量化投资方法范文

导语：如何才能写好一篇量化投资方法，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

折现率是指将未来预期收益折算成现值的比率。投资决策中，折现率是计算投资净现值的重要因素之一，因此，合理确定折现率值对于正确进行投资决策具有重要意义。本文在分析折现率影响因素的基础上，进一步分析了折现率值的量化方法以及换算方法，以期对折现率的确定以及据此进行正确的投资决策有一定借鉴作用。

二、影响折现率确定的因素

（一）资金的时间价值

资金的时间价值亦称货币的时间价值，是指在社会生产和再生产的过程中，货币经过一定时间的投资和再投资后所增加的价值，也就是现在货币的价值大于将来同样数值货币的价值。资金时间价值是由资金的使用价值所决定的，是在资金的运动中产生的。资金具有时间价值的原因主要有以下几个方面：1.资金的投资功能。资金具有投资功能，资金运作恰当，就可能产生超出本金的收益。2.资金的预防。提前持有现金，就可以应付紧急情况的现金需要。3.资金消费的时间偏好。人们在消费时总是抱着赶早不赶晚的态度，认为现期消费产生的效用要大于对同样商品的未来消费产生的效用。因此，即使相同的价格在现在和将来都能买到相同的商品，对人们来讲，效用是不同的，因而其价值也不相同。正是因为资金本身具有的功能和人们对资金的消费偏好，使得货币具有了时间价值。日常经济活动中它的度量有绝对指标和相对指标，绝对指标是货币所产生的增值额；相对指标是指单位时间内货币增值额与原始投资额之比。由于货币投资于不同的项目所增加的价值是不同的，所以习惯上人们统一将资金的时间价值定量为在没有风险和没有通货膨胀条件下的社会平均资金利润率。但这一指标很难计算，因为政府债券几乎没有风险，因而如果通货膨胀率也很低的话，可以用政府债券利率来度量资金的时间价值。但如果通货膨胀率很高的话，就应考虑以利息剔除通货膨胀因素以后的收益率作为资金的时间价值。资金的时间价值决定着折现率的最低值，一般来讲，折现率不应低于资金的时间价值。在实际经济活动中，人们经常把资金的时间价值等同于折现率。事实上，资金的时间价值只是折现率的一个影响因素，除此之外还有资金的空间价值，资金的风险报酬率、资金的通货膨胀率和资金的资本成本。如果以资金的时间价值代替折现率来进行投资决策，就可能对投资者产生误导。

（二）资金的空间价值

资金的空间价值是指资金投资于不同的空间及领域，由于受不同空间客观环境条件的影响而引起的综合获利能力的差异。投资决策中资金时空二维价值的计算一是资金价格对时间的积累，即资金的时间价值；二是把资金的运动、投向及所处的空间因素考虑在内，体现资金的空间价值。资金的空间价值也是确定折现率必须考虑的因素，即资金投资于不同领域，所确定的折现率也应不同。

（三）风险报酬率水平

马科威茨根据对风险的厌恶程度把投资者分为三类，即风险厌恶者（Risk Averter）、风险中性者（Risk neutral）和风险追求者（Risk Seeker）。风险厌恶者不是不肯承担风险，而是会对其所承担的风险提出一定的报酬补偿要求。即使一个投资项目风险较高，但如果收益高到他所要求的报酬补偿时，他也会选择这个风险较高的项目。即使是风险厌恶者，对风险的厌恶程度也有差别。相对激进的投资者会为其所承担的风险提出较低的报酬补偿要求，而保守的投资者对同样的风险会提出较高的补偿要求。通常来讲，所冒风险越大，投资者要求的报酬率也越高。我们把由于冒风险进行投资而获得的补偿叫做风险报酬。风险报酬与投资额的比率称作风险报酬率。根据资本资产定价模型，在不考虑通货膨胀因素的情况下：

期望投资报酬率=无风险资产的收益率+风险报酬率

风险报酬率=风险价值系数×风险程度=b×V

风险价值系数通常用字母b来表示，又称作风险报酬斜率。它通常表达的是全体投资者的风险回避态度。如果更具体些，用它代表某个企业或个人的风险回避态度，那么得到的就是这个企业或个人对某个投资项目的风险价值系数。风险程度用字母V来表示，它代表报酬率偏离程度，可用下列公式计算得出：

V=σ/E（R）

其中，E（R）代表期望报酬率，σ代表不同情况下报酬率的标准离差，可通过下式计算求得：

其中，P代表出现各种情况的概率，R代表各种情况下的收益水平。

就整个市场而言，由于投资者众多，不仅他们所选择项目的风险程度不同，而且投资者各自的风险厌恶程度也不同。在这种情况下，即使未来的现金流量估计完全相同，其内在价值也会出现差异。

（四）通货膨胀率

通货膨胀率也是确定折现率应该考虑的因素之一。因为通货膨胀率是经常变化的，而且较难预测，因此在进行投资决策时，人们经常假设通货膨胀率为零。但通货膨胀率是现实经济生活不能回避的要素，也是我们确定折现率时必须考虑的因素，特别是在通货膨胀率水平较高的情况下，确定折现率应该把通货膨胀因素考虑进去。因此，考虑膨胀率的资本资产定价模型就应为：

期望投资报酬率=无风险资产的收益率+风险报酬率＋通货膨胀率

如果用PI1代表报告期物价水平，PI0代表基期物价水平，则通货膨胀率h就可以通过下式计算求得：

(五)期望最低投资报酬率

上文论述了影响折现率的几个因素，根据资本资产定价模型，可以把上述影响因素集中体现在期望投资报酬率这个指标上。在估计期望投资报酬率时，因为将来许多因素存在着不确定性，因而期望投资报酬率就难以唯一确定。一般而言，期望最低投资报酬率是确定投资者应否投资的决定性因素，只要投资项目的回报率高于期望最低投资报酬率，投资者就有利可图，此时项目是可接受的，否则就不能接受。因此，习惯上经常把期望最低投资报酬率作为折现率。根据资本资产定价模型：

期望最低投资报酬率(EMR)=无风险资产的最低收益率+最低风险报酬率＋预计通货膨胀率的最低值

无风险资产的最低收益率通常是由资金的时间价值和空间价值所决定的。因此从这个公式可以看出，期望最低投资报酬率受资金时空价值、风险报酬率、通货膨胀率的影响，它是这些因素的集中体现。

（六）资金的资本成本

资金的资本成本也是确定折现率应考虑的因素。项目的预期投资报酬率至少应大于资金取得时的成本，否则投资就没有意义。这里的资金成本通常是指加权平均资本成本，即企业各类收益索偿权持有人要求报酬率的加权平均数。对于自有资金，通常以机会成本作为这部分资金的成本。折现率取值范围应高于资金的资本成本。加权平均资本成本的公式如下：

Kw =∑wiki

其中，Kw表示加权平均资本成本， wi代表各种资金在资金总额中所占的比重， ki代表个别资金成本。

三、折现率值的量化方法

根据上述分析可以看到，折现率并不是一个固定的值，不同企业、不同时期，根据不同的收益能力和不同的资本成本，所确定的折现率也应不同。从折现率本身来说，它是一种特定条件下的收益率，说明资产的获利水平。资金的时空价值、投资者的期望风险报酬率、通货膨胀率水平都将综合地反映在期望最低投资报酬指标上，因此在进行投资决策时经常把期望最低投资报酬率作为折现率。此外，由于企业进行投资的目的是为了获取投资报酬，因而收益水平应大于企业的资金成本，因此，加权平均资金成本也经常作为确定折现率的指标之一。那么这两个指标哪个更合理一些呢？笔者认为，这两者是通过不同计算途径得出的，企业投资的收益率应高于二者，所以选择两者中较大的一个作为折现率，也就是折现率要以影响企业收益和资金成本的较大值确定，即：

DR=max[EMR，Kw]

四、折现率的换算

折现率是建立在复利基础上的一个比率，所以折现率本质上是年复利利率。如果给出的比率是单利而不是复利，或者虽然是复利，但不是一年复利一次，而是一年复利几次或几年复利一次，则给出的利率叫名义利率。而折现率是实际利率，即一年复利一次所采用的利率，因此我们可以通过下列公式将名义利率换算为折现率。

（一）单利比率换算为折现率

假设实际利率为i，这里表示的是折现率，按单利计算的名义利率为r，n为年数，则折现率可通过下式计算求得：(1+i)n=1+r×n。

（二）一年复利几次的比率换算为折现率

当一年复利m次时，则通过公式(1+i)n= (1+r/m)mn来计算折现率i。

（三）几年复利一次的比率换算为折现率

当m年复利一次时，则通过公式(1+i)n= (1+r×m)n/m来计算折现率i。

上述各式中，r、n、m都是已知的，只有i是未知的，所以把已知的各个因素代进去，就可以求出折现率。

五、结束语

篇2

量化投资优势诱人

对年轻的A股市场来说,量化投资还是一个新概念。而在国外,定量投资已经走过了近40年的道路,其中的标杆人物正是著名的詹姆斯・西蒙斯(James Simons)。

量化投资的神秘故事

文艺复兴科技公司(Renaissance Technologies)的詹姆斯・西蒙斯(James Simons)是华尔街最成功的对冲基金经理之一。他所管理的大奖章基金对冲基金,从1989年到2006年的17年间,平均年收益率达到了38.5%,而股神巴菲特过去20年的平均年回报率为20%。其20年来年均35%的傲人业绩大幅超过了巴菲特。

然而,颇具神秘色彩的西蒙斯对其投资方法刻意保密。迄今为止人们只知道,他的大奖章基金的赚钱方法是:针对不同市场设计数量化的投资管理模型,并在全球各种市场上进行短线交易。而为了让这些“模型”始终处于绝密状态,西蒙斯甚至不惜代价对那些离职创业的员工强硬地提讼。但实际上,数量化投资的背后并不是神秘而不可知的。数量化投资本身有一套规范而透明的做法,并采用科学、公正而理性的方法对市场进行研究并制定适应市场状况的投资模型和投资策略,并不断进行调整和优化。

其实,数量化投资不是黑盒子,也不是神秘主义,更不是一个战无不胜的秘笈。数量化投资不是靠一个投资模型就能一劳永逸地去赚钱,而且也不是使用一个模型就能解决一切问题,更不是一个模型就能胜任任何市场状况。数量化投资模型只是一种工具,数量化投资的成功与否在于使用这种数量化工具的投资者是否真正掌握了数量化投资。同时,数量化投资模型都必须经历不断的跟踪检验、优化、实证等等过程。数量化投资是一个不断改进的过程,数量化投资中最重要的就是投资者的投资思想,包括对投资的理解、理念、经验,所以模型都是建立在这些投资思想上的。量化只是一种方式和工具,正是采用这种工具和方法来获取经验或者检验经验。

有效规避传统投资短板

人脑在思考问题的时候所能考虑到的因素总是有限的,那么决策的广度肯定是不足的。从选股上来看也有这种问题,每个分析师所能跟踪的股票数量也有限制,不可能看太多的股票,这是传统投资的短板。当然,传统的主动投资方法在决策深度上是有优势的,因为可以把基本面研究做得很深入,从而弥补决策广度的不足,这也是决定成败的关键。信息多,信息快,这是当今资本市场的一大特点。市场中信息的传递速度非常快,而且众多分析师对基本面数据进行不断的挖掘,虽然对个股有深入的分析,但是仍然越来越难以弥补决策广度的不足。

另外,或许有的投资者对市场的预测能力非常不错,从理论上说可以获得很好的超额收益(特别是很多事后看来确实预测准确的情况),但现实中收益常常被投资者主观认知上的情绪化波动侵蚀掉。比如说,大多数投资者可能有自己的判断,但是市场短期的表现可能与其判断相左。这个时候,投资者可能会受市场表现的影响而很容易怀疑自己的判断,此时大多数投资者宁愿相信羊群效应―追涨杀跌。

因此,传统定性投资的短板大致在于我们思考的范围总是有限的、较难以处理信息量多而快的问题、难以避免自身的投资情绪等等,这些都将最终影响到投资者的投资收益状况。然而,科学、公正、客观而理性的数量化投资策略却可以规避这些传统主动型投资策略的短板。

量化技术的五大优势

数量化投资与传统的定性投资方法相比,相同点是,二者都致力于建立战胜市场、产生超额收益的投资组合;不同点是,传统的定性投资方法侧重对上市公司的调研、基金经理个人的经验及其对市场的主观判断,而量化投资管理则更加强调数据的分析和应用,以先进的数学统计技术和模型替代人为主观判断。所以,与传统的定性分析方法相比,数量化投资方法能更为理性、客观地分析和筛选股票,避免投资的盲目性和偶然性,以及主观认识的局限性,它能更有效地控制非系统性风险及一些人为因素导致的风险。定量投资管理将定性思想与定量规律进行量化应用,具有如下五大方面的优势:

纪律性:严格执行数量化投资模型所给出的投资建议,而不是随着投资者情绪的变化而随意更改。纪律性的好处很多,可以克服人性的弱点,如贪婪、恐惧、侥幸心理;也可以克服认知偏差,行为金融理论在这方面有许多论述;纪律化的另外一个好处是可以跟踪和修正。定量投资作为一种定性思想的理性应用,客观地在组合中去体现这样的组合思想。一个好的投资方法应该是一个“透明的盒子”,而不是“黑盒子”。每一个决策都是有理有据的,无论是股票的选择,行业选择,还是大类资产的配置等等,都是有数据支持、模型支持及实证检验的。

系统性:数量化投资的系统性特征主要包括多层次的量化模型、多角度的观察及海量数据的观察等等。多层次模型主要包括大类资产配置模型、行业选择模型、精选个股模型等等。多角度观察主要包括对宏观周期、市场结构、估值、成长、盈利质量、分析师盈利预测、市场情绪等多个角度的分析。定量投资的系统性还有一方面就是数据多,即要对海量数据进行处理。人脑处理信息的能力是有限的,当一个资本市场只有100只股票,这对定性投资基金经理来说是有优势的,他可以深刻分析这100家公司,这可以表现出定性基金经理深度研究的优势。但在一个很大的资本市场,比如有成千上万只股票的时候,强大的定量投资的信息处理能力能反映它的优势,能捕捉更多的投资机会,拓展更大的投资机会。

及时性:及时快速地跟踪市场变化,不断发现能够提供超额收益的新的统计模型,寻找新的交易机会。

准确性:准确客观评价交易机会,克服主观情绪偏差,妥善运用套利的思想。定量投资正是在找估值洼地,通过全面、系统性的扫描捕捉错误定价、错误估值带来的机会。定性投资经理大部分时间在琢磨哪一个企业是伟大的企业,那个股票是可以翻倍的股票;与定性投资经理不同,定量基金经理将大部分精力花在分析哪里是估值洼地,哪一个品种被低估了,买入低估的,卖出高估的。

篇3

市场调整皆因政策干扰

回顾2010年以来绵绵无期的调整，汪晖认为，持续不断的调整，既不是经济问题，也不是业绩问题，而是政策问题。“宏观政策全面收紧，是本轮市场调整的根本原因。现在看来，政策的影响还将持续，比如宏观刺激政策的退出，货币政策的进一步收紧等，下半年对市场影响最大的因素仍然是政策。”

展望下半年的投资机遇，汪晖坦言2010年可能表现为没有系统性、趋势性牛市机会，但深陷熊市的风险也不大。在股票投资中，汪晖建议抓住业绩驱动的结构性行情和政策主导的产业结构转型这两条主线，并用量化工具约束自己更好地实现投资逻辑。汪晖指出，盛极而衰，否极泰来是股票市场波动的真谛。若从一个较长的时间周期来看，当前市场已经明显处于低风险区域，要重视即将到来的投资机会。

新基金或存投资机会

“现在是新基金发行的好时机。从历史经验看来，市场低迷时发行的新基金可能往往能给投资者带来意外收获。”汪晖表示。

面对当前市场大幅震荡，新基金首募规模日渐下滑的现象，汪晖有着自己独到的见解。“2010年的市场情况与2004年、2008年的情况非常类似，都是一个否极泰来、机遇重现的时期。市场低迷期发行的基金具有低成本介入机会，中长期表现可能更优。而且通常新基金有半年建仓期，比较容易把握市场机会。”

从历史数据看，众多在股指下行通道中成立的新基金，有着不俗的业绩表现。以汪晖管理的华泰柏瑞价值增长为例，该基金成立于市场极度低迷的2008年7月16日，到2010年一季度末，超越业绩比较基准约40％；晨星数据显示，截至2010年5月11日，该基金成立以来的净值增长率为43.7％。

量化投资方兴未艾

资料显示，2009年以来，一股量化基金的热潮在国内悄然掀起，中海、长盛、光大保德信和富国基金先后推出了自己的量化产品。在当前品种繁多的资本市场中，普通投资者要从浩瀚复杂的数据背后选出适合自己风格的股票变得非常困难。为了更好地帮助投资者把握A股中的结构性机会，华泰柏瑞也发行了首只量化产品。汪晖介绍道，与以往量化基金不同的是，华泰柏瑞量化先行基金更具本土化，其量化模型是以中国市场为基础，以基金经理长期投研经验为依据，采用国外成熟的数量化投资方法，在行业配置的前提下，原创了华泰柏瑞单因素多因子量化选股模型。

篇4

大师们的方法各不相同

他们的投资理念和方法差异很大，巴菲特寻找护城河、索罗斯抓关键趋势、罗杰斯研究一国经济、林奇关注上千家企业并寻找转机、格雷厄姆用量化方法来挑选便宜货、聂夫紧盯低市盈率、斯坦哈特网罗华尔街的各种消息作短线。

这说明投资者可以从不同的角度看待中立的市场，并依据一套特定的理论去行动，最终都可能取得良好的战绩。市场并不是非黑即白的二元体系，因此投资方法和理念也不存在二元的问题。所以，不要陷入投资理念孰优孰劣之争，寻找并优化一套适合自己的投资方法并坚定地依此去执行，才是最重要的。

注意预测陷阱

技术分析的一个重要原则是不预测市场，而要根据市场的表现行动。大师们也都会说预测市场是愚蠢的，因为决定市场的是无数我们不可能全部掌握的变量。但其实，预测无处不在。技术分析不预测市场，但是“趋势会延续”本身就是一种预测，每一笔交易都已经包含了预测在里面，没有预测，就不会有交易。

所以，预测这个概念本身没有错，不同的是，预测的跨度和依据。比如，巴菲特是在预测企业的成长性，但他预测的跨度是十年、几十年；索罗斯预测的是国际事件的影响，看起来只是一天的跨度，但他在行动之前，往往是对一个事件跟踪了好几年，例如阻击英镑。

天下没有免费的午餐

很多人进入股市的一大原因就是炒股票不费劲就可以赚钱。大家一定要相信，无论谁，无论他用的什么投资理念和方法，如果不经过艰苦的努力（包括身体和心理），一定赚不到钱，大师们的一个共同点就是强悍的阅读能力和独立思考能力，大量的阅读，独立的思考。不要以为这是大师们才能做的事情，普通投资者也同样可以做到。

大师的共性：易经三义

篇5

[关键词]固定资产投资证券投资决策方法

投资是企业重要的财务活动之一,它通常是指企业将一定的财力和物力投入到一定的对象上,以期在未来获取收益的经济行为。投资活动可以按多种标准进行分类,其中按投资方式的不同可分为直接投资和间接投资,直接投资又称为实物投资,是指直接用现金、固定资产、无形资产等进行投资,直接形成企业生产经营活动的能力。直接投资往往数额大,回收期长、与生产经营联系紧密。

间接投资一般也称为证券投资,是指用现金、固定资产、无形资产等资产购买或取得其他单位的有价证券(股票、债券等)。

固定资产投资的规模大小和技术的先进程度、证券投资的规模大小和投资对象的合理性,在很大程度上决定了企业经营和发展的潜力,因此,对固定资产投资和证券投资决策方法的研究和使用对企业的生存和发展都具有十分重要的意义。

一、固定资产投资决策

1、固定资产投资决策方法。如前所述,固定资产投资直接影响企业的生产经营规模,由于它投资数额大、投资回收期长、一经决策和实施就难以改变,因此固定资产投资决策成败与否后果深远。实务中,企业在进行固定资产投资决策时,一般都要提出几种投资方案,进行反复比较后从中选取最佳或最合理的方案,这就需要运用净现值法、内含报酬率法、现值指数法、投资回收期法、平均报酬率法等投资决策方法,但现行财务管理理论和实践对固定资产投资主要采用净现值(简称NPV)法。所谓净现值是指投资方案的未来现金流人量的现值和现金流出量的现值的差额。用公式可表达为:

NPV=∑CIt/(1+i)t—∑COt/(1+i)t

其中:CIt表示第t年的现金流入量;COt表示第t年的现金流出量;i表示预定的折现率。

净现值法的决策规则是:在只有一个备选方案的采纳与否决策中,净现值为正者则采纳,净现值为负者不采纳;在有多个备选方案的互斥选择决策中,应选用净现值是正值中的最大者。

2、对固定资产投资决策方法的说明。不难发现,净现值法与其他方法相比具有以下优点:

(1)净现值法考虑了资金的时间价值,能够反映各种投资方案的净收益,即以各种投资方案收益的大小作为投资决策的依据,因此是一种较好的方法。

(2)净现值法与企业的财务管理目标相一致。投资方案的净现值就是该方案能够给企业增加的价值,因此要实现企业价值最大化这一目标,就必须在多种备选方案中选择净现值最大且不小于零的投资方案。

因此,现行企业财务管理工作中主要采用净现值法进行固定资产的投资决策。

二、证券投资决策

1.证券投资决策方法。证券投资决策的目标就是将投资收益和投资风险风险联系起来,对二者进行权衡后选择最为合理的证券进行投资。因此,证券投资决策主要是讨论如何在规避风险的基础上最大限度地获取证券投资收益,这就是着名的投资组合理论。投资组合理论最初由马考维茨(HMarkowitz)于20世纪50

年代创立,后经威廉?夏普(WSharpe)等人发展,主要运用证券投资回报率的期望值E和系统风险系数β两个指标表示一个证券(或证券组合)的投资价值,以此为基础的分析被称为“E—β”分析。

证券投资组合的风险可以分为两种性质完全不同的风险,即系统风险和非系统风险。系统风险又称为不可分散风险或市场风险,是由于一些会影响到所有公司的因素如战争、通货膨胀、经济衰退、金融危机、国际市场的变化引起的风险。这些因素对任何企业来说,都是不可避免的;非系统风险又称为可分散风险或公是指发生于个别公司的因素如新产品开发失败、失去一项重要合同、重大项目投标的失败、竞争对手的出现、生产工艺技术的老化等所造成的风险,此类风险可以通过多元化的投资来分散或消除。

2.对证券投资决策方法的说明。资本市场理论和实践研究表明,证券的回报率和系统风险之间存在着很高的相关性,即风险与收益对等,高风险可以用高回报来补偿,而低风险则伴随着低回报。在完全有效的资本市场中,证券的价格反映其价值,证券的价格在任何时刻都应与其价值相符,因此购买或出售证券只能获得与该证券的系统风险相一致的回报率。也就是说,证券投资的净现值等于零。因此证券投资决策不能用净现值作为评价指标,而应采用“E—β”分析法。

综上所述,对固定资产投资与证券投资决策方法的差异归纳为以下几点:

(1)现行企业财务管理理论和实践对固定资产投资决策主要采用净现值(NPV)法,而对证券投资决策则采用回报率与风险(E—β)分析法。

(2)只有当固定资产投资方案的净现值不小于零时,才有可能接受该方案,而证券投资方案的净现值一般为零。

(3)由于证券市场的竞争性远远高于产品市场,使得证券市场能够迅速达到竞争性均衡状态,因此,证券投资的平均租金高于零;而产品市场或者因为存在垄断和寡头,或者因为某个或某些企业的创新而使得该行业调整到竞争性均衡状态还需要一定的时间,所以固定资产投资可以赚取经济租金。

三、原因分析

1.从资本资产定价模型的角度来看。上面的分析似乎表明固定资产决策和证券投资决策是两种截然不同的决策类型,其实并非如此,两者实际上都使用资本资产定价模型来量化风险。

威廉?夏普1964年开创的资本资产定价模型(CapitalAssetPricingModel,简称CAPM)被认为是财务管理学形成和发展中最重要的里程碑,它的出现第一次使人们能够对风险进行定量分析。这一模型为:

Kj=Rf+βj(Km—Rf)。

式中:Kj表示第j种股票或第j种证券组合的必要报酬率;Rf代表无风险报酬率;βj表示第j种股票或第j种证券组合的β系数;Km表示所有股票或所有证券的平均报酬率。

可见,资本资产定价模型简单、直观地揭示了证券的期望报酬率与风险之间的关系。

例:当前的无风险报酬率为6%,市场平均报酬率为12%,A项目的预期股权现金流量风险大,其值β为1.5;B项目的预期股权现金流量风险小,其β值为0.75,则:

A项目的必要报酬率=6%+1.5×(12%—4%)=18%

B项目的必要报酬率=6%+0.75×(12%—4%)=12%

因此,资本资产定价模型是证券投资分析的直接工具,应用资本资产定价模型可以直接预测证券投资组合的期望报酬率;而在固定资产投资决策中,资本资产定价模型同样发挥作用,即可以用于估计固定资产投资方案的机会成本,固定资产投资方案的风险越大,资金的机会成本也就越大。如果固定资产投资方案的净现值大于零,就说明该固定资产投资方案的期望报酬率大于资金的机会成本。

因此,无论是固定资产投资决策还是证券投资,资本资产定价模型都是一个有效的工具,所不同的是,在证券投资决策中,资金的机会成本就是该证券投资的期望报酬率;在固定资产投资决策中,用估计的资金机会成本作为折现率对固定资产投资方案的预期现金流量进行折现,计算其净现值,并根据计算结果的大小对投资方案作出取舍。

2.从经济租金和有效资本市场假说的角度来看。

篇6

[关键词]固定资产投资证券投资决策方法

投资是企业重要的财务活动之一，它通常是指企业将一定的财力和物力投入到一定的对象上，以期在未来获取收益的经济行为。投资活动可以按多种标准进行分类，其中按投资方式的不同可分为直接投资和间接投资，直接投资又称为实物投资，是指直接用现金、固定资产、无形资产等进行投资，直接形成企业生产经营活动的能力。直接投资往往数额大，回收期长、与生产经营联系紧密。

间接投资一般也称为证券投资，是指用现金、固定资产、无形资产等资产购买或取得其他单位的有价证券（股票、债券等）。

固定资产投资的规模大小和技术的先进程度、证券投资的规模大小和投资对象的合理性，在很大程度上决定了企业经营和发展的潜力，因此，对固定资产投资和证券投资决策方法的研究和使用对企业的生存和发展都具有十分重要的意义。

一、固定资产投资决策

1、固定资产投资决策方法。如前所述，固定资产投资直接影响企业的生产经营规模，由于它投资数额大、投资回收期长、一经决策和实施就难以改变，因此固定资产投资决策成败与否后果深远。实务中，企业在进行固定资产投资决策时，一般都要提出几种投资方案，进行反复比较后从中选取最佳或最合理的方案，这就需要运用净现值法、内含报酬率法、现值指数法、投资回收期法、平均报酬率法等投资决策方法，但现行财务管理理论和实践对固定资产投资主要采用净现值(简称NPV)法。所谓净现值是指投资方案的未来现金流人量的现值和现金流出量的现值的差额。用公式可表达为：

NPV=∑CIt／(1+i)t—∑COt／(1+i)t

其中：CIt表示第t年的现金流入量；COt表示第t年的现金流出量；i表示预定的折现率。

净现值法的决策规则是：在只有一个备选方案的采纳与否决策中，净现值为正者则采纳，净现值为负者不采纳；在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选用净现值是正值中的最大者。

2、对固定资产投资决策方法的说明。不难发现，净现值法与其他方法相比具有以下优点：

(1)净现值法考虑了资金的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，即以各种投资方案收益的大小作为投资决策的依据，因此是一种较好的方法。

(2)净现值法与企业的财务管理目标相一致。投资方案的净现值就是该方案能够给企业增加的价值，因此要实现企业价值最大化这一目标，就必须在多种备选方案中选择净现值最大且不小于零的投资方案。

因此，现行企业财务管理工作中主要采用净现值法进行固定资产的投资决策。

二、证券投资决策

1．证券投资决策方法。证券投资决策的目标就是将投资收益和投资风险风险联系起来，对二者进行权衡后选择最为合理的证券进行投资。因此，证券投资决策主要是讨论如何在规避风险的基础上最大限度地获取证券投资收益，这就是著名的投资组合理论。投资组合理论最初由马考维茨(HMarkowitz)于20世纪50年代创立，后经威廉•夏普(WSharpe)等人发展，主要运用证券投资回报率的期望值E和系统风险系数β两个指标表示一个证券(或证券组合)的投资价值，以此为基础的分析被称为“E—β”分析。

证券投资组合的风险可以分为两种性质完全不同的风险，即系统风险和非系统风险。系统风险又称为不可分散风险或市场风险，是由于一些会影响到所有公司的因素如战争、通货膨胀、经济衰退、金融危机、国际市场的变化引起的风险。这些因素对任何企业来说，都是不可避免的；非系统风险又称为可分散风险或公是指发生于个别公司的因素如新产品开发失败、失去一项重要合同、重大项目投标的失败、竞争对手的出现、生产工艺技术的老化等所造成的风险，此类风险可以通过多元化的投资来分散或消除。

2．对证券投资决策方法的说明。资本市场理论和实践研究表明，证券的回报率和系统风险之间存在着很高的相关性，即风险与收益对等，高风险可以用高回报来补偿，而低风险则伴随着低回报。在完全有效的资本市场中，证券的价格反映其价值，证券的价格在任何时刻都应与其价值相符，因此购买或出售证券只能获得与该证券的系统风险相一致的回报率。也就是说，证券投资的净现值等于零。因此证券投资决策不能用净现值作为评价指标，而应采用“E—β”分析法。

综上所述，对固定资产投资与证券投资决策方法的差异归纳为以下几点：

(1)现行企业财务管理理论和实践对固定资产投资决策主要采用净现值(NPV)法，而对证券投资决策则采用回报率与风险(E—β)分析法。

(2)只有当固定资产投资方案的净现值不小于零时，才有可能接受该方案，而证券投资方案的净现值一般为零。

(3)由于证券市场的竞争性远远高于产品市场，使得证券市场能够迅速达到竞争性均衡状态，因此，证券投资的平均租金高于零；而产品市场或者因为存在垄断和寡头，或者因为某个或某些企业的创新而使得该行业调整到竞争性均衡状态还需要一定的时间，所以固定资产投资可以赚取经济租金。

三、原因分析

1．从资本资产定价模型的角度来看。上面的分析似乎表明固定资产决策和证券投资决策是两种截然不同的决策类型，其实并非如此，两者实际上都使用资本资产定价模型来量化风险。

威廉•夏普1964年开创的资本资产定价模型(CapitalAssetPricingModel，简称CAPM)被认为是财务管理学形成和发展中最重要的里程碑，它的出现第一次使人们能够对风险进行定量分析。这一模型为：

Kj=Rf+βj(Km—Rf)。

式中：Kj表示第j种股票或第j种证券组合的必要报酬率；Rf代表无风险报酬率；βj表示第j种股票或第j种证券组合的β系数；Km表示所有股票或所有证券的平均报酬率。

可见，资本资产定价模型简单、直观地揭示了证券的期望报酬率与风险之间的关系。

例：当前的无风险报酬率为6％，市场平均报酬率为12％，A项目的预期股权现金流量风险大，其值β为1．5；B项目的预期股权现金流量风险小，其β值为0．75，则：

A项目的必要报酬率=6％+1．5×(12％—4％)=18％

B项目的必要报酬率=6％+0．75×(12％—4％)=12％

因此，资本资产定价模型是证券投资分析的直接工具，应用资本资产定价模型可以直接预测证券投资组合的期望报酬率；而在固定资产投资决策中，资本资产定价模型同样发挥作用，即可以用于估计固定资产投资方案的机会成本，固定资产投资方案的风险越大，资金的机会成本也就越大。如果固定资产投资方案的净现值大于零，就说明该固定资产投资方案的期望报酬率大于资金的机会成本。

因此，无论是固定资产投资决策还是证券投资，资本资产定价模型都是一个有效的工具，所不同的是，在证券投资决策中，资金的机会成本就是该证券投资的期望报酬率；在固定资产投资决策中，用估计的资金机会成本作为折现率对固定资产投资方案的预期现金流量进行折现，计算其净现值，并根据计算结果的大小对投资方案作出取舍。

2．从经济租金和有效资本市场假说的角度来看。

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“追求大概率事件”，这一句看似简单，亦无甚哲理性的口号被银华盛世精选基金经理李晓星用来作为操盘基金的理念。事实却证明，“大道至简”同样适用于资产管理行业。

Wind资讯数据显示，截至6月26日，成立于2016年12月22日的银华盛世精选今年来回报达到25.7%，在同类可比的1368只中基金中排名第14，是当之无愧的“百分之一选手”。

在这期间，A股市场一片萧条，近半年一直处于震荡弱市行情中，该基金的优秀业绩充分证明了李晓星投资理念与策略的正确性。

值得一提的是，虽然银华盛世精选是一只主动管理型的基金，李晓星却也将量化思维融入到在对基金的管理中去。李晓星对《投资者报》记者透露，“我是工科背景出身，在投资当中很多时候都会用到量化的辅助手段。引用量化方法之后，我们就会看到不同时点下最有效的贡献因子。”

PEG效果更好

弱市更显英雄本色。在今年上半年的震荡行情弱市行情中，李晓星的投资方式被证明行之有效。截至6月26日，成立半年的银华盛世精选今年来回报达到25.7%。

在具体的投资过程中，李晓星首先通过量化手段首先将投资框架搭好，选好投资方向，然后再去做主动投资的判断。

“量化为矛，人脑为盾，量化手段帮助基金经理先选出一个大的范围来，之后再从人脑里去选。”李晓星告诉记者，“用量化的方法，能看清楚每年市场的投资主线，继而不断地监控贡献因子，在此基础上可以形成自己的主观判断逻辑。”

“量化投资会通过大数据总结历史，当历史重复时，精准捕捉到投资机会。”李晓星透露，相对于主观判断的逻辑，他更喜欢客观的数字，这也是为何他会将量化投资的一些“优点”融会贯通到自己主动投资中的原因。

李晓星对《投资者报》记者称，他特别喜欢分析行业内投资水平比较高的基金经理，“虽然我有主体框架，但也可以把行业当中一些好的思想慢慢融入到我的投资当中。”

事实上，今年上半年“漂亮50”行情便显示，市场热衷于投资于消费类的白马股，这也在李晓星的投资系统中充分体现。

“我们去年下半年已经大量使用了小市值因子，但是去年11月份的时候基本上全都卖掉了。”李晓星再次透露。

“其实2016年优质公司开始走出来了，业绩成长股通过持续的业绩证明为股价提供支持。虽然去年的指数相对来说是一个熊市，但是很多公司基本上有很多超额收益。2016年有两个关键因素之一，便是业绩和估值相匹配也就是常说的PEG（市盈率相对盈利增长比率）。”李晓星通过量化系统判断到，到了2017年，PEG因子表现更为明显，效果也更为管用。

不仅银华盛世精选，李晓星管理的另一只产品银华中小盘也证明了他的投资体系的有效性。Wind统计显示，截至6月26日，银华中小盘今年来回报为11.3%。

《投资者报》了解到，基于对李晓星投资系统的信赖，银华盛世精选受到了机构投资者的青睐。

需留意双向风格

李晓星对于行业并未有明显偏好，在他的投资风格中，“大道至简”受其所推崇，即越简单的模型越有效。在通过量化手段确定PEG策略后，李晓星便通过四步法来选股。

李晓星告诉记者，第一是要寻求景气周期向上的行业，其次是从中选择业绩快速增长的公司，第三希望能够找到估值合理的股票，最后是希望这些公司存在一定的预期差。“通过上下游景气度调研，就会发现这个公司业绩大概率超预期还是低预期。”李晓星说。

“体现在预期差上面，如果业绩超预期超额收益就多一些，如果业绩低预期超额收益就会少一些。只有经过认真分析调研，判断某些上市公司的业绩大概率超预期，我们才会买的较多；如果我们判断仅仅是符合预期，在PEG合理的前提下，也会买一些；如果我们判断潜在标的业绩会低于市场预期的话我们就不太会买。”李晓星坦率地说，“一般就是这种投资方式。”

《投资者报》记者进一步了解到，在李晓星的组合中，均优先以四步法选股，选完股之后，便会通过贡献因子来判断具体仓位的高低。

“假如短期小市值因子更管用，那我市值小的股票仓位就会高一些；如果是超跌因子管用，组合里前期跌得多的股票仓位就可能高一些。今年最有效的因子就是业绩增速因子和估值因子，我们会选择业绩增速和估值相匹配的个股作为核心配置。”李晓星解释道。

记者也了解到，对于李晓星来说，一下子能涨八九个百分点的独门重仓股并不是他管理基金侧重的方式，他更多看重的是积小胜为大胜，“我们认为挑1只能涨3倍股票的难度，是远远大于挑10只能涨30%股票的难度。”

当然，李晓星也不是不能挑出涨3倍的股票，只是他觉得对于所管理的基金净值而言，偶尔选中一两个牛股效果没那么大，而做好整个仓位和股票的管理，需要的是一种模式，而非一两个小概率选股机会。

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【关键词】 内部控制 程序 制度安排

前言

企业投资内部控制对企业有效实施对外投资、防范投资风险至关重要。了解企业投资内部控制的程序和主要制度安排，有助于我们对投资的整个过程进行把握和监督，对投资行为及生产行为进行规范性管理，从而实现投资利润的最大化。

投资循环内部控制的程序

1.企业投资前时期

财政部颁发的《企业内部控制应用指引第6号——资金活动》（以下简称“资金活动指引”）第十二条指出：企业应当根据投资目标和规划，合理安排资金投放结构，科学确定投资项目，拟订投资方案，重点关注投资项目的收益和风险。企业选择投资项目应当突出主业，谨慎从事股票投资或衍生金融产品等高风险投资。这一时期是指从项目设想到项目的研究和决策这段时间，在整个项目建设中起着决定性的作用，其核心内容是对拟投资项目进行科学论证和评估决策，目的是使项目决策科学化，避免因错误决策而带来损失，为日后项目的成功实施和完成奠定基础。项目能否成立、项目的投资规模大小、区域分析、产业类型分析、资金筹措方式、技术和设备造型等问题，都要在这一时期完成。具体地，可以将项目投资前时期的工作程序进一步细分为四个阶段：资金筹措方式、技术和设备造型等问题，都要在这一时期完成。

2.企业投资时期

“资金活动指引”第十四条指出：投资方案需经有关管理部门批准的，应当履行相应的报批程序。投资方案发生重大变更的，应当重新进行可行性研究并履行相应审批程序；第十五条指出：企业应当根据批准的投资方案，与被投资方签订投资合同或协议，明确出资时间、金额、方式、双方权利义务和违约责任等内容，按规定的权限和程序审批后履行投资合同或协议；第十六条指出：企业应当加强对投资项目的会计系统控制，根据对被投资方的影响程度，合理确定投资会计政策，建立投资管理台账，详细记录投资对象、金额、持股比例、期限、收益等事项，妥善保管投资合同或协议、出资证明等资料。在这一时期，企业应当指定专门机构或人员对投资项目进行跟踪管理，及时收集被投资方经审计的财务报告等相关资料，定期组织投资效益分析，关注被投资方的财务状况、经营成果、现金流量以及投资合同履行情况，发现异常情况，应当及时报告并妥善处理。与此同时，企业财会部门对于被投资方出现财务状况恶化、市价当期大幅下跌等情形，应当根据国家统一的会计准则制度规定，合理计提减值准备、确认减值损失。

3.企业投资生产或使用时期

“资金活动指引”第十七条指出：企业应当加强投资收回和处置环节的控制，对投资收回、转让、核销等决策和审批程序作出明确规定。该时期是企业项目投资周期的最后一个时期，项目成功与否，投资价值的体现都要在这一时期进行验证，其主要就是实现项目的生产经营目标，创造收益，回收投资。

（1）实现生产经营目标。项目的生产经营目标包括两个方面：一是按设计或规划生产（或提供）合格产品（或服务），并达到规定的数量；二是从财务上实现计划的利润目标。实现项目生产经营目标的手段主要有：控制生产成本、提高产品质量、保证原材料的周转和正常供应、不断开发产品的销售市场。

（2）资金的回收和收益的取得。项目在建成投产转入正常生产经营后，就要逐年从收入中回收投资。对企业而言，资金回收和预期收益的取得是整个项目投资周期的最后一个环节，它表明项目投资的成功和一个投资周期的结束。企业应当重视投资到期本金的回收。转让投资应当由相关机构或人员合理确定转让价格，报授权批准部门批准，必要时可委托具有相应资质的专门机构进行评估。核销投资应当取得不能收回投资的法律文书和相关证明文件。企业对于到期无法收回的投资，应当建立责任追究制度。

企业投资过程是一个复杂的系统工程，因此，在整个项目投资过程中，企业有必要建立比较完善的内部控制框架，发挥控制和监督的作用，以保证实现项目的预期目标。接下来，我们对企业投资内部控制的方法以及控制制度进一步展开探讨，以便使企业投资中建立科学有效的内部控制框架。

企业投资内部控制的主要制度安排

1.投资风险控制制度

企业投资风险指企业因内、外部环境条件的不确定性，而引起企业的预期投资收益与实际收益之间发生偏差的可能性。企业投资的收益既要受到诸如人员素质、管理水平、技术条件等企业内部环境的影响，也要受到经济、法律、社会、科技等外部环境的影响，还要受到被投资企业经营情况、财务状况、道德风险的影响，所以企业投资是一种风险较大的企业经营业务。

企业投资业务存在的风险主要有[1]：（1）投资业务权责分配不当或组织机构设置不合理，可能会因重大差错、舞弊、欺诈而导致投资损失；（2）投资项目缺乏科学的可行性研究，因决策失误致使巨大投资损失甚至企业破产；（3）投资项目执行过程中缺乏科学、合理的制度安排及执行机制，可能会因被投资者转移、侵吞资产而导致投资损失；（4）投资处置的制度安排与执行不当，也可能导致资产流失和投资损失；（5）投资业务会违反政府相关法律规范等，可能会遭受处罚而使企业遭受损失。为了有效地防范这些风险，就必须建立风险控制制度。其内容主要包括：

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一般来说，金融机构进行信贷资产证券化的目的是将原本处于静态的债权资产转化成现金流，获得大量的现金资产，从而改善企业的现金流状况。与此同时，信贷资产证券化发起人都希望在会计处理上将信贷资产从报表中剥离出来，终止确认金融资产，实现资产的真实出售。因此，改善现金流和实现资产的真实出售是发起人开展资产证券化业务的现实动机。

而实现资产真实出售这个动机的背后存在着道德风险，因为拟证券化的资产未必都是发起人的优良资产。我国商业银行自2014 年以来，不良资产率不断攀升，如果以劣质资产作为基础资产进行证券化，那么发起人极有可能将不符合真实出售条件的金融资产作为出售处理，从而造成会计信息失真。另外，如果发起人通过一定的手段掩盖了自己与特殊目的实体的关联方关系或者控制关系，那么特殊目的实体便成为发起人转移资产或者隐瞒负债的工具。正如安然公司利用会计准则漏洞，将特殊目的实体的经营业绩纳入合并范围内，三年内虚增了4.99 亿美元的利润，低估了数亿美元的负债，直接导致了公司的破产。

如果公司管理层有粉饰报表的动机和需求，那么其会通过资产证券化中精巧的设计实现合规的要求，但是这样做会损害其他利益相关者的合法权益。因此，信贷资产是否满足真实出售的条件，是否能对其终止确认以及是否应将特殊目的实体纳入发起人的合并财务报表都是需要深入探讨的问题。如果在这几个方面的会计处理存在随意性，那么资产证券化极易成为发起人进行盈余管理的工具，对整个金融体系都会造成毁灭性的冲击。

本文选取发起人的会计处理作为研究视角，主要探讨金融资产的终止确认以及是否应当将特殊目的实体纳入合并范围。

二、信贷资产证券化发起人会计处理理论

(一)金融资产终止确认的理论

发起人进行资产证券化的动机是实现债权资产销售或者进行融资，或者二者兼而有之。如果发起人的动机暗含着将相关债权资产清出表外的现实需求，那么能否将信贷资产从资产负债表中核销就成为必须重点关注的问题，这主要涉及金融资产终止确认问题。

国际会计准则和美国会计准则对金融资产终止确认主要体现为三种分析方法，即风险和报酬分析法、金融合成分析法以及后续涉入法。

1. 风险和报酬分析法。风险和报酬分析法(Risk and Rewards Approach)，是国际会计准则委员会(IASC)于1991 年提出的。资产的风险和报酬是一项资产的两个内涵特性，两者是紧密相关无法分割的，一旦有事实表明与某证券化资产相关的风险和报酬已经发生转移，则视为销售成立，对证券化资产进行终止确认，相关损益计入利润表。反之，则不做销售处理，视为融资业务，确认一项长期负债。《国际会计准则第32 号金融工具：揭示和呈报》(IAS 32)要求终止确认的条件是实质上已经将所有的风险和报酬转移出去。风险和报酬分析法运用的难点在于判断相关的风险和报酬是否转移。

2. 金融合成分析法。金融合成分析法(FinancialComponent Approach)，是美国财务会计准则委员会(FASB)在1996 年的《美国财务会计准则第125 号金融资产转让与服务以及债务解除的会计处理》中提出的。与风险和报酬分析法不同的是，该方法认为对金融资产控制权的判断是资产终止确认的依据。一旦有事实表明会计主体已不再拥有该资产的控制权，那么该证券化资产视同完成了销售过程，可以终止确认;如果会计主体能够控制该证券化资产，则不符合终止确认的条件，应作为融资处理。金融合成分析法偏向于将证券化资产转让作真实销售处理，即倾向于将资产从报表中剥离，采用这种方法的资产证券化比较容易成为发起人粉饰报表的工具。

3. 后续涉入法。2002 年，国际会计准则理事会(IASB)在《国际会计准则第39 号金融工具：确认和计量》(修订意见征求稿)中第一次提出后续涉入法(Continuing Involvement Approach)。此方法适用于没有对金融资产完全出售的情况，指分别对继续涉入的部分和真实出售的部分进行处理，继续涉入的部分依然留在表内。后续涉入法是对前述两种方法的综合，考虑更为复杂的合约要求。在运用后续涉入法时，首先判断与资产所有权相关的所有风险和报酬是否完全转移，再判断控制权的归属，如果发起人依然享有对资产的控制权，但是在资产的风险和收益方面模糊不清，那么应当考虑其对金融资产继续涉入的程度，以此来确认有关资产和负债的处理。按照与后续涉入是否相关分别进行不同的会计处理，有关的则视为融资处理，无关的则视为销售处理。

4. 三种确认方法的关系。风险和报酬分析法是以风险和报酬是否转移作为资产终止确认的判断依据，金融合成分析法是以控制权转移作为首要的判断依据，而后续涉入法则是在前两种方法的基础上进行了综合。这三种方法的判断重点不同，但却是一脉相承的，是会计准则随着金融创新的不断出现而不断改进的过程。

5. 中国会计准则对终止确认的相关规定。当前我国资产证券化业务的会计实务操作主要依据《财政部关于印发〈信贷资产证券化试点会计处理规定〉的通知》(财会[2005]12 号)，以及《企业会计准则第22 号金融工具确认和计量》(CAS 22)、《企业会计准则第23 号金融资产转移》(CAS 23)等。具体业务处理如下：

首先判断与资产所有权相关的所有风险和报酬是否完全转移(通常指95%或者以上的情形);其次判断控制权的归属，如果发起人依然享有对资产的控制权，但是在资产的风险和收益方面模糊不清，那么应当考虑其对金融资产继续涉入的程度，以此来确认有关资产和负债的会计处理;最后判断与后续涉入是否有关，有关的部分视同融资方式处理，无关的部分视同销售处理。

可见，我国会计准则的规定综合了风险和报酬收益法、金融合成分析法以及后续涉入法这三种方法，并对几乎(95%或以上)的要求做出了明确的要求，使得判断有了较为清楚的依据。

(二)关于企业合并财务报表的理论范畴

1.控制的概念。合并财务报表是反映整个集团内部财务状况、经营成果和现金流量的报表，应当涵盖母公司及其所有下属子公司的财务经营业绩。下属子公司是由另一个实体组织所控制的实体形式，因此子公司也是一个实体概念。合并财务报表的编制是以控制为基础的。《国际会计准则第27 号会计财务报表和对附属公司投资的会计》(IAS27)提出，控制意味着一方能对另一方的财务和经营决策做出决定性的决策，并且拥有从中获利的权利。IASB 提出了三个不同的控制标准：权利标准，能够决定实体战略层面的融资和经营政策;获利标准，能够从实体经营成果中获得利益;结合标准，能够借助以上权利保护和支撑实体经营，增加其所能实现的利益。

我国会计准则一般认为控制是指一方对于另一方的权利，能够参与另一方的相关活动，并因此而享有可变回报，可变回报的金额受该权利的影响。因此，投资方要实现控制，必须具备两项基本要素：一是由于对被投资方有影响从而享有可变回报;二是对被投资方的决定权能够影响其可变回报的金额。只有上述两项要素同时具备，才能实现控制。

这两项要素的实现是基于所有相关事实和情况的基础之上的，所谓的相关事实和情况主要涵盖以下内容：设立被投资方的目的;投资方对于被投资方的相关经营活动如何做出决策;投资方能否主导被投资方的相关活动并因此而享有可变回报;投资方的可变回报金额是否受其权利影响;投资方与其他方的关系。其中，被投资方是基于什么样的目的成立是判断是否控制的线索，也是分析上述其他事实和情况的基础。如果有事实或相关情况旨在说明以上各个控制要素中的某一个或多个已经产生变化，投资方应重新评估自身对被投资方的控制权。

当投资方判断其是否控制某个实体时，应当对这个实体的整体进行判断。但是在满足以下两个条件的情况下，被投资方可以分割为各个部分，投资方可根据各个部分的具体情况判断是否控制该可分割的部分：一是此部分所有资产专门用于偿还此部分债务，是完全独立于被投资方其他负债而存在的;二是这部分资产相关的权利和剩余现金流量的权利只归属于这部分相关的各方，与其他方无关。实质上该部分的所有资产、负债及其他相关权益均与被投资方的剩余部分相隔离，也就是说，与该部分资产相关的回报不能由该部分以外的被投资方其他部分享有，该部分的负债也不能用该部分以外的被投资方资产偿还。

如果被投资方的一部分资产和负债及其他相关权益满足上述条件，构成可分割部分，则投资方应当基于控制的判断标准确定其是否能控制该可分割部分，考虑该可分割部分是否受投资方主导，并且投资方是否能从可分割部分的相关活动中取得可变回报。假如可分割部分是受投资方控制的，那么其应该纳入投资方的合并财务报表，在此情况下，其他方在考虑是否合并被投资方时，应仅对被投资方的剩余部分进行控制及合并的评估，而将可分割部分排除在外。

由于金融合约的复杂性，控制权与风险、收益在资产证券化的过程中往往会相互分离。比如强制的风险自留安排使得资产证券化发起人仍然保留与资产相关的风险和收益，但是已没有对资产的控制权。2. 关于结构化主体的相关概念。结构化主体这一概念最早是由IASC 提出的，FASB 则提出了可变利益实体的概念，二者的含义相同。结构化主体这一概念的提出就是为了规范特殊目的实体的合并和披露。2014 年我国对企业会计准则进行修订时，也提出了结构化主体这一概念，结构化主体也应当包括在企业合并范围的主体之中。

由于资产证券化实施结构的特殊性，特殊目的实体是重要的参与方，但是特殊目的实体是结构化主体，此类型主体是在选择和确定最终的控制方时并没有将决策权或表决权等作为决定要素的主体，特殊目的实体主要包括证券化工具、资产支持证券、部分投资基金等。结构化主体的正常经营活动与目标决策通常受到一定的约束，在次级财务支撑缺失的情况下，该主体现有的权益无法实现为当前的经营活动进行融资的目的，若选择采用签订融资合同的方式来获取投资者的支持，必然导致经营风险和信用风险的高度集中。鉴于特殊目的实体自身的特殊性，在收益、决策权和资本为支撑的控制标准下，发起人无须合并特殊目的实体。但特殊目的实体反过来会对发起人的预期风险及报酬带来重大影响。自美国安然等重大会计事件发生以后，关于特殊目的实体的合并要求变得更加严苛，决定是否展开合并的决策依据似乎开始转向特殊目的实体对结构化主体的预期收益和风险所构成的影响视角来思考，而并非只以资本、决策权、收益等角度判断是否合并。

国际会计准则、美国财务会计准则以及我国会计准则目前都没有对结构化主体的合并做出明确规定，但是这些准则制定机构通过对控制定义的不断完善，使得人们在判断结构化主体的控制方时，有了更多可参照的判断标准。

特殊目的实体是为了特殊目的而建立的法律实体，通常是由发起人建立的资产组合，设立的目的是购买发起人的基础资产，然后以自身名义发行资产支持证券进行融资。尽管特殊目的实体一般都是由发起人设立的，但是其是作为一个完全独立的实体进行运作的，是一个法律主体。当然，特殊目的实体也可能不是由发起人设立的，完全独立于发起人而存在。

至于控制的相关理论能否运用到结构化主体上来，主要考虑该结构化主体的设立者与资产证券化发起人是否具有股权方面的关联性，如果特殊目的实体的设立目的就是为了成为资产证券化的受托机构，那么特殊目的实体就完全在发起人的控制之下。

三、平安银行的案例分析

(一)平安银行的资产证券化业务

平安银行曾多次进行资产证券化业务，例如2013 年的汽车消费贷款证券化，2014 年的小额消费贷款证券化，以及2016 年2 月新发行的持证抵押贷款证券化，都显示其在资产证券化业务方面的领先地位。

1. 平安银行发行的小额消费贷款证券化项目的基本概况。根据《中国人民银行中国银行业监督

管理委员会财政部〈关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项〉的通知》(银发[2012]127 号)，平安银行于2014 年发起设立个人小额消费贷款证券化项目，完成了26.3 亿元的个人小额消费贷款的资产证券化，并在上海证券交易所进行上市交易，这也是国内首单在证券交易所发行、交易的信贷资产证券化产品。

平安银行是发起人，华能贵诚信托担任受托方和证券发行人，证券化产品分为三档，各档产品的具体金额和比例信息如下表所示：

基础资产，即小额消费贷款产生的现金流，从资产端流入证券化的资产池，之后在付息日支付给投资人。利息偿付顺序是按产品分级进行的，优先偿付A 级，B 级属于劣后级，因而B 级的风险也是最大的。

2. 平安银行对此次资产证券化的会计处理。平安银行2014 年年报显示：本公司管理的未纳入合并范围内的结构化主体为本公司由于开展资产证券化业务由第三方信托公司设立的特定目的信托。特定目的信托从本公司购买信贷资产，以信贷资产产生的现金为基础发行资产支持证券融资。本公司作为该特定目的信托的贷款服务机构，对转让予特定目的信托的信贷资产进行管理，并作为贷款资产管理人收取相应手续费收入。本公司亦持有部分特定目的信托的各级资产支持证券，本公司认为本公司与该等结构化主体相关的可变动回报并不显著。于2014 年12 月31 日，本公司未纳入合并范围的该等特定目的信托的最大损失风险敞口为持有的该等特定目的信托发行的各级资产支持证券人民币7900万元;2014 年度，本公司未向未纳入合并范围的该等特定目的信托提供财务支持。纳入合并范围内的结构化主体主要为本公司发行并管理的保本保收益的理财产品及本公司由于开展资产证券化业务由第三方信托公司设立的部分特定目的信托。2014 年，本公司未向纳入合并范围内的结构化主体提供财务支持。

从平安银行2014 年年报可知，平安银行未将此次资产证券化的特殊目的实体纳入合并范围，但将其持有的部分特定目的信托纳入了合并范围，并且对资产证券化的基础资产进行了终止确认。

(二)对平安银行会计处理的评价

1. 平安银行是否应该将此次小额消费贷款终

止确认?平安银行2014 年年报的财务报表附注显示：贷款和应收账款指的是在活跃市场中没有公开报价、回收金额固定的非衍生类金融资产。主要包括客户贷款及垫款、应收账款和票据贴现。这些金融资产按实际利率法、以摊余成本进行后续计量，终止确认、减值或者摊销所产生的利得或损失，计入当期损益。此次资产证券化的基础资产，即平安银行所拥有的26.3 亿元的小额消费贷款在证券化之前是平安银行所拥有的金融资产。因此，可以用金融资产终止确认的相关准则和理论对其是否应该终止确认该部分金融资产进行分析。

根据风险自留强制性要求，平安银行自身亦认购了7900 万元的证券化产品，这部分金额占总体证券化产品金额的比重为3%。按照风险和报酬分析法进行判断，平安银行并未将与该金融资产有关的所有风险和收益转移。那么，此次资产证券化的基础资产，即平安银行所拥有的26.3 亿元的小额消费贷款，在证券化之前是平安银行所拥有的金融资产。因此，可以用金融资产终止确认的相关准则和理论对其进行分析。

不同的评级产品的资产质量是不同的。根据平安银行年报的披露，这7900 万元的投资中，涉及各个级别，但是具体每个级别的金额有多少无法得知。如果在这7900 万元的投资中，分布在高评级产品上的金额少，而低评级产品上的金额多，那么这3%证券化产品中所包含的风险相应就较高，所转移出去的97%证券化产品所包含的风险就较低。如果3%的证券化产品内含风险高于95%，那么发行人并没有完全将与该资产相关的几乎所有的风险和报酬转移，这实际上折射出一个问题，就是会计原则之一的实质重于形式。

当金融资产转移者在判断是否应该对资产进行终止确认时，转移出去的金额百分比的标准只是一个相应的参考，不能完全依赖。此时应当遵循会计信息质量要求中的实质重于形式要求，对所转移金融资产整体的风险和报酬进行评估，同时结合所认购的证券化产品所占的风险和报酬占整体的比例，做出是否应当进行终止确认的决定。如果单纯用金额占比进行判断，那么发起人很容易便利用这一标准进行人为操作。由此可以看出，金额的多少与风险的大小并不是一一对应的关系。

2. 平安银行是否应该将特殊目的实体纳入合

并财务报表。

(1)从所有权的角度分析。担任平安银行此次资产证券化业务受托方，即特殊目的实体的为华能贵诚信托。根据企业官网的资料，华能贵诚信托的控股方是中国华能集团，与平安银行和平安银行的控股方平安保险集团并无所有权上的关系。从所有权的角度来判断，平安银行并不能控制华能贵诚信托，因此，没有将华能贵诚信托纳入其合并范围的做法并无不妥。综观资产证券化的实践，大多数的特定目的实体都是由发起人根据自己的需求成立的，但是平安银行此次的资产证券化却选择了并不是由其控制的独立的第三方，充分体现了风险隔离原则。

(2)从可变回报的角度进行分析。根据平安银行的年报资料，基于该等特定目的信托的可变回报并不乐观。可变回报是指与被投资方经营业绩的变动有关的、带有极大浮动性的回报，可以是正值，也可以是负值。可变回报的形式主要包括：①股利、债券利息、投资方对被投资方的投资的价值变动。②因向被投资方的资产或负债提供服务而得到的报酬、因提供信用支持或流动性支持收取的费用或承担的损失、被投资方清算时在其剩余净资产中所享有的权益、税务利益、因参与被投资方而获得的未来流动性。③其他利益持有方无法得到的回报。例如，投资方将自身资产与被投资方的资产整合以实现规模经济，达到节约成本的目的;投资方通过涉入被投资方，以保证稀缺资源的供应、获得专有技术或者限制被投资方某些运营活动或资产，从而达到提高投资方其他资产价值的目的。

平安银行基于该等特定目的信托有哪些可变回报?一是平安银行所持有的7900 万元的证券，因为债券存在违约风险，投资方需承担被投资方不履约而产生的信用风险;二是平安银行担任贷款管理人收取的相应手续费收入，因为投资方是否能获得此回报依赖于被投资方能否获得足够的收益以支付该固定管理费。

那么，平安银行是基于什么原因认为可变回报是不乐观的呢?平安银行持有的这7900 万元债券在各个信用等级之间的分配是未知的，相关的风险和收益也是不可量化的。

平安银行自身亦持有此次证券化产品7900 万元，并且将这部分特定目的信托纳入了其合并范围，本文并不认同这种做法。从资产证券化的目的和动机来说，风险自留的强制性要求虽然在一定程度上抑制了发起人的道德风险，但是却提高了判断金融资产是否应当转移的难度。一方面，设立资产证券化的目的之一是实现一定程度上的破产隔离，保护发起人的利益，但是如果发起人亦持有一部分证券化资产，那么这部分证券化资产将处于破产隔离之外。另一方面，发起人进行资产证券化的动机是将金融资产移除表外，但是如果发起人亦持有部分已经证券化的资产，那么金融资产未必能满足终止确认的条件。

部分特定目的信托便是平安银行所持有的7900 万元的证券。这在无形之中便将华能贵诚信托所设立的特定目的信托给拆分了。平安银行与华能贵诚信托并无控制与被控制的关系，那么平安银行对华能贵诚信托设立的特定目的信托进行分拆的行为是否符合准则的规定呢?母公司在考虑将哪些主体纳入合并范围时，是否控制是第一考虑因素。但是平安银行对其所拥有的7900 万元的投资，是不符合控制定义的。控制是针对一个实体来说的，特定目的信托整体作为结构化主体，尚可算作是一个独立的实体，但是7900 万元只是26.3 亿元特定目的信托的一部分，这部分并不能作为一个独立的实体而存在，不是平安银行控制的子公司。那么平安银行将部分特定目的信托当作其所控制的实体纳入合并报表的做法是没有理论基础的。

《国际财务报告第10 号合并财务报表》(IFRS 10)对信息披露提出了更高的要求，要求母公司将没有纳入合并范围的主体的相关信息披露出来，让财务报表信息使用者了解到未被合并的结构化主体所产生的风险敞口。因此，7900 万元投资的风险敞口已经在单独财务报表中体现。

四、关于资产证券化会计处理的优化改进措施

对于平安银行资产证券化的会计实务操作，主要存在以下两个问题：问题一，由于平安银行自身亦持有3%的证券化产品，是否应当终止确认金融资产是值得商榷的;问题二，平安银行将其自身持有的部分特定目的信托纳入合并财务报表的范围缺乏理论依据。

(一)关于金融资产终止确认的改进建议

问题一的根源在于平安银行在判断是否将与金融资产有关的几乎所有的风险和报酬转移出去时，是以转移出去的金额占比作为判断标准的。但是本文认为，这样的判断标准是不恰当的，因为进行资产证券化时很重要的一个环节是对证券化产品进行信用评级，由独立的第三方评级机构对债务人按期足额还本付息能力进行评价，将债务分为不同的等级以反映其违约风险和损失的严重程度。正如平安银行此次信贷资产证券化中，证券化产品被分成三个等级，每个等级的证券化产品的风险和收益是不同的，而平安银行只是披露了其认购的7900 万元证券化产品，并没有公布各等级证券化产品具体的金额，即没有公布其风险自留的模式。如果为水平型风险自留，即在平安银行所购买的7900 万元证券化产品中，评级低的占比高，评级高的占比低，则平安银行就很有可能依然保留了与该金融资产有关的大部分风险，那么就不能对其进行终止确认。

关于这一问题的解决办法，本文认为主要有如下几个关键步骤：

第一，作为资产证券化业务的发起人，平安银行应当树立谨慎的理念对待资产证券化。发起人的自利行为动机往往会促使其做出损害投资者利益的事情，发起人有强烈的动机将信贷资产销售出去，增强其报表所显示的流动性，从而忽略其中的风险。如果将不符合终止确认条件的金融资产进行终止确认，那么在一定程度上便存在会计造假行为，损害上市公司投资者的利益。

第二，平安银行应当进一步披露有关资产证券化的相关信息，主要是风险自留的相关情况以及所持有的证券化产品的等级和相应的风险，从而判断是否已经将与该金融资产有关的几乎所有的风险和报酬转移出去。如果风险自留的部分所占比重较大，那么可以按照一定的比例要求对金融资产采用继续涉入法进行确认，或者将其不作为出售处理，而作为融资处理。

第三，平安银行应该正确计量与资产相关的风险和收益。资产证券化发起人应当本着实质重于形式原则的要求，认真评估所保留的风险和收益的比重，从而做出正确的判断。

(二)关于合并范围的改进建议

对于问题二，判断是否应当将持有的部分特定目的信托纳入合并财务报表范围的标准是是否实现控制。根据控制标准，投资方因参与被投资方经营活动而享有可变回报，并且有能力运用对被投资方的控制权影响其回报金额。平安银行因持有部分特定目的信托，即7900 万元的证券化产品而享有可变回报，但是根据公开披露的信息，平安银行与华能贵诚信托无股东关联关系，并无能力运用对被投资方的控制权影响其回报金额。从这一角度分析，可以认为平安银行是不能控制华能贵诚信托的。如果平安银行持有的部分特定目的信托的风险占整个信托风险的绝大部分，那么应当将此特定目的信托纳入合并范围，而不是仅仅将其持有的部分特定目的信托纳入合并范围;如果平安银行持有的部分特定目的信托的风险占比很小，那么由于平安银行对华能贵诚信托并无控制权，无需将整个信托纳入合并范围，同时披露其所拥有的部分特定目的信托，而不是将部分特定目的信托纳入合并范围。

关于这一问题的解决办法，笔者认为主要有如下几个方面：

第一，平安银行在充分披露所持有的7900 万元证券化产品的风险的基础上，判断是否与特定目的信托整体具有控制关系。如果具有控制关系，那么应当将特定目的信托纳入合并财务报表范围;如果不具有控制关系，那么应当将其所持有的部分特定目的信托作为一项投资披露出来，而不是作为结构化主体纳入合并范围。

篇10

[关键词]环保技术创新方法

山西省是中国最大的炼焦用煤炭资源基地，也会使山西省成为中国最大的焦炭生产基地和世界最大的焦炭出口基地。2000年世界焦炭贸易量2510万吨，中国出口1520万吨，占世界焦炭贸易量的60%。其中，山西焦炭出口占中国焦炭出口量的80%，占世界焦炭贸易量的48%，山西焦炭是世界焦炭行业的龙头，其焦炭产量占到全国的40%，约占世界焦炭产量的20%，焦炭出口量占全国焦炭出口量的80%，并且天津口岸的山西焦炭价格已经成为国际贸易的基准价。可见焦炭对于整个山西省的重要性。而进行煤炼焦的过程中，会产生大量的焦炉煤气，如何有效环保的对焦炉煤气进行回收利用，如何对新上项目的综合价值进行评价，正是本文所要研究的重点。对待上新项目的环保性能、经济性能进行评价，从而做出准确的投资决策使我们所关心的。

一、NPV评价方法

净现值法（NPV）：是评价投资方案的一种方法。该方法是利用净现金效益量的总现值与净现金投资量算出净现值，然后根据净现值的大小来评价投资方案。净现值为正值，投资方案是可以接受的；净现值是负值，投资方案就是不可接受的。净现值越大，投资方案越好。净现值法是一种比较科学也比较简便的投资方案评价方法。我们知道传统的项目评价中对于投资决策分析而言，主要是采用这种净现值法，这种方法也曾经被美国亚利桑那州立大学资本资产投资管理学院的DondleL.MeeDer提出并且利用这种方法用于投资决策具有严重局限的概念中，因为它是以投资决策在一定条件下能够还原为前提的，也就是说项目的投资在市场条件恶化时，能够以某种方式还原，如果不能还原，则是一个要么投资，要么永远都不投资的决策，而如果公司现在不进行投资决策，那么它将永远失去投资机会。但是人们普遍认为，净现值法利用现值可加性原理，运用数学方法进行演绎计算，应该是一种最理性、最科学的分析方法，是投资决策分析中的法宝。

但是就我们所要研究的环保类项目的投资决策而言,净现值法只是用于静态的投资项目分析,对于动态的多投资阶段的项目显得有些不足,得到的评价结果势必也是有局限性的。就焦化产业中的焦炉煤气利用技术的选择与比较中,关键是如何确定折现率,这也是一大难题,可以说,到现在为止,这不得不依靠我们的主观判断,其道理就像任意多的已知数与一个未知数相加其结果还是未知数一样简单,在净现值为零的情况下,向左向右稍微调整某个因素,净现值就能变成或正或负。还有一个重要问题是焦炉煤气的利用技术的产生过程有其特殊的局限性和特点。焦炉煤气是指用几种烟煤配成炼焦用煤,在炼焦炉气中经过高温干馏后,在产出焦炭和焦油产品的同时所得到的可燃气体,是炼焦产品的副产品。对于单一焦化企业的主营业务就是焦炭生产和销售。而对那些利用焦炉煤气生产其他工业产品是由于国家环保政策法规的要求，故其计算时,当其净现值为零或者是负数时,也都可以投资。但是在什么范围内进行投资需要新的算法和条件,这也就是本文最终所要传达的信息。

二、实物期权定价模型

实物期权分析法是指企业或者是个人在进行投资决策时拥有的、能根据决策时尚不确定的因素，改变行为的权利（期权）进行投资可行性分析的方法。麻省理工学院FaimoK.Lamalain分析：如果投资者对某个投资项目进行首轮投资后，若该项目盈利前景良好，将能降低投资者进行第二轮投资的成本，而如果第一轮没有投资，今后想再投资该项目或进入该投资领域就要付出相当高的成本。在进行投资时还要考虑应用动态规划中的整数规划进行投资时机的选取。可以看出，期权法强调了投资是分阶段进行的，投资资金往往并不是一步到位，而是先投入先期部分资金，生产销售该产品，同时继续对产品的性能、技术进行研发和改进，这可以减少投资者的潜在损失，其价值远远大于一次性投入的情况。这种方法就是针对项目的发展动态过程，根据项目开始投资后，管理者能够收集到更多的关于项目进程和最终产品市场特征的信息。后继的商业化过程是在前期的成功基础上实施的，是可以选择的;当新的信息不断到达,项目投资回报率不确定性逐渐消失时,管理者可通过修正最初投资策略,提高项目的价值和限制损失。如果项目成功，企业能从中获得巨大的投资收益；如果不成功,企业至多也是损失项目投入的沉没成本,相当于期权的成本。

对于期权定价模型而言，焦炉煤气的利用技术中，只有以焦炉煤气作原料生产甲醇这项技术可以进行下一步投资，可以利用甲醇为原料生产甲醛、聚甲醛、醋酸等化工产品。而其他的投资项目成为最终的消费品。期权的投资前提是筹资的无限可能性，但是在实践中难免有种种困难。存在很多的不确定性，也使得我们在进行环保技术创新项目投资决策中不能够简单的依靠一种投资决策方法。

三、灰色关联分析评价方法

灰色理论概述与于1982年由我国学者邓聚龙教授所提出。邓教授认为现实世界并不是清清楚楚的白色系统，又非一无所知的黑色系统，而是略知一二的灰色系统。灰色系统理论主要研究“小样本贫信息不确定性问题”。以往用白色的思想处理问题，要找到因素间明确的映射关系，然而确定性作用原理在社会、经济、农业、生态的等领域都没有物理原型，虽然能知道某些因素，但很难明确全部因素，更不可能建立明确的映射关系。比如影响物价的许多因素，如心理预期、政府导向等是无法量化的。一些可以量化的数据又缺乏详细的资料，因此对物价的定量预测具有一定难度，若不考虑这些因素，只将可以得到数据的因素考虑进去，必然带来预测结果的不准确。就白色系统常用的回归分析工具而言，在应用过程中具有其缺点。比如：要求样本有大容量，是正态分布，平稳过程才能得到统计规律，计算工作量较大，不容易分析复杂系统等等。而对于以上困境，灰色理论应运而生，它处理问题另辟蹊径，不是找概率分布，求统计规律，而是用生成的方法求得随机性弱化，规律性增强的新数据序列。这一新的数据序列既能体现原数据序列的变化趋势，又消除了其波动性，它可以较好的解决某些参数已知，某些参数未知的系统问题。

在我国焦炉煤气的利用技术上既有新的技术也有些不被淘汰的旧技术，当然对于现在的生产而言，这些技术是相当成熟的，而要将项目的技术性和经济性进行有效结合不是件容易得事情，更何况环保技术创新项目的投入需要考虑更多的因素。需要我们对项目的各方面进行综合性考虑，这就涉及了灰色系统关联评价方法。作为一种综合评价方法，这种方法在对白黑两种情况的考虑是相当充分的，即使实际中技术和经济都存在不确定性，我们也是能进行相应决策分析的。就焦炉煤气的利用上来说，可以根据项目的各种经济性参数和项目的技术参数来构建综合评价指标体系，从而为项目投资决策的分析提供决策依据。

四、结论

由于本文所要研究的是环保技术创新项目投资决策评价方法研究现状，我们在对目前比较流行的几种评价方法进行分析之后，发现在进行单一的项目评价时，如果考虑的因素不是很多，可以采用NPV方法来进行项目投资的决策分析。可是这种方法又不能摆脱静态性，而实物期权定价模型可以解决这个问题，使项目的投入具有动态性，可以提高决策的效果。但是如果我们在进行一个项目的开发时，如果所要考虑的因素不仅仅是经济因素，那么影响我们做出最终投资决策的就不能用NPV方法进行简单的评价，必须借助于系统工程理论中的综合评价来进行综合评判，从而决定我们待上项目的未来。

通过对三种评价方法的说明，结合文章的背景，山西的焦化产业环保技术创新项目决策时不仅要考虑投资性指标，还要考虑到技术投入指标和环境保护指标。只有将这三者考虑周全，才能做出正确的评价结果，从而有效的指导实际工作。这也是作者今后所要进一步研究的重点，利用净现值法和实物期权方法对经济性指标进行先评价，然后通过这一步整理好的经济参数与技术指标、环境保护指标进行结合，利用灰色系统关联分析综合评价方法对待上投资项目进行最终综合价值的评价，依据综合价值最高原则可以选择出优先进行开发的投资项目。这样就实现了我们的决策分析。

总之，在今后的研究中，努力将技术创新与环境保护联系起来，不光考虑项目的经济特性、也要考虑项目的技术创新性和环境保护特性。充分利用项目评价中的各种评价方法进行深入细致的评价工作，从而有效的指导实际工作。文中提到的综合评价方法灰色系统关联理论只是综合评价方法的一种，今后将其他的综合评价方法进行再分析，通过实际案例结合数学模型来分析这种投资决策评价方法的优越性。

参考文献：

[1]白思俊等:系统工程[M].北京:电子工业出版社，2006

[2]叶义成等:系统综合评价技术及其应用[M].北京:冶金工业出版社，2006

[3]杜栋等:现代综合评价方法与案例精选[M].北京:清华大学出版社，2005

[4]马中:环境与资源经济学概论[M].北京:高等教育出版社，1999