产权市场金融资产交易报告

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产权市场是中国为适应本国国情而创造出的一个独特市场平台。它基于“公开”与“竞争”的市场设计理念，确保这一平台上的产权交易都在阳光下进行。由于产权市场这种显而易见的优势，使其成为了国资委指定的国有企业产权交易平台，多年来在“保证国有资产保值增值”方面起到了中流砥柱的作用。

产权市场的这种功用也扩大到了金融行业。20**年8月18日，由北京产权交易所的前身——中关村技术产权交易所设立的“中国金融资产超市”开市，标志着中国产权市场踏出了金融资产交易业务的第一步。此后，产权市场在处置不良金融资产方面的优越性逐步得到体现，各大资产管理公司渐次加盟“金融超市”，全国各地产权交易机构也纷纷加入到与资产管理公司合作的队伍中来。中国产权市场逐渐成为处置不良金融资产的一个重要平台。

经过多年的建设与完善，产权市场逐渐成长、成熟。与此同时，金融类企业国有产权的最大股东，财政部也在关注着这个市场的发展，希望能找到一个能促进金融国有产权有效流转的平台。20**年7月9日，财政部颁布新修订的《金融资产管理公司资产处置管理办法》，针对不良资产的商业化处置做出严格规范，强调公开竞价的方式，并要求资产管理公司出售股权资产必须“进场（即产权交易所）交易”。10月28日，《企业国有资产法》通过，为金融国资的进场提供了法律依据。

进入20**年以来，受美国“次贷危机”与全球经济放缓等因素影响，中国出现了通货膨胀、股市下跌与流动性过剩等棘手问题，这无疑会影响到中国金融业的未来发展格局：政府的货币紧缩政策可能导致商业银行不良贷款的增多；股市下跌则可能使非上市的金融企业股权也出现价格走低的局面等。中国的市场环境正在发生变化，中国的金融行业在变化的环境中又会是一个什么样的状况——国内的不良金融资产市场供需状况如何？投资人如何去看待市场中挂牌的各类金融产权？产权市场中各类金融资产的交易状况怎样？未来趋势又如何？

正是为了寻找这些问题的答案，中国产权市场创新联盟专门成立了“中国产权市场金融资产交易年度报告”课题小组，进行广泛深入的专项课题研究。课题小组设计了专门针对产权交易机构、市场投资人、中介机构等的调查问卷，将市场反馈信息进行归纳整理，构成了报告的信息基础，并务求在数据与逻辑分析方面的客观准确。

一、不良资产篇

由于拥有功能强大的交易系统平台，能够聚拢各类市场投资人资源，同时具有规避道德风险、节省时间成本、减少处置成本等特点，产权市场逐渐发展成为包括AMC在内的各类金融资产持有人青睐的资产转让平台。

统计显示，20**年，产权市场不良金融资产处置总计挂牌金额达6,188,292.62万元，实现成交金额814,157.**万元。经产权市场处置的不良金融资产19%的项目实现了竞价，平均溢价率超过100%。

但经过近几年的大批量打包处置，四大资产管理公司的不良资产存量大幅减少，部分资产管理公司的地方办事处已经没有资产可以出售，因此，20**年资产管理公司投放到市场上的不良资产无论从数量到质量上都较往年有所下降。此外，经济增速降低，信贷紧缩，股市低迷等等因素亦对未来不良金融资产交易构成大量不确定性因素。

买方分析

从近年的交易情况看，在产权市场这个平台上，不良金融资产的投资人主要是国有企业、民营企业、外资机构以及其他投资基金等四大类。

近几年，受益于国有经济的迅速发展，国有企业的实力大大提高，尤其是大型国有企业，更是在众多市场领域中占据主导地位。随着实力的提升，国有企业逐渐取代其他类型企业，成为不良金融资产二级市场和金融股权交易的主要投资人。

国内的不良金融资产二级市场中，国有企业收购不良资产目前的比例大约占市场总量40%以上。从收购偏好上看，国有企业倾向于从市场中回购本企业或关联企业在历史上形成的不良资产；此外国企也会投资一些与自身业务相关或前途看好的其他领域资产。

从市场发展上看，国有企业短期内在市场中的地位不容撼动，它们仍将是不良金融资产的主力收购者。

民营企业长期以来一直是金融资产市场上活跃的投资者，二级市场中民企购买不良金融资产所占比例约为20%-30%。

民营企业在金融资产投资中具有一定的先天优势，他们比国有企业更具备敏锐的市场嗅觉和灵活性，比外资更了解中国的市场游戏规则，因而在市场中具备很强的生存能力。民营企业对金融资产的出售价格最为关注，倾向于以购买质量较好、规模较小的资产包或股权。预计未来几年内，民企仍将是金融资产市场的先锋。

外资企业是本世纪初的几年中不良资产的主要购买人，后随着政策环境的变化，外企在市场中的活跃度逐渐下降，其市场地位被国企所取代。目前外资在不良资产二级市场投资规模中大约占比10%-20%左右。在金融资产交易中，由于受到一定的政策和法律限制，外资虽然表现出浓厚兴趣，但实际交易情况不是很活跃。

鉴于中国经济的发展状况，以及人民币的持续升值，外资投资中国金融资产市场的热情依旧存在，预计今后几年内，外资对不良资产的收购热情会继续保持。

投资基金多为一些专业的金融资产处置公司，公司设立多以不良资产经营为目的，目前在二级市场中的投资规模约占市场总额的20%。从中外投资基金对比上看，外资成立的基金公司由于具备专业人才力量，市场运作相对较好；本土基金公司实力则相对较差。随着本土公司的逐步成长和市场的逐渐规范，预计本土基金未来在市场中的潜力会进一步得到释放。

来自产权交易机构的调查数据显示，不良金融资产的买方41.19%是国有企业，37.22%是民营企业，6.23%是外资机构，15.36%是其他中介机构。

显然，排除国有企业的独有优势外，民营企业在产权市场中表现了更高的对不良金融资产的投资愿望和实力。这表明了一种趋势，在不良金融资产的处置中，由国外大投行、基金等寡头垄断的市场正向更为多元化的竞争转变。

投资倾向

在对不良金融资产投资人的调查中，41.13%的投资人表示更倾向于购买打包资产，而58.87%的投资人表示更倾向于购买分拆资产。这可以说明，随着不良金融资产投资人中的民营企业逐渐增多，他们更倾向于投资一些标的更明晰、金额偏小的不良资产拆分包。

不同的投资者对不良金融资产的投资有着不同的倾向，出售、重组或追偿都是可能的投资倾向。在对不良金融资产投资人的调查中，只有18.75%的投资人表示在收购不良金融资产后会选择“择机出售”，而56.25%的投资人表示会对资产进行“重组”，22.13%的投资人表示会进行追偿。可以看出，产权市场中的不良金融资产投资人更希望借助不良金融资产的收购实现市场、业务的重组整合，并带来新的产业链拓展机遇。

在“对哪个行业的不良金融资产最有兴趣”的问题中，46.15%的投资人选择了“房地产”，15.38%的投资人选择了“银行”，7.69%的投资人选择了“信托”，7.69%的投资人选择了“冶金”，7.69%的投资人选择了“能源”，7.69%的投资人选择了“快速消费品”，7.69%的投资人选择了“建筑业”。可以看出，20**-20**年投资人对房地产业的投资兴趣更大，表现出了更强的信心。

投资预期

调查显示，投资机构对今年及明年的不良资产投资市场保持了谨慎乐观的情绪，23.**%的投资机构表示今、明两年将增加不良资产的投资预算、53.85%表示持平，15.38%表示将会减少。

69.23%投资机构认为**年不良资产的估值因次贷危机的影响而下降，投资机会将会大于**年。受访投资机构的年平均收益率预期为27.**%，建筑业、房地产业依然是投资机构最青睐的行业。受访机构大部分希望收购不良资产后对其进行重组。

此外，在今年的不良资产市场出现了一种新的投资主体——信托。中信信托6月发行了中信融金1号不良资产收购集合资金信托计划，该信托计划所募集资金用于不良资产收购，闲置资金可用于低风险投资，发行规模6亿元人民币。这说明经过几年的市场洗礼，不良金融资产由一开始的外资机构凭借庞大的资金实力垄断经营，逐渐过渡为一种常规的投资品种，这也意味着不良资产市场逐渐走向成熟。

调查中，几乎所有投资机构都认为，今年收购不良资产的主要风险在于宏观调控带来的政策风险和市场不确定性。受访者也都表示，将根据今年的宏观经济环境和相关政策审慎操作，选择非周期性行业，或者长短投资结合以规避投资风险。

卖方分析

在资源日益枯竭的情况下，资产管理公司商业化收购不良资产的步伐正在放缓，今年数额最大的一笔是4月份光大银行剥离了142亿不良资产，共25个资产包，其中长城公司成交了10个，信达公司成交了8个，东方公司成交了7个。20**年6月，农行首次披露其不良贷款余额为8179.73亿元。这将是四大资产管理公司在不良资产处置方面的最后一块大蛋糕。但是，农行的不良资产中有3000亿元是历史形成的政策性不良资产，还有很大一部分是信用贷款，不能回收的可能性极高，此外，农行的不良资产中有相当一部分是分布在县以下区域，回收的实际难度较高。

目前国内大部分股份制商业银行已经完成了不良资产的剥离并实现了上市，农业银行不良资产剥离之后，将不再有大规模的不良资产剥离，中小型城市商业银行的改制上市带来的不良资产供应量有限，亦不构成对市场的冲击，不良资产市场的供应量将持续减少，最终将保持稳定，并随经济周期的波动而变化。

综合来看，资产管理公司在一级市场中参与不良贷款收购会日趋谨慎：四大公司均正值转型阶段，收购不良贷款已非它们的首要政治任务，“效益最大化”才是公司需要面对的首要目标，且各家企业涉足其他金融业务又占用了大量资金，故而AMC在选购银行不良贷款时，眼光会更加挑剔。

在不良资产的一级市场中，商业银行的交易对象只有AMC，资源被四大资产管理公司垄断。因此，要真正体现出不良资产的“市场化处置”效果，就需要在不良资产的二级市场中选择一种公开、非定向的交易方式，使它的交易对象能够覆盖所有的市场投资人。产权市场无疑具备这样的特点和优势。

对产权交易机构的调查结果显示，产权交易机构所处置的不良资产主要来自四大资产管理公司，还有一部分来自于银行和其他中介机构。

二、金融股权篇

20**年之前，全国产权市场中开展金融股权交易的产权交易机构有10家左右，仅北京产权交易所一家就占了交易总量的60%以上，挂牌项目数超过其他各家交易机构的总和。扣除北京产权交易所的项目，从2005年开始，其他交易机构平均每年仅挂牌一宗金融股权项目。从20**年开始，实现金融股权交易的产权交易机构大幅增加，目前有超过20家机构出现过成功的金融股权交易情况。挂牌项目数和金额也大幅提高。调查显示，20**年产权市场实现金融股权交易64宗，合计成交金额49.68亿元，相较挂牌价的增值率为19.29%。

总体来看，在已经开展金融股权交易业务的产权交易机构中，近3年金融股权交易挂牌数目虽然呈上升趋势，但还不是很多，这侧面反映了金融股权交易在产权市场起步较晚。但从成交情况看，金融股权交易也呈现出从协议转让转向利用市场机制竞价增值的趋势，调查数据中，资产溢价率最高的达到119.62%。

随着股票市场估值水平的下降，20**年以来，以券商股为代表的金融类企业股权在产权市场上出现大面积的流拍现象，这也体现出证券市场与产权市场具有高度的相关性，证券市场估值水平的下降比较明显地在产权市场反映出来。

未来市场的不确定性加剧了观望情绪，而不少金融股权存在的上市预期不明确、限售周期过长的问题也让投资者望而却步。随着估值水平的下降，金融股权持有者变现的欲望正在逐渐减退，预计下半年金融企业股权供应量将少于上半年。

尽管由于市场估值的下降，以及市场环境的改善，有61.54%的受访投资机构认为今年的投资机会大于往年，但仅有15.38%的投资者表示未来一年将增加金融股权投资预算，这体现出对市场前景的谨慎态度。

银行、券商两类金融企业股权依然最受投资者青睐。投资机构对于金融企业股权的年平均投资收益预期为22.27%，低于往年水平。

市场供应

股票市场对金融资产交易的影响

调查显示，尽管市场形势比较严峻，但是长期来看，中小型商业银行、券商、基金的潜在的上市预期将保证产权市场金融股权交易的持续活跃。继去年宁波银行、南京银行和北京银行上市后，据不完全统计，已有上海银行、大连银行等40家以上的城商行提出了上市的战略发展规划。这些地方城市商业银行往往股东背景复杂，既有当地政府、国有、外资、民营企业，又有大量员工持股，在上市之前，将出现一定规模的股权调整，这为新进入的投资者提供了绝佳的整合机会。91.67%的投资者认为未来进入产权市场的金融类股权将持续增多。

但调查过程中亦有投资者表示，由于优质企业的稀缺性，金融企业股权投资机会随着时间的推移逐步减少。

国资委3号令对国有金融资产的进场要求

国务院国资委20**年3月出台的“3号令”明确要求企业转让国有资产必须进入产权市场交易，这其中的“国有资产”中就包括企业持有的国有金融产权。

根据公开资料，目前国务院国资委管理的中央企业国有资产超过10万亿元，其中拥有的金融国资粗略估算在1万亿元左右。近年来，以中央企业为代表的大型国企在此轮经济上涨周期中，普遍取得了快速发展，企业效益大幅度增加。在此基础上，中央企业频频对外发起并购以扩充自身实力，其中对金融产权的投资是国企并购的主要方向之一。许多央企涉足金融产业，摇身变成“金融控股集团”。

国有企业投资金融产业，许多都是基于财务投资而非战略投资的角度介入，一旦所投金融产权价值增值较高，就会出让套现，获取巨额盈利。随着目前国企尤其是央企投资金融业的增多，国有金融资产的市场规模愈发庞大，这同时也意味着今后在产权市场中挂牌的国有金融产权潜在规模越来越大。

此外，从20**年开始，金融领域的央企整合步伐在悄悄提速。20**年至20**年上半年各家产权交易机构的挂牌情况反映，央企在金融领域的资产重组行动规模大、过程复杂，且会持续相当长一段时间。一方面，由于金融业不属于大部分央企的主业范围，在国资委“有进有退、做大做强”的要求下，这些央企正在加快对旗下资产的整合与重组，专攻主业，剥离辅业资产。另一方面，央企多数是待售企业的小股东，不具备对标的企业的控制权，因此，抛售所持金融资产，对转让方和标的企业都不会产生太大影响。

《企业国有资产法》对产权市场法律地位的明确

20**年10月28日，《企业国有资产法》在第十一届全国人民代表大会常务委员会第五次会议上通过，将于明年5月1日正式施行。《企业国资法》明确规定国有资产转让应当在产权交易所公开进行，这也是我国首次从法律的高度肯定产权交易机构的地位，为金融国资的进场提供了法律依据。

可以预见，产权市场中的金融资产交易业务会依据《企业国有资产法》的相关规定实现相当的增长，这也对产权市场的服务提出了更高的要求。

财政部将要出台的法规对产权市场的影响

财政部是中国国有金融类企业的最大股东，管理着包括三大政策性银行、四大国有银行、四大资产管理公司、三大保险公司以及中信集团、光大集团等大型金融集团在内的规模超十万亿的金融国资。

目前，财政部已先后《金融类企业国有资产产权登记管理暂行办法》和《金融企业国有资产评估监督管理暂行办法》。20**年7月9日，财政部颁布新修订的《金融资产管理公司资产处置管理办法》，针对不良资产的商业化处置做出严格规范，强调公开竞价的方式，并要求资产管理公司出售股权资产必须“进场（即产权交易所）交易”。即“除特定情形，国务院批准的债转股项目股权资产及评估价值在1000万元以上的其他非上市公司股权资产进行转让时，均应在依法设立的省级以上产权交易市场公开进行。”而《金融类企业国有产权转让管理暂行办法》的征求意见稿也已在去年下发，正式法规很可能将在明年正式出台。

法规将要求财政部所属的金融国资转让都必须进入指定交易场所，目前财政部相关主管司局已对产权市场进行了长期跟踪，产权市场将成为金融国资交易的阳光平台。

宏观经济环境对市场供给的影响

随着经济调整与市场投资降温，央企利润增速普遍出现下降，市场出现了央企抛售金融产权以回收投资的情况。自20**年下半年以来，已有为数众多的中央企业通过产权市场公开转让各类金融产权，其中尤以转让证券公司股权项目为最。

鉴于银行、信托等金融机构具备融资功能，在信贷紧缩的宏观环境下，央企所持的银行与信托类金融产权都属稀缺资源，预计将会得到保留，但信托公司代持的金融股权有可能得到释放；地方商业银行由于改制上市的需求，引进战略股东的意愿在未来几年将有所增大，预计多将采取增资扩股的方式进行。

证券行业由于受股市影响较大，在央企资金缺口较大的情况下，证券类产权将成为央企减持的主要对象，但由于证券市场尚未回暖，市场对证券类产权的投资热情并不高，因而市场成交价格不会太高。

当然，金融行业牵涉到国家的金融稳定和经济安全，是一个比较特殊的行业。因此，涉及到金融企业的资产转让很可能面临更多的约束条件，监管也更为严厉。比如说，意向受让方可能被要求财务状况良好甚至连续3年盈利，并符合央行关于向金融机构投资入股的规定。这无疑将加大金融领域资产转让的难度和不确定性。

市场需求及预期

金融股权交易主要涉及银行、证券、保险、基金、期货、信托等金融企业。在调查中发现，投资人表现出了对各类金融股权的非偏好性，所有的被调查者在“偏向哪一类金融企业股权”的问题中，均选择了所有的选项。

根据调查，38.46%的受访投资机构表示，投资金融企业股权是希望长期持有，而最终目的是寻求控股权。对于产业投资者而言，参股规模较小的全国性商业银行，以及收购重点城市的城商行，不仅可以获得全国性资格牌照和全国网络资源，而且还可以在重点城市取得区域优势。

根据调查，76.92%的受访者倾向于采用协议转让的方法购买资产，仅有23.**%的受访者倾向于公开竞价方式。这说明采用协议转让方式更有助于投资者以较低价格收购资产。而100%的出售方，希望竞价产生买主，以获取较高的转让收益。

产权交易机构均认为，影响金融资产市场运行的主要因素是通货膨胀和次贷危机。另外，今年A股市场由牛转熊，也有机构认为股市下跌是影响金融资产市场的主要因素之一。但机构对于今年金融资产市场的运行态势存在较大分歧，其中判断偏冷和偏热的各占40%，20%认为不好判断。20**年上半年金融产权的市场供给有所放大，且转让价格逐渐走低，但由于未来经济形势尚不明朗，许多市场投资人对投资金融产权持观望态度；此外，由于股市具有的“风向标”效应，投资者同时也降低了对非上市金融产权的投资热情。

尽管外部环境并不容乐观，产权交易机构对于进入产权市场的金融资产却多持乐观态度。仅有一家认为持平，其余均认为将增加。与此对应，各家机构的金融资产交易量均呈平稳上升态势。这也意味着，尽管受到国际金融环境和国内宏观经济影响，但随着产权市场对于资本流动增值的作用，其对于金融资产进场交易的吸引力正在增强。

产权交易机构普遍认为，虽然未来1-2年进入产权交易市场交易的各类金融资产会增加，但受股市和宏观经济环境的影响，交易情况并不会太好，市场会偏冷，尤其是大宗金融股权交易的市场情况不容乐观。相同的预期也出现在对各类投资机构的调查中。

从市场对不同类金融产权的需求排序来看，信托公司与商业银行由于其具备的融资功能，目前可排在市场需求榜首位，尤其是信托公司，由于其牌照的稀缺性，目前在市场上少有转让；证券与基金由于受股市拖累严重，业绩下滑较大，市场需求量相对较低；保险类企业由于很大一部分业绩靠股市投资业务支撑，故受股市影响也较大，市场对此类产权需求量较小，但由于多数保险公司有保费支撑并不缺资金，因而市场供给数量也不大。