多渠道促进水利项目融资的建议

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摘要：以防洪和灌溉功能为主的水利工程投资大、财务收益率低、回报周期长、公益属性强。传统水利工程的资金渠道一般都是财政专项资金和专项债务资金，市场化融资能力偏低。但部分具有供水和发电功能的水利工程有市场化融资的潜力。在深化水利投融资体制改革的背景下，国家基础设施领域公募REITs的试点为水利工程拓宽了融新资渠道。文章主要论述了我国水利工程投资现状，REITs在水利工程中应用的可行性和意义，为探索REITs在水利行业的进一步应用提出了建议。

关键词：REITs；专项债；去杠杆；工程融资；水利融资

1我国水利工程投资现状

2005—2019年，我国在水利行业的年均规模达15466.3亿元，年均增长率12.3%，高于全社会固定资产投资年均增速。2014年，国务院规划部署172项重大水利工程后，水利年度投资额超过2万亿元。2019年，在建规模增至28166.9亿元，是2005年的4.8倍。2019年我国完成水利建设投资6711.7亿元，是2005年的9.0倍。2005—2019年，我国水利投资累计完成额共计约5.5万亿元，年均增长17.1%。水利行业巨大的投资规模必然需要强有力的财政支持和融资支持。长期以来，我国水利投融资渠道单一。政府直接投资是建设资金的主力，利用外资、银行贷款、发行债券等市场化融资规模偏小。2005年以来，水利建设完成投资中，企业和私人投资占5.6%，国内贷款约占9.9%，政府投资占比高达81%，受财税体制改革、地方土地财政萎缩、疫情及经济下行的影响，财政继续加大投资力度，水利工程的压力持续增大。水利建设资金缺口巨大，对市场化融资的需求更加强烈。

2水利工程多渠道融资是发展的必然趋势

在中央和地方财政保证基本水利投资的基础上，为突破水利建设资金瓶颈，水利行业需深化与金融机构的合作，探索多种新型金融工具，多渠道融资将成为必然。党中央、国务院高度重视投融资体制机制改革工作，2014年国务院发布《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》（国发〔2014〕60号），随后各级政府相继出台落实投融资改革和规范地方政府举债的文件。水利部门抓住政策契机，坚持政府投资和市场融资两手发力，在完善公共财政水利投资政策的同时，重点强化金融支持和吸引社会资本参与，不断深化水利投融资体制机制改革，取得了一定成效。良好的水利投融资政策对提高水利项目融资能力、调动资本市场积极性具有重要意义。

3REITs在水利工程应用的可行性与意义

3.1水利工程中应用

REITs的可行性房地产投资信托基金（RealEstateInvestmentTrusts，REITs）起源于美国的房地产投融资领域，是美国房地产资产证券化的重要手段。通过几十年的发展，REITs也被应用于基础设施证券化或其他固定资产证券化。固定资产证券化就是把非证券形态、低流动性的固定资产，转化为资本市场上的较高流动性的证券资产的市场化交易过程。以房地产证券化为例，包括房地产抵押贷款证券化和房地产项目融资证券化两种主要形式。REITs是以发行收益凭证的方式定向募集投资者的资金，同时委托专业投资管理机构对项目进行投资管理，并按投资比例将收益分配给基金投资者的信托基金。虽然REITs在欧美市场上其性质基本属于公募，但以往国内信托纯粹属于私募。REITs既可以上市流通又可以封闭运行，其运行方式与我国的开放式和封闭式基金类似。1999—2019年，北美地区房地产持续繁荣，北美地区的REITs年均收益达13.2%，欧洲次之约8.1%，亚洲最低为7.6%。即使在欧债危机期间，欧洲REITs收益率暴跌至-9.2%时，北美REITs依然获得了12.0%的高收益。不同地区、不同时间、不同投资标的REITs收益水平往往大相径庭。REITs的特点：（1）REITs的大部分收益用于分红；（2）REITs收益的主要来源是投资标的升值和租金回报；（3）REITs的长期回报率稳定。但是，对于REITs分散投资风险的功能，投资界尚有争议。与国外房地产REITs不同，我国REITs试点项目以公益性或准公益性项目为主，投资者的收入来源以使用者付费为主。因此，在电力、燃气、热力等能用领域，推广REITs的可能性较高。虽然传统水利工程收益率相对较低，但部分水利工程具有垄断性特点，可通过发电、供水等途径获得稳定的经营性收益，长期现金流稳定，具备使用REITs融资的潜力。此外，我国已建立水资源刚性约束制度，水资源市场化定价机制已成为发展方向，水利工程中应用REITs的可能性逐步增加。此外，水利工程征地范围大、库区面积大，特别适合在库区、库岸、坝面、管线两侧布置风力发电和光伏发电设备，部分水库具备改造成抽水蓄能电站的潜力。随着我国双碳战略持续推进，如果水、风、光、储的水利综合体模式找到可持续的合理盈利模式，将产生巨大的经济效益，使水利工程完全适用于REITs融资。

3.2水利工程中应用REITs的意义

我国基础设施建设已由增量时代转入存量时代。水利领域建设积累了大量优质的存量资产，REITs不仅可以实现存量水利资产的保值增值，还能盘活存量、吸引增量，为资本提供项目资金的退出渠道，保证水利投资的良性循环，更是水利稳投资、补短板的重要工具。不同于财政投资和发债，水利REITs不仅不会增加地方政府债务风险，还有利于降低政府杠杆率。2020—2022年，我国将投资1.29万亿元重点推进150项重大水利工程。其中，有稳定现金流、净资产收益率达到5%及以上的占10%~30%，按政府投资20%测算，初步估计有1300亿~3900亿元新增存量水利资产可以采用REITs募资。目前，REITs试点的法律框架、市场准备、监管环境等条件已初步形成，在水利行业投融资体制改革背景下，在水利行业推行REITs对降低政府负债、拓宽项目资金渠道、盘活项目资产、提高资产利用效率等具有重大意义。3.3有利于加快推进一批重点地区、重点项目建设2020年4月30日，证监会、国家发展和改革委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（证监发〔2020〕40号）；2021年6月29日，国家发展改革委印发《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号）。相关部门密集出台政策，表明了我国在基础设施领域推行REITs的决心。REITs工作将率先在京津冀、长三角、大湾区、雄安新区等经济及金融业发达的区域开展试点。从试点REITs的水利项目细分领域看，小水电项目、城镇供水项目、城镇污水处理类项目能够持续、稳定产生现金流，具备应用REITs的条件。REITs试点有助于更好地保障重点水利工程建设、运营，并为后续新建项目筹集资金。开展水利REITs试点有助于加速推进重点地区水利工程建设，有利于水利投资主体多元化、融资渠道多元化、融资方式市场化，并促使水利投融资结构进一步合理化。

4REITs在水利工程融资中的应用

4.1以水利项目公司为主体实施

REITs与以往REITs不同，水利REITs试点采用“公募基金+ABS”模式，在ABS上层加入公募（而非私募基金），通过上市交易，拓展了潜在投资者群体、增强了基金流动性，降低了投资门槛。水利REITs的“公募基金+ABS”模式具体路径：（1）运营公司作为股东设立项目公司，项目公司作为资产的持有者对水利工程进行运营管理；（2）项目公司委托计划管理人发起并设立水利资产支持计划（ABS）；（3）基金管理人（基金公司或券商）以ABS为标的，设立并管理REITs基金，并通过基金市场或证券市场公开发行基金份额以募集投资者资金；（4）募资后计划管理人，通过收购项目公司股权，间接持有项目公司资产。计划管理人设立水利基础设施资产支持ABS，并以该资产支持计划为标的，委托基金管理人在公开市场向投资者出售REITs基金份额，成功募资后，实现对水利工程的收购。

4.2水工程PPP项目中实施REITs

4.2.1通过REITs募集PPP的社会资本通过发行基础设施RETTs募集公众资金作为PPP的社会资本，与政府投资者联合设立PPP项目法人。具体路径：（1）运营企业以具有稳定现金流的水利工程的特许经营权等权益为基础资产，依托信托机构发行REITs，同时委托投资管理机构进行管理；（2）政府出资方与社会资本方（RETTs基金）组建PPP项目法人，项目法人负责投资、融资、建设及运营；（3）特许经营期内项目法人在按PPP协议获得项目运营和附加收益，项目法人将PPP项目移交政府。4.2.2通过REITs再融资的模式参与水利工程PPP项目PPP项目法人作为发起人，将项目公司股权或收益权打包作为基础资产，通过发行人在资本市场发行基础设施REITs。具体流程：（1）根据PPP协议，政府出资方与社会资本方共同履行出资义务，组建项目法人SPV公司（SpecialPurposeVehicle，特殊目的机构/公司），负责PPP项目建设、运管；（2）项目法人SPV公司委托信托机构以公司股权和收益权为基础资产发行REITs向投资者募集资金。所募资金用于支付项目公司股权或收益权所需额度，达到项目公司获得再融资目的。通过回购REITs的方式在特许经营期到期后实现政府资产回收和社会资本退出。

5水利工程融资中推广REITs的建议

5.1尽快完善REITs相关法律法规

加快REITs的公开征求意见进程，尽早制定各基础设施领域的REITs法律法规，规范REITs设立、发行、运行、交易、税收、信息披露、监管等各个环节的责任、权利及利益，明确可利用RETTs融资的水利工程类型和收益指标，针对水利工程特点制定并完善应用水利REITs的配套措施和规则。5.2尽快明确水利工程资产转让政策与细则水利工程为国家所有的重要基础设施，水利工程资产证券化与国有资产转移之间的界定比较模糊，易受到法律限制。仍需明确水利工程的股权、经营权和收益权如何进行合法流转。建议相关部门尽快出台实施指南，明确操作细则。

5.3争取逐渐放宽水利工程底层资产的选择标准

如果使用者付费是底层资产项目的主要收入来源，则底层资产项目就必须有收益属性，且不能长期依赖第三方补贴等不稳定收入。未来实施细则中应对此加以详细规定，比如确定使用者付费占比等。随着RETTs在我国不断发展，希望将更多由政府补贴的准公益性水利工程纳入底层资产。

5.4进一步加强

REITs与PPP政策的衔接PPP为REITs创造了潜在的水利基础设施底层资产。同时，REITs为PPP中的社会资本方提供了退出的新路径。PPP和REITs都是基础设施投融资领域的创新实践，加强两者政策层面的衔接十分必要。PPP模式运营的水利基础设施的股权、债权关系往往较为复杂，也存在特许经营权到期后所有权转让问题，这些问题都需要相关制度加以明确，以提振社会资本或普通基金投资者参与的信心。

5.5争取税收优惠

目前税收政策下，流转环节税负较重，所得税存在双重征税问题。相关部门应积极研究并出台基础设施REITs的税收制度，减轻在基础设施REITs融资的过程中涉及资产转让和资产收益环节的双重税负压力。针对在资产转让和收益环节产生的增值税、企业所得税及印花税等，建议出台针对水利REITs的税收优惠或减免政策，以鼓励更多水利投资方、运营方运用RETTs融资，调动普通投资者投资水利RETTs的积极性。

6结束语

REITs有利于政府降低债务杠杆率，盘活存量基础设施资产，补充新建水利项目的资金来源。REITs对PPP中的政府出资方或政府出资方代表（国企平台公司）和社会资本方来说，使基础设施投资从“投—建—管”变为“投—建—退—投”的商业模式闭环，提高了资金周转效率。水利行业利用REITs融资，对打开水利融资新局面具有重要的推动作用。

参考文献：

［1］陈新忠,杨君伟,王铁铮.REITs模式在水利工程建设筹融资中的应用［J］.中国水利,2021(4):13-16.

［2］陈新忠,杨君伟.重大水利工程建设筹融资机制创新有关问题探析［J］.水利发展研究,2020,20(12):14-17,23.

［3］马毅鹏.对水利行业利用好基础设施REITs的思考和建议［J］.水利发展研究,2020,20(11):16-19.

作者：齐云飞 张春光 鲁洪 李析男 刘凌云 单位：贵州省水利水电勘测设计研究院有限公司 宁波诺丁汉大学