专项债券的资金来源范文

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关于印发《地方政府土地储备专项债券管理办法(试行)》的通知

财预〔2017〕62号

各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅(局)、各省级国土资源主管部门：

根据《中华人民共和国预算法》和《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(国发〔20XX〕43号)等有关规定，为完善地方政府专项债券管理，逐步建立专项债券与项目资产、收益对应的制度，有效防范专项债务风险，2017年先从土地储备领域开展试点，发行土地储备专项债券，规范土地储备融资行为，促进土地储备事业持续健康发展，今后逐步扩大范围。为此，我们研究制订了《地方政府土地储备专项债券管理办法(试行)》。

2017年土地储备专项债券额度已经随同2017年分地区地方政府专项债务限额下达，请你们在本地区土地储备专项债券额度内组织做好土地储备专项债券额度管理、预算编制和执行等工作，尽快发挥债券资金效益。

现将《地方政府土地储备专项债券管理办法(试行)》印发给你们，请遵照执行。

附件：地方政府土地储备专项债券管理办法(试行)

财政部 国土资源部

2017年5月16日

附件：

地方政府土地储备专项债券管理办法(试行)

第一章 总则

第一条 为完善地方政府专项债券管理，规范土地储备融资行为，建立土地储备专项债券与项目资产、收益对应的制度，促进土地储备事业持续健康发展，根据《中华人民共和国预算法》和《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(国发〔20XX〕43号)等有关规定，制订本办法。

第二条 本办法所称土地储备，是指地方政府为调控土地市场、促进土地资源合理利用，依法取得土地，进行前期开发、储存以备供应土地的行为。

土地储备由纳入国土资源部名录管理的土地储备机构负责实施。

第三条 本办法所称地方政府土地储备专项债券(以下简称土地储备专项债券)是地方政府专项债券的一个品种，是指地方政府为土地储备发行，以项目对应并纳入政府性基金预算管理的国有土地使用权出让收入或国有土地收益基金收入(以下统称土地出让收入)偿还的地方政府专项债券。

第四条 地方政府为土地储备举借、使用、偿还债务适用本办法。

第五条 地方政府为土地储备举借债务采取发行土地储备专项债券方式。省、自治区、直辖市政府(以下简称省级政府)为土地储备专项债券的发行主体。设区的市、自治州，县、自治县、不设区的市、市辖区级政府(以下简称市县级政府)确需发行土地储备专项债券的，由省级政府统一发行并转贷给市县级政府。经省级政府批准，计划单列市政府可以自办发行土地储备专项债券。

第六条 发行土地储备专项债券的土地储备项目应当有稳定的预期偿债资金来源，对应的政府性基金收入应当能够保障偿还债券本金和利息，实现项目收益和融资自求平衡。

第七条 土地储备专项债券纳入地方政府专项债务限额管理。土地储备专项债券收入、支出、还本、付息、发行费用等纳入政府性基金预算管理。

第八条 土地储备专项债券资金由财政部门纳入政府性基金预算管理，并由纳入国土资源部名录管理的土地储备机构专项用于土地储备，任何单位和个人不得截留、挤占和挪用，不得用于经常性支出。

第二章 额度管理

第九条 财政部在国务院批准的年度地方政府专项债务限额内，根据土地储备融资需求、土地出让收入状况等因素，确定年度全国土地储备专项债券总额度。

第十条 各省、自治区、直辖市年度土地储备专项债券额度应当在国务院批准的分地区专项债务限额内安排，由财政部下达各省级财政部门，抄送国土资源部。

第十一条 省、自治区、直辖市年度土地储备专项债券额度不足或者不需使用的部分，由省级财政部门会同国土资源部门于每年8月底前向财政部提出申请。财政部可以在国务院批准的该地区专项债务限额内统筹调剂额度并予批复，抄送国土资源部。

第三章 预算编制

第十二条 县级以上地方各级土地储备机构应当根据土地市场情况和下一年度土地储备计划，编制下一年度土地储备项目收支计划，提出下一年度土地储备资金需求，报本级国土资源部门审核、财政部门复核。市县级财政部门将复核后的下一年度土地储备资金需求，经本级政府批准后于每年9月底前报省级财政部门，抄送省级国土资源部门。

第十三条 省级财政部门会同本级国土资源部门汇总审核本地区下一年度土地储备专项债券需求，随同增加举借专项债务和安排公益性资本支出项目的建议，经省级政府批准后于每年10月底前报送财政部。

第十四条 省级财政部门在财政部下达的本地区土地储备专项债券额度内，根据市县近三年土地出让收入情况、市县申报的土地储备项目融资需求、专项债务风险、项目期限、项目收益和融资平衡情况等因素，提出本地区年度土地储备专项债券额度分配方案，报省级政府批准后将分配市县的额度下达各市县级财政部门，并抄送省级国土资源部门。

第十五条 市县级财政部门应当在省级财政部门下达的土地储备专项债券额度内，会同本级国土资源部门提出具体项目安排建议，连同年度土地储备专项债券发行建议报省级财政部门备案，抄送省级国土资源部门。

第十六条 增加举借的土地储备专项债券收入应当列入政府性基金预算调整方案。包括：

(一)省级政府在财政部下达的年度土地储备专项债券额度内发行专项债券收入;

(二)市县级政府收到的上级政府转贷土地储备专项债券收入。

第十七条 增加举借土地储备专项债券安排的支出应当列入预算调整方案，包括本级支出和转贷下级支出。土地储备专项债券支出应当明确到具体项目，在地方政府债务管理系统中统计，纳入财政支出预算项目库管理。

地方各级国土资源部门应当建立土地储备项目库，项目信息应当包括项目名称、地块区位、储备期限、项目投资计划、收益和融资平衡方案、预期土地出让收入等情况，并做好与地方政府债务管理系统的衔接。

第十八条 土地储备专项债券还本支出应当根据当年到期土地储备专项债券规模、土地出让收入等因素合理预计、妥善安排，列入年度政府性基金预算草案。

第十九条 土地储备专项债券利息和发行费用应当根据土地储备专项债券规模、利率、费率等情况合理预计，列入政府性基金预算支出统筹安排。

第二十条 土地储备专项债券收入、支出、还本付息、发行费用应当按照《地方政府专项债务预算管理办法》(财预〔2017〕155号)规定列入相关预算科目。

第四章 预算执行和决算

第二十一条 省级财政部门应当根据本级人大常委会批准的预算调整方案，结合市县级财政部门会同本级国土资源部门提出的年度土地储备专项债券发行建议，审核确定年度土地储备专项债券发行方案，明确债券发行时间、批次、规模、期限等事项。

市县级财政部门应当会同本级国土资源部门、土地储备机构做好土地储备专项债券发行准备工作。

第二十二条 地方各级国土资源部门、土地储备机构应当配合做好本地区土地储备专项债券发行准备工作，及时准确提供相关材料，配合做好信息披露、信用评级、土地资产评估等工作。

第二十三条 土地储备专项债券应当遵循公开、公平、公正原则采取市场化方式发行，在银行间债券市场、证券交易所市场等交易场所发行和流通。

第二十四条 土地储备专项债券应当统一命名格式，冠以年省、自治区、直辖市(本级或市、县)土地储备专项债券(期)年省、自治区、直辖市政府专项债券(期)名称，具体由省级财政部门商省级国土资源部门确定。

第二十五条 土地储备专项债券的发行和使用应当严格对应到项目。根据土地储备项目区位特点、实施期限等因素，土地储备专项债券可以对应单一项目发行，也可以对应同一地区多个项目集合发行，具体由市县级财政部门会同本级国土资源部门、土地储备机构提出建议，报省级财政部门确定。

第二十六条 土地储备专项债券期限应当与土地储备项目期限相适应，原则上不超过5年，具体由市县级财政部门会同本级国土资源部门、土地储备机构根据项目周期、债务管理要求等因素提出建议，报省级财政部门确定。

土地储备专项债券发行时，可以约定根据土地出让收入情况提前偿还债券本金的条款。鼓励地方政府通过结构化创新合理设计债券期限结构。

第二十七条 省级财政部门应当按照合同约定，及时偿还土地储备专项债券到期本金、利息以及支付发行费用。市县级财政部门应当及时向省级财政部门缴纳本地区或本级应当承担的还本付息、发行费用等资金。

第二十八条 土地储备项目取得的土地出让收入，应当按照该项目对应的土地储备专项债券余额统筹安排资金，专门用于偿还到期债券本金，不得通过其他项目对应的土地出让收入偿还到期债券本金。

因储备土地未能按计划出让、土地出让收入暂时难以实现，不能偿还到期债券本金时，可在专项债务限额内发行土地储备专项债券周转偿还，项目收入实现后予以归还。

第二十九条 年度终了，县级以上地方各级财政部门应当会同本级国土资源部门、土地储备机构编制土地储备专项债券收支决算，在政府性基金预算决算报告中全面、准确反映土地储备专项债券收入、安排的支出、还本付息和发行费用等情况。

第五章 监督管理

第三十条 地方各级财政部门应当会同本级国土资源部门建立和完善相关制度，加强对本地区土地储备专项债券发行、使用、偿还的管理和监督。

第三十一条 地方各级国土资源部门应当加强对土地储备项目的管理和监督，保障储备土地按期上市供应，确保项目收益和融资平衡。

第三十二条 地方各级政府不得以土地储备名义为非土地储备机构举借政府债务，不得通过地方政府债券以外的任何方式举借土地储备债务，不得以储备土地为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保。

第三十三条 地方各级土地储备机构应当严格储备土地管理，切实理清土地产权，按照有关规定完成土地登记，及时评估储备土地资产价值。县级以上地方各级国土资源部门应当履行国有资产运营维护责任。

第三十四条 地方各级土地储备机构应当加强储备土地的动态监管和日常统计，及时在土地储备监测监管系统中填报相关信息，获得相应电子监管号，反映土地储备专项债券运行情况。

第三十五条 地方各级土地储备机构应当及时在土地储备监测监管系统填报相关信息，反映土地储备专项债券使用情况。

第三十六条 财政部驻各地财政监察专员办事处对土地储备专项债券额度、发行、使用、偿还等进行监督，发现违反法律法规和财政管理、土地储备资金管理等政策规定的行为，及时报告财政部，抄送国土资源部。

第三十七条 违反本办法规定情节严重的，财政部可以暂停其地方政府专项债券发行资格。违反法律、行政法规的，依法追究有关人员责任;涉嫌犯罪的，移送司法机关依法处理。

第六章 职责分工

第三十八条 财政部负责牵头制定和完善土地储备专项债券管理制度，下达分地区土地储备专项债券额度，对地方土地储备专项债券管理实施监督。

国土资源部配合财政部加强土地储备专项债券管理，指导和监督地方国土资源部门做好土地储备专项债券管理相关工作。

第三十九条 省级财政部门负责本地区土地储备专项债券额度管理和预算管理、组织做好债券发行、还本付息等工作，并按照专项债务风险防控要求审核项目资金需求。

省级国土资源部门负责审核本地区土地储备规模和资金需求(含成本测算等)，组织做好土地储备项目库与地方政府债务管理系统的衔接，配合做好本地区土地储备专项债券发行准备工作。

第四十条 市县级财政部门负责按照政府债务管理要求并根据本级国土资源部门建议以及专项债务风险、土地出让收入等因素，复核本地区土地储备资金需求，做好土地储备专项债券额度管理、预算管理、发行准备、资金监管等工作。

市县级国土资源部门负责按照土地储备管理要求并根据土地储备规模、成本等因素，审核本地区土地储备资金需求，做好土地储备项目库与政府债务管理系统的衔接，配合做好土地储备专项债券发行各项准备工作，监督本地区土地储备机构规范使用土地储备专项债券资金，合理控制土地出让节奏并做好与对应的专项债券还本付息的衔接，加强对项目实施情况的监控。

第四十一条 土地储备机构负责测算提出土地储备资金需求，配合提供土地储备专项债券发行相关材料，规范使用土地储备专项债券资金，提高资金使用效益。

第七章 附 则

第四十二条 省、自治区、直辖市财政部门可以根据本办法规定，结合本地区实际制定实施细则。

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关键词 绿色金融债券；经济转型；国际经验

[中图分类号]F812.5 [文献标识码] A [文章编号]1673-0461（2016）06-0075-05

改革开放以来，经过30多年的经济发展，我国经济取得了显著的成就，经济总量居世界第2位，但中国经济过去30多年来的粗放发展方式已日渐受到资源匮乏和环境污染的约束，资源约束趋紧，环境污染严重，生态系统退化，资源和生态环境的承载能力已趋于极限，2005年以来，我国主要污染物排放量已达到世界第一。环境破坏带来了巨大的环境污染成本，日渐成为经济社会发展的严重负担，也成为我国经济可持续发展的瓶颈。近年来，环境保护的必要性已经得到社会各界普遍共识，尽管我国进行积极的产业调整，限制高污染、高能耗产业的发展，鼓励高科技、高附加值的行业发展，但是囿于经济增长的巨大压力，地方政府实际落实动力不足。同时，环境污染成本占GDP的比重逐步上升，我国在降低整体能耗强度方面已然卓有成效，但在传统节能环保模式下如何更进一步发展绿色环保产业已经缺乏后劲，中国亟须从资源消耗型经济过度到资源节约型和环境友好型经济。总体来看，绿色投资和可持续发展的绿色金融的需求正在不断扩大，改变传统节能环保模式，推出绿色金融和相关配套衍生品已迫在眉睫，发展绿色经济是我国经济社会发展的必然要求。近年全球绿色债券的快速发展给我国提供了很好的经验，适时在我国债券市场上推出绿色债券，是我国推进绿色金融的重要举措，也是践行可持续发展的现实需求。

一、绿色债券概况

根据2015年3月27日国际资本市场协会（ICMA）出台的绿色债券原则（The Green Bond Principles，GDB），绿色债券是指任何将所得资金专门用于资助符合规定条件的绿色项目或为这些项目进行再融资的债券工具。其中绿色项目是指可以促进环境可持续发展，并且通过发行主体和相关机构评估和选择的项目和计划。

具体到我国，中国人民银行于2015年12月了39号公告，在银行间债券市场推出绿色金融债券。公告采用政府引导和市场化约束相结合的方式，对绿色金融债券从绿色产业项目界定、募集资金投向、存续期就资金管理、信息披露和独立机构评估认证等方面进行了引导和规范。按公告规定，绿色金融债券是金融机构法人依法在银行间债券市场发行的、募集资金用于支持绿色产业项目并按约定还本付息的有价证券。金融机构包括开发性银行、政策性银行、商业银行、企业集团财务公司及其他依法设立的金融机构。此外，随公告一起出台的《绿色债券支持目录》，列举了中国绿色金融债券的六大项目：节能、污染防治、资源节约与循环利用、清洁交通和清洁能源，以及生态保护和适应气候变化。相比于普通金融债券，绿色金融债券并无结构或设计上的本质区别，主要区别在于所募集资金投向，项目评估与筛选所体现的“绿色性”，同时，在资金用途监管、信息披露方面也更加严格和透明。公告出来后，浦发银行、兴业银行分别于2016年1月27日和28日成功簿记了自己的首只绿色金融债，得到了债券市场机构的广泛关注。

2016年1月8日，国家发展改革委办公厅印发了《绿色债券发行指引》的通知，其中绿色债券是指募集资金主要用于支持节能减排技术改造、绿色城镇化、能源清洁高效利用、新能源开发利用、循环经济发展、水资源节约和非常规水资源开发利用、污染防治、生态农林业、节能环保产业、低碳产业、生态文明先行示范实验、低碳试点示范等绿色循环低碳发展项目的企业债券。非金融机构发行绿色债券的通道也已开启。在金融机构成功发行绿色金融债券的示范效应下，预计企业绿色债券的发行也将逐步放量。

二、国外发展绿色债券的经验

绿色金融的概念起源于西方发达国家，2000年，美国提出绿色金融的概念：金融部门将环境保护的基本国策，借助于金融业务的运作，来体现出经济的可持续发展战略，达到保护环境资源和经济协调发展的目标，实现金融可持续发展的一种金融战略。绿色金融涵盖绿色贷款、绿色私募股权和风险投资基金、绿色ETF和共同基金、绿色债券、绿色银行、绿色保险等不同形式，绿色债券是绿色产业项目融资的重要组成方式。

（一）国外绿色债券发行基本情况

自2007年第1支绿色债券发行以来，截止2015年10月，全球共计发行501只绿色债券，其中4只为气候债券。近年来，绿色债券发行量逐年递增，2013年后出现爆发式增长，2014年发行总额365.9亿美元，2015年截止10月发行总额394.6亿美元。从发行人类型分布看，商业银行占比最高，达46%，企业、市政部门和准机构分别占比32%、14%和8%；从募集资金投入项目分布情况看，能源和建筑及工业占比较多，达38%和28%，运输、水源、废物处理和环境适应分别占比10%、10%、6%和4%；从结算币种看，目前已有23种货币计价的绿色债券发行，但大部分绿色债券仍然以美元和欧元发行。而各国的开发银行正在逐步增加小额度债券发行试点，发行货币包括：土耳其里拉、巴西雷亚尔和印度卢比。

（二）对绿色债券予以税收减免

多数西方国家的法律规定，有价证券的收益必须计入投资者的收入总额，并缴纳相关税费。为吸引投资者投资绿色债券，部分国家对绿色债券予以所得税减免。在美国，税收激励已成为推动绿色债券市场发展的一个重要方式，并已采取了多种补助模式。一是投资人补贴模式，债券投资者通过购买绿色债券，可根据认购绿色债券的额度获得一定的税收减免或补贴，而由此债券发行人可不需要或者减少其发行绿色债券的利息支出。如美国联邦政府发行的清洁可再生能源债券和合格节能债券，该债券主要用于清洁能源和节能项目，市政债券利息的70%由政府对债券持有机构的税收减免和补贴提供，直接降低发行人融资成本。二是直接补贴模式，债券发行人根据所发行绿色债券的票面利率，直接获得政府补贴，减少其净利息支出。这种结构在美国也常见于清洁可再生能源债券和合格节能债券。三是利息收入减免债券。绿色债券投资机构不需要支付所持有的绿色债券利息收入，这类补助方式与国内认购地方政府债券、政府支持机构债券补贴方式类似。在国际绿色债券领域，如巴西为风电项目融资的债券实行免利息税的政策。

（三）采取示范发行绿色债券方式进行引导

公共示范发行的方式对于发展绿色债券市场非常重要，有助于对其他发行人确立发行流程和框架提供示范，了解绿色债券发行的特点和优势，同时增加绿色债券流动性，提高市场规模，吸引投资机构关注。如德国复兴信贷银行在其国内市场已发行两支绿色债券，对其国内其他机构发行此类债券发挥了有效的引领带动作用。

（四）信用评级中包含绿色因素

目前，国际市场中，投资机构通过评级报告和自身的内部相关部门评定发行主体时开始考虑环境因素和绿色项目情况逐渐成为一种趋势。如巴克利银行有专门的环境和社会风险评估体系，涉及贷款、内部评级、环境及社会风险评估等多个部门，而一般的贷款只涉及贷款部门和内部评级部门，若借款企业被认为有潜在的环境风险，则相关部门会介入给予重要依据。

评级报告中，联合国环境规划署等机构了《信用风险的新视角：环境风险纳入信用分析》的报告，建议将环境因素纳入各国信用评价中。

三、我国推出绿色债券的背景

（一） 持续的国家政策支持

在2015年10月召开的党的十八届五中全会上，提出，“要扎实推进生态环境保护，让良好生态环境成为人民生活质量的增长点，成为展现中国良好形象的发力点”。在“十三五”规划的十个任务目标中，首次加入了“加强生态文明建设”的目标。此前，国务院印发了《生态文明体制改革总体方案》，为生态文明建设规划了总体框架，明确提出要建立绿色金融体系，并提出了包括发展绿色贴息与担保、绿色债券市场、强化环境信息披露等绿色金融体系的具体内容，研究银行和企业发行绿色债券，鼓励绿色信贷资产的证券化。

在此背景下，监管机构也出台了相应政策，鼓励发展绿色金融：2015年1月19日，银监会、发改委联合《能效信贷指引》，明确要积极探索以能效信贷为基础资产的信贷资产证券化试点工作，推动发行绿色金融债券。中国人民银行于2015年12月22日了绿色金融债债券公告和绿色金融专业委员会编制的《绿色债券支持项目目录》，为金融机构发行绿色债券提供了制度指引。2016年1月13日，发改委印发《绿色债券发行指引》，界定了绿色企业债券的范围和支持重点，公布了审核条件及相关政策。

（二）良好的债券市场基础

近年来，债券市场的不断发展为绿色金融债券的推出准备了成熟的市场基础和完善的市场结构。我国银行间债券市场自1997年成立以来不断发展壮大，在中国债券市场快速发展中发挥了主导作用。截止2015年11月底，我国银行间债券市场托管余额达41.74万亿元，全市场托管余额达46.41万亿元，仅次于美国和日本，居世界第三、亚洲第二。2002～2005年11月，债券在占社会融资中的占比从1.80%增长至5.80%。

多年来，我国债券市场已培育了多元化的发行人和投资人，供需双方参与机构种类丰富，为绿色金融债券发展提供了较好条件。一方面，从发行人角度看。目前，各类金融机构、非金融机构、境内外机构均可在债券市场发行债券筹集资金，发行人种类丰富，涵盖了适合发行绿色金融债券的各类发行人，也具备了较好的发债经验，积累了发债信用基础，能够被广泛的投资人认可。另一方面，从投资人角度看。目前，我国债券市场投资者涵盖了境内和境外各类机构，能够为绿色金融债券提供中长期、稳定的资金来源。境内投资人方面，债券市场包括了银行、券商、保险公司、基金公司等金融机构、非金融机构和大量非法人产品，资金端供给充沛。境外投资人方面，近年来相关部门不断拓展对外开放力度，投资机构包括境外央行、QFII和RQFII等多种类型。从国际经验来看，国外绿色债券的投资者以银行、保险、养老基金、退休基金等机构投资者为主，我国债券市场投资者已涵盖上述所有类型，具备发展绿色金融债券的良好基础性条件。

（三）现实的参与机构需求

绿色债券的推出是企业自身经营需求与国家战略层面的良好结合，对于发行人和投资人都具有积极的参与价值。

对发行人而言，绿色债券为发行人提供了一种新的低成本融资渠道。绿色产业项目作为国家重点新兴战略产业，部分项目处于发展阶段，大量新技术和服务被应用到绿色产业领域，具备广阔的市场前景。但技术升级改造、新技术发展、设备迭代更新均需要大量资金，绿色产业项目融资需求也体现出了总额大、期限长等特点。对于商业银行类发行机构而言，目前来看，国内商业银行主动负债工具不足，资产负债管理能力有一定欠缺，普遍采取资产和负债结构期限错配的方式弥补长久期负债成本高的压力，这在一定程度上制约了商业银行在绿色产业项目中长期信贷资金需求情况下的经营主动性和盈利能力。而发行绿色金融债券，可以为商业银行提供长期稳定的专项资金来源，债券久期与绿色产业项目融资周期尽量匹配，缓解资金错配压力，改变商业银行存款为主的负债结构，降低金融风险，提高资金使用效率。此外，发行绿色债券有助于提升发行人的社会形象，宣传发行人重视绿色环保的经营理念和社会责任感，随着绿色债券市场的发展，发行人还可通过境外发行绿色债券提升其国际形象。

对投资人而言，绿色债券兼具“绿色”和“债券”的特点。债券的属性为投资者拓展了投资品种的范围，选择不同的绿色债券品种可获得风险和收益相匹配的投资产品，在绿色债券发展初期，绿色债券主要会集中在高等级低风险的品种上，符合投资机构安全性的要求。绿色的特性也同时可满足发行人的社会责任感，树立专业投资机构的品牌形象，实现环境效应和经济效应的统一。

四、我国绿色债券发行的情况与特点

在人民银行正式推出绿色金融债之前，国内已经零星有绿色债券发行的实践。2015年7月，新疆金风科技股份有限公司在香港发行了首单中资企业绿色债券，3亿三年期美元绿色债券，获得了来自全球66个机构投资者账户近5倍的超额认购。2015年10月，中国农业银行在伦敦市场发行10亿美元绿色债券，3年期息率为2.125%，5年期息率为2.75%，获得亚洲和欧洲近140家投资机构的超额认购。

2015年12月，继人民银行正式推出绿色金融债券后，浦发银行、兴业银行、青岛银行分别获得发行绿色金融债券的行政许可，核准额度共1 080亿元。截止2016年5月，浦发银行、兴业银行、青岛银行已在银行间债券市场成功发行绿色金融债券490亿元。

（一）基本要素与普通金融债一致

从发行规模来看，浦发银行、兴业银行获得的绿色金融债券行政许可发行额度均为500亿元，浦发银行首期发行200亿元，兴业银行首期发行100亿元，发行规模适中，基本符合市场实际需求，与普通金融债券发行规模类似，也和自身绿色产业项目储备情况匹配。二者均为公募发行，从发行利率来看，两期发行利率均为2.95%，略低于同评级企业债券发行利率。从发行期限来看，浦发银行、兴业银行绿色金融债发行均为3年，也主要考虑的是市场需求和发行成本之间的平衡。首批发行的绿色金融债，在税收政策、风险权重等方面的政策也跟普通金融债一致。

（二）第三方认证机构进行认证

在人民银行39号公告中，并未强制要求第三方机构对绿色金融债券进行认证，但实际操作中，浦发银行、兴业银行均有第三方认证机构对绿色金融债的绿色产业项目情况进行认证，浦发银行的认证机构为安永会计师事务所，兴业银行的认证机构为中央财经大学下属机构。其中，安永会计师事务所具备国际绿色债券认证经验，中央财经大学参与《绿色债券支持项目目录》起草工作，两者均具备一定的认证经验和能力。

（三）绿色特色突出

在募集资金用途方面，绿色金融债券募集资金专项用于绿色产业项目贷款。根据信息披露，浦发银行将基于发行前筛选确定的绿色信贷项目，首选用于雾霾治理、污染防治、资源节约与循环利用相关的重大民生项目、具有重大社会影响力的环保项目，并根据浦发银行的自身优势，重点投放于京津冀、长三角、环渤海、珠三角等地区，项目类型将覆盖《绿色债券支持项目目录》中的深绿项目。兴业银行绿色金融债券募集资金专项用于环保、节能、清洁能源和清洁交通等支持环境改善、应对气候变化的绿色项目投放。在资金监管方面，浦发银行、兴业银行都将设立专门账户或专项台账，对募集资金进行管理并持续跟踪专项用于绿色项目；信息披露方面，将按照季度披露资金使用情况信息。

（四）审批流程加速、申报材料简化

按人民银行39号公告要求，绿色金融债券的行政审批环节已进行了大量简化。在申请发行环节，发行人仅需提供募集说明书、绿色金融债申请报告、公司章程或相关权力机构的书面同意文件、财务报告和审计报告、募集资金投向绿色产业项目的承诺函。在发行备案环节，发行人再提供评级报告、法律意见书、承销协议和承销团协议等文件，不强制要求提供第三方绿色认证机构报告和银监会发行金融债券批复等文件。总体来看，人民银行对于绿色金融债券的审核，更为关注募集资金的用途，如绿色产业项目情况、项目筛选标准、项目决策程序和环境保护效益等内容。绿色金融债券申报材料简化的举措大幅减少了绿色金融债券发行人的申请时间，提高了绿色金融债发行速度，拓展了绿色产业项目获取资金的渠道。

五、国外经验对我国的借鉴和相关建议

（一）鼓励发行人多元化，简化审批流程，推动绿色债券产品的创新实践

从全球经验来看，从2007年到2012年，绿色债券发行人局限于欧洲投资银行（EIB）、世界银行（World Bank）等国际多边金融组织和政策性金融机构。而自2013年以来，绿色债券的发行主体开始呈现多元化的趋势，企业也展现出强大的发行潜力。

绿色债券的发行机构不一定是绿色科技企业，主要是指募集资金投向绿色项目。在我国银行主导的金融体系下，由商业银行率先发行绿色金融债，再由金融机构发行主体向企业外延，具有一定的现实性。目前我国债券市场仍存在多头监管问题，财政部、人民银行、银监会、发改委、证监会在债券市场发行和交易环节都各自有一定的监管权。不同监管机构需出台相应的制度办法，支持发行机构通过债券市场进行融资，探索其监管领域内的产品创新。

其中，财政部负责国债、地方政府债的发行审批。近一两年，美国、欧洲的市政绿色债稳步发展，长期来看，地方政府债在置换债务完成以后，也可基于地方发展需要发行专项用于绿色项目的地方政府绿色债；人民银行负责金融机构发行债券的发行审核，已率先推出绿色金融债券，金融机构包括开发性银行、政策性银行、商业银行、企业集团财务公司及其他依法设立的金融机构，明确发行人发行绿色金融债券可以采取一次足额发行或在限额内分期发行，可探讨发行绿色信贷资产证券化产品；人民银行下辖的银行间市场交易商协会单独管理非金融企业债务融资工具，包括短期融资券、超短期融资券、中期票据、非金融企业定向债务融资工具、项目收益票据等，符合绿色债券标准的非金融企业可公开发行中短期融资券，公开或定向发行项目收益票据以及非公开发行定向债务融资工具，推广附加碳收益权的碳债券，其发行管理办法还需要进一步的制度规范；国家发改委管理企业债的发行和上市交易，日前已《绿色债券发行指引》，放宽调整了企业发行绿色债券的准入条件，鼓励上市公司及子公司发行绿色债券、支持符合条件的股权投资企业、绿色投资基金发行绿色债券，开展项目收益债券、可续债、超长期债等创新品种，探索采用碳排放权、排污权、用能权、用水权等收益权，以及知识产权、预期绿色收益质押等增信担保方式，审批方式上比照“加快和简化审核类”债券审核程序，提高审批效率。证监会主要负责公司债的发行与交易，发行主体已从上市公司拓展到所有公司制法人，发行方式还分为公开发行（大公募、小公募）以及非公开。2015年交易所公司债券得到了迅猛发展，证监会可采取发文形式鼓励企业到交易所发行各类公司债券，探索绿色企业资产证券化产品在交易所挂牌交易。

（二）对绿色债券的参与机构给予激励政策支持

海外经验表明，绿色债券市场的发展需要建立有效的激励与约束机制。在我国绿色债券发展初期，鼓励政府相关部门和地方政府出台优惠政策措施支持绿色金融债券发展。其中人民银行已明确发行人发行的绿色金融债券，可以按照规定纳入中国人民银行相关货币政策操作的抵（质）押品范围，募集资金闲置期间，发行人可以将募集资金投资于非金融企业发行的绿色债券以及具有良好信用等级和市场流动性的货币市场工具。发改委鼓励地方政府通过投资补助、担保补贴、债券贴息、基金注资等多种方式，支持绿色债券发行和绿色项目实施，鼓励市级以上（含）地方政府设立地方绿色债券担保基金，专项用于为发行绿色债券提供担保。除上述政策落实外，建议的其他政策包括：财政部对绿色债券执行类似国债的免税政策，银监会对绿色债券的风险权重给予优惠，证监会对于符合评级要求的绿色债券给予更高的质押比例等。

（三）明确第三方认证机构的准入标准，规范认证工作

相比普通债券，绿色债券主要特征体现在其“绿色性”上。除了主体信用评级和债券信用评级外，国际上大部分绿色债券的发行都请独立的专业认证机构对绿色债券进行绿色认证及效益评估，出具了“第二意见”或“第三方认证”。在绿色债券发行之前，发行主体可以请第三方机构提供绿色债券的认证。在发行之后，第三方机构可以提供对资金用途和节能减排效益的评估。目前国外的专业认证机构有7家，我国目前尚没有独立专门从事绿色认证的第三方机构。随着绿色债券的推广，预计第三方认证机构也会应运而生。绿色债券的透明度、安全性、绿色项目效益评估等都是投资人最为关心的问题。培育专业的认证机构，明确认证机构的准入标准，要求必需的研究能力，可以提升投资人对绿色债券的信心，防止劣币驱逐良币，规范绿色债券的有序发展。在实践操作中，鼓励所有绿色债券进行发行人认证和债券存续期间的定期认证，在进行认证过程中，既要遵循相关部门的制度指引，也要兼顾国际标准，尽量与国际标准统一。

（四）培育责任投资人，成立绿色投资基金投资绿色债券，开发绿色债券指数，丰富绿色债券投资主体

人民银行鼓励各类金融机构和证券投资基金及其他投资性计划、社会保障基金、企业年金、社会公益基金等机构投资者投资绿色金融债券。我国绿色金融专业委员涵盖了多类金融机构，包括银行、券商，还有很多保险公司、基金公司，这些金融机构具有一定的研究实力，对绿色债券可进行专业价值判断，同时绿色经营也符合其长期发展理念，通过鼓励引导，实现投资机构环境效益及经济效益的统一，培育一批我国绿色债券的投资机构。政府鼓励成立绿色投资基金专项投资绿色债券，此外，鼓励我国企业发行境外人民币绿色债券，引进境外专业投资机构参与我国绿色债券投资，提升绿色债券发展的国际化程度。同时，积极推进绿色债券指数开发，让投资者更容易定位绿色债券并追踪其绩效，推出绿色指数ETF等基金类产品及其他债券类衍生品，除机构投资者，还可吸引个人投资者参与到绿色金融产品的发展中来。

六、结 论

绿色债券是我国推进绿色金融的重要部分，绿色金融债的成功发行，将带动发行主体的进一步拓展到绿色企业，也将越来越受到长期责任投资人的关注。绿色债券市场潜力巨大，进一步引导绿色债券市场的有序发展，需要监管机构建立有效的激励及约束机制，推动绿色债券与国际标准的接轨，培育绿色债券市场发展的广度和深度。

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[6] 董战峰.“十二五”环境经济政策建设规划中期评估[J].环境经济，2013（9）.

篇3

关键词：地方政府债券 置换债券 公开招标发行 定向承销发行 信用评级

地方政府债券发行规模和期限分析

经全国人大、国务院批准，2015年我国确认地方政府债务发行额度为3.80万亿元，其中3.20万亿元用于置换存量债务，新增债务0.60万亿元。发债类型包括以一般公共预算作为偿债资金来源的一般债券和以政府性基金作为偿债资金来源的专项债券；发行方式包括公开招标发行和定向承销发行。

（一）发行规模概况

根据笔者统计，截至2015年8月31日，除和深圳尚未开始发行地方债外，全国共有30个省级政府和4个计划单列市政府已发债，发行规模共计19042.75亿元。其中，一般债券发行15712.51亿元（占比82.51%），专项债券发行3330.25亿元（占比17.49%）；置换债券发行15303.48亿元（占比80.36%），新增债券发行3739.27亿元（占比19.64%）。从发行方式上看，公开发行债券14408.52亿元（占比75.66%），定向发行债券4634.24亿元（占比24.34%）。已完成发行的地方债券占全年总发行额度的50.25%，其中，置换债券占全年发行额度的47.99%，新增债券占全年发行额度的62.32%。预计未来4个月，还将有1.89万亿元的地方债券陆续完成发行工作，巨大的地方债券发行量势必对债券市场产生影响。

图1 截至2015年8月31日各省（市）地方政府发行债券规模总额（单位：亿元）

资料来源：公开资料，中债资信整理

从各区域的地方债券发行额度来看，由于各个省份存量债务规模和发行进度不同，发行规模存在较大差异。湖北、江苏、山东、四川、浙江、河北、重庆等省市发行规模较大，而大连、厦门、宁夏、海南和青岛等省市发行规模较小（见图1）。

（二）置换债券与新增债券发行规模对比分析

从地方债券募集资金用途来看，以置换债券发行为主，置换范围包括2013年政府性债务审计确定截至2013年6月30日政府负有偿还责任的债务中于2015年到期的债务，以及地方政府甄别经财政部确认的截至2014年12月31日的存量债务。通过发行置换债券，可以降低地方政府通过融资平台等渠道举借的存量债务的融资成本1，缓解地方政府偿债压力。

从置换债券的发行规模来看，浙江、贵州、辽宁、湖北、四川等15个省市置换债发行比例超过全国平均水平，置换债券规模较大。原因主要是这些省份有较大规模存量债务于2015年到期，这与之前审计署和财政部甄别存量债务的规模有关。

除置换债券外，2015年地方债发行还包括新增债券额度6000亿元，其中5000亿元为一般债券，1000亿元为专项债券。截至2015年8月31日，已发行新增债券3739.27亿元，其中一般债券发行3388.27亿元，专项债券发行351.00亿元。一般债券主要用于保障性安居工程、普通公路、铁路、水利、城市地下管网、智慧城市、农村基础设施等无收益和收益较少的公益性项目；专项债券主要用于土地储备、保障性住房、高速公路、轨道交通、水务工程、基础设施等有一定收益的项目。

从新增债券的发行规模来看，西部地区省份如青海、新疆、甘肃、陕西、山西以及东北部地区省份如黑龙江、吉林等新增债发行规模较大（见图2）。原因在于上述省份基础设施新增融资需求旺盛，发行新增地方债券有利于推动区域基础设施、棚户区改造等建设，稳定区域经济增长和改善民生。

图2 截至2015年8月31日各省市新增债券和置换债券占比情况（单位：%）

资料来源：公开资料，中债资信整理

（三）公开发行与定向发行规模对比分析

图3 截至2015年8月31日各省市定向和公开发债占比情况（单位：%）

资料来源：公开资料，中债资信整理

地方债发行方式包括公开招标发行和定向承销发行。从发行情况看，全国以公开发行为主。从公开发行债券的规模来看，包括青海、河南、甘肃、四川在内的21个省市公开发债占比高于全国平均水平（75.66%）。从定向发行债券的规模来看，有13个省市定向发债占比高于全国平均水平（24.34%），其中湖北、浙江、江苏、河北、北京、青岛、大连等省市采取定向发行方式发债的规模较大（见图3）。

（四）地方政府债券发行期限分析

财政部2015年3月的《地方政府一般债券发行管理暂行办法》（简称64号文）规定，一般债券期限为1年、3年、5年、7年和10年，单一期限债券的发行规模不得超过一般债券当年发行规模的30%；财政部2015年4月的《地方政府专项债券发行管理暂行办法》（简称83号文）规定，“专项债券期限为1年、2年、3年、5年、7年和10年……7年和10年期债券的合计发行规模不得超过专项债券全年发行规模的50%”，与2014年地方政府债券发行期限品种相比，增加了1年期、2年期和3年期品种。

从不同期限品种债券发行比例来看，截至2015年8月31日，全国地方政府债券共发行1年期、3年期、5年期、7年期和10年期5个品种，占比分别为0.06%、15.38%、31.57%、28.07%和24.92%，期限主要集中在5年期、7年期和10年期等较长期限，说明债券募资主要用于期限较长的基础设施项目或置换成期限较长的地方债务。

分省市来看，发行1年期债券比例超过全国平均水平的有安徽省（全国仅安徽省选择发行了1年期债券品种），发行3年期债券比例超过全国平均水平的有包括四川、辽宁、河北、黑龙江在内的14个省市，发行5年期债券比例超过全国平均水平的有包括福建、天津、厦门、上海在内的12个省市，发行7年期债券比例超过全国平均水平的有包括安徽、河北、内蒙古、广西在内的21个省市，发行10年期债券比例超过全国平均水平的有包括福建、上海、甘肃、厦门在内的21个省市（见图4）。

图4 截至2015年8月31日各省市不同期限品种债券发行比例（单位：%）

资料来源：公开资料，中债资信整理

地方政府债券发行利率分析

地方债作为一种新的债券品种，发行利率受到非市场化因素影响有其合理性。2014年之前，地方债券发行时间较短，发行频次过低，发行连续性较差，债券期限品种结构较为单一，没有形成准确、完整的收益率曲线作为定价参考。

根据财政部64号文和83号文的相关规定，采用招标和承销方式发行的一般债券和专项债券的发行利率，是在承销或招标日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值之上确定，没有规定采用公开招标和承销方式发行地方债券的利率上限，但根据财政部、人民银行和银监会联合印发的《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》（财库z2015{102号），采用定向承销方式发行的地方债，发行利率区间下限不得低于发行日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值，上限不得高于发行日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值上浮30%。

从公开发行的地方债券发行利率来看，公开发行的地方债券发行利率基本紧贴招标利率下限（即相同期限国债收益率）。但从2015年8月初以来，受地方债券发行规模大幅增长和市场供求关系等因素影响，公开发行的地方债券发行利率出现上浮，一般在相同期限国债收益率的基础上上浮10～15BP，其中2015年8月7日辽宁发行的一般债券和专项债券利率上浮较高，3年、5年、7年和10年期一般债券发行利率在利率下限的基础上分别上浮29BP、29BP、29BP和20BP，5年和10年期的专项债券发行利率在利率下限的基础上分别上浮29BP和52BP。图5和图6以5年期为例展示了公开发行地方债的利率情况。

从定向发行的地方债券发行利率来看，定向发行的一般债券和专项债券发行利率一般在相同期限国债收益率的基础上上浮20～70BP。久期风险溢价导致期限越长，发行利率越高。图7和图8以5年期为例展示了定向发行地方债的利率情况。

图5 公开发行5年期一般债券发行利率（单位：%）

资料来源：公开资料，中债资信整理

图6 公开发行5年期专项债券发行利率（单位：%）

（编辑注：图例“3年期专项债公开发行利率”和“3年期专项债公开发行利率下限”分别改为“5年期专项债公开发行利率”和“5年期专项债公开发行利率下限”）

资料来源：公开资料，中债资信整理

图7 定向发行5年期一般债券发行利率（单位：%）

注：定向发行债券不存在利率下限，图中发行利率下限为国债5日均值。

资料来源：公开资料，中债资信整理

图8 定向发行5年期专项债券发行利率（单位：%）

注：定向发行债券不存在利率下限，图中发行利率下限为国债5日均值。

资料来源：公开资料，中债资信整理

对比来看，定向发行债券的利率远高于公开发行债券利率。如图9所示，同一天发行的地方债券，采取定向发行方式的发行利率比公开方式高10～60BP。

图9 公开发行与定向发行一般债发行利率对比（单位：%）

资料来源：公开资料，中债资信整理

从一般债券与专项债券的发行利率对比来看，尽管二者偿债资金来源不同，但相同期限的债券发行利率基本差异较小。如图10所示，笔者选取了部分同一天以公开招标方式既发行一般债券又发行专项债券的区域，以5年期为例，仅7月17日湖北省发行的专项债高于一般债2BP，其余省份发行利率无差异。

图10 公开发行5年期一般债和专项债发行利率对比（单位：%）

资料来源：公开资料，中债资信整理

地方政府债券评级分析

根据财政部2015年3月的《关于做好2015年地方政府一般债券发行工作的通知》（财库〔2015〕68号）和4月的《关于做好2015年地方政府专项债券发行工作的通知》（财库〔2015〕85号），地方政府发行的一般债券和专项债券均需由境内一家具有评级资质的评级机构进行评级。

截至2015年8月31日，31个省级单位以及5个计划单列市均已明确了评级机构，共6家评级机构获得地方政府债券评级资格，其中，中债资信获得了12家发债主体评级资格，上海新世纪和大公国际分别获得9家和8家发债主体评级资格，东方金诚、联合资信和中诚信国际分别获得3家、3家和1家发债主体评级资格。

从评级结果来看，根据财政部的要求，一般债券和专项债券的评级均分为三级九等，其中AAA级可用“-”符号进行微调。截至2015年8月31日，已发债的34个主体发行的一般债券和专项债券级别均为AAA级。

在地方政府债券评级上，6家评级机构重点关注的要素较为一致，但评级方法仍有明显不同。在主体评价上，各家评级机构主要从宏观环境、区域经济发展情况、地方政府财政实力、地方政府债务情况以及地方政府治理五大核心要素展开2；二级评级要素存在一定差异，如地区金融生态环境、领导素质、财政收支、市场环境等要素（见表1）。

― ―

注：大公国际评级方法中的初级偿债来源指公共财政收入、政府性基金收入和国有企业可变现资产。

资料来源：各评级公司公开的地方政府评级方法（未获得中诚信国际的评级方法，其评级方法根据评级报告总结得来）、2015年各评级公司的评级报告（两者不一致以实际评级报告为准），中债资信整理

政策建议

针对2015年上半年地方政府债券发行在期限结构、利率、信用评级、发行制度等方面存在的问题，笔者提出了几项有针对性的政策建议，具体如下：

（一）进一步建立地方政府债券利率市场化机制

一是参考国债和公司类债券定价机制，完善地方债券定价和估值体系。建议由相关专业机构尽快搭建地方债券估值体系，估值方法可以参考相对成熟的公司类债券，综合考虑无风险利率、信用风险溢价、流动性溢价等因素。

二是提高地方债券二级市场流动性，完善做市商制度。目前，地方债券二级市场交易不活跃，导致其流动性溢价需要更多的补偿。从提高二级市场流动性看，首先，根据地方债券的属性，大规模的地方债券更适合在银行间债券市场发行，建议借鉴银行间债券市场现有交易模式，引导更多的做市商参与地方债券的投资和交易。其次，未来应该继续扩大地方债券投资者范围，尤其是地方债券可以探索面对所在地区居民个人发行，增强其在二级市场的流动性。

（二）进一步丰富地方政府债券期限品种

建议丰富地方债期限品种，增加15年期、20年期等品种，甚至更长期限品种。目前发行的地方政府债券平均期限与一般项目回收期相比仍较短。由于地方政府债券募集资金主要用于与民生相关的公益性或有一定收益的基础设施建设项目，偿债资金回收期限一般较长。如增加15年期、20年期的地方债券品种，则地方债平均期限将拉长至7～10年，将较好地与实际基础设施建设项目的资金回收期相匹配，减轻地方政府债务过于集中在短期带来的债务周转压力，解决地方政府资产与负债错配的问题，缓解地方政府财政压力。

（三）进一步完善地方政府评级制度

信用评级机构应加强自身评级的规范性和透明性，建议实行地方政府债券评级机构准入和市场化评价。首先，对参与地方政府评级的评级人员执业年限和知识储备进行一些限制要求，建立对从业人员经验和能力的评估机制，定期开展评级机构综合评价，适时建立负面清单，选择投资人认可度较高的评级机构开展评级工作。其次，建议评级机构公开各自地方政府评级方法和评级标准，接受市场的检验，提高评级质量。

（四）完善地方政府信息披露制度

从国际经验来看，建立一套规范的信息披露制度是增强政府风险控制能力的有效措施。

目前，我国地方政府会计报表处于试运行阶段，地方政府财政预决算报告、审计报告披露的及时性、透明度相差较大，用于评估地方政府债务规模的信息十分有限，而没有这些信息便难以对地方政府形成有效的市场监督，也难以进行客观公正的评级指导投资分析。从国内非金融企业债务融资工具快速发展的经验看，强化发行人信息披露是增强风险识别能力、促进市场快速扩容的有效手段。从国际经验来看，建立一套规范的信息披露制度是增强政府风险控制能力的有效措施，例如，在地方财政公开透明的基础上，美国市政债券监管的重点就转向强化市政债券的信息披露。

因此，笔者提出以下建议：一是地方政府切实履行新预算法要求地方政府需要在人大批准后二十日内公布包括公共财政预算、政府性基金预算、国有资本经营预算在内的全口径预决算报告和报表的制度，并对本级政府举借债务的情况等重要事项作出说明；二是建立更加完善的地方政府发债信息披露制度，建议披露历年的统计公报、财政审计报告、地方政府债务报表、国有资产数据、土地资源信息等，并提高信息披露的及时性、连贯性和完整性。同时，加快推进地方政府综合财务报告编制试点工作，完成政府的资产负债表，以求使发债政府在未来披露以资产负债表为基础的综合财务报告。

（五）进一步完善监督体系和制度

目前，我国地方政府债券整体处于发展初期，虽然建立了一定的制度规范，但地方政府对于债券发行相关规则不熟悉，部分官员市场化意识薄弱，部分地区存在政府对承销商、中介机构等进行行政干预的行为。因此，监管体系的完善有助于规范地方债发行参与主体的行为，加快地方债规范化进程。

首先，在发行人监督方面，建议地方人大负责对地方政府发债行为的规范性进行约束和管理，加大对地方政府不规范行为的处罚力度。其次，在市场主体监督方面，发挥市场化自律组织如中国银行间市场交易商协会对中介机构、承销商和投资者的监督作用。再次，在舆论监督方面，进一步发挥媒体等外部社会舆论的监督作用，全方位加强对地方债发行、交易等环节的监督。

（六）健全对中介机构的管理制度

中介机构在债券发行中，是沟通发行人和投资人的桥梁，有助于促进债券顺利发行，并进行信息披露。健全地方政府债券相关中介机构的管理制度，完善承销商、评级机构等招标、遴选制度，将减少发债过程中出现过度价格竞争和信用级别竞争等不合理现象。首先，建议对于地方政府选择中介机构的标准设定一定限制，以避免中介机构进行恶性竞争。其次，可以建立一定的处罚机制，对于发债过程中出现的过度价格竞争、信用级别竞争、虚假信息披露或其他不合市场规范的中介机构行为进行一定的处罚，对于造成负面影响较大的行为主体可考虑取消一定年限的地发债参与资质。

注：

1. 原有融资平台举债成本在7%以上，目前地方政府债券融资成本仅为3%～4%，可有效降低融资成本。

篇4

然而，绿色金融市场仍需规范和健全，随着政策和配套制度的完善，市场参与主体不断成熟，绿色债券市场将会经历快速发展到相对成熟的阶段，绿色债券也将发挥其特有的作用，有助于我国资本市场的完善和规范。

绿债种类繁多 挑选需谨慎

去年以来，多家公司和金融机构绿色债券，很多企业和投资人对绿债的期待值一直很高。从长远看，绿色债券在我国有很大的发展潜力。国务院发展研究中心的数据显示，中国绿色产业的年投资需求在2万亿元以上，而财政资源只能满足其中的10%-15%，融资缺口达1.7万亿元以上。

一般来讲，绿色债券分绿色金融债、绿色企业债、绿色公司债和非金融企业绿色债务融资工具等四类。

绿色金融债是指金融机构法人依法发行的，募集资金用于支持绿色产业并按约定还本付息的有价证券，由中国人民银行核准发行和监管。

绿色企业债指募集资金主要用于支持节能减排技术改造、绿色城镇化、能源清洁高效利用、新能源开发利用、循环经济发展、水资源节约和非常规水资源开发利用、污染防治、生态农林业、节能环保产业、低碳产业、生态文明先行示范实验、低碳试点示范等绿色循环低碳发展项目的企业债券，由国家发展和改革委员会核准发行和存续期监管。

绿色公司债则指在交易所发行的，支持募集资金用于支持绿色产业的公司债券，由交易所或中国证券监督管理委员会核准发行，由中国证监会监管。

最后，非金融企I绿色债务融资工具是指在银行间交易商协会注册，在全国银行间债券市场发行和流通的，支持募集资金用于绿色产业的债务融资工具。

绿色债券所募集资金主要投资于绿色产业项目，设立专门的账户实现专款专用。截至2017年6月末，目前国内已经有81只绿色债项发行，总体上看，绿色债券可以给发行人带来社会声誉上的积极影响，可以起到非常良好的宣传效果，体现出发行人对于绿色经济的关注与积极履行社会责任的姿态。

国内发行绿色债券的机构所投放的项目各有不同。能源是生产和生活必需的燃料和动力来源，但以化石能源为主的能源结构已经成为导致环境污染和全球温室效应的主要原因。

在我国《可再生能源发展“十三五”规划》中，明确“十三五” 期间在可再生能源领域的新增投资将达到2.5万亿元，比“十二五” 增长近39%。这为绿色租赁业务提供了广阔的发展空间。近年来，华夏银行累计投放各类新能源项目超过80亿元。

再如中国农村发展银行，在绿色债券、绿色信贷方面与“三农”发展息息相关，从田间到餐桌，从空气、水、土到最终产品等，无处不“绿色”。去年12月21日，农发行成功发行首期绿色金融债券60亿元，专项用于支持林业生态建设。农发行自去年创新开办林业资源开发与保护贷款以来，已累计发放133亿元贷款，重点支持天津、河北、贵州、广西等5个地区绿色发展项目。其中仅利用绿债资金的绿色认证项目就达42个。

多项标准出台 但仍需完善

绿色债券市场在我国发展空间广阔，虽说业内一直在完善绿债市场，但仍缺少一些规范。比如统一的界定标准。中债资信绿色债券研究团队高级分析师顾鹏对《经济》记者表示，统一界定标准的制定，需要各部门根据市场上反馈的信息、问题和具体需求，对已有的目录性文件进行规范和完善，最终确定统一的目录，并有必要对于部分项目分类进行解释和示例。

例如首家构建绿债支持项目目录评估标准的中债资信，其的《中债资信绿色债券评估认证方法体系》中，创新性地进行绿色程度分级，搭建了对绿色债券募投项目环境效益的定量评价标准和操作方法，从而将募投项目环境效益进行了深绿、绿、较绿、浅绿以及非绿的绿色程度划分。

去年以来，为支持绿债的发行，多家机构了《绿色债券评估方法》、《企业主体绿色评级标准体系》等多个政策，国仕资本研究协会特约研究员李高阳对《经济》记者称，相关制度文件的出台，有助于规范完善绿色债券市场，压缩监管套利空间，提高国内外投资人对我国绿色债券的认可度。

顾鹏表示，将来市场上结合各机构不同的方法，可以进一步通过差异化的，具有绿色程度的评估认证结果，向市场传递更清晰的环保信号，推动绿色经济可持续发展，并进一步鼓励深绿等优质的绿色项目，能获得市场更深层次的认可，以及未来可能在成本上带来更加明确的优势。

从更为实际的发行成本角度看，根据中债资信的统计，2016年度绿色债券可比同级别主体同期发行的普通债券，例如，普通债券与AAA级主体3年期绿色债券的利差约为67个BP（基点），而普通债券与AA级主体5年期绿色债券的利差约为74个BP。这也反映出市场对绿色债券的逐渐接受与认可。

顾鹏告诉记者，各家对于绿色债券的第三方评估认证，主要参考的是GBP原则的四个主要方面，即对债项的募集资金使用、项目评估与筛选、募集资金管理，以及信息披露与报告情况四个核心要素的表现情况进行评价。各家方法的评价逻辑总体一致，关注的要素或方面略有差异。

除此之外，顾鹏认为，中国绿色债券的发展还缺少三个保障。

第一，规范严谨的第三方认证。第三方认证未能充分实现募投项目绿色属性把关、为市场提供绿色债券项目有效环境效益信息披露的预期职能。可能的举措将会包括：第三方认证市场的准入资质要求、第三方认证的行业标准或规范等相关的制度安排、第三方认证的监督和信息披露等。

第二，强制性信息披露制度安排。信息披露带来社会舆论环境的公开程度的提升，配合网络化传媒爆炸性传播速度和覆盖广阔的影响程度，产生有效的舆论监督压力，倒逼发行人必须关注其环境行为。

第三，降低融资成本的配套举措。总体而言，目前绿色债券的融资成本相比普通债券并没有明显优势，对于某些发行人甚至会存在一定的劣势。对于投资者，尤其对于民间资本和国际资本而言，除了获得绿色投资者的标签，可能还需要落实配套的优惠措施。

最后，博时基金总经理江向阳对《经济》记者表示，目前我国的绿色债券产品较少，绝大部分集中在银行、汽车以及能源等领域，建议扩大绿色债券的发行主体范围，鼓励符合要求的企业发行绿色债券，扩大绿色债券的品种和规模，然后才能形成绿色债券板块。“同时缩短绿色债券的上市流程，方便投资者进行交易。”

利率走高 发行放缓

“绿色债券的发行门槛比其他债券更有优势，它不纳入企业的净资a考核范围。”东北证券股份有限公司创新融资部总经理朱建军告诉《经济》记者，一般而言，公募债券只能发行企业净资产40%的债券，比如，一家企业的净资产100亿元，按规定只能发行40亿元的债券。

另一方面，发改委规定，一般性企业发行债券要求资产负债率不超过75%。绿色债券可以突破此上限，在资产负债率低于75%的前提下，核定发债规模时不考察企业其他公司信用类产品的规模。同时，发行绿色债券的企业可使用不超过 50%的募集资金用于偿还银行贷款和补充营运资金。譬如，主体信用评级 AA+且运营情况较好的发行主体，可使用募集资金置换由在建绿色项目产生的高成本债务。因此，它比其他债券品种更加灵活。

今年年初，市场利率高企，尤其是上海银行间拆放利率（SHIBOR）达到近两年的历史最高位，预计未来3年内该利率会持续不断走高，这意味着企业融资成本不断增加。同时，银行的理财受MPA（宏观审慎评估体系）考核的影响，投放的额度有所减少，对于整个市场资金面而言流动性比较紧张，债市情况不是很好，企业发债比较困难，金融机构去购买债券的资金额度比较紧张，造成整体债市的发行量较低。

篇5

关键词：证券公司 资产证券化 基础资产

资产证券化在我国证券投资领域已正式拉开序幕。目前，证券公司已经发行了“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”等数支资产证券化产品。本文拟对我国证券公司开发资产证券化产品实践中的重要问题提出法律思考，以期对资产证券化法制完善有所裨益。

关于资产证券化产品的多样性问题

在我国，资产证券化产品出现了多元化态势。资产证券化产品主要有两种方式：一是以信托结构运作的信贷资产证券化产品，以信托投资公司为受托人；一是以委托结构运作的企业应收款证券化产品，以证券公司为受托人。

信托与证券分业经营、分业监管体制给我国资产证券化实践带来一个弊端，即信托制度未能成为共享的基础性制度单元。在募集说明书中，证券公司不能明确所推出的资产证券化产品属于信托类产品，而是将金融机构与客户之间的关系确定为委托关系。但是，证监会用规章的形式规定了计划财产独立于受托人、托管人等固有财产及其管理的其他财产，类似于信托制度的法律效果。这种“明修栈道，暗渡陈仓”的方法，既不利于资产证券化市场的监管，又不利于明晰当事人之间的法律关系。因此，应该从长计议，考虑将信托制度扩大适用到所有资产证券化试点领域，包括企业资产证券化。

对于功能相似的金融产品应当采用相同的监管标准，使其不应因发行人、监管机构、法律形式的不同而发生监管政策的不同。在资产证券化的系统工程中，对资产独立、破产隔离、信用增级和资产负债表处理等一系列重要环节，应统一立法、协调监管。当前，监管失调的表现比较突出。银监会管辖的金融机构开发理财计划即使符合证券本质，也不敢称为“证券”，而证券公司开发的资产管理业务不敢明确成信托关系，均因担心产品落入对方监管领地。如果要将证券公司资产证券化产品，从委托性质转化成信托性质，其出路就是允许混业经营，具体方式有二：扩大信托制度的应用范围，允许证券公司经营信托业务；允许证券公司收购信托投资公司或者设立具备信托业务经营资格的子公司。

关于基础资产的选择问题

基础资产是资产证券化专项计划现金流的来源，选择合适的基础资产是资产证券化专项计划发行之前最重要的环节。

目前已发行的资产证券化专项计划中，基础资产均是具有未来现金流的收益或“收益权”。例如，莞深高速公路收费收益权专项计划和中国网通应收款资产支持受益凭证专项计划，则分别以公路收费权和网通集团应收款作为基础资产。在选择基础资产时，要注意哪些问题呢？

关于基础资产的命名。基础资产应准确称为“收益”，不能滥称“收益权”。已发行的专项计划中的基础资产均为权益性资产，如联通计划的租赁费实际是债权证券化。收益权不是一个严谨的法律概念，物权、债权和知识产权均有财产性，可作为交易的对象，从而具有收益的权能。收益权通常只能是依附在某种确定的法律认可权利类型上的一个权能，它本身不能脱离其权利自身而单独转让。在资产证券化过程中，基础资产的法律定性应该在既有的权利范畴内寻找，例如债权、知识产权、物权、股权等，而不能概括成债权的收益权、知识产权的收益权、股权的分红权。这些收益权与原生权利在外观上和实体上是一体的，因此，可将基础资产称为“现金收益”，把目前资产证券化过程中出现的收益权回归到债权、物权等严格法律范畴的轨道上来，用规范的法律概念来定义基础资产，而不宜动辄创设新的权利。考虑到实务中的用语，本文仍用“收益权”来描述权益类基础资产。

基础资产的合法性问题。在选择基础资产时，要注意基础资产的权属以及转让合法性。证券公司对基础资产进行尽职调查，要关注原始权益人取得基础资产的合法性、基础资产上是否有第三方权利、是否有司法限制、法律法规或合同对基础资产的转让有否限制性规定、证券公司以专项计划的名义持有基础资产的资格等问题。

基础资产的确定方法问题。对基础资产的确定应采用定性加定量的方式，即将基础资产界定在不超过预期收益金额的范围内的某项权益，以使其与专项计划的预期收益相匹配。这既实现了内部超额担保的目的，又满足了原始权益人返还残值的愿望，最终保障了投资者的利益。

真实销售问题。该问题的本质是收益权转让行为的法律实质是真实出售还是抵押融资。根据资产证券化法律原理，只有实现了真实销售和破产隔离，才能使得资产证券化产品的信用真正脱离发行人的信用，即资产证券化完全依赖基础资产的信用，受托人对资产原始权益人没有追索权，属于满足证券化“真实销售”的实质要求。原始权益人与证券公司签署基础资产转让协议后，原始权益人将收益权转让给证券公司，证券公司支付购买价，双方形成买卖关系。专项计划的收益来源于收益权，原始权益人仅有义务将收益权交付给证券公司在收益权之外，原始权益人对证券公司没有其他给付义务，因此，收益权转让不属于抵押融资。值得注意的是，证券公司专项计划力图将购买的资产的现金流作为第一还款来源（而非唯一还款来源），但由于要求有银行担保，银行承担保证责任后有权向原始权益人追索，容易导致购买资产的行为并未形成“真实销售”。这是目前专项计划设计存在的一个较大弱点。如由股东或第三人对担保银行提供反担保，银行仅向反担保人追索，则可避开上述瑕疵。

基础资产交易的公示问题。为保障投资人的利益，专项计划应尽量完备基础资产的交付环节，以适当的方式向相关权利人进行公示。以债权类权益作为基础资产时，应将债权转让书面通知原始债务人。如果债务人众多无法逐个通知，可考虑在媒体和网站上公告，将转让事项通知其他债权人。对于特许经营权之类基础资产，目前法律法规并未规定其转让涉及的公示程序，可考虑采取主管政府部门批准或备案的方式，以降低制度不配套的风险。

关于现金流管理的问题

证券公司作为专项计划的管理人，其主要职责之一是对基础资产现金流的管理，包括现金流的收取、运作、分配等。

关于现金流的收取。随着证券公司资产证券化业务的展开，基础资产可能分布在不同区域、不同行业，原始权益人如以多个资产打包组成基础资产池，则现金流比较分散，由证券公司亲自管理反而可能增加专项计划运作的成本。此时，可考虑借鉴信贷资产证券化中的贷款服务机构，在专项计划中引入基础资产服务商，由服务商受托对基础资产现金流进行管理。通常原始权益人对基础资产最为熟悉，可作为服务商，为基础资产提供服务，汇集现金流。

关于资金沉淀问题。资金沉淀将直接影响原始权益人的融资成本。基础资产的原始现金流的产生时间与专项计划的收益分配时间不完全一致。选取的基础资产通常大于本息偿还所需要的现金流，将发生资金沉淀。因此，在设计专项计划的收益分配条款时需要充分考虑基础资产现金流的特点。有的基础资产在专项计划期间只发生一次或几次现金流流入，如联通计划中，联通运营公司根据租赁合同只在指定划款日支付租赁费，其现金流的流入时间是确定的。有的基础资产现金流发生频率较高，如莞深计划中，每日均有车辆通行费收入。

为提高原始权益人的资金使用效率，专项计划对产品现金流需要做出合理安排，即产品现金流的安排应当尽量提高资金使用效率。在产品设计方案中，证券公司解决资金沉淀问题的措施主要有三种：

措施之一：结构匹配。由于专项计划中的基础资产是指原始权益人交付的特定时期内一定额度的收益权收入，并未限定收益权收入的具体交付时间。因此，证券公司在进行精确的现金流测算后，在基础资产转让协议中对基础资产交付时间和交付数额予以约定，可以对基础资产现金流进行重新安排，实现基础资产现金流与产品现金流的匹配。因特殊情况发生不匹配，可以通过即时追索担保人来解决问题。由于银行担保是连带责任担保，且属于履约担保，实际上起到可靠的流动性支持和债权担保的双重作用。

措施之二：资产管理。即证券公司将沉淀资金采用资产管理的方式来增加收益，但应投向国债、金融债、证券投资基金、货币市场基金、银行理财产品等风险低、流通性好的金融产品。

措施之三：循环发行受益证券。即证券公司在测算现金流后循环发行资产证券产品，并以专项计划名义设置现金储备账户，用于存储基础资产产生的现金流偿付了当期应付证券本息后的剩余资金。这些余款并不提前偿付给投资者，而是在循环额度范围内用于再次购买原始权益人的同类、同等档次标准的基础资产。通过循环发行受益证券和多次购买基础资产，提前收回的资金又变成了基础资产，这样就不会产生过量资金沉淀，还解决短期基础资产与长期证券之间的期限不匹配问题。

关于统一流通平台的问题

中国人民银行主管的以机构投资者为主的银行间债券市场和证监会主管的证券交易所市场，是资产证券化产品的上市交易的两大平台。全国银行间债券市场是以债券为主的证券流通市场，信贷资产证券化产品在银行间债券市场交易。

流动性是金融产品的生命力。但是，因银行间债券市场的交易主体有限，使只限在银行间市场交易的信贷资产支持证券的流通性很小，截止2006年4月底，信贷资产支持证券仅发生交易1笔。在信贷资产支持证券的交易主体受到限制的情况下，真正意义上的证券化并未实现，而资产证券化所特有的分散风险功能以及为普通投资者创设投资品种的功能也无法实现。从长远来看，信贷资产支持证券如果不能到交易所交易，则其证券化的作用将大大降低。

证券交易所市场同样为资产证券化产品的上市交易提供了必要条件。证券公司发行的以专项计划为载体的“受益凭证”均在证券交易所通过大宗交易系统来进行交易。从节约交易成本和监管成本的角度考虑，应统一资产证券化产品的流通市场，改变目前各自为政的局面。在证券交易所市场进行交易的投资者种类和数量远远多于银行间债券市场，金融产品的定价机制比较完善，且金融风险能够比较有效地向社会分散。所以，证券交易所市场应该成为资产证券化产品的流通主渠道。

总之，虽然资产证券化是国际上比较成熟的金融创新工具，但在我国还刚刚起步。作为企业资产证券化的一种形式，证券公司专项计划将大大推动我国的资产证券化业务发展。只有在实践探索中领悟资产证券化过程中的关键环节和不断解决遇到的重要问题，才能尽快完善资产证券化制度。

参考文献：

1.[美] 斯蒂文•L•西瓦兹著.结构金融―资产证券化原理指南.李传全等译.清华大学出版社，2003

2.王开国等编著.资产证券化论.上海财经大学出版社，1999

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马骏:金融机构的能力建设是提高绿色投资回报率和防范风险的基础,而专业化运行则是能力建设的关键之一。比如,专门从事绿色投资的英国绿色银行,启动了两年半,已退出的项目的内部收益率就达到10%,未来还会更高。再比如,我国的兴业银行在建立了专业化的环境金融事业部之后,不良资产率仅为0.2%。政策支持(包括对绿色贷款、绿色债券的贴息、增信、简化审批程序等)则是降低绿色项目融资成本的关键。市场基础设施指的是为绿色金融市场提供规范、基础信息、分析工具等,它们的功能之一是让投资者以最低的成本找到合适的绿色投资标的。法律基础设施包括强制性环境信息披露、在高风险领域实现强制性环境责任保险、明确贷款人的环境法律责任等,目的在于用法律手段来影响金融机构的偏好,起到抑制污染性投资、激励绿色投资的作用。

记者:除了刚才提到的绿色信贷这种间接融资方式,直接融资也是绿色金融的重要环节。近来国际上绿色债券市场发展较为迅速,据统计2014年的全球绿色债券发行量是2013年的三倍。绿色债券的吸引力体现在哪些方面,投资者的热情能否持续,相关部门需要做哪些工作来鼓励绿色债券的发展?

马骏:绿色债券应该成为绿色信贷、绿色股权融资之外的一个为绿色项目提供融资的重要渠道。除了提供新的融资渠道之外,绿色债券的一个重要优势在于它可以解决期限错配的问题。银行的平均负债期限只有六个月,很难大量支持中长期的绿色贷款。如果可以发行五年、十年的绿色金融债,就可以在很大程度上提升其提供中长期绿色贷款的能力。另外,如果能够培育出一批有绿色偏好的投资者,政府在政策层面给予支持和便利,就可能进一步降低绿色债券的融资成本和提升融资的便利程度。有关监管部门将会在对绿色债券的定义、用途、信息披露等方面对绿色债券市场的发展提供规范性意见。

记者:与绿色金融相关的一个问题就是为发债企业和项目进行评级,以及定量地评估投资项目的环境成本和效益。绿色评级标准应该如何建立?公益性的环境成本核算体系的缺失是否会成为制约绿色金融发展的一个短板?

马骏:这个问题涉及几个方面的内容。第一是第三方的认证和评估问题。第三方对绿色债券的认证和评估功能可由专业的研究咨询机构来承担。国外已经有七八家为绿色债券提供第三方认证和评估报告的机构。在绿债发行之前,发行主体可以请第三方机构提供绿色债券的认证。在发行之后,第三方机构可以提供对资金用途和节能减排效益的评估。

第二是对发展绿色债券的主体或绿色债券本身进行绿色评级。目前,评级公司评级的内容主要为信用风险,未来应鼓励在评级报告中加入环境影响的分析,形成绿色评级。绿色评级里包含有关发债企业或债券所投资项目的环境影响的内容,如果环境表现好就加分,差则减分。有社会责任感的投资者会倾向于看这个绿色评级。如果越来越多的投资者关注绿色评级,就能帮助一些绿色债券降低融资成本。

第三是建立公益性的项目环境影响评估系统。机构投资者在投资时,应该要定量评估所投资企业或项目的环境成本(如排放)和减排效益,比如某种清洁能源项目能比普通煤电项目减排多少二氧化碳和二氧化硫,并在此基础上选择进行哪些绿色投资。但是,这些评估方法、数据是十分专业的,让每个投资者和企业都去开发这样的方法和系统是一种资源的浪费。应该有服务于整个社会的、公益性的项目环境影响评估系统。这样的系统也将为绿债的第三方评估机构、评级机构以及各类绿债投资者提供便利的评估工具。

篇7

纽约公交：近一半的资金来自州政府和市政府

总体而言，国外大城市的基础设施建设资金主要源自政府的财政支出。以纽约市公共交通为例，负责纽约市公共交通的大都会捷运局（MTA）每年都要公布一个财政年度报告，在报告中可以看出本年度的资金来源。

据资料统计，纽约市每年公交车和地铁、铁路的营运收入来自几个方面：乘客的票价大约占50%；地方政府补贴占24%；纽约州政府补贴占23%；联邦政府补贴占2%，其他来源占1%。

从纽约公交的资金来源结构看，联邦政府的投资比重相当低，近一半的资金来自州政府和市政府，其中州政府与市政府的比重大体相当，而另一半主要来自向使用者收费所得。

面对日益增长的公共交通需求，政府财政无法满足不断扩大的建设资金预算，建设资金出现很大的缺口。为了解决公交运营资金短缺，美国民航局通过了港口管理局的请求，对于每位登机旅客征收3美元的“机场建设费”，该项收入专门用于曼哈顿与拉瓜地机场、肯尼迪机场之间的铁路修建。从1993年4月开始，纽约州政府加收燃料税，用于公交补贴。

从有关统计数据可见，对于城市基础设施而言，美国联邦政府的投资占其对所有基础设施投资总额的30%还不到，这表明，地方政府，尤其是城市政府对城市基础设施的投资在政府部门中拥有绝对的主导地位 。

纽约市用于各种基础设施建设的资金主要来源于税收收入，包括财产税、销售税、所得税，其中财产税归地方政府支配，销售税由州政府掌握，所得税则交由联邦政府，其中的一部分要返还给州政府，此外还征收汽车消费税用于补贴公路的建设。

在正常的税收之外，还开设了专项建设的税收，原则是“谁受益谁出钱”。比如，纽约市某一社区要修建一条人行道，政府无法提供足够的预算资金支持，考虑到该人行道建成以后，主要的受益人是该社区中的居民，按照受益原则，政府要求社区居民承担一份建设资金。在征求居民意见的基础上，政府制定相应的税收方案，经议会讨论通过后，由政府向社区居民征收，因而筹集到了足够的资金建造这一人行道，解决了该社区居民的出行问题。

巴黎基础设施建设资金的来源除了税收、国家拨款和发行长期债券之外，还包括企业投资、银行贷款、私人机构投资，以及保险公司、老年保险等基金投资等。

在日本，中央一级的国有企业如日本铁道建设公团、新东京国际机场公团、日本道路公团、首都高速公路公团参与投资、建设和拥有东京相关的基础设施。这些企业主要承担起城市基础设施的建设与维护职能。

完全私有化的方式目前并不多

从国外大城市的改革实践看，基础设施领域引入私人投资相当普遍，形式也多样。

比如，专门谈判投入法。指私人只提供资金而不参与具体操作，具体实施仍由传统的公共部门进行，公私双方只对未来的收益分配进行谈判并加以确定。

公私合作分为松散型和紧密型。松散型的合作即公私双方建立一个组织，可以全部参与，也可以部分参与基础设施的建设。这种方法的灵活性较大，适用性较广。与公私合作相比，公私合资形式下公共部门的风险更大，且项目一旦失败，双方都将造成巨大的利益损失，所以很少有政府愿意以这种方式与私人合资。

应用最广泛的私人投资方式是承包，如某些建设项目和公路养护。比承包更有内容的是授予特许权的方式，其中最常见的就是BOT（即Building Operate Transfer的英文缩写），意指私人被授权进行投资建设，完工之后在一定期限内由私人经营管理，利润为私人所有；到期之后将项目移交给政府部门，即变为公有。如，香港政府实行专利管理，划定一特定地域范围给予某个经批准的私人公司，让它享有公共交通的专利权。

城市公共基础设施完全私有化的方式目前并不多，只在几个国家有过实践，且多为小型项目。

自20世纪80年代以来，我国香港也开展了较大规模的基础设施私营化的改革。主要采用两个途径：一是政府逐步退出一部分公共服务的提供，或将政府对某一企业的所有权转让给私营部门；二是实行承包，这是重点。

当时港府拟定的承包有三种形式：一种是服务合同承包；第二种是管理承包，即将某种政府的特许经营权授予某一私营公司，如停车场和码头的管理；第三种被称为“自建—自主—自营”项目，“这种承包形式是港府为了减轻政府在财政上的负担，以政府拥有的土地在一定时期的使用权作为交换条件换取私营部门在某项工程上的设计、建筑、投资、运作以及维修的权力和全部责任的做法。”

使用者付费是增长最快的部分

使用者付费是国外大城市基础设施资金来源中增长最快的部分。

所谓的使用者收费主要包括：为提供的服务收费，如自来水供应和垃圾收集、城市煤气供应、电力供应、公共交通等；允许享受某种机会或以某种活动进行的收费，如许可证费、特许经营等；通过使用地方政府财产而取得的收入，如市场和土地租用费、使用城市政府出资建设的公路等。比如，纽约市区间桥梁隧道管理局在东河和哈莱姆河的桥、隧道里收过桥、过路费，该费的收入用于高速公路的维修和地铁系统的维修。

根据收取费用的不同主体，使用者收费还可划分为两类：一类是城市政府委托有关的公营企业代其向基础设施使用者收费，如供水、供电、供热、天然气供应、公共交通设施与服务的使用等。另一类则由政府直接收费。

后一类产品与服务有一个共同特征，即基础设施产品或服务的受益人要么没有明确的个体或单位，要么是产品或服务的价格无法确定，只能由政府有关部门按照实际需要进行统一收费。这一类使用者收费主要有道路计价、停车费、车辆检验费、排污费，以及市政当局收取的其他费用，如公园门票、各种建筑物的门票以及交通罚款等。

值得一提的是道路计价费。这类收费主要指从驾驶人那里直接收取的使用道路的费用，如过路费、地区许可费、道路电子计价等。为了使这种收费效用最大化，道路计价包括城市地区的全部重要道路，且收费根据需要变化，在城市交通高峰时候收取较高的费用，以鼓励人们使用其他可替代的出行方式或者在非高峰时段用车。这种做法不仅可以筹集到一定的资金用于公路的维护保养，还有助于控制使用者数量，起到间接保护道路设施、延长使用寿命的作用。

其中，最常使用的计价方案是地区计价，也就是说，只有在付费之后驾驶员才被允许进入某一特定地区，在这方面最著名的案例是新加坡的地区许可方案，其目的在于控制进入市中心的车辆，减轻市中心交通压力，保护中心城区公共道路设施及环境。此举不仅增加了城市政府收入，还有助于缓解城市交通拥挤状况。

停车费也是一种为世界各国城市政府所普遍采用的有助于缓解城市交通拥挤、增加地方收入的方法。从实践的经验看，停车费用的收取不必要采取一刀切的方法，可以针对不同地区制定不同的收费标准。

利用资本市场进行融资

就融资而言，从国外大城市基础设施建设的经验来看，主要有三种发展趋势：通过资本市场融资、城市基础设施开发专业融资机构以及项目融资。

利用资本市场进行城市基础设施融资的方式，主要包括利用债券市场、股票市场和证券投资基金。

债券市场一直是国外大城市政府看作主要的融资渠道之一，其中与城市基础设施直接相关的是市政债券和公司债券两种。

市政债券，又称地方政府债券，是由有财政收入能力的地方政府或其他地方公共机构发行的债券，是一种政府债券。这主要是针对那些建成以后可以收取使用费用的基础设施建设项目，比如机场、收费公路、桥梁、隧道等项目。在这些项目修建之前，城市政府经常通过发行市政债券的方式筹集足够的资金，建成后以向使用者收取的费用来偿还债券的本金和利息，直到还清所有债务为止。

比如纽约---新泽西港务局，就是这样一个通过不断发行市政债券建造通向纽约的桥梁、道路等基础设施的机构。对于投资人来说，市政债券的免税待遇为其提供了低风险且有吸引力的投资回报。

日本的市政债券则是在法律授权的前提下，由地方政府公开发行的一种金融产品，依据法律规定，市政债券主要适用于以下领域：交通事业、煤气事业、上下水道事业、其他地方公用团体经营的企业所需要的经费，财政拨款及贷款，市政债券转期、抗灾应急事业费、灾后恢复事业费以及灾害赈济事业费，公共设施、公共设施建设事业费或这些设施的用地费用。

由于市政债券的发行受到诸多限制与约束，而且还可能因为地方政府一时无法偿还债务带来债权人对地方性财政信用的信任危机，所以，在运用发行地方性市政债券筹集基础设施建设资金时，地方政府将严格控制其发行的数量及相应的风险。于是，在基础设施融资领域，就出现了另一种债券形式：公司债券。

这类做法往往有如下路径：首先以政府出资或联合出资的方式，为需要筹资的基础设施建设部门或项目成立专门的公司，公司资产有具体的城市基础设施建设部门的资产或项目组成；然后以公司的名义申请发行公司债券，以公司资产作为抵押或寻求担保；筹措到足够资金以后，发行公司按所签合约使用资金，并在规定的期限内归还本金与利息。

通过发行公司债券所筹集到的资金，主要用于包括城市交通、电力、供排水、污水处理、路桥、教育、通讯、医院等市政基础设施的各个方面，此类债券因其低风险、收益适中的特点，受到长期投资者的青睐。

在纽约，由公用事业部门发行的公司债券主要被用来为城市基础设施筹集资金，此类债券又被细分为四小类：电力公司、煤气供应公司、自来水公司和通讯公司，其中多数属于市政公用事业公司。

在英国伦敦和日本东京、大阪等城市，虽然具体操作上有所不同，但其基本理念和思路都与其他国家基本一致。

股票市场是城市基础设施领域利用资本市场扩大资金来源的又一种形式。在这方面，英国是进展较快的国家之一，其在公共汽车、供排水以及高速公路等诸方面都取得了巨大的成就。

为了推动城市基础设施领域的股份化进程，英国伦敦等城市政府首先放松各种政府管制，为进一步股份化扫除障碍。早在1985年，伦敦政府就放弃了对城市公共汽车服务的管制，为以后建立起完全股份制的公共交通企业铺平了道路，引起了城市公共交通领域所有制结构方面的大变革，由完全国有制、市有制转变成混合所有制或私有制。

证券投资基金是指一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式。从国外大城市基础设施融资实践看，与基础设施建设融资有关的基金主要包括如下三种类型：公用事业基金、股票收入型基金、免税债务基金（可分为全国市政债券基金、州市政债券基金、已保险市政债券基金和高收益市政债券基金四种）。

篇8

    一、以土地出让金滚动为依托的重庆公租房融资模式值得讨论

    重庆公租房投融资模式可以表述为:以公租房建设拉动经济增长,以经济增长提升土地价格,以土地出让金收益带动信贷投资,进而再推动新一轮公租房融资。因为,作为地方政府希望在最大化的土地收益和最大化的保障房建设开工率之间建立一个平衡。

    据报道,重庆市计划从2010年起3年内建造4000万平方米公租房。该项目总投资约1200亿元,其中约300亿元建设资金通过中央专项资金、市财政年度预算资金、土地出让收益和对高端商品房征收房产税等方式募集,约700亿元建设资金则通过向金融机构、公积金贷款和发行债券募集。由于公租房用地以划拨方式供应,减免土地出让金,加上免征城镇土地使用税、土地增值税,免征城市建设配套费等行政事业性收费和政府性基金,可直接减少一半资金投入。

    按照重庆市政府的测算,大概300多亿元由政府投入,主要有几个来源:一是土地全部划拨,土地成本作为国有资产注入;二是把每年土地出让总收益的5%用于公租房建设,约有10多亿元;三是中央下拨的专项资金和市里每年安排的财政预算资金;四是通过社会融资渠道筹集。2011年7月12日,为支持重庆保障房建设,全国社保基金通过交银信托,并由国家开发银行担保,向重庆市城投公租房公司发放三年期45亿元信托贷款,该笔贷款也是全国社保基金迄今为止单笔放款最多的一个保障房项目。此外,在2010年至2015年的5年间,国家开发银行还将为重庆市两江新区的基础设施建设项目牵头组织600亿元资金。

    重庆模式固然有独特价值,但是否可以被普遍复制,值得讨论。

    其一,土地储备有限,不可持续。由于卖地收入严重依赖于存量土地储备,重庆的公租房融资模式复制不太容易。主要原因在于重庆市已经具有了大量土地储备,加之其实施了独特的政策。目前,其他一线城市主要面对的是保障性住房土地供给的不足,这种状况短期很难改变。当然,重庆市区内可出让的优质商业地块也已经无多。重庆市在2011年度国土房管工作会议上提出“智慧加勇气”,为城市增加建设用地。重庆的农村村落合并估计可以腾出10万亩土地,而农民拆除旧房腾出的宅基地、房前屋后的院坝等,可进行地票交易,从而整合为国有。卖出的地票指标可以用于增加城市建设用地,各类商业性房地产、写字楼及其他商业用地原则上通过“地票”交易解决。

    其二,重庆的地票收益资金未必可以普遍仿造。重庆将地票收益获取的纯收益,80%补偿给农户,重庆的地票交易可以产生150亿元左右资金。不过,由于国家严格控制区县以及地市州用城乡建设用地增减挂钩,也不允许其他省区市像重庆一样进行此类地票交易,因此其他城市未必能够获得此项土地交易政策。

    其三,依靠政府支撑的国有开发企业开发公租房同样面临着银行贷款的难处。重庆市城投公租房建设有限公司是专门为建设公租房而在2010年5月成立的隶属于重庆市城投公司的国有独资子公司。这家注册资金10亿元的新公司不仅将承建西永康居西城、蔡家两江名居和茶园城南家园公租房项目建设,并且将承担未来市政府指派的公租房项目建设。不过,就是这家企业,曾在去年和今年两次向某国有银行申请公租房贷款时遇冷,总行对其贷款申请也一直未批。

    其四,承建公租房的国有企业依然需要其他盈利项目作支撑。重庆市已经启动的公租房项目主要由重庆地产集团和城投公租房建设公司负责建设,并由重庆建工集团、中冶建工有限公司和渝开发承建。承建集团还要考虑哪些该由政府掏钱,以及小区内租售店铺的归属问题。

    二、公租房财政贴息要解决的几个难题

    目前,一些城市的公租房建设主要依靠银行贷款,济南市即是如此。据了解,济南市“十二五”期间将建10万套公租房,其中政府所属的4个投融资平台就承担了8.5万套的建设任务,每家的公租房总投入在30亿元以上。除去30%的资本金,共需通过市场融资筹措10多亿元建设资金。70%的建设资金如何解决?目前,公租房的建设资金来源不外乎银行贷一块、土地熟化收一块、企业发行债券等筹集一块,其中主要还是靠银行贷款。

    财政部的《通知》中提到,各级财政部门可以通过投资补助、贷款贴息等方式,支持现有企业进行公共租赁住房等保障性住房建设、运营和管理。各地对商业银行发放的公共租赁住房建设贷款可以按规定予以贴息,贴息幅度可按2个百分点左右掌握,贴息期限以贷款期限确定,原则上不超过15年,具体贴息政策由市、县人民政府确定。

    财政贴息是政府财政扶植重点项目的通常做法,利用财政贴息支持公租房建设当然是一种利用社会资金办公益事业的好办法,但是有几点需要解决:

    第一,财政贴息资金的来源。在原有财政收入不变的情况下,这种贴息无疑会增加财政负担,尤其是政府在零地价建设公租房的情况下,贴息又成为一项新的持续性支出。

    第二,财政贴息需要银行的支持和认可。银行对公租房积极性不高,主要是对还款来源有担忧。公租房的还款来源只有租金收入,而且租金收入很低、项目期限也很长,商业银行的资本金投入进去之后很难快速回笼。

    第三,在国家银根紧缩的情况下,对公租房信贷的优惠政策难以落实。2011年9月,国务院办公厅发布的 《关于保障房建设和管理的指导意见》中称,公共租赁住房建设贷款利率下浮时其下限为基准利率的0.9倍,贷款期限原则上不超过15年。事实上,在银根收紧的2011年,一些参与保障房建设的中小银行很难给予利息的优惠。

    为此,利用好财政贴息的信贷政策,一是要合理调整地方财政收支的政策和结构,做好公租房贴息的财政支出计划;二要统筹解决好公租房管理运营的收租和收益问题,确保银行贷款的本息;三是为地方融资平台和中小银行参与公租房信贷提供特别的优惠。

    三、探索公租房贷款担保或保险机制

    国内保障房建设还未形成健全的投融资机制,现金流和还本付息方式也还在摸索阶段,这些问题不论是在间接融资还是直接融资中都是存在的。

    为此,可以考虑学习发达国家的成熟经验,研究建立一个支持保障性住房消费的信贷担保体系。早在1934年,美国就颁布了《国民住房法》,确立了一个由政府主导的抵押贷款保险制度,由联邦住房管理局(FHA)承担主要的贷款担保职能。与商业性的抵押贷款保险不同,由FHA等政府机构提供的贷款保险设有信贷上限,其目的是通过政府担保来减少中低收入家庭在首次置业时的首付压力。在我国建立公共住房管理局之后,可以赋予该局作为住房保障的政策性信贷担保机构的职能;同时,还可以在各省市的国土建设部门对口设立相应的住房信贷担保机构,接受国家公共住房管理局和地方政府的双重领导。

    遵循“政府主导,多方参与”的办法,减轻政府投资的压力。地方政府可引导金融机构优先支持保障性住房建设。通过银行贷款、发行理财产品等方式,创新采用土地使用权抵押、在建工程抵押等组合型担保方式。鼓励金融机构发放公共租赁房长期贷款,支持符合条件的企业通过发行中长期债券等方式筹集资金。另外,可通过土地优惠、税收减免等政策,引导社会资金投入保障性住房建设,并呼吁社会各界伸出慈善之手,捐赠保障性住房建设资金。

    2010年9月3日,中国保险监督管理委员会允许保险公司在房地产最多投资其资产的10%。倘以2010年7月底4.57万亿元的保险总资产计算,则约有4500亿元资金可流入房地产行业。所以,保险业也有可能成为保障性住房的重要资金来源之一。

    就实践中来看,一般性动员民营投资参加公租房建设,可能性很低。北京市2011年投建的许多公租房项目都是由开发商持有。由于公租房利润回报周期太长,由此造成上亿元的资金占用,对公司财务造成一定压力,使得开发商在遇到配建公租房项目的商品房用地时,都显得十分慎重。近年来,由于拆迁费用、原材料和人力成本的大幅上涨,开发售价偏低的保障房利润非常微弱,在政府主导的公租房项目建设中亦面临压力。事实上,北京市场较早涉足保障房建设的远洋、住总、首开等大型企业至今都还没探索出盈利模式。民营企业投资参与此前已有先例,同样因为投资回收期过长等因素,使得民间投资参与积极性不高。

    四、利用房产债券为公租房融资的可能性

    《通知》中还提到通过发行债券的方式获取公租房建设资金。发行房地产债券最常见的是房地产政府债券,间或有房地产金融债券、房地产企业债券。

    其中,房地产政府债券是政府为发展房地产业而向社会发行的债券,包括中央政府、地方政府和政府机构面向社会发行的债券。房地产金融债券是指由银行或其他非银行金融机构发行的债券。房地产企业债券即公司债券,是我国房地产债券中最常见的一种,指房地产企业为筹集长期资金而发行的债券。我国房地产企业债券主要有住房建设债券、土地开发债券、房地产投资债券、危房改造债券、小区开发债券、住房有奖债券等。

    《广东省住房保障制度改革创新方案(讨论稿)》提出,要规范发展企业债券融资,将设立公租房投融资公司,作为统筹公租房融资、建设和运营管理的平台。融资公司可发行企业债券或中期票据,专项用于公租房建设。承担公租房建设项目的其他企业,可在政府核定的公租房建设投资额度内,通过发行企业债券进行项目融资。2011年,重庆市就设计通过发行债券的方式来筹集公租房资金,发行主体是重庆国有投资集团,规模为60亿元,普通市民也可认购。

    无论何种债券,都有一个共性的问题,公租房的租金能否偿还债息?若公租房不能出售,拿什么归还债券本金?重庆市认为,公租房每年有租金收入和商业设施等收入,公租房债券将是优秀的债券,不仅不会出现坏账,还能够回报投资者一定的利息。

篇9

一、内蒙古能源金融产品使用现状

近年来，内蒙古能源产业与金融对接过程中，突出地表现在能源金融服务体系建设的滞后性，能源项目建设资金过度依赖于银行信贷。由于内蒙古地区尚未形成多层次、多方位的能源金融市场服务体系，资本市场的融资功能没有得到良好的发挥，诸多融资手段和方式没有得到有效利用，尤其是股票、债券的融资渠道没有较好地与内蒙古优势产业――能源紧密结合，对信托、租赁等非银行金融工具的运用少之又少，金融衍生产品的运用基本空白，至于保险业在能源产业的风险释放功能更没有得到应有的发挥。

(一)债权类能源金融产品

1、贷款类金融产品使用现状

在间接融资格局中，银行信用是最主要的融资渠道。内蒙古能源企业的融资渠道仍处于以间接融资为主的融资格局中。内蒙古能源企业的间接融资是以国家开发银行、国有商业银行为主，以股份制商业银行为辅所提供的商业信贷。其中，在电力企业贷款中，2006年国家开发银行共提供173亿元的贷款，国有四大商业银行共提供521.9亿元的贷款，股份制商业银行共提供22亿元的贷款，2007年继续加大对电力企业的扶持，其中政策性银行提供了184亿，比上一年多增了9亿元，四大商业银行提供了600.6亿元，比上一年多增了78.7亿元，增幅达13.1％；在煤炭企业贷款中，2006年国有四大商业银行共提供125.5亿元的贷款，票据贴现11亿元，表内信贷业务136.5亿元，股份制商业银行共提供3.3亿元的贷款。2007年的贷款余额有所加大，其中，国有四大商业银行达到近200亿元，增幅达37.3％，其他商业银行10亿元，而且政策性也提供2亿多元的信贷支持，极大地扶持了内蒙古煤炭业的发展，并有效地缓解了2007―2008年全国煤炭需求紧张的局面。同时，在石油及天然气、再生能源等方面的信贷支持也在逐步加大，2006年中资金融机构提供了15.11亿元的信贷支持，2008年提供了18.12亿元。

2、债券类金融产品使用现状

受全国债券市场发展滞后的影响，内蒙古债券市场发展更为缓慢。截至2008年，符合发行债券的国有及大型企业多达100多家，其中上市公司A股20家，但发行债权融资的上司公司只有5家，而能源类企业发行债券更少。2005年，北方电力公司发行企业债20亿元，成为自治区历史上最大的企业债券融资项目，而煤炭、天然气及石油等大型企业发行债券基本没有，上市企业寥寥无几，债券融资微不足道。能源企业融资渠道狭窄，融资方式单一，是造成内蒙古能源工业投资过度依赖于银行信贷的根本原因。

(二)股权类能源金融产品

依托于内蒙古资本市场的发展，内蒙古作为国家重要能源、资源基地，发展后劲不断增强，经济发展主要指标均居全国前列。截至2007年末，内蒙古生产总值达到6018.8亿元，5年内年均增长20％，生产总值增速连续6年居全国首位；人均生产总值超过3000美元，进入全国前列；凭借着丰富的煤炭、天然气、有色金属、乳、肉、绒毛等资源，初步形成了能源、冶金、化工、农畜产品加工、装备制造和高新技术产业等六大优势特色产业，“十一五”期末六大优势特色产业增加值占规模以上工业增加值的80％以上。但内蒙古企业上市的规模和数量未与经济发展相匹配，上市公司数量不升反降，从高峰期的24家减少到20家，先后有4家上市公司或被收购、借壳后迁出内蒙古。就能源类企业而言，截至2008年9月底，20家A股上市公司中，只有4家能源企业，占内蒙古全部上市公司的20％，筹集资金12.66亿元，占内蒙古全部上市公司筹资额的4.2％；B股只有伊泰B股一家，融资6756.2万美元。显然，内蒙古能源类企业在资本市场的份额严重偏低，利用股票融资的能力较低，这与能源产业作为内蒙古优势产业极不相称。

(三)信托租赁类能源金融产品

内蒙古能源企业与信托业的结合相对较早，但规模较小，且主要集中在煤炭企业中，近几年拓展到石油和天然气开采、发电及热力供应等方面。由于内蒙古自治区信托业发展的滞后性，其业务品种单一，资金规模偏小，在支持能源发展过程中只有信托贷款一种，而信托投资、委托贷款等主要信托业务基本没有。如在2007年的信托业务中，支持能源企业的资金只有66.9亿元，期限在1―3年，且主要是信托贷款，大部分来自于单一资金信托的建设银行利得盈。由此可见，内蒙古信托业务发展缓慢，产品单一，也制约了信托业在内蒙古优势产业中的发展和支持的力度，同时也说明内蒙古能源产业融资渠道的狭窄。

(四)基金类能源金融产品

从内蒙古产业投资基金的发展情况看，目前，正处于刚刚起步阶段，包括北京市在内蒙古设立金融机构，参股城市商业银行、证券投资公司的改组工作，联合设立“稀土产业投资基金”和“生物工程发展基金”等。所有这些，虽然还没有形成规模，但也是内蒙古地区在产业投资基金运作方面的有益探索。就能源类基金而言，内蒙古自治区政府正在推动内蒙古矿产资源产业投资基金的工作，这是国内第一支矿业投资基金，预计筹集资金规模100亿元人民币。基金组建以后，政府在欢迎战略投资者的同时，依然将保持对其绝对控股。设立矿产资源投资基金，将大力推进资源证券化，在资源优势的基础上组建大企业大集团，并推动其整体上市，如地矿集团、能源发电集团、西部天然气等，同时积极推进中小民营企业上市步伐。

二、内蒙古能源金融发展中的制约因素

(一)能源经济与能源金融的景气度高度关联制约了能源金融的创新发展

近几年，由于内蒙古能源产业的行业利润和回报率相当可观，银行信贷资金高度集中在以煤炭为主的能源行业，尤其是鄂尔多斯市和乌海市，贷款中的80％资金投入能源行业。信贷资金高度集中在能源产业，增加了信贷资金风险管理压力，导致能源(煤炭)产业与能源金融景气度高度关联，金融政策与能源产业政策之间的相互制约作用越来越大，金融资金效益受制于能源产业效益，能源产业效益又受制于金融政策的调整和变化。这种双重制约性既不利于能源产业链的优化升级，也不利于提高信贷资金的使用效率。而且也制约了能源金融的创新发展，不利于内蒙古多层次资本市场的构建，阻碍了能源

企业融资渠道的拓展。

(二)单一的能源金融融资模式制约了能源产业结构调整和增长方式转变

单一的信贷资金供给已远远不能满足内蒙古能源可持续发展的要求，不利于能源产业的结构调整和升级换代。同时，内蒙古能源(尤其煤炭)的巨大市场需求，迫切需要拓宽融资渠道。而能源产业结构从低层次的数量扩张型向高层次的质量提高型转换，由初级粗放型开发向深层次技术创新型开发转换，是能源产业可持续发展中产业结构调整与资源整合重组的过程，这一过程体现了能源产业的技术密集、资金需求量大、风险高，需要大规模的基础设施建设。因此，寻求发展能源金融创新的新途径，建立和完善多元化的投融资新模式，是内蒙古能源金融可持续发展的当务之急。

(三)金融市场化程度低，制约了能源产业的可持续发展

内蒙古作为国家重要能源、资源基地，发展后劲不断增强，经济发展主要指标均居全国前列。近年来，凭借着丰富的煤炭、天然气、有色金属、乳、肉、绒毛等资源，初步形成了能源、冶金、化工、农畜产品加工、装备制造和高新技术产业等六大优势特色产业，“十一五”期末六大优势特色产业增加值占规模以上工业增加值的80％以上。然而，内蒙古地区金融服务体系滞后，整体金融密集度较低，金融市场化程度低，尚未形成多层次、多元化的能源金融市场体系，严重制约了能源产业的发展和产业链的提升。如占全区GDP 58％以上的呼和浩特、包头、鄂尔多斯“金三角”地区，其GDP总量达到了北京市的40％，天津市的70％，上海市的30％，但呼和浩特、包头、鄂尔多斯地区金融机构数量和人均金融资源占有量还不到上述3个城市的1／3。此外，资本市场的功能没有得到有效的发挥，尤其是能源中优质的上市公司融资能力较低，债权类和信托类金融产品占比较低，上市公司的规模、数量相对较少。保险业在能源工业生产中的风险释放功能没有得到充分发挥。

(四)金融资源配置不合理，加大了产业结构的失衡

能源区域金融机构在能源经济发展中定位不准，机制不灵活以及地方政府短期利益的追逐导致金融资源配置中的盲目性和风险性，使得金融资源过度投向能源产业建设方面，导致了内蒙古产业结构的失衡。就能源产业建设中，能源开采阶段投入大，而能源产业的深加工和技术改造投入明显不足，进而制约了能源资源产业链的提升。特别是由于信贷资金的错配，大部分资金流向能源企业的基本建设项目和一次性资源的开采方面，对于能源企业的技术改造和节能环保投入明显不足，金融资本过渡集中在粗放型能源工业发展，造成了严重的资源浪费和环境污染。

三、内蒙古能源金融产品创新发展思路

(一)债权类能源金融产品的重新定位

内蒙古能源产业过度依赖于银行信贷，而债券融资的比例微乎其微，导致债权类融资格局严重失衡，已经积聚了潜在的信贷风险。因此，积极优化债权类融资结构，重新配置能源金融资源，改善企业的资产负债结构比例是解决当前能源产业融资格局失衡和化解信贷风险的重要举措。

1、构建可持续的信贷投入新机制

在研究制定内蒙古能源中长期发展规划总体框架下，要积极创新能源货币政策的传导机制，充分利用“窗口指导”，积极引导金融机构按照能源工业可持续发展的战略思路合理配置金融资源，不断优化信贷结构，促进有利于能源工业可持续发展的信贷投入机制的形成。

(1)人民银行要灵活应运再贷款、再贴现等货币政策工具，积极引导和鼓励金融机构，加大对能源企业的技术改造、生物能源、可再生能源开发应用项目的信贷支持力度，着力提高信贷政策与能源产业的协调对接和联动执行效力。

(2)国家开发银行应将增量信贷投放到能源基础设施的建设项目和大型能源企业的技术改造项目，减少能源开采项目的信贷支持。基于国家开发银行的转型，利润的驱使可能使开发银行进入商业信贷的竞争，建议中央银行应该加以宏观调控。农业发展银行须扩大信贷支持的范围，主要支持农村牧区的新能源发展项目。

(3)国有商业银行和股份制商业银行要重点支持产业政策扶持的煤电一体化、煤化一体化、油炼化一体化的投资项目。对于资金需求较大、技术含量较高的重大能源项目，各家商业银行可组成银团贷款，一方面可以避免无序和恶意竞争，另一方面可以分散信贷风险。中央银行和银监局应加大对商业银行信贷的监测和管理，重点监控对信贷政策支持、抑制、限制的产业有明确的指导性意见，确保能源信贷的平稳运行。

(4)成立内蒙古能源社区银行，从金融角度专门研究内蒙古能源发展方向和战略取向，以此加强能源与金融的融合，为能源产业的长远发展做好全方位的金融服务。为此，应积极引导国外战略投资者、国内机构投资者和有资金实力的民间资本有序地进入能源产业领域，并在国家有控制权的基础上，引进外资商业银行、外资投资银行等金融机构以股权形式进入社区银行。

2、依托能源产业优势，积极拓展债权融资渠道

内蒙古资本市场发展相对滞后，金融基础设施建设缓慢和缺乏金融制度的创新意识制约了内蒙古债权市场的发展。相对全国而言，内蒙古自治区具有优质的企业完全符合发债的条件，尤其是能源类企业资产规模较大，盈利水平较高，理应成为发债的首选。

(1)国家西部能源建设债券。内蒙古自治区是国家重要的能源基地，内蒙古能源产业的发展关系到国家长远的能源发展战略。为实现内蒙古能源产业的可持续发展，国家可凭借国家信用发行国家能源建设债券，通过制度创新和政策倾斜加大债券发行的力度，用于西部地区重点能源项目的开发和利用。同时，地方政府应积极争取中央政府的审批，发行地方能源重点建设债券，以此推动西部债券市场的建设和扩大能源产业融资的渠道，改变西部地区能源产业过度依赖于银行信贷的格局，分散金融风险。

(2)能源企业债券。内蒙古能源企业，大部分是国有企业，资产规模大，盈利能力强，符合债券发行的条件。但是，由于企业发债受到国家严格的限制，制约了内蒙古优势产业利用债券市场发行债券融资的积极性，也阻碍了内蒙古企业债券市场发展的步伐。近几年，随着我国证券市场基础设施建设的不断完善，大力发行债券已经具备制度和政策条件，内蒙古可以依托资本市场发展的机遇，积极寻求与证券公司的合作，也可以在境外内引进战略投资者，尤其是与具有一定证券承销能力的实力雄厚的券商合作，积极扶持优势产业和培育后备企业，充分利用自治区的优势产业发展潜力，特别是能源类企业发展的前景，通过做大作强优势产业，着力拓展债券融资渠道。

(3)公司债券。改善财务状况、优化资本结构、完善公司治理结构、提

高融资能力是内蒙古上市公司长远的发展战略。按照2007年8月15日出台的《公司债发行试点办法》，可充分利用上市公司发行公司债的平台，把能源行业中未上市的企业资产注入到上市公司中，通过上市公司的“壳资源”，加大公司债的发行规模，以此鼓励和促进能源企业进入资本市场融资，根本上解决财务状况和改善资本结构。此外，内蒙古资本市场构建框架是依托能源优势产业，应积极推进能源区域金融中心的建设，重点以呼、包、鄂“金三角”地区发展金融证券市场，构建区域性金融中心，培育能源类上市公司。基于内蒙古现有19家上市公司的70％集中呼、包、鄂“金三角”地区，依托于能源企业的自身优势，加快推动和支持符合条件的企业发行公司债、可转债、分离交易可转债和短期融资券，逐步扩大自治区债券发行规模。

(二)股权类能源金融产品的市场扩容

1、促进优势、优质能源企业改制上市

自治区要结合本地区的实际制定推进本地区上市后备企业的发展规划和实施方案。具体的发展思路是：对基本符合上市条件、具有发展优势的优质能源企业要重点指导，加大支持的力度，促进其尽快上市；对尚未改制的自治区能源类龙头企业、地方支柱企业、高新技术企业、优秀民营企业，要建立重点联系制度和信息交流制度，指导企业深化改革、加快调整、加强管理、提高效益，积极创造上市的条件；充实和完善自治区重点上市后备企业资源库、专业机构数据库、专家库，积极开展与境内外证券公司、投资公司、证券交易所等资本市场服务机构的交流合作，及时了解国内外资本市场的最新发展态势和国家的政策要求。建议成立内蒙古自治区资本市场发展办公室，加强对内蒙古能源企业的服务指导工作。

2、积极支持能源类上市公司做大做强

政府部门要充分认识到上市公司在带动地区经济发展、增强经济实力、提高发展水平、壮大地方财力及扩大就业等方面的巨大作用，积极为上市公司做大做强创造良好环境，提供优质服务。(1)积极推动由能源企业集团部分改制的上市公司采取吸收合并、定向增发等方式实施资源整合，实现集团整体上市；(2)支持主业突出、竞争优势明显、融资能力强的上市公司，收购兼并同行业上市公司和非上市企业，或以资本为纽带进行强强联合，拓展规模经济优势；(3)支持发展态势好、符合条件的上市公司，充分利用发行新股、再融资、配股和短期融资券等手段，扩大融资规模，实现低成本扩张。

3、积极培育产权交易市场和中介机构的发展

内蒙古现有的产权交易中心和矿产资源交易中心，因其规模小、发展滞后、透明度不够等因素未能发挥应有的作用，因而积极扶持和培育产权交易市场及场外融资中介机构的发展，促进上市及拟上市公司的股权流动和合理重组，提高上市及拟上市公司资产质量和使用效率，活跃证券场外交易市场。自治区各地区要鼓励证券中介服务机构在本地区开展企业改制上市、债券发行、购并重组、管理层收购、项目融资、资产管理、企业财务顾问等业务。有条件的盟市可设立证券业扶持专项资金，用于支持新设证券公司、基金公司、期货公司发展。支持证券公司进入银行同业拆借市场融通资金。要协调有实力的区内外上市公司以及国有、民营和外资企业参股控股证券公司，增强证券经营机构的资本实力和抗风险能力。

(三)信托类能源金融产品的积极拓展

引入能源投资信托金融产品，以贷款类信托搭建银行、信托与能源产业的融合桥梁，丰富信托产品，即是多层次资本市场构建的重要组成部分，又是能源与金融结合的有效途径。鉴于当前我国居民储蓄资金巨大，居民投资渠道单一，稳健的可投资品种远不能满足投资需求，因而积极拓展信托计划，寻求安全性和收益性较好的投资项目对居民投资均有吸引力。其中，能源类项目因是内蒙古的优势产业，市场前景相当乐观，银行、信托投资公司等金融机构可充分发挥自己的专业优势，优选贷款企业和项目，针对不同投资者群体的投资偏好，主动发起设立各类信托产品计划，用于能源产业的开发和利用。融资企业可以在效益前景预期较高的能源项目开发过程中，根据阶段资金需求配置信托贷款融资，以此减少对股东的筹资，提高信托资金的使用效率。

(四)基金类能源金融产品的政策配给

1、设立内蒙古能源开发基金

借鉴国家能源基金和山西省能源基金成立的经验，内蒙古应尽快成立能源开发基金。建议由内蒙古两家以上的能源集团企业会同金融机构(由商业银行、保险公司、证券公司、社保基金和企业年金组成)作为共同发起人，组建注册资本在2亿元以上、具有法人资格的能源开发基金，通过公开发行基金受益凭证或债券的形式筹集资金，按照《信托法》的要求进行基金管理，主要用于内蒙古能源项目的开发利用。政府部门在基金的运作过程中主要承担提供服务和加强监管责任，必要时进行干预。成立能源基金是能源产业与金融融合的有效途径，不仅有利于能源产业融资渠道的拓展，更有利于能源产业可持续发展和产业结构调整；不仅有利于实现能源产业资本的快速扩张，也有利于社会资本有序的进入能源产业，分享能源产业发展带来的财富效应。

2、设立内蒙古能源风险投资基金

由于能源项目的勘探开发、能源化工(煤变油、煤液化等)以及输电设备的研制开发等项目具有技术性高、风险大等特点，且资金需求多，符合风险投资的特点。对于能源风险投资机制，主要采取符合国际标准的“人口――运行――出口”模式。在人口阶段，建议以政府出资为主，通过一定阶段的发展，由建立风险投资基金和风险投资公司过渡到以企业出资和富有的个人为主，最终发展到以成熟的机构投资者出资为主要阶段。在运作模式上，资金从投资者流向风险投资公司，形成风险投资基金，经风险投资公司对风险项目进行筛选，注入到风险企业中，经风险企业的运作，实现项目的资本增值，从而实现投资者、风险基金和风险企业三位一体的完整的风险资本循环体系。在出口模式中，建立风险投资的IPO、兼并与回购、清算等多种退出方式，这一过程主要在创业板市场和产权交易市场进行。

3、设立内蒙古节能技术贴息基金

篇10

关键词：PPP模式 项目融资 项目收益类债券 付费机制

PPP模式推出的背景与实施进程

目前，我国经济已经进入“新常态”，经济增速逐步回归，产业结构不断优化。但与此同时，我国经济也面临着一系列问题，诸如财政收入增速放缓、政府债务高企、市政基建资金缺口巨大等。在此背景下，有必要寻找一种项目管理及融资模式，缓解政府财政压力，支持市政基建，服务于“稳增长”和“促投资”的要求，而PPP模式正好顺应了这种需求。

PPP模式即政府和社会资本合作模式，在国外被广泛运用于公共基础设施和大型工程项目建设领域。从本质上讲，PPP模式是在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系，旨在吸引社会资本参与市政基建，缓解政府财政压力和盘活社会资本存量。

在我国，PPP模式早已有所应用，如北京地铁4号线、国家体育场（鸟巢）都是运用PPP模式建设的。PPP模式得到政策层面的关注，最早是在2014年“两会”期间通过的《关于2013年中央和地方预算执行情况与2014年中央和地方预算草案的报告》中，报告提出要推广PPP模式，鼓励社会资本通过特许经营等方式参与城市基础设施等的投资和运营。而PPP模式真正引起社会关注，是在《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》中，提出要在具有一定收益的市政基建领域推广应用PPP模式。此后，财政部、国家发改委分别针对PPP模式的推广和操作出台了相关文件。

PPP模式与项目收益类债券相辅相成

（一）项目收益类债券概况及其在我国的应用

目前，我国的项目收益类债券主要包括两种，分别是由国家发改委主管的项目收益债券和由中国银行间市场交易商协会主管的项目收益票据。从本质上讲，项目收益债券和项目收益票据同根同源，在实践中两个品种均已有相关案例（见表1）。

项目收益债券是指以项目的未来收益为支撑进行发债融资。根据《银行间债券市场非金融企业项目收益票据业务指引》，项目收益票据是指非金融企业在银行间债券市场发行的，募集资金用于项目建设且以项目产生的经营性现金流为主要偿债来源的债务融资工具。而项目收益债券的定义也类似，指与特定项目相联系的，债券募集资金用于特定项目的投资与建设，债券的本息偿还资金完全或基本来源于项目建成后运营收益的债券。

由此可见，与传统的企业/公司债券相比较，项目收益类债券最大的特点是偿债主要来自于项目未来收益，而不是主要取决于项目主体的资信水平。

（二）项目收益类债券是推广PPP模式的重要抓手

在国家稳增长、促投资和盘活社会存量资本的共同推动下，PPP模式将成为我国未来市政基建的主要手段。市政基建的投资需求巨大，周期较长，PPP模式建立后，后续融资需求巨大。但是，在PPP模式下，承担项目建设运营的项目公司，通常存在资产规模小、资质不强等问题，融资能力相对较差，这往往会导致PPP模式在实际推广中“叫好不叫座”。

而项目收益类债券以项目未来的现金流为偿债来源，不依赖于项目公司的资质，这就意味着项目收益类债券的发行规模、融资成本等不取决于项目公司而依赖于项目本身，或者说即使项目公司的资质较差而项目本身的盈利前景较好，仍然可以较大规模、较低成本发行项目收益类债券来融资，支持项目建设。因此，项目收益类债券在很大程度上解决了PPP模式下项目公司融资能力不强所带来的问题，可以为市政项目建设运营提供大额度、低成本的资金，是PPP模式下市政项目融资的重要抓手和突破口。

（三）PPP模式是项目收益类债券应用的重要载体

项目收益类债券是推广PPP模式的重要抓手，从功能角度讲，项目收益类债券是一种融资方式，要求依托于特定载体。着眼于中国未来的市政基建，PPP模式或者说PPP模式下的项目公司，将会扮演特定载体这个角色。

从当前国家出台的相关政策文件看，在应用项目收益类债券过程中，PPP模式的载体角色也十分突出。例如，在《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》中，就明确提出基于PPP模式下的“投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、资产证券化等市场化方式举债并承担偿债责任”；在《基础设施和公用事业特许经营管理办法》中，也明确提出鼓励特许经营项目公司通过发行项目收益债券、项目收益票据等来融资，而这里特许经营项目公司正是PPP模式下的项目公司。

综上所述，PPP是一种管理模式，而项目收益类债券是一种融资手段，其中项目收益类债券可为PPP模式下的项目公司提供融资途径，解决PPP模式的融资困境，促进PPP模式的推广和落地；PPP模式可为项目收益类债券的应用提供载体和平台，使项目收益类债券的应用领域更加广阔。因此，PPP模式和项目收益类债券相互支持，两者相辅相成。

PPP模式与项目收益类债券的对接

（一）政府与社会资本方共同出资设立项目公司

PPP模式下的项目公司设立，在很大程度上取决于PPP的合作方式。从国外实践经验看，PPP主要有三种合作方式，每一种方式具有各自的风险分担机制，并且对应特定的项目公司组建形式（见表2）。

就三种合作方式而言，最适合我国国情的应属特许经营模式，即由政府部门和社会部门共同出资设立项目公司。这样一方面可以分散风险，将部分风险从政府部门转移至社会部门；另一方面可以吸纳社会资本，缓解政府财政压力，盘活社会存量资本，提高资本使用效率；同时，项目公司含有国有股权，在一定程度上拥有政府支持，有利于项目公司融资。

在实践中，尽管财政部、国家发改委均没有就PPP的合作模式做出严格限定，但从现有的政策文件看，当前我国重点推广的PPP模式也是特许经营模式。在财政部印发的《政府和社会资本合作模式操作指南（试行）》中，重点强调了四种特许经营模式，分别是BOT、BOO、TOT和ROT。需要强调的是，根据《PPP项目合同指南（试行）》，政府在项目公司中的持股比例应当低于50%，且不具有实际控制力及管理权。

（二）双方就项目建设达成协议并明确付费机制

政府部门与社会部门共同出资设立项目公司后，项目公司应当与政府达成一致，就项目的设计、融资、建设、运营、维护等内容达成协议，同时还要根据项目性质确定付费机制。根据财政部印发的《PPP项目合同指南（试行）》，我国PPP模式有三种付费机制，分别是使用者付费、政府付费以及介于使用者付费和政府付费之间的可行性缺口补助（见表3）。

对于具有一定收益的市政项目，可以采用使用者付费或者可行性缺口补助，项目收益来源就是使用者和政府；而对于无收益的市政项目，可以实行政府付费机制，项目收益来源就是政府。需要说明，无论收益来源于使用者还是政府，或者两者兼有，都是项目运营所产生的收益，只是付费主体不同。

另外，PPP模式的本质是政府购买服务或者政府采购，所以无论采用哪种付费机制，尽管都伴随着财政支出，但这种财政支出并不形成债务债权关系，不会增加地方政府性债务。

（三）发行项目收益类债券融资并偿付债券本息

项目公司与政府签订PPP合同后，根据项目可行性研究、项目总投资以及未来现金流的情况，公开或者非公开发行项目收益类债券，用于项目投资与建设，并依托项目建成后的运营收入来偿付债券本息。PPP模式下项目公司发行项目收益类债券融资的操作流程见图1。

第一步：投资人缴款，主承销商在扣除承销费用后，将净额划入项目公司开立的募集资金专用账户，该账户由监管银行监管，资金划出必须用于约定的项目。

第二步：项目建成后，项目产生运营收入，具体包括使用者付费即市场化收入、政府付费即政府购买服务支出和政府财政补贴，而这里的政府财政支出应全额纳入当年财政预算并经同级人大批准。

第三步：项目收入直接划入由监管银行监管的项目收款专用账户中。若有剩余，则将剩余资金划入发行人日常账户。

第四步：若项目运营收入无法覆盖应支付债券本息，则安排作为政府出资方代表的国有企业履行外部增信机构职责，就实际账户金额与应付本息的差额部分进行补足。

第五步：在债券付息日前，项目公司将付息兑付款项划入登记托管机构开立的账户，完成本息兑付。

由此，PPP模式与项目收益类债券实现了无缝对接，当PPP模式的架构搭建起来后，项目收益类债券的交易结构也自然形成。

项目收益类债券发展展望及政策建议

（一）项目收益类债券应用前景广阔

稳增长依托于稳投资。但一方面，货币政策不能过度宽松；另一方面，财政收入相对不足，制约了货币政策与财政政策对稳投资的支持，所以要扩大融资渠道，服务于稳投资战略。在此背景下，重点服务于市政基建的PPP模式和项目收益类债券将有广阔的应用空间。

国务院于5月19日转发了《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》，明确指出在能源、交通运输等十个领域推广PPP模式和项目收益类债券，并要求从财税、价格、土地、金融等方面加大支持力度，大大延伸了PPP模式和项目收益类债券的适用领域。

国家发改委5月25日首批公布的PPP项目多达1043个，项目范围涵盖水利设施、市政设施、交通设施、公共服务、资源环境等多个领域，总投资为1.97万亿元。若其中50%的项目选择发行项目收益类债券，单个项目60%的资金通过项目收益类债券筹集，那么基于这些项目的发债额度将达到近6000亿元，约为2014年全年企业债券发行规模的86%。

因此，从项目供给的角度看，基于PPP模式的项目收益类债券将有广阔的应用前景。

（二）政策建议

1.积极鼓励PPP项目通过发行项目收益类债券进行融资

在我国当前的经济形势下，以项目收益类债券作为PPP项目的融资渠道，将会发挥越来越重要的作用。建议相关部门在推广PPP模式时，鼓励项目公司开展债券融资；对于进入PPP项目的项目发债申请业务，简化发行审核程序。建议地方政府对PPP项目利用债券融资给予贴息，或鼓励地方资信条件较好的企业对债券进行担保，从而降低项目的实际融资成本。

2.放宽公开发行项目收益类债券的基本条件

目前，我国《证券法》正面临修订，其中对于公开发行债券基本条件的修订方面较为引人关注。在《证券法》及配套部门的规章中，对公开发行债券发行人成立时间、净资产规模、盈利能力、发债额度等方面均有相关规定。对于项目收益类债券来说，与一般企业/公司债券的最大区别就在于还款主要依赖于项目收益及外部增信，而并非发债主体本身。因此，笔者建议在新修订的《证券法》中单独规定项目收益类债券的发行条件，特别是放松对项目公司净资产规模、盈利能力等方面的要求，使更多的优质项目可以公开发债融资。

3.建立项目收益类债券的信用评级体系

由于偿债来源的不同，项目收益债券与一般企业/公司债券的信用评级要素和指标有着较大区别。项目收益类债券应重点考察项目收益的预测合理性、影响项目收益的因素以及项目建设及运营的风险。从理论上讲，资产证券化的信用评级体系可以作为项目收益类债券的参考，但应注意资产证券化一般是以具有稳定现金流的资产作为基础资产，可以用历史数据推断未来；而项目收益类债券发行时项目尚在建设中，并无历史运行数据可供参考，因此，建议结合项目收益类债券的特点，建立相应的信用评级体系。

4.完善项目收益类债券的交易结构