个人证券投资范文

导语：如何才能写好一篇个人证券投资，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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开放个人境外证券投资的风险

从资本项目开放的角度看，尽管QFII（合格境外机构投资者）和QDII（合格境内机构投资者）已经平稳启动，但开放境内投资者境外证券直接投资，对境内金融市场及香港金融市场等方面将产生巨大影响。从管理角度看，更需重视政策放开过程中的各种风险的预测和控制。

影响国内宏观经济风险。一是可能对我国宏观经济带来冲击。2013年以来，国际证券市场的收益状况要优于国内证券市场，美国市场不断创出新高，日本市场上涨超过20%，欧洲市场虽然经历了塞浦路斯危机，但回报率依然接近6%。而我国证券市场表现平淡，且长期以来我国对境内个人证券投资基本限制，一旦渠道畅通，可能形成部分个人长期积聚需求的集中释放，资本的大量外流，可能会引致外汇收支出现逆差，势必对我国的宏观经济带来一定的冲击。二是增加我国调控人民币汇率难度。由于境内个人对外投资，一定规模的境内个人资本积累于国外，但当国内汇率存在较为明显波动趋势时，由于资本的趋利性，这些资本就会顺势而动，增加我国调控人民币汇率的难度。三是在一定程度上给我国实体经济带来影响。我国的实体经济中，相当部分源于个人出资，实体经济的发展在一定程度上得益于个人资本的持续支持。但当境外直接投资政策开放后，将引起境内个人资本分流，从而减弱对国内实体经济的投资支持力度，从而削弱国内实体经济的发展。四是一定程度上影响国内金融市场。境内个人为获取投资收益，将一定资金用于炒股，购买国库券，购买银行理财产品，购买保险等投资项目，当个人境外证券投资放开后，面对境外更好的投资机会，一部分个人资金会从境内转向境外，从而降低了国内资本市场融资能力。

加大违规资金流动风险。一是加大境外投机资金流入的动力。个人境外投资股票市场的放宽在畅通境内合规资金外流渠道的同时，也提供了投机资金的回流途径，可能成为更大规模资金流入的动力。二是提供非法资金“洗白”的机会。境外证券市场风险和交易规则与内地有很大不同，加上人民币升值状况，谨慎型的投资者未必会积极参与，倒是出于非法目的的资金，比如洗钱资金，会不顾及成本积极参与，非法“洗钱”资金获得了十分宽松的“洗白”机会。三是部分境内企业可能利用企业和个人外汇政策范围的差异，利用境内个人对外直接投资达到其超范围投资的目的。如境内个人可对外期货期权投资，而对于企业一般境内金融企业或大型的企业没有这种投资资格，这种情况下，为规避政策限制，境内企业就会借道境内个人投资境外期货期权市场获利。

加大投资者投资风险与汇率风险。一是境内个人投资者到境外进行证券投资，由于其信息、能力、知识等方面的不足，必然面临一定的风险。二是投资本金和外币投资收益的汇率风险，规避汇率风险的主要途径是通过远期、掉期、外汇期货、期权等衍生工具锁定远期汇率，而国内个人投资者参与外汇市场受限，汇率风险则完全由个人投资者承担。

政策应落实与跟进

目前我们正处在个人境外证券投资的第一步骤时期，即将推出的QDII2将进入第二步骤。QDII2是在人民币资本项下不可兑换条件下，有控制地允许境内个人投资境外资本市场的股票、债券等有价证券投资业务的一项制度安排。面对高度市场化的境外证券市场，在政策开放的过程中，若没有相对完善和健全的市场规则和监管机制，相应的风险很难得到有效地控制。个人境外证券投资的开放在技术和系统上其实比较简单，重点是有关政策的落地和跟进，同时也需要相关配套制度安排。

制定境内个人境外证券投资的法律法规。制定《合格境内个人投资者境外证券市场管理办法》及实施细则，明确监管者、投资者以及外汇指定银行三者的权利与义务，规定适应境内个人直接投资境外资本市场的投资规模（初始投资规模及最高投资规模）、调高合格境内个人投资者个人结售汇年度总额。

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商业银行理财业务是商业银行将客户关系管理、资金管理和投资组合管理等融合在一起，向公司、个人客户提供的综合化、个性化服务的一类金融产品。早在上个世纪90年代末期，我国商业银行开始尝试向客户提供专业化投资顾问和个人外汇理财服务。近年来，随着金融开放加快、商业银行竞争加剧、国民经济增长和个人财富的增加，个人理财业务迅速发展。由于受金融法律制度、金融管理体制和金融市场发育程度等方面的制约，我国商业银行

理财业务在快速发展和演进的同时，也出现了一些新问题。本文主要分析我国个人理财业务的发展现状和存在的主要问题，提出规范、发展个人理财业务的有关政策建议。

一、我国商业银行理财业务发展现状及存在问题

（一）发展现状

1.外汇理财产品。早期的外汇理财产品主要是个人外汇结构性存款，近年来受人民币汇率改革、美联储不断加息、本外币存款存在较大利差等因素影响，商业银行外汇理财市场日趋活跃、品种正逐步丰富。今年年初，凭借股市和金市的高温，各商业银行推出了一批与股指、黄金价格挂钩的外汇理财产品。外汇理财产品的收益率也大幅提高。

目前国内商业银行开办的外汇理财产品有工商银行“汇财通”、建设银行“汇得盈”、中国银行“汇聚宝”、中信银行“理财宝”。

2.人民币理财产品。人民币个人理财产品是商业银行以银行间债券市场上流通的国债、政策性金融债、央行票据、货币市场基金和企业短期融资债券为收益保证，向个人投资者发行的理财类产品。该理财产品一般以银行信用保证本金安全，且预期收益率高于同期存款税后收益；产品流动性强、风险低。

由于货币市场利率走低，人民币理财产品的收益率在节节攀升后开始逐渐回落，收益率下降，降低了对公众的吸引力，一些行甚至停办了人民币理财业务。

2006年以来，一度跌入低谷的人民币理财再次升温，其主要特点是：一是预期年收益率一般在2%—4%之间，较2005年收益率明显提高。二是产品的流动性明显增强。如工商银行1月份发售的一期人民币理财产品首次在同类型产品中提出允许提前赎回，允诺其半年期产品发行后，客户每个月都有一次赎回机会。三是结构型产品主导市场。各行推出了多种结构型理财产品，资金收益与国际金融市场投资产品相连接，本外币通过衍生产品相联系，以外币的高收益弥补本币的低收益。如民生银行经银监会、外管局批准，首家推出民生财富人民币非凡理财结构性理财产品，利用国际金融市场的衍生交易，为客户提供人民币和美元结构化理财；光大银行“阳光理财A计划”浮动收益产品，收益率与国际金融市场原生及衍生产品挂钩，收益率比同期储蓄高30%以上。四是资金投向有突破混业经营限制趋势。如中行财富投资管理服务汇集了中银股份旗下中银国际、中银证券、中银基金等产品和服务，将借助中银集团在海内外证券行业和基金行业的配置，为理财贵宾客户提供海内外证券投资管理服务。

（二）存在的主要问题

1.将理财作为竞争手段。2005年前，商业银行推行理财业务目的并不完全是为了增加中间业务收入，而在于争夺存款、提高市场份额。一些银行采取盲目承诺高保本收益率，甚至采取搭售储蓄存款的方式销售理财产品，将个人理财产品演变为变相高息揽储的工具。不少股份制商业银行甚至在亏损让利的条件下推出理财产品，以理财产品为竞争手段吸引中高端客户、争夺零售客户资源。而国有商业银行推出个人理财产品的主要目的是应对股份制商业银行的同业竞争，巩固中高端客户，减少客户流失。

2.潜在的金融风险不容忽视。目前我国商业银行在理财产品定价和风险对冲方面，缺乏科学的定价机制和完善的风险管理措施，存在一定的风险。

一是市场风险。推动人民币理财业务快速发展的基本前提是获取债券市场收益率与存款利率之间的套利利差，一旦债券市场收益率大幅下降，这种套利的风险就会自然产生，有可能会导致银行无力支付理财产品的高收益率。由于债券数量有限，加上商业银行人民币流动性过剩问题突出，大量理财资金涌入货币市场，银行获利空间变得极为有限。2004年上半年以来，我国银行间债券市场出现了持续、大幅上涨，上交所国债指数从2004年4月初91.1点上涨到2005年10月中旬的109.73点，上涨20.45%.债券指数已在高位运行，债券收益率曲线整体下移，债券资产利率风险越来越突出。外汇理财产品主要投资于国际金融市场的外币结构性存款、货币掉期、高等级债券、欧洲商业票据、拆放境外同业等产品，也存在较大的市场风险。目前外资银行推出的理财产品，有的与香港红筹股挂钩，有的与新兴市场债券挂钩，有的与商品指数以及国际市场黄金、石油挂钩。目前，美国联邦储备基金利率已达4.5%，且市场普遍有进一步上升的预期，随着美元与人民币利差的进一步拉大，许多商业银行通过各种汇率、利率工具，投资境外衍生产品以提高资产收益率和资产配置效率的意愿比较强烈，一旦市场出现大的逆转，外币理财市场将面临较大的风险。同时，由于我国商业银行缺少自己的产品模型和对冲技术，大部分产品都是依靠外资银行设计、报价、风险对冲，缺乏自主创新能力，也存在一定风险。

二是操作风险。目前银行大量推出创新理财产品，内控建设和风险管理往往相对滞后，在一定程度上增加了因操作失误或欺诈给商业银行带来的风险。有的银行对空白理财产品认购书不作重要凭证管理，经办人员对相关操作规程不熟悉，或者分支行超计划销售，存在较多的风险隐患。

三是流动性风险。对可提前终止的理财产品，如果因为市场利率变化出现大规模赎回，可能影响银行的流动性，特别对资金头寸比较紧张的股份制银行影响较大。

3.理财业务资金管理不规范。部分商业银行的理财资金管理不规范，没有按理财产品协议使用资金，发生理财资金挪用的现象。而且，商业银行通常对出售理财产品获得的资金没有设置专门科目进行管理，只是在储蓄存款科目反映，仅是作了冻结而已，资金实际用途难以监控，增加了监管的难度。

4.缺乏较权威的培训认证机构。为了保证金融理财师的服务质量、维护市场秩序，许多国家的实践经验是对“金融理财师”成立自律性、非营利、非政府的专业资格认证机构，通过对达到一定专业水平和道德水准的金融理财人员进行认证管理，提高行业公信力。国际注册金融理财师标准委员会是在全球范围内受到广泛认可的金融理财师认证机构。目前，我国还没有完善的类似权威机构，只是于2004年9月，以中国金融教育发展基金会名义发起成立金融理财标准委员会，并于2005年8月加入了国际CFP组织，首次在国内引进国际CFP专业资格认证制度。

二、影响商业银行个人理财业务发展的主要因素

目前，我国个人理财业务仍然以产品销售为中心，还没有过渡到以客户为中心，业务仅停留在产品上，尽管不同的银行有不同的品牌，也纷纷建立理财中心，但它们的业务范围更多的是把现有的业务进行重新整合，仅是储蓄功能的扩展和最初级的咨询服务，没有针对客户的需要进行个性化设计，缺乏个性化服务。绝大多数银行开展理财业务的出发点，是将其作为优质营销服务的一个手段。影响理财业务发展的主要制约因素有以下几方面：

（一）外部环境因素

1.居民现代金融意识不强。由于普及性金融教育严重滞后，加上商业银行理财营销过分侧重于收益的宣传，没有严格履行风险提示义务，使大多数居民对风险与收益没有正确的认识。公众更多认同银行传统的存款类业务，对真正意义上的“代客理财”业务缺乏足够的了解和认识，更偏好具有保底承诺的理财产品，对风险程度相对高、没有硬性承诺的产品则“敬而远之”，更鲜有通过资产组合规避风险的需要，导致现阶段市场需求只能是一些低风险的简单理财产品。

2.理财资金运用渠道狭窄。

由于我国资本市场发育程度较低，金融市场交易品种少、市场容量小，加上外汇市场开放程度较低，国内货币市场一直是人民币理财资金的主要投资渠道。在2004年宏观调控、资金紧张的情况下，理财产品收益率伴随着货币市场利率走高而走高，而后又伴随着2005年下半年资金宽裕、货币市场收益率走低而连续下降，有些银行甚至出现了常规业务收益补贴理财业务的倒挂现象。

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要

由于我国证券市场独特的制度背景，加之我国以个人投资者为主的证券市场从1991年成立至今只有短短的13年时间，市场体制建立的还并不完善。个人投资者在信息不对称的条件下，在一个以个人能力完全无法对基本价值回报进行判断的时间空间里，投资者唯一可做的选择就是通过观察别人的购买行为，来获得和补充自己的信息量，从而在不确定性条件下做出最为理性的行为选择——我们看见了羊群行为。

本文就是基于行为中的“羊群行为”投资行为模型对我国出现的个人投资者的“羊群行为”进行的。文章对我国“羊群行为”的存在、主要表现以及此行为对我国市场和个人投资者的危害进行了必要的论证和细致的描述。本文还依据行为金融理论的观点对羊群行为产生的一般原因，如：信息披露的局限性、人类的从众本能、人群间沟通产生的传染、后悔厌恶心理的作用等进行理论。其后还根据我国市场制度和文化等外在因素与投资者心理观念和价值取相向等内在因素的具体情况出发，分析了我国羊群行为产生的必然性。文章在最后提出了对政府及证券监管部门的建议，以及提高个人投资者的素质。这些对抑制“羊群行为”，以及由此带来的股价的异常波动能起到积极的作用。

关键词：行为金融理论；羊群行为；证券市场；个人投资者

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关键词：证券投资；收益；特点；风险

证券是一种可以获得短期与长期收益的经济产品。越来越多的单位与个人都选择了证券投资作为财务收益手段，而对其经济特点和有效的投资策略却了解甚少。想要在证券投资中获得收益、找到有效投资策略就必须对其投资现状与问题以及经济特点由较为熟悉的掌握。

一、证券投资的经济特点分析

证券投资是一种间接投资活动，是由法人或者自然人发起的，即单位或者个人都可以实行的经济活动[1]。我们常见的证券投资产品有股票和基金、债券等等[2]。经济特点决定投资策略。我们要对证券投资的经济特点有所掌握，才能够较为全面的得到其高效、合理的投资策略。我国证券投资的主要特点如下：（1）市场力是证券投资的最大经济特点。经济发展的浪潮已经翻滚在世界各地，经济形势每天时刻都在变化，证券市场成为大量股民、经济投资者时时关注的经济热点。高度的“市场力”是证券投资的首要经济特点，在经济市场中由于其可以获得利润就刺激着大量投资者跃跃欲试，非常吸引投资者的眼球。而在众多投资单位与个人中间又存在着强烈的竞争，竞争力推动者证券投资不断发展。（2）投资伴有风险是证券投资的必备经济特点。证券投资的收益回报虽然诱人，但在投资过程中还伴随着各种各样的风险因素，例如政治形势的变化、经济形势的衰退等都有可能造成目前证券经济的滑坡。而在投资前证券投资也是要由投资者自己去对经济趋势进行分析与判断。对于投资金额、投资期限与投资的产品种类都是自己决定的，没有一定的准确变化规律可循，也就是说，投资随时可能遭到风险攻击。如果经济走势良好，期限收益就会乐观，如果经济走势出现滑坡，很可能收益甚微甚至亏本。（3）投机与投资共同存在是证券投资活动的基本特点。投资是证券交易中将资金进行预期投入，而投机即寻找恰当机遇再进行投资，这两种行为都是合理存在于证券交易当中的。投资一般风险较小，而投机是伴随偶然几率较大，需要运气与机会才能成功，因此，投机的风险是较大的[3]。但投资与投机在证券投资过程中都是相互联系，共同存在的。除了一线发达城市的证券市场，在经济形势发展缓慢的中小城市证券市场中，一些投资活动不会带来资本总额的立刻显著增长，那些资本始终会在资本的所有人群之间来动。

二、当代证券投资现状与存在问题

（1）证券投资现状。我国最初的证券市场形成在上世纪90年代。经过十几年的不断发展，已经初具规模，特别是在深圳、北京、上海等发达地区，证券投资机构与个人数量急剧增长。首先，无论是一线证券市场还是二线证券市场基本都能够实现货币交易的证券市场的对外开放，也逐渐看到了合资管理运作的暂露头脚。其次，证券投资的知识理论与意识理念以及积极向上的市场竞争环境已经发展成熟。例如，我国的商业银行、农业银行和建设银行都在积极努力的推行一系列的证券投资产品，促进证券投资市场良性竞争的形成。在投资理念上也逐渐由盲目投资转变为会进行风险判断与预防、要进行优化组合投资的崭新理念。这些都促进了证券投资市场的稳定和可持续发展。（2）证券投资问题。证券投资市场规模的壮大也会带来产品种类的纷繁复杂，当然也会加重证券管理的责任；主要存在的问题有：一是缺少流动性，资产风险结构不平衡。资产风险结构分配中有半数以上的证券机构存在着不合理现象。较为突出的是高风险资产与低风险资产相比占有的比重过高[4]。二是盈利的模式还比较单一。除了像银河证券等这样大规模的证券公司外，大多数中小证券商的业务范围与业务拓展面还比较窄，只是采取传统的经营模式，并没有与现代信息技术、网络销售等紧密结合起来。一些小的证券商几乎没有盈利，在牛市中不断暴露出风险。再有，我国证券商发展的证券产品较国外的证券商还是略显单一，这也阻碍了证券业的快速发展。我国证券的发展的较大支持力还是依靠国家与政府的政策扶持，商家自身的特色与风格还没有树立起来，这就很难跟国际证券市场接轨，难于在世界证券经纪中站稳脚跟。

三、保障我国当代证券投资的有效策略

（1）证券商要改善资本与产品结构，实施动态资产配置策略。证券商要根据自身发展状况与市场经济走势及时调整资本结构，要以能够将风险指数降低到最低为宜，将资本结构中风险比重进行调整。要争取建立起恰当合理的风险监管体系，并且以尽量以净资本为核心。证券公司要努力调整资本结构中风险较大的资本比例，改善产品结构、增加产品种类，实行动态资产配置策略，让资本结构尽量得到平衡。例如，发展较好的渤海证券以及中信、广发、宏源等证券公司，都会定期的对自身发展行情做出认真分析，及时调整资产结构与产品结构。（2）投资者要选择恰当时机，实行多策略进行投资。作为投资者在证券投资面前也不要盲目将大量资金进行证券投入，在准备实施投资活动前一定要尽可能多的掌握证券投资的理论与基本常识。平时要多关注国家热点新闻与世界时事，关注可能影响经济发展的各个环节与因素，这样才能够做到尽量准确的投资，尽量将风险降到最低。同时，也有利于选择恰当的时机做出投资选择。证券市场发展态势良好时候，要把握时机，可以采取“短线投资”方式进行投资，以取得快速收益；在证券市场不够景气时，要会对经济风险做出判断，也要摆脱追涨不追跌的传统投资手段，慎重选择投资。适当运用一些高低组合、混合投资、分散投资以及委托理财等策略进行按需投资，这样能最大程度的规避风险，获得最大收益[5]。

四、结语

在经济形势千变万化的今天，我们一定要掌握证券投资的经济特点，找到发展中存在的问题，更好的实施有效的投资策略。

参考文献：

[1] 樊玉红.证券投资[M].机械工业出版社，2013：2228.

[2] 余井强.证券投资分析与实战新论[M].广东经济出版社有限公司，2013：6667.

[3] 证券业从业人员资格考试研究中心.证券投资分析[M].中国发展出版社，2012：55.

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“走，投资港股去！”

8月22日，天津市开展“境内个人直接投资境外证券市场试点方案”，天津中行开始预约的第一天，预定成功的网友阿呆已经把这份激动的心情挂在了msn的留言版上。

据记者了解，目前，全国范围内已有不少投资者在天津中行相关网点排队“挂号”，准备赶早班车赴港投资。

缓解过多外汇压力和防止流动性过剩导致国内资产泡沫，是推行该项业务的根本目的。此外，拓宽国内居民投资渠道和支持香港经济发展也是题中之义。此前，有消息称，应香港政府的申请，包括中移动在内的红筹回归步伐暂缓。

争搭“港股直通车”

个人境外证券投资终于开闸。天津滨海新区将首家试点个人直接投资境外证券市场，个人可在该地区通过中国银行和中银国际证券公司买卖香港证券交易所公开上市交易的证券品种。

记者了解，该项业务是8月20日获得国家外汇管理局批复的，从此正式打开了内地投资者投资港股的大门，不过由于还在等待银监会和证监会的批复，因此相关业务暂时还不能开张。阿呆得到的预约回复是，最快两周后，可以正式开户。据了解，率先预约的这批客户将在等待直投业务。

正式开张后，成为首批赴港投资的急先锋。

记者获悉最新消息，“港股直通车”的税费标准已经确定：印花税千分之一，佣金2.5‰，单向税费合计3.59‰。单就税费标准而言，直投港股较投资A股略胜在成本优势。对于投资金额，天津中行介绍，目前还没有确定下限，但投资规模不受今年2月1日开始施行的5万美元个人购汇额度的限制，即可以理解为上不封顶。但出于对控制风险的考虑，国家外管局规定，境内个人直接投资境外证券坚持“现金现券交易”原则，即交易必须以在资金账户存有的足额外汇或在证券账户存有的足额证券为前提，严格杜绝融资融券和买空卖空。

投资者更为看重的是此前不可合法碰触的价值洼地。香港市场有相当一部分货真价实的绩优股，如中石油、中移动等，这些公司盈利能力强、重视分红派现。但这大都是在美国次级债危机爆发前，投资者大为看好和期待投资的品种。在人民币将对港币升值的预期下，内地投资者投资H股/红筹股是否还有价值呢？

摩根大通董事总经理，中国研究部主管兼大中华区首席经济师龚方雄坚定的认为“绝对如此”。和风险担忧论背道而驰，龚方雄恰恰认为跌市是良机。他建议，鉴于H股/红筹股受美国拖累而下挫，而唯独A股持续造好，H股的股价走低，在很多情况下都较A股至少折价50％。他同时提醒内地的广大投资者，从次级债风波已经看出，他们只是全球市场上的新手，一切要以谨慎为上，应以他们最熟悉的对象作为切入点，如香港上市的H股/红筹股。

记者了解，试点期间可能以中资股最多。目前，在香港H股市场和内地A股市场同时上市的中国内地企业有42家。作为该项试点的直接收益者，受上述消息刺激，恒生中国企业指数本周大涨9%，即便如此，这些两地上市股票的A股价格仍较H股平均高出78%。

银行集体行动

包括阿呆在内的投资者，都错误地认为，只有在天津滨海新区开户境外投资。其实，国家外管局的方案为异地客户开了个口子。试点方案称，根据外汇局天津分局的《开展境内个人直接投资境外证券市场试点方案》，中国银行其他境内分支机构与天津中行签订合作协议后，可办理天津中行个人证券投资外汇账户见证开户及代收中银国际证券账户开户申请材料。届时，各地居民就能在当地中行开户，而天津则扮演各地资金“出海口”的角色。

个人对外证券投资下一步的试点已确定在上海，工商银行将提供相关服务。工行如获试点资格，其在香港的控股证券公司――工商东亚将为试点提供交易平台。几年前工商银行与东亚银行合资组建的工商东亚金融公司，如今为个人投资者提供投资银行及证券经纪服务正是其所擅长的。记者致电东亚银行新闻发言人梁威博，他说：“这是最高机密，领导层面决定的事情，还没有对外下达。”

“上海不管从经济容量还是资金规模上都远超天津。如果第二轮试点选择在上海，将会对个人直接对外证券投资的试点产生实质性推动。”国泰君安有关负责人表示。显然上海的海外投资开放将比更具战略意义。另有媒体报道称，外汇局将于下月将试点范围扩展至全国。

券商扩容客户

“开放个人直接投资境外证券的政策出台确实让券商系QDII产品有点尴尬。”申银万国固定收益部副总经理周波肯定，QDII产品始终是一种间接方式，投资者无法直接操作，对目前国内具备一些投资经验的投资人来说，直接投资的方式显然更有吸引力，但同时刚开放的个人直接投资境外市场还有限制，比如不能参与申购新股，只能在二级市场上购买股票等。

于是，申银万国已经看到了进入一级市场的新市场机会。据了解，目前申银万国在香港已经拥有一家全牌照的分支机构―――申银万国香港融资公司，该公司已在香港上市，证实筹备内地居民投资港股业务后，复牌急升27.64%。申银万国正在积极向证监会申请，希望能将该分支机构作为试点。

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关键词：行为组合理论　投资基金　投资风格　投资者需求

一、文献回顾

随着我国证券市场的不断发展，证券投资基金的产品和数量不断丰富，呈现出供给规模与需求规模双向增长的态势，但与此同时供给与需求之间的矛盾也开始显现，这种矛盾并不主要表现为总量上的供不应求或供给过剩，而是呈现出明显的结构性特征：一方面，尽管基金管理公司竞相采取各种手段大力促销，但基金发行的难度仍然在不断加大；而另一方面，大量潜在投资者由于对风险和收益的个人偏好，无法确定自己适合的投资品种。对于基金投资风格的研究，较有影响的是威廉夏普(William F.Sharpe)(1992)创立的投资风格分析Sharpe模型和美国晨星公司创立的晨星风格箱方法；张津和王卫华(2006)利用我国证券投资基金收益率数据，对夏普模型在我国的适用性进行了验证分析，印证了该模型对我国证券投资基金进行投资风格分析的有效性；杨朝军等(2004)采用晨星风格箱方法并结合聚类分析，对我国证券投资基金的风格进行了研究，发现证券投资基金存在着违背事先所约定投资风格的现象；Hersh Shefnn和Meri Statman(2000)则从投资者的角度出发，将金融产品的风格特征和投资者对其的需求联系起来，认为投资者在选择投资产品时由于对财富的渴望水平不同，因而对财富预期的参考点也会不同。由此会自发将投资分为市场下降时的保护层和市场上升时的潜力层，并进行相应的编辑过程决定投资于何种风格和类型的金融产品；王敬和冯新力(2004)进一步对基金风格与市场需求进行考察，针对我国证券投资基金所面临的需求细分问题及与此相应的基金自身的供给创新状况进行了分析，证明了投资者风险收益偏好对我国证券投资基金提出了需求细分的要求，基金需要通过自身的供给创新来满足多样化的市场需求。本文从基金投资策略的选择和市场需求状况的角度，对我国基金投资风格的选择和其市场需求状况之间的关系进行分析，考察市场投资主体的需求偏好，借助行为资产组合理论的相关原理对我国证券投资基金市场存在的结构性矛盾进行分析，以期对投资基金的运作实践给出相应的政策和操作建议。

二、证券投资基金需求与其风格关系的实证分析

根据行为组合理论的原理，投资者在进行投资时会按照在上升潜力层或下降保护层中选择合适的证券品种。由于认知能力有限，投资者往往用固定模式来简化信息处理，即在选择阶段按照“贴标签”(labeling)的方法将特定的投资品种予以归类。证券投资基金在募集发起时，已经考虑到了不同的投资主体对资金的需求状况以及各自的投资偏好。为了实现基金的募集成功，基金在发行时会根据特定的募集对象确定投资策略和投资风格，即确定自己的标签。从当前我国证券市场开放式基金和封闭式基金的发行和管理的现状看，大体可以分为以下类型，如(表1)所示。 一般而言，成长型基金投资的重点是预期利润或收入具有良好增长潜力的成长型上市公司所发行的股票。价值型基金则主要投资于处在发展成熟期的公司股票，这些公司一般来自传统行业，发展速度较慢，但公司盈利比较稳定，经常进行较为优厚的现金分红或派息。混合型基金既考虑成长性，又注重稳定的收益，会在成长型和价值型之间保持适当的平衡。指数型基金投资范围主要为目标指数成份股及备选成份股，通过比照特定的指数建立自己的投资组合。货币型基金主要投资于剩余期限在1年以内(含1年)的回购、央行票据、银行定期存款、大额存单其他具有良好流动性的货币市场工具，其所投资的对象具有较高的流动性。债券型基金则限于固定收益类金融工具，包括国内依法公开发行、上市的国债、金融债、企业(公司)债(包括可转债)等债券。从目前我国已发行基金的分类情况看，开放式基金在各种类型风格之间的选择较为平衡，而封闭式基金则多集中在股票市场，并且以股票的成长性作为首选。

为了验证基金的投资风格是否是投资者在投资决策时简单选择的决策因素，即基金不同的投资风格是否会对基金的需求产生影响，我们构造相应的模型对其进行实证检验。投资者对基金的需求度主要体现在两方面，一是在基金发起时投资者认购的踊跃程度，可以用基金发起日到基金成立日的时间长短进行衡量。二是对于封闭式基金的折价程度，由于封闭式基金到期时会以资产净值赎回，所以到期日的长短对其影响较大，同时市场的需求下降，基金的折价也较大。由于数据的可获得性，在此以封闭式基金的折价水平为对象进行研究，构建模拟方程对其进行实证检验。其公式：discount=β1+β2SIZe+β3style+β4remain+β5netv+β6totalv+μ

其中，discount为封闭式基金的折价率，size为基金的规模，remain为基金距到期日的时间，以剩余年份数(精确到小数点后4位)表示，netv为基金的资产净值增长率，衡量时段为当期季度数据，totalv为基金的累积资产净值增长率，衡量时段为基金成立至今的净值增长情况，在模型中引入的style变量为虚拟变量，封闭式基金在发行公告中大多以成长型、价值型和平衡型作为自己风格的取向。由于以成长型作为风格选择的基金占到全部封闭式基金的76％，其他的以指数型、平衡型作为风格选择的仅占很小的份额，所以在模型处理时，当为成长型投资基金时取值为1，否则为0。对所建立的多元影响因素进行回归，得到如下结果，如(表2)所示。

discount=β1+β2SIZe+β3style+β4remain+β5netv+β6totalv+μ

0.422　8042　2919　-0.5786　0.0135

(34235)　(8 8909)　(8.3470)　(-3.2141)　(0.6497)

R2=-0.929782　Prob-F=0.000000

从回归结果可以看出，各相关因素对考察结果的影响基本合乎预期，基金规模、剩余期限和基金净资产增长率对折价率的影响不仅符合预期的方向，而且呈现出较强的关联性，但基金的累积资产净值增长率和折价率之间的关系和预期的相背离，并且检验结果不显著，可以解释为投资者对基金的投资更关注当前资产增长情况，对累积的增长并不关心，说明我国证券市场的投资者

更倾向于短期投资。基金的投资风格是考察的变量，预先不能确定其对折价水平的影响方向，从回归结果中可以看出，其对折价率的相关系数较高，并且检验结果较为显著，按照回归方程解释，可以认为以成长型为投资策略的封闭式基金有着较高的折价率，但这种解释没有明确的理论依据，为此，我们将54支封闭式基金按照成立的时间顺序建立直方图，并对其风格和累计资产净值增长率进行聚类分析。如(图1)所示，在基金发起和成立的过程中，表现出明显的聚类特征，即在某一个时期发起和设立的基金往往选择相同的投资风格和投资策略，并且其累计资产净值增长率也表现出相似的聚类特点。聚类分析说明了基金的风格选择在一定程度上存在着羊群行为和示范效应，市场导向明显。累计资产净值增长率较高的基金的成立时间大多集中在1998年，而此时正值大盘处于阶段性底部，从证券市场整体的运行情况看，这种增长的相当一部分原因来自于1999年以519行情为代表的高科技和高成长性股票的牛市行情，而在此期间，基金也大多选择以成长性作为基金的投资风格。

三、证券投资基金投资主体的需求及偏好分析

我国证券市场的投资者可分为机构投资者和个人投资者，在两类投资者的投资选择上，都将资产未来的使用要求作为资产配置的首要考虑因素。机构投资者以保险公司、社保基金、各类企业、投资公司和非银行金融机构等为主要代表。保险公司社保基金的资金首先要满足各种赔付和未来稳定现金流支出的需要，出于降低风险和专业化运作的考虑，其资金运用会有相当大的比例投向证券投资基金，并且以价值型基金为其首选。其他的以各类企业、投资公司和非银行金融机构等为代表的机构投资者，一般会根据资金不同的使用状况决定投资，选择不同风格的投资基金。从风险收益偏好看，机构投资者总体注重投资的安全性甚于收益性，即希望获得尽可能稳定的收益。但不同的机构由于资金来源的性质和资金运用的目标不同，在细分风险收益偏好上仍然存在较大差异。保险公司、社保基金之类的机构投资者，其资金来源属于长期性质，同时有比较严格的现金支出计划，因而一方面注重投资的长期回报，另一方面十分关注投资周期内的现金流入状况。因此，这类机构通常会选择以追求长期回报为目标的基金和固定收益型证券来构建自己的投资组合。工商企业投资于资本市场的资金大多为自有资金，风险承受能力相对来说比较强，加之以追求利润最大化为目标，因而倾向于选择积极型投资风格的基金。各类投资公司和非银行金融机构等，其本身就具备专业化投资的能力，加之其资金来源中通常有相当比例的融入资金，不仅资金成本较高，而且大多属于短期性质。因此，为了获取较高的短期收益，这类机构首先考虑的是进人证券市场进行较为灵活的运作。

相对于机构投资者而言，个人投资者的投资需求主要受其财富水平和风险偏好态度的影响，从我国证券市场参与者的主要分布特征看，低收入阶层参与投资的很少，主要是中等收入阶层和富裕阶层的个人参与证券市场的投资。按照组合管理风险和收益匹配的原则，由于富裕阶层参与投资的资金量比较大，可以根据自己的资金配置要求构建投资组合，而中等收入阶层应借助于基金等组合管理工具间接实现组合投资。但现实的情况表明，投资量较少的个人投资者往往表现出求急、求富的心态，多将资金投放在风险较大的投资品种上，期待能够快速致富。中等收入阶层在风险收益偏好上的这种矛盾性，使其在选择证券投资基金时容易受短期或偶然因素的影响，如市场行情、心理感受、情绪等的影响，进一步增强了基金所面临的需求的多样化和动态性特征。而富裕阶层的投资者，由于投资部分占其全部资产的比例较大，因而会对投资的选择比较慎重，往往会征询投资顾问的建议。除了将资金按照固定收益类证券和权益类证券的大类进行划分外，还多倾向于投资较为稳健的证券投资品种，近年我国证券一级市场出现的巨额资金申购新股的现象，就是这种投资特征的具体表现。

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一、惩治证券违规犯罪原则调整与关系协调

（一）协调证券市场稳定与打击证券犯罪的平衡关系

为了急于抢占国内证券市场份额，国内一些证券公司不得不从事代客理财、过桥贷款、私募基金等非常规业务。由于证券立法、投资观念以及司法机关对证券市场本身的理解等因素，司法实际部门以及证券监管部门往往视这些尚未成熟的证券业务为证券违规或者犯罪，予以严厉的行政、刑事处罚。创新与违规之间在证券市场法制体系尚未健全的情况下容易产生不和谐的矛盾。在客观上要求我们不仅坚决打击证券领域中的违规和犯罪，保护投资者权益，也需要加快证券市场总体发展速度。因此，就需要我们注重预防和监管相结合，注意打防结合，确保证券市场稳定发展，妥善处理好发展证券市场和打击证券犯罪的辨证关系。

（二）处理好立法的现实性和超前性的协调关系

立法应该及时跟上证券市场的变化，瞄准市场中新近出现的违规与犯罪，对诸如非法承销擅自发行的证券、信用交易、欺诈客户、期货犯罪、基金犯罪、上市公司（大股东）恶意圈钱以及证券虚拟交易犯罪等证券犯罪的立法工作均应提到议事日程上。虽然，从理论上讲，立法总是落后于司法实践的，但如果我们已经在实践中遇到了上述证券犯罪，就应该及时在立法中有所反映，协调立法与司法的协调关系，将证券犯罪刑事立法的现实性与超前性之间的时间缩短到最低限度。

（三）处理好证券犯罪构成与罪名设置的对应关系

虽然证券法中有多处规定，构成犯罪的，依法追究刑事责任，但在刑法中却找不到相应条款。例如证券法第一百七十六条规定证券公司承销未经核准或者审批擅自发行的证券的犯罪行为，在现行刑法中找不到相应的条款，证券法律在此条规定中就变得形同虚设。缺省与增加之间，立法者应该谨慎选择，以确保两部法律之间建立起证券犯罪行为与证券犯罪的对应关系，共同组成一个完整的互动的惩罚证券犯罪的刑罚结构体系。

二、完善我国证券犯罪刑事立法

（一）及时补充与完善证券犯罪刑事立法工作

随着社会情况的变化和证券市场本身的发展，立法者应该根据实际需要以及证券犯罪本身发生的变化，及时调整和修改刑法的有关规定。对于证券法律已经规定为犯罪的行为，立法者应该在刑法中进行补充，使之成为正式的证券犯罪，使得证券法与刑法在对付证券犯罪问题上很好地协调起来，以消除这些法律中法律责任条款的矛盾和缺陷，完善国内现有证券犯罪立法，不断提高刑事法律体系运行的速度与应变能力。

（二）设立资格刑的具体设想

证券犯罪大多是利用身份、职业、职务等资格或者条件进行的，因此，剥夺犯罪分子从事证券从业资格，就能使这些反复利用证券从业资格犯罪的人无法再进行证券犯罪。具体而言，对于个人证券犯罪资格刑可以包括：短期禁止行为人在一定时期内从事证券业务活动，即在一定期间内，禁止行为人在证券公司、证券投资咨询公司、会计师事务所、审计师事务所从事与证券有关的工作，或者禁止行为人从事证券买卖、交易等业务活动。对于法人证券犯罪资格刑可以包括：在一定的期限内，禁止法人机构从事某种特定证券业务，即禁止证券公司、上市推荐人、机构投资者、证券投资咨询机构或者其他法人机构进行证券业务活动，期满后即恢复以往的从事证券业务或者活动的权利。适用对象既包括证券公司、上市推荐人以及机构投资者等证券机构，也包括一般的法人机构。

三、完善证券犯罪的非刑事处罚体系

（一）建立民法、行政法非刑罚处罚结构

由于证券犯罪往往是证券市场多种因素与矛盾冲突的结果，并不因适用严刑峻法就能完全消除。更为重要的是，证券犯罪行为多样化特征要求抗制证券犯罪的手段也应是多元化，追究刑事责任，不应该排斥行政处罚和民事责任的跟进。行政责任和刑事责任之间并没有根本的矛盾和冲突，完全可以共同发挥处罚违规和犯罪的作用，因此，处罚证券犯罪的方式应该是多元的，应该建立行政法、民法非刑罚处罚结构和体系，针对不同的证券犯罪适用各种不同的处罚手段，使刑法与民法、行政法等配套协调，组成有机的证券犯罪预防和惩罚体系，共同消除证券犯罪的危害。

（二）完善我国证券犯罪民事赔偿运作体系

为确保董事在任职期间遵守法律，应建立一系列制约保障机制。

第一，明确董事责任和监督制衡机制，设立董事责任保险制度。

第二，设立董事股份报酬制度。

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论文摘要：证券税制包含证券流转税、证券投资所得税和证券交易利得税等税种。国外的证券流转税正朝宽税基低税率方向发展，其作用日渐淡化；证券投资所得税的税率不断下调，计税方法不断优化以处理股息重复征税；证券交易利得税正逐步推广，税负普遍从轻。我国现行的证券交易印花税和证券投资所得税的税负偏重，调控功能较弱，证券交易利得税也不完整。我国的证券税制政策调整，应以宽税基低税率来改革证券流转税，运用一体化方法完善证券投资所得税，并合理设计计税依据和税率以健全证券交易利得税。

一、导言

证券市场是现代资本市场的重要组成部分，它被形象地称为现代经济的“晴雨表”。税收作为政府调控证券市场的重要政策工具，对证券市场的发展产生了举足轻重的影响。证券税制是由多税种、多征税对象、多税率组成的税制体系。它主要涉及的税种有三种。一是证券流转税。这是对证券的发行和流通课征的税，包括证券印花税和证券交易税等。二是证券投资所得税。这是对证券投资所产生的股息、红利、利息所得课征的税，即通常所指的股息税和利息税，它们经常列入个人所得税和公司所得税范畴。三是证券交易利得税。这是对证券买卖差价收益课征的税，理论上应归属于资本利得税范畴，许多国家未单独开征资本利得税，就把证券交易利得归入普通所得税计征。总体而言，国外证券税制模式的发展表现为初期以流转税为主体税种模式，成熟期以所得税为主体税种模式，税制目标经历了“效率优先——公平为主——效率与公平兼顾”的调整过程，具体制度设计也体现出“简单——复杂——简单”的特点。随着世界经济一体化格局的形成和各国之间经济竞争的加剧，各国政府都在积极调整各自的证券税制政策，以更好地鼓励投资的增长，维护资本市场的稳定发展。因此，研究各国证券税制的发展动态，借鉴它们的成功经验，然后结合我国证券税制的运行状况，做出适当的证券税制政策调整，可以更好地规范和调节我国证券市场的发展，提高资源配置效率，贯彻社会公平政策。

二、国外证券税制的发展动态

(一)证券流转税的发展动态

理论上认为，证券流转税会降低证券价格水平，迟滞资本的流动，缩减市场成交量，影响证券市场效率，总体的消极效应较大。所以，证券流转税通常适用于发展初期的证券市场。世界上多数发达国家已不再征收证券流转税，现在仍旧征收该税的部分国家，也在积极调整相关的税收政策。

证券流转税的发展动态主要表现为：(1)证券流转税改革朝宽税基、低税率方向发展。随着各种金融工具的创新，金融产品层出不穷，因而各国证券流转税征税范围也从传统的股票市场扩展到债券、基金以及期货期权等衍生金融产品，涵盖整个资本市场。同时，证券流转税的税率呈现不断下调趋势，甚至许多国家已完全废止证券流转税。(2)证券流转税普遍运用差别税率来调整证券市场结构。通常，股票交易税率较高，公司债券和政府债券税率依次降低，基金税率更低甚至免税，而各种衍生金融产品税率也各不相同。同时，不同的投资主体也实行不同税率，短期投机者适用的税率要高于长期投资者适用税率。这些措施的目的都在于调整投资结构，促进证券市场的平稳发展。(3)证券流转税主要采用单向征收方式。因为双向征收无差别地对待买卖双方，抑制投机效果较差。如果仅对卖方征税，那么仅增加卖方成本，促使其延长证券持有期，这样可以鼓励投资抑制投机，促进证券市场健康发展。同时，单向征收税负远低于双向征收，也符合证券流转税率不断下调趋势。因此，绝大多数国家的证券流转税仅对卖方征收，只有极少数国家仍采用双向征收方式。

(二)证券投资所得税发展动态

证券投资所得税中最主要的是股息税，关于股息税的理论争辩很激烈。传统论代表Poterba和Summers等认为股息税对新股投资和留利投资均产生了很大影响，因此解决股息的重复征税具有重要意义。而新论代表Auerbach等认为，股息税会对新股投资产生重要影响，但并不影响留利投资。经验论证中，支持股息税传统论和新论的实证证据基本是平分秋色。各国分别根据各自的经济特点采纳不同的股息税理论，并积极调整股息税政策。

股息税的发展动态主要表现为：(1)证券投资所得税税率呈不断下调趋势。OECD国家在1980—2000年之间，平均最高个人所得税率从67％下调到47％，平均公司所得税率在1996—2002年之间从37.6％下调到31.4％。这些持续的轻税政策强有力地刺激了投资需求，推动了证券市场的发展。(2)妥善处理股息税已成为完善证券投资所得税的核心问题。现实中，美国等极少数发达国家和部分发展中国家实行古典制所得税，对股息重复征收公司和个人两个层次的所得税。而欧洲发达国家和多数发展中国家则实行一体化的所得税制度，采取各种措施减轻或者消除股息的重复征税现象。目前，这两种所得税制度呈现不断融合的趋势。因此，根据各国实际情况，设计合理可行的所得税方案已成为完善证券投资所得税的核心任务。(3)税制设计兼顾公平与效率，体现简化原则。发达国家为贯彻税收公平，常采用一体化所得税制度，并且税制往往设计得很复杂，这在20世纪下半期已经成为股息税改革的主流趋势。然而，过于复杂的制度设计，使得实践中的税收遵从成本和行政成本都很高。因此，发达国家也正在考虑简化股息税制，以更好地提高税收的效率。2000年，德国对实行了数十年的极其复杂的分劈税率和归集抵免制度进行改革，重新实行简便的古典制所得税，这充分体现了税制简化原则的回归。

(三)证券交易利得税的发展动态

证券交易利得税会产生“资本紧锁”效应，妨碍资本流动，也会影响证券投资需求，调节证券市场规模和价格水平，经济效应较复杂。总体而言，证券交易利得税不适用于初期的证券市场而更适用于成熟的证券市场，证券所得税代替证券流转税是证券税制发展的大趋势。

证券交易利得税的发展动态主要表现为：(1)长远来看，各国都逐步将证券交易利得纳入征税范围，以贯彻税收公平政策。由于证券交易利得税会改变证券市场的分配状况，不利于高收入者，往往会遭到激烈的反对。例如，英国税法就将证券交易利得排除在所得范围之外长达250年，澳大利亚也是在开征所得税后80年才对证券交易利得征税。但是，随着证券市场的发展，证券交易利得逐步成为高收入者的重要收入来源，开征证券交易利得税能对这部分非勤劳所得做出适度合理的调节，是税收公平政策的重要体现，所以是证券税制发展的主流趋势。现在，发达国家已大都将证券交易利得纳入征税范围，并适时调整各自的证券交易利得税政策。(2)各国都很谨慎地处理证券交易利得税，认真研究恰当的开征时机。证券交易利得税“双刃剑”效应很强烈，它在成熟的证券市场上发挥“自动稳定器”作用，防止证券价格暴涨暴跌；而在不成熟的证券市场中，却起到“震荡

器”作用，产生了强烈的压抑市场上扬和促使市场下挫的效应。例如，1986年意大利政府拟开征证券交易利得税的消息传出后，短短10天左右股价指数就暴跌了25％。证券交易利得税的重要影响体现得淋漓尽致。因此，各国都会认真充分地研究各自的证券市场环境，做好各项评估预测，才会做出征收证券交易利得税与否的重大决策。证券交易利得税开征时机的把握是至关重要的。(3)证券交易利得税实行税负从轻原则。各国的证券交易利得税率普遍控制在20％～30％之间。同时，还充分运用差别税率，来调整证券的品种结构和期限结构，以贯彻鼓励投资、抑制投机等政策意图。另外，配套以合理的证券投资利亏抵扣措施，以更好地实现政策目标。相对于证券流转税而言，证券交易利得税更容易实现公平目标。它根据能力负担原则，多得多税，少得少税，再辅之于起征点、免税额等方法，充分发挥了税收调节社会财富分配状况的功能，实现公平收入的目标。

三、我国证券税制的运行现状分析

我国的证券市场从90年代初起步，经历十多年的风雨坎坷，已经取得了巨大发展。证券税制也随着证券市场的发展而不断调整。总体来说，我国形成了以证券流转税为主体，证券所得税为辅助的证券税制模式。它对证券市场初期的发展起到了一定的调控作用。然而，随着证券市场的逐渐发展成熟，也暴露出许多问题与不足，需要加以仔细研究并及时调整完善。

(一)证券交易印花税的现状分析

1．在财政收入中占有一定的地位。我国的证券交易印花税在90年代基本处于持续增长状态，增长速度较快。它占财政收入的比重也一路攀升，从1995年的0.42％增长到高峰期2000年的3.63％。随着2001年后的证券市场持续低迷，证券交易印花税收人大幅萎缩，其占财政收入比重也相应下降。

(2)税率偏高，税基偏窄。我国的证券交易印花税税率90年代初起征时设为6‰，这是个非常高的水平。直到2001年前，税率仍维持在4‰的高水平。2001年后的股市持续走低，政府才调低税率至2‰，2005年1月后调低至1‰。2007年5月底，政府又将证券交易印花税率从1‰上调到3‰，而世界上征收证券流转税的国家的税率基本都在1‰左右，且多实行单向征收，实际税率远低于我国。另外，我国的证券交易印花税实际上仅对股票交易征收，并没有将债券、基金和金融衍生工具纳入征税范围，税基相对较窄。

(3)调控功能不显著，股市投机很活跃。我国的证券交易印花税曾多次进行调整，试图调节股市的运行。但事实证明它对股市的调节大多为短期影响，并不能使股市进入理性运行状态。例如1998年6月调低印花税率后，虽然当日成交量涨幅达20％，但后期成交量不增反降。2000年股市狂涨，印花税也未能抑制过度投机。2005年1月下调证券交易印花税率，试图挽救过度颓废的股市，而结果恰相反，一周后股票指数不升反降，跌幅达1.69％。而2007年5月30日证券交易印花税率从1‰上调至3‰后，当日股指重挫下跌6.5％，连续三日内股指累计暴跌近14％，市值蒸发12873亿元人民币。印花税的巨大震荡影响已远远超出决策层的预料。种种现象表明，印花税显然不是调控股市的优良税种。另外，我国的证券交易印花税对买卖双方征收，它对抑制我国股市过高的换手率作用甚微。

(二)证券投资所得税的现状分析

(1)股息的个人所得税实行分类征收，不利于较好地贯彻公平原则。我国税法将个人所得分为11类，股息利息所得属于单独的一类，不论股息收入多少均按20％的税率单独征收。而世界上多数国家实行综合的个人所得税，将股息利息并入个人全部所得，再按适用的累进税率征收个人所得税。随着我国股份经济的蓬勃发展，股息收入已成为富裕群体的一项较重要的收入。如果继续给予富裕群体股息收入以单独课征的税收优惠，就无助于缩小社会正逐渐拉大的贫富差距。

(2)我国的股息税名义税率较低，但联合的企业与个人所得税税率要普遍高于多数发展中国家。我国的企业所得税税率33％，股息的个人所得税率20％，因为古典制重复征税，100元企业税前所得，先要承担33元企业所得税，余下分配的67元股息还要承担20％的个人所得税，所以最终要缴纳合计46.4元的联合的企业与个人所得税。虽然2005年6月政府为刺激过度低迷的股市，暂时将股息的个人所得税率调低至10％，但股息的联合的企业与个人所得税率仍然达到39.7％的较高水平。而世界上很多国家因实行一体化所得税制度，联合的公司与个人所得税率并不高，如发展中国家巴西为33％、阿根廷为33％、墨西哥为34％，新兴工业化国家如韩国为40％、新加坡为28％。发达国家平均的联合的公司和个人所得税率稍高，理论上能达到51.1％，但这是按各国最高的个人所得税率计算的，实践中大多数股东适用的个人所得税率要低很多，其实际的股息联合税率要低于我国股息46.4％的名义税率，而发达国家证券市场的成熟完善程度却是我国无法比拟的。所以我国的证券投资所得税制度可能对股份经济的长远发展存在一定的抑制影响。

(3)我国的股息税未能对上市公司的治理结构发挥积极的调控功能。我国上市公司普遍形成国有股“一股独大”的独特的股权结构，这直接导致中小股东表决权太小，“以手投票”治理机制失效。广大的上市公司又很少发甚至不发股息，股东无从了解公司经营信息，且没有很大的投资选择余地，“以脚投票”治理机制也收效甚微。而我国的证券投资所得税非但不能惩罚那些不支付股息的低信誉公司，还对国有股和法人股不征收股息税，加剧股权结构的不合理。因此，如何利用税收政策来改善公司治理结构，合理调控证券市场已成为越来越值得关注的问题。

(三)证券交易利得税的现状分析

证券交易利得税理论上应列入资本利得税范畴，而我国至今尚未形成完整的证券交易利得税体系。我国的企业所得税法规定，企业从事证券买卖所获得的差价收益列入企业所得范畴，统一征收企业所得税，这与多数国家相关税法规定一致。而我国的个人所得税法规定，个人从事证券买卖所取得的差价收入应列入财产转让所得，按20％的税率征收个人所得税。但我国相关税收法规又规定，对个人买卖股票取得的差价收入暂不征收个人所得税。所以，事实上我国并没有征收个人的证券交易利得税。随着证券市场的不断发展成熟，以流转税为主体的证券税制模式转变为以所得税为主体的证券税制模式，这是大势所趋。所以完善证券交易利得税体系将是今后证券税制建设的重要任务。

四、我国证券税制的政策调整

综合考虑国际上证券税制的发展趋势和我国证券市场实际状况，我们认为，我国证券税制调整的总体思路应为：改革流转税为主体的证券税制模式，逐步过渡到以所得税为主体的证券税制模式。具体应做好以下几方面工作：

(一)完善我国的证券流转税

1．增设发行环节的证券印花税，运用税收调节证券初级市场的运行。初级市场的证券发行是

资源配置的重要环节，英国和日本等国也都在证券发行环节征收相关的印花税或者注册税。我国应开征初级市场的证券印花税，根据产业政策设计既公平统一又兼顾特殊的税目税率，以更好地对进入股市的资源进行合理的初次配置，平衡初级市场和二级市场的税收收入，也可适度调节初级市场的投机活动。

2．根据“宽税基、低税率”原则，调整证券交易税。建议首先将证券交易印花税改名为证券交易税，奠定其应有的法律地位。然后，扩大证券交易税的征税范围，从股票扩展到债券、基金以及期货期权等金融衍生工具，成为真正的证券交易税而不是单纯的股票交易印花税。最后，仍要根据市场发展情况，继续调低证券交易税率，同时按照股票最高、债券居次、基金较低甚至免税的顺序制订差别税率，以合理调节证券结构。

3．实行单向征收方式，充分发挥证券交易税的调节功能。我国的证券市场投机气氛浓厚，股票平均年换手率在300％左右，远高于西方国家成熟证券市场年平均换手率60％的水平。因此，应改变现在向买卖双方征收的方式，实行仅向卖方征收的方式，可以对证券市场的投机活动起到积极的抑制作用，有利于实现证券市场的理性平稳运行。

(二)改革我国的证券投资所得税

1．扩大证券投资所得税税基，设计合理的税制模式。首先，要将股票、债券、基金以及金融衍生工具的投资收益均列入证券投资所得税征税范围，公平税收待遇，减少各种税收优惠待遇。其次，统一国有股、法人股和个人股的证券投资所得税待遇，取消给予国有股和法人股的不合理的税收优惠。最后，待时机成熟时，将证券投资所得列入个人的综合所得，按累进的个人所得税率征税。

2．降低证券投资所得的实际税率，权衡考虑实施一体化的所得税制度。我们一方面要考虑适度调低企业所得税税率，2008年开始实施的统一的新企业所得税法已将税率确定为25％，这是个较理想的税率水平；另一方面，要注意适度减轻股息的重复征税问题，考虑实施一体化的所得税方案。这个改革过程的相关的测算和设计比较复杂，所以要做得谨慎详细。作为过渡措施，相关部门可以确定宣布降低股息的个人所得税率至10％，取消“暂按10％”字样，增强投资者信心。甚至可采取更积极措施，加大股息所得税优惠力度，降低股息的个人所得税率至5％，以更强有力地促进股份经济及证券市场的持续发展。

3．所得税一体化方案中优先考虑分劈税率法，再结合归集抵免制度，以充分发挥税收对股市的调控作用，改善我国的公司治理结构。可以将公司的税前所得分为两部分，对未分配利润征收相对较高的企业所得税，而对作为股息分配的利润则征收较低的企业所得税，这样可以促使公司积极分配股息，以便股东掌握公司较多的经营信息，从而对公司经营者产生较好的约束。另外，可以在股东层次实行股息税的归集抵免制，这样可以减轻甚至彻底消除重复征税现象。这样，税收对公司治理结构的调控作用就得到了较好的发挥。

(三)健全我国的证券交易利得税

1．明确划分投资期限，抑制投机活动。证券持有期限划分为：1年以下为短期，1－5年为中期，5年以上为长期。短期证券交易应缴纳法定全额的交易利得税，而中期证券交易可获得减半征税的优惠，长期证券交易则全部免税。其目的就在于抑制证券市场的短期投机活动，促使证券市场长期平稳运行。

2．合理设计计税依据，保证投资者税负适度。原则上，证券交易利得税的计税依据是证券卖出价减去买入价以及相关合理费用后的差额。为减轻中小个人股东的税收负担，应考虑设计免征额，例如每次交易允许1000元的免征额，每月最多允许运用一次交易免征额，这样可以避免大幅度增加中小股东的税收负担。另外，证券投资亏损实行特别抵扣，企业证券投资亏损只允许用投资利得抵扣，不能用普通经营所得抵扣；个人证券投资亏损也只能用投资利得抵扣，抵扣剩余部分可无限期结转至以后年度再加以利用。

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一、我国证券税收制度的现状及问题

从世界发达国家来看，其政府都无例外地利用证券市场为人们提供筹资和投资场所，充分利用有价证券融资特点，集中社会资金，优化生产要素的合理配置，促进产业结构合理化。由于证券税法具有强制性、固定性等特性，大多数国家都注重利用税收手段对证券市场上的投资行为进行调节，使证券市场朝着健康方向发展。税收对证券业起着导向作用，因为税收开征与停征、税收减免、税率的升降对证券业风险性、投机性起着高与低、扩张与抑制的影响，可以增强股民的风险意识和投资意识。

通过在一定范围内选择不同的纳税方法等鼓励性或限制性措施，可以达到促进或抑制证券市场的目的。如果对公开上市公司股票的资本收益免税或减税，对公开上市证券投资的个人或企业所分得的股息、红利实行低税率，能起到鼓励个人或法人购买证券的作用。从证券发行角度来看，还本付息是在税前支付或在税后支付，对证券供给会产生重大影响。如果还本付息是在税前支付，就可将它计入成本，在筹资成本（与银行贷款相比）相同情况下，企业就会大量发行股票和债券，增加证券供给。从证券转让角度来看，如果证券交易的税负较重，投资者宁可长期持有，减少转让频率，从而减少证券的供给。相反，证券的供给就会增加。

目前，我国证券市场税收调节力度不够，主要体现在：

（1）我国把有价证券作为一种法定权益证书列入印花税的征税对象，用征收印花税来取代证券交易税。1990年6月，深圳经济特区在股价暴涨时，为适度调节炒股收益采取了向卖方征收6‰的税收。后来，参照香港的作法，借用我国印花税法的产权转移书据税目对股票交易双方各征3‰的印花税。1991年上海参照深圳经验，对股票交易课征了3‰的印花税。1992年国家税务局和国家体改委联合发文肯定了上述做法，从而建立了我国股票交易的税收制度。

印花税是以商业活动和产权、特许权的转移行为所立书据，以及使用、领受的凭证为征税对象的一种税。可见，印花税是凭证税，用其代替证券交易环节的行为税，显然是不科学的；再有，我国利用印花税代替证券交易税，且对证券买卖双方都征收3‰的税，不利于国家利用税率作为经济杠杆，抑制不法分子投机行为，规范证券机制顺利运行。因此，我国应停征印花税，采纳国际通常做法，征收证券交易税。

（2）1994年国家宣布股票转让所得暂不征收个人所得税。我国现阶段在对个人股民的股票交易不纳税的情况下，用印花税来补充所得税的空白。免收股票交易所得税从宏观上看，有鼓励投资者参与股市的一面，但也存在着一定的负面影响。但是，我国现行证券税制中对证券投资征收的税种只有证券投资所得税（主要是股息、红利征税）和印花税，且互不交叉，彼此缺乏有机联系，难以发挥调节资金流量和证券结构的作用。

（3）我国现行证券投资所得税法对企业所得仅规定了对企业债券所得利息征税，对各种国债、金融债券及重点企业债券免征利息所得税，并且允许企业将贷款利息列入成本，贷款与国家银行或储蓄于国家银行所取得的利息一直是免税的内容。对从事国库券交易所获得的增益及国库券交易行为也都没有纳入税收政策中，使税收在个人投资中缺乏有效的调节作用，对金融资产多样化也同样缺乏适当的引导。

（4）我国现行证券投资所得税主要体现在对股息、红利征税上。根据《企业所得税暂行条例》第五条规定：利息收入和股息收入征收33％的比例税率。《个人所得税法》第二条规定，利息、股息、红利所得，适用20％的比例税率，实行源泉课征；对股息、红利的征税没有与企业所得税和个人所得税相衔接，出现重复征税。实际上，股东得到的股息、红利是企业税后纯利的分配，但按现行税法规定，股东在取得这部分收入的同时，还应再缴纳所得税，这显然是有悖税收公平原则的。

“他山之石，可以攻玉”，研究国际上证券税制，我们发现各国一般通过征收证券交易税，证券交易所得税、证券投资所得税这几种手段来发挥税收对证券市场的调节作用。试分述之并提出针对上述我国有关问题的建议。

二、证券交易税

对证券交易行为征税，各国有不同的看法。有的国家认为既然是交易，就应与一般商品流转一样课税；有的国家则从鼓励资本流动的角度出发免予课税。

世界大多数国家和地区，如日本、韩国、意大利、瑞士、西班牙、阿根廷、以及我国台湾地区都征收证券交易税。在日本，有价证券交易税是由资本利得的形式转化来的，原来的出售股份所得金额的5.5‰降至3‰，可转移公司债券和附认股权证的公司债券的转让税收则从原来销售金额的2.6‰降至1.6‰；在韩国，对股票出售者按销售额的0.2％征收证券转让税；我国台湾从1987年开始开征了证券交易税，税率为6‰；新加坡、泰国等一些国家则对证券转让者征收印花税；在英国，对证券购买者征收1％的交易税；在德国，对交易双方征收0.8％的交易税；美国在证券市场形成初期，开征证券交易税，目前业已停征。

可见，证券市场发育初期，各国为加强对证券市场的管理和引导，征收交易税是很普遍的现象，而且很多国家的证券交易税都存在过较长时间，如美国、英国等，只是近几年才随着形势的发展变化而逐步取消。目前发达国家多采用证券交易税名称（或证券转移税、证券周转税），很少征收证券印花税。而即使少数征收证券交易印花税的国家和地区也不再征收证券交易税，二者只居其一。

我国把有价证券作为一种法定权益证书列入印花税的征税对象，针对这种情形，有关专家建议改成“证券交易税”。取消或替代征收印花税，认为有利于证券市场公平竞争和合理监管。

笔者赞同这种观点并认为我国应停征印花税，开征证券交易税.凡是上市交易的股票、企业债券、金融债券和国家债券，都应征税。各国开征证券交易税都是以证券交易额为基税，而税率一般比较低，如日本从0.1％到3％，比利时股票5.5％，债券1.4％。我国证券交易税的税率采用复合税率，即根据不同的交易对象规定不同的纳税比率，股票交易投机性大且收益也大，债券交易投机性小收益也较小，因而股票交易税率要高于债券交易税率，股票交易税税率可考虑定为2‰，债券税率为1‰。纳税人既可以是经批准从事有价证券出售业务的证券公司、信托投资公司等也可以是在证券交易所、证券公司及信托投资公司从事有价证券出售业务的单位和个人。证券交易税由卖方交纳税，而证券承销商、证券经纪人、受让人负有代扣代交义务。

三、证券交易所得税

个人所得税因其收入的数量和在财政税收政策中的意义被誉为“税中之后”。现代意义上的个人所得税最早是1799年在英国产生的。从各国所得税法的理论和实践看，应税所得可界定为：法人和自然人在特定时间具有合法来源性质的并以货币形式表现的纯所得，从总体上可概括为经营所得、财产所得、劳动所得、投资所得、其他所得五类。财产所得又分为两类：一类是不动产所得和动产所得，另一类是因财产包括各种动产和不动产的转让过程中所产生的溢余收益，这类所得通常称为资本利得。当股票转让时，转让值与持有值会发生差异，当转让收入大于持有成本时，便产生收益；反之，出现损失。从税收理论上讲，对收益征税属于所得税范畴。但它是否是一种盈利。如果征税，是征收“普通所得税”还是“资本利得税”？目前除马来西亚、新加坡、墨西哥、香港、南非外，大多数国家和地区都征收了证券交易所得税或资本利得税，但对其征税的具体规定又各有千秋。

有的国家，如德国、奥地利在税收结构中没有单列资本利得税这一税种，而是把它看作是普通所得的一部分直接课征所得税。

有的国家在税法中作了明确规定，转让证券增益属于资本利得范畴，与普通所得税一样征收所得税或资本利得税，美国、英国、西班牙、比利时、日本、澳大利亚即如此。如美国规定将其与土地、建筑物等不动产一并列入资本利得课税，并依其持有期间长短分为长期资本利得（1年以上）和短期资本利得，在税率设计上，个人长期资本利得视同一般所得，税率为28％，短期资本利得为38.5％。此外，如果长期与短期资本损失大于资本增益时，其损失可全部冲抵一般所得，但减除额不得超过3000美元。日本对自然人取得的这部分资本利得采取两种缴税方式，纳税人可任选一种：一是在取得销售收入时按销售价缴纳1％的税收；二是按正常程序在提交纳税申报时按净资本利得缴纳26％的所得税，对居民公司分配的股息征收20％预提税。法国对个人因出售股票而取得的资本利得中超过28.1万法郎的部分征税，税率为16％，对公司则分短期（2年以内）、长期分别征42％和15％的资本利得税。

还有一些国家由于在政策上不倾向于把资本利得和经营利润等同起来，而对其采取了一些特殊的税收征免规定。

国际经验表明，随着经济的发展，个人所得税的比重将逐步高。美国著名现代财政学家马斯格雷夫在60年代曾对近40个国家的有关资料进行分析，得出结论：间接税占税收收入的比重与人均国民生产总值呈负相关，而个人所得税与人均国民生产总值呈正相关。即随着一国经济的增长和人均国民生产总值的增长，间接税在税收收入中的比重将相应下降，个人所得税的税收收入比重将相应上升。从我国现实看，近几年来，特别是1994年以来，我国个人所得税都保持了很高的增幅（年均递增50％以上），这充分说明我国个人所得税税源潜力巨大，我国目前已具备提高个人所得税收入比重的经济基础。与此同时，据财政部财政科学研究所的一份课题报告显示：我国目前个人所得税的征收面尚不足总人口的1％，个人所得税的平均税负亦不足1％，远远低于世界各国平均水平。随着市场经济的发展，我国个人的收入会朝多样化、复杂化、多渠道的方式发展，可以将资本所得、超劳动报酬所得、股票交易收入纳入征收范围，以拓宽税基。

我国要不要征收证券交易所得税，始终存在赞成和反对两种意见。

赞成说认为：（1）从税法理论上讲，居民和企业的这部分买卖价差收益应作为个人收入征收个人或企业所得税，凡是有收益就要征所得税；（2）我国实行的是社会主义市场经济，共同富裕是社会主义的本质要求，国家理所当然地要利用税收杠杆来缓解收入分配悬殊的矛盾，缩小市场机制可能带来的两极分化的消极作用。

反对说认为：（1）在证券市场发育初期，由于资本利得税在很大程度上增加了投资风险，降低了居民投资信心，因而不宜开征证券交易所得税；（2）资本利得税的征收，还必须充分考虑到具体操作中的可行性，若盲目开征，不仅增加课税成本，而且还可能出现大量逃税现象，最终导致税收调节目标的失败。

我国目前没有开征证券交易所得税，修改后的《个人所得税法》采取列举的方式，将个人应税所得分为11项，有关利息、股息、红利所得问题，新个人所得税法在外延上大大扩展了原个人所得税法所定义的“存款、贷款及各种债券的利息收入及投资的股息、利息收入，它不仅包括因现金债权、股权而取得的利息、股息、红利所得，而且还包括了个人因持有实物债权而取得的这类所得。为了适应我国股份制和证券业的发展，新个人所得税法增加了对”个人转让有价证券、股权、房屋、机器设备、车船等所得“的财产转让所得的规定。这是一个进步。

笔者认为应完善企业证券交易所得税，试点征收个人股票交易所得税。开征证券交易所得税是顺应国际潮流，符合所得税原理，有利于增加国家财政收入和国家宏观调控证券市场的能力。课征证券交易所得税对于公平收入分配，引导投资结构合理化，防止大户操纵证券市场均有积极功效。

现在我国试点开征对全社会来说，是十分必要的和十分合理的。非金融机构和个人的证券（股票）行为一直免征营业税，促进股市造就出的百万、千万富翁，其股票交易收益如果对所得税不征收，这种影响是负面的。从税源的角度看，个人证券交易是一个巨大的、潜在的税源。美国证券行业吸引的资金约占全国资金三分之一，银行业占三分之二。如果将我国银行业和证券业发展来比较，可以看出证券交易行业的发展加速度更快。我国证券业资产总额中的个人资产，高的时候可能达到7500亿，少的时候也会在3800亿元。银行资产总额虽然更大，但总体经营效益不好，信贷资产形成呆帐过多。相比之下，证券交易的收入是现货交易，即时清洁，记录完整，电脑处理业务的自动化程度高，所得税计算和操作比较容易。

征收股民个人股票交易所得税的最大顾虑是影响市场的个人参与。个人股民的资金与银行的个人储蓄有直接联系，个人储蓄多，银行贷款增多，反之，个人股民入市的多了，银行储蓄就要下降，银行工商企业贷款就相应减少。从国家金融市场总额来看，此消彼涨，此涨彼消，只是不同市场不同资金的转换。另外股票转让个人所得税，目前还是集中在小部分人身上的一种所得税，参与证券交易的“股民”不会超过1500万人口，占我国总人口不到1.17%，对全国经济影响不大，不象银行个人储蓄那样大众化。

股票投资正日益成为个人证券投资的重要渠道，但是我国股市尚不规范，多数上市公司利用股市赚钱的动机极为强烈。在投资回报方面，他们更热衷于送红股、股分拆细甚至配股，而不是实实在在地派发现金红利。投资者对现金股利这一投资回报的期待已逐渐转化成对新增股分走出填权效应的期望，这样投资者就可以通过抛出股票获利。可以说在我国，股息红利与股票转让收益相比，在多数情况下是微不足道的。

从现阶段看，我国试点征收个人股票交易所得税的外部条件已经基本具备：

一是随着多年来大张旗鼓的税法宣传，税收知识的广泛普及，公司纳税意识已有很大提高，随着利息所得税的开征，公民对税收的心理承受能力进一步加强，不至于排斥和抗拒个人股票交易所得税；二是经过20年的个人所得税征管实践，我国已积累了丰富的个人所得税征管经验，税收征管水平有了很大提高，正在稳步推行的税收计算机网络化管理，为个人股票交易所得税的科学征管提供了基本的条件；三是从1999年10月1日对居民身份实行终身号码不变制，以及2000年4月1日开始实施的存款实名制，是科学地掌握纳税人收入来源，防止税收流失，提高征管效率的有效保障；四是我国法律制度和会计制度进一步健全，并与国际惯例接轨，亦有利于个人股票交易所得税这个国际化税种的征收。

当然，相对于西方发达国家而言，我国个人所得税征管水平相对较低，征管手段还相对落后，但西方发达国家较为完善的个人所得税也不是一蹴而就的，也经历了逐步发展和完善的过程。因此，我们在构建证券交易所得税时要立足于现有的条件，并在实践中逐步加以完善。必须把握以下几点：

第一、对证券交易或转让的增益所得也是一种广义资本所得，对证券资本因买卖而发生的增值所得或资本利得，是由证券资本价格波动的结果，是一种不能预期的利得，其出发点是投资，如果滥加征税或税负过重，将导致对原有资本的剥夺，所以，国际通常采用低税率的资本利得税，加之我国证券市场刚起步，急需国家扶持。因此，其税率要从低，并规定一定数额的免征额，我们可以考虑把其税率定为3％。为了促进证券市场稳定发展，在税收政策上应把长期投资和“短线操作”区分开来，对其分别适应不同税率，以达到鼓励投资，制约投机行为的目的。

第二，由于证券资本的增值包含不可预期所得，包含通货膨胀的因素，它是一种投资承担风险成功的报酬，所以对这种资本增益应给予较宽的优惠，规定适当的免税额或扣除额，可以参照我国目前开征特许权使用费征税的做法。对于买卖国家发行的公债所得可以按实际常规给予免税待遇。对于中长期证券交易所得给予税收优惠，如对卖出持有两年以上的证券所得可以减半或减少一定比例交纳所得税。应规定凡是年从事证券交易收益在3万元以下者免征。

第三，各国立法皆规定了纳税人在纳税后的一段时期内，如证券交易出现亏损，可以申请一定的税收抵免，返还部分税金。我国证券市场正处于初级阶段，采纳这一国际惯例，对于证券市场健康发育具有积极作用。

四、完善证券投资所得税

综观各国所得税法，公司与自然人无不为独立的纳税主体，这样，在实践中就出现了一个问题，即作为纳税人的公司其所得在依法征收公司所得税后，税后利润中的一部分以股息形式分配给股东时，股东是否还要纳税。

对此，各国所得税法实践中曾经有基于两种不同理论。

一种是“法人实存说”，该理论认为，法人是一个独立于它的股东而实际存在的经济实体。对法人的所得，向法人征税，对股东的所得，向股东征税，是两个不同纳税人的事情，并不存在重复征税的问题。日本在1950年以前，法国在1965年以前，就是持这种理论，它们对法人和股东分别征收所得税。

另一种是“法人虚构说”，该理论认为，法人不过是一种法律上的虚构物，它仅为股东所得提供渠道。如果对法人的所得征税，那么，就应该完全排除对股东的股息所得征税，否则，就属重复征税，违反公平税负原则。美国在1935年以前就是持这种理论，它对股东取得的股息所得是不课税的。

随着各国所得税法与公司法的发展和完善，对法人和股东双方分别征税，已日渐成为世界各国政府财政利益之所在。各国逐步折衷调和而趋向大致统一.即对分配股息的法人，仍就其未分配股息前的全部所得征收所得税；对取得股息的股东，原则上将从法人已税所得中分配的股息所得计入总所得予以课税，但可给予一定的税收优惠，以消除或减轻对公司股息重复课税因素。

证券投资所得税是根据投资者所获得的股息、红利、利息收入来征收的。由于证券投资所得税充分体现了税负公平原则，各国几乎都利用它来调节投资者的收入水平，缩小社会贫富差距。世界上绝大多数国家都对证券投资所得予以征税，但各国征税方法不尽相同。

美国税法规定，个人所获得的股息、红利属于“任何来源的所得”范围，列入毛所得内，在计算净所得时允许扣除借款利息；对公司所获得股息、红利，则作为公司所得税的应税所得额计列，计征公司所得税。据德国个人所得税法第20条规定，相对于工作收入的是资金财产收入，这是来源于资金财产的托付而取得的盈利。它可分成三类，其中包括盈利来自于参与资本公司以及工商的经济团体，如股息，红利。

我国所得税法对股息所得在实践中有三种作法：一是对内资企业的股息所得不作任何扣除，计入其所得总额中按33％税率课税；二是对外商投资者从外商投资企业取得的利润（股息）和外籍个人从中外合资经营企业分得的股息、红利，免征所得税；对持有B股或海外股的外国企业和外籍外人，从发行该B股或海外股的中国境内企业所得的股息（红利）所得，暂免征收企业所得税和个人所得税；三是对中国公民取得的股息所得并不适用工资薪金所得九级超额累进税率，而是一次性地适用20％的比例税率.

我国应当允许股份制企业扣除分配的股息，仅就余额部分征收企业所得税，以消除由于对分配股息部分既征企业所得税又征个人所得税而产生的重复课税现象。

篇10

关键词：证券经纪人制度；制度模式；创新

2009年4月13日《证券经纪人管理暂行规定》正式施行，其中要求，证券经纪人取得证券经纪人证书方可执业，标志着我国证券经纪人行业的正式形成。证监会对证券经纪人的定义是：接受证券公司的委托，其从事客户招揽和客户服务等活动的证券公司外的自然人。建立并尽快规范和发展证券经纪人制度，有利于我国证券市场发展，有助于广大中小投资者尽快走向成熟。

一、国内外证券经纪人制度的主要模式

美国的证券市场在全球是相对较完善的市场，自实行佣金自由化后，美国证券交易商经营模式分化为三种：基于FC经纪人制度的美林模式、爱德华·琼斯的IR模式和网络虚拟平台模式。

FC模式中，FC主要基于研究咨询支撑部门和TGA（Trusted Global Advisor）信息平台，主要职责是市场营销。该模式有两大特点：一是基于强大的研究咨询平台；二是FC并不是字面上的理财顾问，而是具有浓厚的营销色彩（一名新入公司的FC必须在两年内完成1 800万美元的客户管理资产和24份财务计划书后，才能转为正式的FC）。

爱德华·琼斯的投资代表IR（Investment Representative）模式中，招聘了一个IR，就意味着确定了一个接近成功的营业网点，招聘过程其实就等于确定一个潜在市场的过程。在IR培训的后期，IR必须确定250个潜在客户和实际“敲门”拜访其中的125位。

网络虚拟平台模式针对非现场交易而设计，如E-TRADE、嘉信等网上经纪公司采用的模式。该模式主要利用公司的各种资源，发挥其最大效用，但过分迷信于现代技术，无法建立核心竞争力。

考察国内证券经纪人的发展，证券经纪人制度主要存在稳健金字塔型、完全外挂型、星系运转型、全员市场型、网络虚拟平台等模式。

在稳健金字塔型模式中，证券公司借鉴了保险人制度，设置了金字塔式的营销架构，如平安证券营销管理模式等。该模式下，证券经纪人为证券公司正式员工，具有较强的归属感和对企业文化的认同感；但依赖心理较为严重，长期形成的被动工作习惯和惰性思维将会影响营销效果。

完全外挂型模式是一种比较全新的经营方式，参照业务外包方式，鼓励建立工作室，如富友证券的客户承包制度。营业部和证券经纪人是以合作伙伴的形式共存，此类模式充分发挥证券经纪人主观能动性，但需要营业部加强风险控制，比较适合小型证券公司。

对于大型证券公司来说，星系运转型模式比较适用，如广发证券等。在某些行政区域，即同城存在5至6家营业部，设立区域销售中心和服务中心，进行统一调度，实行资源最优配置，由此创造最大价值；但此模式受到行政性和人为因素的干扰等。

所谓全员市场型，即是将营业部区分为前台和后台，前台的主要工作是销售，后台的工作是提供相关服务，如湘财证券的OIT模式（O－OUT：走出柜台；I-IN：走进投资者；T-TO：走向社会）。这种模式前后台职责非常清晰，但该模式下后台能否提供充足的服务有待于考验；同时，前后台泾渭分明，会导致外勤员工自认为低人一等。本地的几家券商营业部（绍兴）大多采用此种模式。

二、 证券经纪人制度存在的主要问题

（一）证券公司对证券经纪人的管理较为松散

1.劳资关系不明确

目前，国内证券经纪人和证券公司签订的协议主要有两种形式，一种是和证券公司签订劳动合同，属于证券公司的正式员工。另一种是和证券公司签订委托合同，接受证券公司的委托，其从事客户招揽和客户服务等活动。

第一种形式稳定性较强，不会因为业绩的波动而频繁跳槽。但这种形式的证券经纪人所占比例很少，往往是公司内部员工在原岗位上转化而成，主要工作为发展客户，有时兼任客户的理财顾问，开展一定的投资咨询业务，但不客户进行操作。作为正式员工，证券经纪人的收入除基本工资外，还根据管理的客户交易量提取一定比例的佣金。

而第二种则是和证券公司是委托关系，所占比例很大。它强调二者之间所建立的聘用关系只是两个法律主体之间的合作关系，不支付固定工资，或支付一定的底薪，仅根据客户交易量提取不固定的提成作为报酬。这使得证券经纪人感到在公司没有地位，更没有归属感，造成了证券经纪人流动性大的结果。证券经纪人的流动导致客户大量流失，给各券商营业部的经营带来了巨大的风险。

而证券经纪人是否以证券公司员工名义从事证券业务，证券公司其实很难有效控制。如果证券市场行情低迷，竞争激烈，证券经纪人为了获得客户，大打佣金价格战，导致市场上的经纪人相互恶性竞争，甚至违规私自客户或指导客户进行股票交易。而广大投资者往往出于对证券公司的信任而放松了对证券经纪人进行识别的警惕，甚至有的投资者根本就将证券经纪人与证券公司画上等号。因此，一旦客户与证券经纪人产生纠纷，几乎所有的客户都要求追究证券公司的责任。 缺乏对证券经纪人的培训

证券经纪人供大于需，但高素质经纪人需求却无法满足。以本地券商为例，多数公司目前对所招聘证券经纪人的要求大多处于“拉客户”的传统观念之中，而忽略了为客户服务这一关键问题。很多证券公司虽然有强大的研究机构（如国泰君安证券研究所），但大多数经纪人整天奔波于开发客户之中，无法对那些专业报告进行研究。

券商在培训上存在的主要问题是：在营销培训上下工夫多，在专业知识上下的工夫少；只注重初次上岗前的培训（以其通过证券经纪人资格考试为目的），而在工作中的持续专业学习很少。

这就导致证券经纪人的职业素质普遍不高，有的为了拉客户到别的营业部里“挖墙角”，甚至用恶语诋毁其他营业部。有的证券经纪人缺乏与证券相关的专业知识，对上市公司报表、股票技术分析等知识知之甚少，有些甚至对经纪业务的基本操作都不太了解，活动目标是为券商争夺客户或获取佣金，大大降低了证券投资咨询的服务水平。

（二）现有的证券经纪人模式不利于证券行业的发展

在对本地券商调研过程中发现，许多证券公司仍然处于传统的粗放式经营模式中，单纯通过与证券经纪人佣金分成招揽客户的方式进行营销，不利于公司自身竞争力的提高，也不利于行业发展。

首先，证券经纪人的客户交易佣金成为维系证券公司与证券经纪人聘用关系的纽带。有的证券经纪人为了个人利益，大肆推介或代客买入股票，或频繁代客下单或怂恿客户多跑短线，以增加佣金收入。还有一些经纪人在客户较多的情况下，凭借资金实力操纵市场， 成为市场的不稳定因素。而这些现象在比较成熟的证券市场，都是被明文禁止的，因为不利于一个市场健康、稳定的发展。

其次，证券经纪人带来的客户中往往包括部分亲属、朋友等。基于这些特殊的关系，证券公司容易出现放松管理或疏漏，在不具备合法手续下，就允许证券经纪人操作客户证券账户和资金账户，严重时可能出现挪用和侵占客户资金的犯罪问题。

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（三）缺乏科学合理的激励与约束机制

现今在证券经纪人制度中被广泛采用的“底薪+提成”薪酬模式。由于券商付给经纪人报酬是依据客户交易量的大小，而与本人素质与服务质量基本没有关系，这使经纪人盲目追求客户的交易量，而没有很好考虑服务质量。而客户交易量与行情好坏有很大的关系，所以这使经纪人收入与行情好坏有直接关系。从某种程度上，使经纪人行为有很强的短期性。券商缺乏对其长期激励机制；注重个人激励，缺乏团队激励与个人激励的结合，不能形成团队效应；重视营销业绩，忽视工作考核，造成工作量与激励不平衡，使证券公司在大客户方面缺乏可持续性。

此外，由于证券公司没有对经纪人的业务范围责任等作规定，这使经纪人存在很多操作上的不规范。有一些经纪人，受自身利益驱动，为了创造更多的客户交易量，不惜违背职业道德，传递虚假信息，严重损害投资者利益。券商很难从根本上控制经纪人的机会主义行为，更容易产生道德风险。

三、创新制度设想

（一） 建立经纪人管理制度

1.建立科学的培训体系

美国的美林证券拥有全球一流的高素质证券经纪人才，这与其形成的培训体制不可分割。为了保持队伍的活力，每年招收相当数量的新人进行培训，培训期为三年，培训期内给予固定工资，但这一期间的淘汰率非常高，第一年通常会淘汰75％。三年内开发的客户资产量达到3 000万美元才能取得理财顾问的资格。拿到理财顾问资格后每年还要接受至少两次、每次3—5天的培训。美林对理财顾问培训同时建立了一整套严格的考核制度，考核内容除了营业收入、客户资产增长量外，还有客户的反馈和执业纪律等指标。综合来看，创新和严格管理是美国证券经纪市场长盛不衰的秘诀。

同样，理财顾问业务模式在中国也具有广阔的发展空间，我们可以借鉴国外好的经验，付出长期艰苦细致的努力，达到经纪业务自身的转型，再加上公司一整套管理制度，以及监管部门相关法律法规的配合和支持。 建立业务评级体系

为提高证券经纪人的业务水平， 应根据证券经纪人从事的业务范围划分证券经纪人等级。比如，参照证券经纪人业务水平的高低，将其评定为高级、中级和初级证券经纪人三个等级。高级信誉最高，业务水平最高，职业操守最好。获得该级的证券经纪人可从事全部的证券经纪业务，包括委托、投资咨询和投资管理；中级可从事投资咨询与委托业务；初级证券经纪人则只能从事委托业务。与此同时， 将定期、不定期对证券经纪人的各个方面进行严格的评定， 对其业务等级根据证券经纪人状况随时进行升降。 建立薪酬制度体系

在推进专业化分工的同时，推进经纪人薪金制度改革。对现有实行唯一的佣金提成制度进行改革，推行按功能分开和按等级的薪金制度。经纪人的薪金主要来源于向客户收取的服务费用或年费，资金管理顾问的薪金主要来源于佣金和业绩提成等，以稳定经纪人队伍和吸引优秀的经纪人才。但在制定证券经纪人薪酬管理的同时，应和相关国家部门协调，制定相关的财务处理规定和纳税规定。

（二）建立风险管理基金制度

设立证券经纪人风险赔偿基金，用于个人证券经纪人因工作失误给投资者造成风险损失时的风险赔偿。该基金主要来源于个人证券经纪人的佣金收入，即每月从个人证券经纪人的佣金收入中提取一定比例存入其个人风险基金，作为个人证券经纪人的风险基金，从而逐步建立健全我国个人证券经纪人的风险管理基金制度。它既有利于交易风险的防范，又有利于证券公司在经纪活动中提高自身的信誉度。

（三）建立配套的行业监管制度

可参照国际管理，并在我国证券市场监督体系的框架内，建立起证监会、证券经纪人协会或地方证券业协会和证券公司三个层次相结合的监管模式。

由中国证监会全面负责规划证券经纪人制度，监督有关证券经纪人的各项法律法规的执行情况，对证券经纪人违法违规行为进行调查取证和处罚。

证券业协会协助证券监管机构教育和组织会员执行有关证券经纪人的法律法规；监督检查会员所属的证券经纪人的行为，并对有违法违规的会员进行处分；接受投资者对证券经纪人的投诉并调解他们之间的纠纷。

证券公司按照有关法律法规制定内部证券经纪人管理制度，将证券经纪人纳入证券公司内部管理。证券公司对录用的证券经纪人建立档案，客观详实地记录证券经纪人在公司工作期间的市场表现、工作业绩、客户评价以及奖惩情况等。

证券经纪人制度模式在发达国家证券市场起到了关键的作用。虽然国内证券经纪人制度还处于完善阶段，但我们相信，在未来的中国，证券市场经纪人将会成为证券市场的主流力量，证券经纪人将扮演更积极、更关键的角色。

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