企业并购定价方法范文

导语：如何才能写好一篇企业并购定价方法，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词:外资并购；股权定价；国有企业

一、目标企业股权定价方法及其比较

在并购中，并购双方通过某种方法评估目标企业的总体价值，并以此作为并购交易的价格基础，其合理与否直接关系着并购活动的成功与否。目前国际上主要有三大类方法：资产价值法、市场比较法和收益贴现法。

（一）资产价值法

资产价值法是通过对目标企业的资产进行评估，求得企业的净资产价值，进而确定企业的并购价值。这种方法的关键是选择恰当的资产价值标准，主要有：账面价值法、重置价值法和清算价值法。

（二）市场比较法

市场比较法，又称相对价值法，其理论基础是替代原则，即投资者对相同用途的替代企业应该支付相同的价格，所以，类似的企业应该具有类似的价格。在市场上找出一个或几个与被评估企业相似的参照企业，或找出市场上相似的并购交易，据此就可以分析计算出目标股权的价值。因此，市场比较法具体包括参考企业比较法和可比交易分析法。

（三）收益贴现法

收益贴现法是通过计算未来预期的收益并折算成现值来评估目标企业价值的方法。收益贴现法的理论基础是现值原理，即任何资产的价值等于其预期未来全部经济收益流的现值之和，其中折现率反映了投资该项资产的风险回报率。

从理论上讲，收益贴现法是相对科学的方法。它符合价值理论，可以反映企业未来盈利能力，反映企业的投资风险，此外还可以克服市场价格易于被高估或低估的缺陷。但在实际操作中存在三个技术难题：意识要对企业的收益作出合理预测；而是对企业未来的风险做出合理判断，以选择恰当的折现率；三是判断企业是否具有持续盈利能力，并合理预测收益期限。

二、我国外资并购国有股权定价方法的现状分析

由于我国放开外资并购国有企业的时间不长，加之经济转轨时期社会经济环境变化较快，我国有关外资并购国有企业定价问题的法律法规显得相对滞后，没有专门出台针对国有企业定价的指导文件。在外资并购的实践中，国有企业的并购定价曾先后采取过两种方法。

（一）资产价值法――以净资产为底线

国有资产管理部门之所以选择净资产账面价值为“底线”，主要考虑到净资产账面价值具有以下优点：第一，净资产账面价值是遵循会计制度和会计准则进行会计核算的产物，具有严格的程序和法定约束力；第二，会计信息以可靠性为基本质量特征，会计确认和计量更强调客观性和可验证性；第三，会计数据经过审计鉴证，在一定程度上增加了可信度。但是，以每股净资产为基础的股权转让定价模式也存在一些缺陷：第一，以历史成本为计价基础无法反映资产的性质；第二，以单项资产为计价基础无法反映企业整体和控制权价值；第三，以权责发生制为确认基础的会计制度为操纵会计政策和规避会计利润提供了空间。研究表明，，虽然我国规定转让股份的价格不得低于每股净资产，但仍有一些上市公司以低于每股净资产的价格向外资转让，具体情况见下表：

（二）市场定价法

随着资产价值法存在诸多弊端逐渐暴露出来，市场定价法开始引起相关部门的重视。是市场定价法增强了加以的公平性和透明性，但也存在问题：一，缺乏对财务顾问的明确准入标准和监管影响着对价的公平性和透明性；二，我国资本市场的不完全影响了市场定价方法的有效性。

调查显示，关于国有股权定价基础，选择最多的是国有股权的市场价值，约为70％，其他选项依次为：参考同行业上市公司的平均股价、国有股权的账面价值、国有企业的每股收益，分别约占28％、20％和17％.

综合以上分析，在外资并购的过程中，我国的国有股权转让定价主要存在以下几个问题：一，定价方法单一、趋同。二，对于有关价值内涵缺乏足够的认识，账外资产评估存在问题。三，无形资产的价值未计入企业价值。无形资产是资本市场中最有魅力的要素，而恰恰是在这个问题撒谎那个漏洞最大，没有一套较为完善的评估标准和操作规程。据有关方面估计，在外资并购国有企业时，无形资产的漏评率达90％.这无疑会极大地贬低企业价值。对很多国有企业在长期经营中存在的其他非市场化的积累也是如此，如某些国有企业过去凭借政府的支持取得的垄断地位、市场准入条件、优惠融资条件、“壳资源”价值等。

三、外资并购国有企业股权定价方法的选择

介于以上对我国股权定价方法中存在的问题，我认为，国有股权定价方法的选择需要注意一下问题：

（一）考虑各种方法的适用性

无论哪一种定价方法都有使用前提和条件，每一种方法都有其固有的优点和缺点。在选择目标企业定价方法时，要注重定价方法的可行性和适用性。

（二）要全面评价股权的综合价值

并购定价是一个综合平衡的过程，企业的价值是动态和静态分析的结合，既体现在资产价值上，又体现在市场反映上，更多的则体现在收益水平中。在外资并购国有企业的实践中，我国多数企业往往只作资产评估，很少对企业的总体价值进行综合性评估。2006年比利时英博集团以58.86亿元的开价受让雪津100％股权，雪津当时只有约5亿多元的净资产，却卖出10倍于净资产的价格，引起市场极大轰动。但是我们应该看到，雪津5亿多的资产中没有包括品牌价值、未来现金流的盈利能力、团队管理素质，以及现成的市场份额和销售网络等优势。

（三）要考虑国有企业的并购溢价

从当前外资并购的现状和趋势来看，外资多是出于战略利益的考虑，希望通过并购国内企业，进入中国市场、占领市场份额，或是占有国有企业的特殊资产和核心资源等。这就提醒我们，对外资并购的动机要进行深入分析，对外资所青睐的这些战略资源的价值要给予充分考虑，合理估计并购溢价，并对国有企业的并购价值作出适当的调整和修正。

参考文献：

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Abstract： This paper analyzes the application of DCF method and real option method in measuring premium and reaches the conclusion that the DCF method does not apply to the measuring of premium in M&A， because the DCF method lacks independence of measuring premium. While the real option method emends the shortage of DCF method by considering the value of uncertainty after M&A. Although all hypotheses cannot be met simultaneously， it can be effectively used in measuring the premium in M&A in conjunction with other methods.

关键词： 并购；溢价；现金流量折现法；实物期权

Key words： M&A；premium；DCF method；real option

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2012）32-0164-03

0 引言

企业并购是一项重大而复杂的长期性资本投资项目，其作为扩大企业规模的一种有效方式已经越来越受到人们的关注。在企业制定并购决策过程中，对目标企业的定价是企业并购决策的重要环节，因为不合理的定价将导致资源的无效率配置，无论是低估目标企业的价值还是高估目标企业的价值最终将影响并购后企业的经营管理，难以达到并购后双方价值增值的目的。

现金流量贴现法曾被认为是对目标企业价值评估的最科学的方法。因为现金流量贴现法在对企业价值进行评估时着眼于企业未来的经营情况预测，考虑到风险因素和货币时间价值对企业价值的影响，因此广泛应用于企业并购项目的决策中。但伴随着实践的发展，现金流量贴现法在企业价值评估中应用的局限性日益暴露出来。由于企业未来现金净流量和贴现率的计量过于依赖于主观估计，忽视了投资的选择权和管理的柔性以及并购后未来投资机会的不确定性，因此，许多从传统净现值的角度考虑不可行的项目实际却发生了，并且为并购企业创造了价值。因为企业并购具有期权的特征，将实物期权定价方法应用于企业的并购决策显得尤为必要。基于以上原因，由金融期权衍生而来的实物期权方法已经成为处理一些具有不确定投资结果的非金融资产的一种投资决策工具。

目标企业的定价包含目标企业的现实价值部分与溢价部分。在本文中目标企业的现实价值界定为目标企业在并购前的市场价值，也就意味着不考虑并购活动对目标企业价值的影响。并购活动中对目标企业定价的溢价部分指的是并购活动为企业带来的财务、管理和经营等方面的协同效应以及并购后的投资机会对企业价值的影响，即由于并购动机的实现而为并购双方带来的增量收益与增量成本的差额。如何合理的对企业并购中目标企业的溢价部分进行确认与计量是并购定价决策所要解决的一个重点和难题，同时也是战略并购决策是否实施的一个基本判断标准。本文通过对比现金流量贴现法与实物期权定价法对目标企业价值的计量来分析企业并购定价中溢价的确认与计量，为企业的战略并购提供参考。

1 企业并购定价中对溢价的确认

企业进行并购的动机一般是为了谋求财务，管理和经营方面的协同效应。财务协同效应是指由于税法、会计处理管理以及证券交易等内在规定的作用在财务方面给企业带来的利益，例如举债能力的增强、合理避税以及股价的预期效应等；经营协同效应指由于互补性和规模经济，两个或两个以上的企业并购后在生产经营活动方面的效率的提高；管理协同效应指的是并购后主并企业管理能量的有效利用和目标企业管理效率的提高。

协同效应为企业带来的价值增值主要表现在：财务协同效应可以为企业带来财务费用和所得税等费用的降低；经营协同效应表现为并购后企业交易成本的降低、销售收入的增加和由于规模经济的实现为企业带来的生产成本的降低。总之，协同效应的实现将会给并购双方带来收益的增加与成本的降低，其差额就是并购溢价。

溢价是主并企业支付价格中的一个重要组成部分，而且是主并企业所必须支付的。因为一味的强调降低对目标企业的定价是不合理的，也是不现实的。因为并购实质上是主并企业和目标企业双方的博弈，双方的信心虽然说不是完全信息下的博弈，但是目标企业对自身的价值还是有一个合理的估算的，包括并购后的投资机会以及一系列的不确定性将会为并购双方带来的价值都是有一个合理的估值区间的。因此太低的溢价是目标企业不会接受的。对于主并企业来说，最重要的时并购后获得财务上的价值增值，即并购后盈利能力的增加和风险的降低。

在企业理财中的一个重要的理念是追求企业价值的最大化，那么应用于企业并购的决策环节就可以诠释为溢价计量的合理化。因为溢价的计量是并购定价的前提，而且由于对溢价的确认具有不确定性，所以对目标企业定价的准确性在某种程度上依赖于对溢价计量的合理性。

2 企业并购中对溢价的计量

2.1 现金流量贴现法对溢价的计量 现金流量贴现法相对于传统的价值评估方法而言，由于其考虑到了未来期间产生的现金流量以及风险因素，因此被大多数研究公司并购的专业文献认为是最科学、最成熟的评估方法。该方法在应用过程中主要将预计的未来现金流量按照设定的折现率折现到进行决策的时点，使不同时期的现金流量经过折现后可以相加，然后与相关成本相比较来做出选择是否进行投资的方法。

虽然现金流量贴现法在对目标企业价值进行计量时考虑到了货币时间价值和风险因素对目标企业价值的影响，弥补了静态评价方法的不足。但是现金流量贴现法是建立在三个假设基础之上的：①目前一定数额现金的价值大于未来等额现金的价值；②对未来产生的现金流量可以进行合理的评估；③企业可用资本的边际资本成本与其投资资本的可转换收益是相似的；并且在现金流量贴现方法下风险大的项目意味着贴现率高，那么其价值就愈小，所以决策者在选择贴现率的时候会由于项目不确定性而主观估计用较大的贴现率对现金流量进行贴现，这样会低估企业的价值。

理论上认为，在考虑并购协同效应的情况下，并购企业和目标企业在并购后经过整合而成为一个不可分割的经济实体，企业并购后的溢价部分等于并购后主并企业和目标企业的整体价值减去他们各自在并购前的价值的差额，因此有如下并购溢价计量决策模型：

p=Vab-Va-Vb

其中：Vab—并购后新企业的价值；

Va—并购企业的价值；

Vb—目标企业的价值。

企业通过未来净现金流的折现来衡量其价值.所以有如下的企业价值计算的公式：

Vab=■ CFt /（1+i）t+RVab/（1+i）n

Va=■CFt′/（1+i）t+RVa/（1+i）n

Vb=■CFt″/（1+i）t+RVb/（1+i）n

其中：

CFt—并购后并购双方作为一个整体在第t期的净现金流量；

CFt′—主并公司若不采取并购决策在第t期的净现金流量；

CFt″—目标公司若不采取并购决策在第t期的净现金流量；

RVab—并购后新企业的资产残值；

RVa—主并公司若不采取并购决策的资产残值；

RVb—目标公司若不采取并购决策的资产残值；

i—折现率。

虽然理论上认为利用上述公式可以计算出企业的并购溢价，但在实际操作中对并购后并购双方整体价值进行计量时其数据的获取依赖于较强的主观判断，因此虽然理论上可以计算企业并购溢价，但在实际操作中还存在一定的局限性。

基于传统的现金流量贴现法下的投资决策通常只做单方面的考虑，即根据计算出来的净现值来做出现在是否应该投资的决策。在此方法下，如果计算出来的净现值大于零就进行投资决策，如果计算出来的净现值小于零就不进行投资决策。但是，由于出于战略目的并购实现后目标企业在最初几年的净现金流量有可能为负数，但这并不表明协同效应没有发挥作用，也不表明企业并购后企业不存在更好的投资机会及发展契机。在此种情况下，应用现金流量贴现法对目标企业的价值进行计量，在现金流量为负数时往往忽视了协同作用价值的存在，将并购溢价估算为零，这样不利于正确的计量目标企业的价值。

此外，现金流量贴现法是以预测未来现金流量金额固定不变进行计量和决策的，这样也会带来被动消极的管理。因为，在此方法认为投资决策一旦做出，在实现并购后，并购双方的发展会按照预计的情况按部就班的进行，不考虑未来可能发生的不确定性（例如扩张期权、放弃期权和等待期权等）事项给企业带来的价值影响，也不考虑并购后无形资产与有形资产的有效协调给企业带来的价值增值。企业经营活动充满了不确定性，而现金流量贴现法在进行似是而非的投资决策时，往往是无能为力的。

由于协同效应所引起的价值增值对于并购双方都有益处，所以主并企业通常不愿意完全支付目标企业价值中的溢价部分，主并企业通常会与目标企业商讨并购溢价的分配比例部分。由以上分析可知，缺乏对溢价计量的独立性不利于对目标企业合理的定价，也就难以在主并企业与目标企业之间恰当的分配溢价，不利于实现资源在并购双方的合理流动。

2.2 实物期权定价法对并购溢价的计量 实物期权是金融期权理论对实物（非金融）资产期权的延伸，即实物期权是标的资产为非金融资产的期权。期权是一种思维方法，它改变了人们对不确定性投资的传统思维方式。实物期权定价法的定价法则是：①不确定性越高，实物期权的价值越大；②期权创造价值，但需要代价。目前期权定价模型运用较多的是二项树定价模型、B-S模型和B-S的发展模型。现在以B-S模型为例说明对协同效应的实现所产生的实物期权的计量。

公司并购相当于取得了一个买权，即可以取得未来现金流量的机会。这个机会实际价值的大小，主要取决于并购后双方在资产及人员方面的协同性。按照期权理论，企业并购的价值可以由两部分组成：静态净现值和具有灵活性的期权价值。具有灵活性的期权价值就是并购后产生的协同效应为企业带来的价值增值及其他一系列的投资发展机会。除此之外，企业并购中还隐含着其他实物期权价值，例如延迟期权、分阶段建设期权、经营规模变动期权、转换期权和增长期权等。主并企业要开展业务就必须行使权利，打算取得这一权利的主并企业应支付与期权价值相当的费用，即并购溢价。在考虑实物期权价值的情况下，企业并购投资价值应由两部分组成，其表达式为：

TNPV=NPV+NPVopt

其中：

NPV—不考虑进一步投资时的传统的净现值，

NPVopt—进一步投资的实物期权的价值。

NPV的求法如前文所述，NPVopt利用期权定价的布莱克—舒尔斯（B-S）公式有：

NPVopt=St×N（d1）-Et×e-rt×N（d2）

其中：

d1=ln（St/Et）+（r+δ2/2）δt1/2；d2=d1-δt1/2

St—进一步并购投资选择权的当前价值，由投资后所产生的收益现金流折现到并购期初求得；

Et—进一步并购投资选择权的当前价值，由投资额折现到并购期初求得。

B-S期权定价方法可以对目标企业的并购溢价单独计量，修正了现金流量贴现法的“缺乏并购溢价计量的独立性”这一缺陷。此外实物期权定价方法在求解实物期权价值时运用套利定价定律和动态复制的思想成功地解决了贴现率难题，弥补了现金流量贴现法在计量企业价值时的贴现率偏于主观性的缺陷。若主并企业成功并购目标企业，这就意味着主并企业持有一份买权。标的资产为设备和无形资产等能够带来现金流的资产，交割价格为取得该项资产时的成本，期限为完成并购的转型时间，现价为现在估计的标的资产带来的现金流量的现值，模型中的无风险利率为即期市场的无风险利率，然后根据上述数据即可计算出此项协同效应的价值。

实物期权思想认为并购后的企业管理者会进行积极的管理，充分考虑到每一个投资决策所带来的投资增加的期权价值和投资减少的期权价值，即实物期权思想充分尊重每一次机会所带来的价值。假设在企业在并购实现后的某一个时点存在一个项目投资机会，在现金流量贴下法下，通过计算该项目投资机会所带来的未来期间的现金流量，然后按照一定的折现率进行折现得到净现值，再与投资成本的现值相比较。如果计算结果大于就对该项目进行投资。但是，按照预计的现金流量和经过风险调整后的贴现率计算出来的净现值有可能小于投资成本的现值，这样管理者就可能放弃该项投资机会。可是，所谓的机会往往是会给企业带来利益的，市场的条件总是在变化，对于管理者而言，可以在未来的时点在进行判断，如果条件有利就进行投资。这种等待所带来的价值，传统的现金流量贴现法是无法进行计算的，而实物期权下的方法是可以将这种机会的价值估算出来的。在实物期权方法下计算出来的溢价如果小于等于零，企业也不会完全放弃这项投资决策，而是会计算放弃的价值、等待的价值和投资的价值等，然后考虑延迟投资会不会给企业带来价值增值。这种决策思维的差异，可以用图1、2表示出来。

在应用实物期权对企业的溢价进行计量时，更多的考虑到了企业并购后存在的一系列的不确定性所带来的实物期权价值，例如延迟期权、分阶段建设期权、经营规模变动期权等。相对于现金流量贴现法，基于实物期权思想的溢价的计量会给企业的并购决策提供更多的投资战略建议。但是由于B-S模型成立的前提包含了几乎不可能同时完全成立的五条假设，所以实物期权定价方法中输入的数据以及计算出的结果基本上都是近似值，而事实上预测决策本身就不存在精准的数据。由于战略投资决策必须随着时间的推移进行动态管理，需要不断的进行更新与修正，决策者能够做到的仅仅是确定结果的一个可能范围。

3 结语

由以上分析可知，由于现金流量贴现法具有“缺乏溢价计量的独立性”和贴现率的确定的主观性强的不足，因此应用该方法对并购定价中的溢价进行计量会影响决策的正确性。同时，应用现金流量贴现法对溢价进行计量，不考虑并购后产生的扩张期权、延迟期权和放弃期权等不确定性给企业带来的价值增值给企业带来的价值影响，也不考虑并购后无形资产与有形资产的有效协调给企业带来的价值增值。因此，不能采用单一的采用现金流量贴现法的计算数据作为对并购投资决策的依据。

而实物期权定价方法由于有效的修正了现金流量法的上述不足，以及其本身具有的对不确定性投资机会的价值进行计量的优势，所以该方法适宜对并购溢价进行计量。虽然由于实物期权定价模型的假设前提在现实中不可能同时得到满足，应用实物期权定价法对并购溢价进行计量的结果也只是近似值，但由于实物期权方法本身不存在逻辑错误，而且战略投资决策本身是一个不断更新与修正动态的过程，不可能根据单一的对预测数据进行决策，因此如果恰当的结合其他方法来计量企业并购的溢价，主并企业是能够做出合理的并购决策的。

参考文献：

[1]杨春鹏.实物期权及其应用[M].上海：复旦大学出版社，2003.

[2]汤谷良.企业重组与改制的财务设计[M].杭州：浙江人民出版社，2001.

[3]中国注册会计师协会.财务成本管理[M].北京：中国财政经济出版社，2011.

[4]宋云，王琳.企业并购定价中溢价的计量与分配研究[J].经济与管理研究，2009，（6）.

[5]张宪房，张新华，王琳.企业价值评估方法在产权交易中的应用[J].当代经济，2009，（20）.

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关键词：企业并购 价值评估 B-S定价模型

一、企业并购类型及其动因

并购（简称M & A）是兼并和收购的统称，一般是指一个企业或公司通过产权交易取得其他企业或公司一定程度的控制权，以实现一定经济目标的经济行为。从不同的角度分析，企业并购可以划分为不同的形式。根据并购双方的行业关联性，可分为横向并购（Horizontal M & A）、纵向并购（Vertical M &A ）和混合收购（Conglomerate M & A）；根据目标公司董事会是否抵制，可以划分为善意并购和恶意并购；按持股对象是否确定可以分为要约并购和协议并购。企业发展经历了漫长的历程，在竞争和实践中不断寻求生存和发展，企业并购主要有以下一些动因：

1.寻求协同效应

协同效应指的是两种物质或因素结合在一起产生比两者独立运作的效果之和更为显著的综合效果。简单说，协同效应即是指2+2=5的现象。包括经营和财务的协同效应。当交易双方的经营效率不一致时，具有较高效率的公司将会兼并有较低效率的目标公司并通过提高目标公司的效率而获得受益，通常这被认为“经营协同效应”。通过并购其他行业中的公司，提升收入和降低成本，实行多元化经营，这样可以增加回报，降低风险。如中化集团并购澳大利亚新农集团，极大的提高了其经营效率，使一个传统企业表现出巨大的发展潜力。

2.追求规模经济效应及减少成本

在当今经济全球化变革中，公司规模越大越有优势，并购历史上“强强联合”的情况几成主流，大型并购交易遍布所有行业。随着世界市场一体化程度的加深，生产集中度的提高，要想在竞争激烈的市场中占有一席之地，公司之间必须进行并购。企业通过兼并收购来扩大生产规模，降低成本，提高利润，可以说谋求平均成本下降是企业并购活动的主要动因之一。下图描绘了规模经济和非规模经济的情况，显示在某一产量之下单位成本降到最低，这意味着通过横向收购竞争企业可以扩张原有企业规模，降低成本。公司从自身发展需要，不断扩大生产和经营规模，向规模经营要效益，这己成为现实中各大公司所追求的发展方向之一。（见下图）

3.提升和创造企业价值

成功的收购兼并和战略投资能极大地提升企业价值，克服经营过程中的不确定性。并购后，若企业股票期权波动率降低，则公司的经营能力大大加强，该公司对于价格的不确定能力增强，因此市场会给该公司更好的经营业绩评估。如美国第5大石油公司Phillips Petroleum宣布收购美国最大的独立炼油厂Tosco公司。两个公司的现有业务具有很大的互补性，前者主要是下游的炼油企业，而Phillips公司主要拥有上游的勘探和开采优势。收购完成后，两家公司股票均上扬，收集Phillips 股票期权相关数据，可以发现其波动率的变化。该并购充分显示企业风险暴露能力增强，价值提高。

二、传统的企业并购价值评估方法和缺陷

1.现金流量折现法

现金流量法的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则，也就是任何资产（包括企业或股权）的价值是其产生未来现金流量的现值。现金流量法下企业价值计算公式模型为：

式中：为并购后的目标企业价值

为目标企业第t年的自由现金流量

为目标企业第t年的终值

为贴现率

我国目前企业对并购投资进行经济评价普遍使用这种方法，但是这种方法在评价被并购方的企业价值时还存在以下不足：

首先，由于其预测效果取决于现金流量的预测结果和折现率选择的准确性，所以现金流量模型对现金流量的增长率和现金流量预测期的预期折现率两大因素的依赖过大，两大指标的微小变化会导致评估值较大的变化。

其次，其是从静态角度去考虑问题的，它假设现金流量是确定的，但实际上市场情况千变万化；同时，并购企业拥有进一步决策的选择权，例如在并购后可根据实际情况追加投资或放弃投资等的权利，且这种选择权是有价值的，因此运用这种方法会造成对被并购方企业价值的低估。

2.经济利润法（EVA）

企业是以增加价值为经营目标的，因此计算其价值的增加额就成为非常重要的问题。公司的市场价值，等于未来各期经济附加值（EVA）用加权平均资本成本折现后的现值之和，加上企业资产账面价值。即企业的市场价值是用加权平均资本成本折现的自由现金流量现值之和。其公式为：

EVA等于税后净经营利润（NOPAT）减去公司账面价值（D+EVC）乘以加权平均资本成本。

WACC 为加权平均资本成本

为公司第t期的账面价值

但EVA方法体系也存在一定的缺陷：首先，在适用范围上，它通常只能用于有限范围的企业，而不适用于金融机构、周期性企业、新成立的公司；其次，它会受到通货膨胀、折旧、资本成本波动等因素的影响；另外，它只反映资本效率，而无法说明专利等无形资产的价值。

三、期权定价在企业并购价值评估中的应用分析

在企业并购中，对并购后企业的价值评估是核心。在企业并购效益分析中，除了贴现现金流量法，期权定价方法也可以用于估价企业并购效益。

1.基本原理：

B-S模型有如下假设：资产价格连续变动且服从对数正态分布；在期权有效期内，无风险利率固定不变，定价模型参数为常数：市场无摩擦，不存在交易成本及税收；在期权有效期内，无红利支付；该期权是欧式看涨期权。

其定价模型为：

其中：C：看涨期权价格，S：现行估价，K：看涨期权的执行价格，：股票波动率，r：连续无风险收益率， t：至到期日的时间

2.B-S定价模型应用

企业为了增强市场竞争能力，扩大市场占有率，打算进行扩大性投资。该企业制定了一个长远的发展战略，并决定采取横向并购的手段。

期权的执行价格=投资额的现值，当年一次性投入300万，期权的期限为1年，假设企业收益波动率为45%，当前市场无风险利率为6%；

虽然净现值，但期权价值可以作为公司决策的一个参考，因此，如果，则该公司可以实施并购。

四、结论

期权定价理论，为企业并购估价提供了一种崭新的思路和方法及决策制定工具。按照期权定价理论，不确定性不仅仅是一个完全的消极因素，处理得当能够给企业带来足够多的收益。对于管理人员而言，根据实际情况对经营规划进行科学的调整，或者追加投资，或者放弃投资，这些并购后行为都会在很大程度上增加企业价值，并有利于经营管理者进一步做出决策，适时调整所带来的企业价值增加值。期权定价方法是对传统企业并购价值评估方法的完善，并不意味着对传统企业并购价值估价方法的全盘否定，而是在保留传统企业并购价值估价方法合理内涵的基础上，针对传统估价方法固有缺陷进行了改进和突破，增加了企业并购价值估价的合理性。但是期权定价理论同一些传统的方法相比也有其不成熟和适用范围受限等诸多问题，但该理论将公司的各种经济活动置于动态经济环境中，考虑外部不确定的经济条件影响。相信随着学术界对期权定价理论的不断深入研究，现实中公司并购情况的层出不穷，今后期权定价理论在公司并购中的运用范围必将更加广泛、深远。

参考文献：

[1]约翰·C·赫尔.期货期权导论[M].中国人民大学出版社，2001

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关键词：企业并购财务风险；目标企业价值评估风险；融资风险；支付风险；财务整合风险

一、企业并购财务风险的类型

（一）目标企业价值评估风险

企业在决定并购前，必定要对目标企业进行价值评估，由于信息不对称，企业在并购过程中对目标企业的了解必定不如被并购方的管理层，这样造成企业接受的信息与目标企业管理层不对等。这就既包括财务报表风险，也包括信息质量风险。信息不对称往往和道德风险相关联，目标企业可能刻意隐瞒或杜撰信息使并购方评估造成困难。

（二）融资风险

融资风险是指企业在并购过程中是否能筹集到足够的资金，同时保证并购能否顺利进行的一种风险。主要包括三种风险：

1.融资预算风险

企业并购过程中需要大量资金支持，只依靠内部资金无法满足企业并购中资金的需求量，因此企业还需要通过外部筹措资金。在外部筹措资金时，企业必须考虑筹措资金的成本以及结构等因素，因此融资预算必不可少。

2.融资方式选择风险

企业并购融资过程中可以选择多种融资方式，虽然每种融资方式都有优点，但是也会带来相应的风险。企业通过银行融资能得到大额资金，但银行融资需要大量时间，这可能影响企业战略目标的实现；企业通过债券融资，虽资本成本低且不会分散公司控制权，但负债过多会带来偿债风险，影响并购后企业运营；企业通过普通股融资不用偿还股本，但有可能会分散股权。

3.融资结构风险

企业并购过程中单一的融资渠道难以满足企业并购资金需求，因此企业需要通过多种融资渠道筹措资金，这时企业即将面临着融资结构风险。例如融资方式比例选择不当，会造成融资成本过高或股权分散。

（三）支付风险

现金支付是最简单便捷的支付方式，是一种支付价值稳定的支付工具，然而并购需要大量资金，企业用现金支付压力较大，会出现流动性风险，在跨国并购中还会出现可兑付性风险和汇率风险。

股权支付不受获现能力制约，但并购公司的控制权有可能被稀释，从而导致合并企业原有股东利益受损，加大其财务风险。

混合支付是利用多种支付工具的组合达到并购交易的目的。这些支付工具不仅包括现金和股票，还包括公司债券、优先股、认股权证、可转换债券等多种形式。

杠杆支付虽然会增加企业收购的能力，实现以小博大的并购，但同时杠杆收购也会增加企业的偿债风险、财务风险。

（四）财务整合风险

由于目标企业和并购企业在经营理念、管理体制、组织架构和财务管理方式的不同，在整合过程中不免出现摩擦，如若没有妥善处理，不仅不能使并购达到应有的目的，还可能使企业原有竞争优势丧失。企业对并购资金的不合理使用，资产负债整合不合理，财务组织结构重组不利，企业理财欠佳等都是并购后企业可能面临的财务整合风险。

二、企业并购财务风险的防范对策

（一）目标企业价值评估风险的防范对策

由于信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，改善信息不对称是防范并购前目标企业价值风险的首要任务。首先，开展尽职调查，尽职调查不仅指目标企业的财务报表，因为目标企业可能会粉饰财务报表以获得更高的并购价格，因此，并购方还有对目标企业的背景、财务、营业、法律、权责、隐形债务等进行详细的调查。同时，企业可以聘请专业的中介机构对目标企业进行评估。其次，选择合理的定价方法，采用不同的定价方法可能得到不同的价值评估结果。并购公司应根据并购动机、并购后目标企业参与情况等制定合理的并购定价方法。最后，完善价值评估体系，企业在定价时对目标企业的基本定价进行估值，但是一些特殊的价值无法进行估值（如协同价值），因此，企业需要完善价值评估体系，将特殊价值加入评估价值中体现。

（二）融资风险的防范对策

企业在防范融资风险时，首先要确定并购融资规模，完成融资预算。科学合理地分析和计算企业融资所需要的资金总量，并考虑并购中可能遇到的多种因素对并购后期的影响，便于及时应对，做出资金安排。

合理安排融资方式。企业在选择融资方式时要考虑融资成本、期限、风险、方式等对企业资本结构的影响。企业要注意在筹措资金时，不要一味地降低融资成本影响并购后的资产状况。

优化融资结构，运用多种渠道进行融资。企业在并购过程中运用多种灵活的方式进行融资，可以减少现金支出，增加资金的流动性。企业还可以运用杠杆收购等方法合理安排现金、债务、股权各方式的组合，以满足收购双方的需要。

（三）支付风险的防范对策

并购企业应充分考虑自身客观条件，根据自身财务状况，可以将现金支付、股权支付、混合支付、杠杆支付进行科学合理的组合安排，取长补短，以尽可能防范企业并购过程中可能出现的风险达到并购目的。

（四）财务整合风险的防范对策

首先，在整合前应进行周密的财务审查，以便发现目标企业可能存在的问题，对企业日后的运行提供数据进行分析，提高整合效率。其次，在整合后企业要进行严格的财务控制，要对企业的责任中心、成本、现金流和风险进行严格把关和控制。第三，制定并购整合失败的补救策略，在财务整合出现失败时可以从容应对，以免造成更大的损失。最后，企业要建立财务预警管理系统，在并购整合阶段，财务波动比较大，财务风险发生频率较大，因此，企业可以建立预警系统对财务风险进行监测，不断矫正各种财务管理失误行为，确保企业良性发展。

参考文献：

[1]张瑞香.企业并购的财务风险分析[J].科技资讯，2010（11）

[2]赵宏志.企业并购的财务风险及防范[J].经济研究导刊，2013（09）

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摘要企业并购是企业之间合并与收购行为的总称。企业并购的直接目的是并购方为了获取被并购方一定数量的产权和主要控制权，或者是为了获取被并购方全部的产权和完全控制权。本文重点探讨了企业并购中财务风险的种类，并对如何规避并购中的财务风险提出了自己的看法。

关键词企业并购财务风险规避策略

一、企业财务并购风险的界定

财务风险是指公司财务结构不合理、融资不当使公司可能丧失偿债能力的可能性。一般来说，企业的财务风险是指筹资决策所带来的风险，不同的筹资渠道和不同的筹资数额必然会引起企业资本结构的变化，由此会产生财务状况的不确定性，即财务风险。

二、企业并购中财务风险的种类

（一）定价风险

定价风险主要是指目标企业的价值评估风险，即对目标企业的价值评估不够准确的可能性。企业并购的工作之一就是要对目标企业进行价值评估，目标企业价值评估的准确与否直接关系到企业并购的成败。定价风险产生的根本原因是并购双方的信息不对称，若目标企业信息披露不充分或不准确，则势必会使并购企业很难准确掌握目标企业的经营状况和财务状况，从而使并购企业难以判断目标企业的资产价值和盈利状况，给目标企业的价值评估带来困难，这就产生了并购企业的定价风险。

（二）融资风险

企业不能及时、足额的筹集到资金从而影响并购活动的顺利进行就是企业并购的融资风险。合理的融资结构应该遵循资本成本最小化、债务资本和股权资本比例适当、短期债务资本和长期债务资本合理搭配的基本原则，但在企业并购中，融资结构的不合理常常会导致融资风险。

（三）杠杆收购的偿债风险

并购方在实施企业并购时，如果其主体资金来源是对外负债，即并购是在银行贷款或金融市场借贷的支持下完成的，就将其称为杠杆收购。杠杆收购的偿债风险主要包括：其一，整合后目标企业是否有很高的回报率。杠杆收购必须实现很高的回报率才会使并购方获益，假设并购后目标企业回报率很低，则会使并购方蒙受损失。其二，目标企业的买价支付方式。一次性支付会导致并购方资金紧张，继而影响企业正常的生产经营活动；分期支付则会很好的避免这种现象的发生。

（四）流动性风险

流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，短期融资能力弱而导致出现支付困难的可能性。企业并购所需的资金可以通过自有资金来完成，也可以通过举借债务的方式来完成。若企业以自有资金进行并购，这种方式在降低企业财务风险的同时会导致企业资金周转困难，从而使企业丧失一些很好的投资机会，影响并购后企业的顺利发展。若企业通过举借债务的方式进行并购，则必然会加大企业的财务风险，使得并购后企业的负债比率会有大幅度上升，从而使企业资产的安全性得不到有力保障。

三、企业并购中财务风险的规避策略

（一）改善信息不对称状况，采用合适的目标企业价值评估方法

并购双方的信息不对称是导致企业并购中产生定价风险的重要原因，因此并购企业应采取有力措施以改善并购中信息不对称的现状。并购企业在并购前应对被并购企业展开详尽的审查和评价，收集详细且准确的信息资料，尤其是应取得详尽真实的财务会计报表，以便对被并购企业的未来收益能力做出准确的预期，同时在整个并购过程中都应该重视尽职调查，其主要目的是防范并购风险，调查与证实重大信息。

（二）拓宽融资渠道，保证融资结构合理化

并购企业在确定了并购资金需要量以后，就应着手准备筹措资金。首先，并购企业应合理确定资金支付方式、资金支付时间以及资金筹措数量，以期降低融资风险。并购企业可以安排成现金、债务与股权方式相结合的资金支付方式，既满足并购双方的资金需要又能减小融资风险。其次，并购企业应积极开拓不同的融资渠道，以保证融资结构的合理化。政府部门应积极研究丰富融资渠道，如完善资本市场和设立并购基金等，保证企业融资渠道的多样化。企业也应该遵循合理融资的基本原则，在保证资本成本最小化的前提下，致力于使债务资本和股权资本、短期债务资本和长期债务资本保持适当比例。

（三）增强目标企业未来现金流量的稳定性

杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合后目标企业产生的未来现金流量。并购企业能否实现并购目标，获取更大的并购收益，取决于目标企业未来现金流量的多少和稳定性。在杠杆收购下，高额债务的偿付需要稳定的未来自由现金流量，因此并购企业应采取相应措施以保证目标企业未来现金流量的稳定性。

（四）创建流动性资产组合，降低流动性风险

企业并购若是以流动性资金进行，则会产生流动性风险。因此并购企业应创建流动性资产组合，加强营运资金管理，降低流动性风险。首先，基本流动性风险是一种资产负债结构性风险的考虑，并购企业应通过调整资产负债的匹配关系来解决这一问题。并购企业应对资产负债的期限结构进行分析，并对未来的现金流按期限进行分类，不断调整自身的资产负债结构，避免出现资金缺口的情况，以防范流动性风险。其次，流动性风险降低的同时，资产的流动性也会降低，相对应的企业的收益也会降低。因此并购企业在创建流动性资产组合时，应同时兼顾资产的流动性和收益性，既满足并购企业流动性资金的需要也同时降低流动性风险。最后，并购企业应合理确定并购支付方式，既不能单纯以自有资金进行并购也不能全部以举借债务的方式进行并购，企业可同时采用这两种方式进行并购，既降低因举借债务所带来的财务风险也不至于因自有资金的短缺而丧失很好的投资机会。

参考文献：

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【关键词】企业并购；财务风险；防范与控制

近年，中国并购交易不断升温，无论并购数量还是交易金额，均大幅攀升，已经成为全球并购市场中的一个亮点，中国加入WTO后明显地加快了融入世界经济一体化、市场化及全球化的速度，越来越多的国内企业通过并购，不断加快产业重组和转型，并且通过并购进入新行业、新市场，加强品牌对市场的渗透力，通过并购扩大产品或市场规模，更使得企业能够以最快速度加强研发力量，并不断增强企业的整体市场竞争能力；但在我国企业并购中普遍存在一个问题，即对并购风险认识不足，我国企业目前并购中可能出现的风险主要有：合同与诉讼风险、资产风险、财务风险、市场资源风险和劳动力风险等，其中财务风险是企业并购成功与否的重要影响因素，在并购活动中，能否处理好财务风险决定着企业的并购成败。

一、企业并购的财务风险概述

企业并购，包括兼并和收购两层含义、两种方式。即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为。企业的并购是其资本运营的重要方式，是实现企业资源的优化、产业结构的调整与升级的重要途径。

而企业并购的财务风险则是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。它也是一种价值风险，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿于企业并购全过程的不确定性因素对预期价值产生的负面影响。导致企业并购财务风险的因素有许多种，但最主要是还是信息的不对称性和不确定性。

二、并购中财务风险的种类

一项完整的并购活动通常包括目标企业选择、目标企业价值的评估、并购的可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合。而财务风险主要来源于目标企业价值的估计、并购资金的筹措和出价方式的确定这几个方面。

1.定价风险。企业并购活动中，对目标企业的价值评估是企业并购的重要工作，直接影响着并购的成败。目标企业的价值评估不可避免地会受到评估机构预测不当而出现的偏差，由此在企业并购中就必然产生定价风险。定价风险受到诸多因素影响，但很大程度上取决于财务信息公布的状况和质疑。对于上市公司一类的目标企业，可以通过其公布的有关财务报表进行较为准确的价值评估，降低并购的定价风险。对于非上市公司一类目标企业，由于缺乏有效的信息披露机制，并购企业只有靠目标企业提供其经营、财务状况等主要资料，给估价带来困难，从而导致价值风险。另外，通常的企业价值评估方法包括折现现金流法、账面价值法、清算价值法、市盈率法、EVA法和重置成本法等等，各种方法都存在很多主观因素和缺陷。由于信息不对称和价值评估方法的选取不当，会使得目标企业价值被明显高估，并购企业不得不付出巨大的成本。2008年7月，招商证券以63.2亿元（约每股130元）收购博时基金管理有限公司48%的股权，大约付出了10倍溢价。由于对博时基金的估值不合理，让招商证券背上了巨额的债务包袱。

2.融资风险。企业并购中所需的巨额资金，需要多元的融资方式解决，企业需要有一个合理的融资组合安排，这样，企业就可能面临着融资结构风险。合理确定融资结构一般需要遵循资本成本最小化、债务资本与股权资本要保持适当的比例、短期债务资本与长期债务资本合理搭配的原则。在以债务资本为主的融资结构中，购后的实际效益达不到预期时，就会产生利息支付风险和按期还本风险，即使完全以自有资金支付收购价款，也会存在流动性风险。在企业发展过程中，企业在面临许多不确定性因素影响的同时，也存在一些新的投资机会，当这些投资机会出现时，必须有一定的资金支持，而企业融资是需要时间的，在重新融资出现困难的情况下，必然造成机会成本增加，产生新的财务风险。

3.支付风险。企业选择何种方式支付并购价款，受很多因素的影响。如流动性变化、控制权变化、收益的稀释、资本结构状况，融资成本的差异等等。并购支付方式单一也会给企业并购带来财务风险。目前，企业并购主要支付方式有现金支付、股票支付等。现金并购是指并购企业以现金为支付工具，支付给目标公司股东一定数额的现金来达到并购目标公司的目的。对并购方而言，现金支付的最大好处是保持现有股东的控制权，现有股权结构不会受到影响。同时，并购交易可迅速完成。然而，现金支付所面临的财务风险也是不容忽视的。现金支付也意味着一项重大的即时现金负担，很可能需承担高息债务，给企业带来较长时间的现金流转压力。如果并购企业现金流量不佳或融资能力有限则会影响并购的规模，甚至可能使并购计划搁浅。股票交换是以并购方股票替换目标企业的股票，即以股换股。这种支付方式对并购方而言，不会存在现金流转压力，但如前所述，可能会稀释原有股东的所有权与每股收益。而且，以股票作为支付手段时，新股发行成本高，手续繁琐，耗费时间，若收购活动引来投机者的套利，可能会使并购双方均遭受损失。TOM公司多次收购均以“现金+股票”发行新股的方式进行，而其新股的价格远远高于收购当时的股票价格，之后大批股票超过禁售期，维持股价必须通过收购，而“现金+股票”的收购方式使其股票面临不断增大的抛售压力，2003年公司陷入收购怪圈，风险越积越大。

三、企业并购中财务风险的防范与控制

为了保证企业并购的成功，规避和减少并购企业的财务风险，可以采取下列具体措施：

1.合理确定目标企业价值，降低目标企业的估价风险。在确定目标企业后，并购双方最关心的问题即以持续经营的观点合理地估计目标企业的价值并作为成交的底价，这是并购成功的基础。目标企业的估价取决于并购企业对其未来自由现金流量和时间的预测。对目标企业的价值评估可能因预测不当而不够准确，这就取决于并购企业所用信息的质量，而信息的质量又取决于下列因素：目标企业是上市公司还是非上市公司；并购企业是善意收购还是恶意收购；准备并购的时间；目标企业审计距离并购时间的长短等。由于并购双方信息不对称状况是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标企业进行详尽的审查和评价，并购方要审定目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的未来自由现金流量做出合理预测，在此基础之上的估价比较接近目标企业的真实价值。另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格。并购公司可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。并购公司也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间内确定协商价格作为并购价格。

2.扩大并购融资渠道，力求降低资金成本。如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到并购所需的资金是关系到并购活动能否成功的关键，并购对资金的需要决定了企业必须综合考虑各种融资渠道。如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的，这时可以选择资本成本相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，企业若届时安排不当，就会陷入财务危机；如果买方是为了长期持有目标企业，就要根据目标企业的资本结构及其持续经营的资金需求，来确定收购资金的具体筹集方式。并购企业应针对目标企业负债偿还期限的长短，维持正常的营运资金，使投资回收期与借款种类配合，合理安排资本结构。如用短期融资来维持目标企业正常营运的流动性资金需求，用长期负债和股东权益来筹集购买该企业所需要的其他资金投入，在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本成本，力求资本结构的合理。

3.选用灵活的并购支付方式，降低融资风险。资金的筹措方式及数量大小与并购方采用的支付方式相关，而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购的支付方式有现金支付、股票支付和混合支付3种，其中现金支付方式资金筹措压力最大。并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股收益摊薄、股份的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收筹措情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方的需要来取长补短。比如公开收购中两层出价模式：第一层出价向股东允诺以现金支付；第二层出价则标明以等价的混合证券为支付方式。采用这种支付方式，一方面是出于交易规模大、买方支付现金能力有限的考虑，维护较合理的资本结构，减轻收购后的巨大还贷压力；另一方面是诱使目标企业股东尽快承诺出售，从而使并购方在第一层出价时，就达到获取目标企业控制权的目的。

4.增强管理层的并购风险意识，完善财务风险监测预警体系。企业并购的决策权最终还是掌握在管理层手中，提高企业管理层的风险意识可以从源头上防范企业并购的财务风险，具有敏锐洞察力和强烈风险意识的管理层能够制定良好的战略规划和并购财务目标，抓住机遇，通过并购扩大规模，提升企业竞争力如果企业管理层的风险意识薄弱，可能会出现盲目并购的现象，再加上后续管理能力的欠缺，使得企业陷入被动的局面。另外，在企业内部建立健全自身的财务风险控制体系，加强企业对并购风险的预测预警也是建立风险防御体系中的重要环节只有从源头入手，真正做好企业内部控制和监测预警，才能将并购风险降到最小，做到防患于未然，达到实施并购的最终目的。

总之，财务风险始终贯穿企业的并购活动中，企业在进行并购时，应该合理分析可能产生的财务风险，对其先做好准备，提出防范措施，这样才能使企业并购更加安全的进行。

参考文献

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关键词：企业并购；财务风险；风险控制

1并购和财务风险

1.1并购的界定

国内外众多学者对并购（Merger&Acquisition，简称M&A）的涵义阐述多种多样，也并没有非常统一的概念，不过本质上看来各种阐述是一致的，区别在于阐释的角度和立足点不同。一般而言，企业并购是指为实现自身突破性的发展或者弥补当前发展的困境而通过支付一定的成本以获得其他企业部分或全部的终极控制权。根据角度不同，人们把并购的概念分为狭义和广义之分，一般而言狭义的并购是指企业兼并和收购，而广义的并购除兼并和收购外，还包括其他的资产重组形式。①兼并。国外企业兼并通常是指吸收合并，用公式表示为：“A+B=A（B）”通常由其中一家占有优势的公司吸收其他的的公司来扩大自己的规模1，按照这种兼并方式，只有一家公司可以在并购完成后保持其法人地位。另外，还有一种兼并方式是新设合并，用公式表示为：“A+B=C”，是两个或几个公司合并成为一个新公司。我国在探讨企业兼并时一般是指“一个企业通过变换法人主体的方式来获得目标企业的产权”。②收购。收购是指企业通过一定的手段拥有某特定企业的部分或者全部的控制权。现金和股票收购是并购企业的两种收购方式，而通过这两种方式可取得被收购企业的实际控制权。目前普遍将收购划分为资产收购和股权收购两种形式。资产收购是指买方企业在收购完成后最终获得卖方企业部分或全部资产；股权收购是买方企业在完成收购后获得卖方企业部分或全部终极控制权。两种收购形式区别在于：资产收购仅仅涉及到双方的资产，而股权收购不仅涉及到资产，买方应按持股比例承担相应的权力与义务。

1.2财务风险的界定

财务风险是指公司在投资、定价、融资、支付过程中决策不当融资而造成企业在并购后的偿债能力降低甚至丧失，从而导致投资者预期收益与实际收益不符的风险。在企业管理过程中财务风险是重要且客观的存在，企业管理者不可能完全消除并购活动带来的财务风险但是可以采取积极的措施来减小风险发生的概率，从而减少风险发生带来的的损失。并购的实质是一项产权交易活动，在风云诡谲的并购浪潮背后，失败的案例比比皆是。企业在经营过程中产生风险是必然的，风险始终伴随着整个并购活动，财务风险更是在并购的活动中稍有不慎就会诱发，在并购活动中有着十分重要的地位，是企业并购成功与否的重要影响因素。

2企业并购财务风险的来源

财务风险是指公司在投资、定价、融资、支付过程中决策不当融资而造成企业在并购后的偿债能力降低甚至丧失，从而导致投资者预期收益与实际收益不符的风险。在企业管理过程中财务风险是重要且客观的存在，企业管理者不可能完全消除并购活动带来的财务风险但是可以采取积极的措施来减小风险发生的概率，从而减少风险发生带来的的损失。不同的角度、不同的定位以及不同的关注点使得财务风险有广义涵义和狭义涵义之分，狭义的财务风险一般仅仅是指风险发生的不确定性。而广义的财务风险则认为风险不仅是指风险发生的不确定性，而且还包括盈利的不确定性。并购企业对目标企业的投资选择、目标企业的价值评估、融资结构、支付方式的确定以及并购后的重新整合是一项成功并购活动的重要环节。

3企业并购中财务风险的特征

在企业并购的风险中，财务风险是其中最主要的表现，是指由于承担债务过多而引起的债务到期后不能够及时还本付息，具体表现为企业用现金偿还高息债务的不确定性、动态性、可控性、决策性和结果二重性特征。

3.1不确定性特征

财务风险最本质的特征就是风险和损失发生的不确定性，风险是否发生取决于不确定性的大小。一般而言，财务管理中的“不确定性”是指债务过多、利息过高而导致资金短缺从而引起企业未来收益的不稳定性。

3.2动态性特征

企业并购活动过程中的的每个阶段、每个环节都可能会随时出现诱发财务风险的因素，这些因素始终存在于并购过程，一旦出现将会造成巨大的财务风险。

3.3可控性特征

不确定性和动态性特征决定了企业并购中产生的财务风险很难控制，但这并不意味着我们只能任其发生而坐视不理。我们可以通过采取科学的手段来提高信息的处理质量，从而确保企业并购的顺利实现。

4企业并购控制财务风险的对策建议

4.1投资决策风险控制

企业投资的方式多种多样，而预期收益不是所有投资方式能够实现的，如果在计划的时间内没有达到预期的收益就会造成偿债能力下降和企业盈利下降。企业在重新涉入一个领域时必定进行一番投资，在投资前期充分的做好并购的调查，只有这样在进行风险投资时才能最大可能的获得超额利润。此外，在企业做相关的投资决策时还要克服冒险思想、乐观思想和冒进思想，从而尽可能的的避免风险及降低风险损失的影响。

4.2定价决策风险控制

企业并购是一项关于资产和权益的交易活动，而交易活动顺利进行的关键是在交易过程中对交易资产和权益的合理定价，因此价值评估是整个并购定价过程的的关键和中心环节，在进行价值评估时要求对资产价值进行科学、合理的评价，和最终选择适合双方企业的定价模型。目前，我国对目标企业的价值评估的方式主要包括：①现金流量贴现法；②市盈率乘数法；③股利资本化法；④资产基准法；⑤股票市价法；⑥相对价值法。根据企业具体的情况选定适合的价值评估方式，最终做出最合理的定价决策。

4.3融资决策风险控制

在企业并购活动中融资是开端，如果企业管理制度不完善则会导致资金使用效率的降低，继而引起融资风险。融资渠道主要有借入资金和所有者投资两大类。企业在获得财务杠杆利益的同时，也就使得收益具有了不确定性，甚者丧失企业的偿债能力。所以，必须对负债经营规模给予控制，合理利用杠杆融资。

4.4支付决策风险控制

最终支付价格的多少和企业并购成功与否都会受支付方式的影响，目前企业并购中使用的主要有现金、股票和混合证券三种支付方式。目标企业所有者，即被并购方如果对企业未来信心不高时比较乐于接受现金支付方式；而如果被并购方对并购后的企业前景看好，希望在企业的长期发展中分得红利，则可能更愿意接受换股并购的方式；混合证券则是在遵循双方意愿的情况下，综合现金、股票和其他支付方式，选择一个满足目标企业而又符合并购方实际情况的支付决策，那么在并购定价谈判中，并购方就能处于主动地位抓住有利于自己的机会，从而降低目标企业的最终成交价格，降低成本，减小风险损失。

参考文献：

[1]李金田,李红锟.企业并购财务分析与防范[J].经济研究导刊,2012,(2).

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[4]陈共荣,艾志群论企业并购的财务风险[J].财经理论与实践,2002,(14).

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[关键词] 并购 财务风险

企业并购即企业之间的合并与收购行为。企业合并是指两家或更多的独立企业合并组成一家公司，常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。收购是企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并与收购两者密不可分，由于在实际运作中它们的联系远远超过其区别，所以合并与收购常被统称为“购并”或“并购”。企业并购是市场竞争的结果，是企业资本运营的重用方式，是实现企业资源的优化，产业结构的调整、升级的重要途径。企业在并购活动中会面临各种各样的风险，诸如：战略风险、诉讼风险、财务风险、整合风险、市场资源风险等。财务风险是各类风险中最直接、对并购活动可行性影响最大的风险。

一、企业并购财务风险的本质

从内容上说，企业并购财务风险就是指被并购企业财务报表的真实性，以及并购后企业在资金融通、经营状况等方面可能产生的风险，而财务报表是并购中进行评估和确定交易价格的重要依据，其真实性对整个并购交易至关重要。从本质上说，企业并购财务风险是指在企业并购活动中，由于内外部环境及各种难以预计或无法控制的因素影响，在一定时期内企业的实际财务收益与预期财务收益之间发生偏差，从而蒙受损失的可能性。虽然企业并购可以给企业带来巨大的利益，但是在市场经济条件下，高收益通常伴随着高风险，企业并购整个过程面临很多不确定因素，从收购的筹划阶段到其实施过程，以及并购后的整合阶段都充满着风险，虽然现实中不乏成功的企业并购案例，但更多的却是失败的案例。因此，应该正确的对待企业并购中存在的财务风险，积极采取有效措施规避风险或减少风险带来的损失。

二、并购中企业面临的财务风险

1.融资风险

融资风险也称流动性风险，是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。并购的融资风险主要包括两部分，一是指并购所需的资金能否按时足额地筹集到，以保证并购的顺利进行，二是并购完成后能否有充足的资金进行资源整合和可持续经营。由于企业并购自身的特点所决定，并购活动本身需要大量的资金支持，而资金的回笼需要相当的时间，因此，并购对资金的需要决定了企业必须综合考虑各种融资渠道。通常并购者是为了长期持有目标公司，这就需要安排长期资金用于企业并购，要根据目标企业的资本结构及其持续经营的资金需用，来确定收购资金的具体筹集方式。并购企业应针对自身资本结构合理安排负债资金，既要保障并购计划的实施，也要保证并购后营运资金的安全，否则就会出现偿债危机。如果并购后目标企业产生的现金流与并购企业负债资金在时间上不能匹配，就会出现资金偿还的结构性风险。如果企业进行的是投机性并购，并购目的是为了改造后重新出售目标企业，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的，就会对并购企业的营运资金产生影响，这时可以选择资本成本相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重。因此要合理安排融资结构，合理搭配权益资本和债务资本，在保证并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量提高流动比率、降低资本成本。

2.资本结构风险

企业并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构产生重大影响。企业并购的融资渠道主要有：银行借款、发行资本证券、利用自有资金等。由于并购的动机不同，以及目标企业收购前资本结构的不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金、自有资金和债务资金的投入比例存在差异。企业并购借入的大量债务和新发行的债券会造成企业资产负债率增加，财务杠杆系数相应增加，面临着偿债风险；企业增发股票或认购权证会增加企业外部持股比例，有可能会稀释股权和每股收益, 增加企业被收购的可能性，而且新股发行成本高,手续繁杂,还可能引起投机者的套利；企业利用自有资金并购，会直接导致股东可分配资金的减少，不得不改变企业的股息政策，增加股东的不满。因此，并购大量的资金需求会造成企业资本结构失衡，形成资本结构偏离，给企业带来巨大的财务风险。企业在获得杠杆效应好处的同时，是以巨大的财务风险为代价的。

3.定价风险

在确定目标企业后，并购双方最关心的问题莫过于以持续经营的观点合理地估算目标企业的价值并作为成交的底价，这是并购成功的基础。定价风险主要是指交易标的价值风险。即由于收购方对目标企业的资产价值和获利能力估计过高，以至出价过高而超过了自身的承受能力，尽管目标企业运作很好，过高的买价也无法使收购方获得一个满意的回报。定价风险主要来自两个方面：一是目标企业的财务报表风险，二是目标企业的价值评估风险。

财务报表风险：由于并购企业主要通过目标企业的财务报表掌握其财务状况，因此财务报表的真实性直接影响并购的交易定价。一方面由于目标企业的刻意隐瞒，另一方面由于财务政策和核算方法的选择不同，导致财务报表的失真，如：不同的折旧政策会造成固定资产账面价值的偏差。因此财务报表信息的公允性会产生交易定价的风险。

企业价值评估风险：目标企业的估价取决于并购企业对其未来自由现金流量和时间的预测。对目标企业的价值评估可能因预测不当、或者评估参数选择不同而不够准确，这就产生了并购公司的估价风险。目标企业价值的评估风险根本上取决于信息不对称程度的大小和估值人员的水平，由于我国会计师事务所、评估事务所水平良莠不齐，加之目标公司信息披露不够充分，使得并购企业对目标企业资产价值和盈利能力的判断难于做到非常准确，在定价中可能接受高于目标企业价值的收购价格，导致并购企业支付更多的资金或更多的股权进行交易。

4.财务整合风险

并购后面临着并购企业与目标企业的财务体系的整合问题，不仅是账务、人员的简单合并，更重要的是财务资源的整合。财务资源的整合主要是发挥两家企业的财务优势，实现1+1>2的协同效应。如果整合失败，一方面,不能发挥企业并购的“财务协同效应”，甚至会出现1+1

三、并购财务风险的应对策略

1.审慎选择目标企业，充分获取并购信息

并购本身既是一项融资活动也是一项投资活动，传统的投资决策理论在此一样适用。合理选择投资目标是规避财务风险的首要环节。并购企业应结合自身实力、行业现状、在对未来经营方向和发展战略有一个客观评价和具体规划的基础上,审慎选择并购的目标企业。并购方在选择并购的目标企业时,需要对目标企业的外部环境和内部情况进行审慎的调查与评估,从中发现对并购有利和不利的情况,不仅要考虑目标企业财务现状、人员状况、资源状况等“硬”的因素，还要综合考虑目标企业的核心竞争力、市场远景、远期盈利能力、企业文化、管理状况等“软”的因素。可以说，好的目标企业的选择是成功并购的开始。

2.正确评估自身实力，选择合理融资方式

企业并购面临大量的资金需求，所以并购决策会对企业资金规模和资本结构产生重大影响。一方面并购企业应当合理评价自身资金实力和融资能力，合理搭配自有资金与负债资金的比例、长期负债与短期负债的比率，合理选择发债、信贷等融资方式，以资产负债率、流动比率、利息偿还倍数等指标引导，构建合理的资本结构。另一方面确立财务分析指标体系，建立财务预警系统。建立以获利能力、偿债能力、经济效率、发展潜力等指标为代表的长、短期预警系统，并结合自身的发展能力和资本结构，选择恰当的融资手段。

3.聘请专业中介机构，合理确定并购价值

在并购中，信息是非常重要的，真实、准确、及时的信息可以大大提高并购企业行动的成功率。但是，在实际中，由于资本市场不完善、信息不对称，给并购行动带来了一定的困难。因此并购企业应该做到尽职详细调查，同时聘请经验丰富的中介机构――包括会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等对信息进行进一步的证实，以便对信息进行正确的筛选，减少并购成本。尤其资产评估是交易双方共同的需求，它为交易双方提供了一个协商作价的基础，因此聘请专业的、有经验的评估机构对并购活动尤其重要。

4.加强营运资金管理，降低整合风险

由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，必须通过调整资产负债匹配，加强营运资金的管理来降低。并购企业可以结合自身能获得的流动性资源，从资金支付方式、时间和数量上合理安排，降低财务整合带来的风险。并合理规划并购后各年度资金配置，兼顾资金的流动性与收益性，满足企业并购后的可持续发展需要。

总上所述，在企业并购的活动中，存在诸多的不确定因素，财务风险贯穿并购活动的全过程。因此，在企业并购中，应当对财务风险进行有效识别、管理和防范，尽量减少财务风险带来的损失，通过切实有效的风险管理，实现并购收益最大化。

参考文献：

[1]于晓镭徐兴恩等:新企业会计准则实务指南与讲解 .机械工业出版社:2006

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一、企业并购概述

企业并购是企业兼并(Mergers)与企业收购(Acquisitions)的合称。可分为两类，即吸收兼并和新设兼并。

吸收兼并——指在两家或两家以上的公司合并中，其中一家公司因吸收了另外一家或多家公司而成为存续公司的形式。这类兼并具有以下两个特点：一是存续公司仍然保持原有的公司名称，被吸收公司从此不复存在；二是存续公司有权获得被吸收公司的资产和债权，同时承担相应的债务。用公式可以表达为“A+B=A(B)”。

新设兼并——又称创立合并或者联合，它是指两个或两个以上的公司通过合并同时消失，而在此基础上新设一个公司。新设公司特点在于一方面要接管原来两个或两个以上公司的全部资产和业务，同时也要组建新的董事机构和下属管理机构等。用公式可以表达为“A+B=C”。

收购是指某一企业为了获得其他企业的控制权而购买企业资产或转让公司股权的行为。通俗地讲，就是一个企业接管另一个企业的行为。根据收购的对象不同收购可以分为资产收购和股权收购。

二、企业并购中资产评估的类型及评估中的难题分解

在企业并购中，资产评估的类型分为：咨询性评估服务、买方投资价值咨询、卖方投资价值咨询、鉴证性评估服务、并购目标的市场价值等几个方面。其在企业并购中资产评估的难题主要为无形资产价值评估受到多重约束：

(一)体制转轨约束

体制惯性导致无形资产意识淡薄，转型期无形资产定价遭遇规制困境，例如证券监管当局对公司上市中无形资产信息披露和价值评估的规定脱离实践要求，以及国有资产管理当局对国有企业改制中无形资产问题处理的大而化之。

体制转换导致无形资产产权模糊，无形资产的形成过程复杂，易于产生产权关系争议；经济转型的特殊制度设计形成产权模糊；无形资产制约要素的变化引起的要素所有者关于产权此消彼长的争议。

体制缺陷形成对无形资产价值的侵蚀，无效或低效有形资产对有效无形资产的侵蚀；企业超常负担对无形资产贡献的侵蚀；转型期各级政府不当收费转移了无形资产的贡献。例如，外资企业纳税的“非国民待遇”、预算外和体制外收费制度转移企业收益。

(二)评估理论与方法约束

无形资产价值评估存在认识误区。国有资产的估值形成“净资产”底线，对评估实践形成误导。现行会计与评估理论制约了无形资产评估实践，会计准则和评估准则均对无形资产作了模糊处理，未就外延范围较广的如专有技术、特许权和商誉等给出明确定义，难以应对当前无形资产呈现的种类多样化和产权复杂化态势。

我国资产评估实践中存在缺陷。企业价值评估中存在普遍改用收益法的倾向。在中国处于经济转型的条件下，受信息相对匮乏、市场波动较大等特征影响，致使收益和风险均难以确定，被侵蚀的无形资产价值潜力容易被忽视，因此同样 存在低估无形资产价值的可能。

隐性无形资产的价值显性化。企业交购交易的定价是双方判断的过程，定价的主动权通常掌握在拥有优势的一方手中。然而，在外资并购中，国有企业常常由于非经济性目标而失去谈判定价主动。尽管外资看中国有企业拥有的无形资产，然而，由于历史和体制制约，使得这些无形资产处于隐性状态，无法在交易中利用和实现这些优势。

尽管专利、商标、版权等常规无形资产是企业非常有价值的资产，但面对外资并购方拥有的更加先进的技术、管理能力和品牌优势而言，这些无形资产并非外资进入中国市场所最看重的资源，因而也很难形成对外资的无形资产优势。同时这些无形资产通常以显性化形态存在，因而在交易中也相对容易识别和判断。

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论文摘要：随着经济全球化的发展，以及越来越完善的市场经济，并购被人们重视起来，主要从企业并购的财务风险出发，分析引起企业在并购过程中存在财务风险的主要因素，针对这些问题提出解决方案。

1财务风险的含义

1．1企业并购的财务风险

企业并购的财务风险，是指在一定时期内，为并购融资或因兼并背负债务，而使企业发生财务危机的可能性。从风险结果看，这的确概括了企业并购财务风险的最核心部分，即“由融资决策引起的偿债风险”。但从风险来源来看，融资决策并不是引起财务风险的惟一原因，因为，在企业并购活动中，与财务结果有关的决策行为还包括定价决策和支付决策。

(1)企业并购是一种投资行为，然后才是一种融资行为，投资和融资决策共同影响着并购后的企业财务状况。

(2)企业并购是一种特殊的投资行为，从策划设计到交易完成，各种价值因素并不能马上在短期财务指标上得到体现，而必须经过一定的整合和运营期，才能实现价值目标。

(3)企业并购的价值目标下限也决不仅仅是保证没有债务上的风险，而是要获取一种远远超过债务范畴的价值预期目标，实现价值增值。

1．2引起企业并购财务风险的主要因素

(I)不确定性。

企业并购过程中的不确定性因素很多。从宏观上看，有国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动；从微观上看，有并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化，也有被收购方反收购和收购价格的变化等。这些变化都会影响企业并购的各种预期与结果发生偏离。同时，企业并购所涉及的领域比较宽：法律、财务、专有技术、环境等。这些领域都可能形成导致并购财务风险的不确定性原因。

不确定性因素通过由收益决定的诱惑效应和由成本决定的约束效应机制而导致企业并购的预期与结果发生偏离。一方面，不确定性因素具有价值增值的特点，这就给决策人员带来了价值诱惑力，强化了控制负偏离追求正偏离的目标和动机；另一方面，不确定性因素又客观存在着导致成本膨胀的可能性，各种外部和内部因素综合作用的结果不能排除可能带来的损失，这又给决策人员带来一定的约束力。这种价值诱惑力和成本约束力的双重作用形成了诱惑效应——约束效应机制。当诱惑效应大于约束效应时，并购的预期与结果发生正偏离，取得并购成功；当诱惑效应小于约束效应时，并购的预期与结果发生负偏离，造成财务风险。

(2)信息不对称性。

在企业并购过程中，信息不对称性也普遍存在。例如，当目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时，并购方往往对其负债多少、财务报表是否真实、资产抵押担保等情况估计不足，无法准确地判断目标企业的资产价值和盈利能力，从而导致价值风险。即使目标企业是上市公司，也会因对其资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率等情况了解不够，导致并购后的整合难度大，致使整合失败。而当收购方采取要约收购时，目标企业的高管人员为了达到私人目的则会有意隐瞒事实，让收购方无法了解企业盈亏、或有负债、技术专利等无形资产的真实价值等，使收购方的决策人基于错误的信息、错误的估价而做出错误的决策，致使并购成本增加，最终导致并购失败。

2财务风险的种类

2．1定价风险

(1)目标企业的财务报表风险。在并购过程中，并购双方首先要确定目标企业的并购价格，主要依据便是目标企业的年度报告、财务报表等。但目标企业可能故意隐瞒损失信息，夸大收益信息，对很多影响价格的信息不作充分、准确的披露，这会直接影响到并购价格的合理性，从而使并购后的企业面临着潜在的风险。

(2)目标企业的价值评估风险。并购时需要对目标企业的资产、负债进行评估，对标的物进行评估。但是评估实践中存在评估结果的准确性问题，以及外部因素的干扰问题。

2．2融资风险

融资安排是企业并购计划中的重要一环，在并购链条中处于重要的地位。融资超前会造成利息损失，融资滞后则直接影响并购计划的顺利实施，甚至导致并购失败。

2．3支付风险

(1)现金支付产生的资金流动性风险以及由此最终导致的债务风险。现金支付工具自身的缺陷，会给并购带来一定的风险。首先，现金支付工具的使用，是一项巨大的即时现金负担，公司所承受的现金压力比较大；其次，使用现金支付工具，交易规模常会受到获现能力的限制；再者，从被并购者的角度来看，会因无法推迟资本利得的确认和转移实现的资本增益，从而不能享受税收优惠，以及不能拥有新公司的股东权益等原因，而不欢迎现金方式，这会影响并购的成功机会，带来相关的风险。

(2)股权支付的股权稀释风险。如香港玉郎国际漫画制作出版公司并购案，其领导层通过多次售股、配股集资，进行证券投资和兼并收购，这一方面稀释原有股权，另一方面也为其资本运营带来风险，最终导致玉郎国际被收购。(3)杠杆支付的债务风险。2O世纪8O年代末，美国垃圾债券泛滥一时，其间11．4的并购属于杠杆收购行为。进入20世纪9O年代后，美国的经济陷入了衰退，银行呆账堆积，各类金融机构大举紧缩信贷，金融监督当局也严辞苛责杠杆交易，并责令银行将杠杆交易类的贷款分拣出来，以供监督。各方面的压力和证券市场的持续低迷使垃圾债券无处推销，垃圾债券市场几近崩溃，杠杆交易也频频告吹。不同支付方式选择带来的支付风险最终表现为支付结构不合理、现金支付过多从而使得整合运营期间的资金压力过大。

3企业并购财务风险的防范对策研究

3．1收集信息降低企业估价风险

由于并购双方信息不对称状况是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，审定目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的未来自由现金流量做出合理预测，在此基础之上的估价较接近目标企业的真实价值。

另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格。企业价值的估价方法有贴现现金流量法、账面价值法、市盈率法、同业市值比较法、市场价格法和清算价值法，并购公司可根据并购动机、并购后目标公司是否继续存在以及掌握的资料信息充分与否等因素来决定目标公司的合理评估方法，合理评估企业价值。

3．2统筹安排降低融资风险

并购企业在确定了并购资金需要量以后，就应着手筹措资金。统筹安排资金的筹措方式及数量大小，这些问题与并购方采用的支付方式相关，而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购的支付方式有现金支付、股票支付和混合支付三种，其中现金支付方式资金筹措，压力最大。

并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股收益摊薄、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收筹措情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方的需要来取长补短。

3．3加强营运资金管理降低流动性风险

由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，必须通过调整资产负债匹配，加强营运资金的管理来降低。但若降低流动性风险，则流动性降低，同时其收益也会随之降低，为解决这一矛盾，建立流动资产组合是途径之一，使流动性与收益性同时兼顾，满足并购企业流动性资金需要的同时也降低流动性风险。

3．4增强财务杠杆降低财务风险

杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合目标企业产生的未来现金流量。在杠杆效应下，高风险、高收益的资本结构能否真正给企业带来高额利润取决于此。高额债务的存在需要稳定的未来自由现金流量来偿付，而增强未来现金流量的稳定性必须：(1)有理想财务状况的目标公司，才能保证有稳定的现金流量。(2)审慎评估目标企业价值。(3)在整合目标企业过程中，创造最优资本结构，增加企业价值。只有未来存在稳定的自由现金流量，才能保证杠杆收购的成功，避免出现不能按时偿债而带来的技术性破产。

3．S通过法律保护降低财务风险

在并购过程中，签订相关的法律协议是必要的，协议中应该包括相关的文件、义务、治理、保密、非竞争、陈述及保证和赔偿等。因为在调查中往往不可能深入到每个细节，因此为了确保企业在并购中的正确性签定法律协议是非常必要的。并购中，经常存在被并购方刻意隐瞒或不主动披露相关信息的情况，财务风险在每一起的并购中都是存在的。这就要求企业在实际操作中稳健、审慎，用准确的财务数据来保证企业战略目标的实现。合理、完备的财务运作和细致、充分的产业判断相结合，才能成功地降低并购过程中的财务风险。