数也必须完成自身的国际化。表现为增加新的国际债券指数，新兴国家市场细分指数。比如2000年所罗门新增加的指数中包含了大量的国际性的债券指数，如所罗门全球综合投资级债券指数(Word  Broad  Invesment-Grade  Bond  Index,World  BIG)，所罗门全球货币市场指数等。

二是客户化服务趋势。除了保留总指数及不断完善编制方法外，指数的板块越分越细，指数也越编越多，不断出现针对特定投资者的特征指数。

三是“指数家族”的系统化设计思路。综合指数由各子指数板块组成，而同一子指数板块可以是不同综合指数的组成部分。这不仅方便了指数的跟踪和新指数的创建，而且综合指数的板块划分方式趋同，使指数投资者能更好更快地接受新指数。

四是流通规模不断提升趋势。国际指数发展变化的一个趋势是提高进入指数中的债券流通额的下限。

五是指数编制规则的细化和统一化趋势。由于固定收益工具本身的特点及交易、结算规则的异同，尽管人们一直强调指数的编制应尽量做到简单适用，但因编制对象的复杂和不断创新而使指数编制规则不得不细化。由于各国或各机构编制债券指数所用的公式和选择的标准并不相同，所以不能进行严格意义上的比较，为此欧洲金融债券分析师协会(EFFAS)和欧洲债券委员会觉得有理由要重新检查债券指数建立的基本规则，并努力统一规则和方法，期望能确定一个类似国际证券市场协会(ISMA)计算债券收益公式的标准方法，以便于各指数间的比较和复制。当然由于债券市场呈现极不相同的证券产品、市场惯例和操作规章，要达到一致所需付出的努力可想而知，不过这倒为新兴市场国家编制债券指数提供了借鉴意义。

编制中国债券指数的主要目的和原则

主要目的

中央结算公司编制债券指数旨在反映和揭示中国债券市场总体情况，并提供有可比性的、稳定的并易于复制的市场参照基准，其目的主要有：

1、反映和揭示中国债券市场运行和发展的总体特征，具体指标有：指数水平，当日平均到期收益率、平均派息率、平均待偿期、平均修正久期及总回报等；

2、为基金投资者及各类投资人管理与业绩评估提供准确基准，以间接导向投资行为的理性化及规范化；

3、为资金监护人，如全国社保基金理事会，准确地选择基金管理人和评估其投资业绩提供科学依据；

4、为未来推出指数衍生产品，如期货和期权等创造条件，以完善债券市场的风险控制工具；

5、为不同债券市场的比较提供基础，同时也是为外国投资者了解中国债券市场提供一个窗口；

6、推动债券二级市场流动性的提高，促进债券报价和定价的合理化。

主要原则

为达到上述目的，我们在指数编制中遵循如下六条原则：

1、反映市场原则。既反映和揭示债券市场运行和发展的总体特征，也反映市场细分状况；

2、公开原则。将样本选择原则、指数计算公式、流动性调整标准等定期公布，以利于投资者验证；选择和加工数据客观，债券的选择标准公开；

3、简单客观的原则。指数编制应尽量做到简单、实用、易于理解，并且可以运用同种方法来计算某种特征指数，并可与指数相比较；

4、可复制性原则。中国债券总指数中的系列债券指数具备可复制性，并能反映完全追踪（复制）该指数的投资组合的业绩，帮助投资者实现其所遵循的一种现实的基础投资战略。

5、持续性和稳定性原则。指数必须保持稳定，不能改变太频繁，且指数的所有变更应是简单易懂和可测，但指数有时也不得不进行修正以准确反映市场结构。指数的计算必须考虑其构成债券的不断变动，如新券的加入，增发，剔除或赎回等，但成份债券的这种变动在价格未变时不应引起指数计算的大幅变动。

6、实用性原则。在实践中接受市场投资评判，同时指数既能反映市场相关时间段的百分比变化，也能反映不同期限结构的变化。

中国债券指数编制说明

中国债券指数的种类

对于整个债券市场而言，只计算一个指数并假设所有人都可参照它进行比较是远远不够的，如国内的一些长期投资者既可能投资变现性强的债券，也可能投资变现性差的债券，他们会要求编制一个“总体债券指数”；而一些积极型的机构投资者或国际投资者会投资于变现性强的债券，据此编制的指数可称为“领头指数”。国际上通常对一“族”债券指数编制有若干种类指数，借以从不同的角度来揭示债券特性。总结起来，应对每“族”债券分别计算下述若干种指数：(1)全价指数，反映总体增长或回报水平；(2)净价指数，仅反映原本金的业绩；(3)总收益指数，将所有的利息再投资在该指数上；(4)本年付息指数，本年收到的利息总数，以便于投资者申报收入和纳税。此外，还可编制收益率指数，用以揭示债券的收益变动情况。

中央结算公司所编制的债券指数是一套体系（见表一）。表一所列的债券指数体系，总体上可分为两类：总指数和特征指数。首期推出共有十四条指数线，供各类投资者选择使用。这十四条指数线都是按照同一个编制规则进行的，只是选样和编制目的不同。同时，我们又针对每一类指数按其样本券的待偿期不同划分为五段，并提供相应的指数，因此投资者实际将要看到的是很多种指数曲线。

表一：中国债券指数系列族谱  

  体系

选样

中国债券总指数

所有流通的符合指数设计原则的记账式国债

  

  　  （固定、浮动）、金融债券，基期共80只；  

固定利率债券指数

固定利率国债、固定利率金融债，基期共46

  

  　只

浮动利率债券指数

浮动利率国债、浮动利率金融债券，基期共

  

  34只

国债总指数

固定利率和浮动利率债券，基期共43只

中短期债券指数

待偿期限1-10年；不包括浮动利率债券，基

  

  期共76只

长期债券指数

待偿期限10-20年：基准日共4只

银行间债券总指数

银行间债券市场流通的国债、金融债，基期

  

  　共72只

银行间国债指数

银行间市场流通的国债，包括固定、浮动品

  

  种，基期共37只

交易所国债总指数

全部取自上海交易所国债，包括固定、浮动

  

  品种，基期共12只

固定利率国债指数

银行间，上海交易所流通的固定利率国债，

  

  基期共35只

浮动利率国债指数

银行间、上海交易所流通的浮动利率国债，

基期共10只

金融债券总指数

国开行、进出口行发行的可流通债券，基期

40只

固定利率金融债指数

国开行、进出口行发行的固定利率可流通债券

，基期共16只

浮动利率金融债指数

国开行、进出口行发行的浮动利率可流通债券

，基期共24只

货币市场指数

所有待偿期在一年以内的债券，包括央行票

据

企业债券指数

银行间和交易所流通的所有企业债券（不含

可转换债券）

中国债券指数的样本券选择标准

中国债券指数的样本券的选择将按如下原则处理，同时对未来发行的新的债券品种是否进入样本，将根据情况进行调整和公布。

1、选样空间：财政部、国家开发银行、中国进出口银行及各类金融机构和企业发行的可流通的记账式债券；

2、资信等级：国家主权级、准主权级及AAA级；

3、流通场所：为全国银行间债券市场（含债券柜台交易市场）和交易所债券市场；

4、待偿期限：一年以上（含一年）；待偿期在1年以内的债券被认为是货币市场工具或流动性差而通常被排除一般债券指数之外，或者作为独立的品种单独与货币市场工具一起编制一个新的指数。

5、债券种类：零息债券、利随本清债、附息债券、含期权债券；

6、流通额度：不低于50亿元；

7、计价币种：以人民币结算本息；

8、利率类型：固定利率、浮动利率；

需要说明的是，国际上的债券指数编制一般不包含浮动利率债券。但对于中国债券市场而言，由于浮动利率债券定价基准与国际上并不一样，且浮动利率债券的存量也很大，将其排除在总指数之外并不可取。因此，我们除单独编制一个浮动利率债券指数外，各总指数中仍包含了浮动利率债券，借以评价比较那些投组中含有浮动利率债券的机构投资者的业绩状况。项目小组的实证研究表明，包含了浮动利率债券的中国债券总指数，走势与浮动利率债券指数走势很接近，并非想象中的那样有很大的差距。

中国债券指数计算标准

1.指数的计算频率。指数的计算是每日一次，但也可每周或每月进行计算。指数计算必须能模拟其所包含的债券的业绩，这也就意味着指数的计算要每日进行。但对债券而言，有意义的点是日终闭市后的指数点，并不是每一时刻的指数值，这也是债券指数不同于股指的地方。换句话说，日终、周末、月末、季末、年末的债券指数值总是机构投资者特别关注的点。

2.指数债券的复查和调整。构成指数的债券检查既不能过频，如每周，因为这样耗费精力过大，也使投资者难以跟踪；但也不能过长，如6个月，因为这样无法反映新上市债券及不符合指数编制标准的债券变化，通常好的调整是每月末（或月初）调整一次。中国债券指数的复查和调整是每月月末一次，调整分为常规性调整和非常规性调整。常规性调整包括新上市债券加入，到期债券的剔除，在该月中，指数不加入或剔除任何债券。中国债券指数调整规定是，凡符合样本标准的新券上市第一个结算日在本月末最后一个工作日之前的债券都将纳入下月指数中。当债券不再满足到期日、流通数量、评级标准时，就从指数中剔除该债券。非常规性调整，又叫对某种事件的处理。指数有时不得不对如下一些事件进行随时处理：债券除息；现金流入的产生；已流通债券的增发或部分赎回；债券没有报价与出现异常价格；债券被暂停交易；债券违约等。对于这些事件若按常规性调整规则进行处理，显然会使指数反映过于迟缓和钝化。

3.关于债券持有过程中产生的现金流的处理。对构成指数的债券在持有过程中产生的利息现金流该如何处理，有不同的方法：(1)计算时剔除所有收入；(2)将此类收入计入“现金类账户”，该账户没有利息或能赚取一定的利息；(3)对每次收到的债券利息进行再投资，并忽略各种交易费用；(4)对期间收回的现金，仍按最初的结构和权重进行再投资，并忽略交易费用。

以上各种处理方式都有其可取之处，并会在不同指数中派上用场，但都会面临或多或少的问题。比如当选择将收入计入“现金类账户”赚取一定的利息方式时，须选择和指定一个外部利率，如隔夜或3个月利率等，但这又有背于指数计算不受外部主观因素影响的基本原则；若选择(3)或(4)时，无论是将利息再投资至同一付息债券本身，还是按原结构和权重进行再投资，在目前债券不活跃情况下都会增加一定的交易成本。中国债券指数对上述四种情况进行了论证，对利息的处理是采取了上述第(4)种的处理方式，即将利息按原来的权重投资于债券指数本身。

表二：中国债券指数计算标准  

基期

2001年12月31日＝100

权重

以发行量为权重进行市值加权并对单只债券

品种对债券指数的贡献率进行流动性调整；

随着样本中债券的加入和退出，权重结构相

应调整

计算频率

每天

利息再投资

将利息按原来的权重投资于债券指数本身

指数样本券构成

可流通国债、金融债券、企业债券等

收益率曲线

中央国债登记结算公司公布的中国债券收益

率曲线

流动性调整

债券流动性指标每两个月月末最后一个工作

日调整一次

跨市场债券价格处理

分指数取各自的结算行情和各个市场的流通

量

指数样本券的维护

样本券每月月末调整一次，分为常规性调整

和非常规性调整

注：所有新券加入指数的时间将在调整日前一天通过chinabond.com.cn对外公布。

取价与定价原则

价格选择遵循如下原则：价格选择要做到公开、透明、尊重市场，选择实际交易结算价以及做市商的双边报价，同时配合询价机制，模型推导放在最后。就同一工作日而言，由于指数每日只公布一次，因此选取日终全价。取价原则按如下1-4次序进行：

1、有交易结算发生的，对银行间债券市场流通的债券选取该债券日终加权平均结算价（剔除远期价或协议价）；对交易所债券市场取每日收盘价；

2、无交易结算发生有双边报价的，银行间债券市场取双边报价中的最优申买价；

3、既无交易结算价也无双边报价发生的，通过中国债券信息网询价窗口询价或直接询价；

4、对于没有市场价格的债券，采取模型定价。

中国债券指数的计算公式

中国债券指数计算采用市值加权法，基本计算公式为

附图

其中

I[,t]为t日指数；

I[,t-1]为t-1日指数；

L[,i]为债券i的流动性；

R[,i]为债券i的每日相对回报；

附图

PV[,it]为债券i在时间t的全价；

PVi[,(t-1)]为债券i在时间(t-1)的全价；

n为指数中债券样本个数；

W[,i]为市值权重；

当日指数是由该指数中每只样本债券当天总回报的加权总和与前一天指数值相乘而得来，同时，考虑到债券的流动性，指数计算中将给以流动性比重调整。因此指数的计算实际上是一个加权平均的过程，权重是以流动性调整后的市值为权重，当L=1时，权重仅为实际市值。在数学上，对于可比数据（不同日期的指数之间要进行比较）要求权重满足归一化条件，

附图

任何指数的计算必须能有效模拟出一个组合的本质特征和业绩。尽管指数的编制原理相同，但编制的具体公式和选择的标准并不完全相同，使指数在运行上表现并不一致，并导致了各种指数不能进行严格意义上的比较，也使有！弗即的指数很难被超越。指数从总量上讲是一个资产组合市值的反映，但从个券来看，却是每只债券以市值为权重的相对回报水平总和。

按指数计算公式所采用的权重不同，我们将债券指数的编制方法划分为四种：简单市值法、昨日法、今日法和混合法。指数工作组以2002年债券市场的长期债券投组为例进行了四种编制方法的实证分析，发现这四种方法编制的指数有着明显不同，如今日法编制的指数表现就很难被超越，并表现出强的抗跌性和强的上涨性，对于编制领头指数具有独特意义；而昨日法编制的指数最为稳定，并且在解释性上也最强。中央结算公司所编制的债券指数作为市场总体反映，采用了昨日法的计算方法。

关于指数计算中的流动性调整的说明

中国债券指数编制考虑了流动性问题。根据国际清算银行定义，市场流动性是指市场的参与者能够迅速进行大量的金融交易并且不会导致资金资产价格发生显著波动。债券市场的流动性是指市场发生频繁大额交易，成交容易且价格比较稳定。由于流动性会产生溢值，因此债券的流动性指标被投资者广泛关注。就某一只债券而言，其流动性通常有如下标准来衡量：成交量（也叫债券的“深度”）；成交笔数（也可叫债券的“频率”）；出现的工作日历天数（也叫债券的“广度”）；价格变化幅度（也叫债券的“宽度”）等，在欧洲债券市场，某债券的做市商的个数被认为是最能反映该债券的流动性指标。

在中国债券指数编制中，指数工作组根据掌握的大量结算数据进行统计，对银行间债券市场债券流动性划分出客观标准并提出流动性计算公式，目前可实现机器自动计算。我们对交易所流通的国债给予了100%的流动性。流动性的调整必须能够考虑到每一只债券的交投状况且要保持一段时间的稳定，一般调整是季度一次。但我国银行间债券市场的实际表明，由于现券活跃程度不同，以季度为调整一次，显然会扩大或降低个券的流动性水平，因此，较好的调整是每两个月调整一次。基金投资者掌握了流动性编制规则后，就可以根据流动性状况提前进行投组中的样本债券组合调整。在流动性调整选择债券指数计算中，必须消除一个误区，流动性好的债券组成的指数不一定回报好，可能回报率还很低。

中国债券指数计算的指标系列

表三　中国债券指数公布的指标系列  

指标

  累计

1-3年　3-5年　5-7年　7-10年　10年以上

指数值

平均修正久期

平均凸性

平均到期收益率

平均待偿期

平均派息率%

总市值

流通总市值

上一日指数

实证研究表明，仅公布一个指数值并不能满足基金经理的投资需要，还需要提供方便的其他统计分析指标，这些指标也可称为指数，是衡量固定收益类最重要的指标，但这些指标的计算必须能考虑到中国债券市场的独特情况。同时，对于组合投资经理而言，将他的组合与一个持有期不同的指数进行比较是没有实际意义的，并不能准确反映其投组的业绩水平。因此，中国债券指数除了计算总指数外，还根据期限选择标准进行细分并计算如下分类指数：1-3年；3-5年；5-7年；7-10年；10年以上。从这一角度一看，中央结算公司所提供的债券指数种类远多于已公布的十三种指数。中国债券指数公布的指标系列为：

综合上述指数编制说明，中国债券指数的突出特点是：

1.首期推出的中国债券指数是全样本债券指数；

2.中国债券指数是全价成长指数；

3.中国债券指数的建立规则是以流动性为核心，包括债券选择标准、流动性选择标准和样本债券市值标准等因素，以满足中国新兴债券市场的发展要求。

中国债券指数编制后续工作

在编制中国债券指数必须结合中国债券市场的实际情况，中央结算公司首期推出的债券指数只是整个指数“族”体系的一部分，还有很多工作要做，首期推出的中国债券指数需要有一段时间的试运行，在试运行期间指数工作组将广泛收集市场专家及各机构投资者的意见，以利于后续工作的完善。后续工作工作组将围绕如下方面展开：

一是，在推出全价指数的基础上继续推出特征指数，以利于控制投资风险，发掘债券自身内在规律；

二是，提供指数的详细跟踪服务；提供基金管理人如何评估基金及基金管理人业绩相关指标、图形分析、组合指标比较；

三是，为满足机构投资者的需要和便于与中国债券指数跟踪比较，工作组为机构投资者定制了“我的资产组合”，投资者只需要根据在中央结算公司预留的账号和密码输入自己持有的债券，即可实现以同样的指数编制方法来评估自己的投资业绩；

篇8

技巧1：动态调整资产配置

2008年的金融危机让年届不惑的周先生领悟到：若不对风险进行控制，不仅会让之前的积累消耗殆尽，更会影响到今后的生活。

周先生是一家国有企业的中层管理人员，经历多年的奋斗已经积累起一定的财富。“那时候一心想的是让钱生钱，对风险全然不理”。2007年A股市场正红火，他不仅拿出了全部的储蓄投资股票，甚至用一套投资房产作抵押，获得银行贷款近40万元购买了股票。没有想到的是，一场席卷全球的金融危机来袭，这部分投资损失近半。

面对快速缩水的资产，周先生再也坐不住了，他说：“再继续下去的话，不仅自己的养老金不保，为儿子念书准备的教育金也要受到威胁，每个月的银行贷款供款更是一笔沉重的负担。”痛定思痛之下，周先生意识到，必须降低高风险资产的配比，让家庭投资“稳”字当先。

“我撤出了近70％的股票投资，一部分用于还清银行的房屋抵押贷款，剩下的一部分大约有20万元是给儿子准备的教育基金，选择了风险较低的债券基金。”

周先生再度对自己的资产分配进行了审视：“稳健钱包”中有两个投资项目――投资性房产当时的市值为150万元，债券基金20万元；“激进钱包”中的股票当时的市值26万元左右。周先生的主要考虑是，为儿子准备的教育金五六年内就要使用到，不宜承担过高的风险。“不过，对于我们这样一个家庭来说，激进钱包的资产有些偏低了”。因此，他开始有意识地增加“激进钱包”的投入――“主要通过基金定投的方式，每个月家庭大约有7000元的结余，我选择了两只股票型基金作为投资的对象”。同时，那套投资性房产获得的租金收入3500元用于补充教育金的投资。

周先生还为自己制订了定期调整“两个钱包”的方案，他主要考虑的是3个要素：年龄的增长、收入的变化和投资市场的变动。他说：“我一般每隔几个月就会盘点一下不同资产的收益状况。像2009年A股市场有了一定的上升，股票基金这部分资产的涨幅就比较快；但是2009年下半年之后投资性房产市值有了较为显著的增长，市值已经从2008年的150万元上涨到了现在的200万元。”周先生说，自己所作的调整是将“两个钱包”资产的比例控制在一定的范围之内，以确保整体投资的安全与收益并进。目前在他看来，随着房产的快速增值，“稳健钱包”这部分的资产比重比较高，自己在风险资产这部分的投入还可以适当地进行增加。“如果仅限于A股市场，可能还是差强人意，所以新的一年我也打算去尝试一些新的投资品种，如贵金属、海外投资产品等等”。

【点评】如何在“两个钱包”之间实现动态调整

具体的思路就是，根据家庭的财务状况，大致地对不同资产配置的比例有所计划。比如，计划在投资中以60%的比例投资于高风险的产品，具体的标的可以是股票、股票型基金等等；40%的比例投资于一些中低风险的产品，主要可以考虑的是债券、人民币理财产品、债券基金等等。由于市场在不断的变化当中，我们可以给自己规定一些时点，比如每个季度进行一次调整，按照市值的情况，将资产的配置恢复到原有的比例。

同时，“两个钱包”的配置比例并不是一成不变的，配置比例要随着投资者的年龄、风险承受程度和理财目标的变化进行合适的调整。可以参考的调整公式是：股票及股票基金等风险投资占投资者流动资产的比例，应当等于100减去其年龄。随着年龄的上升，风险资产的占比要逐年下降。

技巧2：生命周期基金自动调整

“因时而动，顺势而为”，既是老马的人生哲学，也是他的投资之道。他觉得投资也和为人处世一样需要不断地随着外界的环境变化进行调整。“当然，调整说起来容易，做起来就没有那么简单了”。所以，老马选择了自动的理财产品――生命周期基金来为自己管理财富。

正面临退休的老马，子女已成家立业，他觉得现在最重要的是打理好自己的退休基金。“希望退休之后不给子女增加负担，和老伴一起安享晚年”。生命周期的投资理论和老马的想法不谋而合――在退休之前适当多承担一些投资风险，为自己的资产获得高一些的收益；临近退休时不断提高投资的安全性，以确保退休生活不受到影响。最重要的一点是，对于非专业的投资者来说，自动调整的资产配置能发挥很大的作用。

【点评】如何挑选适合自己的生命周期基金

国内市场上已经有3只生命周期基金，分别是汇丰晋信2016、汇丰晋信2026、大成2020。在选择生命周期基金时，不妨从以下三个方面着手：

一是考察基金的目标日期。一般情况下，只有在目标日期以前，基金的风险收益水平才会不断调整；在目标日期以后，风险收益水平则相对固定，投资者需要注意基金的目标日期是否符合自己的要求。例如，汇丰晋信2016因为其偏低的风险特征，就比较适合现年50岁左右、再有六七年就要退休的人士。而大成 2020和汇丰晋信2026更适合30多岁的投资人，现在能分享股票市场的高风险和高收益，然后逐渐降低投资风险，保固成本和前期收益。

其次是考察基金的风险收益特征变动率 ，各只生命周期基金的风险收益特征的变动速度是不尽相同的，例如，基金A早期将100%的资产投资于股票，在10年内演变为一只货币市场基金；基金B早期只有60%的资产投资于股票，在20年后演变为一只债券型基金。那么基金A比基金B的风险收益特征变动率更高。这个要看各人自己的偏好和对风险承受力变化的预估。

另外，也要考察买入基金时的风险收益特征。3只生命周期基金成立运作已经有一段时间，投资者不妨去审视一下基金现在的资产配置比例，看看目前风险收益特征是否符合自己的要求。

技巧3：核心加卫星

“核心加卫星”是近年来比较流行的一种资产配置策略，其核心在于将核心部分投资于安全稳健的产品，“卫星”部分则可择时、择市场而动。事实上，这与“两个钱包”的理论不谋而合，有着异曲同工之妙――“核心加卫星”策略所讲求的是以某一产品或组合作为核心，按照市场的情况选择与之搭配的其他产品以达到多元化投资的目的；“两个钱包”则更加强调不同风险资产之间的配比和调整。拓展一步的话，在每个钱包内，我们也可以使用到“核心加卫星”的策略。

王钦是记者曾经采访过的一位年轻投资者，他的主要资产也集中在“进取钱包”中。王钦觉得，承担一定的风险有望给他带来更高的收益回报，但对于进取投资的部分 ，也要进行一定的分配和部署。王钦主要选择的是一些海外投资品种，如香港的海外基金产品。“我比较看好新兴市场，相对于成熟市场来说，新兴市场具有更大的投资潜力”。但在新兴市场的选择上，王钦就采用了“核心加卫星”的策略。他介绍说，自己比较看好的是巴西和俄罗斯两个市场，因此投资这两个市场的基金占据了他这部分投资的80%左右。而王钦把A股市场作为了“进取钱包”中的卫星――“谁也不能忽视中国市场的潜力，对我来说A股市场也是最熟悉的市场，但是相对来说，A股市场指数走势始终居后，所以我这部分投资的比重就很小了”。

【点评】如何进行“核心加卫星”的资产配置

一般说来，“核心加卫星”资产配置可以通过跨市场来实现，一些以稳健见长的投资产品适合作为我们的“核心”资产，如房产、基金产品等，而一些高风险的投资产品，则适合充当“卫星”配置。

篇9

在雷曼破产之后的5年中，金融市场已经越来越依赖于明斯基博士所推荐用来让资本主义病症冷静下来的药物，甚至可以称之为资本主义疾病。在危机中，对于“大型政府”来说，明斯基的解决方案是产生大量的财政赤字，这反过来会稳定公司的盈利、金融资产的价格，并最终传导至实体经济。他同时提倡“大型银行”的增长，他认为通过这种方式中央银行就有能力通过货币政策渠道降低利率并恢复需求，以刺激私人部门借贷。相比较而言，如果足够大，上述两种措施可以稳定资产的价格，并最终在发达以及初步发展中经济体实现3%-4%真实增长的“旧常态”。如今，美国已经长期实施明斯基所提出的政策，但不幸的是，我们处于经济低增速的“新常态”中。

也许，明斯基没有想到的是，如今美国的债务、赤字和利率已经走到了如此极端的地步，信贷创造本身已经成为资本主义的核心，并且已经受到了威胁。大部分资本主义经济体中近乎零的利率和高企的债务/GDP比率可能会开始威胁实体经济中融资和投资的本质，记住，是威胁而不是治愈。投资者都在“去风险”，而不是根据明斯基的模型“加风险”，这些投资者不仅包括杠杆过高的投资银行（如雷曼兄弟），也包括过度刺激的国家，例如希腊、塞浦路斯以及大部分欧元区国家。此外，由于利率接近于零，中期及长期债券的投资者开始依赖于“大型银行”的行为。当量化宽松政策的购买力度减弱并最终导致资产购买计划终止时，债券的展期以及历史模型下公司借贷的行为都会受到威胁。

简而言之，利率接近于零的负债经济体将自食“过度消费”的恶果，这种状况从周期上来说更加难以稳定，因为“大型政府”和“大型银行”都已达到极限，并且投资组合规模非常大的私人投资者会尽早离场。如果你的团队被击败，且比赛只剩很少的时间，为什么还要坚持呢？如果债券价格只能下跌，以及/或者股票价格不再能够通过人为的量化宽松政策而飙升，为什么还要投资于金融或者实体资产呢？

投资者撤离资本市场的趋势近期看起来有加速的趋势，不仅是由于“大型政府”和“大型银行”的限制已经越来越明显，还包括“大型投资者”和“大型监管机构”的连锁反应。监管方面不难理解，由于内生的财务杠杆已经威胁到了全球经济，政府要求各家银行调整资本结构，并从各个方向减轻风险，包括巴塞尔协议III、美国证监会的罚款和刑事调查，以及欧元区潜在的交易税等。虽然一般经济复苏的情况下，在历史的明斯基模型中，这种反应非常典型，但如果仅仅考虑到大萧条本身的严重后果，毫无疑问这种反应已经过度。无论原因是什么，那些长期来说有益的监管限制，由于“要稳定动荡的经济”而期限被迫缩短为中期。

由于存在大量类型各异以及在很多情况下利益各异的“结构性”投资者，关于“大型投资者”的分析较为复杂。例如，我们“不稳定的全球经济”已经产生了大量的发展中国家（如中国、巴西、印度、南非等）和发达经济体（如日本），这些国家具有大量的贸易赤字或者盈余，使得货币以及/或者政府债务的定价被人为操控。由于这些失衡在国内或者国际投资者之间被广泛关注，债券购买或者清算步伐的加快产生了不稳定，而不是稳定的金融基础。在开放的全球体系里，由于“大型银行”和“大型政府”难以进行协调，因为这不比封闭的国内经济，我担心明斯基所假设的情景会再次出现。“技术性”考虑因素涉及数万亿美元的资金流动，现在已经成为主导很多市场的基本因素。

但是，“大型投资者”现在不仅受到公共及国家实体的影响，还受到大量扩张的私人部门影响，这些部门有其他的流动性选择，可能是与养老金相关或者机构遣散费资金，也可能是夫妻零售店的401（K）账户资金，这些资金在当前环境下都有很多选择，包括新兴市场或发达国家的债券、股票、现金，例如欧元、美元、比索等。听起来这是一场很好的游戏，难道不是吗？问题在于，随着“大型政府”、“大型银行”及“大型监管机构”开始收紧钱袋子及其风险预算，那么在各种资产类型中进行选择的流动性就会非常有限。在极端情况下，夫妻店的买卖方只有他们自己。如果决策者退出量化宽松，并且投资银行不再能够吸收大量的股票和债券，那么流动性的历史水平就会受到挑战。曾经被过度宽松财政和货币政策刺激的交易所交易基金（ETF）和共同基金也只能自买自卖。在极端情况下，新游戏是在互联网游戏Pogo的场景下进行比赛，其中敌人、反对者、最后贷款人是“我们”而不是“他们”。如果只是暂时的，明斯基所假设的稳定会落空，因为在由私人基金或者个别国家所主导的经济中，“大型银行”和“大型政府”现在显得比历史上更小。

那么，现在应该怎么做呢？对于那些仍然痴迷于美国式享乐——即资本主义以及货币创造的人来说，在这个我们自己导致的不稳定领域，应该如何做呢？这种投资者应该持有何种立场呢？从常识来看，在越来越难以稳定的动荡全球经济中，投资者应该寻求最稳定的资产。在极端情况下，应该以现金形式持有最稳定的货币。但是，无论第一选择是美元、欧元或者英镑（我们选择美元），任何货币形式的现金或者隔夜存款的收益率仅聊胜于无。假如投资者希望得到某些东西而不想失去资金，例如威尔·罗杰斯，更为关注手头资金的回报，而不是可动用资金的回报，如果再多一点贪婪的话（或许仅仅是需要），那么一些人会选择股票。但是，我不知道这种选择是否正确。当美联储退出量化宽松的游戏时，股票看起来会面临风险。毕竟，自2009年以来，由于量化宽松的刺激，股价已经翻番。如果没有“大型政府”的赤字以及“大型银行”的支票签发，并且“大型监管机构”不断施加压力的风险、“大型投资者”的技巧，最安全的选择可能不是股票，而是能够迅速关注央行动向的资产。与量化宽松不同，央行正在转向“前瞻性指导”，如果可靠，该政策将允许金融市场和实体经济在融资费率和投资回报方面提前数年进行规划。如果失业率和通胀率可以至少进行密切的猜测性估计，那么前端收益率就会成为最可靠的赌注。虽然很低，但至少可以在收益率曲线反转和波动率策略的基础上，在回报/风险上能获得更高，例如比在久期、信贷或者货币的套利上都高。由于“大型投资者”在如今的环境中不确定或者不能投资股票、做多债券或者货币，那么在“较长的期间内”，最好根据政策利率的稳定性选择慢牛型的资产。

篇10

关键词：做市商；双边报价商；银行间国债市场

引言

我国多层次的国债市场体系初步形成：服务于证券开户投资者的国债场内交易市场即证交所国债交易和国债场外交易市场，后者场外市场包括向机构开放的银行间债券市场和服务于普通居民和一般的国债银行柜台交易市场。由于承办柜台交易的商业银行都是银行间债券市场成员，银行柜台交易市场可以看成是银行间债券市场的延伸。

场外市场是国债市场的一个重要层次，发达国家的国债交易的绝大部分是在场外进行的。例如，美国国债市场是世界上最大的国债市场，其二级市场交易量的90%是通过场外市场实现的。日本的国债市场仅次于美国，从1977年开辟国债二级市场以来，其国债交易的90%在场外。其他国家，像德国、法国以及一些较快的发展中国家，其国债交易也大多在场外进行。

在我国，目前银行间国债市场也是国债市场的主导力量所在。2003年末，国债总余额为21012.09亿元，其中，银行间市场国债余额为17468.40亿元，占总余额的83.13%；交易所市场余额为3543.69亿元，占总余额的16.87%.2003年国债市场现券交易总量为13907.88亿元，其中：银行间市场成交8663笔，8190.96亿元；交易所市场成交129.41万笔，5756.10亿元。因此，进一步发展银行间国债市场，提高银行间国债市场的流动性，对国债市场乃至整个金融市场的发展来说都具有十分重要的意义。

从各国证券市场的情况来看，做市商居于场外市场的“中心”、“核心”位置。发挥着重要作用。做市商制度具有活跃市场、稳定市场的功能，依靠其公开、有序、竞争性的报价驱动机制，保障证券交易的规范和效率，是提高市场流动性和稳定市场运行、规范发展市场的有效手段。

作为广州市管理干部学院“国债市场流动性”项目的成果，本文是从完善银行间债券市场做市商制度的角度来探讨如何进一步提高我国国债场外市场的流动性问题。

一、我国银行间债券市场做市商制度发展历程

所谓做市商，是指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的证券经营法人作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格，双向报价并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。做市商通过这种不断买卖来维持市场的流动性，满足公众投资者的投资需求。做市商通过买卖报价的适当差额来补偿所提供服务的成本费用，并实现一定的利润。

2000年4月30日中国人民银行了《全国银行间债券市场债券交易管理办法》，其中第十二条首次提出了“双边报价商”的概念，并明确了金融机构经批准可开展债券双边报价业务。根据这一精神，人民银行于2001年4月6日了《中国人民银行关于规范和支持银行间债券市场双边报价业务有关问题的通知》，在通知中详细规定了申请成为全国银行间债券市场双边报价商的必要条件。8月，人民银行批准9家商业银行为双边报价商，构建了初步意义上的中国债券做市商制度。

从最初的建立到2003年下半年以前，一年多的实践证明了在银行间市场推行做市商制度的重要意义，特别是做市商做市在活跃债券交易，提高市场流动性方面的作用尤为明显。

（一）活跃债券交易

2002年银行间债券市场的交易结算颇显活跃，债券单边交易结算量又迈上了一个新台阶，突破10万亿大关，达106294.69亿元，比2001年增长了160%.而做市商做市的活跃债券交易作用不容忽视。

（二）稳定债券市场

双边报价成为市场剧烈波动的缓冲器。2003年上半年债券价格一路攀升，长期债的收益率被过分低估，利率风险不断积累，直接导致了下半年债市的调整。由于市场发展的不成熟及趋同性使得价格波动较大，市场的流动性受到极大的考验。而双边报价商的存在，使部分有流动性压力的机构通过点击双边报价商的报价满足了流动性需求，减轻了部分中小金融机构的持券压力并降低了经营风险。由此可见，在市场利率不断走高、市场出现恐慌性抛售、价格波动加剧的情况下，双边报价商成为稳定和平衡债市的主要力量。

（三）促进价格发现与收益率曲线的形成

双边报价为市场价格的发现和收益率曲线的形成缩短了探索的历程。双边报价券种报价定时、规范，交易便利，大大改观了以往报价凌乱现象，其安全稳定和连续的特点以及价格发现功能等开始得到市场的认同与肯定，这一切都客观上为债市价格发现和市场收益率曲线的形成提供了宝贵经验。

二、当前债市行情走低，做市商制度问题凸显

虽然双边报价制度的确在活跃债券交易、提高市场流动性方面起到了积极的作用，尤其是在2002年到2003年上半年债券市场一路上涨之中更是起到了锦上添花的作用。但随着客观环境的演变，现有的双边报价制度难以满足市场的要求，迫切需要进一步改革。

自去年下半年以来，受债市大幅下跌的，为了避免被动持仓风险，双边报价商的报价多次出现中断的现象，报价的券种也日趋减少，或者是流于形式，虽然继续报价，但买卖差价过大，远远偏离市场，难以真正起到提高市场流动性、稳定市场价格的作用。

此时双边报价商作用难以发挥的原因主要是由于我国债券市场深层次的矛盾造成的。

（一）银行间债券市场成员存在结构性问题，投资主体行为趋同，经常性的单边市场行情，使双边报价商经常处于不利地位

我国债券市场特别是银行间市场，投资主体大部分是商业银行，80%以上的投资和交易是在商业银行间进行的，由于商业银行资金来源变化呈趋同性，资金运用渠道单一，经营风格雷同，表现在投资行为上的趋同性。同业间资金宽松时就争相购买债券，资金紧张时又纷纷抛售债券。使市场经常处于非均衡状态，时常形成单边行情。这样一来，双边报价商在按照规定履行双边报价并在所报价格上必须进行交易的义务时，由于银行间债市经常处于单边市的情况下，债券价格下跌则双边报价商的买价全被点击，这样一来就意味着双边报价商将被迫买下大量债券，承受债券价格下跌的损失；而一旦债券价格上涨，则双边报价商的卖价全被点击，又损失了机会收益。据称，在2002年债券价格下跌的时候，9家双边报价商基本上都因买下债券而遭受损失。

（二）市场行情下跌时缺乏相应的避险工具

在缺乏相应的金融衍生产品的情况下，缺乏“做空”机制，使得债券市场只能炒涨，无法炒跌，市场行情下跌时就缺乏相应的避险工具。

债券市场行情有涨有跌，持有债券必然承担利率风险。在行情上升期，由于成交活跃，债券持有者可以轻易抛售债券获利。而价格下跌时，债券持有者若抛售则造成损失，若不抛售则继续承担下跌风险。由于缺乏避险工具，在行情上升期，投资者均获利，因此，2003年以前此问题未引起应重视。而目前，我国已从长期的利率下降通道缓慢步入利率上升通道，债券市场价格下跌，缺乏避险工具的问题就暴露无遗。

我国债券市场具有避险功能的工具只有浮动利率债券、选择权债券。浮动利率债券发行量少且无规律，很难作为灵活工具进行运用，而且其浮动基准是1年期存款利率，在市场利率波动但存款利率不变的情况下，其避险功能难以发挥。投资人选择权债券也仅是提供有限的期限转换功能，其避险功能也是极为有限。

（三）机构投资的非理性

机构投资的非理性造成债券市场行情走低后，大量积累的风险暴发出来，使得这些机构处于极为被动的局面，此时作为双边报价商的机构很难有能力再去履行其义务，而作为一般投资者的机构此时也因为风险的集中释放却找不到适当的出口而蒙受损失。

另外，双边报价商的数量较少，同一报价券种拥有的做市商少，单一做市商为市场合理定价的能力有限，承受市场冲击的能力比较弱；双边报价商的素质也有待进一步提高。

目前我国的双边报价商价格发现功能不显著，缺乏对市场的主动研判能力，对货币政策的转变不够敏感，未能做到未雨绸缪。操作中只是一味被动地接受市场定价，在跌势中反而加重了市场恐慌气氛。当然也由于缺乏一些相应的政策支持，致使双边报价商难以履行职责。还有，做市债券品种单一，最初报价券种20个，其中国债12只（固息债9只，浮息债3只），金融债8只（固息债6只，浮息债2只），现已增至26个，但覆盖面仍然较窄，难以满足投资者的不同交易需求，致使长期券种的流动性严重不足，制约了市场的全面发展。

三、发展做市商制度的建议

（一）创造条件解决做市商做市的动力问题

目前造成做市商动力不足的最大问题就是在银行间债券市场经常性的单边市场行情下，做市商履行双边报价和交易义务时自身经常处于不利的地位。再加上市场缺乏“做空”机制，这种情形在债券市场行情走低时尤其突出。因为在行情看涨时，虽然会损失一定的机会收益，但总的来说还是盈利的；但在行情走低时，履行义务就意味着蒙受损失。因此解决做市商的动力问题就是解决如何在强调做市商履行义务的同时保证其应有的收益。

1 改变目前的单边市场现状，也就是解决银行间债券市场的交易主体的结构问题

交易主体的结构问题包括做市商的结构问题和一般投资者的结构问题：

首先是做市商的结构问题。

2004年7月22日央行推出了扩大银行间债券市场做市商队伍的重大举措，由最初的9家扩大到15家金融机构。此次不但增加了做市商数量，还对做市商的结构进行了一定的调整。相信有关方面未来还会在建立和扩大做市商队伍、调整做市商队伍的结构方面继续努力。

其次是银行间债券市场的投资者结构问题。

进一步发展结算业务和经纪业务，拓宽投资者基础。目前在登记公司开立托管帐户的机构有3000多户，其中丙类客户就有2000余家，不可谓不多，可债市流动性依旧不佳。因此，除了增加投资者的数量之外，关键是要解决专业投资人才的缺乏和信息渠道不畅问题，这些问题导致大部分丙类机构交易热情不高，交易成功率低。

此外，由于证券投资基金规模的扩大和市场参与程度的加深，它已成为债市重要的投资者之一。但主要投资银行间债市的基金仍然非常缺乏，导致普通企业、居民缺乏进入债券市场的通道，而他们正是保证市场流动性的最终依托。央行应当允许部分商业银行参与设立债券投资基金，将大量企业和个人的资金和专业投资人才结合起来，才能真正扩大市场的广度和深度。

2 适当引入“做空”机制，为做市商提供必要的避险工具

1）创新衍生工具来合理的规避风险。随着今后人民币利率市场化的和金融市场的开放，在条件比较成熟时，希望金融主管机关积极考虑发展利率远期协议（FRA）交易、利率和国债期货市场，稳妥发展套期保值工具，培育构造一个由债券的即期市场、远期市场、期货市场等共同组成的完整的债券市场，为做市商提供更多的规避利率风险的手段和方式，从而促进债券市场的协调发展。

2）的情况下，建议允许做市商之间在央行备案的前提下先期开展期权、互换等衍生产品交易，提前化解风险。例如有两家做市商分别报价浮动债和固定债，如果债市下跌，他们会分别被迫买入大量债券，此时可以通过互换交易降低未来面临的市场风险，提高市场的稳定性。不同的做市商对相同期限的国债和金融债报价，也可以产生类似需求。

3 落实做市商的权利

在做市商制度规范下，做市商的权利体现在：对国债承销、机构市场信息的垄断权；参与政府市场操作对手方的优先权；财政部等政策部门的参与决策权；享有融资甚至融券等便利使做市成本降低的有限成本权。

目前国债承销团成员偏多，债券做市商承销的债券大多数时候尚不能满足自身投资的需要，难以满足做市交易的合理债券库存需求，为了保证做市交易所必要的库存水平，做市商被迫在利率上进行让步，这常常导致债券中标利率偏低，以合理的价格实现较优的做市债券库存成为当前做市商面临的突出困难。要解决上述，当务之急是进一步减少债券承销团成员的数量，同时为债券做市商提供一级市场的购买便利。

另外，做市商在做市过程中所产生的营业税及其附加费用，还有对价差所得而征收的所得税，也可以考虑给予一定的减免。

在融资融券方面建议除可以优先享有央行提供的自动融券或融资权利外，还可享受托管结算机构提供的短期自动融券业务。

（二）进一步健全做市商制度，解决做市商做市的效果问题

1 适当的增加报价券种

为了解决做市债券品种单一、市场覆盖面狭窄的问题，可以适当的增加报价券种，鼓励对一只品种多家报价，使之更具可比性，扩大投资者的交易范围；也可以在合适的时机将柜台交易券种列入双边报价范畴，强化批发市场和零售市场的统一，此外，结合新发债券普遍流动性不足的现状，更可以将新发券种全部纳入双边报价券种范畴，提高市场新券的流动性要求。

2.扩大做市商双边报价信息的揭示途径

报价与成交信息的透明度直接影响着市场的流动性。而从发展趋势来看，显然，利用信息报价与成交是集中有效的方式。银行间债券市场报价除了通过成交系统对外外，还应第一时间通过网络市场开放。我们认为，应通过债券信息网向外。应实现成交系统与信息系统的实时联连，从降低寻价成本与成交效率而言，也可实现网上报价并点击成交功能。

3.在债券市场推行经纪商制度

国外出现了做市商业务与其它业务相融合的趋势，例如与经纪业务相结合。做市商的利润关键取决于对客户委托流的争取。做市业务与经纪业务相结合，只要公司做市商的报价条件与其他做市商相同，公司经纪业务获得的客户委托一般会流向公司自己的做市商，从而使做市业务有稳定的客户委托流保障。同时，公司在选择做市品种时，为了配合公司经纪业务，往往会适应公司经纪业务客户的投资特征。因此在推动做市商制度的同时，在债券市场上推行经纪商制度，进一步促进债券市场的发展，有效集中市场需求信息，沟通债券买卖双方，提高成交效率。在这方面，证券公司在股票经纪业务方面的经验及庞大的客户资源优势，是商业银行、保险公司等其它金融机构所不具有的，能够为中国债券市场的发展起到独特的作用。

4.建立合理的做市商增补制度

首先对于做市商的资格应采取核准制，扩大做市商的范围。同时建立残酷的退出机制。人民银行应对做市商资格实行按年审定，对不合格的做市商取消其资格，筛选表现突出的市场成员为做市商，迫使做市商积极提高自身素质，保持做市商队伍的良好市场形象，以确立做市商在债券市场的导市地位。建议有资格成为做市商的机构应首先从全国银行间债券市场年度交易结算量排名榜中占据前50名的机构投资者（基金公司除外）中筛选。

5.加强做市商之间的合作

尽管央行公开市场操作室可以通过融券和现券买断调整做市商债券头寸和损益，但央行主要应通过信息交流协助做市商形成合理的市场预期。做市商之间可以主动通过市场方式形成更紧密的合作，提高做市能力。原先做市商间交流不够，建议彼此可以定期互相交流意见，共享市场信息，降低个体的做市风险。而且由于整体素质优异，信用风险极低，可以相互间建立融券融资便利，及时分散市场风险。

6.建立业绩考核与监控机制

对于做市商二级市场是否提供流动性和做市义务，主管部门可以进行监控。可通过中国债券信息网建立业绩考核与监控体系。业绩考核既可以定期进行，也可以随时进行，是一个动态的系统。通过建立业绩评估体系，达到如下目的：

一是，监控做市商债券做市情况，了解不同机构投资者的做市行为；

二是，监控报价情况，了解市场行情动态；

三是，监控做市商成交债券与所报债券的价格偏离或券种偏离情况；

四是，建立个券监控体系，监控同一只债券不同做市商的报价与成交情况。

7.做市商应努力增强自身的报价水平

做市商应努力增强对报价的水平，提高报价的水平和技巧，扭转当前对市场引导不足的局面，积极参与到变幻莫测的市场中去。从国外做市商的成效来看，双边报价能极大的改善市场价格的形成，某一券种的双边报价可直接影响市场价格，市场其他成员在进行相关券种交易时，要保证交易成功就必须重视双边报价商的报价。因此，在利率走势没有扭转的前提下，当市场交易不活跃，人气不旺，信心不足时做市商应稳定报价，给市场以信心。

参　考　文　献

[1]李新。中国国债市场机制及效率研究[M].中国人民大学出版社，2002，165.

[2]高坚。中国债券[M].出版社，1999，61.

[3]卢遵华。我国国债交易市场实证研究[Z].中国债券网/研究/债券市场，2004/3/1.

[4]黄勤。做市商提高市场流动性仍需提高素质并加强合作[Z].上海证券报网络版，2004/8/4.

[5]李倩。培育做市商队伍　促进债市健康发展[Z].中国国债协会网站/研究研究，2004/8/19.