券商投资收益范文

导语：如何才能写好一篇券商投资收益，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

不用惊讶，券商自营部门就是这样。

Wind资讯显示，截至2月6日，一共有58家券商公布了2009年年报。根据《投资者报》记者的统计，尽管券商自营投资整体实现盈利，但反映券商投资能力的指标之一――投资净收益却出现了下降，与2008年相比下降了22%。

银河证券亏损最多；国泰君安投资收益最厚。

同比降22%

2009年股票市场掀起了一场波澜壮阔的行情，年涨幅达到80%。在这样的背景下，股票型基金的收益率平均超过70%，私募基金的收益率平均也超过50%，均比去年有了很大的提高。

投资净收益出现下降的，恰恰是作为专业投资机构的券商自营部门。

《投资者报》记者统计显示，58家券商在2008年的投资净收益为189.9亿元，而在2009年却仅有148.6亿元，同比下降了22%。

上述券商中，投资净收益降幅最大的是银河证券，减少了7.83%；新时代证券次之，减少了4.69%；中信万通、红塔证券、方正证券、国信证券、国盛证券、建银投资等其他20家券商的净收益减少的幅度紧随其后，大都在0.2%~0.9%之间。

为何市场上涨中券商的投资能力反而比大熊市中差？平安证券分析师田良告诉《投资者报》记者：“这种情况是可以理解的。2008年券商不看好市场，纷纷将手中的股票卖掉，况且，有些股票如果在前几年的低价位买进，即使2008年股价腰斩，也可能有很大的收益。2009年情况就不同了，有些券商看好2010年市场，会重仓一些股票，而这些收益都反映在公允价值变动的财务指标了。”

由于券商投资净收益率逐年下降，其对券商收入的贡献度也随之下降。2007年，上述58家券商总共实现营业收入2116亿元，仅投资净收益一项业务就贡献了24%的收入。而2009年，这些券商投资净收益对营业收入的贡献仅有9.6%。可见经历了2008年市场暴跌后，券商对自营业务日益谨慎，这也符合一些大中型券商稳健、保守的投资策略。

“在海外市场，券商用自有资金做自营盘的情况很少见。为了防止风险，国内券商自营的风格也会越来越保守谨慎。” 田良对记者说。

银河垫底

去年A股呈现阶段性牛市，但并不是所有券商都分享到了这顿“大餐”。在大盘上涨80%的背景下，还是有三家券商的投资净收益发生了亏损。

其中，银河证券亏损最多。数据显示，公司2009年的投资净收益为-1.5亿元；其次，是中原证券（-4688万元）；第三是新时代证券公司（-2502万元）。

针对投资净收益亏损的原因，《投资者报》记者先后采访了上述的三家券商。银河证券相关负责人给记者的解释是：“2009年的投资收益是正数，之所以净收益出现了负数，可能由于历史股权股票投资买卖造成的。”而其他两家证券公司，在记者多次联系后，直到发稿时，仍没有得到回复。

在整体投资净收益表现不尽人意的背景下，也有成绩相对突出的券商。

国泰君安，其2009年的投资净收益最为丰厚（34.88亿元），遥遥领先于第二名的广发证券（16亿元）。后面依次是东方证券（7.5亿元）、申银万国（6.5亿元）和刚上市的华泰证券（6.2亿元）。

长城账面浮亏最多

投资净收益指标固然重要，但是公允价值变动损益也是考察券商自营业务水平的重要依据。通俗一点说，投资净收益就是券商实实在在揣在腰包的钱，而公允价值变动损益则是账面上的收益变动。

数据显示，东方证券的账面价值最高，为5.2亿元。即令如此，仍不能弥补其2008年过高仓位导致的31亿元账面亏损。

一个现象颇有趣：账面价值浮盈排名第2~4位的券商，恰好是投资净收益发生亏损的3家。其中，银河证券账面价值浮盈4.7亿元、新时代为3.1亿元、中原证券为3.1亿元。

排在5~8位的依次是是兴业证券、申银万国、首创证券、华泰证券，其账面浮盈都在1亿元以上。

和投资净收益一样，账面收益也有发生亏损的券商，共有16家。其中账面浮亏最多的是长城证券（1.7亿元）；浮亏最少的是广发华福证券（50.8万元）。

发生浮亏的还包括两家大型券商――国信证券和中信建投。去年国信证券浮亏1706万元，中信建投浮亏1792万元。

国泰君安自营尚好

据一位编制券商财务报表的人士介绍，投资收益这项财务指标中，不仅包含了自营业务带来的收入，还包括法人股、长期股权投资等收益。但如果大体计算券商的自营业务的话，可以将投资收益和公允价值相加。

篇2

近两年，在其他券商狂飙突进式并购、上市时，银河几乎在原地踏步。曾经其投行业务不管在承销数量还是金额上均列行业首位，然而2008年，就已被中金公司、中信证券、国泰君安赶超。

在自营业务上，银河证券再添新痛。Wind数据显示，2009年其投资收益惊现1.5亿元的负收益。在2009年A股市场涨幅达到80%的情况下，其投资收益居然为负，不禁让人生疑。

此外，人事动荡问题也一直困扰其身。2009年4月28日，时任银河证券总裁的肖时庆被刑拘，半月后即被批捕。2009年9月8日，一代券商大佬胡关金在各界的猜测声中入主银河证券，但短短四个月后胡关金的请辞，又令银河证券面临新的变局。

盈利依靠经纪业务

据报道，胡关金就任银河证券总裁后，首抓经纪业务改革。他提出新的经纪业务管理制度，核心内容为以营销为主，经纪人的基本工资列为人力成本，但是基本工资以外的提成，归为营销费用。

虽然难以衡量胡关金的改革措施对其四季度经纪业务收入的影响，但从2009年度合并利润表，也可见端倪。与2008年相比，2009年度业务及管理费大幅提升8.4%，达31.27亿元。相应的经纪业务净收入达79.17亿元，比2008年增长54%。

此外，“受托客户资产管理业务净收入”会计科目情况引人注意。该科目主要反映券商集合理财收益。2008年的大熊市中，银河证券集合理财收益为2406.2元，这是个可怜的数目。但是经过了2009年的阶段性牛市后，该科目反映的收益情况窜升至4180万元，涨幅1.7万倍，这也是个惊悚的速度。

由于经纪业务继续保持增长，尽管经历了2009年的人事风波，银河证券全年净利润仍然达到46亿元，较2008年提高了130%，在已公布年报数据的券商中位居第三，比2008年前进了7位。

扑朔迷离负收益

2009年整体利润提升未能一俊遮百丑，银河证券还是有三个收入类科目呈下降状态。尤其是，投资收益巨亏1.51亿元。这看起来显得异常扎眼。

银河证券在销售其他机构金融产品方面有所弱化，其2009年“销售金融产品收入”项目比2008年减少1905万元，降幅为27%。

“其他业务收入”一项比2008年减少了1.8亿元，降幅高达93%。该科目通常是核算主营业务以外的内容，主要包括开户费、转托管费用收取情况等，该项收入下降一定程度可以反映为银河2009年对新开户股民采取了优惠措施，或者2009年新增开户数有所下降。

“投资收益”科目一般是指股权投资，主要反映自营和其他对外投资事项。它比2008年大熊市还少1.73亿元，降幅高达783%。熊市正收益，牛市却为负收益。有业内人士对此用李白的诗句形容说“直下三千尺银河落九天”。

是自营操作不善还是其他投资项目的问题？

2月5日《投资者报》记者就此询问银河证券时，媒体联络人李波斯称：“我们的年报尚未公布，自营业务为盈利。”而当记者拿出Wind资讯数据后，李波斯表示2月8日予以回复。

8日上午9时许，李波斯致电《投资者报》记者，表示：“银河尚未正式年报，不知道Wind的数据是从哪里来的。不管是投资收益还是自营收益，我们都是正的。”

“如果我的投资收益是负数的话，那我肯定‘出名’了。”银河证券自营部门负责人也向记者表示不清楚此事。

记者旋即致电Wind公司，其客服人员回答说：“我们的数据都是直接来源于券商、基金等机构，应该不会有错，我可以找数据员进行核实。”不久，Wind资讯的客服人员致电记者澄清数据无误，并发来一份2009年银河证券未经审计的财务报表，其中利润表上赫然显示2009年投资收益为负1.5亿元。

据此，《投资者报》记者再次向银河证券求证，此番银河方面的回答是：“2009年公司的投资收益肯定为正数。如果说数据出现负数，有可能是计算了前年或更早时间的历史成本得到。”

当被问及历史成本是如何形成的，上述自营部门负责人以各个部门都在准备年会，没有时间再接受采访为由婉拒。

这团混沌之雾，只有看一看银河对外公布其年报时能否给出更多解释了。

“胡银河时代”收官

“汇金公司已经正式批准了胡关金的请辞申请。”1月8日从银河证券内部传出这个消息。

如同4个月前胡关金任银河证券总裁时一样，此次的离职再次引起市场各方热议。

“国信可以说是胡关金的国信，华西可以说是胡关金的华西，但银河不可能称为胡关金的银河。”胡关金2009年9月入主银河证券前，一位银河证券管理人员曾如是说。4个月后，胡关金怀揣辞呈离开银河。一语成谶。

坊间对胡离职原因的猜测有多种版本：与股东目标相左、银河内部利益关系复杂、离开一线券商太久思路跟不上要求、压力大过于疲惫等。“改革伤害到了某些群体的即得利益是肯定的。”一位银河证券内部人士表示。

回想胡被任命之初，银河员工对其多寄厚望，希望胡能改革现行激励机制，提高薪酬。而履新后，胡亦的确进行了激励机制方面的改革，将每个岗位、每个员工的目标和公司总体目标挂钩，试图将银河证券推向市场。具体到业务上，激励机制更偏向于营销。至此，短暂春秋全归梦幻。

篇3

通胀金融板块是利好

胡松认为，通胀对股市的影响是积极的。一定幅度的通胀会表现为企业盈利的增加、就业增加和收入增长，经济复苏的基础也会不断牢固，整个基本面也会出现向好的趋势，因此，股市在一定时期内就会出现相对坚实的基础。在通胀预期或者通胀率幅度不大的状况下，金融行业很明显具有抗通胀的功能，现在来看是一个明显的利好。

从目前来看，市场上的资金很充裕，更多的是对政策的担忧。7月份起，市场为了一点信贷增量的变化而表现出较大的波动，与其说是对流动性的担忧，不如说是对政策变化的担心，换句话说，市场上缺乏的是以担忧为基础的信心。

银行：盈利增长有保证

银行的收入结构由3块组成：净息差、服务手续费和投资收益。

净利差方面如果通胀率继续上升，银行的名义利率(无论是存款利率还是贷款利率)一定会上升，同时，在名义利率上升的情况下，存贷利差有不断扩大的趋势，净利差也会快速增长，银行的利息收入必然会增长。

服务手续费(或表外业务)这一块跟通胀没有直接的关系，但如果通胀率继续上升，手续费也会调整。无论通胀是否发生，这一块业务将是银行未来利润稳定增长的来源。

投资收益无论是对实体的投资，还是对资本市场的投资，都将会增长。而且，在通胀预期确定的情况下，实体经济投资收益的增长率是要大于资本市场的投资收益增长率。可以肯定地说，2010年银行净利润会有一个大的增长。

可将银行分为国有银行、股份制银行和城市商业银行3种类型。国有银行中建议关注工商银行和建设银行，股份制银行中建议关注招商银行和浦发银行，城市商业银行建议关注宁波银行、南京银行和北京银行，见附表。

工商银行该银行的特点是信贷资源的获得能力非常强。表现在两个方面，第一是信贷量的增长，第二是信贷资产质量的稳定。营业网点巨大，手续费收入的增长比较稳定。目前工行致力于成为全球性的银行，投资收益也非常可观。工行的收益增长弹性不是最大的，但它的亮点在于稳定性。

建设银行相比于其他国有银行，它的特点也非常鲜明。最擅长的地方在于固定资产投资。得益于4万亿元的投资计划，在抢占资源方面的优势是显而易见的。另外，建行的创新能力近年来有了很大提高。

招商银行尽管受到永隆事件的影响，市场表现不尽人意，但并购中存在的问题不能掩盖其在中国银行业中创新能力强的特点。无论是金融服务产品的创新，还是对现有产品组合打包的能力创新，表现都很鲜明。并且占据了以广州、香港为龙头的地缘优势，这对未来利润的增长有很大的改善。一旦消化永隆事件的影响，它的增长优势就会显现出来。

浦发银行网点和业务的60％集中在长三角地区，该地区作为中国经济的龙头，其重要性显而易见。这将为浦发银行增加盈利、降低风险带来较好效果。加之良好的激励体制，2007年至今，浦发银行资产规模增长了100％，且资产扩张和双率下降并存。

城市商业银行宁波银行、南京银行和北京银行各有特点。宁波银行利润增长的弹性较大，南京银行更值得关注，尽管相对后发，但依托的主体与宁波银行不同，它有聚合全省的能力，收入增长弹性会更大。北京银行正处扩张期，期望其收入增长比较醒目可能有一定难度。

证券：实体经济向好是基础

证券业也是传统型的盈利模式，最主要的是经纪业务。在通胀预期下，企业基本面向好意味着交易活跃和交易量放大，自然会给券商带来较高收益。在资金充裕的情况下，企业融资的冲动会进一步释放出来，成交也能为券商带来可观的收入。最重要的是，券商可以做直投，创业板的开通为券商投资实体经济开辟了一条新的道路。另外自营业务表现会分化。整体来看，券商收益增长有较好的保障。

中信证券处于龙头地位，在承销、资产管理有优势，同时中信金融控股集团的背景等都为其发展创造了良好的条件。但也存在一些担忧，那就是自营业务表现平平，能否有起色还有待观察。另外，总部南迁使客户结构可能会发生一些变化，会带来一些不确定性。

长江证券近期又增发了30多亿元，公司目标是在不长的时间内，进入行业前10名，这就意味着收入增长弹性会进一步提高。

招商证券相对而言估值过高。与招商银行相似，招商证券的创新能力很强，这种创新能力为业绩的增长提供了一个强有力的支撑。

保险：收入来源稳定

对于保险来说，越是经济出现波动，保险收入来源就越稳定，主要表现在保费收入上。保险公司的收入来源很简单：保费收入和投资收益。保费收入由于经济的不确定性而增加，投资会由于经济的再次繁荣而得到收益，抗通胀的能力是显而易见的。

平安保险与其他的保险公司比起来，平安的治理结构有很大的差异。平安这种金融控股公司的发展模式方向是正确的，证券、银行、保险主营业务交合增长是鲜明的特点。受次贷危机的影响，投资收入方面有很大冲击，但未来在投资方面会更加审慎，投资收益会有较好的保障。目前介入深发展，借助金融控股的平台，在中国经济增长的通道中，相信平安的利润增长会上一个新的台阶。

谨防变数

面对通胀预期，尽管金融板块展现利好，但也存在一定的变数。

基本面如果中国经济持续回暖的态势不改，基本面没有太大问题。但中国经济最主要的问题还是结构转型，产业结构的变化和收入结构的调整，显而易见不是一蹴而就的事情，这就内在地决定了经济的不确定性。

篇4

1、“FOF”投资忌讳：

对于一些新基金公司的产品或是新发行的基金，“FOF”投资经理都会非常谨慎对待。

2、“FOF”投资关注：

较重视基金的历史业绩，以及是否稳定，在同期市场低迷时的亏损程度。

2006年中国股票市场的火爆，使基民们大获全胜，但是面对年后大盘的大涨大跌，投资者的心情也是起伏不定，天天利好和不利的消息，总是让基民喜忧参半，现在老百姓对投资什么基金也越来越没有把握。其实我们要分得资本市场的收益，除了借助基金经理的专家理财外，还有一个新的选择――投资基金组合产品FOF。

在2006年四季度，光大阳光2号FOF收益达到了52％，超过了表现最好的股票型基金51％。当然FOF并非没有风险。只是不同的FOF产品风险不同，如要选择到适合自己的FOF，一定要看清相应投资条款――投资范围和比例，管理人特别参与条款。

FOF，英文全称为fund of funds，被称为“基金中的基金”，它诞生于1990年的美国，一般投资者面对当时美国的8000余只共同基金，早已头昏眼花，这时一种专门投资基金的特殊基金(FOF)应运而生。

目前国内基全市场历经短短6年的发展，从开始的封闭式到开放式，从股票基金到债券基金、伞型基金、保本基金指数基金、LOF和ETF等，规模已经达到300多只基金。而2006年股票型基金最高收益率为182.22％，最低为55.14％，两者相差3倍多，你怎么能保证不会选到收益率只有55.14％的基金呢?那么FOF帮您做出明智的选择!

FOF收益超过跑得最快的基金

招商证券的“基金宝”是国内的第只基金组合产品，属于创新试点券商的集合理财计划。2004年2月至年底，招商证券使用封闭式基金选择策略构建的模拟组合，获取了超过12％的超额收益。股票市场很迷茫的2005年，招商证券“基金宝”实际收益率达到了10％，远超过基金市场的平均收益率。可以说是封闭式基金助推了国内第一只FOF业绩的稳定增长。

而在2006年第四季度，FOF再次为投资者带来了辉煌，光太阳光2号第四季度的表现优异，收益达到了52％，超过了表现最好的股票型基金51％。其投资经理卓先生也明确表示，是封闭式基金做了很大的贡献，由于没有仓位比例的限制，可以灵活配置大量的优秀封闭式基金才取得非凡的业绩。

天相投资顾问公司也认为，2007年封闭式基金价值回归仍在继续，春节后封闭式基全集中全面分红、今年多只基金到期以及接下来可能推出的创新型封闭式基金，这些因素令封闭式基金占有较高份额的“FOF”还可能会异军突起。

你该怎样选择FOF

目前市场规模比较大的“FOF”是券商的集合计划产品，总共涉及的资金量达到几百亿，收益也是差别很大。

各种“FO”在投资范围，投资门槛，费用等条款上有很大区别，你要选择适合自己的“FOF”一定要看清楚集合计划如下主要条款

第一关键条款――投资范围及投资比率的区别

四大券商除了投资开放式证券投资基金和封闭式证券投资基金外在投资类别和比率上还有很多不同。

投资范围及投资比率决定了“FOF”的风险，一定要在购买前有所认识，首先是投资品种的区别，比如投资股票，风险还取决于行业分析 交易时机等因素，而申购新股中签率虽只有1.5％，如能成功，收益至少30％以上，这都会得到偏好高风险的投资者青睐。光大证券的阳光2号约定“持基金仓位亦无明显限制”，投资各种类型的基金比例可以从0～00％，为更灵活配置基金品种创造了条件，从这个角度说，是较“纯”的FOF，是基民的好选择。

第二关键条款――集合计划设有管理人特别参与条款

存续期内，各券商有最低总收益率的承诺，也在业绩分成等方面有不同的解释。

例如：国信证券金理财，要求管理人到期返还管理费对投资者予以补偿，分红收益分配比例达95％(业内最高)，且不参与业绩分成。华泰紫金2号、招商基金宝和光大阳光2号分红都由客户优先受益，如没有达到预定收益率，管理人用自有资金参与本计划的投资收益补偿投资者，参与本计划的投资收益如未达到最低收益率由公司自有资金补偿完毕为止。

但招商基金宝和光大阳光2号还有细节区别：招商“基金宝”管理人以持有份额享有同等参与收益分配的权利，会在年化收益率超过5％的部分提取30％作为业绩报酬。“基金宝”市场规模已经达到30多亿，超额分红对管理人也是一种激励，因为只有做得更好才能保证公司有收益，而对投资者来说也是一种保底的保证，这可能也是券商中的“FOF”占有市场规模最大的原因所在。而光大阳光2号不参与业绩分红，为的是要给投资者更大的回报，当然如果运作不好，对投资者来说风险也要自己承担。

另外，还有参与费、退出费，最低投资额、最低退出额等的区别，这些在集合资产管理计划简介中都作了明确说明。

但是投资者如果是长期投资券商FOF，就要衡量FOF产品优劣，此优劣的重要指标就在于其管理人的基金评价能力，这种能力在各券商的投资策略上还有细微区别。招商“基金宝”投资经理认为，基金超额收益的原因、近期投资组合的流动性以及基金公司的稳定和规范是“基金宝”锁定目标的重要因素。而光大阳光2号卓经理认为选择基金，更需要关注好的基金团队，比如股东实力、高管投研团队的稳定性和公司内部的合作和谐程度等因素。

根据不同的基金组合产品以及表现形式不同，目前在中国的FOF市场上有券商的集合投资计划，保险公司的投连产品，信托公司信托计划和银行的人民币理财产品。

券商的集合投资计划中的FOF，每只的规模基本都保持在20～30亿，总体规模也达到近百亿，是市场的宠儿。其他金融机构的FOF规模虽小，运作也各有特点。比如保险公司的“FOF”，除了有保险的保障功能外，还兼投资功能，如瑞泰的投连险，规模在5亿元，2006年的成长型账户收益率超过了100％，但是最大的缺点是丧失了投资的流动性。一旦退保，除手续繁琐之外，会扣除一定的手续费，如投保年内退保手续费高达投资账户的10％。另外，两家信托公司的FOF规模也就千万，但投资经理看中高折价率的封闭式基金，认为在两到三年内，要到期的封闭式基金会有不错的收益，存在很大的基金套利机会。

随着中国资本市场的发展，一系列金融衍生品种引入中国，基金市场产品细分、品种差异会越来越大，投资者无论从专业知识上、还是时间精力上，将更难对不同的基金做出选择，但居于FOF的分散风险、投资灵活等优势，对“基金中的基金”需求会更加强烈，届时类似产品将获得更大发展机会。

篇5

公募基金切身感受到“资产荒”的理由是近期保本基金发行和银行委外投资的规模明显增加，而保险机构的反馈则是，最近保费收入增速较快，一个重要来源是发行的万能险、投连险等高收益保险产品，这些产品给客户的承诺预期收益一般都在6%以上。

但是，现在各类资产的收益率普遍都在下降，要获得6%以上的收益难度非常大，如何实现这一目标？就此问题，保险机构一般给我们两种回答：

回答一：虽然我也知道现在要实现6%以上的收益不容易，但目前保险市场竞争比较激烈，即使我不发这样的产品，一定也会有其他机构发，我们不能眼睁睁看着市场被蚕食，因此最终硬扛着也得发这种高收益产品。

回答二：目前各家保险机构的保费收入都增长很快，这些钱肯定会有一部分流向股市――要么是在公开市场直接买卖股票赚取差价收益（对单只股票的控股比例在20%以下），要么就是通过举牌的形式实现长期股权投资以赚取分红收益（对单只股票的控股比例在20%以上）。不管以上哪一种形式，都有望推动股市上涨，这样大家要实现6%以上的收益也就不在话下了。

不得不承认，保险机构的以上这两种想法，在近期的市场上确实得到了一定的验证。尤其是“宝能系”举牌万科的事件在A股市场持续发酵，使得越来越多的人相信保险资金还会大量进场。在这样的乐观预期影响下，市场整体的活跃度都明显提升。

但是，在我们看来，目前的保险资金入市是一种“杠杆错配”，背后隐藏着较大的风险――

对老百姓来说，在各类资产收益率普遍下降的环境下，既能保本保息还能带来“上不封顶”投资收益的“万能险”，是一种远好于储蓄和理财产品的“最优避险资产”。为什么老百姓现在要争相购买万能险？原因在于他们发现目前股市已经没有上半年那么好赚钱了，房价也高得不敢下手了，但又不甘于将钱投向收益率越来越低的银行储蓄或者理财产品。这时候万能险作为一种既能享受人生保险、又能保障本金和一定的利息、最后还可能获得额外投资收益的产品，对老百姓来说是一种绝佳的“避险资产”。

但现在“避险资金”成了机构配置“风险资产”的主要杠杆资金来源，这属于一种“被动加杠杆”，有较大的“资产错配”风险。推升2015年上半年“疯牛”的资金有两大来源：一个是券商的“两融”余额大幅增加;另一个是各类场外配资最终通过券商提供的接口入市，可见主要的加杠杆主体是券商，并且杠杆资金普遍具有较高的风险偏好。而目前保险机构争相发行万能险等高收益保险产品，并最终投向股市，相当于是保险成为了新的加杠杆主体;而且购买保险的资金本身属于一种“避险资金”，用“避险资金”去配置股票这种“风险资产”，这明显存在错配。

篇6

通过并购有潜力的价值低估企业，经过重组后捞取令人咋舌的丰厚利润，专于股权投资的KKR公司是华尔街的一个传奇。在中国的资本市场，有志于成为中国KKR的大有人在。

9月11日，中信证券股份有限公司（下称中信证券）公告称，此前一天，其收到证监会复函，获得直投业务试点资格。另一知名投行中金公司也已获批该项业务。

各家券商之间上演的直接投资（下称直投）业务试点名额之争，终于告一段落，国内排名居前的两大券商获得首批试点资格。这预示着，已经关闭6年的国内券商直投闸门再次开启。

另外，其他大型券商如国泰君安、申银万国、国金证券、东方证券、国信证券、招商证券、华泰证券等，早在几年前便开始备战直投业务，其中多数券商已向管理层递交了直投业务申请。

所谓券商直投就是股权投资，投资那些券商认为优良的非上市公司的股权，以期获得将来上市以后的投资收益，或者是转让股权获得的投资收益。

“券商直投时机已成熟。”中央财经大学金融学院教授韩复龄说，券商在承销业务中发掘了有潜力的企业和项目，以前受政策限制，券商只能在“有钱人”（投资者）和企业项目之间牵线搭桥，现在他们不仅可以帮助企业完善治理、提升管理水平、并购重组等，还可以直接对其注资，进行全方位地包装了。

韩复龄在接受《经济》采访时认为，从去年开始的大牛市行情让中信证券、中金公司这样的投行业务比重大的券商赚了个盆满钵满，拿出部分利润开展直投业务有利于多元化经营，而且未来直投业务高额的回报将进一步拉大与中小券商的距离。

天相投资分析师石磊认为，直投的开闸为中信证券、中金公司等投行业务比较强的券商打开了一个新的盈利渠道。他对《经济》表示，国内并购重组越来越多，券商充当财务顾问、承销商等角色付出的精力和成本并不比直投少，做直投后有利于进一步挖掘公司价值，对更多的并购起到促进作用。“你让我多了一个盈利渠道，我的投入会更大，更有利于并购重组。”

从去年开始，国内资本市场获得空前发展，股市一改5年多的漫漫熊市，2006年上证指数增长了130%，截至今年9月底已涨至5500多点，又增长了一倍。期间，不仅公开上市的公司股价节节走高，非上市公司的私人股权投资的收益更是诱人。

此前，由于政策限制，国内券商被排除在股权投资之外。但从国际化大证券公司情况看，新型的买方业务仍然是未来发展的方向，而直接投资业务是新型买方业务的重中之重。25年来，美国证券业的买方业务比重由37%提高到了73%。以高盛为例，2006年直接投资业务净收入高达28.2亿美元，对公司净收益的贡献率达到15.4%，在自营投资中的比例高达77%。

中信证券人士表示，公司定位于买方业务实际上是对于公司卖方业务的延伸。中信的优势是承销等业务积累了大量优势客户，加上强大的研发力量和品牌优势。

前车之鉴

在券商直投业务上，这次试点政策层采取了谨慎态度。据了解，尽管没有具体名额限制，但总体规模上会控制，目的就是防止“直投悲剧”重演。

“当年很多大券商都陷入直投漩涡出不来。”北大金融与证券研究中心主任曹凤岐对《经济》表示，券商直投要防止一哄而上，有实力的大券商可以试点，但如果中小券商也去做，问题就就大了。“他们连投行业务都很少，缺乏发掘和研究公司的能力，怎么能做直投？”

上个世纪90年代初，一些券商通过各种方式进入实业投资领域，典型事例是南方证券曾一度掌握海南省某县的大半地皮。但后来由于券商投资形成的不良资产数额太大，被有关部门清理整顿，并对证券公司投资方向作出了严格限定。2000年前后大鹏证券等部分券商曾成立创司，但创业板在当时未能成立，令这些券商投资血本无归，损失惨重。

为此，2001年4月证监会即要求停止直接投资并进行清理。在经历了券商生死轮回的五年之后，2006年2月，国务院颁布《关于实施〈国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)〉若干配套政策的通知》，明确指出允许证券公司在符合法律法规和有关监管规定的前提下，开展创业风险投资业务。

今年9月初，由证监会主导的历时三年的券商综合治理结束，目前104家正常经营的证券公司各项风险控制指标均已达到规定标准。

为开展直投业务，中信证券已出资8.31亿元人民币，设立全资专业子公司金时投资有限公司，开展直接投资业务。金时投资的业务范围限定为股权投资，以自有资金开展直接投资业务。

今年初，中信证券与美国国际保险集团（AIG）的最大股东格林伯格携手，尝试设立合资公司，开展股权直接投资业务。中信证券曾公告，表示将与格林伯格一手创办的胜达国际集团（SICO）合资开展股权直接投资业务，主要投资于境内拟上市公司的股权。双方合资的承诺资金额不超过10亿元人民币，出资比例各为50％。不过，该合资项目至今未见进展。

业内人士分析，从合资转为全资子公司模式，一定程度上反映了政策层面对直投风险的谨慎态度。

天相投资的石磊认为，从法律上讲，子公司模式有利于降低直投风险，“由法律实体独立运作可以有效隔离风险，毕竟券商这么多风险业务放在一起风险很大。”

直投最大的风险来自内部。韩复龄认为，直投最大的风险是项目的选择，“选项目、评价项目和投资金等几块要分开，不能一拨人一筷子插到底，要建立防火墙，严格内控机制。”

生力军

目前，包括中信证券、中金公司在内的券商普遍存在盈利模式单一，支撑其利润的主要是经纪业务和投行业务等，盈利主要依靠股市上涨行情，直投业务有利于改变这种“靠天吃饭”的现状，在创新上大施拳脚，最终迈向多元化的综合经营。

不过，作为股权投资市场中的一支新军，券商还要面对诸多困难和挑战。国外成熟的券商像高盛的资产规模达3000多亿美元，而美林证券总资产更是高达上万亿美元，而截至2006年末，中信证券的总资产仅为600多亿人民币。曹凤岐认为，这种资产规模差距一时还难以改变，“人家可以在全球范围内调资金，我们哪行。”

天相投资的石磊认为，融资渠道是个大问题，现在是以自有资金进行投资，“它能否去负债放大自己的收益呢？如果能的话，一旦投资失败，这种杠杆投资监管层面又该如何应对呢？”

尽管大券商在投行业务中积累了大量客户和经验，但跟直投业务还是有本质的区别。韩复龄认为，国内券商缺乏成功的直投经验，直投人才更是缺乏。

目前，券商们的另一场大战――直投人才抢夺已拉开帷幕。券商投行部门本来人手就不充裕，如专门抽调人员至直投团队，可能使得两个业务均受到影响。因此，投行人士已成为券商们挖墙脚的对象，北京一投行的负责人得到承诺的薪水比他自己现有的涨了一倍以上。

篇7

财政部一纸“140号文”，令资管行业陷入焦虑。

所谓“140号文”，全称是《关于明确金融房地产开发教育辅助服务等增值税政策的通知》，于2016年12月21日由财政部和国家税务总局颁发。

其中最受关注的一点是，资管产品的管理人因资产管理取得的管理费用收入属于直接收费金融服务，按照6%的税率水平缴纳增值税；同时，对于资管产品取得的投资收益也应按照6%的税率水平进行征税，由受托人替委托人代扣代缴。

在基金业协会和财政部的几番商谈之后，资管行业在焦虑地等待140号文的最终细则。

140号文，可视为营改增的一部分，是对《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》（财税〔2016〕36号）的补充。它填补了原本的税收混沌地带，也给资管行业带来了新的负担和不解的茫然。

1月5日，民生信托在官方网站发出《致投资者的公告》，称将对信托产品收到的应税收入暂扣增值税。因信托项目税费增加，导致可分配收益减少，部分存续项目预期收益率将有所下降。

“140号文变成大家都不愿意去谈的事情。”上海一家券商资管负责人表示，目前看来，140号文或成为2017年资管行业面临的最大的不确定性。

德勤中国税务及商务咨询服务华北区主管合伙人朱桉对《财经》记者表示， 中国至今对投资行为没有很清楚的界限和划分，140号文将资管产品的投资认定为经营行为，从而导致整个行业要缴纳更多的税。很多国家对金融行业是不征收增值税的，抛开140号文，国家应该如何主导整个金融行业的税收，对资管行业进行支持保护，这是更应该思考的问题。

业界争议

140号文一出，在业内引起轩然大波，尤其是追溯至2016年5月1日起执行。假设真的实施，资管产品无法追溯已经结束管理的产品计划，投资收益早已兑现给投资者，资管机构只能自行补缴的话，很可能全年收入无法覆盖纳税。

无奈之下，基金业协会代表各类机构，两次出面与财政部进行沟通。

第一轮沟通不顺。财政部于2016年12月31日再发通知，对140号文进行解读，再次明确资产管理人需要为资产管理计划运作过程中应税部分交增值税，资产管理人也包括基金公司、信托公司、银行理财等。

于是，基金业协会在2017年的第一周再次与财政部沟通。2017年1月11日，财政部再次通知，将起征试点改为2017年6月1日，且税种征收细则将稍后推出，给了资管行业缓冲的时间。

140号文第四条明确规定，资管产品运营过程中发生的增值税应税行为，以资管产品管理人为增值税纳税人。

在以往的营业税体系下，虽然规定资管产品应该纳税，但是由于没有清晰的纳税主体，所以基本上从未在产品层面缴纳过营业税。

而140号文第一次将资管产品作为纳税主体提出，颠覆了资管行业对产品的设计理念，对产品无法再进行穿透设计，既要顾及产品层面，也要顾及投资层面。

金融机构对此表示难以理解。上海一家基金公司的资深财务对《财经》记者表示，国内资管产品是契约型的，不是法律主体、不独立承担民事责任，也没有税号。每个产品作为纳税主体，类似公司，分别核算进/销项税，再由管理人作为纳税人替产品交税，看上去很奇怪。

管理人纳税还需要从产品层面上看每一个产品的投资方向。例如资管产品发放贷款，取得的利息收入按照贷款服务缴纳增值税。如果做二级市场投资，如股票债券等，则按照买卖价差来缴纳增值税。

举个简单的例子，资管产品以100元资产买卖股票，盈利10元，买卖价差按照6%税率缴纳增值税0.6元，再以产品净值计提1.5%的管理费，管理费也要按照6%税率缴纳增值税。

“目前不知道什么时候出细则，将针对哪些种类征收。”前述上海的券商资管负责人表示。

据悉，资管各业态在通过各种途径向财政部和税务总局提出建议，具体征收的细则正在调研过程中。

然而，140号文的颁发是不可逆的，对于行业内机构期待细则能有所改变，显然是不太现实的。

德勤中国税务及商务咨询服务金融行业主管合伙人俞娜对《财经》记者表示，下一步税务总局的细则的重点更多可能是针对资产管理人在产品层面上如何去申报、如何去核算、管理人管理的各资管产品之间的金融商品买卖价差能不能互抵盈亏互抵或者不同产品之间相抵。

俞娜认为，按照140号文件的规定，资管产品管理人在运营资管产品资产的过程中，资管产品产生的收益，要根据收入的性质根据不同的性质判定是否为增值税应税行为，比如贷款服务、金融商品买卖价差等；如果产品向管理人支付管理费（服务费），管理人应按照“直接收费金融服务”缴纳增值税；相关的在产品层面的收益之后再向投资人分派。从现金流的角度，投资收益已经在产品层面上缴纳了相应的增值税。目前与财政部和税务总局的沟通诉求的一个建议是避免重复征税，即如果在产品层面已经缴纳了增值税，投资者层面取得的收益是否可以免于纳税。

回本溯源

税收的负担将由管理人和投资者之间做协商。如果由管理人承担价差收益的增值税，6%的税赋可能超出管理人的管理费收入，所以更可能是从产品的现金流去承担，最后变成投资者来负担。

国金证券表示，从微观经济学原理来解释，无论是明确纳税主体是资管机构还是投资者，最终税负都由双方共同承担，这取决于双方的税收弹性。

也就是说，金融机构的融资成本上升，投资者的投资收益下降。

营改增税制改革已历经四年。《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》（财税〔2016〕36号）被视为纲领性文件，自2016年5月1日起将试点范围扩大到建筑业、房地产业、金融业、生活服务业等。

财政部后续出台了很多补充文件，针对金融行业的包括46号文、70号文以及140号文。

在140号文中，除第四条外，第一条和第二条对资管行业也有明确的影响。

其中，第一条中规定对保本收益征收增值税，即合同中承诺到期本金可全部收回的投资收益。除此之外，非保本的收益不征收增值税。

这是针对产品兑付的收益征收的，因为保本基金被视作具有发放贷款的性质，受影响最大的是银行保本理财和公募保本基金。

民生证券李奇霖认为，这体现了利用税收工具倒逼银行理财向“资产管理”本源回归的监管意图。

我们熟知的银行理财产品分为保本和非保本两种，保本收益低于非保本。Wind稻菹允荆2016年末，银行保本理财规模6.1万亿元左右，保本型基金规模3500亿元左右。

以银行保本理财产品3.5%收益为例，缴纳6%的增值税，意味着个人投资者仅可以获得3.29%的税后收益。

普华永道中国税务合伙人傅瑾对《财经》记者表示，合同上有保本条款，则必缴税。如果合同上没有保本的字样，会看具体细节的条款，如果在实际意义上保本，只是通过条款设计成非保本，依然有被定性成保本收益的风险。

140号文第二条中规定，基金、信托、理财产品等各类资产管理产品持有至到期，也可以免增值税。

这里强调的是产品转让的收益。例如一个非保本的信托产品，如果有到期期限，那么投资者持有至到期后的赎回是无需缴纳增值税的，但是假设在到期之前转让或赎回，则需要缴纳增值税。

从这一规定上，可以看出政策不鼓励频繁买卖资管产品进行套利的投机行为。

影响不一

中国证监会副主席李超曾在财经年会上表示，截至2016年6月底，剔除重复计算因素，中国资管业务规模约为60万亿元，大体接近上年GDP总量。

这其中涵盖了银行理财、信托、公募基金、基金专户、券商资产管理计划、定向资产管理计划、保险公司的资管产品等等，业态非常复杂。

在所有的资管产品形式中，公募基金的税收豁免优势最为明显。

2004年颁发的《关于证券投资基金税收政策的通知 》中规定，对证券投资基金管理人运用基金买卖股票、债券的差价收入，继续免征营业税和企业所得税。

这条规定，是在1998年公募基金成立时为鼓励证券投资基金的发展而存在及延续下来的。公募基金在营业税下的优惠政策将平移至增值税。

普华永道中国税务合伙人傅瑾表示，曾有争议这条优惠是否是针对公募基金的税法并未就此明确。事实上，私募证券基金也可视作证券投资基金，享受这条优惠政策。

另外，保险公司的一些类公募性质产品，是否也能适用此免税条款，目前尚不得而知。

然而，公募基金仅是受影响较小，并不能完全豁免。傅瑾认为，仔细梳理一下，公募基金依然有非常多需要缴税的产品，例如公募基金在持有债券期间的利息收益、持有资管计划的赎回等等。

更麻烦的是，基金专户理财可能并不属于公开募集的证券投资基金。这一点与券商资管计划类似，各家公募基金均有数百只甚至上千只专户产品，数百个账户，每天来来回回做交易，这些非公开募集的产品个性化十足，令增值税的核算过程工作量巨大。

而一般公司用于基金核算上的人员配备只有4人-5人。前述基金公司资深财务对《财经》记者表示，增值税的纳税义务期限是按照一个月的，买卖较为频繁的话，每一笔都要缴纳增值税，一个产品一个月成交的情况可能比一个公司都要复杂。

股票买卖的价差盈利是要缴纳增值税的。债券则更复杂些，国债、政策性金融债等利息免税，信用债的利息需要缴纳增值税，而所有债券的买卖价差收入除了公募基金都是要缴纳增值税的。

前述大型券商资管负责人对《财经》记者表示，如果针对旗下数百个资管账户每日交易的盈利征税，只要起征，就增添无数的财务工作。为了应对，该机构已预约多家会计师事务所商谈，并有必要新购财务系统，在队伍搭建和系统架构上也需要重建。

而更大的影响在于，公募基金被豁免一部分增值税开始具备压倒性优势，这将打乱券商资管现有的客户基础。例如券商资管的管理费仅自百一至千一不等，税收只能转嫁给委托人，那么委托人的结构将发生巨大的变化，行业重新洗牌。

140号文的落实对通道业务的打击也是巨大的。国金证券测算，假设银行通过信托或者券商资管的通道费为千分之一或者千分之二，但6%增值税成本如果按照底层资产每年5%收益率来计算也有千分之三，相当于通道费变为原来的2倍或4倍。非银机构作为通道的吸引力大大下降。

德勤中国税务及商务咨询服务金融行业主管合伙人余娜对《财经》记者表示，除公募基金之外，对全行业的影响是比较一致的，最终的影响决定于产品的投向，会产生微妙的不同。例如银行理财产品更多投向同业业务、国债或者政策性金融债，从底层资产上可能是免税的；而券商集合资产管理计划如果投向更多是委托贷款，那可能是征税的。

余娜认为，按照税收中性的原则，应避免税赋不一致。不应该给某一个业态优惠政策，而其他业态给予特别不利的政策，这不应是税收管理的方向。

难点重重

在具体的征收过程中，对于产品层面单独核算增值税再汇总申报，还是将所有产品集合汇总计算，或是产品和管理费的进/销项税做汇总，是现阶段最大的盲点。

普华永道中国税务合伙人傅瑾对《财经》记者表示，每一个产品是独立核算的，产品与管理人之间无论进项税或销项税，也是单独核算的。从我们的评估来看，不会让每一个产品报一套纳税申报，但即便是汇总层面申报，每期申报时的核算也将是巨大的工程。

对此，德勤合伙人余娜的观点是，业界的想法是能否给管理人一些选择的弹性，可以在每个产品核算之后汇总交税，也可以允许放在一个大池子里相互去做抵扣。

她以银行理财为例，过去在产品层面上，银行理财很难做到像券商或基金将每只产品精细的划分。银行理财产品通常期限波动较大，长则一两年，短则数天，如果七天理财产品也要单一核算，将对银行造成很大压力。

难点其二，会计师事务所在与金融机构的数轮研讨后发现，产品设计人员依然很难理解。如果他们在设计产品时不能非常熟练地掌握这些税务的判断原则，那么设计而出的产品可能导致有重复征税的可能。

资管产品嵌套和保本类资管产品最有可能出现重复征税的情形。

“不能说三层结构征三次税，五层结构征五次税，那行业无法正常运转了。”余娜认为，资管行业层层嵌套的结构较为复杂，不应因此而造成重复征税。

第三个难点是，管理费的计算规则是否也需要发生变化，将产品所需纳税涵盖在内。

“听上去好像很简单，也很合理，但是管理费的计算并非手工操作。” 普华永道合伙人傅瑾表示，管理费是估值系统每天根据产品的净值估值来计算的，如果估值系统供应商跟不上变化，那无法从估值上去改变管理费的计算，也就是说系统没有办法准确计算，靠人工是不可能的。

篇8

【关键词】创新融资 杠杆交易 约定购回 质押

一、引言

我国证券行业经过近20多年的不断发展，国内A股市场规模已经位居世界第二，相对于其他金融资产，股票具有流动性好，收益高，选择标的丰富等优点，同时也具有风险高，资产价值变动幅度大的特点。在创新业务开展以前，除极少数机构能够通过股权质押和信托质押进行融资外，大部分国内股票投资者很难通过手中的股票获得资金。2012年证监会证券创新大会后，证券行业许多新业务进入实际应用阶段，为盘活A股资产，提高资产效率提供新的渠道和工具。

二、目前A股常见融资工具综述

（一）融资融券业务

融资融券，是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入证券或借入证券并卖出的行为。包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券，个人参与最低要求为20万上资产。

（二）约定购回式业务

约定购回式证券交易是指符合条件的客户以约定价格向其指定交易的证券公司卖出标的证券，并约定在未来某一日期客户按照另一约定价格从证券公司购回标的证券，参与最低要求为100万资产。

（三）股票质押式回购交易

股票质押式回购交易是指符合条件的资金融入方以所持有的股票或其他证券质押，向符合条件的资金融出方融入资金，并约定在未来返还资金、解除质押的交易，参与最低要求为1000万资产。

（四）伞形结构化信托

伞形信托是结构化信托的创新品种，指同一个信托计划下分设多个结构化的子信托投资单元（简称结构单元），每个结构单元由一个次级受益人与一个或多个优先受益人组成。每个结构单元拥有独立分配、投资交易、清算核算、风险控制等管理功能，参与最低要求为100万及以上资产。

三、融资交易工具对比分析

投资者进行融资交易的目的是为了盘活金融资产、利用杠杆放大盈利，融资工具使用主要涉及的杠杆大小、融资成本的高低、融资周期的长短、资金用途以及风险管理。

（一）融资杠杆

目前券商对可用于融资融券业务的抵押标的证券的折算率大部分集中在0.45-0.65之间，极少数达到0.75。根据中国证券金融公司的担保比例计算，理论上融资融券的杠杆为1.73倍，实际杠杆为1.37倍。约定购回式业务的履约保障最低比例为测算依据，大部分券商对该项业务的抵押资产折算率为0.45左右，杠杆率为1.45倍；股票质押式回购交易作为最近新开的创新业务，杠杆比例为质押率，目前公开的质押率大概在0.45-0.6，平均看杠杆率为1.5倍；伞形结构化信托杠杆有比例按照资金配给测算，从最开始的1：1，扩大到1：2，最该能达到1：3，目前最常采用的为1：2的比例，因此测算杠杆率为3倍；

因此，融资杠杆为：伞形结构化信托（3）>股票质押式回购交易（1.5）>约定购回式业务（1.45）>融资融券（1.37）

（二）融资成本

伞形结构化信托资金年化10%-12%，资金主要来源于银行理财资金或者其他理财产品形式进入的资金；约定购回式业务资金成本为8.6%—10%，资金来源为券商自有资金；股票质押式回购交易资金成本7.2%-7.8%，资金主要来源预计为券商自有资金或转借资金，融资融券资金成本8.6%-9.6%，资金主要来源为券商自有资金或券商转借资金。

由此可以看出，在股票融资中，主要的资金来源为券商自有资金或者券商转借资金，然后为银行等理财产品资金以及基金公募资金。伞形信托的高利率与其高杠杆有一定的联系。股票质押式回购交易，约定购回式业务，融资融券资杠杆相近，资金出借方主要是券商，因此三者利率比较接近，但三者在资金使用用途上、周期以及客户选择不相同，导致利率又有差别。融资融券的借出资金只能用于股票投资 ，而且投资品种、持仓有限制；约定购回式业务的借出资金使用途径不受限制，利率相对高于融资融券，股票质押式回购交易主要针对大客户，有一定规模要求，而且抵押物不需要过户，因此利率在三者中相对较低。

（三）融资周期

股票质押式回购交易作为创新业务在我国市场应用才刚刚开始，该项融资业务的融资方主要针对有一定规模的机构，融资期限灵活，最长可达3年。约定购回式交易最长为1年，资金起点要求相对较低。伞形结构化信托期限1年以内，资金只能用于投资股票。融资融券针对小额投资者，期限一般在6个月内。上述各类工具中融资周期长短主要受融出资金的性质和风险水平影响，比如伞形结构化信托主要资金来源于银行短期理财资金，杠杆比率最高，约定购回式交易和股票质押式回购主要资金来源于券商自有资金，对资金的用途没有限制，其中后者主要针对机构方，可以将这两项看成券商的贷款业务，短期和中期贷款，融资融券资金来源虽然也是券商，但面临的主要是中小个人投资者，而且资金只能体内循环投资股票，融资期限一般不超过半年。

（四）资金用途

在上述四类创新融资业务中，按照资金用途可以分为两大类，资金定向使用与资金非定向使用。

在具体实践中，融资融券与结构化伞形信托融出的资金进入信用交易账户，资金只能够投资于场内交易系统的金融投资标的，资金只能在体内循环。这两类工具设计的初衷主要是为交易型客户盘活资产和放大资金杠杆。

股票质押式回购交易和约定购回式业务是针对持有股票资产需要融资的投资者提供资产质押业务，融出的资金不受限制，实际是一项贷款业务。股票质押式回购交易和约定购回式业务应用于实际操作的时间并不长，两类业务最大的区别主要在三个方面，第一是资产质押要求，股票质押式回购交易不需要将质押股票过户，而约定购回式交易需要过户到资金融出的方名下；第二是要求低点不同，股票质押式回购交易主要针对机构类以及高资产客户，比如大小非、上市公司股东、高端个人投资者等，目前该业务最低起点为1000万，定购回式业务要求则低的多，100万即可操作；第三是资金使用时间，前者最长时间可达三年，相当于中期贷款，后者最长不超过一年，时间相对较短。随着该项工具应用的普遍，参与资金要求的降低，在未来股票质押式回购交易将会逐渐取代约定购回式业务。

（五）风险管理

由于融资业务的标的资产主要是股票，此类资产有流动性强、收益性、价格变化大等特点，作为质押物时必须实施监控资产价值变动情况，保证质押比率符合风险管理要求。在实际业务操作中，券商首先设定担保物标的范围，排除风险较高（比如ST股票）的标的物进入担保物，然后对融资业务采取的逐日盯市的方法监控资产价值变动情况，并设置警戒线和平仓线作为质押物的风险底线，在质押资产出现大幅下跌的情况，要求融资人追加保证物，在无法追加担保物的情况下及时变现资产，保障借贷资金的安全。各项创新融资业务的资产质押保证物的警戒线和平仓线根据融资杠杆大小不同而各异。一般来说，按照预警线的高低比较，伞形结构化信托>股票质押式回购交易>约定购回式业务>融资融券，如果同样的资产参与上述四项业务，最先出现质押物不足预警和强行平仓的将是伞形结构化信托。

券商除通过确定质押标的范围，监控资产变动，设置担保物警戒线控制风险外，针对融资交易型客户，对其投资标的范围和仓位（比如个股最大持仓比例）做出限制，进一步规避因个股冲击导致的强行平仓风险。

四、个人投资者运用融资工具建议

（一）比较特点，选择适宜工具

个人投资者参与融资，应根据融借资金目的和用途确定参与类型，再根据可供质押的股票类资产规模进一步选择，最后综合其他因素包括融资的时间、成本预算、资金用途、融资比率等确定。理论上说，融借资金用于股票投资的选择最为广泛，都可以参与。如果融借资金是从事非股票交易的中期借贷，可以选择股票质押式回购交易业务，一年以内借贷可以参与约定购回式交易业务。总之，根据自己实际情况和目的选择适宜的工具。

（二）使用杠杆量力而行，控制风险

利用融借资金再投资可以实现交易杠杆，在市场行情较好或者投资做对趋势的情况下能够放大盈利，同时也应清楚的认识到，杠杆交易是双刃剑，放大盈利也意味着如果投资错误会放大自己的亏损。由于股票是风险资产，价格在不断波动，没有止损不及时，可能出现强行平仓的情况，失去挽回损失的机会。使用杠杆交易要注意几个原则，第一要设定止损并严格执行；第二要量力而行，为自己留够充足的保证金以便在出现抵押物不足情况下能够追加，保证自己的持仓不被强平；第三是绝不负债进行杠杆交易。

五、创新融资类业务的意义

（一）盘活金融资产，提高资产效率

首先，这四类创新业务都是通过股票作为质押资产融出资金，实际盘活了存量资产，提高了资产使用效率。资产持有人因为投资需要、套牢锁定、限售冻结等原因无法变现资产，通过创新业务完全可以实现融资需求。目前沪深证券交易所A股60万亿市值，按照1%的质押率测算创新业务规模，可为整个市场新增资金6000亿元。

（二）提供交易杠杆，放大投资收益

由于融资成本固定，当融借的资金投资收益超过融资成本就能取到超出本身投资的收益，在财务上实现资金杠杆的作用。尤其是在行情好或者对某只标的预判正确的情况下，利用杠杆能实现远超无杠杆交易的超额收益。

（三）满足客户融资需求，多元化券商盈利来源，

目前国内券商面临收入构成单一，竞争同质化，整体佣金下滑等问题，同时个人投资者也有融资、杠杆交易的需求。通过创新融资业务可以实现客户与公司的双向满足。从客户的角度看，可以通过创新业务融到更多的资金进行投资或消费，增加了投资机会和投资能力，放大了资金杠杆，提高了投资收益率。从证券公司的角度，通过创新业务拓宽了收入渠道，从以前的交易佣金拓展到利息收入、手续费等新的渠道，以及在创新业务基础上派生出的综合理财、交易策略、投资咨询需求等。在满足客户的同时，实现了差异化竞争。从整体上增加了证券市场的资金量，活跃了市场交易。

六、结论

股票创新类融资工具的产生和应用是券商实现收入多元化的直接结果，客观上促进了存量金融资产的盘活、提高资产效率、增加了投资者交易工具、丰富了交易策略，满足了资产持有者的融资和交易需求，对我国金融工具创新和应用具有积极意义。

参考文献

[1] 姚以明.股票融资方式利弊分析[J].财税理论与实践，1994（02）.

[2] 杨军.股票质押典当融资业务探讨[J].发展，2010（01）.

篇9

    (一)商业银行的投资管理增加值估算

    从2004年光大银行发行第一款外币与人民币理财产品至今,银行理财产品已经发展得很丰富,涉及了债券货币类,股票与结构类等等5。关于理财计划的运营模式,制度分析等,已经有很多研究,但是,关于理财计划的投资管理的增加值核算却是很少,而且数据也是比较缺乏。本文从仅有的公开资料中获取如下数据。因为没有银行业的投资收益与管理费的规模,只有商业银行、证券公司与信托公司理财产品的规模余额。另外,有下文表3中的证券公司2007与2008年度的资产管理净收入的数据来源。所以,可以采取类比估算的方法得出商业银行理财产品的管理费:就是用证券公司的管理费与其管理的基金规模之比,计算出两者的比例,然后乘以商业银行理财产品规模,得到商业银行理财产品的管理费总和。然后,估算出商业银行理财产品投资管理的增加值(等于管理费×75%)。最后,需要指出的是,银行一般没有放开直接投资活动,所以不需要计算银行直接投资的投资管理。对于2006年,没有数据,直接给出大致合理的估算。

    (二)证券公司的投资管理增加值估算

    2005年规范后的券商集合资产管理业务,已成为继QFII和保险资金入市后证券理财市场的一支新兴力量;并且,不同于商业银行,证券公司还有直接投资活动,这里面有不少投资管理的增加值。目前,金融业增加值核算把所有的投资收益直接计入GDP,会高估金融业的GDP。证券公司的理财计划投资管理活动明显小于银行的投资管理活动。观察表1,可以发现,证券公司理财计划规模一般只有银行业的十分之一左右。而且,数据来源非常有限,只有2007年与2008年的数据。

    (三)保险机构的投资管理增加值估算

    与银行券商相比,保险机构的投资管理的历史比较悠久,数据比较全面。保险公司投资管理的保险资产可以是自有资金,也可以是来自保险准备金。可以获取的数据是各类保险机构的投资收益总和。这里的数据是属于投资收益,所以需要先估算出直接投资的管理费(等于投资收益×20%),然后估算出直接投资(自己管理)的投资管理的增加值(等于管理费×75%)。需要指出,专门的保险资产管理公司负责管理保险机构的资产,这部分投资收益已经在表格中包含进去。

    (四)信托公司的投资管理增加值估算

    信托业在中国的发展历程很特殊,自1979年恢复业务以来先后经过五次较大的整顿。2001年后,以《信托法》、《信托投资公司管理办法》等的颁布实施为标志,我国信托业基本结束混乱不堪的局面,步入规范运行的轨道。信托公司的收入主要分为信托手续费、股权投资收入、利息收入、证券投资收入。其中,手续费就是信托公司按委托的金额和期限向委托人收取手续费,就是投资管理的收入。受托管理的资产包含了基础产业资产、房地产资产、证券业资产、实业资产等,这些资产有些不是金融资产,是直接作为实业被信托实体持有的,本来应该是分别计入其他产业9。比如信托实体持有房地产并且出租的,就是属于房地产业;持有基础设施收费的,就是属于电力、燃气及水的生产和供应业或者建筑业。虽然,本文的投资管理中的投资是金融投资或者珍贵物品投资,但是,本文的估算投资管理增加值,把信托公司受托管理非金融投资也纳入估算范围。因为,一方面,目前的金融业核算也是把这些本来属于其他产业的部分纳入金融业核算的,另一方面,信托公司操作上完全可以增加投资的层次,让信托实体投资房地产企业或者基础设施企业,不直接持有这些资产,符合金融投资特征。这样操作,信托的收益多少变化不大,更重要的是,规范运作的模式符合国家统计与经济调控的规范。综上考虑,本文把这些非金融投资的收益也纳入投资管理估算,就是意味着信托公司受托管理的资产全部认为是投资管理的对象。自营投资收益由股权投资收入、利息收入、证券投资收入组成。根据资料中数据加总计算而成。先估算出自己直接投资的管理费(等于自营投资收益×20%),然后估算出直接投资的投资管理的增加值(等于管理费×75%)。由于管理信托资产,可以估算出他人投资管理的增加值(等于手续费×75%)。最后,加总信托公司自己投资管理的增加值与他人投资管理增加值,得到信托公司的投资管理的增加值总和。

    (五)证券投资基金管理公司的投资管理增加值估算

    证券投资基金分为公募基金与私募基金,目前《证券法》规范的都是公募信托型证券基金,这是发展最快最受瞩目的投资基金。公募基金的数据比较容易获得,根据《2010中国证券投资基金年鉴》,可以获取关于公募证券投资基金的管理费。

    (六)股权投资基金管理公司的增加值估算

    与证券基金相反,股权投资基金目前只有私募股权投资基金,是当前发展最快的一种投资基金,目前只有最新几年的数据。股权投资基金组织形式有信托型、有限合伙型与公司型。信托型股权投资的比例最少,而且在信托业中,股权投资是和其他投资形式混合起来一起核算。另外,有限合伙型只是2007年新《合伙企业法》后才出现的企业形式,所以数据更少。管理咨询收入属于经营收入,所以,可以直接估算他人投资管理的增加值(等于管理咨询费×75%)。以自有资产从事创业投资所得收入中的股权转让收入与股息红利收入是直接投资收益,所以需要先估算出直接投资的管理费(等于投资所得收入×20%),然后估算出直接投资的投资管理的增加值(等于管理费×75%)结果。最后加总数据可得总的增加值。可见,股权投资管理增加值的规模远远小于证券投资基金增加值。

    金融业中投资管理增加值的解释

    (一)增加值估算的加总与分析

    加总前面所有的投资管理的增加值估算(商业银行,证券公司,保险机构,信托机构,证券投资基金,股权投资基金),得到的应该是金融行业投资管理增加净值,还应该是加上折旧,才是总的投资管理增加值。根据2007年金融业折旧与工资的比例(19:349),确定总的投资管理增加值。可以归纳为一个表格如下。基本上,以上六个子行业已经包括了所有的投资管理活动。而且,估算更多是从投资管理机构的角度入手的,而不是从投资基金入手。这样,有些子行业管理的基金已经超出了本行业基金的范畴,比如前面提到的阳光私募基金,特别是企业年金与社保基金。自2006年中期按新管理办法运作的首只企业年金正式入市以来,企业年金规模越来越大。但是,这些年金都是由合格的管理机构管理的,有基金管理公司、信托投资公司、保险资产管理公司或者其他专业投资机构。这些投资管理大多数已经在投资管理机构中估算过了,没有遗漏。当然,小标题已经强调了都是属于金融业范畴的估算。金融业之外的一般企业,也会有不少企业直接投资,这里面也会有投资管理。只能从资金流量表中得到有限的上市股票与债券的利息净流量;但是,没有毛流量与未上市金融资产的数据,所以,对于完整的投资收益数据,无法获取。在先前核算方法的论文中,已经指出需要特别关注那些有专门直接投资部门的企业,里面的投资管理的增加值不小,但是,按照目前的核算方法,里面的投资管理已经基本上统计在企业所在产业的增加值里。最后只是给出了2006年到2009年的数据对比,由于数据序列不多,很难展开计量分析。本来可以展开投资管理增加值与基金资产规模,银行储蓄规模,保险资产规模,GDP规模,股市流通市值与股市交易量等进行比较研究。本文估算的是各个类型的投资管理增加值的加总,但是,各个类型的投资对象却很难加总,所以,进行投资管理增加值与投资对象的一些定量分析很难展开。

篇10

证券保险估值合理，保险股的A/H股大幅折价。广发证券研究所统计显示，截至9月24日，中信证券、海通证券、华泰证券等大型券商动态PE基本处于17至22倍，中信证券A/H股折溢价为-6.18%。中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险动态PE分别为15、10、15和11倍，动态P/EV分别为1.07、0.87、1.10和0.97。其中，中国人寿、中国平安、中国太保的A/H股折溢价分别为-13.07%、-13.68%和-13.38%。

自2010年以来，证券和保险都经历过几轮深幅下跌，对应的是证券和保险基本面的持续恶化。然而自2014年以来，证券和保险基本面的情况逐渐明朗，甚至可以说是最近5年以来基本面改善最好的时期。广发证券研究所统计显示，上市证券公司前8个月累计扣非综合收益同比增长64%，2014年预期ROE为6.98%，较2013年增加1.03%。2014年上半年上市保险公司共实现净利润503.65亿，同比增20.61%。保险公司在保费收入、投资收益、销售渠道等方面都有改善。从2013年开始，保险公司保费收入明显回升，市场普遍预期2014年全年新业务价值将会有两位数的增长。市场利率下行和权益投资趋好将大幅增加保险公司的投资收益。

政策方面的利好也适逢推出。证券相关的政策催化剂有沪港通、新三板、一码通等。其中，沪港通利好证券经纪业务及缩窄A/H折价；新三板做市丰富了证券公司资本消耗型业务，有利于提升ROE水平；一码通渐进放开“一人一户”限制将有利于具备核心竞争优势的券商获取更多市场份额。保险相关的政策催化剂有沪港通、新国十条等。按照新国十条对2020年保险深度5%、保险密度3000的目标，未来行业年均增长16%-17%。随着老龄化推进和税收优惠政策实施，预计健康险、养老险迎来新的发展机遇，成为新一轮增长引擎。

当前市场环境下非银行金融具有相对优势。自年初以来，中证500指数、中小板综指、创业板综指有超过25%的涨幅，而中证800非银行金融仅有5%的涨幅。在非银行金融板块基本面大幅改善的情况下，非银行金融板块具有明显的估值优势。从市场博弈的角度，具有较好的相对配置价值。