国际金融市场的特点范文

导语：如何才能写好一篇国际金融市场的特点，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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一、国际金融市场的内涵及作用

国际金融市场是指从事各种国际金融业务往来的场所。它是在国际化生产的条件下建立的，并且随着国际之间长短期资金借贷和国际贸易逐渐成长起来的，目前，国际金融市场是国际经济化的重要一部分，对促进国际经济的良好发展起着重要的作用。

（一）有利于资金的国际化

由于跨国大公司的经营方式是商品销售随着企业生产地域的变化而发生转移，这样就导致企业需要在世界各国范围内进行资金调配。国际金融市场可以提供这样的功能，它能够有效的提高跨国公司生产、流通中的游离资金的利用程度，为国际贸易和国际投资的良好发展提供先决条件。

（二）促使国际融资的畅通化

由于国际金融市场的独特优势，使得其具有国际融资的能力，并且全球各国都可以充分利用和调配这部分闲置的资金，为自己国家的经济建设所用，久而久之，国际金融市场自然而然就形成了一个资金汇集的场所。

二、国际金融市场的类别

（一）按交易种类划分

根据国际金融市场中交易种类的不同，可以分为期权市场、期货市场和现货市场三种。期权市场主要是从事期权的交易；期货市场的交易类型是股指期货、利率期货、货币期货、贵金属期货；现货市场就是做现货交易的场所。

（二）按借贷期限划分

通常资金信贷按期限可分为短期资金市场和长期资金市场，其中短期和长期的界限为一年。资金信贷时间在一年以内的交易为短期资金市场；当信贷时间超过一年以上或者证券发行的交易为长期资金市场。

（三）按交易对象划分

在国际金融市场的交易中，根据交易对象的不同可分为传统国际金融市场和离岸金融市场。传统国际金融市场的交易对象是市场所在国的居民与非居民，市场所在国直接对其进行监管；而离岸金融市场的交易对象是市场所在国的非居民之间，任何一个国家的法律制度都不对其金融交易活动进行监管。

三、目前国际金融市场形势的基本特点

（一）总体形势相对平稳

近两年，从欧元区重债国债务问题日趋缓和、以美国为代表的高风险资本价格逐步回调等信号可以看出，目前国际金融市场的整体环境和情绪有一定的改善，处于一个相对稳定的环境中。但是，这些并不能完全证明形势完好发展，由于世界经济所处的位置非常复杂并且很多国际政策都存在着多边形，导致了向好发展的趋势相对比较薄弱，一个不利的政策信号就有可能引起巨大的波动。

（二）国际资本的流向逆转

目前，世界经济增长格局发生了变化，出现了南降北升的局面，主要表现在新兴经济体股市疲软与发达经济体，所以国际金融市场也随之产生变化，其中主要是由于新兴经济体发展放缓和经济发达国家自主增长力渐强而造成的。因此，随之而来的就是流通资金将青睐于发达经济体，从新兴经济体向发达经济体流动。

（三）信贷环境结构性分化

由于在世界经济体资金货币政策分化和世界经济体高速复苏格局的大形势驱动下，全世界资金利率发生了严重的结构性分化。主要表现在两个方面：第一，新兴经济体和发达经济体资金结构性分化。一些新兴经济体主要采用资金货币量化宽松政策，实施多次降息，其主要目的就是为了压低信贷利率；美联储等发达经济体也表示长期的货币量化宽松政策，就算是退出量宽政策，在短时期内的不会提升提高基准利率，以维持国际金融市场中长期利率的稳定。但是，新兴经济体由于受到本币贬值和通货膨胀，没有办法实现宽松的货币政策，只有无奈的被迫加急。第二，发达经济体长期与短期利率的分化。虽然美联储等发达经济体表示维持长期的货币量化宽松政策，就算退出量宽政策，在短时期内的不会提升提高基准利率，但是美联储货币量化宽松政策退出信号逐步加强，主要表现在中长期信贷利率开始上升回调，法、德等欧元区核心国家国债有不同程度的提高，美国10年期国债利率已经回调至近几年的高点。

四、国际金融市场存在的风险分析

国际金融市场风险主要由国际金融投资者主观预期、投资交易成本、投资者的投机行为和一个国家本身的金融市场状况等因素引起，这些因素的变化内在地使国际金融市场失去均衡，导致国际金融资本流动变化无常，如果资本流出流入国家没有防范能力，就极易产生金融风险。国际金融市场的活动一般由外汇交易商和金融投资者充当主体。无论是套利保值还是投机，都是以汇率和利率的预期为基础。“外汇交易商制订买卖外汇的决策奠基于他们的汇率预期，而汇率预期又取决于他们对汇率趋势相关的政治、经济的掌握。”各交易商和投资者对未来汇率或利率的预期是一个博弈的过程，对汇率和利率预期的差异直接导致国际资本流动的大幅波动。按现代经济学的观点，预期均衡是指合理预期和预测。即是对所有现在可得的、与变量的未来发展趋势有关的信息所做出的预期和预测。只要市场参与者都能根据自己现在所能得到的、与变量的未来发展趋势有关的信息来进行预测，那么，最终结果必然是与从市场角度得到的信息相一致，达到预期均衡。所以，只要投资者或投机商发现市场的实际情况与他们的合理预期有差异，他们就会改变其定价策略，利用市场差价获利。各投资者主观预期的差异可以内生地扩大或缩小资本流动的波动性。

五、国际金融市场发展趋势的影响因素

世界经济体的发展不是一成不变的，虽然目前经济比较平稳，但是它的影响因素颇多，政治、军事等多方面因素都会严重制约世界经济的增长点，可能会出现不稳定和不平衡的发展趋势。在这样世界经济发展复杂环境的影响下，国际金融市场同样会随之调整与波动，因此，国际金融市场的发展主要还是看影响世界经济的不确定性发展的几个方面。

（一）美国经济发展状况

在全球经济中，美国经济占主导地位，美国经济的发展状况将极大程度的制约着国际金融发展。目前在整体宏观经济环境变化的条件下，美国经济对国际金融的影响可能有以下几方面的变化。第一，美元货币资金的吸引力正在逐步减弱；第二，美国经济在世界经济体系中的主导地位会呈现下降趋势；第三，国际货币资金向美国的流动性会有所削弱。

（二）资金的流动方向

美元虽然处于国际金融货币的主导地位，但是随着美国经济和美股的变化将影响资金的流动方向，目前已经有国际资金开始从美国流向亚洲和欧洲的种种迹象。但是，由于国际金融经济受到全球的宏观经济调控保障，因此可以有效的控制国际金融风险的发生。

（三）银行业的发展趋势

银行是国际金融的载体和途径，只有在较好的国际银行条件下才可以实现国际金融市场的稳定发展。目前国际银行业相对来说比较发展平缓，但在将来会在法制、机制、产品和结构有较大的变化和调整。第一，银行经营管理模式随时受到环境变化带来的冲击；第二，发达经济体的银行业率先发展将带动全球银行业；第三，网络虚拟化银行业的大力发展。为此，未来的银行业将有很大的创新，但在创新的同时也必将给国际金融市场带来潜在的冲击和风险。

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一、国际金融市场的均衡机制

国际金融市场的均衡机制,是在不考虑交易成本和信息成本等制约因素的情况下,具有相同特征的证券或资产不存在从国际流动中获利的机会的一种市场稳定性,这时,国际金融市场处于一种静止平衡的状态。其形成条件分析如下:

以S表示直接标价法下的即期汇率,F表示远期汇率,以r、r*分别表示本国货币利率与外国货币利率(投资收益率)。假设从国内筹措的资金为一单位本国货币,从外汇市场上抛出得1/S外国资产,再把1/S外国资产投资于一长期投资项目,一年后可得(1+r*).1/S外币资产,再到外汇市场上兑换本币,可得(1+r*).F/S本质币资产。同样道理,投资者也可以从国外筹措资金,投资于本国资产,最终可得(1+r).F/S单位外币,两种投资操作方式正好相反。资本在国际金融市场中的流动方向取决于两种投资方式的最后收益率与投资成本的比较。以第一种方式为例说明,

如果(1+r*).F/S>(1+r),即期资本流出,远期资本流入。

如果(1+r*).F/S<(1+r),即期资本流入,远期资本流出。

如果(1+r*).F/S>(1+r),投资于本国资产与抵补后的外国资产收益率相等,市场处于均衡状态。

如果以f表示远期贴水或升水,即f=(F-S)/S,即F/S=1+f,代入以上三式,经过转换,得出r+r*f=(F-S)/S。其含义与上三式相同。

从上述分析可知,只要投资的最终收益与资本不一致时,国际金融市场就失去均衡,资本流动就会产生。事实上,在开放经济条件下,国际资本流动方向和规模是变化莫测的,如果一国的经济基础、金融监管手段或金融市场建设等不相适应,就有可能酿成金融风险,并有可能传染、扩大成国际金融风险。那么,国际金融市场上的均衡是如何被打破并酿成风险的呢?下文将从国际金融市场其本身的内生变量进行分析。

二、国际金融市场的非均衡与金融风险

国际金融市场非均衡主要由国际金融投资者主观预期、投资交易成本、投资者的投机行为和一个国家本身的金融市场状况等因素引起,这些因素的变化内在地使国际金融市场失去均衡,导致国际金融资本流动变化无常,如果资本流出流入国家没有防范能力,就极易产生金融风险。下面是具体分析。

(一)主观预期机制

国际金融市场的活动一般由外汇交易商和金融投资者充当主体。无论是套利保值还是投机,都是以汇率和利率的预期为基础。“外汇交易商制订买卖外汇的决策奠基于他们的汇率预期,而汇率预期又取决于他们对汇率趋势相关的政治、经济的掌握。”各交易商和投资者对未来汇率或利率的预期是一个博弈的过程,对汇率和利率预期的差异直接导致国际资本流动的大幅波动。

按现代经济学的观点,预期均衡是指合理预期和预测。即是对所有现在可得的、与变量的未来发展趋势有关的信息所作出的预期和预测。只要市场参与者都能根据自己现在所能得到的、与变量的未来发展趋势有关的信息来进行预测,那么最终结果必然是与从市场角度得到的信息相一致,达到预期均衡。所以,只要投资者或投机商发现市场的实际情况与他们的合理预期有差异,他们就会改变其定价策略,利用市场差价获利。各投资者主观预期的差异可以内生地扩大或缩小资本流动的波动性。

主观预期对国际金融非均衡性的内生作用可以从两个角度进行分析。

1.通过对汇率的主观预期产生预期差异,影响国际金融市场的均衡,是金融风险的一个重要的内生因素

我们知道,“价格大幅度的急剧变化和持续易变性是证券化票据市场的特点,由可以觉察到的有关风险与利润的变化来驱动投资也是市场的特点。”“当进行汇率是否呈无偏性波动实验时,有效的汇率预测者能更容易地解释远期汇率的情况,同时,也能更容易地判断呈什么趋势变动及其左右因素”。在国际货币市场中,投资者的未来收益决定于两国资产之间的有效收益与成本差,而“外国资产的有效收益等于外币利率加上汇率的预期变化”。如果把远期汇率F加上预期因素,就是预期未来即期汇率,可以表述为Et+1,那么升水率f=(Et+1-S)/S。对r-r*f=(F-S)/S式两边同时减去汇率的预期变化(Et+1-S)/S,得:

r-r*-(Et+1-S)/S[(F-S)/S]-[(Et+1-S)/S]=(F-Et+1)/S……A式

由A式可以看出,投资者必须承担的风险升水或贴水(F-Et+1)/S,即国内外两种资产的收益差取决于远期汇率F与预期未来即期汇率Et+1。远期汇率成为未来即期汇率的有偏预测指标。假设即期汇率不是按随机走动方向式运动,那么即期汇率St可以表述为:

St=αSt-1+βSt-2+γZt+δZt-1+U。……B式(Z是某种其他变量,如货币存量,α、β、γ、δ是参数,U。是预测随机误差)

因为S和Z的过去值在t-1期都是已知的,所以下一个时期的合理预期远期汇率也根据过去的S和Z值来推测,可以用Et+1St来表示:

Et-1St=αSt-1+βSt-2+γEt-1Zt-1)+δZt-1……C式

现将B式减C式,得到:

St-Et-1St=γ(Zt-Et-1Zt-1)+U。……D式

由此看出,如果风险中立,则D式左边表示:在t-1期签订一个按合理预期远期汇率(即Et-1St)买进外币的远期合同,然后在t期以St交割,并将该外币即期卖出所得到的收益。这种预期投资收益的大小由预期汇率Et-1St决定。在国际金融市场中也正是这个由预期远期汇率决定的投资收益决定国际资本的流向和规模,当不同投资者在同一时期的预期大致相同时,这时大量国际资本就将同时流入或流出一国金融市场,增加该国金融市场的动荡性。

2.对利率的预期影响国际金融市场的均衡

按利率平价理论,利率是国际资本流动的决定因素。“相对的利率在影响金融分配别重要,促使资金从利润率低的地区或部门流向利润率高的地区或部门。”按照欧文·费雪提出的费雪方程式r=I+π,名义利率等于实际利率I与预期通货膨胀率π之和。在国际金融市场中,可以将其分解为本国和外国两个方程式,分别为r=I+π和r*=I*+π*。

如果国际上的实际利率相同,即r=r*,那么,名义利率r和r*仅因预期的通货膨胀而有所不同,所以得r-r*=π-π*,与A式合并,得:π-π*-(Et+1-S)/S(F-Et+1)/S……E式

所以,国内外金融资产的收益率差(F-Et+1)/S由预期的通货膨胀率π-π*、预期未来即期汇率Et+1和即期汇率S共同决定。这种收益率差影响着国际金融市场的有效运行,其波动性成为国际金融风险的一个助长因素。

现实中,当利率和远期汇率有相同的到期期限时,两国利率的差距等于远期升水或贴水。远期汇率经常被看成是未来即期汇率的市场预测,利率差也大约等于即期汇率的预期变化。因为,一国利率高于他国利率时,预期高利率货币会对低利率货币贬值。由于各地的有效收益会趋于一致,因此,一国利率高于他国利率的唯一办法就是预期高利率货币贬值,有效收益率r+(F-S)/S要低于观察到的利率r,因为预期货币贬值,即F

另外,主观预期还有其他方面的表现,但是不是短期、直接的决定因素,而具有长期性。本文不作具体论述。

(二)交易成本机制分析

在国际金融市场中,投资的交易成本是买卖价差。买卖价差由二部分构成:第一是国内借款利率rB,国内投资收益率rL,国外借款利率rB*,国外投资收益率rL*四者之间构成的利率差。第二是外汇买卖价差。投资主体必须考虑利率差和外汇价差,以调整其资金投入方向及投资规模。这种交易成本是国际金融市场非均衡性的一个内生因素。

在rB≠rL≠rB*≠rL*的前提下,国际金融市场的投资有四种方式可供选择:

1借一单位本币(美元),投资于外国,再卖出远期外汇,最终得(1+rL*)。F/S美元,这时报酬率为F/S(1+rL*)-(1+rB),即[(1+rL*)、F-S(1+rB)]/S

2投资者作反向投资,此时报酬率为S(1+rL)-(1+rB*).F/S

3借款于本国而投资于外国,报酬率为rL-rB

4在外国借一定资金,投资于外国,报酬率为rL*-rB*

投资者对四种投资方式进行不同的效益比较,决定资金的投资方向。

以1和2的比较为例进行分析:

第一步,假设银行外汇买卖价差相同。

有[(1+rL*).F-S(1+rB*)]/SS(1+rL)-(1+RB*).F/S

移项得:[(F-S)/S][(1+rL*)+(1+rB*)][(rL+rB)-(rL*+rB*)]……(1)

第二步,假设投资者同时面临四种利差和买卖价差构成的交易成本。以Sa、Fa、Sb、Fb分别表示即期外汇和远期外汇的买价(ask)和卖价(bid)。那么(1)式将转换为:[Fb-Sa/Sa][(1+rL*)+(1+rB*)/(1+τ)](rL+rB)-(rL*+rB*)/(1+τ),其中τ=(Sa-Sb)/Sb

对其进行变形移项,得:FbSa[(1+rL)+(1+rB)]/[(1+rL*)+(1+rB*)/(1+τ)]……1.a

根据同样方法对其他五种投资选择进行比较,得出其余五种结果,分别是:

FbSa[(1+rL)/(1+rL*)]……2.a

FbSa[(1+rL)+(1+rB*)-(1+rL*)]/(1+rB*)……3.a

FbSb[(1+rB)/(1+rB*)]……4.a

FbSa[(1+rB)+(1+rL*)-(1+rB*)]/(1+rL*)……5.a

FbSb[(rL-rB)/(rL*-RB*)]……6.a

投资者可以对上述六种投资结果进行比较,取出最优解,作出投资选择,从而决定国际金融资金的流向和规模。而且两种价差引起不同投资方式的效益差别大小直接影响着资金流动的波动及幅度,导致国际金融市场的非均衡。

以S+a,S+b分别表示未来即期市场的外汇买价和卖价,以1.a式作为分析对象,并把它加上预期因素,列括号内容为M。如果S+b>Sa.M,或者S+b>Fa.M,即期资本流出,远期资本流入。如果S+a>Sb.M或者S+aFb.M,资本流动正好相反。

所以说,不同国家的存贷利率以及外汇的买卖差影响国际资本流动的方向和规模,当两者产生变动以及投资者对其变动的预期估计产生偏差时,就必然有大规模的不稳定性流动资金,当其波动幅度超过一个国家的经济承受能力和监管能力时,就有可能酝酿成金融风险。

(三)投机行为分析

国际金融投机主体经常以各种基金的合法身份出现,其资金具体表现为国际游资(HOTMONEY),投机行为的主要目的是利用非正常的投机手段,获得正常投资收益以外的资本利益。当投机基金非常庞大,达到对特定的汇市形成和汇率趋势基本控制的程度时,投机行为就会给金融市场产生直接冲击,导致一国金融市场风险的产生。

投机行为的基本特征是,市场参与者在预测到经济政策或诸如汇率和利率等经济变量不能维持时,突然进行大幅度的资产重组,“投机性冲击是在市场预测经济政策不一致时所作出的理性反应”,“不一定要将投机性冲击视为市场的反常行为,相反,它被看作是竞争性市场在预测到经济政策的不连续性后的典型反应”。投资者的大幅度资产重组还有其他原因,典型的有二种:第一,投资者为避免损失,在即期市场上卖出外汇;第二,投机者为获取利润,在远期市场中卖出外汇的空头头寸。

在投机活动的形成过程中,存在下列因果关系:基本经济因素的错位程度、收支衡的频率和严重性引起资本流量的增加,资本流量的增中引起投机活动量的增加。伴随着资本流量的增长,外汇需求规模扩大,不稳定性出现增强,发生动荡的事件的可能性也会增加。如果外汇具有作为一种理想资产的特征的话,那么,随着外汇价格越来越大的波动,从中投机的机会也将增加,只要投机主体存在,就会引起投机活动量的增加。

投机活动量对国际金融市场产生三个效应:第一,投机活动量的上升直接导致外汇需求规模和不稳定性的上升,金融动荡增加;第二,投机活动量的增加造成汇率没有稳定点或者基本走势不能独立于投机影响的状态;第三,金融机构在外汇交易活动中的投机行为大大增加。与传统银行业务获利性减少相联系,投机活动量的增加使金融机构的外汇业务重点越来越倾向于货币投机,随此重心的转移,外汇市场的任何波动更有可能引起投机性的买进和卖出,使金融市场的波动更加复杂化。

(四)市场因素

1.信息传递与预期因素

首先,信息制约了市场主体对汇率、利率或其他金融变量的预期。劳伦斯·科普兰认为,国际金融市场的特殊信息,即是出乎意料之外的“新闻”,市场主体对新闻作出预测性反应。如果市场是有效的,那么,即期汇率St=-ρ(t-1)+ft+1+η(1+ε)-1.Σβk.(EtZt+k-Et-1Zt+k),(0<ρ<1,ε>0)。

由此可以看出,即期汇率由前一时期的远期汇率ft+1、目前到期的远期合同在当时签订确定的风险报酬-ρ(t-1)和关于对基本因素的所有未来值(即“新闻”因素的影响)三个部分组成。“新闻”作为市场主体预期之外偶然出现的事情而导致的随机误差因素,包括内生影响因素,如利率、通货膨胀等,也包括外生影响因素如政府宣告、地震等偶然因素。科普兰认为,基本变量中使人吃惊的成分能否解释汇率波动的百分比,取决于我们观察到的每周、每月或者季度资料,也取决于我们选择的货币和观察到的其他因素。“新闻”事件对汇率的影响有一定范围,“外汇市场对市场的反应不是取决于这些信息是‘好’还是‘坏’,而是取决于这些信息比预期是‘更好’还是‘更坏’,预期到的信息已包括在现在的市场汇率之中,汇率只对未预料的信息作出反应。”比如,当政府公布货币供给、贸易差额等统计数字之后,市场汇率的变化并不取决于这些数字本身的大小,而是取决于这些统计数字与人们预期之间的差额,只有这种“新闻”才会影响汇率的变化。

其次,“新闻”信息的滞后是金融风险的一个内生因素。“滞后”是指新闻变量的发生日期和实际公布日期之间缺乏同步性,市场主体不能对其资产进行合理的组合调整,导致滞后摩擦成本。这一点决定于国际金融市场中的投资主体对信息的反应灵敏度。

再次,信息约束还表现在市场的进入障碍。美国经济学家斯蒂格利茨、奥德和威斯等认为:由于市场上信息不完全,有一部分投资者有可能被排除在金融市场之外。他们以国内信贷市场为例加以证明。假设有A和B两组投资者,其投资预期收益为Ra和Rb,由于A组的工作特点或银行掌握信息不完全,在银行看来,对A组进行贷款的预期收益Ea相对于Ra来说大打折扣。相反,银行对B组熟悉,而且B组的工作稳当,风险较小,因而在银行家眼中,对B组的贷款预期收益Eb有可能高于Rb。相对于B组而言,A组投资者可能被排除在借贷市场之外。国际金融市场,特别是在占重大比例的国际信贷市场中也存在、甚至更为严重的信息不充分问题,严重影响了国际借贷资本的流向和规模,加强了国际金融市场的不平衡性,容易引起国际金融市场的波动。

2.金融市场的流动性不足和交易约束

首先,金融市场的流动性不足表现为金融投资主体的非完全自由交易。例如,在远期市场交易中,客户必须交纳一定的保证金,以保证远期市场交易人履行承诺。这笔保证金将使交易人承担机会成本,因为它不能被用来投资以取得收益。这种机会成本有碍于国际金融市场的正常运行。正如劳伦斯·科普兰说:“国际货币市场均衡必须有充足的套利资金作为条件,换句话说,某个或更多的套利者可以利用自由资金以驱使相应的比率达到均衡”。

其次,金融市场的流动性不足表现为金融工具的短缺。金融资产单一化使国际金融投资者无法达到分散风险的目的,一旦遇到风吹草动,加上主观预期,资产无法在国内金融工具之间进行转移,这时只有大规模地逃离本国市场,从而诱发金融风险。

金融市场的流动性越不足,金融资产转换的成本就越高。在国际金融市场中,只有汇率预测贬值的幅度更大才能抵消金融资产的转换成本,一旦在流动性不足的市场上售出大量金融资产,就会因供求关系导致市场价格下降,从而使国际金融市场严重失衡。例如1994年的印度尼西亚,外国投资者大约拥有上市股票的30%,占有交易量的70%以上,在这种情况下,投资者失去信心,就出现了因流动性不足而找不到买主的现象,需要进行金融资产转换的投资者面临严重的“租金”分割,使其预期变得更坏。

3.金融市场垄断的存在有害于国际金融市场的运行

金融市场的垄断者往往拥有更充裕的信息和资金以及高明的投资或投机技术,操纵市场价格,获取垄断利润。在当前的国际外汇市场中,集中与垄断现象相当明显。根据英格兰银行1995年10月的一份调查,在伦敦外汇交易市场上,银行间的交易集中在少数大银行之间,前20家银行控制了整个伦敦汇市交易量的68%。金融市场主体的集中与垄断,人为操纵市场的行为,势必增加汇市的波动,酝酿金融市场的风险。

三、结论

根据上面的分析,可以得出以下结论。

第一,加入WTO,金融国际化是必然的选择,但是完全开放一国的资本市场要有一个过程,这里是指国际收支的资本项目实行自由化。原因在于我国金融市场在交易制度和监管体制上还不完善,市场信息传递不畅、金融工具短缺,投机操纵行为等非法现象还比较严重,在此情况下,对几万亿美元的巨额国际游资“开绿灯”,无异于“引狼入室”。东南亚国家为我们提供了教训,在准备不充分的情况下,过早地开放了国内资本市场,加上金融市场管理混乱,为投机者提供了大量的条件和机会。世界银行经济顾问穆斯地塔法·纳布利说得好:“一个国家应该寻求国内金融体系及资本帐户的自由化,但进行这些改革的时机选择和次序安排对于最大限度地减少危机和风险是关键。”

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【论文关键词】 货币国际化 金融市场 风险 LIBOR利率 ARCH模型

一、研究的背景

20世纪中期布雷顿森林体系的出现，欧洲金融市场和其他金融创新工具的不断发展，使国际金融市场的自动调节机制已经不可能发挥作用了。特别是随着国际经济一体化程度的不断深入，金融市场一旦出现了波动，就会通过LIBOR、TIBOR或是HIBOR等同业拆借利率扩散开来，这会为金融投机家提供了投机的手段与场所，对于国际化货币发行国和使用国际化货币国家的金融市场而言，产生了金融风险，带来了金融体系的不稳定。

货币的国际化是金融创新的一种具体形式，它是金融体系和金融市场上出现的一种新兴的事物。货币的国际化推进了金融业发展的历史，国际货币运行模式越有效，就越能限制国际货币体系中的货币数量，维持国际货币体系稳定（李建军，2009）[1]，让离岸金融市场、跨国银行金融机构、金融衍生金融工具等得到了很好的推广。由于国际化货币的出现，各个金融机构之间、金融部门与其他部门之间、国内市场与国际市场之间相互依赖加深。

但是，这也意味着货币流通的任何环节出了漏洞都会危及整个金融体系，“伙伴风险”是需要关注的一个问题。

①

*在国际金融市场“伙伴风险”传递的过程中，欧洲货币市场的同业拆借利率起到了非常关键的作用。这是因为银行间的同业拆借市场在国际金融市场中占有重要的地位，其利率被认为是国际金融市场中的基准利率。一般而言，基准利率的形成，是利率市场化的重要前提（于建忠、刘湘成，2009）[2]。一方面，同业拆借市场中的利率市场化，意味着国际金融市场中的利率水平由市场的供求来决定，形成了利率决定、利率传导和利率市场化的机制。

另一方面，同业拆借期限虽短，但对维持银行资金周转与国际金融市场的正常运行具有非常重要的意义。这是因为同业拆借全凭信誉，无需提供抵押品，交易较为方便，存款和放款都是通过电话、电传联系。每笔交易少则几十万英镑，多则高达几百万英镑。所以说，虽然货币国际化的金融创新带来了财富效应、金融市场的业务效应和金融市场的福利效应，但是，从某种意义上而言，这个创新也通过同业拆借市场给国际金融市场带来了新的金融风险。

二、国内外相关研究综述

一般来说，货币国际化以后，金融监管的重点领域，应当是国际化货币流通的国际金融市场。货币金融市场是资金供应者和资金需求者通过金融工具进行交易而融通资金的市场，而同业拆借利率是货币的流通场所和空间的基础，研究同业拆借利率的自身波动是非常必要的。因为同业拆借利率波动为国际金融市场带来了风险，影响了货币国际化的推进。在国际金融市场中，比较典型的、有代表性的同业拆放利率有四种：伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）、东京银行间同业拆借利率（TIBOR）、新加坡银行同业拆借利率（SIBOR）和香港银行同业拆借利率（HIBOR）。而伦敦银行同业拆借市场是世界上最典型的、规模最大的同业拆借市场。

关于LIBOR市场波动率的研究，PhilipInyeobJi，FrancisIn（2010）通过对2006年3月1日―2008年11月11日澳洲美元、欧元、英镑、日元和美国美元每天波动的汇率值研究，发现LIBOR利率正在加深对其他国家货币币值波动的影响，特别是2007年以来的国际金融危机，LIBOR利率的波动更为频繁了，这在很大程度上给国际金融市场的金融资产带来了较大的风险。

[3]

Shin-ichiFukuda（2011）通过对2007年全球金融危机以来国际金融市场LIBOR利率和TIBOR利率变化的研究，发现金融危机增加了国家金融市场或区域金融市场贴现率的波动程度，带来了金融风险。由于美元是国际金融市场中重要的工具货币，欧洲美元市场中的LIBOR利率通过以美元计价、结算和储备的金融产品对国际金融市场带来了交易信用风险和资产流动风险。

[4]

另外，如果把影响LIBOR利率的因素联系进来，LIBOR利率的波动就显得更为频繁了，比如陈玮光等（2009）认为当通货膨胀率和道琼斯工业指数的增长率增加时，美元LIBOR的所有利率都上升；联邦基金利率增加时，利率的水平值增加，但长期利率增加幅度小于短期利率的增加幅度。

[5]

可见，波动率在某些时段上较低，说明同业拆借市场的价格保持稳定，带来风险的可能性在降低；而波动率在某些时段上较高，往往意味着同业拆借市场的价格出现了大幅度的变化，一方面，这会不利于国际金融市场的稳定。一般而言，一个稳定、发达、开放的金融市场是货币国际化的必要载体，它可以吸引国际借贷者和证券发行者在本国融资，可以培育丰富的金融产品，增强产品的流动性，为全球投资者提供一个多样化的资产配置平台（杨雪峰，2009）。

[6]

另一方面，银行业在国际金融市场中占有重要的地位，银行业国际金融业务对货币国际地位具有直接的影响（元惠萍，2011）[7]而同业拆借市场利率的剧烈波动会不利于发达银行业的发展。

从以往的研究来看，货币国际化带来了金融市场创新，而这个创新也通过同业拆借市场向国际金融市场带来了新的金融风险。同业拆借市场的价格从一个时期到另一个时期的变化过程中，常常表现为价格的波动，而是否会出现价格波动率聚集的现象，即大幅度波动聚集在某一段时间，而小幅度波动聚集在另一段时间上，这是中外学者重点关注的一个问题。但是，前人的研究并没有站在LIBOR利率的角度上，对货币国际化与国际金融市场发展协调推进带来的风险展开分析，没有对金融风险产生的内在机理进行大胆的探讨，特别是实证研究较少。这也说明本文研究LIBOR利率波动对于稳定货币国际化过程中的国际金融市场具有重要意义。

三、货币国际化与金融市场协调推进对同业拆借市场带来波动率的模型估计通过这一小节上文的分析，可以看出，随着货币国际化的不断推进，欧洲货币市场中LIBOR利率的波动，会对国际金融市场投资的金融产品造成冲击，产生投资的风险。本文试图站在LIBOR利率的角度上，对货币国际化与国际金融市场协调推进带来的风险展开分析。

（一）ARCH模型简述

在金融的时间序列分析中，广泛运用的一种特殊非线性模型就是ARCH模型（Auto-regressiveConditionallyHeteroskedasticity），最早由Engle于1982年提出。该模型主要的思想是，某一特定时刻t的随机误差方差不仅取决于以前的误差，还取决于自己以前的方差。对于通常的回归模型：yt=x＼'tβ+εt（1）如果随机误差项的平方ε2t服从AR（q）过程，即：ε2t=α0+α1ε2t-1+α2ε2t-2+…+αqε2t-q+ηt，t=1，2，…（2）其中，ηt独立同分布，并满足E（ηt）=0，D（ηt）=λ2。则称模型（2）是自回归条件异方差模型，简称ARCH模型。

对于任意时刻t，εt的条件期望为：E（εt|εt-1，…）=ht・E（vt）=0（3）条件方差为：E（ε2t|ε2t-1，…）=ht・E（v2t）=ht（4）通过（4）式，可以看出序列条件方差具备随时间而变化的性质。

20世纪90年代以后，为了让ARCH模型的解释能力更为完善，不断有学者对ARCH模型进行完善和扩展，出现了多种变异的ARCH模型，形成了一个ARCH模型族（黄宗远，沈小燕，2007）[8]，包括GARCH模型、ARCH-M模型、非对称ARCH模型、幂ARCH模型、成分ARCH模型等等。由于ARCH模型族可以很好的发现引起波动状态的因素，非常适合于描述金融市场时间序列的波动特征，所以，本文在这一小节中通过ARCH模型展开货币国际化对同业拆借市场带来波动率的模型估计。

（二）数据的说明

货币国际化对同业拆借市场带来的波动，是一个较长的历史时期。随着欧元的诞生，美元在国际货币体系中的地位继续得到了巩固，并形成了以美元为核心、欧元、日元、英镑等为补充的国际货币体系。同业拆借的利率种类较多，期限较长，关于同业拆借市场中的数据，本文在英国同业拆借市场中选取欧洲日元市场3个月期的LIBOR利率（LJPY），以及欧洲美元市场3个月期的LIBOR利率（LUSD）每个季度的数据在1986年1月―2011年9月之间的数据，共103个观测值，数据来源于欧洲中央银行数据库，为了减缓序列的波动程度，本文选择对这两个时间序列的变化率进行自然对数处理，即djpyt=LN（LJPYt/LJPYt-1）和dusdt=LN（LUSDt/LUSDt-1），LJPYt表示欧洲日元在t时刻的LIBOR利率，而LUSDt表示欧洲美元在t时刻的LIBOR利率。

（三）LIBOR利率的数据统计特征分析为了对LIBOR利率进行ARCH模型分析，也为了达到较好的模型解释能力，首先需要对数据的基本统计特征展开分析，以观察原始数据是否具有尖峰的分布特征，便于对下文展开分析。从图1中可以看出，欧洲日元市场3个月期的LIBOR利率的变化率的Sk=-0.404207，其结果小于零，表明其分布呈现出左偏态。而从峰度来看，K=9.844914，远远大于3，表明更多的变换率取值聚集在均值周围，同时部分变化率又远离均值。与标准正态分布（Sk=0，K=3）相比，欧洲日元市场3个月期的LIBOR利率的变化率呈现左偏，尖峰的分布特征，即“尖峰厚尾”。JB统计量为201.9021，P值接近于0，说明该时间序列至少在99%的置信水平上拒绝为正态分布的假设。

从图2中可以看出，欧洲美元市场3个月期的LIBOR利率的变化率的Sk=-1.315755，其结果小于零，表明其分布呈现出左偏态。而从峰度来看，K=8.209290，远远大于3，表明更多的变换率取值聚集在均值周围，同时部分变化率又远离均值。与标准正态分布（Sk=0，K=3）相比，欧洲美元市场3个月期的LIBOR利率的变化率呈现左偏，尖峰的分布特征，即“尖峰厚尾”。JB统计量为144.7616，P值接近于0，说明该时间序列至少在99%的置信水平上拒绝为正态分布的假设。可见，欧洲日元市场与欧洲美元市场3个月期的LIBOR利率呈现出尖峰的分布特征，可以在下文中对这两个序列进行ARCH模型分析。

（四）LIBOR利率波动率模型的建立1.LIBOR利率数据的平稳性分析和序列相关分析一般而言，在对时间序列数据进行分析时，首要的问题是判断它的平稳性。如果样本呈现出非平稳的现象，那么往往会导致出现“虚假回归”的问题。这样，样本之间就不会有任何意义的关系，对样本进行回归也会表现出较高的可决系数。本文选择的变量数据是1986年1月―2011年9月之间欧洲日元市场3个月期的LIBOR利率（LJPY），以及欧洲美元市场3个月期的LIBOR利率（LUSD）每个季度公布的数据，这是明显的时间序列，所以本文首先利用Eviews6.0统计分析软件，对所有的变量进行ADF检验。对于LJPY和LUSD时间序列而言，其ADF数值都小于1%、5%和10%临界值，因此，可以拒绝样本序列存在单位根的原假设，时间序列的数值是平稳的，可以继续进行数据分析。

同时，对LJPY和LUSD时间序列展开相关性分析。通过对LJPY相关系数的分析可以知道，滞后1阶、4阶和6阶的自相关系数较大（取绝对值以后），因此，本文采用LJPY时间序列建立一个滞后1阶、4阶和6阶的模型。

而LUSD滞后1阶、2阶和12阶的自相关系数较大（取绝对值以后），因此，本文采用LUSD时间序列建立一个滞后1阶、2阶和12阶的模型。

2.LIBOR利率分布滞后模型的OLS分析从表1中可以看出，只有LUSD（-2）的系数没有通过10%的显著性检验水平，其他系数均通过了1%、5%和10%的显著性检验水平，其他拟合的整体效果似乎不错。

接下来，本文对残差序列进行ARCH效应检验，运用p=1阶的序列自相关LM检验展开分析，显示结果如表2、表3所示：从检验结果中可以看出，F和LM统计量所对应的概率均小于5%，可以知道F和LM的值都在临界值的右边，可以知道拒绝原假设，残差序列存在ARCH（1）效应，也就是该模型的残差序列存在自回归条件异方差详见表4。

3.ARCH（1）模型的拟合结果及分析对比前文OLS的分析结果，LJPY模型回归的参数变得更大了，而且z统计量也变得较为显著了，除了常数项以外，均通过了1%的显著性检验水平。同时，ARCH（1）模型的对数似然值有所增加，AIC和SC值都变小了，说明模型比OLS回归可以更好的拟合数据，选择ARCH（1）模型是合适的。

而对于LUSD模型，虽然回归的参数LUSD（-2）和LUSD（-12）的z统计量变得不显著了，但是，ARCH（1）模型的对数似然值有所增加，AIC和SC值都变小了，说明模型比OLS回归可以更好的拟合数据，选择ARCH（1）模型是合适的。

另外，从图3中可以看出，ARCH（1）模型很好的拟合了LJPY序列，残差序列大致被控制在-0.4―0.4之间。

从图4中可以看出，ARCH（1）模型基本拟合了LUSD序列，残差序列大致被控制在-2-2之间。

接下来，再对ARCH模型进行异方差ARCHLM检验，得到结果（详见表5、表6）：可见，对于LJPY序列，F和LM统计量所对应的概率分别为0.1958和0.1918，均大于5%，而对于LUSD序列，F和LM统计量所对应的概率分别为0.5089和0.5034，均大于5%，所以说，检验结果接受原假设，残差序列不存在ARCH效应，也就是模型ARCH（1）消除了随机游走残差序列的条件异方差性。

ARCH（1）模型拟合的LJPY序列条件标准差时间序列图5中可以看出，LJPY序列条件标准差时间序列在1994年―2009年大幅震荡，大多数年份中超过了0.4的水平，特别是2000年前后波动加剧，最大时甚至达到了2.0左右。而其他年份波动都较为平缓，基本上在0.2的水平。

从ARCH（1）模型拟合的LUSD序列条件标准差时间序列图6中可以看出，LUSD序列条件标准差时间序列在2000年以后开始大幅波动，大多数年份中超过了0.4的水平，特别是2007年美国次贷金融危机爆发以来，波动幅度甚至超过了0.8，最大时已经接近到了1.0左右。而其他年份波动都较为平缓，基本上在0.1的水平。这与近年来，美国政府及美联储的非常规货币政策缓解金融危机的负面影响，向银行系统注入资金、降息、刺激消费者开支等诸多措施来拯救银行系统是有关系的（陈敏强，2010）。

[9]通过以上的回归分析，可以看出，欧洲货币市场中同业拆借市场的价格从一个时期到另一个时期的变化过程中，常常表现为价格的波动，会出现价格波动率聚集的现象，即大幅度波动聚集在某一段时间，而小幅度波动聚集在另一段时间上。欧洲货币市场中日元的同业拆借利率在1994年以前，以及美元的同业拆借利率在2007年波动率较低，说明同业拆借市场的价格保持稳定，对欧洲货币市场中以美元、日元计价、结算、储备和投资的金融产品带来风险的可能性在降低，这会在很大程度上吸引投资者对以美元或是日元计价、结算的金融产品购买，必然会较好地促进美元与日元的国际化。

但是，欧洲货币市场中日元的同业拆借利率在1994年以后，以及美元的同业拆借利率自2008年以来波动率较高，意味着同业拆借市场的价格出现了大幅度的变化，这必然不利于美元、日元为主体的国际金融市场稳定，货币国际化正通过同业拆借市场向国际金融市场带来了新的金融风险。本文的这个实证分析结果已经拓展了前文国内外相关研究的结果，所以说，金融市场中同业拆借市场利率的剧烈波动会不利于银行业的发展，不利于国际金融市场投资的稳定，这必然影响了美元或是日元货币国际化的深入。同时，本文认为货币国际化与金融协调推进的过程中，需要引入以稳定同业拆借市场利率波动为目标的监管思路，这样可以以防范金融系统性风险为目标来设计金融市场监管的步骤。

四、结论

通过以上的ARCH（1）模型分析，可以大致得到以下几个方面的结论：第一，2000年以来，随着全球离岸金融市场金融一体化程度的不断提高，欧洲日元市场3个月期的LIBOR利率和欧洲美元市场3个月期的LIBOR利率的时间序列具有随机游走的趋势，而且波动的程度还在不断扩大，这在很大程度上会为货币国际化背景下的金融市场正常运行带来风险。

第二，从ARCH模型拟合的欧洲日元市场3个月期的LIBOR利率时间序列中可以看出，实际值、拟合值和残差值具有群集性特点，国际金融市场中的LIBOR利率存在ARCH效应。

第三，同业拆借市场中价格的波动对国际金融市场带来的风险，是发行国际化货币国家和使用国际化货币国家决策者和监管当局需要密切关注的对象，这个风险会影响到货币国际化进程地深入。而关于货币国际化后离岸金融市场中风险的监管模式，本文认为可以引入以稳定同业拆借市场利率波动为目标得监管思路，也就是基于防范金融系统性风险的目标来设计监管的体系和步骤。这样，通过有效确定国际化货币的金融市场监管目标，可以在极大程度上加强对同业拆借利率地监控，并且准确无误地把监管目标责任委托给监管机构，以在极大程度上避免货币国际化对国际金融市场带来的金融风险。

参考文献：

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[2]于建忠，刘湘成.Shibor定价理论模型研究及其应用[J].金融研究，2009（2）：40-53.[3]PhilipInyeobJi，FrancisIn.Theimpactoftheglobalfinancialcrisisonthecross-currencylinkageofLIBORCOISspreads[J].JournalofInternationalFinancialMarkets，InstitutionsandMoney，2010，20（5）：575-589.

[4]Shin-ichiFukuda.Market-specificandCurrency-specificRiskDuringtheGlobalFinancialCrisis：EvidenceFromtheInter-bankMarketsinTOKYOandLONDON[C].NBERWorkingPaper，2011，No.16962.

[5]陈玮光，赖明勇，林忠晶.国外同业拆借利率期限结构影响因素的实证分析―――以美元LIBOR为例[J].经济数学，2009（2）：30-34.

[6]杨雪峰.国际货币的决定因素及人民币国际化研究[J].求是学刊，2009（4）：59-63.

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[关键词] 离岸金融市场　分离型模式　监管

离岸金融市场（Off-shore Financial Markets）是经营境外货币存储与贷放的市场，其资金的借贷或供求双方都不是本国居民。它不同于传统的国际金融市场，具有交易主体非居民性、交易货币境外性、利率体系独特性、融资规模庞大性、交易业务便利性、管理环境宽松性等显著特点。随着全球经济一体化、金融自由化浪潮的推进，发展金融中心已是世界各国金融竞争的新特点和新趋势。对于处于东亚中心地位的中国来讲，如何把握时机，利用自身的优越条件，积极迎接挑战，构建自己的金融中心，已是一个迫在眉睫的重要课题。

一、发展离岸市场是我国金融市场国际化的必由之路

任何一个国际金融中心的形成与发展都离不开离岸金融市场的发展。中国要想构建国际金融中心自然也不能例外，必须加快构建离岸金融市场，在离岸银行业务基础上创造出适合自己具有国际竞争力的离岸金融特色品牌。这样既有助于继续推进人民币金融账户下自由兑换的进程，为人民币国际化奠定基础，也可以大幅度地降低人民币的结汇数量，从而有效减轻外汇储备增加和人民币升值的压力，并为巨额的外汇储备存量寻找出路。

我国曾于1989在深圳选取四家银行开展离岸金融业务，1998年底，由于东南亚金融危机的影响，国内银行离岸资产质量恶化，央行和国家外汇管理局暂停了所有中资银行的离岸业务。2002年6月，央行全面恢复招商银行和深圳发展银行的离岸业务，并同时允许交通银行和浦东发展银行开办离岸业务，上海开始发展离岸金融市场。国内和国际经济发展对离岸金融业务提出了巨大的需求，继续发展离岸金融市场具有客观性。作为发展中国家，我国构建离岸金融市场需要政府的支持和推动。而制定和实施优惠政策是政府推动的主要形式,这些优惠政策可包括：税收优惠；逐步实行自由外汇制度；降低经营成本，免提存款准备金、存款保险金，降低对流动性比率和清偿力的要求。

二、我国的离岸金融市场应选择分离型模式

离岸金融市场有四种类型，分别是内外一体型、内外分离型、避税型和渗透型。目前对于我国离岸金融市场发展模式的选择，有两种观点。一种观点认为应继续选择分离型模式。另外一种观点认为，离岸资金与在岸资金之间存在综合成本和综合收益的差异，这种隔离只能是非常态的、相对的和有限的，而内外资金的平衡流动和相互渗透则是常态的、绝对的。因此应放松管制，选择渗透型发展模式。

目前，中国人民银行规定“离岸账户与在岸账户严格区分，银行的离岸资金与在岸资金不得相互抵补”，是一种“内外分离型”离岸金融市场，这可以有效阻止离岸金融交易活动对我国货币政策的影响和冲击。目前我国政府金融监管的能力尚处于软弱状态，主要还是运用信贷规模来控制和调节市场货币流通量。继续采用内外分离型的离岸金融市场模式，一方面有利于我国金融管理当局对国内业务、在岸业务、离岸业务分别加以监管，另一方面可以较为有效地阻挡国际金融风险对国内金融市场的冲击，增强风险防范能力。在离岸金融市场发展成熟之后，可考虑逐步向渗透型过度。

三、加强对离岸金融市场的监管

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和欧美的教学方式不同，我国高校的教学内容往往是由所采用的教材限定的。国内目前影响较大且较为流行的《国际金融》教材主要有四种：一是姜波克编著的《国际金融新编》，二是陈雨露主编的《国际金融》，三是易纲、张磊合著的《国际金融》，四是刘舒年、温晓芳主编的《国际金融》（第四版）。这些教材已多次再版或修订，各具特色，是众多国际金融教材中的精品。姜波克的《国际金融新编》，确定了国际金融学的研究对象是总供给与总需求相等和经济可持续增长（长期）条件下的外部平衡，主要工作变量是汇率。内容包括国际储备和中国的外汇储备问题、中国的内部均衡和外部平衡相互冲突的根源问题、次贷危机问题，以及国际货币基金组织近年来的新变化等问题。该教材的最新版又以中国国情为基础、以核心变量汇率为工具，构建了中国内部均衡条件下外部平衡的系列调节模型[2]，是一部很不错的金融理论教材。但由于理论过深又缺乏实务，显然很不适合应用型国贸本科的国际金融教学。陈雨露从应用经济学视角出发、按照“本土化”要求编写的《国际金融》，体系完整、内容丰富、兼顾理论与实务。但其中的“跨国公司财务管理”与国贸专业的《国际投资》和《跨国公司管理》等课程中的许多内容有重复，加之理论部分也不够简明，以及课时数的约束，该书也不是应用型本科的理想教材，但不排除选用。易纲、张磊合著的《国际金融》分为宏观篇、微观篇、市场篇和体制与政策篇。全书论述严谨、全面，并能结合中国的实践。但学生需要具备比较扎实的经济学理论功底和较高的数学水平，且需要80个课时以上，因此也不适合应用型的教学。刘舒年、温晓芳主编的《国际金融》（第四版）以国际金融基本理论、基本业务、基本技能为主线，密切结合对外经贸实际，深入分析与贸易有关的外汇交易、外汇风险管理、衍生金融工具、国际融资等内容。[3]理论简明，实务全面，是国际商务师考试的指定教材。笔者认为，该教材最适合应用型本科教学。但由于课时的限制，以及每个学校会有不同的教学要求，使用时还应根据教学实际增减内容。综上所述，上好《国际金融》这门课程，首先寄望于有一本适合的教材。尽管国际金融的教材汗牛充栋，但适合于某一特定学校教学需求的教材可能不多。因此，鼓励任课老师积极总结教学经验，编写出符合所在学校教学要求、体现其教学特色及地域经济需求的教材，意义重大。

二、《国际金融》教学内容优化

应用型本科国际贸易专业的《国际金融》授课大都设计为40个课时左右。我校前几年主要使用刘舒年和陈雨露的教材。通过几年的教学积累，我们将应本国贸《国际金融》的教学内容进行了优化，并编写了教材，基本满足了应用型本科国贸专业的教学需要。按照上述的教学指导思路，笔者将《国际金融》授课的主要内容和教学重点设计如下：1．外汇和汇率在搞懂外汇、汇率、标价法这些入门概念后，要使学生充分理解影响汇率的主要几个经济因素以及汇率对经济的影响这两方面，这是国际金融分析的基本功，应紧扣金融和贸易的联系来阐明汇率与其他经济变量之间的相互关系。汇率理论一节主要讲授购买力平价理论，特别是要讲透利率平价理论，因为后面很多外汇交易的学习需要对利率平价理论有很好的理解。其他的汇率理论仅做一般性介绍。至于固定汇率制与浮动汇率制下货币政策和财政政策分析是属于介绍性的，可引导有兴趣的学生深入钻研。2．国际收支在上述章节的基础上，引导学生理解国际收支的概念，理解国际收支平衡表的结构及其记账方法。教学重心是要使学生能够透彻理解国际收支、经常收支和汇率三者之间的关系以及内部均衡和外部均衡之间的关系。国际收支理论可以着重讲授弹性论和吸收论，对于斯旺图和蒙代尔的有效市场分类理论可作为知识性介绍。3．传统的外汇交易这一章是衍生工具的基础，也是整个国际金融实务的基础。对于应用型国贸本科学生而言，笔者认为应该包括的内容有：即期交易、远期交易、套汇、套利、掉期、择期和不同币种的报价换算。教学难点一是有买卖价的银行汇率套算，二是结合利率平价理论讲透套利的原理。4．金融衍生工具这一章既是重点也是难点。考虑到对外贸易的实际，衍生工具的内容选取了期货、期权和互换三个内容。教学重点是要通过大量的案例和习题讲清楚这些衍生金融交易的“原理”。5．外汇风险防范这一章的教学要结合传统交易和衍生工具的知识，重点是应收、应付外汇账款的管理。其实就是如何运用上面两章的知识来规避汇率风险。6．国际金融市场这一章安排了国际金融市场概述、国际货币市场和国际资本市场、欧洲货币市场、国际金融市场的发展和特点等内容。教学重点一是欧洲货币市场，二是当今国际金融市场的特点。7．国际资本流动内容有：国际资本流动的概述、发展、理论和债务危机。着重讲述当今国际资本流动的特点和发展趋势、国际资本流动与国际债务危机，对国际资本流动的理论可做一般性介绍。8．国际贸易融资根据外贸公司常用的融资方法，该章设计的内容有：出口信贷、项目融资、出口保理、福费廷和结构性贸易融资。教学重点是要使学生理解每一种融资方式的运作原理和流程，各当事人的权利和责任。9．国际储备内容有：国际储备的概述、构成、管理和我国国际储备的现状。重点是结合国际收支一章的内容，分析我国国际储备的现状，以进一步巩固国际收支的有关理论。10．国际货币体系这一章设计了五个小节，即：国际货币体系概述、国际金本位制度、布雷顿森林体系、牙买加协定和国际货币体系的改革与发展。重点一是讲述布雷顿森林体系的特点（双挂钩、特里芬难题）及其崩溃的原因，二是当代国际货币体系的改革。11．国际金融机构主要介绍IMF、世界银行和区域性国际金融组织。重点放在IMF、世界银行和亚行的性质、使命和贷款特点。12．区域金融合作考虑到笔者所在学校地处中国———东盟自贸区前沿，故专门设计了这一章。内容有区域金融合作概述、最适度通货区理论、欧盟货币一体化的实践和中国东盟自由贸易区的金融合作。除了介绍最适度通货区理论外，重点是引导学生了解有关欧盟、特别是东盟区域金融合作的相关问题。

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关键词：国际金融市场；前景预测；展望

中图分类号：F820 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2014）02-0049-05 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2014.02.11

一、2013年国际金融市场的特点

2013年国际金融市场得益于全球与地区宏观经济复苏，市场价格变动的起落虽看似翻江倒海，但实际并未影响宏观经济信心的稳定和微观市场的节奏。尤其是在经历过所谓严重金融危机洗礼之后，发达国家经济继续处于世界领先和优势地位。美国依然是世界最大经济体，2013年经济总量达到16.7万亿美元；欧洲经济并未坏到极至，国家高端品质发挥支撑作用；日本依然呈现复苏势头，经济竞争力依旧。但发展中国家呈现差异性走向，有高有低的错落发展带来不稳定的预期分化和不确定的风险预警，经济基础以及经济优势自我性突出，缺少国际经济竞争优势与实力。2013年国际金融值得关注于以下三点。

一是经济结构错位重组，经济层次断裂。2013年，发展中国家经济增长虽然快于发达国家，但发达国家的经济竞争力依旧，比较突出的例子在于欧洲债务危机的缓解比预期要快，美国经济增长好于预期，日本经济复苏效果好于预料，过去几年伴随金融恐慌对世界经济的评估并不准确。一方面是新兴市场参与世界经济的能力有限，尤其是东亚地区和亚洲经济竞争力下降十分明显，经济分化突出，危机时期所谓的世界经济三足鼎立的定位已经从“美欧亚”转向“美欧日”。另一方面是美欧日的实际经济状态并非严重恶化，金融危机更凸显发达国家应对危机的能力与水平，顺势促进产业与结构升级换代。美国2013年的经济总量估值依然是世界最大，几乎相当于中国经济的两倍。美国2013年的经济复苏势头促使美联储开始减少现金注入，实施政策结构性调整，锁定长期减少短期，并因此引起世界经济极大的紧张与调节。2013年世界经济增长2.9%，其中美国和日本经济分别增长2%和1.6%，欧元区经济负增长0.4%，发达国家整体经济增长1%，发展中国家经济增长4%，亚洲为5.2%，非洲为5.4%，拉美为3.8%，东欧经济增长不到1%。世界经济力量对格局未变，变的是竞争策略与结构效率。

二是货币政策权衡有别，定力基点分化。2013年国际金融市场的焦点依然是宽松的货币政策，尤其是美联储宽松的前景，但这一政策基点已经发生严重的分化与差异。美联储货币供给是以世界供给为主、国内供给为辅的高端货币模式，欧洲和日本则是以本土为主、世界为辅，依然是发达货币载体的功能。广大的发展中国家则是以本土绝对为主、世界有限为辅，甚至难以谈及世界概念与定位，对宽松政策理解存在偏差与误区，而市场舆论的浑浊与混乱严重影响政策应对，被绑架的局面愈加严重。从政策实际效果来看，美欧日货币宽松带动货币资本价值与资金价格杠杆的合理搭配，经济复苏逐渐稳定并展现出强劲增长，股市发现与发挥威力十分突出。相反，发展中国家在没有金融创伤和经济衰退的前提下，资产价格与资金价格的不稳定甚至下跌和损失严重。这些变化足以表明国家资质基础的重要意义，仅从表面数据议论经济竞争力并不是准确的经济判断，也不会得出准确和真实的货币政策取向。更重要的在于：美元的战略设计与规划具有长远目标和目的，实现全面的霸权目标是根本目的，利率霸权垄断是最终诉求。

三是市场预期心理混乱，资质差异拉大。2013年比较突出的在于贵金属市场的恐慌与不确定争论，尤其是伴随国际黄金价格的下跌，直接导致贵金属市场的混谈，单纯金融属性定义的不准确导致价格预期的不确定。黄金具有金融属性，白银并不具备金融属性，预期价格基础的混乱直接错乱的舆论导向和风险评估。一是黄金不保值了。这是错乱基础要素和心理恐慌的关键，实际状况则是，黄金依然是稀缺资源的定义，并非是单纯大宗资源的属性是国际外汇储备的重要成分，各国央行依然在购金增加黄金储备，多元化组合储备结构。二是黄金不抗通胀了。目前全球面临通缩局面而谈不具备抗通胀的职能似乎脱离实际，通胀待涨甚至通缩局面纠结，没有通胀压力的预期判断引起的舆论炒作压低金价，其中存在投资策略和战略远见。三是投行恐吓市场，单边指引另有图谋。世界著名的23家大投行一致推进2014年黄金低点预测，而缺少高点预测，单边指引的图谋和目的何在是最大的疑虑，这种预期必然引起市场大调整，凸显市场庄家做庄的特权与需求。

二、2013年国际金融市场现状

2013年国际金融市场的状况错综复杂，各个市场出现搭配发生调整与重新组合的新动向，并展现周期调整的新迹象。2013年国际金融市场发生一个周期转换和时代转折的新路径和新思路。

（一）外汇汇率的变化复杂，但目标明朗与确定

2013年的国际外汇市场保持主线稳定与分支复杂动荡局面，即美元稳定有定力、其他篮子货币震荡错落加剧。2013年美元指数从年初79.85点开盘起步，收盘结束于80.21点，美元保持区间水平稳定。全年美元指数高点为84点，低点为77点。纵览主要货币汇率可以清晰看到货币合作同盟与货币竞争对手的脉络，其中美元升值体现在日元组合上，美日之间货币同盟促进经济战略的保护，日元贬值有利于日本经济复苏，更有利于化解日本与中国的战争风险，保护世界经济环境稳定。美元贬值主要集中对欧元的竞争策略，尽管欧洲人并不认同欧元或许消失，但美元汇率的策略具有很强的规划，打击经济竞争力，削弱合作基础要素，欧元升值的负作用不言而喻。美元对不同货币的升值与贬值的界定十分清晰，其中美元兑欧元、英镑、瑞郎、加元为贬值，美元兑澳元、新西兰元和日元为升值，幅度与方向具有组合与搭配的策略。美元兑欧元汇率从2013年年初1.3194美元走到年底的1.3803美元，美元贬值4.6%；美元兑日元汇率从86.74日元走到105.15日元，美元升值21.2%；美元兑英镑汇率从1.6251美元走到1.6500美元，美元贬值1.5%；美元兑瑞郎汇率从0.9155瑞郎走到0.8878瑞郎，美元贬值3.0%；美元兑加元汇率从0.9921加元走到1.0645加元，美元贬值7.2%；美元兑澳元汇率从1.0393美元走到0.8903美元，美元升值14.3%；美元兑新西兰元汇率从0.8283美元走到0.8201美元，美元升值0.9%，变化最小，保持基本稳定。

伴随复杂的美元主线，与发达市场宽松货币政策相比，新兴市场资产遭到抛售和货币面临贬值压力，新兴市场国家大多面临收紧货币政策的局面。如巴西雷亚尔、印度卢比、印尼盾、南非兰特等货币大幅贬值，资本外流压力严重，巴西、印度、印尼等在内的新兴市场国家掀起了一轮被动的加息潮。2013年拉美货币兑美元下挫10%左右，墨西哥比索跌幅为1.6%，巴西雷亚尔跌幅超过13%。印尼、马来西亚、泰国等新兴市场国家存在过度依赖外资、经常账户赤字较高、贸易增长困难等结构性问题，在跨境资本阶段性流出的情况下，通过加息、资本管制等方式抑制资金外流，对国内经济发展产生阻碍作用。同时一些新兴市场国家面临货币汇率贬值的风险，可能掀起以邻为壑的货币战，这将不利于全球经济的稳定及复苏。

（二）股票价格刷新纪录增多，价格基础创新差异明显

2013年全球股市最大的特色就是美欧日股市齐头并进、一路高涨。2013年美国三大股指分别比2012年上涨26.5%、29.6%、38.3%。其中，道指创下1995年来表现最佳的一年，标普为1997年来最大年度涨幅，纳指为2009年来最佳年度表现。道指创全年第52次收盘纪录，其营收和利润来自基础材料、金融、科技行业的表现。一方面是企业营收的增长，另一方面是工资支出占比的下降，两个因素共同作用导致2013年美国上市企业的利润创下1970年以来的最高。美国股市飙升是QE提供的流动性以及企业利润增长双轮驱动的结果。2013年大量投资基金流入欧洲股市，带动欧洲股市上扬，但幅度与水平远不及美国股市，甚至并未恢复到应有水平。其中，英国股市从2013年年初6047.34点上涨到6749.09点，全年上涨14.4%；德国股市从7759.44点上涨到9552.16点，全年上涨23.6%；法国股市从3721.17点上涨到4295.95点，全年上涨18%。日本股市全年上涨57%，为1972年以来的最佳表现，股票价格从10688.11点上涨到16291.31点，但并未恢复到1989年的高记录。与发达国家股市上涨呈鲜明对比的是发展中国家股市下跌严重。2013年，新兴市场国家股市整体下跌5.9%，其中巴西股票指数全年下跌15.5%，全球排名倒数第一；土耳其股票指数全年下跌13.31%，全球排名倒数第二，中国股票下跌6.75%，全球排名倒数第三。但越南股市上涨21.97%，马来西亚股市上涨10.54%，菲律宾股市上涨1.33%，韩国股市上涨0.7%，新加坡股市上涨0.01%。其他地区股市震荡较大，表现不尽人意。全球各地股市与经济基本面和国家市场能力有关，但整体股市受制美联储、资本流向、经济活力、经济减缓、国际商品下降影响较大。

（三）黄金价格反转周期不定，价格基础受到冲击严重

2013年国际黄金市场受制于全球股票市场，尤其是西方股票市场高涨的抑制作用十分明显，国际黄金价格呈现连续下跌态势，黄金与股票呈现反相关。2013年金价水平从年初1688.80美元起步，年底收盘价为1202.3美元，下跌28%，为32年以来最大跌幅。国际金价受资产配置和市场结构的影响与冲击较大，成为2013年国际金融市场关注焦点。

（四）石油价格高涨明显，市场分化图谋目标清晰有力

2013年国际石油市场价格呈现较大的变化，一方面是伦敦与纽约期货价格在年内7月份一度拉平区间水平，甚至纽约价格高于伦敦，呈现2010年以来的新迹象；另一方面是国际石油价格的承受力愈加强劲，即使油价上涨并未影响通胀与经济环境，这其中的战略应对效果以及环境要素统计指标的滞后，都或多或少影响石油价格的变动。全年国际石油价格跳动较大，纽约石油期货价格水平处于85.61-112.24美元之间，年初起步93.12美元，年底收盘98.42美元，全年涨幅5.6%，2013年年底水平高于2012年的91.82美元。全年伦敦石油期货价格处于96.75-119.17美元之间，年底收盘价为110.80美元，低于2012年的111.11美元水平。国际石油市场的战略地位逐渐强化，而战略资源、新能源以及创新资源的多样化使得国际石油市场复杂性加大。

（五）利率基础分化严重，资金杠杆调节复杂深远

2013年利率是市场关注焦点，尤其是美联储利率动向。由于理解角度与层面的差异，市场预期是美联储利率动向，而美联储的重点已经是市场结构和规模的规划与设计，从而引起全球呈现资金价格成本增加、资产价格严重下跌、信心恐慌刺激价值判断失控。美国股市高涨已经替代利率上调作用，美元基准利率不动，但美元资产价值提升，回报率的基点已经从利差利润回报转向资产组合投资回报。尽管年内美欧日利率变动有限，尤其是继续突出以下降为主的调控方式，欧元区超预料下降利率，日本宽松政策进一步加大数量投入，这些都使得资金和投机因素面临机遇与风险。发展中国家采取完全不同与发达国家的思路与路径，因为他们的经济基础与发达国家完全不同，实际经济状态也不同于发达国家，发展中国家面临的宏观调控思路是防范通胀和防止资金外流，多以加息为主。2013年巴西央行已连续6次加息，印度央行自2013年9月以来连续两次加息，印尼央行已5次加息。以资金数量保价格和发达国家以政策预期调价格形成鲜明的对比，其实质是基础要素与战略远见的差异与错落。

三、2013年国际金融市场原因分析

（一）市场规模与市场规划同步有效规避了风险

2013年，全球流动性依然过剩，但全球经济总量与资产总量稳步增加，这是金融安全的重要基础。主要国家和地区流动偏好与基础的不同，使得具有控制力的国家和地区稳定作用凸显。发达国家驾驭性虽参差不齐，仍是驾驭主要力量，发展中国家参与有深有浅。股票市场的变化则凸显经济基础和企业价值的作用与意义。一方面是市场有投资价值，投资者能从公平中获益，主要是这个市场具有较高透明度和法制化，是规范的市场；另一方面是市场发育深度和金融工具效率，市场化程度高的市场具有长期吸引力，使得热钱投向长期项目和技术研发、领先科技。美欧日发达国家主导的流动性配置，主要动力是竞争优势和企业实力，更有广大发展中国家的增速与规模效益的辅助，国际金融力量对比尚未发生转变，这些都使得2013年的国际金融市场在价格的动荡风雨交加中安逸度过，有损失，有代价，但期望依存。发达国家特别是美国凸显保障与保驾的奠基力量，其他国家则继续维持各自角色职责，市场规划与被规划成功规避了风险。

（二）经济基础与资产素质共同稳定市场信心

虽然2013年国际金融市场流动性依旧过剩，但资金不足的纠结一直困扰价格判断与资产方向。2013年经济基础稳定向好的态势，资产素质虽有利于资金的选择与调整，但2013年比较突出是价格预期难以评估和判断，市场信心较为稳定。尤其是美国债务危机加重现象，不仅导致美国政府部分关门，更严重导致钱荒概念的扩大，包括我国市场在内，以及日本市场资金供给大增，进一步确立信心支撑的市场状况。伴随流动性概念的加深，资金扩张与资金需求不断扭曲价格规律与周期，经济基础促使资金流速加快，并有所转向；资产素质提高定价与报价体系霸权垄断，保护市场信心稳定成为价格变动的主要关注。2013年发达国家资本市场发挥自主作用与威力凸起，并相互吸引与支持协同并进，战略意图与合作关系突出自己经济利益和价值表现，全球资金流动主体在发达国家，流动性收益也是发达国家。据汤森路透数据显示，欧洲股市在2013年吸纳美国投资人163亿美元净流入，为历史纪录高位，规模为2006年创下58亿美元的上次纪录高位的大约三倍。尤其在2013年第四季加速，投资人在10-12月在欧洲市场投入76亿美元，因经济数据持续改善和欧洲央行对通胀的立场温和扶助，欧洲指标股指在2013年的表现为4年最佳，更具有国家战略竞争者的图谋与设计，市场竞争白热化。

（三）美元政策主导市场修整与市场配置

2013年国际金融市场最大的变化是美元寻求贬值、美股不断高涨，美元资产内在的组合与基础十分有效，并且推动与促进美国经济复苏加强。2013年美国经济增长增长率逐季上升，失业率进一步下降到7%。但国际黄金价格的连连下跌，不仅打破13年的上涨局面，更导致投资预期的判断错位。这与流动性不足的资金恐慌与资产价格判断错觉有很重要的关系，过去黄金概念与石油、美元的反相关重新组合到黄金与美股、欧股和日股反相关凸起。美元抓住黄金下跌机会保持美元贬值，保护经济复苏；同时美股抓住资金受制于价格调动的特色，用股市上涨打压黄金上涨，促成美欧日资本流动内部自循环，加快上市公司收益率上涨，刺激美欧日股市上涨、黄金价格下跌。美国资本流向欧洲银行业，欧洲对冲和短期基金流向日本股市投资，日本资金流向美国资本市场投资。发达国内部自有资金的相互流通拉动2013年股市高涨，成为国际金融市场的新趋势与新特色。

四、2014年国际金融市场前景预测

（一）潜在风险

预计2014年国际金融市场难以平静，尤其是美联储货币政策的影响将进一步扩大，甚至市场会出现错落差异扩大的局面，加息与降息的交错将使市场风险加大。国际金融市场风险集中在三个层面。

1.美元判断有误。伴随美国经济复苏，市场一直在期待美元反弹，但强美元至今并未出现，原因在于汇率原理的变化。传统理论认为经济是汇率的基础，在流动性不足时汇率是经济的结果；但在流动过剩的时期，汇率是经济的信心。美国经济基础利好美元信心充足，美元恰恰需要贬值保障经济升级换代时的世界布局与分布，弱美元适合美国经济战略发展需要，不适合市场预期判断。预计2014年美元指数以80点为基点，并加大上升与下跌的幅度，上升是为下跌铺垫技术与指引。预计美元指数最高会突破近年高位，或许会达到85-87点的水平，美元低点或达到75-76点。

2.黄金恐慌过度。市场至今一直认为黄金熊市来临，其实在流动过剩的特殊时期，考量价格的基础规律和指标并不适宜简单化对照判断，尤其是目前的金融市场组合与交叉十分复杂，很难发现金价的真实状态，是以需求为主的判断还是以投机为主的判断难以界定，更难以区分熊市牛市。市场需要观察黄金下跌后资金和流动性布局与组合，不要简单化了解价格周期，过于情绪化的恐慌恰好有利于市场势力的调整和策略发挥。2014年的黄金价格有可能刷新纪录水平，下跌之后的大涨具备基础要素，黄金职能并未改变。笔者依然预计全年黄金价格有涨有跌，跌的时间与区间较大，涨的幅度与速度较快，涨快跌多是基本态势。国际黄金价格将会重新跃上1900美元水平，甚至突破2000美元记录，徘徊时间短暂，金价下跌继续扩大，但突破1000美元的概率不大，黄金规避风险的功能与对抗通胀的职能依然存在，黄金地位与资质界定依然具有很强的作用与影响。

3.股市面临修复。全球股市高涨局面面临修复，深度修复在即，美国股市更加突出。未来美国股市的修复必定影响整体国际金融市场的情绪与状态，尤其是对黄金价格产生的影响会更大。未来的这种修复对金融市场组合的调动性极大，投机过度阶段的技术与流动性过剩阶段的特色必将加大市场全面的调节，金融风险的心理感应将会影响不稳定金价预期判断的情绪与思路。目前美国股市的过度投资与企业利润发挥已经需要技术性修复和风险性调节。尤其是美国经济利好和稳定复苏态势较为强劲，美股的调整时机与机会较为适宜，年初股市下跌是基本概率，全年美股依然以上涨为主，但幅度将会大大低于2013年的水平，跨度将较大。美股的深度修复必然带动其他发达国家市场的调整，欧洲与日本股市的随从将会明显，全球股市的动荡将会是2014年的特色之一。但美国股市作为经济晴雨表的控制力十分有效，美国股市深度调整的时机将会借助美元升值保驾护航，而美股高涨将会继续实施美元贬值策略。

（二）面临的挑战

基于整个国际金融市场的发展态势，2014年值得关注的投资板块集中在期货市场，大宗商品价格上涨局面必然来临，石油为龙头的价格高涨引领性将会凸显未来全球通胀压力，进而带动与促进利率转变与调整。这不仅引起价格上升局面，更会带来货币政策转型，通胀高企之后的利率随风而动将是未来世界面临的主要挑战。

1.利率转向面临较大的挑战。其中美元利率的变数将会随时发生。2014年美联储政策的宗旨并没有清晰的路径，但转变的条件将会逐渐显现。尤其是石油与大宗商品价格高涨将会启动加息周期的提前来临。预计2014年全球利率将继续差异性调整，有加息有降息的调节将会使得市场策略与技术错综复杂，难以驾驭与难以预料将混合存在。其中美联储加息加快将更值得关注，欧日将面临纠结难定局面，发展中国家有加有降参差不一。

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一、脆弱的贸易收支平衡是发展中国家发生金融危机的经济基础

在虚拟经济运行日益独立于实体经济的今天，金融危机的发生固然有金融市场运行自身的原因，但最根本的原因仍然是实体经济的失衡。从贸易收支在国民经济运行中的地位和作用来看，只有保持贸易收支的平衡，发展中国家的国内经济资源才能确保继续参与到全球资源的重新配置进程中去；如果能长期保持贸易收支顺差，则意味着通过参与国际分工，发展中国家加强了对本国经济资源的利用，其经济增长、充分就业和币值稳定目标的实现将更有保障。这种情况下，金融危机在发展中国家发生的可能性微乎其微。问题在于发展中国家的贸易收支极不稳定，贸易平衡通常很难实现，全球也只有少数几个国家和地区做到持续的贸易收支顺差；相反，贸易收支逆差成为发展中国家的常见现象。持续的贸易收支逆差使发展中国家的经济资源大量闲置，导致国内经济全面失衡，并进一步引发金融危机。从这个方面看，脆弱的贸易收支平衡已成为发展中国家发生金融危机的内在原因。

发展中国家贸易收支的不稳定性来自于其所拥有的竞争优势的相对性。当前，发展中国家经济发展的过程也就是其经济全球化的过程，发展中国家必须遵循比较优势的原则参与全球资源的重新配置，这就决定了发展中国家在国际分工中所获取的只能是一种相对竞争优势。这种相对竞争优势与发达国家所拥有的绝对竞争优势相比，具有以下三个明显的特点：

第一，相对竞争优势本身具有一种内在的不稳定性。与绝对竞争优势相比，相对竞争优势具有极强的可替代性。依靠这种竞争优势所取得的成本优势、质量优势和效益优势等随时随地会被其它国家和地区的竞争对手夺走，因而在拥有相对竞争优势的国家和地区之间，竞争非常激烈。

第二，相对竞争优势所带来的比较利益有越来越少的趋势。比较利益的存在是以生产要素的不流动为前提条件的。然而随着经济全球化水平的提升，生产要素的流动性大大增强，比较利益的空间明显地受到压缩。在缺乏足够效益支撑的情况下，发展中国家的贸易收支更有可能出现恶化的局面。

第三，相对竞争优势的不稳定性常使发展中国家贸易结构跟不上比较优势的变化。随着经济理论的成熟和实践经验的丰富，发展中国家为发展经济而展开的竞争也越来越激烈，这大大缩短了比较优势和相对竞争优势变迁的时间。当比较优势发生变化而经济结构调整滞后时，发展中国家贸易收支出现赤字就不可避免。

发展中国家在全球分工格局中只能拥有相对竞争优势，而相对竞争优势具有内在的不稳定性，这并不意味着发展中国家在贸易收支上必然处于长期逆差的状态，而是仅仅提供了这种可能。事实上，真正摧毁发展中国家相对竞争优势并使发展中国家贸易收支长期处于逆差状态的是伴随着资本项目自由化而来的短期资本无序流动。

二、短期资本的无序流动是发展中国家发生金融危机的外部原因

所谓资本项目自由化，尽管国际上对其还有争议，但目前比较一致的看法是它指“国际资本交易本身及其支付和转移均不受限制，并且不仅支付和转移的作出，而且居民接受非居民的支付和转移也可自由进行”。[1](P.48)出于对自身经济发展的需要，20世纪70年代以来，发达国家纷纷推进资本项目的自由化，从而大大促进了国际金融市场的发展，发达国家在国际金融市场上也始终占据着主导地位。国际金融市场发展的历程表明，尽管已经有发展中国家的参与，然而当今高度自由化的国际金融市场却是建立在绝对竞争优势基础之上的，资本自由流动特别是短期资本的流动仅仅是适应了发达国家国民经济发展的需要。受金融深化理论的影响，发展中国家尾随发达国家不仅在国内实施金融自由化，在对外的资本项目领域也快速解除管制。但由于发展中国家经济比较落后，国际资本的流动特别是短期资本的流动客观上极易对建立在相对竞争优势基础之上的国民经济形成一种有效的金融抑制，从而阻碍和破坏发展中国家的经济发展。

汇率机制本来是发展中国家调节贸易收支平衡的最主要手段，但在短期资本无序流动的影响下，失去了它应该发挥的传统作用。首先，由于贸易收支不再是发展中国家外汇市场上决定汇率的惟一因素，有的甚至已不是主要因素，只拥有相对竞争优势的发展中国家为了减少对外经济交往中的风险和成本，通常只能实行固定汇率制，至少也是有管理的浮动汇率制。其次，由于比较优势的充分发挥和相对竞争优势的形成是一个系统且长期的过程，而短期资本的反应迅速得多，发展中国家调整汇率往往未得其利，先受其害。第三，由于外汇汇率与贸易收支的关联度大大下降，发展中国家调整汇率并不一定能够达到调整贸易收支平衡的预期效果。第四，由于货币市场的灵敏度远高于商品市场，汇率在政府干预下常常会出现超调现象。第五，由于预期在短期资本流动中的巨大作用，发展中国家调整汇率取得成功往往不是在贸易收支恶化而是在贸易收支状况还比较好的时候。所有这些都意味着，短期资本的自由流动已经大大压缩了汇率机制在发展中国家发挥作用的空间。

再从资本流动机制上看，短期资本流动对发展中国家的经济发展甚至更为不利。第一，总体而言，发展中国家在资本项目收支上处于绝对劣势地位，属于资本净流出地区。相对竞争优势也许会带来较高的收益，却伴随着极高的风险，发展中国家利用资本流入来弥补贸易赤字只能作为一种特殊情况来处理。第二，短期资本在发展中国家停留时间的长短完全取决于发展中国家相对竞争优势的大小。当比较优势未充分发挥时，发展中国家经济发展饱受资金短缺之苦；当相对竞争优势较为明显时，短期资本一拥而入，经济发展又会受到过热的困扰。第三，实践证明，短期资本的大规模流动除了使汇率过高或过低、变幻不定外，还会不适当地抬高利率，使有限的资金不是流向具有相对竞争优势的商品和劳务生产部门，而是流向不具有比较优势又发展滞后的虚拟经济部门，增加发展中国家经济发展的泡沫，从而削弱发展中国家的相对竞争优势，恶化发展中国家的贸易条件，抑制发展中国家的经济发展。第四，短期资本自由流动最直接的危害是掩盖发展中国家贸易收支失衡的事实和严重性。由于短期资本在表面上维持了发展中国家国际收支的总体平衡，发展中国家对贸易收支失衡引起的国内经济失衡普遍重视不够，导致国内经济矛盾日积月累。当短期资本的这种弥补功能达到一定极限而经济结构又尚未根据比较优势的变化进行调整时，仅仅是短期资本的停止流入就足以引发一场金融危机了。从这种意义上说，贸易收支失衡是表面现象，只要发展中国家的相对竞争优势失去，金融危机就开始酝酿，短期资本流动发挥的作用不过是使金融危机的酝酿时间有长有短，金融危机爆发的严重程度有强有弱罢了。

短期资本的无序流动之所以在很长的一段时期内肆无忌惮地破坏发展中国家的相对竞争优势，使发展中国家国民经济长期失衡并最终成为引发金融危机的罪魁祸首却得不到发展中国家应有的重视，根本原因在于对美国经济学家钱纳利和斯特劳特提出的储蓄和外汇“两缺口模式”的误解。传统理论认为，资本自由流动能够吸引到更多的外资。事实证明，资本自由流动所吸引的大多为短期资本，真正对发展中国家提升竞争力有帮助的长期资本流入与资本自由流动的关联度极小，而短期资本的流入不仅不能弥补储蓄缺口，相反还会对国内储蓄产生挤出效应。另一种观点认为，资本自由流动能提高国内经济效率及生产力。实际情况是，智利、日本、中国大陆及台湾等经济体均是在没有实行资本自由流动的情况下获得经济高速增长的。其实资本项目自由化带来的资本流动在什么情况下才有利于发展中国家的经济发展早有定论。日本著名学者小岛清教授提出的“切合比较优势原理”的实质就是国际资本的流动必须与本国的比较优势结合起来才能有效促进经济的发展。[2](P.444)美国经济学家丹尼·罗德瑞克的实证分析则干脆得出资本项目的自由化与经济增长之间并没有任何关联的结论。他明确指出，“当一个国家缺乏正确控制、规制手段和宏观经济管理框架时就贸然向国际资本流动开放金融市场是特别危险的”，而“即使具备上述保障，短期资本流入也是极不稳定并具有较大风险的”，[3](P.23)由此可见，让资本流入发挥正面的积极的作用是有条件的，相反，脱离现实的资本项目自由化特别是短期资本的自由出入对发展中国家的危害却是巨大的。作为“金融深化”理论主要倡导人之一的麦金农近年指出，对于发展中国家来说，“资本项目的外汇自由兑换通常是经济市场化最优次序的最后阶段”，[4](P.14)很大一部分原因恐怕就在于此。从目前情况看，一国推进资本项目自由化最有可能带来的好处大致有三点：①有助于建立地区或全球金融中心；②有助于使本国货币成为国际货币；③有利于本国居民对冲来自国际贸易的风险。然而，由于发展中国家的经济发展过于落后、全球化程度低、金融市场规模过小且发育不完善等原因，这些好处发展中国家根本无法享受。发展中国家推进资本项目自由化最主要的后果只能是降低短期资本的流动成本，使短期资本可以在发展中国家大进大出，随心所欲。这种短期资本不仅不利于发展中国家的经济发展，相反它通过削弱发展中国家本就很不稳定的相对竞争优势而对发展中国家的经济发展形成了一种事实上的金融抑制。而如果要避免这种抑制，发展中国家就必须做到使短期资本流动带来的风险与本国竞争优势的大小强弱协调起来。

三、资本项目的自由化在发展中国家应是一个渐进过程和最终目标

从长远角度来看，发展中国家在发展经济、实现赶超发达国家目标之前，充分发挥比较优势、形成相对竞争优势这一基本格局是不会改变的，这也意味着发展中国家在国际资本市场上将始终处于防御地位，贸然让落后的本国经济与高度自由化的国际金融市场全面接轨，只会不利于发展中国家的经济发展。发展中国家即使想通过资本项目的自由化来引进短期资本，也应与本国的经济发展水平和对短期资本的利用能力结合起来，因此资本项目的自由化在发展中国家只能是一个渐进的过程和最终的目标。

目前，发展中国家在推进资本项目自由化时，应侧重处理好以下三个方面问题：

第一，牢牢把握相对竞争优势这个中心，以具有比较优势和比较利益的贸易收支平衡作为抵御经济发展过程中各种风险的基础。发展中国家的贸易收支平衡虽然具有内在的不稳定性，却是发展中国家惟一有可能有效加以控制并用于弥补非贸易逆差特别是资本逆差的国际收支项目，它是发展中国家经济稳定增长的最主要的保证。在条件许可的情况下，发展中国家应确保贸易收支带来的盈余足以抵挡短期资本恐慌性流出给国民经济带来的冲击，本国的外汇储备和外汇资产足以偿还一切形式的外债特别是短期外债。

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关键词:国际金融；多媒体教学；实践教学；教学软件

国际金融学是经济、管理类专业的重要课程,主要研究国际货币金融活动的基本理论与实务。由于该课程的理论性和实践性都较强,和其它经济类课程相比,要求学生有一定的理性思维能力。但由于高职高专的学生知识基础相对薄弱,学生往往觉得该课程抽象难懂,最后导致学习积极性不高。针对学生的实际能力和高职高专培养应用型人才的教学目标,如何探索一套适合高职教育的教学方法,以提高该课程的教学效果和学生对知识的实际应用能力,是值得思考的一个问题。

1学好国际金融学的必要性

20世纪以来,尤其是80年代以来,金融市场迅速发展并且日趋全球一体化,金融制度和金融工具不断创新,金融机构的服务日趋多元化,金融交易迅速膨胀。金融业的迅猛发展一方面有利于优化资本在全球范围内的配置,大大推动了实体经济的发展;另一方面,其内在的不稳定性和脆弱性,也增加了市场风险,金融危机频发[1]。同时,随着我国金融市场的开放和金融管制的放松,我国的经济发展甚至百姓日常生活都日益受到国际金融市场的影响。因此,掌握一定的国际金融相关知识,不止是从事金融行业所必须,也是日常理财的必要条件。

国际金融学是经济类学科的一门重要专业课,其研究对象为国际间金融活动及其本质与规律性,介绍国际范围内货币金融活动的基本理论与实务,是从货币金融的角度研究开放经济下实现经济内部均衡和外部均衡的一门学科。通过这门课程的学习,学生能够较系统地了解国际货币制度、国际金融市场、国际融资工具的基本概念和基本理论;掌握外汇与汇率、外汇交易和国际结算的原理和操作;理解国际收支和国际储备的内涵以及和其他经济变量之间的关系;并学会分析和判断国内外的金融问题;把握国家的宏观调控政策、提高自身的理财能力。

2国际金融课程的特点

2.1时代性强,内容更新快国际金融是世界经济中发展最快最活跃、也是最不稳定的经济领域。日新月异的国际金融实践也推动着国际金融理论不断深化和发展。近十年来,国际金融理论发展非常迅猛,尤其是在汇率决定理论、汇率制度选择理论、国际经济政策协调理论、国际金融监管理论和国际金融市场理论等方面的研究取得了丰硕成果[2]。

近年来重大的国际金融事件层出不穷,从拉美债务危机到东亚金融危机和美国IT泡沫破裂,再到美国次贷危机的爆发和蔓延以及欧洲债务危机的恶化等,这些都对我国经济带来了重大的影响;而人民币汇率问题更是成为近年来全球关注的焦点。重大金融事件的发生也促进了金融理论的发展,如次贷危机引发加强金融监管的讨论。金融领域的瞬息万变、新观点新问题的日新月异要求本课程教授的内容必须与时俱进、不断更新。

2.2具有较强的理论性和实践性和其他经济类课程相比,国际金融学理论与实践相结合的特点非常典型。一方面,通过本课程的学习,学生应掌握必要的国际金融基础理论知识,如有关外汇、汇率、汇率制度、国际货币制度、国际收支、国际储备、国际金融市场、国际资本流动与金融危机等方面的基本概念和基本理论;另一方面,还要培养学生应用相关理论观察和分析国际金融现实问题的能力。

比如外汇交易作为本课程的一个重要内容,就具有非常强的实践性。进出口企业必须利用外汇交易规避外汇风险,普通百姓也可以利用外汇交易获得投资收益;而一国的国际收支、国际储备等数据的变化直接影响外汇市场的走势和当局的政策意向,这些都和各经济体包括百姓的日常理财息息相关;国内外金融事件、各国金融政策等成为媒体关注的热点,因此学生在课堂外对此类信息接触得比较多,对本课程的兴趣也普遍较高。

2.3宏观微观并重国际金融学研究的内容既有宏观理论,如国际收支理论、汇率决定理论、资本流动理论等;又有微观实务,如外汇交易实务、外汇风险防范实务等。因此,在教学过程中应宏微观并重,通过多元化的教学手段,帮助学生在掌握宏观理论的同时提高对微观实务的实践能力。不仅从微观层面透彻的认识与我们日常生活息息相关的诸多金融现象,而且能从宏观层面理解一国的经济金融政策和金融体制改革,观察和分析国际金融领域出现的新问题和新动向等。

2.4交叉学科多国际金融学涉及了经济贸易类课程的方方面面,和许多课程的内容存在交叉,如国际投资学、金融市场学、国际信贷学、国际贸易、国际结算以及财务会计等学科。这就要求在设置课程时应注意到课程的衔接和延续,各课程之间应加强联系和配合,以防止教学内容的重复或断层。

3对高职高专国际金融教学改革的建议

针对国际金融学的课程特点和高职高专的教学目标,应探索出一种适合高职高专学生的教学方法,改变单纯的教师讲课学生听课的传统教学模式。

3.1教学内容的改革

3.1.1优化教学内容,注重实用性与时效性优化课程教学内容,首先应做好教材的选择。目前,市场上国际金融的教材有非常多的版本,仅高职高专类就有几十种。在选择教材时应充分考虑高职高专的教学要求和学生特点,比较适合的教材应该是理论与实务结合较好,行文深入浅出通俗易懂,同时又突出实践性、注重职业能力培养,并有配套的案例和作业[3]。

由于国际金融的理论和实践都发展迅速,国内外重要金融事件不断发生,教师在平时应关注国际金融领域的发展动向,及时追踪理论前沿信息,充实知识储备。由于教材可能不能及时跟上变化,因此在教学过程中,应注意补充最新的金融信息,可通过教辅资料建设更新和完善教学内容,力求教学内容与时俱进。

3.1.2教学过程增加图示法的使用图示教学法,即通过简要的符号、浓缩的文字、线条(箭头)、框图等构成特有的图文式样,形成板书、电脑课件等有效施教的教学方法。实践证明这种图示教学方法把教学内容展示化、可视化,比一堆文字更能让人一目了然,并印象深刻,能很好的提高教学效果。

比如在讲解汇率变化对国内物价的影响时,如果教师用枯燥的文字满堂灌输给学生,学生会感觉晦涩难懂,从而失去学习的兴趣。而图示法能很好地解释汇率和物价之间的关系。教师通过流程图将其作用过程一步一步地展示出来,就让学生轻而易举地理解该知识点,达到事半功倍的效果。

3.2教学手段的改革

3.2.1充分利用多媒体和网络资源

传统教学模式下,一块黑板一支粉笔就构成了教师的教学工具。随着科技的发展,教学工具的多样化成为可能。尤其是国际金融学的时代性特点要求其教学内容必须紧跟时代变化,多媒体课件则可以将大量内容以各种形式在短时间内呈现在屏幕上,大大增加了课堂的信息量,非常适宜向学生讲授国际金融的新理论、新动态;而网络则为我们提供了丰富的教学资源。比如在讲解金融危机的时候,可以将课件连接互联网,这样课题内容延伸到更广阔的空间,能够让学生接触到更多的信息,了解美国次贷危机、欧洲债务危机的情况。理论知识和实际问题紧密结合,有利于提高学生对实际问题的理解分析能力,也提高了教学效果。

3.2提高学生的学习自主性国际金融实践性强的特点,有利于充分发动学生的学习自主性。比如在讲到汇率和其他经济变量之间的相互影响时,正好可以利用大家关注的人民币汇率问题。可让学生在课后收集相关资料,通过课堂讨论掌握我国的汇率政策,并理解其和当前国际贸易摩擦之间的关系,提高学生对知识的应用能力。也可以考虑让学生组成研究小组,对某一有争议的问题进行辩论,以此激发学生的学习积极性和主动性。

另外,学生普遍对网络比较熟悉,可以充分利用这个特点,通过电子邮件、聊天工具、论坛、博客等多种互联网工具辅助教学,对学生进行在线答疑;也可考虑将作业、案例资料等制作成网页,供学生登录学习。同时,鼓励学生登录一些财经网站、查阅财经信息,将教学活动延伸到课堂外。

3.3重视实践教学高职高专培养的是实用型人才,在理论研究和实际操作方面相对更侧重于实践能力的培养。因此,更应重视学生能否对所学知识加以使用。目前,科技的发展为此提供了极好的条件。如教学模拟软件的使用能极大地提高学生的学习兴趣和实践能力。一个好的模拟软件能提供外汇市场、期货市场、证券市场等重要金融市场的实时行情以及相关资讯。学生可利用所学知识,通过自己对市场行情的判断,对模拟资金进行运用。尽管是模拟交易,但它反映的交易状况和真实交易无异,系统还可以对学生的投资状况进行比较排序,减少了教师的工作量。教学模拟软件的使用丰富了教学内容和手段,克服了传统教学纸上谈兵的缺点,也充分发挥了国际金融课程实践性强的特点。

同时,建立校外实训基地进行实践教学。学校应与企业加强合作,通过组织学生到银行、外贸企业、证券公司等机构参观、实习,使学生能亲身体验相关行业和工作,为以后从事实际工作打下基础[4]。

3.4优化考核手段传统教学往往在期终使用书面考试的形式来考核学生对课程的掌握程度。这种形式简便易操作,但其合理性有待商榷。尤其是国际金融这种理论和实践并重的课程,单纯的书面考试不能全面反映教学效果。课程的最终成绩应充分考虑平时表现,而考核的方式也应多样化,如课程论文的完成情况、相关网站的访问情况、师生之间同学之间的互动情况、模拟软件的使用情况以及在研究小组中的作用等等,都应进入考察范围。这样的成绩才能更全面地反映学生对该课程的掌握情况,这种考核方式也反过来促进学生重视平时的学习和实践能力的培养。

高职高专的教学目标在于为社会培养实用型人才,因此在教学过程中应更加重视对学生实践能力的培养。学校应努力为培养学生的实践能力提供条件;同时,教师也应不断更新专业知识、优化教学手段。

参考文献:

[1]孙连铮.国际金融[M].北京:高等教育出版社,2007,(12)

[2]孔立平.高职《国际金融》课程教学改革的思考[J].商业经济.2009.(1).

[3]王晓军.国际金融课程的特点与教学方法创新研究[J].金融经济.2007.(6).

篇9

关键词：证券市场 国际化 股市

一、我国证券市场国际化立法的必要性

尽管国际证券化市场的发展是由私人性质的市场转变而来，但是随着时间的推移和经济建设的发展，证券市场逐渐发展成为国际化性质的法治市场，为世界经济的发展起到了极大的促进作用，所有的这些都源于不断对相关法律进行完善和修订，促进了证券市场的国际化发展，随着世界经济一体化的发展，我国经济早已成为世界经济发展过程中的重要部分，结合当前世界经济发展的背景，对证券市场的国际化立法方式进行分析，是国家化经济发展的必然要求以及我国证券市场发展的实际需要。

（一）证券市场的国际化是国际金融市场竞争的需求

国际金融中心竞争早已存在，但没有明确的时间，但是我们可以知道金融发展的全球化使得国际金融市场的竞争不断加剧。随着国际市场中上市资源的不断扩大，国际金融市场的竞争也在日益加剧，虽然我国最初发展上市公司是为了促进我国经济发展，引进外资促进自身经济发展，但是我国作为发展中国家，具有较大的经济发展潜力，因而被很多学者以及国际金融中心认可。

随着国际金融中心的发展和建成国际证券市场的法制化成为现阶段发展的重要课题，而且通过对相关法律法规的完善，进一步提高了国际金融中心的实际竞争力。面对着证券市场竞争力，我国证券市场的发展面临着很多现实的问题，要提高国际金融综新的复合型，就要依据法律制度对其进行规定和规范。

（二）证券市场有待完善的要求

首先，提升证券市场上市公司的整体质量，根据上海证券交易所的数据，2007年80多家红筹股的利润就超过了1000家A股公司所获得利润的70%。如此巨大的差距，给我们新的启示，根据这些报告，我们可以知道境外的红筹股公司相比国内的A股公司具有更强的盈利能力。如果这样的红筹股公司能够跨境上市，对于中国的投资者而言将会是一个很好的机会，可以借助世界公司的成长机会为自己赢得更多的利益。

其次，我国的证券市场结构规划有待完善，当前我国证券市场的系统风险大多数都来源于金融股所占比重太大。尽管股票市场要防止出现流动性泛滥的情况，同时也要保证股票市场的一定活跃性。金融股所占市场比例过大，就容易造成流动性不好而导致的板块效应的出现，因而提高了金融系统的风险。因而寻找外国的跨境公司上市，减少金融股的市场比重，促进其平衡发展，在一定程度上促进了股票市场的活跃，降低了金融系统的风险。

再次，证券市场操作管理有待加强。通过对证券交易所的数据进行分析，我们发现A股公司单位账面上现实的故宫权益价格与成熟市场的价格相比存在很大差距，A股公司的权益价格远远高于成熟市场的价格，因此，A股公司很可能存在股市泡沫。这种投资氛围不利于股市的健康发展，如果这种股市泡沫不能够很好地解决，将会对股市产生巨大的影响，甚至引发金融危机。引起这种股市泡沫的原因，主要是由于资本流动性太低，投资者缺乏宽广的投资渠道，因而拓宽投资渠道对投资者以及金融市场而言，有着至关重要的作用。

二、我国证券市场国际化的立法方式选择

（一）中外证券市场国际化的路径差异

世界上发达国家的证券市场不但其形成是私法自治的结果，而且其国际化路径也同样是一个自然推进的过程。因为，在私法自治理念的支撑下，对于外国公司跨境上市发达国家在最初并没有特别的规定，允许通过私法自治的方式进行上市，即使在后来通过立法来规范证券市场也同样继续坚持着私法自治。因此，发达国家对于证券市场国际化的推进实际上是完全按照市场化的路径进行的，其立法的内容主要是针对证券市场自治过程中所发现的问题而采取的经验积累。

我国证券市场的建立过程走的是一条不同于发达国家的路径，即证券市场的形成和发展是政府推动的结果，而不是市场自身发展的结果。这主要是因为我国的经济体制经历了从计划向市场转化的过程，这种转化过程意味着我国对于证券市场的发展一直面临着监管市场和培育市场的双重任务。因此，我国证券市场的国际化立法应是渐进式和探索式的。

（二）中国证券市场国际化的阶段性立法选择

在实践阶段，我国应该按照边实践边立法的方式允许外国公司直接跨境上市，但为了防止允许外国公司跨境上市对市场的负面影响，我国允许外国公司跨境上市应按照便于控制的方式先易后难。通过在实践阶段分批次地允许外国公司跨境上

市后，我国应在实践中通过证券交易所的动态立法不断调整监管方式，积累监管经验，同时加强对动态立法的研究。在更高层面的立法过程中，要不断地结合我国证券市场开放过程中所碰到的问题展开研究，并将这些问题的研究和我国其他法律的对接研究综合考虑。

此外，不管是实践阶段的证券交易所的规则制定和法律制定，还是最终的全面立法阶段的法律制定，任何时候的证券市场国际化立法都可能面临着与其他法律的冲突问题。这意味着在我国证券市场国际化的阶段性立法方式中必须考虑和现有其他法律的对接，保证我国证券市场的持续稳定发展。

三、总结

总之，我国在政府推动证券市场国际化的进程中，面临着证券市场培育和监管的双重任务，因而不能只考虑对证券市场的监管问题，而应同时或者更应考虑证券市场的培育问题。

参考文献：

[1]赵怡雯.上交所考虑吸引大型跨国公司上市[N].国际金融报，2007-11-20（1）

篇10

    关键词： 权重股，蓝筹股，中国股市，股票指数，投资者利益，投资者信心

 

 

权重股：就是总股本巨大的上市公司股票，它的股票总数占股票市场股票总数的比重很大，其涨跌对股票指数的影响很大。比如中国银行、工商银行、中国石化等股票。

蓝筹股：多指长期稳定增长的、大型的、传统工业股及金融股。此类上市公司的特点是有着优良的业绩、收益稳定、股本规模大、红利优厚、股价走势稳健。

两年多的中国股市，就如像坐过山车，上海综合指数先是从2005年6月998点，到2007年10月6124点，然后2008年4月23日回到2990多点。先是上涨飚升6倍，后是下跌50%以上。4月24日，股市交易印花税一下调，整个市场立即沸腾，当天几千只股票都封在涨停板，当天两市指数上涨9%以上。但是，股市的上涨仅是一天，后两日，市场并没有继续24日股市快速飙升的态势而又开始下跌。但是，4月30日上海综合指数又上升到3700点上。

一、哪些因素在影响当前的股市

这种现象说明了什么？自身的原因就在于中国股市在早两年的时间内快速上涨，其上涨幅度早就超过一些上市公司的基本价值了。既然股票的价格背离了上市公司的基本价值，其价格作一定程度的调整也就是自然。特别是在国内股市向下调整时，正好面对着国际金融市场震荡（如美国次贷危机的发生），国际金融市场的任何震荡不可避免地会传导到中国股市来。特别是在国内股市十分脆弱的情况下，只要国际金融市场有一点风吹草动，就容易掀起股市下跌的波澜，投资者一定要小心为上。这就是股市的恐惧心理。

二是最近国内股市这样快速的下跌，最为重要的方面是权重股、蓝筹股全面下跌。这说明了什么？说明了投资者失去了市场信心。股市权重股代表了整个国家经济发展基本格局。在一个成熟的市场，在国家经济基本面没有改变，国家经济的基本格局没有变化的情况下，权重股不仅不会下跌，反之应该其价格是向上的。但实际上国内权重股不仅没有向好，反之成了下跌最为严重的重灾区。那么国内股市的权重股为什么会持续下跌？问题就在于政府对这些上市公司干扰太多，从而导致了投资者对这些权重股失去了信心，导致了投资者对政府失去了信心。

可以说，无论是早两年股市的快速飚升，还是近几个月来国内股市的跌跌不休，并非是上市公司的投资价值发生了变化，也不是国内经济实体有多大的变动，而是股市制度规则的缺陷导致投资者对市场信心的不足，是投资者看不到政府对股市干预政策什么时候会出台、什么时候会停止，因此，股市的制度缺陷及股市政策的不确定性成了当前国内股市最大的风险。

二、如何看待当前政府对股市的政策

有人把最近管理层密集地一系列促进国内股市发展的政策说是政府救市，我并不认同这个观点。我的理解是这是政府重新整顿股市的制度规则及股市的秩序，重振股市投资者信心。在一个成熟的市场中，政府的基本职责就是界定产权制度、保证市场合约的有效履行、保证个人财产不受到他人侵害等。而这些基本职责履行就是通过政府的制度规则制定、创立、修改与完善等方式来进行。也就是说，政府对股市的职责并非是关注股市指数高低，而是要保证市场的游戏规则公平公正公开，保证市场投资者能够在一个公平公正的平台进行交易。而政策是制度规则确立的一种方式。管理层密集出台旨在促进我国资本市场健康稳定发展。

三、把现在的基础制度完善好，让投资者利益得到真正保护，让投资者信心确立起来，这就是中国股市发展的根本所在

总之 ，目前中国股市的问题，就在于其基础性制度不足，这不仅表现为股市制度本身缺陷与不完全，也表现为股市制度确立、确立程序不公开、不透明、甚至于没有合法性的基础。在这样的情况下，不仅无法保护投资者的利益，也容易让市场成为少数人掠夺他人财富的工具。在这样的情况下，股市投资者信心是不可能确立的。因此，中国股市要在保护投资者利益的宗旨上来全面检讨现行的制度规则，来确立这些制度规则确立的程序，而不是仅是关注股市指数高低。否则，中国股市永远走不出这种巨大震荡的轮回。

当然，就目前股市出台的政策来看，政府在这些方面都在努力，而且其出台的政策效果也在不断地起作用。因此，股市投资者的信心也正在恢复。可以说，就中国经济增长态势来看，中国股市中长期繁荣是必然的事情。问题是，我们必然把现在的基础制度完善好，让投资者利益得到真正保护，让投资者信心确立起来。这就是中国股市发展的根本所在。