中国金融改革的展望

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笔者认为，在金融全球化的背景下，按照中国共产党十六届三中全会决定的要求，应当从以下几个方面着力推进中国的金融改革。

1.坚持推进国有商业银行改革，逐步建立健全我国的银行体系

金融是现代经济的核心，而银行则是金融的心脏。中国的银行体系应当包括中央银行、商业银行、政策性银行及信用合作社四个部分。

增强中国人民银行在金融体系中的核心作用。中央银行是一个国家的金融主管机构，是国家货币政策的制定者和执行者，它应起到国家的银行、发行的银行及银行的银行这种核心作用。在银监会成立后，中国人民银行作为我国的中央银行，不仅继续履行货币发行、外汇管理、经理国库、支付清算、金融法制建设、调查统计等职责，还增加了反洗钱和管理信贷征信业两项职能。更重要的是应当强化其与制定和执行货币政策有关的职能，进一步提高制定和执行货币政策的水平。中国人民银行应当根据国家经济状况和经济发展目标，独立制定货币政策，调控货币供应量及信贷量，要灵活运用利率、汇率等各种货币政策工具来实施宏观调控，稳步推进利率市场化，建立健全由市场供求决定的利率形成机制，以及货币政策的传导机制，通过再贴现、公开市场业务、准备金制度这三种货币政策工具，来对货币市场进行引导。还应注意防范和化解系统性金融风险，维护国家金融安全。

坚定不移地推进国有商业银行的改革。商业银行是以盈利为目的的金融服务企业，其主要作用为充当金融中介，提高经济效益;帮助企业运营，促进经济发展;优化资金配置，降低金融风险;传导货币政策，支持宏观调控。商业银行可以根据其服务的范围，分为全国、地区和社区三个层次。所有商业银行都应当按照中共十六届三中全会决定的要求，努力改造成为资本充足、内控严密、运营安全、服务和效益良好的现代金融企业。

在探索和实践的基础上，中国四大国有商业银行的改革“路线图”已经确定，那就是“实行股份制改造、引进战略投资者、加快处置不良资产、充实资本金、完善公司治理、创造条件上市”。尽管这一“路线图”还需要在实践中进行必要的调整和细化，但应当坚持改革的大方向，尽快提高中国商业银行的国际竞争力，力争在2006年底中国银行业全面对外开放时能立于不败之地。股份制商业银行及城市商业银行也应参照这一“路线图”，完善法人治理制度，加强内部管理，符合条件的也可以上市融资。

全国性商业银行应当有很强的资金实力、良好的法人治理制度及严密的内部管理，中国目前只有四大国有商业银行、部分股份制商业银行和极少数城市商业银行符合这一要求。目前有一些城市商业银行和农村商业银行希望扩大服务范围，应当慎重对待。建议银监会制定准许商业银行全国经营的条件，并鼓励商业银行通过兼并重组做大做强。绝大多数城市商业银行及农村商业银行都应当成为地区性商业银行，主要在本市或本省范围内经营。

试点建立并稳步发展社区银行。社区银行（communitybanks）是基于社区范围内经济主体（主要是社区居民及各种小型经济组织）的共同利益诉求而依法设立的小型金融机构，它以盈利为目的，遵循市场经济的运行规则自主经营，为社区居民及经济组织提供主要基于当地经济活动的金融服务并负有社区发展责任。社区银行虽然资产规模不大（5亿～10亿元人民币），但由于它主要是为社区服务，对社区内的情况比较了解，能较好地把握风险，借款者的失信成本也较高，而且由于其历史包袱比较轻，有可能采取比较灵活的机制。据了解，美国有6000多家社区银行，其平均资产规模为1.1亿美元，其存款业务占市场总量的20%左右。建议尽快启动兴办社区银行的试点，在总结经验的基础上稳步推进。

按照“鼓励社会资金参与中小金融机构的重组改造。在加强监管和保持资本金充足的前提下，稳步发展各种所有制金融企业”的精神，城市商业银行应当允许民间资金进入，社区银行甚至可以考虑以民间资金为主。

深化政策性银行改革。国家开发银行、中国进出口银行及中国农业发展银行等三家政策性银行应当按照进一步发挥各自功能的方向深化改革，提高支持宏观调控、推动经济发展的效能。一方面要加强内部管理，防范各类风险;另一方面则应当研究政策性金融的职能及工具，防止过度商业化。

继续推进农村信用合作社的改革。到2005年底，中国还有607家城市信用合作社和27000余家农村信用合作社，其中有不少已经失去了合作的性质，而且由于所有者缺位、体制不健全、管理不善、政策不到位等原因，历史上形成了大量不良的贷款和亏损挂账。为此从2003年开始对农村信用合作社进行改革，国家给予适当政策支持。通过试点取得经验，逐步把农村信用社改造成为农村社区服务的地方性金融企业，其产权结构可采取股份制、股份合作制和合作制三种方式，但由于存在问题较多，积重难返，要真正完成改革，完善农村金融服务体系尚需较长时间。

2.发展多种类、多层次的金融市场，拓宽直接投资渠道

2005年1月末，中国城乡居民储蓄存款余额突破12万亿元;5月末突破13万亿元;12月末，人民币各项存款余额为28.72万亿元，其中城乡居民储蓄存款达到141050.99亿元。造成储蓄迅速增长的一个主要原因是中国直接投资渠道过窄，中国股市市值仅约占GDP的20%，还有不少非流通股，债券余额仅约占GDP的30%，都远低于世界平均水平;期货市场只有商品期货，而且品种很少;货币市场、外汇市场及保险市场也还欠发育。为此需要发展多种类、多层次的金融市场，并在它们之间建立有机结合、协调发展的机制，适应不同投资者的偏好，努力拓宽直接投资的渠道。

推进股权分置改革，努力提高上市公司质量。中国股市的股权分置改革正在顺利推进，截至2006年1月9日，沪深两市已完成或者进入改革程序的上市公司共434家，占1350家应改革A股上市公司的32%，对应占市值比为37%，预计到2006年底可以基本完成此项改革。

股市是一个具有耗散结构的系统，只有在与外界不断有资金及信息交换的情况下，才能维持其相对的稳定。社保及保险资金的入市、QFII的实行及允许战略投资者的进入，必将为中国股市的发展增添新的动力。

但是股市治本之策还是要提高上市公司的质量，根据笔者的分析，在中国目前上市公司中，只有大约400家（约占30%）有较高的投资价值，可以向投资者提供合理的回报，其余的上市公司投资价值较低，有近300家（约占20%）上市公司基本没有投资价值。例如根据2005年第3季度还在交易的1353家沪深上市公司提交的报告，有36家净资产小于0，调整后净资产有62家小于0，净利润小于0的有235家，分别占2.66%、4.58%和17.37%。为此应当努力改善上市公司的治理制度，加强内部管理，提高盈利能力，同时应当建立并健全退市制度，通过摘牌、协议、购并等方式使基本没有投资价值的上市公司退出股市，并允许有较高投资价值的企业上市，逐步形成中国股市的“蓝筹”股。还要建立做空机制，允许信用交易、融资融券、买空卖空。此外，还应稳步推进金融衍生品市场的建设，可先从股指期货开始。

大力发展债券市场，规范并扩大企业债券的发行。目前中国的债券市场分割为银行间债券市场及交易所债券市场，前者规模要比后者庞大得多。2004年银行间债券市场累计发行债券26548亿元（其中国债4413.9亿元、中央银行票据17037.3亿元、政策性金融债券4348亿元、商业银行次级债券748.8亿元），累计成交13.3万亿元（其中现券成交2.5万亿元，债券回购成交9.3万亿元）。2004年末，银行间债券市场托管债券总额为4.6万亿元，而交易所债券市场2004年底的国债托管市值仅为4388.4亿元，未到期国债回购量为1081.66亿元。

企业债券（corporatebonds）是企业的主要融资工具之一，其发行成本通常比股票低。中国目前企业债券很不发达，近年来每年的发行量都低于国家发展与改革委员会审批掌握的额度，2004年的发行量仅为327亿元。今后应进一步规范企业债券的发行、付息及赎回制度，扩大发行量。企业债券的发行应当用企业的资产及未来的收益为担保，由证监会负责核准;其利息可根据企业的信誉在基准利率上下一定幅度内确定，并应当每年定时付息;企业应建立偿债基金（sinkingfund），每年略微溢价并随机地赎回一定比例（通常为3%～5%）的债券;证监会应对每一企业债券指定受托人，代表债券购买者监督企业偿债，必要时采取法律行动。近年来中国已有个别企业少量发行可转换债券，应当总结经验，逐步扩大。

滚动发行短期国债。目前中国的国债都是中长期的固定利率国库券，其缺点是流动性差，不利于吸收短期闲散资金。十届全国人大常委会第四十次委员长会议于2005年12月16日通过了全国人大常委会预算工作委员会关于实行国债余额管理的意见。这意味着自2006年起，中国将参照国际通行做法，采取国债余额管理方式管理国债发行活动，以科学管理国债规模，有效防范财政风险。从国债总量管理转为余额管理，将有利于改善中国国债的期限结构，为滚动发行短期国债创造条件。笔者于1999年就曾建议发行3月期和6月期的短期国库券，采用贴现方式计息。由中央银行通过公开市场业务柜台，以定期滚动的方式向大型金融机构批发性地竞价拍卖。由于在实际操作上是周期性地以新债抵旧债，因而能达到动态反映并及时调节市场供求关系的效果。而通过竞价收购也可形成加权平均的市场成交价格，即短期国库券的利率。这种公认的无风险利率可以作为金融市场的利率基准，有助于实现金融市场的规范化。

3.适时调整汇率制度，逐步实现人民币的自由兑换

自由兑换是指任何一个本国货币持有者都可以按照市场汇率自由地把该货币兑换成任何一种主要的国际储备货币。随着中国经济实力的提高及国际贸易的增长，为了适应经济及金融全球化的发展，理应将实现人民币自由兑换作为我国汇率制度改革的最终目标。中国已于1996年12月1日实现了国际货币基金组织协定第八条款所要求的人民币经常项目可兑换，这是外汇管理体制改革的一个重大突破。今后还要在有效防范风险的前提下，有选择、分步骤放宽对跨境资本交易活动的限制，逐步实现资本项目可兑换。要达到这一目标，必须根据国情和国力，深入研究，循序渐进。

由于中国目前金融体制和外贸体制都还处于改革过程中，实行资本项目可兑换的条件还未成熟。当前还需要不断完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。

笔者在1999年曾指出，中国长期以来实行的是基本上钉住美元的单一联系汇率制，这对稳定和发展中国的对外贸易是有利的，特别是在美国经济表现良好的情况下，人民币也就能保持坚挺。但是这种汇率制度的缺点是会缩小中央银行进行宏观调控的余地，并增大调控成本，同时也使得人民币的强弱过分依赖美国的经济表现。建议适时地将中国的汇率制度改为对美元、欧元与日元的加权联系汇率制，其权重可根据美国、欧洲及日本的经济表现进行调整，最终实现人民币的完全自由可兑换。这一设想可以称为调整人民币汇率制度的“三步走”战略。

笔者当时建议可以考虑如下放开的顺序:（1）应放松由商品和劳务贸易引起的资本项目交易的管制，如贸易信贷、非居民汇回资产、投资收入和受雇本国企业所得的补助;（2）放松对直接投资的管制，先放资本流入，后松资本流出;（3）逐步放松对短期资本的流动限制;（4）信贷管理方面，放松国有金融机构与非居民之间的信贷交易，再逐步允许非金融机构进入国际金融市场;（5）资本市场上，先放债市、再放股市，即A、B股合并，但非居民须申报购股数量;（6）货币市场上限制居民之间的本外币交易，引导非居民购买国债;（7）外汇市场扩大交易主体，由指定银行扩展到大企业、居民，再到非居民，但限制交易品种。

经过近年来的努力，中国汇率制度的改革已经取得了较大的进展。自2005年7月21日实施“参考一篮子”制度以来，人民币略有升值。笔者认为，要使这一加权联系汇率制更好地发挥作用，就要调整中国目前外贸、外资及外债的结算币种结构，改变目前美元权重过大的状况，合理地确定“篮子”内的币种及相应的权重;还应实行“汇率目标区管理式的有管理的浮动汇率机制”，设定“软硬兼顾”、有一定宽度、可随时调整的人民币汇率目标区。当市场汇率达到目标区上下边界时，中央银行可通过在外汇公开市场买卖相应币种的外汇来影响该种货币对人民币的比价，从而影响货币的供给量。

应当认真关注近几年来中国外汇储备的超正常增长，建议采取“严把入口，略松出口”的方针。一方面要防止大量违规外资的流入，造成对人民币升值的压力并减弱国家对基础货币的控制。为此要加强进出口核销监督，防止资本项目作为贸易收支结汇，以及利用远期信用证变相融资。同时还要加强中外合资及合作的合同管理，严禁对外方实行固定回报率、固定汇率或提前将其产权变现回收。此外还要注意控制各种隐形外债，特别是要防止境外中资机构在境外举债后以外资的形式投入境内。另一方面则应适当放松外汇的流出，进一步放宽企业持有外汇的限额，最终取消强制结售汇制;进一步放宽外汇银行的额度，最终取消对外汇银行的外汇头寸管理;逐步放宽资金流出的限制，鼓励企业对海外直接投资;逐步放宽境内法人和自然人对海外金融市场的投资。

近年来中国资本账户也正在逐步放开，在约60个二级资本账户中，有将近一半已基本放开。总的原则应当是，只有在管得住的情况下才可放开，为此要根据国际金融形势的变化及国内有关部门管理的能力，大体上确定其余二级资本账户放开的步骤和时间表。

4.加强对金融业的综合监管，强化国际合作

金融业的监管是内部约束和外部约束的有机统一。首先要加强对金融业的内部约束，完善金融机构的内部监控机制，进行金融业行业自律建设。其次要加强对金融业的外部约束，加强法律法规制度建设，完善金融立法，建立风险预警和危机处理机制。加强国际合作，密切关注国际金融体系的发展动向，积极参与国际金融规则的制订和区域内的货币金融合作。在可控制的范围内制定相应对策来减少外部动荡对国内经济产生的冲击

明确金融监管的目标。金融监管的目标应当是依法维护金融市场公开、公平和公正，鼓励并保护正当有序的竞争，有效防范和化解金融风险，保护存款人、投资者和被保险人的合法权益。中国目前正处在从传统的计划经济向社会主义市场经济转轨的过程中，政府既是市场的建立者及监管者，又是国有企业的所有者，当二者发生矛盾时往往会影响监管的公正性及效能。为此政府应鼓励国有企业通过制度建设、加强管理、技术改造、面向市场等手段，切实提高经营绩效，实现国有资产的保值增值。要严格防止国有企业违规炒作股票和期货，或通过关联交易虚增资产后向银行抵押贷款，甚至将贷款高息转贷给其他企业，以致损害市场公平并增加金融风险。

从信息披露入手。对金融系统的监管应当从信息披露入手，再经分析、公布到处置。监管机构应当对市场信息披露的范围、指标、深度及频率作出明确的规定，并且予以公布。在知情权平等的原则下，所有应当披露的市场有关信息应该能够在相关的媒体或网络上自由地被检索和查阅。披露信息的单位应当对信息的完整性、真实性和及时性负责，并接受监管部门、行业自律机构和群众的监督。

在信息披露的基础上，就可以由专业人员对信息进行分析。通过分析既可以明确各种金融市场工具的现状及走向，为市场主体提供参考，还可以发现矛盾或虚假的信息，为监管部门提供追查的线索。监管部门在发现可疑线索后，经过分析与查证，应当及时认定其性质与严重程度，并确定处置措施（如警告、谴责、暂停营业、取消资格等），迅速予以公布，以尽量减少损失。情节甚轻的也可由行业联合会等自律性机构进行处罚。此外还应当建立共同诉讼制度，允许受害人依法向责任人索取赔偿。

监管机构应健全金融风险监控、预警和处置机制，加强信息化建设，建立和完善统一、高效、安全的支付清算系统和覆盖面广、有效的实时监控系统;还应当处理好加强金融监管和支持金融创新的关系，鼓励探索金融制度及金融产品的创新。

稳步推进混业经营。自20世纪90年代以来，金融混业经营发展较快。美国从20世纪30年代的GS法案规定分业经营以后，到80年代开始逐渐实现混业经营，一些欧洲国家和日本也逐渐走上混业经营的道路。国外的混业经营一般有金融控股公司或者是全能银行这两种模式，这是世界金融业发展的一个大趋势。笔者认为，混业经营有利于资金的流动及合理使用，有助于发挥各类金融机构及市场之间的协同作用，更有助于对金融风险进行系统监管，因此应当成为中国的金融改革最终的一个目标。但是在目前条件下中国还不完全具备实现混业经营的条件，故应先建立健全银行、证券、保险等监管机构之间以及同中央银行、财政部的协调机制，提高金融监管水平，并积极开展金融控股公司及全能银行的试点，稳步推进混业经营。

加强国际金融合作。国际间金融合作的重点是加强对国际投机资本流动的监控。国际投机资本的猖獗是造成金融危机的直接原因之一，目前国际金融市场的总交易额已达每天1.5万亿美元以上，市场上的投机资本（热钱）至少有7.2万亿美元，而金融投机者无时不在窥测方向，制造风波，追逐高额利润。因此国外一些主张金融自由化的经济学家也开始认为对其进行适当的监控与管制是必要的。为了适应中国资本市场逐渐对外开放的需要，要研究如何通过建立申报制度对大额的外汇和股票交易（特别是期货交易）进行监控，对大量外资的流入和流出要有报备和通报制度，并对数量巨大的金融衍生物交易要实名交易并收取较高的保证金。此外，还应加强各国中央银行之间的信息交流和资金融通，以应付临时的流动性危机，并对国际投机资本容易钻空子的薄弱环节进行设限。

自从20世纪70年代初因美国经济实力下降及各主要工业国的通货膨胀率差异增大，从而导致第二次世界大战后建立起来的布雷顿森林制度崩溃之后，浮动汇率与钉住汇率并存，一直没有一个稳定的国际货币制度。笔者认为，今后5～10年内，随着欧元的成熟和日本经济的复苏，以及亚洲国家的经济快速发展，美元作为主要结算货币的优势地位肯定会受到挑战。再考虑到地区金融一体化的趋势，中国应当与世界各国共同努力，建立一个稳定、均衡、公平的世界货币制度，这不仅有利于防范金融危机的发生，还将有助于世界多极化的发展。

金融全球化正在给全球经济、政治和社会生活等诸多方面带来深刻影响，也将为中国的现代化提供难得的机遇，为此应该谨慎设计中国金融改革战略，尽可能趋利避害。笔者深信，通过从宏观上消除我国金融的体制性障碍，从微观上加强金融企业的内部管理，加快金融创新，我国金融业的改革一定会取得明显的成效。